节选自《商业与金融年鉴》（1951）

        1951年12月6日，星期三。沃伦.巴菲特，巴菲特-法尔克公司，内布拉斯加的奥马哈

        全民就业，居高不下的利润，以及创纪录的股利分派，让人们无论如何也联想不到股票价格的低落。在过去的五年里，大多数行业都出现盛极一时的繁荣，在这期间，为数不多的悄然变化似乎让人无法察觉。

然而，汽车保险行业却没有机会分享这让人欢欣鼓舞的飞跃。汽车行业在经历了第二次世界大战后长期徘徊不前的局面之后，终于在1949年走上正轨。1950年，经营事故保险的保险公司股票，由于连锁反应经历了15年内的第二次挫折。这些公司（尤其是那些承揽大量汽车保险业务的公司）最新公布的收入报告，开始让人们对牛市的吹捧热情有所下降。根据正常的收入能力以及其他资产要素，很多公司的股票价值似乎是被市场低估了。

        这个行业在本质上具有削弱周期性浮动的优势，大多数汽车的购买者都认为汽车保险是一个非常必要的环节。有关合同收费标准也必须按照市场的发展状况来加以调整和更新。尽管由于在1945～1951年期间出现的物价上涨，给这些公司带来了一定的损失，但是，在通货紧缩政策发挥效力的情况下，根据成本对费率加以调整对于这些公司来说应该是有利可图的。

这个行业的另外一个优势在于不存在存货、劳动力和原材料问题。此外，基本不存在产品过时和落后的风险。

        政府雇员保险公司成立于20世纪30年代中期，公司的目的主要是在全国范围内为一部分阶层提供全套的汽车保险，具体的服务对象包括：（1）联邦、州和市政府的雇员 (2)军队的现役军官和预备军官，以及现役的头等兵；（3）在服役期间享受此专项待遇的退役军人；（4）前政府官员；（5）大学、学院和学校的员工；（6）专门从事国防工作的政府采购机构雇员；（7）股东。

这家公司不设立任何代理机构和分支机构。因此，投保人可以按照公开收费率享受高达30％的折扣优惠购买汽车保险单。这家公司在全国各地通过大约500名代理人处理客户的索赔业务，因而顾客的索赔要求可以马上得到解决。

        在过去的几年里，人们一直在毫不吝啬地用“成长性公司”这个词来形容那些收入不断增长的公司，而事实上，这些公司的成长在很大程度上来自于通货膨胀以及业务竞争所带来的一般性收入。而政府雇员保险公司则是地地道道一个处于成长阶段的公司，他们在过去的一些年中所取得的业绩反映出公司的良好发展前景：

　　年份    保费收入             投保人数

　　1936--  103,696.31美元     3,754

　　1940--  768,057.86美元     25,514

　　1945--  1,638,562.09美元   51,697

　　1950--  8,016,975.79美元   143,944

        当然，昨天的成长对于今天的投资者来说毫无意义。对于政府雇员保险公司来说，我们完全有理由可以相信公司在未来会出现更大幅度的增长。在1950年以前，公司仅在美国全部50个州中（包括华盛顿特区和夏威夷在内）的15个州注册登记。在1950年年初，公司在纽约州的客户还不到3000人。

        不同地区的保单费率具有不同的价值。在纽约，对于一个价值为125美元的保单按25％的费率收取保费，比人口稀少地区一个价值50美元的保单按照25%费率收费更有利可图。

        在经济衰退时期，随着成本竞争重要性的日益增加，政府雇员保险公司在费率方面所具有的优势，很很可能会抢走其他保险公司的业务。随着保险费率由于通货膨胀的原因不断上涨，25％的费率变动幅度完全可以为保险公司创造更大的利润浮动空间。

目前，没有来自代理人的压力，要求他们一定要接受那些可能存在问题的保险申请或一定要承接风险较大的业务。在某些费率结构不太合理的州，也许不应该继续进行新的保险推销活动。

        政府雇员保险公司吸引人的地方，很可能是他们在利润方面所具有的优势。1949年，政府雇员保险公司的保险利润与保费之比为27.5％，而根据贝斯特的分析，同期国内全部133家上市的事故险保险公司中，该比例仅有6.7％。1950年，由于整个行业趋势发生恶化，贝斯特的分析显示出，行业的保费利润已经下降到3％。同期，政府雇员保险公司的保费利润也下降到18％。尽管政府雇员保险公司并不承揽所有类型的事故险，但是，对于公司最主要的两个险种——人身伤害险和财产损失险，却是整个公司各种产品中利润最低的两种产品。政府雇员保险公司还承揽了大量的交通事故险，这一产品在1950年为公司带来了相当可观的利润。

        在1951年的上半年，所有保险商在人身伤害险和财产损失险方面都出现了严重的亏损。同期政府雇员保险公司的利润率也出现大幅度的下滑，勉强超过了9％，而马萨诸塞州保险公司自出现了16％的亏损，新阿姆斯特丹事故险公司的亏损比例则为8％，标准事故险公司的亏损比例达到了9％。

        由于政府雇员保险公司正处于快速的增长期，因此，公司不得不维持低水平的现金股利。公司通过股票股利和一次25：1的股票分割，使公司的对外流通股从1948年6月1日的3000股增加到1951年11月10日的250000股。同时公司还发行了附属关联企业的认股权凭证。

        从1948年开始，本杰明.格雷厄姆通过收购和股利派发的形式获得了公司的大量股份，从那时起，他一直在任政府雇员保险公司的董事长。莱欧.古德温从公司成立之日起，一直亲手执掌着公司的发展，他是一位非常能干的总裁。到1950年底为止，公司董事会的10名成员拥有公司大约1/3的对外流通股。

        与1949年4.71美元的每股收益相比较，公司在1950年的每股收益为3.92美元。尽管这一指标在表面上似乎正在下降，但是，我们必须看到公司在 1949年的业务量还很小，这些数字不包括公司无法计入收入的保费储备金。事实上，储备金在这两年的全部保费收入中占有相当大的份额。尽管1951年的每股收益低于1950年，但是，保费费率在去年夏天出现了新的一轮上涨风潮，将会在1952年的盈利中体现。从1947年～1950年，公司的投资收入增长为4倍，这反映出公司在资产总额方面的大幅度增长。

        政府雇员保险公司目前的价格，大约是1950年盈利的8倍。而1950年是保险业不景气的一年。可以说，公司未来巨大的增长潜力并没有体现在股价上。