【天风Morning Call·晨会集萃·20220505】
《策略|策略·业绩分析：滞胀的微观图景——2021年报及2022一季报全景概览》板块表现：大盘龙头业绩增速占优，科创、创业回落明显，盈利能力：总资产周转率的改善，非金融ROE略有上升；净利率和总资产周转率的下滑，拖累创业板ROE，创业板ROE(TTM)回落至8.06%，较21Q4... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220505

《策略|策略·业绩分析：滞胀的微观图景——2021年报及2022一季报全景概览》

板块表现：大盘龙头业绩增速占优，科创、创业回落明显，盈利能力：总资产周转率的改善，非金融ROE略有上升；净利率和总资产周转率的下滑，拖累创业板ROE，创业板ROE(TTM)回落至8.06%，较21Q4下降了0.45个百分点，净利率和总资产周转率的下滑是拖累ROE的主要原因，负债率上升明显。（1）净利率为7.11%，较21Q4回落了0.45个百分点，回落明显。（2）总资产周转率为59.0%，较21Q4回落了0.23个百分点，有所回落。（3）负债率为47.9%，较21Q4上升了0.59个百分点，上升明显。

行业层面：光伏高景气+边际改善；通讯设备边际改善；顺周期维持高景气，景气边际改善：油气开采、渔业、贵金属、物流、专业服务、通信设备、光伏设备等行业的净利润增速改善较大，22Q1-21A均保持在50%以上，教育、装修、互联网电商边际改善较大主要由于21年的低基数。

维持高景气的行业：主要集中在顺周期和光伏行业，能源金属、油气开采、农化制品、光伏设备、小金属、非金属材料、煤炭开采、贵金属、工业金属、物流22Q1净利润增速达到70%以上，维持较高增速。

摘自《策略·业绩分析：滞胀的微观图景——2021年报及2022一季报全景概览》

《宏观|提振信心，关注落地——会议的五个要点》

3月中旬的金稳会一度提振了市场信心，后续也有诸多政策部署，但4月中旬以来市场再次经历大幅调整，宏观层面的直接原因包括疫情对经济的超预期冲击和人民币汇率贬值，本质上是市场在内外压力下的信心不足，较高的政策预期向现实的传导不充分。

本次会议在更高层面对防疫和经济工作进行了进一步明确部署，再次“及时回应市场关切”，有助于重新提振市场信心。2季度市场的主要边际变化是经济数据可能二次探底、政策加码预期可能再次上升。随着会议的工作部署下达，市场对稳增长政策发力和货币财政政策宽松的预期将再次上升。

2季度市场定价的核心矛盾是强政策预期和弱基本面现实之间的博弈。下一阶段，重建市场信心的关键在于政策落地的节奏和实际效果，本质上是“强预期V.S.弱现实”的状态能否改观。如果政策落地显效、疫情形势稳定，权益市场有望进入修复窗口期。

《宏观|长三角调查系列1：来自456份问卷的疫后涨价线索》

为了全面、深入了解和掌握各产业链的供需情况和长期变化，我们发放了《疫情期间企业生产经营情况问卷调查》。截止4月25日，问卷共回收456份，调查显示，近九成企业生产和运输受疫情影响，供需错配的背景下，部分行业和产品浮现出涨价线索。

一般来说，价格弹性和四个维度相关：一是生产和运输受影响大，供给收缩；二是产能集中，其他区域难以替代；三是需求好；四是下游库存低、补库意愿强。综合以上四个维度，供需矛盾被疫情强化、短期涨价弹性较大的行业和产品主要有：（1）汽车（燃油和新能源整车、汽车零部件）；（2）农业、食品；（3）电子和半导体（分立器件、LED、半导体材料）；（4）上游工业品（有色金属、塑料橡胶、工业化学产品、新材料）；（5）医疗器械。除上述行业之外，轻工和公用事业也有较多企业表示今年已经完成提价，并且还有进一步提价计划。

更进一步，结合资本开支计划和供需缺口两个方面，可以筛选出具有长期涨价潜力的行业（存在供需缺口、长期不扩产）。这些行业大多集中在上游，比如工业化学产品（例如助焊剂、PTFE密封）、新材料、塑料橡胶，也包括食品和包装印刷。

摘自《长三角调查系列1：来自456份问卷的疫后涨价线索》

《电新| 海外户用光储景气上行，我们看好什么？》

受电价上涨、能源安全、电力保供三层因素影响，海外户用市场大爆发，光伏和储能需求今年来一直超预期。本篇报告将聚焦这一市场，探究这一细分市场需求的持续性及投资机会。核心结论为投资的重点在【超强景气度】，看好弹性大的逆变器、组件、储能电池。现象：海外户用光储需求高增，背景：一方面全球化石能源供需错配抬高能源价格（疫情期间扩产不足，疫情后需求恢复增长），导致欧洲等地区电价大幅上涨；另一方面俄乌战争后欧洲面临断气风险（欧盟39%的天然气进口来自俄罗斯），能源的安全与稳定问题愈发突出。

在此情况下，世界各国迫切摆脱化石能源依赖，居民端用电稳定的需求更加强烈，对光伏与储能装机的需求也愈发旺盛。现象：欧洲、巴西、澳洲等以分布式装机为主的地区需求保持旺盛，欧洲2月装机或同增100%以上，而巴西21年组件需求也同增66%，在分布式装机需求高增背景下，全球户用储能市场需求也随之增长。

从经济端看，IRR主要受利用小时数、电价、装机成本三大因素影响。各地利用小时数基本稳定，而新能源上网电价与传统能源同步，叠加绿电、绿证、碳交易等额外增益，光伏电站的电费收入将提升，进而提升装机收益率。我们测算，电价每提升1分钱/度，对应IRR提升0.7pct；此外装机成本随硅料等上游产能释放，也将恢复下降趋势。我们测算，装机成本每下降1毛/W，对应IRR提升0.5pct。我们预计22年海外分布式装机达75GW左右，同比增长88%，在全部光伏装机中占比将达到47%（20年约35%）。

摘自《海外户用光储景气上行，我们看好什么？》

《能源开采|天然气专题：透过年报看行业（从2021到2022）》

销气量：龙头效应延续，2021年，国内天然气需求达到3740亿方，同比增幅15%。三大城市燃气公司中，昆仑能源的工业气量同比+35%，显著超出同行水平。

毛差：行业整体承压，昆仑能源借助工业占比提升表现较好，在2021年上游高气价的影响下，城市燃气公司承受了成本压力。新奥能源毛差下降0.10元/方，华润燃气毛差下降0.07元/方，昆仑能源毛差下降0.02元/方。

2022年天然气行业发展趋势展望，国际LNG供给紧张程度提升，海外高气价通过转口等形势向国内传导。总体利好上游企业，根据我们测算，天然气实现价格上涨0.10元/方，对应中国石油、中国石化、中国海油净利润弹性分别94、26、15亿元。对燃气公司而言：1）今年销气量增速或放缓；2）气源保障重要性提升；3）毛差走弱或再掀并购浪潮。

摘自《天然气专题：透过年报看行业（从2021到2022）》

《固收|如何看待城投隐债化解和合理融资行为？信用债市场周报（2022-05-04）》

我们认为禁止新增隐债并不意味着城投平台不能新增融资，关键在于城投平台“市场化”和融资“规范化”，在不新增隐债的前提下城投可以从不同渠道新增融资。根据近年审计署财政部等披露的违规新增隐债问题来看，新增隐债关键在于城投平台在银行贷款、债券、融资租赁等不同形式融资中，涉及纯公益性资产违规融资行为或者财政预算违规行为。

2018-2020年，城投发债有显著改善和提升，这个阶段与控制新增隐债并行，侧面说明隐债监管与城投融资并不矛盾，“遏增化存”的核心在于防范地方政府隐性债务风险，在此前提下，可以兼顾城投合理融资需求。政策在当前阶段的诉求更多是稳增长、防风险（防范“处置风险的风险”、系统性风险）、落实隐性债务化解工作（尤其是严格遏制住新增地方政府隐性债务）。

隐债化解更偏向于存量概念，城投合理融资需求涉及到增量问题，存量妥善处置，增量合理满足，这是兼顾稳增长和防风险的有效选择，此前，我们在报告《如何看待央行23条对城投的影响？》中提到，“《通知》是当前城投融资政策灵活调整的一个重要转折点。”我们认为2022年经济稳增长诉求下，基于不触碰隐债政策红线和防范风险的前提，城投总体合理融资需求可以得到基本满足。

摘自《如何看待城投隐债化解和合理融资行为？信用债市场周报（2022-05-04）》

《宏观|汇率和股市是什么关系？》

在多数时间里，汇率和A股并不是直接的因果关系，由于两者受到相似的经济和政治背景的影响，才会出现走势上的相关性。年初至今，国内的“疫情-供应链-出口-经济”和海外的“加息/缩表-美债利率-中美利差-货币政策空间”，是既影响A股市场也影响人民币汇率的共同因素，未来一旦内外因素发生边际变化，汇率阶段拐点和市场底可能同时出现。

此外，关于汇率和A股市场的关系，我们有几个发现：第一，811汇改至今，人民币汇率与A股指数之间一直保持了稳定的同向关系。第二，A股与汇率的动态相关性（滚动1年相关性）在汇率快速贬值时会更加显著。第三，A股大盘股与汇率的相关性高于中盘股和小盘股，并且无论市值大小，价值股与汇率的相关性都高于成长股。

第四，银行、石油石化、非银金融、电力设备新能源、汽车、交运等行业，与汇率相关性较高，往往在人民币贬值过程中的调整压力也较大。第五，农林牧渔、电力及公共事业、纺织服装建筑等行业，与汇率相关性较低，在汇率贬值和经济下行的过程中，配置以上行业会有一定的风险分散作用。

摘自《汇率和股市是什么关系？》

《银行|无锡银行（600908）：信贷结构更佳，资产质量优中更优》

业绩维持高增长，盈利能力再上新台阶，公司披露2021年报，全年实现营业收入、归母净利润43.49亿元、15.80亿元，同比增速分别为11.63%、20.47%。发力普惠小微，信贷结构持续优化，公司2021年披露净息差1.95%，较2021年上半年略微下滑1bp，主要系负债端成本率略有提升。

资产质量优中更优，拨备厚度达新高，公司22Q1末不良率和关注类贷款占比分别为0.87%、0.24%，较21Q4末下滑6bp、5bp，两者合计占比仅为1.11%，在上市银行中处于绝对低位。公司的资产质量扎实且潜在风险较低。

发力普惠小微业务，业绩高增有望持续，无锡地处苏南腹地，民营经济活跃，信贷需求旺盛。公司坚定“支农、支小、支微”市场定位，发力普惠金融业务，市场空间广阔。2022年是公司转型普惠小微关键一年，二季度开始信贷投放有望加速推进。公司于去10月发布定增预案，拟募资不超过20亿元，静态测算募资完成后至多可将提升核心一级资本充足率1.35pct至10.08%。资本弹药补充，支撑公司业务扩张。鉴于此我们将公司2022-2023年归母净利润由此前预测的18.15亿元、20.89亿元上调至18.84亿元、22.03亿元，2022-2024年归母净利润同比增长19.22%、16.97%、16.20%。目前对应公司PB（LF）0.79倍，维持2022年目标PB 1.05倍，对应目标价8.28元，维持“买入”评级。

摘自《无锡银行（600908）：信贷结构更佳，资产质量优中更优》

《银行|苏农银行（603323）：城区战略加速推进，基本面稳中向好》

营收增速再提升，业绩高水平释放，公司披露2021年报，全年实现营收、归母净利润38.34亿元、11.60亿元，同比增长2.17%、21.96%，同比增速较前三季度提升0.02pct、4.45pct。从盈利驱动因素看，业绩增速的提升主要来源于生息资产的加速扩张及拨备反哺。此外公司披露2022年一季报，营收和归母净利润同比增长6.35%、21.36%，营收增速继续改善，业绩维持高水平释放。

推进零售业务新动力，业绩高增有望持续，公司秉持“五年再造一个苏农银行”的奋斗目标，坚守支农支小市场定位。以吴江作为“大本营”，加快融入苏州城区，信贷投放持续维持高景气度。此外公司零售贷款占比相对较低，仍有较大提升空间。在业务快速扩张的同时，公司资产质量显著改善，核心指标持续优化。

我们对公司未来业绩成长性保持乐观，由此我们将此前预测的2022-2023年归母净利润由12.44亿元、14.04亿元上调为13.91亿元、16.48亿元，2022-2024年归母净利润同比增长19.85%、18.47%、17.19%。截至4月29日收盘，公司PB（LF）为0.73倍，给予其2022年0.9倍目标PB目标，对应目标价7.01元，维持“增持”评级。

摘自《苏农银行（603323）：城区战略加速推进，基本面稳中向好》

《非银|中国平安（601318）：负债端核心指标基本符合预期，归母净利润受投资端拖累同比-24.1%，关注H2负债端改善趋势》

中国平安披露 2022年一季报，报告期内实现营业收入3059亿元，同比-10%；归母净利润 207亿元，同比-24%；年化ROE 10%，同比-4pct.。规模边际企稳，产能持续提升，我们判断，寿险队伍调结构正逐步见效，脱落人力以低产能为主，优质人力占比提升。

投资方面：年化净投资收益率3.3%，同比-0.2pct；年化总投资收益率2.3%，同比-0.8pct；投资收益同比-304亿至-99亿，预计主要受股市动荡加剧叠加利率下行影响。短期来看，公司负债端仍处于转型期，预计2022年仍有较大压力，全年预计NBV同比约-20%。但改革成效显著，代理人结构持续优化，3月以来增额终身寿产品发力叠加基数效应减弱，下半年NBV负增长有望持续收窄。

我们预计，2022-2024年公司归母净利润分别为901.3亿、1091.0亿、1291.1亿，YOY 分别为-11.3%、21.1%、18.3%（前次预估 2022-2024年归母净利润分别为1215.1亿、1367.0亿、1582.3亿），降低盈利预测主要考虑到今年股市动荡加剧，下调投资收益率预期所致。目前市场对负债端已较为悲观，一旦出现边际改善，叠加资产端修复逻辑持续兑现，有望迎来估值修复行情。目前公司A/H对应2022PEV为0.54/0.57倍，估值处历史最低位。

摘自《中国平安（601318）：负债端核心指标基本符合预期，归母净利润受投资端拖累同比-24.1%，关注H2负债端改善趋势》

《非银|香港交易所（00388）：业绩低点已现，ADT有望伴随港股基本面同步改善》

香港交易所22Q1实现收入及其他收益46.9亿港元，同比-21%；归母净利润26.7亿港元，同比-31%，符合预期。交易回暖推动业绩复苏，投资拖累业绩，香港交易所22Q1实现营业收入（含所有投资收益）/归母净利润46.9/26.7亿港元，同比-21%/-31%，环比-0.9%/-0.2%。其中主营业务收入（不含所有投资收益）46亿港元，同比/环比-16%/+6%。投资收益（客户资金+自有资金）0.6亿港元，同比/环比-86%/-84%。本次报表改变收入列支方式，将客户资金的投资收益归入主要业务收入，投资收益仅列支公司资金部分。

业绩低点已现，ADT有望伴随港股基本面同步改善。21Q1是港交所业绩的高点，22Q1迎来同比增速的最低点，然而各类ADT的环比增速已经出现明显转暖。我们判断香港市场在二季度后或将出现逐步复苏的修复行情，传统金融地产以及新兴科技两大板块基本面均出现明显好转，市场情绪回归正常后港交所ADT有望持续回升，预计后续业绩和估值具备向上动力。

由于市场持续低迷以及地缘政治风险，我们将公司2022-2024年净利润由188.68/217.18/249.98亿港元下调为134.37/153.60/176.35亿港元，分别同比+7%、14%、15%；对应的EPS分别为10.6港元、12.1港元和13.9港元。当前股价对应22E为31.9倍PE，维持“买入”评级。

摘自《香港交易所（00388）：业绩低点已现，ADT有望伴随港股基本面同步改善》

《传媒互联网|会议传递平台经济治理暖意，关注互联网传媒头部公司前期超跌后的估值修复》

4月29日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。会议强调，要促进平台经济健康发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，出台支持平台经济规范健康发展的具体措施。20年底以来互联网平台经济进入“高压”监管，阶段性整改成果突出，21年底至今3次高层会议连续传递平台经济整改态度边际向好信号。

此次4月会议强调“促进平台经济健康发展、实施常态化监管“，表述与前两次高层会议说法连贯、一致，在“健康发展”、“整改”、“常态化监管”的前提下维持边际向好的引导方向。监管关键事项推进，关注边际变化下前期超跌后估值修复空间，自20年11月反垄断指南征求意见稿推出至今“恒生科技指数”回调近50%，随着22年3月金融委会议定调加快平台经济整改后，停发8个月的游戏版号于4月16日复发，且彭博社新闻称中美就PCAOB现场审计检查正在进行谈判，预判磋商顺利，叠加会议对平台经济的正面表述，以及近期高层加大对平台公司的关注，国内外政策、事项进展纷纷传递暖意。

港股龙头：【美团、腾讯、快手】等；两地上市：【京东、阿里、哔哩哔哩】等；A股传媒头部公司：【芒果、三七、分众】等；中概股：【拼多多、BOSS直聘、富途】等。

《传媒互联网|完美世界（002624）：21年优化期承压，22年新游及出海有望带动回升》

完美世界披露21年年报，2021年公司实现营业收入85.18亿元，同比下降16.69%，归母净利润3.69亿元，较上年减少76.16%，扣非后归母净利润1.02亿元，同比下降90.26%。戏板块，21年人员优化等带来调整，22Q1《幻塔》业绩释放步入正常增长节奏。21年公司游戏收入74.2亿元，同比下降19.77%，归母净利润7.2亿元，同比下降68.48%。22Q1游戏扣非后净利润4.46亿，同比上升34.52%。公司积极新品类突破转型，21年上线《梦幻新诛仙》《幻塔》等新品。

展望22年，公司新品游戏储备丰富，在继续保持经典优势项目外，聚焦创新，不断推进游戏战略升级，同时将围绕“国内产品出海+海外本地化发展”双维度发力，有望成为公司游戏新增长曲线。

完美世界在持续扩大核心品类如MMORPG的竞争优势基础上，加速多元化、年轻化战略落地，并且秉持长线理念。转型过程中虽有短期业绩压力，但随着人员成本、减值等在21年集中体现，22年游戏业绩释放以及新产品陆续上线，公司有望在新产品周期下逐步恢复业绩增长节奏。我们预计2022-2024年公司归母净利润分别为18.9亿/21.2亿/24.9亿元，对应PE分别为15.2x/13.5x/11.5x，维持“买入”评级。

摘自《完美世界（002624）：21年优化期承压，22年新游及出海有望带动回升》

《传媒互联网|昆仑万维：Opera及StarX扩充多品类业务矩阵，全球化发展进入新阶段》

昆仑万维于22年4月28及29日发布21年及22Q1业绩。21年营收达48.50亿元，yoy+4.75%。21年毛利率71.72%，yoy-7.47pcts。21年销售费用14.73亿元，yoy+3.54%，销售费用率30.37%，yoy+5.10pcts。管理费用7.60亿元，yoy-17.49%，管理费用率15.67%，yoy-6.26pcts；财务费用1.13亿元，yoy+295.06%，财务费用率2.33%，yoy+1.28pcts；研发费用5.96亿元，yoy+16.71%，研发费用率12.29%，yoy+6.23pcts；归母净利15.47亿元，yoy-69.32%；扣非归母净利12.85亿元，yoy-37.87 %。22Q1公司营业收入11.93亿元，yoy+9.06%；归母净利3.74亿元，yoy+17.20%；经营性净现金流3.15亿元，yoy+113.32%。

Opera浏览器持续全球化拓展，发展元宇宙平台，StarX打造创新音乐社交平台，进一步提升品牌影响力，Ark Games自研与代理齐驱并进，游戏产品储备充足，闲徕互娱下沉市场，升级业务实现可持续发展。21年闲徕互娱增加玩法举办比赛，升级相关业务，同时推出适合老年人的免费适老版休闲娱乐平台。挖掘高品牌忠诚度的用户，进一步下沉产品与服务，有望持续提升市场渗透率。

昆仑万维完成Opera和StarX并购后海外市场竞争力进一步提升。业务覆盖面广，产品矩阵丰富，包含社交、娱乐、元宇宙、信息分发、搜索及游戏等领域。已进入全球化新发展阶段，后续增长可期。

摘自《昆仑万维：Opera及StarX扩充多品类业务矩阵，全球化发展进入新阶段》

《电子|工业富联（601138）：22Q1业绩逆势增长，盈利能力坚挺》

公司发布2022年第一季度报告。22Q1公司实现营收1050.62亿元，yoy+6.79%，qoq-21.71%，实现归母净利润32.56亿元，yoy+2.11%，qoq-63.84%，实现扣非归母净利润31.00亿元，yoy+8.15%，qoq-62.84%。22Q1业绩逆势增长，一季度营收首次突破千亿门槛，盈利能力坚挺。公司实现营收1050.62亿元，yoy+6.79%，实现归母净利润32.56亿元，yoy+2.11%，实现扣非归母净利润31.00亿元，yoy+8.15%。

在疫情反复、供应链短期及全球经济、地缘政治等复杂宏观环境下，公司营收和利润逆势取得增长，公司一季度营收首次突破千亿门槛，扎根大陆，公司成长逻辑不变：云计算白牌化+数据中心需求+元宇宙基建/WiFi6/6E设备+5G+车联网产品布局。中长期看好公司工业互联网改造逐步兑现、跨行业跨领域赋能转型服务持续拓展行业业务线。

公司基于自身海量数据优势和数字技术的应用，实现自身的智能制造数字化转型，同时针对行业大型及标杆企业提供“灯塔工厂+数字制造平台”为核心的灯塔工厂整体解决方案，赋能行业数字化转型，截至21年年末，公司共孵化了10座内部灯塔工厂，协助超50个行业实现行业数字化转型。加快半导体+新能源汽车+元宇宙基建与工业应用布局，多维布局开启第二成长曲线，维持公司22、23年净利润227、253亿元的盈利预测。

摘自《工业富联（601138）：22Q1业绩逆势增长，盈利能力坚挺》

《电子|泰晶科技（603738）：业绩高速增长，产品结构持续优化》

公司发布2021年度报告，2021年实现营收12.41亿元，同比+96.64%；实现归母净利润2.45亿元，同比+533.54%。公司发布2022年第一季度报告。2022Q1实现营收2.62亿元，同比+4.26%；实现归母净利润7364.80万元，同比+93.04%。

点评：2021年公司产销两旺，毛利率提升，2022Q1净利润同比高增。（1）公司产能持续释放，产品结构进一步优化，高附加值优势产品在主营业务收入的占比增幅显著。（2）客户数量与渗透率稳步上升，加大主流方案商平台认证，积极向汽车电子等领域拓展。（3）下游5G、汽车电子等领域带动晶振行业需求旺盛，中高端国产替代加速，晶振龙头持续受益。

2021年公司产销两旺，毛利率提升，2022Q1净利润同比高增，高附加值优势产品增幅显著，光刻工艺促进产品迭代升级，石英晶振行业下游需求旺盛，国产替代加速，晶振龙头持续受益，晶振行业量价齐升，看好公司在下游需求旺盛+国产化替代加速背景下，积极扩产、高端产品产能逐步释放，产品结构持续优化，步入高速成长期。考虑部分型号需求可能放缓、成本上涨等因素，调整公司2022-2023年净利润预测为3.68/4.78亿元（原值为4.25/6.06 亿元），维持“买入”评级。

摘自《泰晶科技（603738）：业绩高速增长，产品结构持续优化》

《计算机|反弹组合&年报与一季报综述》

我们认为，成长板块中，计算机的相对成长性正在提升。市场对Q1较差早有预期，但没有意料之外的差，尤其是白马。部分白马预期之内的疲软外，我们看到如中科创达、金山办公、广联达、恒生电子、宇信科技均交出了一份符合甚至略超预期的答卷。也许它缺乏一些爆发性，计算机的“稳”即成长可持续性开始体现。今年大环境下，计算机在成长板块里的排序理应提升。当然，疫情会影响部分计算机板块Q2的交付和确认，但是依托SaaS化和远程交付，部分个股的实际影响大概率较小。

反转不敢言，但反弹是可期的。当下选股，我们认为有三个标准：1、21年Q4和22年Q1高景气（否则Q2高增的概率很低）。2、22年Q2的确定性（业绩不下修，是当下的关键）。3、绝对的低估值，PEG最好小于0.8（当前市场环境下首要）。基于此，我们从三个标准出发，板块角度推荐金融IT>SaaS>车；白马个股建议关注中科创达（与电子团队联合覆盖）、金山办公、金蝶国际、广联达、深信服；二线标的建议关注信安世纪、长亮科技、宇信科技、顶点软件、京北方、赛意信息、光庭信息等。

摘自《反弹组合&年报与一季报综述》

《计算机|宇信科技（300674）：Q1业绩符合预期，创新运营业务实现翻倍》

公司发布2022年一季报，实现营业收入4.07亿元，同比减少2.50%，归母净利润扭亏为盈，实现159.74万元，比上年同期增加2,793.00万元，同比增长106.07%，剔除股份支付、扣除非经常性损益后归属上市公司的净利润为1,599.11万元，较上年同期增长21.26%。软件业务行稳致远，创新运营业务实现翻倍，一季度，主营软件业务增长依旧强劲，实现营收3.15亿元，同比增长24.10%。不仅如此，软件业务在手订单充裕，同比增长25%，为全年业务发展打下了良好的基础。

一季度，公司整体毛利率较上年同期提高6.02个百分点，这与毛利率较高的创新运营业务收入增加和毛利率较低的系统集成销售及服务业务收入减少有关，我们预计公司盈利能力有望持续提升。研发投入不断加大，同比增长14.28%，一季度，宇信科技在研发上的投入仍在不断加大，费用支出高达7,821.76万元，同比增长14.28%。公司不断优化战略布局，持续提升产品在业务方面的竞争优势以及产品的标准化程度，筑牢企业技术壁垒。这也是宇信科技能快速应对挑战并保持高成长的“底气”。

考虑到国内金融科技处在高景气赛道，且公司作为该领域的龙头企业，高毛利业务增速快，我们预计公司2022~2024年营业收入分别为46.45/56.99/70.09亿元，净利润分别为5.74/7.51/9.53亿元，维持“买入”评级。

摘自《宇信科技（300674）：Q1业绩符合预期，创新运营业务实现翻倍》

《通信|七一二（603712）：高研发为后续成长奠定基础，产品&客户边界打开订单持续落地》

公司发布2021年年度报告和2022年一季报。21年营业收入34.50亿元，同增28%；归母净利润6.88亿元，同增32%。22年Q1营业收入4.10亿元，同增18.24%；归母净利润2148.92万元，同增26.69%。21年公司业绩稳健，无线通信终端产品大幅增长，公司21年收入增长得益于专用无线通信产品市场领域拓展，从而带动销售规模稳步提升，交付产品增长。

21年成本费用微增，研发投入维持较高水平，2021年上游芯片及部分元器件出现价格波动，在一定程度增加了未来原材料采购的成本，公司毛利率降低0.53pct。一季度实际业务盈利能力增强，存货&合同负债增长印证订单饱满，20年底、21年底、22年一季末公司存货账面价值分别为28.1亿/36.8亿/39.9亿元，主要系公司集中储备为订单持续增长做准备。存货中在产品和发出商品项目数额较大，发出商品为潜在业绩增量。

公司作为超短波通信龙头，不仅在传统领域装备市场占有率稳中有升，业务态势上也从单任务终端产品向指挥控制、任务管理、作战协同、目标监视、电子对抗等多任务一体化综合系统发展。考虑到系统产品收入增长21年不及预期，我们调整公司22-24年归母净利润分别为8.5/11.3/14.1亿，对应PE为25X/19X/15X，下调至“增持”评级。

摘自《七一二（603712）：高研发为后续成长奠定基础，产品&客户边界打开订单持续落地》

《通信|中天科技（600522）：业绩符合预期，盈利能力显著提升，未来业务快速成长可期》

公司披露2021年报与2022一季报，21年营业收入461.63亿元，同比增长9.70%；归母净利润1.72亿元，同比下滑92.43%；22Q1营业收入92.90亿元，同比下滑13.32%，归母净利润10.16亿元，同比增长105.69%。商品贸易逐步剔除影响收入增速，专注制造业改善盈利能力Q1净利润增长提速，轻装上阵高增可期。

21年公司实际利润1.72亿元（-92.43%），处于业绩预告偏上限，归母净利润下滑主要是受到高端通信业务风险事件影响，剔除公司风险计提后21年实现净利润31.45亿元，同比增长约38%。该风险事项21年已全部计提，22年轻装上阵。盈利能力持续改善，原材料影响消退后仍有提升空间，成本端看，公司近年毛利率持续改善，21年实现毛利率16.01%，同比增长2.11pp，主要是海上风电高毛利率业务占比持续增加，费用端看，公司21年全年净利率为0.61%，同比下滑5.02pp，主要受到风险事项计提影响。

整体看，公司围绕通信+能源布局光通信、电力传输、海洋业务、新能源四大板块。其中：1）光纤光缆供求关系持续改善，招标涨价的业绩弹性可期；2）海上风电在双碳目标下行业广阔空间有望充分释放，公司作为国内海缆&海工龙头有望充分受益，同时关注公司全球化布局；3）新能源十年耕耘，行业高景气背景下，公司储能+铜箔+光伏有望迎来全面快速发展机遇；4）电力业务竞争力强，未来有望充分受益电网/超高压投资建设增长，预计呈稳定快速增长趋势。预计公司22-23年净利润39亿、47亿元，对应22年/23年PE为14x与12x，预计24年净利润56亿元，维持“买入”评级。

摘自《中天科技（600522）：业绩符合预期，盈利能力显著提升，未来业务快速成长可期》

《电新|芳源股份（688148）首次覆盖：国内NCA前驱体龙头，技术+回收渠道助力长期降本》

三元前驱体需求不断增长，技术迭代期工控精准度要求高，客户粘性强，NCA相比NCM前驱体能量密度更高、钴含量低使得原材料成本更低，但NCA由于铝的化学特性使得其制备难度大，同时高镍NCM、NCA的制备对温湿度更为敏感，使得生产成本更高。

国内NCA前驱体龙头，NCM业务逐步放量，公司是国内领先的锂电池NCA正极材料前驱体生产商，凭借高品质控制+技术优势于2017年进入松下产业链，占松下三元前驱体需求量的比例约为20%。发展机会：客户-绑定松下，向后延伸正极，产能扩充下占有率有望提高成本-技术降低原材料要求，匹配多渠道供应，将成为中长期降本关键，公司凭借自研“萃杂不萃镍”技术降低原材料的要求，利用镍中间品，并布局电池回收体系降低高纯硫酸镍的制造成本。预计公司23年金属镍/钴源自威立雅江门废旧电池回收的比例有望达到11%。

我们预计2022-2024年公司NCA出货量2.2/3.4/4.2万吨，NCM出货量1.7/3.5/4.5万吨，预计2022-2024年营业收入42.25/83.84/105.75亿元，同比增长104%/98%/26%，利润1.6/4.6/6.1亿元，同比增长145%/183%/32%。考虑到公司23年有望快速放量，结合同行业公司估值，给予公司23年PEG 0.20X，对应股价33.11元，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：客户拓展风险，技术路线变动风险，产能扩张风险，限售股解禁风险，短期内股价波动风险。

摘自《芳源股份（688148）首次覆盖：国内NCA前驱体龙头，技术+回收渠道助力长期降本》

《机械|国茂股份（603915）：21年业绩略超市场预期，扣非归母净利同比+32.10%》

公司发布2021年度报告。2021年公司实现营收29.44亿，yoy+34.81%，主要原因系：2021年经济强势复苏，公司各业务板块实现稳健增长；公司实现归母净利润4.62亿，yoy+28.66%；扣非归母净利润4.24亿，yoy+32.10%；综合毛利率27.12%，yoy-1.16pct；经营性现金流量净额3.99亿元，yoy-3.38%。

第二轮和第三轮主要是内生需求主导的小周期，区别于第一轮四万亿政策的外部刺激，本轮周期是疫情红利趋势的产能向中国倾斜的外部刺激，我们预计本次周期有望延续至2023 年。

国产替代逻辑清晰，逐渐切入高端市场+布局核心原材料，公司2020年收购常州莱克斯诺，打造全新高端品牌“GNORD”。根据公司公告，捷诺项目计划于2023Q1完成新厂区主体建设。项目达产后预计将形成约9万台/年的高端减速机生产能力。

我们预计公司22-24年归母净利润分别为5.4/6.5/8.1亿（此前预测22-23年净利润分别为6.18/8.70亿，主要考虑到行业下行周期，故调整减速机销量，对应PE分别为17/14/11X，维持增持评级！

摘自《国茂股份（603915）：21年业绩略超市场预期，扣非归母净利同比+32.10%》

《机械&医药|美亚光电（002690）：业绩基本符合预期，扣非归母净利同比+7.25%》

公司发布2022年一季报，2022年Q1公司实现营业收入4.02亿元，yoy+14.86%，归母净利润1.14亿元，yoy+5.93%；扣非归母净利润1.06亿元，yoy+7.25%；综合毛利率49.89%，yoy-2.06pct；综合净利率28.27%，yoy-2.38pct。CBCT设备披荆斩棘，为公司业绩保驾护航，21年口腔CBCT设备累计销量突破1万台，开启口腔CBCT国产化新时代。公司推出全新视野（16*10cm）机型，具备全新局部CT、三维全景、三维定向、三维正畸“根骨剥离”等功能。

瞄定海外市场，从“本土竞争”到“国际竞争”，凭借“一带一路”等政策利好的东风，美亚光电快速抢滩海外市场，2021年公司国外地区收入3.19亿元，连续三年出口额破3亿大关，在国外市场，美亚光电以产品力为支撑积极应对欧、美、日、韩等国的头部竞品，坚持多渠道策略积极拓宽海外销售网点。从色选机、X射线检测设备到高端口腔CBCT，美亚销售网络覆盖全球一百多个国家和地区。

加速从“制造强企”迈向“智造强企”，21年公司20余条智能化生产线稳定运行，智能制造成果初见成效。公司发布依托智能工厂生产的全新一代美亚色选机、多光谱材质分选机、第二代茶叶分拣机器人等多款创新设备。标准化、模块化应用持续推进，公司色选机实现电子零部件数量减少49%，标准零部件种类减少27%，零部件通用率达70%以上。

摘自《美亚光电（002690）：业绩基本符合预期，扣非归母净利同比+7.25%》

《汽车|上汽集团（600104）：21年业绩符合预期，受疫情扰动短期业绩承压》

公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年实现营业总收入7798.46亿元，同比+5.08%；归母净利润245.33亿元，同比+20.08%；21Q4实现营业总收入2271.33 亿元，同比-6.71%；归母净利润41.83 亿元，同比+10.57%；22Q1实现营业总收入1824.72亿元，同比-3.50%；归母净利润 55.16亿元，同比-19.44%。

21年营收恢复性增长，业绩符合预期。公司21年实现营业总收入7798.46亿元，同比+5.08%。18年以来，中国汽车行业经历了产销“三连降”；21年公司在面对疫情、缺芯等一系列挑战的条件下，实现营收的恢复性增长。受疫情因素扰动，公司业绩短期承压，随着疫情逐步得到控制，公司产销将逐步恢复。4月18日起，上汽集团已启动复工复产压力测试；上汽的临港乘用车工厂在4月19日下线了压力测试下的首台轿车，而到4月23日，已生产下线700多辆整车；到4月30日，上汽集团的各整车厂都稳定实现了整车批量下线。

公司布局创新科技，深耕智能电动赛道，新能源车型亮眼，助力公司智能电动转型，随着疫情逐步缓解，公司业绩有望加速回升；中长期看好公司在智能电动化的布局和转型。由于公司业绩短期受到疫情影响，我们将公司22-23年归母净利润预测由299.5、353.2亿元调整至263.9、297.5亿元，对应的EPS为2.26、2.55元/股，对应PE为7.1和6.3倍，维持“买入”评级。

摘自《上汽集团（600104）：21年业绩符合预期，受疫情扰动短期业绩承压》

《汽车|广东鸿图（002101）：一体化压铸方兴未艾，铝压铸龙头迎来全新成长期》

公司为汽车铝合金压铸领域的龙头，公司在铝合金压铸领域公司深耕二十年，处于行业领先地位。目前公司以压铸和内外饰为公司主营业务。汽车铝合金压铸行业迎来变局，双碳背景下，轻量化是汽车行业发展的大趋势。铝合金综合性价比突出，是汽车轻量化的首选材料，汽车轻量化带动单车用铝量快速增长。

短期业绩有望边际改善，长期或将领跑一体化压铸赛道，公司为汽车铝合金压铸行业龙头，短期看公司的各业务板块均有望迎来边际改善，带动公司业绩的提升；长期看公司在一体化压铸领域布局较早，进展较快，未来随着公司相关产品的量产，公司营收规模和业绩有望迎来快速提升。

我们预计2022-2024年公司的营业收入为68.7亿元、81.6亿元、94.9亿元；归母净利润为4.4亿元（含0.7亿元非经常性损益）、4.9亿元、6.0亿元；对应PE分别为10.3x、9.4x、7.7x。参考可比公司，给予公司2022年除0.7亿元非经常性损益之外的归母净利润19倍PE估值，目标价13.49元，首次覆盖，给予“买入”评级。

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赞(44) | 评论 (15) 2022-05-05 08:31 来自网站举报

机构研报精选

【化工行业 |5月投资策略：看好草铵膦、钾肥、三氯氢硅、纯碱的景气度】
报告摘要 5月份投资观点：未来“双碳”背景下的能源变革和长期深度减排是我国未来经济社会发展的必然趋势，将大力推动我国低排放技术的快速发展，促进石油与化学工业朝着更高质量和更可持续的方向发展。此外，“石油化工十四五发展规划”将加快建设现代化石油和化学工业体系，推动我国由石化大国向... 展开全文

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化工行业 |5月投资策略：看好草铵膦、钾肥、三氯氢硅、纯碱的景气度

报告摘要

5月份投资观点：

未来“双碳”背景下的能源变革和长期深度减排是我国未来经济社会发展的必然趋势，将大力推动我国低排放技术的快速发展，促进石油与化学工业朝着更高质量和更可持续的方向发展。此外，“石油化工十四五发展规划”将加快建设现代化石油和化学工业体系，推动我国由石化大国向石化强国迈进，推动化工行业向高端新材料的方向转型升级。我们坚定看好，受益于中国能源结构的重大转型升级，国内化工行业处于重要战略机遇期，新能源上游材料领域迎来重大的发展机遇，我们仍然看好 EVA、磷酸铁-磷酸铁锂、工业硅-三氯氢硅-多晶硅、PVDF 等新能源化工产品今年的持续高景气度，我们建议关注相关新能源化工材料标的反弹机会。展望 2022 年 5 月份，我们重点看好钾肥、三氯氢硅、纯碱、草铵膦的景气度。

本月投资组合：

【亚钾国际】海外钾肥供给存在不确定性，公司迈向世界级钾肥供应商；

【广汇能源】项目进入收获期，迈入成长快车道；

【利尔化学】全球草铵膦巨头，创新引领未来；

【云天化】磷化工高景气助力业绩高增长，创新发力进军新能源领域；

【云图控股】化肥及联碱业务高景气，稳步推进建设磷酸铁项目；

【三孚股份】光伏带动三氯氢硅价格暴涨，加码新材料布局。

风险提示：

原油价格大幅波动；海外疫情恢复不及预期；需求不及预期等。

化工行业年报及一季报总结

2022Q1 化工品价格指数高位震荡，各子行业盈利状况呈现结构性分化。自 2020 年 5 月起，化工行业在越过由 NCP 疫情造成的衰退拐点后，加速了复苏进程，国际原油价格进入上涨通道，化工行业经营规模与资本市场表现呈现出“U 型”反转。复盘 2021 年，受海外供给在疫情和极端天气的冲击下遭受冲击、国内承接部分化工商品订单的转移、“十三五”期间供给侧改革政策见成效、全球流动性宽松背景下多数化工产品原材料普涨、中下游行业边际需求向好等多重利好叠加影响：2021 年上半年，化工市场呈现出大宗化工基础原料及资源品价格推涨各化工中下游产业链的“共振式上涨”行情；2021 年下半年在“双控”及限产的影响下，国内化工产品供给端进一步收缩，叠加“金九银十”传统需求旺季，供需错配推动化工景气度进一步上行。进入 2022 年一季度，我国外贸实现了开局稳，房地产信贷出现边际放松迹象，然而国际政治经济环境趋向复杂严峻和不确定，国内疫情反复、终端需求端较为疲弱，整体来说，我国经济发展面临的风险挑战明显增多。2022 年 Q1，从化工行业角度来看：

（1）化工产品价格指数：CCPI（中国化工产品价格指数）已从底部水平的 3154 点（2020 年 4 月 2 日）反弹至近九年来的最高点 6467 点（2021 年 10 月 19 日），涨幅达到 105.0%；随后回落至 5138 点（2021 年 12 月 13 日），跌幅为 20.6%。进入 2022 年，海外供给在疫情和极端天气的冲击下遭受冲击，俄乌战争对欧洲能源供给格局带来影响，新冠疫情下全球供应链阶段性中断，全球化工贸易流向重塑。在能源、资源品、大宗化工原料上涨的带动下，截至 2022 年 4 月 27 日，CCPI 已反弹至 5751 点，较 5138 点的反弹幅度为 11.9%。近期，CCPI 指数以高位震荡运行为主。

（2）经营业绩情况：截至 2022 年 4 月 28 日晚，据 Wind 数据及我们统计，A 股 441 家化工上市公司中，已有约 410 家公司披露了 2021 年年报，其中 377 家公司 2021 年营业收入实现了同比正增长，占比 92.0%；296 家公司归母净利润实现了同比正增长，占比 72.2%；约 355 家公司披露了 2022 年一季报，其中有 215 家公司业绩实现了同比正增长，占比 60.6%。整体来说，2022 年化工市场充满不确定性，化工板块业绩水平明显分化。

分板块来看，基础化工方面，新能源汽车、光伏、半导体产业链等相关化工品种（如六氟磷酸锂、磷酸铁、碳酸二甲酯、PVDF、EVA、纯碱、三氯氢硅等）需求持续较好；全球农作物价格高企+成本上涨的背景下，单质肥（钾肥、磷肥）和复合肥行业景气度大幅提振，草甘膦、草铵膦等农药产品需求前景仍然广阔；受能耗双控和限电影响，部分高能耗化工品如黄磷、电解铝、油气等价格在短期出现暴涨后，目前仍然维持在相对高位。此外，前期氨纶、有机硅、醋酸等产品在景气度大幅上行后，随着产能的逐步释放或需求阶段性表现疲弱等影响，近期价格出现了回落；氟制冷剂产品受《蒙特利尔议定书》基加利修正案、新冠疫情、原材料上涨等不利因素影响，配额争夺态势异常激烈，目前行业景气度仍处于底部；石油化工方面，头部公司炼化装置竞争优势突出，涤纶行业供给端落后产能将加速出清；全球消毒剂、口罩、护目镜、塑料包装等化工产品的需求旺盛；新材料方面，汽车尾气净化材料、可降解塑料等行业下游需求受政策落地刺激，存在较大增长空间；半导体及新能源化学品、碳纤维等进口替代逻辑仍可持续；高性能工程塑料及高性能膜材料等受益于下游需求的释放，有望步入快速增长阶段。

站在当前时点上展望 2022 年二季度，我们更建议寻求结构性机会：把握安全边际高、产品终端需求高速增长或持续复苏、供给端行业格局趋于集中、具备产业护城河、周期景气将迎反转的细分化工子行业的投资机会。

本月核心观点：看好钾肥、三氯氢硅、纯碱、草铵膦的景气度

4 月份国际油价先抑后扬，延续震荡走势。4 月初，在美国大规模原油储备释放叠加亚洲地区疫情持续蔓延的背景下，国际油价承压下跌；4 月下旬，俄罗斯原油产量因制裁下降，利比亚最大油田停产，引起了市场对于供应端中断的担忧。截至 4 月 26 日，WTI 原油价格为 101.70 美元/桶，较上月末上涨 1.42%，较前三月价格上涨 7.68%，较年初价格上涨 33.68%；布伦特原油价格为 104.99 美元/桶，较上月末下跌 2.71%，较前三个月价格上涨 8.84%，较年初上涨 32.93%。EIA在最新发布的月度能源展望报告中预计，2022 年全球石油日供给同比增加 548万桶至 10099万桶，全球石油日需求预期 10061 万桶，同比增加 315 万桶，EIA 预计，航空需求将持续恢复，但仍将低于疫情之前的水平，经济增长将为石油消费增长提供主要支撑。同时 IEA 上调了石油需求增长预测，预计 2022 年全球石油日均需求增长330万桶，比上月预测上调 20 万桶。考虑到俄乌局势的长期复杂性，以及全球范围内的需求恢复，我们仍然看好国际油价保持在目前的高水平。

钾肥：从进口数据来看，3 月氯化钾进口量 63.85 万吨，同比减少 43.12%，环比减少 16.12%。1-3 月氯化钾进口总量 209.82 万吨，同比减少 18.11%。4 月以来，国际钾肥高端价格上行趋势趋缓。4 月钾肥市场提价盘整，月末盐湖集团完成保供任务，五月报价计划上调，上调幅度 480 元/吨，承兑加 50 元/吨，计划 5 月 1 日开始执行：基准产品 60%粉晶出厂价预计将上调至 3980 元/吨，到站价 4380 元 /吨。截至 4 月 28 日，国内氯化钾市场成交价坚挺维稳，贸易商市场成交价格 4600-4900 元/吨左右，近期价格仍有上行趋势。硫酸钾 50%粉主流出厂价 5000-5200 元/吨左右，52%粉,50%颗粒出厂价 5200-5600 元/吨左右。4 月 27 日晚，据俄罗斯总统官网消息，俄总统普京指示将俄罗斯出口化肥的限制延长至 8 月 31 日，并考虑进一步延长限制的可能性。由于俄罗斯、白俄罗斯为全球第二、第三大钾肥产国，2021 年合计占我国氯化钾进口份额 50%以上，因此国际事件别的不确定性将对全球和我国钾肥价格产生重大影响，我们看好钾肥行业的中长期高景气度，重点推荐【盐湖股份】和【亚钾国际】。

三氯氢硅：随着多晶硅新产能逐步释放、爬坡，对于三氯氢硅的需求增加，近期，三氯氢硅价格持续上调。截至 4 月 28 日，光伏级三氯氢硅市场价格多在 2.6-2.8 万元/吨左右；浙江、江西地区普通级别三氯氢硅报价报价均在 2.2 万元/吨，山东地区报价在 1.9 万元/吨。4 月份我国三氯氢硅行业平均开工率为 64.6%。整体来看，我国三氯氢硅有效产能共 56.6 万吨/年，下游约 60%用于生产多晶硅，40% 用于生产硅烷偶联剂，国内企业主要生产三氯氢硅自用于硅烷偶联剂，光伏级三氯氢硅生产难度较大，下游主要为多晶硅企业。根据上海有色网统计，2021 年外售光伏级三氯氢硅产量约 20 万吨，在建产能约 12 万吨，但预计年内有效产量只有 1-2 万吨，光伏级三氯氢硅应用于多晶硅生产，用途包括（1）首次投料开车的一次性需求，需求量约为总产能 20%；（2）连续生产过程中补氯需求，需求量约为总产量的 20%-30%。2021-2022 年国内多晶硅新增产能约 43 万吨，2021 年投产约 9 万吨，2022 年预计仍将有 34 万吨产能投放。保守按照 20%首次开车+20%补氯消耗计算，对于三氯氢硅需求增量约 10 万吨以上。我们认为 2022-2023 年三氯氢硅供需依旧紧平衡甚至紧缺，行业有望持续维持高景气度，重点推荐国内三氯氢硅行业龙头【三孚股份】，公司现有三氯氢硅产能 6.5 万吨，在建 5 万吨预计 2022 年三季度投产。

纯碱：春节后，受到下游需求复苏及部分厂家停产检修影响，国内纯碱价格明显上涨。4 月我国纯碱市场价格延续涨势。截至 4 月 28 日，中国轻质纯碱市场均价为 2732 元/吨；重质纯碱市场均价为 2844 元/吨。根据卓创资讯测算，目前华东联碱厂家毛利超过 1600 元/吨，华北氨碱法厂家毛利约 600 元/吨。稳增长政策影响下，浮法玻璃需求持续拉动。浮法玻璃、光伏玻璃的持续需求增长是推动去年以来纯碱价格上行的根本原因，由于房地产竣工端的强劲需求，2021 年浮法玻璃产能持续扩张，纯碱国内表观消费量增长接近 8%。受益于光伏景气度的提升，光伏玻璃需求占比 2022 年有望提升 10%以上，随着全球光伏装机量爆发增长以及双玻组件渗透率的提高，我们测算 2022 年按照全球光伏装机 220GW 考虑，对于纯碱需求为 358 万吨，较 2021 年新增需求可达接近 90 万吨。而 2022 年国内纯碱供给端继续收缩，卓创资讯统计 2022 年国内产能在 3193 万吨，同比减少 3.9%，有效产能在 3078 万吨，同比减少 3%。近两年新增产能项目主要集中在 2022 年年底及 2023 年。我们认为纯碱未来两年供需格局逐渐转好，短期国内厂家有望继续上调价格，中长期进入景气上行周期，建议重点关注 110 万吨联碱法产能的【双环科技】、权益 286 万吨产能【三友化工】和国内天然碱龙头【远兴能源】。

草铵膦：2021 年，中间体供应受阻，草铵膦整体开工负荷不高，市场货源更为紧张。草甘膦价格持续上涨推动替代品草铵膦需求上升，9 月份原材料黄磷价格上行推动草铵膦价格一路上涨，原药价格在 12 月达到 38 万元/吨的历史最高价，全年均价也达 24.98 万元/吨。2022 年 1-2 月，随国内厂家产能逐步释放，行业开工率有所提高，部分生产商库存走高，草铵膦价格开始回调。自 2021 年 11 起， 95%草铵膦原粉价格从 38 万元/吨的高位逐步回落，跌至 2022 年 3 月底的 17.5 万元/吨的水平，该价格水平下草铵膦整体盈利水平仍十分可观。进入 2022 年 4 月，国内外销售旺季来临；受华东地区疫情影响，供应商转向其他港口的转运压力大，鉴于海运时效低下，部分订单提前下发，有部分生产商订单排至 6 月，草铵膦价格出现止跌反弹迹象。截至 4 月 28 日，草甘膦原粉主流供应商报价 6.5-6.6 万元/吨，95%原粉成交参考 6.4 万元/吨左右，高端成交至 6.45-6.5 万元/吨，港口 FOB 参考 9950-10000 美元/吨。整体来说，2021 年全球草铵膦需求量约 4.5 万吨/年，长期来看，随新生代转基因的渗透、百草枯的禁用替代、复配制剂的增加和草铵膦价格下降，将增加不少于 4.52 万吨的草铵膦需求量。我们预测 2025年草铵膦全球需求有望达到 6.76 万吨，草铵膦市场前景仍然广阔。建议重点关注具备草铵膦原药产能 1.54 万吨的草甘膦及氯代吡啶类农药龙头【利尔化学】。

本月投资组合

我们本月建议的组合有所调整，亚钾国际、广汇能源、三孚股份持续推荐；调整 利尔化学、云天化、云图控股进入组合。

【亚钾国际】海外钾肥供给存在不确定性，公司迈向世界级钾肥供应商；

【广汇能源】项目进入收获期，迈入成长快车道；

【利尔化学】全球草铵膦巨头，创新引领未来；

【云天化】磷化工高景气助力业绩高增长，创新发力进军新能源领域；

【云图控股】化肥及联碱业务高景气，稳步推进建设磷酸铁项目；

【三孚股份】光伏带动三氯氢硅价格暴涨，扩产三氯氢硅加码新材料布局。

重点行业研究

钾肥行业深度跟踪：海外地缘政治冲突加剧钾肥供需矛盾

全球钾资源分布不均，呈现寡头垄断局面

国际钾肥市场仍由少数处于支配地位的企业所垄断，全球海外前七大钾肥生产企业加拿大Nutrien（加钾、加阳2017年合并）、美国美盛、乌拉尔钾肥、白俄罗斯钾肥、德国K+S、以色列ICL、欧洲化学公司Eurochem的全球产能占高达83%。国内钾肥价除受国内市场供求影响和政府调控外，主要受到国际钾肥价格的影响。

我国钾盐资源匮乏，对外依存度较高

我国钾盐资源严重不足，钾盐资源以含钾卤水为主，95%集中在青海柴达木盆地与新疆罗布泊。国内钾肥资源供给不足，进口依存度超过50%。2021年，我国钾肥产能约折860万吨/年K2O，产量约折650万吨K2O，同比降低7.7%，进口量756.6万吨，同比下降13.4%，出口量22.6万吨，同比增加2.4%，我国是全球最大的钾肥需求国，对外依存度50%，表观消费量达到1384.0万吨，同比降低11.1%（此处未考虑库存变化）。从生产企业来看，国内最主要钾肥生产企业为盐湖股份、藏格控股，合计占国内87.3%的钾肥产能。正是由于中国能够通过自产钾肥能够满足约50%的需求，中国成为全球钾肥价格洼地。从库存情况看，当前港口进口钾肥库存处于近 3年以来低点，港口氯化钾库存约为 233 万吨（不含保税）。

白俄罗斯钾肥商宣布遭遇不可抗力，俄罗斯出口化肥的限制延长至 8 月 31 日，加剧全球钾肥供需紧张格局。近期，白俄罗斯钾肥生产商白俄罗斯钾肥厂（JSC Belaruskali）宣布遭遇不可抗力，白俄罗斯是全球第三大钾肥生产国，根据 USDA 统计，2021 年白俄罗斯钾盐产量约折合 800 万吨 K2O，占全球钾盐总产量 17.4%。同时白俄罗斯也是重要的钾肥出口国，根据绿色市场的数据，白俄罗斯每年钾肥出口约为 600 万吨 K2O，是巴西、印度和中国等农业大国钾肥的重要进口渠道。2021 年中国自白俄罗斯进口钾肥约 175 万吨，占中国总钾肥进口量的 23%，白俄罗斯受到欧盟、美国制裁，立陶宛 2 月 1 日起正式禁止白俄罗斯钾肥过境，导致钾肥货物流通暂停，若白俄罗斯钾肥出口恢复时间较长，中国钾肥进口量将有所缩减，进一步加剧钾肥供需紧张格局。此外，4 月 27 日晚，据俄罗斯总统官网消息，俄总统普京指示将俄罗斯出口化肥的限制延长至 8 月 31 日，并考虑进一步延长限制的可能性。国际事件别的不确定性将对全球和我国钾肥价格产生重大影响，我们看好钾肥行业的中长期高景气度，重点推荐【盐湖股份】和【亚钾国际】。

国内企业“走出去”，海外钾肥生产基地初显成效。中农国际老挝第一个 100 万吨钾盐项目由 75 万吨/年新扩建项目和 25 万吨/年改建项目组成。在 25 万吨改建项目完成的基础上，75 万吨氯化钾新扩建项目自 2020 年 4 月启动，至 2021 年 8 月进入调试阶段，逐步开展设备单机试车、联动投料试车工作。2021 年 9 月 28 日，75 万吨新扩建项目全流程工艺贯通，各单机、联动投料试车成功，产出的首批产品经分析品位在 95%-96%之间。老挝开元矿业有限公司一期 50 万钾肥项目已达产达标，产品畅销 10 多个国家。2021 年 12 月 31 日，老挝开元矿业有限公司二期 150 万吨氯化钾项目的 50 万吨一期工程开工典礼举行，建设周期约为 1 年。

需求恢复叠加农产品价格上涨，钾肥价格大幅上涨，大合同价格创新高

随着全球疫情得到有效的控制，钾肥需求恢复预期较强，且各国对粮食安全重视程度显著提升，推动钾肥需求进一步走高，加之欧盟、美国对白俄罗斯钾肥制裁、海运费不断上涨等影响，引发了钾肥运输受阻，使得全球钾肥市场达到了 10 年的历史高价位。2021 年氯化钾市场价格继续呈现持续上行趋势，2021 年 2 月 10 日，中方钾肥谈判小组与白俄罗斯钾肥公司（BPC）就 2021 年度钾肥进口价格达成一致，合同价格为 247 美元/吨 CFR，较 2020 年大合同签订价格上涨 27 美元/吨。大合同签订后国内市场价格持续上涨，甚至在第二季度需求淡季价格也出现了较大幅度的上行。盐湖 57%氯化钾粉报价从年初 1850 元/吨上涨至年末的 3150 元/ 吨，涨幅达到 70.3%。4 月以来，国际钾肥高端价格上行趋势趋缓。4 月钾肥市场提价盘整，月末盐湖集团完成保供任务，五月报价计划上调，上调幅度 480 元/ 吨，承兑加 50 元/吨，计划 5 月 1 日开始执行：基准产品 60%粉晶出厂价预计将上调至 3980 元/吨，到站价 4380 元/吨。截至 4 月 28 日，国内氯化钾市场成交价坚挺维稳，贸易商市场成交价格 4600-4900 元/吨左右，近期价格仍有上行趋势。硫酸钾 50%粉主流出厂价 5000-5200 元/吨左右，52%粉,50%颗粒出厂价 5200-5600 元/吨左右。

纯碱行业深度跟踪：疫情复苏平板玻璃需求有望回暖，新能源领域拉动纯碱需求高增

纯碱是重要的基础化工原料，准入壁垒较高。纯碱又名碳酸钠，按照密度不同分为轻质纯碱和重质纯碱，按照生产工艺不同分为天然碱法、氨碱法和联碱法。纯碱准入壁垒较高，根据发改委颁布的《产业结构调整指导目录（2019 年本）》，除天然碱项目外，其余纯碱项目均被划为限制类产业，因此目前只有天然碱项目具备扩产条件。

我国纯碱供需紧平衡，行业集中度较高。全球纯碱产能约 7000 万吨/年，2021 年底我国纯碱总产能 3293 万吨/年，较 2020 年底减少 24 万吨/年；2021 年国内纯碱产量 2909.2 万吨，同比增加 5.4%，行业实际开工率 88.3%，同比增加 5.1pp。根据中国纯碱工业协会数据，截至 2021 年底，国内纯碱企业有效产能为 2988 万吨，其中联碱企业总产能为 1445 万吨，占比 48.4%，氨碱企业总产能为 1363 万吨，占比 45.6%，天然碱企业总产能为 180 万吨，占比 6.0%，行业 CR12 达到 68%。2021 年国内纯碱表观消费量 2857 万吨，同比增长 7.5%，开工率达到 88.3%，国内近 5 年表观消费量 CAGR 为 3.5%。我国纯碱供需呈现出紧平衡的格局。

从国内进出口来看，我国是纯碱净出口国，海外纯碱成本大涨有望拉动国内纯碱出口。2021 年国内纯碱出口 75.9 万吨，同比降低 45.0%，主要由于国内纯碱需求不断增长，且国内纯碱价格远高于海外纯碱价格。2022 年一季度国内累计出口纯碱 31.0 万吨，同比增长 25.0%，其中 3 月份出口 14.4 万吨，同比增长 52.9%。随着全球纯碱成本压力上升，我国纯碱在全球竞争力大幅提升，纯碱出口有望超预期。

疫情复苏平板玻璃需求有望回暖，新能源领域拉动纯碱需求高增。纯碱下游主要用于生产玻璃，2021 年浮法玻璃需求占比 39%；玻璃包装容器占比 12%；光伏玻璃占比 7%；日用玻璃制品占比 5%。

（1）在国家稳经济增长的强烈预期下，房地产竣工端有望发力提振需求。房地产新开工和施工数据良好，纯碱需求有望稳定增长。玻璃需求受下游房地产景气度影响较大，从数据上来看，房屋新开工面积数据领先于平板玻璃产量数据，根据我们测算，房屋新开工面积累计同比(12 个月移动平均）领先平板玻璃产量累计同比(12 个月移动平均）值约 8 个月左右；同时平板玻璃产量数据与房屋施工面积数据具有高度相关性。2021 年全年，国内共生产平板玻璃 101664.7 万重量箱（约合 5083.2 万吨），同比增长 7.5%。2022 年至今，房地产端虽然眼下仍未走出困境，但是在国家稳经济增长的强烈预期下，房地产竣工端有望率先发力，提振需求。汽车消费方面，新能源汽车有望带动汽车玻璃消费平稳上行。

（2）光伏玻璃项目不再要求产能置换，光伏需求带来光伏玻璃新增产能确定性。2021 年 7 月 20 日，工信部印发修订后的《水泥玻璃行业产能置换实施办法》，工信部对光伏玻璃需求进行了预测，预计到 2025 年，光伏压延玻璃缺口较大，光伏玻璃产能的结构性短缺问题已经显现。《办法》对光伏玻璃产能置换实行差别化政策，保持平板玻璃产能置换比例不变，新上光伏玻璃项目不再要求产能置换，但要建立产能风险预警机制，新建项目由省级工业和信息化主管部门委托全国性的行业组织或中介机构召开听证会，论证项目建设的必要性、技术先进性、能耗水平、环保水平等，并公告项目信息，项目建成投产后企业履行承诺不生产建筑玻璃。《办法》自 2021 年 8 月 1 日起施行。随着全球光伏装机量爆发增长以及双玻组件渗透率的提高，我们按照 2021-2025 年全球光伏装机 125/155/220/290/350GW 测算，对应纯碱需求分别为 192/240/257/478/585 万吨。

（3）纯碱在提取碳酸锂过程中起到重要作用。碳酸锂生产工艺按原料不同可分为两种：矿石提取与盐湖卤水提取。两种工艺的生产过程均需要通过加入过量纯碱使溶液中的锂离子沉淀，理论上生产 1 吨碳酸锂消耗 1.8-2 吨纯碱。碳酸锂价格持续攀升，带动锂盐企业资本开支。2019 年至 2021 年上半年，碳酸锂价格保持在 5 万元/吨左右。2021 年下半年起，随着新能源等领域的快速发展，碳酸锂需求量猛增，导致价格急剧上涨。2021 年 8 月初至 2022 年 3 月底，碳酸锂价格从 8.85 元/吨迅速升高至 51.75 元/吨，涨幅超 5 倍。但目前碳酸锂的市场平均报价仍保持在 45.5-47.5 万元/吨。碳酸锂产能高速扩张，大幅拉动对于纯碱需求。2022-2025 年，我们统计将新增碳酸锂产能 30.88 万吨，其中 2022-2023 年是投产高峰，合计碳酸锂产能增量 24.76 万吨，行业保持高速扩张。我们预计 2021-2025 年碳酸锂产能分别为 13.1/18.1/25.5/34.3/44.0万吨，对应纯碱需求 26.2/36.2/51.0/68.6/88.0 万吨。碳酸锂价格持续攀升，带动锂盐企业资本开支，理论上生产 1 吨碳酸锂消耗 1.8-2 吨纯碱，大幅拉动纯碱需求。我们预计 2021-2025 年国内碳酸锂产能分别为 13.1/18.1/25.5/34.3/44.0 万吨，对应纯碱需求 26.2/36.2/51.0/68.6/88.0 万吨。

相关标的：建议关注国内天然碱法龙头企业【远兴能源】；氨碱法龙头企业【中盐化工】、【三友化工】、【山东海化】；联碱法龙头企业【和邦生物】、【双环科技】、【华昌化工】、【云图控股】等。

三氯氢硅行业深度跟踪：多晶硅大量投产，拉动光伏级三氯氢硅景气度上行

在碳中和背景下，国家能源局提出了到 2030 年实现光伏、风电装机 12 亿千瓦以上的目标，据中国光伏行业协会预测：2021-2025 年我国光伏新增装机量有望达 350-450GW，2025 年全球光伏新增装机将突破 300GW，我国光伏新增装机容量有望达到 90-110GW。三氯氢硅作为光伏多晶硅的重要原料，有望受益于光伏装机快速增长带来的需求增长。

三氯氢硅产能持续收缩，产品结构性供需紧张

据百川盈孚数据，目前我国三氯氢硅有效产能共 56.6 万吨/年，但大部分为普通级三氯氢硅，可外售的光伏级产能只有约 16.5 万吨/年，2021 年预计国内三氯氢硅产量 40 万吨左右。

受光伏需求快速增长的驱动，三氯氢硅呈现出供需错配格局，价格大幅上涨。据百川盈孚数据，光伏级三氯氢硅价格由 2021 年初约 6000 元/吨大幅上涨至 10 月份 36000 元/吨，2021 年四季度由于原材料工业硅价格回落。今年春节后受下游多晶硅产能释放拉动需求，随着多晶硅新产能逐步释放、爬坡，对于三氯氢硅的需求增加，光伏级三氯氢硅自 3 月份以来从 18000 元/吨上涨至 26500 元/吨，本周光伏级市场价格继续上调约 1000 元/吨至 26500 元/吨，报价在 25000-27000 元/吨，据百川盈孚个别企业报价至 28000 元/吨，目前厂家光伏级税前毛利约 16000-17000 元/吨。根据上海有色网统计，2022/2023 年国内多晶硅新投产产能分别为 50/45 万吨，对于光伏级三氯氢硅新增需求 10/9 万吨，2021 年外售光伏级三氯氢硅产量约 20 万吨，目前在建产能约 12 万吨，但预计年内有效产量只有 1-2 万吨，今明两年三氯氢硅供需依旧紧平衡甚至紧缺，行业有望持续维持高景气度。

三氯氢硅产能持续收缩，产品结构性供需紧张

供给端来看，国内目前规划/技改/在建三氯氢硅产能合计 17.5 万吨，预计 22/23 年新增产能增量为 10/7.5 万吨。三氯氢硅原料需要氯气或氯化氢，一般需要配套氯碱装置，但由于目前氯碱装置扩产受限，成为三氯氢硅扩产的阻碍之一。

需求端来看，三氯氢硅应用于改良西门子法多晶硅生产，用途包括（1）首次投料开车的一次性需求，需求量约为总产能 20%；（2）连续生产过程中补氯需求，需求量约为总产量的 20%-30%。

全球的多晶硅新增产能主要集中在中国，2020 年国内多晶硅产能占比约 75%，2021 年底有望达到 82%。多晶硅生产工艺分为改良西门子法、硅烷流化床法，改良西门子法安全环保，是应用最广的多晶硅生产工艺路线，据中商产业研究院数据， 2020 年全球多晶硅改良西门子法产量 51 万吨，占比 98%；硅烷流化床产量 1 万吨，占比 2%。三氯氢硅受益于国内改良西门子法多晶硅产能扩张。

硅烷偶联剂是三氯氢硅第二大下游，需求稳定增长

硅烷偶联剂是一类具有特殊结构的低分子有机硅化合物，能够使两种不同性质的材料偶联起来，从而改善材料的各种性能。广泛运用在橡胶、塑料、填充复合材料、涂料、粘合剂和密封剂等方面。硅烷偶联剂是功能性硅烷中最重要的一种，约占功能性硅烷总量的 75%-80%，此外功能性硅烷还包括硅烷交联剂及其他功能性硅烷，按照所含基团划分，硅烷偶联剂可进一步分为含硫、氨基、乙烯基、环氧基、丙烯酰氧基等类别。

2020 年全球功能性硅烷产能预计在 68 万吨/年左右，其中国内功能性硅烷产能约 49 万吨/年，产量约 29 万吨，开工率在 60%左右，表观消费量约 21 万吨。过去 10 年功能性硅烷产能、产量、表观消费量 CAGR 分别为 12.1%、11.8%、10.5%，过去 5 年功能性硅烷产能、产量、表观消费量 CAGR 分别为 9.9%、9.8%、10.5%。根据 SAGSI 预测，我国 2018-2023 年功能性硅烷产能、产量复合增速分别为 7.2%和 8.6%。

我们按照未来 5 年功能性硅烷产量复合增速 7.0%，硅烷偶联剂占功能性硅烷总量 75%，三氯氢硅对硅烷偶联剂单耗在 0.8 吨/吨来保守估算，2021-2025 年硅烷偶联剂对于三氯氢硅的需求量分别为 18.6/19.9/21.3/22.8/24.4 万吨。

草铵膦行业深度跟踪：受让百草枯退让市场，转基因作物催生草铵膦需求

草铵膦需求端：适用领域广泛，应用前景广阔

草铵膦具有杀草谱广、低毒、活性高和环境相容性好等特点，可用于果园、葡萄园、马铃薯田、非耕地等防治一年生和多年生双子叶及禾本科杂草，如鼠尾看麦娘、马唐、稗、野生大麦、多花黑麦草、狗尾草、金狗尾草、野小麦、野玉米、鸭芽、曲芒发草、羊茅等等，也可防除藜、苋、蓼、荠、龙葵、繁缕、马齿苋、猪殃殃、苦苣菜、田蓟、田旋花、蒲公英等阔叶杂草，对莎草和蕨类植物也有一定效果，应用前景广阔。

2022 年全球草铵膦需求量有望达到 5 万吨，远景需求量有望达到 10 万吨。据 Phillips McDougall、KLEFFMANN 以及中农纵横预测数据，草铵膦全球销售额从 2012 年的 4.5 亿美元升至 2020 年的 10.50 亿美元，8 年 CAGR 高达 11.17%，是增长最快的非选择性除草剂。2021 年全球草铵膦需求量约 4.5 万吨/年，我们预计 2022 年全球草铵膦需求量有望增长至 5 万吨；据中研网预测，2025 年草铵膦全球需将达到 6.76 万吨。据中农纵横估算，远期（5-7 年后）随着新生代转基因的渗透、百草枯的禁用替代、复配制剂的增加和草铵膦价格下降，将增加不少于 4.52 万吨的草铵膦需求量，届时全球草铵膦使用量有望达到 10 万吨左右（L-草铵膦以折半计算）。

替代灭生性除草剂市场空间+草铵膦复配提升，打开草铵膦需求空间

在百草枯禁用和草甘膦抗性问题凸显的背景下，草铵膦需求空间打开。草铵膦兼具百草枯的快速作用性和草甘膦的长效性，一方面，百草枯因本身存在剧毒性而被欧盟、韩国、巴西等国禁用，自 2016 年 7 月 1 日起，中国也已禁止百草枯水剂的销售和使用。按照公顷成本算，草铵膦成本是百草枯的 2.8 倍，假设草铵膦、草甘膦按照 6:4 的比例替代，全球 40%的百草枯市场将有望被草铵膦替代；另一方面，经济作物大面积应用带来了除草需求变化，田旋花、刺耳菜、小飞蓬、竹叶草等部分杂草对草甘膦产生抗性，草铵膦除草活性发挥速度优于草甘膦，在杂草对草甘膦产生抗性的地区可将草铵膦作为草甘膦的替代品。除此之外，草甘膦致癌风波导致其禁限用风险加大，越南、法国、德国分别在 2019 年、2022 年、2023 年禁用草甘膦，对草铵膦市场也会带来一部分增量。我们预测国内 2-3 万吨草甘膦原药、1 万吨左右草铵膦有望受让百草枯退出的市场空间。

草铵膦复配带来部分需求增量。草铵膦的复配可以应对更多的除草需求，如草铵膦可与草甘膦、乙羧氟草醚、高效氟吡甲禾灵、丙炔氟草胺、敌草隆、西玛津和 2 甲 4 氯等进行配伍，可以起到提高防治范围、显著延长持效期、扩大杀草谱、提高环境兼容性等作用。根据出口和国际需求信息，草铵膦复配制剂需求增速约为 4.3%，据 AgroPages 测算，复配除草剂领域中草铵膦的需求增量约在 3000-5000 吨左右。

抗草铵膦转基因作物商业化程度提升，草铵膦需求结构性改善

自 1996 年转基因作物开始商业化至今已有 25 个年头，根据国际农业生物技术应用服务组织（ISAAA）2019 年 9 月发布的《2018 年全球生物技术/转基因作物商业化发展态势》报告，2018 年全球有 26 个国家和地区种植了转基因作物，种植面积超 1.9 亿公顷。其中大豆和玉米为主要种植的两种转基因作物。

（1）大豆：大豆是全球各类作物中极为重要的农作物之一，其农药市场仅次于果树、蔬菜、谷物，列第 3 位，若排去由众多作物组成的果树和蔬菜（包括马铃薯、葡萄、柑橘、梨果及其他果树和蔬菜），大豆的农药市场仅次于谷物类；如果以单一作物计，大豆的农药市场列各种作物之首（谷物类还包括大麦、小麦、小米等）。同时，大豆也是世界第一个抗除草剂转基因作物，亦为最大的抗除草剂转基因作物。在全球大豆用农药市场销售额中，除草剂鳌居首位（占比 41.60%），其后依次为杀虫剂、杀菌剂，分别占比 33.20%、24.74%。

（2）玉米：转基因玉米全球种植总面积仅次于转基因大豆。据美国农业部门统计数据，美国是全球最大的转基因作物种植国家，其 95%以上的玉米为转基因玉米。中国是全球第一大玉米生产国及二大玉米消费国，主要用于生产饲料，工业用途也增长迅速。在全球玉米用农药市场销售额中，据 Phillips McDougall 数据，除草剂、杀虫剂、杀菌剂销售份额分别达到 68.3%、19.8%、11.2%。

转基因将有效带动草铵膦需求增长，有望成为未来 5 年第一大需求增长点。1995 年开始，艾格福、安万特、拜耳、杜邦先锋和先正达等国际企业相继推广抗草铵膦以及多抗转基因作物，促进全球抗草铵膦性状产品的商业化。2020 年草铵膦转基因需求为 1.2 万吨，在草铵膦总需求中占比 26%，2025 年，转基因需求将达 3.4 万吨，占比提至 36%。目前在转基因领域，草铵膦主要有四大需求：单抗草铵膦种子（主要为巴斯夫的耐草铵膦油菜种子和耐草铵膦大豆种子），大豆、棉花、玉米的双抗/三抗种子（三者带动需求增量占比分别为 90%、6%、4%）。截至目前，全球草铵膦抗性基因已经导入水稻、小麦、玉米、甜菜、烟草、大豆、棉花、马铃薯、番茄、油菜、甘蔗等 20 多种作物中，在大豆、油菜和棉花等大田作物上渗透率高，商业化种植成效好。目前，草铵膦已成为除草甘膦外的世界第二大转基因作物耐受除草剂品种。近年来，随着跨国公司研发的抗草铵膦基因新产品推广应用和上市，特别是国内正在从政策层面有序推进转基因作物产业化，草铵膦需求有望进一步提升。此外，复合性状已成为转基因作物开发的主流趋势。转基因作物具备的性状包括抗虫、耐除草剂以及多种性状结合的复合性状。

重点公司盈利预测及估值

】-国信证券

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机构研报精选

【亚钾国际 | 一季报点评：100万吨项目达产，钾肥量价齐升，未来成长可期】
报告摘要国信化工观点：1）2022年一季度营收、利润环比高增，100万吨项目达产费用率大幅下降。2022年一季度营收5.2亿元（同比+316.6%，环比+32.6%），归母净利润2.8亿元（同比+1498.7%，环比+56.9%），扣非归母净利润2.8亿元（同比+1516.0%，... 展开全文

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亚钾国际 | 一季报点评：100万吨项目达产，钾肥量价齐升，未来成长可期

报告摘要

国信化工观点：

1）2022年一季度营收、利润环比高增，100万吨项目达产费用率大幅下降。2022年一季度营收5.2亿元（同比+316.6%，环比+32.6%），归母净利润2.8亿元（同比+1498.7%，环比+56.9%），扣非归母净利润2.8亿元（同比+1516.0%，环比+39.7%）。公司100万吨/年钾肥改扩建于2021年12月转入正式生产，2022年3月底完全达产，钾肥增量带来收入、利润环比高增。业绩略超预期。公司2022年一季度毛利率72.2%（同比+27.7pp，环比-0.4pp），三费率与税金及附加为9.2%（同比-13.9pp，环比-2.1pp），净利率54.1%（同比+38.2pp，环比+7.6pp）。

2）钾肥海外供给不可抗力频发，公司钾肥在东南亚销售具备价格弹性。白俄罗斯、俄罗斯占全球钾肥供给37%，由于被制裁及地缘冲突导致钾肥出口受限；同时随着粮食、大宗商品等价格上涨，全球钾肥价格大幅上涨。2021年公司海外收入占比达到71.6%，主要销往东南亚地区，东南亚是全球钾肥主要消费市场之一。根据百川盈孚数据，2022年3月底东南亚氯化钾价格在670-750美元/吨CFR，2022年一季度东南亚氯化钾均价620美元/吨CFR，环比上涨5.7%。进入4月份以来价格上调两次至815-950美元/吨CFR，远高于国内590美元/吨CFR的大合同价格，公司钾肥在东南亚销售具备更大价格弹性。

3)持续推进彭下-农波钾盐矿收购工作，扩大钾盐矿资源储备。公司现有老挝甘蒙省35平方公里钾盐采矿权，钾盐矿总储量10.02亿吨，折纯氯化钾1.52亿吨。正在推进老挝甘蒙省农波县彭下-农波村地区179.8平方公里钾盐矿的收购工作，与现有钾盐矿区相连，钾盐矿总储量约39.35亿吨，折纯氯化钾约6.77亿吨。公司通过“委托代建”方式，启动200万吨扩建项目的基础工程建设，计划在3-5年内将产能提升到300万吨以上，打造世界级钾肥供应商。

风险提示：

局部区域冲突、传染疫情等系统性风险；钾肥新增产能建设进度可能低于预期；钾肥价格过高导致下游需求低于预期等。

投资建议：

维持盈利预测，维持 “买入”评级。预计公司2022-2024年归母净利润为19.4/22.1/23.3亿元，同比增速116.7/14.0/5.5%，摊薄EPS=2.56/2.92/3.08元，对应PE 14.3/12.6/11.9x。公司老挝100万吨/年钾肥改扩建项目顺利达产，充分受益钾肥行业高景气度，持续推进彭下-农波钾盐矿收购工作，扩大钾盐矿资源储备，维持“买入”评级。

盈利预测和财务指标：

一季度营收、利润环比高增，业绩略超预期

2022年一季度营收、利润环比高增，100万吨项目达产费用率大幅下降。2022年一季度营收5.2亿元（同比+316.6%，环比+32.6%），归母净利润2.8亿元（同比+1498.7%，环比+56.9%），扣非归母净利润2.8亿元（同比+1516.0%，环比+39.7%）。公司100万吨/年钾肥改扩建于2021年12月转入正式生产，2022年3月底完全达产，钾肥增量带来收入、利润环比高增。业绩略超预期。

公司2022年一季度毛利率72.2%（同比+27.7pp，环比-0.4pp），三费率与税金及附加率为9.2%（同比-13.9pp，环比-2.1pp），净利率54.1%（同比+38.2pp，环比+7.6pp）。 2022年一季度公司税金及附加率为2.6%（同比-5.9pp，环比-0.2pp），三费率为6.6%（同比-8.1pp，环比-1.9pp），主要由于公司销售收入大幅提升，其中管理费用率为6.5%（同比-7.1pp，环比-2.6pp），财务费用率为-0.3%（同比+0.1pp，环比+1.0pp），销售费用率为0.4%（同比-1.0pp，环比-0.3pp）。公司100万吨/年钾肥改扩建项目一季度仍处于爬坡阶段，随着项目3月底完全达产，钾肥产量大幅释放，公司生产成本、三费率与税金及附加率将会进一步下降。同时氯化钾价格仍在上涨，公司毛利率与净利率有望进一步提升。

海外供给不可抗力频发，公司在东南亚具备价格弹性

钾肥海外供给不可抗力频发，公司钾肥在东南亚销售具备价格弹性。白俄罗斯、俄罗斯占全球钾肥供给37%，由于被制裁及地缘冲突导致钾肥出口受限；同时随着粮食、大宗商品等价格上涨，全球钾肥价格大幅上涨。2021年公司海外收入占比达到71.6%，主要销往东南亚地区，东南亚是全球钾肥主要消费市场之一。根据百川盈孚数据，2022年3月底东南亚氯化钾价格在670-750美元/吨CFR，2022年一季度东南亚氯化钾均价620美元/吨CFR，环比上涨5.7%。进入4月份以来价格上调两次至815-950美元/吨CFR，远高于国内590美元/吨CFR的大合同价格，公司钾肥在东南亚销售具备更大价格弹性。

收购工作持续推进，扩大公司资源储备

公司持续推进彭下-农波钾盐矿收购工作，扩大钾盐矿资源储备。公司现有老挝甘蒙省35平方公里钾盐采矿权，钾盐矿总储量10.02亿吨，折纯氯化钾1.52亿吨。正在推进老挝甘蒙省农波县彭下-农波村地区179.8平方公里钾盐矿的收购工作，与现有钾盐矿区相连，钾盐矿总储量约39.35亿吨，折纯氯化钾约6.77亿吨。公司通过“委托代建”方式，启动200万吨扩建项目的基础工程建设，计划在3-5年内将产能提升到300万吨以上，打造世界级钾肥供应商。

投资建议

风险提示

局部区域冲突、传染疫情等系统性风险；钾肥新增产能建设进度可能低于预期；钾肥价格过高导致下游需求低于预期等。

附表：财务预测与估值

-国信证券

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220429】
《总量|天风总量团队联席解读固收部分（2022-04-27）》汇率贬值继续加速，联储五月议息，外围压力如何评估？财经委会议发力基础设施建设，国内疫情拐点明确，市场预期会如何调整？固收：如何看待当前汇率和利率的平衡点？展望5月，一是需要合理评估汇率的进一步情况，二是5月的美联储议息... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220429

《总量|天风总量团队联席解读固收部分（2022-04-27）》

汇率贬值继续加速，联储五月议息，外围压力如何评估？财经委会议发力基础设施建设，国内疫情拐点明确，市场预期会如何调整？固收：如何看待当前汇率和利率的平衡点？展望5月，一是需要合理评估汇率的进一步情况，二是5月的美联储议息会议，市场也会高度关注。从前期表现看，市场已经有一个较清晰的认知。除非有更超预期的举动，否则外围压力在总体上来讲应该在市场基本认知范围之内。所以往5月看，上述因素是否构成市场的风险点？或许不是，除非要超出现有的预期之外。剩下的问题还是国内为重。

强调三点：一是疫情拐点，二是政策举措是否形成有效对冲经济压力？三是市场信心的修复情况。如果这三者都在朝积极的方向演进，5月的债市对应就是压力，否则就有机会。从现在的情况来说，三点之间：第一点的积极变化越来越清晰，对债市来说意味着压力。第二点，从4月18日开始到昨天，各部委的强力政策在快速频繁出台，市场应该完全清楚感知到了。政策合力是只欠东风的状态，各种铺垫已经清晰地往前推进。

最后是市场信心的问题，市场信心要建立在前面两者的基础之上，要看总体的宏观演进能不能带来恢复？如果带来恢复，多多少少要参考借鉴一下2020年4、5月间的市场变化。当然，当下与彼时有两点不同：一是财政和货币行为组合不同，二是疫情和防疫的状态不同。就当前情况看，我们认为货币政策或许不会特别快的启动正常化，短端利率有稳定的基础，但要奢望更低的水平也比较难。货币政策有宽松的空间，至少降息还是有可能。但对5月交易，重心不落在降息上，而是疫情拐点、复工复产、政策合力，和市场信心的变化上。5月的市场变化基本也肇始于此。

摘自《天风总量团队联席解读固收部分（2022-04-27）》

《固收|短久期，继续增配金融债：2022年一季度基金持债分析》

一季度基金净值小幅减少。根据Wind数据，截至2022年一季度末，各类基金共计9544只，资产净值约25.07万亿元。相较于2021年四季度末，各类基金数量增加4.02%，资产净值减少1.00%。

从资产配置的比例看，债券、其他资产的占比上行，股票、现金的占比下行。2021年一季度末股票、债券、现金、其他资产占比分别为22.09%、50.49%、16.87%、9.84%。从债券配置比例看，2022年一季度，基金整体增加了对金融债、信用债、同业存单的配置占比，减少了对利率债、其他债券的配置占比。

债券型基金持债方面，普遍增配金融债，除二级债基及短期纯债基增配信用债外，其余各类型债基均减配利率债、信用债、同业存单及其他债券。债券型基金重仓券结构方面：2022年一季度，债券型基金重仓利率债中，国债、地方政府债配置比例分别减少0.57%、0.03%，政策性银行债配置比例增加0.60%。此外，相较于2021年四季度，债券型基金对商业银行次级债、二级资本债的配置继续在增加；在商业银行次级债中，永续债的规模及占比在增加。

摘自《短久期，继续增配金融债：2022年一季度基金持债分析》

《银行|成都银行（601838）：信贷投放快马加鞭，开门“红”奠定高增长基调》

业绩持续高水平释放，ROE领先优势明显，公司披露2021年报，全年营收和归母净利润同比分别增长22.54%、29.98%，业绩近两年复合增速达18.77%，仅略低于宁波银行的19.38%。

信贷投放高景气，对公持续加码，2021年公司净息差为2.13%，同比下滑，主要系贷款利率下滑14bp。不过信贷投放量的快速增长对冲了定价下滑的影响。21Q4末贷款总额同比增长达37.25%，远高于可比同业。

资产质量持续夯实，对公不良几乎全线优化，21Q4、22Q1末不良率分别为0.98%、0.91%，继续保持低位水平，关注类贷款占比则分别为0.61%、0.45%，出现明显回落。受益成渝双圈建设，高成长特色鲜明，公司扎根西南经济双引擎之一的成都，将充分享受成渝经济圈建设的政策红利。短期基建发力支撑公司信贷高增长，中长期来看区域经济活性提升，将催生更旺盛的金融需求，公司高成长性愈发明显。

目前公司80亿元可转债已完成发行上市，静态测算可补充核心一级资本充足率1.36pct，同时高水平利润释放也强化了资本内生增长，为信贷增长补充资本弹药。我们看好公司业绩成长性，将2022-2024年归母净利润同比增速由22.03%、20.04%、18.38%调整至29.89%、23.54%、20.60%。目前公司PB（LF）为1.34倍，将2022年目标PB提升至1.5倍，对应目标价22.07元，维持“买入”评级。

摘自《成都银行（601838）：信贷投放快马加鞭，开门“红”奠定高增长基调》

《非银|中国人寿（601628）：归母净利润同比-46.9%，主要源于资产端拖累，NBV同比-14.3%小超预期》

归母净利润（152亿）同比-46.9%，主要源于去年同期利润高基数，叠加今年股市震荡加剧（2022年Q1沪深300、恒生国企指数分别变动-14.5%、-8.63%；去年同期分别变动-3.1%、+2.2%）所致，公司销售长期保障型产品的难度有所提升，NBV margin较去年同期有所下降，我们预计公司后续或将转向健康险销售，margin较Q1将提升。

人力规模小幅增长。截止3月末，公司总销售人力规模为84.6万人，其中个险人力78万人，较年初-4.9%，人力基本维持稳定，预计源于疫情期间公司线上增员招募流程简化。目前，公司人力已初步看到企稳迹象，且下半年基数压力较小。1季报NBV增速预计领先同业，人力规模企稳迹象已现，核心指标NBV小幅超预期。今年以来，公司新单保费边际向好，主要依靠储蓄型产品销售拉动，后续将转向健康险销售，3月后基数压力降低，公司NBV降幅有望进一步收窄，且全年维持同业领先。

我们预计，2022-2024年公司归母净利润分别为373亿、505亿、616亿，YOY 分别为 -26.8%、35.5%、21.9% （前次预估 2022-2024年归母净利润分别为574亿、645亿、723亿），降低盈利预测主要考虑到今年股市动荡加剧，下调投资收益率预期所致。目前公司2022PEV仅为0.52倍，处于历史估值最低位，看好后续保险板块资产端估值修复背景下，公司负债端同业领先带来的超额收益机会。

摘自《中国人寿（601628）：归母净利润同比-46.9%，主要源于资产端拖累，NBV同比-14.3%小超预期》

《传媒互联网|三七互娱（002555）：海外战略卓有成效，22Q1预告高增，版号恢复后期待国内外双轮驱动》

公司于22年4月25日晚发布21年报及22Q1业绩预告。三七互娱21年实现营收162.16亿元，yoy+12.62%；毛利137.5亿元，毛利率84.79%，yoy-3.00pct。海外持续高增，全球化战略加速推进。21年海外游戏收入47.77亿元，yoy+122.94%，营收占比29.46%，yoy+14.58pct，主要系《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆:魂师对决》等产品表现亮眼。

坚定研运一体，持续加大研发投入。21年研发投入12.50亿元，yoy+12.37%，研发人员超1900人，占总员工数量48.97%。后续储备游戏丰富，受益版号恢复正常。公司储备MMO、SLG、卡牌、模拟经营等多品类游戏，覆盖魔幻、仙侠、都市、女性向等类型题材，多元化产品矩阵已初具规模。

紧跟科技发展趋势，布局元宇宙赋能创新业务。三七互娱通过投资切入多重元宇宙底层涉及领域，投资包括光学模组、光学显示、AR眼镜、VR内容、云游戏、空间智能技术、半导体材料在内的多家优质企业。我们预计公司22-24年净利润33.12/37.95/42.66亿元，同比增长15.17%/14.59%/12.40%，对应估值13x/12x/10x。给予22年20xPE，22年目标价为29.8元，维持“买入”评级。

摘自《三七互娱（002555）：海外战略卓有成效，22Q1预告高增，版号恢复后期待国内外双轮驱动》

《传媒互联网|芒果超媒（300413）：疫情影响短期业绩，Q2起重点剧综上线期待回升》

芒果超媒2021年实现营收153.56亿元，同比增长9.64%；归母净利润21.14亿元，同比增长6.65%；扣非后归母净利润为20.60亿元，同比增长11.57%。2022Q1公司实现营收31.24亿元，同比下降22.08%，归母净利润5.07亿元，同比下降34.39%，归母扣非后净利润4.74亿元，同比下降38.49%。22Q1由于疫情反复，内容生产进度受到影响，导致芒果重点综艺节目排播延后，同时去年同期基数较高，22Q1业绩同比下滑符合预期。

新媒体平台运营：芒果TV 21年保持良好增长，付费会员突破5000万，内容制作及储备：综艺优势巩固，剧集继续发力，22年储备丰富，其中《声生不息》已于4月24日正式上线，《乘风破浪3》及剧集等也有望在22Q2陆续上线，互动娱乐及新赛道：组织架构优化，新业务持续推进。芒果在长视频平台领域竞争力不断提升，剧集新业态、电商、线下娱乐以及元宇宙相关布局等积极推进，有助用户破圈及多元变现模式探索。

疫情对于公司短期业绩带来影响，但我们认为芒果核心业务仍在健康发展轨道，同时芒果为国有背景的媒体平台，同时受益国有媒体融合及行业规范趋势。考虑疫情及项目节奏，我们微调公司22-23年归母净利润，预计公司2022-2024年归母净利润为24.7亿/29.5亿/33.2亿元，同比增速分别为17.0%/19.3%/12.4%，维持“买入”评级。

摘自《芒果超媒（300413）：疫情影响短期业绩，Q2起重点剧综上线期待回升》

《电子|立讯精密（002475）：22Q1超预期，收入高增长盈利能力改善》

公司发布21年年报，21年实现营业收入1539.46亿元，yoy+66.43%，归母净利润70.71亿元，yoy-2.14%，扣非归母净利润60.16亿元，yoy-1.20%。公司同时发布22年一季报，22Q1实现营收416.00亿元，yoy+97.91%，qoq-42.96%，实现归母净利润18.03亿元，yoy+33.63%，qoq-24.26%，实现扣非归母净利润15.24亿元，yoy+30.56%，qoq-24.62%。

并表立铠精密（盐城）21年实现营业收入高增长，利润受原材料物流价格上涨+新业务投入影响+智能声学穿戴需求疲软拖累，一季报超预期，毛利率环比有所改善，净利润增速高于前期预告值25%~30%，坚定看好公司作为消费电子龙头“零部件-模组-整机”供应链垂直整合战略持续强化+汽车业务布局深远，充分受益于汽车电动化智能化+积极扩产。公司汽车业务产品布局包括线束，连接系统，新能源（PDU、BDU、逆变器等），智能网联（路测单元、车载通讯单元），智能驾舱（域控制器、信息娱乐系统、多媒体仪表）以及智能制造。

大客户品类扩张+份额提升支撑公司传统消费电子业务成长，持续看好公司“零部件-模组-整机”供应链垂直整合战略。1. 零部件：收购日铠电脑完善结构件布局，机光声电一体化布局全面渗透，维持22、23年营收 2127/2765亿元，yoy+38%/+30%，净利润105/149亿元， yoy+49%/+41的盈利预测。

摘自《立讯精密（002475）：22Q1超预期，收入高增长盈利能力改善》

《电子|正帆科技（688596）：装备+材料+服务三位一体构建核心竞争力，2021年度&2022Q1业绩增长亮眼》

公司发布2021年度报告。2021年公司实现营业收入18.37亿元，同比+65.63%；实现归母归母净利润1.68亿元，同比+35.53%；实现扣非净利润1.37亿元，同比+84.61%。公司发布2022年第一季度报告。2022Q1公司实现营业收入3.62亿元，同比+110.62%；实现归母净利润0.11亿元，同比+1216.36%；实现扣非净利润0.03亿元，同比+366.29%。

公司下游半导体、光伏太阳能和生物医药等行业景气度上行，随着下游行业固定资产投资规模增加，公司依托CAPEX业务，积极开拓OPEX业务，在已有高端制造产业上进行纵向开拓，还逐步向新能源、新材料等其它新兴产业拓展。公司把握市场机遇，加大市场开拓和产品研发力度，新签订单较上年同期大幅增长，经营业绩稳步发展，销售收入规模增长，看好公司长期增长动能，深耕工艺介质供应系统的研发设计，以综合立体业务模式确立市场地位，全链条产品服务+技术水平=高客户粘性。

公司工艺标准水平高，可以满足如集成电路等高价值市场的纯度、控制、安全要求，下游应用市场多点开花，集成电路军备式扩产保障核心板块增长动能，医药板块扬帆起航终端应用市场需求旺盛，紧跟市场机遇，投建电子特气及工业气体项目，生物制药板块具备强增长动能，有助开启第二轮增长曲线。公司客户订单需求强劲，成本营运管控有效，预计公司2022/2023/2024年净利润2.67/3.99/5.49亿元，维持公司“买入”评级。

摘自《正帆科技（688596）：装备+材料+服务三位一体构建核心竞争力，2021年度&2022Q1业绩增长亮眼》

《电子|电连技术（300679）：汽车实现快速增长，突破海外客户带来新增曲线》

公司2022年4月27日发布2021年度报告和2022年一季报，2021年度实现了营业32.46亿元，同比增长25.20%，实现归母利润3.72亿元，同比增长38.27%；2022Q1实现营收7.58亿元，同比下滑7.09%，实现归母利润0.88亿元，同比下滑14.07%。

公司深耕射频连接器领域，依托多年持续不断的研发投入及工艺积累，扎根手机终端领域的同时，向汽车、可穿戴产品、物联网等领域渗透发展，首次披露汽车连接器口径，盈利能力大幅提升。布局国际市场，提高全球市场占有规模。子公司恒赫鼎富增加海外客户，毛利率有所改善；同时在BTB业务方面，公司多年深化与头部芯片厂商合作，在模组产品上取得了较好的突破。

2022年公司预计将开始对海外客户的大规模出货。公司海外业务布局迎来开花结果，部分产品线实现对海外客户的突破，公司产品下游应用广阔，我们预计随着公司与海外客户持续深化合作，有望导入更多产品线，迎来除汽车外的新的增长曲线。由于2022年开年来手机销量低迷，以及国内疫情不确定影响，下调公司盈利预测2022-2024年归母净利润由5.51/7.53亿元调整为5.00/7.53/9.41，维持“买入”评级。

摘自《电连技术（300679）：汽车实现快速增长，突破海外客户带来新增曲线》

《电子|京东方A（000725）：Q1业绩保持稳定，面板周期逐渐见底》

京东方发布2022年第一季度报告：2022年Q1公司实现营业收入504.76亿元，同比增长0.40%；归母净利润43.89亿元，同比下降16.57%；扣非归母净利润35.11亿元，同比下降23.05%。

（1）公司2022Q1业绩保持稳定，毛利率环比小幅度增长。显示器领域龙头地位稳定，据韩媒TheElec，今年苹果OLED供货量有望翻倍增长；（2）22年4月上旬大尺寸面板价格下滑趋势减缓，我们认为32寸面板价格或已见底。Q2营运变量增加，俄乌冲突及高通胀对大尺寸面板需求或有所冲击，封闭管理对供应链的影响持续，期望Q2后期促销档期等活动为市场注入活力。（3）展望长期，面板下游需求场景拓展+竞争格局改善，公司龙头优势显著，看好长期盈利中枢提升，显示龙头扬帆起航。公司明确物联网转型为战略方向，进一步加速“显示技术+物联网应用”深度融合，“屏之物联”战略持续突破，布局智慧系统、智慧医工、工业互联网等一系列成长新赛道，持续提升自身价值，实现高质量发展。

行业周期循环背景下，公司22Q1业绩持稳，显示龙头地位持续稳固，目前面板价格下滑趋势减缓，我们看好竞争格局改善、行业盈利中枢提升带来公司业绩和估值双升投资机会。我们预计22-23年营业收入为2302/2637亿元，净利润为238/269亿元，维持“买入”评级。

摘自《京东方A（000725）：Q1业绩保持稳定，面板周期逐渐见底》

《食品|承德露露（000848）：渠道深耕成效显现，期待新品和机制改善》

公司发布2022年一季报，2022年一季度公司实现营收11.18亿元，同比+14.95%，环比+66.86%；实现归母净利润2.35亿元，同比+11.19%，环比+39.10%，业绩符合预期。渠道深耕，治理改善，助推营收进一步增长，费效改善有望维持盈利水平，渠道扩宽应对成本压力。

展望全年，我们预计成本端，马口铁成本或进一步上升，公司或将通过原材料锁价等方式应对成本端压力；费用端，伴随公司新品推出，销售费用投放力度或加大，但伴随整体销售规模扩张，盈利水平有望维持稳定态势。市场精耕开拓，消费场景扩展，消费量级扩张打开长期空间，长期来看，我们认为公司的价值提升主要来自公司品类从小场景的送礼定位，扩展至日常消费定位，整体消费量级扩张打开长期空间，看好公司未来发展。

我们维持此前对公司的盈利预测，预计公司22-24年营收分别为30.37/36.03/41.82亿元，同比增长20.34%/18.63%/16.07%，预计实现归母净利润分别为6.47/7.78/9.23亿元，同比增长13.61%/20.22%/18.71%，EPS分别为0.60/0.72/0.86元，维持公司“买入”评级。

摘自《承德露露（000848）：渠道深耕成效显现，期待新品和机制改善》

《食品|百润股份（002568）：改革带来短期阵痛，静待公司基本面好转》

公司发布2021年年报和2022年一季度季报，2021年全年公司实现营业收入25.94亿元，同比增长34.66%，实现归母净利润6.66亿元，同比增长24.38%；2022Q1实现营业收入5.39亿元，同比增长4.14%，实现归母净利润0.92亿元，同比下降29.94%，渠道改革带来短期阵痛，新品培育拓宽未来成长，成本和营销端致使利润承压，着眼未来不改增长逻辑。

渠道改革和清爽定位夯实成长地基，消费升级加速公司发展。我们认为渠道改革以及清爽定位的进一步夯实是观察公司基本面变化的核心。渠道改革方面，公司过往的渠道管理更适合品类红利下的销量增长，未来随着公司SKU的逐渐增多，以及渠道网络的不断健全，精细化的管理被提上日程，渠道的扁平化有利于公司渠道的下沉以及管理效率的提升。

我们认为公司的核心逻辑在于消费场景的持续提升，目前公司的改革和新品的推出正是围绕这一点持续夯实。我们建议积极关注公司的改革和清爽的培育，静待公司基本面加速。由于公司渠道改革及成本上涨等因素影响，预计公司2022-2023年实现营收由37/50亿元调整至33/42亿元，同比+28.60%/27.02%，归母净利润由11/15亿元调整至8/10亿元，同比+20.18%/30.03%。

摘自《百润股份（002568）：改革带来短期阵痛，静待公司基本面好转》

《医药|大参林（603233）：2021年业绩承压，2022Q1利润端恢复增长》

2022年4月28日公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年公司实现营业收入167.59亿元，同比增长14.92%；实现归母净利润7.91亿元，同比减少25.51%；扣非归母净利润7.18亿元，同比减少29.77%。2022年Q1单季度公司实现营业收入46.77亿元，同比增长15.22%；实现归母净利润3.84亿元，同比增长12.82%；实现扣非归母净利润3.96亿元，同比增长16.93%。

2021年营业收入维持稳健增长，利润端承压，2021年公司营业收入维持稳健增长，其中零售业务实现营业收入152.85亿元，同比增长10.99%；批发业务实现营业收入10.07亿元，同比大幅增长105.29%，主要来自于公司拓展加盟业务带来的增量。收入结构波动拖累毛利率小幅下滑，2022Q1毛利率回升，2021年公司毛利率为38.15%，同比小幅下滑0.32个百分比，我们认为主要系公司产品结构出现波动，毛利率较高的非药品收入下滑所致。

门店加速扩张，各地区实现平衡发展，公司持续区域聚焦发展战略，深耕华南，积极布局省外扩张，各地区实现平衡发展。公司受疫情影响业绩短期承压，2022Q1逐步恢复，根据公司2021年年报及2022年一季报情况，同时考虑到疫情因素影响，2022-2023年净利润预测由13.19/16.50亿元下调至9.68/11.96亿元，2024年净利润预测为14.85亿元，维持“买入”评级。

摘自《大参林（603233）：2021年业绩承压，2022Q1利润端恢复增长》

《医药|金域医学（603882）：业绩延续高质量增长，三级医院收入占比持续提升》

2022年4月26日公司发布2021年年报和2022年一季度业绩：2021年全年公司实现营业收入119.43亿元，同比增长44.88%；归母净利润为22.20亿元，同比增长47.03%；扣非归母净利润为21.89亿元，同比增长50.18%。2022年一季度公司收入42.51亿元，同比增长58.70%；归母净利润为8.5亿元，同比增长58.00%。2021年和2022Q1业绩超预期，延续高质量发展，2022年公司收入119.43亿元，主要由于检验业务量增长较快，医学诊断服务收入113.04亿元，同比增长43.63%，其中实体肿瘤诊断业务同比增长45.87%，以临床和疾病为导向，进一步巩固拓展“顶天立地”业务发展格局。

公司致力于深耕检测服务，围绕临床需求持续优化服务能力。在2021年公司三级医院收入占比达35.86%，同比增长33.27%，其中前100三甲医院收入同比增长55.11%。多元生态平台加速成型，中长期深耕数字化建设，公司采用多学科诊疗与多技术平台相结合的模式。在技术平台方面，公司拥有 75 类检测技术，覆盖从常规到高端的主流技术，搭建了临床基因组、临床质谱检测、流式细胞分析、病理诊断中心等高新技术平台。

公司为第三方医学检验室龙头，新冠疫情散点爆发，检测需求仍存，看好中长期数字化战略布局或进一步扩大优势，将2022-2023年收入从90.72、117.62上调至131.52、125.51亿元，预计2024年收入为141.68亿元，将2022-2023年净利润17.90、23.69上调至25.60、24.65亿元，预计2024年净利润为28.33亿元，EPS分别为5.50、5.29和6.08，当前股价对应2022-2024年的PE分别为13.80、14.34和12.48，维持“买入”评级。

摘自《金域医学（603882）：业绩延续高质量增长，三级医院收入占比持续提升》

《家电|亿田智能（300911）：营收超预期，看好盈利能力修复》

公司22Q1实现营业总收入2.5亿元，同比+63.1%；归母净利润0.4亿元，同比+51.5%；扣非归母净利润0.4亿元，同比+40.1%。22Q1公司收入、业绩超预期。收入增长强劲，盈利能力企稳。在一季度多地散发疫情背景下，公司营收仍然实现了同比+63.1%的亮眼增长，大幅超越集成灶行业整体19.5%的零售额增长，公司优势地位不断夯实。

公司成本控制效果明显，盈利能力降幅环比收窄，电商货款延后导致短期应收提升，优势地位增强行业话语权。从周转天数看，公司22Q1存货/应收账款/应付账款周转天数分别为68.5/29.4/ 105.1天，同比+24.0/+15.7/+28.2天，电商渠道的快速发展导致公司应收周转有所减慢，此外，我们认为公司优势地位巩固，带动上游货款占用能力有所增强。

后续来看，公司改革红利仍可释放：一方面，其人才建设和对内的积极改革已逐步夯实公司在产品创新和研发上的优势；另一方面，伴随经销商质量不断提升以及营销投入持续加码，公司品牌可快速实现突围且有望跻身第一梯队。叠加家装、工程等多元化渠道拓展空间广阔，公司成长动能充足。业绩端，公司产品提价与结构升级并行，成本压力可基本覆盖，伴随原材料价格企稳以及费用投入落地生效，期待业绩修复弹性。预计公司22-24年归母净利润2.80/3.81/4.93亿元，当前股价对应22-24年23.2X/17.1X/13.2XPE，维持“买入”评级。

摘自《亿田智能（300911）：营收超预期，看好盈利能力修复》

《家电|飞科电器（603868）：产品结构持续升级，Q1业绩大超预期》

公司2021年全年实现营业收入40.05亿元，同比+12.26%，归母净利润6.41亿元，同比+0.38%；其中2021Q4实现营业收入11.42亿元，同比+7.42%，归母净利润1.38亿元，同比-17.57%。公司2022年Q1全年实现营业收入11.2亿元，同比+27.54%，归母净利润2.37亿元，同比+59.1%。22Q1业绩大幅超预期。品类升级拉动剃须刀增长，新兴渠道发力占比持续提升，品类高端化提升毛利水平，推广投入加大销售费用率高企。

在21年成本压力高企的大环境下，品类高端化推动公司利润水平高增。费用方面：新兴渠道、自营电商等方面推广投入加大导致销售费用率持续上行，产品创新投入增加导致研发费用率增长。毛销差方面：21年以来公司持续加大营销推广投入，21Q4毛销差较年初环比下行，而22Q1以来高端品类销售占比持续提升，毛销差环比21Q4提升6.4%，公司盈利能力大幅提升。

展望未来，产品高端化、新兴渠道建设将在营收和业绩两端推动公司增长。营收方面，高端产品价格段上行，新兴渠道推广投入有望使公司产品触及更多消费目标人群，同时原有价格段产品通过分销渠道渗透持续保持增长活力。业绩方面，长期来看品类升级持续提升带来的规模效应有望抵消推广投入加剧对利润的负面影响，未来营收业绩持续增长可期。基于公司一季报剃须刀的表现，我们上调了剃须刀的均价和毛利率水平，预计22-24年净利润为9.1、11.6、13.8亿元（22-23年前值为7.8、8.7亿元），对应PE 23.8x、18.6x、15.6x，维持“买入”评级。

摘自《飞科电器（603868）：产品结构持续升级，Q1业绩大超预期》

《家电|新宝股份（002705）：外销增速稳中有升，摩飞品类多元化进展顺利》

公司2021年全年实现营业收入149.12亿元，同比+13.05%，归母净利润7.92亿元，同比-29.15%，扣非归母净利6.82亿元，同比-26.77%；其中2021Q4实现营业收入42.09亿元，同比+3.26%，归母净利润1.98亿元，同比-5.24%，扣非归母净利1.52亿元，同比+58.6%。公司2022年Q1全年实现营业收入36.42亿元，同比+13.46%，归母净利润1.78亿元，同比+4.6%，扣非归母净利润1.52亿元，同比-11.71%。

营收端：外销稳中有升，内销Q1承压，摩飞品类持续多元化，成本高企利润承压，受汇率波动财务费用率有所下降，营收端：公司外销ODM主业龙头地位稳固，海外需求稳中有升；内销自有品牌方面虽短期受疫情导致的物流堵塞因素影响承压，但后续来看摩飞进军清洁电器领域进展顺利，产品矩阵初步建成，有望保持高速增长。

业绩端：外销方面22Q1以来原材料成本虽再次上行，但目前已在高位有持续下降趋势，公司盈利能力有望增厚，同时近期人民币持续贬值，利好公司出口主业；内销方面，公司持续布局清洁电器赛道亦有望提升自有品牌利润水平，短期影响因素散去后增长可期。我们预计22-24年净利润为10.2、12.4、14.5亿元（22-23年前值为10.18、13.02亿元），对应PE 11.9x、9.8x、8.4x，维持“买入”评级。

摘自《新宝股份（002705）：外销增速稳中有升，摩飞品类多元化进展顺利》

《家电|北鼎股份（300824）：非电品类增速向好，整体营收业绩低于预期》

公司22Q1营收1.83亿元，同比4.48%，归母净利润1646万元，同比-42.49%。公司营收业绩低于预期。营收端：整体承压，非电品类增速向好，分业务来看，22Q1北鼎自有品牌实现营收1.46亿元，同比+15.52%，OEM/ODM业务0.37亿元，同比-24.32%。自主品牌占比持续提升，3月以来疫情导致其增速环比21Q4（28.3%）放缓，而代工业务则由于海外需求减弱影响增速承压。

利润端：成本高企，盈利能力环比下行，现金流方面：公司2021年全年经营活动产生的现金流量净额为43.14亿元，同比-27.65%，其中购买商品、接受劳务支付的现金为407.21亿元，同比+75.22%；其中2021年Q4经营活动产生的现金流量净额为8.2亿元。

公司非电品类及海外自有品牌营收增速亮眼，且非电类利润水平较高，22Q1受制于疫情影响物流、大宗原材料高企等多重不利因素增速承压，展望后市若上述短期影响因素边际改善，公司营收业绩有望实现较大恢复弹性。我们预计22-24年净利润为1.19/1.47/1.9亿元（22-24年前值为1.22、1.52、1.94亿元），对应动态估值为35.6x/29x/22.3x，维持“增持”评级。

摘自《北鼎股份（300824）：非电品类增速向好，整体营收业绩低于预期》

《建筑建材|蒙娜丽莎（002918）：经销收入保持较好增长，盈利能力仍承压》

Q1收入保持稳健增长，维持“买入”评级，公司发布22年一季报，一季度实现营收10.6亿元，yoy+6.74%，归母净利润-0.74亿元，去年同期盈利0.47元，扣非业绩-0.76亿元，去年同期盈利0.35亿元。22Q1经销端占比提升，后续业务结构有望优化，公司Q1经销端收入5.6亿元，同比增长13.8%，占比53%，比21FY（51.1%）略有上升，战略工程渠道收入5亿元，同比降0.24%，占比47%。当前形势下，我们判断后续公司大B端业务中地产商相关业务有望相对平稳，非地产直销客户有望逐步增加。

毛利率仍然承压，盈利能力有较大提升空间，我们预计毛利率有较大改善空间。公司22Q1销售/管理/财务/研发费用率同比变动-0.36/+0.41/+0.96/+0.64pct，资产减值占收入比重降0.24pct，费用率上行也对盈利产生影响，后续若收入增长能力边际恢复，费用率亦有下行空间。

困境之中稳健性凸显，维持“买入”评级。虽然Q1公司经营仍面临一定压力，但我们认为21FY公司已体现出行业领先的渠道开拓能力和抗风险能力，伴随着自有产能逐步投放，公司有望在头部企业竞争中取得优势。预计22-24年EPS1.68/2.16/2.74元，维持“买入”评级。

摘自《蒙娜丽莎（002918）：经销收入保持较好增长，盈利能力仍承压》

《建筑建材|鸿路钢构（002541）：下游需求与疫情影响利润，期待疫后反转》

Q1整体经营承压，期待疫后反转，维持“买入”评级，公司发布22年一季报，22Q1实现营收35.2亿元，yoy+7%，归母净利1.67亿元，yoy-8.26%，扣非净利0.97亿元，yoy-23.95%，我们认为21Q1公司产销基数均较高，且22Q1或受到需求相对疲软及疫情影响，在产量增长偏弱的情况下，销量和吨净利亦承压，Q1产销量和吨净利受行业因素影响或较大，管理继续保持优秀水平，产能保持扩张，后续优势有望持续扩大。

我们认为公司Q1管理端的规模效应仍在体现，后续随着公司信息化系统的进一步升级，公司管理半径及规模效应有望进一步提升。22Q1公司收现比达到121%，同比提升10.83pct。22Q1公司在建工程较21FY末增加2.58亿元，增幅远高于去年同期，我们认为公司扩产保持稳步推进，后续产能规模优势有望进一步扩大，而产能优势有望使公司接单和成本优势得到保持。

继续看好中长期成长性，维持“买入”评级，虽然Q1公司经营面临一定压力，但我们认为公司中长期成长性并未受到影响，行业下行期行业集中度或具备加速提升的可能。我们认为若疫情较快恢复正常，公司仍有望在剩余时间内追赶落后的进度，暂不调整盈利预测，预计22-24年EPS2.64/3.29/3.83元，维持“买入”评级。

摘自《鸿路钢构（002541）：下游需求与疫情影响利润，期待疫后反转》

《环保公用|谱尼测试（300887）：业绩超预期，2021年人均产值创历史新高》

公司1）发布年报，2021年全年实现收入20.07亿元，同比+40.7%；实现归母净利润2.20亿元，同比+34.5%；2）发布一季报，2022Q1实现收入5.34亿元，同比+71.2%；归母净利润551.12万元，同比实现扭亏为盈，业务多点开花，公司业绩高速增长，伴随内生增长+外延并购，公司业务拓展及地域布局卓有成效。安全保障：公司并购具备保密、CNAS、DILAC资质的西安创尼，极大丰富公司在特殊行业的客户资源。

电子电气：2022年3月公司收购通测检测70%的股权，填补公司在华南地区电子电气检测领域的空白，有望助推公司电子电气业务加速放量，精细化管理持续推进，期间费用率逐步下降，人均创收创历史新高。公司持续加强精细化管理，2021年公司期间费用率为33.9%，同比-2.4pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别同比-1.9、-0.9、+0.6、-0.2pct。同时，2022Q1公司期间费用率为35.7%，同比-10.7pct。同时，公司在各地考核中突出人均产值维度考核指标，2021年人均产值达27.54万元，创历史新高，同比+26.6%。

区域疫情反复，公司生命科学业务持续放量，我们上调业绩预期，预计2022-2024年归母净利润2.91/3.74/4.73亿（22-23年前值2.73/3.48亿元），对应PE 32.5/25.3/20.0倍，维持“买入”评级。

摘自《谱尼测试（300887）：业绩超预期，2021年人均产值创历史新高》

《能源开采|中国海油（600938）：2022Q1点评：业绩超预期，分红收益率8%》

2022Q1，公司未经审计的油气销售收入达约人民币824亿元，同比+70%。归母净利润达人民币343亿元，同比+132%，超出市场预期。公司桶油主要成本为30.59美元。公司拟向股东宣派每股1.18港元（含稅）的特別股息。加上中期分红0.30港元，共计1.48港元，约折合1.25元人民币，A股分红收益率8%。

价格：国际原油市场高位运行，气价有所上涨。一季度Brent原油平均价格98美金/桶，呈现前低后高走势，进入4月之后，Brent在100~110美金区间震荡。我们认为从长期来看，页岩油弹性削弱导致油价中枢抬升。短期市场关注俄乌战争导致的制裁升级，欧盟讨论对俄罗斯石油禁运问题，尚需关注事件进展对油价的影响。产量：Q1产量大幅增长，圭亚那项目较快上产。一季度，公司生产石油和天然气总计151百万桶油当量，同比+10%；其中原油产量120百万桶，同比8.3%；国内原油产量85.2百万桶，同比+12.5%；天然气产量1840亿立方英尺，同比+19%；国内天然气产量1422亿立方英尺，同比+26%。一季度的产量增长超出年度指引（6%左右）。

维持盈利预测22/23/24年归母净利润1147/1245/1330亿元，对应EPS分别2.43/2.64/2.82元，PE分别6.4/5.9/5.5倍。维持“买入”评级。

摘自《中国海油（600938）：2022Q1点评：业绩超预期，分红收益率8%》

《中小市值&汽车|双环传动（002472）：业绩保持高增长，全球精密传动领导者地位逐步深化》

1）公司发布业绩，21年实现营收53.91亿元，同比+47.13%；归母净利3.26亿元，同比+536.98%，扣非归母为2.88亿元，同比+6596.45%。对应21Q4营收13.25亿元，归母净利9979万元，同比+173.31%；2）22年Q1实现收入16.55亿元，同比+40.92%；归母净利1.19亿元，同比+124.05%，扣非归母净利为1.07亿元，同比+145.13%。22Q1营收及业绩双双创历史新高，公司经营质量、盈利能力持续提升。

各业务板块保持高增长，新能源收入占比持续提升。在行业原材料价格高企及下游缺芯背景下，公司各业务板块不但保持高增长，单季度更是突破历史新高，我们认为主要受益于其作为全球高精度齿轮制造龙头的稀缺性。在手订单饱满，产能扩张加速。目前公司已建成170万套纯电齿轮产能，预计22年再扩充180万套达到350万台的纯电产能，产能规模的加速扩张有望在满足下游强劲需求的同时进一步构建自身竞争壁垒。

基于新能源汽车行业的高景气度以及公司竞争壁垒不断巩固加深，我们上调公司22/23年收入69.8/86.5亿元（前值为67.5/79.3亿元），净利润5.7/8.4亿元（前值为5.4/7.0亿元），对应估值24.3/16.5x，维持“买入”评级。

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220428】
《食品&商社|雪天盐业（600929）：需求景气量价齐升，湘渝盐化并入贡献显著增量》公司发布21年报及22年一季报，2021年实现营收47.80亿元，同比+35.19%；实现归母净利润4.02亿元，同比+109.29%。22Q1公司实现营收14.94亿元，同比+61.96%；实现... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220428

《食品&商社|雪天盐业（600929）：需求景气量价齐升，湘渝盐化并入贡献显著增量》

公司发布21年报及22年一季报，2021年实现营收47.80亿元，同比+35.19%；实现归母净利润4.02亿元，同比+109.29%。22Q1公司实现营收14.94亿元，同比+61.96%；实现归母净利润1.42亿元，同比+151.68%。需求景气量价齐升，推动收入端实现高增，食用盐业务：中高端高增优化结构，省外建设成效显著，盐化工业务：整体受益供求关系改善，湘渝盐化并入实现高增。

能源价格上涨导致成本端承压，湘渝盐化并入带来利润增量，公司食用盐+盐化工双轮驱动，业务布局着眼长远。一方面，公司食用盐高端升级+省外销售快速增长打开空间，松態997发力高端建设，大型商超入驻布局全国拓展，同时发力复合调味品向下游延伸；另一方面，公司盐化工通过收购等方式拓展业务领域，协同发展，目前纯碱供给端生产扩产存在限制，下游新7能源需求缺口尚存，我们预判22年纯碱价格或维持高位震荡，烧碱、氯化铵等价格或高位持稳，公司增长态势稳健。

公司湘渝盐化收购完成并入上市公司体内，预计2022-2023年营收由29.97/36.15亿元上调为56.86/ 66.61亿元，同比增速18.95%/ 17.14%。净利润由1.78/2.09亿元上调至5.03/6.14亿元，同比增速25.23%/ 22.01%，EPS为0.37/0.45元/股。维持公司“买入”评级。

摘自《雪天盐业（600929）：需求景气量价齐升，湘渝盐化并入贡献显著增量》

《医药|百洋医药（301015）：商业化平台价值凸显，向生态型Big Pharma迈进》

2022年4月26日公司发布2021年年报及2022年一季报，2021年公司实现营业收入70.52亿元，同比增长19.94%；若还原两票制业务后计算，公司实现营业收入77.87亿元，同比增长27.55%，实现归母净利润4.23亿元，同比增长55.04%。2022年Q1单季度公司实现营业收入18.60亿元，同比增长14.43%；实现归母净利润0.88亿元，同比增长2.79%；实现扣非归母净利润0.95亿元，同比增长14.32%。

业绩增长符合预期，品牌运营业务持续发力，品牌矩阵快速扩张，逐步向生态型BigPharma迈进，2021年公司新增运营品牌辉瑞制药的希舒美、安斯泰来的适加坦、卫喜康、贝坦利、CSLBehring的安博美、罗氏制药的希罗达和特罗凯；2022年新增上海谊众的“注射用紫杉醇聚合物胶束”，形成了OTC及大健康、OTX等处方药和肿瘤等特效药多品牌的矩阵，核心竞争力凸显。

公司以商业化平台为基础，以优化医疗场景为导向，战略升级推动可持续发展，创新孵化百洋智心、华科先锋等企业，通过多种形式打造产业集群，逐步向生态型Big Pharma迈进。公司持续加快品牌矩阵扩张，业绩有望维持稳健增长。根据公司2021年年报及2022年一季报情况，2022-2023年净利润预测由5.34/6.57亿元下调至5.21/6.34亿元，2024年净利润预测为7.59亿元，维持“买入”评级。

摘自《百洋医药（301015）：商业化平台价值凸显，向生态型Big Pharma迈进》

《能源开采|卫星化学（002648）：C3C2齐头并进，卫星化学一季度利润增长98%》

百尺竿头，更进一步；卫星2022年Q1业绩同向上升，根据公司披露，2022年一季度，公司营业收入为81.38亿元，比上年同期增长124.54%；归属于上市公司股东的净利润预计为15.21亿元，比上年同期增长98.44%。主要的原因为，公司乙烷裂解一期项目于2021年5月20日投产，提高公司的盈利能力。

丙烯酸及酯：2022年有望维持2021年的盈利水平，公司的C3产业链高度一体化，并且以丙烯酸为核心，在国内同行之中有独特性，随着以后80万吨PDH与80万吨丁辛醇的投产，公司产业链将进一步完善，提高自身的成本优势。C2产业链：二期即将投产，并计划往新材料发展，公司乙烷裂解二期项目预计在2022年6月试生产，给公司带来40万吨聚乙烯、73万吨环氧乙烷与60万吨的苯乙烯。

通过增加环氧乙烷下游产品的种类，提高了公司产业链的灵活性，可以根据市场情况的不同，调配自身产品的产量，进一步提高公司利润，公司也致力于发展新材料：目前，α-烯烃及POE项目完成中试设计，并获得发明专利授权，拥有了自主知识产权，维持公司2022年/2023年归母净利润83.27亿/107.03亿。维持“买入”评级。

摘自《卫星化学（002648）：C3C2齐头并进，卫星化学一季度利润增长98%》

经济走弱，汇率贬值，上游通胀压低中下游利润，一季报企业业绩普遍低于预期。二季度的超预期下滑有部分已经体现在股价的回落中。5.5%的增速目标如果要坚持，先基建加码，后消费刺激将是可能的少许选项。

关注基建板块、煤炭以及酒店、快递等疫情恢复行业。

《银行|平安银行（000001）：营收利润增速双提升，基本面扎实》

营收同比增速再提升，业绩增长强劲，公司披露2022年一季报，营收和归母净利润同比增长10.57%、26.83%，同比增速较2021年全年提升0.26pct、1.22pct。净息差环比上行，信贷投放表现亮眼，22Q1公司净息差2.80%，较21Q4提升6bp，主要受益于贷款利率上行。资产端方面，信贷保持积极投放，22Q1贷款日均余额同比增长13.65%。

零售AUM维持高增速，高净值客户成长性凸显，22Q1末零售AUM和私行AUM同比增长19.91%、20.82%，私行AUM增速继续高于零售客户整体。22Q1末私行客户数同比增长17.12%，高于零售客户数的8.78%，私行户均AUM同比提升3.16%，高净值客户成长性凸显。资产质量保持稳定，房地产业务风险整体可控，房地产方面细分来看，表内对公房地产不良率0.45%，继续保持在低位，表外不承担业务风险余额环比下滑0.68%，风险敞口继续压缩，筑牢基本面，业绩释放有底气。

公司营收增速再上台阶，同时资产质量继续夯实，为业绩释放筑牢基础。在集团综合金融及生态优势加持下，财富管理业绩贡献有望加速提升，将2022-24年归母净利润同比增长由19.34%、17.40%和14.61%调整至24.60%、19.77%、15.50%。截至4月26日收盘公司PB（LF）为0.93倍，维持2022年目标PB 1.4倍，对应目标价26.35元，维持“买入”评级。

摘自《平安银行（000001）：营收利润增速双提升，基本面扎实》

《银行|宁波银行（002142）：开门红存贷两旺，业绩释放有底气》

业绩释放依旧强劲，盈利水平维持高位。公司22Q1营收和归母净利润同比增长15.40%、20.80%，公司营收和归母净利润在去年同期较高基数基础上仍然取得不错的增长，业绩增长归因来看主要受益于生息资产规模扩张，此外投资收益提升与成本优化也对业绩增长有一定的正向贡献。存贷两旺，信贷投放重点凸显，加大不良核销，资产质量继续压实，内生外源双管齐下，资本补充助力资产扩张。

截至22Q1末公司核心一级资本充足率9.93%，较21Q4末下滑23bp。资产扩张离不开资本支持，公司于去年四季度完成配股，核心一级资本得到有效补充。同时业绩的高水平释放也有助强化内生增长能力。当前公司核心一级资本较为充沛，资产扩张有支撑。

区位优、有资本、能扩张，业绩有望持续高增长，一季度存贷两旺再次彰显了公司优异的经营水平，目前公司有资本、有资产扩张空间，资产质量扎实。后续消金牌照对公司经营效益将会加速显现。我们看好公司业绩释放，预计2022-24年归母净利润同比增长21.19%、18.44%、17.77%。目前公司PB（LF）为1.72倍，维持2022年目标PB 2.3倍，对应目标价53.78元，维持“买入”评级。

摘自《宁波银行（002142）：开门红存贷两旺，业绩释放有底气》

《非银|公募基金全产业链回顾与展望：2021年业绩斐然，2022年成长性有望持续》

基金规模：权益基金规模增长主要源于资金净流入。按中基协口径，2021年末非货币基金规模达16.1万亿元，同比+36%。1）权益基金规模+34%达8.6万亿元，其中80%增长靠资金净流入驱动，仅20%源于基金净值上涨。2）“固收+“基金兴起，债券基金规模+50%至4.1万亿元。

基金公司：量价齐升，推动基金公司经营业绩高增。净利润头部分化更加明显，头部基金公司净利润增长率多在40%以上，ROE大多超过平均ROE；部分小基金公司净利润大幅下降甚至难以盈利。头部基金多为券商系，广发证券旗下的广发基金和易方达基金的利润贡献率达23%；东方证券持股的汇添富、东证资管、长城基金的利润贡献率达50%。销售机构：基金销售机构比基金管理机构更加赚钱，竞争也更加激烈。目前全市场共有420家销售机构（包括银行、券商、独立销售机构等），从保有规模方面看，银行占据主导地位，但市场份额受到独立销售机构的侵蚀；从集中度方面看，头部销售机构市场占有率2021Q1-Q4略有下降，竞争格局尚不稳定，各家机构均在发力。

2022年展望：公募基金行业成长性有望持续，带动相关产业链机构业绩维持正增长。我们认为，未来公募基金行业基于保有量的收入占比有望持续提升，行业周期敏感度将降低，建议关注受市场情绪影响较大，但长期增长逻辑不改的东方财富、广发证券、东方证券、中金H。

摘自《公募基金全产业链回顾与展望：2021年业绩斐然，2022年成长性有望持续》

《电子|普冉股份（688766）：NORFLASH+EEPROM两翼齐飞，2022Q1净利润稳中有升》

公司发布2022年第一季度报告，2022Q1实现营业收入2.24亿元，同比-4.91%；实现归母净利润0.42亿元，同比+8.07%；实现扣非净利润0.39亿元，同比+0.73%，公司2022Q1营收同比下降主要归因于一季度存在春节假期，为传统淡季，需求偏弱；此外受疫情影响，部分地区物流运力受限，Q1出货量同比略有下降。净利润同比上升主要由于毛利率提升带来的毛利增加，弥补了因人员增长、研发投入增加带来的费用增长。

NOR Flash + EEPROM，大容量高可靠市场打开第二增长曲线。公司近三年来业绩与净利润持续扩大，产品技术壁垒的优势为其奠定了市场地位，我们坚定看好公司在存储器芯片高景气以及国产替代逻辑推动下的成长动能，下游消费电子+物联网市场需求繁荣看好公司收入持续高增长，产品和客户结构优化提升毛利率，公司归母净利润快速增长。

中小容量长板优势在握+切入大容量NOR Flash市场，看好双技术路线打开第二增长空间，持续看好公司增长潜力，预计22-24年归母净利润分别为 3.66/4.84/6.53 亿元；对应 EPS 分别为 10.10/13.35/18.03 元/股，维持“买入”评级。

摘自《普冉股份（688766）：NOR FLASH+EEPROM两翼齐飞，2022Q1净利润稳中有升》

《电子|歌尔股份（002241）：22Q1符合前期预告，22H1指引高增速》

歌尔股份发布22年一季报及22年半年报业绩预告。22Q1公司实现营业收入201亿元，yoy+43.47%，实现归母净利润9亿元，yoy-6.7%，实现扣非归母净利润8.78亿元，yoy+46%，符合前期业绩预告。公司同时发布22H1业绩预告，预计22H1实现归母净利润20.77~24.23亿元，yoy+20～40%，实现扣非归母净利润19.03～21.85亿元，yoy+35%～55%。

22Q1业绩符合前期业绩预告，智能硬件业务高速增长，收入占比超50%。公司对于虚拟现实、声学、光学领域的研发应用研发投入力度加大。VR虚拟现实、智能游戏主机收入增长+盈利能力提升带动22H1业绩高增速。可穿戴布局全面，产能扩张+合作头部客户有望实现高成长。公司从传统声学零组件延伸下游智能声学整机及智能硬件战略推进顺利，在智能可穿戴产品的核心零组件和整机生产制造等领域内具有较为领先的竞争力。智能手环/手表：我们判断随着续航痛点的解决+eSIM卡独立性提高+价格下沉+品牌发力，智能手环/手表有望复制无线耳机的成长、实现高增长，公司可穿戴布局全面，具备完整解决方案能力，有望受益于客户(华为/Fitbit等)产品高增长。维持公司2022-2023年净利润为50/65亿元的盈利预测，维持“买入”评级。

摘自《歌尔股份（002241）：22Q1符合前期预告，22H1指引高增速》

《电子|中微公司（688012）：产品受高景气+国产化加速推进，2022Q1扣非净利润增长显著》

公司发布2022年第一季度报告。公司2022Q1实现营业收入9.49亿元，同比+57.31%；实现归母净利润1.17亿元，同比-14.94%；实现扣非净利润1.86亿元，同比+1578.18%。公司2022Q1营收变动主要归因于：（1）受益于半导体设备市场发展及公司产品竞争优势，Q1刻蚀设备收入为7.14亿元，同比增长约105.03%；（2）由于公司新签署的MiniLEDMOCVD设备规模订单在本期尚未确认收入，MOCVD设备本期收入为0.42亿元，较上年同期下降约68.59%。

公司2022Q1扣非净利润增长显著，产品结构优化毛利率同比增幅大。公司持续深耕集成电路关键设备领域，外延拓展泛半导体关键设备领域应用。刻蚀和MOCVD设备在产品研发与市场布局上取得了较大的突破和进展，我们看好国内积极推动半导体设备国产化的背景下，公司持续发挥技术与产品的竞争优势，推动业务持续增长。MOCVD第二增长曲线扬帆起航，积极布局第三代半导体应用设备。此外，公司启动了应用于碳化硅功率器件外延生产设备的开发，将进一步丰富公司的产品线。

募投项目持续进展，产业化建设顺利推进。公司研发与新产品推出稳步进行，长期看好公司发展。我们预计公司22-24年实现净利润11.24/14.13/17.50亿元，维持“买入”评级。

摘自《中微公司（688012）：产品受高景气+国产化加速推进，2022Q1扣非净利润增长显著》

《电子|通富微电（002156）：下游应用需求持续景气，2022Q1净利润稳中有升》

公司发布2022年第一季度报告，2022Q1公司实现营业总收入45.02亿元，同比+45.02%；实现归母净利润1.65亿元，同比+5.55%；实现扣非净利润1.44亿元，同比+3.93%。

2022Q1公司业绩增长主要归因于：受全球智能化加速发展、电子产品需求增长等因素影响，公司国际和国内客户的市场需求充足；公司面向未来高附加值产品以及市场热点方向，在高性能计算、存储器、汽车电子、显示驱动、5G等应用领域，积极布局Chiplet、2.5D/3D、扇出型、圆片级、倒装焊等封装技术与产能，形成了差异化竞争优势，部分项目及产品在2021年越过盈亏平衡点，开始进入收获期，核心业务持续增长；同时，公司继续加快技术创新步伐，全力开展募投项目建设工作，公司在2022Q1产能增加，营业收入同比增长。

后摩尔时代先进封装+第三代半导体有望改道芯片业，公司前瞻布局相关技术。后摩尔时代来临，本土半导体板块迎来加速追赶黄金期，先进封装、第三代半导体在芯片制造方面大有可为。公司具备封测第三代碳化硅半导体的能力，并已开展相关业务，同时前瞻开展先进封装3D封测技术布局。下游应用多点开花，智能化、5G、物联网、电动汽车、以及家电、平板等终端市场需求增加。公司所在行业景气度持续提升+国产替代+终端需求持续增加逻辑下具有长期成长动能，预计公司2022/2023/2024年净利润11.85/17.01/20.27亿元，维持公司“买入”评级。

摘自《通富微电（002156）：下游应用需求持续景气，2022Q1净利润稳中有升》

《汽车|常熟汽饰（603035）：短期业绩受疫情扰动，受益智能电动成长空间打开》

公司发布2021年年报和2022年一季报：2021年实现营收26.63亿元，同比+20.06%；归母净利润4.20亿元，同比+16.15%；21Q4实现营收8.56 亿元，同比+11.12%，环比+42.43%；归母净利润1.43 亿元，同比+1.87%，环比+123.44%；22Q1实现营收6.82亿元，同比+12.21%，环比-20.33%；归母净利润 0.79 亿元，同比-23.75%，环比-44.76%。

新能源客户放量，2021年业绩表现亮眼，客户受疫情影响，22Q1业绩短期承压，借势汽车行业智能电动变革，公司长期成长空间打开，公司通过HarmonyOS打通智能座舱和个人穿戴的健康管理系统化方案，荣获“2021华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴”。未来公司智能座舱新产品有望加速落地，形成“高端化+电动化+智能化”的成长路径，打开长期成长空间。

随着疫情逐步得到控制，公司业绩有望随之改善；中长期看好公司在智能电动赛道布局开花结果，打开长期成长空间。鉴于疫情及原材料价格上涨等对公司毛利率及投资收益的影响，我们将公司22至23年归母净利润预测由5.3亿、7.4亿元调整至4.8亿、6.0亿元，对应PE为10.2倍和8.1倍，维持“买入”评级。

摘自《常熟汽饰（603035）：短期业绩受疫情扰动，受益智能电动成长空间打开》

《汽车|广汽集团（601238）：Q1营收与利润同步增长，全年自主与合资齐头并进》

公司发布2022年一季报：22Q1实现营收232.68亿元，同比增长45.21%，环比增长15.40%；归母净利润30.09亿元，同比增长27.17%，环比增长46.71%。销量同比大幅提升，带动营收高速增长。新车型陆续上市，全年15%的销量增速目标稳步推进。公司计划今年推出十多款全新及改款车型，新车型的推出将进一步提升公司的综合竞争力。22Q1公司已实现60.8万辆累计销量，已完成销量目标的25%，公司全年销量同比增长15%的目标正稳步推进。

埃安混改稳步推进，助力公司加速智能电动转型。此前埃安已完成纯电新能源汽车领域的相关研发人员、无形资产和固定资产的重组整合，具备纯电新能源汽车研产销一体化能力。埃安于2022年2月完成10万辆/年的二期产能扩建，现已具备20万辆/年产能规模，进入高速发展期。3月18日公司发布实施员工股权激励同步引入战略投资者的进展公告，持续推进埃安混改的进程。

2022年广汽有望维持高增长态势。自主研发生产电池有助于缓解供应链紧张，新款车型持续放量及产能提升有望为业绩增长带来新动力。全年来看，销量高速增长叠加产品结构改善，将驱动自主品牌同比减亏；合资品牌受疫情和缺芯影响逐步缓解叠加新车型上市，将提升公司的投资收益。我们维持公司2022-2023的归母净利润为117亿元和140亿元的预期，对应PE分别为9.8倍和8.2倍，维持“买入”评级。

摘自《广汽集团（601238）：Q1营收与利润同步增长，全年自主与合资齐头并进》

《食品&商社|科拓生物（300858）：益生菌业务保持高增态势，研发壁垒高筑领跑行业》

公司发布21年报及22Q1季报，21年实现营收3.65亿元，同比+7.51%；实现归母净利润1.10亿元，同比+13.42%。22Q1公司实现营收0.86亿元，同比+ 6.63%；实现归母净利润0.23亿元，同比+ 8.75%。益生菌业务持续高增亮眼，下游应用领域加速拓张。公司2021年分业务来看，复配食品添加剂/食用益生菌/微生态制剂分别实现营收2.39/0.75/0.45亿元，同比变动-11.82%/+128.63%/+25.74%。

益生菌业务毛利率显著提升，费用投放加大助力长期发展，公司研发壁垒高筑持续领跑行业，益生菌业务保持翻倍增长强劲势头。一方面应用领域多元拓张，在乳制品、奶粉、功能食品、美容日化等领域陆续推出成熟产品；另一方面公司凭借强大产品实力，大客户陆续落地。目前，公司食用益生菌业务已具备与跨国公司竞争的质量和成本优势，公司已成为国内众多企业替代国外进口原料的备选厂家。2022年公司浙江金华工厂有望实现满产，益生菌业务将继续保持强劲势头。

由于复配食品添加剂下游需求放缓，预计公司2022-2023年营收由5.03/6.29亿元调整至4.53/5.7亿元，同比增速24.13%/26.02%；预计公司2022-2023年净利润由1.56/1.99调整至1.39/1.78亿元，同比增速27.19%/28.10%；预计22-23EPS为0.94/1.20元，维持“买入”评级。

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220427】
《食品|珠江啤酒（002461）：高端化进程持续加速，降本增效长期趋势向好》公司发布2022年一季度报告，2022Q1公司实现营业收入8.72亿元，同比增长12.77%；实现归母净利润0.71亿元，同比增长1.45%，高端产品放量引领结构优化，疫情冲击影响相对较小，22Q1公司实... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220427

《食品|珠江啤酒（002461）：高端化进程持续加速，降本增效长期趋势向好》

公司发布2022年一季度报告，2022Q1公司实现营业收入8.72亿元，同比增长12.77%；实现归母净利润0.71亿元，同比增长1.45%，高端产品放量引领结构优化，疫情冲击影响相对较小，22Q1公司实现营业收入8.72亿元，同比增长12.77%。拆分量价，22Q1公司实现销量23.48万吨，同比增长5.26%；实现吨价3712.99元，同比增长7.14%。

成本端影响利润承压，降本增效长期趋势向好，公司2022Q1实现归母净利润0.71亿元，同比实现1.45%略增。公司2022Q1实现毛利率40.39%（-1.92 pcts），净利率8.74%（-1.00 pcts）；销售/管理/财务/研发费用率分别为16.07%/7.82%/-6.55%/3.58%，同比变动-1.81/-0.8/+0.54/+0.13pcts，费率优化缓解成本压力。

公司立足基地市场推进产品结构改善，把握即饮市场迎合行业主旋律，公司多业务模块开拓探索，啤酒业务与白酒业务融合发展打造新业态，文化产业持续发力。公司充分挖掘消费市场增长潜力，围绕有韧性的消费市场和有质量的消费需求，加速公司规模增长。

摘自《珠江啤酒（002461）：高端化进程持续加速，降本增效长期趋势向好》

《医药|万泰生物（603392）首次覆盖：国产HPV疫苗龙头，产学研模式未来发展可期》

深耕IVD和疫苗行业超过30年，坚持产学研模式，公司于1991年成立，主要从事体外诊断试剂和疫苗的研发和生产。疫苗板块：HPV疫苗贡献现金流，技术平台已验证，HPV疫苗未来3年仍可为公司贡献持续快速增长的现金流。体外诊断板块：全产品线布局，提供稳定现金流，公司体外诊断产品线全产品线布局，包括免疫、分子、POCT等全领域覆盖，提供IVD整体解决方案。

万泰生物HPV二价疫苗和体外诊断产品线持续为公司贡献收入，未来随着HPV疫苗产能逐步释放，预计公司2022-2024年收入分别为100.68、131.53和162.92亿元，净利润分别为38.49、51.99和65.01亿元，当前股价对应2022-2024年的PE分别为35.44、26.24和20.99，目标价为204.17元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产品销售不及预期、产品研发不及预期、行业竞争加剧的风险、体外诊断试剂集采的风险、HPV疫苗市场空间测算存假设不成立、市场发展不及预期等导致市场空间测算结果偏差、HPV疫苗接种数量变化的风险。

摘自《万泰生物（603392）首次覆盖：国产HPV疫苗龙头，产学研模式未来发展可期》

《中小市值&环保公用&电新|聆达股份（300125）首次覆盖：困境反转系列之重焕新生，国内TOPCon电池先行者》

积极进行业务结构优化，全面进军光伏行业，目前公司营业收入90%以上来自高效晶硅太阳能电池业务，主业发生实质性变更。嘉悦新能源规划建设10GW高效光伏电池产能，一期已建成投产 3GW 高效 PERC 晶硅电池项目；二期规划投资建设5GW 210兼容 182 TOPCon 电池智能工厂；三期2GW将根据市场情况和公司实际发展战略进行规划。

全球能源革命已成必然趋势，光伏行业有望加速发展，大尺寸产品有效降低全产业链成本，预计将逐步替代小尺寸。顺应产业发展趋势，快速布局TOPCon技术路径，现有PERC产线加快升级，新建TOPCon产线落地在即。公司已建立了良好稳定的客户结构，其中包括中节能、隆基股份、晶澳等国内知名光伏企业。截至2021年8月，公司电池片在手执行订单800万片、已签约框架合同合计21100万片，在手订单饱满。

随着行业下游市场需求的快速增长以及上游原材料供需逐步向好，公司有望凭借自身先进产能及充沛订单实现量价提升，盈利能力得到显著修复。我们预计公司22/23/24 年收入 21.8/60.8/80.8 亿元，净利润 1.1/3.3/4.6 亿元，考虑到公司快速布局电池新技术产能，同时逐步进行产业链的延伸，给予公司 23 年 25 倍估值，对应目标价31.5 元/股，首次覆盖给予“买入"评级。风险提示：疫情加剧/市场竞争/技术升级/项目不及预期风险。

摘自《聆达股份（300125）首次覆盖：困境反转系列之重焕新生，国内TOPCon电池先行者》

《银行|杭州银行（600926）：需求旺盛促信贷高增，业绩延续高水平释放》

业绩增长强劲，盈利水平进阶，公司22Q1营收和归母净利润同比增长15.73%、31.39%，同比增速较2021年全年下滑2.63pct、提升1.62pct。存贷两旺，信贷投放重点凸显，22Q1公司信贷投放维持高增长，期末发放贷款及垫款总额同比增速高达21.92%，同比增速较21Q4末基本持平。

资产质量扎实，拨备覆盖率续创新高，22Q1贷款减值损失同比下滑46.12%，但拨备覆盖率较21Q4末提升12.38pct至580.09%，为历史最高水平，预计继续蝉联上市银行首位。拨备厚度持续提升增强风险抵补和利润反哺能力。内生外源双管齐下，资本补充稳步推进，“二二五五”继续发力，业绩高水平释放。

当前浙江共同富裕示范区的建设已经进入实质性实施阶段，预计政策利好会持续释放，区域金融需求有望继续保持活跃，信贷需求空间大。“二二五五”战略下“做大零售”和“做优小微”两大增长极有望加速发力。我们看好公司业绩成长性，将2022-2024年归母净利润增速由22%、18.38%、17.07%调整为27.37%、20.82%、16.94%。目前对应公司PB（LF）为1.20倍，维持2022年目标PB 1.5倍，对应目标价20.42元，维持“买入”评级。

摘自《杭州银行（600926）：需求旺盛促信贷高增，业绩延续高水平释放》

《电子|闻泰科技（600745）：大平台战略持续推进，“中国三星”蓄势腾飞》

公司发布2021年度报告。2021年实现营收527.29亿元，同比+1.98%；实现归属于上市公司股东的净利润26.12亿元，同比+8.12%；实现扣非净利润22.01亿元，同比+4.17%，公司发布2022年第一季度报告。2022Q1实现营收148.03亿元，同比+23.44%；归属于上市公司股东的净利润5.03亿元，同比-22.87%；扣非净利润6.33亿元，同比-5.51%。

2021年公司营收净利润双提升，2022Q1半导体板块量价齐升，ODM板块将现有业务的盈利投入研发打造未来第二增长曲线，光学板块Delta 双摄产品启动供货，整体亏损不断降低。整体Q1利润受非经营性的公允价值变动影响，经营性利润表现亮眼。根据半导体行业联盟，公司半导体+光学+显示+终端业务形态布局完毕，“中国三星”蓄势腾飞，安世半导体进军模拟芯片市场，全新达拉斯设计中心正式启动，光学模组再下一城，得尔塔光学影像技术将成为一大核心竞争力，已启动双摄产品批量供货。

智能手机ODM龙头深度绑定头部客户，非手机业务占比快速提升，新产品新客户进入收获期。

2022 Q1公司业绩短期承压主要由于ODM业务非手机业务在项目研发、试产等前期仍有相关费用开支，业绩未达我们原本预测，我们下调营收及净利润预期，将21-23净利润预期33.56/52.43/78.54亿元下调至22-24年分别实现35.17/46.00/59.75亿元，对应EPS 2.82/3.69/4.79元/股，长期看好公司未来成长，维持“买入”评级。

摘自《闻泰科技（600745）：大平台战略持续推进，“中国三星”蓄势腾飞》

《电子&金属与材料|博威合金（601137）：光伏助力重回增长通道，新材料业务厚积薄发》

公司发布了2022年第一季度报告，公司实现营业收入33.26亿元，同比增长58.40%，实现归属于上市公司股东的净利润1.36亿元，同比增长15.47%，占营业收入4.08%，看好博威合金新材料业务放量，光伏组件利润正常盈利，产品结构高端化逻辑逐步落地，交付释放业绩可期。

新材料业务持续高增长，产品高端化逐步落地，光伏有望快速回暖，助力重回增长通道，公司实施技改、升级电池装机水平，将原电池尺寸从166升级至兼容182/210，电池转换效率跻身全球第一梯队。在建项目接近完工，产能释放在即。2022年一季度公司投资活动产生的现金流量支出2亿元，同比下降56.39%。2022年第一季度，公司5万吨特殊合金带材项目已接近完工，汽车电子材料将可实现批量供货；6700吨铝焊丝项目即将释放产能，主要应用于高铁行业。随着在建项目投产，公司长期增长空间即将打开。

公司凭借新材料业务持续放量、高端产品落地、光伏业务出货+技改以及在建项目即将释放产能，将受益于下游景气度高企，有望实现国产替代逻辑。预计公司2022-2024年归母净利润6.50、8.59和11.43亿元，维持“买入”评级。

摘自《博威合金（601137）：光伏助力重回增长通道，新材料业务厚积薄发》

《计算机|顶点软件（603383）：Q1表现略超预期，预计全年利润达1.9亿》

公司发布2021年报和2022年一季报。2021年，公司实现营业收入5.03亿元，较上年同期增长43.68%，归母净利润1.37亿元，较去年同期增长26.65%。2022年一季度，公司实现营业收入0.99亿元，同比增长38.21%；归母净利润0.02亿元，同比增长13.45%。

Q1收入增速达38%，看好未来三年业务高景气度，2022年Q1收入增速达38%，自2021年Q1以来持续保持30%以上的高增速，体现业务高景气度。2021年，公司投资了倍发科技，进一步完善公司在财富管理和资产管理领域的布局，并联合推出“新一代智能财富管理平台W5”，帮助财富管理机构进行财富数字化升级，目前已应用于多家券商、基金公司、银行等。

Q2受上海疫情影响，预计全年利润在1.9亿，考虑上海疫情4月以来的持续性以及公司在华东区的销售收入占比总收入约45%的经营情况，预计公司Q2业务将受到一定影响。考虑到公司作为金融IT细分领域龙头，产品线持续扩展打开成长空间，我们预计公司2022~2024年营业收入分别为6.69/8.76/11.39亿元，净利润分别为1.94/2.58/3.36亿元，维持增持评级。

摘自《顶点软件（603383）：Q1表现略超预期，预计全年利润达1.9亿》

《医药|康华生物（300841）：业绩符合预期，人二倍体产能释放或迎较快增长》

2022年4月21日公司发布2021年和2022年一季度业绩报告：2021年全年公司实现营业收入12.92亿元，同比增长24.44%；归母净利润为8.30亿元，同比增长103.28%；扣非归母净利润为5.55亿元，同比增长37.80%。2022年一季度公司实现收入2.67亿元，同比增长12.48%；归母净利润为1.35亿元，同比增长34.60%。

2021年和2022年Q1业绩符合预期，人二倍狂苗产能逐步释放，公司仍在持续扩充产能，康华生物疫苗生产扩建项目，建设产能为人二倍体细胞狂犬病疫苗年产能600万支，目前处于基础建设阶段。2022年随着产能逐步释放，公司人二倍体狂苗有望持续放量。注重研发创新，布局mRNA技术平台，拓展宠物疫苗板块，已覆盖3000家宠物医院。

公司为二倍体细胞狂犬病疫苗独家供应的企业，2022年新冠疫情散点爆发，由于疫情或影响销售，将2022-2023年收入由21.48、28.56下调为20.33、27.57亿元，预计2024年收入为34.77亿元，预计2022-2024年归母净利润分别为8.80、12.46和15.08亿元，当前股价对应2022-2024年的PE分别为11.76、8.30和6.86，维持“买入”评级。

摘自《康华生物（300841）：业绩符合预期，人二倍体产能释放或迎较快增长》

《医药|圣湘生物（688289）：业绩符合预期，看好公司国际化平台型属性》

2022年4月18日公司发布2021年和2022年一季度业绩：2021年全年公司实现营业收入45.15亿元，同比减少5.22%；归母净利润为22.43亿元，同比减少14.29%；扣非归母净利润为21.51亿元，同比减少17.05%。2022年一季度公司实现营业收入14.40亿元，同比增长23.81%；归母净利润6.52亿元，同比增长4.78%。

2021年和2022年Q1业绩符合预期，战略产线收入达到股权激励目标，深耕“仪器+试剂+服务”一体化，持续推进研发创新，公司注重研发创新，2021年公司研发投入1.88亿元，同比增长126.53%，新获批132项国内外产品注册准入，目前在研产品超过100项，形成以基因技术为核心的全产业链系统解决方案，“5+10”海外战略，持续开拓国际市场。

2021年公司海外收入17.07亿元，同比减少29.63%，主要是由于海外防疫政策变化核酸检测试剂盒需求下降。圣湘生物为核酸检测龙头公司，预计公司2022-2024年收入分别为48.31、33.76和34.69亿元，净利润分别为22.67、17.18和18.27亿元，EPS分别为5.67、4.29和4.57，当前股价对应PE分别为7.31、9.65和9.07，维持“买入”评级。

摘自《圣湘生物（688289）：业绩符合预期，看好公司国际化平台型属性》

《医药|复锐医疗科技（01696）：北美地区收入增长强劲，业务版图持续扩大》

近日，公司发布2021年年报，2021年实现营业收入2.94亿美元，同比增长81.6%；实现净利润32.5百万美元，同比增长121.5%；实现EBIT 43.6百万美元，同比增长146.3%；实现经调整的净利润为40.3百万美元，同比增长约99.9%；毛利率小幅提升，从2020年的55.7%增加到2021年的56.7%。

公司多元业务支持各地区收入持续增长，北美和亚太地区实现翻倍增长，研发：推出医美、塑形、植发与护肤类新产品，多元产品深耕医美领域，并购：并购业务进展顺利，新品面市，收获颇丰，2021年，公司以3.12亿元收购复星牙科全部股本，以复星牙科在国内进口与分销能力深入赋能公司的牙科业务。销售：持续扩大销售网络，结合地域特点开展线上、线下多样推广活动。

2021年，公司销售及分销开支达78.9百万美元，同比增长83.1%。公司在打造全球品牌的同时，结合市场本土化特点开展线上与线下推广活动。随着疫情对公司运营的影响持续减弱，同时公司不断扩大业务版图，我们预计2022-2024年营业收入为23.78/26.80/29.61亿元（2022/2023前值为20.28/23.76亿元），归母净利润分别为2.97/3.61/4.24亿元（2022/2023前值为2.23/2.98亿元），维持“买入”评级。

摘自《复锐医疗科技（01696）：北美地区收入增长强劲，业务版图持续扩大》

《家电|公牛集团（603195）：收入稳健增长，盈利能力环比改善》

公司22Q1实现营业总收入30.8亿元，同比+19.6%；归母净利润6.4亿元，同比+5.7%；扣非归母净利润5.6亿元，同比+0.7%。营收符合预期，盈利能力降幅环比缩窄。22Q1公司实现营收30.8亿元，同比+19.6%，我们预计各板块的成长性基本延续2021年的增势（LED照明>墙开插座>电连接业务），考虑到一季度各地散发疫情对公牛线下门店的影响较大，公司实际经营增速应略超预期。

基本盘业务稳步增长，布局风口、潜力赛道护航长期发展。一方面，公司核心主业转换器渠道壁垒夯实，龙头地位稳固，并顺应新基建、新能源热潮，发展工业配电与新能车充电枪/桩，实现用电场景拓宽；持续深耕墙开插座业务，继续扩大行业领先优势，并成立智能商照团队带动照明业务向B端发展；加快数码配件新品上市，促进线上线下流量变迁。另一方面，公司已明确提出中长期重点布局方向：1）以无主灯为核心的全屋智能生态；2）新能车充电设备为代表的新能源业务；3）数码快充产品、便携式储能产品等。此外，公司22年进一步扩大激励计划覆盖范围，有助于激发核心团队积极性，驱动经营人才与技术骨干合力推进战略目标实现。

公司作为电工龙头，长期发展逻辑清晰——巩固优势品类墙开插座、转换器业务领先地位，持续赋能LED照明、数码配件业务增长，并孵化充电枪/桩、户外电源等新兴业务打开更广阔用电场景，我们持续看好公牛在民用电工领域的龙头地位以及入局新赛道的成长性。我们预计公司22-24年净利润为31.49/36.85/42.35亿元（维持前值），对应估值为24.2x/20.7x/18.0x，维持“买入”评级。

摘自《公牛集团（603195）：收入稳健增长，盈利能力环比改善》

《家电|春光科技（603657）：整机业务持续高增，传统业务下滑降低业绩水平》

公司2022年Q1全年实现营业收入2.88亿元，同比+14.93%，归母净利润0.15亿元，同比-53.56%，整机利润环比提升：公司2022年Q1毛利率为15.45%，同比-10.57pct，净利率为6.14%，同比-6.6pct。

短期宏观因素导致整机存货增加：公司2022Q1存货为2.87亿元，同比+63.06%。公司存货大幅上升，其中我们预计大部分为代工整机的存货商品，我们认为一方面由于国内疫情的原因，3月对公司物流运输有一定的影响，另一方面由于海外航线船期时间延长，也使部分船期中的产品会记为存货。同时，我们预计海外需求的回落在一定程度上抑制海外品牌提货的进度。

目前公司绑定多个核心客户，未来订单量有一定的保证。同时公司积极扩大产能规模，保证有充足产能完成客户机动性的订单需求。短期受宏观环境因素影响造成公司营收业绩波动，未来有望随着宏观情况环比好转，预计公司经营将逐渐向好。根据公司一季报，我们下调了公司传统业务的增速和毛利率，并且增加了少数股东权益，预计公司2022-2024年净利润分别为为1.5/2.06/2.49亿元（前值为1.74/2.28/2.84亿元）；对应动态估值分别为13.9x/10.2x/8.4x。下调至“增持”评级。

摘自《春光科技（603657）：整机业务持续高增，传统业务下滑降低业绩水平》

《家电|火星人（300894）：营收如期增长，业绩超预期》

公司22Q1实现营业总收入4.5亿元，同比+29.2%；归母净利润0.6亿元，同比+35.9%；扣非归母净利润0.5亿元，同比+38.3%。22Q1公司收入符合预期，业绩超预期。营收稳健增长，龙头地位夯实，成本有效控制，退税及理财收益增厚业绩，22Q1公司其他收益&投资收益科目分别同比+600/200万元，合计对Q1业绩增速拉动约18%（拉升净利率约2.3pct），主要为嵌入式软件退税以及理财收益等大幅提升所致。综合影响下，公司22Q1归母净利率同比+0.7pct至13.3%。

经营节奏影响现金流，上游话语权提升，集成灶品类处快速渗透期，行业发展红利持续兑现，火星人作为行业龙头已经构筑起线上线下双轮驱动的渠道模式以及厨房电器“1+N”的产品矩阵，在双线渠道优势深化的基础上继续扩张KA、家装等流量入口，在集成灶领先行业的前提下持续开拓集成洗碗机以及橱柜类产品，均可为公司未来中高速的增长提供保障。

短期来看，公司为应对原材料成本压力，于22年4月起正式上调集成灶出厂价，且伴随产品结构提升和规模效应显现，公司盈利能力有望修复。预计公司22-24年归母净利润4.76/6.33/8.16亿元，当前股价对应22-24年26.8X/ 20.1X/15.6XPE，维持“买入”评级。

摘自《火星人（300894）：营收如期增长，业绩超预期》

《家电|三花智控（002050）：营收略超预期，汽零业务盈利拐点已至》

公司22Q1实现营业总收入48.0亿元，同比+40.9%；归母净利润4.5亿元，同比+25.8%；扣非归母净利润4.0亿元，同比+25.3%，营收略超预期，双板块增速亮眼，盈利能力企稳，价格联动机制逐步完善。22Q1公司整体毛利率为23.3%，同比-3.9pct，环比前序季度的毛利率降幅已经有所收窄（21Q4-10.9 pct），公司盈利能力逐渐企稳。

展望后续，公司中长期的增长具备明确支撑，据公司公告，三花拟与敏实汽车技研有限公司成立合资公司，聚焦动力电池水冷板产品，以实现公司热管理系统产品和新能源动力电池盒的集成装配，公司有望在业务协同的基础上持续拓展集成能力，进一步支撑公司中长期的增长。

三花作为全球热管理龙头，一直积极投入研发、构筑坚实的技术壁垒，持续强化自身领先的产品、客户和规模优势，在行业高景气和产品高质量的双重影响下，我们持续看好三花在热管理领域的主导地位和成长性。我们预计22-24年净利润为22.93/29.66/36.21亿元，对应动态估值为20.9x/16.1x/ 13.2x，维持“买入”评级。

摘自《三花智控（002050）：营收略超预期，汽零业务盈利拐点已至》

《轻工|华旺科技（605377）：21年装饰原纸量价齐升，成本压力传导顺畅》

21年公司实现营收29.40亿元，同比+82.40%；归母净利润4.49亿元，同比+72.53%，主要因为公司产能释放，产品市占率提升，木浆下游客户需求量增加，木浆贸易增长；22Q1公司实现营收7.56亿元，同比+19.39%，主要因为马鞍山募投项目投产，产能充分释放；归母净利润1.12亿元，同比+14.62%，利润端增速小于收入增速，或因阔叶浆价格自22年初以来不断抬升，公司提价进行对冲，成本传导能力较好，建议关注公司未来产能释放进度、欧洲市场拓展及木浆价格变化。

公司产品高稳定性塑造核心竞争力，出口欧洲&东南亚竞争优势凸显。1）产能及规划：截止21年底，公司拥有6条全球先进的装饰原纸生产线，高端装饰原纸年产能22万吨，可定制化生产品种400余种，22年1月马鞍山5万吨/年产能投产，18万吨特种纸项目（一期）加快推进，届时公司总产能将增长至45万吨；2）应用领域扩展：公司产品应用领域已从传统家装领域中的地板、木门、墙板、衣柜、橱柜等一系列应用中扩展到室外装修、广告、飞机、高铁、医院、实验室等公共场所，已逐步成为装饰材料行业中应用最广泛的材料之一；3）产品高稳定性：21年公司研发人员数量206人，占比21.02%，公司产品在耐晒、耐磨、稳定性和印刷性能方面具有良好的表现性能。

公司产品具备高稳定性，中高端装饰原纸渗透率有望提升，国外市场拓展空间较大，随着产能逐步释放，公司成长空间较大。预计22-24年归母净利润分别为5.0/6.1/7.3亿元，同比增长12%/22%/19%，对应PE9.2X/7.6X/6.3X。

摘自《华旺科技（605377）：21年装饰原纸量价齐升，成本压力传导顺畅》

《能源开采|恒逸石化（000703）：产业链一体化布局，业绩稳步增长》

2021年公司实现归母净利润34.1亿元，同比增长10.9%，创历史最好水平，公司2021年实现营收1289.8亿元，同比+49.2%；净利润39.6亿元，同比+3.8%；利润分配预案为每10股派发现金红利2元；一季度公司实现营收332.5亿，同比增长7.63%，归母净利润7.3亿，同比减少39.4%，公司炼化、聚酯板块盈利明显改善。

进入2022年，随着东南亚多国放开疫情管控措施，积极实行复工复产，东南亚成品油市场需求强劲复苏，同时东南亚地区炼厂近几年部分装置关停，新增产能不足，成品油板块仍有望维持较高景气度。在建产能有序投放，炼化方面：目前文莱二期项目已获得文莱政府的初步审批函。根据项目规划，目前正在有序开展围堤吹填施工等工作。项目将有助于公司进一步保证原料稳定供应，提升上下游产业协同运营的优势，构建面向东盟发展的一带一路核心圈，逐步打造成全球综合实力领先的石化企业。

俄乌战争之后，成品油市场短缺，海外成品油裂解价差拉大，我们模拟跟踪的恒逸文莱项目盈利改善，预计22/23/24年盈利35/40/43亿，对应PE分别为7.7/6.8/6.3，维持“买入”评级。

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220】
《宏观|风险定价-人民币进入中期贬值通道（4月第5周资产配置报告）》权益：汇率与价值股相关性更高。汇率贬值对价值股的影响更直接。一方面，汇率是果不是因，短期快速贬值反映了“疫情-供应链-出口”链条的预期出现边际转弱，与经济预期相关的价值股首当其冲。另一方面，快速被动贬值可能带来配... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220

《宏观|风险定价-人民币进入中期贬值通道（4月第5周资产配置报告）》

权益：汇率与价值股相关性更高。汇率贬值对价值股的影响更直接。一方面，汇率是果不是因，短期快速贬值反映了“疫情-供应链-出口”链条的预期出现边际转弱，与经济预期相关的价值股首当其冲。另一方面，快速被动贬值可能带来配置资金流出，又加剧贬值速度，影响外资持仓占比高的消费、金融等板块。国内“疫情-供应链-出口”和海外“加息/缩表-美债利率-美股”既是影响当前市场也是影响人民币汇率的主要因素，一旦内外因素发生边际变化，汇率拐点和市场底可能同时出现。

债券：贬值压缩货币宽松空间，短端利率可能调整，久期策略性价比大幅提升。4月第4周，央行公开市场操作净回笼100亿，资金面保持平稳，流动性溢价维持在低位（6%分位），目前处于【极宽松】水平。4月第4周，期限价差从中位数下方迅速上行至中高位置（71%分位），久期策略性价比提升明显。4月第4周，债券市场的情绪中性偏乐观。利率债的短期拥挤度连续四周大幅回升，目前已经来到中位数上方（57%分位）。

商品：定价逻辑逐渐从供给扰动转向季节性需求减弱。能源品：俄乌冲突仍然局势不明，能源品定价逻辑或逐渐从供给扰动转向季节性需求减弱。基本金属：4月第4周，LME铜全周收跌2.38%，录得10069美元/吨。COMEX铜的非商业持仓拥挤度与上周持平（61%分位），市场情绪中性偏乐观。贵金属：4月第4周，伦敦现货金价震荡下行2.20%，收于1930.9美元。COMEX黄金的非商业持仓拥挤度维持38%分位，市场情绪偏中性偏悲观。4月第4周，农产品、能化品和工业品的风险溢价都处于历史低位，估值【贵】。

汇率：人民币汇率或进入中期贬值通道。4月第4周，人民币贬值开始加速，美元兑人民币（在岸）累积上行2.05%至6.5016。国内防疫形式仍然焦灼，城市拥堵延时指数、地体客运量、航班执行架次小幅回升，显示私人出行和公共交通稍有改善；观影人次没有改善，暗示接触性消费尚未修复。疫情造成的物流堵点仍然存在，短期内进出口货物的生产和运输出现一定扰动，东南亚国家走出疫情恢复复产，过去一年多支撑人民币强势的经常账户盈余可能逐渐收缩，前期中美经济和货币政策周期错位造成的贬值压力进入泄压期。

摘自《风险定价-人民币进入中期贬值通道（4月第5周资产配置报告）》

《电子|周观点：半导体1Q22机构持仓稳中有升，IC设计持续被青睐》

上周（4/18-4/22）半导体行情与主要指数同步下跌。申万半导体行业指数下跌5.16%，同期创业板指数下跌6.66%，上证综指下跌3.87%，深证综指下跌5.12%，中小板指下跌3.64%，万得全A下跌4.76%。半导体行业指数与主要指数同步下跌，半导体各细分板块整体表现较弱，我们坚定看好半导体全年的结构性行情。

1Q22半导体机构持仓占总市值比重稳中有升，IC设计持续被机构青睐，根据Wind数据，1Q22基金重仓持有半导体股票市值占半导体行业总市值约8.1%，相比3Q21进一步提升，体现了机构对板块中长期发展的看好。

建议关注：1）半导体材料设备：有研新材/雅克科技/沪硅产业/华峰测控/北方华创/上海新阳/中微公司/精测电子/长川科技/鼎龙股份/拓荆科技/盛美上海；2）IDM: 闻泰科技/三安光电/时代电气/士兰微/扬杰科技；3）晶圆代工：华虹半导体/中芯国际；4）半导体设计：海光信息/圣邦股份/思瑞浦/澜起科技/声光电科/晶晨股份/瑞芯微/中颖电子/斯达半导/宏微科技/新洁能/全志科技/恒玄科技/富瀚微/兆易创新/韦尔股份/卓胜微/晶丰明源/紫光国微/复旦微电/艾为电子/龙芯中科/东微半导/纳芯微。

摘自《周观点：半导体1Q22机构持仓稳中有升，IC设计持续被青睐》

《家电|周观点：从家电消费刺激政策看行业走向——2022W17周度研究》

从家电消费刺激政策看行业走向，近年来国内家电消费刺激相关的政策。国家层面，近期国内多地散发疫情持续，且家电品类为疫情中需求受冲击较大领域，因此自21年起国务院对促消费政策再加码，且政策更具针对性，家电补贴政策采取因地制宜策略。

地方层面，20年多地举办家电补贴促进家电消费，多为家电厂商及家电KA的销售行为，复盘汇率对家电企业收入、业绩增速的影响，我们认为，2020-2021年家电企业盈利能力变动与汇率走势差异较大，主要因为近两年疫情对终端需求的影响、原材料价格高涨对成本的影响为企业盈利能力主要影响因素。

我们推荐【海尔智家】（21年国内冰箱/冷柜业务占营业利润比重20%，短期可能受疫情持续带来升级或新增购买需求）、【老板电器】（地产+第二曲线）、【亿田智能】（地产+增速快）、【科沃斯】（清洁龙头，旺季渐近）、【苏泊尔】（基本面恢复+海外盈利改善，短期疫情持续可能有新增需求）、【小熊电器】（基本面恢复，短期疫情持续可能有新增需求）、【新宝股份】（二季度低基数+汇率贬值利好出口）。

摘自《周观点：从家电消费刺激政策看行业走向——2022W17周度研究》

《轻工|周观点：顾家家居一季报超预期，家居龙头增长韧性显著》

内销家居板块：顾家家居一季报超预期，喜临门亦录得双位数增长，欧派家居21年高基数下依旧实现高增长，坚定看好龙头逐步构建渠道、产品壁垒，引领行业资源整合、提升市占率，当前为家居板块估值、业绩双历史底部，持续看好“内需+2C”为主的家居龙头，软体板块推荐【顾家家居】【喜临门】，定制板块推荐【欧派家居】【索菲亚】【志邦家居】。

家居出口板块：疫情后需求整体或趋于平稳，细分品类出现结构性分化。出口板块受海运、原材料、汇率影响短期依旧承压，长期看好供给端集中度提升、龙头竞争优势进一步加强，建议关注出口占比高的家居龙头【敏华控股】、【顾家家居】，细分赛道龙头【共创草坪】，单品类渗透率提升的【匠心家居】【浙江自然】、【麒盛科技】、【凯迪股份】。

林业碳汇：中国有望成为全球最大的碳交易市场，林业碳汇为CCER项目中的“黄金”，林业碳汇作为“碳中和”进程中的“负碳”途径，具备碳汇量大、成本低、生态附加值高等特点，是CCER项目中的“黄金”。建议关注【岳阳林纸】。造纸板块：成本端驱动叠加节后补库存，纸企3月温和涨价，建议关注【太阳纸业】、【山鹰国际】、【博汇纸业】、【晨鸣纸业】。

摘自《周观点：顾家家居一季报超预期，家居龙头增长韧性显著》

《银行|常熟银行（601128）：存贷两旺，一季度顺利实现开门“红”》

业绩增速更上层楼，盈利能力强劲，公司披露2022年一季报，营收和归母净利润同比增长19.34%、23.38%，同比增速较2021年全年提升3.03pct、2.04pct。其中利息净收入同比增长23.97%，同比增速较2021年全年提升11.82pct，主要系信贷需求旺盛。存贷两旺，净息差保持回升，公司22Q1净息差达3.09%，较2021年全年提升3bp，基本维持住21Q4以来的回升态势。22Q1公司信贷投放维持高增长，期末贷款同比增速高达24.06%，同比增速较21Q4末提升0.47pct。

资产质量扎实，拨备覆盖率保持高位，公司22Q1末不良率为0.81%，较21Q4末持平，关注类贷款占比小幅提升5bp至0.94%。不良贷款和关注类贷款合计占比仍维持在低位运行，整体资产质量较为扎实。内生外源补充核心一级资本，为资产扩张打好提前量，一季度打好全年基础，业绩高增有望持续。

区域活跃的民营经济催生出旺盛的信贷需求，公司明确坚守服务“三农”、服务小企业和小微企业的市场定位，小微业务先发优势明显，多年来已经形成完善的小微金融服务体系。在业务扩张的同时，严控信用风险，不断夯实资产质量。一季度开门“红”为全年信贷投放打好基础，随着疫情冲击减弱，后续有望保持较快信贷投放。预计公司2022-2024年归母净利润同比增长21.31%、19.26%、17.23%。目前公司对应PB（LF）为1.13 倍，给予2022年目标PB 1.4 倍，对应目标价11.12 元，维持“买入”评级。

摘自《常熟银行（601128）：存贷两旺，一季度顺利实现开门“红”》

《传媒互联网|锋尚文化（300860）：年报符合预告，一季度平稳开局》

公司于2022年4月23日披露年报及一季报，2021年实现营收4.67亿元，同比下降52.56%；归母净利润0.92亿元，同比下降64.62%；扣非归母净利为0.24亿元，同比下降89.68%，符合前期预告。22Q1实现营收1.38亿元，同比增长31.39%；归母净利润0.89亿元，同比增长212.03%；扣非归母净利为0.02亿元，同比下降84.75%。非经常性损益主要来自对外投资（曲江文旅定增）及现金管理。

公司2021毛利率为41.16%，同比增长2.8pct。净利率为19.7%，同比下降6.77pct。21年公司净利率下降主要系恒大等应收账款计提、员工激励及办公房租增加。2022Q1毛利率为29.26%，同比下降10.06pct，我们认为这主要是因为冬奥项目为重点国家级项目，毛利率低于一般商业项目，预判后续毛利率提升。大型文化演艺活动：21年虽是小年，仍体现国家级项目竞争优势，以及创新推出虚拟演绎线上演出，打造“虚拟+演出+娱乐交互”的全新娱乐体验模式。

文化旅游业务：订单签约与收入确认时间错配，21年文化旅游板块收入受20年疫情影响显著，但公司在手订单充沛，C端业务快速推进，后续有望企稳回升，公司在业内形成良好品牌效应，三季度有亚运会项目，ToC文旅业务快速推进，叠加子公司锋尚互娱探索跨次元线上演出有望成为未来增长动力。公司的业务和疫情防控相关，持续关注全国疫情状况。我们预计公司 2022-2024年营业收入分别为 12.6/14.9/17.1亿元，归母净利润分别为3.0/4.0/4.6亿元，维持“买入”评级。

摘自《锋尚文化（300860）：年报符合预告，一季度平稳开局》

《传媒互联网|东方财富（300059）：市场波动下整体增速放缓，但业务市占率保持提升》

东方财富22Q1实现营业总收入31.96亿元，同比增长10.6%，环比下降7.6%，归母净利润21.71亿元，同比增长13.6%，环比下降6.4%。22Q1归母净利润率67.9%，同比提升1.8pct。由于22Q1市场波动，公司业绩增速放缓，但利润率保持同比提升，整体符合预期，经纪业务方面，22Q1单季度东财手续费及佣金净收入13.50亿元，同比增长29%，环比下降9%。22Q1两市股票总成交额同比增长7%，日均成交额为1.01万亿。东财22Q1经纪业务收入同比增速大幅高于市场增速，可判断公司22Q1经纪业务市占率同比有明显提升。

新发行基金份额随着市场热度变化同比下滑较多，同时3月基金管理规模环比下降，带来基金代销收入Q1下滑，我们认为主要来自申赎费下降影响。但存量基金尾随为东财带来基金收入基础盘，短期市场震荡下，或有所波动，但长期看在资管黄金发展期，东财作为拥有优质垂直流量的平台，有望享受中长期红利，此外，22Q1公司公允价值损益为-2.55亿元，去年同期为470万元，主要为交易性金融资产公允价值变动损益同比减少，对整体利润产生一定影响。

资管市场蓬勃发展，长期发展空间可期，叠加东财业务市占率提高趋势、互联网平台效应，以及财富管理等新业务发展，共同推动东财业绩短期及中长期的增长。考虑权益市场波动性，我们下调公司22-24年归母净利润（前值106.8/133.3/164.7亿元），预计公司2022-2024年归母净利润分别为102.7/124.7/149.8亿元，对应增速分别为20.1%/21.4%/20.1%，对应PE分别为26.8x/22.1x/18.4x，维持“买入”评级。

摘自《东方财富（300059）：市场波动下整体增速放缓，但业务市占率保持提升》

《汽车|经纬恒润（688326）首次覆盖：近20年厚积薄发，汽车电子龙头启航》

公司是国内电子产品龙头公司，业务增长迅速，有能力进行国产替代并已经参与海外竞争：公司产品覆盖较大范围的汽车电子部件，已经从技术要求相对简单的车身电子产品向底盘、智能驾驶、智能网联等技术及功能安全等级要求较高、行业发展较快的产品升级，新兴领域辅助驾驶及智能网联配套业务，公司目前在国内供应商中销售规模领先，优势明显，是收入增长的引擎，在向域控制器集成的趋势下，公司车身域控制器开发顺利，有望贡献新的业务增长点。

研发服务及解决方案业务拥有较高行业知名度，与配套业务协同发展，公司管理团队稳定，经验丰富，执行力强，具有战略眼光，我们预计公司2022-2024年收入为45.04、57.55、73.26亿元，归母净利润为2.24、3.70、4.60亿元。结合可比公司估值并考虑公司未来成长性等因素，采用分部估值法，给予公司智能驾驶及智能网联业务2022年总收入5倍PS估值，其它业务为公司整体归母净利润35倍PE估值，目标市值164.7亿元，首次覆盖给予“买入”的投资评级。

风险提示：汽车行业景气度下行、智能汽车渗透率提升不及预期、汽车电子行业竞争加剧、缺芯影响汽车产量，供给受限、技术与产品迭代风险、特别表决权股份或类似公司治理特殊安排的风险、智能驾驶政策风险、测算具有一定主观性、短期内股价大幅波动的风险。

摘自《经纬恒润（688326）首次覆盖：近20年厚积薄发，汽车电子龙头启航》

《医药|万孚生物（300482）：常规业务稳健增长，抗原自测贡献增量》

2022年4月24日公司发布2021年年报业绩和2022年一季度业绩：2021年全年公司实现营业收入33.61亿元，同比增长19.57%；归母净利润为6.34亿元，同比增长0.04%；扣非归母净利润为5.51亿元，同比减少6.74%。2022年一季度公司实现营业收入26.25亿元，同比增长276.87%，归母净利润为9.04亿元，同比增长481.32%。

2021年和2022年Q1业绩符合预期，常规业务延续稳增长，全球营销体系逐步搭建，推进海外本地化建设，在海外团队配置方面，公司组建本地化团队，逐步实现对重点国家POCT市场的覆盖。在资质认证方面，公司内部已初步完成欧盟IVDR法规体系搭建，三大战略技术平台实现突破，完善万孚生态圈。公司已形成初具规模的生态圈，2021年与多家医疗巨头达成战略合作，包括和阿斯利康在前列腺癌早筛早诊达成合作；和迈瑞医疗在智慧实验室、区检中心进行深度合作；与默克合作推进甲状腺功能基层检测的可及性。

公司为POCT的龙头企业，2022年新冠抗原检测需求快速增长，将2022年收入由46.40上调至56.10亿元，预计2023-2024年收入为50.53、57.19亿元。预计2022-2024年公司净利润为11.49、10.92和12.58亿元，当前股价对应2021-2023年的PE为18.12、19.06和16.53，维持“买入”评级。

摘自《万孚生物（300482）：常规业务稳健增长，抗原自测贡献增量》

《医药|济川药业（600566）：一季度业绩超预期，核心品种销售高增长》

4月22日，公司发布2022年一季报，第一季度实现营业收入21.74亿元，同比增长13.34%；归母净利润5.81亿元，同比增长32.36%；扣非后归母净利润5.03亿元，同比增长22.9%，公司第一季度营业收入和净利润业绩亮眼。

产品销售业绩新高，经营费用逐步优化。2022年第一季度公司实现营业收入21.74亿元，达到同期新高，主要得益于：①清热解毒类产品核心产品蒲地蓝消炎口服液2022年被《新型冠状病毒奥密克戎变异株感染中医药防治专家共识》推荐为防治药物，随着疫情反复一定程度促进产品销量。②儿科类产品：小儿豉翘清热颗粒在细分领域市场占有率位居行业前列。研发不断发力，产线逐步丰富。2022年一季度公司研发费用9443.05万元，同比增长20.24%，公司研发投入促进在研产品有序推进。生长激素进展顺利，未来发展持续向好。子公司产品伊坦生长激素临床试验III期入组顺利，该长效产品使用FC融合蛋白技术，有较好的依从性，未来有较好的竞争格局。我们认为产品上市后有望在该领域实现较快增长，带动公司业绩持续向好。

我们预计公司2022-2024年营业收入分别为85.66、94.94、104.53亿元，归母净利润分别为20.31、22.43、24.45亿元，维持“买入”评级。

摘自《济川药业（600566）：一季度业绩超预期，核心品种销售高增长》

《医药|健帆生物（300529）：深耕血液净化市场，适应症拓展及海外销售发力》

三大主营业务稳步增长，巩固公司市场领先地位。2021年，公司整体业务收入、经营业绩均保持稳健增长。研发硕果累累，血液净化产品种类不断丰富。公司不断加大研发项目投入，2021年达1.74亿元，同比增长115.17%，2022Q1同比增长95.03%达4077.16万元。2021年至今，公司新增7个新产品注册证，共持有20个医疗器械产品注册证。公司新产品中空纤维血液透析器获得CE认证，进一步丰富了公司血液净化产业链的产品种类。积极参与深圳价格谈判，灌流器产品成功在浙江省挂网。我们认为，灌流器产品具有相对较强的消费属性，尚未有地区开展大范围集中采购。深圳市2021年开展了同类产品的价格谈判，价格略有下调，公司整体产品价格体系稳定。2021年底，浙江省将肾科相关的血液灌流器同时纳入价格目录和医保，助推公司产品在浙江地区销售。

我们预计疫情的影响或持续，小幅下调收入和净利润预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为36.01/48.70/65.89亿元（2022/2023年前值分别为37.46/52.10亿元），归母净利润分别为16.01/21.65/29.16亿元（2022/2023年前值分别为16.20/21.77亿元）。维持“买入”评级。

摘自《健帆生物（300529）：深耕血液净化市场，适应症拓展及海外销售发力》

《医药|爱博医疗（688050）：一季度业绩增势良好，多维度丰富产品布局》

4月20日，公司发布2022年一季报，第一季度实现营业收入1.31亿元，同比增长55.54%；归母净利润5869.03万元，同比增长63%；扣非后归母净利润5220.39万元，同比增长65.15%，公司第一季度营业收入和净利润均保持高速增长。

产品销量稳步向好，经营费用逐步优化。第一季度公司“普诺明”系列人工晶状体和“普诺瞳”角膜塑形镜产品销量快速增长，实现营业收入同比大幅增长55.54%，公司毛利率85.12%，同比基本持平；公司第一季度销售费用率13.58%，同比下降2.08个百分点，管理费用率10.24%，同比下降2.27个百分点；研发费用率9.61%，同比下降3.24个百分点，公司适当优化销售、管理、研发费用支出所致，经营性现金流提升33.95%。研发创新持续推进，近视防控产品线布局强劲。彩瞳、离焦镜大力布局，多维度打造丰富管线。公司积极拓展“彩瞳”业务，子公司“天眼医药”已有3款（半年抛、月抛、日抛）彩色隐形眼镜产品提交国家药监局申报注册，此外加快公司高透氧硅水凝胶软性角膜接触镜的研发进度，预计为后期业务增长打下基础。公司的产品布局高、中、低端完整产品线，受集采影响可控。我们认为产品上市后有望在该领域实现较快增长，带动公司业绩持续向好。

我们预计公司2022-2024年营业收入分别为6.58/9.85/13.43亿元人民币，归母净利润分别为2.77/4.04/5.31亿元人民币，维持“买入”评级。

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220425】
《策略|公募有定价权的行业，目前配置水平如何？——2022Q1公募基金持仓概览》公募有定价权行业配置情况：从22Q1基金季报披露情况看，目前公募有定价权且超配比例处于历史偏低位置的行业包括：非银金融、传媒、医药生物、计算机、通信等。其中，医药生物、通信近一阶段有明显的底部加仓迹象... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220425

《策略|公募有定价权的行业，目前配置水平如何？——2022Q1公募基金持仓概览》

公募有定价权行业配置情况：从22Q1基金季报披露情况看，目前公募有定价权且超配比例处于历史偏低位置的行业包括：非银金融、传媒、医药生物、计算机、通信等。其中，医药生物、通信近一阶段有明显的底部加仓迹象。除此之外，休闲服务、电子、建筑材料、电气设备等行业目前仓位处于偏高位置，可继续跟踪其产业景气度和仓位波动情况。

“百亿俱乐部”规模出现大幅缩水：本季度，“百亿俱乐部”规模出现大幅缩水，管理规模在百亿以上基金经理无论是人数还是管理资金的规模均回落至2020年末水平。截至22Q1，全市场主动偏股型基金的1495名基金经理中，管理总规模超过100亿的共137人，相比上一期减少32人，这部分基金经理截至Q1管理规模约为3万亿，相比2021Q4减少约1万亿。

二级行业配置：基金重仓持有的129个申万二级行业中，2022Q1持仓市值增加排名前五的行业为养殖、煤炭开采、房地产开发、工业金属和国有大型银行；减少前五的行业为白酒、消费电子、电池、证券和计算机设备。机构持股继续分散化：本季度机构资金持股仍有小幅分散化趋势，重仓股数量小幅步抬升，重仓市值则继续回落。持仓集中度也反映了持股分散化的情形，本季度主动偏股型产品持仓市值前10、前20的集中度分别为12.04%和17.08%，较前一季度分别降低0.07pcts和0.27pcts。

摘自《公募有定价权的行业，目前配置水平如何？——2022Q1公募基金持仓概览》

《金工|量化择时周报：敬畏趋势，等待利空兑现》

择时体系信号显示，均线距离为-9.97%，均线距离的绝对值突破3%的阈值，市场继续处于下行趋势，市场进入下行趋势格局，在我们的体系下，核心驱动变量为赚钱效应的度量。当前赚钱效应为-8.77%，长期下行趋势格局仍在延续。

短期而言，即将进入美联储议息时间窗口，国内降准落地，降息落空，新一轮利好预期仍需等待，时间上进入一季报的集中披露期，市场风险偏好难以提升，整体而言，下行趋势仍将延续，等待新的利好刺激。长周期的行业配置上，根据分析师盈利预测展望2022年行业景气度的情况，利润增速靠前的行业为新能源动力系统以及旅游和农业和稀有金属。

中周期天风量化two-beta中期行业选择模型信号数据显示，结合海内外情况，4月模型结论显示利率处于我们定义的上行阶段，经济处于我们定义的下行阶段，行业配置建议关注周期下游和消费；重点配置周期下游中的房地产、建筑、建材，消费中的养殖和旅游。在下行趋势中的反弹阶段重点关注景气度较高的电池30ETF（159757），以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位维持30%。

摘自《量化择时周报：敬畏趋势，等待利空兑现》

《宏观|4月资产配置报告》

4-6月大类资产配置建议：权益市场：A股市场延续下跌趋势，3月大盘股（上证50和沪深300）和中盘股（中证500）大幅下跌5.90%、7.83%、7.71%。板块上，成长板块领跌，跌幅达11.2%，周期和消费板块仍处下行通道，金融板块震荡偏弱。债券市场：3月利率债和信用债指数与上月基本持平，可转债交易连续两月降温，中正转债指数持续继续下挫5.47%。商品市场：3月大宗商品继续上攻，工业品强势上涨11.81%，能化品和农产品均录得涨幅。美债实际利率大幅上行；黄金价格在月中刷新2020年8月以来的高点后小幅回调，全月收涨1.48%。外汇市场：3月美元指数震荡上行，美元对人民币升值0.51%，人民币对一篮子货币有升有贬。

权益：下调权益战术配置至【标配】，宽基指数投资价值下降较快，中盘股投资价值下降幅度大于大盘股。板块上，维持周期【高配】；下调金融至【标配或高配】；下调消费和成长至【标配】；债券：下调利率债至【标配或低配】，维持高评级信用债【标配或低配】，上调转债至【标配或低配】；商品：维持【低配】工业品，下调农产品至【低配】。

4-6月工业品胜率小幅回升至中性；农产品胜率小幅回落，目前仍高于中性，工业品的胜率小幅回升。国际地缘政治冲突烈度持续，农产品对应的必需消费涨价预期兑现结束后，胜率继续回落，目前略高于中性。国际定价的大宗商品价格居高不下，疫情冲击下国内经济衰退趋势明显增强，滞胀环境资源品是高确定性资产。但如果全球需求进一步减弱，大宗商品价格仍会调整。

做多人民币策略：维持【低配】。4-6月人民币胜率与上一期基本持平，目前处在中低位置。中美货币政策相向而行，经济周期错位都给人民币的币值带来了较大的贬值压力。中美利差倒挂，存在贬值压力，但没有贬值，原因是贬值动力没有出现，经常账户盈余是支撑前期人民币汇率稳定的关键因素。如果在内外疫情防控策略差异下，出口份额回落，则贬值动力将出现。人民币汇率可能在4月中下旬开始出现关键走贬。随着美债利率的进一步回升，中美短期利差将加深倒挂，目前处在历史极低位置，人民币赔率低。

摘自《4月资产配置报告》

《银行|招商银行（600036）：短期略有波动，但基本面韧性尚足》

业绩同比增速下滑，非息收入略显疲弱。公司披露2022年一季报，营收和归母净利润同比增长8.54%、12.52%，同比增速较2021年全年下滑5.49pct、10.68pct。其中利息净收入同比增长9.97%，增速整体保持平稳；非息收入同比增长6.53%，同比增速较2021年全年下滑14.23pct，手续费及佣金净收入同比增速下滑13.33pct。

净息差环比上行，存款提升强于信贷投放。22Q1公司净息差2.51%，较21Q4提升3bp，主要为负债端成本优化导致。市场低迷拖累AUM增长，长尾客群增长仍强劲。资本市场的低迷表现使得公司财富管理业务承压，对整体AUM增长造成一定拖累。值得注意的是，金葵花以下客户AUM同比增速继续抬升，至22Q1末达21.50%，基础客群不断夯实。信用风险略有回升，资产质量保持稳定。虽然受不良生成提升影响，公司拨备覆盖率较21Q4末下滑21.19pct，但整体仍维持在较高水平。

短暂虽有调整，但长期发展韧性仍足。展望后续，随着疫情冲击的减弱及稳增长政策的持续发力，公司信贷投放有望迎来恢复性增长，资产质量趋向平稳。同时大财富管理价值循环链持续打磨下，中收增长有望恢复。预计2022-2024年归母净利润同比增长15.55%、15.83%和15.91%。截至4月22日收盘公司PB（LF）为1.46倍，维持2022年目标PB1.95倍，对应目标价63.63元，维持“买入”评级。

摘自《招商银行（600036）：短期略有波动，但基本面韧性尚足》

《非银|东方财富：业绩同比+13.6%，成长抵御波动！》

公司第一季度实现营收31.96亿元，同比+10.6%；归母净利21.71亿元，同比+13.6%。

基金业务：我们预计实现收入11.60亿元，同比-12.3%。我们认为负增长的主要原因在于：权益基金市场活跃度较去年同期大幅回落（Q1新发权益基金1563亿元，同比-83.2%），预计公司权益基金销量降幅较大，叠加客户转向相对稳健的债基等非权益基金，综合申赎费率下降，导致申赎等交易性收入大幅减少。

证券业务：我们预计实现收入19.56亿元，同比+31%。其中手续费及佣金收入13.50亿元，同比+29%；利息净收入6.06亿元，同比+37%。Beta方面，Q1市场日均股基成交额10920亿元，同比+7.0%；日均两融余额17373亿元，同比+4.0%；Alpha方面，根据西藏地区营业部成交占比测算，预计东财1-3月股基市占率分别达3.89%、4.05%、4.27%，份额逆势上行；Q1末融出资金余额384亿元，预计两融市占率~2.43%，较去年末持平。成本/费用端：非证券业务毛利率继续提升至89.2%，同比+3.7pct.；销售费用率、管理费用率、研发费用率则分别-1.8pct.、+1.9pct.、+1.0pct.至3.6%、15.9%、7.2%。

长期来看，东财仍然是“金融机构中最具备互联网基因、互联网平台中最具牌照优势”的稀缺标的，基本面向好趋势不变；且近期对于蚂蚁等三方平台监管政策收紧，若后续市场回暖，公司有望充分享受业绩的向上β，建议关注。

摘自《东方财富：业绩同比+13.6%，成长抵御波动！》

《传媒互联网|周观点：连续下跌体现悲观情绪，期待疫情进展及中概审计谈判等改善信号》

市场及板块走势回顾：上周传媒板块指数下跌5.28%，上证综指下跌3.87%，深证成指下跌5.12%，创业板指下跌6.66%。板块涨幅前三：鹿港文化（+9.01%）、完美世界（+3.30%）、歌华有线（+2.39%）；板块跌幅前三：引力传媒（-16.99%）、富春股份（-16.47%）、壹网壹创（-13.23%），网上商品服务零售额1.06万亿元，同比增长0.5%；近期上海等地疫情得到有效管控，关注后期疫情好转下，叠加各项纾困政策落地，零售平台【美团、京东、阿里、拼多多】、广告媒体龙头【分众】等修复机会。

近期就中概股会计监管相关问题，中国证监会副方星海在博鳌亚洲论坛上表示与美国谈判团队总体谈判顺利，预期PCAOB合规细节将在未来逐步落地，4月22日知乎完成在香港的双重主要上市，关注后续在美上市重点中概企业进展，包括【阿里、拼多多、京东、哔哩、富途】等。

游戏版号复发后回归常态化，心动《派对之星》作为版号复发后第一款游戏预计于4月23日11点正式上线，后续关注新产品上线后有效支撑基本面的游戏公司【腾讯、网易、三七、哔哩哔哩、心动公司、吉比特、富春】等。4月23日【吉比特】发布业绩，22Q1营收12.29亿元，同比增长9.98%，环比增长8.38%，实现归母净利润3.5亿元，吉比特重点代理产品《奥比岛：梦想国度》现已开启iOS预订，并于4月28日开启全渠道付费测试。

摘自《周观点：连续下跌体现悲观情绪，期待疫情进展及中概审计谈判等改善信号》

《计算机|万兴科技（300624）：汇率及疫情等致业绩短期承压，订阅收入占比已近60%》

公司发布2021年报和2022年一季报。2021年，公司实现营业收入人民币10.29亿元，较上年同期增长5.39%，归属于上市公司股东的净利润2,784.55万元，较去年同期下降77.77%。剔除2021年人民币汇率持续升值对收入的影响，营业收入同比增长11.40%，归母净利润可增加约3,200万元。

22年一季度，公司实现营业收入2.63亿元，同比增长3.71%；归母净利润-0.04亿元，同比下降112.13%；扣非归母净利润-0.09亿元，同比下降132.70%。业绩受汇率、订阅转型、疫情等影响短期承压，云化已初见成效，研发费用持续增长，重视精英人才引进，创新产品频出，公司注重产品与技术的持续创新，不断加大研发投入。

2019年至2021年，公司研发费用连续快速增长，分别为1.56亿元、2.19亿元、3.28亿元，占各期营业收入比例分别为22.11%、22.39%、31.88%。为了持续推进订阅转型进程，建设和完善订阅支撑平台，21年公司研发费用同比增加1.10亿，同比增长50.09%。考虑到视频编辑等数字创意领域还在快速增长阶段，而公司为该领域龙头公司之一，我们预计公司2022~2024年营业收入分别为13.38/16.72/20.57亿元，净利润分别为1.30/1.95/2.46亿元，维持增持评级。

摘自《万兴科技（300624）：汇率及疫情等致业绩短期承压，订阅收入占比已近60%》

《计算机|京北方（002987）：收入符合预期，高在手订单驻稳未来增长》

公司发布2021年报和2022年一季报。2021年，公司实现营业收入30.54亿元，同比增长33.22%；归母净利润2.31亿元，同比下降16.47%；扣非归母净利润2.09亿元，同比下降18.86%。22年一季度，公司实现营业收入8.33亿元，同比增长20.12%；归母净利润0.24亿元，同比下降53.67%；扣非归母净利润0.21亿元，同比下降55.97%。

公司收入增长符合预期，业务结构持续优化，在手订单充沛驻稳未来增长，加大研发投入筑高壁垒，积极储备人才迎接新机遇，2021年度公司人员数量也进一步增长。信息技术服务板块人数从2020年末的6,900人增至2021年末的8,472人，同比增长22.78%。我们认为，加大研发投入将有利于公司进一步筑高自身壁垒，而公司提高人均薪酬，加大人才招聘力度的举措，有利于公司迎接未来金融IT新机遇。

考虑到金融IT行业下游高景气，且公司为该领域龙头公司之一，维持买入评级。因公司现受汇率波动和疫情因素双重影响，且正于业务结构转型中，适当下调盈利预测：我们将公司2022~2023年的营收由42.27/55.63亿元调降至40.01/52.01亿元，预计2024年营收为67.10亿元；将2022~2023年的净利润由4.03/5.56亿元调降至3.80/5.08亿元，预计2024年净利润为6.25亿元，维持买入评级。

摘自《京北方（002987）：收入符合预期，高在手订单驻稳未来增长》

《通信|中瓷电子（003031）：业绩稳健，募投项目建设助力消费电子陶瓷收入大幅增长》

公司发布2021年年报及2022年一季报，21年营收10.14亿元（YoY +24.21%），归母净利润1.22亿（YoY +23.96%），扣非净利润1.07亿元（YoY +23.39%）。此外，2022年Q1营收2.92亿元（YoY +30.93%），归母净利润3565万元（YoY +26.05%），扣非净利润3129.36万元（YoY +16.92%），业绩符合预期。

2021年公司收入净利稳健增长，成本费用管控良好，研发投入力度高，在供应链紧张的背景下，公司21年毛利率同比微降0.96pct；此外，公司期间费用率仅增长0.13pct，费用管控良好。其中销售/管理/研发/财务费用率分别增长-0.20/0.57/0.61/-0.85pct。公司维持较高研发投入，增强核心竞争力，为未来长期增长奠定基础，存货增加有备无患，Q1合同负债印证订单增长，大股东中电十三所持续赋能，切入氮化镓赛道打开第二成长曲线。

公司作为国内精密电子陶瓷外壳龙头，背靠中电十三所，充分享受下游高景气传导和国产替代化浪潮。结合2021年年报业绩，考虑到占比较大的光器件领域景气度放缓，且公司主动缩减竞争激烈的工业激光器陶瓷业务，我们对盈利预测进行调整。如果不考虑资产注入的情况，我们预测公司22-24年的净利润分别为1.57亿元、1.93亿元和2.30亿元，对应PE分别为74/60/50倍，维持“增持”评级。

摘自《中瓷电子（003031）：业绩稳健，募投项目建设助力消费电子陶瓷收入大幅增长》

《商社&电子|极米科技（688696）：持续推进产品与内容建设，海外收入高速增长》

极米科技发布2021年报。2021年公司实现营收40.38亿元，同比增长42.78%。分季度来看，2021Q1-Q4分别实现营收8.15亿/8.72亿/9.57亿/13.94亿元，同比增长62.32%/35.87%/32.42%/44.97%。分产品来看，投影机整机销售收入37.85亿元，同比增长42.75%；配件收入1.59亿元，同比增长43.36%；互联网增值服务收入6402万元，同比增长55.15%。

公司2021年销售/管理/研发/财务费用率分别为15.42%/2.62%/6.51%/-0.10%，同比变化+1.52pcts/+0.20pcts/ +1.59pcts/-0.17pcts，由于销售费用中的运杂费在2021年转移到了营业成本中，在同一口径下，销售费用率同比上升2.90pcts。2021年归母净利润4.83亿元，同比增长79.87%，归母净利率11.97%，同比上升2.47pcts；扣非归母净利润4.29亿元，同比增长73.37%，扣非归母净利率10.63%，同比上升1.88pcts。

2021年经营性活动产生的现金流5.36亿元，2020年同期1.85亿元；投资性活动产生的现金流-15.27亿元，2020年同期-3.18亿元，给予买入评级。综合预计2022-2024年营业收入53.12亿/70.45亿/91.38亿元，由于2022年上半年疫情影响，我们将极米科技盈利预期做出了调整，由前值2022-2023的7.1亿/9.5亿调整至2022-2024年的6.87亿/9.46亿/12.04亿元，对应27/20/16 xPE。

摘自《极米科技（688696）：持续推进产品与内容建设，海外收入高速增长》

《商社|复星旅游文化（01992）：一季度表现亮眼，凸显高端度假游产品力及复苏弹性》

22Q1Club Med恢复至19年同期83%，净利润转正、恢复至近19年水平，Club Med整体营业额增长506%，累计预定量持续恢复。（1）营业额增长：22Q1，集团营业额42.0亿元（人民币，下同），较21年同期增加306.6%。同期，ClubMed整体营业额33.7亿元，较21年同期增长506.4%，恢复至19年同期的84.5%。22年1-2月亚特兰蒂斯营业额同比增长44%，太仓复游城雪世界封顶。

三亚亚特兰蒂斯22年1-2月营业额达3.6亿元，同比增长44%，22年春节期间，营业额较21年同期增长46.1%，总接待人次18.3万/+28.4%，入住率达98.6%，平均每日房价5135元。然而，3月起疫情暴发，导致全国性的旅游限制收紧、客流下降，营业额同比减少约87%。

TC营业额快速增长至近5亿元，其中英国同比增843.7%，托迈酷客系集团旗下一站式度假生活服务场景化平台，22Q1，托迈酷客中国实现营业额1.1亿元/+87.5%，Thomas Cook英国实现营业额3.6亿元/yoy+843.7%。

公司是聚焦休闲度假旅游的全球领先的综合性旅游集团之一以及全球最大的休闲度假村集团。作为专注为家庭提供开创性休闲度假旅游解决方案的翘楚，公司致力于顺应行业走势，满足客户不断变化的需求。我们预计公司 22-24 年经调整 EBITDA 分别为 37/55/62 亿元，其中来自旅游运营 28/44/48 亿元，同期公司归母净利润分别为 3.2/7.8/10.4 亿元，对应PE分别为34/ 14/ 11x。维持盈利预测，给予“买入”评级。

摘自《复星旅游文化（01992）：一季度表现亮眼，凸显高端度假游产品力及复苏弹性》

《家电|石头科技（688169）：国内增速亮眼，Q1业绩超预期》

公司2021年全年实现营业收入58.37亿元，同比+28.84%，归母净利润14.02亿元，同比+2.41%；其中2021Q4实现营业收入20.1亿元，同比+29.62%，归母净利润3.86亿元，同比-17.8%。公司2022年Q1全年实现营业收入13.6亿元，同比+22.3%，归母净利润3.43亿元，同比+8.76%。拟向全体股东每10股派发现金红利21.00元（含税）。

国内营收高速增长，市占率有所提升：新品扫地机和洗地机带动公司营收增长，公司加大销售费用投入，海外自营销售下滑影响毛利率，公司销售费用率显著上升，主要由于公司为进一步拓展海内外市场，相应推广费、平台费和人工费用增加，以及本期股份支付费用增加所致。

我们认为公司新品的推出将补全原有价格带，丰富sku，产品结构将更加健康均衡。我们预计22年公司会继续投入销售和研发费用，不断完善产品，扩大品牌知名度，预计销售费用效率有望提升，同时叠加产品结构升级，公司业绩有望改善。基于公司的年报和一季报，我们适当下调了毛利率和税率水平，同时基于公司在国内的销售情况略上调了营收增速，预计22-24年净利润为18/22/27亿元（22-23年前值为17/21亿元），当前股价对应动态估值为22x、17x、14x，上调为“买入”评级。

摘自《石头科技（688169）：国内增速亮眼，Q1业绩超预期》

《家电|科沃斯（603486）:自有品牌高速增长，Q1营收业绩超预期》

公司2021年全年实现营业收入130.86亿元，同比+80.9%，归母净利润20.1亿元，同比+213.51%；其中2021Q4实现营业收入48.42亿元，同比+56.6%，归母净利润6.8亿元，同比+73.8%。

自有品牌高速增长，新兴渠道占比提升。自有品牌营收占比为94.02%，自有品牌业务收入合计增长63.65%，代工业务同比下滑58.4%，自有品牌保持高速增长。高端品占比提升带动毛利率增长，公司加大费用投入。全年自有品牌毛利率显著上升，主要由于公司高端产品在整体营收中的比重的持续提升。公司2021年/21Q4/22Q1的销售费用率同比分别+3.16/+8.46/+4.35pct，销售费用率显著提升。但从整体看，销售费用的投放效率有所增加，21年销售费用占自有品牌业务收入的比重较2020年下降1.08pct。

行业方面，国内22年市场将从技术升级转为放量增长，行业渗透率有望进一步提升，海外市场处于随机类产品向规划类产品升级阶段，需求有望持续提升。公司方面，公司为国内行业龙头，市占率稳步提升，海外市场补全高端价格带，有望实现量价齐升。根据公司的年报和一季报的情况，我们上调了自有品牌的营收增速，同时也上调了一定的毛利率和费用投入。我们预计22-24年的净利润为26.2/34.7/45.5亿元（22-23年前值为28.2、37亿元），对应动态估值分别为21.8x/16.5x/12.6x，上调至“买入”评级。

摘自《科沃斯（603486）:自有品牌高速增长，Q1营收业绩超预期》

《建筑建材|周观点：继续看好稳增长链条》

过去五个交易日（0418-0422）沪深300跌4.2%，建材（中信）指数跌7%，所以子板块均下跌，但上周五稳增长相关板块反弹较多。我们认为3月投资数据出炉后，部分前期资金获利兑现，可能是近期稳增长相关板块调整的原因。个股中，海南发展、四方达、友邦吊顶、金刚玻璃、鲁阳节能收益居前。

稳增长仍有望是后续主线，上周稳增长相关性较高的建筑建材品种均出现较大幅度调整，我们认为可能的原因包括：1）上周一统计局公布1季度的投资数据，在数据公布之前，市场普遍预期经济数据较差，稳增长存在较高的政策预期，数据公布后，短期稳增长的宏观催化减少，部分资金获利兑现；2）在内外环境共同作用的情况下，市场担心全年GDP增长目标的政策排序，上周LPR报价环比持平，未出现降息。

继续看好稳增长和基本面反转相关品种，推荐消费建材/管道/水泥等：1）消费建材去年受地产景气度、资金链，以及成本压力影响，当前上述因素有望逐步改善，中长期看，龙头公司已经开启渠道变革，规模效应有望使得行业集中度持续提升，长短逻辑兼具；2）塑料管道板块下游兼具基建和地产，基建端有望受益市政管网投资升温，地产端与消费建材回暖逻辑相似；3）水泥有望受益于后续基建和地产需求改善预期，中长期看，供给格局有望持续优化；建议关注：东方雨虹，科顺股份，三棵树，兔宝宝，坚朗五金。

摘自《周观点：继续看好稳增长链条》

《环保公用|华能水电（600025）：21年电价上涨对冲来水不济，22年或持续受益于电价弹性》

公司公布2021年年报和2022年一季报。2021年全年实现营收202.02亿元，同比增长4.93%；实现归母净利58.38亿元，同比增长20.75%；实现每股收益0.32元，同比增长18.52%；2022年一季度实现营收39.41亿元，同比增长2.72%；实现归母净利7.42亿元，同比增长23.4%。

电价上涨+费用优化助力21年公司业绩同比提升20.75%，电价上涨对冲来水不济，带动公司21年营收同比+4.93%。毛利率方面，公司2021年毛利率为54.63%，同比+1.46pct；期间费用方面，公司通过债务结构优化使得财务费用同比降低12.7%，资产负债率降至58.78%的历史最低值，量价齐升叠加成本下行，22年业绩可期，新能源项目稳步推进，成长空间进一步打开。

2021年公司完成风电、光伏项目上市承诺变更，解除了新能源发展制约，并于同年完成新能源核准（备案）386.8万千瓦，开工建设99万千瓦。2022年来水同比改善、云南省内市场化交易电价上涨趋势明确，叠加机组折旧到期带来的成本下行，上调业绩预测，预计2022-2024年公司归母净利72.9/77.1/81亿元（22-23年前值66.7/72.6亿），对应PE为15.5/14.7/14倍，维持“买入”评级。

摘自《华能水电（600025）：21年电价上涨对冲来水不济，22年或持续受益于电价弹性》

《环保公用|川投能源（600674）：两杨全面投产稳定投资收益，派息比例稳步提升》

公司公布2021年年报和2022年一季报。2021年全年实现营收12.63亿元，同比增长22.52%；实现归母净利30.87亿元，同比下滑2.35%；2022年一季度实现营收1.74亿元，同比减少18.18%；实现归母净利5.58亿元，同比减少13.69%，资产并表助力21年营收增长，全年业绩小幅下滑，大坝治理或将给22 年控股水电业绩带来负面影响。

22年Q1公司实现营收1.74亿元，同比减少18.18%；实现归母净利5.58亿元，同比减少13.69%。据公司预估，大坝治理预计造成田湾河公司2022全年发电量减少约5-8亿千瓦时，不含税销售收入和净利润将分别同比下滑1.4-1.8/0.98-1.28亿元，21年雅砻江水电表现稳健，两杨全面投产业绩增量可期，电价方面，22年Q1两河口和杨房沟电站电价分别为0.46/0.352元/千瓦时。根据我们测算，稳定运营期的两杨电站可分别为雅砻江水电贡献约23.3及7.3亿的业绩增量。

控股电站预期发电量下降叠加两杨电价仍存不确定性，下调业绩预测，预计2022-2024年公司归母净利36.1/40.1/41.1亿元（22年前值41.1亿），对应PE为13.7/12.3/12倍，维持“买入”评级。

摘自《川投能源（600674）：两杨全面投产稳定投资收益，派息比例稳步提升》

《环保公用|周观点：煤炭价格持续走低，火电反转逻辑逐步演绎》

煤炭需求进入淡季，叠加区域疫情影响和政策推动，煤价预计持续走低。我们认为煤价有望持续走低，主要原因为：①供暖季结束，叠加电力需求相对较弱，煤炭进入传统需求淡季；②区域疫情反复，2021Q1国内GDP增速为4.8%，国内经济增长放缓抑制煤炭需求，进一步推动煤价走低；③政策频出，引导煤炭价格在合理区间运行，同时开启2022年煤炭中长期合同签订履约专项核查工作，推动煤价高位回落。

火电对冲煤价下跌，煤电逻辑切换，火电行业有望迎来反弹。伴随煤价进入下降通道，火力发电的成本压力有望缓解，带动盈利能力改善。同时电价市场化改革持续推进，多地电价高位上浮，部分发电成本得以向下游疏导。因此，我们预计Q2火电行业有望迎来边际改善。在煤价回落背景下，我们认为火电行业有望成为对冲煤价下跌的投资品种，煤电逻辑切换，有望推动火电行业迎来反弹行情。

伴随煤炭价格开始进入下降通道，火电盈利边际转好。我们认为火电行业作为煤价下降的对冲投资品种，有望迎来反弹行情。具体标的方面，火电转型新能源标的建议关注【华能国际（A+H）】【上海电力】【福能股份】【华润电力】【华电国际（A+H）】。

摘自《周观点：煤炭价格持续走低，火电反转逻辑逐步演绎》

《能源开采|中曼石油（603619）：中曼石油2021年报点评》

公司盈利情况：2021年，随着公司海外项目的复工以及15.01万吨的原油销售量，公司营业收入为17.54亿元，同比增长10.67%，归母净利润达到6614.15万元，与2020年的-4.86亿相比，实现扭亏为盈。阿克苏中曼油气，生产情况：2021年，实现原油产量17万吨，商品量15.30万吨，销量为15.01万吨。2022年计划全年完成开发井120口，计划全年产油38.5万吨，年底建成日产油能力1300吨以上、年产油45万吨的生产规模。

油服板块分析：2021年，公司工程服务营业收入11亿元，同比降低14.36%，主要是因为巴基斯坦与埃及的项目业主暂未恢复投资或者缩减投资，导致了工作的减少。同时，公司部分设备搬迁至温宿项目使用，导致国内的营业也大幅下降。但是，公司钻井工程服务毛利率高达20.81%，同比增加10.21个百分点，主要的原因为俄罗斯与伊拉克的因为疫情而停产的项目已经复工复产，公司项目运行效率也比较高，所以毛利率在不断提升。

考虑到2022年，公司原油产量的增长以及油价的因素，将22/23年的归母净利润从3.3/4.4亿元，提高至4.9/5.5亿元；对应PE从15.31/11.55，调整至13.31/11.72，维持“增持”评级。

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机构研报精选

【巨化股份 | 2021年年报点评：逆势实现业绩大幅增长，筑牢氟化工巨头地位】
1）周期底部业绩仍逆势大幅增长，业绩逐季同比、环比持续性改善。公司发布《2021年年度报告》：在面对核心业务氟化工市场竞争激烈的不利的因素下，公司仍然积极应对市场变化，实现增产增销增收增利、高质量发展稳步推进：2021年，公司实现营业收入179.86亿元（同比+12.03%)；归... 展开全文

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巨化股份 | 2021年年报点评：逆势实现业绩大幅增长，筑牢氟化工巨头地位

1）周期底部业绩仍逆势大幅增长，业绩逐季同比、环比持续性改善。公司发布《2021年年度报告》：在面对核心业务氟化工市场竞争激烈的不利的因素下，公司仍然积极应对市场变化，实现增产增销增收增利、高质量发展稳步推进：2021年，公司实现营业收入179.86亿元（同比+12.03%)；归母净利润11.09亿元(同比+1062.87%)。2021Q1-Q4，公司业绩逐季同比、环比持续性改善，且公司利润增速远高于营收增速。其中，2021Q4，公司实现营业收入53.63亿元（同比+4.28%），归母净利润8.51亿元（同比+1395.47%），超我们此前的预期。整体来说，2021全年公司逆势中持续完善产业布局，紧抓市场机遇，积极调整产品结构以抢占市场份额。我们看好公司未来将有望把握由行业格局变化带来的机遇。

2）成本控制能力优异，受益于产品价格上涨及主营业务持续放量。2021年公司氟化工原料、制冷剂、氟聚合物、含氟精细化学品等均价分别同比增长80.91%、41.58%、39.01%、6.27%；第三代氟制冷剂（HFCs）、氟聚合物产量在上年大幅增长的基数上沿袭了增长势头，同比分别增长2.61%和31.52%。2021Q4单季度，公司制冷剂业务量价齐升、聚合物产品价格大幅上涨；同时在成本方面，公司精心组织生产经营，挖潜增效、节能降耗、机遇采购，较好控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，公司原料成本端影响较小。随着行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂将有望迎来景气复苏。公司具备完善的产业链一体化配套优势，逆势中仍然保持高效运行，未来将引领周期复苏。

3）发展高附加值氟化学品延伸产业链，积极推进数据中心用冷却液产品的产业化实施。除积极推进锂电材料如PVDF项目建设外，巨化股份还已成功开发出了高性能大数据中心设备专用的巨芯冷却液，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白。公司浸没式冷却液项目规划产能5000吨/年，其中一期1000吨/年项目已处于建设阶段。我们看好未来公司将持续通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，进一步扩张氟聚合物、氟精细化学品、氟冷却液等高附加值氟化工产品产量，实现高质量发展。

风险提示：

氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。

投资建议：

维持“买入”评级。近年来，公司紧抓市场机遇，积极推进氟化工产品结构优化，不断增强核心竞争能力，筑牢氟化工巨头地位。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为16.22/24.80/29.16亿元，同比增速46.2%/52.9%/17.6%；摊薄EPS=0.60/0.92/1.08元，对应当前股价对应PE=19.2/12.6/10.7X。维持“买入”评级。

盈利预测和财务指标：

周期底部业绩仍大幅增长，将有望把握行业格局变化带来的机遇

逆势实现业绩大幅增长，筑牢氟化工巨头地位

2022年4月21日晚，公司公布《2021年年度报告》：2021年，公司核心业务氟化工市场竞争激烈，尤其是第三代氟制冷剂 HFCs 受《蒙特利尔议定书》基加利修正案、新冠疫情、原材料上涨等不利因素影响，配额争夺态势异常激烈。在此背景下，公司仍然积极应对市场变化，实现增产增销增收增利、高质量发展稳步推进，业绩逆势实现了大幅增长：2021年，公司实现营业收入179.86亿元（同比+12.03%)；归母净利润11.09亿元(同比+1062.87%)；基本每股收益0.41元(同比+925.0%)，公司利润增速远高于营收增速。2021年度公司归母非经损益净额约8869万元，比上年同期减少 9599 万元，主要是政府补助因素形成的非经营性损益减少。2021Q1-Q4，公司业绩逐季同比、环比持续性改善。其中，2021Q4，公司实现营业收入53.63亿元（同比+4.28%），归母净利润8.51亿元（同比+1395.47%）。2021年Q4业绩大幅增长的原因，我们认为归结于以下2点：

（1）充分发挥产业链一体化优势、有效控制成本，制冷剂产品量价齐升，毛利率环比显著提升。在能耗双控限制、上游原材料价格上涨、成本推动、行业供需格局改善，以及氟化工产业链共振等影响下，自2021年8月中旬起，制冷剂价格出现快速且大幅的反弹，并于2021年11月初见顶后，逐步回落迄今。整体2021Q4，制冷剂价格处于高位运行。量价方面，2021Q4，公司制冷剂业务量价齐升，制冷剂业务营业收入环比2021Q3显著增长，主营业务收入的增长提高了主营业务的盈利水平；PVDF行业景气度较高，公司含氟聚合物售价出现明显上涨。同时在成本方面，公司精心组织生产经营，挖潜增效、节能降耗、机遇采购，较好控制了原材料价格过快上涨导致营业成本大幅上升的不利影响，公司原料成本端影响较小。整体来看，公司产业链一体化优势显著，具备完善的氯化物生产配套体系，在氯化物等原材料大幅上涨的背景下，通过自身配套（增加内部使用），较为充分地受益了氯化物及制冷剂产品价格大幅上涨带来的收益。

（2）含氟聚合物（如PVDF）、含氟精细化学品等品种行业景气度大幅提升。近1年以来，受下游锂电、光伏等需求快速增长的驱动，PVDF及其原料R142b供应十分紧张、供需严重错配，产品价格均大幅上涨，于2021年12月达到高位并维稳运行。公司已具备3500吨/年涂料+光伏级+锂电级别PVDF生产能力，充分受益于PVDF价格的上涨。公司也在积极布局PVDF扩产产能中。

从经营情况来看，我们看好公司将有望充分把握并受益于行业格局变化带来的机遇，以高质量发展为主线，围绕“绿色化发展、数字化改革、新巨化起航”总体要求，以一流的产品打造全球一流的氟化工品牌。在当前时点上，我们看好氟化工行业即将迎来配置时机，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为16.22/24.80/29.16亿元，同比增速46.2%/52.9%/17.6%；摊薄EPS=0.60/0.92/1.08元，对应当前股价对应PE=19.2/12.6/10.7X。维持“买入”评级。

据公司公布的《2021年1-4季度主要经营数据公告》，2021年全年，（1）原材料：公司主要原材料价格同比总体上涨。其中：电石、四氯乙烷、VCM、苯、无烟煤价格分别上涨了58.52%、84.44%、50.17%、76.73%、39.97%，涨幅较为明显；2021年公司萤石采购价格微幅下降，Q1-Q2无水氟化氢采购价格波动较小，Q3-Q4采购价格出现上涨；（2）产品售价：公司氟化工原料、制冷剂、氟聚合物、含氟精细化学品等均价分别为4530.76、19219.59、57234.62、76188.43元/吨，同比增长80.91%、41.58%、39.01%、6.27%。同时，受经济恢复等影响，公司精心组织生产经营，保持较高产销水平运行，主导产品的产销量、营业收入保持增长。

从产销量来看，2021年全年，公司氟化工原料、制冷剂、含氟聚合物材料、含氟精细化学品业务分别实现产量80.8、45.3、9.8、0.3万吨，分别同比-3.47%、3.64%、1.69%、-17.57%，其中：第三代氟制冷剂（HFCs）产量28.7万吨、氟聚合物产量3.8万吨，在上年大幅增长的基数上，沿袭增长势头，同比分别增长2.61%和31.52%；三代氟制冷剂、氟聚合物销量分别21.4万吨、3.5万吨，同比分别增长3.23%和27.98%，确保了公司在氟制冷剂的市场龙头地位、氟聚合物市场占有率的稳步提升。从运营角度来看，在周期景气度不佳的背景下，公司仍实现了产品结构大幅优化，HFCs、氟聚合物、石化产品等保持了较快成长。在氟化工周期下行的背景下，公司仍通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，逆势扩张产量、稳步经营。

制冷剂：2020-2021年三代制冷剂景气承压，静待三代制冷剂景气反转

复盘三代制冷剂价格走势：2020年，受新冠肺炎冲击、基加利修正案引起的配额争抢等因素影响，三代制冷剂市场延续2019年末的疲软态势，各产品价格均有下滑。原料氢氟酸自疫情爆发后连连走低，于2020年5月份到达全年最低点后反弹回稳。R32产能过剩的状况仍在延续，价格上行受限；R134a价格达到了近年来历史新低点。下游空调、汽车行业2020年产销量双双下滑。2021年上半年，除R32价格仍在成本线下徘徊外，其余制冷剂价格均有所回暖，截至2021年6月30日，R22较年初涨幅约为14.3%，R134a较年初涨幅约为13.9%，R125较年初涨幅约为11.5%，R32较年初跌幅约为4.0%，R410a较年初涨幅约为17.6%。自2021年8月中旬起，随原材料氢氟酸、甲烷氯化物、乙烷氯化物等价格持续上涨，并且在能耗双控及限电导致制冷剂开工率不足，而需求端制冷剂进入传统备货旺季的背景下，制冷剂产品价格均出现明显反弹，涨价态势持续至2021年11月初。随后，自2021年11月起，在原料端供给逐步释放的背景下，除R142b外的制冷剂价格均开始普遍回调。2021年，从制冷剂两大下游来看，空调方面，据国家统计局数据显示，1-12月累计产量21835.7万台，同比增长9.4%；汽车方面，据中汽协消息，2021年，汽车产销双双超过2600万辆，结束了自2018年以来连续三年下降的局面。整体来看，受全球经济在去年低基数下强劲回升，我国经济持续稳定恢复的影响，2021年制冷剂行业终端需求平稳复苏。

目前，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》已正式对中国生效。根据协议，到2045年，中国将比2020-22年基准减少80%的氢氟碳化合物使用。这意味着中国将对HFCs（氢氟碳化物）相关化学品进行管控，包括2024年冻结HFCs生产和消费。随着供给侧结构性改革不断深化、配额管理将在立法层面落地、行业竞争格局趋向集中，而下游需求恢复平稳增长，我们看好三代制冷剂有望迎来景气复苏。

发展氟聚合物及其他氟化学品，高端化延伸产业链

公司在“延链、补链、补短板、强强项”等方面继续发力，产业层次和竞争力明显提升。2021年，巨化股份积极实施3.5万吨/年碳氢制冷剂、5000t/a巨芯冷却液（一期1000t/a）项目建设，加强第四代氟制冷剂、低碳新型制冷剂、PVDC 水性涂料和新能源、环保专用氟聚合物的品种与用途研发。整体来说，2021年，公司完成固定资产投资 19.77亿元，启动实施3 万吨/年PVDF一期项目、巨芯冷却液项目、高性能氟材料项目，加快实施1万吨/年PVDF二期（B段）项目，推进技术研发成果产业化。目前，公司是国内唯一拥有氟制冷剂一至四代系列产品企业，氟制冷剂规模处全球首位；近 3 年来，公司含氟聚合物取得技术创新突破，实现量质齐升，且产品结构进一步丰富、品质大幅提高，已实现 ETFE 树脂、PFA、悬浮聚偏氟乙烯（锂电池粘结剂用）等新产品的产业化。

PVDF项目规划方面，2021年12月3日，公司发布《固定资产投资项目公告》：公司下属分厂电化厂拟实施新增48kt/aVDF技改扩建项目、新增30kt/aPVDF技改扩建项目（一期）新增23.5kt/aPVDF项目，项目总投资分别为9.79亿元、6.93亿元。后者采用悬浮聚合工艺和乳液聚合工艺生产PVDF树脂。上述项目预计2023年四季度建成投产。

重要参股子公司中巨芯方面，2022年1月11日，巨化股份公司公告：重要参股子公司中巨芯科技股份有限公司首次公开发行股票并在科创板上市申请获上交所受理。2022年4月14日，上交所已同意恢复对中巨芯的发行上市审核。

此外，值得关注的是，巨化股份的数据中心用冷却液产品已进入产业化实施阶段。“液冷”是指使用高比热容的液体作为热量传输的工质满足服务器等IT设备散热需求的冷却方式，主要分为间接接触型液冷和直接接触型液冷，纯净水水、矿物油、氟化液都是常用的冷却液。目前液冷技术主要应用于高性能计算，广泛使用在数据中心、边缘计算、人工智能技术等方面。伴随着云计算，大数据，特别是人工智能技术的创新发展，承担大量数据计算和存储的数据中心，需要更高效来满足业务发展的需要。在解决高热密度数据中心的散热问题方面，液冷具有传统数据中心的空调系统无法比拟的优势，同时能耗更低。随着浸没式液冷数据中心的推广应用与发展，将打开专用氟化冷却液的市场空间，使其逐步发展为成熟产品。目前，据公司公告，巨化股份公司已成功开发出了高性能大数据中心设备专用的巨芯冷却液，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白，主要性能指标与国外垄断产品相当。公司浸没式冷却液项目规划产能5000吨/年，其中一期1000吨/年项目已处于建设阶段。我们看好未来公司将持续通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，进一步扩张氟聚合物、氟精细化学品、氟冷却液等高附加值氟化工产品产量，实现高质量发展。

投资建议

维持“买入”评级。公司作为氟化工龙头，产业链布局完善、成本与配套优势显著，且财务结构健康。从氟制冷剂行业格局来看，目前三代制冷剂产品的价格及价差均已进入底部区间，而配额管理即将在立法层面落地，随着供给侧结构性改革不断深化，行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂有望迎来景气反转的拐点。公司持续逆势扩张，我们看好到2022年后公司在三代制冷剂行业的市占率有望达到30%-40%，并将作为行业领军者引领周期景气反转。从氟精细化学品及氟材料行业来看，随着我国人们生活水平不断改善和战略性新兴产业迅猛发展，氟化工产品以其独特的性能，应用领域和市场空间不断拓展，年需求稳步增长。从公司自身内生效益来看，公司不断加大氟氯先进化工材料发展，高端化延伸产业链，多化工子行业集约协同能力增强，产业结构、产品结构持续优化，核心竞争能力、竞争地位不断增强。在当前时点上，我们看好氟化工龙头企业标的即将迎来配置时机。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为16.22/24.80/29.16亿元，同比增速46.2%/52.9%/17.6%；摊薄EPS=0.60/0.92/1.08元，对应当前股价对应PE=19.2/12.6/10.7X。维持“买入”评级。

风险提示

氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。

附表：财务预测与估值

-国信证券

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赞(20) | 评论 (14) 2022-04-24 09:35 来自网站举报

机构研报精选

【中国海油：优质的油气资源标的，高油价下直接受益】
中国海油是最为纯粹的上游油气标的，21年油气销售业务营收占比超90%。本次公司回A是《关于扩大红筹企业在境内上市试点范围的公告》发布后受理的首只登陆A股的红筹大盘股，我们认为值得关注，具体原因如下：1引言公司是中国最大的海上原油及天然气生产商，也是全球最大的独立油气勘探及生产集团... 展开全文

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中国海油：优质的油气资源标的，高油价下直接受益

中国海油是最为纯粹的上游油气标的，21年油气销售业务营收占比超90%。本次公司回A是《关于扩大红筹企业在境内上市试点范围的公告》发布后受理的首只登陆A股的红筹大盘股，我们认为值得关注，具体原因如下：

引言

公司是中国最大的海上原油及天然气生产商，也是全球最大的独立油气勘探及生产集团之一。公司是A股最为纯粹的上游油气标的，2021年油气销售业务营收占比超90%。本次公司回A，我们认为值得关注，具体原因如下：

1.原油价格预计长期处于高位：进入2022年国际油价大幅上涨，布伦特原油突破100美元/桶。我们认为油价上涨有两大原因：1.俄罗斯受到西方国家制裁，市场担忧俄罗斯原油断供。俄罗斯每日出口约700万桶左右的当量原油，一旦出现断供，缺口很难补上。2.市场担忧OPEC+增产潜力不足。3月OPEC总产量2855.7万桶/日，环比增长5.7万桶/日。其中减产十国产量2424万桶/日，较协议量低82万桶/日。长期来看，传统原油勘探开发资本开支不足，美国页岩油生产商对于资本支出也保持谨慎，预计油价将长期处于高位。公司业绩与油价高度相关，直接受益于高油价。

2.降本增效成果显著：2021年公司桶油当量生产成本29.5美元/桶，是三桶油中成本最低的。公司将成本管控贯穿于勘探、开发、生产的全过程，积极推动技术和管理创新，增强成本竞争优势，自2013年起，桶油成本逐步下降，即便是疫情影响的2020年，公司油气销售板块的毛利率仍旧超过40%。

3.继续推进“增储上产”，产量逐年提升：公司在稳步推进常规油气增储上产的同时，积极布局煤层气等非常规油气资源的开发。在地域分布上，在持续进行中国海域油气勘探、开发和生产的同时，深耕全球市场，在多个世界级油气项目持有权益，资产遍及世界二十多个国家和地区。过去20多年，公司油气产量从2000年的8800万桶油当量增长至5.7亿桶油当量，增长超6倍，净证实油气储量从2000年的17.6亿桶增长至57.3亿桶，增长超3倍。2022-2024年，公司油气净产量目标分别为6-6.1亿桶、6.4-6.5亿桶和6.8-6.9亿桶。2022年公司计划资本支出900-1000亿元，保持“增储上产”的投资力度。长期看，为应对“碳中和”政策，公司加快发展海上风电，计划资本开支5%-10%用于新能源业务发展，到2025年，计划获取海上风电资源500-1000万千瓦，装机150万千瓦。计划获取陆上风光资源500万千瓦，投产50-100万千瓦。

原油价格预计长期处于高位

公司是A股最为纯粹的上游油气标的，2021年公司实现营业收入2461.1亿元，油气销售业务营收占比超90%，其中原油销售业务占比78%，天然气销售业务占比12%。公司天然气的实现价格相对稳定，公司的业绩则与油价高度相关，在上一轮高油价时期，即2011-2014期间，公司每年净利润在600亿元左右。随着油价大幅下跌，公司净利润在2015-2016年期间大幅下滑。其中2016年更是计提了121.7亿元的资产减值，净利润仅剩6.4亿元。之后，随着油价的回升，公司业绩在2019年重回600亿以上的水平。2020年由于疫情影响，油价再次大幅下跌，但由于公司降本增效效果显著，叠加净产量增长，2020年仍有约250亿的净利润。2021年随着布油价格突破70美元/桶，公司净利润达703亿元，创历史新高。

进入2022年，油价快速上涨，突破100美元/桶，布油一度触及139美元/桶。我们认为油价上涨有两个原因：1. 俄罗斯受到西方国家制裁，市场担忧俄罗斯原油断供。俄罗斯每日出口约700万桶左右的当量原油，一旦出现断供，缺口很难补上。2.市场担忧OPEC+增产潜力不足。3月OPEC总产量2855.7万桶/日，环比增长5.7万桶/日。其中减产十国产量2424万桶/日，较协议量低82万桶/日，其中安哥拉和尼日利亚实际产量大幅低于计划产量。

市场对俄油断供的担忧不无道理，由于采购的减少，俄油对布油贴水约30美元/桶。除去管道运输，通过油轮出口的俄罗斯原油当量有600万桶/日，仅靠OPEC增产很难补上这一缺口。EIA预测，到5月市场将失去300万桶/日的俄油供应。增产潜力方面，沙特的减产基准将在5月提升50万桶/天，其他国家基准不变，按照5月减产基准计算的OPEC减产十国的增产潜力仅294万桶/天，即便按照90天内能够达到的稳定产能测算，OPEC减产十国的增产潜力也仅有400万桶/天。即便考虑伊朗，3月伊朗的原油产量为254.6万桶/天，按照90天内能够达到的稳定产能测算，增产潜力为125.4万桶/天。

另一个潜在的增产来源是美国页岩油，但经历过一轮破产潮后，美国页岩油企业的资本支出较为克制，各个公司更加注重股东回报。根据十三家页岩油企业公布的2022年资本开支计划，大多数企业的增速在20%~30%之间，那么2022年美国页岩油的资本开支水平也回不到2019年的水平。开钻未完井（DUC）井数反映了页岩油短期的增产潜力，由于资本开支的不足，美国DUC井数量持续下滑，截至2月，下滑至4372口，较疫情前减少了50.5%。页岩油企业还面临储量不足的情况，根据《华尔街日报》的调查，美国5家最大的页岩油公司如果按照目前的钻井速度，都拥有大约10年或更长时间的盈利井位。但如果他们每年将产能提高15%，那么盈利井位将在6年内耗尽，但目前却少有公司开始新的勘探工作。

为应对油价上涨，美国总统拜登3月31日宣布，未来6个月将从美国战略石油储备中每天释放100万桶石油，累计释放1.8亿桶石油。此举在短期能够缓解市场对原油供给的担忧，但鉴于目前不论是OECD库存还是美国商业原油库存均处于5年来的低位，在欧美需求持续恢复的背景下，油价下跌的难度很大。此外，美国战略石油储备库存的下降反而在中长期增加了美国战略储备的补库需求，形成了进一步推升油价的动力。目前海外炼油盈利并未受到高油价的影响，相反，由于欧洲买家寻找俄罗斯石脑油、柴油等炼化产品的替代，海外炼厂价差大幅上涨，油价远未到炼厂不能承受的地步。

长期来看，由于化石能源的需求在达峰后将逐步下滑，过去几年海外传统油气巨头的资本开支呈下降趋势。未来，ESG和能源转型的要求使得他们将资本开支投入到减碳和新能源领域。各个企业均提出了目标，BP在2020年裁员上万，计划以峰值为基准，将其油气业务削减75%，争取在2050年之前实现净零碳排放。BP计划2022-2030年每年在电动车充电领域投资20-30亿美元，在可再生能源和氢能领域，2023-2025年每年投资30-50亿美元，2026-2030年每年投资40-60亿美元，约占总资本开支的40%。老牌石油公司道达尔更名为“道达尔能源”，其业务从传统石油业务逐渐向天然气、电力、氢能、生物质能、风能和太阳能转型。21年道达尔在电力领域投资超30亿美元，占资本开支的25%，22年道达尔将在电力领域投资35亿美元，2023-2025年每年提升6GW的装机量。埃克森美孚计划在2022-2027年间在低碳领域投资超过150亿美元。壳牌2022年资本开支计划在230-270亿美元，其中用于能源转型的资本开支占比约33%，到2025年，这一比例将提升至50%。资本开支的收缩将导致供给偏紧，支撑油价长期处于高位。

公司降本增效成果显著

中国海油回A后，三桶油齐聚A股，相比之下中海油有两点优势：1.上游油气业务占比最大，中石油和中石化的炼化板块均有很高的占比，当油价传导不顺时，炼化板块的盈利将受到影响。2.中海油是三桶油中桶油成本最低的企业。2021年公司桶油当量生产成本29.5美元/桶，较2013年下降了34.5%。根据我们的测算，2021年公司桶油的当量成本分别比中石油、中石化低6.0和11.2美元/桶油当量。

公司的桶油成本下降主要得益于作业费用的大幅下降，2020年下降至6.90美元/桶油当量，较2013年下降43.7%。2021年作用费有所回升，达到7.83美元/桶油当量，主要原因是大宗商品价格上涨以及人民币对美元升值的综合影响。自2014年开始，公司开展“质量效应年”全面强化成本控制，深入实施降本提质增效专项行动，通过优化工作部署、加强现场管控、实施技术升级等措施，实现了作业费的持续下降。和国际同行相比，公司的作业费水平也处于领先水平。

另一个大幅降低的部分是DD&A，2021年桶油DD&A为15.33美元/桶，较2013年下降27.1%。桶油DD&A下降的原因有两点：1.公司部分境外油田的石油合同模式为技术服务合同模式，在该模式下，公司从油田投资中成本回收金额水平相对稳定，在油价较低的情况下，所分得的总石油量越多，因而其桶油DD&A与油价正相关，13年后油价下滑，故桶油DD&A也随之下滑。2.除油价的影响外，公司依靠强化勘探工作，加大滚动扩编工作，加强油藏研究，实现增储上产，提高摊销基础。同时调整产量结构，降低油气折耗成本较高的油田产量，提高油气折耗成本较低的油田产量，从而使得总体油气折耗下降。

科技创新是推动行业新发展的主要驱动力，是石油企业应对油价波动和实现降本增效的关键。随着理论体系的升级、关键技术的突破、先进装备和技术的推广应用，探井成功率及开采效率的提升，单位开采成本因此下降。在油气开发领域，公司具备海上复杂油气藏及低品位油气藏开发评价、有效动用及挖潜增效的技术能力，包括海上稠油规划化开发、低渗油气经济开发、海相碳酸盐储层高效开发以及在产油气田稳油控水等技术能力。

公司长期成长性

4.1

产量储量持续增长

过去20多年，公司油气产量从2000年的8800万桶油当量增长至5.7亿桶油当量，增长超6倍，净证实油气储量从2000年的17.6亿桶增长至57.3亿桶，增长超3倍。2019年，国家能源局制定油气行业增储上产的“七年行动计划”，公司勘探开发资本开支大幅增长，2022年公司计划资本支出900-1000亿元，其中勘探开发占比77%。过去三年，公司原油产量的CAGR为5.7%，天然气产量的CAGR为9.7%。2022-2024年，公司油气净产量目标分别为6-6.1亿桶、6.4-6.5亿桶和6.8-6.9亿桶。

公司坚持价值勘探理念，统筹兼顾规模发现和效益储量，优化勘探部署，近四年储量寿命持续维持在10年以上，2018-2021年公司储量替代率分别为126%、144%、136%和162%，储量替代率持续保持高位。2021年公司勘探成果颇丰，国内获得16个新发现，其中渤海6个，南海东部6个，南海西部4个，海外获得6个新发现，均在圭亚那。

2022年公司有13个新项目计划投产，按照高峰产量计算将新增20.5万桶油当量/天的产量，合计约7500万桶/年的产量。新项目有效支撑了公司未来三年的油气净产量目标。

4.2

节能减排与新能源布局

公司注重节能减排，截至2021年底，公司实施40项节能改造项目，投入资金2.8亿元，实现节能量16.1万吨标准煤，减排二氧化碳40.9万吨以上，其中2021年投产的秦皇岛/曹妃甸岸电项目预计年减排二氧化碳近20万吨。

长期来看，能源转型势在必行，公司顺应全球能源行业低碳化发展大趋势，利用丰富的海上生产作业和管理经验，积极探索海上风电等新能源业务的发展，开展前沿技术领域研究。公司计划资本开支的5%-10%用于新能源业务的发展，到2025年，获取海上风电资源500-1000万千瓦，装机150万千瓦，获取陆上风光资源500万千瓦，投产50-100万千瓦。

注重股东回报

公司注重股东回报，2017-2020年H股现金分红比例在51%~75%之间，2021H1公司实现净利润333亿元，现金分红总额112亿元，现金分红比例33.6%。由于公司筹划A股IPO，为避免影响公司人民币股份发行进度，董事会决定暂不建议派发2021年末期股息，并会在人民币股份发行完成后尽快公布特别股息方案，将原拟建议派发的2021年末期股息和香港上市二十周年特别股息作为特别股息合并宣派。

未来分红派息方面，H股：公司在2022年经营策略中公告，在各年度建议股息或股东大会批准的前提下，2022~2024年，公司全年股息支付率预计将不低于40%；无论公司的经营表现如何，2022~2024年，全年股息绝对值预计不低于0.7港元/股（含税）。鉴于2021年为公司香港上市二十周年，公司将在2021年末期普通股息的基础上加派上市二十周年特别股息。2022年，公司将于适当时机在股东大会授权范围内进行股票回购。A股：公司在A股招股说明书中公告，公司A股发行完成后，公司将进一步重视对投资者的合理投资回报并兼顾公司未来的可持续发展，在满足现金分红条件的前期下，并且在公司能够持续经营和长期发展的基础上，公司未来三年以现在方式累计分配的股利不少于该三年实现的年均可分配利润的30%。

盈利预测与投资建议

6.1

盈利预测

我们对公司2022-2024年盈利预测做如下假设：

1) 2022-2024年公司原油实现价格为98.8美元/桶，天然气实现价格为7.06美元/千立方英尺。

2) 2022-2024年公司分别实现原油销量4.43、4.56和4.70亿桶，分别实现天然气销售7634、8779和10096亿立方英尺。

3) 由于油价上涨，原油的开采成本预计将要上涨，2022-2024年桶油成本假设为32.5美元/桶油当量。

4) 由于油价上涨后，石油特别收益金将大幅增加，公司2022-2024年营业税金及附加分别为10.3%、10.1%和10.0%，销售费用率假设为1.1%，管理费用率假设为2.1%，研发费用率假设为0.6%。

油价波动对公司盈利产生的影响：

1) 假设2022-2024年桶油成本假设为32.5美元/桶油当量。

2) 测算桶油实现价格90美元/桶、100美元/桶和110美元/桶时的归母净利润。

6.2

投资建议

基于对油价的判断和公司未来三年的产量，我们预测公司2022-2024年每股收益分别为2.13、2.20、2.28元。选取中国石油、中国石化两家油气公司，以及中国神华、陕西煤业和兖矿能源三家煤炭企业作为可比公司，按照可比公司22年8倍PE，首次覆盖，给予目标价17.04元和买入评级。

东方看化工

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赞(21) | 评论 (12) 2022-04-23 19:34 来自网站举报

机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220422】
《总量|市场何时可以乐观？天风总量联席解读（2022-04-20）》宏观：淡化增长目标。3月经济数据出现大幅回落，经济下行压力凸显，权益市场的反应却与1-2月大超预期的数据发布时大相径庭。相较彼时，3月官方数据的最大特征在于两个契合：第一，包括GDP在内的多数数据与市场预期相契合... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220422

《总量|市场何时可以乐观？天风总量联席解读（2022-04-20）》

宏观：淡化增长目标。3月经济数据出现大幅回落，经济下行压力凸显，权益市场的反应却与1-2月大超预期的数据发布时大相径庭。相较彼时，3月官方数据的最大特征在于两个契合：第一，包括GDP在内的多数数据与市场预期相契合，也符合我们对高频数据的持续观察和微观反馈；第二，少数数据仍然与非官方统计有一定差距，但各方数据的边际变化基本契合。对于权益市场，随着六保政策的优先级超过稳增长，政府对量化经济目标的诉求可能降低，较强的政策预期重新转弱，市场定价又会回归到偏弱的基本面现实。稳增长交易未来的变数在于，如果后续疫情得到控制、六保得以落实，传统稳增长的重要性可能重新上升。近期央行发布《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》，提及“保障融资平台公司合理融资需求”，实际上是为拓展广义财政空间留了口子，后续效果值得关注，历史上房地产板块的行情在销售的上行拐点出现之后还会持续一段时间。对于债券市场，疫情冲击和政策调整意味着利率的上行风险不高，但下行空间又被外部因素所限制。央行降准25BP+不降息的操作已经表明货币政策的内外空间都不再充裕，虽然经济压力下央行仍然会将流动性价格中枢压制在政策利率下方，但系统性调降利率走廊显然是受到美联储加息缩表的掣肘。短期看，国内疫情和房地产走势将确定利率的上限，美国通胀和出口走势将确定利率的下限。

固收：债市是否再度转向防御？连续三个交易日，债券市场持续调整，因为有各种利空因素。首先，降准低于预期；其次，从一季度数据中市场翻出了不利于债市的数据；第三，美债不断向上突破；第四，上海疫情拐点初现，复工复产启动。如果只看短期，从4月21日开始往后看，建议市场先盯国股票据利率，如果国股票据利率跟去年12月一样掉下来，那么市场仍有机会。但如果国股票据利率比较有粘性，考虑去年的基数，从总量角度来看4月社融不会差，就看有多么超预期。其次就是即将落地的会议公告，看看行文里有哪些大的方向变化，估计是疫情和经济两手抓。今年最确定的还是政府加杠杆，在当前情况下，政府更加要义无反顾地加杠杆。之前我们的观点中提到了今年债券市场的几大风险，首当其冲的就是宽财政，23条下发的影响需要关注。目前来看，短端比较稳，资金还是非常舒服，首选还是票息策略。当然市场也担心隔夜什么时候会动？我们认为一是疫情拐点，二是政策形成合力，若如此央行货币政策可能就又会有所保留。如果说政策还没有确认，短端还是稳的，暂时还是票息策略为主，城投票息最合适。

金工：反弹窗口仍未关闭。择时体系信号显示，均线距离为-9.07%，均线距离的绝对值突破3%的阈值，市场继续处于下行趋势，市场进入下行趋势格局，在我们的体系下，核心驱动变量为赚钱效应的度量。当前赚钱效应为-5.11%，长期下行趋势格局仍未变化。短期而言，目前成交仍未明显放大，上证3200点短期支撑明显；伴随降准和经济数据的落地短期进入风险事件真空期，叠加市场的连续调整，短期仍有超跌反弹的可能性。长周期的行业配置上，根据分析师盈利预测展望2022年行业景气度的情况，利润增速靠前的行业为新能源动力系统以及旅游和农业和稀有金属；中周期天风量化two-beta中期行业选择模型信号数据显示，4月模型结论显示利率处于我们定义的下行阶段，经济处于我们定义的下行阶段，行业配置建议关注消费和科技；因此，综合时间窗口，重点配置新能源动力系统，农业和旅游以及稀有金属，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位维持40%。

摘自《市场何时可以乐观？天风总量联席解读（2022-04-20）》

《交运|航运港口：石油贸易重构，油运机遇和挑战》

俄乌冲突引发油轮运价大涨，俄乌冲突发生后，欧美对俄罗斯制裁，美国停止进口俄罗斯石油，欧盟可能跟进。全球石油贸易正在重构，油运航线结构变化将导致平均运距的变化，油运需求随之变化。2022年2月底以来，全球油轮运价大幅上涨，是短期紊乱所致还是需求中枢上升？目前看偏向前者。未来油运周期变化，取决于全球石油贸易航线的调整。

俄罗斯油运需求增加，全球稳定，俄乌冲突引发3月份俄罗斯海运出口石油目的地变化，中印增加而欧美减少，俄罗斯的平均运距变长、周转量增加。同时，中印欧美的石油进口来源地也发生变化，3月中印美的海运进口石油周转量减少，欧盟增加。

俄罗斯油轮运力周转率下降，欧美对俄罗斯制裁，俄罗斯船舶的运营受到影响，周转率下降。俄罗斯油轮运力占全球的2%左右，其中阿芙拉型占5%左右，周转率下降对全球运力供给有影响。全球油轮运力较为充足，闲置和储油船舶回归运输市场、航速提高都能增加运力，新船交付也能增加运力。随着疫情影响减弱，2022年全球油运需求有望快速恢复，运力周转率有望回升。

摘自《航运港口：石油贸易重构，油运机遇和挑战》

《传媒互联网|美图实现业务转型，发力VIP订阅业务打造第二成长曲线》

连续实现正盈利，VIP订阅业务成长为第二增长曲线，美图公司成立于2008年10月，是一家以“美”为内核、以人工智能为驱动的科技公司，秉承“科技让美更简单”的使命，通过影像产品和美业服务帮助用户全方位变美。会员转化及ARPU提升巩固VIP订阅稳健增长，美图旗下包括美图秀秀、美颜相机等主流应用为客户提供VIP订阅服务，在AI计算视觉技术的加持下，订阅的VIP用户可以享受付费功能和获得更优质的影像编辑体验，例如加快编辑过程、拥有更多高级特效等。

SaaS工具赋能美丽产业，重点战略实施有效驱动业绩，美图正对SaaS（软件即服务）业务做长期布局，重点聚焦美业领域。美图SaaS服务的成长主要包括三方面：美得得：化妆品门店SaaS。公司于2022年1月正式完成美得得63.35%股权的正式收购，并实现并表，着力拓展化妆品门店的ERP SaaS及基于ERP服务发展的供应链管理服务。当前美得得业务覆盖超过250个地区、1.15万家化妆品零售集合店。21年供应链收入增长超过4倍。

美图宜肤：提供AI皮肤分析技术。美图宜肤与全球各大品牌和研究机构合作，为全球护肤品牌、医美机构及美容院提供AI皮肤分析技术，目前公司业务覆盖全球超过248个城市，2680+门店。美图云修：为商业摄影提供人工智能AI技术的图片处理解决方案。美图云修品牌协助摄影工作室提高制作质量和效率，在2021年平均每月处理照片数量几百万张，同时客户规模也取得增长。美图云修产品供应完备，业务增长趋势良好。

摘自《美图实现业务转型，发力VIP订阅业务打造第二成长曲线》

《电子|大族激光（002008）：疫情影响下22Q1经营稳健，持续看好锂电+PCB业务成长性》

大族激光发布一季报，22Q1实现营收33.94亿元，yoy+8.27%，实现归母净利润3.32亿元，yoy+0.67%，实现扣非归母净利润3.24亿元，yoy+6.7%。一季度销售毛利率为37.1%，yoy-0.01pct，qoq-0.86pct，销售净利率为10.55%，yoy-0.36pct，qoq-1.06pct。疫情影响下经营稳健，PCB业务22Q1营收和利润维持高增速。

持续看好大族激光管理层优化+大功率/锂电设备放量下+产品&底层技术储备丰富下长期成长性：1.管理层优化改革，基层激励充足。公司为国内种类最多、业绩规模最大的平台型激光加工设备厂商，长期坚持“激光+X”战略，横向纵向整合，覆盖激光器等上游核心元器件、激光打标/切割/焊接设备，在PCB、锂电、LED、光伏、面板、半导体均有产品线积累。公司核心架构从三级转到二级，底层决策权+激励充分，保证长期公司发展。截至21年年报，PCB主体大族数控已完成分拆上市，拟分拆封测设备业务主体大族封测（原大族光电）上市。2.大功率+锂电贡献业绩增量，盈利能力持续改善。3.新兴赛道产品和技术储备丰富，长期成长潜力大。4.核心零部件持续突破，外售贡献业绩增量。维持公司2022-2023年净利润为24.04/29.54亿元的盈利预测，目标价格为79.84元/股，维持买入评级。

摘自《大族激光（002008）：疫情影响下22Q1经营稳健，持续看好锂电+PCB业务成长性》

《电子|中颖电子（300327）：22Q1业绩超预期，国产替代&结构优化加速发展》

公司发布2022年一季度报告；2022Q1公司实现营业收入4.64亿元，同比增长51.44%；实现归母净利润1.28亿元，同比增长89.97%；实现扣非净利润1.10亿元，同比增长87.86%。公司2022年一季度淡季不淡，同比保持高速增长，同时公司产品组合持续优化带动毛利率同比略有提升。我们看好公司在国产替代加速导入，新品进一步拓展，带动业务快速增长。

MCU海外缺货国产替代需求强劲，结构持续优化。公司的MCU主要属于工控级别的产品，拥有较高的可靠性。同时，公司产品结构持续优化，包含21年实现变频大家电领域的量产突破、在小家电的大型客户端率先量产了32位MCU；此外在汽车方面，公司利用相关技术积累持续投入研发汽车电子领域产品，目前正抓紧研发车身应用产品，有望实现相关领域的零一突破。锂电池管理芯片品牌客户持续渗透+新客户拓展带动增长。锂电池管理芯片领域，公司产品种类齐全，保持国内厂商的领先地位。我们看好公司把握国产替代的机遇，有望带动业务快速增长。

AMOLED显示驱动芯片快速发展，有望进一步导入前装市场。公司各项业务国产替代持续推进，我们看好公司在各应用领域产品的竞争优势带动业务快速增长，我们预期公司2022-2024年净利润为5.33/7.11/9.31亿元，维持公司“买入”评级。

摘自《中颖电子（300327）：22Q1业绩超预期，国产替代&结构优化加速发展》

《计算机|今天国际（300532）首次覆盖：智能仓储“隐形冠军”，行业扩展正当时》

卷烟厂起笔，智能制造挥墨，国家级智能物流系统综合解决方案提供商，公司为国内领先的智能物流系统综合解决方案提供商。自2000年公司于深圳成立以来，专注于为客户提供一体化的仓储、配送自动化物流系统及服务。回顾公司20余年的发展历程，公司客户由烟草逐渐发展至新能源、石化、医药、综合超市等行业，并取得多项国家荣誉。

下游高景气，公司营收与订单快速增长，未来收入确定性较强，2018—2021年，公司营收由4.16亿增长至15.98亿，21年营收同比增速达72%。受下游新能源行业高景气带动，公司2021年全年在手订单已达到38+亿，新增订单达32.64亿元。由于公司次年业绩与上一年度在手订单保持高度相关性，公司22年收入确定性较强。

考虑今天国际在智能物流系统综合解决方案的国内龙头地位，行业市占率较高，且下游应用行业高景气，因此，我们给予今天国际35X PE，则中期（2022年）合理估值56.13亿元左右，对应目标价18.46元。而长期来看，今天国际在驻稳烟草、新能源、石油石化等行业的同时，倘若拓展下游行业成功，成长空间将更加广阔。风险提示：下游行业拓展不及预期；产品研发进展不及预期；疫情持续影响宏观经济；项目特征影响经营业绩；多因素导致毛利率下滑；应收账款存在回收风险。

摘自《今天国际（300532）首次覆盖：智能仓储“隐形冠军”，行业扩展正当时》

《通信|创维数字（000810）：主业显著回暖，扣非大幅增长》

公司发布22年一季报，营业收入27.70亿元（YoY+24.81%），归母净利润2.08亿元（YoY+33.74%），扣非归母净利润1.96亿元（YoY+228.78%）。公司扣非归母净利润大幅增长，业绩持续超预期。存货增长有备无患，合同负债增加订单充足：截止22年3月末，公司预付款项为1.66亿元，较21年底增涨64.98%，主要系公司预付采购款增加。

公司存货由21年底的21.57亿元增长至22年3月末的23.34亿元，存货充足有备无患。此外，公司合同负债2.88亿元，较21年底增长38.4%，印证公司订单增长。VR硬件设备实力强，发展潜力十足：作为稀缺VR设备A股标的，公司具备7年以上VR硬件产品及行业解决方案研发经验，已量产多款VR头戴显示设备产品。公司具备超短焦光学技术优势及多个软件算法专利，业务潜力十足。

在深耕主业的基础上，公司发力VR领域，产品参数比肩头部产品，价格具备竞争优势。此外，公司前瞻布局汽车电子，中控屏、液晶仪表有望伴随行业量价齐升趋势，为公司带来业绩新增长点。我们预测公司22-24年的净利润分别为7.82亿元、10.06亿元和12.71亿元，对应PE分别为17/14/11倍，维持“买入”评级。

摘自《创维数字（000810）：主业显著回暖，扣非大幅增长》

《商社|朝云集团（06601）：战略入股中博绿亚，强势布局宠物药及保健品》

4月18日，朝云集团与武汉中博绿亚生物科技有限公司（下称中博绿亚）达成战略合作，进一步拓宽宠物板块业务范围，中博绿亚成立于2006年，是国内领先的专注宠物药及宠物保健品生产、研发、销售和服务于一体的国家高新技术企业。旗下包括专业宠物健康品牌“小宠”，高端宠物医院专线品牌“安力达”，产品系列覆盖肠胃健康，消毒杀菌等，其中安力达目前拥有11个宠物药品、保健品。

朝云战略合作中博绿亚，将提升朝云的宠物用品业务的核心竞争力。朝云与中博绿亚在宠物保健品及药品的研发、采购、生产及供应链方面建立战略合作，可进一步发展集团的宠物保健产品业务，朝云可借助中博绿亚，有效扩展公司线下渠道，实现多元化布局。中博绿亚的产品及服务覆盖超过1万家线下宠物店及宠物医院网点。我们认为交易完成后有望推进朝云宠物用品业务的线下分销布局，实现多元化布局。

维持“买入”评级。公司坚持多品牌多品类全渠道发展战略，并战略合作中博绿亚，宠物业务延伸至宠物药及宠物保健品，公司宠物业务有望发展。我们维持朝云2022/2023年净利润预期2.10亿/2.32亿元，对应估值13/12 XPE，维持“买入”评级。

摘自《朝云集团（06601）：战略入股中博绿亚，强势布局宠物药及保健品》

《食品|重庆啤酒（600132）首次覆盖：高端加速全国起势，风好正是扬帆时》

西南地区啤酒龙头，嘉士伯优质资产注入，新重啤再启航。公司于1958年创立后深耕西南市场，基地市场稳固。2020年嘉士伯中国优质啤酒资产注入公司后，公司销售规模及盈利能力获得快速提升。场景精准定位+乌苏放量+产品矩阵外延，公司高端化进程持续加速。我们认为啤酒行业结构升级是必由之路，目前外资品牌高端化建设占优，内资本土化升级亦在加速推进。

乌苏品牌势能强大，BU改革夯实渠道能力，渠道改革赋予BU全品牌全渠道运作能力，更好承接乌苏品牌势能，构建渠道网络。本次改革后每个省级区域由单一团队进行全渠道、全品牌运作，各BU可通过乌苏的强品牌认知，以乌苏为支点攻破渠道壁垒，培育消费氛围，进一步导入公司“6+6”产品矩阵，增强渠道粘性，提高市场竞争能力。

预计公司2022-2024年实现营业收入155/176/199亿元，同比+18%/14%/13%；归母净利润15/18/21亿元，同比+25%/23%/19%；EPS为3.0/3.7/4.4元。根据可比公司估值水平，给予公司2023年41x PE水平，对应目标价151元，首次覆盖，给予“买入”评级，风险提示：疫情反复、高端化竞争加剧、原材料成本上升、跨市场选取可比公司风险等。

摘自《重庆啤酒（600132）首次覆盖：高端加速全国起势，风好正是扬帆时》

《医药|艾德生物（300685）：新冠疫情扰动下保持稳定增长，龙头优势持续巩固》

2022年4月11日公司发布年报业绩：2021年全年公司实现营业收入9.17亿元，同比增加25.9%；归母净利润为2.40亿元，同比增加32.86%；扣非归母净利润为2.16亿元，同比增加46.54%。2022年4月20日公司发布2022年一季度业绩：2022年Q1公司实现收入2.06亿元，同比增长18.6%，归母净利润为5361.48万元，同比增长23.46%。

2021年和2022年Q1业绩符合预期，伴随诊断行业逐渐规范化，公司在新冠疫情扰动下业绩保持稳定增长，2021年公司收入为9.17亿元，其中检测试剂收入为6.99亿元，同比增长23.83%；检验费用收入为1.54亿元，同比增长33.43%；药物临床研究服务收入5417.74万元，同比增长26.97%。注重研发创新，首个国产的PD-L1伴随诊断试剂盒获批，公司重视研发团队的打造和研发创新的投入，2021年公司研发投入1.56亿元，同比增长35.63%，研发人员451人，同比大幅增长65%。

海外业务持续推进，PCR-11基因日本获批贡献新增量，公司产品已经在全球60多个国家和地区的医院和科研院所销售，超过100家国际经销商，2021年公司海外收入1.05元，同比下滑8.4%，主要是2020年上公司海外市场有部分新冠检测试剂销售，剔除新冠业务肿瘤分子诊断产品同比实现快速增长。公司为伴随诊断的龙头企业，2022年3-4月中国新冠疫情各地散发，考虑疫情的影响，将2022-2023年收入从12.43、15.89下调为11.46、14.90亿元，预计2024年收入为19.44亿元，预计2022-2023年净利润从3.33 4.34下调为3.01、3.96亿元，预计2024年净利润为5.28亿元，维持“买入”评级。

摘自《艾德生物（300685）：新冠疫情扰动下保持稳定增长，龙头优势持续巩固》

《家电|浙江美大（002677）：营收稳步增长，退税增厚业绩》

公司22Q1实现营业总收入4.13亿元，同比+12.15%；归母净利润1.22亿元，同比+20.92%；扣非归母净利润1.21亿元，同比+20.82%。营收业绩增速环比改善，电商延续高增。在21Q4因受制于地产销售走弱及行业竞争导致增速略低于预期背景下，一季度公司发展提速，收入、业绩增速环比21Q4分别提升6.2/18.3pct。

盈利能力坚韧，尽显优质经营底色。公司盈利能力领先行业，22Q1毛利率49.8%，同比-1.3pct；归母净利率29.4%，同比+2.1pct，净利率逆势提升，现金加速流入，货币资金充裕。现金流量表看，22Q1公司经营性现金流净额0.73亿元，同比+280.6%，其中销售商品、提供劳务收到现金3.52亿元，同比-16.4%，现金流改善主要系本期收到增值税退税所致。

集成灶行业依靠优质的产品性能和结构优势实现了较高景气度，且21年9月起房产政策陆续出现下调房贷利率、首付比例等一系列边际宽松信号，将直接利好集成灶领域快速发展。美大作为集成灶行业开创者与领军品牌，近期积极发力电商渠道实现高速发展，双品牌线下经销实力雄厚，未来有望通过渠道扩张与门店提效并举，助力公司实现营收与业绩的长期稳健增长。公司归母净利润7.83/9.09/10.38亿元（22-23年前值为7.65/8.80亿元），当前股价对应22-24年11.5X/9.9X/8.7XPE，考虑到公司盈利能力已有所修复且目前估值相对较低，上调评级给予“买入”。

摘自《浙江美大（002677）：营收稳步增长，退税增厚业绩》

《家电|老板电器（002508）：厨电龙头地位夯实，Q1营收稳步增长》

公司发布21年年报及22年一季报。21年公司实现营业总收入101.5亿元，同比+24.8%；归母净利润分别13.3亿元，同比-19.8%；扣非归母净利润12.8亿元，同比-19.4%。22Q1公司实现营业总收入20.9亿元，同比+9.3%；归母净利润3.7亿元，同比+2.5%；扣非归母净利润3.4亿元，同比+4.3%。一季度收入与业绩基本符合预期。公司拟以股本9.44亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利5元。

21年公司走出低谷重回中高速增长，各品类均有不俗表现，原材料成本高涨+大额坏账计提，导致21年业绩大幅下降。22Q1营收稳步增长，盈利能力逐步修复。22Q1公司实现营业总收入20.9亿元，同比+9.3%；归母净利润3.7亿元，同比+2.5%，营收与业绩基本符合预期。分渠道看，我们预计电商渠道收入实现20%以上增长，零售渠道中个位数增长，工程渠道收入则在谨慎经营后明显下降。

公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著；高成长性品类洗碗机+蒸烤机持续放量，长期看渗透空间广阔；公司近期已切入高景气集成灶市场，新品种有望依托坚实的渠道基础和品牌力贡献可观收入增量，助力22年营收15%+增速激励目标达成，看好公司优质出众的经营能力和稳健持续的成长空间。预计22-24年公司归母净利润22.16/25.75/30.08亿元（22-23年前值为22.16/25.38亿元），当前股价对应22-24年12.9X/11.1X/9.5XPE，维持“买入”评级。

摘自《老板电器（002508）：厨电龙头地位夯实，Q1营收稳步增长》

《交运|吉祥航空（603885）：国内运力投放超19年，成本管控佳，毛利率提升》

吉祥航空于2022年4月19日发布2021年度报告。公司2021年营业收入117.67亿元，同比增加16.49%，相比2019年减少29.75%；归母净亏损4.98亿元，同比扩大0.24亿元；扣非归母净亏损6.66 亿元，同比减亏0.05亿元。业绩基本符合预期。

国内需求复苏较快，国内线ASK超过2019年，客公里收益提升，货运收入下降，客运：2021年客公里收益0.409元，同比增长2.17%，其中境内线0.398元，增长7.35%，境外航线2.380元，同比大幅增长41.36%，我们认为系因国际线减班所致。货运：21年货运收入为5.09亿元，同比减少17.93%，但仍较2019年大幅增加69.96%，占公司航空运输收入的4.32%。

公司作为民营航司，以上海作为主运营基地，经营效率和市场优势明显，“全服务+低成本”模式有望获取更大市场份额。“十四五”期间民航业供需错配的大背景下，预计客座率或将提升，航司收益水平改善。但受全球疫情形势不稳定和油价大幅上涨影响，预计公司2022年仍难以实现盈利，2023年国际航线有望开始放开，公司将受益于国际线收入增长和国内线收益继续改善的双重红利。我们下调之前对公司2022年净利润预测20.1亿元至-4.69亿元，增加2023、2024年归母净利润预测为3.47、8.63亿元，维持“买入”评级。

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赞(40) | 评论 (9) 2022-04-22 08:29 来自网站举报

机构研报精选

【嘉亨家化：业绩符合预期，湖州新工厂打开成长空间——2021年年报点评】
导读：2021年公司化妆品业务同比高增70%，行业影响力快速提升，2022年湖州新工厂顺利投产，化妆品产能预计可扩张至原有的2.5倍，打开未来成长空间。投资建议：公司化妆品代工业务近年来快速扩张，新产能落地有望打开增长空间。考虑到疫情影响公司短期上海工厂受到小幅影响，下调2022... 展开全文

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嘉亨家化：业绩符合预期，湖州新工厂打开成长空间——2021年年报点评

导读：2021年公司化妆品业务同比高增70%，行业影响力快速提升，2022年湖州新工厂顺利投产，化妆品产能预计可扩张至原有的2.5倍，打开未来成长空间。

投资建议：公司化妆品代工业务近年来快速扩张，新产能落地有望打开增长空间。考虑到疫情影响公司短期上海工厂受到小幅影响，下调2022、2023年EPS至1.42（-0.03）、2.08（-0.09）元，新增2024年EPS预测2.86元，维持目标价45.88元，维持增持评级。

业绩符合预期，逆势稳健增长。2021年公司营收/归母/扣非净利润11.61/0.97/0.94亿元，同比+20%/4%/4%，业绩符合预期。其中21Q4实现营收/归母净利润3.29/0.33亿元，同比+9%/23%，单Q4净利率提升至9.93%。2021年公司毛利率23.77%，同比下降1.49pct，其中化妆品/塑料包装业务毛利率分别-2.8/+0.2pct至22.6%/27.2%，化妆品毛利率下滑主要因原材料价格上涨、人工费用提升。管理费用率小幅提升0.61pct至10.01%，主要因职工薪酬、折旧摊销增加所致。

化妆品业务收入同比高增70%，占比达54%。2021年公司化妆品/塑料包装/家庭护理产品业务分别同比+70%/+8%/-52%，占比54%/ 35%/8%。化妆品业务快速增长主要因强生、贝泰妮等老客户订单持续增加，同时21年下半年新签PMPM、逐本等新锐品牌客户。

湖州新工厂投产，有望打开成长空间。2021年公司化妆品业务产能利用率高达98%，2022年3月公司湖州生产基地获得化妆品生产许可证，现已进入产能爬坡期，新产能达产后公司整体化妆品产能将提升至当前2.5倍左右，有望进一步打开化妆品代工业务成长空间。

风险提示：疫情影响生产开工受限、原有客户流失、原材料涨价等。【国君化妆品】

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赞(20) | 评论 (16) 2022-04-21 10:32 来自网站举报

机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220421】
《宏观|“兜底”比“摸高”更重要—1季度数据的几点理解》3月经济数据出现大幅回落，经济下行压力凸显，权益市场的反应却与1-2月大超预期的数据发布时大相径庭。相较彼时，3月官方数据的最大特征在于两个契合：第一，包括GDP在内的多数数据与市场预期相契合，也符合我们对高频数据的持续观察... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220421

《宏观|“兜底”比“摸高”更重要—1季度数据的几点理解》

3月经济数据出现大幅回落，经济下行压力凸显，权益市场的反应却与1-2月大超预期的数据发布时大相径庭。相较彼时，3月官方数据的最大特征在于两个契合：第一，包括GDP在内的多数数据与市场预期相契合，也符合我们对高频数据的持续观察和微观反馈；第二，少数数据仍然与非官方统计有一定差距，但各方数据的边际变化基本契合。

对于权益市场，随着六保政策的优先级超过稳增长，政府对量化经济目标的诉求可能降低，较强的政策预期重新转弱，市场定价又会回归到偏弱的基本面现实。稳增长交易未来的变数在于，如果后续疫情得到控制、六保得以落实，传统稳增长的重要性可能重新上升。近期央行发布《关于做好疫情防控和经济社会发展金融服务的通知》，提及“保障融资平台公司合理融资需求”，实际上是为拓展广义财政空间留了口子，后续效果值得关注。

对于债券市场，疫情冲击和政策调整意味着利率的上行风险不高，但下行空间又被外部因素所限制。央行降准25BP+不降息的操作已经表明货币政策的内外空间都不再充裕，虽然经济压力下央行仍然会将流动性价格中枢压制在政策利率下方，但系统性调降利率走廊显然是受到美联储加息缩表的掣肘。短期看，国内疫情和房地产走势将确定利率的上限，美国通胀和出口走势将确定利率的下限。

摘自《“兜底”比“摸高”更重要—1季度数据的几点理解》

《宏观|风险定价-人民币汇率可能出现关键走贬——4月第4周资产配置报告》

4月第3周各类资产表现：4月第3周，美股指数多数下跌。Wind全A下跌了2.46%，成交额4.5万亿元，日均成交额与上周持平。一级行业中，煤炭、消费者服务和食品饮料表现靠前；国防军工、电力设备及新能源和综合金融等表现靠后。信用债指数上涨0.15%，国债指数上涨0.07%，4月第4周各大类资产性价比和交易机会评估：

权益：上海疫情对供应链的影响没有明显缓解。经济方面，核心是上海疫情对供应链的影响。根据克拉克森研究的数据显示，上海港的集装箱船在港数量于3月中下旬攀升，最高值较月初增长约14%；但经过快速运营调整，近期上海港集装箱船在港数量已回落至常态。不过较严格的管控可能导致进出港的陆路运输仍然存在堵点。整车货运指数虽处在低位，但已开始小幅回暖至四月初水平，国内执行航班数量继续下滑。整体来看，上海疫情对供应链的短期压力没有明显缓解。Wind全A的风险溢价小幅上行，目前估值水平处于【便宜】区间（见图2）。上证50与沪深300的估值处于【便宜】水平，中证500的估值维持【很便宜】水平，赔率处在历史高点附近。金融估值维持【很便宜】（89%分位），周期估值【很便宜】（92%分位），成长估值【便宜】（82%分位），消费估值【中性偏便宜】（61%分位）。风险溢价从高到低的排序是：周期>金融>成长>消费。4月第3周，北向资金周度由净流出转为小幅净流入28.78亿，贵州茅台、中国建筑和阳光电源净流入规模靠前。南向资金净流入56.36亿港币，恒生指数的风险溢价小幅下降，性价比中性偏高。

债券：流动性环境维持极度宽松状态。4月15日，央行降准0.25%，同时对没有跨省经营的城商行和存款准备金率高于5%的农商行再多降准0.25%，共计释放长期资金约5300亿元。0.25%的降准幅度是首次，但考虑到这次降准没有提到置换MLF到期，净投放量仍然可观。4月第3周，央行公开市场操作净投放200亿，资金面保持平稳，流动性溢价维持在低位（10%分位），目前处于【极宽松】水平。中长期流动性预期停留在中性位置（50%分位），反映市场对未来流动性环境的预期中性，对货币进一步宽松保持观望态度。4月第3周，债券市场的情绪持续升温。利率债的短期拥挤度连续三周大幅回升，目前已经来到中位数附近（48%分位）。中证转债指数的短期交易拥挤度有所反弹，但超卖幅度仍较为极端（14%分位）。信用债的短期拥挤度上行至中低位置（29%分位）。

商品：多空交织，油价维持高波动。能源品：IEA预估4月俄罗斯原油减量150万桶/日，5月将增加到300万桶/日。部分贸易商例如Vitol后期也会逐步减少对俄罗斯原油的进口量。俄乌冲突延续，欧盟可能制裁俄罗斯原油使市场对供给的担忧情绪持续，国际油价上涨。基本金属：4月第3周，LME铜全周基本收平，录得10332美元/吨。COMEX铜的非商业持仓拥挤度明显回落（60%分位），市场情绪中性偏乐观。有色金属价格多数上涨，沪铝收涨1.99%，沪镍止跌回弹，大幅上行9.91%。贵金属：4月第3周，伦敦现货金价小幅上涨1.41%，收于1974.4美元。COMEX黄金的非商业持仓拥挤度维持35%分位，市场情绪偏中性偏悲观。全球最大的黄金ETF-SPDR的黄金持仓总量出现明显回落，4月第3周，农产品、能化品和工业品的风险溢价都处于历史低位，估值【贵】。

汇率：美债实际利率接近转正，人民币汇率可能出现关键走贬。4月第3周，10年期美债实际利率迅速上行9bp至-0.06%，这也是疫情爆发以来首次接近转正。我们的实际利率模型预测，如果年内美联储加息六次以上（每次25bp），10Y TIPS利率可能升至0.3%。实际利率的快速上升对高金融属性资产（成长股、数字货币、黄金）价格形成抑制，对非美货币的汇率形成冲击。经常账户盈余是支撑前期人民币汇率稳定的关键因素，如果在内外疫情防控策略差异下，出口份额回落，人民币汇率可能出现关键走贬。中美利差倒挂只是中美货币政策和经济周期错位的结果，不是决定汇率走势的原因。

海外：核心通胀环比增速持续回落，预示美债利率正位于顶部。3月美国CPI同比录得8.5%，再次创新高。通胀高企的主要贡献仍是受俄乌冲突影响较大的能源价格。3月核心通胀环比增速连续下降（环比0.3%，前值0.5%），其中核心商品的价格环比下降较快（环比-0.4%，前值0.4%）。4月第3周，道琼斯工业、纳斯达克指数和标普500均录得跌幅。但在美债利率快速上行的拖累下，三大美股指的风险溢价连续三周回落：标普500和纳斯达克的风险溢价降至较低位置（20%分位、22%分位），估值偏贵；道琼斯风险溢价小幅下行（8%分位），估值极贵。美股分母端的利空定价时间较长也较充分，未来需要关注美股业绩拐点，分子端的利空可能冲击美股当前的脆弱性。

摘自《风险定价-人民币汇率可能出现关键走贬——4月第4周资产配置报告》

疫情的变化增加了后续经济企稳的不确定性，同时由于战争导致的大宗商品暴涨，能源冲击，国内滞胀压力较大。海外通胀持续超预期的背景下，十年期美债利率接近3%，对高估值资产压力依然存在。整体而言当前市场仍处于风险收益比不高的阶段。

关注必选消费、公用事业，困境反转逻辑的医疗服务、猪周期。

《电子|唯捷创芯（688153）首次覆盖：射频PA龙头稳步成长，拉开5G射频PA国产化序幕》

唯捷创芯是专注于射频前端芯片研发、设计、销售的集成电路设计企业，主要为客户提供射频功率放大器模组产品，看好1）5G商业带来的射频前端芯片量价齐升；2）公司技术+研发共筑核心护城河，带来产业先发优势、3）产品结构不断优化，5G PA模组占比上升，提升盈利能力、4）大客户战略壁垒高筑，助力销售持续放量。

智能手机射频前端市场空间测算：5G带动显著市场增量，唯捷创芯具备先发优势，技术+研发共筑核心护城河，研发人员激励举措高度覆盖。我们预计唯捷创芯2022/2023/2024年营业收入分别达到46.40/57.70/71.81亿元，净利润5.25/7.10/8.72亿元。可比公司方面，2022年PS均值为5.63倍，我们结合公司在射频前端市场方面领先布局地位给予6.6倍PS，对应股价76.54元，首次覆盖给予“买入”评级，看好公司长期发展动能。

风险提示：产品升级迭代、募集资金投资项目实施进度效果未达预期、客户集中度较高、短期内股价波动风险、毛利率相对较低、尚不具备5G高集成度射频前端架构方案完整能力，面临4G向5G迭代过程中更高技术挑战风险、联发科或其控制企业与公司形成同业竞争并构成利益冲突的风险。

摘自《唯捷创芯（688153）首次覆盖：射频PA龙头稳步成长，拉开5G射频PA国产化序幕》

《通信|海格通信（002465）：非经常性因素波动较大，核心业务盈利能力增强》

公司发布22年一季报，营业收入9.38亿元（YoY+7.50%），归母净利润5221.50万元（YoY+8.10%），扣非归母净利润2917.40万元（YoY+183.89%）。公司军工业务具备强季节性特征，Q1收入利润规模比重较小，毛利率增&期间费用率减，核心业务盈利能力增强：公司归母净利润增速放缓，主要由于其他收益、投资净收益同比大幅减少所致。

军工类订单持续落地，未来合同落地有望推动业绩持续提升：公司于3月18日公告面向特殊机构的订单4.3亿元，供货时间为22年。此前，公司21年全年订单为19.83亿元，部分在22年交付。公司多个项目比测、竞标结果名列前茅，后续订单持续性较强，建设无人信息产业基地，拓展新增长点：“蜂群（无人机）、狼群（无人车）、鱼群（无人船）”将成为未来军队的发展方向，公司利用在通信、导航定位、感知算法等优势的基础上，进一步拓展涵括侦抗一体化等全系列无人应用平台，实现由终端业务向作战平台的拓展。

未来公司有望充分受益于北斗三号及军队数字化建设的长期可持续发展机遇。我们预测公司22-24年的净利润分别为8.10亿元、10.33亿元和12.52亿元，对应PE分别为29/23/19倍，维持“增持”评级。

摘自《海格通信（002465）：非经常性因素波动较大，核心业务盈利能力增强》

《机械|机械设备：迈为股份中标信实工业4.8GW大单！》

2022年4月15日，RelianceIndustriesLimited（“信实工业”）向迈为全资子公司MaxwellTechnologyPTE.LTD.（新加坡迈为）签发《LetterofCommitment》，根据上述LOC约定，信实工业拟向新加坡迈为采购太阳能异质结电池生产设备整线8条，产能为600MW/条，共4.8GW，据迈为公告披露，其采购总额超过公司2021年度经审计营业收入的50%，未达到100%。

公司或绑定印度大客户，订单有望持续增加。本次大额订单采购方信实工业是印度上市公司，位列世界500强，第155位。受印度市场关税政策空窗期与可再生能源目标推动，据欧洲光伏产业协会预测，22年印度新增装机量可达18GW，到22年底印度光伏装机量将达到67GW，但该装机量距100GW的目标仍有差距。本次中标体现了迈为异质结电池产线的竞争力，公司将与信实工业建立良好的合作关系，随着印度光伏装机量的提升，公司有望继续获得新订单！

异质结在手订单测算：2020年以来，迈为股份及其子公司相继中标华晟500MWHJT项目、通威金堂1GW中线、金刚玻璃1.2GWHJT量产线、爱康0.6GW的异质结整线设备采购以及1.8GW后续采购意向、REC400MW订单等。截至2021年底，公司HJT在手订单预计18亿元。随着本次大额订单的签订，我们测算公司目前HJT设备在手订单合计约40亿元。

摘自《机械设备：迈为股份中标信实工业4.8GW大单！》

《轻工|力诺特玻（301188）：21年中硼硅药玻收入同增145%，药用玻璃持续放量助力成长》

公司发布21年报&22年一季报。2021年公司实现营收8.89亿元，同增34.67%，实现归母净利润1.25亿元，同增37.42%；22Q1公司实现营收1.89亿元，同减4.06%，实现归母净利润0.31亿元，同增28.20%。收入端：21年中硼硅药用玻璃同比高增145%，药用玻璃量价驱动增长；利润端：21年公司费用端控制优秀，中硼硅药用玻璃瓶成本有望下降；耐热玻璃：公司具备核心技术，限塑令&健康意识促进行业成长。

药用玻璃：公司具备客户资源优势，国内医药市场需求增长&一致性政策驱动中硼硅药用玻璃规模增长。公司拥有国内最大中硼硅药用安瓿瓶生产基地，22年新增产能有望贡献业绩增量，公司16亿支中硼硅药用玻璃扩产项目和2.33万吨高硼硅玻璃生产技改项目投产后可形成产能中硼硅安瓿瓶7亿支/年、中硼硅西林瓶7.5亿支/年、中硼硅卡式瓶1.5亿支/年、耐热玻璃器具1.92万吨/年，高硼硅玻璃透镜料块0.41万吨/年，其中，公司中性硼硅药用玻璃瓶扩产项目将在2022年陆续投产，达产后公司将新增产能16亿支，整体产能规模将达到26亿支。

公司作为国内领先硼硅玻璃制品企业，重点发力中硼硅药用玻璃享受行业β，客户资源、成本效率及know-how经验优势多维共振，有望长期享受α收益！预计公司2022-2024年营业收入为11.4/15.0/19.1亿元，同比+28%/+31%/28%，归母净利润1.7/2.2/2.9亿元，同比+35%/+33%/+31%，2022-2024年PE分别为24X/18X/14X。

摘自《力诺特玻（301188）：21年中硼硅药玻收入同增145%，药用玻璃持续放量助力成长》

《金属与材料|铂科新材（300811）：营收利润双创新高，粉芯小霸王磨砺以须倍道而行》

21年公司实现营收7.26亿元，yoy+46.11%；归母净利润1.20亿元，yoy+12.90%；扣非归母净利润1.15亿元，yoy+16.55%。其中，Q4季度实现营收2.04亿元，yoy+28.17％，环比-0.11％；归母净利润0.36亿元，yoy+24.48％，环比+12.39％。

原材料影响毛利率稍显下滑，公司产品结构优化盈利能力有望提振；扩产步伐匹配下游高景气，芯片电感＆软磁粉驱动第二成长极；产能播种看，募投及改造升级项目将实现产能翻倍，自动化产线布局有望提效降本，匹配光储新能源增长，内外部共振成长。芯片电感＆合金软磁粉驱动第二成长曲线。芯片电感方面，相对传统铁氧体，具备高效率、小体积、耐大电流优势，目前已完成中试，正搭建小批量生产线，打开第二成长曲线。合金软磁粉方面，水雾化合金软磁粉用于一体成型片式电感，终端对接消费电子，有望实现公司从主攻电力到覆盖电子的跨越。

作为国内合金软磁粉芯龙头，站稳光储新能源高景气赛道，芯片电感有望打开新成长曲线，预计2022-2024年归母净利润分别为1.85/2.87/4.21亿元，对应当前股价36/23/16倍，维持“买入”评级。

摘自《铂科新材（300811）：营收利润双创新高，粉芯小霸王磨砺以须倍道而行》

《环保公用&能源开采|新奥股份（600803）：舟山接收站重组方案落地，天然气智能生态运营商转型加速》

2022年4月19日，公司公布《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易报告书》，披露了资产重组交易方案的具体细节。资产重组方案落地，业绩承诺22-25年CAGR51%，业绩承诺方面，交易对方承诺标的公司2022/2023/2024/2025年度扣非归母净利润分别不低于3.5/6.4/9.3/12亿元，CAGR为51%。

公司区位优势明显，功能布局完善，舟山接收站资产稀缺性强。2021年我国天然气对外依存度提升至45%，LNG接收站是我国LNG进口的唯一窗口，稀缺性强，接收站注入助力资源池多元化，协同效应有望增强。公司最近陆续与ET LNG、NextDecade等国际气源商签订LNG长协，到2026年LNG长约合同量将超过700万吨。

舟山接收站与公司业务具有高度的协同效应，注入后将作为公司LNG资源全球配置的重要平台，帮助公司实现海外LNG资源采购长中短约的动态调整，在上游形成更加稳定、有市场竞争力的资源池，在下游进一步提升天然气分销能力。此外，舟山接收站的注入将为公司的天然气国际贸易提供更多可能，实现天然气贸易国际化。暂不考虑接收站并表，预计公司2022-2024年实现净利润54.2、60.3和66.8亿元，对应PE为9.1/8.2/7.4倍，维持“买入”评级。

摘自《新奥股份（600803）：舟山接收站重组方案落地，天然气智能生态运营商转型加速》

《中小市值&汽车|万里扬（002434）：轻装上阵，传统汽车主业+新储能业务齐头并进！》

公司发布业绩，2021年公司实现营收54.75亿元，同比-9.73%，归母净利润为-7.47亿元，同比-221.09%；扣非归母净利润为-8.43亿元，同比-288.26%；其中，21Q4实现营收11.45亿元，同比-40.57%；归母净利润-12.58亿元，同比-1264.99%，我们认为费用增加较多主要系大力招聘研发人才所致。在21年计提商誉减值之后，公司有望随着后续混动DHT项目定点的逐个落地以及储能业务的快速拓展轻装上阵，整体经营情况有望得到大幅改善。

传统汽车主业：积极布局混动 DHT，自主变速器龙头拥抱新能源时代；新储能业务：新型储能辅助市场先行者，多个优质项目在手收获在即，目前已签协议拟投资建设的储能电站合计装机约1000MW，其中，广东省肇庆市项目装机约100MW，浙江省义乌市项目装机约300MW，浙江省海盐县项目装机约300MW，浙江省江山市项目装机约300MW，在手订单充沛。

考虑到原材料上涨以及疫情对公司短期业绩的影响，我们下调盈利预测，预计公司 22/23年实现营收 69.9/79.8 亿元（前值87.0/104.9 亿元），净利润 6.1/7.3 亿元（前值9.2/11.6 亿元），对应 EPS 分别为0.45/0.54元，对应 PE 分别为16.4/13.7倍，维持“买入”评级。

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赞(29) | 评论 (25) 2022-04-21 08:30 来自网站举报

机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220420】
《家电|亿田智能（300911）：营收大增，电商发力》公司2021年实现营收12.30亿元，同比+71.7%；归母净利润2.10亿元，同比+45.8%；扣非归母净利润1.80亿元，同比+45.9%。其中，公司21Q4实现营收4.21亿元，同比+77.7%，扣非归母净利润0.30亿... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220420

《家电|亿田智能（300911）：营收大增，电商发力》

公司2021年实现营收12.30亿元，同比+71.7%；归母净利润2.10亿元，同比+45.8%；扣非归母净利润1.80亿元，同比+45.9%。其中，公司21Q4实现营收4.21亿元，同比+77.7%，扣非归母净利润0.30亿元，同比-20.0%。公司拟以1.08亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利6.0元（含税），共计派发0.65亿元。

全年：营收超预期，业绩符合预期，电商业务拉动增长。营收端，21年公司实现营收12.30亿元，同比+71.7%，大幅跑赢集成灶行业增速，单四季度：营收表现亮眼，业绩短期承压。2021年是公司革故鼎新的一年，对内积极实施管理改革和人才引进，同时进一步夯实公司在产品创新和研发上的优势；对外大力投入营销、发力经销商管理优化与多元化渠道布局，积极寻求品牌突围，内外共同催化下公司双线实现高增。

伴随领先优势逐步确立，公司马太效应可逐步显现，有望抓住行业高景气发展红利跻身第一梯队，后续随着费用投入逐步落地生效，公司业绩修复弹性值得期待。预计22-24年公司归母净利润2.80/3.81/4.93亿元（22-23年前值为3.00/3.87亿元），当前股价对应22-24年24.0X/17.7X/13.7XPE，维持“买入”评级。

摘自《亿田智能（300911）：营收大增，电商发力》

《能源开采|东方盛虹（000301）年报点评：斯尔邦注入，盈利创历史新高》

2021年公司实现归母净利润45亿元，同比增长493%，创历史最好水平。公司2021年实现营收517亿元，同比+53%；净利润51亿元，同比+506%。收购斯尔邦，延伸C2C3产业链，进入2022年以来，市场需求整体旺盛，现货资源紧张，光伏料价格节节攀升，利润从年初3400元/吨上涨到5600元/吨，预计2022年仍有望维持较高景气状态。公司持续布局EVA产业，未来规划有3套20万吨/年光伏级EVA共聚物装置、1套10万吨/年热溶级EVA共聚物装置。

大炼化投产在即，助力二次腾飞。聚酯差异化布局，凸显竞争优势，公司目前拥有拥有260万吨/年差别化纤维产能，其中包括超30万吨/年再生纤维产能，以高端DTY产品为主，在建或拟建项目：合计245万吨/年差别化纤维产能，其中包括25万吨/年再生纤维产能。公司根植错位竞争战略，主攻超细纤维、差别化功能性纤维的开发和生产，产品差别化率超过90%，以高端DTY产品为主重点发展再生纤维绿色低碳产品，有效规避常规化纤产品激烈的市场竞争，基于一体化优势获取超额收益。

盈利预测与评级：基于大炼化装置将陆续投产，且我们预计石化板块的景气度有望逐渐回升，将23年盈利预测由95亿上调至140亿元，预计22/23/24年净利润79/140/150亿，当前股价对应PE分别为10.3/5.8/5.4，维持“买入”评级。

摘自《东方盛虹（000301）年报点评：斯尔邦注入，盈利创历史新高》

客户认为目前市场的核心风险依然是对国内疫情的担忧，同时，外围风险虽然已经释放，但是战争导致的通胀以及随之而来的美联储鹰派预期依然没有好转，对市场仍较为悲观。

方向上尽可能寻找基本面对上述系统性风险敏感性较低的板块，看好地产，养殖，军工，新能源。汽车与电动车板块短期压力较大，但是到下半年展望明年空间大，长期看好。

《电子|敏芯股份（688286）：2021年度业绩承压，不断优化产品结构看好长期增长》

公司发布2021年度报告，2021年实现营业收入3.52亿元，同比增长6.57%；归母净利润1242.40万元，同比下降70.16%；扣非净利润-197.19万元，同比下降105.54%。敏芯股份的产品布局不断延伸，覆盖各类产品领域，进入业务结构转型调整期。由于股份支付费用较高，净利润受股份支付影响较大，导致归母净利润下滑，公司产品结构转型调整，压力、加速度等其他类型MEMS传感器的持续研发布局，电子烟、骨传导、高度计等应用领域的产品正处于起量期，声学传感器站稳全球高位。

加速突破手机大客户，持续高研发投入高筑技术壁垒，设立产业投资基金苏州园芯产业投资中心优化产业布局，强化竞争优势，5G+AIoT应用落地撬动MEMS增量市场，看好公司长期业绩调整和发展。长期来看，未来5G和AIoT领域前沿技术的应用将有助于打开MEMS增量市场，在5G乃至未来更快传输速度和更大承载量的数据网络支持下，万物互联具备了发展的基础，MEMS传感器和执行器担负着数据世界中比同人的感官和神经末梢的功能，将迎来较大的发展机遇。而敏芯股份正在或即将开发和提供包括声学传感器、压力传感器、压感传感器、惯性传感器、流量传感器、微流控执行器、光学传感器等器件级产品，在万物互联的物联网未来社会将有望有更大应用空间。

受综合因素影响，公司业绩承压，我们预计公司22/23/24年实现净利润0.44/0.54/1.03亿元；对应EPS分别为0.83/1.02/1.94元/股，维持“持有”评级，在公司新产品线加码业务增长的前景下，我们看好公司业务调整后的未来增长前景。

摘自《敏芯股份（688286）：2021年度业绩承压，不断优化产品结构看好长期增长》

《电子|博威合金（601137）：新材料盈利能力持续提升，新年展望汽车快速放量》

2022年4月18日，公司发布2021年度业绩报告，公司实现营业收入100.38亿元，同比增长32.27%，实现归母利润3.1亿元，同比下降27.66%。持续看好公司作为材料平台型公司长期发展，公司在合金研发方面积累了众多经验，随着研发成果的转产，逐渐实现向高端铜合金板带材的转型，目前产品覆盖17个合金系列，可为下游汽车电子、半导体芯片、5G通讯等近30个行业提供专业化产品与服务。

新材料业务：新材料业务方面公司实现营业收入90.73亿元，同比增长49.76%，公司业务模式是基于“原材料+加工费”的方式，因此2021年度上游金属大宗材料涨价对公司盈利相关度低，主要因公司新材料业务平均盈利能力持续提升，单吨毛利较2020年度（6268元）继续提升至6303元。2022年度展望：公司经营目标为：新材料业务总销量目标23.85万吨，其中，合金带材65,000吨，合金棒材106,000吨，合金线材34,500吨，精密细丝33,000吨；新能源业务：组件销售目标1000MW。

公司新材料业务各版块有望实现全面增长，同时公司目前正在根据各个汽车电子客户的具体要求进行产线认证工作，预计将在今年6月底完成产线认证，认证完成后将快速消化公司新增产能，为公司盈利增长带来强劲支持，我们预计公司22-24年净利润分别为6.50/8.59/11.43亿元，维持“买入”评级。

摘自《博威合金（601137）：新材料盈利能力持续提升，新年展望汽车快速放量》

《食品|桃李面包（603866）：疫情反复营收增速放缓，利润端压力有待传导》

公司发布2022年一季度报告，2022Q1公司实现营业收入14.52亿元，同比增长9.43%；实现归母净利润1.58亿元，同比下降2.80%。疫情压力下营收稳中有升，整体态势趋稳向好，成本及运费上涨，利润端仍有压力，展望22年全年，公司利润端目前仍有压力，但相较21年波动下滑，下滑幅度或将逐步收窄。伴随公司2021年底产品提价逐步传导落地，提价对于利润端提振效果有望逐渐释放。

公司深耕行业壁垒深厚，全国化推进助推实现双十目标。公司深耕面包行业十余年，已形成了产业链从采购、生产、供应、销售等各环节的规模化综合成本及效率优势，经销商渠道教育及供应链管理成熟。展望22年，目前华东、华南等市场增长势头良好，伴随浙江、沈阳、青岛、泉州、广西、长春等生产基地项目逐步推进，产能有序释放，全国化布局加快，助推公司实现收入及利润双十增长目标。

目前在疫情反复及成本压力下，小幅调整利润预期，预计公司2022-2024年实现营收70.7/81.4/93.7亿元，同比增长11.6%/15.1%/15.1%；实现归母净利润由8.6/9.9/11.6调整至8.4/9.8/11.5亿元，同比增长10.4%/16.6%/16.8%，EPS为0.88/1.03/1.21元/股，维持“买入”评级。

摘自《桃李面包（603866）：疫情反复营收增速放缓，利润端压力有待传导》

《食品|安琪酵母（600298）：海外及衍生品增长显著，糖蜜和运费致利润承压》

公司发布2022年一季报，实现营业收入30.32亿元，同比增长14.14%，实现归母净利润3.13亿元，同比减少29.30%。提价叠加海外业务高增速，收入增长稳健。公司一季度实现营业收入30.32亿元，同比增长14.14%。在去年较高基数的背景下，公司收入实现稳健增长，我们认为主要原因系：1）去年四季度提价贡献；2）公司海外业务快速增长，一季度实现8.34亿元，同比+16%；3）公司持续加大衍生品业务的开拓，一季度微生物营养、植物营养等领域均实现20%以上增长。

成本仍处高位，公司利润端承压。公司一季度实现归母净利润3.13亿元，同比减少29.30%，利润有所承压，十四五规划彰显信心，公司竞争力有望持续提升，我们认为公司一方面通过产能扩张和产品结构的调整，保证国内的增长；另一方面加大海外市场的开拓，通过渠道网络布建、经销商的培育和绑定，抢占当前窗口期，公司竞争力随着全球化的布局有望持续提升。此外，公司也将通过定增等融资方式，持续加大产能的全球化布局，支撑公司营收稳健增长。

预计公司22-24年实现营收127/148/173亿元，同比增长18.99%/16.28%/17.36%，实现净利润14.28/17.89/23.20亿元，同比增长9.16%/25.24%/29.67%，EPS分别为1.72/2.15/2.79元，维持公司“买入”评级。

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赞(35) | 评论 (13) 2022-04-20 08:29 来自网站举报

机构研报精选

【钾肥行业专题报告：钾肥行业分析框架】
报告摘要国信化工观点：1、全球钾资源分布不均，价格达到历史高位。2021年全球钾盐供应5000万吨K2O，2021年全球钾肥产量为4600万吨K2O，同比增长4.5%。全球钾肥生产、供应高度集中，只有14个国家生产钾肥，其中加拿大、俄罗斯、白俄罗斯产量占比分别为30%、20%、1... 展开全文

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钾肥行业专题报告：钾肥行业分析框架

报告摘要

国信化工观点：

1、全球钾资源分布不均，价格达到历史高位。2021年全球钾盐供应5000万吨K2O，2021年全球钾肥产量为4600万吨K2O，同比增长4.5%。全球钾肥生产、供应高度集中，只有14个国家生产钾肥，其中加拿大、俄罗斯、白俄罗斯产量占比分别为30%、20%、17%；全球海外前七大钾肥生产企业产能占比高达83%。2020年以来，全球疫情导致各国对粮食安全重视程度显著提升，加之海运费不断上涨等影响，推动钾肥需求、价格逐步走高，加之近期欧盟、美国对白俄罗斯钾肥制裁、俄乌战争冲突影响，使得全球钾肥市场达到了10年的历史高价位。

2、我国钾盐资源匮乏，进口依存度超过50%，签订大合同保证全球价格洼地，国内企业通过“走出去”建立海外钾肥生产基地，目前已初显成效反哺国内。2021年，我国钾肥产量约650万吨，进口量756.6万吨，表观消费量达到1384.0万吨，进口依存度超过50%。国内最主要钾肥生产企业为盐湖股份，产能550万吨/年；海外老挝中资企业现有钾肥产能150万吨/年，到2025年有望达到约500万吨/年，有望进一步反哺国内。

3、全球通货膨胀叠加各国对粮食安全重视程度显著提升，农产品价格大幅上涨，拉动农化产品需求及价格，海外钾肥价格仍有上行空间。根据Nutrien年报数据，目前海外农产品价格上涨幅度超出预期，预计21/22作物年美国小麦、棉花、玉米、大豆价格分别同比增长44.6%、34.3%、22.5%、19.3%。加拿大油菜、巴西大豆的种植利润率也均处于2019年以来最高水平，种植利润率的增加一方面增加农化产品的需求与成本投入；另一方面提高农民种植积极性，提高农作物种植面积。

相关标的：

重点推荐具备钾肥产能的【亚钾国际】、【盐湖股份】。

风险提示：

宏观经济波动、局部区域冲突、传染疫情等系统性风险；钾肥新增产能建设进度可能低于预期；钾肥价格过高导致下游需求低于预期等。

-国信证券

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赞(19) | 评论 (18) 2022-04-19 13:17 来自网站举报

机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220419】
《宏观|美国经济能承受多少加息》目前，亚特兰大联储GDP Now预测2022年Q1季调环比折年率1.1%。根据FRB-US模型，当前市场预期的加息路径（共275bp）恐令美国经济在2023年Q2陷入衰退。如果更为激进地加息，衰退持续时间延长。如果中性或温和加息，GDP最大下降幅度... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220419

《宏观|美国经济能承受多少加息》

目前，亚特兰大联储GDP Now预测2022年Q1季调环比折年率1.1%。根据FRB-US模型，当前市场预期的加息路径（共275bp）恐令美国经济在2023年Q2陷入衰退。如果更为激进地加息，衰退持续时间延长。如果中性或温和加息，GDP最大下降幅度0.6%，则可能避免衰退，但是油气价格高企又会增加额外的衰退风险。

考虑到联储的激进加息计划，我们预计到年底，3个月美债收益率将位于2.33%~2.58%之间。FRB-US模型冲击显示加息后3个季度长端美债利率上行32bp，约为~2.5%。10年期美债和3个月美债收益率将发生倒挂，按照历史规律，10Y*3M倒挂后，联储均不再加息，这意味着联储需要在3个月与10年期倒挂前，也即今年Q4停止加息，更为稳妥的选择是在倒挂后即刻开始降息，以避免经济衰退。这也意味着当前过于激进的加息预期未来可能面临回调。

另一方面，美国长短端利差倒挂也能指示联储的货币政策节奏。按照历史规律，10Y*3M倒挂后，联储均不再加息，这意味着联储需要在3个月与10年期倒挂前，也即今年Q4停止加息，更为稳妥的选择是在倒挂后即刻开始降息，以避免经济衰退。这也意味着当前过于激进的加息预期未来可能面临回调。

摘自《美国经济能承受多少加息》

《家电|周观点：本轮疫情对家电产销影响几何？——2022W16周度研究》

本周研究聚焦：本轮疫情对家电产销影响几何？4月以来上海及吉林疫情波及范围较广且影响程度较深，同时全国各地多个地区出现散发疫情，为探究本轮疫情对家电销售的影响，我们从生产、物流以及终端销售三个角度进行探究。供给端：白电产能影响有限，厨电及清洁电器产能受影响较大；华东、东北、华北地区物流配送受阻生产层面：白电企业拥有的工业园区较多且分布较为分散，而小家电企业产能分布则相对集中，受疫情带来的影响也较大。

物流层面：全国大部分省区受不同程度影响，其中华东、东北及华北地区受影响较大。疫情带来的人员流动减少，物流流通效率降低成为影响供给端的另一大因素，需求端：线下销售表现好于线上，小家电表现好于大家电。渠道方面：线下销售好于线上。与此前疫情不同，奥密克戎由于传染性更强，导致各地对于物流管控的程度加剧，从而对线上销售的正常进行造成了负面影响，而由于线下门店、经销商相对线上而言会有一定的库存积累，受疫情带来的供给端受阻情况相对线上较小，品类方面：小家电表现好于大家电。

短期内我们认为消费和家电行业仍将处于震荡态势，需求端回升的趋势仍受到全国各地疫情的影响，物流也较大范围堵塞或迟缓。推荐优先选择有明确估值锚的优质标的，静待疫情带来的冲击过去。推荐【海尔智家】、【美的集团】、【老板电器】、【苏泊尔】、【小熊电器】。

摘自《周观点：本轮疫情对家电产销影响几何？——2022W16周度研究》

《环保公用|周观点：天风问答系列：火电二季度盈利能力如何？——公用事业》

火电二季度盈利能力如何？煤价回落叠加电价上浮，我们预计二季度火电业务有望改善。一方面，政策频出下煤价已有所回落，加之2022年煤炭中长期合同签订履约专项核查工作开启，长协煤履约率有望提升，入炉煤价有望下降。另一方面，多地电价上浮背景下，部分成本得以向下游疏导。

如何看集中式光伏与分布式光伏装机增长情况？从当前来看，组件价格仍处于较高水平。据PV InfoLink，单玻大尺寸组件集中式项目约每瓦1.85-1.87元，分布式项目价格约每瓦1.9-1.93元。基于组件价格、分布式光伏与集中式光伏对于组件价格的敏感度等方面，我们预计今年新增光伏装机中分布式光伏仍将保持较高比例。

2022年电价上涨趋势持续，叠加煤价回落，火电业务二季度盈利能力有望提升。若可再生能源欠补问题得到解决，将有效缓解相关公司应收账款压力，其现金流及资产负债率状况有望大幅改善，行业信心有望增强。长期来看，有利于可再生能源发电产业持续健康发展。分布式光伏中长期受到双碳目标的持续推动，短期内有整县推进政策的催化，有望保持较高增速。具体标的方面，火电转型新能源标的建议关注【华能国际（A+H）】【华润电力】【华电国际（A+H）】。新能源运营商建议关注【龙源电力】【三峡能源】。

摘自《周观点：天风问答系列：火电二季度盈利能力如何？——公用事业》

《银行|杭州银行（600926）：业绩实现高增，资产质量筑牢发展基底》

归母净利润增速创9年新高，营收与业绩增长匹配性高，公司披露2021年报，业绩表现与快报披露基本一致，全年实现营收和归母净利润293.61亿元、92.61亿元，同比分别增长18.36%、29.77%。信贷投放稳步提速，Q4零售加速投放，2021年净息差1.83%，同比下滑15bp。其中贷款利率同比下滑26bp，主要系公司以对公为主的信贷结构受落实降低实体融资成本影响较大，2020年LPR多次下调累积效应影响显现。

资产质量再夯实，不良率低位运行，拨备覆盖率继续保持高位，21Q4末达567.71%，近三年提升幅度达311.71pct，续创新高且蝉联已披露数据上市银行首位，夯实业务发展与业绩释放基础。公司在“二二五五”开局之年迎来开门红，为进一步深入执行战略打下坚实基础。浙江共同富裕示范区的建设进入实质性阶段，政策利好持续释放，区域金融需求有望继续保持活跃，信贷需求空间大。公司“做大零售”和“做优小微”两大增长极有望加速发力。当前公司尚有近150亿元可转债处于转股期，静态测算若完成转股则可提升核心一级资本充足率1.74pct，有效支撑起信贷扩张。

我们看好公司业绩成长性，预计2022-2024年归母净利润同比增长22%、18.38%、17.07%。目前对应公司PB（LF）为1.24倍，维持2022年目标PB 1.5倍，对应目标价20.30元，维持“买入”评级。

摘自《杭州银行（600926）：业绩实现高增，资产质量筑牢发展基底》

《银行|南京银行（601009）：信贷投放力度加大，经营业绩持续向好》

业绩增速维持20%以上，盈利能力强劲，公司披露2021年报，全年实现营收和归母净利润同比分别增长18.74%、21.04%，业绩近两年复合增速达12.84%。全年加权平均ROE同比提升0.53pct至14.85%，位居已披露数据上市银行第3，展现出强劲的盈利能力。

机构布局有力推进，信贷投放高景气，从价格来看，2021年公司净息差为1.88%，同比提升2bp。其中贷款利率同比下滑18bp，主要系公司对公贷款占比较高（2021年平均余额占比达70%），受降低实体经济融资成本较为明显。资产质量再夯实，关注类贷款占比回落，21Q4、22Q1末不良率分别为0.91%、0.90%，继续保持低位水平，关注类贷款占比则分别为1.22%、1%，出现明显回落，加速机构布局，推荐两大战略，高盈利水平有望维持。

公司以南京为大本营，乘江苏经济发展红利加大机构布局，以“大零售、交易银行”两大战略为依托，提升金融服务能力，信贷扩张有望维持高水平。当前公司尚有近200亿元可转债处于转股期，静态测算若完成转股则可提升核心一级资本充足率1.67pct，有效支撑起信贷扩张。我们看好公司业绩成长性，预计2022-2024年归母净利润同比增长20.30%、18.47%、15.78%。目前对应公司PB（LF）为1.09倍，给予2022年目标PB 1.2倍，对应目标价14.71元，维持“买入”评级。

摘自《南京银行（601009）：信贷投放力度加大，经营业绩持续向好》

《传媒互联网|完美世界（002624）：《幻塔》带动22Q1回升，新品转型与出海齐头并进》

完美世界披露21年业绩快报，预计实现营业收入85.18亿元，同比下降16.7%，归母净利润3.71亿元，同比下降76.03%；扣非后净利润1.04亿元，同比下降90.07%。公司同时披露22Q1业绩预告，22Q1预计实现归属于上市公司股东的净利润为8.3亿元-8.5亿元，同比上升78.79%-83.09%；扣非后净利润为4-4.2亿元，同比增长25.71%-31.99%。

展望22年，公司新品游戏储备丰富，在继续保持经典优势项目外，聚焦创新，不断推进游戏战略升级，同时在游戏出海方向发力。完美世界在持续扩大核心品类如MMORPG的竞争优势基础上，加速多元化、年轻化战略落地，并且秉持长线理念。转型过程中虽有短期业绩压力，但随着人员成本、减值等在21年集中体现，22年游戏业绩释放以及新产品陆续上线，公司有望在新产品周期下逐步恢复业绩增长节奏。

考虑21年业绩预告以及新游戏节奏，我们略调整公司业绩，预计2021-2023年归母净利润3.71亿/19.08亿/21.11亿元（前值3.68亿/20.13亿/20.94亿元，对应22-23年PE分别为12.9x/11.7x，维持“买入”评级。

摘自《完美世界（002624）：《幻塔》带动22Q1回升，新品转型与出海齐头并进》

《传媒互联网|三人行（605168）：积极拓展汽车行业头部客户，一季度逆势实现营收同比高增》

三人行于4月16日披露一季度报告，三人行2022年第一季度实现营收8.95亿元，同比增长58.83%，归母净利0.6亿元，同比增长13.07%。扣非归母净利为0.59亿元，同比增长11.39%。汽车等行业头部客户拉动营收增长，净利润率受人力成本增加叠加高毛利业务受疫情影响同比略降，后续有望回升。毛利润与净利润同比下降的主要原因为：1）22Q1受全国疫情多点爆发影响，公司高毛利业务场景活动服务业务以及校园媒体营销服务业务开展受限，部分业务无法开展；2）公司大力拓展头部汽车公司，为满足汽车业务发展需要，人力成本同比增幅较大。我们认为随团队搭建完善及疫情恢复，整体毛利率及净利率将有所回升。

股权激励开始授予，布局元宇宙新业务。2022年1月公司发布2022年限制性股票激励计划草案，向51名激励对象授予37.45万股限制性股票，授予价格为96.33元/股。此外，公司也通过和北京文化产权交易中心及国内虚拟人一线厂商魔珐科技的合作布局数字藏品和虚拟人相关业务，市场有所担心政策监管，我们对符合监管的数字藏品业务后续开展并不悲观。

我们前期报告强调公司具备核心大客户优势，本次季报营收高速增长，也为22年发展动能提供了依据。虽然宏观经济和疫情有所波动，看好公司持续强化存量和增量客户的预算发掘能力，我们维持原盈利预测，预计2022-2024年净利润分别为7.3/10.0/13.0亿元，对应估值12.0x/8.8x/6.9x，维持“买入”评级。

摘自《三人行（605168）：积极拓展汽车行业头部客户，一季度逆势实现营收同比高增》

《电子|气派科技（688216）：2021年业绩符合预期，2022Q1业绩短期承压，看好公司长期发展》

公司发布2021年度报告。公司2021年度实现营业收入8.09亿元，同比增长47.69%；实现归母净利润1.35亿元，同比增长67.46%；实现扣非净利润1.26亿元，同比增长69.45%，主要归因于2021年收入较上年增加，毛利率较上年有所提升。公司发布2022年第一季度报告。公司实现营业收入1.26亿元，同比下降17.19%；实现归母净利润-0.06亿元，同比下降130.20%。

2021年度业绩符合预期，2022年一季度业绩短期承压，看好公司长期发展。下游市场小型化、低功耗等需求迭起带动先进封装快速发展，公司紧抓后摩尔时代机遇优化产品结构+引进核心人才，先进封装占比不断提高。公司持续优化客户结构引入品牌客户，同时加强研发提高技术比例以增加客户粘性，客户与业内龙头企业高度重合。

公司继续在核心技术领域内拓展和强化竞争优势，我们看好公司随着第三代半导体发展热潮持续扩充5G GaN封装产品产量，提升整体毛利率。由于疫情带来的销售不确定性，我们下调预期，将公司21/22/23年净利润1.39/1.69/2.17亿下调至22/23/24年1.38/1.63/2.23亿，维持增持评级，看好公司长期发展。

摘自《气派科技（688216）：2021年业绩符合预期，2022Q1业绩短期承压，看好公司长期发展》

《通信|中天科技（600522）：积极布局山东海风市场，强化区域合作关系赋能海洋订单获取》

4月16日，中天科技海洋产业集团和山东东营经济技术开发区管委会合作签约海缆生产基地项目，该项目计划投资15亿元，将形成年产中高压交/直流海底光电缆1000km，超高压交/直流海底光电缆500km的产能，签约海缆基地项目，海缆产能持续提升。

此次东营签约22个项目，总金额超350亿元，涉及海风设计、开发、海缆、风机、塔筒、设备、运维、储能等多个领域，其中中天科技海洋产业集团是唯一一个签约的海缆基地项目，项目投资计划为15亿元，将形成年产1000km中高压海缆、500km超高压海缆的产能。我们认为，此次公司与东营签约海缆基地项目将进一步提升公司海缆产能，同时丰富高压海缆生产能力，以匹配未来或持续增长的高压海缆需求。

整体看，公司围绕通信+能源布局光通信、电力传输、海洋业务、新能源四大板块。其中：1）光纤光缆供求关系持续改善，呈持续景气向上趋势，涨价的业绩弹性可期；2）海上风电在产业链共同努力下，未来有望迎来平价上网，双碳目标下未来行业广阔空间有望充分释放，公司作为国内海缆&海工龙头有望充分受益，同时关注公司在全国的产能布局以及全球化布局；3）新能源十年深度耕耘，行业高景气背景下，公司储能+铜箔+光伏有望迎来全面快速发展机遇；4）电力业务竞争力强，未来有望充分受益新型电力系统建设和电网投资增长，预计呈稳定快速增长趋势。预计公司22-23年净利润39亿、47亿元，对应22年/23年PE为13x与11x，维持“买入”评级。

摘自《中天科技（600522）：积极布局山东海风市场，强化区域合作关系赋能海洋订单获取》

《机械|春风动力（603129）：年报&一季报符合预期，看好公司长期成长价值！》

公司发布2021年年报。1）收入端：公司实现营收78.61亿，yoy+73.71%；归母净利润4.12亿元，yoy+12.78%（本期营业成本大幅提升，主要系：运费+关税，21年公司承担关税1.86亿，运费3.80亿，合计5.66亿）；扣非归母净利润3.55亿，yoy+13.85%（非经常损益0.56亿，主要包括0.25亿投资收益）。2）盈利性：毛利率21.52%，yoy-7.79pct；净利率5.23%，yoy-2.59pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.60%/3.54%/4.82%/0.41%，yoy-2.07pct/-1.06pct/-0.40pct/-1.03pct。21Q4：公司实现营收21.73亿,yoy+57.61%；实现归母净利润0.91亿元，yoy+33.98%；毛利率19.37%，yoy-2.12pct；净利率4.42%，yoy-0.2pct。

产品+品牌+渠道多点布局，打造全球运动动力品牌！公司250NK、250SR连年创造同级别单车销量冠军，CF650G入选国宾护卫队。2021年新车800MT作为国产最大排量ADV车型备受关注，1250TR-G重新定义国产大排量摩托车。两四轮并进，国内外平衡发展，打造新能源车第三成长曲线！能源车：公司加快实施新能源车和燃油车双线并进产品策略，积极开拓电动化产业新赛道，CFORCEEV110、首款电摩AE8相继筹备，全力打造公司第三条业务成长曲线。AE8/AE8S+最高时速100km/h+，最大功率12.5kw，最大续航190km，目前订单已解锁56个城市，已建成济南、杭州2家经销商，其余27个城市正在布局。

不考虑关税豁免，我们预计公司22-24年净利润分别为6.2/9.3/13.1亿(前值22-23年净利润为7.5/10.7亿，主要系考虑疫情、海运费等影响)，对应PE分别为22/15/11X，维持买入评级！

摘自《春风动力（603129）：年报&一季报符合预期，看好公司长期成长价值！》

《机械|摩托车行业2022年3月销售数据更新》

全行业来看，中大排量二轮摩托车销量持续上扬：1-3月，150＜排量≤250cc累计销售29.8万辆，yoy-3%；排量＞250cc累计销售7.7万辆，yoy+49%。3月单月，150＜排量≤250cc销售10.5万辆，yoy-22%；排量＞250cc销售3.3万辆，yoy+40%。

【春风动力】1-3月，公司110cc+两轮车累计销售3.0万辆，yoy+32%，其中150＜排量≤250cc销售0.97万辆，yoy-20%；排量＞250cc销售1.37万辆，yoy+153%。3月单月，公司110cc+两轮车销售1.36万辆，yoy+78%，其中150＜排量≤250cc销售5783辆，yoy+47%；排量＞250cc销售5536辆，yoy+168%。公司四轮车销量持续高增长：1-3月，公司累计销售3.84万辆，yoy+23%；3月单月销售四轮车1.57万辆，yoy+28%。

【钱江摩托】1-3月，公司110cc+两轮车累计销售7.48万辆，yoy+8%；其中150＜排量≤250cc销售1.28万辆，yoy-11%；排量＞250cc销售1.88万辆，yoy+41%。3月单月，公司110cc+两轮车销售3.54万辆，yoy+24%；其中150＜排量≤250cc销售5176辆，yoy-16%；排量＞250cc销售9785辆，yoy+35%。

摘自《摩托车行业2022年3月销售数据更新》

《轻工|轻工制造：国家烟草局发布五大管理细则，电子烟行业进入发展新阶段》

4月15日，国家烟草专卖局发布五大管理细则，将电子烟的监管进一步细化，并将监管过渡期延至9月30日，我们从生产、技术审评、产品追溯、零售、批发和出口端分别解读政策：

1）生产端。生产许可证分为电子烟产品类、雾化物类和电子烟用烟碱类三类，5月5日起可进行申请。我们预计内销、出口生产许可证分类管理，政策风向来看，监管或限制内销电子烟生产产能，市场上小品牌电子烟较多，产品质量参差不一，烟草口味统一将会使得市场加速整合，国内现有拥有较大产能储备的头部企业有望受益，产品技术认证提高生产门槛，市场集中度将快速提升。2）技术审评：烟草局在对线上提交资料完整性、规范性的审查合格后，将由技术机构开展审评，对产品配方、原材料、风味等进行审评，审评周期60个工作日。3）产品追溯：实行“一物一码”，追溯码出现在电子烟产品出库、入库批发企业和从批发企业出口三个环节，实现全产业链信息追溯链条。4）零售端。实施标准方面，实行“一店一证”，连锁企业申请电子烟零售许可时，应由各个分店分别向经营场所所在地烟草专卖行政主管部门提出申请，因此店中店的销售网店或无法获得销售许可。主营业务与电子烟零售业务无关者，无法申请零售许可证。5）批发。取得烟草专卖批发许可证的公司，变更许可范围后方可从事电子烟产品批发业务，因此仅各地烟草商业公司可参与批发环节。6）出口。此前一次性电子烟依托合成尼古丁规避监管，随着FDA监管纳入，未来换弹式产品市场份额将逐步回升。

摘自《轻工制造：国家烟草局发布五大管理细则，电子烟行业进入发展新阶段》

《环保公用|九丰能源（605090）：22年Q1业绩高增40.66%，看好全年业绩修复》

公司公布2021年年报和2022年一季报。2021年全年公司实现营业收入184.88亿元，同比增长107.42%；实现归母净利润6.20亿元，同比下滑19.27%；2022年一季度实现营业收入70.17亿元，同比增长126.18%；实现归母净利润3.93亿元，同比增长40.66%，国际LNG价格高企，21年全年业绩承压，成本高企致使21年业绩承压，22年Q1业绩同比高增40.66%。

22年Q1虽然成本端仍面临上行压力，但公司充分发挥双气源及全产业链优势，同时借助国家管网公司相关LNG接收站窗口期实现LNG资源异地上岸，逆势扩大经营规模，实现归母净利3.93亿元，同比增长40.66%，环比高增3571%。

拓展陆气资源开拓西南市场，前瞻性布局氢能新赛道，氢能布局方面，2021年12月公司与巨正源达成合作，利用巨正源PDH装置生产的氢气，通过合资公司方式共同推进氢能相关技术开发与市场化运营。22年Q1业绩高增，双气源及全产业链优势显著，看好公司全年业绩修复，上调业绩预测，预计2022-2024年归母净利10.4/13.7/15.8亿元（22-23年前值10.3/12.96亿），对应PE为12.5/9.5/8.2倍，维持“增持”评级。

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220418】
《金工|量化择时周报：反弹窗口仍未关闭》择时体系信号显示，均线距离为-9.07%，均线距离的绝对值突破3%的阈值，市场继续处于下行趋势，市场进入下行趋势格局，在我们的体系下，核心驱动变量为赚钱效应的度量。当前赚钱效应为-5.11%，长期下行趋势格局仍未变化。短期而言，目前成交仍... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220418

《金工|量化择时周报：反弹窗口仍未关闭》

择时体系信号显示，均线距离为-9.07%，均线距离的绝对值突破3%的阈值，市场继续处于下行趋势，市场进入下行趋势格局，在我们的体系下，核心驱动变量为赚钱效应的度量。当前赚钱效应为-5.11%，长期下行趋势格局仍未变化。

短期而言，目前成交仍未明显放大，上证3200点短期支撑明显；伴随降准和经济数据的落地短期进入风险事件真空期，叠加市场的连续调整，短期仍有超跌反弹的可能性。长周期的行业配置上，根据分析师盈利预测展望2022年行业景气度的情况，利润增速靠前的行业为新能源动力系统以及旅游和农业和稀有金属；中周期天风量化two-beta中期行业选择模型信号数据显示，4月模型结论显示利率处于我们定义的下行阶段，经济处于我们定义的下行阶段，行业配置建议关注消费和科技。

因此，综合时间窗口，重点配置新能源动力系统，农业和旅游以及稀有金属，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位维持40%。

摘自《量化择时周报：反弹窗口仍未关闭》

《电新|独立储能商业模式+表前市场需求探讨：政策驱动经济性&需求，看好国内表前市场投资机会》

22年以来，受碳酸锂涨价影响，市场担心储能系统的成本上涨会削弱储能（尤其是装机容量更大、经济性相对更弱的国内表前市场）的经济性，最终削弱行业装机量需求；但另一方面，我们发现国内多省（市）加速出台对储能行业的刺激政策，给国内表前市场带来了需求支撑。本篇报告将基于当前时点的政策变化，探讨1）国内电网侧独立储能的商业模式及经济性；2）国内发电侧储能的需求变化；并结合海外表前市场需求，挖掘全球表前市场爆发背景下的投资机会。

建议关注相关产业链：电池：看好电芯性能、循环寿命、电池组一致性更强，市占率更高的电池企业【宁德时代】、【亿纬锂能】；建议关注业务覆盖国内表前&海外表后市场，受益下游需求高景气的【鹏辉能源】；建议关注从Wh级别至MWh级别实现全覆盖的储能电池弹性标的【派能科技】，储能变流器：看好受益大型储能（表前+工商业）高增速的【阳光电源】。

建议关注温控：发电侧储能大容量、电网侧储能高功率趋势下，建议关注先发优势+非标性优势明显的【英维克】，建议关注有望凭借温度高精度控制能力，打开市场份额的【同飞股份】。独立储能运营商：建议关注1）在建300MW/600MWh独立储能项目的【万里扬】；2）重点开拓新能源发电+共享储能商业模式，储备项目包括如东100MW/200MWh集中式共享储能项目+安徽400MW/800MWh集中式共享储能项目的【林洋能源】。

摘自《独立储能商业模式+表前市场需求探讨：政策驱动经济性&需求，看好国内表前市场投资机会》

《能源开采|中国神华（601088）公司深度：中国神华深度：黑金航母，扬帆起航》

中国神华简介：国内煤炭龙头企业，拥有煤炭上下游完整产业链，上游是煤炭，中游是运输，下游是发电和煤化工。外购减少降本增效，利润增长空间可期：2022-2024年外购量可能下降到1.1亿吨，从而通过降本增效的方式提升煤炭分部综合毛利率。按照经营模型分析，2022-2024年，通过降低外购煤、减少低利率板块业务，煤炭业务板块综合毛利率可能为35%、35%、34.8%，较2021年毛利率27.6%大幅提升。

利润增厚提高ROE、分红收益率：由于煤炭和发电板块较成熟，资本开支的减少能为分红带来更多利润留存。按照我们的盈利预测与90%的预测股利支付比例，预计2022/2023/2024年分红金额有望达到578亿/662亿/706亿，对应分红收益率9.6%/11%/11.8%。我们预计未来在煤炭供需紧张的格局下，企业ROE有一定概率会在2022年达到19.07%，在2023年可能达到21%以上。

我们预计煤炭分部收入2022-2024年同比增长5.8%、11.2%、6.2%，2022-2024年公司整体收入规模同比增长5%、10.59%、6%；基于经营模型分析，预计公司2022-2024年归母净利润分别为642亿、736亿、784亿，EPS分别为3.23、3.7、3.95元，同比增长27.6%、14.7%、6.5%。综合PE和DDM模型估值法，给予公司目标价42.38元，维持“买入”评级。风险提示：经济增长不及预期；房建恢复不及预期；建设产能投放超预期。

摘自《中国神华（601088）公司深度：中国神华深度：黑金航母，扬帆起航》

《固收|哪些行业的产业债可以关注？信用债市场周报（2022-04-17）》

受“稳增长”诉求下的宽信用叠加行业景气度上行、煤企持续保债券刚兑提振市场信心等因素影响，2022年以来，产业类主体的债市发行及融资水平整体改善，各行业信用利差收窄，市场情绪缓和。展望2022年二季度，大逻辑上来说，“稳增长”诉求下宽信用徐图展开，新旧动能转换，城投债、地产债融资环境整体趋紧，我们预计未来产业债供给或受政策呵护而进一步增长。

未来产业债投资风险与机会并存，机会在于改善的行业景气度、相对宽松的信用环境下，优质主体的票息收益上。风险在于产业内分层加剧，民企及弱资质主体再融资环境不畅，投资者进一步向优质龙头产业主体拥挤，信用资质下沉仍有风险。对于弱资质产业主体及民企，仍需保持谨慎，关注其在行业景气度回升的周期内能否改善基本面，有效降杠杆。

一级市场：发行量较上周上升，发行利率整体下行，部分上行，从发行利率来看，交易商协会公布的发行指导利率整体下行、部分上行，各等级变动幅度-8-2BP。二级市场：成交量上升，收益率较上周整体下行，部分上行，银行间和交易所信用债合计成交6149.73亿元，总成交量相比前期上升。国债现券收益率整体上行，部分下行，国开债现券收益率整体下行，部分上行；信用债收益率整体下行，部分上行；信用利差整体缩小，部分扩大；各类信用等级利差整体缩小，部分扩大。

摘自《哪些行业的产业债可以关注？信用债市场周报（2022-04-17）》

《传媒互联网|周观点：版号如期重启释放改善信号，元宇宙波动不改长期逻辑，短期关注后疫情修复》

上周传媒板块指数下跌6.46%，上证综指下跌1.25%，深证成指下跌2.60%，创业板指下跌4.26%。板块涨幅前三：壹网壹创（+4.57%）、东方财富（+3.10%）、宋城演艺（+1.55%）；板块跌幅前三：三人行（-26.05%）、视觉中国（-21%）、蓝色光标（-20.1%）。上周纳斯达克中国科技股指数下跌2.10%，恒生中国企业指数下跌1.40%。

周度观点：我们前期周报强调版号复发可期，4月11日国家新闻出版署官网正式公开最新一批游戏版号，共发放45个游戏版号，符合我们前期提示。游戏版号重启呼应3月金融委会议，释放政策边际改善信号，强化市场积极预期；短期直接利好对于拿到版号的游戏公司项目上线，虽对于版号发放在短期有所博弈，带来发放后A股游戏股波动，但中期更有助于恢复行业信心及稳定的增长预期，而长线来看，游戏作为元宇宙高相关性产业，VR、AR等对于产业再塑造具备想象空间。建议关注中概股【腾讯、网易、哔哩哔哩、心动公司】，A股【三七互娱、完美世界、吉比特、世纪华通、富春股份、姚记科技】等。

元宇宙板块上周有所调整，4月13日中国互联网金融协会、中国银行协会、中国证券业协会发布关于NFT相关金融风险倡议，坚决遏制NFT金融化证券化倾向。监管风向带来数字藏品相关标的波动，我们认为监管并非否定区块链技术价值，而是引导良性发展，建议继续关注具体进展。同时，我们仍然认为元宇宙是长期重要主线，虽中间会产生波动，但不改看好逻辑。此外，上海新增病例曲线有所平缓，建议关注后疫情相关的电影板块修复，包括【光线、万达、猫眼】等。

摘自《周观点：版号如期重启释放改善信号，元宇宙波动不改长期逻辑，短期关注后疫情修复》

《电子|周观点：22Q2需求结构分化，汽车&服务器高成长机会渐现》

本周申万半导体行业指数下跌4.07%，同期创业板指数下跌4.26%，上证综指下跌1.25%，深证综指下跌2.60%，中小板指下跌3.34%，万得全A下跌2.46%。半导体行业指数跑输部分主要指数。半导体细分板块中，半导体材料板块本周下跌0.8%，分立器件板块本周下跌1.0%，半导体设备板块本周下跌0.9%，半导体制造板块本周上涨0.7%，IC设计板块本周上涨0.2%，封测板块本周上涨1.8%，其他板块本周下跌2.2%。

展望二季度受外部环境影响或加大需求结构性分化。存储芯片服务器端需求持续旺盛，消费端价格或将持续下跌。网络通信芯片WIFI6/6E渗透率进一步提高，高速以太网芯片需求强劲。功率器件供不应求延续看好新能源汽车不断放量为功率器件市场带来的强劲成长动力。电源管理芯片：电源管理芯片供给仍然紧张，其中汽车相关应用最为紧俏。MCU高低端市场出现分化，汽车/工业等应用仍维持紧缺态势。

建议关注：1）半导体设计：斯达半导/扬杰科技/东微半导/宏微科技/新洁能/晶晨股份/瑞芯微/中颖电子/澜起科技/兆易创新/圣邦股份/思瑞浦/纳芯微/韦尔股份/艾为电子/富瀚微/恒玄科技/乐鑫科技/全志科技/卓胜微/晶丰明源/声光电科/紫光国微/复旦微电/芯中科/海光信息；2）IDM:士兰微/时代电气/闻泰科技/华润微/三安光电；3）晶圆代工：中芯国际/华虹半导体；4）半导体设备材料：北方华创/有研新材/华峰测控/沪硅产业/雅克科技/上海新阳/中微公司/精测电子/长川科技/江化微/鼎龙股份。

摘自《周观点：22Q2需求结构分化，汽车&服务器高成长机会渐现》

《电子&化工|鼎龙股份（300054）：业绩高增长，进入泛半导体材料成长收获期》

事件：（1）鼎龙股份发布 2021 年年度报告：2021 年公司实现营收 23.56亿元，yoy+29.67%；归母净利润 2.14 亿元，yoy+233.60%。（2）公司发布2022年Q1业绩预告：22Q1公司预计实现营收5.6-5.8亿元，yoy+7.70%-11.55%；归母净利润6500万元-7500万元，yoy+73.16%-99.80%。

2021年，公司受打印耗材+光电半导体材料双轮驱动，业绩持续增长，成功实现扭亏为盈。公司作为CMP抛光垫唯一国产供应商，国内市场优势地位确立。新产品的研发进一步丰富了公司半导体材料产品线，扩大了公司在高端半导体材料国产化路线上的优势。我们看好未来光电半导体材料成为公司主要增长动力源，带动公司成长为高端材料平台化企业。

2021营收持续增长，成功扭亏为盈；22Q1利润高增，进入成长收获期，CMP抛光垫：国内市场优势地位显著，业绩持续高速增长，CMP抛光液、清洗液及PI 浆料客户端反馈良好，即将有序放量，打印复印耗材营收同比提升，期待各类产品新增长点出现，我们看好未来光电半导体材料成为公司主要增长动力源，带动公司成长为高端材料平台化企业。考虑行业波动影响，我们调整对鼎龙股份的盈利预测：2022-2023年营收为30.91/38.96亿元（原值33.0/42.5亿元），22-23年净利润为3.74/5.69亿元（原值4.5/6.4亿元），维持“买入”评级。

摘自《鼎龙股份（300054）：业绩高增长，进入泛半导体材料成长收获期》

《计算机|盈建科（300935）首次覆盖：稀缺“硬核”BIM公司，长期成长空间广阔》

专注建筑设计软件，汇聚科研专家打造专业团队，公司的主营业务为建筑结构设计和BIM相关软件产品的开发、销售及相关技术服务，专注于建筑设计领域，推出了YJK建筑结构设计软件系统、BIM数据协同及BIM生态产品、桥梁设计软件等一系列自主核心产品。公司多位高管出身科研院所，科研技术背景突出，均是领域专家。在会计、管理等不同领域，公司也汇聚行业专家。技术背景打底，复合多领域人才，确保了公司未来良好的研发与管理。

公司计划打造BIM整体生态，长期成长空间广阔，公司目前战略是计划从目前的主耕民用结构设计软件向工业领域拓展，然后进一步开发新结构、新领域产品，最后构建基于YJK-BIM的软件产品生态。若产品线成功拓展，公司成长空间将极为广阔。

我们预计盈建科2023年的营业收入可达3.84亿元。公司作为纯产品化的“硬核”软件公司，收入快速增长下以PS估值合理。根据Wind，海外建筑设计软件公司BentleyPS约为12X。由于目前公司仍处于较高增速阶段，我们给予盈建科15XPS，则2023年合理估值为53亿元左右。风险提示：建筑信息化推进效果不及预期；宏观经济波动对公司主营业务的影响；研发进度不及预期；测算具有一定主观性，仅供参考。

摘自《盈建科（300935）首次覆盖：稀缺“硬核”BIM公司，长期成长空间广阔》

《计算机|中望软件（688083）：客观原因致使业绩承压，高投入为长期向上打开空间》

公司发布2022年一季报。2022年1至3月份，公司实现营业收入8,626.24万元，较上年同期增长1.24%；归属于上市公司股东的净利润-1,971.42 万元，较上年同期下降 440.78%；扣非归母净利润为-3,686.26万元，同比下降1206.30%。

一季度业绩承压主要受疫情等客观原因影响，公司长期逻辑不变，受宏观经济周期性波动及新冠疫情反复等外部因素的影响，公司2022年第一季度业绩整体增长较为平缓。我们认为，公司作为通用的CAD平台型公司，受下游制造业等行业景气度影响较大，目前制造业原材料采购成本等压力呈现上升趋势，对公司收入增长产生客观压力；国内疫情反复，也对公司教育业务推进和验收造成阻碍；同时，海外市场也受到外部风险增加、俄乌冲突加剧、外汇汇率的影响。

公司处于快速成长拓展期，现阶段费用投入较大，为长期增长做好支撑，海外本地化服务能力加强，“悟空平台”首个BIM合作项目落地民建领域，公司在CAD底层引擎自主可控且有技术优势，目前估值已处于较低位置。我们预计营业收入2021-2023年实现6.16/8.44/11.47亿元变为2022-2024年实现8.41/11.36/15.22亿元，净利润21-23年实现1.80/2.53/3.45亿元变为22-24年实现2.34/3.19/4.24亿元，维持“买入”评级。

摘自《中望软件（688083）：客观原因致使业绩承压，高投入为长期向上打开空间》

《计算机|周观点：金融IT数据研究系列之三：服务器芯片》

“21年底的计算机，正如18年底的半导体”，“金融IT，全年投资胜负手”。天风计算机团队开年旗帜鲜明看多计算机。围绕计算机和金融IT，年初以来我们做了四个方面的工作：1、深度化研究：前瞻发布85页深度，12篇报告更新逻辑；2、体系化研究：累计组织十一场金融IT系列电话会议交流；3、产业链研究：百位CIO调研其中包括金融行业深度调研；4、数据化研究：金融IT产业数据库，系列正在进行中。

受到外部局势影响，近期板块出现调整，但我们却更为乐观！以金融IT为例，当下我们对Q1整体展望乐观，同时三点逻辑不可忽视：1、当下低估值；2、业绩高弹性；3、产业强趋势，我们特推出金融IT数据研究系列，深挖产业动向。

国产芯片格局集中，海光与鲲鹏占据市场约94%的份额。根据20年至今公开招标情况统计，国产芯片中，海光、鲲鹏芯片中标量占比分别为52%、42%，二者合超90%的中标量占比验证国产芯片行业竞争格局已经形成，海光与鲲鹏两大厂商优势明显。看好金融信创下的海光与鲲鹏产业链，建议关注中科曙光、神州数码、拓息、浪潮信息、卓易信息。

摘自《周观点：金融IT数据研究系列之三：服务器芯片》

《计算机|长亮科技（300348）：业绩符合预期，海外业务高歌猛进》

报告期内，公司2021年实现营业收入15.72亿元，同比增长1.37%；归属于上市公司股东的净利润1.26亿元，同比下降46.73%。业绩符合预期，大行投入和一次性因素影响短期报表，公司利润在此前业绩预告区间1亿~1.4亿中值，符合预期。大行投入以及一次性因素如汇兑损益等影响了当期利润。公司收入基本持平，考虑存货大增，我们预计主要与大行客户的项目确认有关。

受益金融信创订单快速增长，期待成果22年体现在报表，公司21年业务实则稳健，根据公司数字金融业务订单增速17%，大数据订单增速超过26%。参考公告，公司22年有望逐步适应与大行的合作模式，项目确认和毛利率有望恢复，我们期待成果22年体现在报表。海外业务高歌猛进，产品迭代下长期商业模式有望变化，公司21年海外合同增速超过95%，收入增速达65%，中标率在25%以上。考虑订单增速，22年高增有望持续。公司同时表示，“在东南亚市场进行深耕并深化丰富我们的产品条线，在数字化战略的引领下开拓新的商业模式。”考虑海外客户对SaaS模式的接受度，产品迭代下长期商业模式有望变化。

考虑短期确认节奏影响，我们下调盈利预测，将公司22/23年营收由26.77/35.34亿元下调为22.32/28.57亿元，预测24年营收为38.57亿元；22/23年归属母公司净利润由3.51/4.57亿元下调为2.45/3.17亿元，预测24年净利润为4.46亿元，对应当前市值P/E为33.03/25.44/18.11X。考虑到海外及大行业务顺利拓展，我们维持买入评级。

摘自《长亮科技（300348）：业绩符合预期，海外业务高歌猛进》

《通信|周观点：一季度新建5G基站超8万个，“东数西算”持续推进》

本周行业重要趋势：发改委：一季度新建5G基站超8万个，“东数西算”持续推进，4月15日，国家发展改革委召开新闻发布会，介绍积极扩大有效投资有关情况。国家发改委高技术司副司长、一级巡视员孙伟在发布会上介绍新基建、“东数西算”等热度议题。新基建方面：今年一季度国内新建5G基站8.1万个，总规模超过150.6万个；千兆网络端口新增54.9万个，总量达到841万个，具备了覆盖3亿家庭的能力。

“东数西算”方面：今年以来，全国10个国家数据中心集群中，新开工项目25个，数据中心规模达54万标准机架，算力超过每秒1350亿亿次浮点运算，约为2700万台个人计算机的算力，带动各方面投资超过1900亿元。其中，西部地区投资比去年同期增长6倍，投资总体呈现出由东向西转移的良好趋势。

本周投资观点：短期关注一季报高增&低估值&政策受益（数字经济、东数西算等）标的。展望全年，重点围绕高景气赛道以及低位/低估值+反转逻辑标的。重点关注：通信+储能/新能源、物联网/车联网、云计算等细分领域。中长期看，持续关注业绩确定性较强的高景气细分赛道。关注：光纤光缆/海缆、千兆宽带、物联网/智能汽车、军工通信、视频会议、IDC、运营商等。

摘自《周观点：一季度新建5G基站超8万个，“东数西算”持续推进》

《电新|蔚蓝锂芯（002245）首次覆盖：聚焦工具电池赛道，看产品高端化+下游延展》

锂电赛道具有强延展性，电动工具之外，电踏车、吸尘器、便携式储能等应用场景不断出现，行业空间打开。与此同时，电动工具电池的产品正在向大容量、高倍率迭代，国内龙头企业有望迎来加速替代。工具锂电化率提升，电池行业延展性强，电动工具全2020年无绳化率接近50%，而新增市场户外动力设备（多数为园林工具）无绳化为锂电需求带来增量，无绳化率不到20%，从产品延展来看，小圆柱电池可延展至吸尘器、电踏车、便携式储能等赛道。

我们预计2025年小型动力电池将达到82亿颗（电动工具50亿颗+吸尘器12.5亿颗+电踏车18亿颗），5年CAGR约21%。蔚蓝锂芯：专注于工具电池赛道，聚焦高端化产品，公司在2016年5月收购天鹏电源，聚焦消费类小动力电池领域，电动工具电池全球市占率从2017年6.5%提升至2020年8.8%，跻身国内一线。

蔚蓝短期看产能扩张、产品结构升级，长期看下游延展。预计21-23年末产能达到4、12.5、18亿颗，21-23年锂电池产量分别为3.9、7、12亿颗。产品结构方面，2.5ah产品、21700电池占比提升，单颗盈利能力有望提升。与同类锂电企业相比，亿纬锂能、鹏辉能源、欣旺达2022年PE分别为30、31、22x，考虑2022-2024年蔚蓝锂芯归母净利10.5、16、19.3亿元，年均复合增速36%，以及同类型公司估值水平，给予2022年PE30x，对应股价30.4元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：海外疫情加重、电池价格上涨不及预期、大容量电池国产替代不及预期、电动工具销量下滑、行业竞争加剧、商誉减值。

摘自《蔚蓝锂芯（002245）首次覆盖：聚焦工具电池赛道，看产品高端化+下游延展》

《汽车|拓普集团（601689）：业绩增速亮眼，定位Tier0.5打开公司成长空间》

公司发布2021年年报：实现营收114.6亿元，同比增长76.0%；归母净利润为10.2亿元，同比增长61.9%，营收增速表现亮眼，业务板块齐头并进。原材料及运费价格上涨，短期挤压公司盈利能力，规模效应叠加降本增效，公司毛利率有望提升。

定位Tier0.5，公司中长期成长空间打开。公司通过构建新型Tier0.5级业务模式，提升单车配套金额；并持续完善现有产品线，不断研发新产品以扩充产品线。2021年公司开发了空气悬架系统项目，单车配套5000-10000元，市场空间较大；此外公司还完成了转屏驱动器、电调管柱等新产品的开发，将逐步推向市场；公司铝副车架已获得理想汽车订单，热泵总成获得一汽相关车型订单，公司电调管柱和IBS项目推进顺利。

公司凭借优秀的产品性价比及商务拓展能力，先后深度绑定通用、特斯拉等优质客户；与美国的创新车企Rivian、Lucid等展开全面合作，与国内的华为、小米、理想合作进展迅速。目前公司正向多元Tier0.5供应商发展。考虑短期原材料等成本的上升以及公司高速扩张带来的资本开支，将22年、23年归母净利润由16.7、22.7亿元下调至13.5、19.0亿元；对应PE分别为41、29倍，维持“买入”评级。

摘自《拓普集团（601689）：业绩增速亮眼，定位Tier0.5打开公司成长空间》

《汽车|银轮股份（002126）：利润短期承压，新能源业务有望拉动公司持续成长》

公司发布2021年年报：实现营收78.16亿元，同比增长23.6%；归母净利润为2.2亿元，同比减少31.47%，全年收入增长稳健，利润短期承压，21年销售毛利率为20.37%，同比下降3.55pct；销售净利率为3.38%，同比下降2.41pct。此外，21年公司计提商誉减值和股份支付分别对归母净利润影响0.25、0.21亿元，最终公司实现归母净利润2.2亿元，同比减少31.47%。

21Q4收入保持增长，利润同比下滑，新能源业务有望拉动公司持续成长，降本控费有望改善公司盈利情况。（1）公司加大力度拓展新能源汽车热管理及工业换热、电力储能换热等新兴领域。

公司是国内汽车热交换器龙头企业，传统主业竞争力强；尾气处理及新能源汽车热管理等业务发展迅速，中长期成长潜力较大。预计原材料价格上涨以及重卡景气度下降今年或继续影响公司的业绩，我们下调公司2022、2023年的归母净利润预测至3.4亿元和5.0亿元（前值为5.1亿元和6.8亿元），对应PE分别为20倍和14倍。维持“买入”评级。

摘自《银轮股份（002126）：利润短期承压，新能源业务有望拉动公司持续成长》

《商社|百亚股份（003006）：投放新渠道获取流量红利，国产卫生巾品牌崛起》

公司发布2021年报。2021年收入14.63亿元，同比增长16.97%；归母净利2.28亿元，同比增长24.89%。2021年度，公司继续深耕川渝和云贵陕地区核心市场，并加大了线上投入。公司正逐步完成外围区域试点省打造和全国拓展模式推广，目前公司产品已经进入河北、山东、河南、安徽、两湖、两广等地区市场。公司顺应消费升级及消费场景的变化趋势，积极开拓电商渠道，加大线上营销资源投入，电商渠道增速36.81%。

2021年经营性活动产生的现金流1.97亿元，去年同期2.51亿元；投资性活动产生的现金流-0.58亿元，去年同期-4.77亿元。其中，2021Q1/Q2/Q3/Q4经营性活动产生的现金流+0.50亿/+0.62亿/+0.15亿/+0.71亿元，去年同期+0.86亿/+0.46亿/+0.13亿/+1.06亿元；2021Q1/Q2/Q3/Q4投资性活动产生的现金流-0.25亿/+0.28亿/-0.22亿/-0.38亿元，去年同期-0.13亿/-0.25亿/-0.28亿/-4.12亿元。

维持“买入”评级。受公司营销投放力度加大影响，我们将2022年预期净利润从2.9亿元下调到2.73亿元。综合预计公司2022/23/24年净利润2.73亿/3.34亿/4.00亿元，对应估值19/15/13xPE，维持“买入”评级。

摘自《百亚股份（003006）：投放新渠道获取流量红利，国产卫生巾品牌崛起》

《医药|济川药业（600566）：营业收入及净利润创历史新高，儿药领军者再启航》

4月16日，公司发布2021年年度报告，2021年实现营业收入76.31亿元，同比增长23.77%，实现归母净利润17.19亿元，同比增长34.60%。扣非后归母净利润15.57亿元，同比增长26.15%。核心产品销售亮眼，Q4单季度营业收入创历史新高，2021年Q4公司实现营业收入22.21亿元，同比增长20.01%，实现归母净利润4.47亿元，同比增长40.78%，Q4单季度收入创新高，小儿豉翘清热颗粒口感改善，儿科品种用药需求广阔。

公司核心品种小儿豉翘清热颗粒改进口感，2022年1月正式上市销售，对药物的气味、苦味、粘稠度、异味进行了全面优化，产品口感显著提升，有助于提供患者的依从性，龋齿儿童、肥胖儿童也可放心使用。生长激素研发进展顺利，看好长期发展前景，2021年公司研发费用5.23亿元，同比增长114.74％，公司加强BD引进力度，已向天境生物支付合计人民币2.24亿元的首付款。

我们认为公司蒲地蓝、小儿豉翘等产品销售有望好于预期，小幅上调盈利预测，预计公司2022-2024年营业收入分别为85.66、94.94、104.53亿元（22/23年前值分别为85.47、94.25亿元），归母净利润分别为20.31、22.43、24.45亿元（22/23年前值分别20.19、22.26亿元），维持“买入”评级。

摘自《济川药业（600566）：营业收入及净利润创历史新高，儿药领军者再启航》

《家电|火星人（300894）：全年营收亮眼，龙头优势确立》

公司2021年全年实现营业收入23.19亿元，同比+43.65%；归母净利润3.76亿元，同比+36.53%；扣非归母净利润3.53亿元，同比+36.54%。其中2021Q4实现营业收入7.21亿元，同比+18.29%；归母净利润1.02亿元，同比-14.43%；扣非归母净利润1.01亿元，同比-10.23%。单四季度业绩低于市场预期。公司拟以4.05亿股为基数，向全体股东每10股派发现金红利3元（含税），共计派发红利1.22亿元（含税）。

公司全年营收高增，线上优势深化，年度利润水平基本维持稳定，Q4收入增速环比放缓，原材料、坏账计提等多重因素影响下业绩承压，龙头持续领跑，盈利修复可期。公司多年来销售增速跑赢行业，21年销售额跃居行业第一，中长期看公司已经构筑起线上线下双轮驱动的渠道模式以及厨房电器“1+N”的产品形态，集成灶处快速渗透期，产品性能优势、渠道发展红利助力增长，结构升级+智能化扩大价增空间，量价齐升逻辑清晰。

火星人主业龙头地位确立，品牌力赋能渠道增长与利润空间释放，叠加新发可转债扩充产能，中长期快速增长可期。考虑到原材料价格高涨业绩端成本压力有所显现，公司未来业绩预测有所下调，预计22-24年公司归母净利润4.76/6.33/8.16亿元（22-23年前值为5.23/6.81亿元），当前股价对应22-24年29.9X/22.4X/17.4XPE，维持“买入”评级。

摘自《火星人（300894）：全年营收亮眼，龙头优势确立》

《轻工|周观点：推荐“2C+内销”家居龙头，本周烟草局发布电子烟监管细则》

内销家居板块：家居板块估值处于历史底部区间，伴随地产政策边际改善，具备回升空间，家居为地产后周期细分领域最具潜力赛道，龙头市占率仍有较大提升空间。当前为家居板块估值、业绩双底部，持续看好“内需+2C”为主的家居龙头！根据近期产业链草根调研反馈，根据近期产业链草根调研反馈，Q1家居企业接单依旧稳健。家居龙头供应链优势强，产品整合能力凸显，终端客单价明显提升。推荐【欧派家居】【索菲亚】【志邦家居】，软体板块【喜临门】【顾家家居】。

家居出口板块：疫情后需求整体或趋于平稳，细分品类出现结构性分化。出口板块受海运、原材料、汇率影响短期依旧承压，长期看好供给端集中度提升、龙头竞争优势进一步加强。

建议关注出口占比高的家居龙头【敏华控股】、【顾家家居】，细分赛道龙头【共创草坪】，单品类渗透率提升的【匠心家居】【浙江自然】、【麒盛科技】、【凯迪股份】。林业碳汇：中国有望成为全球最大的碳交易市场，林业碳汇为CCER项目中的“黄金”，林业碳汇作为“碳中和”进程中的“负碳”途径，具备碳汇量大、成本低、生态附加值高等特点，是CCER项目中的“黄金”。建议关注【岳阳林纸】。

造纸板块：成本端驱动叠加节后补库存，纸企3月温和涨价，近期受芬欧汇川工厂歇工、加拿大物流紧张影响，浆纸系原材料供应持续紧张，针叶浆及阔叶浆价格持续走高，下游晨鸣纸业、APP、太阳纸业、华泰纸业、江河纸业、岳阳林纸等多家纸厂纷纷发布3月涨价函，提涨幅度300元/吨左右，建议关注【太阳纸业】、【山鹰国际】、【博汇纸业】、【晨鸣纸业】。

摘自《周观点：推荐“2C+内销”家居龙头，本周烟草局发布电子烟监管细则》

《金属与材料|悦安新材（688786）：产销两旺营收利润双创新高，多磨显坚劲花开更有时》

21年公司实现营收4.01亿元，yoy+56.56%；归母净利润0.89亿元，yoy +70.98%；扣非归母净利润0.78亿元，yoy+94.73%。其中，Q4季度实现营收0.98亿元，yoy+13.99％，环比-23.93％；归母净利润0.23亿元，yoy+30.10％，环比+8.46％，成功抗压原材料波动+海运成本，产品结构优化＆技改提振盈利，行业景气度和产品渗透率共振上行，双轮粉体驱动平台型发展。

外部高景气和国产替代化，拉动粉体需求释放。羰基铁粉方面，受益汽车智能化和一体成型电感渗透率提升，高附加值羰基铁软磁需求旺盛，公司已量产130/155℃汽车电子用软磁，更高规格180℃已完成预研。雾化合金粉方面，结构件环节，折叠屏铰链有望打开MIM工艺新一轮景气周期，公司产品已完成认证预计22年放量；功能件环节，消费电子需求稳定，合金软磁粉芯持续受益光储新能源景气度传导。

考虑公司新业务拓展、新产品在研、新工艺沉淀、新产能释放，盈利能力有望提振，我们上调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为1.20/1.60/1.98亿元（22-23年前值为1.14/1.51亿），对应当前股价27/20/16倍，维持“买入”评级。

摘自《悦安新材（688786）：产销两旺营收利润双创新高，多磨显坚劲花开更有时》

《建筑建材|中国建筑（601668）：21FY业绩超市场预期，重视地产链核心资产价值》

公司公告21fy年报，全年收入1.89万亿，yoy+17%，较19fycagr为15%；归母净利514亿，yoy+14%，较19fycagr为+11%。超市场预期。21q4收入延续快增，工程毛利率回升，减值增加较多，地产效益承压。21fy公司建筑业务新签合同额3.11万亿，yoy+12%（较19fycagr+12%），房建新签增长有韧性，基建延续高增；21fy末公司建筑业务在手订单总额6.49万亿，为同期建筑业务收入4.2倍，订单充足。21fy公司地产销售额4,221亿，yoy-2%（较19fycagr+5%），地产销售阶段承压。22M1-2公司建筑业务新签4,458亿，yoy+7%（其中房建yoy+7%、基建yoy+5%）；地产销售313亿，yoy-40%。

资产负债率继续夯实，两金周转延续加快，收现比维持较好水平。公司为地产链核心资产，受益行业变革，维持“买入”评级。基于更谨慎地产业务预期等，小幅下调22/23年公司归母净利预测至562/636亿。我们对地产行业22年景气度触底并向上拥有更强信心，同时在地产行业加速分化背景下，公司地产业务发展前景或更优。维持公司目标价9.52元，对应公司22年PE7.1x，维持“买入”评级。

摘自《中国建筑（601668）：21FY业绩超市场预期，重视地产链核心资产价值》

《交运|行业深度：复苏前夜，布局航空正当时》

疫情决定复苏节奏，国际线2023年有望放开，航空复苏的关键在于疫情形势和防疫政策，预计国际航线2023年逐渐开始放开。航空股与本土确诊人数整体上负相关，航空客运潜在需求高增长，RPK长期增速5.3%航空客运量与GDP、居民收入密切相关。长期来看，我国GDP和居民收入增长带动航空需求增长。我国人均乘机次数显著落后于世界主要国家，客运需求增长潜力较大。

客座率提升+票价弹性高，疫后国航利润有望达百亿元。一方面，航空需求的高增长和运力的低增长将导致客座率上升，我们预测2023年三大航客座率将在85%以上。另一方面，航空公司盈利弹性大，高客座率推高票价，盈利修复速度较快。

历史行情分析：与2008-2010年极为相似。当下航空业可能处于与2008年极为相似的情况，行业处于需求复苏前夜，航空股存在历史性的左侧布局机遇。由于需求可能快速反弹，低速的运力供给难以跟上需求复苏节奏，需求和供给错配程度可能扩大，且这种情形或将维持较长时间，带动航空公司业绩大幅改善，股价有望持续修复。风险提示：经济增速大幅下滑，人民币大幅贬值，全球疫情再度爆发，燃油价格大幅上涨，测算具有一定主观性。

摘自《行业深度：复苏前夜，布局航空正当时》

《环保公用&汽车|隆盛科技（300680）：电机铁芯需求持续旺盛，2022Q1业绩中枢同比增长38%》

公司发布2022年一季度业绩预告，预计实现归母净利润2700-3338万元，同比增长27%-57%；预计实现扣非净利润2600-3235万元，同比增长23%-53%，区域疫情不减新能源汽车行业高景气，2021Q1公司业绩延续高增，产能持续加码+粘胶专利获取授权，电机铁芯业务增长动能强劲。

2022年2月子公司隆盛新能源获得黑田精工独有的驱动电机铁芯粘胶技术专利许可，进一步提升公司在新能源汽车驱动电机铁芯领域的技术优势。公司在推进产能建设的同时，巩固技术优势，有望深度受益于中国汽车电动化浪潮，国六标准切换带动EGR需求增长，静待芯片供给恢复推动EGR放量加速，受益于国六尾气排放政策，重回重型柴油车主流技术路线，我们测算EGR市场扩容至37亿，是国六实施前市场空间的9倍以上。

受到全球芯片供给的影响，汽车行业ECU供不应求，不能完全满足市场的需求，导致部分柴油机厂国六产品仍未完全上量。公司作为EGR行业龙头，我们预期随汽车芯片短缺问题逐步缓解，公司国六EGR系统产品放量有望进一步加速。根据2021年业绩快报，我们将公司业绩预测进行调整，预计2021-2023年归母净利润分别为0.98、2.12和3.18亿元（原值为1.07、2.12、3.18亿元），对应PE为40.20、18.52和12.34倍，维持“买入”评级。

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赞(36) | 评论 (19) 2022-04-18 08:29 来自网站举报

机构研报精选

【海外钾肥、磷肥持续大涨，强推磷化工、三氯氢硅、纯碱】
报告摘要核心观点本周国际原油价格经过前期较大幅度下跌后重新上涨，主要原因在于：一是俄乌谈判进展缓慢，且乌东地区战争局势升级，地缘政治危机升级，IEA预测4月份开始俄罗斯每日石油供应量将减少300万桶；二是虽然美国原油库存因为战略储备的释放而增加，但汽油和馏分油库存出现下降，表明了... 展开全文

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海外钾肥、磷肥持续大涨，强推磷化工、三氯氢硅、纯碱

报告摘要

核心观点

本周国际原油价格经过前期较大幅度下跌后重新上涨，主要原因在于：一是俄乌谈判进展缓慢，且乌东地区战争局势升级，地缘政治危机升级，IEA预测4月份开始俄罗斯每日石油供应量将减少300万桶；二是虽然美国原油库存因为战略储备的释放而增加，但汽油和馏分油库存出现下降，表明了需求的继续好转，我们仍然看好国际油价保持在目前的高水平。近期受到能源成本上涨的因素、俄乌局势影响以及全球农产品价格的上涨，海外化肥价格大幅上行，由于磷肥、钾肥具备强资源属性，以及俄罗斯分别占据全球市场份额的10%和20%，短时间很难出现新增产能去取代相应市场份额，因此我们看好全球钾肥、磷肥价格的上行，强烈推荐【亚钾国际】和【云天化】。去年年底以来，随着多套多晶硅装置的投产，大幅拉动了三氯氢硅的需求，根据百川盈孚消息，三氯氢硅继续大幅调涨，工业级价格上涨至21000-22000元/吨，光伏级产品价格上涨至25000-27000元/吨。根据上海有色网数据，三氯氢硅价格上涨至25500元/吨，多晶硅新装置投产和存量产能的日常补氯将大幅拉升三氯氢硅的需求，而今年光伏级三氯氢硅的供给有限，我们看好未来多晶硅产能持续投放下三氯氢硅的行业高景气度，重点推荐【三孚股份】。受益于光伏玻璃需求的明显拉动和供给端产能的收缩，纯碱行业景气度持续提升，产品价格有望持续上涨，重点关注具备强成本优势的天然碱工艺龙头【远兴能源】和联碱法标的【双环科技】。同时我们建议重点关注确定性较强的高成长公司，如三孚股份(光伏级三氯氢硅、电子级三氯氢硅等)、兴发集团(精细磷化工)、卓越新能(生物柴油)、亚钾国际（钾肥）、广汇能源（煤炭及天然气）、利尔化学（草铵膦）和金禾实业(三氯蔗糖)等个股。

重点数据跟踪

价格涨跌幅：本周化工产品价格涨幅前五的为磷酸二铵（4.32%）、PX（3.80%）、粘胶短纤（2.92%）、己内酰胺（2.54%）、丙烯（MTO法）（2.50%）；本周化工产品价格跌幅前五的为DMF（-8.96%）、MTBE（-5.25%）、碳酸二甲酯（-4.23%）、甲醇（-3.61%）、聚合MDI（-3.61%）。

价差涨跌幅：本周化工产品价差涨幅前五的为丙烯（MTO法）（272.76%）、丙烯（石脑油法）（55.34%）、己内酰胺（35.25%）、磷酸二铵（32.53%）、R134a（30.44%）；本周化工产品价差跌幅前五的为丙烯酸丁酯（-247.05%）、甲醇（-34.45%）、环氧乙烷（-32.94%）、锦纶7切片（-31.14%）、锦纶6切片（-31.14%）。

风险提示：

国际原油价格大幅波动；海外疫情控制不力导致复苏低于预期等。

核心观点

本周国际原油价格经过前期较大幅度下跌后重新上涨，本周布伦特均价为103.1美元/桶，较上周均价下跌2.5美元，WTI均价为98.7美元/桶，较上周均价下跌1.5美元，导致国际原油价格重新上涨的原因：一是俄乌谈判进展缓慢，且乌东地区战争局势升级，地缘政治危机升级，IEA预测4月份开始俄罗斯每日石油供应量将减少300万桶；二是虽然截至4月8日当周美国原油库存因为战略储备的释放而增加，但汽油和馏分油库存出现下降，表明了需求的继续好转。EIA在最新发布的月度能源展望报告中预计，2022年全球石油日供给同比增加469万桶至10022万桶，全球石油日需求预期为9980万桶，同比增加3244万桶。考虑到俄乌局势的长期复杂性，以及全球范围内的需求恢复，我们仍然看好国际油价保持在目前的高水平。

近期受到能源成本上涨的因素、俄乌局势影响以及全球农产品价格的上涨，海外化肥价格大幅上行，目前欧洲尿素价格上涨至900-1000美元/吨，磷肥北非地区离岸价格已经达到1200美元/吨，巴西地区钾肥到岸价格已经上涨至1200美元/吨以上，由于磷肥、钾肥具备强资源属性，以及俄罗斯分别占据全球市场份额的10%和20%，短时间很难出现新增产能去取代相应市场份额，因此我们看好全球钾肥、磷肥价格的上行，强烈推荐【亚钾国际】和【云天化】。去年年底以来，随着多套多晶硅装置的投产，大幅拉动了三氯氢硅的需求，根据百川盈孚消息，三氯氢硅继续大幅调涨，工业级价格上涨至21000-22000元/吨，光伏级产品价格上涨至25000-27000元/吨。根据上海有色网数据，三氯氢硅价格上涨至25500元/吨，目前单月多晶硅月度产量已经达到5万吨以上，未来还将保持较高的环比增速，因此多晶硅新装置投产和存量产能的日常补氯将大幅拉升三氯氢硅的需求，而今年光伏级三氯氢硅的供给有限，我们看好未来多晶硅产能持续投放下三氯氢硅的行业高景气度，重点推荐【三孚股份】。受益于光伏玻璃需求的明显拉动和供给端产能的收缩，纯碱行业景气度持续提升，产品价格有望持续上涨，重点关注具备强成本优势的天然碱工艺龙头【远兴能源】和联碱法标的【双环科技】。同时，我们建议重点关注确定性较强的高成长公司，如三孚股份(光伏级三氯氢硅、电子级三氯氢硅等)、兴发集团(精细磷化工)、卓越新能(生物柴油)、亚钾国际（钾肥）、广汇能源（煤炭及天然气）、利尔化学（草铵膦）和金禾实业(三氯蔗糖)等个股。

本周重点行业跟踪

钾肥

【钾肥】本周国内国储钾肥释放即将进入尾声，国内市场钾肥价格趋于稳定，国内大厂基准产品到站官方报价3900元/吨，目前国内主流成交在4600-4800元/吨左右，进口钾肥方面， 62%俄白钾港口报价5000-5100元/吨左右，满洲里口岸62%俄白钾在4800-4900元/吨左右。硫酸钾市场货源紧张价格上行，山东地区60%粉主流成交价4900-5000元/吨。海外方面，目前巴西氯化钾CFR价格上涨到1200-1300美元/吨，1月份以来上涨幅度达到400美元/吨，东南亚的标准氯化钾到岸价格亦到了750-950美元/吨，泰国/越南的颗粒氯化钾最新到岸价格高端亦达到了1000美元/吨的水平。全球仅有14个国家生产钾肥，加拿大、俄罗斯和白俄罗斯合计约占全球钾盐资源总储量66%以上，全球海外前七大钾肥生产企业产能占高达83%。白俄罗斯由于受到欧盟、美国制裁，导致钾肥货物流通暂停；俄罗斯由于地缘冲突，宣布暂停化肥出口；加拿大CP公司工人罢工，有可能对钾肥运输产生严重影响，海外钾肥供应存在高度不确定性。由于俄罗斯、白俄罗斯为全球第二、第三大钾肥产国，2021年合计占我国氯化钾进口份额50%以上，因此国际事件别的不确定性将对全球钾肥价格产生重大影响，我们看好钾肥行业的中长期高景气度，重点推荐未来产能有望扩张至300-500万吨规模的【亚钾国际】，关注【盐湖股份】。

【钾肥行业专题 | 钾肥大合同高价落地，海外不可抗力加剧供需矛盾】-国信证券

磷化工产业链

近期，磷矿石因安全检查导致多地供应不稳，磷矿石货源紧张，库存低位。截至4月15日，湖、贵、川30%品位车板/船板报价700-730元/吨，云南地区主流企业暂停报价，考虑到磷矿石的强资源属性和地域集中性，我们强烈看好未来磷矿石的长期上涨趋势。磷肥在能源价格高企、全球海运不畅、全球农资补库大周期、俄罗斯和乌克兰冲突持续发酵，以及硫磺、合成氨、磷矿石等原材料成本强势支撑的背景下持续上涨，目前磷肥出口离岸价-国内磷肥价差在3000元/吨以上：截至4月14日，北非地区磷酸一铵离岸价已上涨至1200元/吨，国内报价为3525元/吨；北非磷酸二铵离岸价也已上涨至1200美元/吨，国内磷酸二铵报价为3900元/吨左右。受到上游磷矿石上涨及下游农药需求带动，黄磷价格近期上涨至36000-38000元/吨，考虑到未来供给端的强约束，我们认为黄磷价格有望长期保持较高水平。在国内保供稳价的主基调下，我们预计短期内磷肥价格将继续高位平稳运行。磷酸铁/磷酸铁锂在电动化繁荣的行业背景下，磷酸铁锂电池占比已实现对三元电池的反超：2022年1-3月,我国动力电池产量累计100.6GWh,同比增长206.9%。其中三元电池产量累计38.0GWh，占总产量37.8%；磷酸铁锂电池产量累计62.4GWh，占总产量62.0%。磷酸铁锂电池的繁荣发展有望提振“磷矿石-黄磷-磷酸-磷酸铁”产业链景气度：目前国内 85%工业磷酸净水出厂均价约10500-11000元/吨，磷酸铁锂价格已涨至16.5万元/吨，磷酸铁价格上涨至约2.5万元/吨。草甘膦价格近期开始企稳上涨，目前国内主流厂商报价6.4-6.6万元/吨，未来在黄磷等原材料价格因素及全球供需格局的影响下，价格中长期维持上升趋势。有望近期草铵膦价格出现止跌反弹迹象。自2021年11起，95%草铵膦原粉价格从38万元/吨的高位逐步回落，跌至2022年3月底的17.5万元/吨的水平。进入2022年4月，正值海外需求旺季，鉴于海运时效低下，部分订单提前下发，部分草铵膦生产商报价22万元/吨，主流成交参考上调至19-19.5万元/吨，个别高端成交价格至20-20.5万元/吨，港口FOB 27200-27800美元/吨。我们看好草铵膦短期有望继续上涨。重点相关磷化工上市公司，【云天化】、【兴发集团】、【川金诺】、【云图控股】等以及草甘膦行业龙头【兴发集团】和草铵膦龙头【利尔化学】。

【磷化工行业 | 专题报告：磷化工行业分析框架】-国信证券
【草甘膦行业专题 | 转基因作物商业化有望提振除草剂需求】-国信证券

硅产业链

【三氯氢硅】随着多晶硅新产能逐步释放、爬坡，对于三氯氢硅的需求增加，光伏级三氯氢硅自3月份以来从18000元/吨上涨至25000元/吨，本周光伏级市场价格较为稳定，报价在25000-26000元/吨，据百川盈孚个别企业报价至27000元/吨，目前厂家光伏级税前毛利约15000-16000元/吨，工业级报价在21000-22000元/吨。我国三氯氢硅有效产能共56.6万吨，目前开工率约70%，下游约60%用于生产多晶硅，40%用于生产硅烷偶联剂，国内企业主要生产三氯氢硅自用于硅烷偶联剂，光伏级三氯氢硅生产难度较大，下游主要为多晶硅企业。根据上海有色网统计，2021年外售光伏级三氯氢硅产量约20万吨，在建产能约12万吨，但预计年内有效产量只有1-2万吨，光伏级三氯氢硅应用于多晶硅生产，用途包括（1）首次投料开车的一次性需求，需求量约为总产能20%；（2）连续生产过程中补氯需求，需求量约为总产量的20%-30%。2021-2022年国内多晶硅新增产能约43万吨，2021年投产约9万吨，2022年预计仍将有34万吨产能投放。保守按照20%首次开车+20%补氯消耗计算，对于三氯氢硅需求增量约10万吨以上。我们认为今明两年三氯氢硅供需依旧紧平衡甚至紧缺，行业有望持续维持高景气度。

【工业硅】近期由于疫情导致运输受阻，工业硅需求减弱，本周价格小幅下跌约500元/吨。根据百川盈孚统计，目前金属硅421价格约22000元/吨，金属硅441价格约20700元/吨，目前行业平均毛利约2500元/吨。我国工业硅产能482万吨，其中新疆、云南、四川三地产能分别为170万吨、115万吨、63万吨，分别占国内总产能35.3%、23.9%、13.1%，合计占全国总产能72.2%。2021年我国金属硅产量约260万吨，同比增长约24%，出口77.8万吨，同比增长28.1%。生产1吨金属硅需要13000-15000度电，因此金属硅生产呈现季节性，5-9月丰水期是生产旺季，目前处于生产淡季，开工率约45%。因疫情原因，部分地区运输能力下降，下游需求释放不完全，对金属硅的需求相对较弱。西南地区平水期即将到来，电力成本或有所下行，短期工业硅价格预计维稳偏弱为主。

【有机硅】本周有机硅价格小幅上涨约500元/吨，目前有机硅中间体DMC价格约27500-29500元/吨左右，107胶价格约28000-29000元/吨，D4价格约29000-31000元/吨，生胶价格约29000-30500元/吨。根据百川盈孚测算，目前DMC行业毛利约7500元/吨，较上周上涨约500元/吨。本周国内有机硅总体开工率在78%左右，较上周环比下跌7pp。2022年1-2月国内DMC累计出口8.2万吨，同比增长83%。新产能方面，山东东岳新产能完全释放，内蒙古恒星新产能爬坡中，四月份合盛位于新疆的产能计划投产，新产能投放对有机硅价格承压，并且全国多地疫情形势严峻，交通管制下运输滞缓，企业出货或出现延迟，短期市场或出现去库降价情况。

我们重点推荐6.5万吨/年三氯氢硅产能的【三孚股份】，建议关注具备73万吨工业硅产能和93万吨有机硅单体产能的【合盛硅业】、50万吨/年单体产能的【新安股份】、40万吨/年单体产能的【兴发集团】。

【硅化工| 专题报告：硅产业链分析框架】-国信证券

【有机硅行业点评 | 工业硅—有机硅产业链价格大涨，看好高景气度持续】-国信证券

【三氯氢硅行业| 深度报告：光伏需求拉动三氯氢硅进入上行周期】-国信证券

纯碱

【纯碱】春节后，受到下游需求复苏及部分厂家停产检修影响，国内纯碱价格明显上涨，目前华北地区重碱价格约2850-2900元/吨，华北地区轻碱价格约2650-2750元/吨，较上周上涨15-25元/吨，国内纯碱期货主力合约价格超过3000元/吨，下游玻璃期货主力合约价格约2000元/吨。卓创资讯测算目前华东联碱厂家毛利约1500元/吨，华北氨碱法厂家毛利约500元/吨。本周国内纯碱库连续三周下滑，稳增长政策影响下，浮法玻璃需求持续拉动。浮法玻璃、光伏玻璃的持续需求增长是推动去年以来纯碱价格上行的根本原因，由于房地产竣工端的强劲需求，2021年浮法玻璃产能持续扩张，纯碱国内表观消费量增长接近8%。受益于光伏景气度的提升，光伏玻璃需求占比2022年有望提升10%以上，随着全球光伏装机量爆发增长以及双玻组件渗透率的提高，我们测算2022年按照全球光伏装机220GW考虑，对于纯碱需求为358万吨，较2021年新增需求可达接近90万吨。而2022年国内纯碱供给端继续收缩，卓创资讯统计2022年国内产能在3193万吨，同比减少3.9%，有效产能在3078万吨，同比减少3%。近两年新增产能项目主要集中在2022年年底及2023年。我们认为纯碱未来两年供需格局逐渐转好，长期进入景气上行周期，建议重点关注110万吨联碱法产能的【双环科技】、权益286万吨产能【三友化工】和国内天然碱龙头【远兴能源】。

【纯碱行业点评 | 光伏玻璃不再要求产能置换，看好纯碱产业链景气度】-国信证券

EVA(乙烯-醋酸乙烯共聚物)

【EVA(乙烯-醋酸乙烯共聚物)】3月份以来国内EVA市场持续回暖，同时原油价格上涨推动了EVA原材料乙烯、醋酸乙烯价格的上涨，本周国内EVA厂家报价继续调涨，目前华东地区国产发泡料价格约24500-24800元/吨，线缆料价格约26500-27500元/吨，今年以来上涨幅度约3000-4000元/吨以上，卓创资讯测算，目前行业税前毛利约10000元/吨。EVA光伏料VA含量在28%-33%，其生产为超高压工艺，工艺复杂难度大，技术垄断性强，EVA装置从开车运行到生产出高端光伏料一般长达2-3年，国内只有少数企业掌握，进口依赖度高达70%以上。考虑到2022年光伏新增装机容量的乐观需求，2022年光伏料新增需求量有望较2021年超过30万吨，2025年全球光伏料需求量可达150万吨以上，因此高端光伏料供需紧张格局进一步加剧，我们认为2年内EVA行业仍然处于高景气周期，国内新增产能很难满足需求端的高速增长，高端光伏料处于供不应求的状态，我们也看到了今年以来EVA价格的上涨幅度超过预期，我们认为今年产品价格仍然将持续上涨，重点推荐具备30万吨EVA产能的【东方盛虹】和12万吨EVA产能的【联泓新科】，以及30万吨EVA装置已经投产的【荣盛石化】。

【国信证券-EVA行业研究报告】光伏带动需求大增，进口替代指日可待

生物柴油

【生物柴油】4月份国内生物柴油价格小幅上涨，目前生物柴油出口价格在1700-1900美元/吨，国内价格约10600-10800元/吨，地沟油也有所上涨，目前主流价格约7800-8300元/吨，目前国内棕榈油主流价格约13200元/吨。我国生物柴油主要采用废油脂作为原材料， 2021年我国生物柴油产量约150万吨，同比增长16.8%，出口约130万吨，同比增长39.7%，我国生物柴油几乎全部出口欧洲。2021年以来国内生物柴油价格由7000元/吨上涨至10700元/吨，年均价8740元/吨，同比上涨32.5%；年度出口均价由1060美元/吨上涨至1391美元/吨，同比增长31.2%。卓创资讯数据显示，2021年下半年生柴平均利润972元/吨，同比增长101.7%，环比增长143.3%，今年1-2月份月度平均利润仍然在1100元/吨，同时海关数据，1-2月份福建省生物柴油合计出口6.6万吨，同比增长180%，出口均价为10516元/吨，同比增长39% 。根据欧盟RED II政策，欧盟要求2030年生物燃料在交通领域掺混比例达到14%，而据USDA测算当前掺混比例仅8.1%，我们测算2021年欧洲市场生物柴油需求量约1700万吨，2030年将达到3557万吨。由于减排政策上的保证，欧洲生物柴油供应缺口有望逐步放大，同时奥地利、比利时和德国将分别于2021年7月、2022年1月和2023年1月限制使用棕榈油、豆油为基础的生物燃料，缺口将由UCOME和菜籽油为原料生物柴油替代，仅替代市场空间可达350-600万吨，近期印尼开始测试B40生物柴油计划，在国际油价大幅上涨的背景下，生物柴油替代性将大幅增长，重点推荐国内生物柴油行业龙头【卓越新能】，公司2024年生物柴油产能有望达到80万吨，关注【嘉澳环保】。

【行业专题报告：生物柴油行业及政策深度梳理】-国信证券

【国信证券-生物柴油行业深度报告】欧洲政策利好，生物柴油行业迎来快速发展契机

甜味剂

【甜味剂】三氯蔗糖企业报价42-45万元/吨之间，成交价格约38-42万元/吨；安赛蜜企业报价8-8.5万元/吨之间，成交价格在7.5-8万元/吨；甲基麦芽酚市场报价约11-13万元/吨，乙基麦芽酚市场报价约9-13万元/吨。受疫情影响，原料及产品运输受限，虽然整体成交低迷，但部分地区运输导致的供给不足，推动三氯蔗糖小幅涨价。价格维持高位为主。安赛蜜新增产能投产时间未定，短期市场供给有限，但安赛蜜刚需偏弱，受疫情影响，整体需求疲软。麦芽酚出货受阻，企业库存上涨，且下游需求疲弱，市场供应短期过剩，整体走势低迷。原材料方面，DMF价格为13883元/吨，较上周下滑7.55%；氯化亚砜价格为3400元/吨，较上周上涨3%；双乙烯酮价格为14500元/吨，与上周持平；液体氢氧化钾价格为4800元/吨，与上周持平。镁锭价格为40000元/吨，与上周持平；糠醛价格为14915.0元/吨，较上周上涨0.15%。安赛蜜主要原料价格与上周基本持平，但由于工厂加大疫情管理，生产运营成本有大幅增加，安赛蜜综合成本上涨，利润空间有所收窄。三氯蔗糖原材料成本下滑，生产运营成本亦有增加，整体成本基本维持。麦芽酚综合生产成本小幅上行。受下游库存消耗至低位和疫情影响部分地区运输等影响，短期三氯蔗糖价格小幅上涨。甜味剂市场刚需采购为主，短期受疫情影响，需求整体疲软，待疫情缓解和天气转暖后下游饮料采购需求将陆续回升。三氯蔗糖2021年进入“两高”目录，中短期难有新增产能项目立项，存量项目增产幅度有限，三氯蔗糖供需持续好转，行业进入景气上行周期。我们认为，在能耗政策持续收紧的背景下，三氯蔗糖行业景气度和价格仍将维持高位，重点推荐全球三氯蔗糖、安赛蜜龙头【金禾实业】。

【金禾实业 | 深度报告：代糖风潮兴起，龙头布局加速】-国信证券

MDI

【MDI】近期国内持续受疫情影响，华东及华南地区物流运力不足，MDI市场价格继续下探：截至4月14日，聚合MDI方面，万华聚合MDI PM200商谈价18200-18500元/吨左右，上海货商谈价18000-18300元/吨，具体可谈（含税桶装自提价），较上周-5.19%，较上季度-14.50%，聚合MDI供需双淡。纯MDI方面，据百川盈孚数据，当前上海货源报盘集中21500-22500元/吨，进口货源报盘集中21500-22000元/吨（含税桶装自提价），较上周下滑2.24%，较上月-8.40%。目前，下游厂商纯MDI库存有所积压，氨纶开工维持8-9成左右，生产稳定跟进，对原料按合约量跟进；下游鞋底原液和浆料开工4-5成，TPU开工3-4成左右，整体开工略有下滑。成本端，本周苯胺市场均价为12530元/吨，较上周价格跌1.96%，较上月价格跌1.96%。本周纯苯华东价格下跌后小幅回暖，现货价格为8420-8480元/吨。从需求角度来看，据Covestro数据，近10年全球MDI需求量持续增长，由2011年的465万吨增长至2020年的738.5万吨，CAGR达5.27%，高于同期GDP增速，并且预测未来5年内需求将以5%（4%-6%区间内）的复合增长率增长。我们看好中长期MDI供需格局仍然向好，无醛家具推广将催生MDI需求的增长点。未来，万华化学聚氨酯业务将继续以MDI、TDI为核心，重点提升聚醚、改性MDI两个支撑平台能力，持续保持单套规模大、建设成本低、一体化程度较高等核心竞争力。短期价格波动不改中长期MDI需求增长趋势，我们继续看好具备 260 万吨MDI产能的化工行业领军者【万华化学】。

【万华化学 | 深度报告：万华化学的自主创新发展之路】-国信证券

轮胎

【轮胎】轮胎行业从供给方面来看：本周山东地区轮胎企业全钢胎开工负荷为56.38%，较上周上升7.28个百分点，较去年同期下滑20个百分点，本周轮胎厂家开工水平有所回升，主要由于清明节后，山东地区工厂开工陆续恢复。本周国内轮胎企业半钢胎开工负荷为68.61%，较上周上涨1.27个百分点，较去年同期走低5个百分点，部分工厂开工有所恢复，但仍在部分厂家存减停产行为，整体开工上行幅度受到压制。需求方面：本周国内全钢轮胎市场表现平淡，新一轮胎价格政策并未在全钢轮胎市场形成有效传导；本周国内半钢轮胎市场运行一般，终端轮胎店铺出货表现一般，国内代理商库存储备相对充足，受价格传导相对不畅影响，仅有部分外资品牌价格有所上涨。配套市场方面，目前随着各地汽车生产企业开工恢复，轮胎配套量或继续恢复；替换市场方面，在油价高位，物流公司运营成本压力较大的背景下，轮胎短期交投或难有明显好转；出口市场，国际局势对需求仍有一定影响，加之东南亚一带轮胎企业开工不错，中国轮胎出口订单需求进一步增长压力增大。我们判断，轮胎行业边际变化逐步向好，海运紧张情况有望在二三季度逐步得到缓解，长期来看，国内轮胎行业集中度持续提升及国内龙头企业的“走出去”战略，因此可以期待轮胎行业的景气度提升，重点推荐龙头企业【森麒麟】和【赛轮轮胎】。

【森麒麟 | 深度报告：智能制造引领前进方向，差异化竞争探寻发展之路】-国信证券

【赛轮轮胎 | 深度报告：国产轮胎领跑者，产能扩张加速前行】-国信证券

【化工行业点评】下游轮胎需求回暖，看好炭黑价格反弹

PX-PTA&乙二醇硅

产业链

【PX-PTA&乙二醇】涤纶长丝原材料：本周PX价格小幅下滑，CFR中国周均价为1171.89美元/吨，环比下跌0.32%；FOB韩国周均价为1151.89美元/吨，环比下跌0.32%。PX供应端：根据百川盈孚，国内PX市场开工在69.97%，因前端装置检修，福建装置窄幅降负，市场整体供应下滑，未来1-2年PX供应格局预计较为宽松。本周PTA市场价格基本稳定，本周华东市场周均价为6114元/吨，环比上涨0.56%；CFR中国周均价为912.67美元/吨，环比下跌0.54%。供应端：根据百川盈孚，PTA市场开工在67.00%，PTA市场整体供应下滑明显，未来1-2年PTA在建产能较多，预计供应格局较为宽松。需求端：周内下游聚酯市场开工宽幅下滑，终端市场需求始终未有提升预期。综合来看，涤纶上游将维持宽松的格局，整体未来1-2年上游利润水平预计维持在低位。

本周国内乙二醇市场价格下行，本周乙二醇市场价格弱势下滑，华东市场均价为4856元/吨，较上周均价下调3.50%，华南市场均价为5220元/吨。成本端：石脑油国际价格震荡小涨，动力煤价格重心下挫，成本面支撑仍存。供应端：根据百川盈孚信息，本周乙二醇企业平均开工率约为58.73%，国内产量较上周相比有所缩量，供应面有一定利好，但远期来看供应压力较为突出。需求端：目前聚酯开工率为82.89%，终端织造开工负荷为46.43%。华东多地疫情反复，以致需求端表现持续走弱。

我们认为，大炼化在2022年有望迎来项目审批的边际放松，并且依托丰厚的现金流以及原材料，大炼化公司向新材料领域延伸是势在必行，竞争力不断增强。推荐大炼化龙头【荣盛石化】、【恒力石化】、【东方盛虹】、【桐昆股份】。

本周重点数据跟踪

重点化工品价格涨跌幅

本周化工产品价格涨幅前五的为磷酸二铵（4.32%）、PX（3.80%）、粘胶短纤（2.92%）、己内酰胺（2.54%）、丙烯（MTO法）（2.50%）；本周化工产品价格跌幅前五的为DMF（-8.96%）、MTBE（-5.25%）、碳酸二甲酯（-4.23%）、甲醇（-3.61%）、聚合MDI（-3.61%）。

重点化工品价差涨跌幅

本周化工产品价差涨幅前五的为丙烯（MTO法）（272.76%）、丙烯（石脑油法）（55.34%）、己内酰胺（35.25%）、磷酸二铵（32.53%）、R134a（30.44%）；本周化工产品价差跌幅前五的为丙烯酸丁酯（-247.05%）、甲醇（-34.45%）、环氧乙烷（-32.94%）、锦纶7切片（-31.14%）、锦纶6切片（-31.14%）。

本周重点标的盈利预测

-国信化工周观点

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220415】
《总量|如何看待当前市场内忧与外患？天风总量联席解读（2022-04-13）》疫情仍然严峻，一季度数据难免下滑，二季度影响不容小觑，政策会如何对冲？全年目标是否仍然需要坚守？美国通胀创新高，中美利差收窄甚至曲线倒挂，如何看待内外均衡？如何看待当前市场内忧与外患？宏观：中美利差倒... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220415

《总量|如何看待当前市场内忧与外患？天风总量联席解读（2022-04-13）》

疫情仍然严峻，一季度数据难免下滑，二季度影响不容小觑，政策会如何对冲？全年目标是否仍然需要坚守？美国通胀创新高，中美利差收窄甚至曲线倒挂，如何看待内外均衡？如何看待当前市场内忧与外患？

宏观：中美利差倒挂是不是个问题。权益：疫情对经济影响深化，对冲政策加码必要性上升，本轮国内疫情的反弹是历次之最，除了人口流动、接触性消费受疫情影响严重以外，供应链受冲击的程度也是历次之最。债券：流动性回到极宽松水平，市场对货币政策预期仍维持中性，4月第2周，央行公开市场操作净回购5800亿，资金面保持平稳，跨月需求过后，流动性溢价迅速回落（11%分位），目前处于【极宽松】水平。商品：IEA成员国抛储，OPEC+和美国产量小幅回升，油价高位回落，汇率：美债实际利率不是主要矛盾，中美利差倒挂是果不是因。中美利差倒挂只是一个中美经济周期和货币政策周期错位的一个结果，并不能用来预测后续外汇的价格走势。海外：利率倒挂下联储鹰派依旧，美债利率突破2.7%，美股赔率进一步降至偏贵水平。即使利率曲线倒挂开始为美国经济拉响衰退的警报，美联储依旧维持鹰派强势，原因是本轮收紧落后通胀曲线太多，短期内可能加快收紧，衰退迹象出现后再放松。CME美联储观察显示，期货隐含的全年加息次数预期从维持在10次左右，5月加息50bp的概率由前一周的65%上升至81%，5-6月两次加息会议加息100bps的概率维持在60%附近。

策略：A股与美债实际利率相关性85%？影响哪些行业？随着2016年外资加速流入A股，Wind全A与美国10年期实际利率（以下简称TIPS）相关系数从2016年之前的-0.43，大幅提升到-0.85（2016-2022）。2016年以来，TIPS共经历7轮快速上行，平均持续时长41自然日。TIPS快速上行期间，VIX通常大幅飙升，纳斯达克等全球权益资产调整，全球进入riskoff模式，人民币汇率趋贬引发外资净流出，最终A股整体下跌。考虑到目前是美联储第一次加息，并且还没有开始缩表的阶段，未来实际利率TIPS可能还有较大的上行空间。尤其是在5月5日议息会议，鲍威尔公布缩表具体节奏和细节的前后一段时间，不排除还有TIPS的快速转正。

固收：降息交易有还是无？4月13日召开的国务院常务会议谈到了降准，按照过往经验，最快这周内就能看到降准。当然，当前债券市场还是看价宽，量宽在当前位置无疑是有帮助的，但是帮助也有限。因为在越来越强调结构性货币政策应用的当下，央行始终秉持宽松中带着稳健的精神在运作，所以量宽对于利率的驱动相对弱于价宽。债券市场未来的风险点有如下几个方面：1）宽财政（宽信用），这部分需要关注表外融资的变化，比如城投平台的净融资在一季度是负的，后面是否会出现积极变化需要市场关注。2）房地产更大力度的放松，因为当前居民部门有杠杆，但是没有杠杆的支点，这个支点如何提供值得关注。3）防疫政策，防疫政策如果出现变化会对债券市场出现较大的扰动。目前来看可以保持参与，适度积极，那么是否有可能突破前低？降准之后交易降息的话，从历史逻辑上来讲，就看宏观图景的展开是否能够让市场憧憬这个方向，如果是的话有突破的可能，否则较难。

金工：静待反弹。择时体系信号显示，均线距离为-8.99%，均线距离的绝对值突破3%的阈值，市场继续处于下行趋势，市场进入下行趋势格局，在我们的体系下，核心驱动变量为赚钱效应的度量。当前赚钱效应为-3.18%，长期下行趋势格局仍未变化。短期而言，成交量在上上周一二连续两天低于9000亿，并回补缺口，随后开启反弹，目前成交仍未明显放大，显示反弹有望持续；此外，短期进入风险事件真空期和一季报预告的高峰期，市场风险偏好有望抬升，因此未来一段时间有望进入下行趋势过程中的反弹窗口期，但若出现成交显著放大，仍需及时兑现。行业配置上，综合时间窗口，重点配置新能源动力系统，农业和旅游以及稀有金属，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位维持40%。

摘自《如何看待当前市场内忧与外患？天风总量联席解读（2022-04-13）》

《宏观|二季度的主要交易逻辑》

二季度，国内市场定价的核心矛盾是强预期和弱现实之间的博弈。博弈意味着市场难以出现趋势和主线，而是反复震荡，消化乐观预期和悲观现实。二季度的结构配置，是“2+X”。“2”对应的是滞胀环境下，能跑赢胀和跑赢滞的两类资产。一头在上游，缺乏长期资本开支，产能的价值重估；一头在成长，处于产业高速发展期，增速不降反升。

“X”由疫情和油价的走势决定。二季度，疫情和油价向上，受益的是医药、地产、银行、上游能源、油服，受损的是消费、中下游制造。美国市场定价的核心矛盾是分母和分子的风险可能同时出现，陷入联储紧缩压制通胀和经济显现衰退迹象的两难，因此美股的风险更大。

结构上，分子和分母同时承压，但市场情绪还不至于悲观，因此景气度和估值比确定性更重要，能源、公用事业、消费服务、医疗、房地产等景气板块可能还有一季报公布后的资金流入，但指数会承受估值过高和收益低于预期的调整压力。

摘自《二季度的主要交易逻辑》

《传媒互联网|游戏：字节合作游戏发行带动21年高增，22年多元合作更值期待》

富春股份于22年4月13日发布21全年业绩。21年营收达5.66亿元，yoy+16.47%。21年毛利率55.74%，yoy+1.45pcts。21年销售费用0.09亿元，yoy-76.49%，销售费用率1.52%，yoy-6.00pcts。管理费用0.62亿元，yoy+4.61%，管理费用率10.88%，yoy-1.24pcts；财务费用0.20亿元，yoy-22.16%，财务费用率3.56%，yoy-1.76pcts；研发费用0.85亿元，yoy+18.78%，研发费用率14.99%，yoy+0.29%。归属于上市公司股东的净利润0.75亿元，yoy+104.40%，高增符合业绩预告；经营活动产生的现金流量净额达1.50亿元，yoy+121.35%。

公司坚定知名IP运营、精品研发一体化，持续发力海外市场，与互联网龙头进一步深化游戏、新兴技术合作。通信业务降本增效，优化业务结构。公司在传统通信业务上，主动收缩市场区域，放弃盈利能力较差的项目，并积极优化业务和人员结构，实现降本增效。同时公司在智慧城市数字赋能业务上，和行业优势的央企、省内国企积极互动，探索新基建等技术升级创新的机会，为传统通信业务转型积极准备。

21年字节海外独代重度大作《仙境传说RO：新世代的诞生》贡献亮眼流水，22年将新增1-2个区域上线。22年公司将陆续在国内外推出《星之觉醒》、《梦幻龙族》、《仙境传说RO:复兴H5》（新版本）等新游。加速布局VR/AR、NFT等新兴技术在游戏场景应用的发展前景，发挥和头部互联网企业的良好合作优势。

摘自《游戏：字节合作游戏发行带动21年高增，22年多元合作更值期待》

《传媒互联网|创业黑马（300688）：企服SaaS化带动Q1收入高增长，成本先行，利润率后续有望提升》

创业黑马披露22年一季度业绩预告，预计22Q1实现营收9200万元-1.0亿元，同比增长214%-241%；预计实现归母净利润-2000万至-1900万元，去年同期为盈利462.02万元；扣非后归母净利润-2062至-1962万元，去年同期为盈利455.38万元。战略升级取得阶段性成果，企服SaaS化驱动22Q1营收高增长，疫情影响部分线下交付但合同负债增长奠定后续基础，线下业务交付递延，叠加费用增长，短期利润率受到影响，后续有望回升。

公司22Q1为净亏损状态，主要由于部分线下业务交付递延，以及营业成本和期间费用大幅上升。费用上升主要为公司企服、财税业务团队上年同期处于建设初期人员较少。针对疫情因素影响，公司相关项目线下交付将于后续季度内递延执行，合理管控项目风险，持续促进净利润提升，国家政策持续鼓励“专精特新”，产业发展迎来红利期。

创业黑马为A股具备特色的中小创企业服务领军，企业加速服务具有强品牌支撑以及丰富客户资源，新增企业服务提升公司业务深度，SaaS化模式的推进更为公司打开规模及效率的想象空间。政策方面，国家鼓励中小创尤其专精特新企业旗帜鲜明，相关行业有望迎来发展红利期。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为4997万元/8660万元/1.22亿元，同比增速分别为337.4%/73.3%/40.5%；维持“买入”评级。

摘自《创业黑马（300688）：企服SaaS化带动Q1收入高增长，成本先行，利润率后续有望提升》

《通信|安克创新（300866）:多品类稳步增长，消费电子龙头在新兴市场取得进展》

安克创新4月12日发布2021年报。全年实现营收125.74亿元，同比增长34.45%；毛利率35.72%，同比下降3.55pcts；实现归母净利9.82亿元，同比增长14.7%；扣非归母净利润7.08亿元，同比减少2.7%。收入端：公司2021年实现营收125.74亿元，同比增长34.45%。其中，21Q1/Q2/Q3/Q4营收分别为24.27亿/29.44亿/30.55亿/41.49亿元，同比增长57.94%/47.84%/22.63%/24.44%。

毛利率：2021年毛利率35.72%，同比下降8.13pct，其中21Q4毛利率18.46%，同比下降23.84pct；费用端：2021年公司销售/管理/财务/研发费用率分别为19.44%/2.98%/0.36%/6.19%，同比变化-0.01pcts/-0.05pcts/-0.39pcts/+0.12pcts。净利润：2021年归母净利润9.82亿元，同比增长15%，归母净利率7.81%，同比下降1.34pcts；扣非归母净利润7.08亿元，同比减少2.7%。现金流：2021年公司经营活动产生的现金流量净额4.49亿元，去年同期为1.88亿元，同比增长139.11%，主要系优化经营活动现金流管理所致。

坚定推荐消费电子出海品牌龙头安克创新。安克海外渠道不断扩展，国内市场有所突破，但成本方面，海运费用的提升增加了销售费用率，叠加原材料涨价等因素，调低盈利预期，将净利润预期由前值2022年的15.0亿元，调整至2022-2023年的9.95亿/14.27亿元，相对估值24/17XPE，维持买入评级。

摘自《安克创新（300866）:多品类稳步增长，消费电子龙头在新兴市场取得进展》

《机械|巨星科技（002444）：汇率波动下短期业绩受损，品牌化进程中公司长期投资价值显现》

公司发布2021年报。2021年收入109.20亿元，同比增长27.80%；归母净利12.70亿元，同比减少5.93%。跨境电商作为公司的战略重点，继续保持快速增长，逐步上线动力工具产品线，收入规模首次突破1亿美元。公司针对动力工具特别是锂电池电动工具进行大规模创新，成功研发出了一大批高性价比的产品，并将之投入跨境电商渠道进行试产试销。在线上市场，公司创新研发20V锂电池平台，逐步推出全品类动力工具产品。

分产品线来看，2021年，公司手工具业务销售收入65.53亿元，同比增长14.52%；动力工具业务实现销售收入10.21亿元，同比增长453.77%；激光测量仪器实现销售收入8.89亿元，同比增长73.13%；存储箱柜业务实现销售收入23.71亿元，同比增长152.36%。分品牌来看，公司自有品牌收入38.37亿元，同比增长46.06%；公司ODM业务收入70.26亿元，同比增长19.58%。分地区来看，美洲收入75.35亿元，同比增长23.76%；欧洲收入23.99亿元，同比增长50.17%。

目前公司面临的汇率变动、原材料、海运压力较大，导致2021年特别是2021Q4净利率处在低位，我们预期随着外围环境的变化，2022-2024的净利率将逐渐改善至2019年左右的正常水平。2022-2023年公司营业收入预期前值125.04亿/137.44亿元，净利润前值17.96亿/20.33亿元，由于全球外部宏观环境变化，综合预计公司2022-2024年营业收入131.04亿/157.24亿/188.69亿元，净利润15.55亿/19.98亿/25.82亿元，对应当前市值11/8/6XPE。

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机构研报精选

【天风Morning Call·晨会集萃·20220414】
《宏观|风险定价-中美利差倒挂是果不是因：4月第3周资产配置报告》4月第2周各类资产表现：4月第2周，美股指数多数下跌。Wind全A下跌了1.74%，成交额2.8万亿元，成交额断崖下跌。一级行业中，房地产、建筑和建材表现靠前；国防军工、电子和电力设备等表现靠后。信用债指数上涨0.... 展开全文

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天风Morning Call·晨会集萃·20220414

《宏观|风险定价-中美利差倒挂是果不是因：4月第3周资产配置报告》

4月第2周各类资产表现：4月第2周，美股指数多数下跌。Wind全A下跌了1.74%，成交额2.8万亿元，成交额断崖下跌。一级行业中，房地产、建筑和建材表现靠前；国防军工、电子和电力设备等表现靠后。信用债指数上涨0.24%，国债指数上涨0.27%。4月第3周各大类资产性价比和交易机会评估：

权益：疫情对经济影响深化，对冲政策加码必要性上升。本轮国内疫情的反弹是历次之最，除了人口流动、接触性消费受疫情影响严重以外，供应链受冲击的程度也是历次之最。港口集装箱吞吐量、道路、航班、水泥发运量等数据大幅回落。物流是经济活动的大动脉，物流不畅会导致供应链上下游的效率大大降低，原材料供给短缺的同时产成品也面临被动补库的局面。原本国内经济就面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，疫情的爆发使得原本就不乐观的经济形势雪上加霜，降准降息和就业纾困等对冲政策加码的必要性进一步提升。4月第2周，北向资金周度净流出65.57亿，北向情绪较上周明显降温。贵州茅台、宁德时代和中国建筑净流入规模靠前。南向资金净流入0.39亿港币，恒生指数的风险溢价小幅下降，性价比中性偏高。

债券：流动性回到极宽松水平，市场对货币政策预期仍维持中性。4月第2周，央行公开市场操作净回购5800亿，资金面保持平稳，跨月需求过后，流动性溢价迅速回落（11%分位），目前处于【极宽松】水平。中长期流动性预期停留在中性位置（51%分位），反映市场对未来流动性环境的预期中性，对货币进一步宽松保持观望态度。3M的FR007利率互换价格开始回落，随着疫情影响的深化，对二季度降息预期与4月第1周相比有所增强。4月第2周，期限价差维持回升至中位数下方（41%分位），久期策略性价比中性略偏低。信用溢价与上周基本持平，目前处于中性略偏高水平（61%分位），高评级信用债估值较便宜（信用溢价继续维持81%分位），中低评级信用债估值偏贵（信用溢价上行至41%分位），评级利差快速收敛至历史较低位置。4月第2周，债券市场的情绪小幅升温。利率债的短期拥挤度连续两周大幅回升（37%分位）。中证转债指数的短期交易拥挤度有所反弹，但超卖幅度仍较为极端（8%分位）。信用债的短期拥挤度维持在历史较低位置（19%分位）。

商品：IEA成员国抛储，OPEC+和美国产量小幅回升，油价高位回落。能源品：2月6日，IEA宣布成员国将释放1.2亿桶原油储备，具体细节将很快公布，短期原油供应将会增加，但难解地缘政治风险带来的长期紧平衡。OPEC小幅增产，美国原油库存开始回补，多重利空下油价回落。4月第2周，布伦特油价震荡下跌1.91%，回落至102.4美元/桶。美国原油产能利用率小幅上升，产量较上周增加10万桶（1180万桶/天），原油库存（不含战略储备）虽仍处2014年以来低位，但开始小幅回升。俄乌战争对俄罗斯油气出口的影响从起初的“几乎不可能”逐渐变成了“等待靴子落地”，高波动、定价体系分裂、布油价格中枢上升成为油价的特征。基本金属：4月第2周，LME铜全周基本收平，录得10344美元/吨。COMEX铜的非商业持仓拥挤度小幅上行（68%分位），市场情绪较乐观。有色金属价格多数下跌，沪铝回调4.69%，沪镍跌幅放缓，收跌2.79%。4月第2周，农产品、能化品和工业品的风险溢价都处于历史低位，估值【贵】。

汇率：美债实际利率不是主要矛盾，中美利差倒挂是果不是因。4月第2周，美债实际利率迅速上行26bp至-0.15%，基本回到新冠爆发前2020年3月的水平；美元指数强势上涨1.29%至99.83。避险情绪逐渐降温之后，实际利率上升为美元指数的强势提供了持续的支撑。联储落后通胀曲线较多，5-6月的FOMC存在超预期收紧的可能。我们的定量模型预测5月底之前美元指数的高点可能在100-105附近。实际利率对美股的影响也不是静态稳定的，像所有技术指标一样，因子影响是随环境和状态而动态变化的。另外实际利率和TIPS利率不完全一样，后者只是前者的观测指代，两者之间的差异，一是TIPS的流动性溢价，二是金融市场的通胀预期和真实世界的通胀预期差异。学术界对实际利率的观测和建模也没有统一定论。

摘自《风险定价-中美利差倒挂是果不是因：4月第3周资产配置报告》

《家电|消费券发放有望刺激家电需求，利好因素正积聚》

4月12日，据北京市商务局消息，北京市发布促进绿色节能消费政策，将于今年4月至9月，面向在京消费者发放超过3亿元北京绿色节能消费券，进一步满足多样化消费需求，释放绿色节能消费潜力，加快形成简约适度、绿色低碳、文明健康的生活方式和消费模式。

我们维持家电估值大概率已经见底，需等待盈利周期向上的判断，但要重视利好因素在估值底部的积聚带来的变化。建议仍按标的优质+低估值，推荐如【海尔智家】（21年国内冰箱/冷柜业务占营业利润比重19%，短期可能受疫情持续带来升级或新增购买需求）、【老板电器】（地产+第二曲线）、【美的集团】（家电龙头+2B业务开启新曲线）、【苏泊尔】（基本面恢复+海外盈利改善，短期疫情持续可能有新增需求）等优质且具备明确估值锚的标的。

集成灶中增速较高的【亿田智能】（地产+增速快）、【火星人】（地产+增速快），以及小家电中上一轮受疫情拉动最明显，本轮已回调充分的【小熊电器】（基本面恢复，短期疫情持续可能有新增需求）也可关注。清洁电器上我们仍看好扫地机器人及洗地机的渗透提升，建议关注【科沃斯】、【石头科技】。

摘自《消费券发放有望刺激家电需求，利好因素正积聚》

客户认为在疫情扰动下，经济基本面偏谨慎，但股票市场在当前时点下不需要过度悲观，大概率已经属于底部区域了。方向上还是要规避之前人多的地方，尤其是主流赛道，在没有特别超预期的情况下，包袱可能还是会比较重。短期博弈风格或会占优，看好新冠特效药、电子烟等方向。

关注新冠特效药、电子烟等方向。

《银行|江苏银行（600919）：信贷投放量价齐升，零售转型颇有成效》

全年业绩增速超30%，位居上市银行首位，公司披露2021年报，业绩表现与快报披露一致，全年营收和归母净利润同比增长22.58%、30.72%。业绩增速创十年新高，且位居上市银行首位，2019-2021年复合增速为16.07%，位于已披露数据上市城商行第3。公司取得亮眼业绩主要系营收增长强劲，此外资产质量夯实下拨备反哺效用明显。

公司信贷量价齐升，结构向零售倾斜，AUM突破万亿，中收贡献加速提升，资产质量稳中向好，拨备覆盖率达历史新高。截至21Q4末不良率1.08%，环比下滑4bp。关注类贷款占比环比提升7bp，但仍保持在较低水平，逾期率环比持平。

对公夯实，零售提速，维持“买入”评级。作为江苏唯一省属地方法人银行，公司能充分享受江苏制造业为主的产业红利。同时加速发展财富管理业务，辐射长三角，助推零售转型。公司目前尚有近200亿元可转债尚未转股，静态测算可提升核心一级资本充足率1.13pct，完成转股将为资产扩张打好资本提前量。我们看好公司在持续巩固对公传统优势的同时，推进零售转型带来中收增长，预计公司2022-2024年归母净利润增速为19.17%、18.21%、17.54%。目前PB（LF）为0.71x。给予2022年0.9x目标PB，对应目标价10.17元，维持“买入”评级。

摘自《江苏银行（600919）：信贷投放量价齐升，零售转型颇有成效》

《电子|沪硅产业（688126）：国内半导体产业航母，2021年盈利能力提升显著》

公司发布2021年度报告。公司2021年度实现营业收入24.67亿元，同比增长36.19%；实现归母净利润1.46亿元，同比增长67.81%。半导体硅片领军企业，在行业高景气+国产替代浪潮下公司硅片具备规模化先发优势+产能国内领衔&快速起量+技术创新水平领先等核心竞争优势。

硅片行业步入供不应求长景气周期，沪硅产业具备规模化先发优势&产能快速起量优势，技术&产品比肩国际先进水准，实现工艺节点+应用领域+主流客户+产品类型4大全覆盖，助力获取稳定客源。延伸现有业务线，投资先进光掩模领域。2021年，公司作为有限合伙人，参与投资设立广州新锐光股权投资基金合伙企业，该项投资出资4亿元，截至2021年底，已全部出资完成。该合伙企业为项目制基金，公司作为有限合伙人的出资将全部以股权投资形式投资于广州新锐光掩模科技有限公司。

基于公司在半导体硅片行业高需求及国产替代逻辑下的长期增长动能，我们预计22/23/24年净利润分别为1.91/2.48/3.19亿元，维持目标价31.38元/股，维持“买入”评级。

摘自《沪硅产业（688126）：国内半导体产业航母，2021年盈利能力提升显著》

《有色|周观点：稳增长助力工业金属高盈利延续，黄金配置价值显现》

稳增长助力工业金属高盈利持续，避险&高通胀背景下黄金配置价值显现。本周上证指数下跌0.94%，申万有色板块下跌1.05%，跑输上证指数0.11pct，位居申万板块第11名。稳增长助力工业金属高盈利持续：4月6日，国常会部署适时运用货币政策工具，更加有效支持实体经济发展。发改委会议上表示各地方要把保持工业平稳增长放在更加突出的位置，抓紧制定出台具体实施方案和配套政策，推动“十四五”规划102项重大工程、推动“十四五”北斗产业等。

黄金配置价值显现。年初至今美国通胀持续上行，核心CPI从2021年的1.4%提升至2022年2月的6.4%，2月底以来俄乌冲突加剧全球高通胀担忧，COMEX金价年初至今上涨6.7%在1930美元/盎司以上企稳，油价持续高位，目前看美国初请失业金人数仍在下行，黄金ETF持仓上行，避险情绪和高通胀仍是黄金配置的主要逻辑，短期看可能再创新高。

建议关注有增量的紫金矿业、银泰黄金、山东黄金等。2022年3月联储进入加息周期，多数美联储官员认为，如果未来通胀压力未能缓和，可能需要1次或者多次加息50个基点（BP）。美联储会议纪要显示，货币政策委员会已准备好开始缩表，最早将于5月实施，每个月缩减资产规模上限或为950亿美元。加息缩表对应金价压力可能在下半年反应，如果下半年美国经济承压加息次数不及预期，黄金中长期机会可能出现。

摘自《周观点：稳增长助力工业金属高盈利延续，黄金配置价值显现》

《家电|公牛集团（603195）：营收重回增长，看好新业务发展潜力》

公司2021年实现营业收入123.8亿元，同比+23.2%；归母净利润27.8亿元，同比+20.2%；扣非归母净利润26.3亿元，同比+18.5%。公司2021Q4实现营业收入33.7亿元，同比+16.1%；归母净利润5.7亿元，同比-19.7%；扣非归母净利润5.4亿元，同比-20.1%。公司全年营收、业绩符合预期。

公司全年经营稳健，营收&业绩符合预期，原材料价格高企Q4盈利能力承压。公司在2020年相对低基数的基础上实现了营收23%的恢复性增长，分业务看，增速从高到低分别为：LED照明（+38.53%）>墙开插座（+29.55%）>电连接业务（+15.58%，以转换器为主）>数码配件业务（-10.79%），主要业务里面LED照明增速居首，费用方面，公司积极把控费用投放应对成本端压力，重研发夯实科技硬实力，基本盘业务稳步增长，多领域布局挖掘第二成长曲线。

公司作为电工龙头，长期发展逻辑清晰——巩固优势品类墙开插座、转换器业务领先地位，持续赋能LED照明、数码配件业务增长，孵化充电枪/桩、户外电源等新兴业务打开更广阔用电场景，我们看好公牛在民用电工领域龙头地位以及长期成长性。预计22-24年公司归母净利润31.49/36.85/42.35亿元（22-23年前值为31.86/37.37亿元），对应22-24年24.9X/21.3X/18.5XPE，维持“买入”评级。

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