日本五大商社主营及股票估值水平分析

日本五大商社（三菱商事、三井物产、伊藤忠商事、丸红、住友商事）是日本综合商社的代表，业务涵盖能源、金属、机械、食品、消费品等多个领域。它们的股票估值受大宗商品价格、全球经济环境、日元汇率等因素影响较大。以下是截至2023年的估值概况（注：数据可能变动，请以最新财报为准）：

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1. 三菱商事（8058.T）

• 市盈率（P/E）：约 5-7倍（低于全球同业平均水平）

• 市净率（P/B）：约 1.0-1.2倍

• 股息率：约 3-4%

• 特点：能源（油气、煤炭）和金属资源占比较高，盈利波动性较大。

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2. 三井物产（8031.T）

• 市盈率（P/E）：约 6-8倍

• 市净率（P/B）：约 1.1-1.3倍

• 股息率：约 3-4%

• 特点：液化天然气（LNG）和化工领域优势显著，近年加大对海外投资的布局。

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3. 伊藤忠商事（8001.T）

• 市盈率（P/E）：约 7-9倍

• 市净率（P/B）：约 1.2-1.4倍

• 股息率：约 3-5%

• 特点：非资源业务（消费品、纺织）占比较高，盈利相对稳定。

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4. 丸红（8002.T）

• 市盈率（P/E）：约 5-7倍

• 市净率（P/B）：约 0.9-1.1倍

• 股息率：约 3-4%

• 特点：农业和食品供应链业务较强，估值常为五大商社中最低。

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5. 住友商事（8053.T）

• 市盈率（P/E）：约 6-8倍

• 市净率（P/B）：约 1.0-1.2倍

• 股息率：约 3-4%

• 特点：金属资源（铜、镍）和基础设施投资占比高。

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估值共性分析

1. 低市盈率（P/E）：普遍在 5-9倍，显著低于欧美同业（如嘉能可、维多等），反映市场对大宗商品周期性和商社模式的谨慎预期。

2. 市净率（P/B）：多数接近 1倍，部分低于1，显示股价接近净资产价值。

3. 高股息率：平均 3-5%，高于日经225指数均值，适合稳健投资者。

4. 影响因素：

• 大宗商品价格：能源/金属价格上涨直接利好盈利。

• 日元贬值：商社海外收入占比高，日元贬值通常增厚利润。

• ESG压力：传统能源业务可能面临长期估值折价。

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当前市场观点

• 优势：低估值、高分红、抗通胀资产属性。

• 风险：全球经济放缓导致资源需求下降，或能源转型加速影响传统业务。

建议参考最新财报（如2024年数据）和机构报告（如高盛、大和证券）获取动态估值。如需实时数据，可提供具体商社名称进一步分析。

本回答由 AI 生成，内容仅供参考，请仔细甄别。

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2024年：日本五大商社的股票估值

截至2024年，日本五大商社的股票估值受到大宗商品价格波动、日元汇率（USD/JPY突破150）、全球经济复苏预期（尤其是中国需求）以及能源转型政策的显著影响。以下是基于2024年最新市场数据（截至2024年5月）的估值更新和分析：

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2024年五大商社估值概览

公司名称	股票代码	市盈率（P/E）	市净率（P/B）	股息率	股价表现（2024年初至今）
三菱商事	8058.T	6.5倍	1.3倍	3.8%	+15%
三井物产	8031.T	7.2倍	1.4倍	4.0%	+12%
伊藤忠商事	8001.T	8.0倍	1.5倍	4.2%	+10%
丸红	8002.T	6.0倍	1.1倍	3.5%	+18%
住友商事	8053.T	7.5倍	1.2倍	3.9%	+14%

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关键变化与驱动因素

1. 盈利增长与估值修复

• 能源价格回升（原油、天然气价格反弹）。

• 日元贬值（USD/JPY突破150），海外收入换算为日元后大幅增厚利润。

• 非资源业务扩张（如三井物产的化学品、伊藤忠的消费品业务）。

• 2024年五大商社净利润普遍预期增长10-20%，主要受益于：

2. 股息率吸引力

• 平均股息率维持在3.5-4.5%，远高于日本10年期国债收益率（约0.7%），成为防御性配置选择。

• 部分商社（如伊藤忠）计划提高分红比例至40%以上。

3. 股价表现跑赢日经指数

• 2024年初至今，五大商社平均涨幅12-18%，优于日经225指数（+8%），主因大宗商品板块回暖。

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分项分析

1. 三菱商事（8058.T）

• 估值提升：P/B从2023年的1.1倍升至1.3倍，反映市场对其铜、煤炭业务的乐观预期。

• 催化剂：澳大利亚液化天然气（LNG）项目投产，2024年能源部门利润占比或超50%。

2. 三井物产（8031.T）

• 高股息：股息率升至4.0%，为五大商社最高，主因其稳定的化工和食品供应链收益。

• 风险：中国房地产低迷可能压制钢铁（铁矿石）需求。

3. 伊藤忠商事（8001.T）

• 消费板块优势：非资源业务（如日本7-11便利店、品牌服饰）贡献超40%利润，估值溢价明显（P/E 8倍）。

4. 丸红（8002.T）

• 农业与可再生能源：粮食贸易和太阳能发电投资推动盈利，P/B仍为五大商社最低（1.1倍），存在估值修复空间。

5. 住友商事（8053.T）

• 金属资源依赖：镍价波动（印尼供应增加）可能压制利润，但智利铜矿权益提供支撑。

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未来风险与机遇

• 上行机会：

• 美联储降息预期→美元走弱→日元升值压力有限，商社汇兑收益可持续。

• 全球通胀反弹→大宗商品价格进一步上涨。

• 下行风险：

• 中国经济复苏不及预期→资源需求疲软。

• 能源转型加速→传统油气资产减值压力。

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投资建议

• 稳健型：关注三井物产（高股息+化工防御性）和伊藤忠（消费业务稳定）。

• 进攻型：考虑丸红（低估值+农业/可再生能源）或三菱商事（能源弹性）。

注：数据截至2024年5月，需结合最新财报（如2024年3月年报）和地缘政治动态（中东冲突、中美贸易）调整判断。

注：以上来自deepseek

巴菲特大买，日本商社到底什么魅力？

巴菲特又在手把手教你抄作业。这可能是最后一次了。

昨天的股东大会上，巴菲特强调了对日本商社的承诺：计划投资这些日本巨头50年或更久，完全没有减持的想法。

以巴菲特94岁半的高龄来看，算是“一辈子不卖”的承诺了。

巴菲特计划在年底退休，这可能是股神最后一次现场教学了。日本商社到底什么魅力？大家仔细揣摩。

巴菲特说，大概在6年前关注到日本五大商社，当时它们的股票价格低到有点荒唐，关注得越多越来越喜欢这5家公司。

01

5台大型印钞机

时间回到2020年8月，巴菲特在90岁生日当天突然宣布，62.5亿美元（约合450亿元人民币）买入日本五大商社各超过5%的股份，后面又增加到9%。

巴菲特可不管“浮盈加仓，一把亏光”这一套，一路买买买。

今年3月的文件显示，最新持仓情况是：

三菱公司的持股比例从8.31%提升至9.67%；

三井物产的持股比例从8.09%提高至9.82%；

丸红株式会社的持股比例从8.3%增至9.3%；

住友商事的持股比例从8.23%提高至9.29%；

伊藤忠商事的持股从7.47%升至8.53%。

昨天巴菲特再次说：“它们的价格非常的接近我们想要的价格，我可以代表格雷格和其他人来说，在未来的五十年希望公司是由他来经营的，我们不会卖这些股票。”

为什么“死了都不卖”？因为这是5台大型印钞机。

巴菲特预期，2025年从日本投资中获得的股息收入，将达到约8.12亿美元，而日元债的利息成本约为1.35亿美元。

02

低融资成本+低估值+稳定高现金回报

我们不忘初心，回到基本面来看。

巴菲特一直固守能力圈，很少投资美国以外的上市公司，五大商社到底有什么魔力，吸引了巴菲特的真金白银呢？

众所周知，日本经济低速增长，但股市的长期回报却很高，年化回报率超过10%。

谜一样？

答案是：深度参与全球价值链，依靠企业ROE的持续提升获得长期回报。

日本股市上涨，主要依靠盈利能力提升，而非估值扩张。

2012年以来，日本股市的估值中枢基本保持稳定。股市持续走高的核心，在于企业ROE持续提升。全球产业链中的龙头公司占比较高，因而具备更强的盈利能力和稳定的现金流。

抛开宏大叙事，巴菲特买日股，具体原因是什么？

一句话：通过低融资成本+低估值+稳定高现金回报，获取丰厚套利空间。

1）日本拥有全球近乎最廉价的融资成本，日本股市有更好的赔率。

巴菲特自2019年起，连续四年发行千亿日元规模的日元债，获得了大量便宜日元。巴菲特的日本投资，本身也是“日元利率套利”的经典案例。

伯克希尔一季报显示，公司目前存续的日元债总价值为132.21亿美元，加权实际利率只有1%。作为对比，海外零售投资者借入日元的成本大致在年利1.8%-2.8%之间，这也是巴菲特比散户赚更多钱的原因之一。

2）五大商社符合巴菲特低估值偏好。

五大商社所在资本品行业估值，显著低于日本股市平均水平，且五大商社估值估值显著低于资本品行业的整体估值。

昨天巴菲特也说了，6年前关注到五大商社，当时它们的股票价格低到有点荒唐。

3）近年来大宗商品价格中枢抬升，资本开支减少，上游资源品行业的现金奶牛属性逐步体现，分红回报稳定提升。

日本五大商社主要收益来源于金属矿产、能源、农业领域等上游商品，2021年以来全球资源品大幅涨价，带动五大商社的利润提升。

同时2017年起，他们愈加重视股东回报，股息率、分红比例逐年上升并维持较高位置。即使股价不涨，巴菲特仅靠分红也能收回成本。

往后看，五大商社将提供稳定的现金分红回报，叠加日本较低的负债成本，能够实现长期稳定的回报。

03

看中了背后的全球资产

再往大了说，巴菲特在日本投资，表面看投的是商社，本质是看中了他们背后的全球资产。

日本国土太小了，翻个身都能碰倒一堆人，更别提时不时地震了，因此他们的危机感很强，迫切想要“走出去”。

相关数据显示，日本在巴西已经购买了大约110万平方公里的土地，这一面积超过了日本本土的3倍，且已有超过200万的日本侨民。

如今，日本在巴西的土地收购更是步步紧逼，一些地方的日本学校严格规定只能接收日本人，且完全采用日本的教育模式，正在形成一种“国中之国”的局面。

日本商社在过去的40 年，也就是90 年房地产泡沫破裂以后，也进行了全球化的发展。

几大商社实际上持有的，是日本在海外40年累积的全球资产。

日本五大商社的业务遍布全球，涉及到能源、资源、机械、化工

、物流、金融等领域，是全球大宗商品链条中的隐形链主，控制了日本接近99%的大型生产企业及贸易公司。

可以说，五大商社掌控了日本的经济命脉。

由于业务模式多元化，五大商社的盈利非常稳定，最近几年全球局势动荡、大宗商品的价格涨得飞起，他们更是赚得盆满钵满。

从营业收入上看，2021年五大商社排名靠前的业务分别为：

1）三菱商事：石油化工产品、消费、金属；

2）三井物产：化学品、工业、能源；

3）住友商事：资源和化学、金属；

4）伊藤忠商事：食品、化学品及能源；

5）丸红：农业、粮食、食品零售、能源等。

腰包鼓鼓的五大商社，分红也十分慷慨。从2017年起，五大商社的股息率、分红率逐年上升，用于分红的利润高达三分之一，股息率达到了5%左右，是名副其实的现金奶牛，叠加估值很低，给巴菲特来了一把躺赢。

更长久角度看，日本过去30 年主要依靠海外资产来支撑的模式，开始发生变化了，即日本可能也从大周期里要逐渐调整出来。

那么，这时日本的资产，日本计价的本币资产，可能是一个洼地。

对于巴菲特来讲，无论是政治账还是经济账，都是合适的。

04

日本迎来上升期？

如今，懂王正在搞脱钩，拉拢盟友一起，重构全球供应链。

巴菲特可能已经看到了：下一轮重构的全球化供应链关系中，美日间的分工将再度紧密起来。

“我们是以美国为中心的投资策略，但其中有个重要的例外是，我们对日本的投资正在不断增加。”

巴菲特对日本商社的执着，也是对核心资产、高股息资产的深刻诠释，提醒世人，这类资产是可以穿越周期的。

对中国股市来说，低增长高通胀的类滞胀环境下，高分红、高现金流的资产，长期也能有超额收益

（来源：公子豹）

中鼎股份：业绩稳健增长，加快推进机器人布局

事件：（ 1）公司发布2024年年报，2024年实现营业收入188.54亿元，同比+9.33%；实现归母净利润12.52亿元，同比+10.63%，实现扣非归母净利润10.75亿元，同比+10.06%。其中，2024Q4实现营业收入43.59亿元，同环比分别-2.50%/-9.68%；实现归母净利润2.00亿元，同环比分别-21.84%/-40.48%，实现扣非归母净利润1.27亿元，同环比分别-49.22%/-58.57%。（2）公司发布2025年一季度报告，25Q1实现营业收入48.54亿元，同环比分别+3.45%/+11.37%；实现归母净利润4.03亿元，同环比分别+11.52%/+101.46%，实现扣非归母净利润3.67亿元，同环比分别+21.43%/+189.02%。（3）公司发布《关于2024年度利润分配预案的公告》，2024年公司拟派发现金红利1.97亿元（含税），每股派发现金股利0.15元（含税），现金分红比例为15.78%。

　　业绩表现良好，盈利能力增强。2024年实现营业收入188.54亿元，同比+9.33%；实现归母净利润12.52亿元，同比+10.63%，盈利能力稳步提升。公司持续推进成本控制和精细化管理，2024年国内毛利率25.91%，同比+0.82pp，海外毛利率19.50%，同比+0.42pp。2025Q1毛利率23.32%，同比+0.90pp，净利率8.22%，同比+0.57pp。

　　全球产能布局加速构建，增量业务订单储备充足。公司积极推进全球协同战略，通过构建全球组织架构体系，实现内伸和外延的双轮驱动。2024年公司在亚洲、欧洲、美洲三大区域生产占比分别为65.25%、24.41%、10.34%，全球化产能布局逐步完善。2024年公司三大增量业务市场需求强劲，业务订单储备充足。公司国内空悬业务已获订单总产值约152亿元，其中总成产品订单总值约17亿元，未来有望拿到更多项目定点；轻量化业务累计订单约142亿元；热管理系统业务累计订单约117亿元，充足订单储备为全球市场拓展提供强力支撑。

　　海外并购项目快速落地，产品销售向中高端车型发展。公司积极推进海外企业并购业务的国内落地战略，部分项目业绩增速明显。2024年，无锡嘉科、安徽嘉科营收8.56亿元，同比+8.99%，净利润1.43亿元，同比+15.77%；安徽威固营收3.11亿元，同比+18.93%，净利润0.51亿元，同比+37.24%。公司通过海外项目并购，实现全球技术与产品整合，品牌优势凸显，产品销售向中高端车型发展，前十大主机厂客户覆盖比亚迪、大众、通用等知名企业，营收占比高达52.09%，高端客户占比较高。

　　深耕新能源领域，加快推进人形机器人战略布局。公司持续深耕新能源汽车领域，以智能底盘系统为核心，同时在热管理系统、底盘轻量化系统、空气悬挂系统等多个新能源板块处于国际领先水平。2024年新能源领域业务销售额达72.49亿，占2024年汽车业务营收比例为40.20%，同比提升3.93pp。公司加速推进人形机器人领域赛道的布局，将密封、橡胶业务及轻量化业务进行充分拓展。目前公司及子公司已与浙江五洲新春集团股份有限公司、深圳市众擎机器人科技有限公司、埃夫特智能装备股份有限公司签署战略合作协议，提升公司核心优势，加速推动公司机器人谐波减速器及部件总成产品的生产配套。

　　盈利预测与投资建议。随着公司各板块业务国内落地，业务订单加速放量量产，业绩有望持续增长。预计公司2025-2027年归母净利润CAGR为18.4%，给予公司2025年18倍PE，对应目标价22.68元，维持“买入”评级。

(西南证券-中鼎股份-000887-业绩稳健增长，加快推进机器人布局-）

机器人：自下而上的角度挖掘一些边际变化（重点个股）

从自上而下的产业角度我们上周重点提示了轻量化（peek&pps）以及触觉的投资机会，除此之外，我们也自下而上聊几个有边际变化的点：

美湖股份： 一季报扣非+46%，超预期。同时参股富士康机器人子公司钕娲机器人（包括人形、工业等）1.25%。我们判断富士康有望成为机器人在工业场景的领军品牌。美湖已成为#sls、小鹏、富士康等三大主机厂的供应商和合作伙伴，当前估值仅30x+，仍然是市值最小的执行器公司，主业业绩稳健增长，继续推荐；

日盈电子： 一季报营收+25%，但由于费用的问题出现亏损，市场已有预期，利空出尽。公司将于5月中旬赴北美向大客户送样，产品包括多种电子皮肤、传感器、线缆，有希望成为t链新锐，持续关注；

中坚科技： 机器狗已实现亿级别订单的签约和意向合同。1x的发布会在即，公司是核心股东&执行器供应商。同时，市场最关注的h，合作研发的养老机器人一代机已完成，二代机或很快亮相。

捷昌驱动： 一季报扣非业绩+100%，很超预期。5.31灵巧智能将发布第三代灵巧手，6月中旬公司的旋转执行器和线性执行器将参展。全年预计业绩5e+，30x估值，持续重视！

（【国盛机械&机器人】自下而上的角度挖掘一些边际变化）

[爆竹]风险提示：机器人量产进度不达预期，大模型进展不及预期，产业链国产化水平不达预期

（来自韭研公社APP）

人形机器人---行星滚珠丝杠重点品种

行星滚柱丝杠有望成为人形机器人标配。丝杠通过螺旋副将旋转运动转化为直线运动或将直线运动转化为回转运动，具备高传动效率、高精度（微米级定位）、高承载能力、长寿命、体积紧凑等优点。丝杠类型有滑动丝杠、滚珠丝杠和行星滚柱丝杠，行星滚柱丝杠因承载能力强、刚度和精度高，有望成为人形机器人标配。 

滚柱丝杠市场空间巨大，仅特斯拉一家需求量或超百亿。以特斯拉Optimus人形机器人为例，其关节部分共使用14根行星滚柱丝杠，分别为大臂2个、小臂4个、大腿4个、小腿4个（不考虑灵巧手），根据特斯拉规划，将在2026年将人形机器人的产量提升至5-10万台，并在2027年进一步提高至50-100万台。假设单根丝杠价格1000元，若特斯拉Optimus产量达到100万台，对应丝杠市场空间达140亿。 

当前丝杠放量仍面临诸多卡点和难点。

1）工艺：丝杠的内外螺纹加工可通过磨削、硬车、旋风铣削三种方式实现，技术路线仍存在不确定性。

2）设备：依赖高端磨床（如日本、德国品牌）或高精度高刚性车床，但海外设备供给有限且价格高昂。

3）材料：丝杠需高强度合金钢，国内材料在硬度梯度、耐磨性上不及海外，热处理工艺稳定性不足，影响寿命与承载能力。

国内丝杠相关企业加速推进产业化。未来能够实现进口替代的机床企业或将受益于丝杠产能扩张，同时掌握更高效加工方式的丝杠企业将获得更高的市场份额行业内企业正加速产业化。

相关标的包括：

1）嵘泰股份：与润孚股份成立合资公司布局。

2）浙江荣泰：收购狄兹精密51%的股权切入。

3）雷迪克：收购誊展精密51%股权切入。

4）北特科技：投资18.5亿元建设行星滚柱丝杠研发生产基地。

5）福达股份：投资长坂科技35%股权切入丝杠领域。

6）恒立液压：投资15.27亿用于线性驱动器项目。

7）双林股份：自研丝杠，收购国内反向式行星滚柱丝杠磨床量产企业无锡科之鑫。

8）震裕科技：已建立2条产线，日均产能100套，计划25年建立全自动产线。

9）五洲新春：滚珠丝杠和行星滚柱丝杠取得订单。

10）贝斯特：行星滚柱丝杠配合客户持续推进。

11）南京化纤：收购国内丝杠领导者南京工艺。

12）力星股份：拟现金方式收购青岛飞燕钢球控股权切入机器人丝杠滚动体赛道。

13）金沃股份：与丝杠公司合作，进行螺母、滚柱等零部件的开发和生产。

（来自申万）

人形机器人领域成长最快的 8 家企业

人形机器人：科技新风口



在科技飞速发展的当下，人形机器人正从科幻作品中大步迈向现实，成为全球瞩目的焦点。从特斯拉的 Op­t­i­m­us 到小米的 Cy­b­e­r­O­ne，从优必选的 Wa­l­k­er X 到宇树科技的 Un­i­t­r­ee G1，这些各具特色的人形机器人不断刷新着人们对科技边界的认知。

人形机器人的崛起并非偶然，它是人工智能、机械工程、材料科学等多领域技术深度融合与突破的结晶。随着 AI 大模型技术的发展，人形机器人的 “大脑” 更加聪慧，能够理解复杂指令、自主规划行动；高精度传感器让它们拥有敏锐 “感知”，可实时捕捉周围环境信息；高性能驱动系统和先进的动力学控制算法，则赋予它们灵活且稳定的 “肢体”，实现跑、跳、抓取等拟人动作。

据国际机器人联合会（IFR）预测，全球人形机器人市场规模正以每年超 20% 的速度迅猛增长，预计到 2025 年将达数百亿美元 。在中国，人形机器人产业也迎来政策东风，各地纷纷布局，建立产业基金，打造产业，助力行业腾飞。其应用场景更是广泛，在工业制造领域，它们可承担重复性、危险性高的工作，提升生产效率与质量；在医疗护理行业，能辅助医护人员照顾病患、提供康复服务；在日常生活场景里，有望成为贴心的家庭助手，协助老人、儿童生活起居 。人形机器人，已然成为科技领域最具潜力的新风口，吸引着无数企业投身其中，逐鹿未来。而在这场激烈的竞争中，有 8 家企业脱颖而出，成为行业内成长最快的佼佼者，它们的发展路径与创新成果，值得我们深入探究。

筛选标准揭秘

为了精准筛选出人形机器人领域成长最快的 8 家企业，我们综合考量了多维度关键指标，确保评选结果真实、客观地反映企业发展态势。

净利润增长率是衡量企业盈利能力变化的核心指标，直观体现公司实际盈利增长状况。例如，一家企业去年净利润为 100 万元，今年增长到 200 万元，净利润增长率即为 100%，这表明企业盈利能力大幅提升，在市场竞争中可能凭借出色的盈利表现获取更多资源，投入研发与市场拓展，实现良性循环。



营收增长率则反映企业业务扩张速度。若某企业上一年度营收为 1000 万元，本年度增长至 1500 万元，营收增长率达 50%，意味着其产品或服务在市场上的认可度不断提高，市场份额逐步扩大，企业规模持续壮大，是企业成长的重要标志。

扣非净利复合增长率专注于剔除非经常性损益后的净利润增长情况，能更纯粹地评估企业核心业务的可持续发展能力 。非经常性损益如政府补贴、资产处置收益等，并非企业核心业务创造，具有偶发性。通过这一指标，可深入洞察企业基于自身核心竞争力的盈利增长趋势，判断其长期发展潜力。

我们还参考了企业的技术创新成果、市场份额变化、融资情况等辅助信息 。技术创新是推动人形机器人行业发展的根本动力，拥有先进核心技术、专利数量多的企业，往往在产品性能、功能上更具优势；市场份额稳步上升，表明企业产品在市场中竞争力强，品牌影响力逐步扩大；而获得大额融资，则体现了资本市场对企业发展前景的高度认可，能为企业后续发展提供充足资金支持。

八家企业逐个数（一）

长盈精密：多领域开花的制造强者

长盈精密在精密模具设计制造、精密冲压和注塑等方面技术领先，手握众多专利，是行业内的技术标杆。其与华为、苹果、特斯拉等一众知名品牌建立了长期稳定的合作关系，业务广泛布局于消费电子、新能源汽车以及人形机器人等多个热门领域 。在消费电子领域，作为核心供应商，长盈精密深度参与产品制造环节，从金属结构外观件到连接器、五金冲压件，产品种类丰富。2024 年全球智能手机出货量同比增长 6.4%，AI 技术的融入更是为消费电子行业注入新活力，长盈精密凭借自身优势，上半年消费电子业务营收达 37.05 亿元，同比大幅增长 40.29% ，且客户结构多元化，有效降低对单一客户的依赖，增强市场竞争力。

新能源汽车领域同样成绩斐然，长盈精密提前布局，提供动力电池结构件和高压电连接器，与特斯拉、宁德时代等行业巨头紧密合作。2024 年中国新能源汽车销量达 1286.6 万辆，同比增长 35.5%，在此东风下，长盈精密上半年新能源车业务收入达 21.44 亿元，同比增长 54.89% 。在人形机器人赛道，长盈精密成功进入特斯拉 Op­t­i­m­us 和 Fi­g­u­re AI 的核心供应链，为其提供关节齿轮、轴承等精密零部件，前瞻性的布局让其在这个新兴领域抢占先机。2024 年，公司净利润预增 811%，达到 7.81 亿元，正是多领域协同发展的成果体现。

双林股份：精密传动的隐形冠军

双林股份是国内首家研发座椅水平驱动器（HDM）的民营企业，且工艺达到国际先进水平，在精密齿轮和传动部件等方面技术成熟，是机器人精密齿轮和传动零部件领域的佼佼者 。其在汽车零部件领域积累了丰富的客户资源，与佛吉亚、李尔等国际主流座椅供应商，以及比亚迪、长安、吉利等众多知名车企均有合作。这些深厚的客户基础，为人形机器人相关产品的市场拓展提供了有力支持 。在技术研发上，双林股份优势显著。滚珠丝杠与 HDM 在传动方式、承载要求和控制精度上相似，公司借助在 HDM 领域的技术积累，更好地研发和生产滚珠丝杠产品。正在研发的行星滚柱丝杠，承载力是滚柱丝杠的 6 倍，寿命是其 14 倍，空间能节约 1/3 ，性能远超同类产品，更契合人形机器人等高端应用场景的高要求。在零部件业务，尤其是新能源汽车相关业务快速增长的驱动下，2024 年双林股份净利润预增 495.93% ，彰显出强劲的发展势头。

震裕科技：锂电结构件的先锋力量

震裕科技作为锂电池结构件领域的领先企业，在锂电池精密结构件研发生产方面技术积累深厚、经验丰富，具备先进生产设备、自动化生产线和高效大规模生产能力，在精密模具制造等技术上处于行业先进水平。公司在锂电结构件领域不断深耕，产品质量和生产效率备受市场认可 。随着新能源汽车产业的迅猛发展，锂电池需求激增，震裕科技迎来广阔市场空间。下游电池厂商不断扩产，对锂电池结构件的需求持续攀升，震裕科技凭借自身优势，充分满足市场需求，订单源源不断。在 2024 年，受益于锂电池结构件业务需求旺盛，震裕科技净利润预增 484.54% ，业绩实现飞跃式增长，在人形机器人锂电池设备及结构件领域站稳脚跟，为后续发展奠定坚实基础。

瑞芯微：智能芯片的璀璨之星

瑞芯微拥有强大芯片设计研发团队，专注于智能应用处理器芯片等研发，研发费用率常年在 20% 以上，远高于行业平均水平，截至 2023 年底，已拥有发明专利 1127 项，研发人员占比高达 77% ，技术实力雄厚。其推出的 RK3588 采用先进的 8nm 工艺制程，集成高性能 CPU、GPU、NPU（神经网络处理器）以及丰富接口和多媒体功能，运算能力、AI 算力、多媒体处理能力出色，可广泛应用于高性能平板、智能座舱、机器人、AR/VR 等领域，在智能安防等市场占据较高份额 。客户群体多元，涵盖比亚迪、汇川技术、美的、科沃斯等制造业巨头，以及 OP­PO、小米等消费电子品牌，连英特尔、谷歌、微软、三星等国际科技巨头也对其产品青睐有加。随着 AI 大模型在边缘、终端的本地化、小型化部署趋势日益清晰，瑞芯微凭借技术优势，产品竞争力不断提升。2024 年，芯片产品市场需求增长，推动瑞芯微净利润预增 337.41% ，在机器人智能芯片领域持续发光发热，成为行业发展的重要推动者。

八家企业逐个数（二）

智微智能：智能硬件的创新能手



智微智能专注于为产业数智化发展提供强大的硬件底座，产品覆盖行业终端、ICT 基础设施和工业物联网三大业务板块，从 PC、OPS、云终端，到服务器、网络安全设备，再到工业主板、工业计算机等，种类丰富 。其具备强大的定制化能力，能根据不同行业客户的多样化需求，提供个性化的智能硬件解决方案，在智慧教育领域，为学校打造集教学、管理、互动于一体的智能教学终端；在智能安防领域，提供高性能的视频监控服务器和智能分析设备，满足安防监控、数据分析等复杂需求。

在机器人训练领域，智微智能积极布局。随着人形机器人对算力、算法训练要求的不断提高，公司提供的高性能服务器和智能硬件设备，为机器人的 AI 训练提供坚实支撑，有效提升训练效率和效果。2024 年，智微智能智能硬件产品销量大幅增长，营收同比增长 30%，净利润增长 25% ，在人形机器人智能硬件及解决方案领域不断深耕，为行业发展注入新动力。

富临精工：汽车与机器人的跨界先锋

富临精工在汽车发动机零部件领域根基深厚，产品涵盖气门挺柱、摇臂、喷嘴等多种关键零部件，与众多知名车企建立了长期稳定的合作关系 。在新能源车载电驱动领域，公司积极布局，研发生产电机、电控等核心部件，不断提升自身在新能源汽车产业链中的地位。公司凭借在汽车零部件领域积累的精密制造技术、供应链管理经验以及客户资源，顺利拓展到机器人零部件领域 。

在智能电控零部件业务方面，富临精工发展迅速。公司研发的机器人智能电关节，整合了减速器、智能控制及电机技术，具备高精度、高可靠性等优势，已进行小批量生产和交付，受到市场关注。2024 年，公司与智元机器人等企业达成合作，共同推进机器人核心零部件的研发与生产，进一步拓展市场。在汽车零部件和机器人零部件业务协同发展的驱动下，富临精工净利润预增 220% ，成为机器人领域不可忽视的新生力量。

大地熊：稀土永磁的材料专家

大地熊在稀土永磁材料领域技术实力强劲，自主开发并掌握了磁体制备、机械加工、表面防护和再生制造等多项核心技术，是国内少数拥有全过程核心专利技术的企业之一 。其生产的烧结钕铁硼永磁材料磁性能高、服役特性好，在汽车工业、工业电机、高端消费类电子等领域广泛应用，获得德国标立、德国舍弗勒、美国耐世特等全球知名企业的严格资质认证，产品远销欧美、亚太等二十多个国家和地区 。

随着新能源汽车、工业机器人等行业的快速发展，对稀土永磁材料的需求持续增长。2024 年，大地熊磁性材料产品销量增长 15%，产品结构不断优化，高性能产品占比提升，推动公司营收增长 20%，净利润增长 28% ，在人形机器人稀土永磁材料供应领域站稳脚跟，为行业发展提供关键材料支持。

长虹能源：电池领域的坚实后盾

长虹能源成功入选 “2024 人形机器人供应链优质企业”，在电池技术研发上成果显著。经过多年沉淀，在碱性电池、锂电池方面积累了深厚技术，开发出高安全、高可靠、高功率、高密度的电池产品 。其为 AI 产业链客户提供智能化一站式电池解决方案，从电池设计、生产到系统集成，满足客户全方位需求。在人形机器人应用中，针对机器人高能耗、续航要求高的特点，研发出适配的高性能电池，确保机器人稳定运行。

在市场拓展方面，长虹能源积极与国内外人形机器人企业合作，产品获得广泛认可。2024 年，公司锂电池销量增长 35%，营收增长 32%，净利润增长 40% ，在人形机器人电池市场不断扩大份额，成为行业发展的重要助力。

未来展望



这八家企业在人形机器人领域各展神通，凭借自身独特优势，在技术研发、市场拓展、产品创新等方面取得亮眼成绩，成为推动行业发展的重要力量。长盈精密的多领域协同发展、双林股份的精密传动技术、震裕科技在锂电结构件的深耕、瑞芯微的智能芯片实力、智微智能的定制化硬件方案、富临精工的跨界融合、大地熊的稀土永磁材料以及长虹能源的电池技术与服务，共同绘就了人形机器人产业蓬勃发展的精彩画卷。

展望未来，人形机器人行业前景广阔却也挑战重重。随着技术持续突破，成本有望进一步降低，应用场景将不断拓展，在更多领域实现规模化商用 。但同时，也面临着技术瓶颈突破、伦理道德规范制定、市场竞争加剧等难题。这八家成长最快的企业，将继续作为行业先锋，引领技术创新潮流，推动产业生态完善。相信在它们的带动下，以及众多从业者的共同努力下，人形机器人产业将迎来更加辉煌的明天，为人类社会的发展带来更多惊喜与变革。让我们持续关注人形机器人领域的发展，共同见证科技改变生活的伟大进程 。（兰板套利）

震裕科技：年报靓丽，机器人致力打造成“肢体”供应商

【国海电新】震裕科技2024年报点评：主业向好未来展望更优盈利水平，机器人致力打造成“肢体”供应商-0421

#业绩梳理
24全年：营收71.3亿，同增18%，归母净利2.54亿，同增494%，扣非归母净利2.31亿，同增2528%

24Q4：营收21.1亿，同增21%，环增12%，归母净利0.82亿，同增775%，环增100%，扣非归母净利0.74亿，同增521%，环增100%

#业务拆分
24全年看，锂电结构件收入42.4亿，同增30%，毛利率11.28%，同增2.75Pct；电机铁芯收入15.1亿，同降12%，毛利率18.85%，同增2.41Pct；此外模具收入4.2亿，同比基本持平，保持高毛利率水平

24Q4：
锂电结构件：Q4收入预计环比稳增至13亿左右；Q4净利率水平环比修复至2个点以上
铁芯：Q4营收4亿+，环比略增，Q4净利率水平预计稳健7%左右
模具：Q4营收1亿+，Q4净利率水平35%左右

#主业盈利改善明显，25年展望更优盈利水平
锂电结构件24年相比23年实现扭亏为盈，主要系产线自动化改造、六面外观检全面取代人工检测等降本增效措施以及持续提升管理能力带来产品良率的不断提升，25年持续推进产线自动化改造，优化供应链、产品结构及客户结构，有望进一步提升结构件盈利能力

#积极入局机器人产业，产品开发及客户拓展超预期
未来致力于成为人形机器人供应链体系中“肢体”供应商
1）核心技术依托：公司的成熟精密制造体系
2）已有产品布局：反向式行星滚柱丝杠、线性执行器、灵巧手精密部件等
3）设备开发：核心设备主要采用和国内设备厂家联合研发、定制母机台专机，与国外厂家联合开发核心加工模组等
4）产线建设：已建成两条行星滚柱丝杆半自动产线并投入批量生产，日平均产能100套，计划25年内建设全自动产线；已建成一条线性执行器柔性装配线、根据需求实时拓展第二条
5）客户拓展：丝杠（关节及手部）、执行器等对接全球客户、进展顺利

#投资建议
25年主业受益行业需求增长+盈利进一步优化，同时机器人业务持续深化，预计25年归母靠近4亿，建议重点关注

​美东时间2025年4月11日晚间，美国海关正式宣布：具体豁免税号及对应商品如下

根据特朗普总统当天签署的最新备忘录，以下税号的商品将豁免执行第14257号行政令（即4月2日发布并于4月8日、9日修订的“对等关税”令），即原定对原产于中国商品征收的125%“对等关税”不再适用于以下税号商品。

具体豁免税号及对应商品如下：
•8471：自动数据处理机器（如计算机、笔记本电脑）
•8473.30：计算机及部件零件
•8486：半导体、集成电路制造设备
•8517.13.00：智能手机
•8517.62.00：通信设备（包括路由器、交换机等）
•8523.51.00：固态存储设备（SSD闪存）
•8524：数据存储媒介及记录装置
•8528.52.00：显示模组、监视器
•8541.10.00：二极管（包括发光二极管，LED）
•8541.21.00：晶体管
•8541.29.00：其他半导体器件
•8541.30.00：光敏半导体器件
•8541.49.10：太阳能电池片
•8541.49.70：其他光伏电池组件
•8541.49.80：其他特殊用途半导体元件
•8541.49.95：其他半导体元件及器件
•8541.51.00：半导体光敏元件（如光敏二极管）
•8541.59.00：其他半导体光电元件
•8541.90.00：半导体器件零部件
•8542：集成电路（包括芯片、微处理器等）

以上豁免涵盖的主要商品包括：
集成电路、半导体器件、闪存芯片、智能手机、平板电脑、笔记本电脑及显示模组等电子产品。

中航光电：防务需求复苏，民品多线布局静待收获

    中航光电（002179）3月29日披露2024年年度报告。2024年，公司实现营业总收入206.86亿元，同比增长3.04%；归母净利润33.54亿元，同比增长0.45%；扣非净利润32.78亿元，同比增长1.03%。

　　全年业绩转正增长，四季度订单恢复业绩大幅增长

　　2024年全年营业收入206.86亿元，同比增长3.04%；归母净利润33.54亿元，同比增长0.45%；扣非净利润32.78亿元，同比增长1.03%。2024年年报公司实现了营业收入、归母净利润双双转正增长。

　　其中四季度单季，公司实现营业收入65.91亿元，同比增长39.77%；实现归母净利润8.41亿元，同比增长88.79%，扣非归母净利润8.26亿，同比增长105.84%。四季度防务订单情况明显恢复，单季度业绩大幅增长，带动公司全年业绩实现转正增长。

　　2024年报分业务看：

　　1）电连接器及集成互连组件实现营业收入162.1亿元，同比增长4.58%，占营业收入比例继续提升到78.36%。公司防务领域全力以赴高质量完成交付任务；加速布局低空经济产业，业务配套实现头部企业全覆盖。通讯与工业业务聚焦行业龙头客户开发和优质客户培育，产品业务结构不断优化；新能源汽车业务不断保持高压互连产品优势的同时持续拓展智能网联等新业务发展空间，主流车企覆盖率进一步提升。

　　2）光连接器及其他光器件以及光电设备实现营业收入28.42亿元，同比下滑9.7%。

　　3）液冷解决方案及其他产品实现营业收入16.34亿，同比增长14.44%。

　　毛利率小幅波动，费用管控良好盈利能力保持稳定

　　2024年报公司毛利率为36.61%、同比下降1.34个百分点；净利率为17.15%，同比下降0.36个百分点。

　　分业务看，电连接器板块毛利率39.37%，同比下滑1.48个百分点，光连接器板块毛利率25.56%，同比下滑0.88个百分点。

　　公司费用管控良好，四项费用率保持稳中有降的趋势。2024年公司四项费用率合计18.76%，同比减少0.74个百分点，其中，销售费用率2.36%，同比减少0.3个百分点；管理费用率5.97%，同比减少0.67个百分点；财务费用率为-0.46%，同比增加0.29个百分点；研发费用率10.89%，同比减少0.06个百分点。

　　十四五进入收官阶段，军民业务持续拓展业绩增长持续性强

　　公司连接器产品在防务领域持续巩固首选供应商地位，头部客户战略成效显著，互连专业能力优势进一步发挥；民用高端制造领域公司聚焦战新产业和未来产业，谋划实施民用航空、卫星互联网、数据中心、智能网联汽车、低空经济等业务，加快打造新的业务增长点；公司近年持续加快能力布局，高端互连科技产业社区、民机与工业产业园全面封顶，洛阳基础器件产业园（一期）、华南产业基地建成投用，募投产能逐步释放，打破产能瓶颈，未来增长空间打开。

　　四季度公司财报出现明显的拐点，订单情况明显恢复，营业收入和归母净利润均出现大幅增长，我们认为十四五进入最后的收官一年，为了圆满完成十四五规划的任务，防务订单在接下来的一年有望加速释放，行业进入向上趋势，公司业绩上行拐点出现。公司的主要下游防务、通信、新能源汽车、数据中心、光伏储能等行业需求未来增长较快，中长期可持续增长。

　　盈利预测与估值

　　我们预测公司2025年-2027年营业收入分别为243.89亿、280.83亿、310.69亿，归母净利润分别为39.31亿、46.81亿、52.9亿，对应的PE分别为22.07X、18.53X、16.4X，公司估值水平较低，防务领域需求有望恢复增长，公司业绩上行拐点出现，继续维持公司"买入"评级。

　　风险提示：1：军工需求、交付进度不及预期；2：国防开支预算增速不及预期；3：原材料价格上涨，毛利率波动；4：行业竞争加剧。

（中原证券-中航光电-002179-2024年报点评：防务需求复苏，民品多线布局静待收获-）

北方华创：业绩快速增长，平台化优势进一步凸显

　　北方华创发布25Q1业绩预告，预计收入73.4-89.8亿元，同比+23.4%-50.9%/环比-22.6%~-5.3%；归母净利润14.2-17.4亿元，同比+24.7%-52.8%/环比+22.6%-50.2%。在国内设备自主可控强化的背景下，公司工艺覆盖范围扩大，平台化优势不断凸显，维持“增持”投资评级。

　　25Q1收入利润同比快速增长，盈利能力维持高位。1）2024年公司收入预计298.4亿元，同比+35.1%；归母净利润56.2亿元，同比+44.2%；扣非净利润55.7亿元，同比+55.5%；2）25Q1公司预计收入73.4-89.8亿元，同比+23.4%-50.9%/环比-22.6%~-5.3%；归母净利润14.2-17.4亿元，同比+24.7%-52.8%/环比+22.6%-50.2%；扣非净利润14-17亿元，同比+29%-58.6%/环比+7.4%-32%。25Q1公司扣非净利率约19%，同比+1pct/环比+5pcts.

　　公司平台化布局进一步完善，各工艺覆盖度持续提升。公司电子工艺装备在半导体前道制造和先进封装领域的工艺覆盖度持续提升，近日公司公告，推出首款离子注入设备Sirius MC 313，标志公司正式进军离子注入市场；公司发布首款12英寸电镀设备（ECP）Ausip T830，专为2.5/3D先进封装TSV镀铜设计。另外，公司平台化布局进一步完善，2024年12月17日，公司发布公告，拟向全资子公司增资并参与设立北京集成电路装备产业投资并购二期基金；2025年3月，芯源微公告称，公司拟引入北方华创作为战略投资方。本次收购拟分两步走，第一步北方华创受让先进制造持有的公司9.49%的股份，第二步由北方华创通过“公开挂牌竞买”等方式积极争取公司控制权。

　　美国出口管制趋严，国内自主可控需求旺盛。半导体设备里美国头部半导体设备厂商在沉积/刻蚀/检量测/热处理/离子注入等环节均处于全球领先地位。根据中国海关数据，中国大陆对美国PVD、热处理/氧化扩散、离子注入、检量测等设备进口依赖程度较高，在2024年中国大陆进口设备中，美国设备占比分别为PVD（14%）、热处理/氧化扩散（28.3%）、离子注入（78.8%）、光学检测（37.3%），另外中国大陆对美国CVD/ALD、刻蚀设备亦有一定依赖。考虑到未来半导体领域关税增加的潜在可能，中国大陆Fab进口美系设备成本将有所提升，有望进一步增加国产设备采购额；同时自美国出口管制以来，美国半导体设备龙头指引中国大陆收入占比将从2024年的大约40%降至20-30%左右，为半导体设备国产替代带来新机遇。

　　投资建议。公司25Q1收入业绩同比快速增长，在国内自主可控预期强化的背景下，公司工艺覆盖度持续提升，平台化优势进一步凸显。我们预计公司2024/2025/2026年收入为298.4/392.2/484.6亿元，预计归母净利润为56.2/75.5/95.7亿元，对应PE为40.9/30.5/24.0倍，维持“增持”投资评级。

　　风险提示：下游晶圆厂扩产不及预期，美国半导体设备出口管制加剧，新品研发不及预期，行业竞争加剧的风险。

（招商证券-北方华创-002371-25Q1收入利润同比快速增长，平台化优势进一步凸显-250408）

【中国银河宏观】快评：对等关税，对等反制

事件：4月4日，在美国宣布加征“对等关税”之后，中国作出果断响应，对美国霸权行为进行一揽子对等反制。

中国的反制措施可以归纳为以下四个方向：

1、  以身作则对抗美国单方面的霸权行为。在其他国家徘徊之际，中国率先打出对美国的“逆全球化”进行强有力反制，有助于在全球形成模范效应。参考2019年波音事故后，中国率先暂停波音737max8商业运行，后续印尼、新加坡、印度、土耳其、韩国、欧盟、澳大利亚等地相继禁飞。

2、  稀土出口管制，打蛇打七寸。根据美国地质调查局的统计，2022年我国占到全球稀土产量的70%。稀土在高科技产业中的应用十分广泛，从芯片、手机到传感器、高端材料和精密仪器，甚至国防工业都需要大量的稀土元素。此前我国对镓和锗的出口管制就造成了美国高端制造的供应链危机，F-35战斗机生产因稀土供应不足遭遇障碍，而特朗普刚刚宣布的美国六代机F-47对稀土的需求更为迫切。

3、  精准打击特朗普的农业票仓。美国农村和农业企业是特朗普重要的票仓和政治献金来源。我国农业进口依赖度看似较高，但实则属于可替代性较强的初级产品。这意味着，加征关税以及对不法美国企业进行打击，对中国影响相对较小，但让特朗普直接面对自己的选情以及金主的压力。

4、 通过出口管制和不可靠，打击科技和军工企业。在中美科技竞争不断加剧的情况下，美国科技企业通过政治游说和捐款等手段，让美国政府出台多种措施限制我国科技发展。而我国通过稀土出口管制、以及不可靠和出口管制清单，精确对违反国际规则、损害中国企业利益的美国实体进行制裁，一方面是维护国家利益和国际规则的重要举措，另一方面迫使特朗普重回谈判桌。

中国对美国进口依赖度较高或进口绝对金额较大的行业（详见图1）：

1、 电气机械、高端仪器等高科技产品（如半导体设备、元器件、光学、核反应堆等），虽进口依赖度相对较低，但进口绝对金额大，对国产替代、自主可控提出更高要求。

2、  航空器，2024年124亿美元进口中有一半来自美国，大额加征关税对法国和国产大飞机形成利好。

3、  农产品(6.610, 0.19, 2.96%)（大豆、动植物油等），有一定依赖度且属于必需品，短期可能形成一定涨价逻辑，但有可替代进口国（阿根廷等）。

4、  汽车、化工、塑料、药品等行业亦可能造成小幅扰动。

对中国经济和政策的影响：与美国不同的是，对美国加征关税对于中国较难造成通胀压力。一方面，我国对美国进口依赖度低（2024年约为6%），且大多为高技术产品（向居民生活传导弱），或初级产品（可替代性强）。以中国从美国进口金额较高的原油为例，中国宣布反制之后，油价反而进一步大跌，更多的反应的是总需求下降而非进口成本上升。因此，我国反而面临一定物价收缩压力。对于经济而言，从“净出口”视角，理论上对外加征关税对于GDP的拖累幅度不大，但考虑到美国进一步制裁的风险提升，总需求收缩的压力进一步凸显。我们认为4月政治局会议加码内需的概率进一步提高，涉及工具金额或有1.5~2万亿元。目前已宣布尚未完全落地的逆周期政策包括育儿补贴、加力实施城中村改造等将加速落地，未来的储备工具还包括“两新”“两重”扩围扩容、服务消费补贴、加大商品房收储力度等。东稳西落的视角下，我国货币政策宽松预期也将打开，全面降准降息或在二季度到来，针对美国新一轮加征关税，央行也有可能创设稳外贸的结构性货币政策工具予以支持。

对大类资产影响：

中国权益：特朗普“刮骨疗毒”的做法加剧了全球经济的不稳定，但国内大循环的完备性足以让中国在全球“比差逻辑”下相对美国具有核心优势。我们认为，关税对于中国经济增长的影响不可避免，但“充足的储备工具和政策空间”能够在关键时刻形成有效对冲，基本面有望保持稳定，中国股票市场也将保持回升向好势头。短期内，“加征-反制-再加征-再反制”对于权益市场将造成较大困扰，防御主题表现更优（必选消费、金融等）；中期视角，以确定性拥抱不确定性，内需、硬科技仍是主线。中国固收：比差逻辑下，美联储降息概率和幅度都大幅提升，前期对我国货币政策制约较强的中美利差反而收窄，二季度有望迎来全面降准降息。虽然基本面偏弱和增量财政政策预期形成对冲，但短期避险情绪较强，债市做多胜率提高，10年期国债收益率或阶段性下探至1.6%下方。

美国权益：粗放加征关税将导致美国经济面临滞胀压力，总的来说，我们认为，“滞”的压力大于“胀”的压力。对外加征和外部反制对于美国GDP的冲击约为1.6个百分点，美国经济陷入衰退的概率进一步加大。加征关税对于美国CPI也会造成一次性冲击，但总需求下降也会形成一定通缩效应，“胀”的压力不足以影响美联储的降息步伐。美股将在“加征-反制”、经济衰退、通胀反弹等不确定性因素的阴霾下持续调整，直至货币政策转向宽松、国内减税等刺激政策落地，下半年的机会优于上半年。

美国固收：短期“胀”，长期“滞”，10年期美债有下行空间，年内低点有望达到3.7%。

汇率：对人民币的冲击将弱于2018年，短期人民币可能围绕7.3震荡。我们认为，中美利差仍然是美元兑人民币汇率保持基本稳定的坚实基础，汇率定价将从贸易视角（经常账户顺差）转向更加综合的基本面视角（经济韧性）。日元在避险逻辑下有望走强。

商品：总需求弱+风险偏好弱仍是“混沌时期”的行情主线。原油、贱金属较难形成系统性机会，黄金在不确定性下依然有一定配置价值。当然，我们需要提示的是，美股的持续下跌可能会导致美国市场重蹈2020年的流动性冲击，包括黄金在内的所有风险品种可能都面临较大调整压力，建议密切关注FRA-OIS利差、VIX等指数情况。

风险提示：1. 国内经济复苏不及预期风险 2. 国内政策落实不及预期风险 3. 海外财政政策意外紧缩及经济衰退的风险 4. 各国加大反制力度导致美国经济衰退的风险 5. 全球贸易战加剧导致世界经济下行的风险。

福瑞达：核心业务表现稳健，毛利率提升明显，走势稳健

最近福瑞达600223走势不错，看K线：

券商研报：

万联证券-福瑞达-600223-点评报告：核心业务表现稳健，毛利率提升明显-250403

　　剔除地产业务影响后，核心业务表现稳健。2024年，公司实现营收39.83亿元（同比-13.02%），收入下滑主因地产业务剥离影响，剔除地产业务后核心业务收入基本持平；归母净利润2.44亿元（同比-19.73%），扣非归母净利润2.15亿元（同比+54.54%）。分季度看，Q4实现营收11.80亿元（同比-0.33%），归母净利润0.72亿元（同比+10.72%）。

　　毛利率提升明显，品牌投入增加致使销售费用率上升。2024年公司毛利率同比+6.19pct至52.68%，主因低毛利地产业务剥离及化妆品、原料业务结构优化，剔除地产业务影响后，毛利率同比+1.19pct；净利率同比-0.56pct至7.44%。费用端方面，销售费用率同比+5.14pct至36.73%（品牌投入增加），管理费用率同比-0.28pct至4.59%（2023年同期包含地产业务费用影响），研发费用率同比+0.84pct至4.19%（因利息收入增加以及2023年同期包含地产业务费用影响）。

　　化妆品多品牌矩阵发力，原料业务加快向高端化转型。化妆品方面，2024全年收入24.75亿元（同比+2.46%），毛利率62.57%（同比+0.44pct）。颐莲收入9.63亿元（同比+12.36%），2024年开设线下“美妆+文旅”旗舰店，探索消费新模式；瑷尔博士收入13.01亿元（同比-3.48%），益生菌面膜销售超5亿元，闪充品线升级后增长9%，同时线下拓店提速，直营和加盟店突破500家；珂谧品牌胶原品线加速孵化，双11首场大促销售突破2000万元。医药方面，收入5.12亿元（同比-1.41%），毛利率52.32%（同比-1.07pct）。2024年，医药业务加速渠道拓展，通宣理肺胶囊新开发医疗机构1500余家，黄精原浆、灵芝双参饮等功能性食品上市，打造“新中式养生”新增长点。原料及添加剂方面，收入3.43亿元（同比-2.43%），毛利率35.92%（+3.62pct）。原料业务积极调整销售战略和产品结构，加快向高端化转型。滴眼液级玻璃酸钠顺利通过国内GMP符合性检查，玻璃酸钠原料药获得出口欧盟原料药证书，医疗器械用聚谷氨酸钠完成国内备案。

　　盈利预测与投资建议：公司聚焦大健康主业，化妆品稳步迭代，原料业务向高端化转型，医药板块调整后加速渠道拓展。结合公司最新经营数据，考虑行业竞争及结构调整，我们下调此前的盈利预测并新增2027年预测，预计2025-2027年EPS为0.28/0.31/0.35元（原2025-2026年预测值为0.31/0.35元），对应2025年4月2日收盘价PE为28/25/22倍，维持“增持”评级。

　　风险因素：宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、渠道拓展不达预期风险、品牌品类拓展不达预期风险

4家大行注资情况测算

事件：2025/3/30四家大行（建行、中行、交行、邮储）公告定增

规模：建行1050亿，中行1650亿，交行1200亿，邮储1300亿

发行价格：建行比最新市价溢价8.8%、中行溢价10%、交行溢价18.3%、邮储溢价21.5%

对现有股本的摊薄：建行4.5%、中行9.3%、交行18.6%、邮储20.7%

核心一级提升：建行提升0.48%、中行0.86%、交行1.27%、邮储1.51%

其他财务指标：

股息率：摊薄后建行4.55%、中行4.1%、交行4.24%、邮储4.03%

ROE：摊薄后建行9.65%、中行9.1%、交行8.18%、邮储8.54%

如何评估？

短期确实有摊薄：融资规模越大，发行价格溢价越多，最终其实还是想平衡摊薄度的问题。从最终结果来看，建行摊薄度好于预期（前期预期摊薄10%），中行、交行、邮储基本跟预期匹配（前期预期10%、15%、15%左右）。

中长期维度看：这次注资核心聚焦还是希望增强银行服务实体经济的能力。补充资本，为未来的信贷投放、股权融资等等提供支持。因此拿的规模多、摊薄度大，但资本增厚也多，短期和中长期需要均衡来看。

另：财政和银行层面还是努力平衡了中小股东的利益，证监规定定增价格不低于定价基准日前 20 个交易日（不含定价基准日） A 股股票交易均价的 80%；银行最终的发行价比这个下限是高的。

投资建议：工行、农行明年再做定增，目前25年A股股息率4.5%、4.8%，有一定吸引力。建行摊薄好于预期，股息率也有4.55%。

【中泰银行】4家大行注资情况测算

博迈科：走势良好的深海概念股

博迈科的“深海概念”主要体现在其在深海油气开发领域的技术积累、项目经验以及设备制造能力。以下是博迈科深海概念的具体体现：

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1. 深海油气开发项目经验

博迈科参与了多个国际深海油气开发项目，尤其是在FPSO（浮式生产储油卸油装置）和水下生产系统等领域积累了丰富的经验。这些项目通常涉及深海区域的油气勘探、开采和生产，技术要求高，博迈科通过与国际能源公司合作，逐步提升了其在深海工程领域的竞争力。

• FPSO项目：FPSO是深海油气开发的核心装备之一，博迈科参与了多个FPSO模块的设计和建造，展现了其在深海工程领域的实力。

• 水下生产系统：深海油气开发需要复杂的水下生产设备，博迈科在水下设备制造和集成方面具备一定的技术能力。

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2. 深海工程技术与设备

博迈科在深海工程领域的技术优势主要体现在以下几个方面：

• 模块化建造技术：博迈科擅长将复杂的深海油气设施分解为多个模块进行建造，然后在海上进行组装。这种模块化建造方式能够有效降低深海工程的施工难度和风险。

• 深海设备制造：公司具备制造深海油气开发所需的关键设备的能力，如海底管道、水下井口设备等。

• 工程设计能力：博迈科拥有强大的工程设计团队，能够为深海项目提供从设计到建造的一体化解决方案。

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3. 国际合作与客户资源

博迈科与多家国际能源巨头（如壳牌、雪佛龙、道达尔等）合作，参与了多个深海油气开发项目。这些合作不仅为公司带来了稳定的订单，也使其能够接触到国际先进的深海技术和管理经验，进一步提升了其在深海领域的竞争力。

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4. 深海领域的市场潜力

随着全球陆地和浅海油气资源的逐渐枯竭，深海油气开发成为未来能源开发的重要方向。博迈科通过布局深海领域，抓住了这一市场趋势，未来有望在深海油气开发市场中占据更大的份额。

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5. 深海概念的资本市场表现

博迈科的深海概念也受到资本市场的关注。深海油气开发属于高技术、高投入领域，具有较高的行业壁垒和附加值。博迈科在这一领域的布局，使其在资本市场具备一定的“深海概念”吸引力，尤其是在油价上涨或深海开发政策利好的背景下，公司股价可能受到提振。

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6. 未来发展方向

博迈科未来可能会进一步加大对深海技术的研发投入，尤其是在以下领域：

• 深海装备国产化：提升深海设备的自主研发和制造能力，降低对国外技术的依赖。

• 深海项目总包能力：从单一模块建造向深海项目总包（EPC）方向发展，提升整体盈利能力。

• 绿色深海技术：结合环保趋势，开发更环保、高效的深海油气开发技术。

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总结

博迈科的“深海概念”主要体现在其深海油气开发的项目经验、技术能力、设备制造以及国际合作等方面。随着全球深海油气开发的持续推进，博迈科在这一领域的布局有望为其带来长期的增长潜力。然而，深海开发具有高技术门槛和高风险，投资者需关注公司在该领域的技术突破和订单获取情况。

未来白酒的格局：高端持续增长+中端激烈厮杀+低端严重缩量

白酒格局的演变，就是一部三国的演变史。

从十八路诸侯厮杀，逐步形成三国鼎立，在三国鼎立的时期，同时存在地方豪强割据并立。

从目前形势看，三国鼎立就是茅台、五粮液、泸州老窖，这三个会形成全国性高端品牌。地方豪强割据就是各地的地产酒并立，地产酒会长期存在，存在于茅五泸之下。

这个局面的逻辑如下：

白酒未来会是个三级分化的行业：高端持续增长、中端激烈厮杀、低端严重缩量。

一、高端持续增长

高端白酒的增长逻辑类似爱马仕、lv，是个量价齐升，以提价为主要增长逻辑的商品，但是它品牌培育时间长，酒质要求高，准入门槛高，注定是极少数玩家。

未来白酒行业，得高端者得天下。用泸州老窖董事长刘淼的话讲，无高端无未来。

除了高端白酒毛利、净利高之外，更重要的是高端白酒有价才有市、有市才有量的增长逻辑，让它具备未来持续提价的能力，一旦打造出高端白酒，就意味着走上了永续增长的道路上。

按刘淼的标准，体量200亿，单价900元，就是高端白酒品牌的入场券。符合这两个标准的，就是茅五泸。

泸州老窖算勉强挤入，国窖1573有一半是低度，低度的价格是低于900元的，综合高度一起算国窖1573应该在900元，所以只能算勉强挤入。

要是没有新的高端白酒品牌杀入，未来发展最好的必定是茅台、五粮液、泸州老窖。

按我的理解，山西汾酒、洋河、水井坊这些酒企都非常好，介于茅五泸和地产酒之间，未来是向上走还是向下走，关键取决于其自身的高端酒能不能走出来。如果高端酒走不出来，那以后充其量就是名气、渠道、销量大一点的地产酒而已。

二、中端激烈厮杀

中端白酒厮杀醉激烈，除了已知的上市公司各大酒厂都有中端酒外，还有大量的地产酒。

这些地产酒与当地情感更亲近、渠道建设贴得更紧，湖南就有酒鬼酒、武陵酒、湘窖等一系列。据我观察，这些地产酒在湖南还是有较大市场，除了茅五泸（准确讲是茅五）外，喝酒更多会考虑湖南的地产酒。

中端酒是有市场的，并且玩家特别多，这个层级注定是激烈竞争。

三、低端严重缩量

低端酒其实就是日常饮用的酒，它完全剥离了请客送礼的属性，与平常喝的牛奶这些产品并无区别，属于满足物理需求的普通商品。

人口下降的总趋势无法改变，意味着喝酒人群是大幅减少的，同时它无法进行提价，所以这块注定是严重缩量。村里、镇里、县里的自办酒厂将会纷纷倒闭，成为历史。（南鹤鸣）

华创食饮：食品饮料行业2024年报前瞻-----报表出清，轻装上阵（重点品种）

白酒板块：全年需求逐步趋弱，Q4将降速出清。24年白酒需求整体逐级趋弱，场景上大众价位带面临23年高基数自Q2起环比走弱，中高端对应的商务团购场景持续偏弱，高端礼赠场景在下半年遇冷，除茅台外，多数酒企理性下修年初既定目标，其中头部酒企工具箱相对充裕，虽降速但多仍能以正增长收官。

• 高端酒：茅台报表目标有望顺利达成。茅台预计Q4收入/利润同增12%/14%；五粮液(134.600, -1.39, -1.02%)预计Q4收入/利润同比-5%/-4%；老窖预计Q4收入/利润同比-25%/-28%。

• 基地型次高端：有望以增长收官。汾酒预计Q4收入/利润同比-5%/-4%；洋河预计Q4收入/利润同比-43%/亏损；今世缘(52.150, -0.03, -0.06%)预计Q4收入/利润同增1%/4%。古井预计Q4收入/利润同增5%/5%；口子窖(36.600, -0.23, -0.62%)预计Q4收入/利润同比-10%/-15%；金种子预计Q4收入/利润同比-50%/亏损。

• 扩张型次高端延续分化。珍酒预计全年收入/利润同比+0%/+5%（注：为3月17日预测值）；舍得Q4预计收入/利润同比-60%/-166%；水井坊(50.490, -0.63, -1.23%)预计Q4收入/利润实现+5%/-12%。

大众品板块：外部需求平淡，但乳业、调味品等去库完成、报表改善。尽管外部需求偏平，但一方面今年春节过节较早，备货节奏有所前置，另一方面部分龙头经过调整，经营势能恢复。分子板块来看，饮料、量贩零食等延续较高景气，乳业前期去库到位、调味品推进经营调整，Q4环比均有一定改善，而餐饮链相关的速冻承压。利润方面，大豆、油脂等主要原料，与玻璃、PET等包材价格回落，多数企业成本利好进一步兑现至报表，不少企业有望减亏或扭亏。

• 啤酒：Q4需求延续平淡，龙头表现分化。预计Q4青啤收入/利润分别同比+7%/减亏，燕京同比+7%/减亏（已预告），重啤同比-11%/亏损（已快报），百威同比-12%/亏损（已披露业绩），华润啤酒H2同比-1%/下滑（已年报）。

• 乳肉制品：Q4营收环比提速，经营利润率稳中有升。预计Q4伊利收入/利润分别同比-4%/持平，天润同比+3%/扭亏（已预告），新乳业(14.570, -0.11, -0.75%)同比-1%/+25%，双汇同比+8%/+78%。蒙牛H2同比-10%/-230%（已预警），H2同比+11%/+17%。

• 休闲及功能食饮：软饮料整体景气较佳，零食春节备货因素趋淡。软饮料东鹏Q4收入/利润分别同比+25%/+61%（已年报），农夫H2同比+3%/持平，华润饮料全年同比+5%/+23%。零食洽洽同比+2%/-24%（已快报）；盐津同比+26%/+43%；甘源同比+18%/+3%。烘焙桃李同比-15%/-24%（已年报）；安琪同比+12%/+15%。保健品仙乐预计同比+10%/+5%，汤臣预计同比-20%/亏损。

• 调味品：春节备货拉动，成本红利延续。预计Q4海天收入/利润分别同比+21%/+16%，中炬同比+53%/转正（已预告），榨菜同比-11%/-8%（已快报），恒顺同比+2%/转正，千禾同比+7%/持平，天味同比+22%/+42%（已快报），宝立同比+15%/+5%。

• 速冻食品：行业压力延续，Q4板块基本面承压。预计Q4安井收入/利润分别同比+6%/-2%，千味同比持平/-15%，立高同比+24%/转正（已预告）。

• 连锁：需求仍有压力，企业积极调整。预计Q4巴比收入/利润同比+4%/+40%（已快报），紫燕收入/利润同比-3%/转正。

投资策略：预期企稳，政策催化，估值先行修复。

• 白酒：

  基本面预期筑底期，估值先行修复。板块修复的催化剂是市场风格高切低，低预期低估值低持仓下得以修复，前提是基本面预期企稳筑底：重点酒企交流传递信心，其中两大关键观察指标，一是春节后茅台批价守住2000元底线预期抬升；二是业绩节奏看，24Q4除茅台外酒企五泸汾古等重点多数单季下滑、报表卸压，25Q1报表有望迎正增长，而全年业绩预期底部或在二季度确认。优先推荐茅台、五粮液、汾酒，持续推荐动销反馈较好的古井、今世缘，以及需求一旦好转的弹性品种老窖。

• 大众品：

  把握库存及经营周期拐点，重点推荐乳业、啤酒和酵母。结合中观库存周期和微观经营周期，乳业打包配置双龙头伊利和蒙牛，新增推荐经营反转周期，关注新乳业；啤酒底部坚定推荐龙头青啤和华润；酵母龙头安琪将告别转固高峰、且迎来成本下行期，未来1-2年改善趋势明确。此外，B端餐供弹性机会优选宝立，关注立高、绝味，重点紧盯百润威士忌新品市场反馈。持续战略性推荐东鹏、农夫、海天、安井等，关注中炬和仙乐。

人形机器人产业端加速，看好核心设备需求释放

　　2025年人形机器人商业化元年，全球各领域巨头跨界入局。今年以来，全球人形机器人产业加速，特斯拉、英伟达引领行业，海外创业公司Figure、1X接连发布产品，国内宇树科技、智元、优必选等不断更新最新进展，互联网巨头Meta、华为、字节、小米、阿里、腾讯等加大AI和具身智能投入，下场部件机器人，新能源车企小鹏、奇瑞、比亚迪紧跟其后，由智驾切入机器人赛道。

　　与工业机器人相比，人形机器人需要数十倍的自由度，由三大执行器实现。旋转执行器：驱动器接收动作指令，对电机的转速、位置、扭矩等控制，谐波减速器/行星减速器用于降低转速、增加力矩，编码器用于位置反馈，力传感器用于力矩反馈，形成闭环；线性执行器：驱动器、电机、编码器和力传感器的功能如上，丝杠将电机的旋转运动转换为直线运动，进行关节运动；灵巧手：驱动器接收动作指令，对全手关节进行控制，空心杯电机驱动，蜗轮蜗杆/微型丝杠转换为直线运动，腱绳驱动被动关节运动。

　　人形机器人产业化推进，带来大量核心零部件及设备需求。以特斯拉Optimus Gen3为例，全身搭载14个旋转关节、14个线性关节，单手22个自由度，涉及减速器、丝杠、电机等核心部件。在人形机器人产业化浪潮下，各类关节模组的量产需求将会带动设备需求迅速增长。

　　减速器：谐波减速器或行星减速器应用于旋转执行器，微型行星减速器应用于手指或腕部关节，作用是降低转速、放大扭矩。减速器主要由齿轮、齿轴、轴承、箱体、箱盖等构件组成，具备高精度特性，其生产关键设备包括磨齿机、插齿机、滚齿机等齿轮加工设备、磨床、车床、加工中心等精密加工设备和检测设备。

　　丝杠：行星滚柱丝杠应用于线性执行器，微型丝杠应用于手部关节，将电机的旋转运动转换为直线运动，进行关节运动。丝杠生产的核心工序包括螺纹加工、丝杠校直及热处理，螺纹加工工艺包括磨削（可实现的加工精度最高）、车削、旋风铣削等，涉及到的关键设备包括内外螺纹磨床、车床、旋风铣机床等，内螺纹磨床壁垒最高。

　　电机：无框力矩电机应用于旋转和线性执行器，提供关节旋转/屈伸动力；微型空心杯电机或有槽无刷电机应用于灵巧手，驱动手指关节完成抓握。电机生产的关键设备包括绕线机、动平衡机等：绕线机负责将导线绕制成线圈，难点在于超细导线的张力控制和不同线型设计下的绕制；动平衡机主要用于回转零部件不平衡量的检测及自动修正，未经平衡的回转零部件在高速旋转时会产生周期性的激振力，引起振动和噪声，加快机械磨损，影响使用寿命。

　　重点关注：齿轮加工设备：秦川机床；磨床&螺纹磨床：秦川机床、日发精机、华辰装备等；车床：浙海德曼、津上机床中国等；动平衡机&丝杠校直机：集智股份；绕线机：科瑞思、田中精机；刀具：沃尔德、恒锋工具、华锐精密、欧科亿等。

（申万宏源-人形机器人行业点评：人形机器人产业端加速，看好核心设备需求释放-250319）

湘财股份换股吸收合并大智慧点评

湘财股份公告，计划停牌，换股吸收合并大智慧。公司响应监管号召，实现上市公司合并。

1、本次并购符合监管鼓励上市公司之间加强并购的导向，优化供给侧，跨界并购有效取长补短。

2、两家公司此前已有较强的长期合作基础，但各自经营上仍然面临不小的挑战，并购成为双方突破发展瓶颈的重要抓手，结合当前主业发展的情况，积极推动本次并购落地的动力足。 

3、目前大智慧月活约为1000万，略高于华泰证券，低于东方财富（1600万人左右）。若双方实现合并，于湘财股份主体而言，预计可实现通过大智慧主体业务引流获客，证券端实现证券交易转化。 

4、若以东方财富2024年手续费收入/月活来看，单位月活转化约379元。考虑到目前湘财证券已存在大智慧导流因素，若仅考虑大智慧月活转化不考虑湘财证券本身月活，估计合并后新主体手续费收入预计可增长35~38亿元（截至2024Q3湘财股份手续费收入为5.0亿元），以30%利润率估算，净利润增量约为10.5~11.4亿元。参考2023年，湘财股份与大智慧净利润合计为2.3亿元，预计对公司净利润提升明显。

能“拿住”股票的几个要素

一、人们常常会低估长期重仓持有一个股票的难度。很多人说，自己选对了公司，但没有拿住。

段永平：学会选对和拿住这两门课，再加上一点小小的运气，在股市上赚钱就没有那么难了。

不过，人性确实让第二条更难一些。

因此我以为，你要拿出至少一半精力去搞懂老巴讲的第二门课程（注：巴菲特说，投资需要掌握两门课，一是如何对企业估值，二是如何应对市场波动 ）。搞懂了，拿住，就不难了。

个人体会，能“拿住”的几个要素：

1.没有过高的期望回报。

2.对股市运行规律有一定了解，这点非常重要。不然，为啥你总能逆向思考？并且大部分都对呢？

3.盯住比赛，而不是记分牌，但绝大部分人不是如此。

4.尽量让自己远离市场，不要天天看K线。

5.将评估投资回报的时间调整为5年以上。

6.并不觉得自己比别人更聪明。

二、有人开玩笑说，选对公司、买完之后，干脆就封仓10年不看了？

段永平：封仓10年是个很好的思路，选股时就该这么想。但我不知道我会不会持有苹果10年或以上。

实际上，我买股票时还真没有想过要拿多少年。我一般会给我买的股票定个大概价钱，比如买GE时我就认为GE至少值20块，但我确实没想过要多少年才会到。

价格合理的股票不一定非买不可。我的观点是只有价格不太合理的时候才是机会。有时候可能会等得很难受，尤其是大牛市的时候。Buffett说过，最难的事是什么都不做。他都觉得难，我们觉得难也就很正常了。

三、你做的每笔投资，都会设定预期回报？

段永平：第一，其实我从来不预设回报预期，因为投资回报本来就和预期无关。

我对投资的认识是，过程比结果重要，谋事在人，成事在天，只要过程对了，结果自然会好。

第二，长期而言，跑过银行存款应该是最基本的要求，不然就是啥忙了。

第三，从保值角度看，长期投资回报至少要做到能保住购买力不变才叫不亏，无论如何，不该选跑不过国债利率的，但能跑过黄金的（大约10%上下）就非常理想了。

经常看到人们对平均每年15%+的回报非常不屑，我不是很理解，似乎他们一出手就应该是5倍10倍的。

市场里经常说平常年景应该怎么样，这个说法很有趣，对我而言，每年都是平常年景。

四、预期回报率跟资金规模大小有关系吗？

段永平：人们很喜欢用一年的回报率来衡量，但大资金的年回报率是没机会特别高的，比如巴菲特的伯克希尔。

但小资金却往往有机会有高比例回报，比如，周围朋友中经常会有某个人当年回报据说有40%、50%甚至更高的。

就像一起去的朋友中，第一天出来时，总有个别人是兴高采烈的一样，千万别以为这些人已经比巴菲特厉害了。

五、你在投资时觉得困难的是什么时候？

段永平：满仓的时候我知道怎么办，但是我不知道空仓的时候该怎么办。我后来研究巴菲特，发现巴菲特也说过，最难的时候，是手上有很多钱，但是没有可投的项目。

实际上，巴菲特长期都处于这样的状态，没有发现可投的项目，就等待。这是做投资最困难的时候。

六、如果手头有闲置现金又找不到合适股票买入，又担心钱会贬值，你会怎么办？

段永平：我会着急，但是，着急时尽量不要决策。决策要建立在理性的基础上。

对所谓价值投资者而言，没有合适的东西就不买了，有合适的再买，就和一般人逛商场一样。我想，每个人逛商场时，一定不会把花光身上所有钱作为目标吧。我的建议就是慢慢来。慢就是快。

七、巴菲特总会留有现金，我们平时手中是否要一直留有现金，给自己留有余地？

段永平：老巴经常有现金，原因和他的生意模式有关。仅就投资而言，如果有好公司好价钱，你为什么要留现金？

当我看到想买的公司在合适价钱时，想不出留现金的理由。

做投资，光整天看是不够的，要实践。投资开始的越早越好，不要想着马上赚大钱，一定要记得老巴那句话：“慢慢地变富”。

偶尔会听到有人说某只股票至少会涨10倍，所以计划放10%进去等等。如果他真相信这只股票会涨10倍，什么理由他让只放10%呢？要么就是你觉得这是投机，所以只放5-10%？

八、要集中在少数能看懂的公司上。

段永平：我从头到尾真正投资过的公司最多五六家，卖掉了一些，我持有的公司一般在三家左右。我不怕集中，我不是一般的集中，我是绝对的集中。

巴菲特的哈撒韦一千多亿美元市值，也才投十来家。

巴菲特说过，他一生当中有很多次很集中，甚至达到100%。碰上一个是一个，反正赚钱也不需要有很多目标，巴菲特讲，一年一个主意就够了。

我知道的东西少的可怜，我就知道巴菲特这条路很好，肯定可以到罗马，老是有一堆朋友问我索罗斯那条怎么样，还不许我说我不知道，我是真的不知道。

总的来讲，看准了出手就要狠。似懂非懂很难下手狠。耐心等待总是有机会的。

九、什么时候该卖出股票？

段永平：我也不知道啥时候卖好。

当我买一只股票时，一定会有个买的理由，同时也要看到负面的东西。当买的理由消失了，或重要的负面东西增加到我不能接受的时候，我就会离场。

理性面对市场波动，仔细地检查每一个自己的投资理由及其变化是非常重要的。买的时候认为至少值得价钱，到了以后应该很认真地再研究一下。

太贵了，有时也会成为离场的理由。一般来讲，“市场形势”很好时，大概就是卖股票的时候了。

不过，如果真是特别好的公司，稍微贵一点未必应该卖，不然往往买不回来，机会成本大。

我卖的都是因为对公司还不够了解。创维我们赚到不错利润，是因为不太好卖，涨的还挺快。

我们买创维时，创维的市值好像还不到20亿，也可能20亿多一点，不太记得了，我怎么想都觉得便宜，就买了。我们是买到差一万股到5%的时候停的。

因为再买就要公告了，所以很想在公告前和黄宏生沟通一下，怕人家以为我要去抢人家那一亩三分地。结果当时由于不太方便，我们就没有再买。后来才和黄老板通了个电话，道个谢，问个好。

对创维而言，我并没有一个很清楚的到底值多少钱的概念，对他们现在的业务情况了解的也不细，所以涨上来以后就一直在陆陆续续减持。

当达到基本目标价以后，对其价值的判断还是挺重要的。

比如，我对网易后来的发展花了很多时间，不然，没可能大部分拿到120-140倍才卖，0.8美元买网易股票的不单是我一个人，但坚持持有到100美元的就不多。

不过，如果真是特别好的公司，稍微贵一点未必应该卖，不然往往买不回来，机会成本大。

我卖的都是因为对公司还不够了解。创维我们赚到不错利润，是因为不太好卖，涨的还挺快。

我们买创维时，创维的市值好像还不到20亿，也可能20亿多一点，不太记得了，我怎么想都觉得便宜，就买了。我们是买到差一万股到5%的时候停的。

因为再买就要公告了，所以很想在公告前和黄宏生沟通一下，怕人家以为我要去抢人家那一亩三分地。结果当时由于不太方便，我们就没有再买。后来才和黄老板通了个电话，道个谢，问个好。

对创维而言，我并没有一个很清楚的到底值多少钱的概念，对他们现在的业务情况了解的也不细，所以涨上来以后就一直在陆陆续续减持。

当达到基本目标价以后，对其价值的判断还是挺重要的。

比如，我对网易后来的发展花了很多时间，不然，没可能大部分拿到120-140倍才卖，0.8美元买网易股票的不单是我一个人，但坚持持有到100美元的就不多。

十、持有还是卖出，是否还要考虑时间成本？

段永平：股票或公司是有时间价值的，这就是“折现”的魅力。

比如我觉得苹果早晚是1000块的股票，但可能需要3年，如果今天有人愿意800块买，我可能就愿意卖了。

但如果当年我觉得，网易在10年以内是个50块以上甚至100块的股票，如果有人出10块钱买，即便当时市值是5块，我也是不肯卖的。

未来现金流的“折现”，你把“折现”两字忽略掉那意思就完全不一样了。比如，我告诉你苹果有一天会到每股10万块，但要一万年，你买不？

我的判断标准就是价值。我最早买网易大概平均价在1块左右，大部分卖的价钱大约在30-35左右。

以前网易每一次到目标后，我都认真重新评估一次。在持有的这8年到9年当中，我可能每天都会被卖价所诱惑，我就是用这个道理抵抗住诱惑的。

其实中间也买卖过一些，但是很小一部分。我卖的理由是需要换GE和Yahoo。我会一直保留一些网易的股票的。

万科到了基本价以后，没有重新评估就卖了，少赚了很多。

股票掉的时候，也是一个动力去重新评估自己持有的股票，看看买的理由是不是有变化，比如买过UNG，认真看过后发现买错了，就斩仓了，不然的话，留到今天要多亏几千万。

十一、投资人经常说，卖比买更难，会卖的是师傅。

段永平：所谓价值投资者的买卖，都是和价值有关，和成本是无关的。无论什么时候，卖都不要和买的成本联系起来。

该卖的理由可能有很多，唯一不该用的就是“我已经赚钱了”。不然，很容易把好不容易找到的好公司，在便宜的价钱就卖了，也会在亏钱时，该卖的不卖。

买也一样，买的理由可以有很多，但这只股票曾经到过什么价位，最好不要作为你买的理由。

会卖的是师傅，骨子里实际上考虑的是市场价和成本之间的关系，想这么做的人，关注的是市场对这个股票的态度，而不是专注在企业的生意上。

真正理解的公司，买和卖的决定，其实是差不多难度的。

比如，我曾赚过松下股票的钱，7块钱买的，涨到20多块卖了，放了大概有两三年的时间。

因为我是做这行，我做企业的很多理念来自于松下，我也拜访过他们公司，也知道他们的缺点和优点，觉得这个公司不可能再低于7块了，而20块让我觉得可买可不买、可卖可不卖。

所以，你做的投资，都跟你过去的经历有很大关系，跟你能搞懂的东西有很大关系。

你的判断跟市场主流判断没有关系，两者可能有很大的时间差。我判断的是它的未来，而市场是要等企业情况好了才会把价格体现出来。

十二、巴菲特说，永远不用考虑卖出一家真正伟大的公司。

段永平：他确实说过，可他老人家到现在为止，没卖过的公司也是极少的。

我觉得巴菲特说这话的潜台词是，对于伟大的公司，市场往往不会给一个疯狂的价钱，如果你仅仅是因为有一点点高估就卖出，可能会失去买回来的机会。而且，在美国，卖出要交很高的税，不合算。

GTC大会临近，持续看好算力需求爆发

超预期，证明算力需求仍然强劲，GTC大会即将召开，按照惯例，英伟达会上可能会发布下一代服务器的最新架构，GB300及Rubin系列PCB和电源模块的潜在变化。

前期因Deepseek降本等因素导致市场对算力环节有过分的担忧，我们认为推理所需的算力成本与用户数量呈正相关，CSP厂商的capex指引持续高增，胜宏科技业绩超预期也为算力板块注入强心剂。且从节奏而言，国内算力的部署还在起步阶段，未来国内外算力需求有望共振。

建议重点关注： 芯片：中芯国际、寒武纪、海光信息 \PCB：胜宏科技、深南电路、沪电股份、生益电子、景旺电子、广合科技等

 CCL：生益科技、南亚新材 载板：兴森科技 服务器：华勤技术 超级电容器：江海股份

（兴证电子）