1. 产品布局四大系列，纯水冷却单元业务快速成长

1.1. 产品布局不断拓展，深耕工业制冷解决方案

三河同飞制冷股份有限公司于 2001 年在河北省三河市设立，2021 年在深圳证券交易所创业 板挂牌上市。

自成立以来，公司一直致力于工业制冷设备的产品研发及业务发展，目前已主要形成了液体恒温设备、电气箱恒温装置纯水冷却单元和特种换热器四大类产品。公司已成为以数控装备（数控机床、激光设备等）及电力电子装置制冷为核心业务领域的工业制冷解决方案服务商。

公司通过了“质量、环境、职业健康安全”ISO 三体系认证，全面实行“5S”现场管理，年生产工业制冷设备 8 万台，为西门子、埃马克、百超、特变电工等国内外知名企业长期配套。

公司积极实施“走出去”战略，2017年在德国工业重镇斯图加特成立了全资子公司阿特孚制冷有限责任公司，积极拓展海外业务。此外公司投资建设“精密智能温度控制设备项目”与“智能流体控制设备项目”，并不断拓展储能温控、半导体热管理等应用领域。

股权结构稳定。

截至 2021 年三季报，公司创始人、董事长张国山先生持股 33.17%，为公司实际控制人。张浩雷先生为张国山先生之子，直接持股 29.86%，并通过三河众和盈企业管理中心间接持股 0.17%。众和盈为公司的员工持股平台。此外交银施罗德基金参股 0.25%。公司股权结构较为稳定。

产品布局四大系列。

公司主导产品分为液体恒温设备、电气箱恒温装置、纯水冷却单元、特种换热器 4 个系列，主要包含：MCO 油冷却机、MCW 水冷却机、MCWL/TFLW 激光器专用水冷却机、MCS 切削液冷却机、MCA 电气箱温湿度调节机、MEA 电气箱热交换器、MWA 空气/水热交换器、MEO 液压油热交换器、工业洗涤换热器和水冷柜等产品。涉及机床、电子、军工、航空航天、汽车、船舶、轨道交通、通讯、电力、新能源、工业洗涤等各行各业，产品销往德国、瑞士、捷克、日本等国家和中国台湾地区。

1.2. 业绩快速成长，2020 年纯水冷却单元业务收入同比增长 155.86%

受益于国内激光设备市场与国家电力行业尤其是新能源领域的良好发展，公司营业收入与归 母净利润快速增长。

营业收入从 2017 年的 3.34 亿元提升至 2020 年的 6.12 亿元，CAGR 达 22.4%。归母净利润从 2017 年的 0.54 亿元增长至 2020 年的 1.25 亿元，CAGR 达32.3%。

2019 年由于公司主营业务毛利率略降、销售费用增长较多、信用减值损失/资产减值损失有 所增加，公司归母净利润同比微降。

2021 年以来公司业绩继续增长，2021 年前三季度公司营业收入同比提升 42.7%至 5.96 亿元，归母净利润同比增长 9.0%至 0.94 亿元。

分产品看，公司主营产品为液体恒温设备，并以电气箱恒温装置、纯水冷却单元、特种换热 器作为补充。2020 年液体恒温设备、电气箱恒温装置、纯水冷却单元、特种换热器营业收 入分别为 3.43、0.88、1.58、0.15 亿元。

其中公司纯水冷却单元产品受益于电力政策的推动、下游电力电子装置行业的发展以及公司对该市场开拓加大了投入资源，销售收入实现快速增长。

2019 年及 2020 年纯水冷却单元业务收入同比增长率分别为 58.24%和 155.86%，占比分别达到 14.79%和 25.88%。纯水冷却单元收入的快速增长，给公司带来新的盈利增长点。

公司毛利率与净利率较为稳定，保持在较高水平。

由于 2018 年下半年至 2019 年末国际贸易摩擦加剧、国内汽车需求增速整体放缓甚至下滑等因素对数控装备市场需求造成影响，以及公司拓展市场面临的竞争加剧，公司不同类别产品价格出现不同程度的下降，2019 年公司毛利率与净利率有所下降。

2020 年公司毛利率为 38.0%，净利率为 20.4%。2021 年由于原材料价格上涨，公司毛利率与净利率有所下降。公司费用率整体较为稳定，2017-2020 年管理费用率与财务费用率较为稳定。（报告来源：远瞻智库）

2020 年公司销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 5.11%/8.73%/-0.07%。2021 年由于公司上市，管理费用率有所提升。

公司现金流情况良好。

2020 年公司经营活动产生的现金流净额/投资活动产生的现金流量净额/筹资活动产生的现金流量净额分别为 1.07/-1.12/-0.01 亿元。2021 年由于公司上市，公司投资活动产生的现金流量净额为-9.36 亿元，筹资活动产生的现金流量净额为 9.60 亿元。

2. 数控机床与激光设备市场稳步发展，电力电子装置与储能市场迎扩张机遇

2.1. 预计到 2026 年我国数控机床市场规模将突破 5000 亿元

机床是指制造机器的机器，是工业制造的基础工具，也是装备制造业的核心设备。数控机床 是数字控制机床(Computer numerical control)的简称，是一种装有程序控制系统的自动化机 床。

数控机床产品按工艺用途，主要可以分为数控金属切削机床、数控金属成形机床和数控特种 加工机床三类。三种细分产品中，数控金属切削机床的占比最大，比重为 53.8%，其次为数 控金属成形机床，占比为 28.5%，数控特种加工机床的占比为 16.8%。

数控机床下游应用广泛，可以应用于国防军工、石油化工、船舶等领域，还可以应用于新能 源、纺织、电子、汽车等行业的自动化设备。根据中商情报网，其中汽车行业占比最大约为 40%，航空航天位居第二，占比约 17%。

根据同飞股份招股说明书，我国自 2009 年成为世界机床行业最大的生产国和消费国，近年 来，受国家经济的持续发展和固定资产投资的拉动，尤其是汽车、消费电子、工程机械、航 空航天等行业的发展，我国一直为世界最大的机床需求市场。

2016-2020 年我国数控机床产业规模波动较大。根据前瞻产业研究院数据，2019 年我国数控机床产业规模为 3270 亿元，同比降低 2.3%，主要系数控机床行业整体需求结构调整及升级，下游领域不景气所致。

2020 年我国数控机床行业整体运行呈现出大幅低开、持续恢复、以增长收尾的特点。2020 年我国数控机床市场规模为 3473 亿元，同比增长 6.21%。

预计到 2026 年我国数控机床市场规模将突破 5000 亿元。

根据“十四五”规划，我国将继续推动制造业优化升级，培育先进制造业集群，推动高端数控机床等产业创新发展当前我国正处于由制造大国向制造强国转型的重要阶段，在新一轮的产业升级中，高端制造业会逐步取代简单制造业，制造业也将从劳动密集型产业逐渐转变为技术密集型产业。

随着中国制造业加速转型，精密模具、新能源、航空航天、轨道交通、3D 打印、生物医药等新兴产业迅速崛起，其生产制造过程高度依赖数控机床等智能制造装备，这将成为数控机床行业新的增长点。

根据 Prismark 数据，预计到 2026 年中国数控机床市场规模将达到 5148 亿元。

随着新能源等新兴产业的发展，下游行业对数控机床的切削精度要求越来越高，而数控机床 运行过程中各部件产生的热形变越发受到机床生产企业的重视。用于冷却机床主轴、切削液 的水冷机、油冷机等工业制冷设备作为数控机床的配套设备，在数控机床生产中扮演着愈发 重要的角色。数控机床制冷设备市场空间将随数控机床市场空间的扩大不断提升。

2.2. 预计 2021 年我国激光设备市场规模将达 988 亿元

激光加工技术作为现代制造业的先进技术之一，具有传统加工方式所不具有的高精密、高效 率、低能耗、低成本等优点，在加工材料的材质、形状、尺寸和加工环境等方面有较大的自 由度，能较好地解决不同材料的加工、成型和精炼等技术问题。激光加工系统与计算机数控 技术相结合可构成高效自动化加工设备。

根据激光的发生原理，激光设备工作过程中会产生大量的热能，对功率低于 200W 的激光设备需采用风冷结构进行散热，功率大于 200W 时需采用循环水制冷，以保证激光设备在工业环境条件下可靠稳定运行。

我国激光设备产业链上游为原材料及组件，主要包括光学元器件、光学材料、电子材料、数 控系统、气体激光机、固体激光机等；中游为激光设备，主要包括激光切割机、激光焊接机、激光打标机、激光显示机等；下游为应用领域，主要包括机械、汽车、电子、航空、通信、轨交、印刷等。

激光设备下游应用领域主要有汽车、石油、造船、航空航天、电子信息、轨道交通、通信、 医疗等。根据观研天下数据，2020 年工业领域为我国激光设备的首要应用领域，占比为 58.73%；其次为信息领域，占比为 21.59%。

近年来，受益于国家政策以及应用市场的不断增大，我国激光产业逐渐进入高速发展时期。 根据中商产业研究院数据，中国激光加工设备销售收入约为全球的一半，2015-2020 年中国 激光加工设备销售收入持续增长，从 2015 年的 345 亿元增长至 2020 年的 866 亿元，CAGR 达 20.2%。中商产业研究院预计 2021 年我国激光设备市场规模将达 988 亿元。

传统激光加工设备主要应用在激光打标、激光焊接和切割等领域，随着电子信息行业的飞速 发展，激光加工设备在印刷电路和消费类电子产品如手机、平板电脑等微加工领域得到广泛 应用。

除此以外，激光加工设备还逐步延伸至通信、显示、医疗、整形美容、增材制造（3D 打印）、数据传感器等新兴领域，激光技术也不断向高功率、高亮度、窄脉宽方向发展。更高的功率和更高的亮度可以提高加工速度，优化加工质量；更窄的脉宽可以提升加工的精细程度，使加工表面更加平滑。

精密激光加工设备因其对加工速度及精度的高要求，使得工业制冷设备成为其不可或缺的配套产品，成为拉动工业制冷设备销量增长的重要动力。

2.3. 特高压建设与新能源发电带动电力电子装置冷却设备市场发展

电力电子装置指由各类电力电子电路组成的装置，用于大功率电能的变换和控制，包括：电 力行业的 STATCOM）、SVG、SVC、变流器、晶闸管换流阀等以及电气传动领域中的电机 调速装置（如高压变频器）等。

由于电力行业的发电和输变电设备以及大功率电机的高压变频器等涉及到电压电流的变化，会产生大量的热能，热能无法及时冷却将会造成电力电子器件击穿短路、老化、故障甚至火灾等危险，因此电力电子装置散热是工业制冷设备应用的重要领域之一。

由于电力电子装置涉及的特殊工作场合，纯水冷却单元是主要的制冷设备类型。特高压建设为电力电子装置冷却设备市场发展提供增量。

根据国家电网数据，2016-2020 年国家电网特高压跨区跨省输送电量逐渐增长，2020 年国家电网特高压跨区跨省输送电量达 20,764.13 亿千瓦时，预计2021年国家电网特高压跨区跨省输送电量达24,415.41 亿千瓦时。

根据中国能源报，“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24 交 14 直”，涉及线路 3 万余公里，变电换流容量 3.4 亿千伏安，总投资 3800 亿元。2022 年国家电网计划开工“10 交 3 直”共 13 条特高压线路，特高压电网将迎来新一轮的建设高峰期。

根据赛迪数据显示，2020 年我国特高压产业及其产业链上下游相关配套环节所带动的总投 资规模超 3000 亿元，其中特高压产业投资规模近 1000 亿元，带动社会投资超 2000 亿元。 到 2022 年，中国特高压产业及其产业链上下游相关配套环节所带动的总投资规模将达到 4140 亿元；到 2025 年，特高压产业与其带动产业整体投资规模将达 5870 亿元。

换流阀是特高压直流输电中实现交直流电能互相转换的换流器的基本设备单元，其安全运行 在整个直流输电工程中起着核心作用。

配备安全可靠的纯水冷却设备，对冷却介质温度、流量、水质等指标精确调控，是特高压直流输电回路稳定运行的基础。柔性交流输配电晶闸管换流阀水冷设备的功能是带走晶闸管和 IGBT 大功率器件(如 SVC、 SVG、TCSC 等) 的功耗带来的热量，可大大提高系统的稳定性和可靠性。特高压建设高峰期的到来将伴随着纯水冷却设备需求的提升。

新能源发电量的大幅提升促进电力电子装置冷却设备需求增加。根据国际可再生能源署 (IRENA)的报告《可再生能源装机量数据 2021》，2020 年全球光伏新增装机达 130GW。预计 2021-2025 年全球每年新增光伏装机约达 210-260GW。

根据 CPIA 数据，2020 年中国新增光伏装机 48.2GW，同比增长 60.1%。2021 年在全产业链涨价、补贴取消的背景下，我国新增光伏装机仍实现了 10.4%的同比增长，达到 53GW。根据 CPIA 数据，为实现 2030 年中国非石化能源占一次能源消费 25%的目标，到 2025 年我国新增光伏装机规模将达 100GW。

根据 GWEC 数据，2020 年全球风电新增装机容量为 93GW，较 2019 年增加 53%。其中中 国风电新增装机容量 71.7GW，占全球新增风电装机容量的 77%，高于 2017-2019 年三年 之和（61.42GW）。

根据国家能源局数据，2021 年我国风电新增并网装机规模 47.57GW，其中海上风电异军突起，全年新增装机 16.90GW，同比增长 452%。

根据 GWEC（全球风能委员会）预测，到 2025 年全球新增风电装机容量将增长至 160GW，到 2030 年全球新增风电装机将增长至 280GW。

《风能北京宣言》提出，“十四五”期间，须保证我国年均风电新增装机 50GW 以上。2025 年后，中国风电年均新增装机容量应不低于 60GW/年，到 2030 年风电累计装机容量至少达到 800GW，到 2060 年风电累计装机容量至少达到 3000GW。

随着新能源发电量的提升，新能源发电变流器和电机所使用的器件功率密度越来越高，新能 源变流器用纯水冷却设备需求不断提升。

2.4. 预计 2030 年全球储能温控市场空间将增至 319.92 亿元

发电侧配臵储能设备可以帮助企业实现电能削峰填谷，从而提高发电效率，还可以为电力系 统运行提供调频、调峰、调压、备用、黑启动等辅助服务，保证电网稳定运作。

2020 年全 国 20 多省市出台“强配”政策，要求新能源发电站须配比 5%-20%的储能设备，连续储能时间须达 2 小时及以上。

2021 年 7 月 15 日，《关于加快推动新型储能发展的指导意见》出台，明确到 2025 年新型储能装机规模达 3000 万千瓦以上，到 2030 年实现新型储能全面市场化发展。

根据CNESA数据，截至2020年末，中国电化学储能累计装机规模达3.3GW，同比增长91.2%。“碳达峰”、“碳中和”目标明确，可再生能源将持续发力，尤其是光伏、风电占比提高，推动储能应用需求增加。

国内储能相关配套政策措施逐渐完善，逐步明确规模目标、市场地位和政策支撑环境，储能行业发展呈高成长性、高确定性，前景可观。

2020 年初，我国多个风电配套储能项目陆续开标，据北极星储能网统计，1C 的电池储能成 本价格从 2021 年 1 月最高 2.549 元/Wh 到 5 月最低低至 1.643 元/Wh。光伏配储能领域来 看，2020 年 11 月开标的青海光伏竞价项目，储能投标价格均价约 1.134 元/Wh，较 7 月下 降约 28.6%。（报告来源：远瞻智库）

伴随储能成本下降，国内有望逐步迈向“光储平价”，驱动储能装机规模增长。

根据前瞻产业研究院数据，从目前我国储能电池均价及出货量测算，2017-2020 年，我国储 能电池产值规模逐年攀升，保守测算 2020 年产值同比增长约 60%达 186 亿元。

随着需求的增长，储能系统电池技术进一步优化，其能量密度，安全性和效率进一步提高，未来行业仍将保持快速增长态势。前瞻产业研究院预计到 2026 年，我国储能电池市场规模将突破千亿元。

储能电池对冷却系统的温度均匀性、环境适应性、可靠性、能效比和寿命有着较高的要求。

储能电池系统的稳定与高效运行与温控系统密切相关。

电池储能冷却系统分为空冷和液冷两种方式，空冷具备方案成熟、结构简单、易维护、成本低等优点，但同时由于空气的比热容低，导热系数低，风冷一般应用于功率较低场景；液冷方式电池单体温差更小，寿命更长；散热系统效率更高，冷却均匀性更好；可长时间大倍率充放电，系统适应性更好；散热系统占地面积更小，能耗更低，故障率更低，维护成本更低。

随着电池容量与系统功率密度的扩大，未来将有更多的储能设备采用液冷模式进行散热。

根据华经产业研究院数据，储能温控设备在储能市场中的价值量占比将由 2020 年的 3.00% 提升至 2025 年的 3.65%。

根据华经产业研究院数据，2020 年全球储能温控市场为 5.64 亿 元，预计 2021 年将同比增长 111%至 11.90 亿元，2025 年将达 84.64 亿元，2021-2025 年 CAGR 高达 71.9%。

到 2030 年，规模效应拉动电池成本下降，电芯成本下降速度较快，储能温控设备的价值量占比将增至 4%。华经产业研究院预计 2030 年全球储能温控市场空间将增至 319.92 亿元。

3. 拥有优质客户群体，研发能力强促进公司发展

3.1. 四大领域产品客户实力不凡，积极拓展储能与半导体业务

液体恒温设备客户质量优异。公司水（油）冷却机、切削液冷却机主要应用于数控机床等数 控装备领域，可以用于冷却主轴、电机、液压站、减速箱等部件。

主要客户包括德马吉森精机（DMG MORI）、德国埃马克集团（EMAG）、瑞士 GF 阿奇夏米尔集团、Doosan Machine Tools Co., Ltd.、北京精雕科技集团有限公司、宁波海天精工股份有限公司等国内外知名企业。是国内数控装备制冷领域具备业务规模和产品覆盖面的主要厂商之一。

从公司下游客户角度分析，在数控机床领域，德国埃马克集团是世界重要数控倒立式机床生产商，具有领先的市场地位；瑞士 GF 阿奇夏米尔集团是模具/工具制造及高精度零件生产领域中全球领先的机床、自动控制解决方案及服务供应商；北京精雕科技集团有限公司以及海天精工（601882）均系国内领先的高端数控机床生产商，公司下游客户质量优异。

激光水冷却机主要应用于激光设备领域，可以用于冷却激光器（包括光纤激光器、二氧化碳 激光器、灯泵浦激光器等）、切割头以及激光系统的光学部件等。

主要客户包含德国通快（Trumpf）、瑞士百超（Bystronic）、美国 IPG 光电、日本天田（Amada）、华工科技（000988.SZ）、锐科激光（300747.SZ）、创鑫激光等。

根据公司公告，其中德国通快系全球激光技术及系统的领导制造商之一；瑞士百超、日本天田系国际一流的激光设备制造企业；华工科技系国内知名的激光设备、光通信器件生产商，激光设备行业的龙头企业，在我国激光设备行业总营收排名第二（数据来源《2020 中国激光产业发展报告》）；锐科激光、创鑫激光系国产光纤激光器市场第一梯队企业（数据来源《2020 中国激光产业发展报告》）。

电气箱恒温装置口碑良好。

公司电气箱恒温装置主要应用于数控装备电气控制柜、激光器柜体、电力电子装置的电气控制箱制冷，凭借过硬的产品质量，已在上述细分行业优质客户群积累了良好口碑。

纯水冷却单元客户市占率居前列。纯水冷却单元是通过高纯水作为介质为电力电子设备提供 冷却功能的装置，主要应用于新能源发电变流器、柔性输变电设备、电气传动设备等领域， 服务于新能源发电、电力、石化、工程船、新能源汽车、盾构机、轨道交通等行业。

公司已与西门子、思源电气（002028.SZ）、特变电工（600089.SH）、新风光（688663.SH）等展开全面合作。

根据公司公告，在输变电行业，思源电气系目前该行业中能够覆盖电力系统中一次设备、二次设备、电力电子装置的产品制造和解决方案的少数几个厂家之一，主要客户包括国家电网、南方电网等；新风光在高压 SVG、高压变频器的市场占有率在国内排名靠前，根据新风光招股说明书，2019 年新风光高压 SVG 市场份额 8.22%。

特变电工拥有较为完整的输变电设备体系，在高压、超高压、特高压变压器领域市场占有率排名国内前列。随着新能源发电的快速崛起、输配电技术的推广以及电力电子技术的不断发展，公司纯水冷却单元产品的应用场景也将不断拓宽。

特种换热器产品应用于工业洗涤。

特种换热器是指具有高耐腐蚀、高可靠性、高强度、高换热系数等特征的换热部件。

公司特种换热器主要应用于工业洗涤领域，作为洗涤设备的冷凝器、蒸发器、加热器、冷却器来使用，主要客户简森工业洗涤技术（徐州）有限公司、济南绿洲清洗设备有限公司、江苏海狮机械股份有限公司、上海航星机械（集团）有限公司等。

主要终端用户为酒店、宾馆、医院等。随着公司业务拓展，特种换热器逐渐拓展至服装机械、半导体制造设备等其他工业领域，形成了优质的客户群体。

积极拓展储能与半导体液冷业务。

近年来，国家发改委与能源局连续出台多项政策促进储能发展，储能市场规模不断扩大。

随着储能行业快速发展，电池能量密度和单体容量不断提高，发热量也随之提升，对储能系统的温度管理提出了更高要求。导热效率更高、散热更均匀的储能液冷产品需求量大幅增加。

公司纯水冷却单元、液体恒温设备和电气箱恒温装置在能源行业的应用需求不断增加。目前公司已与阳光储能技术有限公司达成合作，储能业务正处于快速增长阶段。

当前半导体在激光医疗、光电、电气、新能源、充电桩、LED 等各行各业中应用越来越广泛，市场需求不断提升。半导体器件是能量增强型器件，散热在其性能和产品生存中起着重要作用。公司的半导体冷却设备可以实现半导体的高效散热。

2021 年公司拓展了客户北京北方华创微电子装备有限公司，当前半导体业务正持续扩张。

公司工业制冷设备的应用领域从原有的数控机床、激光行业、电力电子装置等产业逐步向储 能、半导体加工等领域拓展，并作为公司未来战略性发展领域。新业务的拓展预计将助力公 司业绩快速增长。

3.2. 研发实力优异，与客户协同研发增强客户粘性

公司自成立以来密切关注工业制冷领域的前沿技术，建立了符合公司战略的研究开发和技术 创新系统，形成了自主创新为主、合作创新为辅的创新机制。

公司参与部分下游客户的产品研发，协同设计技术方案，通过技术创新为客户创造价值，增加客户黏性，提高产品核心竞争力。通过多年的业务实践已形成了涵盖热工、控制、节能等领域的核心技术，核心技术对应的专利覆盖工业制冷设备的基础工作环节，并与下游核心运用领域紧密结合。

公司为国家级专精特新“小巨人”企业和“河北科技领军企业”，拥有“河北省工业制冷装备技术创新中心”、“廊坊市工业制冷（热泵）研发中心”和“廊坊市激光设备温控单元研发中心”。

2018 年公司技术中心被河北省发改委、科技厅等部门认定为“河北省企业技术中心”。

公司“数控装备减速箱高速主轴专用润滑冷却技术成果转化项目”和“激光用高精度制冷机科技成果转化项目”分别于 2017 年、2020 年通过了河北省重大科技成果转化项目验收。

2021 年公司与天津大学共建“工业热管理技术联合研究中心”，开展产学研合作。公司研发投入持续增长。

公司研发投入从 2017 年的 0.105 亿元增长至 2021 年 Q3 的 0.204 亿元。研发投入占营收的比例稳中有升，2021Q3 达 3.42%。

公司研发人员数量不断增加，截至 2021H1 公司拥有研发人员 112 人，占员工总数的 12.5%。截至 2021H1，公司共获得国家发明专利授权 5 项，实用新型专利授权 101 项。

4. 盈利预测与估值

4.1. 盈利预测

（1）数控机床制冷业务：

随着中国制造业加速转型，精密模具、新能源、航空航天、轨道交通、3D 打印、生物医药等新兴产业迅速崛起，将成为数控机床行业新的增长点。根据 Prismark 预计，到 2026 年中国数控机床市场规模将达到 5148 亿元。

数控机床制冷设备市场空间将随数控机床市场空间的扩大不断提升。公司数控机床制冷设备主要客户包括德马吉森精机（DMG MORI）、德国埃马克集团（EMAG）、瑞士 GF 阿奇夏米尔集团、Doosan Machine Tools Co., Ltd.、北京精雕科技集团有限公司、宁波海天精工股份有限公司等国内外知名企业，客户质量优异。我们预计公司此业务 21-23 年营收将维持平稳增长。

（2）激光设备制冷业务：

中商产业研究院预计 2021 年我国激光设备市场规模将同比增长 14%达 988 亿元。精密激光加工设备因其对加工速度及精度的高要求，使得工业制冷设备成为其不可或缺的配套产品，成为拉动工业制冷设备销量增长的重要动力。

公司激光设备制冷产品主要客户包含德国通快（Trumpf）、瑞士百超（Bystronic）、美国 IPG 光电、日本天田（Amada）、华工科技（000988.SZ）、锐科激光（300747.SZ）、创鑫激光等第一梯队厂家。我们预计公司此业务 21-23 年营收将维持平稳增长。

（3）电力电子纯水冷却单元业务：

根据中国能源报，“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24 交 14 直”，涉及线路 3 万余公里，变电换流容量 3.4 亿千伏安，总投资 3800 亿元，特高压电网将迎来新一轮的建设高峰期。同时，我国风电、光伏等新能源发电量大幅提升。

特高压建设与新能源发电带动电力电子装置冷却设备市场发展。公司已与西门子、思源电气（002028.SZ）、特变电工（600089.SH）、新风光（688663.SH）等展开全面合作。我们预计公司此业务 21-23 年营收将快速增长。

（4）储能电池液冷业务：

《关于加快推动新型储能发展的指导意见》明确指出，到 2025 年新型储能装机规模达 3000 万千瓦以上，到 2030 年实现新型储能全面市场化发展。前瞻产业研究院预计到 2026 年，我国储能电池市场规模将突破千亿元。公司纯水冷却单元、液体恒温设备和电气箱恒温装置在储能行业的应用需求不断增加。目前公司已与阳光储能技术有限公司达成合作，储能业务正处于快速增长阶段。

我们预计公司此业务 21-23 年营收将快速 增长。

我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 9.04 亿元(+47.7%)、13.95 亿元(54.2%)、20.93 亿元(+50.1%)；预计归母净利润分别为 1.80 亿元(+44.6%)、2.88 亿元(+59.9%)、4.43 亿元(+53.6%)，对应 EPS 分别为 3.47/5.55/8.52 元。

4.1. 相对估值

我们选取高澜股份、三花智控、英维克作为公司的可比公司。2022 年可比公司平均 PE 为 21.90 倍。基于谨慎假设我们给予公司 16 倍 PE，对应目标价 88.80 元。

4.2. 绝对估值

FCFF 估值的基本假设：1、长期增长率：假设永续增长率为 3.0%，永续增长前过渡期为 8 年，增长率为 10%。2、加权平均资本 WACC 为 9.81%。3、根据 FCFF 估值法得到公司每股价值为 84.45 元。

5. 风险提示

1、宏观经济及下游行业波动的风险。公司主要从事行业是国家的工业基础行业，也是国家 工业升级的核心领域。由于产品下游领域的“基础工业”特性，下游领域的需求与国家 经济增长、经济结构变化密切相关。宏观经济的波动可能对公司经营情况造成不利影响。

2、市场竞争加剧的风险。工业制冷行业覆盖的下游应用领域较广，在不同应用领域形成了 相应的优势竞争企业。未来公司若进一步拓展产品线宽度，在原有优势竞争领域外进一 步加大投入，可能会面临较大的市场竞争。此外，基于市场竞争环境，公司产品价格存 在下降压力，可能影响公司的盈利能力。

3、原材料价格波动的风险。公司直接原材料占营业成本的比例较高，生产经营所使用的主 要原材料包括压缩机、水泵、风机、制冷管路元件、控制器和钢材、铜材等金属材料， 上述主要原材料价格受国际市场大宗商品的影响较大，主要原材料供应链的稳定性以及 价格波动将影响公司的未来生产稳定性及盈利能力。

4、产品替代的风险。若未来公司同行业竞争对手在研发设计和生产制造工艺方面更具备竞 争优势，能够开发提供性价比更高的同类型产品，或工业制冷领域出现重大技术突破， 则公司可能丧失相关产品的产品竞争力，导致公司产品存在被同类产品或新型产品替代 或部分替代的风险，进而对公司经营业绩产生不利影响。

5、新业务发展不及预期的风险。当前公司工业制冷设备的应用领域从原有的数控机床、激 光行业、电力电子装置等产业逐步向储能、半导体加工等领域拓展，并作为公司未来战 略性发展领域。若新业务发展不及预期，可能影响公司盈利能力。

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