1. 公司概况

1.1.源于药企的敏感肌护肤国货龙头

敏感肌护理专家，打造中国皮肤健康生态。公司成立于 2010 年 5 月，专注于 应用云南特色植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性 肌肤，致力于“打造中国皮肤健康生态”。公司以“薇诺娜”品牌为核心，产品 涵盖护肤品、彩妆和医疗器械三大品类，2020 年，品牌薇诺娜荣登天猫双 11 美妆国货以及功效性护肤品 TOP1，2021 年天猫双 11 美容护肤类目中荣获 Top6，成为 2018-2021 年唯一连续 4 年入围该榜单前十的中国品牌。

公司的核心品牌“薇诺娜”原为滇虹药业在2008年孵化的多个项目之一，因尚 未实现盈利，滇虹药业在 2011 年筹备 A 股上市前剥离了“薇诺娜”项目，并 于 2012 年全部转让至贝泰妮有限公司。企业发展历程可分为三个阶段：

1）品牌孵化期（1997-2011 年）：滇虹药业于 1997 年成立，主营皮肤病药物、 药用去屑洗剂等产品；2008 年孵化“薇诺娜”项目，并在 2012 年前将其全部 转让至贝泰妮有限公司。

2）品牌推进期（2011-2015 年）：2010 年公司前身昆明贝泰妮成立，2011 年薇诺娜官方旗舰店正式登陆天猫商城，发力线上渠道。2015 年薇诺娜作为唯 一受邀的中国品牌亮相世界皮肤科大会，获得了国内外皮肤美容专家和市场的 认可。

3）高速发展期（2015-至今）：公司自 2015 年起进入快速发展阶段。凭借在 电商平台优异的表现，2018-2020 年薇诺娜连续三年获得天猫金妆奖。2019 年，薇诺娜超越雅漾、理肤泉、薇姿等知名外资化妆品牌，在国内皮肤学级护 肤品市场排名第 1。

公司实控人郭氏父子合计持股 26.1%。公司控股股东为诺娜科技，持有公司 46.08%股份；董事长郭振宇（GUO ZHENYU）及 KEVIN GUO 父子为公司 实际控制人，其中，郭振宇先生通过诺娜科技间接持有公司 16.45%的股份， KEVIN GUO 通过诺娜科技和哈祈生合计间接持有公司 9.65%的股份。截至 2021 年底，二人合计持股比例达 26.10%。

公司拥有良好的医药基因，核心高管均具专业背景。“薇诺娜”品牌发源自滇虹 药业，具有深厚的医药背景。滇虹药业主营“复方酮康唑发用洗剂”、“复方酮 康唑软膏”等皮肤病药物、药用去屑洗剂产品，在云南制药企业综合排名第二。 公司多名高管出自滇虹药业且具备医药专业背景，其中，董事长郭振宇曾任滇 虹药业集团董事长、中国非处方药物协会会长，目前兼任中国非处方药物协会 副会长，非公立医疗机构协会皮肤专业委员会副主任等；副总经理高绍阳化学 制药出身，曾担任技术员、部门经理并负责日化领域；研发总监王飞飞曾任上 海滇虹研发总监。

立足薇诺娜主品牌，拓展多元品牌矩阵。公司在主品牌基础上积极拓展子品牌， 丰富品牌矩阵。除了专注于敏感肌修护的主品牌“薇诺娜”，公司还推出了 “WINONA Baby”（婴幼儿护理）、“痘痘康”（痘痘肌肤护理）、“Beauty Answers”（高端皮肤修护）、“资润”（干燥性皮肤护理)等多个品牌，以覆盖差 异化市场需求，并计划于 2022 年 5 月推出高端抗衰品牌 AOXMED，千元价格 带比肩国际品牌。未来公司将通过内部培育和外延收购方式持续完善品牌矩阵。

1.2.业绩持续高速增长，盈利能力行业领先

公司 2017-2021 年收入复合增速高达 50%。2021 年公司收入 40.22 亿元， 同比增长52.57%，2017-2021年 CAGR为49.8%；归母净利润 8.63亿元， 同比增长 58.77%，2017-2021 年 CAGR 为 54.0%，公司收入利润高增。

分品类来看，护肤品业务占比最高：2017-2021 年，公司三大品类业务均 保持增长，护肤品业务占营收比重由 84.2%逐年增长至 90.2%，表现最为 突出；2021 年，彩妆业务/医疗器械业务占营收比重为 1.3%/8.1%。

分渠道来看，线上自营为主要营收驱动：2021 年，线上自营 / 线上分销 /线 下 自 营 / 线 下 分 销 渠 道 占 主 营 业 务 收 入 比 重 分 别 为 63.2%/19.2%/0.0%/17.6%，线上渠道占比超 80%。其中，线上自营渠 道占比由 2017 年的 46.2%提升至 2021 年的 63.2%，成为近年公司实现 快速增长的主要驱动力。

盈利能力领先于行业可比公司。公司 2017-2020 年毛利率保持在 80%左右， 盈利能力领先于行业可比公司。2021 年毛利率 76.01%，整体保持较高水平，其 中护肤品的毛利率达 75.37%。从产品角度看，公司产品专注于敏感肌护理，自 主定价能力较强；渠道方面，线上自营渠道毛利率更高，渠道收入占比提升增 强公司整体盈利能力。

持续研发投入巩固技术优势，销售费用率稳步提升。公司积极践行医研共创， 持续较高研发投入，17-20 年研发费用率为 3.62%/3.71%/2.78%/2.41%，居 于行业前列,2021 年研发费率同比攀升+0.4pct 至 2.81%。公司在上海和昆明两 地设有研发中心，获得了包括国家教育部创新团队、云南十大科技进步奖在内 的诸多荣誉。截至目前为止，公司取得专利授权总量 80 项，包括 22 项发明专 利、27 项外观设计专利和 31 项实用专利。此外，公司销售费用率相对较高， 2017-2021 年均在 40%以上，公司在品牌宣传、电商渠道等投入力度较大。

2. 皮肤学级护肤品市场：发展空间广阔，本土品牌成长性显著

2.1.监管助力行业高质量发展

政策鼓励支持国产高端消费品牌发展。高端国产化妆品品牌的培育已纳入“十 四五规划”和全国两会议题，其中明确指出“开展中国品牌创建行动”，包括 “率先在化妆品、服装、家纺、电子产品等消费品领域培育一批高端品牌”，政 策鼓励国产高端品牌发展。

监管规范行业发展，利好优质化妆品企业份额提升。2021 年 1 月起，新的《化 妆品监督管理条例》正式实施；3 月 4 日，国家药监局正式发布《化妆品注册 备案资料管理规定》《化妆品新原料注册备案资料管理规定》，进一步规范和指 导化妆品、化妆品新原料的注册与备案工作。规定已备案的普通化妆品需及时 在新平台提交年度报告、进行产品认领和资料补录等事项，截至 2022 年 3 月 31 日仍无人认领的历史产品，药监局将予以取消备案；在旧平台已完成备案的 化妆品，未于 2022 年 5 月 1 日前提交资料补录的产品，将不得继续生产和进 口。一系列化妆品行业新规的密集推出，推进化妆品产业向高质量方向发展， 更多市场空间让渡给优质企业，行业集中度将进一步提高。（报告来源：未来智库）

2.2. 预计至 2030 年我国皮肤学级护肤品市场规模将不低于 600 亿元

中国化妆品市场规模全球第二，高增速领先全球。受益于电商流量红利和“颜 值经济”催化消费需求，近年来我国化妆品市场呈现快速增长态势。据 Euromonitor 统计，2021 年全球化妆品行业规模 5249 亿美元，中国市场占比 达到 16.79%，仅次于美国市场的 17.64%，为全球第二大化妆品市场。 2015-2021 年我国化妆品市场规模 CAGR 为 10.74%，2021 年规模同比增长 13.08%达到 5879.4 亿元；对比美国/韩国同期市场 CAGR 2.01%/1.76%， 中国市场规模增速远超海外成熟市场。

对标海外市场，我国人均护肤品消费额仍有较高增长空间。据 Euromonitor， 护肤品为化妆品市场第一大品类，2021 年市场规模达 3096 亿元，占化妆品整 体市场比例为 52.7%。随着宏观经济的增长与消费升级驱动，我国护肤品消费 水平将有所提升。对比来看，2020 年中国护肤品人均消费额 27.8 美元，仅为 欧美与日韩等发达国家的 1/3 和 1/5，远低于国际水平，提升空间广阔。

我国超三成女性为敏感性肌肤，人群基数庞大。敏感性皮肤特指皮肤在生理或病理条件下发生的一种高反应状态，表现为受到物理、化学、精神等因素刺激 时而出现灼热、刺痛、瘙痒及紧绷感等主观症状，且年轻人发病率高于老年人， 女性高于男性。据中国皮肤性病学杂志《中国敏感性皮肤诊治专家共识》显示 的皮肤敏感性发生率，欧洲为25.4～89.9%，美洲女性为22.3%～50.9%，亚 洲女性为 40%～56%，而我国约有 36.1%女性存在敏感性皮肤问题。据第七 次人口普查，我国 68844 万女性中约有 2.5 亿人属于敏感肌，这还未囊括有皮 肤敏感问题的男性，庞大的用户基数支撑了市场的长期发展空间。

皮肤敏感发生率不断提高，消费者护理意识提升引发高讨论度。根据肌肤的敏 感程度不懂，敏感肌人群可分为弱/轻/中/重度敏感，目前我国 67.7%的敏感肌 女性肌肤敏感程度处于弱度或轻度，表现为瘙痒/刺痛/泛红；而 32.4%的敏感 肌女性为中度或重度敏感，已出现红肿/发炎等敏感表现。会导致皮肤敏感发生 率不断提高的主要影响因素包括：1)外部环境：受季节变化、生活习惯、熬夜 加班等外部因素影响；2）医美损伤：医美之后皮肤屏障在短期之内有损害，容 易造成敏感现象；3）佩戴口罩：长期佩戴口罩会造成皮肤封闭，容易导致敏感、 闭口、长痘。超过七成的敏感肌问题可以通过日常的保养护肤得到改善。消费 者对敏感肌专业护理的认知和关注度也不断提升，根据艾瑞咨询报告，截至 2020 年 6 月小红书平台“敏感肌”话题笔记高达 121 万篇，远高于“补水保 湿”、“控油”等传统护肤热点话题笔记数量。

国内皮肤学级护肤品市场兼具高增速和低渗透，发展空间广阔。皮肤学级护肤 品主要指采用温和科学的配方，强调产品安全性和专业性，适用于肌肤敏感等 问题的肌肤护理产品。随着生活水平的提高及消费理念趋于成熟，消费者对于 产品成分的关注度不断提升，皮肤学级护肤品的市场需求也不断增长。根据Euromonitor 统计数据，2020 年全球皮肤学级护肤品市场规模 165.21 亿美元， 2015-2020 年 CAGR 为 6.0%；我国皮肤学级护肤品市场规模由 2015 年的 61.44 亿元增至 2020 年的 191.51 亿元，CAGR 达 25.5%，高出全球增速 19.5pct，且远高于护肤品整体市场的发展增速。在亚洲地区，主要国家市场的 皮肤学级护肤品渗透率仍大幅低于欧美等成熟市场。2020 年美国/法国皮肤学 级护肤品市场渗透率（即皮肤学级护肤品占护肤品市场比例）分别为 17.4%/45%，中国/日本/韩国分别为 7.1%/5.1%/6.6%，我国皮肤学级护肤市 场渗透率仍有数倍的提升空间。

按敏感肌人群皮肤学级护肤品渗透率进行测算，2030 年皮肤学级护肤品市场规模达 640 亿元。过去 10 年我国人口数量年平均增长率为 0.53%，预计未来保 持低增长态势。《中国敏感性皮肤诊治专家共识》数据显示我国有 36.1%的敏 感肌女性人群，考虑到多因素影响敏感肌人群占比进一步提升，假定到2030年 人口复合增长率为 0.32%，敏感肌女性人群占比提升到 45%，其中有 40%轻 弱度敏感肌人群使用皮肤学级护肤品，预计2030年皮肤学级护肤品市场规模为 640 亿元。

按皮肤学级护肤品占整体护肤品渗透率进行测算，2030 年皮肤学级护肤品市场 规模达 781 亿元。亚洲消费者对于护肤更为重视，可参考日韩测算我国护肤品 规模。2020 年日本/韩国护肤品占 GDP 的比重为 0.31%/0.37%，过去 10 年 我国 GDP 复合增速为 9.4%，近年来增速下降趋缓，假定我国未来十年 GDP 复合增速为 5.5%，2030 年我国护肤品占 GDP 比重趋近于日韩水平达 0.3%， 皮肤学级护肤品渗透率达到 15%，预计 2030 年皮肤学级护肤品市场规模为 781 亿元。

从竞争格局上看，我国皮肤学级护肤品行业集中度高，且本土品牌更具成长性。 2020 年，我国皮肤学级市场 CR10 合计市占率 81.4%，高于全球皮肤学级市 场 CR10 的 57.7%，严监管下行业集中度有望进一步提高。从国内前十品牌排 名变化来看，薇诺娜作为敏感肌护肤国货龙头，市占率由 2015 年的 6.5%一路 攀升至 2020 年的 21.3%，成功实现弯道超车，2019 和 2020 年在国内皮肤学 级护肤品市场市占率连续排名第 1；另一国货品牌玉泽也以 5.1%的市占率跻身 2020 年国内皮肤学级护肤品市场前十；国外品牌总体市场份额呈下滑态势。皮 肤学级护肤品强调功效性和安全性，消费者品牌忠诚度高，且本土品牌更加了解国人肤质和消费习惯，相对海外品牌更具市场竞争力及品牌成长性。

3. “多品类+多品牌+全渠道”，多维优势打造核心竞争壁垒

3.1.产品功效护城河高筑

依托云南特色植物资源，打造专业敏感肌护理产品。坐拥“植物王国”云南独 特地理环境优势，公司围绕马齿苋、青刺果、云南山茶等高原特色植物，进行 植物提取物的有效成分制备与敏感肌肤护理领域的研究。经研究表明，马齿苋 能有效缓解肌肤刺激，青刺果主要用于修护受损皮肤屏障，云南山茶可以深层 滋养水润肌肤，有效成分被运用于舒敏、极润等多系列产品。2021 年，贝泰妮 研究院成功研发了酸浆萼提取物、肾茶提取物、牡丹根皮提取物、青刺果神经 酰胺等多种活性物，并在部分新品中实现产业化应用，持续为产品创新赋能。

随着《化妆品功效宣称评价规范》自 2021 年 5 月 1 日起施行，公司产品和研 发优势将得到进一步强化。新规实施标志着我国化妆品行业正式进入功效测评 时代，以研发为核心优势、拥有深厚功效护城河的公司将迎来更好的发展环境。 公司拥有坚实的学术和临床基础，截至 2021 年末，已累计完成 63 家医院皮肤 学科临床研究和效果观察，累计发表 154 篇学术论文被 SCI 等核心期刊收录， 完成 15 篇国家级专家指南及共识。2021 年 12 月，公司牵头设立云南特色植 物提取实验室，通过技术攻关为产业创新提供科技支撑，在以云南特色植物提 取物为原料的功效性护肤品、功能性食品等领域的研发转化有望突飞猛进，进 一步巩固公司功效护城河。

3.2. 基于大单品策略，围绕“敏感+”进行品类扩张

舒敏特护霜地位稳固，持续贡献营收增量。作为主品牌薇诺娜的核心产品线， “舒敏系列”中跨周期的核心大单品“舒敏保湿特护霜”贡献近 20%营收， 2021年双十一期间天猫全网销售逾400万瓶，创历史新高，更在2018、2019、 2021 年三次获得“天猫金妆奖年度乳液面霜奖”斩获品牌声量。公司的大单品 策略优势在于：1）巩固品牌调性和提升用户忠诚度，强化品牌发展的长期稳 定性；2）产品高复购率、迭代速度慢、生命周期长，能在业绩上贡献稳定的 收入基本盘。国际知名品牌的发展历程中均有明星单品作为支撑，如雅诗兰黛 小棕瓶、兰蔻小黑瓶、SKII 神仙水等，公司的大单品策略已得到市场验证，未 来舒敏特护霜仍将作为核心单品持续贡献营收增量。

围绕“敏感+”品类扩张，新品加速放量。在大单品基础上，公司针对“防晒”、 “美白”、“抗衰”等敏感肌进阶需求陆续打造出舒敏保湿修护精华液、清透防 晒乳、冻干面膜等爆款单品。2021 年薇诺娜品牌中增长最快的品类是防晒系列， 其中以清透防晒乳为代表，在2021年双十一大促期间销售额破亿，成为继特护 霜后第二大销售单品。同时，舒缓修复冻干面膜于2021年一经推出立刻燃爆全 网，双 11 期间全网销售 200 万盒+。借势多个爆款新品的成功推出，公司将持续围绕“敏感+”推动品牌破圈，巩固成长曲线。受益于大单品支撑和新品加速 扩张，2022 年主品牌薇诺娜全网销售持续提升。2022 年 1 月和 2 月，薇诺娜 天猫 GMV 达 2.90 亿元，同比增长 42.7%；京东 GMV5790.2 万元，同比增 长 26.2% ；抖音 GMV 7337.7 万元。

3.3.构建多品牌矩阵，薇诺娜 Baby 打造第二成长曲线

发力婴童线、高端抗衰等赛道，多品牌助力多元化发展。WINONA Baby 定位 婴幼儿肌肤功能性护理品牌，针对不同年龄阶段的宝宝皮肤特点建立了分阶护 理全产品线：0-2 岁婴幼儿线、2-12 岁儿童线和脆弱肌宝宝专业线等。 2021H2，品牌首次全网上新便成功上榜双十一天猫婴童护肤类目 TOP10，后续有望通过共享主品牌渠道资源优势，加快全渠道推广，实现进一步销售放量。 此外，公司 2022 年计划推出抗衰新品牌 AOXMED，千元价格带比肩国际奢侈 护肤品牌，有效填补了国货高端市场空缺。从解决皮肤问题再到构造完美肌肤， 公司通过不断丰富品牌矩阵实现打造中国皮肤健康生态的中期战略目标。

国内婴幼儿洗护市场需求旺盛，观念升级促进高端市场持续扩容。根据 Euromonitor 数据，我国婴幼儿洗护市场规模从 2015 年的 152.88 亿元增至 2021 年的 327.5 亿元，CAGR 达 13.5%。2022 年 3 月 28 日国务院发布， 自 2022 年 1 月 1 日起将３岁以下婴幼儿照护费用纳入个人所得税专项附 除，以税收优惠促进三胎政策落地，此举有望进一步提升我国母婴市场需求。 此外，90 后孕育群体的母婴消费观念升级，更加注重婴幼儿的皮肤护理，推动 我国中高端婴幼儿消费品市场不断扩容。

行业格局分散，后起之秀崛起，新品牌有望实现突围。国内婴幼儿洗护市场集 中度较低，2020 年前 5 大母婴洗护品牌为强生/红色小象/青蛙王子/贝亲/艾惟 诺，市占率仅为 5.8%/4.1%/3.7%/3.0%/2.7%，CR5 为 19.3%，头部品牌强 生市占率持续走低，红色小象、启初等后起之秀崛起，市场格局有待集中，也 为新品牌提供了良好发展机会。

依托主品牌，薇诺娜宝贝有望在渠道运营、品象、客群共享等方面建立显 著优势。1）依托主品牌薇诺娜渠道优势和强大品牌力，凭借专业化运营能力发 挥品牌协同效应。2）婴幼儿产品对安全性要求更高，薇诺娜宝贝获德国权威皮肤科医生认证协会的最高级别认定，产品安全无刺激，树立起专业、安全的品 象。3）薇诺娜的消费群体以 90 后女性用户为主，同时也是我国当前处于 生育旺盛期的主要群体，消费者对薇诺娜的品牌忠诚度有望延伸至薇诺娜宝贝， 为其子女优先选择薇诺娜宝贝，与主品牌共享消费客群。

薇诺娜宝贝的产品具有较高的安全性及功效性。薇诺娜宝贝主打专业婴幼儿功 效性护肤，品牌针对性推出核心单品舒润滋养霜，富含湿痒修护成分青刺果、 马齿苋和金盏花等多种植物精粹，对湿、痒、干有明显的缓解效果，被誉为 “湿痒小救星”。产品拥有国内首家 0-12 岁临床测试数据支持，并通过严格的 科学检测化验及临床观察，获德国权威皮肤科医生认证协会 Dermatest 的最高 级别五星认证，验证产品安全无刺激。

从定价上看，薇诺娜宝贝的中高端价位更契合年轻孕育群体消费升级态势。当 前婴幼儿洗护市场主要品牌纷纷定位于大众市场，前五大母婴洗护品牌强生、 红色小象、青蛙王子、贝亲和艾惟诺畅销单品多为强调滋润保湿功能的基础护 肤产品，价格集中在 40-80 元之间；薇诺娜宝贝则主打功效性婴幼儿护肤，并 延续了主品牌薇诺娜的中高端定价策略，单品价格集中在 100-250 元之间，利 用“专业性+功效性”差异化竞争突围，精准匹配年轻妈妈的消费升级需求。

3.4.线上线下齐发力，新兴渠道表现亮眼

把握电商流量红利，加强私域运营。公司线上分为自营渠道和分销渠道，主要 通过第三方平台和自建平台进行销售。公司于2012年设立了电商事业部，在天 猫、京东、唯品会等主流线上平台汇集了巨大用户流量，充分把握了电商流量 的红利期。其中，公司在阿里系销售占比最高，2021 年实现营收 18.18 亿元， 占线上渠道比重 55%。此外，公司还创建了“薇诺娜专柜服务平台”等 私域平台，通过私域流量运营进一步增强客户粘性、提高复购率。2017- 2020H1，薇诺娜专柜服务平台的客户复购率保持在 50%左右的较高水平，显 著高于天猫、京东等公域流量平台。

入局抖快等新兴平台，拓展渠道新增长点。公司 2020 年开始入局抖音快手等 直播电商平台，于次年成立单独的抖快事业部，加强对新兴渠道运营管理。在 流量拓圈趋势下，采取高频自播+达人辅播的模式，精准把握抖音的流量红利期， 截至 2022/３/31，薇诺娜的抖音粉丝量高达 131.1 万，高于同类品牌雅漾/理 肤泉/玉泽的 56.6 万/72.7 万/36.9 万粉丝情况；从销售额来看，2021 年薇诺娜在抖音美妆官方店铺自播榜 TOP10 中排名第 5，合计销售额近 3 亿元，已成为 公司营收新增长点。

线下以OTC渠道为重心，积极拓展零售新渠道。公司线下渠道以大型商业公司 和直供客户为主，重点将 OTC 渠道作为线下核心拓展方向。截至 2021 年，公 司已覆盖逾 2 万家药店，对比全国药店数量近 60 万家，以及药店连锁化率的提 升实现品牌绑定稳步发展，公司在 OTC 渠道还有较大增长潜力。此外，公司 2020 年 6 月宣布入驻屈臣氏，以填补其新零售渠道空白，目前已进驻 4000+ 屈臣氏网点，基本实现全面覆盖。随着屈臣氏数字化转型和“O+O”零售模式成效显现，2021 年屈臣氏中国市场的销售额同比+14%，创近五年来最大增幅， 公司把握了绝佳进场时间点，后续将重点提升店效产出为线下销售带来新增量。（报告来源：未来智库）

3.5.“专业性+差异化”营销，实现品牌出圈

医生背书+学术会议，塑造品牌专业度。自 2013 年起，公司携手中国医师协会， 每年举办“5.25 全民护肤日”大型公益活动，期间联合行业协会、近 300 家知 名合作医院共同开展全国性公益义诊活动。此外，公司持续深化其皮肤科权威 度，2020 年发起首届中国敏感性皮肤高峰论坛，会上发布权威敏感肌防护指南 获得业界广泛认可，成为继 2019 年第 24 届世界皮肤科大会后在敏感肌学术领 域的新里程碑。

差异化营销实现品牌出圈。公司搭建了自有专家 KOL 合作库，由国内一众知名 皮肤科医生现身说法权威“带货”。从2013年起，薇诺娜邀请皮肤科专家在官 微及其他平台进行免费直播义诊，累计达数百场；2020 年更成为首个受邀参加 天猫超级品牌日的护肤国货品牌，通过“专家科普+明星推荐+网红博主”的创 新直播模式进行产品深度种草，活动期间取得了很好的品牌宣传和市场声量。 2021 年，深度合作超头 KOL 李佳琦进行营销创新，参与《所有女生的 offer》 综艺节目，更成功打造出爆品单品冻干面膜。

4. 盈利预测

公司主品牌围绕“敏感+”进行品类扩张，在核心单品舒敏特护霜之外陆续打造 出清透防晒乳、冻干面膜等爆款单品，持续推新增速亮眼。此外，薇诺娜宝贝及 高端抗衰品牌的打造，有望作为公司第二成长曲线接力业绩高增长。

1）考虑舒敏保湿特护霜未来仍将作为主推核心单品，预计接下来面霜品类仍保 持较高增长，假设 22/23/24 年面霜销售额增速为 45%/28%/28%；

2）清透防晒乳现已成为舒敏保湿特护霜后第二大单品，较大推广力度有望快速 放量， 带 动 乳 液 品 类 高 增 长 ， 假 设 22/23/24 年 乳 液 销 售 额 增 速 为 49%/44%/43%。

3）未来公司发力 “美白”、“抗衰”等敏感肌进阶需求，精华品类销售将持续 走高，假设 22/23/24 年精华品类销售额增速为 47%/35%/34%。

预计公司 22/23/24 年营业总收入同比增长 43%/35%/34%。预计公司在持续 推 新 带 动 下 ， 毛 利 率 仍 将 保 持 较 高 水 平 ， 22/23/24 年 毛 利 率 分 别 为 76.4%/76.8%/77.0%。

搜索老范说股