1.传统软件为基，新能源开启新成长曲线

1.1.资深软件服务商，新能源业务多点开花

公司是国内领先的数据智能高科技企业。科大国创成立于 2000年，由中科大与日本恒星、日本软银合资设立，主要从事软件开发与 IT 服务业务。

经过多年深耕，公司已成为大数据研发和应用的龙头企业，积累了丰富的行业经验及优质的客户资源等优势，下游涵盖运营商、电信、电力、政府等行业领域。2018 年，公司通过重组国创新能（曾用名：贵博新能）切入新能源车 BMS 领域。

公司积极拓展新增长动能，形成自动驾驶车-路-云解决方案，业务由BMS拓展至动力总成以及储能。在数字经济和“双碳”国家战略大背景下，公司在“十四五”初期提出了“百亿国创”的战略目标。

公司现阶段业务主要分为数据智能行业应用、智能软硬件产品、数据智能平台运营三大业务板块，形成“一体两翼”的业务格局。

“一体”做大存量业务：数据智能行业应用是公司发展壮大的基石业务。公司依托多年积累的行业经验和数据智能能力，自主研发了国创九章数据智能平台和国创天演 PaaS 云平台，深刻挖掘行业需求研发了数据智能行业软件产品，以“技术+服务”模式，为运营商、政企等重点行业领域数字化转型提供支撑，业务保持稳健增长态势，同时形成技术、人才、客户资源的积累，赋能“两翼”业务。

“一翼”做实增量业务：智能软硬件产品是公司发展的新引擎。公司充分发挥“软件定义”和高可信软件的技术优势，围绕新能源汽车和储能等领域，积极开展智能 BMS 系列、自动驾驶、车-路-云协同、智慧储能等软硬一体化的数据智能产品的研发和销售，以“产品+服务”模式，提供高可信的“智能 BMS+电池”产品，打造领先的移动智慧能源包，构建分布式智慧能源系统，开启在智能化时代发展的第二曲线。

公司全面推进“智能网联+智慧能源”即“双智”发展战略，围绕新能源汽车和储能等领域，不断优化和完善业务布局，推动产品化落地。

（1）智能网联方面，公司基于现有的云计算、大数据、AI 和高可信软件等优势，研发智能BMS系列、自动驾驶、智能线控等车端技术；运用沉淀交通、物流等领域的行业经验，开展路侧智能设备的研发与应用，致力于为道路装上可以感知、分析的智能大脑；利用自研的 AI平台和数据中台，构建车路协同的云数据控制中心，整合车端、路端、云端的大数据，实现全业务场景应用，致力于做“车-路-云”协同的集大成者。

（2）智慧能源方面，公司发挥领先的 BMS 产品和丰富的电力行业经验优势，依托自研的电池包独立管理和高效的能源协控技术，积极开展 EMS、级联储能 BMS、分布式 PCS 和 DC/DC 的研发，提供安全高效的光储充一体化、低碳智慧能源管理、直流级联储能等系统解决方案，用“智能 BMS+电池”立足于储能市场的前沿，为公司快速发展储备力量。

“二翼”探索平台服务模式：数据智能平台运营是公司创新发展的试验田。公司持续优化完善国创智慧物流云平台，围绕货车 ETC 和物流数字化等可信数据，以“平台+服务”模式创新数智物流应用场景，有效推进数智 ETC 和数智供应链业务发展，助力物流行业数字化转型。通过贯彻 “平台驱动”战略，将积累的平台运营服务能力为公司其他业务的平台化 发展提供有益探索。

1.2.收入恢复高增长，新业务占比持续提升

克服疫情影响，2021 年营业收入恢复增长。公司于 2018 年重组国创新能并于当年并表，导致 2018、2019 年收入大幅增长。2020 年整体收入小幅下滑，主要是公司所处新能源车、物流行业受疫情影响较大，BMS（智能软硬件）、物流云平台（数据智能平台运营）业务收入增速下滑。

2021年，公司收入恢复增长，同比增长 13.74%至 17.20亿元，软件与 BMS 收入分别同比增长 50.23%、53.78%。2022 年前三季度公司实现营收 13.43 亿元，同比增长 26.73%，主要是 BMS 业务与物流云平台业务收入实现高速增长。

商誉计提影响出清，公司轻装上阵。

2021 年公司归母净利润同比增长 159.65%至 1.05 亿元。一方面由于公司核心业务经营业绩保持增长，另一 方面由于公司在 2020年根据会计准则对国创新能计提了 2.11亿元的商誉减 值准备使得当年基数较低。

2022 年前三季度公司归母净利润为 0.55 亿元，同比增长 8.02%，主要是由于软件业务受疫情反复影响部分项目订单延后、进度延期、回款周期延长等，智能软硬件业务研发和市场投入增加，以及股权激励相关费用有所增加所致。

公司软件业务存在明显的季节性特征，项目验收多集中在四季度，Q4 订单的确认将保障全年业绩快速增长。

现金流同比大幅改善。2021年公司经营性净现金流为-2.18亿元，同比 下降 184.21%，主要系物流云平台业务交易结算款账期调整，以及开展供应链业务导致本期资金支出较大所致。2022 年前三季度公司经营性净现金流为 1.03 亿元，上年同期为-3.46 亿元，由于数智供应链业务回款，现金流较去年同期大幅增加。

持续完善业务布局，新业务占比不断提升。

公司围绕新能源车和储能等领域，持续完善业务布局。BMS 产品收入快速增长，收入规模从 2019 年的 1.86 亿元增长至 2021 年的 3.05 亿元，占比由 2019 年的 12%提升至 2021 年的 18%。2022 年前三季度，传统软件、BMS 产品、平台运营三大业务板块的收入分别为 6.92 亿元、3.89 亿元、2.61 亿元，占比分别为 52%、19%、29%，新业务（产品&平台运营板块）占比持续上升。

毛利率与净利率稳步提升。

公司近年来毛利率呈现上升趋势，由 2018 年的 32.38%增至 2021 年的 37.32%。2021 年公司毛利率同比提升了 5.56pct，主要是疫情导致 2020 年毛利率下滑，基数较低；此外，由于 2021 年物流 云平台业务结构调整，毛利率增幅较大。

2022 年前三季度由于软件业务人员扩张，成本上升，导致整体毛利率同比下滑 1.88pct 至 32.59%。净利率方面，2021 年公司净利率为 6.10%，同比增加 3.06pct，2022 前三季度净利 率为 4.17%。

持续加大人员投入，费用端短期承压。

近年来公司人员数量持续上升，2021 年人员同比增加 1039 人至 4326 人。公司人员分布主要集中在行业软件，可以发现，2018-2021 年，公司软件业务收入增速与整体人员增速趋势一致。软件业务大多为项目制，人员即生产力/产能（软件开发、实施交付等），公司持续进行人员扩张，一方面侧面说明 IT 需求强劲，另一方面也为后续软件业务收入的增长奠定基础。

公司 2017-2019 年费用率呈现下降趋势，2020 年费用率小幅上升，2021 年费用率增幅较大，主要系人员扩张以及新增 2307 万元股权激励摊销费用所致。其中，销售费用率与管理费用率分别同比增加 2.88pct、 1.28pct，主要是由于公司加大市场布局力度、新增股权激励费用、人员薪酬增长及在建工程投入使用相应折旧增加；研发费用率同比增加 2.14pct 至 14.07%，主要是因为公司研发人员薪酬增长及股权激励费用增加。

持续加大研发投入，增强核心竞争力。

近 5 年，公司研发投入金额与研发人员数量整体呈现上升态势（2020 年受疫情影响）。其中，2021 年公司研发投入达 2.42 亿元，占营收的比例为 11.96%，研发人员为 1273 人 （YoY+10.60%）。2022 前三季度研发费用 2.03 亿元（YoY+23.78%），占营收的比例为 14.07%。公司技术储备充足，目前在研 16 个项目，涵盖数据智能、高可信、智能 BMS、智能汽车辅助驾驶系统、自动驾驶域控制器、线控、智能网联、智慧物流云平台等领域。

1.3.实控人控制权稳固，股权激励彰显信心

实控人为公司董事长，控制权稳固。合肥国创智能是公司控股股东，作为公司员工持股平台，持股比例为 22.74%。董事长兼总经理董永东直接持股比例为 5.27%，持有合肥国创智能 53.2%的股份，是公司实际控制人。

董永东先生是全国五一劳动奖章获得者、中国行业信息化领军人物、安徽省十大经济人物、安徽省软件协会会长，作为资深的数据智能领域专家，长期从事大数据人工智能方面的研究与开发。

股权激励绑定核心人才，业绩目标彰显公司发展信心。

公司于2021年 2 月发布限制性股票激励计划，根据最新公告，拟向 344 名公司核心技术骨干授予 670 万股公司限制性股票，占公告日总股本的 2.69%。其中首次授予 543.5 万股股票（占公告日总股本 2.18%），授予价格为 7.59 元/股，预留 126.5 万股股票（占公告日总股本 0.51%）。

业绩考核目标为：以 2018- 2019 年平均净利润为基数，2021-2023 年的净利润增长率分别不低于 60%、100%、130%；或以 2018-2019 年平均营业收入为基数，2021-2023 年的收 入增长率分别不低于 55%、105%、150%；对应到 2021/2022/2023 年，目标净利润分别为 1.34/1.68/1.93 亿元，目标收入分别为 19.78/26.16/31.90 亿 元。

本次股权激励计划有望激发公司核心技术骨干的积极性，有利于公司长远发展，而业绩考核目标充分的彰显出公司对于未来发展的信心。

布局 PACK 有助于提升公司核心竞争力。

公司延伸产业链布局 PACK，提升了整体业务价值，增强了产品竞争力。

供应链角度看，BMS 厂商是 Tier 2 角色，整车厂制定电池的控制策略，电池厂和 BMS 厂商再根据相关整车运行参数做定制化开发；公司通过布局 PACK 产线 ， 形成 “BMS+PACK”的商业模式，进一步向 Tier 1 迈进，未来可以直接对接下 游整车厂，有利于增强客户粘性和稳定性，大大拓展了可触达的市场规模 和空间。

新建 PACK 产线，PACK 产品已实现批量交付。

公司前次募投项目新能源电动汽车动力电源总成系统产业化项目（建设实施中）是在现有 BMS 技术基础上，对电池、BMS、OBC（车载充电机）、DC/DC、DC/AC、MCU等部件进行一体化、集成化开发，实现电动汽车动力域的智能化、高可靠性设计，提升系统的效率和可用性，减轻系统重量、降低系统成本。

目前，公司已实现动力总成系统过渡产品 PACK 系列量产，该产品融合现有成熟技术实现动力电池模组各模块的有机结合，具有仿真技术先进、CTP 大模组效率高、液冷系统安全性好、标准化程度高等优势，保障动力电池系统的安全性和稳定性，实现动力电池系统与不同车型的高效匹配。

2022 年上半年，公司通过新建 PACK 产线，加速推进产能建设，有力保障了订单交付，PACK 产品涵盖乘用车、商用车、特种车、微型车等多车型，已于上半年实现批量出货，后续将持续交付。

BMS收入快速增长，成为公司业绩增长新引擎。

受疫情、汽车行业景气度下行影响，2020年奇瑞新能源汽车销量增速较低，公司BMS（智能软硬件）业务收入同比增加 6.82%至 1.98 亿元。

2021 年、2022 年前三季度公 司 BMS 收入分别为 3.05 亿元、3.89 亿元，增速分别为 53.78%、111.98%，主要得益于大客户奇瑞新能源车销量的快速增长。

2.1.3.定增布局电芯，一体化布局延伸产品边界

定增自建电芯产线，新增年产 3GWh 动力/储能电池产能。

2022 年 9 月，公司发布《2022 年度向特定对象发行股票募集说明书（修订稿）》，计划募集资金 9.1 亿元，其中 6.4 亿元用于智能网联与智慧能源系统研发生产一体化基地建设项目（一期），总投资额为 15.11 亿元。

本次募投项目建设 期为 24 个月，第一/二/三年达产率分别为 30%/70%/100%。项目达产后将形成智能网联与智慧能源系统配套的年产 3GWh 动力/储能电池产能，其中 2GWh 方形磷酸铁锂电池主要用于新能源汽车、储能领域，1GWh 圆柱三元锂电池主要用于电动工具、智能家居等领域。

三期共 50 亿元投向智能电池系统、车-路-云协同解决方案。

项目计划总投资约 50 亿元，规划用地面积约 600 亩，项目计划分三期实施，其中一期项目为本次募投项目，投资约 15 亿元，规划用地面积约 200 亩，达产后可形成年产 3GWh 动力/储能电池产能；二期、三期项目投资约 35 亿元，规划用地面积约 400 亩，未来在一期项目的基础上，将继续推进智能电池系统产能扩张和车-路-云协同解决方案的研发与产业化。 打造“智能 BMS+电池系统”一体化产品，提升公司综合竞争力。

BMS 是以电池为核心的软硬件解决方案，拥有稳定可靠的电池资源供应是专业BMS厂商的核心竞争力之一，目前公司与宁德时代、国轩高科、多氟多等电池厂商开展合作。

本次募投项目实施后，公司将掌握关键电池资源，并与自身优势 BMS 产品进行技术融合，可以为下游客户提供“智能 BMS+ 电池”软硬件一体化产品与服务，业务形态由单一的电池包零部件（BMS）转变为电池系统产品，将大幅提升公司产品竞争力及市场影响力。

此外，公司通过开发一体化的“BMS+电池”系统产品，叠加自身的规模效应，在 BMS 产品方面更具成本竞争力。

一站式“BMS+电池”解决方案更受下游客户青睐。

对整车厂与能源厂商而言，电池系统产品能够降低运输与采购成本，顺应行业降本需求。此外，不同厂商间的零部件存在安全管控不统一的问题，权责界定不清晰，容易造成质量上的纠纷，而电池系统产品能更好的满足电池系统稳定性、可靠性、安全性的要求。

本次募投项目实施后，公司智能软硬件产品业务能够更好的完成与整车/储能系统之间的匹配，提供涵盖从系统设计、测试验证、生产交付、品质管控到售后服务等环节的系统全生命周期服务，更加高效、快速和稳定的实现整个电池系统的稳定运行。

积极开拓潜在客户，优质客户基础提供坚实市场保障。

公司在新能源车、储能、电力行业具备优质的客户基础，有助于动力/储能电池的快速市场推广。

本次募投项目主体国创能源已积极布局产品市场开拓、搭建销售渠道，公司已与多个客户达成初步合作意向，并与奇瑞新能源、丽驰新能源、北汽制造、绿驰新能源、奥冠新能源、博来喜科技等客户签署意向协议。

此外，公司BMS业务主体国创新能未来也会使用本次募投项目电池产品，为其下游新能源车、储能等客户提供“智能 BMS+电池”系统产品。

电池研发团队行业经验丰富。

公司电池研发团队成员专业领域涵盖电池产品研发与生产制造中的结构设计、工艺管理、电气工程、产品测试、质量控制及制造过程管控等多个环节。团队核心成员拥有电池研发、制造领域多年资深经历，专注于动力电池、储能电池、BMS 等电池系统产品的开发和制造，具有丰富的电池工艺设计、生产制造过程管理等经验。

2.1.4.储能项目落地，蓄势待发打开长期成长性

BMS也是储能系统的核心部件。电化学储能系统主要由电池组、电池管理系统（BMS）、能量管理系统（EMS）、储能逆变器（PCS）以及其它电气设备构成。

在新型储能技术（电储能、热储能、氢储能等）中，电化学储能由于建设周期短、对外部环境依赖更小、且成本逐步下降，商业化应用日益成熟，逐渐成为储能新增装机的主流。电化学储能在电力系统中的应用场景广泛，可以分为发电侧（风、光、传统电站）、电网侧（电网公司）、用户侧（家庭用户、工业园区等）三类场景。

公司布局储能，推出 BEMS 储能产品。

BEMS 将直流级联电力电子技术与BMS技术充分融合，集成了电力电子技术对电池电压、电流、功率的可控性以及BMS技术对电池的监控两大功能，可实现单个电池包电流、功率的独立可控以及单个电池簇的电压、功率独立控制，“包级均衡、簇级优化”，单包更换、实时标定，无需人工干涉，提升电池使用效率，降低运维费用，解决了传统储能方案的诸多瓶颈问题。

以“新型光储充一体化示范工程”为切入点，积极推动储能系统产品的市场推广，为公司打开长期成长性。

公司光储充一体化储能系统采用了自主创新研发的 BEMS 系统，大幅提高系统安全性、可靠性，增加储能系统电池可用容量，有效延长电池使用寿命，降低运维成本。

该系统具备“单包能量控制，簇内主动均衡、簇间能量调度”的三级能量管控功能，用于取代传统的“只采集、不控制”的三级架构 BMS，解决储能的“簇间环流”“短板效应”“梯次利用”“在线标定”等核心问题。

目前公司“光储充示范工程”已经在国创新能产业园顺利并网运行，该示范站建成后，年发电量可达 7.2 万千瓦时、年收益近 30 万元、减少二氧化碳排放 103 吨，为公司提供可再生清洁能源，打造智慧零碳绿色园区。

储能项目已实现市场化应用，携手三峡集团具备示范效应。

公司正在积极推进三峡集团某储能项目实施工作，于 2022 年 8 月形成首个市场化订单，为某污水处理厂建设直流级联型储能微网系统项目，实现光伏、储能等设备终端统一接入、运营、管控，提高光伏利用率和污水处理厂用电 “削峰填谷”功能。

根据深交所互动易平台的回复，该项目是一套公司自主研发、设计的直流级联储能系统，包括电池 PACK、BMS&BMES&EMS、PCS、集装箱等，目前已经交付试运行中，运行情况良好。

与皖能就储能领域达成战略合作。2022 年 5 月，公司与安徽省皖能股份有限公司就储能领域达成战略合作，双方将围绕分布式光伏、风电、储能、综合能源系统集成、平台建设以及合同能源管理等项目展开全方位的长期战略合作，打造共赢发展新模式。

公司客户资源优势凸显，有助于快速开拓储能市场。

公司多年来承接了大量的电力企业、智慧城市、智慧园区等政企项目，在电源侧、用户侧储能系统拥有广泛的潜在客户基础，具备能源行业 know-how。

在能源领域，公司下游客户涵盖国家电网、国家电投集团、中国大唐集团、国家能源集团、华润集团、皖能集团、粤能集团、豫能控股等大型能源集团等大量行业头部企业。

在智慧城市领域，公司平台业务服务了安徽、新疆、贵州等各省市政府各级部门、企事业单位及地市国有城投平台公司。公司在上述领域的客户积累有助于储能项目的快速推广应用。

3.行业应用需求稳定，软件业务基本盘稳健

公司以数据智能和高可信软件为核心技术，构建了国创自主技术平台，基于国创九章数据智能平台和国创天演 PaaS 云平台研发数智行业软件产品，广泛应用于运营商和政企（政府、能源、交通、金融等），积累了大量行业优质客户。

数智行业软件针对运营商和政企的行业特点与共性，高度抽取业务模型，运用大数据处理、知识挖掘、视频图像感知、深度学习、形式化验证等数据智能技术，并结合行业业务特征对组织内外的海量数据进行分析及挖掘，将结果应用于指导组织的管理及决策，实现了精准管理、高效服务、分析决策等功能。

国创九章数据智能平台：全栈式数据智能平台，对标国内外主流大数据及人工智能平台，以数据采集和存储、算力资源调度、算法开发训练为基础，构建了大数据和 AI模型能力的在线工厂和开放集市。该平台面向垂直行业提供大量的数据应用和算法模型，打造面向垂直领域的行业智慧大脑，助力各行业数字化转型，实现普惠 AI。

国创天演 PaaS 云平台：能够实现在云基础设施的建设和传统网络及 SDN 的管理能力之上，提供自主研发的容器云平台、智慧运维平台及丰富的业务组件和中间件，支持对微服务的全面治理以及生态化的能力开放。

基于天演 PaaS 平台的解决方案整合了公司多种成熟平台类产品，形成“大平台微应用”的 IT 模式，以开放共享提升公司产品开发效率，为企业软件研发与运维提供一站式解决方案。

运营商领域：科大国创是国内最早从事电信运营支撑系统软件开发应用的公司之一。

公司具备丰富的运营支撑经验，基于自主研发的核心基础平台构建高性能、易伸缩的微应用架构，支撑电信企业的网络运营、产品运营和客户服务。

公司 OSS 解决方案覆盖网络管理、资源管理、服务开通、服务保障、客户服务、运营分析等一系列企业活动，在实现基础支撑能力的同时，能够利用服务总线按应用场景配置业务应用，避免烟囱式系统和孤立式应用的出现，提升综合应用效果和运营能力。

持续聚焦大采控、大客服、大综调三大产品线，助力运营商数字化转型。2022 年上半年，大圣 5G 云网采控产品在巩固现有市场份额的基础上，完成了安徽、新疆、辽宁、云南、黑龙江、广西等多个省份综调及客服系统上线，并落地了电信集团及十余个省份的采控产品升级需求，持续助力运营商、5G、云网融合、网络虚拟化等业务数字化转型。

此外，公司还突破了天津移动综合调度、灵境视讯数智平台、吉林电信智慧客服、广东联通网络数字化运营等多个新项目。

政企领域：公司政企行业应用经验丰富，应用领域不断扩大。

能源行业，已实现安全生产管理的实时监控和智能预警、经营管理的分析与决策，并与国家能源集团、国家电投集团、皖能集团等大型国企客户拥有长期稳定的合作。

交通行业，凭借科技治超、综合执法等核心产品，实现了安徽、新疆、海南、广西等省级平台的持续订单，为规模化业务拓展奠定基础。

金融行业，依托日本恒星优势，与日本用户保持长期合作关系，公司的金融资产管理等高端软件服务业务与野村综研、富士胶片等日本客户均有长期合作，同时与南瑞集团、江苏方天等国内客户也保持紧密的合作关系。

政府行业，在发改、经信、数管、政务、财政、公安、信创等领域实现便捷高效的数智服务与决策的科学化、民主化、法制化。智慧城市领域，围绕政务、政法等方面进行技术与产品创新，实现城市态势感知、网格管理、应急管理的分析决策，助力政府数字化转型。

4.持续优化云平台，创新数智物流应用场景

公司发挥数据智能技术优势，积极推进平台运营业务新模式的创新发展。

控股子公司慧联运运用“互联网+数据”思维，针对传统物流规模小、分布广、效率低、抗风险能力弱、创新能力弱等行业痛点，积极探索“互联网+物流”平台模式，将公司数据智能技术与传统物流深度融合，自主研发并运营专业化、标准化、智能化的智慧物流云平台。

该平台围绕货车 ETC 可信数据，打造数智信控体系，融合行业优质资源，以“平台+服务”模式创新数智物流应用场景，面向货主企业、物流企业和货车司机提供数智 ETC 和数智供应链等服务，为公司培育新的增长点。

数智 ETC：主要为安徽、江苏、浙江、广西、重庆、西藏等省市货车 ETC 记账卡发行运营服务，下游客户涵盖极兔、德邦、韵达、申通、长安民生、江汽物流等物流公司和个体货车司机。

数智供应链：聚焦数智供应链场景，持续优化物流供应链运营及风控体系。以货车 ETC 卡作为切入口，在长三角、广西等地区，汇集 ETC，包括货车轨迹、运力以及司机等各方面的数据，并结合银行相关数据，为物流企业提供科技支撑，破解物流融资难题，提升物流企业运营能力。

根据公司，目前公司已累计垫资 320 亿元，坏账率 0.09%，帮助物流企业节约通行费 27 亿元。下游客户已涵盖中通服、中粮集团、康师傅、中核工业集团、顺丰速运等多家大型货主单位和第三方物流公司。

物流云平台业务仍处于经营探索期。

公司积极推进平台运营业务新模式的创新发展，2021 年开展数智供应链业务。2022 年公司持续完善国创智慧物流云平台，有效推进数智 ETC 和数智供应链业务发展，前三季度平台 运营业务收入为 2.61 亿元。毛利率也随着业务结构优化大幅提升，2021 年毛利率上升至 34.27%，2022H1 毛利率为 37.50%，同比提升 14.53pct。

5.盈利预测与估值

5.1.盈利预测假设

5.1.1.收入拆分与预测

公司业务主要包括传统软件（数据智能行业应用）、智能软硬件产品和物流云平台（数据智能平台运营）三大业务。

传统软件：该业务主要以项目制形式开展，下游客户为运营商与政企。2022 年国内多地疫情反复，影响项目的开发、交付、验收，对收入确认节奏有一定的影响，但整体需求并未减少，随着下半年招投标陆续恢复，部分订单将在 2022 年四季度至 2023 年一季度确认收入。

预计该业务未来将保持稳健增长，2022-2024年收入增速分别为21.20%/32.78%/31.83%，对应的收入分别为 15.36/20.40/26.89亿元。预计 2022-2024 年该业务毛利率分别 为 34.21%/36.34%/35.77%。

智能软硬件产品：智能网联领域，主要包括 ADAS、车-路-云协同系统等产品；智慧能源领域，主要包括 BMS、PACK、储能系统等产品。除 BMS 外其他业务均处于商业化初期，尚未形成一定量的收入，因此在预测 时仅考虑 BMS 业务。

（1）BMS 业务：来自奇瑞的收入=奇瑞新能源车销量*公司在奇瑞新能源车的市占率*公司 BMS 单车价格。

核心假设 1：

量 ：2022-2024 年奇瑞新能源车销量=奇瑞（2021/2022/2023 年）汽车总销量*预计对应年份（2022/2023/2024 年）的奇瑞销量增速（悲观/中性/乐观）*预计奇瑞新能源车销量占比（悲观/中性/乐观）。

核心假设 2：

价：奇瑞新能源车销量主力小蚂蚁、冰淇淋均为 A00 级 车型，公司配套的BMS价格相对较低；未来随着奇瑞高端新能源乘用车型逐步放量，公司配套的 BMS 价值量有望随之提升；假设公司 2022-2024 年 BMS 单价分别为 2000 元/2000 元/2200 元。

核心假设 3：

公司在奇瑞的市占率：公司是奇瑞新能源 BMS 的核心供应商，市占率较为领先，根据我们测算，公司在奇瑞的市占率为 80%；假设 2022-2024 年公司 BMS 在奇瑞的市占率为 80%/80%/80%。基于上述假设，我们对公司BMS业务中来自奇瑞的收入预测结果如下表所示：

（2）BMS 业务：低速车收入=低速车 BMS 出货量*低速车 BMS 单车价格。

核心假设 1：

量：公司低速车客户拓展顺利，预计 2022-2024年低速车 BMS 出货量稳健增长，增速分别为 25%/25%/25%。

核心假设 2：

价：低速车的类型包括电动自行车、电动摩托车、电动三轮车、低速电动汽车等，价格在数百元至数千元不等；假设公司低速车 BMS 均价为 1000 元/套。

基于上述假设，我们对公司BMS业务中来自低速车的收入预测结果如下表所示：

基于上述假设与计算，我们选取中性假设下的预测值，2022-2024 年公司智能软硬件产品业务收入增速分别127.69%/54.11%/68.07%，对应的收入分别为 6.94/10.69/17.97 亿元。

该业务毛利率随着收入体量的上升将略有下滑，收入增速稳定后毛利率维持在 35%上下，预计 2022-2024 年该业务毛利率分别为 37.00%/36.00%/35.00%。

物流云平台：该业务过去几年收入与毛利率波动较大，2022H1增速为 103.33%。

预计未来随着商业模式的优化与客户的拓展，该业务将保持高速增长，收入占比逐渐上升。

预计 2022-2024 年该业务收入增速分别为 100.00%/50.00%/50.00%。预计 2022-2024 年该业务毛利率将趋于稳定，分别为 35%/35%/35%。

基于以上假设与计算，我们预测公司 2022-2024 年收入分别为 25.25/35.52/51.51亿元，毛利率分别为35.07%/36.07%/35.40%，分业务收入、毛利率如下表所示：

5.1.2.费用率假设

2021 年公司研发、销售、管理、财务费用率均呈现上升态势，主要系相关人员的扩张导致费用支出的上升。

未来公司一方面受人员扩张相关费用支出有所增加，另一方面随着收入的快速增长，费用率将逐渐趋于稳定，因此，预计 2022-2024 年公司销售费用率分别为 9.24%/9.20%/9.01%；管理费用率分别为 7.79%/7.79%/7.51%；研发费用率分别为 14.86%/14.36%/14.06%；财务费用率分别为 0.32%/0.49%/0.43%。

基于以上假设，预计公司2022-2024年归母净利润分别为1.44/2.50/3.70亿元，分别同比增长 38.02%/73.35%/48.11%，对应 EPS 分别 为 0.59/1.02/1.51 元，对应2022年 11 月 1 日 18.32 元/股收盘价，PE 分别为 31.20/18.00/12.15 倍。

5.2.估值

我们认为，智能软硬件产品业务将成为公司未来营收的主要增长点，公司该业务目前主要包括 BMS、PACK、储能、辅助驾驶 ADAS、域控制器等产品，因此选取 A 股智能汽车公司德赛西威、中科创达、经纬恒润、光庭信息作为可比公司。

选用相对估值法下的市盈率PE对公司进行估值，可比公司2022年平均PE为53倍。公司新能源车BMS业务处于高增长期，有较强的弹性；PACK 与储能已实现初步商业化，未来有望形成新的收入增长点；预计公司未来 3 年收入 CAGR 超 40%，估值具备向上的空间。

6.风险提示

（1）业务拓展不及预期：

公司“双智”战略计划在域控制器、辅助驾驶、PACK、储能等多领域进行拓展，若项目拓展未达预期，会对公司收入增速形成拖累。

（2）行业竞争加剧：

公司所在软件开发、BMS 行业存在较多的竞争者，若行业内新进入者增多、头部厂商进行市场拓展，可能会抢占公司的市场份额，影响公司的盈利水平。

（3）募投项目进展不及预期：

公司募集资金主要用于拓展动力/储能电池的产能，若后续定增进展不及预期，或将影响 BMS、储能系统的电池供应，进而拖累BMS与储能产品的交付节奏，影响公司智能软硬件产品业务的收入。