1. 汽车智能化新格局，国内 Tier1 厂商乘势崛起

智能座舱和自动驾驶两域格局未定。

相较传统燃油车，智能汽车新增智能座舱和自动驾驶两域，智能座舱主要涵盖中控、车载娱乐、仪表盘等功能，发展较为迅速；自动驾驶域硬件涵盖感知层的雷达、摄像头、芯片，软件涵盖OS、中间件、应用算法等。相较于传统的车身、动力、底盘域，智能座舱和自动驾驶产业链格局未定。

国内 Tier1 有望趁机崛起。

长期以来，国际 Tier1 如博世、大陆、日本电装、德尔福、伟世通等凭借技术积累、经验等方面的优势，在全球居于领先地位，前六家占据 52.1%份额。但近年来国内智能驾驶供应商的能力有所提升，以经纬恒润、德赛西威为代表，能够看到其业务进展较快。

随着国产整车厂崛起、汽车新域冲击 Tier1 巨头优势等趋势逐渐明晰，隐于车厂背后、具有硬件能力、全面布局的本地厂商将面临机遇。（报告来源：远瞻智库）

2. 德赛西威：从智能座舱到智能驾驶、智能网联

2.1. 布局拓展汽车智能产品

公司从座舱域产品起家，逐步向驾驶域、网联域扩展。

（1）产品扩展：

2017年公司布局了座舱域的信息娱乐系统及空调控制器、显示模组及系统、液晶仪表，驾驶域的全自动泊车系统；

2018年在原有产品的基础上新布局了智能座舱产品，以及驾驶域领域的T-box、360度高清环视系统、驾驶员检测系统、自动驾驶域控制器、毫米波雷达、V2X产品；

2019年新增加了智能网联领域整车级OTA、车联网平台、网联软件系统；

2020年增加了智能网联领域的整车级网络安全；

（2）客户积累：

公司在座舱域产品方面积累了一汽丰田、长城汽车、吉利汽车等客户，21 年显示模组及系统业务突破了东风日产、小鹏，液晶仪表获得了比亚迪吉利等公司定点，第三代座舱产品获得了长城汽车、广汽埃安等多家主流自主品牌定点；在驾驶域产品方面积累了蔚小理等客户；在智能网联方面获得了日系车厂订单。

（3）订单合同：

2018-2020年公司分别获得新项目订单年化销售额超过70、70、70亿元，2021年超过120 亿元，同比增长超过80%，考虑到项目周期多为 2-3 年，预计将会为2022-2024年业绩增长奠定基础。（年化销售额：新订单总额平均到项目生命周期每年的金额）

2021年公司智能座舱类获得年化销售额为 80 亿的新项目，智能驾驶业务获得年化销售额超过 40 亿元的新项目订单。

软硬结合布局，产品广度国内 Tier1 中居前。

公司集中布局感知层，产品涵盖摄像头、毫米波雷达、地图定位和 V2X。并且算法场景方面涵盖高速、城市和泊车。和国外 Tier1 相比公司有所不足，博世等厂商布局有激光雷达，还涵盖有决策层、执行层产品。和国内头部 Tier1 厂商对比，公司在算法场景方面，感知层硬件方面布局明显更广泛。

2.2. 角逐自动驾驶域控制器

作为自动驾驶算力支撑，域控制器是 Tier1 争相角逐之地。电子电气架构是汽车智能化的骨架，三电系统的引入叠加 OTA 升级的需求驱使架构由分布式向集中式演化。这种演化核心便是将算力集中部署，自动驾驶域控制器作为自动驾驶域的核心算力支撑应运而生。智能驾驶是汽车智能化的杀手级应用，其算力支撑的域控制器作为切入口成为众多厂家竞相争夺的对象。

整车厂、科技企业、本土 Tier1、海外 Tier1 多方角逐，本土 Tier1 具备较强竞争力。

整车厂入局在于追求更高的自研比例，中短期来看还是得借助行业经验丰富的传统 Tier1， 长期来看，绝大多数主机厂来说绕开 Tier1 是不经济的。科技企业会影响车企品牌独立和强化，且不利于车厂积累核心技术优势。

随着 Tier1 职能从全栈整合走向定制开发，海外 Tier1 优势减弱。本土 Tier1 在 OTA 趋势和疫情之下扩大了本地服务的灵活性优势。

3. 座舱域驾驶信息系统面临两个维度高端化机遇

3.1. 驾驶信息产品渗透率有待提高

汽车座舱高端化趋势明显。高端化主观上体现为用户对智能座舱配置意向偏向正面，IHS MARKIT 调查显示，78.7%用户认为智能座舱是必购配置或者会极大提升购买兴趣；客观上体现为单车屏幕配备数量上升，从 2013 年 0.8 片/车上升至 2019 年 1.8 片/车，此外客观上还体现为屏幕平均尺寸的上升，从特斯拉的 Model S 开始，兴起车内中控屏幕变大的热潮。

高端化快速提升座舱智能，驾驶信息渗透率偏低有望迎来成长。

在座舱域驾驶信息显示产品方面，液晶仪表对机械仪表的替代是高端化的第一重表现。

据 IHS Markit 数据，在高端化驱动之下，国内市场智能座舱产品整体渗透率预计将从 2019 年的 35.30%上升至 2025 年的 75.90%。

液晶仪表盘 2020 年渗透率仅为 30%，和传统智能硬件前座中控屏 80% 渗透率对比相对偏低，而且液晶仪表盘 12-18,18-25 中高端价位的车型渗透率明显高于 5- 8,8-12 万中低端价位。

这种总量和结构的不均有望随着座舱智能加速，以及仪表盘规模经济带来成本下降向低端车型渗透而有所改观。

3.2. “四屏互动”“双联屏”新品，高端化有望驱动量价提升

公司驾驶信息产品包含单品 R2 平台和集成产品 3.0 平台，拥有较多合作伙伴和客户。公司驾驶信息产品的单品虚拟汽车仪表 R2 平台，和中科创达是合作伙伴，其客户池包含一汽、丰田等众多厂商。集成产品车载显示系统领域智能驾驶舱 3.0 平台实现多屏互动，包括集成控制面板，合作伙伴包括黑莓 QNX，客户及适用车型包括长安 CS75 plus、理想 ONE、天际 ME7 车型。

大屏、多屏化趋势之下，公司推出四屏互动、双联屏新品。

大屏、多屏化是高端化的第二重表现，在大屏化和多屏化的趋势之下，公司推出四屏互动产品，该产品采用了“四屏双系统”，四块屏幕分别为“中控屏+副驾娱乐屏+数字仪表屏+功能控制屏”，双系统分别指娱乐功能使用的安卓车规级操作系统和驾驶辅助和控制采用的 Linux 系统，公司四屏互动产品搭载高通骁龙 820 在理想 ONE 上配套量产。此外，公司所产双联屏产品在长安 CS75PLUS 车型上适配，也受到关注。

3.3. 驾驶信息产品市占率优势：中控第一，液晶仪表第五

驾驶信息产品有望借助中控多媒体和全尺寸液晶仪表优势拓展市场。中控多媒体、驾驶信息和空调系统是智能座舱传统三大核心部件，2020年上半年中控多媒体主体系统份额和全尺寸液晶仪表两个领域德赛西威分别拿到了市场份额第一（11.40%）和第五（4.46%），在大屏集成化的趋势下，公司有望借助中控多媒体产品和全尺寸液晶仪表产品的市场影响力开拓多类别的驾驶信息产品市场。（报告来源：远瞻智库）

4. 自动驾驶域控制器与 ADAS 产品族有望迎来放量

4.1. 智驾域控产品族：IPU01、IPU02、IPU03、IPU04

与英伟达合作，公司推出 IPU01、IPU02、IPU03、IPU04 四款自动驾驶域控制器。

（1）英伟达自动驾驶芯片厂商分为三个类别，第一类能够提供高算力的开放性平台，第二类是传统汽车半导体巨头，第三类是拥有自研人工智能 ASIC 芯片的厂商，高通属于第一类且位于行业前列。

（2）域控制器公司自动驾驶域控制器已经推出四款：

IPU01适配自动驾驶 L1 级别，可满足低速环视、泊车相关功能和高速 ACC 需求；

IPU02适配自动驾驶 L2 级别，满足代客泊车、高速巡航等功能，出货给吉利、上汽、长城、广汽、通用及造车新势力等客户；

IPU03适配自动驾驶 L2+L3 级别，满足代客泊车、高速巡航等功能，2020年给小鹏 P7 批量供货了；

IPU04适配自动驾驶 L4 级别，满足环视四路，前视、后视以及侧向的视觉辅助、舱内视觉感知等功能，客户方面预计将与理想、小鹏、上汽等展开合作。

4.2. ADCU：公司量产能力国产第一，行业 CAGR91.6%

德赛西威自动驾驶域控制器量产能力领先，整体实力排名国产第一。根据高工智能汽车研究院发布的榜单，基于高工智能汽车研究院前装定点及量产项目数据库作为基础评价指标，通过企业规模、资本实力、研发能力、经营能力、行业影响力、成长潜力等六个一级指标综合评价，德赛西威在自动驾驶域控制器国产供应商中总排名第一，并且量产规模单向排名第一。

自动驾驶域控制器 19-25 年 CAGR 将达到 91.6%。自动驾驶域控制器会随着自动驾驶等级以及渗透率的提升市场规模不断扩张。据 ICVTank 数据，2019年全球 ADAS 域控制器市场规模仅为 0.4 亿美元，2025年市场总规模将约为 19.8 亿美元，CAGR 达 91.6%。

4.3. 传感器&算法侧产品线丰富，代表性产品市占率领先

公司还提供传感器和算法侧 ADAS 产品。

（1）传感器

产品包括摄像头、毫米波雷达、超声波雷达、V2X、地图；成果上来看，传感器侧的 77GHz 角雷达已经量产、前雷达落地国内主流车厂，摄像头累计出货近千万颗，T-BOX 规模化量产，C-V2X 在合资车型量产，5G-V2X 与多家车厂合作开发。

（2）算法测

DMS、360 环视、泊车辅助、部分高速自动驾驶算法，并将 AVP 等低速算法作为主要布局方向。 代客泊车产品即将在多家主流车厂客户新车型上配套量产，融合高低速自动辅助驾驶获得试点，全自动泊车系统被广东省电子信息行业协会认定为国内领先技术。

全景环视（AVM）市占率第二，全自动辅助泊车（APA）市占率第四。

全景环视（AVM）是一种向用户展示行车环境的安全预警功能，据高工智能汽车数据显示，2020Q1 AVM 前装标配渗透率为 15.71%，2020Q1 中国市场公司占比达 11%，位居第二。

另据高工智能汽车数据显示，2020Q1 前装市场新车搭载 APA 上险量为 32.42 万辆，前装标配搭载率为 10.53%。2020Q1 国内自主和合资品牌车型市场份额中，博世、法雷奥、TTE 占比超 90%，公司为自主龙头占比达 2%，目前位居第四。

自动驾驶乘用车数量与单车 ADAS 系统价值量双升将带来广阔机遇。

预计 2025 与 2030 年 L2/L3 新车占比将分别达到 50%与 70%，2030 年 L4 占比将达到 20%，这表明 L2+ 等级自动驾驶新车将从 21 年的 510 万辆，上升到 25 年的 1330 万辆，以及 2030 年的 2776 万辆。

另外，随着自动驾驶等级提升将给单车带来更多的传感器和 ADAS 应用，这意味着更高的单车价值量，例如 L2 级车辆配备有 2-10 个传感器，50+ADAS 应用，单车价值 500-800 美元，而到了 L3 级则有 15+传感器，55+ADAS 应用，单车价值上升到了 1500- 2000 美元，到了 L4L5 单车价值则上升到了 4000-10000 美元。

5. 盈利预测

5.1. 业务拆分及盈利预测

公司产品包括智能座舱、智能驾驶和智能网联三大类别。其中，座舱类的驾驶信息显示产品，与智能驾驶类产品是当前业务增长主力。

（1）智能座舱类

驾驶信息显示系统：

①根据以下推断，预计该业务 2022、2023、2024 三年收入增速将维持目前的高增长，可达 60%、55%、42%。

行业层面，智能座舱景气度高涨，根据第三方机构国汽智联数据，渗透率预计从 2019 年 35.30%上升至 2025 年的 75.90%，且结构上驾驶信息类产品液晶仪表盘 2020 年渗透率仅为 30%，低于同类产品 80%的渗透率，成长空间相较更为广阔。

公司层面，2020 年上半年中控多媒体主体系统份额和全尺寸液晶仪表两个领域德赛西威分 别拿到了市场份额第一（11.40%）和第五（4.46%），而且 21 年系统显示模组及系统业务 营收规模维持超 100%增速，新订单规模再创新高（智能座舱类订单年化销售额为 80 亿），突破了东风日产、小鹏等白点客户，液晶仪表业务也在继续攀升，获得了比亚迪、吉利汽车等公司的定点（显示模组与液晶仪表业务占智能座舱业务营收接近 30%）；另外在大屏化、多屏化趋势之下，公司创新性的理想 ONE“四屏互动”产品以及双联屏产品推广有望迎来放量机遇。

②毛利率：预计随着新产品规模扩大，规模化效应将逐步显现，该产品毛利率将有提升，未来三年毛利率预计为 24.03%、24.53%、25.03%。

车载娱乐系统：公司前座中控屏渗透率 2020 年已达 80%，且 2021 年国内市场市占率达到 20%左右（公司发布公开信息），无论是规模增长还是市占率提升都已接近瓶颈。

但该业务仍存在一些亮点，2021 年公司多屏融合的座舱产品业务量快速提升，第三代座舱产品获得了长城汽车、广汽埃安等多家主流自主品牌定点，另外与高通达成战略合作，共同打造第四代系统。

预计未来三年将延续稳定增长趋势，2022/2023/2024 年增长率分别为 12%、8%、8%；预计该业务毛利率由于规模效应将略有上升，2022/2023/2024 年 25.88%、26.38%、26.88%。

车身信息与控制系统：该部分业务包含空调控制器，座舱域控制器等产品，空调控制器等 2020 年体量约为3 个亿左右，处于略微负增长的状态，座舱域控制器第三代目前已规模化量产，考虑到老客户渗透以及新客户开拓情况，预计将保持较高增速。

综上所述，预计未来三年营收将保 持增长，2022/2023/2024 年增长率分别为 56.26%，25%，25%。第三代座舱域控制器量产 带来毛利率提升，但考虑到该业务内有空调控制器等多种产品毛利率略低，因此保守预计 该业务毛利率保持稳定，2022/2023/2024 年 20%、20%、20%。

（2）智能驾驶类 ADAS 自动驾驶：

①根据以下判断，该业务 2022、2023、2024 三年收入增速将维持目前的高增长，可 达 55%、45%、45%。

行业层面，自动驾驶不断落地，2021 年 L2/L3 渗透率 22%，2024 年 L2/L3 渗透率预计将达到 43%，L1 向 L2、L3 等级的提升，单车价值量也将会从 100-500 美元，提升至 500-800，1500-2000 美元。

公司层面，传感器方面摄像头产品年度累计出货超过 1000 万颗，智能驾驶摄像头也获得多个车厂定点；公司环视及泊车系统产品已批量供货给国内众多主流车企，销售规模快速上涨，年销量超过百万套；2021 年公司智能驾驶业务增长同比近 100%，获得年化销售额超过 40 亿元的新项目订单（包含下文所述自动驾驶域控制器 03/04）。

②毛利率：预计自动驾驶应用扩大将降低成熟品类的成本，同时公司不断推出新品 完善体系，该业务毛利率将有提升，未来三年毛利率预计为 19.29%、19.79%、20.29%。

自动驾驶域控制器 03/04：

①根据以下判断，IPU03、IPU04 业务 2022、2023、2024 三年收入增速将维持目前的高增长，可达 100%、100%、55%。

下游客户，高算力的自动驾驶域控制器已经率先在小 鹏 P7 上面量产出货，预计后续理想也将会和公司合作；2020 年小鹏 P7 销量 1.5 万台，21 年 6.06 万台，根据公司营收和小鹏 P7 销量估计，IPU03 在小鹏 P7 中占有率 2020 年约为 1/3，2021 年约为 1/2，2022 年小鹏 P7、P5 和理想预计将给公司 IPU03、04 带来增量，假 设在小鹏 P7 上公司自动驾驶域控制器产品占有率为 1/2，在小鹏 P5 和理想上公司产品占 有率为 1/3。

价格方面，假设 IPU03 的价格保持在 1 万左右，IPU04 价格更高。预计公司 2022-2024 年 IPU03/04 适配车数量将约为 4/8/13 万台左右。上游芯片商，自动驾驶域控制器与英伟达合作，有望受益于英伟达高算力和完备软件生态。

②毛利率：随着毛利率相对较高的 IPU04 出货量增多，以及 IPU03、IPU04 出货量增 大带来的规模效应，毛利率将保持上升趋势，未来三年毛利率预计为 28.21%、28.71%、 29.21%。

（3）网联服务及其他

主要包含智能网联类产品，2021 年推出新一代智能座舱交互操作系统蓝鲸 4.0，预计 2022/2023/2024 年增长率分别为 10%，10%，10%。预计该业务毛利率保持稳定，2022/2023/2024 年 45%、45%、45%。

（4）其他假设

①根据历史经验数据及公司业务变化情况，综合予以推测，假定 2021 年车载娱乐系统占营收比重 50%；2021 年驾驶信息显示占营收比重 25%。

②根据小鹏汽车销售数据及公司公告推测，小鹏汽车销售 2020 年 IPU03 交付小鹏 P7 数量 5000 个左右，单价 1 万元；2021 年交付 3.1 万个，单价 1 万元。

③年报中披露 2020 年、2021 年 ADAS 自动驾驶业务增速 100%左右，分别假定为105.10%、98.96%。

④根据 2020 年、2021 年智能驾驶、智能座舱毛利率数据，2019 年、2020 年车载娱乐系统与驾驶信息显示系统毛利率数据，以及 2017 年车载空调毛利率数据，推算各业务相应的毛利率。

综合考虑全球供应链、疫情以及汽车智能化新产业进展，并结合公司业务发展节奏，对销售费用率、管理费用率和研发费用率作如下预测：

销售费用率预计2022-2024年分别为2.42%，2.45%，2.60%。

管理费用率预计2022-2024年分别为2.75%，2.80%，2.80%。

研发费用率预计2022-2024年分别为10%，10.21%，10.21%。

5.2. 估值分析

预计公司2022-2024年实现营业收入129.13/171.30/222.42亿元，同比增长34.94%/32.66%/29.84%，实现归母净利润12.13/16.36/21.28亿元，同比增长45.68%/34.85%/30.05%，对应 EPS为2.19/2.95/3.83元。

2022年 4 月 25 日股价对应 PE 为47.90/35.52/27.31倍。

6. 风险提示

（1）产品进展和客户拓展不及预期：公司主要产品车载信息娱乐系统、驾驶信息显示系统、自动驾驶系统等均以汽车为载体，因此公司主要客户为汽车整车制造商。一方面，汽车制造企业一般需要经过严格的程序选择供应商，另一方面，公司作为供应商产品需要根据整车厂需求不断进行迭代。产品更新不及时以及在客户中的推广不及预期都会对公司业务造成一定不利影响。

（2）疫情影响超出预期：从上游看，疫情将阻断上游芯片、动力电池原材料供给，推高企业产品制造成本；从自身看，疫情发生导致企业生产受到限制；从下游看，疫情将明显影响消费，降低整车销量，从而影响公司产品销售。综上，疫情超出预期将会对公司带来一定不利影响。

（3）全球缺芯超出预期：作为公司产品的重要原材料，芯片整体以及结构性的不足一方面将会阻碍公司产品销售和产品迭代，另一当面会提升公司成本降低毛利率。

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