具有全球竞争力的锂电平台公司，注重研发和新技术储备

锂原电池起家，目前多业务齐头并进

亿纬锂能是具有全球竞争力的锂电平台公司，拥有消费和动力储能电池核心技术。公司成立于2001年，于2003年深度布局锂原电池；2009年首批创业板上市；2010年布局消费电池，并于2012年收购德赛聚能；2015年深度布局动力电池，先后完成小圆柱、方形、软包等各类型动力电池的产能建设，并切入国内外核心大客户供应链。

公司产品可以分为锂原电池、消费电池、动力储能电池三大类。

锂原电池主要包括锂亚电池、锂锰电池和电容器，应用于智能表计、智能安防、医疗器械、智能交通等多种领域。

消费电池包括小三元圆柱、3C电池和金豆电池，其中小三元圆柱用于电动两轮车和电动工具，金豆电池用于 TWS 耳机及充电盒，小3C电池用于电子雾化器、可穿戴设备等领域。

动力储能电池按材料体系分为三元和磷酸铁锂，按电池外形分为方形/软包/大圆柱电芯以及48V/12V电池系统。

公司股权结构稳定，注重技术研发

公司股权结构稳定，实控人产业积累深厚。公司的实际控制人为刘金成和骆锦红女士，二人为夫妻关系，各持有公司第一大股东西藏亿纬控股有限公司 50%的股份。此外，刘金成和骆锦红分别直接持有亿纬锂能2.4%和1.01%的股份。

公司创始人兼董事长刘金成博士从20世纪80年代开始研究电池，至今已有30多年的从业研究经验。先后获得过国家机械电子工业部科技进步奖三等奖、二等奖，武汉市科技进步奖二等奖，惠州市科技进步奖一等奖，广东省科学技术一等奖。

2001年起，任惠州亿纬电源科技有限公司总经理；2007 年起，任惠州亿纬锂能股份有限公司董事长兼总裁；2019年10月至今任亿纬锂能董事长。

公司研发费用高增长，积极做好新产品技术储备。

2021Q1-Q3公司研发费用9.2亿元，同比+87%，占营业收入的比例8.1%。截至21年中， 公司已申请 2760 项国家专利，其中授权专利 1425 项。

公司先后获得 4 项中国专利优秀奖，3 项广东省专利优秀奖，2 项广东省科学技术一等奖和 1 项中国轻工联合会科学技术发明一等奖。

业绩持续高增长，收入和盈利质量改善

业绩高速增长，费用率持续下降

营收高速增长，21Q4盈利受原材料涨价影响。近5年公司营收均维持25%以上的同比增长，20年增速下滑主要受疫情影响。20年归母净利润增速较慢的原因是，参股公司思摩尔非经常性计提影响投资收益，若不考虑该计提，则20年归母净利润21.91亿元，同比+44%。21Q1-Q3公司营收114.48亿，同比+114%；归母净利润22.16亿，同比+134%。

根据公司业绩预告，预计21年归母净利润27.26-30.56亿元，同比增长65%-85%；扣非净利润 24.41-26.70 亿元，同比增长 60%-75%。21Q4归母净利润5.10-8.40亿元，环比变动-29%~+17%。

毛利率受材料涨价影响略有下滑，净利率提升受益于费用率下降。

21Q1-Q3公司毛利率 23.7%，同比-6.0pct，主要受原材料涨价和新产能爬坡影响；公司净利率 21.1%，同比+3.0pct，主要受益于期间费用率的持续下降。21Q1-Q3 公司销售费用率 2.2%，同比-1.4pct；财务费用率 0.6%，同比-1.6pct；管理费用率（不含研发费用）2.4%，同比-0.9pct。

资产负债率维持较低水平，21Q1-Q3 营运能力小幅提升

公司资产负债率下降，短期偿债能力持续提升。2018-2020 年，公司资产负债率从 63.10%下降至 35.13%；2021Q1-Q3 资产负债率 46.8%，同比-6.6pct。2017-2020 年，公司流动比率从 1.03 提升至 1.58，速动 比率从 0.71 提升至 1.34，短期偿债能力持续提升。

21Q1-Q3 公司营运能力指标提升。

2018-2020 年，公司存货周转率和应收账款周转率持续提升，营运情况改善。21Q1-Q3 公司存货周转率 3.8 次，同比+0.7 次；应收账款周转率 2.9 次，同比+0.5 次。2014-2020 年， 公司固定资产周转率持续下降，主要由于公司加快产能扩张，在建工程转固影响周转率。21Q1-Q3 固定资产周转率和总资产周转率分别为 1.6 次和 0.4 次，同比小幅提升。

经营现金流高增长，收入和盈利质量改善

近几年公司收入和盈利质量整体改善。2018-2020 年，公司经营现金流净额快速提升，受益于动力电池规模化出货带来营收增长。同时，2018-2020 年公司收现比分别为 72.6%/78.0%/84.5%，始终保持在 70% 以上且持续提升。

2021Q1-Q3 公司收现比 76.3%，同比-10.4pct，主要由于公司给予客户一定信用期限，带来应收账款的增加。2018-2020 年，公司净利润现金比分别为 74.5%/73.5%/92.1%，盈利质量改善。

2021Q1-Q3 公司净利润现金比为 16.5%，同比大幅下降，主要原因是公司产能提升，前期用汇票支付货款，2021Q1-Q3 票据到期兑付，导致经营现金流量净额同比-59%。

动力储能：市场增量空间广阔，布局上游有望获成本优势

全球电动车需求高景气，动力电池装机增速会电车销量增速

国内电车销量高增长，非营运占比提升。2021年2月由于受经销商春节销量刺激政策的影响，年前销量已达到充分释放，年后新能源汽车销量有所下滑，3 月恢复增长，此后受益于新能源汽车的认知度逐步提升和高景气，全年累计销量达352.1万辆，同比+158%。

2019年初以来，国内非营运新能源车上险量占比从74%提升至87%左右，表明私人消费者对新能源汽车接受度不断提升，需求增长可持续性强。

全球电动车销量高增长，欧洲和美国是第二、三大市场。根据 Marklines 数据，2021年全球新能源汽车销量636万辆，同比+97%。

随着欧盟和欧洲主要国家公布碳排放规划和燃油车禁售时间表，各国政府补贴扶持政策不断落地，政策驱动助力新能源汽车销量增长。2021年欧洲新能源车销量近200万辆，同比+60%；其中，纯电动车 114 万辆，同比+65%；插混动力 84 万辆，同比+54%。

2021年11 月，美国众院投票通过1.75万亿美元《重建更好未来》法案，新能源车方面，将税收抵免优惠 7500 美元提升至 1.25 万美元，并去除此前政策中单一车企只能获得累计 20 万辆的额度限制，改为电 动车渗透率达到 50%之后对补贴进行退坡。

2021 年美国新能源汽车销 量 64 万辆，同比+98%；其中，纯电动 48 万辆，同比+83%；插混动力 16 万辆，同比+160%。

预计 2021-2025 年全球电动车销量 CAGR 在 30%左右，动力电池装机 CAGR 将超 40%。

假设 2022-2025 年国内新能源乘用车销量的同比增速分别为 45%/35%/23%/15%；考虑到美国和除欧洲外地区的新能源车渗透率远低于国内，未来增速可能更快，假设 2022-2025 年全球新能源乘用车销量的同比增速分别为 45%/40%/30%/20%；此外，国内和全球新能源客车和专用车销量每年维持稳定增长。我们预计 2022 年国内和全球新能源汽车销量分别为 507 万辆和 922 万辆，同比分别增长 44% 和 45%。（报告来源：远瞻智库）

预计到 2025 年，国内和全球新能源汽车销量分别为 957 万辆和 2015 万辆，2021-2025 年 CAGR 分别为 28%和 33%。

考虑到单车带电量持续提升，我们预计 2022 年国内和全球动力电池装机分别为 249GWh 和 492GWh，同比增长 62%和 58%。

预计到 2025 年，国内和全球动力电池装机分别为 642GWh 和 1341GWh，2021-2025 年 CAGR 分别为 43%和 44%。

亿纬市占率位居全球前十，产能迎来快速扩张期

动力电池市场集中度高，亿纬锂能装机量首次迈入全球前十。2021 年我国动力电池装机 154.5GWh，同比+143%。其中三元电池装机 74.3GWh，占比 48.1%，同比+91%；磷酸铁锂电池装机 79.8GWh，占比 51.7%，同比+227%。

2021 年排名前 3 家、前 5 家、前 10 家动力电 池企业装机合计分别为 114.6GWh、128.9GWh 和 142.5GWh，占总装机量的比例分别为 74.2%、83.4%和 92.3%，动力电池行业集中度高。其中，亿纬锂能 2021 年国内装机 2.92GWh，同比+147%，占总装机比例 1.9%，同比持平。

根据起点研究院数据，2021 年全球动力电池装机 311GWh，同比+115%。其中，排名 TOP 10 企业合计装机 286GWh，占比 92%。2021 年亿纬锂能全球动力电池装机 7.5GWh，同比+188%，占比 2.41%，位列全球第九名。

公司动力产品包括三元软包、三元方形、三元大圆柱、磷酸铁锂、以及 48V/12V 电池系统。

三元软包：给海外客户产品采用成本加成的定价模式，盈利能力比较稳定。截至 2021 年底，亿纬集能（公司控股 51%）的软包三元产能 10GWh，暂无扩产计划。此外，公司和SKI在江苏盐城有合资工厂（亿纬持股30%）。

方型三元：主要供应国内客户，在建产能10GWh，后续暂无扩产计划。

磷酸铁锂：应用于动力和储能，其中动力包括大巴车、商用车和乘用车。

大圆柱三元：由于具备标准化高、制造成本低、可靠性强和兼容各种体系等优势，大圆柱电池已经成为行业热点。2021 年 11 月，公司公告在荆门建 20GWh 大圆柱三元电池。此外，公司在匈牙利规划建设大圆柱 电池工厂，有望于 2025 年前建成投产。

48V/12V 电池系统：HEV 混动车型作为电动车进程中的过渡车型，未来也有较大市场空间。公司在惠州布局了 48V/12V 电池系统。

公司动力储能出货有望持续高增。

我们预计公司 2021 年动力储能出货约 13.7GWh，其中软包三元 8GWh、磷酸铁锂 5.5GWh，方型三元小批 量出货。2022 年公司动力储能出货有望超 30GWh，其中亿纬集能的 10GWh 软包三元满产，方型三元供国内客户的 2.5GWh 满产，磷酸铁锂出货超 20GWh。预计 2023 年公司动力储能总出货超 60GWh，持续翻倍增长。

需求高景气下材料成本上涨，布局上游产能助力公司获成本优势

2021年下游电动车销量持续超市场预期，叠加储能需求高增长，导致锂盐、正极、电解液价格大幅上涨，负极和隔膜价格也有小幅提升。

2022年初以来，受锂资源供应紧缺影响，锂盐和正极材料价格仍快速上涨；负极和隔膜价格基本平稳；由于六氟新产能逐渐爬坡完成，电解液价格有小幅下行。

我们测算了上游材料涨价对各类动力电池成本的影响。

磷酸铁锂电池：截至 22 年 3 月底，单 GWh 电池对应正极/负极/电解液/隔膜的成本分别为 3.58/0.47/1.30/0.17 亿元，较 21 年 1 月分别上涨 336%/10%/150%/0%，较 21 年底上涨 47%/10%/-9%/0%。

5 系三元电池：截至 22 年 3 月底，单 GWh 电池对应正极/负极/电解液/隔膜的成本分别为 6.87/0.41/1.13/0.21 亿元，较 21 年 1 月分别上涨 196%/10%/163%/19%，较 21 年底上涨 40%/10%/-6%/6%。

6 系三元电池：截至 22 年 3 月底，单 GWh 电池对应正极/负极/电解液/隔膜的成本分别为 6.87/0.41/1.13/0.21 亿元，较 21 年 1 月分别上涨 196%/10%/163%/19%，较 21 年底上涨 40%/10%/-6%/6%。

8 系三元电池：截至 22 年 3 月底，单 GWh 电池对应正极/负极/电解液/隔膜的成本分别为 6.33/0.41/1.13/0.18 亿元，较 21 年 1 月分别上涨 138%/10%/163%/19%，较 21 年底上涨 47%/10%/-6%/6%

21 年以来，公司加快上游布局，打造更强的供应链和成本管控能力。

截至 22 年 4 月 19 日，公司已参股布局的环节包括：镍钴锂资源、三元正极、铁锂正极、负极、隔膜、电解液。同时，公司跟上游合作方签署的协议中基本都提到，合资公司向亿纬及其子公司销售产品会具有一定的成本优势，未来几年公司有望通过降低成本持续提升盈利水平和市占率。（报告来源：远瞻智库）

消费电池：圆柱电池出货有望高增，扣式电池具备产能优势

圆柱电池需求稳步增长，公司产能快速扩张

电动工具市场、电动自行车市场的日益火爆，使得下游客户对高性能、高安全的圆柱三元电池的需求日趋攀升。同时，因受新型冠状病毒肺炎影响，日韩电池企业产能不足导致圆柱三元锂电池市场供货紧张，国内企业有望加快实现进口替代，提升全球市占率。

根据 Frost & Sullivan 数据，2021年全球电动工具市场规模达308亿美元，同比增长 5.8%。其中，无绳类/有绳类/零配件市场规模分别为 113/119/76 亿美元，同比增长9.7%/2.6%/5.6%。Frost & Sullivan 预计，到 2025 年全球电动工具市场规模将达 385亿美元，2021-2025年CAGR 为 5.7%。其中，无绳类/有绳类/零配件 CAGR 分别为 9.8%/1.8%/5.2%。预计 2021-2025 年，电动工具无绳化率从 37%提升至 43%。

预计未来五年全球电动工具用锂电池出货 CAGR 为 20%左右。

根据 EV Tank 统计，2021 年全球电动工具用锂电池出货约 25 亿颗，同比+24%。预计到 2025 年，全球出货量会达到 49 亿颗，2021-2025 年 CAGR 为 18%。

根据 GGII 统计，2021 年全球电动工具锂电池出货量为 22GWh；预测 2026 年出货规模 60GWh，2021-2026 年 CAGR 为 22%。

我国电动两轮车锂电化升级，提振三元圆柱电池需求增长。

2020 年起， 部分城市的新国标过渡期开始到期，锂电两轮车需求迎来快速成长期。2020 年国内锂电两轮车销量 1478 万辆，同比+104%，渗透率 33%，同比+13pct。

2021年锂电两轮车销量1548万辆，同比+5%，渗透率28%，同比-5pct，主要原因是：

1）共享电单车销量下滑；2）锂电材料成本上升，压制锂电车终端销售。

预计 2022 年以后锂电电动两轮车渗透率将逐渐上升。

根据起点研究院预测，到 2025 年，国内锂电两轮车销量达 4392 万辆，2021-2025 年 CAGR 为 30%。根据 GGII 数据，2021 年国内两轮车锂电出货 10GWh，同比+3%；预计到 2026 年出货量达 30GWh，2021-2025 年 CAGR 为 25%。

公司电动工具用电池市占率全球前三，2022 年产能有望翻倍。

亿纬锂能目前所有小三元圆柱电池均用于电动工具和电动两轮车领域，产品能量密度最高可达 285Wh/Kg，最大支持 50A 持续放电，脉冲放电电流100A，支持最高 8A 充电。

根据 EV Tank 统计，2020 年亿纬电动工具用电池出货全球市占率为 8%，排名第三。截至 2021 年底，公司三元圆柱产能 7.5 亿颗，预计 2022 年将提升至 15 亿颗。

进入国际头部客户供应链，技术水平居行业前列。

根据 Allied Market Research 统计，全球工业级电动工具市占率排名前五的企业分别为百得 （32.5%）、TTI（24.9%）、博世（14.2%）、喜利得（9.0%）、牧田（6.7%）。亿纬锂能于 2018 年进入 TTI 供应链，2019 年开始大规模出货。根据 EV Tank 统计，2020 年国内电动工具用高倍率电池出货中，2.0Ah 占比 74%，2.5Ah 占比 5%，1.5Ah 占比 21%，暂无 3.0Ah 出货。目前，公司已经实现 2.5Ah 和 2.0Ah 圆柱电池批量出货，技术水平居行业前列。

扣式电池拥有头部 TWS 耳机客户，产能规划位居行业前列

全球 TWS 销量仍维持较快增长。2016 年苹果发售无线耳机 AirPods，正式打开了 TWS 真无线蓝牙耳机的市场。根据 Counterpoint 统计， 2017-2020 年全球 TWS 耳机出货增速分别为 122%/130%/180%/81%，2021 年全球出货 3.1 亿台，同比+33%，仍维持较快增速。

TWS 品牌格局：目前市场主流依旧以苹果为主，但其他品牌以价格和其他优势也在不断扩大发展。根据 Counterpoint 统计，2021年全球 TWS 耳机销量市占率排名前五的企业分别为苹果（25.6%）、小米（9.0%）、三星（7.2%）、JBL（4.2%）、Skullcandy（4.0%）。

亿纬进入三星供应链，产能规模居行业前列。

目前 TWS 扣式电池的主要竞争者为瓦尔塔、亿纬锂能、鹏辉能源和紫建电子。此前，瓦尔塔存在严重的产能不足问题，主要产能用于供应苹果，导致三星订单大批向亿纬锂能转移。同时，亿纬锂能加快突破专利壁垒，进入紫米等国内客户供应链，并积极扩建产能，目前年产能达到约 1 亿只，仅低于瓦尔塔。

锂原电池：市占率和毛利率较高，需求稳定增长

锂原收入稳步增长，毛利率维持 40%左右

公司锂原电池主要产品包括：锂-亚硫酰氯电池、锂-二氧化锰电池、电池电容器（SPC）等，应用于各类智能表计、智能交通、智能安防、医疗器械、E-call、石油钻探、定位追踪、胎压监测系统（TPMS）、射频识别（RFID）、医疗器械等应用领域。

锂原收入维持稳步增长，毛利率在 40%左右。根据维科网锂电数据，公司锂原电池在国内市场竞争几乎没有对手，ETC 用锂原电池市占率达到七成以上，实力不断增强逐步成为世界锂原电池龙头。2019 年国内 ETC需求高增带动公司锂原电池收入高增 58%，2020 年 ETC 需求回归正常水平叠加疫情影响，锂原收入同比下滑 21%。2021H1 锂原电池收入 8.54 亿元，同比+32%。2017 年以来，锂原电池毛利率一直维持 40%左右的 水平。

智能电表招标维持较快增长，ETC 和 TMPS 需求增长稳定

国网智能电表招标维持较快增长。

智能电表一直是公司主要的下游市场，公司也是全球智能电表电池出货最多的企业。智能电表周期性显著，服役寿命一般为 8-10 年。具体来看，国网已于 2009-2015 年完成了智能电表的上一轮改造。智能电表替换周期已经到来，目前公司亚太地区智能电表电池业务增速较快，海外市场智能电表覆盖率有较大提升空间。2021 年国网智能电表招标量 6720 万只，同比+29%。

国内 ETC 存量渗透率在较高水平。

2019 年 6 月，发改委下发《加快推进高速公路电子不停车快捷收费应用服务实施方案》的通知，给予 ETC 车辆不低于 5%的通行费优惠。短期内行业催生出大量需求。2018-2019 年国内 ETC 用户数量从 0.7 亿人提高至 2.0 亿人，ETC 存量渗透率从 29%提升至 78%。截至 2021 年底，国内 ETC 用户数达 2.7 亿人，存量渗透率 88%，提升空间不大，未来主要受益于每年新增车辆的稳定增长。

胎压监测是锂原电池的重要应用领域之一。

2017 年中国《乘用车轮胎气 压监测系统的性能要求和试验方法》正式通过，规定自 2019 年 1 月 1 日起新申请 M1 类车型需要安装胎压监测；2020 年 1 月 1 日起，所有车将强制安装。强制性政策促使 2019-2020 年新增车辆的胎压监测渗透率 快速提升，截至 2021 年渗透率已达到 100%。2021 年中国 TPMS 市场规模约 33 亿元，同比+11%；预计 2022 年乘用车产量维持 2100 万辆 左右，TMPS 单车价值量约 160 元，对应 TPMS 市场规模 34 亿元左右。

盈利预测与估值

盈利预测

动力储能电池：

出货量：由于公司扩产速度和规模行业领先，拥有国内外优质大客户，我们预计 2021-2023 年公司动力储能电池出货量分别为 13.7/33.5/64.0GWh，此外，2023 年公司会开始供货 48V/12V 电池系统，预计 2023 年出货 300 万套。

价格：为缓解上游材料涨价影响，公司从 22 年一季度开始调涨电池价格，预计整体涨幅 10%-15%；23 年随着材料降价和电动车降本需求，预计电池价格下行；根据公司调研信息，一套 48V 或 12V 电池系统的价值量在 2000-3000 元，根据电池中国统计的万向 A123 中标数据，一套 48V 系统价格约 385 美元（约 2500 元人民币左右），预计未来几年会有小幅年降。

毛利率：2021 年受上游锂盐和材料涨价影响，公司磷酸铁锂电池毛利率有明显下滑，2022 年一季度仍将承压。2022 年二季度开始锂盐和材料价格有所缓解，公司对客户涨价也将逐步落地，叠加纵向一体化布局下成本管控力增强，毛利率有望触底回升。但是由于磷酸铁锂毛利率相比软包三元低，且磷酸铁锂放量更快，产品结构变化预计导致动力储能整体毛利率在 2022 年有所下滑。预计 2021-2023 年动力储能整体毛利率为 22%/19%/21%。

消费工业电池：

出货量：三元圆柱产能翻倍增长，且切入国际大客户供应链，预计 2021-2023 年出货量分别为 5.5/8/12 亿只。随着国内客户 放量，扣式电池销量稳定提升，预计 2021-2023 年出货分别为 3000/4000/5000 万颗。其他小 3C 电池预计维持年均 5%-10%的收入增长。

价格：由于消费电池成本传导较通畅，公司从去年下半年开始调涨消费电池价格，涨幅 15%左右，21 年价格相比 20 年有所提 升，22 年将全面实行涨价后的价格；公司追求稳定合理的毛利 率，23 年随着材料降价，预计消费电池价格下行；

毛利率：由于消费电池在下游产品成本占比较小，客户对价格变动不敏感，材料涨价能够较顺畅传导。此外，受益于圆柱电池规模扩大和扣式电池产能利用率提升，成本分摊有望下行。预计 2021-2023 年消费工业电池整体毛利率为 26%/27%/28%。

锂原电池：

收入：公司锂原电池业务成熟，且国内市占率维持 70%以上，受益于下游需求稳定增长。预计 2021-2023 年锂原电池收入增速分别为 31%/22%/12%。

价格：公司锂原电池受材料涨价影响小，且公司市占率高，不存在恶性竞争，价格基本稳定；

毛利率：公司锂原电池价格稳定，市场供需稳定，预计毛利率维持40%以上。

期间费用率：

销售费用率：随着公司大客户开拓落地并逐渐批量供货，后续新客户开拓压力减小，销售费用率预计小幅下降，预计2021-2023年分别为2.8%/2.6%/2.4%。

管理费用率：公司新建产线自动化程度提升，同时受益于国产设备的应用，投资和折旧成本下降，预计管理费用率小幅下降， 预计 2021-2023 年分别为 3.2%/3.0%/3.0%。

财务费用率：公司新建项目中股权募资占比较大，财务费用率有望基本稳定，预计 2021-2023 年为 0.7%/0.6%/0.6%。

研发费用率：公司研发费用稳步增长，但营收有望增速更快，预计研发费用率下降，2021-2023 年分别为 8.7%/8.5%/8.4%。

思摩尔贡献的投资收益：

由于国内电子烟政策细则存在不确定风险，国内电子烟销量短期受到抑制，预计 2022 年思摩尔净利润和 2021 年基本持平；2023 年开始随着国内市场恢复性增长和海外大客户市占率提 升，思摩尔净利润增速恢复较高水平。

预计 2021-2023 年思摩尔净利润分别为 52.87/52.92/61.59 亿元，贡献亿纬锂能的投资收益分别为 16.75/16.76/19.51 亿元。

盈利预测：预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 166.34、344.75、581.49 亿元，同比增速为 103.8%、107.3%、68.7%；归母净利润分别 为 29.20、39.15、63.69 亿元，同比增速为 76.8%、34.0%、62.7%。

考虑到公司 2022年磷酸铁锂电池放量较大，对公司收入有较明显贡献， 我们对磷酸铁锂电池出货量对归母净利润的影响进行敏感性测算。

测算结果显示，磷酸铁锂电池出货量每增加或者减少 1GWh，影响公司归母 净利润 0.07 亿元左右，变动幅度为 0.15%左右。

估值

近三年公司平均 PE 估值为 61 倍，平均 PB 估值为 11 倍。公司 21-22 年 PE 分别为 46/34 倍，低于历史平均水平，或因当前股价尚未完全反应未来 3 年公司业绩的快速增长。考虑到全球电动车需求高增长，公司产能快速扩张叠加纵向一体化布局下成本优势明显，我们认为公司估值 有向上提升空间。

我们选取了二级市场上与公司业务相似的公司作为估值比较的基础。考虑到：

（1）受益于新能源汽车快速发展，锂电池行业需求旺盛，预计 2021-2025 年全球电动车销量 CAGR 在 30%左右，动力电池装机 CAGR 将超 40%；

（2）由于公司扩产速度和规模行业领先，拥有全球巨头客户，预计 2021-2023 年动力储能电池出货量分别为 13.7/33.5/64.0GWh，实现高速增长；

（3）公司消费工业和锂原电池需求稳定增长，成本传导顺畅，盈利能力维持较高水平。我们参考锂电池可比公司 22 年平均 43 倍 PE 估值，公司估值处于行业较低水平。

风险提示

产能扩张及调试进度不及预期：目前公司在方形三元、大圆柱三元、48V/12V 电池系统方面供货经验较少，新建产能能否按时投放，及投放后是否会面临调试进度不及预期的状况都有待观察。

公司产品拓展不及预期：公司的磷酸铁锂电池产能扩张加速，若乘 用车客户开拓和需求增长不及预期，可能导致铁锂电池的出货量低于预期。同时公司开工率不足会导致成本提升，进而影响整体盈利水平。

上游资源项目投产不及预期：在动力电池持续降本的需求下，成本管控能力是未来核心竞争力，若公司上游合作产能投产不及预期，可能会对原材料供应和盈利提升造成影响。

行业规模测算偏差风险：报告中对新能源汽车等行业的规模测算基于一定的假设和前提，存在不达预期的风险。

思摩尔业绩不及预期：电子烟子公司思摩尔国际的投资收益在公司的利润构成中占据重要地位，但是电子烟受政策影响很大，若政策不及预期，销售受到限制，会影响亿纬锂能整体业绩。预计 2022 年思摩尔贡献投资收益 16.76 亿，占亿纬归母净利润比重为 39%。

公司业绩不达预期：若公司业绩增速不达预期，会导致相对估值下调，进而影响公司股价上涨空间。

研报使用的信息数据更新不及时的风险。

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