管理 钱那么多，为什么股市不涨？钱那么多，为什么你还觉得没钱？（上）

一、社会上钱多了，股市会不会涨？

20年前，我想到这个问题，然后想做一个研究，看看哪个指标代表“钱多了”，然后这个指标与股市的涨跌有关系。于是，我选择了M1和M2。聪明的你，肯定能想到的：M1和M2，究竟哪个与股市的上涨关系紧密呢？

我的第一感觉是当然选择M2。因为现代经济学都把M2看作是广义货币，它包含了社会上的几乎全部的货币。那么，如果钱多，当然就意味着M2多了。既然如此，M2如果增长，则股市必涨！

很遗憾，我做了过去十几年的数据，结论似乎并不支持。如下图：

几个关键节点，M2增速下滑，股市却上涨，M2显著增加，股市却是下跌，甚至2006-2007年期间，股市猛涨，M2几乎不动。

由此可见，M2跟股市没啥关系。

然后，我又对比M1，结果发现了惊人的同步性，如下图：

稍微打眼一看就能明白，M1跟上证指数几乎是如影随形的。M1增加，股市必然上涨，M1下降，股市必然下跌。

我由此得出了结论：股市涨跌与M1是正相关的。

2007年前，我把这个结论写成文章，发表在博客上。后来两年多，股市走势几乎就在我的预料之中，一点儿都不差。于是，这引起了很多人的注意，一些研究员继续研究，得出了结论：M1-M2的增速变化，俗称“剪刀差”，跟股市也是正相关的。而且，很多研究员的日后研究，就只谈这个剪刀差。简直把我气死又把我笑死——你仔细看看，这个所谓的剪刀差之所以成立，无非是因为M2增速相对平缓而已。它反映的恰恰就是M1的变化。所以，提出剪刀差，就是盲人摸象，南辕北辙。如图。

好了，现在我们要探究一个问题：为什么M1的增速与股市正相关而M2与股市没关系呢？

这个问题，就是行为金融的必然步骤——所谓行为金融，就是研究金融市场的行为。市场的行为决定了市场的发展，而市场的行为来自于市场的心理。所以，我们研究市场现象，就必须研究市场行为，然后，就必须探究市场行为背后的逻辑。这才是行为金融的核心。

中国的很多研究员在涉及到行为金融的时候，往往极度在意数据与市场的关系，喜欢找很多数据和图形，来检验市场的变化，然后直接提出结论。他们很少会深入想一想，行为背后的逻辑。所以，我把这种研究称之为“教条的”、“形而上学的”行为金融。

探究M1/M2的数据来源，我才发现，所谓M1，就是金融市场中的活期存款且主要是企业的活期存款。它反映的是个人储蓄与企业“活期存款”的总和。而每一个月，个人储蓄的增减都是相对稳定的（假如社会比较稳定），但企业的活期存款数据波动却很大。这种波动，使得M1的波动幅度一度很大。

那么， 我们就要想：企业账上为什么有这么多活期存款呢？因为企业可能赚钱了，赚了很多钱，还没来得及存定期，也没来得及花出去。另一方面，企业虽然没赚钱，但企业贷款到账，账面一下多了很多钱。假设企业活期存款多了1万亿，就算其中只有20%流到股市里来，股市也一定会涨。反之，如果企业的活期存款越来越少，显得很紧张，企业根本没闲钱投资股市，那股市就必然下跌。

于是，道理就豁然开朗了：股市的涨跌，与企业的经营状况相关，包括企业赚钱与否及贷款增加与否。

为什么M2与股市增长变化不大呢？因为M2除了包括前述的M1之外，还包括企业的所有存在银行里的贷款。全国人民、全国企业、全国的政府组织在银行里的所有存款的总和就是M2。在基础货币不变的情况下，贷款的增加是M2增长的唯一理由。由于个人的钱不受限制可以进入股市，政府的钱不可能进入股市，企业的钱又只有活期存款能进股市。所以，M2的增长，自然与股市没什么关系。

这是多么简单的道理啊——股市涨跌只与企业的活期存款有关，或者只与M1的增长相关。

知道了这个秘密，你是不是就掌握了赚钱的诀窍了？2007-2010年这段时间，我在股市中赚了很多钱，很赚钱，就是因为知道这个诀窍。

后来，当大家渐渐的都知道这个诀窍的时候，我却觉得这个诀窍不可行了。慢慢的，我就放弃这个指标了。而中国很多卖方研究员却一直在追随这套方法，一直到今天，很多研究员还动不动分析M1/M2/剪刀差，还会若有其事地提出一些预测性结论，结果屡屡贻笑大方。

为什么呢？你看图啊。

这个图，黄色是上证指数，蓝色是M1的增速，从中可以看出，到2012年，二者已经完全不同步，2015年更是错得离谱，其后基本没啥相关性了。我图中标圆圈的，就是几次典型的反例。

如果仔细看，2010年之后，这个指标就已经失灵了。我当时还以为数据错了。后来仔细分析，就发现了其中的奥秘。你能猜出，为什么这个指标失灵了吗？

二、当贷款被管束，贷款就不是货币了

转折点出现在2009年7月，当时，中国银监会第72次主席会议通过了一个文件，决定从当年10月23日开始执行。这个文件，就是大名鼎鼎的

《固定资产贷款管理暂行办法》（中国银行业监督管理委员会令2009年第2号）。随后一年左右时间，银监会又陆续发布了《流动资金贷款管理暂行办法》（中国银行业监督管理委员会令2010年第1号）、《个人贷款管理暂行办法》（中国银行业监督管理委员会令2010年第2号）和《项目融资业务指引》（银监发〔2009〕71号）等信贷管理制度。这些文件，在15年前被统称为“三个办法一个指引”。

这是中国金融管理体系的一次重大变革。是数千年未有之大变局。

正如我以前说描述的那样，从春秋战国时代开始，到秦汉唐宋元明清，中国古代一直存在着形形色色的民间借贷。管仲时期的贷款就曾达到年息30%，宋明时期的10%年利息是最低最低的。《红楼梦》里描述的刘姥姥进大观园借钱的时候，王熙凤念叨的利息是“九出十三归”，就是借钱100，只给你90，一年之后要还130，年化利率44%。到了近代，《白毛女》中的杨白劳借黄世仁，高利贷是“年息5分”，就是年化50%的利率。所以，杨白劳借了5块钱安葬妻子，结果十几年后利滚利就根本无法偿还了。

且慢，你能注意到这些贷款有什么特点吗？

那就是：贷款人把钱借走以后，干什么，怎么干，是贷款人的事情，债主是不干涉的。借走这些钱，无论是经商还是消费还是再贷款，债主都不干涉，只要到期你还钱。到期还不上，对不起，有的是办法对付你。黄世仁就是要杨白劳卖女儿还债。

这里的核心是什么呢——我贷款，就是钱在我手里，我可以花钱做我想做的任何事情，只要到期我能还钱就是了。

这种现象一直延续到1990年代初。那时候，企业从银行贷款之后，是可以取出现金的。企业可以用麻袋或者手提袋把贷款装着，走遍全国，去买东西。坐火车，吃饭，住宿，购买原材料，都可以用这笔钱。当然，到期是要还款的。

这意味着什么呢？我们假设，银行里本来有存款1亿元，中国的企业合计贷款0.8亿元，其中，然后，这0.8亿元被企业取出现金到全国各地去周转了。那这个时候，你知道社会上的存款和贷款是多少吗？

没错，这0.8亿元贷款从银行取出去后，中国的银行里存款就只有0.2亿元了，而账面记载的贷款是0.8亿元。此时，存款减贷款，就是-0.6亿元。

你能相信吗？中国的存款减贷款竟然可以是负数？最近20年入行的金融人士，是很难理解、无法相信的。

看这个图，按照央行公布的数据，一直到1995年初，中国的银行存款才超过了银行贷款。而在此之前（有数据的时间）长达20年的时间里，中国的银行存款竟然是远远少于贷款的。或者说，全体近十亿中国人民，银行里的总存款数是负数，最多的时候负3500亿元（1990年）。

这说明什么？这说明，最起码到1995年之前，中国的基础货币发放是严重违背经济规律，严重不能适应社会发展，严重不能满足人民需求的。一直到1995年之后，基础货币的发放才开始逐渐增加，存款与贷款相比才占了上风。更进一步，要一直到2008年之后，中国的货币规模才与经济发展相匹配。

这又意味着什么？意味着1995年之前中国的竟然体系是不匹配经济发展状况的。我们的金融系统在基础货币方面是有欠账的，而且欠账规模巨大。

由于基础货币不足，所以，经济发展不起来，以至于改开前我们才说国民经济到了危险的时刻。因为没钱啊。

想一想，为什么1980年的时候万元户那么吃香？因为全社会的存款是负数，你有1万元，当然就是大款了。

而1995年之后，随着基础货币投放的增多，中国才迎来了经济的腾飞。

请注意，是因为有了货币经济才腾飞，而不是因为经济腾飞了才有货币。

可惜，很多人不理解这个过程。

当时间的指针来到2009年，当“三个办法一个指引”开始落实的时候，一切就都变了。
（未完待续）