策略|行业比较周报——拥挤度指标运用的深入思考

1、板块的拥挤度本质是该板块成交量占整体的比例，比例越高，说明该板块是热门板块。“拥挤”是指历史纵向比较在较高的历史百分位，往往意味着该板块过度热门，短期内有向下调整的压力。短中长期乖离率高位本质是短期“涨多了”。两者一个是“量”的指标，一个是“价”的指标，均表示冷热度。但热门板块总有自己上涨的原因，真正结束要看这个原因什么时候结束，量价指标运用的有效性也会可能随着市场风格变化而变化。2、长期来看，A股的行业，在“加速后放量”的状态下，一个月内跑输是大概率事件；反例是20-21年核心资产时代，短暂地无视了这一规律，呈现出“过热后还有过热”。出现“加速后放量”后，未来一个月的行业相对全A超额基本为负。但20-21年是例外，因此20-21年也会培养出很多无视量价、注重产业赛道和商业模式的投资方法论。但从23年后，量价逻辑的有效性其实是稳步提升的，量价和技术面更加重要了。行业维度看，银行和军工则适合看加速&拥挤信号去找卖点。

风险提示：1）过去历史经验有局限性；2）地缘风险超预期；3）政策出台和落地具备不确定性。

固收|6月FOMC：降息门槛仍高——6月美联储议息会议点评

1、6月美联储议息会议维持利率不变，符合市场预期。总体来看，特朗普政府政策不确定性之下，美联储将保持谨慎，耐心等待更明确的降息信号。美联储主席鲍威尔的表态相对偏鹰。关于就业，鲍威尔指出就业增长确实有所下降，但失业率仍在较低水平，劳动力供需都在同步下降。关于通胀，鲍威尔表示“我们预计未来几个月将出现显著的通胀”，并指出关税对商品价格的影响是需要传导时间的。2、下次降息的门槛仍然较高。我们认为9月降息落地仍有一定难度，下一次降息或许需要等待更长时间（或在今年四季度）。通胀风险仍偏高，而失业率上行较慢，美联储或宁愿等待更长时间，而不是先发制人犯下错误。3、总言之，9月美联储降息落地需要满足的条件，要么通胀在暑期继续下行、要么失业率快速上升，目前看来都有一定难度。美联储或维持观望更长时间，叠加财政和关税政策的不确定性，下半年美债仍有上行风险。

风险提示：美国经济基本面变化超预期，特朗普政策超预期。

医药|医疗设备月度中标梳理——2025年5月

1、医疗设备5月中标金额同比持续稳健增长，环比出现小幅波动。医疗设备5月中标总额134.3亿元，同比增长69%，招标持续回暖。1~5月医疗设备整体中标总额714.5亿元，整体同比增长72%。2、国产设备中标金额持续回暖，超声及软镜等品类同比增速较高。迈瑞医疗5月中标总额8.2亿元，同比增长56%，其中，超声增速最快，同比增长151%；1~5月迈瑞医疗整体中标总额36.2亿元，整体同比增长77%；联影医疗5月中标总额7.8亿元，同比增长11%，1~5月联影医疗整体中标总额41.2亿元，整体同比增长59%。3、进口品牌中标金额快速增长，CT同比增速较高。飞利浦5月中标总额6.1亿元，同比增长62%，其中CT增速最快，同比增长171%；1~5月飞利浦医疗整体中标总额38.9亿元，整体同比增长81%；西门子5月中标总额11.6亿元，同比增长112%，其中CT增速最快，同比增长282%，1~5月西门子整体中标总额51.0亿元，整体同比增长62%；GE5月中标总额9.5亿元，同比增长47%，1~5月GE整体中标总额53.0亿元，整体同比增长58%。

风险提示：政策波动的风险，个别公司业绩不及预期，市场震荡风险，个别公司研发进度不及预期，数据统计误差。

建筑建材|西部基建专题：固投高景气，关注重大基建项目带来的区域投资机会

1、24年以来西部固投增速高增，25M1-4内蒙古、新疆、西藏等仍然保持两位数增长。自19年对新时代推进西部大开发形成新格局作出部署以来，西部地区的GDP19-24年复合增速达7%，25年西部各省GDP计划增速中，仅有青海目标低于全国水平，西藏25年GDP计划超过7%、力争8%，领跑全国，西部地区经济持续健康发展，给基建投资增长提供较好基础。随着财政的持续加码和国家战略规划的落地，未来西部地区的基建景气度或仍有较强支撑。2、关注重点区域以及重大项目投资机会：1）川渝：国家战略腹地建设迎来地区发展新机遇。预计相关建设将显著带动配套的基建建设需求，利好川渝地区基建公司，四川路桥、成都路桥、重庆建工等。2）西藏：矿采活跃、铁路水利基建旺盛，区域基建景气度高。核心关注中国电建、中岩大地、高争民爆、易普力、西藏天路等。3）新疆：煤化工产业链蓬勃发展，“一带一路”高质量建设。基建方面重点关注新疆交建、北新路桥、青松建化等。4）其他：重大基建项目提振区域基建景气度。新基建及配套工程方面，西部地区资源优势使得其在新基建及配套领域仍有较高发展潜力。

风险提示：基建投资不及预期；规划落地进度不及预期；测算具有主观性。

电子|华虹公司（688347）首次覆盖：涨价、扩产、收购，华虹进入成长新阶段

1、看好新一轮涨价周期对公司盈利水平的带动：华虹半导体作为特色工艺代工龙头，具备较强的定价能力，有望通过产品涨价来转嫁成本压力，提升盈利水平。2、看好9厂扩产提供的成长性：9厂作为华虹半导体的新产能基地，未来产能爬坡预计给公司带来较大的营收端成长性，若平均单价1350美元，产能利用率接近满载（95%），9厂将给公司带来12.77亿美元远期营收空间，而公司2024年营收约20亿美元，9厂未来带来的成长性可观。3、看好收购华力微对综合竞争力的提升：根据《发行人及保荐机构关于第二轮审核问询函的回复》，华虹集团承诺自发行人首次公开发行人民币普通股股票并于科创板上市之日起（2023年8月7日）三年内（即2026年8月7日前），将华力微注入华虹半导体。我们预计公司25/26/27年营收达到172/204/244亿元，归母净利润达到8.01/12.86/19.85亿元，选取晶圆代工企业中芯国际/华润微/芯联集成作为对标公司，2025年平均pb为3.19，考虑到华虹公司作为大陆特色工艺晶圆代工龙头的技术领先性，我们保守给华虹公司A股2025年3.0xPB估值，对应目标价76.88元，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：美对华科技限制的不可控影响；成熟制程产能过剩；市场竞争加剧；下游需求不及预期；华力微收购的不确定性。

电新|平安电工（001359）首次覆盖：传统与新能源并进，为安全保驾护航

1、传统云母：从云母到解决方案，开拓海外市场。公司专注于“云母”产品的研发，围绕主业拓展，计划向上游矿产端布局。2024年公司海外毛利率为52.7%，相较于国内毛利率的29.8%高出22.9pct。随着公司进一步拓展海外市场，有望带动公司整体利润率水平提升。2、新能源云母：电池新规云母或再升级，国内外产能陆续释放。由工信部制定的强制性国家标准《电动汽车用动力蓄电池安全要求》将于2026年7月起实施，将“不起火、不爆炸”修订为强制性要求。电池新标准下，云母材料或再升级。公司与行业知名新能源汽车主机厂、动力电池系统、储能系统等客户等取得深入合作。随着公司新能源绝缘材料武汉生产基地和平安马来生产基地的陆续投产，公司交付能力将得到更大提升。预计2025-2027年营收12.6、15.1、18亿元，同增19%、20%、20%；归母净利2.6、3.1、3.7亿元，同增19%、20%、20%。与同类云母企业相比，浙江荣泰、中熔电气、良信股份2025年PE分别为48、24、22x，考虑公司利润增速水平及同类型公司估值水平，给予2025年PE25x，对应股价34.9元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产能基地扩展建设进度不及预期；出现替代性技术与产品；海外业务开拓不及预期；原材料价格波动和供应短缺；测算具有主观性。

汽车|均胜电子（600699）首次覆盖：国内领先智能汽车Tier1，机器人打开新增长点

1、均胜电子是全球领先的汽车电子解决方案和汽车安全解决方案提供商。公司于2011年在上交所上市，先后续收购多家企业助力自身产品研发；在2021年成立智能汽车科技研究院和先进新能源研究院进行创新研究；目前，均胜电子已经在智能座舱、智能驾驶、新能源管理和汽车安全系统上占据全球领先地位，并逐步将汽车业务优势延伸至机器人领域。2、凭借汽车业务优势及技术同源性，拓展至机器人赛道。由于智能汽车在技术、工艺、产业链以及功能目的等方面与具身智能机器人都有较高的同源性，公司基于自身汽车业务技术及全球化客户优势，定位Tier1，向全球具身智能机器人厂商提供相关软硬件解决方案，将自身在汽车核心零部件的研发与高端制造能力，加速拓展至具身智能机器人产业链上下游。公司作为汽车+机器人Tier1厂商，或将持续受益于智能驾驶及人形机器人等新兴场景需求增长。预计25-27年公司实现收入645.12/716.32/788.18亿元，实现归母净利润15.65/18.77/22.99亿元，对应公司25年PE25X，目标价27.75元，首次覆盖，给予“买入”评级。