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天风Morning Call·晨会集萃·20211220
机构研报精选 / 2021-12-20 08:30 发布
《宏观|2022，类似2019的一年》 历史不会简单重复，经济和市场也不会，但面对相似的宏观环境，政策的应对之道往往有共通之处。今年下半年经济下行压力加大，受房地产和消费拖累，明年上半年经济仍然面临下行惯性，这个开端和2019年类似；相应的，类似2018年底，当前的政策基调也出现了积极变化。 对比2022年和2019年，我们判断宏观因子会有诸多相似之处，包括稳增长和宽信用、政策纠偏和风险偏好修复、利率波动和美联储政策取向等等。对比回顾这段相似的历史，有助于我们更好把握明年的经济和市场脉络。与2019年类似，债券收益率在2021年“弱经济、紧信用、宽货币”的环境里顺畅下行后（类似2018年），2022年经济和政策的预期摆动将加大利率波动。 开年阶段利率波动可能较大，外部风险主要是美联储加息，虽然国内货币政策“以我为主”，海外央行政策的外溢性仍然对国内形成掣肘。按当前计划，明年3月美联储taper结束，点阵图预计年内加息3次，但实际情况可能相反。通胀是美联储明年是否加息的决定性变量，预计明年2季度美国CPI将快速回落，届时加息的必要性将大大下降。 摘自《2022，类似2019的一年》 
《中小市值&海外&汽车|行业深度：全球智能驾驶产业链巡礼：从马力到算力，All In 智能化时刻来临》 从电动化到智能化，投资范围可逐渐从三电系统（电池、电机、电控）向智能驾驶产业链拓展，建议从三条主线寻找投资标的：智能座舱：硬件为基、软件赋能。建议关注座舱人机交互（HMI）的底座——座舱SoC与座舱域控制器、窗口 —— IVI和HUD、灵魂——操作系统、铲子 —— HMI设计开发工具等领域投资机会。 自动驾驶：智能汽车后期可通过算法迭代开放更多智能驾驶场景，但必须以预埋硬件为前提。建议关注感知冗余与算力超配带来的传感器、芯片、域控制器、存储芯片等领域投资机会。 整车落地：自动驾驶时代量产为王，主机厂掌握数据资源、构筑核心壁垒，其价值有望在智能汽车时代迎来重估。建议关注坚定拥抱智能化的造车新势力与积极推动量产落地的科技造车厂商，以及商业化落地可期的未来出行厂商。 电动化投资标的：推荐受益纯电与混动渗透率提升的国内齿轮龙头【双环传动】（与汽车组联合覆盖）与自主变速器龙头【万里扬】 （与汽车组联合覆盖）。风险提示：芯片短缺持续时间超预期、智能驾驶落地不及预期、技术与产品迭代风险等。 摘自《行业深度：全球智能驾驶产业链巡礼：从马力到算力，All In 智能化时刻来临》 
《电新|久祺股份（300994）首次覆盖：由ODM 走向自主品牌，乘电踏车之势加速成长》 行业特点：格局松散，电踏车星星之火，成为新增长点。类比电动车，电踏车为自行车行业带来新增量，欧洲：2020年电踏车销量453.7万辆，2015-2020年复合增速27%。美国：2020年销量约50-60万辆，同比翻番。美国电踏车处于发展初期，随着电踏车法规落地，预计未来三年电踏车增速有望达到50%。 久祺深谙行业特点，聚焦于设计开发、品牌、渠道建设等关键环节，轻资产运营，外包生产为主、自主生产为辅。目前来看，久祺与巨大机械的策略较为接近，针对不同市场、人群采用多品牌发展策略。在ODM方面，久祺也积累深厚，ODM、自有品牌有望成为久祺发展的双引擎，电踏车也有望显著增厚利润水平。 看好久祺品类扩张、布局新渠道、自有品牌比例提升。看2025年，我们预计久祺电踏车销量有望达到150-200万辆，贡献净利润3亿元，中长期成长空间广阔。预计21、22年归母净利润2.1、3亿元。给予2022年PE 45X，对应股价69.6元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：自有品牌开拓不及预期、自行车行业需求大幅下降、海运费用维持高位、贸易摩擦、产品销量不及预期等。 摘自《久祺股份（300994）首次覆盖：由ODM 走向自主品牌，乘电踏车之势加速成长》 
《机械|润邦股份（002483）首次覆盖：海风桩基领军企业，“定海神针”受益于行业增长》 公司介绍：海风桩基领军企业，业务多点开花，润邦股份主营业务为高端装备业务和环保业务两块，其中高端装备业务包括各类物料搬运装备、船舶配套装备、海上风电装备三类；环保业务主要包括危废及医废处理处置服务、污泥处理处置服务两类。 推荐逻辑：产品需求增加，海外收入有望提升。保行业市场空间广阔，子公司逐渐发力。公司积极布局环保行业，一方面有利于拉动公司整体综合毛利率的上涨，另一方面有利于增强公司作为重型装备企业的抗周期性。预计2021-2023年公司营业收入分别为41.28亿、51.16亿、62.60亿，YOY为14.21%、23.93%、22.35%；归母净利润分别为3.54亿、4.67亿、5.98亿，YOY为38.22%、31.95%、28.09%，对应PE21X、16X、12X。 我们看好公司的核心竞争力，因而选择2021年29X作为目标估值，目标市值104亿元，上涨空间为39.35%，对应目标价为11.01元，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：海上风电建设进度不及预期风险、商誉减值风险、危险废物经营许可证到期后不能续期的风险等 摘自《润邦股份（002483）首次覆盖：海风桩基领军企业，“定海神针”受益于行业增长》 
《家电|天风问答系列：成长赛道/海外需求/成本修复三问三答》 家电成长赛道能否延续高景气，驱动力看，我们发现经济的发展、居民收入的提升对于小家电市场规模的成长有直接的驱动作用。如何展望海外家电市场需求？从海外地产数据看，美国市场新房销售自21年4月以来增速下移，因较低利率水平，预计增速仍好于17-19年水平，考虑新房销售后的交房周期，预计北美家电需求虽有回落但仍有望实现正增长。 22年家电投资可聚焦成本改善和渗透率提升两条主线。1）成本改善因素预计将会首先在白电上体现，且白电公司历经多轮提价后，成本下行有望在短期迎来利润剪刀差，推荐海尔智家及美的集团。成本改善线上，除美的海尔外，今年受损明显的小家电公司亦可关注利润端的修复，时间顺序可能晚于白电，推荐新宝股份、小熊电器、苏泊尔等。2）低渗透率的新品增长仍是重要的投资线。 在自清洁技术逐步完善后，行业可能由技术升级驱动价格提升逐步向规模效应提升销量逻辑转换，推荐科沃斯、石头科技。集成灶赛道在渗透率带动下预期仍有较好增长，需关注房地产税试点后续对地产销售、二手房成交的影响，推荐亿田智能，建议关注火星人。 摘自《天风问答系列：成长赛道/海外需求/成本修复三问三答》 
认为明年的市场结构分化会加剧，单一赛道或者某一个行业投资风险较大，应重点关注政策做投资策略的调整。 关注地产产业链，看好家电、轻工行业机会。同时看好产业变革带来的系统性机会，如汽车智能化、元宇宙等新型趋势。 
《金工|量化择时周报：市场如期回调，静待缩量信号》 择时体系信号显示，均线距离2.81%，低于3%的阈值，市场继续处于震荡格局。核心驱动变量为风险偏好的度量指标。宏观方面，周五发布的从严监管“假外资”，修改《内地与香港股票市场交易互联互通机制若干规定》，短期对“假外资”资金将形成压力；价量方面，目前指数仍处震荡上沿附近，同时回调过程中指数成交仍未下滑，耐心等待缩量信号出现；流动性方面，临近年底，观察历年回购利率来看，往往短期偏紧。 综合来看，从宏观事件、价量以及短期流动性来看，当前震荡格局仍未发生改变，耐心等待缩量信号的出现结束调整局面。长周期的行业配置上，根据分析师盈利预测展望2022年行业景气度的情况，利润增速靠前的行业为新能源动力系统以及旅游和农业；中周期天风量化two-beta中期行业选择模型信号数据显示，11月模型结论显示利率处于我们定义的下行阶段，经济处于我们定义的下行阶段，行业配置建议关注消费和科技。 因此，综合时间窗口，重点配置新能源动力系统，半导体，农业，食品饮料，短期关注医疗板块的超跌反弹契机，以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议仓位50%。 摘自《量化择时周报：市场如期回调，静待缩量信号》 《宏观|用加息预期打败加息》 12月FOMC会议上鲍威尔没有对加息时间给任何明确指引，也明确表态不会在Taper时加息。鲍威尔强调“充分就业”在加息决策中的重要性并明确表示“联储对就业市场的看法比点阵图更重要”，承认通胀超出了联储预测框架的同时，也降低了通胀在联储决策框架中的影响。 点阵图“明年三次加息”的预测其实并不牢靠。目前美国的经济状态类似2018年下半年，经济刚有向下的苗头（3季度环比折年GDP增速降至2.0%），但联储还在滞后性收缩。因此未来货币政策态度发生180度转向是可能的，类似2018年底-2019年初。 未来当供应链瓶颈明显缓解、运输恢复正常后，此前因为供应链紊乱而过度累库的批发商会大幅减少订单、降价清理库存，困扰供应链的缺货和通胀问题，可能会转为去库和通缩。我们预计明年2季度美国CPI将快速回落，届时加息的必要性将大大下降。 摘自《用加息预期打败加息》 
《非银&建筑建材|四川双马（000935）：公司名称及主营业务变更，将进一步打开发展空间》 四川双马发布公告，拟将公司名称从“四川双马水泥股份有限公司”变更为“四川和谐双马股份有限公司”。公司名称变更+主营业务范围变更，有望催化市场对于公司的认知变化，底层新能源+半导体项目优质，前期投资的企业正陆续上市，随着投资企业陆续上市，后续业绩报酬和自有资金投资收益将陆续体现。 此前，由于项目处于成长期，公司的利润表内投资板块基本仅体现"管理费收入"（即按照175亿的管理规模，每年收取2%管理费率），今年起随着项目陆续上市，我们判断，二级市场退出股权后将为公司贡献利润增量。长期角度，我们看好公司在半导体、新能源等细分赛道的投资，并成为受益于“中国先进制造”发展的一级市场投资龙头；短期角度，看好公司业绩报酬随着项目上市释放，且后续管理费收入亦有望随着管理规模增长。 我们预计公司2021-2023年净利润为10.09/14.73/21.87亿元；按照分部估值法（水泥业务6XPE、私募股权投资20XPE），给予公司2022 年251.2亿元目标市值，对应目标价为32.92元，继续维持“买入”评级。 摘自《四川双马（000935）：公司名称及主营业务变更，将进一步打开发展空间》 《非银|周观点：私募股权基金行业再迎利好，险资投资PE/VC门槛大大降低》 私募股权基金行业再迎利好，险资投资PE/VC门槛大大降低，险资金具有规模大、期限长、来源稳定等特点，与私募股权投资理念最为匹配。我们认为，此次险资释放将助力私募股权基金行业的快速与高质量发展！近期各项利好政策直击私募股权投资行业的募资端与退出端痛点，我们认为，一级私募股权投资标的四川双马、以跨境PE资管为主的稀缺标的光大控股有望直接受益！ 公募基金方面，银行由于双层监管的约束，基金投顾业务展业缓慢，多家银行暂停智能投顾业务。近日，多家银行暂停智能投顾业务，包括招商银行的“摩羯智投”、工商银行的“AI投”、农业银行的“农银智投”、中信银行的“信智投”、广发银行的“广发智投”、江苏银行的“阿尔法智投”等。我们判断，目前财富管理正处于从“卖产品”到“卖配置”转型的关键阶段，券商有望利用买方投顾业务实现超车或崛起。 推荐私募股权标的四川双马、光大控股；看好向“买方投顾”转型较快的中金H、华泰证券、广发证券；第三方代销机构东方财富、同花顺。
摘自《周观点：私募股权基金行业再迎利好，险资投资PE/VC门槛大大降低》
《银行|周观点：理财产品流动性新规落地，拉平理财与基金监管差距》 2021年12月17日，银保监会发布《理财公司理财产品流动性风险管理办法》，从立法依据、适用范围、相关定义、基本要求、监督管理等方面做出详细规定，将自发布之日起五个月后施行。 相比征求意见稿，正式稿内容基本未变,仅做了微调：一是调整关联交易问题表述，从不得相互融资和提供担保，改为严格交易管理、识别防范不正当交易。二是豁免了面向单一投资者发行的私募理财产品的流动性受限资产比例限制，以及7个工作日可变现资产管理要求限制。三是删除了理财公司非主观因素导致突破流动性受限资产比例限制时应主动调整的要求。四是明确了一些具体的操作性要求。比如定期开放周期不低于90天的公募理财产品应当在开放日及开放日前7个工作日内符合高流动性资产比例要求；巨额赎回规定中计算理财产品总份额的时间基准为“前一日终”。 《办法》的出台填补了理财产品流动性监管空白，基本消除了理财产品和公募、私募产品的监管差距。短期降低理财风险和收益率，但长期来看，我们应放眼财富管理的大未来。 个股推荐招行、邮储、无锡、宁波银行。 摘自《周观点：理财产品流动性新规落地，拉平理财与基金监管差距》
《传媒互联网|周观点：元宇宙虚拟人引领板块高涨，关注行业政策进展》 中国游戏产业年会12月14-16日在广州黄埔举办，中宣部出版局副局长杨芳会上强调1）游戏行业规范发展，2）大力传播中华优秀传统文化，中国游戏“走出去”，3）明年国家新闻出版署将实施“网络游戏正能量引领计划”，推动打造一批主题好、创意佳、质量高的优秀原创游戏，4）防沉迷工作是网络游戏管理的重中之重，5）及时跟进“元宇宙”等新业态发展。 中国网络视听节目服务协会发布《网络短视频内容审核标准细则》（2021），针对泛娱乐化、三俗、利用未成年人制作不良节目、违规传播广播电视和网络视听节目片段、未经批准擅自引进播出境外节目以及未经授权自行剪辑等典型突出问题提供了更为具体和明确的工作指引。建议关注后续政策落地，短视频【快手、字节】、中视频【哔哩】、长视频平台【芒果、爱奇艺】等；
摘自《周观点：元宇宙虚拟人引领板块高涨，关注行业政策进展》《电新&家电|德业股份（605117）：逆变器业务成中流砥柱，始于并网，壮于储能》 德业股份：从传统家电供应商到海外户用储能逆变器翘楚，公司当前三大主营业务：热交换器、除湿机、逆变器，2016-2020年营收CAGR=34%，净利润CAGR=43%，逆变器业务成中流砥柱。2021年上半年，公司逆变器业务实现收入3.8亿元，按德业变频子公司数据计算净利率预计25%，逆变器业务收入、利润在公司整体中分别占比20%、43%。 逆变器技术哪里来？技术团队来自宁波大学，但原有业务可提供有力支持，逆变器未来增长点？聚焦分布式，始于新兴市场的并网逆变器，壮于储能逆变器。并网逆变器：公司产品销往巴西、南非、波兰等新兴市场，后续预计可能往欧洲、美洲、澳洲、中国等传统市场发展。 随储能市场高增、光伏装机快速增长、传统业务与小家电业务稳步增长，预计公司22年四类业务净利润分别3.3、2.2、2.2、1.2亿元，参考可比公司，给予公司储能逆变器、并网逆变器、传统业务、小家电业务2022年分别100、50、12、26倍PE，目标价288元，维持“买入”评级。 摘自《德业股份（605117）：逆变器业务成中流砥柱，始于并网，壮于储能》 《机械|周观点：LG新能源拟在韩国IPO，哪些标的或将受益？》 LG新能源逐步以中国、韩国、美国、欧洲、印度尼西亚生产基地的布局，构建起业界领先的“五足鼎立”的全球交付体系。通过在全球主要地区建立生产基地，LG新能源一方面为不同市场的合作伙伴实现快速就近供应，达到物流的降本优化，同时可迅速的洞察当地政策和市场变化，为当地的整车伙伴提供更满足其需求的产品供应和技术支持，以此赢得客户的信赖并不断加强全球的竞争力。 LG新能源寻求通过此次IPO募集高达20多万亿韩元的资金，以扩大其生产能力并加大研发投入，从而保证其在全球竞争中处于领先地位；潜在受益标的：先导智能、杭可科技。核心组合：三一重工、恒立液压、艾迪精密、浙江鼎力、春风动力、晶盛机电、建设机械、先导智能、国茂股份、中密控股、杰克股份。 重点组合：中联重科、星云股份、杰瑞股份、拓斯达、弘亚数控、美亚光电、华峰测控、克来机电、伊之密；建议关注：海容冷链、联赢激光。 摘自《周观点：LG新能源拟在韩国IPO，哪些标的或将受益？》 
《建筑建材|周观点：建筑材料：十一月投资数据压力仍大，政策有望逐步见效》 上周（1213-1217）五个交易日建材（中信）指数涨1.04%，沪深300跌1.99%，子板块中水泥及水泥制品涨幅较好，我们判断可能受近期政策端对基建的提振表述相关，玻璃及陶瓷板块出现下跌。个股中，龙泉股份、金刚玻璃、松发股份、法狮龙、天山股份涨幅居前。十一月基建/地产下行压力仍较大，政策发力有望逐步见效。 因此我们认为，22Q1基建和地产景气度有望较21Q4有较好的改善，但同比仍可能受到高基数的影响，其中基建作为稳增长的重要方向，22Q1或表现较好。地产实物量数据在21Q2后基数回落较快，在政策带动下，22Q2起同比增速的回暖或更加明显，投资链条建议关注消费建材中长期价值，新兴链条关注电子/光伏玻璃。 消费建材中长期推荐东方雨虹、蒙娜丽莎、亚士创能、三棵树、科顺股份、北新建材等。玻璃推荐凯盛科技、南玻A、旗滨集团、信义玻璃、福莱特（与电新联合覆盖）等；水泥推荐上峰水泥、华新水泥、海螺水泥；玻纤推荐中国巨石、中材科技等。 摘自《周观点：建筑材料：十一月投资数据压力仍大，政策有望逐步见效》 
《石化|石油化工问答系列：双碳政策梳理，边际变化利好谁？》 梳理近期政策表述，“原料用能”新提法利好化工项目审批预期；从能耗双控转向碳排双控转变方向，未来有望利好排放水平领先的龙头企业。关于“碳达峰”目标的表述有何变化？ 在国务院的《碳达峰碳中和工作意见》要求确保如期实现2030年碳达峰目标。国务院《碳达峰行动方案》中，也明确提出“确保如期实现2030年前碳达峰目标”。 经济工作会议中的提法则是“实现碳达峰碳中和是推动高质量发展的内在要求，要坚定不移推进，但不可能毕其功于一役。”油气煤分别何时达峰？经济工作会议中的提法是，要立足以煤为主的基本国情，抓好煤炭清洁高效利用，增加新能源消纳能力，推动煤炭和新能源优化组合。从能耗双控转向碳排双控，对企业影响如何？石化行业最有可能也采用基准线法。如果采取基准线法，对于排放水平领先的龙头企业构成利好。 “原料用能”的新提法包括哪些？据此我们认为，“原料用能”指的主要是，石脑油化工、煤化工、轻烃化工、天然气化工所消耗的化石能源，有望从能源消费总量控制中豁免。至于消耗的不是化石能源而是电能的项目算不算在“原料用能”中，仍有争议。 摘自《石油化工问答系列：双碳政策梳理，边际变化利好谁？》 《家电|春光科技（603657）首次覆盖：家电成长股系列研究二：专精特新小巨人，布局整机增长可期》 吸尘器软管引领者，十年行业市占居首，春光科技主要从事清洁电器软管及配件产品的研发、生产和销售，致力于为清洁电器制造商提供多元化、系统化、定制化的软管及配件集成解决方案。春光科技是国内清洁电器软管及配件行业龙头，依托技术、产品优势长期服务B端优质客户，采用领先技术并创造规模优势实现降本增效。 公司通过收购海内外吸尘器整机企业布局整机领域，预期长期营收稳定增长且现金流向好。随着清洁电器软管业务规模稳增和整机产能进一步释放，业绩有望进一步增长。因此我们预计公司 2021-2023年净利润分别为归母净利润为1.5/2.2/2.9亿元；对应动态估值分别为21.9x、14.5x、11.2x。我们挑选行业清洁电器及小家电公司进行比较基于行业可比公司的PE及市值，参考行业平均估值，同时考虑到公司整机代工业务营收规模的增速较高，可以考虑适当上调估值区间。 因此我们给予公司合理估值区间为2022年20-25倍PE，对应2022年45-56亿元市值，对应每股合理价格区间为33.4-41.8元/股。给予“买入”评级。风险提示：原材料价格波动风险；市场竞争风险；替代产品风险；汇率风险；代工渗透率不及预期；测算存在主观判断和极端取值情况，仅供参考等。 摘自《春光科技（603657）首次覆盖：家电成长股系列研究二：专精特新小巨人，布局整机增长可期》 
《轻工|周观点：绿交所恢复收取CCER交易费用，看好双碳推进》 林业碳汇：中国有望成为全球最大的碳交易市场，林业碳汇为CCER项目中的“黄金”。林业碳汇作为“碳中和”进程中的“负碳”途径，具备碳汇量大、成本低、生态附加值高等特点，是CCER项目中的“黄金”。绿交所12月17日恢复收取CCER交易费用，预计22年开放CCER交易，看好双碳推进，建议关注【岳阳林纸】。 内销家居板块：房住不炒背景下也要因城施策，促进房地产行业良性循环，软体头部公司保持高增长，增速远超行业整体水平，持续看好“内需+2C”为主的软体家居赛道。渠道力方面，软体家居具有：线上无法取代线下、大宗无法取代零售的天然壁垒，结合估值性价比，持续看好“内需+2C”为主的软体龙头【喜临门】、【顾家家居】、【敏华控股】；定制板块优选业务结构良好且管理能力强的【欧派家居】、【志邦家居】。 个护&生活纸板块：国货品牌崭露头角，生活纸线上渠道重要性凸显，生活纸方面，产品属性契合电商模式，线上渠道重要性凸显，其中2021H1维达线上销售占比达到38%，推动公司业绩增长，建议关注【维达国际】。
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