1 中一科技：国内高端锂电铜箔领先者

中一科技是国内高端锂电铜箔的领先者。

公司是一家集科研、生产与销售为一体的高新技术企业，主要从事各类单、双面光高性能电解铜箔系列产品的研发、生产与销售，下辖云梦、安陆两大电解铜箔生产基地。

根据应用领域的不同，公司电解铜箔主要分为锂电铜箔和标准铜箔，锂电铜箔包括各类单双面光 4.5μm、5μm、6μm、8μm、10μm、12μm 等产品，广泛应用于新能源汽车、储能设备及电子产品；标准铜箔包括 10μm 至 175μm 不同厚度产品，是覆铜板、印制电路板的重要基础材料之一，广泛应用于通讯、光电、消费电子、汽车、航空航天等众多领域。

聚焦锂电铜箔行业，产品紧跟市场需求。

公司成立于2007年，2012年被国家认定为高新技术企业。

2015 年公司的锂离子电池专a用超薄型双面光高性能电解铜箔达到行业先进水平，独立制订锂离子电池用电解铜箔湖北省地方标准 DB42T1092-2015 公布。

2016 年锂离子电池专用超薄型双面光高性能电解铜箔研制研发成果，获得孝感市人民政府科技进步奖二等奖，同年在新三板挂牌上市。

2019 年中科基地高性能电子铜箔三期扩建项目生产线竣工投产。

2020 年湖北省极薄锂电铜箔材料企校联合创新中心获得省科技厅认定。

2022 年在深圳证券交易所创业板挂牌上市，募资用于年产 10000 吨高性能电子铜箔生产建设。

2021年经营业绩大幅改善，归母净利润同比增加207.64%；2022上半年公司业绩延续强势，归母净利润同比增加16.52%。2021年公司营收21.97亿元，同比增加87.80%，2021年公司归母净利润达到3.81亿元，同比增加207.64%，主要:

1）受新能源汽车产业高景气度驱动，2021年全球及中国新能源车产量同比分别增加126%、159%，带动锂电池电解铜箔材料需求；

2）公司以锂电铜箔业务为主，且95%以上集中在高端锂电铜箔，附加值较高。2022年上半年公司实现营收14.07亿元，同比增长46.7%，归母净利润2.23亿元，同比增长16.52%。

2022年上半年我国动力电池累计装车量110.1GWh，累计同比增长109.8%，下游需求强劲带动锂电池电解铜箔材料需求公司业绩延续2021年的增长势头。

电解铜箔是公司第一大业务，业务中心持续向锂电铜箔倾斜。自2016年以来，公司铜箔业务收入占比接近100%。受益新能源汽车行业高景气度驱动，自2018年以来，公司业务重心逐步向锂电铜箔等高端电解铜箔转移，营业收入占比从37.57%提升至2022年上半年的72.07%。

公司盈利触底反弹，主营业务毛利率相对稳健。

过去几年，公司主要盈利指标经历V型反弹，公司毛利率相对净利率更加平稳，主要系公司不断精进研发创新铜箔生产工艺所致；2021年迎来较大幅度改善，公司的毛利率和净利率分别达到20.06%和17.36%。

业务毛利率方面，公司的主营业务锂电铜箔和标准铜箔产品的盈利能力均相对稳健，2021年毛利率分别达到26.43%和28.42%，是公司盈利的重要支撑。

公司的实控人是汪立先生。

公司的第一大股东为汪立先生，持股比例42.29%；第二、三大股东分别为汪晓霞、云梦中一科技投资中心（有限合伙）；公司控股股东为汪立，控制公司42.29%的股份。公司的铜箔业务包括湖北中科铜箔科技有限公司、云南中一科技有限公司、安陆市墨林电子材料有限公司等。

2 受益下游产业发展提速，高端锂电铜箔需求延续高增

铜箔是现代电子行业必不可少的基础材料，电解铜箔已成行业主要趋势。

铜箔按生产工艺的不同分为压延铜箔和电解铜箔两类。

电解铜箔是利用电化学原理通过铜电解而制成的，制成生箔的内部组织结构为垂直针状结晶构造，其生产成本相对较低。压延铜箔是利用塑性加工原理，通过对铜锭的反复轧制-退火工艺而成的，其内部组织结构为片状结晶组织，压延铜箔产品的延展性较好。

现阶段，在刚性电路板、锂电产品的生产中主要采用电解铜箔，而压延铜箔主要用于挠性和高频电路板中。

根据CCFA统计，2020年我国压延铜箔产量8383吨，电解铜箔产量48.88万吨，电解铜箔产量占比达到了98.31%，占比同比基本持平。

电解铜箔包括锂电铜箔和标准铜箔，下游分别应用于锂电池和印制电路板。

根据应用领域及产品规格不同，电解铜箔可分为锂电铜箔、标准铜箔。

在电解铜箔产业链中，上游为矿产开采及冶炼环节，所用原材料主要为纯铜和硫酸。其中，电解铜箔又可以按用途划分为锂电铜箔和标准铜箔，锂电铜箔与正极材料、负极材料、铝箔、隔膜、电解液、其他材料等一起制成锂离子电池，主要应用于新能源汽车、3C数码、储能和电动自行车等。

标准铜箔与电子级玻纤布、专用木浆纸、合成树脂、其他材料等一起制成覆铜板，下游主要应用于消费电子、计算机及相关设备、汽车电子和工业控制设备等，超厚铜箔性能优良，主要应用于“大电流PCB”的制造。

锂电铜箔是锂电池行业的基础材料之一，质量和成本分别约占锂电池总质量和总成本的13%和8%左右。

锂电铜箔由于具有良好的导电性、良好的机械加工性能，质地较软、制造技术较成熟、成本优势突出等特点，成为锂离子电池负极集流体的核心材料，是动力电池企业供应链布局中重要一环。

锂电铜箔重量占比13%，仅次于正极材料、负极材料、电解液；锂电铜箔成本约占锂电池总成本的8%，仅次于锂电池正极材料、隔膜、负极材料。

高能量密度、低成本是锂电铜箔轻薄化的两大驱动力。

2017年新能源汽车补贴政策首次涉及动力电池能量密度要求，随着新能源汽车的发展，国家补贴对动力电池系统能量密度要求逐渐提高，而锂电铜箔在动力电池总重量中的占比达到13%左右，仅次于正极材料、负极材料和电解液，是影响电池质量能量密度的关键原料。

国补退坡后动力电池能量密度增加对提升整车轻量化水平、整车经济性及产品竞争力仍具有较大价值，6μm和4.5μm锂电铜箔相较于8μm可减少铜用量约22.5%、43.75%，提升质量密度3.77%、8.33%，因此，下游动力电池对高能量密度的追求将持续推动铜箔向轻薄化方向发展。同时，锂电铜箔的成本包括铜价及加工费，铜价占比约80%，降低铜的用量对动力电池降本至关重要。

因此，轻薄化有利于动力电池降本，铜价越高，极薄化锂电铜箔加工费的提升空间越大，也为锂电铜箔制造企业提供更大的利润空间。

锂电铜箔厚度的调整主要在于生箔制造工艺的参数控制。

锂电铜箔的主要生产工艺流程包括电解液制备、生箔制造、表面处理、分切包装以及相关的检测控制等工序，通过调节生箔制造过程的电解工艺参数及配方、阴极辊转速、电流等，即可生产出不同厚度的铜箔。

下游需求拉动锂电铜箔出货量大幅增长，极薄锂电铜箔主体地位逐渐增强。

2021年，动力电池累计出货量219.7GWh，同比增长163.37%。

2022年9月国内动力电池累计产量59.14GWh，带动上游锂电铜箔需求量的持续性增长。

2021年，锂电铜箔出货量28.05万吨，同比增长124.4%，其中，6μm超薄锂电铜箔出货量22.4万吨，同比增长273.33%，占比79.86%，同比提升32个百分点，成为锂电铜箔供应的绝对主体。

2020年以来，4.5μm锂电铜箔逐渐开始应用，2020、2021年出货量分别为0.33GWh、0.55GWh，随着动力电池轻量化需求的进一步加深，以及极薄铜箔量产能力的提升，4.5μm锂电铜箔有望复刻6μm锂电铜箔的发展趋势，渗透率逐渐增加。

行业集中度提升，灵宝华鑫、诺德股份位于竞争格局第一梯队。

2021年锂电铜箔行业CR5约为47%左右，相比于2020年的41%略有提升，主要系头部企业产能规模储备较大，及时响应2021年激增的产品需求。其中，灵宝华鑫和诺德股份产量占比均超过10%，行业地位稳固，嘉元科技、铜冠铜箔、华威铜箔和中一科技紧随其后。

随着锂电铜箔产品轻量化需求的进一步推动，在未来产业加速发展，技术快速迭代的趋势下，4.5μm极薄锂电铜箔将快速向下游渗透，头部企业的产品技术水平领先，行业集中度有望进一步提升；同时，头部企业充分利用资金及技术优势先后宣布大规模扩产计划，有望在未来占据更大的市场空间。

行业进入壁垒高，扩产周期长，高端锂电铜箔需求旺盛。

锂电铜箔进入的门槛较高，扩产的周期较长，主要在于1）生箔制造过程的阴极锟设备供求紧缺；2）工艺技术壁垒；3）产品认证壁垒高、周期长；4）投资规模及运营资金要求高；5）产能周期长。

新建产能一般需要大约1-2年的时间，产能建成后还需要经历大约1年的产能爬坡过程，整个过程持续大约2-3年，明显慢于下游电池厂扩产速度。2021年锂电铜箔生产的头部企业产能利用率达到80%以上，基本处于满产满销状态，6μm极薄锂电铜箔装机渗透率快速提升。

根据乘联会数据，2022年7月份国内新能源车渗透率26.7%，叠加轻量化及低成本驱动，极薄锂电铜箔需求有望持续旺盛。

高端锂电铜箔企业竞争优势突出。

在供给紧张格局之下，具有高端产能企业的竞争优势在于：

1)产品结构高端化：头部厂商能够高效稳定地生产≤6μm的极薄锂电铜箔等中高端产品，加工费更高，利润空间更大；

2)产品力和低成本：产品良率较高带来生产效率提升，规模化生产及技术优势能够降低生产成本。长期发展来看，高端产能先发优势的企业;

3）品牌效应及客户壁垒稳固，订单持续性有保障；

4）生产＞6μm的超薄锂电铜箔的其他厂商未来可能面临同质化竞争及低端产能过剩导致的生存空间压缩。

铜箔加工费逐渐回归，具备成本优势的企业有望逐渐突围。

根据鑫椤资讯，2021年以来，8μm和6μm锂电铜箔的加工费上涨趋势延续至2022年3月，由2.75万元/吨、3.25万元/吨上涨至3.85元/吨、4.35元/吨，涨幅40%、33.85%。2022年4月以来由于疫情关系导致需求量减少，部分新建产能逐步释放，加工费逐渐回归，具备成本优势的企业将在下一轮竞争中占据优势、逐渐突围。

铜箔行业定价方式能够及时疏导上游原材料价格波动风险。行业内通行的铜箔产品定价采取“铜价+加工费”的模式，铜价取交货期或交货期前一段时间价格，转移和分散了铜价波动风险。

3 产品结构高端演进，积极扩产打开盈利空间

3.1 技术优势凸显，核心竞争力提升

深耕锂电铜箔行业，核心技术自主掌控。

公司围绕添加剂和国产设备自主设计改造，贯穿溶铜造液、生箔、后处理及分切工序全生产工艺流程，自主研发了电解铜箔自动化生产线的设计及优化技术，生箔机进液流量控制技术、铜箔表面防氧化机自行设计制造技术、4.5-6μm高性能铜箔生产技术、高耐热低粗糙度柔性电解铜箔生产制备技术、成品箔分切过程快速分切收卷、无折皱、无铜粉灰尘生产技术等核心技术。

同时，公司设置专门的研发试验线，能够较好地模拟真实的批量生产环境，可以有效助力公司铜箔生产成品率及品质稳定性的优化流程。

公司良品率稳步提升，锂电铜箔产品良品率高于同行。

2018-2019年公司锂电铜箔良品率较低，主要系公司新建电解铜箔产业线分别于2018年和2019年建成投产，涉及设备调试与公司现有工艺流程的磨合。

随着2020年新建产线全面完成调试，公司铜箔产品良品率稳步上升达到81%，2021年上半年总良率达86.31%，锂电铜箔和标准铜箔良率均处于行业领先水平，有利于公司生产成本下降。

国产化产线+良率提升推动成本下降，利润空间逐步抬升。

公司自2007年成立起，主要使用国产阴极辊从事铜箔系列产品生产，经过多年研发和积累，形成了一套核心的工艺、技术和管理标准体系，在公司现有的技术、工艺、管理体系下，国产阴极辊和进口阴极辊表现基本一致。

2019年度，公司产品单位成本较2018年略有上涨，主要系新建产线导致制造费用上涨所致。

2020年度，公司锂电铜箔单位成本较2019年略有下降，主要系随着新增产线完成调试，公司锂电铜箔产品良品率上升，使得该产品制造费用下降所致。

加工成本与产品良率呈负相关关系，因此我们推断，公司锂电铜箔加工费处于行业优势地位。

技术研发投入持续加大，研发费率领先行业。

锂电铜箔核心技术主要体现为锂电铜箔厚度、单位面积质量、抗拉强度、延伸率、粗糙度、抗氧化性等技术指标，其中厚度对产品生产的影响为厚度越薄，成品率越低、工艺成本越高，为解决上述生产工艺上的难题，需要锂电铜箔生产企业具备较强的工艺技术和研发实力。

随着新能源车的快速放量，公司加大锂电铜箔的研发投入，2021年公司研发费用0.81亿元，同比增长75.85%；研发费用率4.61%，处于行业领先水平。2022上半年研发费用0.54亿元，同比增长49.82%，研发费用率3.87%。

专利储备丰富，核心技术的知识产权壁垒高。

截至2022年6月30日，公司拥有97项专利及2项软件著作权，核心技术专利壁垒高。公司深耕于电解铜箔行业，在研发和生产的过程中积累了丰富的实践经验，参与了《锂离子电池用电解铜箔》（DB42/T1092-2015）、《锂离子电池用电解铜箔》（SJ/T11483-2014）及《印制电路用金属箔通用规范》（GB/T-31471-2015）的相关国家、地方及行业标准制定工作。

3.2 产品结构高端化+产能释放，盈利能力提升

技术积累厚积薄发，铜箔极薄化进程不断提速。

自2017年起公司逐步掌握6μm极薄锂电铜箔生产技术并实现高品质、规模化生产，目前6μm极薄锂电铜箔已经成为公司锂电铜箔的主流产品。同时，公司积极拓展技术前沿，已掌握4.5μm极薄锂电铜箔生产技术，预计未来将成为公司主要的核心产品之一。

在标准铜箔方面，公司在进入标准铜箔业务领域后，在原有技术的基础上进行不断更新改进，形成了现在的核心技术。

中科铜箔在已有产品基础上，不断改进产品生产工艺，于2017年开始进行反转铜箔研发，于2018年研发掌握8-10μm标准铜箔技术，于2019年开始进行高频高速电解铜箔研发。

6μm锂电铜箔稳定量产，4.5μm铜箔小批量供应，产品结构高端化发展。

2018/2019/2020/2021上半年公司锂电铜箔业务收入分别为2.26、4.06、6.56、5.30亿元，占主营业务收入的比例分别为37.70%、49.01%、56.14%和55.32%；标准铜箔业务收入分别为3.74、4.22、5.12、4.18亿元，占主营业务收入的比例分别为62.30%、50.99%、43.86%和44.68%，公司业务整体向锂电铜箔倾斜。

随着公司双面光6μm极薄锂电铜箔2019年开始实现量产，公司双面光6μm极薄锂电铜箔销售占比逐步提升，2020年双面光6μm极薄锂电铜箔已成为公司锂电铜箔主要产品，2021年上半年6μm锂电铜箔占据公司锂电铜箔业务的95.81%，处于绝对主体地位。

2020年开始公司对外小批量销售4.5μm锂电铜箔，推动产品结构向高端化发展。高端化产品加工费较高，产品结构优化有助于推动产品单吨加工费实现稳步增长。

极薄锂电铜箔生产工艺达到量产水平，有望引领公司未来利润空间。

经过设备调试及工艺优化，2021第一季度4.5、6μm、其他锂电铜箔加工成本接近，分别下降至1.01、1.02、1.00万元/吨，公司4.5μm的加工良率及工艺已经达到6-8μm量产产品水平。公司同期4.5、6μm、其他锂电铜箔的毛利率分别为39.70%、29.27%、16.50%。

公司极薄锂电铜箔技术快速迭代实现量产成本水平，随着4.5μm技术的逐步渗透，在成本优势的基础上，产品结构高端化有望助力公司实现利润快速增长。

成本端优势+产品结构高端，公司毛利率领先行业。2018-2020年度，诺德股份及嘉元科技综合毛利率整体高于行业平均水平，主要原因为：

1）诺德股份主营业务除锂电铜箔外，还包含一定比例的电线电缆及融资租赁业务，其中融资租赁业务毛利率较高，使得公司整体毛利率较高；

2）嘉元科技报告期内产品以6-8μm锂电铜箔为主，且批量生产时间较早，该类产品技术和性能指标较为先进，能生产的企业较少，毛利率较高。

2021年上半年，公司产品生产线调试稳定，国产设备带来固定投资成本较低，叠加产品结构逐步向高端化转移，综合毛利率水平相对2020年度提升9.55%，整体处于行业领先水平。

2022开启产能扩建快速通道，充分享受下游产业放量红利。

公司目前拥有高性能电子铜箔年生产能力2.95万吨，在建产能2.6万吨计划于2022年底、2023年中陆续投产，即2023年中产能预计可以达到5.55万吨。2022年拟成立中一悦达（暂定名称）在盐城建设年产2.4万吨高性能电子铜箔项目，建成后年产能可达到8万吨左右。

行业变革激流勇进，把握锂电铜箔轻量化趋势培育潜在增长点。

动力电池对高能量密度的持续性需求，叠加锂电铜箔短期供需紧张格局将加快锂电铜箔轻量化进程，新能源汽车行业的快速发展将加快锂电铜箔技术迭代的速度。

（1）公司不断下探厚度极限，3.5μm铜箔进入生产试验阶段。

在锂电铜箔极薄化进程中公司不断下探厚度极限，3.5μm锂电铜箔进入生产试运行阶段。

公司投入1200万元布局3.5μm锂电铜箔生产研发保持核心技术掌控，通过研发旨在掌握3.5μm电解铜箔制液参数及3.5μm电解铜箔添加剂配比等生产工艺控制，3.5μm电解铜箔制箔参数研究及相关设备改造、改进最终实现3.5μm电解铜箔批量生产，未来将助力公司巩固其6μm及以下极薄锂电铜箔的技术工艺。

（2）发力复合集流体，电镀核心技术持续发挥优势。

根据公司公告，2022年10月完成全资子公司武汉中一新材料有限公司设立登记，主要从事复合铜箔等新型集流体研发、生产和销售，计划建设年产500万平方米生产线，按照100%产能和利用率核算，大约对应0.5GWh的锂电池装机需求。

复合集流体电镀生产工序和现有电子电路电解铜箔的固化、钝化工序的原理、工艺基本相同，分别是电化学方法增厚导电层以及防氧化等，公司在集流体电化学镀的添加剂、工艺、过程控制、装备等方面拥有的核心技术，可以应用到复合铜箔的生产中，提高良品率和生产效率。

3.3 深入绑定优质电池厂商，客户结构优化提升

打入宁德时代供应商体系，供应占比持续提升。

2017年，公司逐步掌握6μm锂电铜箔生产技术，而宁德时代为锂离子动力电池行业内首家批量运用6μm极薄锂电铜箔的厂商，公司于2017年开始寻求与宁德时代的合作，期间历经供应商审核、多次样品送测、入厂考察等流程后，于2019年进入宁德时代供应商体系，并逐渐成为其双面光6μm锂电铜箔的主要供应商之一。

随着宁德时代对公司锂电铜箔产品需求的逐渐增长，双方逐渐加强了合作，2021年上半年公司向宁德时代销售锂电铜箔4683.97吨，占公司锂电铜箔销售比例达83%。

合作企业头部效应明显，订单量有望持续提升。

动力电池头部企业市场集中度正在不断提高，宁德时代的市占率从2020年25%提升至2021年33%。同时，头部动力电池企业的订单甚至能够影响整个锂电铜箔行业格局。宁德时代及比亚迪均为公司的主要客户,与头部企业深度合作有望带来持续增长的锂电铜箔订单。

公司向头部优质客户供货量有所增加，且合作仍有增长空间。

公司于2019年8月开始向宁德时代和江苏时代供货，受益于新能源车市场需求的提升，2020年公司向江苏时代和宁德时代的销售量较2019年均有所增加。

虽然公司向宁德时代销售金额呈爆发性增长，但宁德时代除青海时代外总需求量仍较小，2019-2020年占比仅为2.40%和6.03%，与头部优质客户合作仍有增长空间，公司新建产能充分释放后，有望推动合作程度进一步加强。

与优质客户签订框架协议，实现深度绑定客户。

公司与宁德时代、时代一汽、四川时代新能源科技有限公司等均签订了框架采购合同，协议有效期均为三年，助力公司与优质客户实现深度绑定，稳定承接客户订单，自2018年以来公司产能利用率及产销率维持高位，2022年上半年公司产能12388.89吨，产量15036.62吨，产能利用率继续攀升至121.37%，客户订单排产处于满产满销状态。

4 受益5G新基建需求提升，高端标箔业务盈利稳定

4.1 PCB需求带动高端标箔需求持续增长

标准铜箔是PCB板制造的核心材料。

根据应用领域的不同，电解铜箔可以分为锂电铜箔、标准铜箔。2019年全球5G基站建设兴起逐步带动基础材料高频高速电路铜箔需求的增长，2021年我国标箔产量为37.55万吨，同比增加18.86%，占比57.25%，同比下降近14个百分点，主要系锂电铜箔需求的快速增长所致。

标准铜箔与电子级玻纤布、专用木浆纸、合成树脂、其他材料等一起制成覆铜板（CCL），用于PCB板的进一步加工。根据GGII数据，PCB铜箔在覆铜板CCL原材料成本中占比为30%-50%，而覆铜板在PCB板中起导电、绝缘、支撑等功能，系PCB最大的材料成本，占比为30%-70%。

标准铜箔与锂电铜箔区别主要体现在外观、工艺和力学性能。

外观上的区别表现为光洁度和厚度：

1）标箔一般为一面光、一面毛，粗糙面附着于线路板，而光面则暴露在外面，方便印刷线路，锂电铜箔一般指的是双面光铜箔；

2）PCB 铜箔一般较锂电池铜箔更厚，大多12-70μm，超厚铜箔约100μm以上，锂电铜箔厚度一般在8μm以下，目前主流厚度为6μm。

二者的本质区别主要有两方面：

1）生产工艺不同：PCB 铜箔生产工序涉及独立组合式的表面处理工序，需对原箔进行粗化层处理、固化层处理、黑化层处理、耐热层处理、防氧化层处理（又称钝化处理）等的表面处理，锂电铜箔的原箔经过酸洗、表面防氧化处理后被卷绕，呈铜箔卷，用于后续分切包装工序；二是根据下游应用场景不同，力学性能存在一定差距。

标准铜箔是电子信息行业的重要基础材料，通讯电子市场是最大应用领域。

PCB 是电子产品的关键电子互连件，其下游行业包括通讯电子、消费电子、计算机、汽车电子、工业控制、医疗器械、国防及航空航天等领域。

从全球PCB市场应用领域分布占比来看，通讯电子市场仍然是PCB产品应用占比最大的领域。随着云计算、大数据、物联网、移动互联网、人工智能等新一代信息技术快速演进，硬件、软件、服务等核心技术体系加速重构，正在引发电子信息产业新一轮变革，未来PCB产品应用领域还将进一步扩大，市场空间广阔。

全球PCB需求稳固增长，未来4年标箔出货量CAGR约6.85%。近年来全球PCB铜箔出货亦处于稳定提升状态，从2016年的34.6万吨增长至2021年的56万吨，2016-2021年CAGR为10.1%。

根据GGII预测，2021-2025年PCB铜箔出货量仍然会保持稳步增长态势，CAGR在6.85%左右，到2025年全球PCB铜箔出货量将达73万吨。自2006年开始，中国超越日本成为全球第一大PCB生产国，PCB的产量和产值位居世界第一。

目前全球PCB产业主要集中在亚洲地区，中国大陆是全球最大的PCB生产基地。

标箔行业市场规模大，集中度低。

得益于中国PCB行业的稳步增长，中国标准铜箔产量始终处于增长状态。数据显示，2020 年中国标准铜箔产量为33.5万吨，同比增长14.7%。我国标箔行业的市场集中度整体较锂电铜箔低，CR5为28.78%。内资企业中产能、产量和市占率位于第一梯队的企业为铜冠铜箔，第二、三梯队企业的产量差距较小。

标箔产品的技术要求和盈利能力低于锂电铜箔，导致部分标准铜箔企业相继进入锂电铜箔领域，通过对原有 PCB 用标准铜箔产线进行升级改造或者新建产线来提升锂电铜箔产能。

5G通信带动高性能PCB铜箔需求增长，产品高端化大势所趋。

PCB板在3C设备轻薄化、集成化方向发展的背景下，向着多层化、薄型化、高密度化演进，这种趋势推动了标准铜箔技术和产品的升级。

5G基站和IDC建设带动高频高速电解铜箔发展，作为高速率网络通信的基础设施，近年来在国家5G 相关利好政策下，中国5G基站数量的增长将带来对高频高速PCB板的需求，从而带动高频高速电解铜箔的需求增长。

4.2 公司标准铜箔业务稳健发展

公司标准铜箔业务营收稳步提升，产品收入呈上升趋势。2018年到2021年1-6月，公司标准铜箔业务收入分别为3.74、4.23、5.12、4.28亿元，占主营业务收入的比例分别为62.30%、50.99%、43.86%和44.68%。

公司标准铜箔产品收入呈上升趋势，主要原因为：

1）报告期内，公司通过对原有标准铜箔产线进行生箔机、后处理系统升级改造、优化制造工艺等手段，提高了标准铜箔产量；

2）得益于下游PCB行业的增长，中国标准铜箔市场需求亦随之稳步增长，为公司带来了稳定的标准铜箔产品收入。

公司在标准铜箔行业经营多年，拥有成熟的工艺体系，生产的标准铜箔产品在行业内具有较高的性价比，获得了良好的客户基础，产品销量逐年上升。

公司标准铜箔业务盈利能力先降后升，毛利率同比提升10个百分点。主要系（1）2018年以来，国内标准铜箔市场新增产能逐步释放，产品供给量增加，市场结构恢复平衡，使得标准铜箔产品价格回落，公司产品毛利率随之下降（2）2020年及2021年1-6月，随着下游5G、半导体等行业迅速发展，带动上游标准铜箔需求增加，导致产品加工费上涨较多，毛利率有所上涨。

5 盈利预测及估值

5.1 盈利预测

关键假设：

锂电铜箔业务：随着下游新能源汽车需求的持续性增长，叠加新型电力系统对储能需求的快速拉升，对锂电铜箔的需求将保持快速增长。我们预计公司2022-2024年营收增速分别为81.99%/45.22%/52.44%，达24.54/35.63/54.31亿元；产品结构的极薄化趋势推动4.5微米产品比重提升，22/23/24年对应产品毛利率分别为25.84%/26.34%/27.14%。

标准铜箔业务：随着PCB需求的提升，公司标准铜箔业务产能持续提升，我们预计公司标准铜箔业务2022-2024年营收增速分别为23.31%/30%/30%，达10.96/14.25/18.52亿元；加工费及铜价有望企稳，22/23/24预计毛利率分别为19.28%/19.28%/19.28%。

铜箔业务：综合锂电铜箔和标准铜箔业务，我们预计公司2022-2024年铜箔业务营收增速分别为61.59%/40.52%/46.03%，达35.50/49.88/72.84亿元，铜箔业务作为公司持续发展的重点业务，预计2022-2024年占公司总营收保持90%以上，分别为99.89%/99.91%/99.93%。

其他业务：公司其他业务收入主要来源于铜泥销售、租金收入等项目。我们预计公司2022-2024年其他业务营收增速为10%/10%/10%，达22/23/24年分别达4.06/4.46/4.91百万元，对应毛利率分别为83.30%/78.30%/73.30%。

结合关键假设，我们预计2022-2024年公司营业收入合计达到35.54/49.92/72.89亿元，同比增长61.78%/40.48%/46.00%，综合毛利率分别达到23.88%/24.37%/25.17%。

5.2 报告总结

公司是国内领先的铜箔供应商，受益下游动力电池的持续性需求增长。我们预计22-24年归母净利润分别为4.90、7.14、11.00亿元，对应EPS分别为4.85、7.07、10.89元/股，对应PE分别为14、10、6倍。

我们选取锂电铜箔企业诺德股份、超华科技、铜冠铜箔作为可比公司，2023年行业平均PE为20倍。综合考虑公司业绩的成长性和安全边际，我们给予公司2023年PE估值20倍，对应当前市值有102.80%的上涨空间。

6 风险提示

产业政策变化不及预期，下滑影响公司主营产品销量。公司主要业务为锂电铜箔的研发、生产和销售，锂电铜箔作为动力电池的核心部件之一，与下游的动力锂电池产业及新能源汽车产业的发展密切相关。新能源汽车产业属于战略性新兴产业，易受国家产业政策、补贴政策、准入政策技术要求等各类政策因素的影响。

新进者增多，行业竞争加剧。公司为锂电铜箔行业的领先企业，具有较强的技术和规模优势，新进入者增多一定程度上会加剧行业竞争。

上游原材料短期大幅波动，存在产品毛利率降低及现金流风险。公司主要产品电解铜箔的主要原材料包括铜、硫酸、液碱等，铜价波动会造成公司主营业务收入的波动，同时影响生产成本和产品毛利率，带来现金流压力。