一、开创储能新品类，打造全球认知度第一的便携储能品牌

1.1 发展历程：ODM 业务起家，行业领先的便携储能品牌企业

公司成立于2011年，总部位于深圳。公司从充电宝 ODM 业务起家，并于2015年开始将主营产品从充电宝向便携储能产品转型升级。2016年，公司成功推出全球首款锂电池便携储能产品。

公司目前致力于锂电池储能类产品及其配套产品的研发、生产及销售，主要产品为便携储能产品，先后开创了便携储能和移动式家庭储能新品类，并打造了 Jackery 电小二、Geneverse 两大全球品牌。

目前，公司已经发展成为全球便携储能垂直领域的领先品牌，全球销量领先，累计销售超 200 万台。

公司构建了领先的数字化全价值链 M2C 商业模式，打造了“境内+境外”“线上+线下”的多元销售渠道。

2020 年以来，公司便携储能产品持续入选亚马逊平台最畅销产品（Best Seller），先后入选 CNET、纽约时报年度最佳便携储能榜单，公司便携储能品牌全球品牌品类认知度第一，品牌全球影响力持续提升。

1.2 产品介绍：提供不同容量规格的便携储能产品及充电宝

公司的主要产品为不同容量规格的便携储能产品及充电宝，以及可与便携储能产品配套使用的太阳能板及相关配件。

便携储能产品，是一种内置高能量密度锂离子电池，可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统，可应用于户外旅行、应急备灾等场景。

基于国内外消费者文化背景、品牌认知的差异，公司打造了两大自主品牌，其中“Jackery”品牌面向海外市场，“电小二”品牌面向中国市场。

图表 2：公司两大品牌代表性产品的具体情况

1.3 公司股权结构集中，组织架构清晰

公司股权结构稳定，实控人产业积累深厚。

截至 2022 年 9 月，孙中伟、温美婵夫妇合计直接和间接持有公司 89.06%的股份；孙中伟担任发行人董事长，温美婵担任发行人的副董事长、副总经理，对发行人重大事项决策能够产生实质性影响。综上，孙中伟、温美婵夫妇为公司的实际控制人。

图表 3：公司股权结构

核心技术人员在相关领域内经验丰富。

公司的实际控制人、董事长孙中伟作为公司核心技术人员，具有专业知识积累，毕业于山东理工大学无机非金属工艺与制品专业。吴世基从业经验丰富，毕业于上海交通大学 EMBA，曾于茂永科技、倍准科技、顺达科技、台湾敬达科技等公司的研发部任职。

1.4 便携储能收入占比近 80%，海外收入占比提升

公司营收持续增长，利润率增速有所下滑。2019-2022H1 年公司营业收入分别为 3.19、10.70、23.15、13.15 亿元，营业收入同比增长 55.23%、235.44%、116.38%、35.77%，2019-2021 年营业收入的 CAGR 为 169.4%；2019-2022H1 年公司归母净利润分别为 0.36、2.34、2.79、1.61 亿元，2019-2021 年归母净利润分别同比增长 692.54%、541.43% 和 19.46%，2019-2021 年归母净利润的 CAGR 为 176.8%。

公司 2020-2021 年归母净利润显著提升，主要原因是 2021 年以来，公司海外市场产品品牌影响力增加及市场渗透率增加，销售规模有所增长。受 2019-2020 年增速高基数效应的影响，2021 年归母净利润同比增速较小。

1）以便携储能产品为主，海外收入快速增长

按业务内容拆分，公司主要营收来源于便携储能产品，2020-2021 年其收入占比 80%以上，其次为太阳能板，其占比由 2018 年的 1.63%增至 2021 年的 16.06%。

2019-2021 年公司便携储能产品产量及销售数量稳定增长，CAGR 分别为 50.31%/56.7%。

2）盈利能力：主产品销量逐年上涨

近年来，便携储能产品的销售量稳定增长，即使受疫情影响，2020 年销量增速达 100.3%，2021 年销量增速达 91.9%。随着公司推出便携储能产品的不断迭代，便携储能产品的容量段不断提升，便携储能产品的平均单位售价不断增加，从而导致便携储能产品的销售规模持续增长。

2019-2021 年，公司综合毛利率分别为 48.66%、56.10%和 47.35%，便携储能产品的毛利率分别为 42.67%、48.26%、57.75%、49.52%。公司毛利率保持较高水平，主要原因为公司持续产品创新，不断优化产品结构，提高产品质量及完善销售渠道。

2021-2022H1 公司的毛利率分别为 47.35%、47.01%，同比下降 8.7pct、4.27pct；2021-2022H1 公 司的净利率分别为 12.06%、12.20%，同比下降 9.8pct、4.0pct，其主要原因为：受到市场竞争加剧、原材料价格上涨、国际海运物流成本增加、人民币升值等不利因素，导致公司毛利率下降、期间费用增加和资产减值损失上升等因素的影响。

图表 8：公司不同容量的便携储能产品对收入的贡献

图表 9：2014-2022H1 公司毛利率及净利率

3）期间费用率较高，主要受销售费用影响

2019-2021 年期间费用率分别为 36.40%/29.36%/33.29%，其中 2021 年销售/管理/研发/财务费用率分别为 24.41%/6.89%/2.79%/2.00%，期间费用总额逐年上升，主因：

(1)公司主要通过线上方式进行销售，线上平台费用费率较高；

(2)公司管理人员薪酬较高，同时 2019 年度及 2020 年度公司对管理人员进行股权激励，确认了较大金额的股份支付。

二、便携储能：行业逐步兴起，公司占据龙头

2.1 需求持续增长，向大容量方向发展

便携储能产品是一种内置高能量密度锂离子电池，可提供稳定交流/直流电压输出的电源系统。便携储能产品类似于“大号充电宝”，属于小型的储能产品，但它与户用储能在容量与应用场景等方面都存在显著区别。

便携储能的容量大约为 1000-3000 瓦时，主要应用场景为：

（1）户外旅行，包括自驾露营、房车旅行、钓鱼、打猎等可为智能手机、平板电脑、无人机、投影仪、照明灯、车载冰箱、电饭煲等设备进行供电，满足户外旅行中多样化的便携电力需求；

（2）应急备灾，在地震、海啸、飓风、大火、暴雪等自然灾害多发的地区，便携储能产品能解决灾害缺电、停电、应急救援等电力短缺问题。户外储能的容量一般大于 3000 瓦时，主要用于电力自发自用、提供供电可靠性、管理和分配太阳能容量电费管理、峰谷电价套利等场景。

从产业链上看，便携储能主要有几类玩家：

（1）上游零部件提供商，包括提供电芯、锂电池、逆变器、电子元器件、零部件等；

（2）下游品牌运营商，包括华宝新能、正浩科技、安克创新等；

（3）线上与线下的渠道商，线上包括亚马逊、日本乐天、日本雅虎、天猫、京东等主流电商平台，线下包括 Canon、Lowe’s、Sam’s Club，Harbor Freight Tools，Home Depot，等全球知名品牌商或零售商。

根据中国化学与物理电源行业协会的报告数据，全球便携式储能行业的市场规模已由 2016 年的 0.6 亿元快速提升至 2020 年的 42.6 亿元，CAGR 高达 190.28%。预计到 2026 年，市场规模将达到 882.3 亿元人民币，CAGR 还将维持 65.72%，便携储能行业将继续维持快速增长趋势。

在出货量上，中国为最大的便携储能产品生产国，2020 年其出货量占比达 91.9%；在销售量上，美国为主要的销售国家，占比为 47.3%，其次为日本，占比为 29.6%。

图表 14：2019-2026 年全球便携式储能市场规模及预测（亿元）

图表 15：2022-2026 年全球便携式储能出货量预测

户外活动不断升高的普及率催生户外用电需求。

在全球市场，欧美等发达国家户外活动历史悠久、普及率高，且参与家庭仍在不断增长。在国内市场，随着国内社会经济的发展，以及“新冠”疫情防控措施的影响，国内的户外露营等活动的普及率不断升高。因此，便携储能产品在户外活动场景下市场需求规模的快速提升

全球自然灾害频发与供电不稳，导致家庭应急备灾需求持续增长。

根据联合国发布的研究报告，2000-2019 年间，全球共记录发生了 7,348 起自然灾害事件。与 1980-1999 年间的累计数据相比，自然灾害事件数、累计因灾死亡人数与累计受灾人群均出现明显提升。

此外，根据美国能源署的数据，2020 年重大事件期间美国用电户平均经历 6 小时停电，在没有重大事件情况下平均经历 2 小时停电；2022 年欧洲的能源危机也提升了民众应急备电的意识。

技术发展与成本下降推动便携储能对小型燃油发电机的替代。

在便携储能产品推出之前，户外及应急情况下的离网电力供应主要系由小型燃油发电机、铅酸电池等提供，但小型燃油发电机存在便携性较差、操作复杂、污染环境等问题，铅酸电池存在便携性较差、输出功率低且电池容量较低的问题。

近年来，随着锂电池成本降低、技术性能不断突破，锂电池逐渐在全球范围内实现商业化、规模化应用。

搭载锂电池的便携储能产凭借其安全便携、无噪音、无污染、可同时输出交流/直流电、对主要家用电器的适配性强等优点逐渐兴起，逐步实现产品替代。

但由于燃油发电机具有价格便宜、技术成熟、输出功率较大等优点，预计到 2026 年替代比例可能达到 18.6%左右。

安全化、大容量、轻量化、智能化为行业的发展趋势。

据中国化学与物理电源行业协会数据，目前容量主要分为 100-500Wh、500-1000Wh 和 1000Wh 以上，2021 年市场份额占比分别为 50%、40%和 10%，其中 500-1000Wh 增长较快。

随着行业的持续发展，消费者对于储能产品的大容量、轻量化、智能化、电池循环寿命、充放电效率等方面的要求亦不断提高，大容量便携储能产品的销量占比持续提升。

2.2 中国为主要产地，行业格局较分散

中国为主要产地。中国具有显著的产业链优势，国内厂商在行业内的份额领先全球，2020 年中国生产的便携储能产品占全球的 91.9%。

便携储能行业的格局相对分散、长尾效应明显，公司在便携储能垂直领域具有领先地位。

根据中国化学与物理电源行业协会的统计数据，由于部分电池类、电源类与充电宝生产企业也具备进入该市场的基础和能力，该行业内中小企业较多，底部企业以小容量低价产品进入市场。

华宝新能凭借市场先发积累的技术及品牌优势，2020 年度在产品出货量和销售规模上均排名市场第一，其中产品出货量的市场占比约 16.6%，产品销售规模的市场占比约 21.0%，预计 2021 年市场份额将提升至 22%。

公 司的主要竞争者主要包括正浩科技、德兰明海、安克创新等国内企业，以及美国企业 GOAL ZERO，其中 GOAL ZERO 产品主要由中国企业豪鹏科技及博力威代工。

三、先发积累明显，多方面构筑竞争优势

3.1 采用 M2C 经营模式，降低成本并快速响应客户

公司主要采取 M2C（Manufacturers to Consumer）的经营模式，即生产厂家直接对消费者提供产品，集研发、生产、品牌、销售于一体的全价值链的经营模式。通过该模式，公司可以更好地控制生产成本与产品质量。

在研发环节，公司新产品可借助 M2C 模式的优势快速投放市场。在采购环节，公司采用“以产定采”的采购模式，每月根据销售预测、在手订单、成品库存情况等制定出生产计划并统计物料需求，再组织采购。

在生产环节，公司采取“以销定产”的生产模式。

在销售环节，公司主要采用线上、线下相结合的模式实现全球化销售，其中销售模式以线上销售为主，主营业务线上销售收入占比分别为 67.83%、83.53%、86.85%。销售区域以境外市场为主，报告期内公司主营业务境外销售收入占比为 87.27%、90.09%、92.55%。

3.2 聚焦技术研发，研发投入持续增加

公司重视研发，自主研发多项核心技术。

公司在行业内率先开展便携储能产品研发，获得多项研发成果。2016 年 11 月，公司成功推出公司首款锂电池便携储能产品，创造性的开拓出国内便携储能产品新领域，已在便携储能产品领域的软硬件电子设计、安全管理设计、结构设计等方面掌握多项核心技术。

截至 2022 年 9 月，公司及控股子公司已取得境内外发明专利 31 项，已取得计算机软件著作权 16 项。公司高度重视研发技术人才的引进及培养，目前研发人员共 197 名，占公司总人数的 22.93%。

此外，公司核心技术人员在锂电池领域平均拥有 20 年以上从业经验，对行业的前沿技术保持充分的敏感度，具备较强的技术创新实力。同时，公司是国内便携储能行业标准的主要起草单位。

公司高度重视产品设计创意，具备出色的产品设计实力。

截至 2022 年 8 月 29 日，公司及控股子公司已取得与产品设计创意相关的境内外实用新型专利 83 项，外观设计专利 140 项。由于公司的便携储能产品主要面向消费品市场，产品创意设计对产品争取市场份额发挥重要作用，公司高度重视产品的设计创意。

公司已累计获得德国红点设计奖、汉诺威工业（IF）设计奖、美国 CES 创新奖、A’设计大奖赛等国际设计类大奖共 21 项，产品设计实力得到了国际工业设计领域的广泛认可。

图表 29：公司核心技术应用情况分析

公司目前的在研项目主要有：

（1）产品安全研究，主要目标为提升现有系列产品的安全性水平；

（2）家庭储能研究，重点开发大容量储能产品，让储能产品走入家庭生活。能源危机导致欧洲用电成本高速增加、美国较差的用电稳定性均促进家庭储能行业兴起，未来该行业有较大的市场发展空间；

（3）储能智能化研究，提高产品智能化和物联网化水平。

3.3 掌握生产核心环节，产能利用率已达饱和

借助于 M2C 经营模式，公司采用“以产定采”的采购方式，主要的原材料供应商为国内厂商，采购的物料主要包括电芯、逆变器、电子元器件、结构件、配件、包材等原材料及便携储能产品、太阳能板成品。生产模式以自产为主，同时有外协辅助。

公司便携储能产品成本主要为直接材料成本，2021 年单位材料成本占单位成本的 90.81%，其中电芯成本占 34.51%，逆变器成本占 19.29%，充电器成本占 5.94%，合计为 59.74%。公司采购的单位容量为 2400~3350mAh 的电芯主要为 18650 电芯，2021 年公司采购的≥ 5000mAh 的电芯主要系采购的用于产品研发的 21700 电芯。

2019-2021 年，公司便携储能业务快速发展，产能及产能利用率均逐步上升，2020 及 2021 年已达饱和状态。由于客户需求提升，公司于 2020 年及 2021 年积极扩大生产，使公司实际产量超过了理论产能。后续公司将通过扩建产线等方式提高公司产能。

2019-2021 年，公司的销量稳步上升。由于公司的产量上升幅度大于销量上升幅度，公司的产销率在 2021 年有所下滑，2019-2021 年产销率 分别为 70.19%/87.67%/79.46%。

3.4 重视销售渠道铺设，打造“境外+境内”与“线上+线下”战略布局

公司着眼于全球便携储能市场，针对境内外文化差异，打造“Jackery”“电小二”两大自主品牌，战略布局境内外市场。

国外市场：公司通过网络红人，在 Youtube、Facebook 和 Instagram 等社交平台上对品牌 进行介绍和推荐，公司产品知名度持续提升；公司还与日本知名厂商 JVC 开展双品牌合作，与日本知名品牌商 Canon 建立合作关系，并与 Harbor Freight Tools、Home Depot、Lowe’s 等美国知名零售商开展合作，有利于快速提升公司“Jackery”品牌的海外知名度。

国内市场：公司聘请了国内知名“侣行夫妇”张昕宇、梁红作为公司 “电小二”品牌的推荐官。公司具备自主品牌并重视品牌营销推广，通过不断拓宽销售渠道，增强客户覆盖能力，最终实现公司销售规模的持续快速增长。

便携储能产品的销量由 2019 年的 17.26 万台增加至 2021 年的 66.36 万台，年均复合增长率达 96.10%；太阳能板的销量由 2019 年 的 1.13 万件快速增长至 2021 年的 31.62 万件。

3.5 便携储能产品矩阵完整，涵盖不同容量

公司便携储能产品的容量范围广，中高容量段产品矩阵完整。

大容量是便携储能产品发展的一大趋势。随着公司便携储能产品的升级更新，便携储能产品的容量段逐步提升，且由于高容量段产品的适用性更广泛而吸引更多用户选购，2019-2021 年，公司高容量段便携储能产品的销量占比不断提升，而高容量段产品的定价更高，从而推动公司产品的平均单位售价及销售规模的不断提升。

2019-2021 年，容量≥1000Wh 的大 容量产品对公司收入的贡献从 1.45%增长至 55.53%。

四、报告总结

4.1 关键假设及盈利预测

根据公司的经营情况作出以下核心假设：

销量：公司是便携储能行业的领先企业，具有竞争力较强的大容量产品。

我们预计 22-24 年公司便携储能产品的产能分别为 123/204/279 万台，预计销量分别为 90/150/220 万台，同比增速为 36%、67%、46%。

其中高容量产品占比逐年增长，容量>1000Wh产品的销量占比分别为30%、33%、35%，容量在 500-1000Wh 产品的销量占比为 25%、27%、30%，容量在 100-500Wh 产品的销量占比为 45%、40%、35%。

单价：便携储能行业的市场格局分散、竞争对手多。我们预计公司产品的价格会先因为自身的产品优势而小幅上升，再小幅下滑。

预计 22-24 年便携式储能产品单价分别为 3210.2、3217.8、3017.2 元，增速分别为 16%、0%、-6%。

毛利率：我们预计公司产品因 2022 年电池成本压力大，毛利率下行，2023 年成本压力将有所缓解，其中 100-500Wh 产品在大容量趋势下，盈利承压。

预计 22-24 年公司毛利率分别为 48.8%、50.1%、50.4%。其中，容量>1000Wh 产品的毛利率分别为 53%、54%、54%，容量在 500-1000Wh 产品的毛利率分别为 48%、49%、49%，容量在 100-500Wh 产品的毛利率分别为 37%、37%、36%。

盈利预测：基于以上预测，我们预计公司 22-24 年营业收入为 36.15、59.03、80.23 亿元，同比增速为 56%、63%、36%；归母净利润为 4.05、7.48、10.47 亿元，同比增速 45%、85%、40%；EPS 分别为 4.22、7.79、10.91 元，现价对应 PE 为 57/31/22 倍。

4.2 估值

我们选取派能科技、锦浪科技、鹏辉能源、拓邦股份作为可比公司，其中派能科技、锦浪科技为家庭储能核心零部件供应商，并销售家庭储能产品给下游安装商；鹏辉能源为家庭储能电池供应商之一；拓邦股份为公司逆变器供应商。

可比公司平均值来看，2022-2024 年 PE 分别为 57/30/21，考虑到公司开始向家庭储能领域拓展，未来有望享受一定高估值。

风险提示

海外销量不及预期：若受政策、汇率变动等因素影响，海外销量增长势头减弱，会抑制公司增长。

原材料价格持续上行风险：若原材料价格持续上行，并且公司无法替换该原材料或转嫁成本，将影响公司盈利。

行业竞争加剧风险：若随着行业的发展，大量上下游厂商涌入或现有竞争者大幅扩张，导致产能过剩，影响公司盈利。

项目拓展及拓展不及预期风险：报告中公司披露了拟拓产项目，若项目投产不及预期，会导致测算偏差。

行业规模测算偏差风险：报告中行业规模测算是基于一定的假设及前提，存在不及预期的风险。

研报使用信息数据更新不及时的风险。