东软集团砸4亿买关联资产，“软件教父”刘积仁带飞88位小伙伴

著名经济学家宋清辉表示，此次收购明确了上市公司拿下思芮科技控制权的意愿，以便未来与东软集团相关业务协同发展，从而谋求更大的利润发展空间。

东软集团砸4亿买关联资产，“软件教父”刘积仁带飞88位小伙伴

思芮科技2年半估值下降1.91亿。

作者 | 伍玥 编辑丨高岩 来源 | 野马财经

“软件第一股”、老牌软件巨头东软集团（600718.SH）要购买控股股东参股的企业，这桩交易价格确定了。

2024年的最后一天，东软集团公告了一起收购预案，要购买上海思芮信息科技有限公司（下称“思芮科技”）100%股权，采取现金和发行股份两种方式。

3月10日晚间，东软集团公告披露了最新进度，拟以支付现金方式购买上海瑞应人才科技集团有限公司、天津芮屹企业管理咨询中心（有限合伙）持有的思芮科技合计57%股权，交易对价共计3.97亿元。本次交易完成后，思芮科技将成为公司控股子公司。

据此计算，思芮科技估值约6.96亿元，较2022年的港股上市公司人瑞人才（6919.HK）入股时候8.87亿元的估值，缩水了1.91亿元。

公告同时指出，此次现金交易与正在筹划的发行股份购买思芮科技股权事项不互为前提条件，两项交易相互独立实施。若其中一项交易未获批准或未能完成，不影响另一交易的继续推进。

这笔并购也是东软集团迈向“人工智能+”的重要一步。交易方案公布后的次日（3月11日），东软集团涨停收盘，3月12日有所回调，跌幅3.25%，报收13.39元/股，市值161.18亿元。

思芮科技创办于2013年11月，股东为大连东软思维科技发展有限公司，后者的实控人就是“东北软件教父”、东软集团董事长刘积仁。2016年，思芮科技的股东变更为东软集团第一大股东东软控股。后又引入人瑞人才等外部股东，目前东软控股持股43%。

思芮科技当初为何不直接装入上市公司？要兜这么大一个圈子，先卖给大股东，再引入一些其他股东后，才由上市公司从这些股东手中完全买下呢？

这笔复杂的交易背后，谁的利益此消彼长？

01

东软集团收购思芮科技

88位“小伙伴”共享盛宴

根据公告，东软集团拟以3.97亿元现金收购思芮科技57%的股权，交易对手分别是上海瑞应人才科技集团有限公司、天津芮屹企业管理咨询中心（有限合伙）。上海瑞应人才科技集团有限公司是港股上市公司人瑞人才的二级全资子公司。

另外，据此前公告，东软集团也与第一大股东东软控股(持股比例14.47%)达成交易，拟以发行股份方式收购思芮科技43%的股权，发行价格为7.78元/股，构成关联交易。不过，目前交易最终价格和方案暂没有公布，溢价还是降价尚不可知。

天眼查显示，思芮科技是一家提供数字技术服务、软件解决方案和数字化运营服务的高科技企业，知名客户包括字节跳动、京东集团等。

2013年11月，上海思芮信息科技有限公司成立，股东为大连东软思维科技发展有限公司，后者的实控人就为刘积仁。2016年，思芮科技的股东变更为东软控股，持股比例100%。

2020年开始，思芮科技开始引入外部股东，天津芮屹企业管理咨询中心（下称：天津芮屹）认购公司6.5421%的股份，2022年，其又进一步将持股比例提升至11%。2022年9月，港股上市公司人瑞人才通过受让，以4.08亿元获得思芮科技46%的股权，成为其第一大股东。据《21世纪经济报道》等媒体消息，思芮科技2022年100%股权的估值约为8.87亿元。同时，东软控股持股思芮科技的比例剩余43%。

据天眼查股权穿透之后发现，天津芮屹背后有疑似“东软系”的二家股权激励平台。天津芮屹由LP天津芮昌企业管理咨询中心（合伙企业）、LP天津芮晟企业管理咨询有限公司、GP天津芮汇管理咨询有限公司共同持股；前2家LP共同持股天津芮屹99.95%的股份。其中，孟浩是天津芮昌、天津芮汇的受益所有人，同时担任思芮科技总经理一职。

天津芮昌的其他合伙人中，张红担任东软控股董事，东软控股旗下大连东控策划创意有限公司的董事和经理的职位；荣新节担任东软集团的董事，以及集团旗下大连东软智行科技有限公司的董事长等职位；张秀邦是大连东控商务咨询有限公司（东软控股2019年退出）的股东，持股33%，还担任大连东软康睿久和医疗管理有限公司等三家公司的董事等职位，刘积仁任董事长，这三家公司均已注销。

按照天津芮屹持股11%思芮科技来计算，这部分股权价值约为7656万元。天津芮昌有50个合伙人，持有19.32%-0.05%不等的股份比例；天津芮晟有38个合伙人，持有32.21%-0.21%不等的股份比例，这88人可以分享投资收益。天津芮汇可以拿到相应管理费。

而人瑞人才由投资公司名丰控股有限公司和2家境外企业持股。

一番资本操作之后，如今又要将思芮科技装入上市公司——东软集团。

根据东软集团2023年报，虽然公司第一大股东为小微企业东软控股，但公司各股东持股相对分散，不存在实际控制人。但刘积仁本身身兼东软集团和东软控股的法定代表人和董事长，是其中举足轻重的人物。

完成上述交易后，东软控股在东软集团的持股比例将获得提升。对此，东软集团称，本次交易完成后预计公司第一大股东不会发生变化，并且公司仍将处于无实际控制人的状态。并称，本次交易将充分发挥双方业务的协同效应，推动双方在智能化、数据价值化等领域的能力和资源整合，并推动公司业务规模增长和盈利水平提升。

著名经济学家宋清辉

著名经济学家宋清辉表示，此次收购明确了上市公司拿下思芮科技控制权的意愿，以便未来与东软集团相关业务协同发展，从而谋求更大的利润发展空间。

02

缩水1.91亿收回思芮科技

东软集团打什么算盘？

思芮科技的经营范围包括信息技术、计算机软硬件技术领域内的技术服务等。近年，公司营收不断增长，但净利润并不稳定。2022年、2023年、2024年前三季度，分别实现营业收入9.04亿元、9.42亿元、6.74亿元；同期净利润分别为3977.37万元、6008.85万元、2172.69万元。 据交易预案显示，截至2024年第三季度末，总资产为6.57亿元，净资产为3.4亿元。

另外，在公告中，东软集团分别提示了“交易完成后整合不达预期的风险”、“商誉减值的风险”等。

目前，东软集团对收购标的发行股份的价格以及募集资金的金额还未公布。对比2022年8.87亿元的估值，此次3.97亿元的现金收购价格对应估值为6.96亿元，缩水了1.91亿元。股吧中，此前就有股民质疑：“董事长卖出再收回关联资产，是否涉及利益输送？”

宋清辉认为，董事长如此腾挪关联资产，的确很容易让股民产生疑虑。因此，公司亟需发布详细的公告，充分披露关联交易的背景、目的、定价依据、评估过程、关联方关系等所有关键信息，以确保信息披露的透明度，排除价格操纵的可能性。

不过，此次收购价格出炉后，也有股民认为是绝对的利好。

来源：股吧

宋清辉表示，从绝对值来看，估值下降了约1.91亿元人民币，降幅比例约为21.5%。这个比例的下降幅度，在商业并购中较为少见，可能会有两方面的原因，一方面，2022年至2024年期间，思芮科技的业绩增长可能未达到预期目标，甚至可能出现下滑。如果营收增长放缓、利润率下降，或者市场份额受到挤压，都会直接影响其估值。另一方面，2022年至今，思芮科技所处的医疗科技细分领域，面临着越来越激烈的市场竞争。随着现有竞争对手加大投入、技术迭代加速等因素发生变化，都可能会导致市场格局发生变化，从而影响思芮科技的市场地位和未来增长预期，进而影响估值。此外，财务处理与估值方法差异也会影响到估值，例如采用收益法时，对未来收益增长率的预测可能更加保守。采用市场法时，可比公司市盈率中枢可能会出现下移。

也有股民认为此次重组方案设计的挺不错的，发行股份购买资产，减少了股份的稀释。业界人士也认为该方案还能增加第一大股东的控制力，一举多得。

来源：股吧

香颂资本董事沈萌认为，为保障上市公司股东的权益不受初创项目的风险影响，通常会将具有潜力、但短期财务表现不佳的项目放在上市公司体外孵化，直到能够形成显著的业绩支撑和协同效应，才会收购进入上市公司体系内，而在孵化期间需要继续投入，所以引入外部投资者是很正常的商业逻辑。由于近期经济形势的波动，造成业绩出现摇摆，而上市公司能够以一个较为合理的估值实施收购，也符合股东的利益。

03

扭亏为盈之后

东软集团努力从外包转型AI

东软集团是中国第一家上市的软件公司，被外界称为“中国软件第一股”。据官网介绍，东软集团以软件技术为核心，业务领域覆盖智慧城市、医疗健康、智能汽车互联及软件产品与服务。智能汽车领域中，其产品应用在智能汽车领域内含有智能座舱系统、车载信息娱乐系统、Sensteer驾驶行为数据分析服务、ADAS高级驾驶辅助系统等。

长期以来，东软集团都被外界贴上了“软件外包公司”的标签。2006年，其成为国内第一家外包收入过亿美元的软件企业。2009年后，东软将业务从B2B切换为B2C，进军健康管理领域。2022年，在《软件和信息服务业网》发布的软件出口和服务外包榜单上，东软同时获得“2021年度软件出口排行榜”和“2021年度服务外包排行榜”双项第一。

当下，在AI大潮前，东软集团也在积极转型，正在从软件外包商转到积极拥抱数字化改造，对智能汽车互联、智慧城市、企业互联新兴领域持续投入。2024年3月，东软集团宣布All in智能化。把业务重点放在医疗健康、智能汽车互联、智慧城市等领域，打造 AI 赋能的解决方案、数据价值化和服务化的解决方案。

近年来，虽然东软集团的营业收入呈增长趋势，但盈利能力大起大落。2020年—2023年，营业收入从76亿元一路增长至105亿元，归母净利润却从2020年的1.31亿元跌落到2023年的7391万元。

来源：巨潮资讯

其中，2021年，东软实现营业收入87.35亿元，同比增长14.6%；实现净利润10.32亿元，同比增长 6345%。2022年，东软集团的净利润遭遇重创，出现了上市27年来的首次亏损，其当年营收高达94.66亿元，但归母净利亏损3.43亿元。

2024年以来，东软集团的经营明显好转。前三季度，东软集团营收68.91亿元，同比增长10.03%，净利润1.52亿元，同比增长13.06%。

具体到东软集团的四大核心业务，2024年上半年，医疗健康及社会保障、智能汽车互联、智慧城市、企业互联及其他的营收分别为6.89亿元、17.29亿元、7.06亿元和11.72亿元。其中，医疗健康业务对营收的贡献同比减少8.22%，占东软集团总营收比例从2023年的24.39%下降至16.05%，为2024年上半年营收贡献最少的业务。

2024半年报中，东软集团曾表示，将全面启动重大战略变革并开启解决方案智能化战略，已取得积极成效，在推出多个新产品/新服务、业务规模和新签合同额持续放量的同时，营业收入等经营指标全面提升。

04

“东软系”开疆拓土

布局A股、港股

多元化的发展的同时，东软集团频繁分拆上市寻求融资“补血”。如今，“东软系”在A股和港股分别有东软集团（600718.SH）和东软教育（9616.HK）、熙康云医院（原“东软熙康”，9686.HK）3家上市公司。还有2家公司处于IPO进程中。

东软集团的灵魂人物——创始人刘积仁是位名副其实的知识分子，1955年出生于中国辽宁，1980年毕业于东北工学院计算机应用专业，1986年赴美国国家标准局计算机研究院计算机系统国家实验室留学，他是我国培养的第一位计算机应用专业博士。属于标准的“技术出身”。

刘积仁创业的方向也选择了计算机领域，于1991年创办了东软集团，并于1996年推动其在A股上市，是中国第一家上市的软件公司。其股价最高在2015年6月时达到36.31元/股，但近年来，东软集团的二级市场表现不如人意，截至3月12日报收13.39元/股，市值161.18亿元。

2020年东软教育在港上市。截至3月11日东软教育（现名：东软睿新集团）报收2.67港元/股，总市值17.25亿港元。

在“东软系”庞大的资本版图中，除了熙康云医院（原“东软熙康”，9686.HK）在几度递表，于2023年9月登陆港交所后，其他分拆出来的公司，上市之路并不顺利，且暂无新进展。而且上市前尚处于亏损的熙康云医院，目前仍未扭亏为盈。2024年上半年，熙康云医院净利润亏损0.6亿元。

2020年，东软医疗曾经向上交所递表希望能在科创板挂牌。时隔不到一年，东软医疗将上市地点改为香港，连续三次闯关IPO，却仍未传来好消息。 

另外，“东软系”旗下大健康板块的信息医疗化平台——望海康信也处于上市进程中。望海康信是国内最大医院ERP软件（HERP）供应商，积累的医疗机构客户数超过3000家。

根据证监会的披露信息，望海康信2020年9月开始至今仍处于科创板上市辅导阶段，还未递交《招股书》。

然而刘积仁商业版图不止于此，根据天眼查显示，刘积仁担任法定代表人的企业为19家（13家已注销），包含金融业、制造业、房地产业、租赁和商务服务业等。

对于拆分多家子公司上市的行为，刘积仁在接受媒体采访时表示，“将进一步打造上市公司，以此为基础运用好资本市场，构建企业发展的新生态。”可以说，“东软系”的资本运作核心逻辑，是先通过核心公司赋能，再通过分拆推动创新业务发展，内部赛马，优异者自行闯荡资本市场，进一步壮大“东软系”，形成协同效应。

从1991年创办东软集团，至今“东软系”发展已经33年。刘积仁本人也已经步入70岁的古稀之年，他喜欢用“猫有九条命”来形容一手创立的“东软系”，如今，步入而立之年的“东软系”筹谋的资本布局能否如愿？可以拭目以待。

你接触过“东软系”的企业吗？感受如何？留言聊聊吧！

昔日“王牌”三年规模降了80亿！大成基金权益产品为何失灵？

著名经济学家宋清辉认为，明星基金经理自带流量，具有一定“吸金”效应，然而过度依赖明星基金经理也埋下诸多风险隐患。一方面，明星基金经理过去的辉煌业绩并不代表未来能够持续，一旦明星基金经理业绩不佳，前期积累的品牌效应可能迅速反噬，引发投资者质疑和信任危机；另一方面，一旦明星基金经理离职、跳槽，可能导致产品投资风格变化，业绩出现较大波动，进而对基金公司造成冲击。

昔日“王牌”三年规模降了80亿！大成基金权益产品为何失灵？

作者 | 刘银平 编辑| 付影 来源 | 独角金融

作为老牌公募基金管理公司，大成基金在权益投资方面可圈可点，近几年整体投资收益远超同类产品。然而，2024年四季度A股强势反弹以来，大成基金并没有借助东风进一步飞高，相反，多只产品业绩表现不佳，规模下降。

大成新锐产业混合A(090018)，是明星基金经理韩创管理的产品，曾经创造过收益及规模增长“神话”，两年内净值及规模增长幅度均超过200%，规模迅速攀升至百亿元以上。然而好景不长，2022年以来该产品陷入低迷期，连续三年跑输业绩基准，规模骤降80.5亿元，仅2024年四季度规模降幅就达31.42%。曾经风光无限的基金到底出了什么问题？

另一名基金经理邹建的业绩压力更大，旗下所有基金产品回报全为负值，有4只基金涉嫌互相“抄作业”，前十持仓股高度一致，其中有2只完全一致。

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“百亿”基金连续三年跑输业绩基准，

规模下降超6成

大成新锐产业混合A(090018)，是大成基金主动权益类产品的标杆，2019年1月10日，基金经理韩创接手之时产品累计净值仅1.867元，2021年9月13日，该基金达到历史累计净值最高点7.292，两年多内净值增幅达到290.57%。

净值大涨的同时，产品规模增长更是惊人，2019年初韩创接手该基金时净资产不到5000万元，2020年三季度开始产品规模急速攀升，并于2021年三季度末达到历史最高峰130.97亿元，两年内规模增长255.8%。

然而，“百亿”基金的风光只维持了一年。

2021年四季度以来，大成新锐产业混合A进入了长达三年的低迷期。2024年2月5日累计净值跌至阶段性谷底4.71，2年4个多月内，相较最高峰下跌了64.59%。2022-2024年连续三年跑输业绩基准。（业绩比较基准=80%×沪深300指数收益率+20%×中证综合债券指数收益率）

来源：大成基金官网

经过两年多的震荡下跌之后，A股于2024年9月中下旬迎来强势反弹行情，2024年四季度上证指数上涨0.46%，而同时期大成新锐产业混合A净值跌幅近10%。

近2年、近3年产品收益率分别为-4%、-6.5%。近半年来，该基金的表现更是不尽人意，尽管录得19.3%阶段涨幅，但是明显低于28.46%的同类水平，且跑输沪深300指数23.71%的涨幅，在4438只同类产品中排在第3030位。

来源：天天基金网

截至2024年12月末，大成新锐产业混合A净资产为50.47亿元，较2021年9月末的峰值下降80.5亿元，降幅61.46%。

来源：天天基金网

曾经辉煌无比的“百亿”基金，究竟出了什么问题导致业绩、规模大幅下滑？

大成新锐产业混合A的基金经理是韩创，是大成基金的明星基金经理。该公司百亿权益基金经理共有3位，分别是韩创、徐彦、刘旭，被称为大成基金的“三剑客”。

然而相对于“三剑客”中的另外两个，近年来韩创的投资业绩并不稳定，投资能力也受到投资者质疑。徐彦、刘旭在管基金在其管理期间全部盈利，而韩创管理的15只偏股基金中，在其管理期间已经有4只为负收益。

大成新锐产业混合A是其历史投资回报最佳的基金，6年多期间的回报为303.59%，然而这被市场视为其吃到了周期行业爆发的红利。

大成新锐产业混合A在2020年和2021年前三季度业绩表现最为突出，2020年重仓新洋丰（000902.SZ）、明泰铝业（601677.SH）、紫金矿业（601899.SH）、宝武镁业（002182.SZ）等有色金属和基础化工行业股票，这两个行业在2020年正处于爆发期，尤其是新洋丰在2020年股价涨幅达到116.27%。

随着行业周期红利逐渐消失，这只基金开始走下坡路。随后基金持仓也进行了一番调整，但重仓股依然集中于有色金属、基础化工行业，投资者对韩创的质疑声越来越大，认为其长期不调仓导致产品业绩持续低迷。

除了韩创，大成基金另一位基金经理邹建的业绩压力更大。2016年7月，邹建加入大成基金，先后担任研究部研究员、基金经理助理、基金经理。2021年1月以来已有4年多投资生涯，然而目前在管的12只基金产品（6只产品不同份额）回报全部为负值，在同类产品排名中大部分都在后10%。

来源：天天基金网，数据截至2025年3月10日

产品业绩不佳，一方面与市场与行业表现有关，另一方面也反映出基金经理的投资能力欠佳。

邹建管理的4只医药基金存在互相“抄作业”嫌疑，大成成长领航一年持有混合A(017261)、大成锐见未来混合A(018890)、大成多策略混合(LOF)A(160921)、大成品质医疗股票A(014121)前十持仓高度一致，截至2024年四季度末，前两只基金前10只持仓股票完全一致（排名略有差异），第三只基金与前两只相比，有9只股票相同。

持有高度同质化股票会将不同基金的命运绑在一起，放大了市场波动，一旦“踩点”不准，可能导致多只基金同时面临净值下跌、规模缩水的局面。

2

权益投资不进反退，

与3位明星基金经理深度捆绑

大成基金成立于1999年，注册资本2亿元，是中国首批“老十家”基金公司之一，总部位于广东深圳。股东有三家，分别为中泰信托（持股50%）、光大证券（持股25%）、银河投资（25%），股权关系较为稳定，近5年股东结构未发生重大变动。

成立后的十余年内，大成基金的资产排名一直位于公募基金前10名，然而近年来一直在30名上下徘徊。截至2024年末，大成基金资产总规模近6000亿元，管理公募资产规模合计3590.46亿元，在202家公募基金中排名27位。在“老十家”公募名单中，除了大成基金和长盛基金，其他8家公募公司管理规模相对稳定，均在行业前15名。

2011年“重庆啤酒（600132.SH）”事件成为其掉队的分水岭。2011年12月7日，重庆啤酒“黑天鹅”事件爆发，因宣布疫苗研发失败，股价连续9个一字跌停，随后又持续大跌，从每股80元以上一路跌至21元左右。

大成基金由于重仓重庆啤酒，在这轮暴跌中损失惨重。在此次事件爆发之前的2011年三季度末，大成基金在重庆啤酒的前十大流通股中占据5席，旗下有9只基金重仓重庆啤酒，合计持有4495.16万股，账上浮亏一度超过22亿元。

此后，大成基金又经历了多轮人事震荡，股票投资部、研究部等七大部门总监全部换血，周建春、杨建勋等多位基金经理老将先后离任，产品业绩进入低迷期，管理规模也大幅缩水。2011年末大成基金全部产品规模为994.36亿元，2012年下降25.25%至743.14亿元，一直到2014年都未能达到2011年的水平。

2015年，凭借着货币基金爆发，大成基金产品总规模突破1000亿元，随后几年货基一度撑起半壁江山，随着国内市场利率持续下行及权益市场的蓬勃发展，近几年大成基金的货币基金规模增长缓慢。

总体来看，大成基金一直以“权益投资”作为招牌，过去几年多只主动权益投资产品业绩突出，在行业中处于领先水平。

根据天天基金网数据，近5年大成基金股票型基金平均收益率达到103.36%，远高于同类平均24.45%的收益率，截至2024年末，大成基金共有16只股票型基金，基金规模为160.59亿元，同类排名为11/106。

近5年混合型基金平均收益率为48.22%，也要高于同类平均20.53%的收益率，截至2024年末，168只混合型基金总规模为625.9亿元，同类排名为17/172。

然而，近一年大成基金权益类产品业绩退步，尽管取得10.65%的收益率，但相较同类平均17.22%的收益率有较大差距，尤其近半年的收益差距则进一步拉大。

来源：天天基金网

混合型基金收益在近六个月也跑输了同类平均及沪深300。与此同时，2024年四季度股票型、混合型基金都出现了不同程度的规模收缩。

值得注意的是，2024年前三季度A股震荡期，大成基金的股票型、混合型基金规模均增长，尤其是股票型基金规模增长幅度较大，但四季度股市强势回暖，股票型、混合型基金规模不升反降。

来源：天天基金网

大成基金的优势项目为主动权益类基金，但此类基金占比并不高，截至2024年末占比不超过20%。尽管过去几年权益类基金取得了不俗业绩，但是对公司总体规模贡献并不是很大。

此外，大成基金三位“百亿”权益基金经理刘旭、徐彦、韩创2024年末管理基金资产总规模分别为205.65亿元、153.82亿元、139.87亿元，总共499.34亿元。

而2024年末大成基金普通股票型、混合型基金规模分别为160.59亿元、625.9亿元，合计786.49亿元。三位明星基金经理管理的股票及混合型基金规模占比超过6成。

著名经济学家宋清辉

著名经济学家宋清辉认为，明星基金经理自带流量，具有一定“吸金”效应，然而过度依赖明星基金经理也埋下诸多风险隐患。一方面，明星基金经理过去的辉煌业绩并不代表未来能够持续，一旦明星基金经理业绩不佳，前期积累的品牌效应可能迅速反噬，引发投资者质疑和信任危机；另一方面，一旦明星基金经理离职、跳槽，可能导致产品投资风格变化，业绩出现较大波动，进而对基金公司造成冲击。

过度依赖明星基金经理，权益产品“掉链子”，大成基金如何凭借优势项目重振旗鼓？又能否缩小与其他“老十家”公募之间的差距？评论区聊聊吧。

宋清辉：内部管理失序 甘肃银行根本不把监管与员工利益放在心上

监管部门应引以为戒，完善监管制度，为金融市场的健康发展保驾护航。对于那些深陷困境的员工，银行和社会也应给予必要的关注和帮助，以人文关怀的态度妥善处理后续问题。

著名经济学家 宋清辉

甘肃银行员工持股“劫”：消费贷入市，谁之过？

近期，甘肃银行员工持股计划被曝出惊人内幕：部分员工竟是通过本行消费贷款购入自家股票，而如今股价暴跌超90%，令这些员工深陷巨额亏损的泥潭。这不仅是一场员工个人的投资悲剧，更暴露了银行内部管理和风险控制的严重问题，值得监管部门和整个金融行业深思。

从专家视角来看，甘肃银行的这一事件绝非简单的市场波动所致，其背后折射出多重深层次的矛盾与风险。

第一，银行利用消费贷变相鼓励员工持股，其合规性和道德性存疑。 员工持股计划的初衷是激励员工与企业共进退，共享发展红利。然而，如果这种激励建立在鼓励甚至默许员工通过银行贷款的方式进行，其性质就发生了根本性的转变。消费贷款具有明确的用途限制，通常用于个人消费支出。将之挪用于高风险的股票投资，不仅违反了贷款的本意，也可能触及监管红线。银行作为专业的金融机构，对此不可能不知情，其行为或有引导员工高杠杆入市之嫌，这无疑是对员工利益的不负责任。

第二，股价暴跌90%的背后，反映出甘肃银行自身经营状况或存在不容忽视的问题。 如此大幅度的股价下跌，绝非短期市场情绪波动所能解释。它可能暗示着银行在资产质量、盈利能力、风险管理等方面存在潜在的风险，或者面临着较为严峻的经营挑战。员工作为内部人士，其持股信心的崩塌，无疑也加剧了市场的担忧情绪。银行应该正视股价大幅下跌的原因，并采取有效措施稳定经营，重塑市场信心，这才是对包括员工在内的所有股东负责任的态度。

第三，员工利用消费贷购股，风险意识和投资理念的缺失也值得警惕。 尽管银行可能存在诱导行为，但员工自身也应具备基本的风险识别能力和审慎的投资态度。将消费贷款这种具有固定还款义务的资金投入到波动性极大的股市，本身就是一种高风险行为。此次事件也给广大投资者敲响了警钟，任何投资都应基于自身的风险承受能力和对投资标的的充分了解，切忌盲目跟风，更不能通过借贷等高杠杆方式进行投机。

第四，监管部门应加强对银行员工持股计划的监管，防范类似风险事件再次发生。 甘肃银行的案例暴露出当前银行员工持股计划可能存在的监管漏洞。未来，监管部门应进一步明确员工持股计划的规范和要求，严禁银行以任何形式诱导或鼓励员工通过借贷等方式购买本行股票，切实保护员工的合法权益。同时，也应加强对银行经营状况的监测和风险评估，确保银行体系的稳健运行。

在我看来，甘肃银行员工持股“劫”是一面镜子，映照出银行内部管理的失序、风险意识的淡薄以及监管体系的不足。 这场由消费贷引发的投资悲剧，不仅让员工付出了惨痛的代价，也损害了银行自身的声誉。银行应深刻反思，汲取教训，切实加强内部管理和风险控制，回归稳健经营的本源。监管部门也应引以为戒，完善监管制度，为金融市场的健康发展保驾护航。对于那些深陷困境的员工，银行和社会也应给予必要的关注和帮助，以人文关怀的态度妥善处理后续问题。

（作者为著名经济学家宋清辉，著有《中国韧性》）

氪金玩家撑起53亿营收，《九州仙剑传》母公司赴港IPO

著名经济学家宋清辉表示，公司可以通过精细化运营，提升用户活跃度。例如可以推出周年庆典、老玩家回馈等活动，以刺激老用户回流，提升活跃度。另外，应进一步加大新游宣传力度，并进行精准营销，以吸引潜在用户关注。他进一步表示，当前星邦互娱面临的挑战是手游行业普遍存在的现象。短期内，应通过深挖现有游戏潜力，稳定收入；中期应加速新游推广，积累新用户；长期应坚持产品创新，多元化运营，以实现可持续发展。

氪金玩家撑起53亿营收，《九州仙剑传》母公司赴港IPO

“小游戏之王”冲IPO，背后“成都父女”赢麻了！

作者 | 刘俊群 编辑丨刘钦文 来源 | 野马财经

在仙侠游戏的世界，玩家可以尽情体验快意恩仇的生活。踏入其中，仿若置身云雾仙境，巍峨仙山、飘逸衣袂，令人目不暇接。玩家化身修仙者，御剑穿梭奇幻场景，与仙魔激烈交锋，沉浸式体验令人沉醉。

2025年2月27日，Uni-Star Interactive Holding Limited（下称“星邦互娱”）正式向港交所递交了《招股书》，计划冲刺IPO。作为一家主打仙侠手游的公司，星邦互娱曾打造了《九州仙剑传》、《奇缘》等一系列爆款游戏，并吸引了超16.54亿注册玩家，个别“土豪”玩家的年投入甚至高达百万。

其中，《九州仙侠传》由知名演员吴镇宇代言。

来源：罐头图库

在众多玩家的追捧下，2023年，公司营收达到53亿元。然而，游戏行业的烧钱现状，也让星邦互娱的经营现金流出现了负数，2024年前三季度跌至-2.47亿元。而截至2024年9月，公司的流动负债已达4.61亿元。

在这个竞争激烈、资金紧张的游戏市场，星邦互娱的仙侠故事该怎么讲？

01

《九州仙剑传》母公司冲刺IPO

有玩家豪掷百万

以角色扮演为主题的仙侠游戏，玩法总是丰富多样。以《九州仙剑传》为例，玩家在游戏中可操控角色穿梭于奇幻仙境，完成主线与日常任务以获取经验、金币、装备及额外资源。同时，玩家也可以购买碎片提升仙器、培养灵宠增强实力，参与限时副本等活动，来升级并获得珍稀道具。

图源：自媒体“网红早间档”

据“易观咨询”数据显示，自2019年底上线以来，《九州仙剑传》累计总流水已经突破100亿元，成为国内备受欢迎的游戏之一。

这款热门游戏背后的母公司——星邦互娱，成立于2014年，是一家集游戏开发、发行与运营于一体的移动游戏公司。除《九州仙剑传》外，星邦互娱还推出了《奇缘》《黎明召唤》《异界深渊：觉醒》《异界深渊：大灵王》及《山海剑途》等一系列风格各异的游戏，从而满足不同玩家的需求。

来源：《招股书》

其中，《奇缘》融合了ARPG（动作角色扮演游戏）与放置玩法，可以为玩家提供即时战斗体验；《黎明召唤》则结合了MMORPG（大型多人在线角色扮演游戏），玩家在其中扮演英雄拯救世界；《异界深渊：觉醒》则是带领玩家进入一个神秘的异界探险；而《山海剑途》则以中国古代神话《山海经》为背景，为玩家提供卡牌收集的奇幻冒险。

根据《招股书》可知，星邦互娱的游戏大多采用免费下载的模式，靠虚拟物品的销售赚取收入，尤其是那些让玩家感到“氪金即胜利”的虚拟道具，如消耗品、虚拟化身、技能、特权等。与此同时，公司还通过授权合作，拓宽收入来源。

按游戏类型分类，《九州仙剑传》和《奇缘》无疑是公司的两大营收支柱。

《九州仙剑传》自上线以来，一直稳居营收榜单的前列。2022年、2023 年及2024年前9个月，分别贡献28.47亿元、23.03亿元和5.27亿元，占营收比例从50.1%降至25.2%。

来源：《招股书》

另一款大热游戏《奇缘》紧随其后，并实现反超。同期，《奇缘》收入分别为22亿元、25.14亿元和9.44亿元，占比从38.8%升至45%。两者合计在2022年、2023年的占比高达88.9%、90.5%。

这两款游戏已分别运营约62个月和50个月，突破了常规RPG游戏10个月至24个月的生命周期。报告期内，它们各自贡献了约60亿元的累计流水。

RPG游戏即角色扮演游戏，玩家扮演一个或多个角色，按照特定游戏规则，在虚构世界中活动。

除了这些老牌游戏，星邦互娱也在不断推出新品。2024年7月推出的《斗笠江湖》已经开始积累玩家，并在2025年1月达到了6800万元的流水。而另一款自研游戏《异界深渊：大灵王》也进入推广期，每月的流水平均保持在7000万元左右。

据《招股书》显示，2023年，按小游戏客户支出计，星邦互娱在中国所有移动游戏公司中排名第一，占总市场约14.8%。

星邦互娱的成功，得益于其强大的用户基础。同期，公司旗下游戏的注册玩家数量分别为10亿人、14.94亿人和16.54亿人。

在“氪金”方面，部分玩家在游戏中的投入已达百万级别。2022年，星邦互娱的五大客户中，后三位分别为个人玩家，他们的投入分别为129.5万元、102.6万元和76.7万元。

2024年前9个月，前五大客户中的第四和第五名依然是个人玩家，分别贡献了116万元和91.6万元。

整体看，2022年、2023年至2024年前9个月，星邦互娱营收分别为56.75亿元、53.27亿元和20.94亿元，净利润分别为3.28亿元、1.97亿元和-0.47亿元。

02

核心游戏衰退

高投入难止用户流失？

尽管《九州仙剑传》等游戏曾创下百亿流水的辉煌业绩，但星邦互娱的核心游戏正悄悄进入生命周期的衰退期，带来的影响也开始显现。

而2024年前9个月，星邦互娱首次出现的净利润亏损，也与其主打游戏进入衰退期密切相关。公司在《招股书》中解释称，部分标志性游戏已进入生命周期的衰退期，而新推出的游戏仍处于早期成长期。

需要说明的是，在游戏行业，有一个固守的规律：“产品生命周期”决定了游戏的命运。首先，游戏进入成长期，借助推广赢得大量用户；接着是成熟期，游戏稳定贡献收入；最后便是衰退期，玩家流失、收入锐减。

而目前《九州仙剑传》（运营62个月）与《奇缘》（50个月）已进入衰退阶段。

来源：《招股书》

具体表现上，《九州仙剑传》2024年上半年平均月活跃用户数锐减至671.2万，相比去年同期的3131.6万，下降约78.6%；《奇缘》的月活跃用户数也从2013.4万下降至374.3万，下降约81.4%。

《九州仙剑传》的月付费用户也从28.2万人下降至9.3万人；《奇缘》则从56万人下降至26.4万人。而这两者曾是公司营收支柱的游戏，在2024年前三季度的营收占比已经从2023年的90.5%降至70.4%。

星邦互娱给出的解释是，《九州仙剑传》等游戏进入生命周期的后期阶段，而《奇缘》则因公司将资源重新投入到新游戏的推广，导致其用户下降。

中国企业资本联盟副理事柏文喜表示，核心游戏进入衰退期，新游戏仍处于初期阶段，尚无法填补老产品流失带来的空缺，可能导致公司市场份额进一步下滑。

这也影响了公司整体用户表现。2024年前9个月，星邦互娱的月活跃用户数为2044.3万，相较去年同期的5490.7万，下降了超60%；月付费用户数也从96.5万下降至54.6万，单个付费用户的平均流水也从526元下滑至456元。

著名经济学家宋清辉

对此，著名经济学家宋清辉表示，公司可以通过精细化运营，提升用户活跃度。例如可以推出周年庆典、老玩家回馈等活动，以刺激老用户回流，提升活跃度。另外，应进一步加大新游宣传力度，并进行精准营销，以吸引潜在用户关注。

他进一步表示，当前星邦互娱面临的挑战是手游行业普遍存在的现象。短期内，应通过深挖现有游戏潜力，稳定收入；中期应加速新游推广，积累新用户；长期应坚持产品创新，多元化运营，以实现可持续发展。

值得一提的是，2022年、2023年及2024年前9个月，公司的销售及分销开支分别为12.15亿元、9.63亿元和6.12亿元，分别占总营收的比例为21.4%、18.1%及29.2%。

然而大量资金投入的背后，公司口碑却亮起了红灯。有部分玩家在黑猫投诉平台发帖称，星邦互娱涉嫌虚假宣传和诱导消费。

有玩家称，在抖音下载的星邦互娱手游，打着20天升满650级领2500元红包、30天810级领6000元红包的幌子，诱导自己消费了7.79万元，现在自己要求退款。还有网友吐槽，游戏宣传3级就能领红包，实际玩了才发现，最少要充值500元才能提现，且游戏内活动频繁，不断诱导充值。

03

研发费用累计5.36亿元

IPO前成都父女落袋2.7亿

面对用户流失和营收下滑的双重压力，星邦互娱也希望通过推出新游戏来“逆袭”，但这一切离不开巨额资金的支持。

公司在《招股书》中明确表示，未来业务的增长将依赖于吸引新玩家并保持现有玩家的活跃度。因此，公司必须投入大量资源用于研发，不仅要加强现有游戏的玩法，还要推出全新的游戏版本来不断吸引新玩家。

据《招股书》可知，目前星邦互娱拥有18款游戏储备，其中包括15款自主开发的游戏和3款授权游戏，涵盖了ARPG、MMORPG、卡牌游戏等多个类型。

这些游戏预计将在2025年第二季度至2027年第二季度陆续上线，但目前大部分仍处于开发阶段，尚未“见光”。这些游戏能否成功填补老游戏衰退带来的空缺，还需时间的检验。

来源：《招股书》

为此，2022年、2023年及2024年前9个月里，公司分别产生的研发成本为1.6亿元、2.1亿元及1.66亿元，分别占总营收的比例为2.82%、3.94%及7.93%。

与此同时，星邦互娱的经营现金流已出现负数，2022年为3.35亿元，2023年为0.9亿元，2024年前三季度则达到了-2.47亿元。同期，公司现金及现金等价物逐渐减少，分别为2.76亿元、2.02亿元和0.59亿元。

流动负债也在不断攀升。截至2024年前九个月，星邦互娱的流动负债总额为4.61亿元，到2025年1月底增加至5.71亿元。报告期内，公司资产负债率分别为81.28%、74.19%和70.3%。

因此，公司选择IPO募资。此次赴港上市，星邦互娱拟将募资净额分别用于加强研发能力、促进游戏组合多元化、加强游戏发行及运营能力、强化AI和IT基础设施及技术创新、向海外市场扩张并发展海外业务、寻求战略联盟等方面。

但值得注意的是，IPO前公司多次进行分红。

2022年4月、2022年11月及2023年7月，公司分别宣派4000万元、1.12亿元及1.5亿元的股息。2022年—2023年，星邦互娱累计分红3.02亿元。

在股权结构上，星邦互娱由郭中健家族控股。郭中健通过多个持股平台合计持有公司超过50%的股份，并享有相应的投票权。其女儿郭小兰担任公司董事长、执行董事兼首席执行官，持有公司33.16%的股份。郭中健家族共持有90.7%投票权。按此计算，郭氏家族落袋2.7亿元。

一旦公司IPO折戟，柏文喜表示，如果公司无法通过公开市场大规模股权融资，且因亏损等情况，银行等金融机构对其债务融资将更为谨慎，融资难度大增。而由于资金不足，公司可能无法持续投入研发，影响新游戏的推出和技术创新。

如今，星邦互娱站在IPO的聚光灯下，老游戏的衰落与新游戏的崛起同时上演。它手握18款储备游戏，这些能助它打造资本盛宴，在资本市场逆袭吗？

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宋清辉：多家A股公司入局AI养老赛道 仍面临诸多挑战

著名经济学家宋清辉向《证券日报》记者表示，从产业基础看，我国已成为全球最大的机器人应用市场，叠国拥有全球最完整、规模最大的智能制造业产业链，能够为养老机器人提供全方位的硬件制造和零部件配套能力，这意味着我国养老机器人产业发展已经具备了走向成熟的条件。虽然部分养老机器人产品已取得技术突破甚至是批量生产，但要实现真正意义上的智能化、人性化养老服务，养老机器人产业仍需面临诸多挑战。

应用场景愈发广泛 AI养老赛道获关注

证券日报记者 李婷

3月10日，国脉科技股份有限公司（以下简称“国脉科技”）开盘涨停，近三个交易日连续收到3个涨停板。

3月9日晚间，国脉科技发布股票交易异常波动公告，披露其已完成居家养老场景AI智能体（AI Agent）的原型开发，但相关技术成果尚未形成商业化收入。

这一消息引发市场广泛关注，有业内人士认为，国脉科技的股价异动，反映了市场对AI养老赛道的乐观预期。

近期，多家上市公司都在持续加大养老机器人布局。有业内人士表示，在人口老龄化加速与AI技术浪潮的双重背景下，国脉科技的技术布局成为了行业风向标，随着技术逐步成熟，养老机器人产业将迎来快速发展的黄金期。

多家A股公司入局

国脉科技表示，公司基于“身联网”和智慧康养领域的技术积累，已完成居家养老场景AI智能体的原型开发。

此前，国脉科技在与投资者交流时表示，公司与主流大模型服务商合作，构建深耕于社区养老以及居家养老场景的AI智能体，帮助用户获得更加个性化、高效、安心的服务体验。AI智能体贯穿了养老业务模式中用户的全旅程。可具体应用于为长者日常生活、兴趣培养和社交拓展提供全面支持，以及从日常健康监测到应急处理，为长者的身体和心理健康提供持续支持与保障。

养老机器人的核心功能主要集中在辅助老年人日常生活、康复护理以及情感陪伴等方面。截至目前，已有多家A股公司入局。

3月10日，苏州欧圣电气股份有限公司在投资者互动平台表示，目前公司的二便智能护理机器人已经实现了批量生产，未来随着养老需求的持续扩大以及客户个性化需求差异的深化，公司会继续加大在智能养老机器人领域的研发投资，根据市场需求开发新的功能及机器人种类。

上海悦心健康集团股份有限公司在近日投资者关系活动中表示，计划在智能医疗和养老系统中应用机器人技术，公司计划通过技术创新和合作，引入智能机器人和优化智慧养老产品，以满足老年人的多样化需求推动智慧养老生态圈建设。

近日，国际电工委员会（IEC）正式发布由我国牵头制定的养老机器人国际标准（IEC 63310《互联家庭环境下使用的主动辅助生活机器人性能准则》）。该项标准依据老年人生理和行为特点，为各类养老机器人的产品设计、制造、测试和认证等提供基准，将引领全球养老机器人产业健康发展。

对此，中关村物联网产业联盟副秘书长袁帅表示，随着技术的发展，未来养老机器人智能化水平将不断提高，功能越来越丰富，应用场景也越来越广泛，产品价格也有望随着生产规模的扩大和技术成熟而降低。

仍面临诸多挑战

著名经济学家宋清辉

著名经济学家宋清辉向《证券日报》记者表示，从产业基础看，我国已成为全球最大的机器人应用市场，叠国拥有全球最完整、规模最大的智能制造业产业链，能够为养老机器人提供全方位的硬件制造和零部件配套能力，这意味着我国养老机器人产业发展已经具备了走向成熟的条件。

虽然部分养老机器人产品已取得技术突破甚至是批量生产，但要实现真正意义上的智能化、人性化养老服务，养老机器人产业仍需面临诸多挑战。

宋清辉表示，目前的养老机器人，尤其是一些批量生产的产品，智能化水平仍相对有限，主要集中在简单的重复性任务，如移动、搬运、监测等。在复杂场景下的自主决策、环境感知、人机自然交互、情感理解等方面，与人类智慧相比仍有较大差距。同时，养老服务不仅是穿衣、喂食等，更重要的是精神慰藉，目前的养老机器人在人机自然交互方面仍较为生硬，难以进行自然的语言对话和情感交流。更缺乏情感识别和情感陪伴能力，尚难以真正满足老年人的情感需求。

此外，尽管技术研发已经取得进展，但国脉科技在公告中多次强调，AI智能体“相关成果尚未形成商业化收入，短期内不会对经营业绩产生重大影响”。

国脉科技实际控制人陈国鹰近日公开表示，要充分发挥机制创新和技术创新的作用，更好地满足老年群体的养老需求，让前沿技术走进民生，推动人工智能背景下银发经济的繁荣发展。通过技术创新，养老产业特别是居家养老将实现从“看护型”向“服务型”和“智护型”的转变。原标题：应用场景愈发广泛 AI养老赛道获关注