安踏&李宁&361

1.资产收益率&股票收益率

安踏的资产收益率ROIC是最高的，其次是361，第三是李宁；

361的股票收益率EV/EBIT最高，其次是安踏，第三是李宁；

综合考虑，安踏和361的资产收益率、股票收益率远优于李宁；优选ROIC，安踏是最好的选择标的。

2.资产负债表

（1）账面现金

安踏账上现金流非常充足，接近100亿，财务费用也是净收入；

李宁有净现金25亿，借款和可转换债券金额都已经降为，不欠钱，财务费用0.18%净收入。

361有比李宁还多的账面现金，但是有财务支出，主要原因是公司把37亿净现金中的36亿现金放到银行储存，3个月以上才能到期，所以公司得把大量应收票据进行抵押。银行利息收入0.85亿，说明存款利率为2-3%，低存款利率高贷款利率，说明公司资金使用效率不高，或者说明公司实际上账上没有那么多现金。

（2）投入资本

安踏的净固定资产占比30%左右，李宁和361占比25%左右，比较接近，都不到40%，说明三家公司都是轻资产公司。

安踏净经营资产占比上升到23%，李宁净经营资产占比下降到15%，361净经营资产占比一直比较高为28%。综合看来，李宁对上下游话语权最强，可以占用上下游现金流8%，安踏对上下游现金流也有，不如李宁。361上下游话语权相对较弱，现金流被上下游占用一小部分。

李宁对上下游话语权最强，自己投入资本比例最低，占用上下游金额比例最多。

3.现金流量表

（1）三表

安踏、李宁和361三家公司都属于“奶牛”型公司，经营现金流入>投资现金流出+融资现金流出，靠挣钱扩张，同时减少债务或进行分红，典型的奶牛企业。目前看来可持续。

（2）

安踏经营现金流/净利润常年维持在100%左右水平，说明公司的现金流并没有被上下游占用；

李宁和361经营现金流/净利润连续三年远大于1，但是3-4年前都出现远低于1的情况，经营现金流不稳定，公司可能存在调节收入的情况。

（3）

安踏的收入和利润增速较为平稳且较高，2017年股权和可转债融资34亿合理；

李宁和361增速不稳定，不进行股权融资是不侵蚀股东利益的做法。

4.利润表

（1）公司品牌

安踏>李宁>361

安踏覆盖的品牌比较全面，受众远比李宁和361广；且安踏比李宁的毛利率略高，和李宁的品牌定位消费水平差不多，比361毛利率高很多，361相对定价低些。

（2）渠道

361>安踏>361

李宁的销售费用率是三家里面最高的，几乎是361的2倍，李宁毛利100元钱，里面78元付给销售费用相关方，极其低的投入产出比；

安踏比361的销售费用率高4-6%，销售费用比较合理，考虑到安踏的销售额是166亿，李宁销售额88亿，361销售额是50亿，销售金额越大，管理难度越大，安踏的销售费用控制是很好的。

但即使这样，赚100元毛利，里面45元左右拿给销售费用相关方，说明运动鞋服行业整体需要较高销售费用才能卖出去产品。

（3）行政成本

安踏>李宁>361

安踏和李宁的管理费用控制较好，在11%左右，李宁最近三年将管理费用降低了一半，相同的管理费用率下考虑到安踏的规模是李宁的2倍，还是安踏管理能力更强；

361管理费用是李宁和安踏的两倍，在22%左右，控制不好。

（4）研发成本

李宁和361的研发费用投入差不多，安踏远远多于他们，大约是3倍，可以看出安踏研发实力更强。这主要因为安踏的ROIC很强，少投入，多产出现金流，所以即使安踏把毛利的6%进行研发，不及361的8%，但是他投入研发的绝对金额是361的3倍。这会促进安踏生产更多专利造福消费者，卖得越好现金流越充足，越能投入研发，进入正循环。

（5）所得税

安踏的所得税比率最接近25%，利润看起来比较真实；361的所得税达到40%，过重；

李宁的所得税率连续两年只有4%，因为李宁从2012到2014年三年亏了30亿过去亏损可以抵扣税前利润，也因此李宁账上有2.34亿递延所得税资产。

（6）上下游情况

安踏的上下游很分散，对客户和供应商依赖较低；李宁下游比较分散，上游供应商比安踏集中一些，应付款占比远多于应收，说明李宁对上游供应商现金流占用较多；361的上游和下游相对于安踏和李宁都比较集中，361的应收款比应付款多不少，说明公司对上游供应商现金流占用没有下游对自己的现金流占用多，说明公司对下游的话语权没有很强。

5.ROE

ROE：安踏>李宁>361

主要原因：安踏净利率远高于李宁和361；总资产周转率没有李宁高，但比361高出近1倍；杠杆比例安踏反而是三家公司中最低的。

ROIC：安踏>361>李宁

6.其他指标

（1）工资

安踏、李宁和361工资/营收指标常年比较稳定，安踏的工资占营收比例最高。

从绝对值来看，李宁人均工资水平最高，是安踏的4倍，361的5倍，这三家公司最近四年的人均工资都在上升。

李宁人均工资40万/年，其中“其他成本及福利”占50%，可能是调节利润的科目，这个数额的工资有很大问题，已经超出金融行业平均工资水平。

安踏工资几乎是361的2倍，主要原因是安踏服装资产比例13%，鞋子资产比例34%；361是自有工厂生产70%鞋子服装，所以工人比较多，工人工资5万/年，月薪4000/月，较合理。

（2）分红比例

安踏分红比例最高，70%分红。

（3）公司属性

可以看出安踏的理念一直在进步，战略从2013年多品牌三代革新到现在三点合一。

7.疑问

361财务疑问点：为什么有大量银行存款还要借款？为什么34亿现金会有净财务费用产生？是不是账上没有那么多现金？

感叹：李宁工资人均40万/年，就算去掉占比50%的其他成本及福利，也有20万/年，看总数堪比金融、互联网行业了