方盛制药：战略聚焦中药创新，“338”产品矩阵使公司快速增长

公司聚焦中药创新，产品矩阵优异、剥离非主业资产促使公司实现高速增长。公司优秀的“338”产品矩阵，布局儿科、骨伤科、呼吸科、妇科等。战略布局中药创新主业，收购滕王阁药业等丰富产品矩阵；另一方面逐步剥离亏损医疗服务等非核心业务。年内小儿荆杏止咳颗粒创新药谈判有望续约，玄七健骨片创新药谈判，小儿荆杏止咳颗粒等产品有望进入新基药。剥离非主业资产导致2023年表观增速慢，我们预计2023年中医药工业收入增长20%以上，2024年核心产品进入医保谈判及基药后有望35%以上增长；未来三年扣非归母利润复合增速超45%增长，成为中药板块稀缺标的。

指出中医药创新传承发展，药审中心及医保局等支持其发展，中成药需求持续增长。2020年4月、2021年12月国家药监局、医保局分别发布《中药注册管理专门规定（征求意见稿）》、《关于医保支持中医药传承创新发展的指导意见》，支持创新中药审批及医保支付。再次指出，推进健康中国建设，把保障人民健康放在优先发展的战略位置，促进中医药传承创新发展。2021年中药创新药审批制度改革初显成效，2019-2021年获批的17款创新中药，方盛制药占2款。中成药在2018版基药目录中的占比提升至39.12%，较2009版提升6pct，各级医院基本药物使用金额、使用频度占比均有所上升。中成药作为基药目录的重要成分，有望借此加速放量。2021年，公司实现营收15.67亿元，同比增长22.54%，其中，销售过亿的产品包括藤黄健骨片、血塞通分散片，依折麦布销售收入近亿元；2022年H1，强力枇杷膏半年销售额已超过2021年全年销售额，创新中药小儿荆杏止咳颗粒销售收入同比增长超过800%，增长势头强劲。

打造“338”大品种，销售收入有望突破50亿。公司通过对政策影响和行业变化趋势进行研判，进一步聚焦专业品类领域，战略提出打造单品“338工程”的产品集群目标。“338工程”即5-10年内，助力打造3个10亿元大产品、3个5亿元大产品和8个超亿元产品，按照该口径计算，5-10年后，仅大品种的销售额可达到53亿，较2021年15.67亿元的收入体量有较大提升。公司挖掘市场潜能，调校营销方式，已逐步建立起从产品开发、上市以及上市后市场营销的系统方法，后续有望借助基药、医保及集采政策，加快产品上量速度实现快速增长。

盈利预测与投资评级：我们预计2022-2024年归母净利润为2.89/1.63/2.36亿元，2022年归母净利润的大幅提升系转让佰骏医疗股权所得投资收益，剔除后公司扣非归母净利润预计为1.0/1.6/2.3亿元，对应当前市值的PE为34X/21X/15X。考虑到公司产品矩阵丰富，未来三年具有较高的复合增速，首次覆盖，给予“买入”评级。东吴证券

天风Morning Call·晨会集萃·20221111

总量|不妨再乐观一些？——天风总量联席解读（2022-11-09）

宏观|谁是劳动力下降的元凶

化工|当前欧洲天然气供需格局对化工行业影响几何

房地产|久旱逢甘霖——民企债券融资延期扩容点评

客户表示现在市场处于相对底部区间，对市场整体不悲观。看好医疗器械的投资机会。继续看好科技成长行业的投资机会，把重心从泛新能源领域逐步转移到安全和自主可控上来。消费板块由于估值比较低，也开始关注起来。

宏观|风险定价-交易拥挤度低位回升——11月第2周资产配置报告

机械|润邦股份（002483）：三季报符合预期，海风桩基迎来切入欧洲市场的契机

环保公用|倍杰特（300774）:盐湖提锂再添新单，持续打开第二成长曲线

天风· 元宇宙 | 《虚拟现实行动计划》多行业联合点评—VRAR行业

【核心观点】

事件：工信部等五部门联合印发《虚拟现实与行业应用融合发展行动计划（2022-2026年）》，《计划》提2026年国内虚拟现实终端销量超过2500万台、虚拟现实产业规模超3500亿，培育100家具有较强创新能力和行业影响力的骨干企业，打造10个具有区域影响力、引领虚拟现实生态发展的集聚区，建成10个产业公共服务平台。天风传媒/海外、通信、电子、计算机等多团队于11月8日联合对该《计划》进行了点评。

天风传媒/海外团队：我们认为《计划》或有利于统筹产业资源明确发展目标，深入推动虚拟现实在生产生活各领域的融合应用，助推电子信息产业高质量发展，支撑传统行业数字化转型升级，本次《计划》的关键目标是应用推广，通过联合五部委 从融合应用入手支持虚拟现实内容的多元化与规模化应用落地。我们认为与此前产 业政策相比，本次《计划》的主要变化是虚拟显示内容的发展思路、发展目标和重 点工作，重点强调工业生产、教育培训、文化旅游、演艺娱乐、智慧城市等多个行 业共 10 个场景应用落地。其中相关的公司有：

1）VR 工业生产：宝通科技；

2） VR 教育：榕基软件、佳发教育、恒信东方；

3）VR 文旅：锋尚文化、风雨筑；

4） VR 体育：力盛体育；

5）VR 商贸：华立科技；

6）VR 游戏：恺英网络、富春股份；

7）VR 直播/3D 内容：佳创视讯、星期六、芒果超媒、中原传媒、中广天择；海外 公司：Bilibili、贝壳等。 

天风通信团队：《行动计划》五大重点任务之一，包括提升终端产品的舒适度、易用性和安全性。设备重量和佩戴舒适度成为 VR 普及起至关重要的因素。创维数字 旗下 VR 设备采用 Pancake 技术方案，硬件参数媲美国际头部企业，且轻量化指标 优于 PICO&Oculus。丰富 vr 内容也是《行动计划》重要任务之一，创维与海外平 台厂商战略合作，并在 VR 直播&短视频方向发力。目前一体机已上线“创维 VR 才艺直播”。创维数字竞争优势：1）海外欧洲、拉美、非洲等市场需求拉动机顶盒 业务增长，公司作为全球龙头，份额有望稳中有升；2） 国内千兆宽带持续升级， 公司网关市场份额显著提升（中移动中标份额提升至 17%）， 建议重点关注创维数字。 

天风电子团队：主要看好政策驱动的产业链趋势强化，重点关注明年苹果 MR 硬件 创新：

1.硬件销量维度：短期 Meta 头戴式 VR 设备销量不及预期，VR 高增长趋势 短期放缓，长期看《行动计划》26 年目标终端销量 2500 万台，长期看好政策驱动 +硬件创新+内容生态成熟带动的 VR 产业链趋势强化对于硬件销量拉动；

2.终端格局维度：重点关注明年苹果 MR 产品推出对于虚拟显示及消费电子产业链的拉动， 坚定看好苹果在硬件配置+用户交互+内容生态+跨终端联动的行业领先性，新品发 布有望引领虚拟现实体验再上新台阶，同时拉动消费电子产业创新；

3.终端产品形态：关注针对 To B 行业应用的其他虚拟现实产品形态，如裸眼沉浸式显示设备；

4.关键技术创新：重点关注近眼显示、渲染处理、感知交互等硬件创新。建议关注 立讯精密，歌尔股份，领益智造、鹏鼎控股、舜宇光学科技（港股)、高伟电子（港 股）、京东方 A、欧菲光、瑞芯微、全志科技、国光电器等，致尚科技（拟上市）、 蓝特光学、蓝思科技、兆威机电、韦尔股份、联创电子、长盈精密等。 

天风计算机团队：VR 领域相关的数字孪生技术在产业端的应用将从新兴市场走向 主流市场，计算机团队的三个核心观点是：1）数字孪生技术有自上而下的推动力；2）数字孪生技术具备规模化落地基础且追求的是降本增效，同时在技术层面有成 熟的解决方案，未来预计将重点聚焦于产品化能力的提升及应用场景的探索；3） 数字孪生技术融入工业生产和智慧城市治理，有望率先实现企业降本增效，如利用 VR 对操作工人进行岗前培训，通过 XR 设备对轨道交通线路进行巡检；建议关注运 营商（如中国移动、中国联通、中国电信）、互联网巨头、AI 公司（科大讯飞、商 汤科技）、软件公司（四维图新、数字政通、佳都科技、广联达、超图软件、航天 宏图、中望软件、中控技术）、硬件公司（浪潮信息、景嘉微、海康威视、大华股 份）。 

天风Morning Call·晨会集萃·20221110

电新&化工|普利特（002324）首次覆盖：藏器待时，迎储能大时代

为什么当前时间点关注普利特？1）海四达并表，储能进入加速发展和收获期，通信储能斩获中移动、中铁塔和印度Exicom等客户；家储进入大秦、沃太供应链；而大储则等待更多产能释放。2）传统业务安全边际已现，盈利见底+下游客户从传统车转向电动车，且有望跟着一级客户提升在电动车的市占率。3）LCP业务则贡献了未来增长的期权。我们预计普利特2022-2024年营收64.2、125.1、172.6亿元，同比增长32%、95%、38%；归母净利3.1、8、11.6亿元，同比增长1203%、160%、44%。由于储能、新能源汽车行业属性不同，因此采取分部估值。1）海四达：我们预计2022-2024年并表利润0.88、4.3、7亿元。考虑海四达2022-2024年并表归母净利，以及同类型公司估值水平，给予2023年PE35X，对应市值150.5亿元。2）传统业务：我们预计2022-2024年贡献净利1.9、3.5、4.4亿元，给予2023年PE25X，对应市值87.5亿元。综合看，我们认为普利特合理市值238亿元，对应2023年PE30X，对应股价23.5元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：行业竞争加剧、原材料价格大幅上涨、扩产进度不及预期、新客户开拓不及预期。

中小市值&海外|海外市场观点调研问卷——中国互联网中期估值性价比高，建议乐观看待长期价值回归

中小市值&电子|奥比中光（688322）首次覆盖：3D视觉感知平台缔造者，布局全固态激光雷达有望后发先至！

1、3D视觉传感器龙头厂商，积极布局智能汽车、机器人等新兴领域。公司成立奥锐达进军智能汽车赛道，已推出全固态激光雷达和ToF摄像头，并积极拓展机器人业务。2、3D视觉感光&激光雷达：3D视觉渐入佳境，固态VCSEL+SPAD未来可期。根据Yole预计2025年全球3D视觉感光技术有望增长至150亿美元；我们测算2025/2030年国内乘用车激光雷达市场规模为17.76/48.96亿美元；核心收发器件自研及感知算法能力的全固态VCSEL+SPAD路线激光雷达厂商。3、核心看点：3D视觉感光平台雏形已现，智能驾驶&机器人打开成长空间。公司单光子面阵固态激光雷达方案顺应行业芯片化降本趋势，亦能打破传统激光雷达厂商在扫描模块上建立的工程壁垒，有望后发先至。机器人领域，公司已与近百家机器人公司合作，有望充分受益人形机器人浪潮。考虑到公司作为A股全栈自研激光雷达探测端SPAD芯片及整机稀缺标的，我们给予公司2023年18倍P/S，对应目标价37.2元，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：技术迭代创新风险、客户集中度较高的风险、应用场景商业化不及预期风险、供应链风险、新冠疫情持续的风险。

固收|10月通胀点评

通信|美格智能（002881）：短期泛IoT需求疲软，车载+CPE有望维持高增注入强增长动能！

机械&环保公用|华测检测（300012）：拟收购蔚思博拓展半导体检测业务，紧抓行业机遇期

商社|老白干酒：22Q3实现归母净利1.71亿同增36.56%，不断优化产品结构，深化市场建设

商社&轻工|依依股份（001206）：持续拓展海内外业务，新增产能充分利用，营收与净利润稳定增长

一心堂(002727)：疫情下显韧性，三季度业绩环比改善

　　投资要点

　　事件：公司发布2022年度三季报，前三季度实现收入120.3亿元（+14.6%）；实现归母净利润6.8亿元（-11.3%）；扣非后归母净利润6.5亿元（-13.4%）。单三季度实现收入40.6亿元（+6.9%）；实现归母净利润2.6亿元（+8%）；扣非后归母净利润2.5亿元（+5.9%）。

　　受疫情影响，三季度业绩增速放缓。2022Q3全国多点疫情散发，公司的重点覆盖区域（广西、海南、四川、贵州以及云南的昆明）疫情防控形势严峻，导致公司短暂停业的门店超过600家。因疫情防控需要被暂时性隔离的员工有1600多人，涉及到一退两抗药品下架管控的门店有1800多家，占门店总数的20%。截至2022Q3末，疫情得到有效管控，大部分地区恢复正常生产生活中。疫情期间公司业绩表现较强的增长韧性，看好全年逐季复苏的趋势。

　　费用端整体保持平稳。公司2022Q3毛利率为35.24%，同比下降2.89pp；净利率为5.61%，同比下降1.65pp。从费用端来看，2022Q3公司销售费率为25.09%，同比下降1.15pp；管理费率为2.5%，同比下降0.19pp；财务费率为0.59%，同比上升0.05pp。

　　门店稳步扩张，加强省外规模。截至2022Q3末，公司共拥有直营连锁门店数量9164家，前三季度新开门店885家，关闭门店137家，搬迁门店144家，净增加604家。从门店分布来看，截至2022Q3末，云南省以外门店达到3944家，占比43.04%。其中四川省门店1249家，广西省门店869家，山西省门店629家，贵州省门店423家，海南省382家，重庆市门店336家。乡镇级门店的占比接近总门店数的20%，县级门店占比总门店数超过25%。截至2022年9月30日，公司拥有双通道资质门店204家，拥有各类医疗保险定点零售药店8327家，占比91%，医保销售占比45.8%。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为1.66元、2.01元、2.42元，未来三年归母净利润将保持16.1%的复合增长率，维持“买入”评级。西南证券

天风Morning Call·晨会集萃·20221109

传媒互联网|行业深度：一文读懂数字人民币行业与投资机会梳理

电新|新风光（688663）首次覆盖：SVG逆风凸显阿尔法，储能高压级联放量

商社|行业深度：豪江智能：智能线性驱动产品领军者，赛道红利下多场景延展业务布局

交运|中远海特（600428）公司深度：汽车航运大时代来临

电子|三安光电（600703）：公司获碳化硅新增订单，技术实力获车企认可

机械|宏华数科（688789）：静候下游景气度提升，看好公司长期成长价值！

机械&医药|美亚光电（002690）：三季报符合预计，单Q3净利润同比+29.35%！

环保公用|周观点：硅片打响降价“第一枪”，利润有望加速流向运营商环节

环保公用|景津装备（603279）：Q3业绩符合预期，在手订单充足

环保公用|中国核电（601985）：业绩符合预期，发力高温气冷堆与石化产业耦合

天风Morning Call·晨会集萃·20221108

银行|周观点：专项债提前批呼之欲出，政策加码中长期信贷投放

能源开采|石油石化——欧洲天然气下一小时现货价跌至负值？危机远未结束

能源开采|山西焦煤（000983）公司深度：华晋焦煤注入有望量价齐升，后续或受益于行业资源整合趋势

非银|保险——三季报综述与开门红展望：寿险资负两端承压，但开门红超预期正增长可期；财险承保盈利超预期改善

计算机&电子|视源股份（002841）：教育业务需求进入修复通道，看好高校市场新空间

通信|周观点：围绕景气方向和催化，重点关注海风&工业互联网

机械|高测股份（688556）：三季报偏业绩预告上限，看好公司持续扩圈能力！

机械&医药|奕瑞科技（688301）：三季报表现靓丽，平台型公司持续进阶！

医药|长春高新（000661）：三季度业绩符合预期，长效产品占比进一步提升

医药|普门科技（688389）：业绩保持高速增长，控股智信生物丰富产品管线

家电|22W45行业周度数据追踪

家电|申菱环境（301018）：营收业绩维持较高增速

房地产|周观点：压力释放，分化持续—地产开发三季报综述

紫金矿业三季报点评：营收稳步提升同比增长51.80%，产业布局不断优化

事件：公司近期发布2022年三季度报告，前三季度营业收入为2041.91亿元，同比增长20.84%；实现归母净利润166.67亿元，同比增长47.47%；实现扣非归母净利润159.23亿元，同比增长51.80%。2022年第三季度公司营业收入为717.34亿元，同比增长21.35%；实现归母净利润40.37亿元，同比下降13.24%；实现扣非归母净利润38.99亿元，同比下降10.92%。

2022年11月3日，美联储11月FOMC会议决定加息75个基点，上调联邦基金利率区间至3.75%-4.00%。

投资要点：

公司前三季度矿产金、铜产量同比增长较快。随着塞尔维亚佩吉铜金矿上带矿、卡莫阿-卡库拉铜矿、西藏巨龙铜矿等重点项目的顺利投产，2022年1-9月矿产金产量40.98吨，同比增长18.94%；矿产铜产量63.25万吨，同比增长54.98%；矿产锌产量29.92万吨，同比增长4.83%。矿产金销量44.99吨，同比增长38.07%；矿产铜销量64.09万吨，同比增长64.32%。

受到铜和黄金价格下跌以及营业成本增长的影响，公司第三季度盈利有所下滑。2022年第二季度，LME3个月铜期货收盘价均价为9507.48美元/吨，COMEX黄金期货收盘价均价为1869.92美元/盎司；2022年第三季度，LME3个月铜期货收盘价均价为7732.62美元/吨，环比下跌18.67%，COMEX黄金期货收盘价均价为1726.39美元/盎司，环比下跌7.68%。公司第三季度矿产金销售成本为182.10元/克，同比增长2.29%，毛利率为48.81%，同比下降0.43%；矿产铜销售成本为19397元/吨，同比增长7.58%，毛利率为61.91%，同比下降4.26%。

公司持续丰富自身金属矿资源种类和储量，不断优化产业布局。新能源金属矿形成“两湖一矿”格局，整体碳酸锂当量资源量超过1000万吨，跃居全球主要锂企资源量前10位，远景规划碳酸锂当量年产能15万吨以上。阿根廷3Q盐湖锂矿加快建设并实现第一阶段采卤晒卤试产，计划2023年底前建成投产。西藏拉果错盐湖锂矿、湖南道县湘源锂多金属矿正加快实施建设开发工作。福大紫金氨氢能源工业化提速，磷酸铁锂、电解铜箔、高性能铜合金等项目建设加快。紫金锂业拟与亿纬锂能、瑞福锂业合资分期建设年产9万吨锂盐项目。公司获得龙净环保25.04%股份表决权并通过公司治理等安排获得其控制权，新控制一家上市公司，正全力推进龙净环保“环保+新能源”战略转型。

公司拟发行100亿元可转债用于收购金矿和钼矿等项目，并以集中竞价交易方式回购公司A股股份。2022年10月22日公司发布公告称拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过100亿元，募集资金拟投资于收购山东海域金矿30%权益项目、收购安徽沙坪沟钼矿项目、收购苏里南Rosebel金矿项目、圭亚那奥罗拉金矿地采一期工程项目。此外，公司11月1日发布公告称，以集中竞价方式计划使用2.5-5亿元的自有资金、以不超过8.5元/股的价格回购公司A股股份，主要用于员工持股计划或股权激励方案。

第四季度黄金板块或许存在一定反弹机会。11月美联储FOMC会议加息75个基点，连续四次加息75个基点，年内第6次加息，虽然此次加息符合市场预期且鲍威尔表示12月可能会放慢加息，但其又称最终的利率水平将高于先行预期。10月美元指数冲高回落，美国9月核心PCE物价指数略低于预期但仍保持加速增长，短期内金价仍存压力，但由于美联储持续大幅加息导致全球及美国经济的衰退预期在不断增强，美联储放缓加息的预期有所增强，四季度黄金或许存在一定反弹机会。

给予公司“增持”投资评级。预计公司2022、2023和2024年全面摊薄后的EPS分别为0.73元、0.78元和0.87元，按照11月3日8.14元的收盘价计算，对应的PE分别为10.85倍、10.04倍和9.34倍。考虑到美联储加息尚未结束，金、铜价格短期内仍有压力；下游需求方面电力投资和黄金消费保持稳步增长，新能源汽车产销保持高增速，随着未来公司铜、金、锂等金属矿勘探开采以及新建产能的建成和释放，预计公司营收和盈利会继续保持增长；目前公司估值水平相对合理，结合行业发展前景及公司行业地位，首次给予公司“增持”投资评级。中原证券

佐力药业(300181)：业绩持续高增，主力产品优势显著

　　投资要点

　　事件：公司发布2022年度三季报，前三季度实现收入13.4亿元（+24.7%）；实现归母净利润2亿元（+55.1%）；扣非后归母净利润2亿元（+56.1%）。

　　业绩持续高增，费用整体保持平稳。单三季度实现收入4.5亿元（+18%）；实现归母净利润0.7亿元（+53.6%）；扣非后归母净利润0.7亿元（+51%）。业绩增长驱动力是公司继续坚持“一体两翼”的战略目标和“稳自强、强招商”的营销策略，乌灵系列较去年同期增长25.95%（其中灵泽片增长为77.49%）。公司2022Q3毛利率为71.34%（-0.09pp）。从费用端来看，公司2022Q3销售费率为46.5%（-2.39pp），管理费率为9.13%（+0.71pp），财务费率为0.37%（-0.3pp），研发费率为3.76%（+0.81pp）。

　　主力产品成长空间较大，产品优势显著。依托于国家基药目录的优势，核心产品乌灵胶囊、灵泽片的销售延续较好的增长。乌灵胶囊在2021年中国城市公立医院、中国县级公立医院的中成药用药市场神经系统疾病用药排名中均位列第一，市占率分别高达11.9%、8.3%。

　　独家品种集采降幅温和，有望实现以价换量。乌灵胶囊分别于2022年4月广东联盟中成药集采中标（中标价降幅为20.67%），以及2022年10月北京中成药集采中标（中标价降幅为21%），百令片于2022年4月广东联盟集采中标（中标价降幅为43.31%），公司将积极利用集采中标带来的机遇，加快医院覆盖和科室数量，有望实现以价换量。同时，公司推进乌灵系列二次开发，包括乌灵胶囊针对老年痴呆适应症的二次开发以及乌灵复方的开发。

　　中药饮片及配方颗粒产品营收快速增长，成为公司营收增长点。1）中药配方颗粒方面：公司持续推动中药配方颗粒标准化建设，加大投入加快新标准配方颗粒（国标/省标）的备案工作，积极布局中药配方颗粒国内市场。2）中药饮片方面：公司现有中药饮片系列1500多个品规，以煎药服务为保障，主要通过佐力百草医药销售到医院中药房、中医门诊部等医疗机构。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年EPS分别为0.41元、0.54元、0.73元，未来三年归母净利润将保持35.2%的复合增长率，维持“买入”评级。西南证券

天风Morning Call·晨会集萃·20221107

金工|量化择时周报：市场进入关键位置

宏观|四季度的主要交易逻辑

宏观|四问四答：托经济会从哪方面入手？

1：地产领域还会有进一步刺激吗？我们认为，大规模刺激房地产的可能性较小，重点在推进前期保交楼政策、“930新政”[1]更好落地。2：基建政策能否进一步加码？我们认为，考虑到明年出口承压、消费短期难有反弹、地产“不刺激”的情况下，基建短期内仍然需要承担稳增长重任，但当前存量政策及项目施工仍有延续性，进一步出台大规模增量政策的可能性有限。3：消费是否会成为稳增长的新动能？我们认为，市场当前对明年消费的反弹空间可能存在低估，居民消费修复的基础仍然稳固，可能会成为明年稳增长的关键变量。4：产业政策能否有所期待？我们认为，从报告来看，经济增长的重心或将加速由“量”切换到“质”，增量产业政策预计将会是明年经济工作的重点。展望四季度及明年，在欧美共振衰退、地产压力尚存的情况下，稳增长诉求仍然存在。节奏方面也会有所分化，上半年稳增长的重心仍在基建，下半年或将逐渐切换到消费以及制造业投资。

电新|德新交运（603032）首次覆盖：小荷才露尖尖角，鲜衣怒马少年时

军工|行业深度：三年国改已入收官阶段，改革行动迈向深水区

三季报披露结束。总结来看，在没有“短期高景气、中期确定性高、长期逻辑稳固”的完美选择时，客户对未来一个时期基本面有改善可能的方向进行了深度挖掘。目前客户关注的核心主线仍然是“大安全方向”。

细分行业：1. 在经过比较快速的行业轮动之后，客户仍然持续高度关注新能源赛道。从中期维度来讲，客户仍然主要关注储能领域。2. 基于国产替代、自主可控的必须性和紧迫性，客户仍然重点关注半导体行业，持续关注行业受政策利好的情况，以及半导体行业需要重点突破的细分方向。

固收|2022年上市公司三季报反映出什么？——信用债市场周报（2022-11-06）

固收|产业债中低等级利差下行，高等级上行——产业债行业利差动态跟踪（2022-11-06）

1、行业整体：产业债中低等级利差下行，高等级上行。11月04日，合计产业债行业利差为38.4bp，与 10月28日相比，上行0.42bp。分行业来看，利差最高的行业为农林牧渔、家用电器、轻工制造，行业利差分别为338.53bp、255.76bp、197.86bp。2、上游行业：采掘行业利差高中等级下行。11月04日，采掘产业债行业利差为24.74bp，与 10月28日相比，下行1bp。3、中游行业：钢铁行业利差高等级上行。11月04日，钢铁产业债行业利差为81.25bp，与 10月28日相比，上行10.06bp。4、下游行业：房地产行业利差高等级下行,中低等级上行。11月04日，房地产产业债行业利差为69.94bp，与 10月28日相比，下行0.58bp。5、服务行业：公用事业行业利差高中等级下行，低等级上行。11月04日，公用事业产业债行业利差为3.07bp，与 10月28日相比，下行0.2bp。

宏观|风险定价-内外环境均存在改善可能——11月第1周资产配置报告

银行|常熟银行（601128）公司深度：十年磨一剑，小微业务利剑出鞘

1、三次迭代升级，常熟微贷开启超级工厂模式。1）业务模式迭代：从传统人海战术到“IPC技术+信贷工厂+MCP”的融合。2）组织架构重塑：“四线三级”扁平式、敏捷性组织架构更适合当前常熟微贷壮大后的规模化运转。3）微贷军团壮大：目前公司有1500人左右的微贷团队。4）异地开疆拓土：微贷运营渐入佳境，将本土模式异地复制，开启再造一个常熟的新时代。2、小微不是“红海”胜似“蓝海”，常熟微贷大有可为。常熟微贷业务在2025年底可达1380亿元，较2021年底增长一倍多，CAGR可达20.77%。3、优异的基本面，一份尖子生的答卷。公司的整体贷款不良率在今年三季度末已经降至0.78%的历史最低水平，同时拨备覆盖率已经抬升至542.02%的历史最高位，继续保持上市银行第二，为下沉的小微业务提供厚实的安全垫。我们将此前预计的公司2022-24年归母净利润同比增速由21.31%、19.26%和17.23%上调为24.44%、23.77%和20.97%。目前公司PB（MRQ）为0.91倍，给予2023年1.4倍目标PB，对应目标价上调至12.46元，维持“买入”评级。

传媒互联网|周观点：五部门联合发布虚拟现实行动计划，有望催化VR产业链景气上行

电子|立讯精密（002475）：成立子公司强化虚拟现实业务布局，持续看好大客户弹性+MR卡位潜力+汽车业务成长

电子&计算机|江波龙（301308）首次覆盖：综合性半导体存储巨头，两大品牌四大产线奠定国际领先地位

1. 江波龙主要从事Flash及DRAM存储器研发、设计和销售，提供消费级、工规级、车规级存储器及行业存储软硬件应用解决方案。2. 打造产品+品牌双轮驱动战略，奠定国际领先地位。公司自主培育品牌FORESEE面向工业市场ToB+收购Lexar开拓消费类ToC存储高端市场，品牌收入结构不断优化。四大产品线蓬勃发展，铸就公司核心竞争力+丰富全面产品矩阵。3.国家强调数据安全可控下为存储等相关低国产化产业带来国产替代刚性需求，公司作为中国信创产业独角兽十强企业深度参与信创产业，建立高端产品+多环节研发技术能力助推国产替代。预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别达到2.13/4.03/5.59亿，对应EPS0.52/0.98/1.35元/股。对应2023年度同行业可比公司一致预期PS均值为12.1倍，我们考虑到公司主营业务为存储器终端设备基础硬件，给予低于可比公司均值的5倍PS，对应公司2023年营业收入108.9亿元，2023年市值544.5亿元，目标价格131.88元/股，首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示：产品价格波动下行的风险、原材料供应商集中度较高且境外采购占比较高的风险、境外经营风险、公司流通市值较小，存在短期内股价大幅波动风险、存储行业复苏不及预期、品牌价值提升及产品结构优化不及预期。

商社&轻工|百亚股份（003006）：疫情影响减弱，品牌结构调整和渠道建设助力营收快速增长

医药|三友医疗（688085）：三季报收入符合预期，加强销售和研发投入提升集采应对

医药|医药生物——精选方向，把握进攻机会

建筑建材|周观点：地产销售仍待改善，农村基建有望呈现成长性

大参林(603233)：三季度业绩符合预期，门店加速扩张

　　投资要点

　　事件：公司发布2022年度三季报，前三季度实现收入148.2亿元（+20%）；实现归母净利润9.2亿元（+12.8%）；扣非后归母净利润9.2亿元（+20.7%）。

　　三季度业绩符合预期，中西成药高速增长。单三季度实现收入51亿元（+18.5%）；实现归母净利润2.1亿元（+21.1%）；扣非后归母净利润2.1亿元（+25.3%）。2022Q3公司毛利率为38.8%（+0.52pp）。从品类来看，公司前三季度中西成药实现收入105.4亿元（+26%），毛利率为34.1%（+1.07pp）；中参药材实现收入17.9亿元（-1.5%），毛利率为41.9%（+3.02pp）；非药品实现收入20.9亿元（+14.3%），毛利率为48.1%（-1.72pp）。中西成药增速最快，主要原因是处方外流带来的处方药及DTP品种的销售快速增长，以及去年被限制销售的四类药品在今年疫情防控措施调整后逐步恢复上架。

　　持续深耕华南地区，“自建+并购+加盟”三驾马车加速扩增门店。截至2022年9月30日，公司拥有门店9578家（含加盟店1727家），2022年1-9月，公司净增门店1385家，其中：新开门店425家，收购门店310家，加盟店792家，关闭门店142家。公司积极实施布局全国的扩张战略，华中地区、华东地区以及东北、华北、西南、西北地区均实现较快增长。分地区看，2022Q3公司新进省份辽宁省，推动东北、华北、西南、西北地区前三季度实现收入13.8亿元（+153.2%）；前三季度华东地区实现收入9.7亿元（+51.6%）；华中地区实现收入14.6亿元（+20.3%）；华南地区实现收入106亿元（+10.3%）。三季度自建门店速度明显加快，预期Q4门店扩增速度有望进一步提升。随着疫情趋稳，以及次新店占比的提升，未来业绩增长可期。

　　盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为10.6亿元、13.1亿元、15.9亿元，分别同增34%/23.1%/21.7%，对应PE分别为35倍、28倍、23倍，维持“买入”评级。西南证券

萤石 | 行业快评：供给紧张叠加需求旺季，看好萤石价格强势上涨

报告摘要

萤石价格走势复盘及展望：季节性波动明显，当前价格已创下近18个月新高

萤石价格上涨因素之一：资源品稀缺性凸显，我国将保护性开采萤石资源、鼓励开发利用伴生氟资源

萤石（氟石，化学式为CaF2）是工业中氟资源的主要来源。根据品位不同，萤石可分为酸级萤石精粉、冶金级萤石精粉、高品位萤石块矿、普通萤石原矿四类，不同品位的萤石售价及成本有所差异。从下游行业来说，目前我国萤石主要用于化工、冶金和建材三大行业，其次用于轻工、光学、雕刻和国防工业，其中约60%的萤石（先生成氢氟酸）用作氟化工的原料。从细分需求来说，氢氟酸是含氟化学品生产的主要原料，也是铝和铀加工的关键成分；此外，萤石还用于水泥生产、搪瓷、炼钢、玻璃制造、钢铁铸造和焊条涂层中的助焊剂。

全球及我国萤石资源分布极不均匀，开采过度问题突出，落后矿山将持续淘汰。

从我国萤石资源分布情况来说，我国大中型萤石矿床主要集中在东部沿海地区、华中地区和内蒙古白云鄂博、二连浩特一带。从我国萤石资源开采情况来看，多年来，我国萤石行业有效储量不足、储采比严重失衡、资源破坏、流失浪费等问题突出，制约了我国萤石行业的可持续性健康发展。近年来，我国内蒙古、浙江、湖南、江西、福建、河南等地单一型萤石矿石过度开采问题严重，高品位富矿比例已出现明显下降。我国萤石资源找矿进展方面，据《中国矿产资源报告》，2019年，全国新发现萤石矿产地10处，新疆阿尔金成矿带西段初步圈定3条萤石矿带；2020年，阿尔金西段稀有金属和萤石取得一批重要找矿进展；2021年，我国在新疆若羌县小白河沟萤石矿找矿靶区通过钻探验证，新发现萤石矿产地1处，圈定5条萤石矿体。由于气候干旱，植被贫乏，矿产调查工作仍然困难重重，中期来看，新型勘探中的矿山对萤石供给市场的增量有限；长期来看，我国将保护性开采萤石资源。

环保及安全不达标、规模较小的单一型萤石矿山将逐步淘汰退出，鼓励开发利用伴生氟资源。

2016-2020年的《全国矿产资源规划》指出，鼓励萤石等矿产规模开发、绿色开发以及上下游产业结合发展；2022年4月，工信部等六部门联合印发《关于“十四五”推动石化化工行业高质量发展的指导意见》要求：保护性开采萤石资源，鼓励开发利用伴生氟资源。未来，我国萤石产业亟待转型高质量发展，国家层面将在资源安全和资源保障高度做好顶层设计，保护和合理利用好萤石等稀缺的战略资源。随着后市行业标准提高、环保督察工作将常态化运行，我们认为，环保及安全不达标、规模较小的单一型萤石矿山将逐步淘汰退出。另外，随着伴生矿提氟资源的技术日益成熟，未来我国氟资源利用的重要方向是：以回收氟资源为基础发展无水氟化氢和单质氟，深加工发展氟系新材料及含氟精细化学品为主。

萤石价格上涨因素之二：海外部分矿山关停，国外氟化工巨头普遍缺货，我国萤石出口量明显增长

2018至2021年，我国萤石进出口大致呈现进口量增长而出口量下降趋势。从市场供需整体来看，2017年以来，受优势资源减少、环保监管压力上升、开采成本增加及国家政策调整等因素影响，我国萤石产量并无明显增长，但需求量则不断增长，使得市场整体处于供不应求状态，从而导致国内萤石进口量呈上升趋势而出口量呈下降趋势。同时，伴随一系列针对国内资源的保护措施组合拳的出台，2018年，我国已由萤石的净出口国转变为净进口国。

根据海关数据显示，氟化钙含量≤97%萤石方面，2018至2021年，我国氟化钙含量≤97%萤石进口量从41.98万吨增长至55.20万吨，其中2020年更是达到60.77万吨；氟化钙含量≤97%萤石出口量从20.21万吨下降至16.21万吨，其中2020年为10.52万吨。氟化钙含量＞97%萤石方面，2018至2021年，我国氟化钙含量＞97%萤石进口量从9.09万吨增长至11.61万吨，其中2020年更是达到17.06万吨；氟化钙含量＞97%萤石出口量从20.19万吨下降至4.74万吨。

而这一局面在2022年发生了明显变化：

（1）2022年上半年，北美地区多处萤石矿山产能装置出现减产、停产。受成本价格倒挂影响，北美萤石生产商加拿大萤石公司（Canada Fluorspar Inc., CFI）于2022年2月被临时接管，并进入破产程序。据USGS的估计数据，加拿大全国在2021年生产萤石约14万吨，而本次停产将涉及其多数萤石矿产能。另外，墨西哥库拉（Koura）是全球较大的萤石生产商，占全球供应量的10%，其在墨西哥圣路易斯波托西州拥有和运营的萤石矿山由于安全问题出现了产量下降。2022年3月末，地质问题导致该矿场坡道的安全标准低于公司的指导方针，出于安全考虑，库拉宣布消费者的供应合同存在不可抗力，证实了此波减产影响的严重性。此外，5月墨西哥出口的萤石被发现砷含量高，这可能会进一步不利于墨西哥萤石在欧洲市场的销售。

（2）越南、南非等其他重要萤石供应产区也面临着供给稳定性的挑战。2020年、2021年越南均能实现年均22万吨左右的萤石稳定供应，今年由于资源方面问题，产量数据出现了一定程度的下滑。南非作为中国以外的第三大萤石生产国，受矿工罢工以及大规模限电加剧的影响，其今年的矿业产量出现了长期、大幅度下滑。2022年10月，南非统计局宣布8月份全国矿业产量与2021年同期相比，下降5.9%，是连续第七个月出现下滑。

2022年以来，我国萤石进出口呈现进口量大幅减少而出口量大幅增加的态势，一定程度上加剧了国内萤石供应偏紧的局面。海外加拿大及墨西哥矿山出现停产，国外氟化工巨头普遍缺货。2022年年初以来，我国酸级萤石卖家收到越来越多来自国际买家的询盘，尤其是欧美地区。自2022年下半年起，国内萤石出口量已大幅增长。根据海关数据显示，氟化钙含量≤97%萤石方面，2022年1-9月我国进口氟化钙含量≤97%萤石粉总量16.91万吨，较去年同期下滑66.17%；氟化钙含量≤97%萤石粉出口总量约17.45万吨，较去年同期增长60.12%。氟化钙含量＞97%萤石方面，2022年1-9月我国进口氟化钙含量＞97%萤石总量约2.06万吨，较去年同期下滑81.97%；氟化钙含量＞97%萤石出口总量约17.21万吨，较去年同期上涨397.32%。2022年9月，我国萤石合计出口约6万吨，环比+55%、同比+110%。

萤石价格上涨因素之三：传统需求旺季到来，季节性北方部分停工，产业链整体利润向上修复

通常从季节性来说，酸级萤石粉的旺季通常出现在每年的四季度，其次是二季度。通常由于四季度气温下降，北方萤石浮选装置因气温过低而陆续停车，而下游氢氟酸及制冷剂装置开工正处于备货旺季，会展开冬储行动；二季度是空调生产的旺季，另外由于一季度历经了春节期间浮选装置大多停车，前期库存量将出现小幅下滑。

进入2022年10月，受环保政策限制、冬季气候及疫情形势影响，北方地区萤石货源依旧紧张，成本上行致使浮选装置负荷偏低，而南方萤石主产区开工总体相对较稳。国内萤石矿山开采受限较大，原矿供应紧张下酸级粉产量有所下行，市场供应面趋紧。我们看好萤石价格将维持强势。

值得一提的是，制冷剂占整体萤石需求的约40%以上，伴随随着供给侧结构性改革不断深化、配额管理将在立法层面落地、行业竞争格局趋向集中，而下游需求恢复平稳增长，我们看好三代含氟制冷剂有望迎来景气复苏，行业盈利状况将出现明显好转，将有望拉动上游萤石端盈利水平。

投资建议

比亚迪：十月销量表现优异，结构持续优化

事件

比亚迪公布了2022年十月的销售数据，当月共计销售新能源乘用车21.75万辆，同比增长了144.7%、环比增长了8.23%。

点评

■十月销量表现优异：公司2022年十月共计销售新能源乘用车21.75万辆，同比增长144.7%、环比增长8.23%，再次创新历史新高。其中纯电车型销量为10.32万辆，环比增长8.65%；插电式混动车型销量为11.44万辆，环比增长7.86%。整体来看公司十月的销量表现优异，同时展现出了三大经营亮点：

1）高端车型销量占比提升：2022年十月比亚迪汉共销售31614辆，环比增长0.4%；唐系列销量为17161辆，环比增长了13.97%；全新高端轿车海豹销量达到11267辆，环比增长50.8%，月销量成功实现破万。十月中这三款高端车合计销量占比达到27.6%，环比增长0.72pct。比亚迪高端化进程正在稳步推进。

2）e平台3.0车型销量占比提升：元家族十月销量为27548辆（主要为元PLUS EV），其中包含出口7130辆，环比增长了12.66%，其中e平台3.0打造的元PLUS EV环比增长19.4%；海豚十月销量为25336辆，环比增长1.5%；海豹月销环比增长了50.8%。十月e平台3.0车型销量占比达到29.49%，环比增长1.66pct。我们认为e平台3.0打造的车型拥有明显的技术优势，未来销量有望长期保持优异。

3）宋家族销量亮眼：2022年十月宋家族销量为56843辆，环比增长22.3%，月销量首次突破5万，其中包含出口705辆，我们认为主要系宋DM系列销量增长所拉动（2022M10销量同比增长333.8%）；秦家族销量为34670辆，环比下滑12.61%；驱逐舰05 DM-i销量为9111辆，与九月基本持平。整体来看，十月这三款中端车型合计销量占比为46.26%，环比下滑1pct。我们认为主要系秦EV等e平台2.0打造的车型销量占比下滑所致，未来比亚迪销量结构有望持续优化。

■Q4 销售结构有望进一步优化，带动业绩高增：我们认为公司四季度业绩有望持续高增：1）目前公司在手订单充足、产能稳步扩张，叠加汽车销售旺季的推动，2022Q4 中月销量有望再创新高；2）比亚迪汉、海豹等高端车型和毛利率较高的DM-i系列和e平台3.0系列车型销量占比和收入占比有望继续提升，公司销量结构优化，带来更高的利润单车利润；3）车型销量增长会带来更明显的规模效应，预计未来费用率持续下行、盈利能力稳步提升。

■看好公司业绩长期潜力：展望未来3-5年，三大要素有望持续驱动公司业绩高成长：1）品牌向上：从汉开始，公司一方面通过不断推出高价格产品来实现品牌升级，另一方面通过精准营销、优质服务等措施来实现品牌力的持续向上，长期有助形成明显的产品溢价；2）技术创新：比亚迪深耕新能源汽车三电技术，不断的技术创新使公司产品持续领先，也降低了产品成本，实现盈利的持续向上；3）规模效应：随着总量以及收入的扩张，单车折旧摊销、费用率有望持续下行，进而实现较高的盈利弹性，因此我们对公司未来几年的业绩较为乐观。

投资建议

继续维持买入-A投资评级。我们预计公司 2022年-2024年的收入增速分别为 94.85%、41.17%、35.00%，归母净利润为182.6、281.2、343.1 亿元， 对应当前股价，PE分别为42.7、27.7、22.7倍，6个月目标价360元。

安信汽车

天风Morning Call·晨会集萃·20221104

1、宏观：汽车和基建韧性几何？

关于10月经济数据的问题，市场担心的主要不是因为疫情和季节性等短期因素导致的经济下行，而是6月以来持续支撑国内经济修复的两条主线——基建投资和汽车消费，是否会转向下行？第一，10月汽车消费的走弱的主要原因是疫情影响了汽车销售的线下场景。考虑到后续消费场景修复、政策延续等我们预计汽车消费的高增速有望延续。第二，基建放缓或主要是因为项目施工进度受疫情影响。考虑到一方面建筑业活动的预期指数维持高位，另一方面基建近期再次获得增量资金支持。对后续基建我们依然维持乐观。

2、策略：业绩磨底，曙光乍现，但隧道很长

1.板块表现：业绩继续探底，22Q3全A非金融净利润累计同比3.1%；科创、创业业绩见底回升；大盘龙头业绩增速继续占优。2.盈利能力：曙光初现，全A非金融、创业板指ROE企稳；净利率、周转率上升带动科创板回升。3.行业层面：光伏、通信设备延续高景气+边际改善；猪周期困境反转带动板块业绩回升。4、结合财报分析，从行业配置上看，核心推荐与总量经济关系不大的偏内需的品种。考虑疫情反复、地产问题、中美库存周期仍然在高位，经济和市场的底部都可能比较长，对应中国经济的三大β，金融、消费、港股继续磨底。核心推荐与总量经济关系不大的偏内需的品种，主要代表就是国产替代（信创、半导体、军工、医疗器械、工业机床）。

3、固收：11月债市和资金面怎么看？

1）11月MLF怎么续？会降准吗？我们认为11月MLF到期大概率全额续作，暂时仍然看不到降准。2）11月资金面怎么看？我们倾向于局部收敛，预计隔夜加权利率在1.5%附近。3）当前债市主线是什么？11月是否有变化？11月的起点仍然是预期偏弱的局面，后续变化关键在于政策后续行为选择。4）11月能否看多？我们认为当前债市虽有支持，但是空间仍然有限，特别是目前市场位置实际上是回到了9月23日前夕，也就是回到了降息之后的平台期，这个位置可能并不具备简单看多的空间。除非10月数据大幅低于预期。

4、金工：风险提示如期兑现，阶段反弹有望开启

市场处于下行趋势，核心的观察变量为市场赚钱效应和是否具备接近历史相对底部区域特征。赚钱效应指标显示，目前为-6.4%，显示下行趋势的大格局仍未改变，但估值指标（7%分位点附近）已经接近我们的反转底部指标的阈值（3%），中期仓位上不宜过于谨慎。短期而言，阶段反弹有望在缩量信号出现后来临。配置方向上，我们的行业配置模型反复强调在四季度将重点推荐困境反转型板块。困境方面，处于较为低估的行业主要集中在养殖、地产和TMT和部分消费以及医药相关板块，但从反转预期角度看，养殖、地产和TMT（信创和元宇宙）以及医疗板块存在改善预期。因此展望四季度，养殖、地产以及信创元宇宙和医疗主题值得关注。

5、非银：如何看待港交所费改

事件：香港交易所11月1日宣布优化现货市场交易费结构，取消交易系统使用费，增加从价收费费率。1）取消股票现货交易系统使用费，相应提升交易费率+0.00065%；2）整体的实际交易综合成本下降，交易费用收入小幅减少；3）新老方案对比下，笔均成交额越高则新方案交易费用收入越高；4）实质的交易费率下降或将提振市场成交量。我们持续看好港交所的长期业绩弹性。

家电|周观点：研究聚焦：申菱环境计划向特定对象发行股票并在创业板上市

建筑建材|行业深度：如何看待后续基建发力的强度？

电子|领益智造（002600）：业绩符合预期，看好盈利能力改善+业务结构优化

计算机|京北方（002987）：利润率长行通道开启，23年关注信创需求落地

计算机|长亮科技（300348）：Q3收入超预期，看好金融信创景气度持续提升

通信|中际旭创（300308）：三季度业绩超预期，光模块+激光雷达打开成长空间

食品|重庆啤酒（600132）：区域疫情扰动增速放缓，扬帆27坚定高端化全国化

医药|乐普医疗（300003）：常规业务保持增长，构建医疗器械研发创新生态圈

家电|格力电器（000651）：扣非业绩表现亮眼，优质报表提供后续增长势能

家电|莱克电气（603355）：收入超预期，核心零部件贡献增量

轻工|紫江企业（600210）：2022Q3铝塑膜销量同比+108.6%，铝塑膜业务持续放量

芯源微：Q3业绩高增长，成长动力充足

报告摘要

开源证券刘翔团队

金石资源 | 三季报点评：营收稳健增长，拟建锂云母细泥提质增值项目

确立了“资源+技术”两翼驱动战略，重点项目顺利推进，2022年三季度营业收入实现稳健增长

公司项目规划

公司项目规划方面，值得关注的是：

公司拟建设“年处理 100 万吨锂云母细泥提质增值选矿厂建设项目”：据公司 10月 23 日公告，金石资源控股子公司江西金岭锂业有限公司（金石资源持股 51%、丰城九岭锂业持股 49%）拟在江西省丰城市投资建设“年处理 100 万吨锂云母细泥提质增值选矿厂建设项目”，项目总投资预计约为人民币 1.9 亿元，其中固定资产投资约 1.5 亿元，流动资金约 0.4 亿元。项目达产后，初步预计年产氧化锂含量为 2.0%–2.5%之间的锂云母精矿约 10.8 万吨、精品陶瓷细泥约 89.2 万吨。

目前，江西金岭锂业有限公司“年处理 100 万吨锂云母细泥提质增值选矿厂建设项目”，已取得《江西省企业投资项目备案通知书》，目前正在办理安评、环评、能评等相关手续。项目建设周期约 6 个月，力争 2023 年 Q1 建成并进行试生产。

2022 年前三季度项目建设进度

2022 年前三季度项目建设进度方面，值得关注的是：

（1）伴生矿萤石利用项目：2021 年 5 月及 7 月，包钢金石选矿项目两条日处理150 吨中试生产线试验成功，已顺利于 8 月份接收包钢股份原有年产 10 万吨萤石精粉的生产线。技改后，该生产线创下萤石日产精粉干量 570 吨的最高纪录，萤石精粉品位稳定在 90%左右，2021 年内实现销售收入 3673 万元，在节能、增产、提质方面成效显著。原定 5 年达到年产 80 万吨精粉的进度将大大提前，预计 2022 年底即可建成 60 万-80 万吨/年的产能。2022 年前三季度，内蒙古包钢金石选矿有限公司实现盈利 545 万元，归母净利润为 234 万元。其中：包钢宝山矿业厂区内“150 万 t/a 稀尾萤石综合回收技改项目”已经完成技改，产能及产品指标基本符合预期指标；包钢厂区内“年处理 260 万吨稀尾+铁尾萤石浮选回收改造项目”于 2022 年 10 月上旬基本完成建设，目前正处于单机联动试机阶段，下一步将进行带料联动试机；“100 万 t/a 铁尾萤石综合回收技改项目”，受内蒙古地区疫情影响，目前仍处于土建施工阶段，力争 12 月底完成主体工程，预计 2023 年上半年建成投产。

（2）六氟磷酸锂材料项目：2021年10月，公司公司公布了《关于对外投资暨签订《项目投资协议书》的公告》：拟建设“年产2.5万吨新能源含氟锂电材料及配套8万吨/年萤石项目”。整体项目计划总投资约15.5亿元人民币，其中固定资产投资约14.8亿元。项目分三期建设，争取6年内建成。其中第一期包含年产6,000吨六氟磷酸锂项目，投资3.25亿元，其中固定资产投资2.6亿元；年产8万吨萤石采选项目。目前一期项目的土建施工和安装工作按计划将于 2022 年 10 月底前后完成，并正在办理试生产前的各项手续和准备工作，下一步将进行技术调试。我们预期有望于2022年年底或2023年年初投产。

此外，公司关注到内蒙古地区硫铁矿等其他保障新材料的矿产资源，也会考虑在金鄂博氟化工项目相关区域的“绿能”产业园继续布局含氟锂电材料。

未来，随着公司各矿山和选矿厂建设和改造的陆续完成，公司萤石产量将处于全国的绝对领先地位，将对国内和国际萤石市场的价格有较大的影响力；另外，伴随稀土共伴生萤石资源回收领域产能的逐步释放，公司规模优势将更加凸显；此外，公司以“突破锂资源选矿提锂技术”攻关为目标在实验室和中试中取得重大突破，子公司金岭锂业拟对外投资建设“年处理 100 万吨锂云母细泥提质增值选矿厂建设项目”。我们看好公司将进一步巩固萤石行业巨头地位；并打造出含氟锂电材料的“第二增长曲线”；并对含锂细泥进行提质增效利用，巩固公司“资源+技术两翼驱动”战略规划。

新能源、半导体、新材料行业发展将对萤石长期需求形成支撑，公司坚持发展高质量绿色矿业

复盘2021年萤石价格走势：2021年初，气温下降，萤石企业进入传统停车检修，华北地区出现大规模停车，华东地区萤石装置负荷低位，市场供应减量；制冷剂产品因反倾销事件影响，出口订单提前，需求好转下氢氟酸价格上涨，带动萤石价格跟涨，2021年2月底，97%精粉价格升至2700元/吨，萤石价格维持稳定；2021年4月，萤石企业开工率提升明显，但江西、福建部分氢氟酸企业减产，氢氟酸开工率降低，同时氟化铝价格持续下跌，氟化铝实施减产保价，对萤石需求减少，97%精粉价格于2021年4月底开始下跌；2021年5-6月，氢氟酸开工率上升后再次下降，氟化铝价格继续下跌，氟化铝停车企业暂停复工，萤石价格受需求影响，于2021年6月底下滑至2450元/吨。自2021年7月起，下游氟化氢、制冷剂及氟化铝价格走高对萤石粉需求有提振效果，萤石价格开始出现反弹。2021Q4，北方冬季部分萤石产能即将面临停工，下游产品价格回暖，萤石价格上涨至2750-2850元/吨后以平稳运行为主。

2022年前三季度，萤石价格表现平稳。进入2022年Q4，整体来说，但受环保政策限制，北方地区萤石货源依旧紧张，成本上行致使浮选装置负荷偏低，而南方地区开工稳中向好。截至10月25日，当前华北市场97%湿粉主流含税出厂报价参考2850-3000元/吨，华中市场参考2700-2900元/吨，江浙市场参考2850-3050元/吨，江西、福建地区市场参考价在2800-3050元/吨。该价格已较年初价格上涨5.12%，较去年同期上涨11.51%。四季度是萤石下游制冷剂传统需求旺季，叠加萤石供给端北方进入极冷天气开工率将持续收紧，我们看好2022年Q4萤石价格将持续维持较高水平。

长期来看，制冷剂作为萤石传统的主要下游，有望保持稳定增长；除传统领域外，新能源汽车、储能、光伏等行业发展有望带动萤石需求增长，六氟磷酸锂主要作为锂电池的电解液材料，PVDF在锂电池正极粘结剂、隔膜涂层、光伏背膜等均有应用。根据我们的测算（中性），2022-2024年，全球六氟磷酸锂对萤石精粉需求将分别达到16.61/20.31/29.51万吨，国内PVDF对萤石精粉需求将分别达到15.98/19.18/20.72万吨，我们看好新能源、半导体、新材料行业快速发展，将长期对萤石需求形成支撑。伴随未来几年在高性能、高附加值氟产品等应用领域的不断深入，我国氟化工产业快速发展的势头有望延续。

从供给角度来看，近年来国家对环境保护、安全生产、绿色矿山建设以及划定生态红线等要求日趋严格，行业政策逐渐趋紧、监管力度不断加大，准入门槛逐渐提高。经过十余年的探索，公司坚持发展高质量绿色矿业，目前已形成独具特色的“新型绿色矿业发展模式——金石模式”：子公司龙泉砩矿下属的八都萤石矿、紫晶矿业下属的常山县新昌乡岩前萤石矿、大金庄矿业下属的遂昌县柘岱口乡横坑坪萤石矿是国家级绿色矿山；兰溪金昌矿业岭坑山萤石矿为浙江省级绿色矿山，翔振矿业绿色矿山建设也已通过内蒙古自治区验收。未来公司将坚定走可持续发展道路。

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投资建议

下调盈利预测，维持“买入”评级。公司作为萤石行业龙头，拥有行业内最大的单一型矿山资源储量、开采和加工规模，并在伴生矿开采领域取得了突破性进展。未来，公司将继续通过收购矿山、开发伴生型矿山扩大自身储量及产能，并通过子公司向氟化工下游高附加值领域延伸。我们看好公司将进一步巩固萤石行业巨头地位，并打造出含氟锂电材料的“第二增长曲线”；并对含锂细泥进行提质增效利用，巩固公司“资源+技术两翼驱动”战略规划。受外部需求环境因素影响，我们下调公司盈利预测，我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.49/3.19/4.47亿元（调整前分别为3.80/5.04/6.20亿元），同比增速1.8%/28.1%/39.8%；摊薄EPS=0.80/1.03/1.43元（调整前分别为1.22/1.62/1.99元），对应当前股价对应PE=57.8/45.1/32.3X。短期需求低迷，产品毛利下滑不改中长期公司成长趋势，维持“买入”评级。

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风险提示

下游需求不及预期；新项目投产进度低于预期；产品价格下滑等。

附表：财务预测与估值

   

-国信证券

天风Morning Call·晨会集萃·20221103

策略|“抢跑”的市场，如何应对？——2022年三季报3个股票组合与1个行业组合

1.“抢跑”的市场，如何应对？以往组合表现，季报选股有效性表现为：一季报>三季报>中报。季报披露期间或季报前，市场通常也会“抢跑”或炒季报预期。我们进一步对比一季报/中报/三季报单季扣非增速与季报披露截止日前1个月的涨幅。可以看到：（1）季报披露截止日前1个月的涨幅与当期季报扣非增速，有一定正相关性。（2）直观上看，相关性的强弱表现为：中报>一季报>三季报。刚好与选股模型表现出的有效性（一季报>三季报>中报）相反。（3）近几年来，这种相关性在加强，特别是中报，市场“抢跑”更普遍。（4）临近季报披露日，上一个季报的有效性变差，一季报相对例外。总结来说：一季报的参考价值最强，即使到了8月份仍表现出较强的指导意义；中报的参考价值最弱，中报增速与披露前1个月（8月）涨跌幅的相关性更好；三季报相对复杂，但Q3单季增速与11月~次年1月涨跌幅相关性也较好。2.行业组合：最新基于三季报选出7个行业：CXO、光伏、5G硬件、药房、原料药、机械基础件、工业互联网。

电子|周观点：需求分化已现，产品优化有望带动基本面触底再起

医药|迈瑞医疗（300760）：Q3业绩超预期，医疗专项资金与新基建助推国内增长

家电|海信视像（600060）：成本红利释放，业绩超预期

环保公用|新天然气（603393）：受益于国内外高气价环境，前三季度扣非业绩翻倍增长

香港交易所11月1日宣布优化现货市场交易费结构，取消交易系统使用费，增加从价收费费率。1. 取消股票现货交易系统使用费，相应提升交易费率+0.00065%。2. 整体的实际交易综合成本下降，交易费用收入小幅减少。3.新老方案对比下，笔均成交额越高则新方案交易费用收入越高。4. 实质的交易费率下降或将提振市场成交量。我们看好公司的长期业绩弹性和业务核心优势。现货市场交易费结构的降费影响预计可被成交量的提振所抵消，我们对盈利预测采用新现货交易费模型，假设23年香港现货市场ADT增速上升5%，将公司2022-2024年归母净利润由100/120/140亿港元调整为100/121/142亿港元，分别同比-20%、+22%、+17%；对应的EPS分别为7.9、9.6和11.2港元/股。当前股价对应2022E仅30xPE，我们认为估值基本已反映业绩预期，维持“买入”评级。

机械|长川科技（300604）：业务结构短期调整，利润率有所降低，全年增长预期不减

食品&商社|李子园（605337）：成本压力及疫情致经营承压，全国化进程有序推进

家电|石头科技（688169）：海外销售承压，公司加大品牌宣传投入

环保公用&能源开采|新奥股份（600803）：核心业务表现稳健，前三季度核心利润同比+59.5%

科伦药业(002422)三季报点评：业绩略超预期，主业稳健

　事件：3Q22公司实现营收47.3亿元（同比+6.3%），归母净利润5.4亿（同比+52.7%）；2022年Q1-3公司实现营收138.6亿元（同比+9.2%），归母净利润14.1亿（同比+66.3%）。期间费用率：3Q22公司销售费用率23.3%(同比-5.4pct)，管理费用率5.6%（同比-0.9pct），研发费用率7.8%（同比-1.7pct），财务费用率2.3%（同比-0.6pct）；2022年Q1-3，销售费用率24.2%(同比-5.5pct)，管理费用率6.2%（同比-0.7pct），研发费用率8.7%（同比-0.7pct），财务费用率2.5%（同比-0.5pct）。

　　创新成果获MSD认可，仿制药批件数量增厚。创新药方面：2022年9月，项目B收到MSD3,500万美元付款；2022年8月，SKB264单药或联合帕博利珠单抗加或不加化疗治疗晚期或转移性非小细胞肺癌患者的II期临床研究方案；仿制药方面：2022年9、10月，奥硝唑注射液、泊沙康唑肠溶片、溴莫尼定噻吗洛尔滴眼液获批上市；原料药方面：2022年8月，川宁生物IPO申请过会。

　　ADC平台国内领先，创新价值最大化。2022年5月，公司将项目A（SKB264，TROP2ADC）的海外权益许可给MSD，协议金额超10亿美金。2022年7月，科伦博泰将项目B有偿独家许可给MSD在全球范围内进行研究、开发、生产制造与商业化，首付款3,500万美元，研发里程碑付款高达8,200万美元，首次商业销售里程碑高达3.34亿美元，里程碑款高达4.85亿美元，以及位数到低双位数的净销售额分成。

　　盈利预测与投资评级：由于川宁原料药高景气，公司创新药持续推进，通过“对外授权+上市销售”兑现价值，我们将2022-2024年归母净利润由15.0/15.5/17.8亿元，上调为16.2/18.2/20.8亿元，当前市值对应2022-2024年PE分别为21/19/17倍，维持“买入”评级。东吴证券

天风Morning Call·晨会集萃·20221102

宏观|汽车和基建韧性几何？

银行|周观点：三季报落幕，继续把握优质区域中小行

环保公用|周观点：新能源装机放量可期，广东煤机盈利有望改善

电子&机械|正帆科技（688596）：Q3营收及扣非归母净利润同比增速超90%，紧抓材料+零部件国产替代双机遇扬帆起航

通信|七一二（603712）：业绩增长符合预期，产品领域拓宽成为新增量

公司发布2022三季度报：前三季度营业收入为22.13亿元，同比增长25.73%；实现归母净利润3.03亿元，同比增长22.14%；扣非归母净利润2.86亿元，同比增长38.08%，业绩增长良好。1、业绩增长稳定，积极拓展无线通信产品领域：公司第三季度单季度营业收入8.41亿元（YoY26.29%）；归母净利润9583万元（YoY18.62%）；扣非净利润9374万元（YoY39.93%）。通信终端：通过稳步布局，实现了传统领域装备占有率稳中有升，不断扩大用户数量，同时通过竞标拓展了散射通信、单兵通信、无人通信及大数据应用等领域。2、前三季度费用率有效缩减，研发投入仍维持较高水平：前三季度，公司毛利率微降0.06pct，无显著变动。公司有效控制费用，期间费用率下降1.8pct。其中管理费用率下降0.49pct，财务费用率下降0.01pct。公司多年研发投入维持高位，为长期成长奠定基础。公司其他收益，投资净收益相比21年前三季度均有所减少，核心业务盈利能力增强，经营效率进一步提升。公司作为超短波通信龙头，不仅在传统领域装备市场占有率稳中有升，业务态势上也从单任务终端产品向多任务一体化综合系统发展。我们预计公司22-24年归母净利润分别为8.5/11.3/14.1亿，对应PE为35X/26X/21X，维持“增持”评级。

汽车|旭升股份（603305）：盈利能力持续回升，储能业务有望成为成长新动力

商社|金徽酒（603919）首次覆盖：陇南雄鹰，俯瞰西北，望眼全国

1、金徽酒历史底蕴深厚，2022年亚特投资拟再次控股，公司管理层年富力强，有望高质量完成“二次创业”。2、产品高端化效果显著，高档酒销量持续高增，年均保持20%以上的增速，产品结构优化升级迅速。公司渠道以经销商模式为核心，推进“大客户运营+深度分销”，集中精力做大客户运营。3、深耕西北，布局华东，展望全国，扩张正在进行时。目前已在陕西、内蒙和新疆打造多个样板市场，华东区域重点突破，成立上海和江苏销售公司，打造样板市场。4、复星前期助力已经完备，股权转让不影响金徽东进。一方面，基于对金徽产品认可的基础之上，复星体系内的团购销售可以继续巩固；另一方面，与复星联系较小的江苏市场有望率先打开局面，金徽东进的进程正在加速中。我们预计公司2022-2024年实现营业收入20.79/26.73/32.95亿元，同比增速16.27%/28.57%/23.25%，实现归母净利润3.04/4.39/5.68亿元，同比增速-6.53%/44.64%/29.28%，EPS分别为0.60/0.87/1.12元，采用可比估值法，我们认为公司省内深耕+省外快速扩张，成长性较高，给予公司23年30倍PE，对应目标价26.10元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

风险提示：疫情反复影响动销、省内竞争加剧、华东市场拓展不及预期、食品安全风险、控股股东变更风险、大股东股权质押比例较高、大股东减持影响公司股价的潜在风险。

食品|行业投资策略：Q3需求弱修复，Q4看好疫后复苏主线

家电|美的集团（000333）：盈利能力持续修复，ToB业务兑现第二曲线

22Q1-Q3公司实现营业收入2703.67亿元，同比+3.45%；归母净利润244.70亿元，同比+4.33%。1、收入符合预期，ToB业务延续高增。22Q3公司实现营业收入877.06亿元，同比+0.20%。Q3智能家居/工业技术/楼宇科技/机器人与自动化/数字化创新业务收入603/49/57/73/29亿元，同比-2%/+19%/+5%/+12%/+29%，ToB业务延续较好增势。2、毛销差同比改善，盈利修复逻辑持续兑现。公司22Q3主营毛利率24.6%，可比口径下同比+1.0pct，环比+0.6pct。美的集团在白电业务上龙头优势明显，各业务条线发展逻辑清晰：1）家电业务，国内发力双高端品牌优化盈利，海外维持OEM优势并大力建设自有品牌销售网点，渠道层级精简+电商发展推动扁平化。2）ToB业务启动第二引擎，各业务逐步突破并强化跨产品事业部横向协同，有望伴随规模扩张逐步优化盈利能力。预计22-24年归母净利润297/321/341亿元，当前股价对应22-24年9.8X/9.1X/8.5XPE，维持“买入”评级。

巨化股份 | 三季报点评：前三季度业绩高增长 557%，看好行业景气度改善

周期底部业绩仍大幅增长，将有望把握行业格局变化带来的机遇

制冷剂：2020-2022 年三代制冷剂景气度承压，行业景气度将逐步回升

复盘近三年的三代制冷剂价格走势：2020年，受新冠肺炎冲击、基加利修正案引起的配额争抢等因素影响，三代制冷剂市场延续2019年末的疲软态势，各产品价格均有下滑。原料氢氟酸自疫情爆发后连连走低，于2020年5月份到达全年最低点后反弹回稳。R32产能过剩的状况仍在延续，价格上行受限；R134a价格达到了近年来历史新低点。下游空调、汽车行业2020年产销量双双下滑。2021年上半年，除R32价格仍在成本线下徘徊外，其余制冷剂价格均有所回暖，截至2021年6月30日，R22较年初涨幅约为14.3%，R134a较年初涨幅约为13.9%，R125较年初涨幅约为11.5%，R32较年初跌幅约为4.0%，R410a较年初涨幅约为17.6%。2021年8月，随原材料氢氟酸、甲烷氯化物、乙烷氯化物等价格持续上涨，并且在能耗双控及限电导致制冷剂开工率不足，而需求端制冷剂进入传统备货旺季的背景下，制冷剂产品价格均出现明显反弹，涨价态势持续至2021年11月初。随后，自2021年11月起，在原料端供给逐步释放的背景下，制冷剂价格均开始普遍回调。2022年前三年季度，制冷剂价格进入下行通道。

进入2022Q4传统备货旺季，需求端出现小幅回暖迹象，短期内国内含氟制冷剂价格以平稳运行为主。据百川盈孚数据，截至10月27日，（1）二代制冷剂方面，原料氢氟酸价格约9950元/吨，较月初上涨约300元/吨，三氯甲烷价格小幅波动，整体成本支撑变化不大，本月国内制冷剂R22均价在18000元/吨，相较于9份均价17447元/吨上涨幅度为3.2%；近期外贸需求利好延续，出口份额不减，加之国内ODS级配额余量有限，货源仍偏紧张，整体来看，二代制冷剂/发泡剂整体盈利水平较为良好。（2）三代制冷剂方面，本月制冷剂R134a均价为24633元/吨，相较于9月份24802元/吨下跌幅度为0.7%；本月制冷剂R125均价为36750元/吨，相较于9月份35789元/吨上涨幅度约为2.7%；本月制冷剂R32均价为13000元/吨，相较于9月份12500元/吨上涨幅度约为4.0%；本月制冷剂R410a均价为24483元/吨，相较于9月份23407元/吨上涨幅度约为4.6%。

目前，《〈蒙特利尔议定书〉基加利修正案》已正式对中国生效。根据协议，到2045年，中国将比2020-22年基准减少80%的氢氟碳化合物使用。这意味着中国将对HFCs（氢氟碳化物）相关化学品进行管控，包括2024年冻结HFCs生产和消费。随着供给侧结构性改革不断深化、配额管理将在立法层面落地、行业竞争格局趋向集中，而下游需求恢复平稳增长，我们看好三代制冷剂有望迎来景气复苏。

发展氟聚合物及其他氟化学品，高端化延伸产业链

公司在“延链、补链、补短板、强强项”等方面继续发力，产业层次和竞争力明显提升。目前，公司是国内唯一拥有氟制冷剂一至四代系列产品企业，氟制冷剂规模处全球首位；近 3 年来，公司含氟聚合物取得技术创新突破，实现量质齐升，且产品结构进一步丰富、品质大幅提高，已实现 ETFE 树脂、PFA、悬浮聚偏氟乙烯（锂电池粘结剂用）等新产品的产业化。2022年上半年，项目建设方面，公司5 万吨/年异丙醇建成投运；10kt/aPVDF 项目二期 B 段、年充装 34.208 万吨新型环保制冷剂及汽车养护产品项目（二期）、3.5 万吨/年碳氢制冷剂、5000 吨/年巨芯冷却液（一期 1000t/a）、海外氟化工等项目基本建成；系统筹划创造项目开工条件，新增 30kt/a PVDF 技改项目（一期）新增 2.35 万吨/年 PVDF 树脂、新增 48kt/a VDF 技改扩建、新增 7.5 万吨/年环氧氯丙烷等项目按期开工建设，新增 7kt/a 氟橡胶技改项目于 6 月底开工。

PVDF项目规划方面，2021年12月3日，公司发布《固定资产投资项目公告》：公司下属分厂电化厂拟实施新增48kt/aVDF技改扩建项目、新增30kt/aPVDF技改扩建项目（一期）新增23.5kt/aPVDF项目，项目总投资分别为9.79亿元、6.93亿元。后者采用悬浮聚合工艺和乳液聚合工艺生产PVDF树脂。2022年4月22日，公司发布了《新增48ktaVDF和23.5ktaPVDF技改扩建项目工程建设关联交易公告》，公告显示工期计划2022年2月25日开工、2022年12月30日投产试车。

此外，值得关注的是，巨化股份的数据中心用冷却液产品已进入产业化实施阶段。“液冷”是指使用高比热容的液体作为热量传输的工质满足服务器等IT设备散热需求的冷却方式，主要分为间接接触型液冷和直接接触型液冷，纯净水水、矿物油、氟化液都是常用的冷却液。目前液冷技术主要应用于高性能计算，广泛使用在数据中心、边缘计算、人工智能技术等方面。伴随着云计算，大数据，特别是人工智能技术的创新发展，承担大量数据计算和存储的数据中心，需要更高效来满足业务发展的需要。在解决高热密度数据中心的散热问题方面，液冷具有传统数据中心的空调系统无法比拟的优势，同时能耗更低。随着浸没式液冷数据中心的推广应用与发展，将打开专用氟化冷却液的市场空间，使其逐步发展为成熟产品。目前，据公司公告，巨化股份公司已成功开发出了高性能大数据中心设备专用的巨芯冷却液，填补了国内高性能大数据中心专用冷却液的空白，主要性能指标与国外垄断产品相当。公司浸没式冷却液项目规划产能5000吨/年，其中一期1000吨/年项目已处于建设阶段。我们看好未来公司将持续通过产能挖潜、节能减排、降本、结构优化等，进一步扩张氟聚合物、氟精细化学品、氟冷却液等高附加值氟化工产品产量，实现高质量发展。

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投资建议

上调盈利预测，维持“买入”评级。公司作为氟化工龙头，产业链布局完善、成本与配套优势显著，且财务结构健康。从氟制冷剂行业格局来看，目前三代制冷剂产品的价格及价差均已进入底部区间，而配额管理即将在立法层面落地，随着供给侧结构性改革不断深化，行业竞争格局趋向集中，我们看好三代制冷剂有望迎来景气反转的拐点。公司持续逆势扩张，我们看好到2022年后公司在三代制冷剂行业的市占率有望达到30%以上，并将作为行业领军者引领周期景气反转。从氟精细化学品及氟材料行业来看，随着我国人们生活水平不断改善和战略性新兴产业迅猛发展，氟化工产品以其独特的性能，应用领域和市场空间不断拓展，年需求稳步增长。从公司自身内生效益来看，公司不断加大氟氯先进化工材料发展，高端化延伸产业链，多化工子行业集约协同能力增强，产业结构、产品结构持续优化，核心竞争能力、竞争地位不断增强。在当前时点上，我们看好氟化工龙头企业标的即将迎来配置时机。在2022年三季度业绩较超我们此前预期的基础上，我们上调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润分别为22.26/30.23/39.73亿元（调整前分别为19.59/23.40/28.09亿元），同比增速100.7%/35.8%/31.4%；摊薄EPS=0.82/1.12/1.47元（调整前分别为0.73/0.87/1.04元），对应当前股价对应PE=19.6/14.4/11.0X。维持“买入”评级。

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风险提示

氟化工需求疲弱；项目投产进度不及预期；产品价格大幅下滑等。

附表：财务预测与估值

   

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