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“需求侧管理与消费升级”投资机会挖掘 电话会议纪要
王德伦策略与投资
/ 2021-01-18 22:04 发布文章要点 ★ 近期策略观点：看好消费及服务的长期主线
——对于整体行情继续维持我们的乐观态度，岁末年初，两会前，是较好的投资窗口。宏观流动性仍将处于较为宽松格局，无通胀不紧缩；股市流动性在权益时代下的居民配置、机构配置、全球配置仍在加速。基本面国内复苏彰显韧性，12月份进出口数据保持强劲势头，对股票市场支撑效应明显。大的风险事件不多，整个市场还是有明显的赚钱效应。展望后市，我们仍然看好市场，建议大家继续布局"Biden Trade"。 ——从宏观的发展、产业结构的恢复特点、政策导向三方面来看，整个需求侧管理下，消费服务业面临着比较大的投资机会，也是2021年我们从策略上看比较好的板块。1) 消费服务从经济结构占比来看，现在达到了人均GDP1万美元的关口。从国别经验来看，超过1万美金之后，整个消费服务业有比较明显的提升，未来包括像医疗服务、社会服务、教育健康和文化娱乐将持续受益。2）整个经济会呈现出一种阶梯式复苏的格局。2020年地产基建率先复苏，之后是制造业和进出口，消费服务是恢复最晚的，其中消费中商品恢复又快于服务业，所以我们认为可能将传递到服务业。3）从更高的宏观视角来看的话，未来服务业的消费，包括消费升级下的消费，能够带动大众阶层的收入水平。 ★ 各行业建议关注的部分标的。
——医药：恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、长春高新、艾德生物、我武生物。 ——社服/商贸零售：中国中免、华熙生物、青松股份、珀莱雅、华测检测、爱美客。 ——农业：圣农发展、仙坛股份、立华股份、温氏股份、隆平高科、大北农、荃银高科。 ——食品饮料：贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、海天味业、中炬高新、恒顺醋业、涪陵榨菜、伊利股份、新乳业、天味食品。 ——轻工/纺织服装：太阳纸业、博汇纸业、志邦家居、森马服饰、太平鸟、海澜之家、开润股份、百隆东方、罗莱生活。 ★ 附各行业相关标的盈利预测汇总，见正文。
风险提示：本报告中涉及的行业观点及标的研究内容全文均整理自已发布的报告，完整的研究观点和风险提示请参阅正文中提到的相关研究报告全文。 报告正文 
策略：看好消费及服务的长期主线（王德伦） 市场短期因为涨的过急、过快，社融增速下降、美债收益率上行至1%以上，上次出现一定程度调整。对于整体行情继续维持我们的乐观态度，岁末年初，两会前，是较好的投资窗口。宏观流动性仍将处于较为宽松格局，无通胀不紧缩；股市流动性在权益时代下的居民配置、机构配置、全球配置仍在加速。基本面国内复苏彰显韧性，12月份进出口数据保持强劲势头，对股票市场支撑效应明显。大的风险事件不多，整个市场还是有明显的赚钱效应。展望后市，我们仍然看好市场，建议大家继续布局"Biden Trade"。 当前市场对于流动性出现较大分歧，我们整体观点仍保持积极乐观。 从宏观流动性角度来看，无通胀不紧缩。我们在年度策略《权益时代新格局》中与市场认知最大的差别即是流动性，认为中国国内的宏观流动性很难出现实质性的紧缩。①根据历史经验，在没有通胀的情况下，无通胀不紧缩。②央行货币政策执行目标中，通胀、汇率、就业是重点的三个方面。当前在全球出现较大幅度放水的情况下，如果中国国内短期出现较快的紧缩，那么会进一步加速当前人民币的升值趋势。③在新冠肺炎疫情的影响下，央行在2020年《建设现代银行制度》和2021年《健全现代货币政策框架》多次强调更加重视充分就业、将就业纳入金融服务实体经济的考量等。不排除央行对于通胀的容忍度提高，更何况根据市场的预期，2021年通胀月度最高值仅在3%左右。从汇率、通胀、就业等角度来看，宏观流动性很难出现大面积紧缩的可能性，更多对市场影响的反而是节奏层面。 股市流动性，居民、机构、全球三大活水。仍受益于权益时代的居民、机构、全球配置，保持较为宽松格局。短期看，春节前整体市场新发基金规模有望超过3000余亿元。其次，2021年前2周，陆股通净流入接近400亿元，南下1400亿港币，市场的流动性整体还是较为充分的。中长期看，我们在《拥抱权益时代》、《权益时代新格局》中多次强调，居民配置、机构配置、全球配置仍是大趋势，股市流动性应该是在宏观流动性背景下，微观层面或资产配置层面受到投资者偏好的一个市场。 从策略视角如何看待大消费板块：我们在年度策略报告《权益时代新格局》中提到未来看好的一大主线——消费服务业，尤其伴随整个消费升级的大趋势。2020年经济工作会议提到需求侧管理，可以从这几个方面解读：1) 消费服务从经济结构占比来看，现在达到了人均GDP1万美元的关口。从国别经验来看，无论是美国、日本还是欧洲，超过1万美金之后，整个消费服务业有比较明显的提升，甚至边际消费倾向出现拐头向上的趋势。从内部来看，一方面是保证大众消费品一个稳定的供应，另一方面是发展更多的服务业，因为商品消费达到一定程度后就会转向服务业的消费。所以未来包括像医疗服务、社会服务、教育健康和文化娱乐将持续受益。2）整个经济会呈现出一种阶梯式复苏的格局。2020年地产基建率先复苏，之后是制造业和进出口，消费服务是恢复最晚的，其中消费中商品恢复又快于服务业，所以我们认为可能将传递到服务业。2021年消费品包括服务业增长速度会慢慢上去，边际上看地产和基建的增长速度慢慢向下，因此从结构性行情来看的话，整个消费型服务消费升级的趋势应该延续的更明显一些。3）从更高的宏观视角来看的话，未来服务业的消费，包括消费升级下的消费，能够带动大众阶层的收入水平，因为服务业的劳动力吸纳程度高于普通的商品消费，这也是我们目前看好消费的一个理由。综上所述，无论从宏观的发展方面，从产业结构的恢复特点来看，还是从政策导向来看，整个需求侧管理下，消费服务业面临着比较大的投资机会，也是2021年我们从策略上看比较好的板块。 风险提示：关注三大攻坚战“抓好各类存量风险化解和增量风险防范”，特别是对于新经济业态、新型垄断和新型大而不倒可能的监管，给相关公司基本面经营和投资者预期带来的影响。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2021年1月17日发布的《“BidenTrade”，迎浪而上 ——A股策略周报》等相关报告。 医药：高光下的思考，差异化的机遇（徐佳熹）
2020回顾：医药大年，跌宕起伏。疫情下医药行业比较优势明显，财务业绩和市场收益均位居前列，常态化防控下，作为内需中的刚需，医药是“聚光灯下的行业”。疫情中，个人防护物品、核酸检测、疫苗等细分赛道表现尤为突出，超额收益明显。Q3板块在相对高位下略有调整，主要有双重压力：1）短期面临估值溢价率和机构持仓率的“双高位”；2）控费降价政策存在边际变化。但考虑疫情常态化、新需求释放、板块战略性地位提升，中长期估值中枢将维持高位。
创新药开启商业化时代：从关注Pipeline到关注Topline。创新药注册审批改革仍持续深化推进，外资药企加速入场（谈判目录、新药上市、战略合作等方面均有体现），国内创新药市场竞争加剧，受创新能力制约，内资部分热门靶点扎堆严重，同质化竞争激烈，随着创新药进入下半场，医保准入与终端推广成为主战场，中国式Big Pharma、Biotech及Biopharma公司将凭借各自的优势迅速发展。 医疗器械的上半场：复制过去5年创新药之路。创新医疗器械的黄金时代到来，新需求和新技术驱动行业快速扩张，自主研发及进口替代加速国产崛起，化学发光、主动脉及外周血管介入、脊柱等细分赛道精彩纷呈，行业龙头逐步形成，器械版biotech正加速分化。 服务升级：永恒不变的主题。医疗服务拟上市公司不断涌现，龙头享有高估值，连锁药店集中度进一步提高，新模式正蓄势待发，消费品龙头的品牌和运营能力持续增强，同时，新时代下的新需求催生“非传统”消费品，如疫苗、生长激素、医美等。 科创板与18A：下一代的细分领域冠军企业的孵化地。制度与资本助力下，需关注1）新平台：DEL、PROTAC等新型药物筛选技术不断涌现；2）新技术：ADC、双抗、基因治疗、细胞治疗；3）新领域：互联网医疗和AI药物筛选或成下一风口。 战略与战术：近期，冠脉支架全国集采和DRGs方案反映了医改政策制定日臻成熟，带来新的结构性机会。新格局下，商业化能力日益重要，药物经济学成为衡量产品新维度，而科创板和18A的助力下，一二级联动正持续深化，大龙头+细分市场冠军成为标配。中长期来看，建议投资者在4条主线进行布局：1）医疗服务+自费消费（品牌消费品、生长激素等），关注辅助生殖、肿瘤专科医院等特色医疗服务；2）创新药产业链（CXO、Big Pharma及高潜力的biotech）；3）医疗器械中国产化率低、高成长新兴的细分赛道（彩超、化学发光、内镜耗材或者微创耗材、骨科耗材、心脑血管耗材等）；4）高成长性的疫苗。 建议关注：恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、爱尔眼科、长春高新、艾德生物、我武生物。 风险提示：行业政策变化，境内外疫情反复，国产新产品获批减慢或海外品种加速进入中国市场。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月9日发布的《高光下的思考，差异化的机遇》等相关报告。 社服/商贸零售：社服领域看好立足国内大循环消费领域的投资机遇，商贸零售领域看好消费双循环下的投资机会（刘嘉仁）
社服：立足国内大循环，探寻消费领域投资机遇
扩大内需、深挖国内消费市场将成为双循环战略的重要抓手。双循环战略的核心是国内大循环，这与近年来我国从外向型经济转向依靠国内市场和强大内需驱动经济的模式转型方向是一致的。该战略的提出背景是：1）短期，今年复工复产后消费市场恢复速度慢于预期，且国际贸易形式依然不乐观；2）长期，我国消费率还有很大提升空间，但消费增速已逐渐下降，急需挖掘国内消费市场中新的增长点。沿着内循环战略思路，重点关注以下几点方向：1）消费回流，包括国外供给受限带来的消费回流——国内游替代出境游；政策促进下的消费回流——免税业大繁荣；供给端的消费回流——化妆品产业链转移到国内；消费者自发形成的消费回流——国货崛起，例如化妆品以及医美板块相关国货品牌商；2）提升消费内循环效率，重点关注直播电商、社区团购、在线教育、跨境电商等新型线上消费业态；3）抓住新兴年轻一代群体消费增量；4）保障居民消费的基础性行业，例如教育、就业。
免税：消费回流首推行业，海南新政下高增长大空间，市内免税全国加速布局，电商业务百花齐放。1）免税行业巨变之一：海南离岛免税新政策正式落地后，额度提升、种类增加、件数增多，免税销售额持续高增长，免税市场参与者数量有序增加。2）免税行业巨变之二：一方面，各地政府支持设立市内免税店，争取政策突破吸引消费回流，另一方面，中免、中出服、王府井等免税商全国陆续布局市内免税店，预计未来我国市内免税市场空间有较大发展空间。3）免税行业巨变之三：创新开拓线上新零售，电商业务百花齐放。中免接连推出海南离岛补购、日上上海有税直邮、CDF会员购等多地、多店、多平台电商业务，此后珠免旗下“珠免国际”、中出服旗下“CNSC甄选会员购”、深免旗下“i免税直邮会员”直邮电商平台接连推出。
美奢：消费内循环+生产内循环共现，更显行业确定性。化妆品消费：广阔内需市场带动我国化妆品行业规模持续扩张，新锐品牌借年轻消费群体崛起提升国货整体市占率，体现消费内循环趋势，传统国货品牌面临行业竞争加剧、线上渠道成本高增、估值居高三大挑战，有望借鉴薇诺娜打造功效性明星单品，实现市占率提升，从而进一步推动消费内循环；化妆品生产：监管趋严&新锐品牌崛起推动生产内循环，龙头代工厂凭借较强竞争力有望持续受益。医美：医美产品供给增多&价格下降&市场合规化共同推动医美消费内循环，利好爱美客等正规厂商/机构。 教育：内循环保障性行业，刚需抗周期性特征明显。国内大循环强调充分发挥国内超大规模市场优势，除了市场主体和人口庞大外，还有中国拥有1.7亿多受过高等教育或拥有各类专业技能的人才，共同构成国内超大规模市场优势；除了国内大循环下人才的重要性带来教育需求不断提升外，教育行业依托自身独特产业优势能够在外部不确定性增加背景下给予投资者稳定预期及抗外部风险能力。职教方面，经济下行压力下受益于行业扩招和参培需求提升，竞争加剧下中公教育不断稳固领先地位；K12方面，行业经过近几年的高速发展和防控的加速淘汰后进入行业整合阶段，教研、教学体系、渠道、技术能力成为各机构发力的重心，看好语文培训龙头豆神教育和封闭式培训龙头科斯伍德。 人服：政策多次提倡灵活用工，线上化成为趋势。今年以来国家多次发文强调多元化就业渠道，提倡灵活用工以扭转就业市场困境。就业率增长对居民消费意愿的增长有着正面促进作用，从而保障国内大循环的顺利推进。线上化成为人服行业趋势，短期，线上招聘平台需求激增，平台流量及当期收入快速增长；中长期，企业招聘线上化渗透率或将进一步提升。行业龙头科锐国际积极协助各地政府开展线上招聘以顺应市场需求，在防控期间推出系列无接触人力资源一体化解决方案，另外还拟定增募资8亿元投入数字化转型人力资本平台建设等项目，持续推进数字化。
风险提示：灾害性天气，宏观经济大幅震荡，地方性旅游负面事件，商誉减值风险等。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月08日发布的《立足国内大循环，探寻消费领域投资机遇》等相关报告。
商贸零售：效率及触达维度的变革，消费双循环下的投资机会 内循环--百货&专业连锁的转型之路。近年来电商通过触达维度、成本及品类优势持续冲击线下可选消费业态，而 2020 年加速了这一趋势的演进。同时，随着消费群体的结构变化导致的消费偏好变化、互联网基础设施的升级，流量表现形式发生了巨大变化，直播带货成为快速崛起的引流工具和销售渠道，龙头商管公司均通第三方主播及员工带货的模式开拓新增长点。同时，传统商贸国企由于拥有优质物业资产和经营经验受到市场青睐，在消费内循环的大潮下免税经营、国企改革和险资增持让老树开新花成为可能。首推国改后高管增持完成，具备业绩释放及资产增值潜力的重庆百货；同时推荐拥有稀缺免税牌照和优秀商管经验，免税门店稳步推进的王府井；建议关注具备优秀运营和扩张能力，积极推进全渠道销售的爱婴室、天虹股份及潜在上市标的孩子王。
内循环--线上必选消费渗透率提升，供应链价值凸显。疫情后必选商品的线上渗透率不断提升，社区团购成为备受重视的新兴商业模式。社区团购引流投入相对较少，集中需求并自提的模式缩减损耗率和履约成本，是市场看好的经营模型之一，当前兴盛优选等传统社区团购企业、美团拼多多等商业巨头、永辉超市等龙头商超均展开此业务。同时无论前端销售模式如何变化，将丰富、高质、价优的商品即时送达客户手中永远是企业的经营核心，永辉超市、家家悦等公司通过十数年大规模的资本投入及全链条生鲜人才的培养所构建的工业化生鲜供应链体系的壁垒十分明显，通过供应链支撑的门店扩张是重要优势，推荐龙头超市标的家家悦、永辉超市、红旗连锁；建议关注将社区团购提升为一级战略项目并加大投入的电商巨头美团点评。 外循环--跨境出口成为稳外贸的重要助力。2014-2017 年中国跨境电商 B2C出口规模保持高速增长，今年前 5 个月，跨境电商 B2C 出口逆势增长 12%，在‘稳外贸’基本盘的过程当中发挥了重要作用。相比于中国电商渗透率近 26%，美、日、大部分欧洲国家互联网渗透率低于 20%，且增速较高。疫情期间欧美国家电商渗透率快速提升，虽在疫情结束后可能会有一定下滑，但长期看提升趋势不变。同时，国内的人口、工程师红利持续释放，产业集群带来的产业链完整性和规模效应使得国内工业品质优价廉，相较国外竞品显示出较大优势，国内跨境电商依靠供应链体系、以及对海外电商平台的深耕带来的运营优势将驱动企业保持较快增长。建议关注具备研发设计及全链条运营能力的优质跨境电商安克创新，以及星徽精密、天泽信息、跨境通、小商品城。 风险提示：消费恢复不及预期，企业展店不及预期，海内外疫情发展超预期。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月10日发布的《效率及触达维度的变革，消费双循环下的投资机会》等相关报告。 农业：上游看牛市，下游看2C（陈娇） 猪、水产后周期景气，禽已走弱，非瘟苗存潜在扩容空间。饲料、疫苗是养殖投入品，在利润丰厚叠加存栏回升时期，量增利高，景气向上。（1）饲料：猪料强势向上，但原材料存上行压力。禽料增速回落，水产料震荡。（2）疫苗：猪苗快增，业绩增速改善，非瘟疫苗临床试验中，行业潜在扩容空间大。禽苗利润高企，增速或已见顶。 农产品牛市，叠加转基因政策利好，种植链迎催化。随着全球经济恢复、农产品需求端改善，以及中国库存重建周期带来的强力买盘，玉米、油脂、棉花、橡胶等农产品普遍进入上涨趋势，对种植链基本面构成利好。其中受益转基因玉米放开行业扩容，种子板块或持续受催化。 宠物：赛道好，业绩估值双击。（1）原材料鸡肉价格下跌，出口业务毛利率回升，板块公司业绩反转。（2）龙头企业积极布局国内市场，打造自有品牌，线上线下共同发力，国内市场增长迅速，提升估值水平。（3）长期看，宠物行业赛道好，远景可期。 养猪：聚焦成长，在头均估值底部买入。（1）上市公司整体疫情防控出色，普遍放量，成本有下降趋势。（2）猪价三季度冲高后快速回落，年底春节旺季有望反弹。（3）前期板块深度调整，目前上市公司头均市值处于相对底部，后续兑现成长性的标的有望估值修复。 养鸡：聚焦2C，关注去产能。禽产能仍在高位，随着行业持续亏损，2021年禽链价格或反弹。2C端具有品牌力的龙头企业受益于渠道变化带来的销量大幅提升，食品业务加速发展，成为新增长点。 板块方面，可以关注：（1）后周期景气高增，饲料板块、疫苗板块（2）种植链建议关注有核心驱动的转基因种子板块以及农产品种植加工板块。（3）宠物板块建议长期配置宠物食品龙头。（4）养猪板块推荐成长性养猪企业。（5）禽板块关注食品业务加速增长、品牌力较强的行业龙头。
建议关注：圣农发展、仙坛股份、立华股份、温氏股份、隆平高科、大北农、荃银高科。
风险提示：动物疫病、自然灾害、政策风险、农产品价格剧烈波动。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月10日发布的《上游看牛市，下游看2C》等相关报告。 食品饮料：近看弹性优可选，远看格局抓龙头（赵国防） 回顾2020年：疫情影响板块销售总量和节奏，子板块因刚需性强弱受影响大小不一、因渠道结构复苏有序，在流动性宽松背景下，板块享受确定性带来的估值溢价，受影响小、确定性高个股享受溢价，各子板块随着边际复苏顺次上涨。展望2021年：预计板块投资主要矛盾从估值转变为业绩兑现和景气度延续，板块内部看可选消费品会有更好投资机会，主要系因基数效应存在业绩弹性、场景持续复苏有边际催化。从投资节奏上来看，上半年侧重弹性分析，下半年在基数因素消除后侧重竞争格局的演变。 白酒：基数效应致20H1高弹性，2021年或是白酒“业绩大年”。板块看点在于：1）酱酒热带来的新投资机会及对行业的重新思考，如郎酒、国台拟上市，酱酒对腰部产品的竞争格局的影响会成为重要命题；2）千元价格带和600元价格带的成立，直接利好五粮液、洋河，并打开行业天花板；3）疫情导致的低基数以及十四五开局年酒企或更积极，白酒H1弹性高、全年加速可期。弹性方面重点推荐今世缘、洋河股份、泸州老窖、山西汾酒、水井坊等名酒，关注古井贡酒；业绩确定性重点推荐贵州茅台、五粮液等，关注顺鑫农业，对于模式创新、业绩改善明显的酒鬼酒重点关注。 啤酒：结构升级持续推进，催化落地龙头业绩释放动力更强。21Q1低基数叠加动销改善业绩弹性可期，同时体育赛事延期至21年，全年业绩仍有望实现较快增长。中长期来看，产品结构升级仍是行业发展主要动能，高端啤酒市场格局相对稳固，将持续兑现升级红利。建议关注启动股权激励、动力十足的青岛啤酒，及华南啤酒龙头珠江啤酒。 调味品：餐饮复苏叠加提价驱动增长，细分赛道多亮点。21Q1海天、中炬、恒顺、榨菜等基础调味品低基数下收入弹性较大，复合调味品成长性延续。21Q2起预计关注点将切换至细分赛道的长期成长性，业绩兑现力强的个股将获青睐。高确定性享受高估值，事件催化看成本驱动的提价，重点推荐中炬高新、恒顺醋业、海天味业、涪陵榨菜等，关注天味食品。 乳制品：常温奶关注竞争格局改善，低温奶成长属性值得期待。1）常温：预计明年原奶价格持续温和上行，双寡头收窄促销力度，毛销差保持稳定，整体竞争格局缓和趋于良性。2）低温：20H1在疫情导致的低基数下业绩弹性较大，中长期由于竞争格局分散，区域乳企可有作为。推荐新乳业、伊利股份，关注光明改革带来的机会。 肉制品：猪价下行打开盈利空间，行业景气度持续提升。20年9月猪价拐点出现，预计猪价下行期将延续至2022年，屠宰有望量利双升，叠加今年的低基数，弹性较大，肉制品将受益成本大幅改善，厂家有充足的利润空间，可更为主动地寻找量利均衡点，推荐双汇发展。 休闲食品：远近高低各不同。细分赛道成长逻辑不变，21年侧重点有所不同。1）OEM零食：21Q1-Q2线下门店恢复将成为收入的核心驱动，21Q3起线上渠道低基数预计释放收入弹性。2）传统零食：洽洽食品21Q1-Q2建议关注小黄袋动销恢复情况，同时注意瓜子同期高基数下增长的降速，21H2则建议关注每日坚果新品的培育试销情况。3）连锁业态：绝味食品建议持续关注季度的展店速度、同店增长的逐步提速，叠加20年全年的低基数，收入、净利润弹性将逐季增加。4）烘焙：桃李江苏句容产能预计于20Q4释放，低基数下21Q2收入弹性较大，同时华东两个新产能爬坡预计贡献盈利的边际改善。 建议关注：贵州茅台、五粮液、洋河股份、泸州老窖、海天味业、中炬高新、恒顺醋业、涪陵榨菜、伊利股份、新乳业、天味食品。
风险提示：宏观经济放缓，行业竞争加剧，原材料价格抬升，食品安全问题。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月09日发布的《近看弹性优可选，远看格局抓龙头》等相关报告。 轻工/纺织服装：轻工领域看好家居回暖，造纸修复，必选消费持续增长，纺织服装领域看好品牌端新零售+数字化双轮驱动（赵树理） 轻工：家居回暖，造纸修复，必选消费持续增长 1）家居板块Q3业绩表现良好，部分企业实现两位数同比增长，竣工回暖&精装修比率提升趋势不改，零售客流逐步修复，持续看好兼具B端和C端两条业务线的定制家居企业；内外销明显回暖，软体家居业绩支撑较强，建议持续关注；疫情催化海外居家办公需求，推荐充分享受跨境电商红利的家居企业。2）木浆价格低位徘徊，预计可持续至21年上半年，受益于集中度改善和替代需求增加，白卡纸价格一路上行，企业盈利能力增强；出版订单需求释放，文化纸涨价函集中发布，利好文化纸盈利提升。建议关注具备成本优势、增长较为稳健的龙头企业。3）必选消费需求相对稳定，且行业集中度提升及产品结构升级是大势所趋，持续推荐文具及生活用纸子板块。
投资主线一：B+C双增长支撑定制家居业绩释放，内外销回暖利好软体，疫情催化跨境电商。1）受益于零售端逐步恢复及工程端迅速增长，定制家居企业Q3收入及利润恢复显著。我们认为，竣工回暖及精装修比率提升将持续，同时C端客流恢复将带动零售业务复苏。2）受益于置换需求增加及存量需求爆发，软体家居Q3内销增长靓丽，外销明显回暖。3）疫情影响下，海外办公家居消费需求增加，促进跨境电商企业业绩增长。
投资主线二：木浆价格低位维持，白卡纸&文化纸盈利向好。1）白卡纸：APP收购博汇进展顺利，白卡行业格局有望明显优化，受益限塑令带来的潜在需求增加，白卡纸行情持续修复。2）文化纸：9-11月份迎来传统旺季，教辅教材需求增加将带动双胶纸价格回暖。
投资主线三：必选消费长期走势无。1）受益于渠道铺货及卫生意识提高，二季度销量旺盛，同时叠加木浆价格低位，盈利能力保持高位。21年上半年之前木浆价格上涨概率较低。2）依托高效迭代的产品体系和广泛覆盖的终端门店，晨光传统业务有望通过店效提升及产品结构升级实现稳健增长，叠加科力普利润率提升及杂物社稳步发展，公司核心竞争力不断增强。3）办公集采规模持续扩张，信息化技术及高效的供应链体系助力公司订单增长。
风险提示：竣工回暖不及预期；原材料价格上涨；集中度提升不及预期。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月10日发布的《家居回暖，造纸修复，必选消费持续增长》等相关报告。
纺织服装：品牌端新零售+数字化双轮驱动，制造板块重拾上升势头
2020年全年纺织服装板块受到国内外疫情的影响较为明显，需求的波动比较直观的反映在A股上市公司的营收利润端，行业洗牌在品牌服饰端和纺织制造端均有不同程度的显现。“后疫情时代”，我们看好各板块的龙头市占率继续提升，资源头部整合化，行业效率在一轮洗牌后得到提升。 新零售+数字化，驱动终端零售品牌转型。全年来看线上的消费需求显著提升，消费者习惯的转变加速了各品牌对于直播+O2O的新零售布局，也扩大了新零售企业如南极电商和开润股份等企业的优势。年内纺服产业链的数字化和全链信息化也成为了一个加速趋势，通过打通供应链各环节，串联线上和线下的销售，数据化使得企业能够更好的实现对存货的管理以及精准营销。我们看好在新零售板块以及数字化转型领先于行业的企业。 国内外下游需求回暖，订单确定性显著提升。全年纺织制造板块经历了三个阶段，阶段一，2020前四月份国内受到停工停产，物流短暂停滞，并且国内的下游出现订单延期或者砍单，新增订单大幅下跌的影响，行业的营收规模受到一定的冲击。阶段二，五月份开始，由于海外疫情的不断扩散，导致海外的新增订单出现大幅下跌，在原有订单消化完成后很多工厂的利用率大幅下滑。阶段三：国内疫情得到控制，消费需求率先恢复，但是在需求复苏的过程中整个纺服产业链的招工情况并不理想，也造成了部分的产能短缺情况。我们看好中国在产能稳定的情况下重新吸引到更多的优质订单，在全世界的纺织品制造市占率重新获得提升。
科技的应用驱动行业转型：我们注意到利用AI设计服饰的跨境电商公司SHEIN以及阿里在年内公布的犀牛工厂等高度信息化和高度数字化的公司。传统纺织服装行业的痛点，库存问题出现了被解决的可能。我们认为未来行业也将继续朝着信息化和数字化的方向发展。
风险提示：宏观经济趋弱、终端零售消费趋弱、进一步恶化。本章内容自先前已发布的研究报告整理概括，相关报告及风险提示全文请参阅2020年11月10日发布的《品牌端新零售+数字化双轮驱动，制造板块重拾上升势头》等相关报告。
轻工&纺织服装建议关注：太阳纸业、博汇纸业、志邦家居、森马服饰、太平鸟、海澜之家、开润股份、百隆东方、罗莱生活。
风险提示
本报告为历史分析报告，不构成任何对市场走势的判断或建议，不构成任何对板块或个股的推荐或建议，使用前请仔细阅读报告末页“相关声明”。
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