来源：东哥笔记

作者：李成东

东哥笔记第181期：

昨天比亚迪大跌5%，今天又大跌了2.25%。

因为香港沽空机构GMT Research指称是第二个“恒大”，并发布报告称，比亚迪通过供应链融资“隐藏债务”，实际净债务可能高达3230亿元，远超其官方披露的277亿元。

今天，东哥会员有从事新能源汽车销售的创业朋友发了个截图，关于零公里的“二手车”问题，一针见血，且暗示性很明显。

但关于这类某迪这类说法，去年就有过，并不稀奇。如五年前，大家说瑞幸咖啡是骗局，疯狂刷订单，模式不成立，应该立马倒闭。但最后还是把星巴克中国干懵逼了，今年有放消息出售中国业务。

回到五年前瑞幸咖啡财务造假案，除了财务造假这个显而易见的bug，疯狂低价补贴，以及大搞加盟覆盖星巴克未能覆盖的市场，并没有什么问题。因为最终来看加盟瑞幸咖啡的加盟商基本都赚到钱了，现在想找门路加盟瑞幸咖啡已经很难了。因为没有了资金压力后，后者更倾向于自营模式！截至2025年第一季度末，瑞幸咖啡全球门店总数为24,097家。其中：自营门店：15,541家，占比约64.5%；联营门店（加盟）：8,491家，占比约35.2%。

2025年第一季度瑞幸咖啡总净收入为 88.65亿元人民币，较2024年同期的62.78亿元增长41.2%。一季度实现 5.25亿元人民币 的净利润，而去年同期为亏损8320万元人民币。

瑞幸的盈利能力改善得益于规模效应、供应链优化及同店销售增长（自营门店同店销售额同比增长8.1%）。此外，其现金储备从2024年底的59.34亿元增至61.30亿元，财务状况稳健。

销量决定生死

那么新能源汽车行业，So，What is truly important?东哥怎么看这个问题？

最重要的就一句话：“销量决定生死”。

车企通过供应链金融实际延长了资金账期，甚至是无息占用供应商资金。以及通过大量的加盟商囤货，占用渠道方的资金。这种策略有没有问题呢？

关于比亚迪的资产负债表，这个里面确实有财务技巧问题，但比亚迪的负债扩大，主要来自在建工程的大量投资。而扩大投资的原因，是需求增长更快，需要提前布局。

比亚迪第一季度的资产负债率为70%，但有息负债占比仅5%（2024年），远低于丰田（68%）、福特（66%）。主要负债为无息经营性负债（如应付账款），财务压力较小 。且比亚迪高负债主要源于新能源车产能快速扩张和技术研发投入（如刀片电池、智能驾驶），但通过规模效应和全球化布局（泰国、匈牙利工厂），盈利能力提升缓解了负债压力 。另外福特资产负债率为84.2%，大众68.9%。我看了一下世界主流车企的负债率基本都是60-80区间，只有特拉斯只有40%非常低。

恒大死在了囤地上面，而比亚迪通过高强度的资本开支快速构建全产业链壁垒，但是需要警惕现金流波动及供应链稳定性风险。

根据比亚迪近四年的财务数据及公开信息，其在建工程投资规模呈现持续扩张态势，尤其是在新能源汽车产能、动力电池研发及海外布局方面投入显著。

2022-2024年累计投资超3500亿元，2022年为峰值（1339亿元），后续年份因部分项目投产，现金支出略有下降但仍维持千亿级。比亚迪重点投资领域：新能源汽车产能（占比60%）、动力电池（30%）、智能化研发（10%）。

风险与挑战是非常明显的，就是用短债长投的压力。流动负债占比85%，依赖经营性负债支撑长期资产建设。其次是存货积压，2024年存货达1244亿元，需加快市场消化。

比亚迪近三年的投资强度远超特斯拉（年均约500亿元），但负债率（2025年Q1为70.7%）低于长城（71.2%）和福特（84%）。

仅仅是三年多的时间，比亚迪累计投资3500亿元，才有了现在规模的产能和技术领先优势，才能保证未来几年比亚迪全球1000万辆销量。尤其是海外产能的布局，将为比亚迪夺取海外市场奠定非常强的竞争优势，海外市场的利润率更高。当然如果销量不涨反跌，那么就是下一个悲剧了。

所以还是要回到新能源汽车市场的基本假定，新能源汽车的总销量因为大降价促销，在整个新能源/混动替代趋势下，最终总会有一个最大赢家。那么谁的机会概率更大一些？

2020年-2024年中国新能源汽车销量，及比亚迪市场份额。

2020年总销量136.7万辆，比亚迪47.1万辆，占比34.4%；2021年总352.1万辆，比亚迪73万辆，占比20.7%；2022年总688.7万辆，比亚迪186.4万辆，占比27.1%；2023年总949.5万辆，比亚迪302万辆，占比31.8%；2024年总1286.6万辆，比亚迪427.2万辆，占比33%。

2025年（1-4月数据）新能源汽车总销量：429.9万辆（同比增长46.2%），比亚迪138.09万辆，同比增长47%，占比32.12%。根据中汽协及乘联会数据，2025年新能源汽车销量预计达1500万-1700万辆，渗透率超55%，纯电与插混占比或维持6:4格局。中信建投预测1620万辆。

比亚迪今年推出第五代DM技术及全域800V高压平台，进一步巩固成本与性能优势。比亚迪销量相当于第二名至第四名（特斯拉、吉利、奇瑞）之和，且在欧洲市场刚超越特斯拉，且大概率在未来的两三年在欧洲市场没有对手。

如果比亚迪能够维持前四个月的份额，到年底销量为520.44万辆！

比亚迪2025年全球销量目标550万辆（海外80万辆），海外市场应该是超出预期的。1-4月累计出口量：29.3万辆，同比增长110%，全年80万辆问题不大。

海外核心市场：

巴西：以8,485辆/月居首，累计3.02万辆；

欧洲：在德、法、英等14国销量超特斯拉，欧洲总销量达1.11万辆（4月）；

东南亚：泰国工厂产能释放，印尼、新加坡销量同比翻倍。

国内车价已经杀红了眼，但在海外市场，同样的车型国外贵10万，比亚迪吃到了第一波红利。比亚迪一季度毛利润20%，比特拉斯的16%还要高，而国内的绝大多数竞品们在海外市场跟进的速度还差很多。

富贵险中求

让加盟店囤车，占用了加盟商资金也是事实。还有包括“迪链”这个事情，2+6模式下，占用了大量的供应商资金是事实。比亚迪三年多时间砸进去3500亿扩充产能和技术研发，有没有财务冒险，这是肯定的。但没有什么完美的方案。

想成为一家伟大的车企，创始人有七成把握就得冒险去干！那么“代价”是什么？