中环股份研究报告：业绩增速符合预期，光伏盈利能力持续提升

　公司于2019年10月8日发布前三季度业绩预告。公司预计前三季度归母净利润为6.82亿元-7.12亿元，同比增长60.20%-67.25%。其中第三季度归母净利润为2.30亿元-2.60亿元，同比增长82.89%-106.74%。
　　投资要点：
　　业绩增速符合申万宏源预期，低基数带来单季高增速。2019年前三季度，公司进行了严格的成本费用控制和精益化管理，叠加光伏、半导体优势产能的持续释放，公司整体经营成本明显降低。报告期内公司单晶硅片市场份额不断扩大，议价能力得到增强，盈利能力持续提高。2019年一季度、二季度公司归母净利润增速分别为50.15%和51.08%。三季度公司业绩增速大幅提升至82.89%-106.74%，一方面得益于产销规模和盈利能力的持续提高，另一方面也由于2018年三季度公司业绩受政策变动影响较大，当期基数偏低（归母净利润为1.26亿元）。
　　光伏硅片产能稳步扩张，龙头地位得到巩固。2018年公司单晶硅片产量超过30亿片，市占率超过30%，稳居行业前二。截至2019年7月，公司光伏硅片产能已超过30GW，预计五期项目投产后总产能突破56GW。公司依托行业领先的研发实力，成功突破12英寸大直径光伏长晶技术，并已申请上百项专利构建技术壁垒。M12大硅片的应用将为下游电池客户节约22%左右的非硅成本，推动全产业链降本增效，加速平价上网。随着公司相关产能释放和下游电池客户配合，M12大硅片市占率有望在2020年下半年快速提升。
　　半导体大硅片扩产平稳推进，12英寸项目预计2020投产。2019年一季度公司首条12英寸半导体抛光片产线已经投产。2019年上半年，天津工厂8英寸硅片扩产项目已实现设计产能；12寸试验线项目于2月产出，并持续进行研发工作；宜兴工厂预计下半年开始投产8英寸产线，12英寸项目预计2019年第四季度实现设备搬入，2020年第一季度开始投产。半导体大硅片项目全部投产后，公司将实现105万片/月的8英寸产能及17万片/月的12英寸产能，成为国内半导体硅材料龙头。
　　维持盈利预测不变，维持评级不变：公司是半导体材料国家队，肩负大硅片国产化历史重任，而在光伏单晶硅片环节也属于头部产能。我们预计公司2019-2021年实现归母净利润分别为11.53、15.01、19.95亿元，对应的EPS分别为0.41、0.54和0.72元/股。目前股价对应PE分别为31、23和18倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：光伏需求增长低于预期；半导体大硅片客户认证低于预期。

                                                                                                                   申万宏源

中信证券十月策略：政策与时间赛跑

丨经济金融数据的预期差，是A股本轮调整的主因。

国内方面，8月官方制造业PMI为49.5%，连续4个月低于荣枯线；固定资产投资累计增速5.5%，环比降0.2%；社会消费品零售总额同比仅增7.5%，创4个月新低；进出口增速双双回落，出口超预期的同比下降1%，环比大跌4.3%。

丨增量资金持续流入A股市场，支撑大盘回调有底线。

丨政策面是影响A股四季度走势的核心变量，十月是政策与时间赛跑的窗口期。

国泰君安总量团队联合解读十一期间的国内外大事

开工在即，国泰君安宏观、策略及固收团队分别发布报告，从国外市场、国内市场、全球大类资产、A股市场节后策略四个方面梳理了十一期间的海内外重要事件。

主要结论如下：

【海外市场】

全球经济持续放缓

值得留意的是，“乌克兰电话门”事件之后，美国政界对弹劾特朗普的赞成率加速上行，首次明显地超过了反对率。

▼电话门后

弹劾赞成率迅速超过反对率

数据来源：Five Thirty Eight，国泰君安证券研究

据外媒报道，长假期间，众议院相关委员会密集传唤特朗普团队成员，但白宫方面并不予以配合——特朗普身边的相关工作人员（国务卿蓬佩奥、特朗普私人律师朱利安尼等）目前在被众议院相关委员会传唤，但当地时间4日早些时候，白宫已发表强硬声明，表示在弹劾调查获众院全体投票通过之前，不会予以配合。

另一方面，新的告密者正在出现。《纽约时报》5日报道：又有一名“通乌门”知情人员，正在考虑是否应该申诉，并到国会作证。

总体来看，目前两党对待“弹劾事件”态度分化明显：

▼在弹劾问题上

态度同样呈现鲜明的“党派特征”

数据来源：Five  Thirty Eight，国泰君安证券研究

#民主党对于弹劾共识较强。

此前一致不愿发动弹劾的佩洛西态度转变，一个重要原因就是民主党党内弹劾呼声很强。

#共和党党内观望情绪浓厚。

与此对比，共和党党内大佬尚鲜有对特朗普“电话门”正式表态，大多保持沉默，观望氛围较为浓厚。

国泰君安研究团队认为，在国内压力骤增之下，特朗普政府在中美贸易问题上进一步施压的可能性降低。

2、美欧日PMI降至十年内最低水平，美国非农不及预期，联储降息预期升温

长假期间，美欧日PMI数据相继公布，数据总体继续继续下滑并位于收缩区间，总量和多个分项数据均创下数年来的新低。

▼美欧日PMI继续创新低

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

相较而言，非农数据虽然不及预期、量缩价跌，但恶化程度有限。

受此影响，PMI数据公布后跳升的降息预期，在非农数据公布后略有降低。

▼PMI数据公布后，降息预期跳升

非农数据公布后，降息预期小幅降温

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

从经济基本面来看，美国经济缺乏亮点，仍在持续放缓之中，但是在连续两次降息之后（历史上的“预防式”降息过程平均为3次），市场对进一步降息的预期也有所降温。

目前来看，联储再次降息是大概率事件，但是进一步的操作或需要更显著的衰退信号。

3、美国对欧盟加征关税，欧盟表示将采取反制措施

4、英国：脱欧谈判再次延期。

5、其他国家：澳洲、印度降息，日本将消费税提至10%

02

【国内市场】

十一旅游消费创记录

3、人民币汇率略有升值

03

【全球大类资产表现】

股跌债涨

1、权益市场：先下跌、后反弹、整体呈现波动态势

如前所述，长假一周，发达经济体公布的PMI数据连创新低，但随后引发了央行宽松预期的上行，同时美国周五公布的非农数据相较PMI数据并没那么悲观。

因此，欧美股市普遍先下跌、后反弹，整体呈现波动态势。

▼美股先下跌后反弹

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

上周一，日本国债一度暴跌，但事出有因。从下图中我们可以看出，日本长端国债的显著调整，来自日本央行和日本养老金的调整。

▼日本国债一度暴跌

长端短端表现不同

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

周二，日本央行（Bank of Japan）宣布，上调10月份1-3年期国债的购买规模区间，下调4种长债购买规模区间，其中在10月份，25年期限以上的国债购买区间下限下调为零。

而政府养老金投资基金（Pension Investment Fund）也表示将调整资产配置规划，转向购买更多外国债券。

而从上图中可以看出，长端普遍调整8-10bp，而短端仅为2bp左右，长端和短端的调整幅度有显著差异，这显示BOJ对于不同期限的购买规模的差异化处理，可能是导致此次暴跌的直接原因。

▼ 日本央行大量购买本国国债

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

不过日债暴跌对于国内债市影响很小。

站在中国的角度，外债市场对国内的影响更多的通过情绪层面，对于国内债市投资者而言，日债相对关注度较小，相对于美债而言，日债对国内债市情绪的冲击有限。

数据来源：Wind，国泰君安证券研究

04

【A股市场策略】

把握节后反弹机会

▼9月表现好的情况下

十一开市后及10月表现更好

安信电新：特斯拉上海投产在即，智能电表景气上升

1隆基股份（单晶硅片龙头）

2通威股份（低成本光伏龙头）

3阳光电源（光伏逆变器龙头）

4天顺风能（塔筒制造龙头）

5国电南瑞（电网智能化信息化龙头）

6岷江水电（泛在电力物联网）

7宁德时代（全球动力电池龙头）

8璞泰来（高端负极龙头）

9当升科技（锂电正极龙头）

10正泰电器（户用光伏和低压电器龙头）

行业观点概要

■电力设备与工控：（1）2019年智能电表招标大幅回升。国网2019年第二批电能表招标3,704万只，同比增加12.45%；招标额约77亿元，较2018年第二批招标同比增加10.57%，智能电表招标量和招标额连续三年呈现回升态势。（2）智能电表进入存量更新周期，未来有望保持在7000万只以上。智能电表的使用年限在8-10年。从过往招标使用的情况来看，2019年智能电表已开始进入存量集中替换周期。由于新装智能电表的峰值是在2014/15年，因此我们判断往后2-3年智能电表国内需求仍会持续上行。（3）泛在电力物联网将赋予智能电表信息采集新内涵。2019年 3月，国网公司对建设泛在电力物联网作出全面部署安排。泛在电力物联网包含感知层、网络层、平台层、应用层4层结构，智能电表是泛在电力物联网感知层的主要设备之一。未来采集类应用在采集的频次、内容、双向互动等各方面均将有较大变化。

投资建议：智能电表方面，智能电表的龙头企业有望充分受益于新一轮招标景气上升，并有望分享泛在电力物联网带来的饕餮盛宴。重点推荐：许继电气、海兴电力、林洋能源、宏发股份、亿纬锂能；建议关注：炬华科技、新联电子、三星医疗、威胜控股等。

泛在电力物联网重点推荐三条主线：1）具备泛在电力物联网整体解决方案综合实力的国网系信通产业单元，有望全面受益泛在投资建设，重点推荐：国电南瑞、岷江水电（信产集团）；2）电力二次设备企业、传感监测及信息化类企业，重点推荐：金智科技、海兴电力；3）聚焦于泛在电力物联网平台建设和应用场景的相关企业，重点推荐：远光软件、涪陵电力。

■新能源汽车：特斯拉上海投产在即，Q4重点关注其产业链。（1）特斯拉Q3交付9.7万辆，Q4有望交付10万辆。其中，Model S/ X在Q3的交货量为1.74万辆；而Model 3的交付量从7.76万辆增加到了7.96万辆。（2）上海特斯拉工厂目前已经开始生产Model 3白车身，将于10月14日开工，年底周产能目标达3000辆。（3）超级工厂继续扩张，整体产能达50万辆。特斯拉已启动上海超级工厂建设工作的新阶段，第二阶段完工后，该工厂的年生产能力将达到50万辆。（4）特斯拉免征购置税，国产化性价比进一步提升。根据《免征车辆购置税的新能源汽车车型目录》（第二十六批），自2019年8月30日起至2020年12月31日，特斯拉Model S、Model X 、Model 3全系列车型享受购置税减免政策。随着上海工厂国产化，特斯拉Model 3的性价比将进一步提升。（5）特斯拉收购电池生产设备厂商Hibar，准备独立制造电池，有望进一步改善动力电池成本，加快电动车替代传统燃油车时代的来临。

投资建议：紧跟配套特斯拉供应链，国产化业绩贡献确定。主线一：深度绑定特斯拉的传统零部件龙头：旭升股份、三花智控、宏发股份。主线二：重点推荐配套特斯拉的LG化学供应链：璞泰来和杉杉股份（人造石墨海外占比20%+）、恩捷股份（湿法隔膜全球龙头）、新宙邦（电解液）、当升科技（正极材料海外占比超40%）、科达利（锂电结构件全球龙头）、先导智能（全球设备龙头，受益全球锂电19/20年集中扩产潮，机械组覆盖）等。

■新能源发电：光伏市场迎需求高峰，风电装机加速。8月份国内光伏组件出口同比增长80%，前8个月累计出口同比增长81%，9月份国内光伏需求也已经陆续启动，而与此同时，海外市场9月需求端也明显复苏，Q4将迎来光伏需求传统旺季。另外，预计今年部分来不及并网的竞价项目将延续到明年Q1，明年竞价政策也有望于今年内出台，从而支撑明年Q1淡季不淡。

投资建议：光伏重点推荐隆基股份、通威股份、中环股份、阳光电源，重点关注福莱特、福斯特、ST新梅（爱旭）等。风电重点推荐金风科技、明阳智能、天顺风能、中材科技，重点关注泰胜风能、日月股份、天能重工等。

■风险提示：行业相关政策推出节奏或力度低于预期；新能源车产销量及风电光伏装机量低于预期；智能电表需求量不及预期等。

■本周组合：隆基股份、通威股份、阳光电源、天顺风能、国电南瑞、岷江水电、宁德时代、璞泰来、当升科技、正泰电器

电力设备&工控

智能电表招标大幅回升，泛在赋予新内涵

2019年智能电表招标大幅回升，未来2-3年需求仍将持续上行。国网2019年第二批电能表招标3,704万只，同比增加12.45%；招标额约77亿元，较2018年第二批招标同比增加10.57%。根据国网总部采购计划安排，2019年电能表及用电信息集采设备招标为两批次。两批次合计，2019年全年国网公司电能表招标量达到了7,721万只，同比增长36.64%；招标金额合计达到160亿元，同比增长31.37%。智能电表招标量和招标额连续三年呈现回升态势。

智能电表进入存量更新周期。按照计量法和国家电网规定，智能电表的使用年限在8-10年。从过往招标使用的情况来看，2019年智能电表已开始进入存量集中替换周期。由于新装智能电表的峰值是在2014/15年，因此我们判断往后2-3年智能电表国内需求仍会持续上行。

泛在电力物联网将赋予智能电表信息采集新内涵。2019年 3月，国网公司对建设泛在电力物联网作出全面部署安排。泛在电力物联网包含感知层、网络层、平台层、应用层4层结构，智能电表是泛在电力物联网感知层的主要设备之一。未来采集类应用在采集的频次、内容、双向互动等各方面均将有较大变化。以高级计量为例，泛在应用场景下将以智能电表为基础开展用电信息深度采集，满足智能用电和个性化客户服务需求。

2019年是建设启动元年，试点项目率先展开。2019年 4月，国家电网公司正式完成19年泛在电力物联网建设方案的制定，并下发至省网公司。从建设方案上看，2019年将围绕对内业务、对外业务、数据共享、基础支撑、技术攻关和安全防护六大领域开展共57项建设任务，其中重点开展27项建设任务。2019年8月，江苏南京成为全国首个泛在电力物联网技术先行先试城市。2019年9月，天津、宁夏两地泛在电力物联网专项建设项目正式招标。

电表企业有望受益需求回升，并分享泛在盛宴。从2019年2批次招标情况来看，未来电表的招标量有望回升到7,000万只/年以上水平，往后2-3年智能电表国内需求仍会持续上行。智能电表的龙头企业有望充分受益于新一轮招标景气上升，并有望分享泛在电力物联网带来的饕餮盛宴。

投资建议：智能电表方面，重点推荐：许继电气、海兴电力、林洋能源、宏发股份、亿纬锂能；建议关注：炬华科技、新联电子、三星医疗、威胜控股等。

泛在电力物联网重点推荐三条主线。从国网公司“一年试点、两年推广、三年见效”的实施策略来看，未来几年将逐步加大泛在电力物联网领域的投资力度。此次新增信息化设备招标正式拉开泛在投资建设大幕，从受益的节奏与体量来看，我们重点推荐三条投资主线：1）具备泛在电力物联网整体解决方案综合实力的国网系信通产业单元，有望全面受益泛在投资建设，重点推荐：国电南瑞、岷江水电（信产集团）；2）电力二次设备企业、传感监测及信息化类企业，重点推荐：金智科技、海兴电力；3）聚焦于泛在电力物联网平台建设和应用场景的相关企业，重点推荐：远光软件、涪陵电力。

新能源汽车

特斯拉上海投产在即，Q4重点关注其产业链

【行业动态】

通用或将与LG化学组建合资公司。据韩国媒体最新报道，LG化学正在推动与通用汽车成立电动汽车车载电池的合资企业，除此之外，通用汽车还计划在美国组建一个新的电池工厂。

年产能24万辆，上汽宁德基地正式投产。近日，上汽宁德生产基地竣工投产。上汽宁德基地是上汽集团乘用车第四大生产基地，年产能将达到24万辆，主要负责新能源车型的生产与制造。另外，由于地处福建省东北沿海，宁德基地也将成为上汽集团重要的出口基地。

网约车电动化提速。近日，郑州市交通运输局发布《关于市区出租汽车经营者使用新能源车辆有关事项的通知》，要求自2019年10月1日起，新增网约车、出租车不得使用燃油驱动。目前来看，在政策下，网约车、出租车及公交车将会逐步实现电动化。例如，广州、深圳、佛山、昆明、太原、大连、沈阳等地在网约车、出租车及公交车等领域也出台了类似措施。

因库存创纪录下降，镍价继续攀升。本周以来，镍库存下降了约25000吨，远远超过了2015年创下的前个纪录降幅，导致镍价10月4日上涨0.9%，收报每吨17790美元，今年以来上涨了66%。 

【行业观点】特斯拉上海投产在即，Q4重点关注特斯拉产业链

Q3交付9.7万辆，Q4有望交付10万辆。Model S和Model X在第三季度的交货量为1.74万辆，在第二季度的交货量为1.765万辆；而Model 3的交付量从7.755万辆增加到了7.96万辆。第三季度的交付量共9.7万辆，略高于今年第二季度的9.52万辆，环比小幅增长。

上海特斯拉工厂将于10月14日开工，年底周产能达3000辆。据电池中国、盖世汽车报道，上海特斯拉工厂目前已经开始生产Model 3白车身，并计划于10月14日开始全面投产，但由于订单、人工与供应商的不确定性，目前尚未清楚何时能达到年底生产目标。特斯拉的目标是在年底时让中国工厂的周产能达到至少3000辆Model 3。

超级工厂继续扩张，整体产能达50万辆。据路透社报道，特斯拉已启动上海超级工厂建设工作的新阶段。根据公司的消息来源和文件显示，这个“1.5期工程”包括一个生产车间和一个能源中心。工程预计在今年年底左右完工。特斯拉表示，与现有的Model 3生产线相比，上海超级工厂将进行简化，并更具成本效益。第二阶段完工后，该工厂的年生产能力将达到50万辆，较初期的25万辆增加一倍。

特斯拉免征购置税，国产化性价比进一步提升。根据《免征车辆购置税的新能源汽车车型目录》（第二十六批），自2019年8月30日起至2020年12月31日， 特斯拉Model S、Model X 、Model 3全系列车型享受购置税减免政策。由于中国市场购置税免除，9月起中国进口Model 3到手价由之前的45-61万元降至42-57万元，随着上海工厂国产化，特斯拉Model 3的性价比将进一步提升。

特斯拉收购电池生产设备厂商Hibar，准备独立制造电池。据路特社最新消息，日前特斯拉悄悄收购了一家总部设在加拿大的电池制造设备和工程技术公司，名为“汉巴系统公司”（Hibar），该公司的最新技术产品包括用于混合动力电动汽车、笔记本电脑和类似产品的锂离子电池应用的先进自动真空填充系统。特斯拉此次收购表明要开始制造自己的车用电池。随着未来特斯拉车载动力电池的自产化，动力电池成本将会有进一步改善，大力促进其电动车替代传统燃油车时代的来临。

投资建议：紧跟配套特斯拉供应链，国产化业绩贡献确定。主线一：深度绑定特斯拉的传统零部件龙头：旭升股份、三花智控、宏发股份。主线二：重点推荐配套特斯拉的LG化学供应链：璞泰来和杉杉股份（人造石墨海外占比20%+）、恩捷股份（湿法隔膜全球龙头）、新宙邦（电解液）、当升科技（正极材料海外占比超40%）、科达利（锂电结构件全球龙头）、先导智能（全球设备龙头，受益全球电池企业19/20年集中扩产，机械组覆盖）等。

新能源发电

 光伏市场迎需求高峰，风电装机加速。

【行业观点】

国内外光伏市场齐头并进，Q4将迎来需求高峰。8月份国内光伏组件出口5.91GW，同比增长80%，环比增长6.9%，前8个月累计出口43.65GW，同比增长81%，9月份国内光伏需求也已经陆续启动，而与此同时，海外市场9月需求端也明显复苏，Q4将迎来光伏需求传统旺季。另外，预计今年部分来不及并网的竞价项目将延续到明年Q1，明年竞价政策也有望于今年内出台，从而支撑明年Q1淡季不淡。

海上风电发展迅猛。本周东方电气研发的10MW海上风电机组（单机容量全球第二大）和金风科技8MW海上风电机组在本周完成下线，标志着国内海上风电已开始进入国产化、大型化的发展阶段。

【光伏价格】

硅料价格：价格总体稳定。根据PVInfoLink，本周多晶菜花料成交均价稳定在60$/kg，致密料则稳定保持在75$/kg。

硅片价格：根据PVInfoLink，目前单晶硅片稳定维持在3.12元/片，而多晶硅片1.85元/片。

电池片价格：目前单多晶价差仅0.09元/W，单晶性价比明显。我们预计在Q4需求高峰的支撑下，单晶PERC电池片价格有望回到1元/W以上。

组件价格：国内主要厂商275/330W多晶组件平均价格在1.7元/瓦，310/370W单晶PERC组件平均价格为1.84元/瓦。

投资建议：光伏重点推荐通威股份、隆基股份、中环股份、阳光电源、正泰电器等，重点关注福莱特、福斯特、ST新梅（爱旭）等；风电重点推荐金风科技、明阳智能、天顺风能、中材科技，重点关注泰胜风能、日月股份、天能重工等。

兴业策略：美对华投资限制最全解析

从中美贸易谈判博弈角度来看

国君发布34个行业景气指数，哪些行业的景气度正在改善？

• 复苏：GDP↑，CPI↓；

• 过热：GDP↑，CPI↑；

• 滞涨：GDP↓， CPI↑；

• 衰退：GDP↓，CPI↓。

• 内需方面的房地产基建链条、食品链条和汽车链条；

• 外需方面的低技术密集型行业和高技术密集型行业，以及产业升级链条。

通宇通讯(002792)跟踪报告：业绩符合预期，5G销售稳步增长

事件：通宇通讯发布半年报，上半年实现营业收入8.06亿，同比增长18.8%；实现归母净利润5107万元，同比增长27.25%。符合此前公司业绩预告的区间。

【东兴机械军工】中国长城：新型CPU助推PK体系更上层楼

【安信有色】宜安科技：液态金属渐入佳境，医用镁合金产业化获突破

核心观点

■2019年中报发布，业绩继续保持平稳增长。公司实现营收5.24亿元，同比增长30.06%；归母净利润2,834万元，同比增长18.55%；基本每股收益0.0616元，同比增长14.29%；扣非净利润1,918万元，同比减少-7.64%；经营性现金流净额1,417万元，同比转正。公司整体业绩保持平稳增长，主要受益于汽车、消费电子、通讯等领域的发展。

■公司是全球液态金属领域产业化龙头，拥有全球最大规模生产锆基非晶合金的生产线。据公告，公司是行业内进行液态金属研发的先驱，具备从材料到设备和设计一体化的制造能力，也是全球唯一将液态金属应用在汽车行业的企业，上半年公司液态金属产品销售收入为4,144.85万元，同比增长94.15%。公司2017年获得技术突破，2018年块状非晶开始批量化生产，未来订单量有望持续增长。一是公司液态金属产品已经在新能源车、5G通讯、消费电子等领域与相关客户进行合作。生产的液态金属Face ID支架已向小米、OPPO、华为等国内知名手机厂商批量供货；公司生产的5G基站产品有滤波器，散热壳体等，目前与国人通讯等客户进一步合作，并与特斯拉、三星、蓝思科技、ABB等客户建立了合作关系。二是与多家公司和政府签署合作协议，扩大液态合金的产业化规模。据公告，7月22日，公司与东莞市清溪镇人民政府签署项目投资框架协议，合计投资3.8亿元，共同建设液态金属项目；8月12日公司与三祥新材签署合作投资框架性协议，拟以60%：40%出资比例，合计投资6亿元，共同建设液态金属项目，随着产业化的扩大，有望加快液态金属应用领域扩大，提升市场规模。

■布局新能源汽车零部件业务，把握新能源车发展大潮。据公告，公司长期致力于研发新能源汽车轻量化新型材料，具有在模具研发设计、新材料工艺、表面处理等领域领先的研发实力，拥有铝镁合金压铸机超过100台，拥有全国最大的4200T铝镁合金压铸机，精密件压铸技术国内领先，上半年公司汽车零部件业务收入为1.5亿元，同比增长12.65%。据公告，公司作为供应商已进入特斯拉、比亚迪、吉利、LG等国内外知名客户供应链，未来有望进一步扩大市场份额。一是宜安云海轻合金精密压铸件生产基地项目一期已经投产。据公告，目前宜安云海项目一期全部生产配套工序都已建设完成，压铸机已完成安装调试，投入生产，目前正在启动二期建设。二是不断加大产能合作，进一步扩大市场份额。据公告，8月26日，公司与宁德时代、三祥新材和万顺集团签署四方合作投资框架性协议，拟按30%：25%：25%：20%的股权比例共同投资20亿元，建设镁系合金材料项目，进一步加大上下游合作，扩展公司在镁系合金领域的市场份额。

■生物可降解医用镁合金领域获得突破，产业化进入新阶段。公司是国内医用镁合金产业引领标准制定、临床和产业化的先锋，据公告，公司7月13日收到国家药监局核发的医疗器械临床试验批件，标志着公司可降解镁骨内固定螺钉临床试验审批正式通过，成为国内首款获准临床的生物可降解金属螺钉，公司医用镁合金产业化更进一步。据公司估计，未来10-15年骨科产业年均复合增长率约为10%-15%，骨科产业医用镁合金材料市场规模就可达120亿。公司未来将开展临床试验工作，临床试验成功后申请产品注册，预计在2020年底有望实现上市销售。

■株洲市国资委入主，助力公司加速产品推广。据公告，株洲国投于2018年2月全额认购公司定向增发的5,000万股，于2018年11月接受宜安实业协议转让的4500万股，目前株洲国投累计持股比例达20.64%，拥有表决权达27.97%，其100%控股股东株洲市国资委成为公司的实际控制人。国资委的加入将对公司后续的成长提供资源支持，将加速促进宜安液态金属在株洲市通用航空产业、轨道交通、新能源汽车等产业上的推广和运用，对相关业务的开展产生协同效应。

■给予“增持-A”投资评级，6个月目标价18.25元。随着公司产能逐步释放以及产品规模化应用，我们预计2019-2021年公司归母净利润分别为0.59、1.20、1.49亿元，对应PE分别为122x、60x、48x。考虑到公司技术壁垒较强，且公司所在领域未来市场空间较大，当前约120x（PE TTM）估值水平处于近五年中枢水平，给予公司2020年动态市盈率70x，6个月目标价18.25元。

■风险提示：1）项目产能投放不及预期；2）下游对镁合金及液态合金需求不及预期；3）医用镁合金临床实验进度不及预期。

中信建投高端制造首席每周电话会纪要

电新王革团队：看好光伏异质结方向

机械吕娟团队

中信建投宏观策略团队解读美联储二度降息

1、降息25 BP符合预期，点阵图显示宽松有限

基准利率下调25个基点至1.75%到2%的目标区间，符合市场广泛预期。8月到9月市场预期降息概率稳定在100%，仅在降息25BP还是50BP中存在争议。但踏入9月，由于中美关系好转、零售数据超预期与PCE核心通胀高企，Fed Watch显示降息概率在会议前夕下降到54.2%。点阵图里显示年内降息空间有限，票委对降息分歧严重引发市场担忧。点阵图显示，2019年底联邦基金利率中位数为1.875（隐含降息0次）。但FOMC官员意见分歧严重，5位委员认为2019年按兵不动，5位认为上调25个BP，只有7位委员认为还将降息一次。此外，点阵图显示2020年预期没有降息，2021年与2022年则各有一次。但前期美联储已有铺垫，弱化点阵图的指导意义，后续走强解读应更关注经济基本面。

2、措辞变动不大，票委分歧严重

经济展望上调增速预期，公开声明措辞整体变化不大。经济展望中，将今年实际GDP增速从2.1%上调至2.2%，失业率从3.6%上调至3.7%。与上次公开声明对比，措辞变化不大，重点描述消费强制造弱。对经济活动仍然采用“温和增长”的描述，。就业市场描述从“稳健”改为“强劲”，家庭支出措辞从“出现回升”改为“强劲增长”。固定投资和出口强调“已经出现弱化”。美联储经济展望上调2019年经济增速与失业率预期。盘点美国9月经济数据，ISM制造业PMI指数并不理想，非农就业数据中就业增长继续放缓。零售、消费者信心数据略超预期，,PCE核心通胀高达2.4%，突破2%的通胀目标。一方面美国家庭消费稳定增长，一方面制造业已有萎缩迹象。尽管周三因沙特原油供应恢复，核心通胀压力有所减轻，但整体价格水平的上升，使美国进一步降息的抉择变得更为艰难。

票委鹰派鸽派立场坚定，内部分歧持续扩大。依据美联储声明，三位美联储地区主席投反对票，堪萨斯城的埃斯特-乔治（Esther George）和波士顿的埃里克-罗森格伦（Eric Rosengren）倾向于保持基金利率稳定，圣路易斯的詹姆斯-布拉德（James Bullard）则主张降息50个基点，这是自2014年12月以来美联储内部决策分歧最大的一次。从前两次决议分歧我们可以看出，布拉德是6月决议唯一支持降息的票委，而乔治与罗森格伦则是7月决议唯二不支持降息的地区主席。当前票委中鹰派与鸽派坚定延续此前决议立场，FOMC会议内部分歧持续扩大。

3、暗示提前扩表，美股重新走高

利率决议后，美元指数走强，美债收益率上行，黄金价格下挫。美股盘中因分歧扩大下挫，随后在鲍威尔暗示扩表后走高。降息幅度符合预期，决议公布后票委分歧扩大，带动美股快速下跌。随后鲍威尔提及“需要比想象的更早恢复资产负债表的增长”，暗示提前重新扩表，美股重新走高。因会议前夕美国隔夜利率下跌，美联储重启逆回购，市场对下调IOER（超额准备金率）以及重启QE已有预期。

回到国内市场，本周流动性三大不确定性已有两个落地。周二MLF操作略低于预期市场轻微调整，周四美联储宽松符合预期，周五关注LPR报价能否顺利下行。从经济活动来看，中国经济处于货币政策宽松的过程中，并且引导中国经济逐步下行触底。海外市场宽松重启，将使得中国资产更加具备吸引力。从股票市场来看，当前A股处于结构性牛市，券商、科技和困境反转的周期行业都将有不俗的表现。外资将继续加配中国资产，各行业PE10倍以下、现金流充裕的龙头个股将被持续加配。中信建投证券研究 

长电科技600584-国产替代红利下，封测龙头搏击长空

　　当前华为/海思重塑国产供应链背景下，国内代工、封测以及配套设备材料公司有望全面受益，迎来历史性发展机遇！长电科技作为封测代工龙头，目前从先进封装全面布局到产能水平均位居全球前三位，有望从今年下半年起享受海思转单红利，营收端率先迎来拐点。

　　海思总需求提升叠加国产供应链转移，代工、封测国内龙头公司有望迎来双重受益。我们认为以中芯国际、长电科技为代表的代工、封测龙头同时受益海思需求总量提升与份额提升。一方面，我们看到海思快速加大自研力度，产品线从消费电子、安防系列等向基站、服务器、AI、物联网等拓展，这意味着海思的代工、封测需求将伴随海思营收同比成长；另一方面，出于供应链安全可靠，我们目前已经通过行业跟踪到代工、封测订单向国内转移，国内龙头企业份额有望持续提升！

　　由于下游需求复苏、受日韩贸易争端影响等，从半导体产业框架来看，自华为事件以来引起的中短期需求波动已经结束，需求开始复苏。5G推进带来的代际切换持续，长期需求确定；而供给短期收缩，以及日韩带来的资本开支递延，全球半导体供需有望产生拐点，由短多转向长多。封测行业直接受半导体景气回升影响，国内封测厂是最直接受益赛道之一。我们预计，随着半导体行业景气度回升，国内封测厂的业绩会明显改善。

　　我们预计随着产业大基金与芯电半导体成为公司前两大股东，公司有望加速整合改善。首先，享受贷款利率优惠，降低财务费用率；其次，与国内代工龙头中芯国际及设计厂商的产业链协同效应。同时新聘业内资深CEO，预期公司管理效率加速改善。

　　长电科技在高端封装技术（如Fan-out eWLB、WLCSP、SiP、BUMP、PoP等）已与国际先进同行并行发展，在国内处于领先水平，并实现大规模生产。5G时代对于射频封装SiP需求提升，AiP封装模块已经正式用于5G手机，同时长电也具备面向手机AP与PMIC等封装的Fan-out工艺。长逻辑下，长电科技受益于与先进封装渗透的提升和价值量的增加。

　　长电科技是国内封测龙头标的，享受海思转单叠加封测行业景气度提升的双重红利，公司管理整合、财务降费，业绩弹性大。5G时代，先进封装渗透及价值量均在提升，长电SiP/AiP/FOLWP等布局国内领先，率先受益。预计公司2019~2021年归母净利润分别为0.35/7.46/15.08亿元，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：下游需求不达预期、全球供应链风险、行业竞争加剧的风险。【国盛证券】

华泰证券-长亮科技300348-业务的扩张，增持评级

　　金融信息化服务商，业务边界不断拓展
　　公司自成立以来不断拓展业务边界，从最初的商业银行业务系统厂商发展为金融信息化服务商，2015年以来通过泛金融、海外战略不断拓宽业务边界，与腾讯的合作进一步打开了互联网金融的成长空间。我们预计，2019-2021年，公司EPS分别为0.29元、0.40元、0.50元。目标价20.59-22.04，首次覆盖，给予“增持”评级。

　　从银行IT系统厂商到金融信息化服务商
　　公司大力投入研发，通过不断深化银行产品线形成了银行业务系统方面的优势，与时俱进升级核心业务系统巩固了这一优势，此外通过泛金融策略将产品线延伸到保险、基金等非银行金融机构以及大数据分析等新领域。而未来我国金融信息化投入有望进一步增长，面对分散的竞争格局，公司有望享受新领域细分市场进一步增长的红利。

　　积极布局海外市场，打开新成长空间
　　公司自2015年开始国际化布局，起步于香港市场，瞄准东南亚，并辐射至中东。通过输出银行业务核心系统以及互联网金融系统，满足了东南亚银行数字化转型的需求，并接连获得CIMB联昌银行、泰国大城银行等重要客户，公司的海外收入也随着海外业务的稳步推进快速增长。

　　联手腾讯，业务进一步拓展
　　公司于2017年与腾讯云展开战略合作，合作内容包括打造金融专有云等。于2018年合作银户通项目，该项目于2019年3月正式上线，旨在构建全新的金融门户，推动银行的互联网营销。该项目将公司的业务优势与腾讯的云化技术优势结合，有望进一步打开公司的成长空间。此外，2019年上半年公司与腾讯合作推出业务中台，致力于满足银行业务复杂化带来的快速创新需求。随着双方合作进一步深入，公司有望受益于云时代下金融企业数字化转型带来的红利。

　　首次覆盖给予“增持”评级
　　我们认为，长亮科技在产品和下游客户方面，存在一定的可扩展能力。产品线从银行核心系统向非核心系统延伸，下游客户从国内向海外延伸。我们预计，公司2019-2021年归母净利润分别为1.41亿元、1.90亿元、2.42亿元，对应的EPS分别为0.29元、0.40元、0.50元，对应PE65、48、38倍。行业可比公司2019年平均市盈率71倍，考虑到公司海外业务拓展有望超预期，给予公司2019年71-76倍目标PE，对应目标价20.59-22.04元。首次覆盖，给予“增持”评级。

【中信建投 通信】联通与电信将共建共享5G，深圳拟对每个SA 5G基站补贴1万元

本周组合

看好5G投资持续超预期带来的版块上涨，通信板块景气度持续提升

　　近期事件催化不断，随着下半年建设基站数量逐步放量，我们继续坚定看好5G投资周期带来的通信板块持续上涨。

　　9月4-7日光博会在深圳举行，中国移动发布5G前传方案Open-WDM/MWDM，光模块需求有望超预期。数通市场随着海外云计算剧透资本开支企稳回升，100G/400G光模块将有望迎来快速增长。

　　9月7日世界物联网博览会于在无锡开幕，以“融合创新、万物智联”为主题，对5G、工业互联网、智慧交通、车联网等领域进行成果展示，诸多相关信息引起市场广泛关注，我们认为5G与物联网的融合创新是未来发展的一大趋势。

　　9月6日工信部发布《关于促进制造业产品和服务质量提升的实施意见》提出推动信息技术产业迈向中高端，深化信息化和工业化融合发展，打造工业互联网平台，加强工业互联网新型基础设施建设，5G和物联网相关产业有望受益。

建议关注：

1）系统设备厂商：推荐中兴通讯、烽火通信；

2）射频领域：需求翻倍增长，推荐沪电股份、深南电路、世嘉科技、通宇通讯；

3）光通信：推荐中际旭创、光迅科技、太辰光；

4）企业云化比例不断提升，IDC、云计算市场空间大，推荐光环新网、星网锐捷；

5）统一通信领域需求旺盛，推荐亿联网络；

6）物联网行业，推荐移远通信、移为通信、广和通、高新兴；

7）运营商：受益混改和创新业务快速成长，推荐中国联通。

（民生证券）

卫士通002268深度系列报告之七：国产自主和等保2.0驱动公司安全手机业务爆发

　　1、安全手机业务驱动因素多。首先是公司新增电信业务范围，，针对“安全通信”，“安全接入”和“安全管控”场景下行业需求，整合移动运营商优势资源，形成自有安全解决方案。深化与中国移动等战略伙伴的合作，以“移动办公业务”为核心，以行业解决方案为抓手带动终端销售。且随着等保2.0年底即将大规模实施，其中移动互联网安全得到空前重视，移动办公安全等成为安全手机业务强力催化因素。而预计明年开始的办公信息化国产自主大趋势下，政务安全需求也将带动安全手机业务增长。

　　2、推进密码在云安全方面的应用。安全是云计算中最重要的考虑点，而密码是解决云安全问题的最有效手段。公司大力推动产品的云化等工作，目前云服务器密码机、云密钥管理系统、云密码资源池管理平台、安全云终端等产品已实现云化；公司开展卫士云安全服务，建立云密码服务的业务模式，结合自身优势，发力云数据安全服务领域，推广以网站防护系列服务为基础的云安全服务。不断探索和谋划新业务领域，开展了云安全服务、5G与物联网、新型智慧城市、安全视频监控等方面的市场研究和业务策划。密码服务化是顺应云计算发展的必然趋势，结合云服务的发展路线，将密码能力以服务的方式输出可以有效适应云场景下的网络和信息安全保障需求，为公司在政务云上发力打下坚实技术基础。

　　3、卫士通金融数据密码机已启动FIPS认证工作。亚太地区已经成为恶意网络活动和网络犯罪的突出攻击对象，其中金融领域面临的挑战极为严峻。2015年，亚洲企业因为网络犯罪造成的损失超过800亿美元，远远超过美国和欧洲企业。2016年，金融行业遭遇的数据泄露最为严重，而且每项被盗记录的损失几乎是其他行业的两倍。而我国《网络安全法》要求关键信息基础设施运营商必须在中国内地储存个人信息和“重要数据”，若需要数据出境，则必须按照网信办的规定进行安全评估。海外相关公司敏感数据回传成为我国信息安全的重要组成部分。特别是随着人民币国际化，以及未来即将推出的数字货币，相关金融数据传输需求快速增长。卫士通推出出口型加密机，有效保障我国海外资产数据安全。

　　盈利预测：公司是网络安全国家队，新增电信业务，进军专网运营；安全手机与中国移动合作，受益于等保2.0中移动互联网安全需求，且跟随办公信息化国产自主大趋势，相关密码机随之替换，移动政务安全市场也有望打开。公司基于卫士通云平台密码应用，开展卫士云安全服务，建立云密码服务的业务模式，结合自身优势，发力云数据安全服务领域，推广以网站防护系列服务为基础的云安全服务。随着人民币国际化，以及未来即将推出的数字货币，相关金融数据传输需求快速增长。卫士通推出出口型加密机，有效保障我国海外资产数据安全。我们预测公司2019年~2021年净利润分别为4.23亿、7.05亿和8.93亿，EPS分别为0.50元、0.84元和1.07元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：等保2.0推动不达预期，办公信息化国产自主业务不达预期。（东兴证券）

【中信建投 通信】中国联通点评：5G共建共享方案落地，公司相对更为受益

计算机行业2019年半年报总结：细分子行业表现优异，整体经营质量有所改善

　　事件：截止8月底，计算机行业已全部披露完2019年半年报，我们选取了申万一级行业的剔除B股、ST以及*ST后共计202家上市公司作为样本以总结计算机行业2019年上半年经营业绩情况。

　　营收增速总体稳定，下半年业绩有望优于去年同期：2019年上半年，计算机行业实现营业总收入2,856.15亿元，同比增长7.72%（整体法），中位数和均值角度下行业营收增速分别为14.02%和15.92%，同期小幅下降。从增速分布上看，2019H1与2018H1结构基本相似，营收增速在（0，30%）区间分布最为集中，该区间公司数量基本稳定，增速在（30%，100%）区间内的公司数量小幅下降，而在（-100%，0）区间内的公司数量有所提升。截止2019年6月底，计算机行业预收账款总量为473.83亿元，同比增长18.37%且增速大幅提升6个百分点，因此预计2019年下半年计算机行业经营业绩将优于去年同期。

　　毛利率基本稳定，研发投入持续加大：2019年H1，整体法下的计算机行业毛利率为27.13%，中位数为38.00%，剔除极端值后的毛利率均值为40.36%，均保持平稳。在期间费用方面，计算机行业销售费用率（整体法）为7.66%，财务费用率（整体法）为0.82%，均保持稳定；管理费用率为6.09%，若将研发费用还原到管理费用中比较，2019年H1管理费用率为13.76%，较去年同期小幅上扬，提高1.16个百分点。此外，2019年H1计算机行业研发支出合计为249.64亿元，同比增长21.73%，研发支出合计占营收的比重（整体法）为8.75%，同期上升1个百分点，表明整体行业仍持续加大研发投入。

　　净利润持续平稳增长，投资收益、其他收益贡献过半利润总额：根据整体法，2019年H1投资收益占利润总额的比重为29.97%，其他收益占利润总额的比重为21.76%，投资收益、其他收益贡献过半利润总额。在净利润方面，2019年H1，计算机行业实现归母净利润199.70亿元，增速中位为11.52%；实现扣非后归母净利润105.01亿元，增速中位为13.75%。若同时扣除投资收益、其他收益、商誉减值影响，2019年H1计算机行业实现净利润92.06亿元，同比增长24.92%，经营质量明显改善。

　　行业经营质量有所提升，商誉账面价值首次出现下降：应收账款周转率有所提升，经营性现金净流量/营业总收入较去年同期提升明显，主要由于回款力度加大和SaaS销售模式对预收款的助力；此外，筹资活动现金净流量/营业总收入中位数较去年同期下降2.48%，而投资活动现金净流量/营业总收入中位数较同期上升1.24%，说明个股投资盈利性增强，筹资需求下降。此外，截止2019年6月底，计算机行业合计商誉账面价值达到1,048.90亿元，同比减少1.08%，首次出现下降。

　　细分子行业高景气，上半年表现优异：国产IT、信息安全和医疗IT三个细分子行业在整体法、均值法和中位数三个维度上的营收增速基本高于行业整体。2019年H1国产IT厂商合计实现营收356.94亿元，同比增长14.59%（整体法），其中中国软件、中科曙光、浪潮信息表现亮眼，习总书记多次强调“自主可控”，超千万台的PC、服务器替代进程将逐步加快，国产IT厂商有望深度受益。信息安全方面，2019年H1实现营收58.85亿元，同比增长17.25%（整体法），个股公司均实现不同程度的业绩增长，其中绿盟科技、深信服和北信源表现不俗。随着等保2.0等新政策重磅出台、政企数字化转型后安全意识逐步提升以及云计算、大数据等新技术和新场景的出现，下游信息安全投入有望持续加大，利好信息安全厂商长期快速发展。在医疗IT板块，2019年H1合计实现营收105.84亿元，同比增长12.97%（整体法），其中卫宁健康、创业慧康、和仁科技在医疗信息化板块收入的营收及净利润上均表现出色，随着互联网医疗正式接入医保，预计线上诊疗因为其高效性、快捷性等特点将会在诊疗频数、范围上有较大突破，医疗信息化厂商有望率先充分受益线下向线上转移的行业机会。

　　投资建议：当前背景下计算机行业整体处于业绩提升时期，国产IT、信息安全、医疗IT等细分领域表现强劲，优于整体市场表现；9月6日，央行宣布对金融机构降准0.5个百分点，并对省内经营的城商行额外定向降准1个百分点，将释放资金约9000亿元，更将进一步提升市场情绪。在此背景下，推荐关注业绩确定性强+市场关注高的细分子板块：

1）国产IT：信息化硬件龙头、飞腾参股事宜加速推进的中国长城（000066）、基础软件供应商、集成商的中国软件（600536）以及中电科旗下国产IT落脚点的华东电脑（600850）；

2）医疗IT：传统医疗信息化订单高速增长，互联网医疗医保支付政策将打开创新业务发展大门，重点推荐卫宁健康（300253）、创业慧康（300451）。

　　风险提示：商誉减值风险；经济下行超预期风险；贸易摩擦加剧风险。

【东兴机械军工】是反转，不是反弹！——我们对军工行情持续性的看法

投资摘要

中信建投七大研究团队复盘2019年半年报

2019年的中报季已然落幕。

A股中报业绩增速下滑，三季度反弹仍待观察

全部A股、全部A股（非金融）、全部A股（非金融石油石化）归母净利润累计同比增速环比分别下滑2.9、4.1和4.4个百分点。营收累计同比增速分别下滑1.6、1.1和1.1个百分点。全部A股ROE(TTM)为9.36%，环比一季度提升0.06个百分点。全部A股资产负债率提升0.19个百分点，是推升A股ROE回升的主要原因。

1-7月份工业企业利润同比降幅继续收窄，但7月PPI进入通缩区间，三季度利润增速是否触底回升仍有待观察。

板块业绩分化，创业板(剔除乐视)盈利持续修复

板块业绩分化，主板和创业板净利增速再次回落，中小企业板增速小幅回升。创业板（剔除乐视网）二季度业绩持续改善。按照可比口径，创业板（剔除乐视网）上半年利润同比增速为-5.1%，一季度利润同比增速为-12.7%，增速环比提升7.6个百分点；2019Q2和2019Q1的 ROE(TTM)分别为2.4%和2.2%，盈利水平持续修复。

金融消费业绩稳健，中小成长大幅下滑

业绩成长持续，笔纸依然是高确定性板块。文具龙头不受地产、贸易战、汇率波动影响，业绩端增长稳健，新业务持续成长。生活用纸龙头产品、产能、渠道齐发力，营收增长提速，18年浆价整体上涨影响盈利，19年3月份起分享木浆下跌红利。

行业比较：关注业绩持续改善，把握盈利估值匹配

交运行业业绩和盈利持续改善，港口II、航运II、物流II景气持续向好。种植业、饲料II以及畜禽养殖II景气大幅改善；5G产业加速带动电子制造板块利润增厚；化学制品和工业金属板块业绩改善，但增速仍然为负。通用机械、船舶制造、百货、软件开发、光伏设备、保险、储能设备等板块的业绩改善也非常明显。

署名分析师：张玉龙

执业证书编号：S1440518070002

风险提示：5G及云计算进展不及预期；国际环境变化等

署名分析师：阎贵成

执业证书编号：S1440518040002

（一）计算机中报业绩分析

截止2019年9月1日计算机板块有180家上市公司披露2019年半年报，按照七大板块划分：从半年报业绩情况来看，增速高于50%的几个板块是自主可控与网络安全（+67.60%）、教育信息化（+65.45%）、医疗信息化（+49.71%）。

整体来看，共有6个细分板块业绩同比上升、1个细分板块业绩同比下降。其中，教育信息化板块上半年因智慧校园、教考筹建、SaaS化业务等需求高景气带来高速增长；医疗信息化板块公司上半年在手订单保持较高增速；自主可控与网络安全受到到政策推动自主可控进程加速带动收入水平提升。

我们认为上述行业的增长具有可持续性，同时建议继续关注自主可控与5G应用。

（二）AI芯片及自动驾驶领域重多新产品发布，人工智能进入加速落地期

在2019世界人工智能大会期间，展出AI芯片最新产品。10款芯片涵盖了5G通信、物联网、智能驾驶、智能家居、AI云端训练和边缘推理等众多领域。平头哥“玄铁910”是全球首个采用RISC-V架构的64位AI处理器内核，华为麒麟810首款采用了自研的达芬奇架构，寒武纪思元270基于自主研发的MLUv02指令集，体现了AI芯片在构架层面的不断创新突破。

本次世界人工智能大会，多家厂商自动驾驶在商用车、出行服务、无人清扫车以及快递机器人等领域发布产品及解决方案，自动驾驶在多个场景有望加速落地。

署名分析师：石泽蕤

执业证书编号：S1440517030001

存栏&补栏：2018年8月我国发生非洲猪瘟疫情以来，疫情致死、扑杀、补栏信心低迷等因素叠加影响下，我国能繁母猪存栏量持续下滑，截至2019年7月末，我国能繁母猪存栏2165万头，同比下降31.9%，环比下降8.9%，生猪存栏2.19亿头，同比下降32.2%，环比下降9.4%，降幅均再次扩大。生猪价格上涨虽提振补栏的积极性，但疫病、资金、环保政策等因素的制约使得生猪产能短期无法恢复，因此能繁母猪及生猪存栏仍处于下行趋势中。

出栏：根据国家统计局数据，行业2019H1生猪出栏3.13亿头，同比下降5.20%。其中，龙头企业出栏量方面，2019年上半年温氏股份、牧原股份、正邦科技、天邦股份出栏量分别为1177.40、581.50、309.36、151.74万头，同比分别增长13.69%、22.58%、24.65%、69%。此外，龙头企业生产性生物资产6月底有所回升，种猪产能恢复保障未来出栏。看好后续价格预期不断落地、业绩逐季兑现行情。

署名分析师：花小伟

执业证书编号：S1440515040002

（一）火电中报业绩靓丽，煤炭供需格局有望持续好转

（二）19年8月电力板块跑输大盘

19年8月份，电力板块表现弱于大盘，电力指数本月下跌1.29%，沪深300指数下跌0.93%，电力板块跑输大盘0.36个百分点。2019年初至今电力板块上涨10.33%，沪深300指数同期上涨26.20%，电力板块年初至今累计跑输大盘15.87个百分点。分子板块看，8月份火电、燃气板块分别下跌2.35%和5.75%，水电板块上涨0.10%。

（三）火电增速同比回落，水电增速大幅提升

1-7月份，全国规模以上电厂火电发电量29089亿千瓦时，同比增长0.1％，增速比上年同期回落7.2个百分点。全国规模以上电厂水电发电量6514亿千瓦时，同比增长10.7％，增速比上年同期提高7.2个百分点。1-7月份，全国发电设备累计平均利用小时2184小时，比上年同期降低40小时。全国火电设备平均利用小时为2442小时，比上年同期降低87小时。全国水电设备平均利用小时为2118小时，比上年同期增加194.8小时。

（四）7月天然气消费量增速进一步回落

署名分析师：万炜

执业证书编号：S1440514080001

（一）军工板块整体营收、归母净利润持续增长，但增速下降。

2019上半年，军工板块165家上市公司共实现营业收入3173.83亿元，同比增长4.63%；实现归母净利润160.07亿元，同比增长14.08%；毛利润共583.79亿元，同比增长6.70%，毛利率和去年同期基本持平，去年同期为18.04%，今年为18.39%。2015年以来，军工板块中报营业收入和归母净利润实现连续5年稳定增长。

（二）军工板块整体盈利能力平稳，ROE稳中有升

2019上半年，军工板块整体毛利率18.39%，与去年同期18.04%基本持平；整体净利率5.31%，相较去年同期增加0.55个百分点。整体来看，2016年相较于2015年毛利率、净利率分别增加了约2个、1个百分点后，近4年保持稳定。2019上半年军工板块ROE为2.42%，相较去年同期增加0.25个百分点。自2015年，军工板块ROE稳中有升，从1.62%上升至2.42%。

（三）核心央企、注入预期央企预收账款和存货降低。

2019上半年，核心央企预收账款275.39亿元，同比下降32.52%，去年同期增速为39.16%；存货为1484.62亿元，同比下降4.70%，是近5年首次出现负增长。注入预期央企预收账款为85.21亿元，同比下降7.04%；存货为302.92亿元，同比下降8.14%。军工央企多处于产业链中下游环节，预收账款和存货降低但绝对水平仍处于高位，表明生产交付环节较为顺利，景气度有望延续。

（四）预收账款增加代表订单释放，同比减少表明产品已进入交付环节

国防信息化板块预收账款有较大增长，达108.35亿元，同比增长33.75%；航空板块预收账款有较大跌幅，预收账款为84.25亿元，同比下降52.34%，但仍维持在一定水平；航天、船舶材料及加工板块也有较大跌幅，同比减少31.42%和28.65%。预收账款的增加反映订单持续释放，航空航天板块预收账款下降表明产品生产交付顺利，2019年年报或将看到更为明显的业绩提升。

署名分析师：黎韬扬

执业证书编号：S1440516090001

业绩增长及其归因分析

（一）上半年上市银行整体营收增速12.75%，比上年全年提高了4.4个百分点，但二季度单季增速要低于一季度。

（二）上半年上市银行整体归母净利增速6.76%，比上年全年提高了1.17个百分点，且二季度单季增速要高于一季度。其中，大行增速保持相对稳定，而中小银行增速十分强劲。

（三）从利润增速归因来看，只有拨备因素和所得税因素为负贡献，分别拉低5.94和0.14个百分点，其他因素均为正贡献：规模贡献（6.75%）＞息差贡献（3.00%）＞中收贡献（2.99%）＞成本贡献（0.08%）。

盈利能力及其分解分析

（一）上半年上市银行的盈利能力低于上年同期，整天较去年同期下降0.57个百分点，其中大行下降幅度最大。

（二）从影响ROE各项因子的同比变化来看，导致ROE下降的主要原因在于权益倍数的下降和新增拨备占比的增加，其中前者主要原因在于上市银行资本充足率的提高；后者主要是在于银行加大了拨备计提力度，提高了信用风险抵御能力。

利息业务分析

（一）上半年上市银行整体的利息净收入同比增速为9.75%，增速较上年末增加2.64个百分点，其中股份行的提速最快，达23.15个百分点；但利息净收入占比要低于去年全年3.97个百分点。

（二）上半年，上市银行整体息差为2.19%，比上年末提高了7个BP。大行息差总体出现改善，比上年末提高了6个BP。股份行高于18年年末。

（三）资产负债定价情况：生息资产综合收益率同比上升5 BP，贷款升，同业投资和债券投资降；付息负债综合成本率同比下降11 BP，存款升，同业负债和应付债券降。

非息业务分析

上半年上市银行整体的非息收入为19.21%，较去年全年提高了7.79个百分点。中间业务收入同比增速在上半年达9.60%，较去年全年提高了7.49个百分点。其中，农商行、城商行在非息收入方面实现大涨，增长74.12%和65.59%，大行的同比增速也达到了21.24%；股份行非息收入同比增长最少，仅为8.62%。

资产负债结构

上半年整体资产同比增速8.92%，达到近两年来最高增速；贷款增速11.32%，预计下半年投放增速将有所控制，预计全年增速较半年同比增速会有所下滑；存款增速10.59%，较年初6.53%的增速显著提升4.06个百分点。存贷款占比提升，资产负债结构改善。

资产质量与拨备计提

（一）不良率下降，不良贷款余额增速放缓。整体不良率为1.48%，比上年末下降6个bp。不良贷款余额1.37万亿，同比增长6.32%，增速较去年年末小幅下降了0.55个百分点。其中，农商行不良率改善最为显著。

（二）前瞻性指标改善，不良确认压力减轻。整体关注类贷款占比为2.69%，较年初下降17个bp；逾期90天以上占比1.15%，较年初下降6个bp。其中，农商行各项前瞻性指标绝对值最高，但改善也最为明显。

（三）核销处置继续增强，不良生成率稳步下降。上半年银行整体核销3535.95亿元，是2018年全年核销量的51.09%，较去年同期提升7.49%。整体不良生成率为0.91%，较2018年的0.99%下降了9个bp。

（四）拨备计提加速，城商行信用成本率改善明显。二季度末整体拨备覆盖率210.03%，较去年末提高了8.81个百分点；信用成本率1.30%，较18年末上升1个BP，主要原因是股份行信用成本率上升了16个BP，其余类型银行信用成本率均降低。

资本充足率变化情况

二季度末，上市银行整体核心一级资本充足率、一级资本充足率和资本充足率分别为10.16%、11.02%和13.81%。与年初相比，核心一级资本充足率和资本充足率分别下降了0.05和0.06个百分点，但一级资本充足率由于永续债发行的原因提高了0.03个百分点。

市场关注点之一：理财业务

（一）理财规模：分化迹象明显，农商行大幅增长。二季度末上市银行整体合计18.76万亿元，较年初下降了12.17%。其中，除农商行的理财余额同比正增长11.50%以外，股份行、大行和城商行分别同比下降16.27%、9.84%和3.77%。

（二）净值化转型：占比持续提升。从部分银行净值化理财产品余额占比来看，2019年半年度末平均已经达到35.45%，较上年末提高了8.46个百分点。目前，净值化理财产品占比最高的为北京银行（58.23%）、青岛银行（56.24%）、杭州银行（55.24%）。

（三）理财收入。经过2018年的调整，已经有较多银行的理财业务实现了正增长，如浦发银行、民生银行；但也有一些银行仍有较大幅度的下滑，如招商银行、光大银行、宁波银行。

市场关注点之二：零售转型

（一）零售信贷业务发展情况。二季度末，银行整体零售贷款合计规模36.20万亿元，较年初增长6.94%；整体零售贷款占比在39.39%，较年初微增0.11个百分点，其中以股份行提升幅度最快。

（二）零售业务营收贡献：上市公司零售业务占总营收比重的加权平均值为37.81%，较去年全年水平降低了0.05个百分点，主要是大行有所下降，股份行、农商行增长依然强劲；零售业务利润贡献：整体较年初下降3.23个百分点至36.99%，除农商行外，大行、股份行、城商行均有下跌。

市场关注点之三：房地产信贷

截止二季度末，上市银行整体对房地产行业开发贷款占比在3.68%，较去年末有0.15个百分点的上升。同时，对居民住房按揭贷款的占比也有0.22个百分点的上升，达13.94%。因此上市银行与房地产行业相关的贷款占比合计达17.62%，较去年末提高了0.36个百分点。