引言：行业主流偏向主动防御，平台搭建基本完成，网安龙头今年有望实现盈利

受政策刺激与技术、需求升级驱动，网安行业进入快速发展时期，公司平台搭建完成有望今年盈利。

随着等保 2.0、《数据安全法》的提出，我国的网络安全行业进入动态防御阶段，G 端与 B 端用户对于网络安全的需求也从单一的“合规”需求变为高防护需求，行业潜力巨大明显。

同时“东数西算”的推出，也将带动数据产业与数字化的发展，催生大量数据安全、终端安全、边界安全及态势感知需求。

公司作为网安行业龙头，产品线体系化程度高，全面覆盖各应用环境且八大平台搭建完成，在业务开展和项目研发两方面的降本增效能力得到进一步增强，22 年有望迎来盈利期。

逻辑一：数字经济新需求，“东数西算”赋予价值空间。

“东数西算”未来模式或为存算分离，数据将进行大规模的传输、存储和计算等处理。

我们测算“东数西算”撬动的数字产业化将达 17 万亿，行业数字化将达 70 万亿，其中将有许多数据安全、边界安全与实战态势感知的需求，利好公司在这三方面的发展。

2021 年，公司在数据安全与隐私保护收入超过 11 亿，同比增速超 50%，未来有望保持高增速。

逻辑二：产品体系打造完成，多类需求全面覆盖。

在行业进入主动防御阶段与“东数西算”的大背景下，数据安全、终端安全与实战态势感知等方面的需求将快速膨胀，公司在以上方面布局了百余款产品，并通过技术平台形成系统防护，可以应对未来下游各类需求。

根据 2021 年业绩快报，公司以上三类产品营收增速均超过 30%，并且下游仍有拓展空间。

逻辑三：平台助业务降本增效，利润空间即将兑现。

自 2020 年开始，公司超过 60%的研发投入均投入平台研发项目，2020 年公司全年研发费用率近 30%。

截至 2021 年 H1，公司 12 个平台类在研项目中，过半已进入测试、发布或迭代状态。

我们预计，随着平台项目的持续落地，公司的研发投入增速将下降，对净利润产生积极影响。

与此同时，平台的技术沉淀也将助力业务开展，释放生产力，控制销售费用增速，有望今年迎来盈利期。

1 多产品居行业首位，营收高速成长

1.1 从传统产品到动态防御，网安龙头高速成长

从网络安全传统领域出发，叠加“新赛道”产品提供全面网络安全解决方案。公司发展历程可分为以下几个阶段：

1）奇安信有限阶段（2014-2016年）：公司前身奇安信有限成立于2014年，系三六零集团所控制公司，2015年 12 月公司实际控制人齐向东与三六零集团董事长周鸿祎签订拆分协议；同时，公司分别于2014年和2016年收购传统网络安全厂商网神和网康，这为公司传统网络安全业务的发展奠定了基础；

2）企业安全阶段（2017-2018年）：公司率先打造“零信任”基础架构；

3）奇安信股份有限段（2018-2019年）：公司进行股份制改革，同时构建四大研发平台以支撑“新赛道”产品的快速研发；

4）股份公司阶段（2020年-至今）：公司于2020年7月登陆科创板上市，推出新一代网络安全框架，营收规模快速扩大。

专注于网络安全产品市场，打造具有内生安全能力的协同联动防护体系。

奇安信自成立之初，专注于研制新一代网络安全产品、技术和服务，采取高举高打的战略，产品线布局全面，目前已形成完善的协同联动安全防护体系。

根据2021年 3 月国内网络安全权威机构安全牛发布的第八版中国网络安全行业全景图，公司入选 13 个一级安全领域和 94 个二级细分领域，成为连续多年入选全景图细分领域最多的企业。

目前，公司主要有网络安全产品、网络安全服务和硬件三大业务线。

具体来看：

1）网络安全产品：包括终端安全、边界安全、数据安全、实战型态势感知四大类安全产品；

2）网络安全服务：根据客户的实际需求提供技术、咨询以及安全保障等服务；

3）硬件及其他：基于客户需求外采第三方硬件销售给客户。

1.2 股权结构稳定且清晰，国资背景进一步加持

齐向东为集团最大股东，公司股权结构稳定。

奇安信实际控制人兼董事长齐向东直接持有本公司21.9%的股份，通过其控制的安源创志、奇安叁号间接控制本公司3.7%的股份，合计控制本公司25.6%的股份，是公司前十大股东中唯一的自然人股东。

公司第二大控股股东明洛投资持股17.9%，其实际控制人为中国电子信息产业集团。

中国电子战略入股奇安信，助力公司加速发展。

2019年5月，中国电子以人民币37.31亿元持有奇安信22.59%股份。

中国电子是以网络安全和信息化为主业的企业，兼具计算机CPU和操作系统关键核心技术，已成功突破高端通用芯片、操作系统等关键核心技术。

中国电子战略入股奇安信将有利于双方在技术创新、资源整合、重大项目建设等方面开展合作，进一步强化网络安全核心能力，全面提升服务网络强国建设的战略支撑力。

我们认为，中国电子战略入股奇安信一方面有利于双方在技术领域进行合作；另一方面，中国电子的国企性质有利于奇安信进一步开拓其在政企领域的市场。

1.3 多位职业经历丰富高管领路，股权激励绑定核心技术人员

创始人齐向东政企经历丰富，多位高管具有复合型背景。

公司创始人齐向东先生曾任新华社通信技术局副局长、中国网络空间安全协会副理事长、国家计算机应急处理中心反病毒联盟专家等技术指导专家等，职业经历丰富，管理型背景与政企背景结合为公司发展保驾护航。

其他高管多数有工科与管理混合背景，如吴云坤曾任中国惠普有限公司上海分公司电信顾问、三六零集团企业安全总裁等；赵炳弟曾任德国西门子(中国)维修中心工程师、松下电器(中国)有限公司董事及总裁等。

股权激励彰显公司对业绩预期的信心，核心团队结构稳定性提升。

奇安信作为网络安全行业的技术型科技公司，主营业务以轻资产模式为主，核心团队是公司最重要的资产，包括董事和高管、核心技术人员及骨干员工。

2020年10月30日，公司发布2020年股权激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量为1359.23 万股，占公司股本总额的2%，首次授予的限制性股票占计划股票总数的80%，其业绩考核目标是以2019年营业收入为基数，2020、2021、2022和2023年营业收入增长率分别不低于25%、55%、90%和135%，5年业绩复合增速约为24%。

我们认为本次股权激励体现公司管理层对未来公司业绩增速的信心，同时提高员工的归属感，进一步稳定公司核心团队结构。

1.4 营收结构优化，高质量发展战略卓有成效

营业收入持续增长，盈利能力有所改善。营收方面，2016至2021年公司营业收入由6.6亿元增长至58.1亿元，CAGR为54.7%。

主要原因系：

1）网络安全行业政策密集出台，行业景气度高；

2）公司“强研发”战略落地效果凸显，新赛道产品和服务的竞争力提升进而推动收入规模大幅增加；

3）企业数字化、云化转型加速，客户需求增加。

其中，2018年增速较高主要是由于政府行业项目验收所致。

净利润方面，2017年至今，公司归母净利润亏损收窄，这主要是因为：一方面公司采取高举高打的发展模式，研发投入较高且目前处于人员快速扩张阶段；另一方面，公司加强费用管控。

展望未来，我们认为在网络安全行业持续高景气的背景下，叠加公司产品核心竞争力的提升，以及研发平台的投入使用，公司营收有望持续增长，利润快速扭亏为盈。

安全产品和安全服务所占的比重逐渐增加，且对应的营收高速增长。

分业务来看：

1）网络安全产品是公司业务营收占比最高的产品线，2018/2019/2020分别为65%/66%/68%，该项占比始终在65%以上且逐年提高，这与公司新一代网络安全产品 营收高速增长有关；

2）网络安全服务占比稳中有升，这主要系因为一方面公司加大网络安全服务的投入，有较强的实战化攻防服务能力，另一方面政企客户对网络安全攻防实战化能力的重视程度增加。

3）硬件及其他为公司基于客户需求的外采业务，该业务营收占比逐步收窄。

综合毛利率不断优化，网络安全产品毛利率达72%。

公司近三年毛利率不断优化，由2018年的 56%增长至2021Q3的63%，但硬件及其他为公司外采业务，不涉及研发，且该领域较成熟，上游供应商议价能力较强，因此毛利率较低；而硬件及其他以外的业务均高于综合毛利率。

这主要系：

1）公司高研发投入的网络安全产品有较高的毛利率，在主营业务中的占比在六成以上且还在不断上升；

2）毛利率水平较低的硬件及其他业务线在公司主营业务收入中的占比逐渐收窄；

3）规模效应凸显，单位产品成本压缩。

运营能力提升，费用率逐渐降低。

销售费用率由2017年的52%逐渐下降至2020年的32%，管理费用率由2017年的28%降低至 2020年的13%，这主要系因为公司加强对销售费用、管理费用的管控，提升经营效率所致；财务费用率趋于稳定。

坚持“强研发”战略，研发团队规模不断扩大。

从研发费用率来看，公司高度重视研发投入，2017年至今研发费用率始终保持在30%以上，高于同行业平均水平，这主要系公司坚持“强研发”战略，以期通过建设研发平台，布局“新赛道”产品构筑技术壁垒；从研发人员来看，公司研发人员数量不断增加，2020年达到2899 人，研发人员占工作人员总数的比例趋于稳定。

2 网安趋势转为主动防御，政策+需求助未来发展

在技术创新与应用发展的过程中，中国网络安全产业经历了三个主要发展阶段：

第一阶段：1990年到2000年前后，中国处于以反病毒为代表的主机层面单点威胁被动应对式防护阶段。该时期网络安全特征为单点和被动防御，需求以病毒预防和查杀为主。

具体来看，采用黑名单机制，也即“非黑即白”，先是人工分析病毒的特征码，之后在电脑里通过扫描文件进行匹配、查杀。这一时期诞生的主要安全产品为传统防火墙（FW）、入侵检测/防御（IDS/IPS）等。

第二阶段：2000至2015年，中国的网络安全产业快速发展，进入以防火墙(安全网关)为代表的静态综合式网络纵深防御阶段。安全产品从独立部署解决单一安全问题，发展为系统建设统一管理信息安全的平台。

第三阶段：2015年-至今，网络安全产业处于动态积极防御阶段，以数据为重要驱动力，以大数据、云计算和人工智能为核心技术。

下一代防火墙（NGFW）、态势感知、零信任、威胁情报等网络安全产品在这一时期诞生，在人工智能、机器学习等技术的基础上，网络安全防御方式向动态积极防御方向发展。

我国网络安全市场规模虽小，但增长稳定且潜力巨大。

根据信通院发布的《中国网络安全产业白皮书（2022年）》，2020年全球网络安全市场的规模为1366.6亿美元，而2020年我国的市场规模为532亿元，仅占全球市场的6.1%，而北美市场占比为 46.8%。

但是我国网络安全市场规模已经从2015年的219亿元增长至了2020年的532亿元，且除2020 年疫情影响外近几年的增速均在15%以上，而全球网络安全市场规模的增速仅在10%左右。

我们认为，长期来看，我国网络安全市场有较大的增长潜力。

2.1 政策密集发布，行业景气向上

2021年网安产业重磅政策密集发布，驱动网安行业加快发展。

我们认为2021年是网安产业的政策大年，从顶层政策来看，《数据安全法》、《个人信息保护法》与《网络安全法》共同构成了信息安全产业的顶层政策体系，使得企业在安全投入方面有法可依。

此外，《关键信息基础设施安全保护条例》历经多年的征求意见，于2021年8月由国务院正式发布，这是继等保2.0之后，网安产业从具体落地层面来看的又一重磅政策，明确了关基领域网安建设的重要性，强化了关基领域大型企业相关领导的责任意识，为网安产业的需求拉动带来了实质上的提振。

与此同时，伴随《数据安全法》的发布，相关行业的实施细则也在逐渐发布，如汽车数据安全、网络数据安全、金融数据安全等相关政策陆续出台。

回顾 2021 年的网安产业，我们认为政策发布和随之而来的落地实施构成了产业发展的年度主线，这一主线有望在未来3-5年成为网安产业发展的重要驱动力。

2.2 与产业数字化相伴而生，随 IT 架构的演进发展创新

网络安全厂商位于产业链中游，随数字化发展而发展。网络安全厂商主要通过提供设备、软件、服务来为下游客户提供保护，如网络安全设备领域的防火墙/VPN，软件领域的安全性与漏洞管理以及服务领域的运维培训等，以避免恶意攻击、APT、病毒等事件的发生。

数字经济时代，网络安全行业的发展与数字化相伴而生，每一次数字化的变革也都会推动网络安全技术的更新迭代。

网络安全行业下游客户以政府、电信和金融行业为主，三者占比合计达 64%。

目前，网络安全行业客户集中，在网络安全市场营收占比前三行业是政府/电信/金融，占比分别为 29%/21%/14%。

我们认为，一方面，随着国家对网络安全行业重视程度的加深，现有客户党政军等领域的网络安全支出将进一步加大；另一方面，随着信息安全问题的出现以及企业自身发展的需要，网络安全下游客户所涉及的领域有望进一步拓展。

2.3“云大物工移”催生新需求，安全应用场景拓宽

数字产业化“云大物移工”的发展将催生新安全需求，驱动安全创新变革。

云计算、大数据、物联网、移动互联网、5G、区块链等前沿技术的不断发展与落地，将对安全产生新的需求，传统的网络安全建设思路面临极大的挑战。

根据赛迪咨询的数据，2019年我国云安全、大数据安全、物联网安全、工业互联网市场规模分别达55、38、129、124亿元，均在逐年扩大。

我们认为，“云大物移工”的发展将使得传统的网络安全产品不再能满足客户需求， 从而迫使网络安全产业转变安全理念，更加重视网络安全中的主动防御，进行创新变革 提升网络安全能力，网络安全行业的市场空间也将随之继续扩大，迎来新一波投资机会。

3 产品平台体系成型，乘上“东”风有望盈利

3.1 数字经济新需求，“东数西算”赋予价值空间

“东数西算”增加数据流转，提供网安新需求。“东数西算”是“十四五”期间，国家在西部与东部提前部署算力与数据中心的新基建计划，未来模式或为存算分离，数据将进行大规模的传输、存储和计算等处理。

根据 Statista 统计预测，2025年全球数据量将从2020年的47ZB增长到175ZB，中国占比将达第一，其中东数西算将带来巨大的数据安全、边界安全等需求。

2021年，公司数据安全与隐私保护收入超过11亿，同比增速超50%，而“东数西算”主要应用场景便是运算与备份，对数据安全与隐私保护的需求极大。

公司作为网安行业龙头，有能力抓住“东数西算”中的发展机会。

除此之外，我们测算“东数西算”将撬动数十万亿的行业数字化，即传统行业的数字化转型。

在中性预期下，“东数西算”之中新增机架约为500万架，我们测算其撬动规模17万亿的数字产业化、规模70万亿的行业数字化，其中将有许多数据安全、边界安全与实战态势感知的需求，利好公司在这三方面的发展。

同时，公司在产品线与平台两方面的能力也有利于公司抓住“东数西算”的机遇，实现盈利。

3.2 产品体系打造完成，多类需求全面覆盖

四大类产品布局清晰，重点赛道体系化覆盖。

除安全服务与其他硬件业务外，公司将旗下百余款网络安全产品分为四大类，依次为：

1）实战态势感知：采集网络信息并评估安全状态同时给出应对措施；

2）边界安全：针对用户安全准入、准出的相关解决方案；

3）终端安全：所有联网设备的安全防护；

4）数据安全：保证数据的不泄露和能够使用等。

根据2021年业绩快报，公司数据安全类产品收入超11亿元，同比增速超50%；态势感知类产品收入超12亿元，同比增速近30%；终端安全类产品国内市占率第一，收入突破8亿元，同比增速超 30%。

从下游反应来看，2021年公司在电信、能源、医疗三大支柱行业的增速均超50%；政府、金融行业的收入增速均超 30%。

未来的网络态势将更加复杂，过去单点的合规型防御以不足以应对升级的安全需求，公司的体系化产品对网安的全面覆盖能有效形成下游用户的依赖以及拓展新市场来维持高增速。

实战态势感知：奇安信全面布局态势感知领域，引领行业发展。

奇安信网络安全态势感知体系覆盖监管类态势感知、运营类态势感知等方面，主要包括网络空间安全态势感知与通报处置平台、政企态势感知与安全运营管理平台（NGSOC）、新一代威胁态势感知与响应系统等产品。

根据 IDC 发布的《中国态势感知解决方案市场2021》显示，奇安信获评中国态势感知解决方案领导者。

边界安全：零信任产品市场广阔，持续更新迭代。

零信任身份安全是公司 2019 年新推出的产品，当年即实现销售收入 1253.55 万元，销售数量为 42 套，平均单价为 29.85 万元。

且公司不断的对零信任身份安全产品更新迭代，根据公司公告，2020 年 1 月，公司针对用户身份安全问题发布了身份服务系统 V5.0；同年，公司还发布了零信任远程访问解决方案标准版、优化版，通过增加对国产化终端、MacOS 终端安全的持续感知，从而实现常见终端全覆盖的持续信任评估，且公司在 GA、金融、央企等行业的零信任安全解决方案全面落地，多地标杆客户完成 POC 测试，开始进入商务阶段。

终端安全：终端市场广阔，奇安信位居榜首。

根据公司公告，2017-2019 年，天擎一体化终端管理系统营业收入保持增长态势，2018 年比 2017 年增长 69.28%，2019 年比 2018 年增长 121.85%，且自 2019 年 7 月新版奇安信终端安全产品发布以来，已签署超过 8000 张订单，覆盖超过 380 万个政企终端。

此外，根据国际权威咨询机构 IDC 发布的报告，2020 年奇安信以 24.4%的市场份额位列国内终端安全软件市场第一，且奇安信天擎 EDR 在获得策略和市场份额方面均表现优异，位居领导者象限。

安全服务：“三同步”原则共筑网络安全服务体系。

公司基于政企客户信息化过程的规划、建设和运行三个阶段，遵循“三同步”的原则，即和信息化同步规划、同步建设和同步运行，创新发展了规划阶段的服务“安全咨询与规划”，运行阶段的服务“安全分析与响应”，同时将实网攻防和数据运营等技术应用于运行阶段，改造了传统的安全服务，形成了自有特色的“安全评估与测试服务”和“安全情报和运营服务”，这使得公司的安全服务竞争力得以提升，也真正的将公司所提出的“数据驱动安全”的理念 赋能到了安全服务。

2020年公司安全服务的营业收入为6.46亿元，同比增长率为75.89%。安全服务收入占公司主营业务收入的比例由2019年的11.66%提升至2020年的15.56%。

我们认为，随着政企客户对网络安全攻防实战化能力建设重视程度的加深，预期未来公司网络安全服务业务占公司主营业务收入的比例将进一步提升。

3.3 平台助业务降本增效，利润空间即将兑现

八大平台分工清晰，研发业务多点赋能。公司自上市伊始便着手投入打造八大网络安全研发平台，将公司人员的研发及安全服务技术以模块方式沉淀至平台，预计将从三个方面利好公司业务：

1）抵御人员流失风险：公司 2017-2019 年流失率为 15.35- 13.63%，人员流失会造成公司研发能力波动、业务周期变长等不利影响。平台将技术整合后，公司研发能力将有稳定保障。

2）降低成本：公司在保留原有技术团队情况下，由于自身平台的技术积累，对于新增高级程序员的需求将下降，而高低级程序员之间的人力成本存在数倍差距。

3）提升效率: 网安项目之间的复用度较高，将技术和经验模块化之后，后续的项目易于参考过去成果，有助于缩短项目周期。

平台研发将收尾，break-even point 将至。

上市之后，公司超过 60%的研发投入均投入平台研发项目，且均费用化而非资本化，2020 年公司全年研发费用率近 30%。

截至2021年 H1，公司 12 个平台类在研项目中，过半已进入测试、发布或迭代状态。

我们预计，随着平台项目的持续落地，公司的研发投入增速有望下降，将对净利润产生积极影响。

研发模式创新，各组织协同工作共筑效率提升。

为了满足不同客户的多样化需求以及对不同种类的产品和服务进行快速更新迭代，公司制定了独特的“横向+纵向”研发模式。

从“横向”模式来看，公司通过采用“产品（项目）开发+平台研发”的分层设置，全面覆盖公司业务涉及的研发场景，从而避免通用性功能或模块在不同产品中的重复开发。

从“纵向”模式来看，通过委员会对技术组织进行“纵向”管理，加强公司各类产品、安全平台、工程技术能力的建设。

“横向”与“纵向”模式的结合使得公司的研发体系能够“纵横”协同，从而保证研发工作的有序开展，提高研发效率。

随着大禹、川陀等技术平台的落地，公司对于高级安服人员的需求也借由效率的提升而下降，对公司收入的影响将表现在：

1）公司安全服务与产品的收入高增；

2）销售费用率的下降：由于安全服务业务对于高级技术人员的需求，借由技术平台的落地和迭代而下降，销售费用增速将得到继续控制。

4 投资建议

4.1 基本假设与营业收入预测

公司的主营业务依照业务整体毛利率及增速不同，分为了网络安全产品、网络安全服务两类，我们根据下游市场的需求，对公司的各项业务进行了收入预测，并作出如下假设：

1）网络安全产品：随着行业规模的不断扩大，我们认为公司作为网络安全龙头，市占率也将不断提升，预计网络安全产品业务2021-2023年增速为40.86%/39.28%/36.51%；

2）网络安全服务：目前趋势下，网络安全服务市场增速高于整体行业增速，同时公司网络安全服务将受益于平台化后的降本增效，在公司的营收占比进一步提升，而其他硬件服务占比将进一步缩小。

我们预计公司网络安全服务2021-2023年收入增速为63.00%/48.15%/47.95%；

4.2 估值

奇安信过去在平台的研发投入较高且保持网安行业市占率第一的地位，具备在未来实现收入和利润放量增速的条件。

在“东数西算”催化下，网安产品及服务的需求持续释放。我们预计公司2021-2023年分别实现收入58.11/81.37/113.97亿元，同比增长39.6%/40.0%/40.1%；实现归母净利润-5.52/1.05/3.83亿元，同比增长-65.2%/119.1%/263.9%。

风险提示

1）未来公司控制费用效果不及预期；2）政策刺激效果不及预期；3）公司平台落地后增效不及预期。

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