1、锂电王者，创新引领

1.1 锂电王者，地位稳固

宁德时代（CATL）成立于 2011年，2018年在深交所创业板上市。公司是全球领先的新能源创新科技公司，致力于为全球新能源应用提供一流解决方案和服务。

目前，公司专注于新能源汽车动力电池系统、储能系统的研发、生产和销售，在电池材料、电池系统、电池回收等产业链关键领域拥有核心技术优势。

多领域、全产业链布局。

宁德时代的前身是1999年成立的新能源科技有限公司（ATL），主营 3C 类锂离子电池，研发团队率先突破了聚合物电池鼓气的问题，成为全球 20 余家获得贝尔实验室授权企业中第一个实现专利转化的企业。恰逢当时下游手机、电脑行业需求提升，逐步成长为消费锂电池行业龙头。

2011年，在 ATL 的动力电池业务基础上，宁德时代成立。

在2012年，公司与宝马集团开展战略合作。

在随后几年里，受益电动车初期发展的强大政策支持，公司与戴姆勒、上汽、广汽、吉利、北汽新能源等海内外车企开展合作和成立子公司，供应动力电池产品。

2015年，公司进军动力电池回收市场。

2017年，公司的动力电池市占率达到全球第一的规模。

2018年开始，公司在锂电池产业链上游加快布局，投资了北美锂业。

2020年，公司开始布局储能领域，与国网综能成立两家合资公司并参与位于晋江的全国最大储能电站建设。同一年，在动力电池领域，公司成为了特斯拉的供应商。

2021年 4 月，宁德时代投入 9 亿元入股洛阳钼业，参与开发洛阳钼业位于刚果金的 Kisanfu 铜钴矿。

锂电龙头地位不可撼动。

根据韩国市场研究机构 SNE Research 发布 2021 年全球动力电池装机量排行榜，宁德时代连续第五年登上全球最大动力电池企业的宝座，2021 年装机量 96.7GWh，市占率达到 32.6%。

公司规模经济效应显著，在供应链管理、成本控制、人才聚集、技术持续迭代、客户服务等多方面拥有竞争优势。

1.2 审时度势，创新引领

公司重视产品和技术工艺的研发，建立了涵盖产品研发、工程设计、测试验证、工艺制造等领域 完善的研发体系。

公司拥有电化学储能技术国家工程研究中心、福建省锂离子电池企业重点实验室、中国合格评定国家认可委员会（CNAS）认证的测试验证中心，设立了“院士专家工作站”、“博士后科研工作站”。

根据公司 2020 年报，公司研发费用占营收比重达到 7.09%，拥有研发技术人员 5592 名，拥有 2969 项境内专利及 348 项境外专利，正在申请的境内和境外专利合计 3454 项。

面对当前全球动力电池领域呈现出的大容量、高能量密度、长寿命、超快充、高性价比的市场需求，公司审时度势，在结构和材料领域进行多个技术路线的技术储备，应对可能发生的技术迭代。

公司建设的 21C 创新实验室对标国际一流实验室，研究方向包括金属锂电池、全固态电池、钠离子电池等下一代电池研发，致力于提升电池能量存储效率和安全性。项目总建设期为五年，2021 年底部分设施已可投入使用。

CTP 技术降本增效。

CTP 技术最大程度的减少电池 Pack 内部，各个模组之间的侧板、底板、连接线束、固定件、非必要的横梁，纵梁等零部件。通过简化模组结构，使得电池包体积利用率提 15%~20%，零部件数量减少 40%，生产效率提升 50%。

引领高镍技术路线。

公司在 8 系高镍三元技术路线上进行长期持续的研发投入。随着镍含量递增，电池能量密度也相应得到提升。

公司的高镍 811（NCM811）体系配合了纳米铆钉技术，在电芯层面进行结构加固防护，大幅度提升能量密度，有效兼顾高标准安全可靠性。

配合高电压技术，精准的单晶颗粒设计搭配耐氧化电解液，通过不断拓宽电压上限，脱出更多的活性锂，从而显著提升能量密度，实现最优性价比。

早在2019年，公司就开发出能量密度达到 304Wh/kg 三元电池产品，并在之后几年内逐步推进高能量密度电池的商业化。

探索下一代动力电池技术路线。

公司目前在下一代动力电池方面的布局主要在钠离子电池以及固态电池。随着新能源汽车的发展对电池的需求大幅上升，锂盐资源端的瓶颈逐渐显现，因此公司加快对资源储备更加丰富、成本更低的电池体系的研究和生产。

钠作为锂的替代品的角色出现，原料广泛存在，成本更低，在电池领域得到广泛关注。能量密度方面，钠离子电池的电芯能量密度约为 100-160Wh/kg，这一水平远高于铅酸电池的 30-50Wh/kg，与磷酸铁锂电池比较接近。

安全性方面，钠离子电池安全性高，高低温性能优异。在循环寿命方面，钠电池目前可以达到 3000 次以上。

此外，钠离子电池的系统集成效率高于磷酸铁锂电池。

因此，钠电池有望首先替代铅酸和磷酸铁锂电池主打的低速电动车、储能等市场。

2021年 7 月公司率先发布第一代钠离子电池，具备高能量密度、高倍率充电、优异的热稳定性、良好的低温性能与高集成效率等优势。

钠离子电池可实现与锂电池生产设备、工艺的完美兼容，产线可进行快速切换，快速布局。

钠离子电池的电芯单体能力密度达到 160Wh/kg；常温下充电 15 分钟，电量可达 80%；可以在-40℃到 80℃的温度区间正常工作，-20℃的环境下容量保持率高于磷酸铁锂电池，可达 90%以上的放电保持率；电池系统集成效率超过 80%。

目前，宁德时代已启动相应的产业化布局，产能等规划都已经落地，预计很快将实现量产。

固态电池方面，由于其拥有更为稳定的电解质机械和化学特性，静态及循环寿命将得到极大提升。

赣锋锂业曾于2021年 12 月 10 日发布第一代固态电池（混合固液锂离子电池），引起产业界的广泛关注。

固态电池将液态电解质替换为固态电解质，简化了电池的封装和冷却系统，能量密度得到提升，电化学窗口可达 5V 以上，高于液态锂电池（4.2V），因此允许匹配高能正极和金属锂负极，大幅提升理论能量密度。

不过，固态电池也存在一定局限性，例如快充性能不佳、在循环过程中物理接触变差、制备工艺复杂等。

因此，公司在固态电池领域的布局更多是技术储备。

公司在2021年 1 月公开了两份关于固态电池的专利，分别为“一种固态电解质的制备方法”以及“一种硫化物固态电解质片及其制备方法”。

密切跟踪 4680 圆柱电池+ CTC 技术路线。

2020 年 9 月，特斯拉提出“4680”新型电池，即直径46mm，高80mm的圆柱电池。

4680将在2170的基础上能量提升5倍，里程提高16%，成本下降 14%。

大圆柱的优势体现在能量密度高、安全性高、成本低，未来有望替代部分三元软包和三元方形的份额。

在 2021 Giga Fest 上，特斯拉展示了其将用于 4680 电池的 CTC 技术，即电芯直接安装到底盘。

与传统模式不同，CTC 省略了将电芯组装成电池包的步骤，直接将电芯安装到底盘，有效减少零部件数量和电池组总质量，减少生产流程，提高效率，降低成本，并最终提高电动汽车的续航里程。

根据特斯拉的消息，得克萨斯州超级工厂产出的 Model Y 将搭载 4680 电池，2022 年第一季度末将开启交付。

公司高度重视 4680 圆柱电池技术路线可能带来的行业格局变化，在大圆柱方面积极布局，2 月 19 日宁德时代（上海）智能科技一体化电动底盘研制项目在上海临港新城正式开工，总面积约 35 万平方米，项目投资 4.4 亿美元，有望一年内建成并投入运营。

1.3 股权集中，管理团队专业

公司股权结构较为集中。公司实际控制人为曾毓群和李平，截止 2021 年三季报，曾毓群通过瑞庭投资持股 24.52%，曾毓群、李平、黄世霖三位核心创始人合计持股 40.55%。

=

公司管理团队具有极为丰富的行业经验。

公司拥有专业化、多元化、国际化的管理团队。董事长曾毓群先生、副董事长黄世霖先生等高管具有 ATL 的任职经历，曾带领团队完成技术攻关，成功解决电池鼓包的硬伤，并实现了电池的量产和自动化生产。

公司的核心管理人员均具有名校学历，且多为工科专业，在电池领域积累了深厚的专业知识和丰富的实践经验，把握行业发展趋势、技术与新产品的研发方向，为公司的持续发展奠定了坚实的技术基础，在业内形成竞争优势。

公司以股权和激励机制为纽带，聚集工艺、技术、管理团队。

自 2018 年起的四年时间均推出限制性股票激励计划。

2021 年 10 月，公司发布《2021 年股票期权与限制性股票激励计划》，采用“限制性股票激励+期权激励”方式，共涉及股权权益 516.104 万股，其中限制性股票 222.074 万股，授予价格为 306.04 元/股，对象包括中层管理人员和核心骨干员工共 4483 人，激励范围进一步拓宽。

同时延续此前对营业收入进行考核的方案，进一步完善公司治理结构，健全公司激励机制，增强核心骨干员工的责任感、使命感。

1.4 精细化管理成效斐然，营收利润双增长

1.4.1 受益景气周期，营收利润齐增长

在新能源车产业链，尤其是电池环节高景气周期下，公司营收和利润实现高速增长。

2017年以来，公司推进多领域、全产业链布局。

2017年到 2021 年 Q3，公司营收分别为 199.97 亿元、296.11 亿元、457.88 亿元、503.19 亿元、733.62 亿元，近三年公司净利润率保持在 12%左右。

2021年，得益于新能源产业链利润由材料向电池环境传导，并有效克服全球疫情给产业链 带来的冲击，前三季度公司实现营收 734 亿元，同比增长 133%，净利润达到 91 亿元，同比大增 148%。

1.4.2 全球布局加速，海外业务扩张

海外市场政策支持。自欧洲碳排新政于 2020 年 1 月开始执行，各国加大对新能源车购车补贴力度等政策扶持和 2020 年 9 月欧盟委员会推出《2030年气候目标计划》以来，海外市场的新能源车和储能设备需求增长显著。

2021年 5 月，美国通过了《美国清洁能源法案》，对新能源汽车的补贴再次加码，计划提供 316 亿美元电动车消费税收抵免，将在美国组装的电动汽车税收最高抵免从 7500 美元提升至 10000 美元，对生产工人为工会成员的汽车在其基础上提升 2500 美元。

2021年 8 月，美国总统拜登签署行政命令，宣布到 2030 年新能源汽车将占美国乘用车和 轻卡新车销量的 50%。

在此背景下，公司加快了全球布局，更好满足海外客户需求、降低物流成本。公司在美国、德国、法国、日本先后成立了多个研发中心和生产基地。

2019年 6 月 25 日，公司又扩大了对欧洲生产研发基地项目的投资规模，增加后项目投资总额将达 18 亿欧元。

公司位于德国图林根州的首个海外工厂填补了德国锂离子动力电池制造的空白，欧洲工厂生产线包括电芯及模组产品，预计 2022 年可实现 8GWh 的电池产能。

海外收入占比持续提升。

公司全球布局卓有成效，海外业务快速扩张。同国内业务相比，海外业务的毛利率更高，产品附加值更大。

2016年到2020年，公司海外收入占比从 0.56%快速提升至 14.39%。

2021年中报显示，公司海外业务收入占比达到了 23.14%，海外业务收入达到 102 亿元。

得益于公司动力电池和储能产品的高能量密度和高安全性保证，公司获得大批量的海外订 单。

公司和海外知名车企密切合作，其中包括特斯拉、宝马、大众、戴姆勒等。

另一方面，公司在海外储能市场取得了突破，2021年公司与储能技术解决方案和服务提供商 FlexGen 在美国克 萨斯州的 Hill Country 安装了两个 110 MWh 的锂电池储能系统。

1.4.3 精细管理，降本增效

在2021年上游原材料提价和下游整车厂提价困难的背景下，公司凭借精细化的管理模式，在降低营运成本和提升营运效率方面成效卓著。

在保证研发投入的同时，有效降低期间费用率。公司通过优秀的成本管理能力，有效降低期间费用率，提升利润空间。

2018 年以来，公司的管理费用率和销售费用率持续下降，2021 三季度报告显示，管理费用率降至 2.7%，销售费用率降至 3.5%，财务费用率维持负值。

此外，降本增效的同时，公司的研发费用率得到了保证，2020 年达到 7.1%，21Q3 在营收大增的情况下也达 到 6.3%。可以对比的是国际另一大动力电池巨头 LG 化学，2020 年电池板块研发费用率仅为 3.3%。

公司的盈利质量和营运能力不断优化。

2021Q3 公司经营活动产生的现金流量净额为 325.42 亿元，2019 年以来呈现逐季度上升的趋势。公司现金流质量持续改善，收现比由 2016 年时的 0.77 增至 2020 年的 1.07，净现比由 2016 年时的 0.72 增至 2020 年的 3.02。

公司深度绑定优质下游客户。

因此存货变现速度快、坏账损失少、偿债能力强。2021Q3 公司存货周转天数为 122.33 天，应收账款周转天数为 47.17 天，在产能迅猛扩张的情况下保持较快的存货周转速度和应收账款周转速度，体现了公司提升营运效率方面成效卓著。

处于供应链优势地位，拥有强议价能力。

公司为了满足锂电材料的稳定供应并合理地控制成本，采取了持股、成立合资公司、签署战略合作协议等方式布局关键资源。公司也通过自主研发的方式增强对中间环节的把控能力。在各环节，公司普遍具有多个供应商选择，不对任何单一供应商过度依赖，多样化策略提高公司议价能力和抗风险能力。

上游金属资源方面，公司通过持股以及签署供货协议的方式，与国内外矿产公司达成合作，保障重要资源的低成本、高效率供应。正负极材料方面，公司通过持股以及签署供货协议的方式开展合作，尽管以代工为主，但公司也通过自主研发模式提供部分三元前驱体。

隔膜和电解液方面，供应以代工为主，电解液方面公司也有新型锂盐技术及自建产能储备。

2.1.4 竞争格局：供销两旺，宁德时代遥遥领先

尽管近年来全球动力电池市场保持了强劲的增速，但市场份额却逐渐向少数头部企业集中，市场淘汰率高成为常态。

国内的动力电池生产企业多由原锂离子电池生产企业转型而来，过去 5 年，行业经历了洗牌，能够配套车型的电池生产企业数量大幅减少。

国内能够实现动力电池配套的企业，已从 2017 年的超过 81 家下降 2021 年到 47 家，行业份额头部转移。

宁德时代国内动力电池市场份额稳步提升。2021 年宁德时代以 52%的份额遥遥领先，top5 的市场集中度已经超过 83%。

从全球角度看，动力电池企业竞争加剧，全球市场分化进一步加剧，中国企业表现亮眼。在全球装机 TOP 15 榜单中，中国电池企业占据了 11 席，累计全球市场份额占比过半，加速蚕食日韩动力电池企业市场份额。

LG 化学则由于电池起火的安全问题，市场份额相比 2020 年有所下降。宁德时代全球动力电池龙头地位稳固。

2021 年，公司以 96.7GWh 的装机量占据全球 32.6%的市场份额，领先第二名 LG 化学市占率约 12%。根据公司 2021 年业绩预告，预计 2021 年净利润 140 亿元-165 亿元，同比增长 150.75%-195.52%。

在动力电池方面，公司向上构建技术优势、成本竞争力、盈利能力，向下扩大规模效应、增强客户粘度，维稳运营资金安全，全方位构建产业链版图等核心壁垒。

2.2 电化学储能潜力巨大，深入布局储能赛道

2.2.1 能源结构转型推进，电化学储能潜力巨大

在能源结构转型带来的高比例可再生能源接入和高比例电力电子设备应用的情况下，构建新型电力系统是实现“3060”碳达峰、碳中和目标的必然选择。

随着发电设备将逐渐呈现分散化的特征，电网拓扑结构也随之发生改变，储能将进一步发挥重要作用。

在新型电力系统中，储能发挥了三大价值：功率价值、容量价值和能量价值。

储能系统在防止电网短期功率扰动、提高新能源发电的容量可信度、能量存储和峰谷移时方面具有极为重要的价值。储能主要分为机械储能、电化学储能、光热储能等三大类。

其中抽水蓄能是当前最为成熟的储能技术，能量转换效率较高，占到当前中国储能市场 90%以上的份额。

然而，抽水蓄能对选址环境、地形条件及水文环境要求较高，建设周期长，响应速度在分钟级别的水平，难以做到秒级响应。

光热储能主要涉及到太阳能的汇集、熔融盐的存储、能量交换和转换，由于熔融盐的配比、熔融盐的流动性等物理化学性质存在瓶颈，当前处于探索阶段。电化学储能主要以锂电池、铅酸电池等为主，转换效率可超 90%，响应速度达到百毫秒级，技术成熟，相较于其他储能方式，在技术、成本上更具优势。

电化学储能是最具潜力的储能技术。

电化学储能能够有效平衡能量型和功率型应用需求。能量型应用要求较长的放电时间，对响应时间要求不高，一般用于储能电站和工商业储能等场景。

而功率型应用要求有快速响应能力，对放电时间要求不高，一般用于电源侧的调频。

未来随着成本持续下降、商业化应用日益成熟，电化学储能技术优势愈发明显，逐渐成为储能新增装机的主流。

电池成本占据储能系统总成本近 60%，价值量最高。电化学储能系统由电池组、储能逆变器 PCS、能量管理系统 EMS、电池管理系统 BMS 和集装箱及舱内设备构成。

成本构成方面，电池成本占据储能系统总成本近 60%。值得关注的是近年来为配合完成风、光发电的装机目标，国内储能装机量攀升，锂离子电池价格坚挺，储能设备成本并未如预期的大幅下降，一定程度上阻碍了电化学储能的发展。

锂离子电池是目前主流的电化学储能技术路线，钠离子技术路线也正在崛起。

锂离子电池是当下综合性能最好的电池体系，拥有寿命长、能量密度高、效率高、响应速度快、环境适应性强等优点，在电化学储能领域占绝对主导地位。

根据 CNESA 的统计，锂电池占据中国电化学储能市场 的 85%，应用面极其广泛；铅酸电池仅占 14%，且主要应用于通信应急电源。由于锂离子电池 的价格坚挺，市场开始将目光投向具有相似化学性质的钠离子电池上。

钠离子电池具有资源丰富、成本低廉、能量转换效率高、循环寿命长、维护费用低、安全性高等诸多优势，能够满足储能领域高性价比和高安全性等的应用要求。由于储能对能量密度的要求不如动力电池高，因此钠离子电池成为了储能领域的有力竞争者。

2021 年 7 月发布的《国家发展改革委、国家能源局关于加快推动新型储能发展的指导意见》中明确提到，加快钠离子电池等技术开展规模化试验示范。科技部将在“十四五”期间实施“储能与智能电网技术”重点专项，将钠离子电池技术列为子任务，以进一步推动钠离子电池的规模化、低成本化，提升综合性能。

随着未来钠离子电池技术不断成熟，由示范项目走向大规模的商业化应用，也将减少中国对于锂资源的依赖，保障能源安全。

2.2.2 卡位储能赛道，宁德时代蓄势待发

2011年，宁德时代前身 ATL 中标张北风光储输示范项目，正式步入储能领域。

2014年开始，公司有储能业务出货，营收不断提升，从2014年 0.44 亿元提升至2020年 19.43 亿元。

2018年，公司抓住储能行业发展机遇，积极与产业链企业合作，并于2020年与国网综能合作成立国网时代（福建）储能发展有限公司和新疆国网时代储能发展有限公司。

2020年，公司提出以可再生能源和储能为核心的固定式化石能源替代、以动力电池为核心的移动式化石能源替代、以电动化和智能化为核心的应用场景扩展的三大战略发展方向。

图 25：宁德时代“光储充”一体化电站介绍

储能成为公司业绩的新增长点。

2016年以来，公司动力电池占收入和毛利比重下降；储能系统的收入和毛利占比持续提升。2021年上半年，公司储能系统实现营收 46.93 亿元，占营收比重达到 10.65%。

公司的储能战略基于磷酸铁锂电池展开。

与动力电池偏重能量密度不同，储能电池更在乎长寿命、低成本，以及稳定性强等特性，公司的储能电池循环次数能达到 8000 次以上。

钠离子电池方面，公司于 2021 年 7 月正式推出钠离子电池，电芯单体能量密度已经达到了 160Wh/kg。

此外，在实现更高能量密度之前，宁德时代推出了钠离子电池与锂离子电池混用的 AB 电池解决方案，通过一定的比例混搭，以及 BMS 精准算法，可以实现对不同电池的精准控制，提升电池整体的能量密度。公司通过定增扩产的方式，保障储能业务发展。

2021 年 8 月 12 日，公司发布公告，拟向特定对象发行股票募集资金，其中 116.5 亿元用于江苏时代动力及储能；锂离子电池研发与生产项目（四期），扩建锂离子电池产能 30GWh；36.1 亿元投资于宁德时代湖西锂离子电池扩建项目（二期），增加 2GWh 锂电池和 30GWh 储能电柜产能；70 亿元用于开展新一代动力及储能电池关键材料体系研发、结构设计及智能制造、钠离子电池产业链关键材料及设备开发、大规模储能系统、智慧能源网络等先进技术研发。

公司还通过战略合作、建立合资公司、签订长期供货合约等方式布局储能业务。

2019 年 4 月，宁德时代与科士达合作设立储能合资公司开发、生产及销售储能系统 PCS、特殊储能 PACK、充电桩及“光储充”一体化相关产品。

在“光储充”一体化电站方面，作为电池供应商的宁德时代，在关于“电池如何充电”方面更具备专业优势，电池检测及维护功能能够在换电站上复用。

3、优势集聚，龙头强者恒强

3.1：前瞻布局产能，巩固市场份额

2018年以来公司加快新产能布局。

2020年 12 月 29 日，公司发布公告，拟投不超过 170 亿元建设福鼎基地；江苏时代溧阳项目为一次性建设，投资 120 亿元。

2021年 2 月 2 日，公司宣布拟合计斥资 290 亿元扩产或新建四川宜宾、广东肇庆、时代一汽三个电池生产线项目；2021 年 2 月 25 日公司发布公告投资 105 亿元用于时代上汽动力电池生产线扩建。

2021年9月至11月，公司再度抛出投资扩产计划，公司拟投资在宜春、贵州建设新型锂电池生产基地。

与产能规划相对应的是，公司产能利用率处于行业较高水平。

2017年以来，公司产销率保持在 90%左右。

2021年上半年公司的产能为 65.45GWh，在建产能 92.5GWh，产量达到了 60.34GWh，产能利用高达 92.2%，较 2020 年底的 74.83%大幅提升。

公司获得市场高度认可，市场占有率依然具有提升空间，因此产能扩张战略具有前瞻性。

3.2：拓展战略客户，下游订单保障

公司是国内主流车企的核心供应商，合资企业的供应商地位稳固，同时公司持续向海外客户开拓，目前已经进入大众、宝马、PSA 等车企供应链。

3.2.1：国内市场：深度绑定主流车企

公司拥有业内最广泛的客户基础，2019年上半年工信部公布的新能源车型有效目录共 2,300 余款车型，其中由公司配套动力电池车型占比约 39%，是配套车型最多的动力电池厂商。

2020年工信部公布的新能源车型有效目录共 6,800 余款车型，其中由公司配套动力电池的有 3,400 余款车型，占比达 50%。

在国内市场的战略客户拓展模式方面，公司采取的是合资成立子公司的模式。通过这种模式，公司迅速进入客户供应体系，形成利益绑定关系。

公司与国内大多数乘用车厂商，例如上汽、广汽、一汽、吉利、东风等设立合资企业，合作关系紧密。

在商用车方面，2013年公司就进入宇通客车配套体系，新能源客车热销带动公司动力电池装机量快速提升。

投资“新势力”车企，深度绑定整车厂。

2021年 11 月 5 日，宁德时代出资 7.7 亿元，获取长安 汽车旗下阿维塔科技 23.99%股份，成为阿维塔科技第二大股东。

2021年 11 月 8 日，哪吒汽车发布消息，宁德时代与哪吒汽车正式签署战略协议。宁德时代将参与 D2 轮融资，战略投资哪吒汽车，并在技术研发和供应链保障领域全面开启战略合作，助力哪吒汽车践行“为人民造车”之初心。

截至2022年 3 月，在新能源汽车制造方面，公司投资标的包括哪吒汽车、阿维塔科技、极氪汽车、爱驰汽车、北汽蓝谷、VALMET 汽车。通过入股车企，公司加固动力电池市场的 “城墙”，在动力电池行业的发展仍存在一定的不确定性的情况下未雨绸缪。

3.2.2：海外市场：优化产能布局，开拓大客户

近年来宁德时代加速国际化布局,先后在香港、法国、美国、加拿大和日本等地设立子公司，并在德国、波兰、匈牙利、日本、东南亚等地加快产能布局。

据公司2018年 7 月 9 日的公告，公司计划于欧洲建设海外生产研发基地，开展动力电池生产和研发业务。

公司欧洲生产研发基地建设项目将分期进行，建设地点位于德国图林根州埃尔福特市。前两期项目预计投资金额 2.4 亿欧元，产品主要面向欧洲地区销售，主要目标客户为欧洲地区整车厂。

2019年 6 月 26 日，公司公告，扩大对欧洲生产研发基地项目的投资规模，增加后项目投资总额将不超过 18 亿欧元。

通过在客户所在地建厂和与客户合资的模式，公司为整车厂带来了现进的电池生产技术，双方通过合作研发保持各自领域的领先地位，技术共享增强双方的合作稳固性。

根据公司产能布局规划，预计到 2025 年公司海外产能达到 250GWh，2030 年达到 500GWh。

在欧美动力电池新客户拓展方面，值得关注的是，转型电动车生产的 Stellantis 集团目前考虑在 合作伙伴协助下建起 5 座电池超级工厂，这些工厂将分布于欧洲和北美，方便旗下工厂就地取材。

根据规划到 2025 年，Stellantis 集团 3 个超级工厂投入使用，总年产能不低于 130GWh。

宁德时代在 Stellantis 集团的合作伙伴名单之中，为欧洲部分的超级工厂提供必要支持。

此外，2021 年 12 月，福特汽车对外确认宁德时代已成为福特汽车动力电池供应商。

福特汽车首席运营官 Lisa Drake 在投资者会议上表示表示，公司计划两年内将电动汽车产能提升至每年 60 万辆，成为全球第二大电动汽车制造商。

福特与宁德时代、比亚迪和 SK、LG Energy Solution、松下等五家电池供应商保持合作，目标是到 2030 年在全球建立起 240 GWh 的生产能力。

除动力电池领域外，公司在海外电化学储能领域收获颇丰。

根据高工锂电的报道，2021 年 1 月，宁德时代与储能技术解决方案和服务提供商 FlexGen 在美国克萨斯州的 Hill Country 安装了两 个110 MWh 的锂电池储能系统。

2019年3月，宁德时代与美国储能技术供应商Powin Energy 签订了电芯供货合同，将向后者供应磷酸铁锂电芯，拥有20年的保证使用寿命而无需任何更换。

公司生产的 271Ah&280Ah 磷酸铁锂电芯、1P20S 电箱和 1P20S*17 电柜，280Ah 1P52S 电箱和 1P52S*8 电柜均已完成 UL 9540A 测试，GB/T 36276，IEC 62619，62477-1 LVD， 61000-6-2/-4 EMC 和 UL 1973 等一系列国内外认证，推动储能业务的全球布局。

3.3：全产业链布局，强化资源优势

3.3.1：新形势：原料涨价加剧动力电池毛利率下滑趋势

随着需求扩大，锂电池出货量攀升，上游原材料端由于扩产速度不匹配而出现供需紧张局面，绝大部分原材料价格持续上涨。

锂电池材料中，截至 2021 年底，六氟磷酸锂市场主流成交价格区间在 50-58 万元/吨，较 2021 年初价格暴涨 400%以上；三元电解液 2021 年 1 月到 11 月的区间涨幅达 231.76%，价格在 10 万到 12 万之间；隔膜及负极价格整体平稳，但由于春节后开工需求上升，下游客户均提前预定合同，库存持续处于低位。

三元正极原材料方面，由于国际局势动荡或导致国际能源和粮食价格上涨，进一步加剧欧美和其他各国的“滞胀”压力，部分三元正极原材料出现一定程度的非理性上涨。

2022 年 3 月，LME 镍价一度上涨 248%，突破 10 万美元/吨，3 月 8 日紧急停牌时报 80000 美元/吨。国内市场沪 镍期货 3 月 6 日以来多以涨停封板。

尽管存在一定非理性因素，但各产业链对于镍的需求将持续修复增强价格支撑，后市价格走势仍有较大可能维持比较高位，镍的真正价格拐点将来自于高冰镍产量的大规模释放。

Mysteel 预测，到 2023 年年末，印尼“红土镍矿-镍铁/高冰镍”项目陆续投产，高冰镍产能将达到 64.4 万吨。

钴价方面，由于新冠疫情影响下全球航运普遍受限和下游需求旺盛，2021 年以来钴价持续上涨。

截至 2022 年 3 月 8 日，国内钴价达到 575200 元吨。截至 2022 年 1 月 14 日，全球 LME 钴合计库存水平约为 251 万吨，较 2021 年初下滑约 44.3%。

国内 2021 年 11 月电解钴库存仅 150 吨，较 2020 年底减少 66.7%。

预计 2022 年全年钴的供需情况偏紧，2023 年以后随着印尼红土镍矿伴生钴大量出产，供需状况有望得到缓解。

原材料价格的持续上升，但电池价格向下游客户传导过程明显滞后，带来了锂电池企业利润空间的压缩，中小企业承压明显。

根据数家中小电池企业的 2021 年报预告，孚能科技、南都电源、保利新等电池企业 2021 年归母净利润均处于亏损状态，中小企业盈利承压。

短期锂电池企业毛利率处于下滑，体现在动力电池方面尤为明显。

2016 年到 2021 年，宁德时代 动力电池毛利率从 40%下降至 20%左右，长期有望维持 20%以上水平。

2018 年后公司积极开拓储能赛道，储能领域毛利率水平超过 30%。

宁德时代盈利水平处于行业最优秀的位置，电池制造技术、客户结构和原材料供应体系综合作用的结果。和第二梯队电池企业比较，公司成本控制能力优异，受行业原材料价格波动小，利润率保持相对平稳。

图 35：动力电池主流企业销售毛利率季度变化比较（%）

3.3.2：新对策：锂电供应链大联盟，有效掌控成本

纵向一体化布局，打造供应链联盟。为防止供应链扰动带来的系统性风险，公司加大上下游环节延展，从上游的矿产资源、正极材料、负极材料、隔膜、电解液，到中游的锂电设备、储能设备、电机电控，再到下游整车、充换电服务、电池材料回收等领域，以投资参股、合资共建、签订长单协议等方式锁定关键资源供应，保持供应链安全稳定，在原材料价格持续上升的背景下维持毛利率稳定，展现龙头优势。

公司近年来持续加大对上游前驱体端的布局，通过自建前驱体项目或战略采购，交给其正极材料企业代工生产，转变正极采购模式。

动力电池企业通过这种模式，加大对正极材料生产的掌控力，保障产品质量可靠，对研制电池新产品也可以提供帮助。

此外，公司还持续提升对供应商的议价能力。公司将国内出货量靠前的正极材料企业纳入供应阵营，分散采购占比，同时自建正极材料工厂，利用“多供应商”模式平衡采购价格，在采购议价方面掌握主导权。

面对不断上升的三元材料价格，公司具有前瞻性的进一步往上游矿产资源端布局，通过入股、收购、战略采购以及合资建厂等方式，布局海外钴锂镍矿资源。在锂资源方面，公司通过加拿大时代持有 North American Lithium（北美锂业）43.59%股权；通过香港时代认购 Pibara Minerals 8.5%股权；持有 Neo Lithium8%股权。

在三元材料方面，公司同广东邦普、格林美、青山钢铁、印尼 IMIP、日本坂和兴业合资建设印尼红土镍矿，预计年产量 5 万吨镍/年；公司通过加拿大时代持有 North American Nickel （北美镍业）25.38%股权；公司与 Glencore 达成 4 年 2 万吨钴的供货协议；2021 年 4 月公司又投入 9 亿元入股洛阳钼业，参与开发洛阳钼业位于刚果金的铜钴矿。

3.3.3：新布局：抢占后服务市场先机，重视电池回收市场

根据中国汽车工业协会统计，截至 2021 年 5 月，中国新能源汽车保有量约占全球总量的 50%。随着中国新能源汽车进入快速发展新阶段，动力电池的回收利用意义重大，废旧电池通过“再生利用”实现“一材多用”成为必然趋势。

中国汽车技术研究中心数据显示，2020 年我国动力电池累计退役量约 20 万吨，预计 2025 年累计退役量约为 78 万吨，年报废量将持续增加。

动力电池的回收利用，关乎我国新能源汽车行业的可持续发展。相比原生矿产资源，使用再生材料将有效降低碳排放，是实现新能源汽车、动力电池产业双碳目标的重要手段。动力电池中的钴、镍、锂等矿产资源全球储量有限，因此建立流向可控的回收管理体系确保报废电池和有价金属回流到电池生产企业意义重大。

公司于 2015 年收购了广东邦普循环，进入电池回收市场。

公司抢占后服务市场先机，打造集研发、生产、销售、回收于一体的循环产业链，形成了“电池生产→使用→回收与资源再生”的生态闭环。

在全球废旧电池回收领域，公司率先破解废料还原的行业性难题，构建了资源有效循环利用的绿色闭环。

回收过程方面，回收的电池包拆解成电池单体，通过物理法或化学法进行彻底放电，用自动化设备及专业工具将电池单体拆分。

在拆解分离出正极、负极、电解液和隔膜等组成部分后，电极材料会进行破碎分选，通过浸出、除杂、离子交换、沉淀、吸附等工艺，将报废的动力电池制备成动力电池正极材料。

投入 320 亿元，建设电池回收项目，推进动力电池全生命周期管理。

2021 年 10 月 12 日，公司发布公告，拟由控股子公司广东邦普及其控股子公司在湖北省宜昌市姚家港化工园田家河片区投资建设邦普一体化电池材料产业园项目，项目投资总金额不超过人民币 320 亿元。

建设项目为具备废旧电池材料回收、磷酸铁锂及三元前驱体、磷酸铁锂、钴酸锂及三元正极材料、石墨、磷酸等集约化、规模化的生产基地。

项目建设期 6 年。根据公告内容，项目有利于进一步完善公司在锂电新能源产业的战略布局，发挥产业协同优势，保障电池材料供应，推进退役动力电池全生命周期管理的目标，对于控制成本、提升产品竞争力具有重要意义。

本项目投资长远来看对公司业务布局和经营业绩具有积极影响。

盈利预测与估值

盈利预测

我们对公司 2021-2023 年盈利预测做如下假设：

1) 近几年收入的大幅增长主要来自于动力锂电池的高速增长，公司下游客户资源丰富，国内绑定一流客户，国外与奔驰、宝马、特斯拉等车企合作，预计 2021-2023 年动力锂电池出货量分别达到 122.6/231.3/322.2GWh，动力电池售价（不含税）分别为 0.8/0.87/0.79 元/Wh；储能电池快速增长，2022 年商储和海外家储需求提升，预计出货量分别为 15/45/75GWh；锂电材料出货量分别为 18.5/27.1/33.96 万吨，均价分别为 6.69/7.88/6.33 万元/吨。

2) 公司 2021-2023 年毛利率分别为 25.3%、24.2%和 24.8%，其中动力电池毛利率分别为 21.1%、20.8%和 21.7%，2022 年毛利率下滑主要受上游原材料价格上涨所致，预计随着 2022 年上游产能陆续释放，2023 年电池上游材料供需缺口将极大缓解，2023 年开始动力电池毛利率将逐步回升。

3) 公司 2021-2022 年销售费用率为 2.53%、2.23%和 2.13%，管理费用率为 2.94%、2.4% 和 2.4%，研发费用率为 4.99%、4.87%和 4.87%。销售费用率的下降主要考虑到销售收入的增长对销售费用有较大的摊薄影响。

盈利预测核心假设

估值

动力电池行业具备较高的技术壁垒，产品品质、产能规模和生产成本构成了正反馈闭环，行业具备极为突出的马太效应，公司 2021 年全球动力电池装机量约 97GWh，国内市占率稳定在 50%左 右，全球市占率 32.6%。

公司凭借品质优势，更高的良率和直通率使其成本大幅领先同行，在研发技术、供应链布局、盈利、客户多方面塑造了超强的护城河，我们预计这种多维度循环反馈的优势较难被超越，公司有望强者恒强。

另外，公司全面布局上游各环节材料，既保障材料供给，又获得投资收益，竞争力大幅提升，在这轮涨价周期中相比其他二线企业影响最小，体现出极强的盈利稳定性和龙头优势。

在当前碳酸锂价格下，我们认为公司盈利已处于历史低点，公司电池价格上调或抵消碳酸锂成本上升，随着2022年上游材料产能逐步释放，六氟、添加剂等大部分原材料会进入跌价周期，电池成本压力逐步缓解，同时随着公司产销持续扩张下规模效应愈发凸显，电池盈利有望修复。

我们认为未来电池环节边际改善逻辑通顺，叠加公司在海外市场突破以及储能领域的增长，公司作为行业龙头业绩增长确定性高，我们预测公司2021-2023年公司实现营业收入分别为1314亿、2741 亿和 3548 亿，实现归母净利润分别为 151.6 亿、301.6 亿和 435.2 亿元，对应每股收益分别为 6.5、12.94、18.67 元，结合主流锂电池企业和锂电产业链相关可比公司估值水平，给予公司 2022 年 52 倍 PE，公司合理总市值 15682.4 亿，对应公司整体目标价 672.82 元。

风险提示

新能源汽车销量不达预期：受宏观经济，产业政策，以及疫情反复影响，新能源汽车消费存在不达预期风险；

行业竞争加剧风险：动力电池市场集中度高，新能源汽车市场在快速发展的同时，市场竞争也日趋激烈，公司直面全球竞争，公司未来业务发展将面临一定的市场竞争加剧的风险。

新产品和新技术开发风险：作为新兴行业，锂离子动力电池行业的技术更新速度较快，且发展方向具有一定不确定性。公司如果不能始终保持技术水平行业领先并持续进步，市场竞争力和盈利能力可能会受到影响。

原材料价格波动风险：目前产业链供需得到一定缓解，后续若某个环节紧缺，原材料可能出差较大波动，对成本造成影响。

价格波动导致的盈利水平下降风险：公司各细分产品毛利率的变动是销售单价和单位成本变动综合影响的结果。未来市场竞争加剧或国家政策调整等因素使得公司产品售价快速下滑而同时原材料采购价格变动较小情况下，公司毛利率将存在下降的风险，造成盈利水平下降。

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