电子病历龙头企业，构建丰富的临床 IT 产品体系

深耕行业 16 年，成为电子病历龙头企业

2006年，公司前身嘉美科仪器成立。

2009年，公司病历平台系统通过了2009年度卫生部电子病历委员会《临床检验结果共享互操作性规范》概念认证测试（POC）。

2011年，公司更名为嘉和美康（北京）科技有限公司，并且同年公司电子病历产品获北京市科技进步三等奖。

2013年，公司完成股份制改革，变为股份制企业。

2015年，公司正式发布数据中心产品以及重症监护ICU产品，产品线进行拓展。

2016年，公司发布口腔专科信息系统、妇产专科信息系统和患者融入信息系统，产品生态进一步丰富。

2021年底，公司完成科创板上市，开启发展新征程。

经过16年发展，公司已经成为电子病历领域龙头企业，根据IDC数据，公司在电子病历市场连续7年保持行业第一。

IDC 报告显示，2019年公司市占率高达20.4%，远高于第二名12.1%，行业领先优势明显。

公司产品定位临床服务，产品种类广

公司业务主要包含两大类：医疗信息化和医疗器械。

由于公司聚焦医疗信息化主业等多方面因素，医疗器械业务将逐步收缩关停。2021年底， 医疗器械业务收入占比仅为 1.4%，医疗信息化业务几乎贡献公司全部收入。

公司医疗信息化业务可以分为自制软件、软件开发及技术服务、外购软硬件。自制软件主要包括电子病历、医院数据中心、智慧医疗解决方案、互联网医疗产品。

软件开发及技术服务主要是针对公司自制软件的二次开发及运维服务。

外购软硬件主要是指与自制软件实施和软件二次开发配套的外购软硬件，比如服务器、存储设备等。

公司医疗信息化产品主要用于临床环节，比如公司专科电子病历分为口腔、妇产等不同种类的产品，满足于口腔科、妇产科等科室专业化需求。

临床环节专业性各异，因此对信息化需求各不相同。公司已经构建丰富的临床产品体系，满足多元化的临床信息化需求。多业务线成长性良好，带动公司业务高成长医疗信息化多业务线成长性良好，软件开发业务毛利率显著提升

公司自制软件业务收入从 2017 年 98.35 百万元增长到 2020 年 292.37 百万元，复合增速高达 43.8%；软件开发及技术服务业务收入从 2017 年 53.05 百万元增长到 2020 年 146.62 百万元，复合增速高达 40.3%；外购软硬件业务收入随着自制软件和软件开发等业务增长也实现稳步增长，从 2017 年 28.37 百万元增长到 2020 年 66.14 百万元，复合增速达 32.6%；医疗器械业务由于处于逐步收缩状态，收入从 2017 年 76.35百万元下降到 2020 年 26.40 百万元，根据 2021 年报快报数据，医疗器械业务收入进一步下降至 8.90 百万元。

从各业务毛利率来看，自制软件业务毛利率2017-2019年呈现增长趋势，从 2017 年的 66.20%增加到 2019 年的 75.55%，但 2020 年下降至 59.66%，这主要因为 2020 年新冠肺炎疫情导致项目实施周期增加而员工成本较为刚性。

软件开发及技术服务毛利率整体呈现增加趋势，从 2017 年 18.26%增加至 2020 年 48.87%，毛利率增加趋势明显。

外购软硬件业务毛利率从 2017 年 3.47%增加到 2020 年 10.73%，同样呈现显著增长趋势。而医疗器械业务由于处于收缩状态，毛利率从 2017 年的 51.84%下降至 2020 年的 41.05%。

不过医疗器械业务收入占比较低，对公司整体毛利率影响较小。

收入实现快速增长，盈利能力逐年优化

公司多业务实现高速增长，带动公司整体收入呈现良好成长性。

公司收入从 2017 年的 2.56 亿元增长到 2020 年的 5.32 亿元，复合增速高达 27.6%。

与此同时，公司利润情况逐步优化，2017 年和 2018 年公司归母净利润为亏损，分别亏损 5695 万元和 6523 万元；2019 年公司实现扭亏为盈，归母净利润净利润为 342 万元；2020 年归母净利润为 2127 万元，同比增长 521.54%，实现高速增长。

整体而言，公司收入实现高 增长，盈利能力逐年优化。

运营效率提升，费用率逐年下降，毛净利率呈提升趋势

各项费用率显著下降，公司运营效率优化

随着公司业务进入快速发展期，公司各项费用率显著下降，运营效率明显优化。公司销售费用率从2017年的19.19%下降至2020年的16.73%，管理费用率从 2017 年的 14.78%下降至 2020 年的 10.82%，研发费用率从 2017 年的 32.49%下降至 2020 年的 17.35%，财务费用率从 2017 年的 1.70%下降至 2020 年的 0.26%。数据表明，公司各项费用率均呈现下降趋势。

毛净利率提升，盈利能力增强

公司毛利率从 2017 年的 45.04%提升至 2020 年的 49.64%，净利率从 2017 年的-22.24%提升至 2020 年的 4.00%。

公司整体毛利率呈现提升趋势，净利率由负转正，公司盈利能力逐年提高。

公司注重研发，产品竞争力强劲

公司重视新技术新产品研发，研发投入逐年提升。公司 2017 年-2020 年研发支出分别为 8322 万元、6441 万元、7124 万元和 9227 万元，占 收入比例分别为 32.49%、25.13%、16.05%和 17.35%。

同行业企业研发费用率约为 10%，公司研发费用率明显高于同行业企业。

公司研发投入处于较高水平，新技术提升产品性能，产品体系也不断丰富，公司产品竞争力将不断增强。

医疗 IT 行业进入 2.0 时代，临床信息化需求加速释放

医疗 IT 从管理信息化 1.0 时代，迈入医疗临床信息化 2.0 时代

信息化对行业的影响基本上都是从管理系统往业务系统发展。

医疗 IT 行业 1.0 时代就是医院管理信息化时代，比如 HIS 系统主要解决医院挂号、医嘱撰写、收费、医保对账等方面需求。

现在医疗 IT 行业已经迈入 2.0 时代，即临床信息化时代。

2.0 时代更多是解决医疗临床方面需求，比如手术麻醉系统提高麻醉医生工作效率，专科电子病历提升医院临床和科研方面工作效率等。

现阶段，医疗临床信息化需求加速释放，行业正处于高速发展期

临床信息化行业处于高成长期，多产品需求高增

临床信息化细分子赛道众多，现在手术麻醉信息系统、ICU 信息系统、急诊急救、临床辅助决策系统等多个产品需求高增。

临床信息化行业目前处于高成长期。根据前瞻产业研究院数据，我国临床信息化行业 2021 年市场规模约为 360 亿元，预计 2026 年增长到 724 亿元，年复合增速约为 15%。

临床信息化行业市场体量已达百亿量级，行业增速快，有望给医疗 IT 行业发展带来新机遇。

短中期看点：智慧医院等政策落地，公司核心产品维持高成长

智慧医院“三位一体”等多项政策落地，加速智慧医院行业发展

为促进“互联网+医疗健康”发展，提升医院治理现代化水平，国家卫健委提出建立医疗、服务、管理“三位一体”的智慧医院系统。

“三位一体”智慧医院的评判标准主要包含三大评级标准，即电子病历评级、智慧服务评级和智慧管理评级。

电子病历评级主要面向临床医护和医务人员，智慧服务则面向居民和患者，智慧管理面向医院管理，三者侧重点各不相同，围绕医院运营的不同层面进行分别评估。

除智慧医院“三位一体”政策体系外，针对医疗 IT 领域，仍有多项利好政策颁布，比如 2021 年 10 月国家卫健委颁布的《“千县工程”县医院综合能力提升工作方案（2021-2025 年）》，有望提高县域医院的信息化建设力度。

从电子病历评级等政策的评估内容来看，智慧医院政策落地将显著加速

二级和三级医院对 HIS 系统及电子病历产品的升级换代，信息集成平台以及医疗数据中心的新建工作。

政策刺激需求释放，公司电子病历业务维持高增长

电子病历评级现状与政策仍存在一定差距

根据 2021 年 10 月国家卫健委和国家中医药管理局颁布的《公立医院高质量发展促进行动（2021-2025 年）》，到 2022 年，全国二级和三级公立医院电子病历应用水平平均级别分别达到 3 级和 4 级。

根据卫健委公布的电子病历评级结果，2019 年底我国三级医院电子病历评级仅为 3.11 级，二级医院为 1.59 级，所有参评医院的平均评级为 2.08 级。

虽然 2019 年结果相比 2018 年有所提升，但与政策要求还存在一定的差距。

综合及专科电子病历需求均高增长，电子病历行业景气度高企

电子病历分为综合电子病历和专科电子病历。

综合电子病历满足各科室的通用需求，但无法满足一些专科的个性化需求。

通用需求包括患者基本信息、患者主诉、现病史描述、既往史等信息。

专科电子病历则可以满足科室个性化需求，比如牙科电子病历里面包含了牙齿图，医生可以 根据患者实际情况在图形中对牙齿情况进行病情描述，让病历信息更加直观和精准，再比如产科电子病历，需要包含妊娠风险评估、高危儿评估等内容。

受电子病历评级、高水平医院建设等政策影响，医疗机构对综合电子病历和专科电子病历需求均加速释放。

Frost & Sullivan 数据表明，综合电 子病历市场规模 2021 年约为 17.8 亿元，预计到 2025 年市场规模将到达 47.2 亿元，年复合增速为 27.6%。

专科电子病历市场规模 2021 年约 为 5.5 亿元，规模小于综合电子病历，预计 2025 年市场规模将达到 26.5 亿元，年复合增速约为 48.2%，明显高于综合电子病历增速。

目前综合及专科电子病历市场均处于高速成长期，但专科电子病历市场增速高于综合电子病历。

两细分赛道均处于快速成长期，我国电子病历行业市场未来几年成长性良好。

Frost & Sullivan 数据表明，我国 2021 年电子病历市场规模约为 23.3 亿元，预计 2025 年增长至 73.7 亿元，年复合增速高达 33.4%。

与 此同时，电子病历在医疗信息化市场的比例也逐年提升，2016 年该比例约为 10.4%，2021 年达到 13.3%，2025 年预计将达到 15.5%。电子病历在医疗信息化中的地位也逐年提升。

公司作为电子病历龙头企业，将充分受益于行业高成长红利

IDC 数据表明，公司在我国电子病历市场连续 7 年保持行业第一，市占率显著高于行业第二名。作为电子病历行业龙头企业，公司拥有丰富电子病历产品体系（综合电子病历及多专科电子病历）、全国性的销售服务体系、强大的品牌影响力等竞争优势。公司有望充分享受市场高增长红利，电子病历业务将继续维持高增长趋势。

医院数据中心行业高速增长，相关业务成为公司增长新动力

政策驱动医院数据中心业务需求释放

医院数据中心在医疗数据治理、数据互联互动、医疗大数据分析等方面起到重要的作用。

智慧医院“三位一体”政策体系中，电子病历评级、智慧服务评级均对医院数据中心建设提出要求，比如电子病历 5 级及智慧服务 3 级的考评内容中均对医院信息集成平台建设提出要求。多项政策落地，有望加速驱动医院数据中心建设。

医院数据中心行业快速发展，市场规模高于电子病历

我国医院数据中心市场成长性高，Frost & Sullivan 数据表明，2021 年市场规模为44.9亿元，预计2025年增长到121.0亿元，年复合增速达28.2%。

从市场规模来看，医院数据中心行业要高于电子病历行业，2021 年和 2025 年医院数据中心市场规模分别为 44.9 亿元和 121.0 亿元，而电子病历市场分别为 23.3 亿元和 73.7 亿元。

公司医院数据中心产品竞争力强，有望成为公司业务发展新驱动

2015 年公司正式发布医院数据中心产品，经过 7 年的技术迭代及产品体系升级，公司已经形成丰富的产品解决方案，可以满足医疗机构的差异化需求。目前公司医院数据中心业务可分为医院集成平台（ESB）、医疗数据中心（CDR）以及数据应用产品。数据应用产品包含患者统一视图、病历全文检索系统、运营决策支持系统等。

公司数据中心产品目前具备较强市场竞争力，市场认可度高。

公司近几年医院数据中心业务呈现高成长性，2019 年和 2020 年增速分别为 48.7%和 168.1%。

2020 年收入规模达到 1.20 亿元，其规模与电子病历业务规模（1.22 亿元）相当。随着医疗机构对医院数据中心需求进一步释放，公司医院数据中心业务有望成为公司业务增长新驱动。

中长期看点：新兴医疗系统需求爆发，打开公司业务成长新空间

电子病历处于医疗信息系统核心位臵，便于厂商进行产品线拓展

电子病历系统生产和存储医疗临床信息，系统中的数据价值量大，并且院内众多信息系统均需要与之对接。电子病历系统在医院信息系统中处于核心地位，其处于医生、患者、监管机构、院内信息系统之间的枢纽位置。

以院内信息系统为例，医技系统、医院管理信息系统等均需要与之对接，从其中获得患者的临床诊疗计划、检查计划等信息。因此电子病历厂商可以依托其产品在院内的卡位优势，对其他产品线进行拓展。

公司在临床创新应用领域布局充分，产品体系丰富

公司已经构建丰富的智慧医疗产品体系，包括临床辅助决策支持系统、AI 病历内涵质控系统、智能预问诊系统、智能分诊系统、大数据科研分析平台等。

公司在电子病历领域的优势有助于公司开拓智慧医疗产品线。

以大数据科研分析平台为例，大数据科研分析平台主要通过对病历数据进行处理，辅助医生构建专病数据库并且利用算法模型对数据进行深度分析，提高科研效率，实现临床-科研协同发展。

而病历数据主要来自于公司电子病历系统，公司不仅对数据类型、数据结构有更深刻的理解，而且由于数据之间的关联性，公司更容易形成产品与产品之间的关联销售。

智能分诊系统也同样如此，公司依托在电子病历和专病库方面的优势，能够推出更便捷、更高效的智能分诊系统。

细分市场爆发式增长，有望打开公司业务成长空间

临床辅助决策系统、大数据科研平台等新兴产品加速提升在医疗机构中的覆盖度，新兴医疗系统市场未来将呈现超高成长性。

根据 Frost & Sullivan 数据，我国新兴医疗系统市场规模 2021 年仅为 5.28 亿元，预计 2025 年将到达 123.33 亿元，年复合增速 119.8%。

新兴医疗系统市场规模现在虽然较小，但其成长性高，未来规模将与电子病历、医院数据中心市场相当，甚至高于它们。公司依托在医疗信息系统中的卡位优势和产品优势，相关业务收入有望迎来高成长，打开公司业务成长空间。

盈利预测

盈利假设：

自制软件业务：受电子病历、医院数据中心、智慧医疗产品线等多业务线加速发展，公司自制软件业务有望呈现高成长性。

我们预计 该业务 2021-2023 年收入分别为 4.13 亿元、6.32 亿元和 9.60 亿元，增速分别为 41.4%、52.8%和 52.0%。由于公司产品化率提升，我们预计公司自制软件毛利率呈现稳步提升需求，2021-2023 年分别为 60.0%、60.5%和 61.0%。

软件开发及技术服务：

软件开发及技术服务业务主要包含对自制软件的二次开放以及运维服务。伴随着自制软件业务快速成长，公司软件开发及技术服务业务也将呈现良好的成长性。

但 2021 年由于新冠疫情影响部分医院无法正常营业以及影响人员流动，而公司软件开发和技术服务工作需要技术人员去医院现场服务，因此该业务进展受到一定影响。

我们预计 2021 年该业务收入增速约为 15%， 规模为 1.69 亿元；由于疫情常态导致医院需求恢复以及公司业务正常开展，2022-2023 年该业务收入分别为 2.36 亿元和 3.42 亿元， 增速分别为 40.0%和 45.0%。该业务毛利率维持相对稳定， 2021-2023 年分别为 45.0%、45.0%和 45.0%。

外购软硬件业务：外购软硬件业务随着整体业务规模增长而增长。

2021 年由于疫情对项目实施和项目确认产生影响，我们预计该业务 2021 年收入下滑 16%，规模达 0.56 亿元。2022-2023 年业务发展 恢复正常，收入分别为 0.70 亿元和 0.91 亿元，增幅分别为 25%和 30%。该业务毛利率维持稳定，2021-2023 年均为 15.0%。

医疗器械业务：由于公司对医疗器械业务采取逐步收缩运营策略，我们预计该业务 2021-2023 年收入分别为 890 万元、500 万元和 500 万元。毛利率维持稳定，2021-2023 年均为 40.0%。

经过前期的产品体系研发和销售服务体系的建设，公司业务进入快速成长期，运营效率提升，费用率明显下降。

我们预计 2021-2023 年公司销售费用率分别为 14%/12%/11%，管理费用率分别为 9.5%/9%/8.5%，研发费用率分别为 19.2%/18.0%/17.0%。

根据测算，我们预计 2021-2023 年公司收入分别为 6.47 亿元、9.47 亿 元和 14.03 亿元，毛利率分别为 51.9%、52.9%和 53.8%，归母净利润 分别为 0.48 亿元、1.00 亿元和 1.65 亿元。

估值

我们选取医疗 IT 行业的卫宁健康、创业慧康、久远银海作为可比企业。

根据 2022 年 4 月 1 日收盘价，嘉和美康 2021-2023 年收入分别为 6.47/9.47/14.03 亿元，对应 PS 估值分别为 5.73/3.91/2.64 倍，而可比 公司 PS 平均值分别为 5.74/4.59/3.67 倍，公司估值低于可比公司平均估值。

风险提示

业务推进存在不及预期的风险

公司业务发展受宏观经济、下游医疗机构及卫健委招投标进展、公司运营管理等多方面影响，比如新冠疫情管控导致医院招投标延迟、政府财政支出收紧导致卫健委 IT 项目金额减小或项目取消等。公司自制软件、软件开发及技术服务等业务推进存在不及预期的可能。

行业竞争加剧，导致公司盈利能力下滑

公司所处的临床信息化行业目前景气度高，产业发展前景良好。未来存在同行业其他竞争对手迅速发展以及互联网巨头等其他高科技企业参与竞争的可能。行业竞争有可能明显加剧，导致公司竞争优势减弱，盈利能力下滑。

政策落地不及预期

公司客户以公立医疗机构及卫健委、医保局等政府部门为主。政策对公司客户 IT 开支影响较大。目前智慧医院、公卫 IT 等领域利好政策较多，刺激下游客户扩大 IT 开支。但政策落地受诸多因素影响，存在不及预期的可能。

盈利预测结果依托于诸多假设前提，存在不及预期的可能

公司各条业务线的盈利预测基于诸多假设前提，比如医疗机构正常运营、政策驱动电子病历、医院数据中心等产品需求加速释放，公司核心竞争优势继续维持等。但实际情况中单个或多个假设前提存在不及预期的可能。

研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险

研究报告中的数据和资料来自于公司招股书、公告、第三方研报等公开渠道。公开资料更新频次存在不确定性，研报所用数据可能存在信息滞后或更新不及时的风险。

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