简要：

一、中国创新药企全球化突破：关键数据与模式演进

2023年至今，中国创新药企通过靶点创新、技术平台迭代与复合型合作模式，加速跻身全球创新药研发第一梯队。DealForma数据显示，2023年大型制药公司交易中30%的预付款（约5000万美元）来自中国标的，较五年前近乎从零起步的跨越式增长印证了中国创新药的价值跃升。

交易规模爆发式增长

里程碑式跃迁：2023年国产创新药出海交易达69笔，总金额303亿美元，首次超越引进规模；2024年交易数攀升至98笔，总金额突破600亿美元，头部交易频现。百利天恒双抗ADC药物BL-B01D1以84亿美元创单笔授权纪录后，2025年仅前4个月跨境交易金额同比激增180%。

标杆案例突破：三生制药与辉瑞达成的98亿美元合作协议刷新行业认知，其PD1/VEGF双抗SSGJ707获得12.5亿美付款+最高48亿美元里程碑付款，叠加1亿美元股权认购，构建“资本+权益”复合合作范式，验证中国双抗技术平台的国际竞争力。

技术平台与战略协同

系统性突破：ADC、双抗等技术平台贡献超50%交易价值，抗肿瘤药物占比达54%。CLF2、新型偶联技术等专利平台支撑管线差异化，如SSGJ707通过整合抗血管生成与免疫调节机制，在中美同步推进三期临床，覆盖非小细胞肺癌、结直肠癌等高发癌种。

模式创新：从传统License-out向NewCo合资、股权绑定等进阶，2025年37%大额交易采用权益共享架构，既缓解研发投入压力，又锁定长期收益。

全球医药产业链重构中，中国药企正以技术高壁垒+模式灵活性重塑竞争格局，2025年预计将有超20款原研药进入国际多中心临床，推动中国从“创新跟随者”向“全球创新策源地”加速转型。

中国创新药企：从“跟跑”迈向全球创新源头总结

二、行业整体概况

2024年年报与2025年一季度，中国医药板块业绩改善信号持续，盈利能力普遍提升。尽管阶段性承压，但细分板块表现分化明显，化学制药、医疗耗材等领域表现尤为突出。板块研发费用率在4年整体呈现同比回升，预示着中长期稳健发展的基础正在奠定。拥有扎实研发平台和持续创新能力的药企有望率先实现业绩反转。同时，销售费用率和管理费用率持续下降，反映出医药企业在提质增效方面取得的显著成果。

在业绩方面，医药板块整体收入增速在4年和年第一季度分别下滑%和4.3%，归母净利润增速也相应下滑。这主要受到医疗整顿、集采降价、诊断服务检验价格下调以及器械院内招标延滞等因素的影响。然而，化学制剂、原料药等板块受益于政策性利好和上游原料涨价周期，表现相对较好。

在提质增效方面，医药板块销售、管理和研发费用率同比下降，毛利率虽因集采和DRG控费而有所下降，但净利率保持稳定并略有回升。这反映出医药企业在增效降本方面持续取得成效，龙头企业正从规模扩张阶段逐步转向精细化运营阶段，盈利能力有望持续提升。

三、估值与持仓情况

目前，医药板块估值整体仍在历史低位水平，具备较大的上升空间。医药生物（申万）PE-TTM值低于过去年平均值，表明医药板块目前处于历史底部位置，安全边际高。此外，医药生物板块公募基金配置比例也处于历史低位，随着医疗反腐影响出清、板块政策性支持增加以及设备以旧换新等政策的落地，基金持仓占比有望迎来反转。

四、创新药产业链发展

创新药产业链在政策全流程支持下，商业化加速趋势显现。受益于海外投融资市场的率先复苏和需求端逐步恢复，CXO及上游公司订单增速提升，行业拐点已过。中国创新药企业在新药研发、审评审批、配备使用、多元化支付以及融资支持等方面得到了国家多部委的政策支持。创新药个股在4年业绩整体实现高增长，商业化提速显著。

当前创新药获批数量居历史最高位，抗肿瘤、心血管及代谢领域仍是重要获批方向。中国已成为全球创新的重要源头，从靶点选择、技术平台构建到商业化落地等方面，中国创新药企业正在持续引领国内外市场。

五、创新药企出海情况

近年来，中国创新药企出海迎来大爆发。年为中国药企出海“元年”，出海授权数量首次超过从海外的引进。年，创新药出海交易金额和数量均大幅增长，多个大型交易刷新行业认知。这些交易不仅验证了中国创新药研发体系的国际竞争力，也为中国医药企业带来了可观的收入和技术变现机会。

六、未来创新方向与市场趋势

未来-年，中国创新药企业的创新方向将聚焦于多维度分子实体设计、AI全流程赋能以及全球化临床开发体系。这将推动中国创新药从跟随创新迈向源头创新。同时，美国市场的政策转向也为中国药企带来了挑战和机遇。中国药企需要以技术高壁垒和模式灵活性为核心，结合NewCo模式创新、供应链国产化以及全球多中心临床布局等策略，在重构的全球医药产业链中争夺话语权。

总体来看，中国创新药企正在从“跟跑”阶段迈向全球创新源头。在政策利好、市场需求增长以及企业创新能力提升的推动下，中国创新药市场前景光明。随着更多具备全球竞争力的创新药进入临床后期及商业化阶段，中国医药企业有望在全球医药市场中占据更高份额。

正文

2024年&2025Q1医药板块业绩改善信号持续，盈利能力普遍提升。板块下游去库存、反腐影响正在逐步出清，尽管阶段性承压，但细分板块仍分化明显，化学制药、医疗耗材等表现突出。费用方面，板块研发费用率2024年整体呈现同比回升，将对板块中长期稳健发展奠定基础，已经拥有扎实研发平台、具备持续创新能力的药企有望率先迎来业绩反转。板块销售费用率、管理费用率持续下降，提质增效成果显著。目前，医药板块估值整体仍在历史低位水平，有较大上升空间。2025年在医药政策持续优化、政府刺激消费、地方化债等导向下，医药板块具备强反弹动能，我们看好现金流、盈利能力优先改善品种，看好核心资产的价值回归。

业绩复盘：24、25Q1医药板块整体收入增速分别下滑1%、4.3%、归母净利润增速分别下滑13.1%、9.2%。24年业绩增速下滑主要受医疗整顿对部分公司院内业务开展造成一定的影响，整体医药板块仍有压力但分化继续。业绩压力主要来自于集采降价，诊断服务检验价格下调，器械院内招标延滞等。表现较好的有化学制剂、原料药等板块，主要受益于政策性利好、上游原料进入涨价周期等。

提质增效：24-25Q1医药板块销售、管理和研发费用率同比下降，毛利率下降主要系部分公司产品集采、DRG控费带来，但板块净利率保持稳定且略有回升，这反映了医药企业在增效降本方面持续取得成效。龙头企业持续逐步从规模扩张阶段到精细化运营阶段，盈利能力有望持续提升。

根据Wind动态PE-Bands数据显示，过去10年医药生物(申万)PE-TTM平均值为35.77倍。2025年5月9日，医药生物(申万)PETTM值为32.26倍，低于过去10年平均值。我们认为目前医药板块处于历史底部位置，安全边际高。

医药生物板块公募基金配置比例处于历史低位，与历史最高相差甚远。整体看，医药生物板块目前公募基金持仓占比较少，2025Q1持仓占比为9.2%，而2023年底基金持仓占比高达13.7%。随着医疗反腐影响出清和板块政策性支持增加、设备以旧换新等落地，基金持仓占比有望迎来反转。

创新药产业链：政策全流程支持，商业化加速趋势显现。受益于海外投融资市场的率先复苏，需求端逐步恢复，CXO&上游公司订单增速提升，行业拐点已过。CXO板块收入端恢复良好增长态势，盈利能力持续修复，利润端改善趋势更为显著，基本面已呈现向上趋势。地缘政治和关税政策对板块造成一定波动和影响，CXO及上游企业陆续加大海外产能布局，扩大非美市场，分散海外风险。

优质、高效、低成本的产品及服务为核心壁垒，我国制药业优势持续巩固，有望在全球市场占据更高市场份额。2024年国家多部委发布一系列支持创新药发展的政策文件，在新药研发、审评审批、配备使用、多元化支付、融资支持等方面支持力度进一步加强。创新药个股2024年业绩整体实现高增长，商业化提速显著。中国创新药经过数十年发展，正在进入收获期，叠加政策友好性和市场流动性提升，国内创新药市场前景光明。

当前创新药获批数量居历史最高位，抗肿瘤、心血管及代谢领域仍是重要获批方向。2024年，国家药品监督管理局（NMPA）累计批准了93款新药，包括47款化药（小分子、多肽及核酸）、37款生物药（单抗、双抗、ADC、细胞疗法等）、9款中药。与往年相比，2024年NMPA批准新药数量显著上涨，为近五年来最高值。

在药物类型的分布上，小分子药物在2024年获批的新药中占据主导地位，占比达45%（42款）。之后依次为单抗、多肽、ADC、血液制品、双抗、细胞疗法、核酸等。另外，中药的占比也达到了10%。

中国已成全球创新的重要源头，从靶点选择、技术平台构建与商业化落地等方面，不同特质的创新药企如何持续引领国内外市场。根据DealForma的数据显示，去年近30%的预付款约5000万美元的大型制药公司交易来自中国，高于前年的20%和五年前的0%。现在中国创新药企业团队的战略魄力与决策力，技术平台的系统性突破，共同构建了中国药企参与全球竞争的底层密码。

2023年，为中国药企出海“元年”，国产创新药出海迎来大爆发，出海授权数量首次超过从海外的引进；创新药出海交易共计69笔，披露总金额达303亿美元。其中，百利天恒的双抗ADC药物BL-B01D1创下了84亿美元的最高单笔授权记录。

2024年，据药时代不完全统计，我国创新药出海总数达98笔，披露总交易金额攀升至600亿美元。

5月20日，三生制药与全球医药巨头辉瑞达成的98亿美元合作协议再次刷新行业认知——其自主研发的PD1/VEGF双特异性抗体SSGJ707不仅获得海外独家授权，更以创纪录的合作规模验证了中国创新药研发体系的国际竞争力。这场交易背后，折射出全球医药产业对中国原研技术价值的认可与期待。根据协议条款，三生制药将获得12.5亿美元不可退还首付款，并有机会通过后续开发、监管审批和销售里程碑再获48亿美元潜在收益。

辉瑞还承诺支付基于授权地区销售额的梯度分成，交易总额最高可达60.5亿美元（约合人民币430亿元）。值得关注的是，辉瑞同步认购三生制药1亿美元股份，展现出对标的药物长期价值的战略信心。这种"资本+权益"的复合合作模式，在跨国药企与亚洲生物医药企业的授权交易中实属罕见。SSGJ707作为三生制药基于CLF2专利平台开发的核心产品，已在中国取得多项关键进展。

其一线治疗PDL1阳性非小细胞肺癌适应症获得国家药监局突破性疗法认定，并启动三期临床试验。该药物同时在美国FDA完成IND申报，在中国同步开展针对结直肠癌、妇科肿瘤等实体瘤的多中心二期研究。通过将抗血管生成与免疫调节靶点整合至单个抗体分子，SSGJ707展现出比传统联合疗法更优的安全性及疗效潜力。

随着更多具备全球竞争力的创新药进入临床后期及商业化阶段，中国医药企业正通过Licenseout模式实现技术变现。数据显示，2025年仅前4个月已披露的跨境交易金额同比激增180%，涵盖肿瘤免疫治疗、自身免疫疾病等多个前沿领域。这种持续的技术输出既缓解了研发投入压力，又为后续产品管线国际化积累了经验与资源。

中国创新药企业未来创新方向：AI驱动的靶点药开发与合成生物学应用医药生产。国内药企相当长一段时间以跟随创新为主，各家龙头技术路线与平台已初步形成；双抗与ADC后，从靶点创新与技术迭代角度，四特异性抗体（康方生物AK112）和抗体-细胞因子融合蛋白通过多靶点协同提升疗效；AI靶点发现平台（百图生科BioMap）加速组合验证，突破单靶点局限。递送技术聚焦外泌体载体（舶望制药肝靶向LNP）和合成生物学工程菌（活体药物临床转化，通过工程菌（如活体药物）替代传统原料药，降低供应链对美依赖）。

前沿突破：

细胞基因治疗：TCR-T疗法（香雪生命科学TAEST16001）突破实体瘤治疗瓶颈，CRISPR-Cas12f系统提升基因编辑安全性；

核酸药物：环状RNA疫苗（斯微生物）革新肿瘤免疫，自扩增mRNA（saRNA）实现半年长效抗体维持。

平台升级：

AI+实验闭环：动态分子模拟（深度求索DeepSeek-Mol）缩短40%研发周期，高通量类器官（药明康德HTO）提升临床成功率；

新型机制：PROTAC技术（海思科HSK40176）降解“不可成药”靶点，RNA甲基化调控肿瘤微环境。

商业化创新：License-out模式从单品转向平台输出（宜联生物ADC授权BioNTech），全球化临床策略通过FDA孤儿药认定（康方生物依沃西）加速欧美准入。

未来3-5年，竞争核心将聚焦多维度分子实体设计、AI全流程赋能及全球化临床开发体系，推动中国创新药从跟随迈向源头创新。

3.美国市场由“自由定价”转向“控费优先”，美国政策转向的本质是通过价格压制+产业链回流削弱中国Biotech竞争力，但危机中亦蕴含转机。

IRA法案冲击：联邦医保强制降价谈判（25%-60%降幅）压缩新药利润窗口期，例如强生Xarelto、BMS的Eliquis等超百亿级药物首当其冲；

定价红利消失：原依赖美国市场15-30倍溢价（如国产PD-1单抗美国定价为中国33倍）的药企收入模型面临重构。

中国药企需以技术高壁垒+模式灵活性为核心，结合NewCo模式创新、供应链国产化、全球多中心临床布局三大抓手，在重构的全球医药产业链中争夺话语权。

1）破局技术封锁：《生物安全法案》限制数据跨境流动，阻碍中美研发合作与全球供应链整合。

2）资产分拆与本土化：通过海外资本+国际化团队成立新实体（NewCo），规避政策风险并加速管线开发（如信达生物与礼来合资案例）；

3）风险分摊：以技术授权（license-out）替代自主出海，降低地缘政治对核心资产的影响。

4）市场多元化开发，降低对美国单一依赖。中美欧三地同步研发：例如百济神州泽布替尼在60+国家同步开展临床试验，分散政策波动风险；新兴市场布局：东南亚、中东等地区通过差异化定价策略承接产能（如复星医药mRNA疫苗在印尼落地）。

4.趋势较好。创新药近年来具有一定的超额收益，产业发展趋势较好，2025年预计创新产品知识产权出海有望增加，与此同时，部分先驱创新药企业也有望在2025年迎来盈亏平衡点，利润端或有明显改善。预计2025年创新药出海有望成为医药投资的重点主线。全球大单品潜质：泽布替尼2024年销售额突破26亿美金，成为本土收入最大的创新药大单品，大单品潜质：科伦博泰、康方生物、复星医药、百济神州、信达生物、百利天恒、新诺威、复宏汉霖等；

资产全球定价潜力大：临床数据持续读出，BIC/FIC国际化值得期待，泽璟制药、迪哲医药、荣昌生物、科济药业、诺诚健华、新诺威、益方生物等；

业绩可能扭亏/盈利：盈利改善趋势持续强化，百济神州预计25年扭亏为盈，信达生物24年报实现盈利，伴随着更多创新药商业化，创新药行业逐渐步入盈利改善期。信达生物、荣昌生物、泽璟制药、百济神州、再鼎医药、诺诚健华等；

商业化放量，收入/利润高增长：创新药品种不断增加，进医保后放量节奏加快，业绩驱动强，康方生物、恒瑞医药、贝达药业、康诺亚、科伦药业、迪哲医药、荣昌生物、智翔金泰、先声药业等。

创新药：受益于政策利好，有望持续走出板块性β行情。Licenseout有望带动创新药持续高景气。根据医药魔方等数据显示，2024年中国创新药licenseout交易数量超过120起，交易总金额超500亿美元，超越2023年的披露交易总金额465亿美元，创新药出海势头仍保持高景气。其中，恒瑞医药与Hercules就GLP-1类药物签订的60亿美元合同，成为2024年度国产创新药licenseout交易的领头羊。从品类上来看，双抗、ADC类药物成为重要出海品种。2024年国产创新药licenseout交易总金额前十的案例如下：

文章选自九方金融研究所