付鹏的近期观点分享

转发付鹏的近期分享。
1、上游我国无法控制的，都会对中游进行挤压，如铜锌等。
2、巴菲特买西方石油，不是在赌油价。
3、我国对铝的控制相对较好。
4、中游最好的对冲工具是买上游公司的股票。
5、中国已经完成高增长阶段，长期利率进入1%以下。
6、国内的问题是有效需求不够，之前的增长都靠的外需。
7、卷的根因是内需不足——房子带来的是大部分人的债务，少部分人的财富。(分配不均)
8、分配不均体现在储蓄：储蓄增长，储蓄率下降。
9、日本的房地产泡沫破裂是结果而不是原因。
10、上一代享受红利的人没地方投资只能存银行，新一代没享受红利的人没钱消费，恶性循环。
11、政府债务的前提是人口：内债不是债，只要人还在。
12、年轻人的比例低于25%时，不做基建投资。所以中国不会再有大规模基建了。
13、内需不是增长的问题，而是分配的问题——日本在25年后，靠把上一代人熬死的方式解决了分配问题。
14、利率由收入决定，中国现在如果利率到5，房奴会崩溃。美国利率到5，完全没问题。
15、中国收入不增长等于美国收入增长，反之亦然。世界从全球化转为逆全球化。
16、接下来不会有需求的大增长，也不会有大衰退。价格由供给决定，所以上游纷纷减产。沙特变为投资公司。
17、海外通胀配通胀：上游涨价，下游收入增长。国内通胀配通缩，上游涨价，下游卷。
18、解决之道是卷出去：借贷日元投资海外、一带一路等。但中国被围堵。

周一舆情热度

①低空经济-深圳低空大会提出：力争到2025年全市120米以下适飞空域开放面积占比突破75% ，低空商业航线总数突破1000条；三大低空领域研发机构在福田启用；（深城交、蕾奥规划、安邦护卫、中仑新材、建新股份、宗申动力等）

②商业航天-今年上半年火箭发射热度不减，预计下半年随着GW星座和G60星链将进入招投标和发射密集期，产业催化不断。（新研股份、腾达科技、大业股份、神开股份、航天科技等）

③泛消费/教育-国务院日前印发《关于促进服务消费高质量发展的意见》，提出6方面20项重点任务。（教育/中公教育、凯文教育、行动教育、海伦钢琴等；大消费/商场，三夫户外、大连友谊、友好集团、莱茵体育等）

④无人驾驶-广州拟立法支持自动驾驶出租车和公交车，并在全市范围内开放自动驾驶与人类驾驶混合运行道路。（通达电气、深城交、江西长运、大众交通、金龙汽车等）

⑤次新-自2023年“827新政”IPO阶段性收紧政策推出，现已将满周年，IPO受理同比减少74.58%；因撤回材料终止同比激增94.04%，腾达科技11连板，次新赚钱效应逐渐打开；对近端优质次新带来估值催化效应！（中仑新材、安邦护卫、永达股份、肯特股份、 腾达科技等)

⑥荣耀概念-四季度进行股份制改革 并将适时启动IPO；（天音控股、爱施德、深城交、杭钢股份、深圳能源等）

⑦医药-国家药监局提出，探索实现30个工作日内完成创新药临床试验申请审评审批，缩短药物临床试验启动用时。（河化股份、百花医药、睿智医药、鲁抗医药、双成药业 等）

​【华泰电子】持续看好半导体设备国产化投资机会

事件：据路透社7月31日消息，美国拜登政府计划下个月将公布《外国直接产品规则》新规，将扩大阻止部分国家向中国大陆芯片制造商出口半导体制造设备的范畴，这项新规则目前还处于草案阶段。
新规则或包含内容

1）明确管控国家和范围：将禁止大约6家中国大陆的先进芯片制造厂接收来自许多国家的出口产品（受影响的国家包括以色列、新加坡和马来西亚，地区包括中国台湾）。但是日本、荷兰和韩国等同属A:5集团的其他30多个国家将被排除在外，对TEL和ASML的影响好于7月17号彭博社新闻的悲观预期；

2）扩大贸易限制名单：美国计划将大约120家中国实体添加到其限制贸易名单中，除6家芯片制造工厂包括工具制造商、EDA软件提供商和相关公司；

3）扩大设备范围：新规则或将降低对中国销售产品中美国技术含量占比的上限，例如含美国技术芯片的设备可能被认定需要受到出口管制。

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整体影响：

国产先进线等进口海外设备难度加大，此前行业对出口管制边际趋严已有预期并在积极应对，整体影响目前看起来可控，不改长期扩产趋势。今年四月起华力康桥等新建产线逐步公布，三季度更多先进产线招标有望落地，我们认为国内2025/26年资本开支预期有望上修。其中本土半导体制造商（代工➕存储）扩产中偏先进制程的产能占比逐步走高，其中对设备国产化的需求越来越强烈。
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【观点重申】仍看好半导体设备板块投资价值，建议后续关注是否有新增产线变化。

推荐标的：

龙头公司受益于平台化效应和客户粘性，新品类设备在先进制程产线中的突破能够带动业绩逐步兑现（北方华创，中微公司），单一品类看好价值量高，国产替代空间大的赛道（中科飞测，拓荆科技），持续扩张新品类（盛美上海，华海清科）等。

周一舆情热度

①无人驾驶-7月下旬，总投资额高达11.95亿元的广州北部湾区（花都）智能网联汽车车路云一体化应用试点项目获批， 机构：政策端、供给端、需求端迎来三重拐点向上（维科精密、大众交通、中通客车、金龙客车、锦江在线等）；

②商业航天-“千帆星座”首批组网卫星发射仪式预计将于8月5日在太原举行，这意味着中国版“星链”即将闪耀星空（光电、陕西华达、腾达科技、金明精机、 新研股份等）；

③虚拟现实-Rokid发布ARLite，支持多屏多任务，办公娱乐出行全方位取代Pad，12小时内销量破万，CEO直播体验解答用户疑问，强调AR眼镜是未来之路（ 斯迪克、博士眼镜、慈文传媒、达瑞电子、亿道信息等）；

④铜缆高速连接-英伟达推出新一代GB200NVL72服务器，集成化程度全面提升，其机柜内部采用高速铜缆进行通信互连（维科精密、沃尔核材，神宇股份、胜蓝股份、金信诺等）；

⑤电子身份证-公安部、国家互联网信息办公室等研究起草了《国家网络身份认证公共服务管理办法（征求意见稿）》，现向社会公开征求意见。意见建议反馈截止时间为2024年8月25日。（新国都、熵基科技、南威软件、数字认证、神思电子等）

⑥华为折叠屏-华为即将在今年 8 月6日初发布一款 nova 系列小折叠屏手机，售价将较上一代 nova 系列产品有所提升，但会低于 Pocket 系列；（斯迪克、东睦股份、精研科技、宜安科技、凯盛科技等）

⑦HBM-SK海力士决定投资约9.4万亿韩元(约493.4亿人民币)在韩国龙仁市建设芯片工厂，生产以HBM为代表的面向AI的存储器和新一代DRAM产品。（强力新材、上海贝岭、好上好、商络电子、 深康佳Ａ等）

5天4板！锦龙股份正式挂牌转让东莞证券20%股权

      7月26日晚，锦龙股份披露公告称，当天公司董事会召开临时会议，同意公司通过上海联合产权交易所公开挂牌方式转让持有的东莞证券20%股份。

　　本周，锦龙股份走出5天4板，但周三意外跌停。截至7月26日收盘，公司最新市值约90.23亿元。

　　正式挂牌转让东莞证券20%股权

　　2024年1月18日，锦龙股份召开了董事会临时会议，审议通过了《关于拟公开预挂牌转让东莞证券股份的议案》，公司董事会同意就公司拟转让东莞证券股份在上海联合产权交易所预挂牌。

　　7月26日，锦龙股份召开了第十届董事会第三次（临时）会议，会议审议通过了《关于正式公开挂牌转让东莞证券20%股份的议案》，公司董事会同意公司通过上海联合产权交易所公开挂牌方式转让持有的东莞证券20%股份。

　　目前，锦龙股份持有中山证券67.78%股权，持有东莞证券40%股份，依托中山证券和东莞证券开展证券业务。

　　锦龙股份表示，目前公司资产负债率较高，财务负担较重。受国际环境、宏观经济下行等因素影响，近年来公司经营业绩下滑并出现亏损。通过本次交易，公司将取得一定规模的回笼资金，用于偿还公司部分债务后，可以降低公司负债、优化公司资本结构，有利于改善公司现金流等财务状况，提升公司盈利能力和抗风险能力。

　　锦龙股份表示，目前本次公开挂牌的结果尚未确定，最终的交易对方亦尚未确定，公司将在相关事项确定后，按规定履行重大资产重组的相关程序。

图片来源：公司公告

　　挂牌参考底价22.72亿元

　　根据公告，截至2023年12月31日，东莞证券的总资产为524.84亿元，总负债为434.47亿元，归属于母公司所有者权益为90.38亿元；2023年实现营业收入21.55亿元，实现归属于母公司所有者的净利润6.35亿元（以上数据经审计）。

　　截至评估基准日2023年12月31日，按照市场法评估东莞证券股东全部权益的评估值为113.90亿元，据此计算公司持有的东莞证券20%股份的评估值为22.78亿元，较账面价值18.23亿元增值4.55亿元，增值率24.98%。

　　本次交易的挂牌底价以深圳君瑞资产评估所（特殊普通合伙）出具的评估报告的结果为参考，在扣除评估基准日后标的股份对应的现金分红6000万元后，结合公司在长期股权投资核算的标的股份的账面价值，同时考虑公司持有标的股份的时间等因素确定本次公开挂牌的参考底价为22.72亿元。

　　跨界智算中心建设及运营

　　近年来，锦龙股份持续大幅亏损。2023年，公司实现营业收入1.92亿元，同比下滑22.4%；实现归母净利润-3.84亿元，同比增长2.04%。公司预计2024年半年度营业收入为3.4亿元至3.9亿元，归属于上市公司股东的净亏损为7290万元至3790万元，同比增长52%至75%。

　　今年以来，公司加速推动业务转型。今年6月5日，公司披露关于预挂牌转让中山证券股权的公告，公司将通过上海联合产权交易所公开挂牌的方式转让所持有的中山证券67.78%股权。公司表示，此次交易有利于加快推进公司业务转型，从而为公司向实体经济转型和拓展新质生产力创造有利条件，确保公司的可持续发展。

　　2024年4月，锦龙股份披露了《关于与专业机构共同投资的公告》。为推动公司业务逐步转型，公司已与广州赛富建鑫中小企业产业投资基金合伙企业（有限合伙）、北京九章云极科技有限公司签订了《关于智算中心投资建设之合作意向协议》，拟成立项目公司在广东地区合作开展智算中心建设及运营业务。按照规划，智算中心总投资规模不超过10亿元，规划建设成两个各125台8卡服务器算力。目前，第一期项目正在推进中。中国证券报

阳光电源: 储龙头向“阳”而生，技术引领携“光”同行

【全球逆变器+储能系统龙头供应商，业绩维持高速增长】

深耕光伏逆变器二十年，构建“风光储电氢”的协同发展格局。2021-2023年，受益全球光储需求驱动和海外业务占比提升，公司实现营业收入241.37、402.57、722.51亿元，同比增长25.15%、66.79%、79.47%；归母净利润15.83、35.93、94.40亿元，同比增长-19.01%、127.04%、162.69%，公司业绩实现爆发式增长。

【逆变器全球化布局优势突出，规模优势、品牌优势打造竞争壁垒】光伏逆变器是光伏发电系统重要组成部分，起到转换直流电与交流电的作用，公司是全球逆变器龙头。2021-2023年，公司逆变器出货分别为47GW、77GW、130GW，分别同比增长34.3%、63.8%、68.8%，出货规模持续扩张，连续4年荣获 Bloomberg NEF全球逆变器可融资性企业排名榜首。

【储能：“光储一体”商业模式，光储龙头强者恒强】随着储能系统上游原材料价格下跌，储能装机经济性显著提升，公司作为全球储能系统龙头供应商，产品竞争力优势显著。2021-2023年，公司储能系统全球发货量分别为3.0GWh、7.7GWh、10.5GWh，储能系统出货量连续八年位居中国企业第一。

【上调盈利预测，维持“买入”评级】公司是光伏逆变器、储能系统龙头供应商，品牌优势突出，全球化布局领先，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为112、129、149亿元，对应EPS分别为5.39、6.21、7.18元/股，对应PE分别为13、12、10倍。我们选取逆变器及储能优势公司阿特斯、德业股份、固德威、锦浪科技、上能电气为可比公司，对应2024-2026年PE分别为20、16、12倍，维持公司“买入”评级。(【浙商电新】阳光电源（300274）深度)

曾经一个短线高手，30万资金做到600多万......

曾经见过一个短线高手，30万资金做到600多万。

他告诉我，所有出现连续三个涨停的股票，除了一字涨停，剩下的他一个不拉的都参与过。
重点是，他只参与三个涨停的个股，其他的个股从来不参与。
短线交易，资金在哪儿，他就在哪儿。
除了严格的执行止损规则以外，我问他如何止盈，他回答我，凭感觉。
我曾有幸看过他账号上的交割单。
清一色的7%止损，只有极个别是亏损超过7%，最高达到22%，应该是跌太快，或者一字跌停，没来得及止损。
但止盈记录上，最多的有70%，最少的只有2%，确实没有规律，应该是凭感觉。
就这么一条铁律，他从2006年坚持到了2018年，赚到了属于他的钱。
他很完美地躲过了熊市，因为熊市除了反弹时间段里，几乎没有三个涨停的个股。
最近几年，他告诉我股票越来越难做了，一方面因为他自己的资金量越来越大了，以前都是满仓打一两只，现在可能符合要求的个股只有一两只，却只敢半仓打。
另一方面，市场的风向标也慢慢在变化，题材股的炒作一定会有，但很多短期资金也开始慢慢拥抱价值了。
所以，总体的收益率比起以前，要下降了不少，但是风险性也同步降低了。
其实，所有的高手都有自己的一套所谓的战法，这个本身就是自创的，也是和自己的意志合二为一的，别人很难依葫芦画瓢，很难学会。
即便他把理论都一字不漏地告诉你，也无济于事。
所以现实情况是，不是高手不愿分享，而是即便他们愿意分享，你也学不会。
真正的股市高手，都不是什么价值投资者，而是追逐风口的投机者。
现实中，绝大多数成功的企业家，都是踩在了风口上，实力只是一部分，风口才是最重要的。
股票市场也是一样，长期投资看眼光，短期投资看风口，靠的就是风口下那些疯狂的资金。
可以说，股市中的高手，就是有能力捕捉风口，并且准确踩准风口的人。
他们并不在意什么上市公司的成长价值，他们只在意短期的风在哪里，如何乘风破浪赚到钱。
真正的高手是天生的短线交易者，他对于盘面的敏感程度，绝大多数人是根本学不会的，因为那是天赋。
股票交易也是一门艺术，不可否认的是，艺术需要天分，并不是每个人通过勤学苦练，都能成为艺术家的。
绝大多数人，需要接受平庸，找到自己的出路。
能登上世界舞台的人，寥寥无几，但在小剧场里演出的门槛就要低很多。
股票市场，称得上是高手的很少，但不妨碍很多人在股市中很好的生存，赚到市场的钱。
从8000元到20亿的股票大佬林园，真的是靠价值投资嘛？
哪家上市公司涨了25万倍？
从3万元到一度掌管数百亿的投资大佬徐翔，真的是靠价值投资吗？
涨停敢死队，才是他们的操作手法。
换作是你，给你3万元，让你打涨停，即便告诉你所有的技巧，你能有这种辉煌的战绩嘛？

答案一定是不能。
原因有两条。
1、技术不精，没天赋。
2、时代变了，没风口。

两位大佬，最终都没有不断依靠自己的实力去交易市场继续驰骋，而是纷纷管理起了私募基金，原因就是风口变化了。
那么多的大佬做基金投资，即便是私募基金，数据几乎也都是公开的。
结果出现了一大批高业绩回报的基金，但就是没有可以真正业内封神的基金。
很难再有几万元变成几个亿的故事了。
所以现在看到的所谓高手，都是后时代的价值投资者，或者说是新时代的投机者，踩着价值投资的风口，在做投资。
整个市场中，依然不乏以游资为首的纯投机者，但更多的是偏向基金风格的投资方式，可以说这是一个时代的变化。
回过头再看最原始的股票交易，那些可以翻云覆雨的短线交易高手。
能活下来的真的是少之又少，最终也都走上了管理私募的老路。
毕竟资金量大了，做短线交易的困难程度，也确实越来越大了。
其实，做股票有很多基础知识和技术，需要自己去理解和融会贯通，最终形成自己的交易原则和交易风格。
绝大多数人不断地亏钱，主要原因就是盲目的交易，每一次还都没有固定的原则。
与其学习别人的原则，不如自己踏踏实实地摸索一套属于自己的交易原则，也不枉自己交了那么多的学费。
如果没有耐心去做这些事，那还不如买基金来得稳当和踏实一些。
没有人的钱是大风刮来的，不要就这样被市场给消耗掉了。
来源：反向操作分析师

煤炭开采行业2024年度中期投资策略

全文摘要

近期，针对煤炭行业进行了中期策略汇报，指出了自2012年至2024年上半年煤炭板块指数的显著上涨，主要是由于供给侧受限。目前，预见到2023年煤价将会维持弱稳状态，但随着需求的改善，明年煤价有望上升。强调了煤炭行业的防御属性，并推荐了拥有稳定现金流和健康资产负债表的企业作为投资首选。同时，那些在经济恢复和水电减少背景下，煤炭价格可能反弹的企业。本年度，焦煤与动力煤的价格中枢有所下滑，主要因为房地产销售下降、进口煤增加以及国内煤炭供应减少。

尽管面临需求下降的压力，但由于低库存和供应紧张，焦煤价格波动不大。动力煤价格底部较去年有所提高，这得益于供给侧安全检查的加强，导致产量下降。煤炭板块的权益表现优于基本面，受益于对高股息资产的追求和长期利率的下移。未来展望中，预计水电供应增加和需求改善将促使明年煤价中枢上升。供给方面，山西省原煤产量因安全检查下降，尽管实施增产措施，全年产量仍然减少。需求方面，尽管水电供应增加和经济增速放缓影响了日常消耗，但夏季用煤高峰期的到来预计将提高煤炭需求。

总体上，煤炭板块展现出较强的防御性，预计下半年投资热度将持续。动力煤消费总量呈现增长趋势，尽管煤炭在能源消费中的比重下降，但总消费量仍在增加。电力消费结构的变化，特别是在高耗能产业的增长，推动了发电总量增速。焦煤需求受地产基建下行影响，预计消费量将下降。具备防御属性的企业、动力煤及焦煤的投资机会以及煤电一体化企业和估值较低的标的，以平衡防御性和成长性投资。

 

 

要点回顾

煤炭板块过去几年的市场表现如何？

发言人2：自2012年至2024年上半年，煤炭行业的指数涨幅接近125%，在32个行业中排名第一。这一强势煤价走势主要归因于供给受限。

 

对于当前的中期策略，有何核心结论？

发言人2：根据中期策略，今年受制于需求疲软与经济下行的影响，预计煤价整体呈现弱稳态势，动力煤价格中枢将在850至900元之间。然而，明年由于需求改善，煤价中枢预计将有所提升。目前煤炭板块具备稳健现金流和健康资产负债表，防御属性依然突出，推荐神华陕煤等高股息稳盈利标的，以及新基、电投能源等估值较低且一体化优势明显的龙头。

 

上半年煤价为何回落并分析其主要原因？

发言人2：上半年煤价中枢继续回落的主要原因是非电力需求（特别是地产基建）下降以及进口煤炭量超出预期。尽管产量因安监加强而同比有所下降，但进口补充下供需仍处于盈余状态，从而导致煤价增速回落。

 

焦煤市场表现及其背后的原因是什么？

发言人2：焦煤中枢同样出现下滑，但因其低库存和相对偏紧的供应，价格波动不大。焦煤中枢回落的主要原因除了地产投资和铁水消费的减弱外，还包括进口煤特别是甘肃毛都口岸及蒙古等地进口量增加。总体来看，焦煤供需虽有所盈余，但由于国内产量受安全检查影响同比降低，使煤价底部高于去年同期，从而形成了价格上涨的局面。

 

煤炭板块权益面与基本面存在何种背离情况，其背后的驱动力是什么？

发言人2：今年上半年煤炭板块在权益层面表现较好，在所有行业中名列前茅，这是因为资产荒背景下投资者对高股息资产稀缺性的追捧。由于长期利率下移，煤炭股票股息率保持在5-6个百分点，使其逐步从 EPS 驱动转变为估值驱动模式。尤其值得关注的是，煤炭板块即使在业绩下滑的情况下，ROE 的稳定性足以保证其盈利能力，而这又依赖于煤价成本底的支撑强度。

 

过去几年及当前煤炭需求态势如何？

发言人2：过去几年中，除了2015年以外，煤炭需求基本保持上升趋势。今年上半年受来水偏多和国内经济偏弱的影响，涨价弹性不足，但由于火电需求有望于明年改善，因此预计明年煤价中枢有望较今年有所提升。

 

当前煤炭市场供需状况及未来展望如何？

发言人2：由于山西安全检查导致原煤产量同比下降且下半年复产效果有限，整体供应仍相对紧缺。需求端在迎峰度夏期间将会有较强的环比增长，其中化工行业及供热、传统电力成为主要支撑点。结合煤炭板块的必选消费属性和偿债端利率下行背景，红利投资热度下半年仍将维持。预计新增产能有限，淘汰落后产能较多，供给弹性呈收敛状态，进口一定程度上补充了国内供给减量，使得整体供给趋于平稳。

（来自网络）

中信宏观：特朗普若胜选，对中国出口有何影响？

回顾上一轮贸易摩擦，美国对华整体关税从3%上升至19%，拖累我国出口约1个百分点，并倒逼“美国加征关税+低附加值”行业出海外迁。审视本轮特朗普关税计划，特朗普的全球关税计划或难实施，但对华推出高关税具备一定可能性。根据我们测算，特朗普提出的对中国商品征收60%关税的计划若落地，静态情形下简单测算对我国出口的直接拖累将达到约2.1-2.6个百分点，对外贸企业盈利空间冲击较大静态情形下简单测算对我国出口的直接拖累将达到约2.1-2.6个百分点（实际影响会小于该值），对外贸企业盈利空间冲击较大，倒逼企业出海进一步加速。从动态思维观察，特朗普若胜选可能使中国和非美地区经贸往来更加密切，中国和欧洲、“一带一路”国家经贸合作有望加强。

突发：特朗普被枪击， 右耳被子弹击穿，一名枪手被击毙！

     据美国媒体13日报道，美国前总统特朗普当天在宾夕法尼亚州巴特勒市举行的竞选集会现场发生枪击事件，特朗普被特勤局人员护送离开。一名涉案枪手已被特勤局击毙，另有1名集会参与者死亡。

↑这张视频截图显示，7月13日，美国前总统特朗普在宾夕法尼亚州巴特勒市的竞选集会现场被护送离开。新华社发

　　特朗普竞选团队和美国特勤局表示，特朗普安全无虞。

　　据报道，美国共和党总统候选人特朗普于当地时间13日下午6时左右开始演讲，但演讲开始不久，特勤局人员在听到枪声后迅速将特朗普围住。特朗普随后被迅速带离舞台。当时，特朗普的脸上显露出痛苦表情，并用手捂住右耳。视频显示，当枪声响起时，特朗普和其他集会参与者迅速卧倒。特朗普的右脸和耳朵上有血迹。当特工护送他离开时，特朗普高举拳头向支持者致意。

　　《华盛顿邮报》援引事发地巴特勒市市政府报道称，特朗普13日在巴特勒市竞选集会上遭到枪击，1名枪击嫌疑人已经死亡，另有1名集会参与者死亡。

　　一位名叫罗恩·穆斯的目击者表示，他听到了4声枪响。

　　特勤局在一份声明中说：“7月13日在宾夕法尼亚州的特朗普集会上发生了一起事件。特勤局已采取保护措施，前总统目前安全。特勤局正在积极调查，如有进一步信息，将及时公布。”

　　特朗普的发言人在一份声明中说，特朗普感谢特勤和急救人员“在这一令人发指的行径中”迅速采取行动。“他目前状况很好，正在当地一家医疗机构接受检查。”

　　白宫在一份声明中说：“总统拜登已收到关于前总统特朗普集会上发生的事件的初步简报。”

　　据报道，特朗普原计划在当天的集会上公布与他搭档的副总统人选。随后，共和党全国代表大会将于下周在威斯康星州密尔沃基市召开。

   　特朗普宾州集会枪击案发生后，美国总统拜登发布声明：“我已听取了有关唐纳德·特朗普在宾夕法尼亚州集会上枪击事件的简报。我很高兴听到他安全并情况良好。我们正在等待进一步的信息。感谢特勤局将他安全送达医院。我们必须团结起来谴责暴力行为。”

利好来了：7月11日起暂停转融券业务

      为切实回应投资者关切，维护市场稳定运行，经充分评估当前市场情况，证监会依法批准中证金融公司暂停转融券业务的申请，自2024年7月11日起实施。存量转融券合约可以展期，但不得晚于9月30日了结。同时，批准证券交易所将融券保证金比例由不得低于80%上调至100%，私募证券投资基金参与融券的保证金比例由不得低于100%上调至120%，自2024年7月22日起实施。

上交所：7月22日起调整融券交易保证金比例
上海证券交易所发布调整融券交易保证金比例的通知，投资者融券卖出时，融券保证金比例不得低于100%。其中，投资者为私募证券投资基金的，融券卖出的融券保证金比例不得低于120%。本通知实施前尚未了结的融券合约，融券保证金比例要求仍按照原规定执行，其展期适用本通知的要求。通知自2024年7月22日起施行。

深交所：7月22日起调整融券交易保证金比例
深交所就调整融券交易保证金比例相关安排通知如下：投资者融券卖出时，融券保证金比例不得低于100%。其中，投资者为私募证券投资基金的，融券卖出时，融券保证金比例不得低于120%。本通知实施前尚未了结的融券合约，融券保证金比例要求仍按照原规定执行，其展期适用本通知的要求。本通知自2024年7月22日起施行。

A股怎样从糟糕变成全球最佳——关于完善中国股市系统性制度建设的方案

A股怎样从糟糕变成全球最佳——关于完善中国股市系统性制度建设的方案

蓝田会议专家组

摘要：

中国央行应效仿美联储，将A股的慢牛持续上涨作为发行基础货币、调控货币流动性的最重要参考指标之一。

此前中国A股盛行两种掠夺：一种是特权通过欺诈上市，融资后拒绝履行回报股民义务，而不受对等惩罚，实际已成合法公开的抢劫；二是短期投机资本作为掠食者，利用做空交易、高频交易，将资本市场货币投机化，剥夺长期实业科技投资者。

建议全面废止股指期货、期权、融券、转融通、量化高频交易等对纯股票投资者进行降维打击的交易工具。

证监会、交易所不能包办代替社会公众股东的监督权，司法当局可借鉴美国，归还公众股东三大监督权：A、看门狗制度；B、举证责任在辩方；C、集体诉讼。对欺诈上市和坐庄操纵股价行为，要罚得其倾家荡产、得不偿失。

建议借鉴官员正式上任前的公示制度，IPO程序完成，即进入6个月公示期，公司股票挂牌而不交易，募资暂存第三方，先不给融资人。这样给投资人足够时间使用上述三大法律权力，让欺诈上市者不仅拿不到融资，反会受重罚。

散户交易实行T+1，机构实行T+3，由此迫使机构把专业实力用到发现上市公司潜在价值、监督经营者诚信合规、帮助其更好发展上。

建议为抑制高发行价，实施保荐做市商制度，让做市券商卖出配售股赚钱。同时，将过高发行价失误转变为做市商亏损风险。

原始股东股份减持，建议取消现行按时间限制减持，改为按照责任、股价限制减持。比如目前上市公司经营者减持限制期为2年，改为上市公司股价超过IPO发行价2倍即可减持，若股价跌回2倍以下，随机冻结减持。

建议将公募管理费+托管费等固定收费由现行约1.5%降低到最高0.5%。成立公募基金，基金管理机构、具体管理人必须优先出资，基金亏损先亏管理者资金。基金盈利，实行台阶式分红，收益越高，管理人和管理机构分红比例越高。

第一部分：基础货币紧缩、欺诈、做空

等三大弊端让A股沦为财富黑洞

一、中国A股已沦为欺诈横行的“财富黑洞”

A股从1991年成立到2020年，其净财富的创造能力不到美股的1/4，不到全球股市平均水平的1/2。其间在全球14家市值超万亿的国家股市中，排名倒数第二（仅超过特殊情况的日本），比欧美国家股市都更糟糕。

这期间，A股创造净财富最多的前5%的公司，其净财富占到全部净财富的121.58%。换言之，其他95%的上市公司（约3764家）不仅没有创造净财富，反而吞噬了0.82万亿美元财富（注1）。在2020年以后试点、推广注册制后，A股创富能力更差。

A股沦为“财富黑洞”，从自身制度开看，最主要原因是放任欺诈上市，上市公司与券商、基金等特权合谋，利用财务造假、联手抬高发行价，骗取二级市场投资人现金；再通过转融通减持等手段，做空股指，剥夺IPO投资者。

浙江国祥特别典型，存在着财务造假、销售造假、券商入股上市公司等多重欺诈行为。在其引发众怒后，证券当局启动复查，结果702家排队等待申请上市的企业中，竟然有427家撤回了上市申请，占比高达61%，足见问题的普遍性和严重性。

二、基础货币增速远低于GDP增速，导致股市投机做空猖獗

2012年4月，中国央行取消强制结售汇政策，外贸企业可自行决定外汇收入留在海外，还是汇回国内。由于美联储超发基础货币大力支撑美股持续牛市，大多数外贸老板更愿意将外汇收入尽量留在海外投资美股。由此，中国巨额贸易顺差难以回国，以“外汇占款”名目在国内发行的人民币基础货币数量锐减，致使中国基础货币增速远低于GDP的增速（从2014初到2022年底的9年中，中国GDP增幅为121.02%，但同期人民币基础货币仅增33.1%）。中国货币M2被迫转由主要靠金融机构扩大货币乘数（从2013年初的约4倍增加到2023年底约8倍）所创造，人民币基础货币严重不足则意味着长期耐心资本来源枯竭，货币乘数放大意味着货币流速越来越快、短期投机资本成为主流，这必然导致经济脱实向虚，政府、企业和居民债务危机越来越严重。具体到股市，则其走势必然牛短熊长，推动短期货币投机猖獗，做空、量化交易大行其道，剥夺长期耐心资本。

三、A股已成做空中国经济的“超级武器”

截止2024年1月底，中国金融市场已经形成债务危机——人民币贬值——做空A股——资本外流的恶性循环。A股被海外A50期货、北向资金牵着鼻子走。股指期货、期权、融券、转融通等可做空工具异常发达，特别是融券可用现金还，使做空力量占据绝对优势。做空、量化交易的本质是短期货币投机用小刀子反复割肉长期投资者，逼迫长期投资被迫退出股市或行为短期化，挖掉股市可持续慢牛的长期资本根基，形成基础货币紧缺货币流动加速与股市短期投机剥夺长期资本的恶性循环。股市下跌对乘数放大“财富黑洞”效应，成为做空中国经济的超级武器。

四、几大错误指导思想

“机构优先论”，为增强机构特权提供依据，放任机构剥夺个人投资者；“聪明资本发现市场价格论”，放任短期货币投机者剥夺长期实业科技投资者；“注册制加快直接融资论”，客观上导致上市公司鱼龙混杂，纵容欺诈融资者剥夺投资人；“市场自我纠错有效论”，导致放弃事前有效监管，投资人利益被损害后，难以追讨。

第二部分：公正、共赢：中国股市制度

构建的正确思路

五、中国股市应走“共同富裕”道路，应坚决打击“财富剥夺”

当今中国股市盛行两种掠夺，一种是特权通过欺诈上市，融资后拒绝承担回报股民义务，而不被对等惩罚，实际已成合法公开的抢劫；二是短期投机货币作为掠食者，利用做空交易、高频交易，将资本市场货币投机化，剥夺长期科技实业投资者。使A股堕落成比西方股市更恶劣的“财富剥夺市场”,不仅严重悖离为中国创造提供长期科技发展资金初衷，也成为中国走向共同富裕的大敌。

六、建设共同富裕的“财富创造市”

其核心是全面、有效地监督逼迫上市公司经营者专注创造增量财富。所有参与者各归其位、各尽其责、公正透明、规则统一、全面监督、对违规者严刑峻法，由此彻底杜绝通过财务造假、市场操纵而圈钱诈骗后逃之夭夭的行为，从而逼迫上市公司经营者在货真价实上市后，通过努力经营赢得盈利分红、股权增值，并带动各投资方收益增长，进而达成理性共赢的“财富创造增长”。

七、中国股市特别重要的战略定位与特殊意义

股市是中国经济的“心脏”，它负责将血液最合理地分配给身体，优先提供给有诚意、有能力创造更多新财富的企业；它是中国科技创新的重要发动机；它是中国金融安全的蓄水池、国际货币金融流动性竞争的重要战场；在人民币由“土地货币”升级为“高科技货币”过程中，它是高科技人民币的核心资产来源；它是国家宏观调控的最重要手段之一；它是内需的放大器（上证指数上涨1000点，增加25万亿人民币名义财富）；股市健康发展，股指持续增长，是作为长期战略资本、社会稳定保障的社保基金的重要增值来源。

八、股市制度建设的核心原则

A股制度再造，其基本原则是制度公正制衡、规则统一简单；监督全面有效。“公正制衡”居于股市制度建设的价值观核心。其主要分为三个方面：

1.投资者对融资人的公正对等制衡

2.散户对机构的公正对等制衡

3.管理者（证监会、交易所、基金管理人等）切“蛋糕”，最后分“蛋糕”。

其人性、哲学基础是——市场经济是人性自私对自私的博弈，其有效性要靠不同博弈者间相互对等制衡而实现，即要避免任何一方在博弈中以特权或特殊资源占据压倒性优势，制止出现一方赢（少数人赢）而多数人输的局面。

因此，股市任一参与方都不得拥有不受对等有效监督的特权。因个人投资者对融资人和机构投资者的天然弱势，则必须鼓励散户抱团以集体力量监督，有效制约上市公司方、资金管理方、股市管理方的自私，以严刑峻法让骗子得不偿失。必须彻底扭转现在切蛋糕者优先拿蛋糕的局面，让切蛋糕者只能最后拿蛋糕。

九、中国股市不能向货币投机提供掠夺特权

坚决抑制短期特权货币投机掠夺长期实业科技资本；坚决遏制机构以所谓专业特权剥夺散户投资者。废除股指期货、期权、融券、转融通、量化高频交易等货币投机工具。比如，期货存在的合理性是源于大宗商品的预订，以保障实业的原材料供应。但其被应运到股市后，根本没有实际交割的现实必要性，遂演变为金融投机者利用股指期货资金杠杆、交易频次和交易时间的优势，掠夺纯股票投资交易者的特权。

十、证券监管当局应以保护投资者（特别是散户）合理利益为首要天职

股票融资，是融资人与投资者间的一项长期交易契约，投资者以现金支持融资人，与融资人的诚信、经营能力合作，以获得更多利益回报。

IPO时，二级市场投资者将资金给到融资人，他们就一次性完成了义务，身份就转变为权益所有方，有权严格监督融资人履行义务。与此同时，融资人获得了权益，必须履行诚信努力创造更多新财富的义务。监管当局（证监会、交易所等）利用国家信用，将投资人的钱撮合给融资人，就必须保障融资资产的“货真价实”、上市后融资人诚信努力经营。并对上市公司欺诈违规行为承担连带责任。

因此，证券监管当局必须以保护投资者合理利益、监督上市公司合规经营增值为首要天职。如果自身能力、精力不足以监督数以千计的上市公司，就应该充分信任、保障、支持、配合投资人的监督权。

十一、从制度上支持独立董事发挥监督作用

目前独立董事由大股东聘任并发放报酬，无法起到代表公众股东监督大股东、经营者的作用。应该改为——独立董事待遇由证监会根据上市公司市值和利润标准统一制定，上市公司负责发放。独立董事资质由证券业协会制定并审核，通过者进入数据库。上市公司公众股东（可联合）超过5%股份者，可从数据库中选择提名独立董事，可提名多人，由公众股东投票，独立董事按获得支持股份比例排序，从高到低选用。上市公司大股东、经营者无权干涉独立董事的选举聘用和续聘。

第三部分：发行长期基础货币支持股市

扶持长期实业科技资本

十二、中国人民银行的重要责任

中国央行应确保基础货币发行与GDP同步增长，为股市提供长期战略投资。参照当今主要西方国家标准（注2），保持货币乘数在合理区间（4-5倍），避免因基础货币短缺导致货币乘数过高，致使经济脱实向虚、股票市场短期货币套利化的局面，消除短期货币投机资本剥削长期实业投资的土壤。即从源头提供长期战略资本，通过股市扶持长期实业科技发展，特别为具有国际竞争空间的高科技企业发展提供长期资本积累环境。

十三、股市慢牛持续上涨，应成为央行货币政策的最重要参考目标之一

当前，美联储等西方主要央行均实施了MMT（现代货币制度），央行（主动增发基础货币）从金融机构（被动加速货币乘数创造M2）手中收回货币创造主导权，由此扶持充分就业、鼓励长期资本形成。美联储更将美股的慢牛可持续上涨作为货币政策最重要指标之一，只要美股标准普尔指数跌破25%，必出手相救（QE）。而现在中国央行仍在墨守新自由主义货币成规，人民币基础货币发行远低于GDP增速。而货币加速流动则势必刺激短期货币投机，剥夺长期耐心资本。在A股如此惨淡、中国资产负债表危机如此严峻的情况下，目前法定存款准备金仍维持在7%，锁定约19万亿元人民币基础货币无法进入流通，更遑论效仿西方央行实施量化宽松（QE）。

十四、社保基金应成为股市长期耐心资本的重要新增来源

社保基金，具有明确的人民性和社会性。我国社保收支长期失衡，欠账越来越多，社保投资也缺乏长期可持续投资盈利空间。同时社保基金在此前的股市投资中总体稳健，多次起到托底平准的作用。因此，应更重视和加强社保稳定股市的作用，优先注资社保，一方面可以完善社会保障，释放国民消费和投资；另一方面可以投资股市高科技龙头企业，扶持它们成为世界领军企业，并由此获得股权溢价的收益。

第四部分 证监会、交易所的定位和职责

十五、证监会的定位和责任

其职责如下：1.以保护投资者合理利益作为首要天职；2.提供公正、制衡的制度建设建议，并配合立法机构形成正确法规，进而参与监督执行；3.对交易所、证券公司、基金进行严格监管，对交易所等失误承担连带责任。为此，应禁止证监会与交易所、证券公司、基金等的旋转门。

十六、交易所的定位与责任

交易所实施公司制，取消行政级别，为国有控股公司。交易所的核心责任是投资者利益保护，执行公正交易法规，重点审核、监督、防范上市公司欺诈上市、挪用融资等违法犯罪行为；审查监督保荐人、会计师、审计师、律师不得与上市公司合谋欺诈等。对违规违法者严厉惩处，要罚其倾家荡产，得不偿失。交易所对出现重大欺诈事件等失职行为，须承担连带责任，接受最低等级为停止新股发行3个月等处罚。

十七、特设资金池机构，由证监会负责管理

此特别设立机构，其主要职责：1.在IPO挂牌后暂未交易的公示期（6个月）内，负责保管IPO 融资，以及融资的安全保值（详见本方案25），在公示期结束时，若上市公司未被发现欺诈行为，则支付给上市公司；若发现欺诈，则还给投资人，上市公司退市。2.以发行价回收做市商在IPO后正式交易首月内持有并触及发行价上涨30%红线被冻结的股票（详见本方案26条，风险小，有明确盈利条件），并须在回收后一周内将其在二级市场上对公众股东卖出。

十八、交易所对上市公司融资损害负有监管责任

交易所与上市公司财务账目联网，应用现代IT技术，对于大额资金异动实时监督。交易所对于公司经营者盗走、挪用融资等行为，负有连带责任，要相应进行罚款。罚款额最高为实际损失的1/5。

十九、严厉打击财务造假和坐庄操纵股价

若继续注册制，则必须实施美国三大公众监督政策：A、看门狗制度；B、举证责任在辩方；C、集体诉讼。上市前财务报表对公众公开至少三个月。会计师、律师或股民发现或怀疑上市公司财务欺诈或联合操纵，即可发动股民提出集体诉讼，上市公司必须证明自己行为合法合规，若不能证明，即为违法违规。顶格可罚没拟上市融资额的一半。集体诉讼最初发起人可以获得罚金的10%作为奖金。特别需要强调的是，投资人的法律权力不得由任何强制指定第三方包办。

二十、严惩造假上市的保荐人、会计师、律师、审计师公司

最低行政惩罚规格是暂停其业务资格半年，最高至吊销营业执照，追究其刑事责任。同时要追回其因此获得的全部收入，并给予100%-300%的罚金。

第五部分：优化上市规则：

杜绝财务欺诈、鼓励长期创富

上市前

二十一、上市公司行业题材限制

鼓励具有先导性、国际市场竞争空间的高科技企业国内A股上市。对资源型、垄断型、传统消费类、已充分市场竞争行业禁止或限制上市。

二十二、私企上市公司不能一股独大

为限制私企大股东利用控股权牺牲中小股东利益，大股东及其亲属关联人控制公司持股合计不得超过上市前的30%。大股东与非亲属关联人签署的股权代理协议无效。

二十三、上市融资前突击分红限制

股东在上市前三年不得以贷款等借款现金分红；每年分红不得超过当年净利润的30%，且不得超过公司当期现金结余的15%。对拟上市公司现金丰富的公司（净现金结余超过计划募资额50%），限制上市，除非能对融资投向提供强有力的说明。

上市中

二十四、上市公司大股东、经营者对投资者宣誓制度

在上市仪式中，在敲钟前，上市公司大股东、经营者代表须向全体股民宣誓——忠诚于投资者合法利益，绝不造假欺诈、诚实努力经营，用好每一分融资，为股东创造价值，实现共赢。若违背此誓言，甘愿接受相应的行政、民事和刑事处罚。

二十五、实施上市公示期制度

借鉴官员正式前的公示制，为防范融资人对投资者造成事实损害，给投资人和社会公众充分时间发现欺诈，实施上市公示期制度，并可将退市先置。即公司虽已完成IPO上市流程，但融资冻结暂不打给募资人，先进行6个月公示。在公示期内，挂牌而不交易。鼓励会计师、律师或股民利用“看门狗制度”发现上市欺诈，并以集体诉讼、举证责任在辩方，追究其欺诈责任。

若发现并确认欺诈行为，直接予以退市处理，将全部融资退还投资人，并对上市欺诈公司追惩最高为融资额一半的罚款。集体诉讼的最初发起人可获得欺诈罚款10%的奖励。在公示期中，募资由特设资金池机构第三方存管，买入高安全性货币基金来保值。

在公示期结束时，若上市公司未被发现欺诈行为，则融资解冻支付给上市公司；若发现欺诈，则融资归还给投资人，上市公司退市。并追求融资人欺诈责任。

二十六、实施做市商制抑制高发行价

保荐券商在某公司IPO正式上市后一个月内，成为该股票独家做市商。做市商须出资以发行价购买该股5%流通股。IPO发行价由打新资金出价的平均价格确定；IPO后正式上市交易首日开盘价即为发行价，取消现行的集合定价。首个交易日设置20%涨跌停板，以后每日涨跌停幅度为10%。做市商在发行价上涨30%内可以卖出股票，若股价上涨触及30%上涨红线，做市商手中的剩余股票即刻全部冻结，由特设资金池机构以发行价回购。若一个月到期，股价低于发行价，其损失由做市商自行承担。

二十七、严格细化信息披露制度

具体内容可参照美国上市公司信息披露标准。重点强化业务收入来源（前十大客户详细信息）、工资管理成本构成、借款、应收账款、股东与公司资金往来等关系。

二十八、上市融资超额募集资金限制

最多超募20%。即最高募集资金为计划融资的120%。超出部分按投资人出资份额返回。融资用于还债的比例不得超过融资额的20%。

上市后

二十九、融资必须按计划专款专用

融资款改变用途，必须经过流通股股东2/3以上同意。融资用于科技研发的比重，不得低于20%。

三十、上市公司经营薪金限制

在公司上市后分红总额超过融资额前，或公司股价（全年平均价格）超过发行价200%前，上市公司主要和实行最高薪金限制，除全体股东统一分红外，其工资奖金等收入不得超过行业员工平均收入的20倍，同时不得超过本公司员工平均收入的20倍。

三十一、股东分红规则及避免重复纳税

二级市场的投资人与其它股东（包括经营者）自行商议分红方案，分红方案须得到二级投资人超过50%的赞成票通过。由于上市公司在公司经营时已经缴纳了营业税、增值税，在分红时也缴纳了所得税，因此二级市场股东不应再缴纳20%的红利税。

三十二、再融资标准

公司首次上市后，须持续降低负债率，若负债率超过60%、或者股价（全年平均价格）低于发行价的200%，不得再次融资。禁止定向增发的再融资方式，再融资只能以老股东配股方式进行，老股东在获得配股权证后，可以自行配资购买，也可以卖出权证。

三十三、严格上市公司退市惩戒

上市公司若因经营不善退市，其壳价值和剩余价值优先偿还除经营股东之外的投资人。若因财务造假、骗走资金等违法行为退市，则按《刑法》入刑，并附带民事赔偿责任，追究经营者自然人的无限责任。责任人赔偿额不低于违法造成股民损失的额度。二级市场个人投资者清偿次序优先于其它机构投资人。

三十四、原始股东减持规则

取消现在按时间限制的减持，改为按照责任、股价限制减持。即在累计分红额未超过融资额的100%、或股票市价未达到发行价的200%之前，大股东和员工股东（含辞职员工）不得减持股份。若市价跌破发行价的200%，则立刻停止减持；在公司累计分红未达到融资额的50%、或市价未达发行价的130%之前，大股东、员工股东之外的其他一级市场股东不得减持。若股价跌破发行价的130%，则立刻停止减持。减持必须在二级市场上分步实施，单笔减持数量不得高于流通股总量的0.01%。

第六部分 统一交易规则

遏制金融投机套利

三十五、所有交易市场准入门槛统一

取消目前主板、创业板、科创板、北交所等高低不一的入市资金门槛、经验门槛，以及所谓风险承受力门槛，所有投资者，不管是机构还是个人，只要是合法民事主体，都可以按统一标准进入各市场交易。

三十六、所有交易市场的交易规则统一

所有股票市场的涨跌幅均统一，IPO上市首日统一为20%，日常为10%；日常股票交易频次，散户实行T+1，机构实行T+3。即禁止日内反复套利交易，瓦解量化交易基础。限制机构利用资金、内幕信息等优势算计散户，由此迫使机构把专业实力用到发现上市公司潜在价值、监督经营者诚信合规、帮助其更好发展上。

三十七、消除做空优势地位

取消股指期货、期权、融券和转融通等做空工具，彻底根除量化交易基础。同时严禁国家法定交易市场以外的有组织的对赌、做空类交易，一旦发现，将其没收国库，并吊销组织者的相关牌照。

三十八、取消日常开盘、收盘的集合竞价机制

集合竞价有利于大额投机资本操控股价，跳空高（低）开，严重干扰市场正常对价交易。因此，取消日常开盘、收盘的集合竞价，第二天开盘价即为头一天的收盘价。

三十九、交易规则内置到每个账户

以IT技术将股市制度和交易规则统一标准化，并内置到每个交易账户中。比如做市商持有股价上涨到30%，或者股东减持触及红线，则交易系统自动冻结该账户的这类交易。不允许出现“违规减持”等现象。

第七部分 对于券商、基金、会计师、

律师等机构的管理

四十、公募基金与私募规则统一

基金要靠赚钱能力和责任信用来获得基民的信任和追捧，不能靠政策喂养，吃偏食搞特权。因此，将管理费+托管费等固定收费由现行约1.5%降低到最高0.5%。推出新基金，基金管理机构必须自己先出资5%，具体管理人要资1%，作为优先风险金。当基金亏损，最优先赔具体管理人的钱，其次赔机构管理者自出资金。作为对于具体管理人和管理机构优先承担风险的补偿，盈利部分实行台阶式分红，收益越高，具体管理人和管理机构分红比例越高。

四十一、基金投资者有权质疑并起诉基金“老鼠仓”

如果基金出现了非正常高价打新的行为，并造成基金亏损，基金投资者有权质疑，并发起集体诉讼，基金公司必须自我举证无违法违规行为，若无法自证清白，即为有罪。

四十二、规范监督券商、会计师、律师等服务机构行为

除IPO首发做市商的特殊情况外，服务机构不得直接、间接持有拟上市公司股权等，一旦发现，即中止IPO上市，给与相关机构处于最低暂停半年行业资格、最高吊销行业资格的行政处罚。并按预谋成功获利的100%-300%给予罚款。

2024年6月

特别提示：因本文为社会公众利益、国家发展建言献策，因此版权属于公众，欢迎读者复制收藏并转发

注释：

1.Long-term shareholder returns: Evidence from 64,000 global stocks∗ Current Draft: March 2023   第一作者  Hendrik Bessembinder  W.P. Carey School of Business, Arizona State University

2.美国在2008年金融危机后，大力量化宽松发行基础货币，将货币乘数一度降低到4倍以下。进入2010年代及以后，美联储实施MMT（现代货币制度），将基础货币增发与GDP同步增长常态化，即将货币乘数长期保持在4-5倍，使之成为货币政策最优先目标。其他主要西方国家也均效仿美国，最为极端的日本，更将货币乘数降低2倍左右。

蓝田会议专家组成员：

刘纪鹏 知名证券专家 曾任教授、博导、中国政法大学资本金融研究院院长

卢麒元 知名学者  香港沃德国际资产管理顾问公司董事局主席

钮文新 人民日报社《中国经济周刊》首席评论员兼首席研究员

张庭宾 中华元智库创办人  曾任《第一财经日报》副总编

丛亚平 新华社世界问题研究中心研究员、高级记者

万由山 银行证券业资深人士

(特别说明：本文来自 荣兴下午茶 )

花园生物：7月06日答复投资者关心的问题

花园生物(300401)2024年07月06日在投资者关系平台上答复投资者关心的问题。

 

投资者：请问：公司募投的项目进展如何？“年产6000吨维生素A粉和20000吨维生素E粉项目”“年产5000吨维生素B6项目”“年产200吨生物素项目”除以上项目还有其他扩产计划吗？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司可转债募投项目正有序推进中，具体情况请关注公司公告。谢谢！

 

投资者：您好，有消息显示帝斯曼将退出维生素产业，请问是否属实？帝斯曼作为公司NF级胆固醇的长协客户，如其退出维生素产业，短期是否有客户承接该部分NF级羊毛脂胆固醇的产能需求？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！帝斯曼系国际性的人类、动物营养品公司，维生素是营养品的主要元素。帝斯曼的相关消息以其公布的内容为准。谢谢！

 

投资者：董秘你好，公司是维生素D3一体化全球龙头，约站全球产能50%，请问公司除了维生素d3，在维生素A、维生素B、E等维生素领域是否有相关布局和产能？

 

花园生物董秘：敬的投资者：您好，感谢您的关注！除维生素D3上下游系列产品外，公司正在建设年产6000吨维生素A粉项目、年产20000吨维生素E粉项目、年产5000吨维生素B6项目、年产200吨生物素项目等，这些项目为公司2023年可转债募投项目。谢谢！

 

投资者：请问随着维生素行业回暖，公司VA，VB项目是否可能提前完工？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司VA产品已进入市场；VB6项目正积极推进，具体进度请关注公司公告。谢谢！

 

投资者：董秘你好，请问公司现在24-羟基维生素D3原的年实际产能是多少吨？公司2020年一季报中载明每吨销售价格达到了4900万，现在销售价格还有这么高么？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！目前公司25羟基维生素D3原主要供货给帝斯曼，销售价格波动较小。谢谢！

 

投资者：董秘您好，贵公司的生产的羊毛脂是维生素D3的主要原料，是否有定价权，是否外销给其他厂家生产维生素D3呢？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司生产的羊毛脂胆固醇除部分自用外，大部分外销给其他维生素D3生产企业。谢谢！

 

投资者：董秘您好！公司维生素D3在行业内市占率多少，有何竞争优势？公司维生素D3近期销量、价格环比有何明显变化？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！

1、公司饲料级维生素D3设计产能3600吨/年，产能规模全球领先。

2、公司维生素板块核心竞争力主要有：清晰的全产业链、领先的生产工艺技术、较低的生产成本、突出的业务规模以及良好的市场通道建设；

3、公司维生素D3产品的售价随行就市。

谢谢！

 

投资者：请问董秘，维D3原料到今年5月底共生产多少吨？5月底库存量是多少吨？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！具体经营数据以公司披露的公告为准。谢谢！

 

投资者：董秘你好，公司近期的订单和产能什么情况？随着产品价格的走高，经营业务有没有什么影响？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！具体经营情况以公司披露的公告为准。谢谢！

 

投资者：请问维生素D3涨价是否会对公司24年业绩产生影响，公司2024年中报业绩请问是否保持了增长？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司经营业绩情况以公司披露的公告为准。谢谢！

 

投资者：请问维生素D涨价对公司营收有影响吗？会不会导致销量下降，营收减少？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司经营业绩情况以公司披露的公告为准。谢谢！

 

投资者：公司2023年国外市场营业收入4.1295亿。请问这其中大概多少来自于帝斯曼？除了帝斯曼以外，公司还直接给国外客户供货吗？另外给帝斯曼的供货价格都是长协价吗？会根据市场变化调整供货价格吗？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！

1、公司主要客户包括帝斯曼、泰高、嘉吉、安迪苏等。

2、公司与帝斯曼签订的采购协议为10年或15年，内容可参考公司披露的相关公告。

谢谢！

 

投资者：公司v3的产能是否在扩张？目前的涨价属于什么情况，能简单介绍下吗？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司金西科技园建成投产后，主要产品的设计产能扩张如下：

1、NF级羊毛脂胆固醇由年产200吨扩至1200吨；

2、饲料级维生素D3由年产3000吨扩至3600吨；

3、25-羟基维生素D3由100吨扩至1200吨。

谢谢！

 

投资者：董秘，你好。贵司在2023年3月3日 可转债发行网上路演互动交流中，针对投资者提出的“金西科技园年产1200吨/年25羟基VD3投产情况如何”的问题时，花园生物副董事长、总经理马焕政回复称，1200吨/年25羟基VD3项目已经基本完成。请问现在1200吨/年25羟基VD3项目是否已经达到可量产状态？

 

花园生物董秘：尊敬的投资者：您好，感谢您的关注！公司25羟基VD3项目已基本建成。谢谢！

 

投资者：董秘您好，请问目前贵司的维生素D3销量如何？维生素D3涨价对公司业绩有何影响？盼复！！谢谢！！

 

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摩根士丹利基金20​24中期投资策略会

摩根士丹利基金2024中期投资策略会

Q: 目前中国经济正处于何种状态，增长前景如何？

A: 当前中国经济展现出了逐渐企稳的态势，预计今年增长约4.8%，明年增长4.5%，呈现出平稳增长的信号。然而，这种稳定背后存在结构性不平衡，出口和制造业表现强劲，但内需和消费相对疲软，这为政策制定者提供了明确的方向，即应更加侧重于提振消费和解决社会保障问题，以促进经济的均衡复苏。

Q: 近期的地缘政治紧张局势，特别是针对中国新能源产品的关税调整，是否会对出口制造业造成重大影响？

A: 尽管短期内存在担忧，但中国在新能源汽车、光伏和锂电池等领域的竞争优势并非轻易可动摇。中国已建立起从规模经济到科技创新的成本优势，形成了难以复制的系统性竞争力。即使面临关税挑战，中国仍有望在全球市场上保持领先地位，同时，这也促使中国制造业加速全球化布局，设立海外工厂，深化全球产业链整合，从而化解贸易摩擦，成长为全球性的行业者。

Q: 中国当前面临的低物价、高杠杆问题，政府采取了哪些措施来应对，效果如何？

A: 政府提出了“五部曲”计划，包括再通胀、再平衡、重组债务、改革和重塑信心，以打破低物价、高杠杆的负反馈循环。经过一年的努力，虽然进展有限，仅完成了约四分之一的目标，但已显示出积极信号，朝着正确方向迈出重要步伐。关键在于进一步加强社会保障体系，增强民众的消费信心，特别是加大对新市民群体的社会保障力度，这将是下一步政策的重点。

Q: 房地产市场是否已经触底，政府采取了哪些措施来稳定市场？

A: 最近的政策动向表明，房地产市场出清与企稳进程可能已进入后半段，政府采取了一系列措施，包括放宽限购限售政策，以及推出再贷款工具帮助解决库存问题。这些政策旨在一箭双雕，既减轻市场库存压力，又推动社会保障改革，有望标示着长达三年半的房地产调整周期接近尾声。然而，政策落实的效果仍需观察，尤其是在促进库存转化为保障性住房方面的进展。

Q: 如何看待中国房地产市场的未来走势，以及与日本房地产泡沫破灭后的对比？

A: 中国房地产市场的调整已接近尾声，与经历房地产泡沫破裂的国家相比，中国在量的调整上已基本到位，价格调整虽仍有空间，但幅度有限。中国的发展阶段、城市化进程及人均住房面积等指标优于日本1990年代的情况，预示着房地产市场不会重蹈日本长期通缩的覆辙。中国仍处于收入和GDP快速增长的阶段，具有较强的增长潜力，房地产市场在经历本轮周期性下滑后，将展现更为健康的发展态势。

Q: 中国在产业升级和全球产业链中的地位有何变化，未来前景如何？

A: 中国在全球产业链中的地位持续提升，出口结构趋向高端，包括新能源汽车在内的“新三样”产品出口量显著增加，出口市场也更加多元化，与地缘政治相对中立或友好的区域合作加深。这反映出中国在制造业升级和产业链优化方面的进展，预示着未来在提升生产效率和全球市场份额方面仍有较大空间。总体而言，中国经济虽然面临挑战，但中长期发展潜力巨大，产业升级和市场活力将继续支撑其稳健前行。

Q: 当前全球经济形势对国内债市有何影响？

A: 全球经济形势显示美国为全球最强经济体，由芯片和新能源驱动的经济繁荣达到投资高峰。然而，缺乏中国和欧洲的同步复苏意味着全球制造业复苏较为疲弱，制造业和基础设施投资已达峰值。美国就业市场虽看似景气，但服务业尤其是酒店休闲业已现疲态，且就业数据中包含较多移民，暗示就业状况存在隐忧。供需缺口缩小预示薪资通胀将降温，核心CPI和PCE已显现降温迹象。预计大宗商品价格下跌和服务通胀降温将使美国通胀艰难回落，为美联储提供预防性降息空间。若美国四季度降息，将缓解高利率对实体经济的拖累和高债务压力，对国内市场构成利好，打开国内降息空间，刺激资本市场。

Q: 地产市场对国内债市的影响如何？

A: 尽管地产在股市中的影响力减弱，但在固定收益投资中，地产仍是影响利率的重要因素。今年地产经历了价格下跌和成交量萎缩的反复周期，一线城市的房价下滑尤为显著，伴随利率持续下行。地方债发行缓慢，因项目需优先满足特别国债投资需求，导致基建投资缓慢下滑。制造业和出口维持强劲，成为经济亮点。消费疲软，建筑装修、纺织服装、化妆品和金银珠宝等行业消费下降，反映消费降级现象。地产泡沫已基本去除，但房价和销量快速反弹的可能性较小，因居民收入增长是关键，参照日本经验，收入停滞可能导致房价持续阴跌。

Q: 中国经济发展阶段对债市有何启示？

A: 中国曾经历劳动力充足和资本回报率高的黄金时期，但随着劳动力紧缺，资本回报率依然保持高位。危机后的地产救市政策曾带来量价快速反弹，但当前政府对债务压力和地产相关风险持有谨慎态度，未出现系统性风险。政策重点转向创造新供给，发展科技制造业和提升新质生产力。银行储蓄存款外流寻求更高收益，导致短端利率快速下行，央行持续管控市场情绪，收益率曲线整体呈下行趋势，构成良好投资窗口期。

Q: 债券市场的未来节奏如何把握？

A: 地方债发行将提速，央行维护流动性稳定，专业投资者需关注政策、央行指导和存款利率调整时点对市场的影响。利率下行空间有限，未来可能进入低位震荡期。信用债利差水平极低，城投债在资产荒和低利率环境中受追捧，刚兑预期强；房地产债进入观望期；商业银行次级债和永续债交易活跃，成为主流投资品种。关注穿越周期的安全品种。可转债市场供需收缩，市场低迷但存债价值凸显，关注监管政策对小盘股和退市政策的影响，投资以大盘和低价转债为主，看好公用事业、上游资源品、半导体和AI等方向。

Q: 下半年债市前景如何？

A: 下半年债券市场值得期待，利率、信用和可转债领域均可能出现投资机会。特别关注海外美国降息对国内市场带来的投资契机。总体而言，下半年债市策略应注重节奏而非方向，把握市场波动中的投资机遇。

Q: 如何理解“节奏重于方向”的策略含义？

A: “节奏重于方向”的策略意味着在长期利率下行的趋势中，更应关注市场节奏的变化，如政策影响、央行政策导向和利率调整时点，以精准捕捉投资时机。下半年市场可能受到美国降息的正面影响，为国内债券市场带来新的投资机会，投资者需密切关注市场动态，灵活调整投资策略。

Q: 地产市场调整对债市有何长远影响？

A: 地产市场的调整虽然对经济产生一定压力，但长远看有利于去除泡沫，实现市场合理估值。居民收入增长成为决定房价和销量反弹的关键，而当前消费降级和收入增长乏力可能限制地产市场的快速回暖。因此，地产市场的调整对债市的影响更多体现在长期利率走势上，随着地产泡沫去除，市场将更关注经济增长的内在动力和居民收入变化，这将引导利率走向和债市投资策略。

Q: 2024年上半年的资本市场表现如何？

A: 2024年上半年的资本市场经历了先扬后抑的走势，主要是由于经济本身面临压力。一季度GDP增速达到了5.3%，但名义增速只有4.2%，显示出价格指数对经济的拖累作用明显。消费对GDP增长的贡献比例提升，但经济弹性不足，工业部门也面临量增价弱的局面。PPI的持续下行对工业增加值产生了负面影响，尽管2023年6月起PPI降幅有所收窄，但5月份的数值仍为-1.4%。

Q: 经济压力下，下半年市场有哪些积极的投资机会？

A: 尽管经济压力持续存在，但下半年市场仍有结构性的机会。从经济角度来看，尽管价格指数对经济有拖累作用，但消费在GDP中的比重提升，显示经济结构正在发生变化。此外，工业部门虽然面临量增价弱的局面，但预计2025年价格可能会出现阶段性改善，为市场带来新的机遇。

Q: 消费对经济的影响有哪些变化？

A: 消费对经济的影响正在增强。疫情前消费对GDP的带动作用大约是60%，而今年一季度已经达到了73.7%。这主要是因为地产投资和进出口的拖累，消费成为经济增长的主要驱动力。然而，消费者信心不足，收入预期下降，特别是房地产和中小企业面临的压力，对消费者信心和GDP增长构成了拖累。

Q: 如何看待M1的下滑以及其对企业投资意愿的影响？

A: M1的持续下滑反映了企业投资意愿的下降。4月份M1的增速为-1.4%，5月份进一步下滑至-4.2%，这在历史上是相对罕见的。M1转负背后的原因是企业投资收益率的下降，预计未来M1可能仍在底部区域徘徊，企业投资意愿短期内难以显著提升。

Q: 上市公司的利润表现如何？

A: 上市公司的利润目前处于底部阶段，但向上的弹性取决于价格指数的表现。沪深300指数的利润增速处于0以下，更多投研资料关住微星:有道调研上市公司业绩增速再次探底。尽管年初对全年利润增速持积极态度，但一季度全A的净利润下滑了4.8%，扣除金融行业后下滑幅度为5.2%。

Q: 有哪些政策因素可能对资本市场产生积极影响？

A: 新国九条的推出是一个重要的政策因素，它强调了上市公司质量的提升和监管措施的加强，优化了资本市场的生态环境，为长期资金入市提供了保障。新国九条的实施以及近期一系列资本市场发展政策的落地，表明了政策对资本市场的立体支持，为市场提供了向下的支撑。

Q: 全球货币政策的变化对A股市场有何影响？

A: 全球货币政策的宽松对新兴市场是有利的。尽管美国利率仍处于相对较高的水平，但瑞士、加拿大、欧洲等已经开始降息。预计美国今年会有1-2次降息，这将减轻债务利息支出的压力，促进资金向新兴市场回流。

Q: A股市场的估值水平如何？

A: A股市场的估值水平目前处于历史低位。全A的整体市盈率(PE)为12倍，市净率(PB)为1.4倍，PB也处于历史低位。与国际市场相比，沪深300指数的估值略高于香港和新加坡，但整体估值具有吸引力。

Q: 哪些因素可能吸引长线资金入市？

A: 新国九条特别提到了吸引长线资金入市的重要性。随着全球降息政策的实施，资金有望回流到新兴市场。此外，养老金等机构投资者的增量，以及目前机构仓位不高的情况，都为长线资金入市提供了空间。

Q: 下半年市场有哪些投资方向值得关注？

A: 下半年市场有几个值得关注的投资方向。首先是科技制造业，特别是半导体、国产算力和机械设备行业。其次是困境反转的行业，如医药、军工、光伏和锂电等，这些行业有望迎来基本面的改善。此外，高股息板块、电力改革受益的电力企业和电力设备行业，以及受益于外需向好的全球定价资源品和重视市值管理的央企也是值得关注的投资领域。

Q: 今年港股市场的优异投资价值主要体现在哪些方面？

A: 港股市场的投资价值突出表现在上市公司对股东回报的重视，体现为股息分红和股份回购的提升。恒生指数的股息率在2023年达到4.1%更多投研资料关住微星:有道调研，创除2008年外的最高记录，且市场预测未来几年股息率将进一步上升。相比之下，沪深300指数股息率为2.8%，标普500仅为1.5%。股份回购方面，虽然回购非传统方式，但近年来，上市公司回购力度显著增强，回购金额从2020年的约20亿美元激增至2023年的160亿美元，回购金额占市值比重从0.2%上升至1.1%，加上分红，恒生指数为投资者带来超过5%的丰厚股东回报。

Q: 目前港股市场的估值水平如何？

A: 经历过去几年的市场调整，港股估值极具吸引力，安全边际高。即便考虑到近期市场反弹，恒生指数市盈率仍仅8.9倍，市净率0.98倍，均低于过去十年估值中枢的一个标准差以下，低估值为投资者提供了良好的安全垫和投资价值保障。

Q: 港股基本面现状及未来预期如何？

A: 虽然宏观经济环境仍具挑战，企业盈利有所改善。跟踪数据显示，恒生指数EPS预测在年初大幅下调后，5月份出现企稳迹象，下调幅度显著减缓，显示盈利下修或接近尾声。若中国经济在政策支持下持续复苏，上市公司业绩有望企稳回升，推动股市基本面修复。

Q: 资金面对港股市场有何影响？

A: 港股受南向资金和外资影响显著。截至5月底，港股通南向净流入2800亿港币，远超去年同期水平，仅次于2021年大牛市同期。EPFR数据显示，全球资金年初以来有增配中国股票资产的趋势，部分资金流入港股市场，低估值、高股息及改善的市场预期吸引资金流入。

Q: 港股市场情绪方面有何变化？

A: 港股市场情绪出现企稳迹象，做空金额占市场成交比重从年初的20%-30%高位降至14%-15%，反映市场悲观情绪得到修复。随着市场预期和仓位逐步稳定，这有助于市场获得正向支持，为投资者带来更有利的投资环境。

Q: 为何认为港股具有优异的投资价值？

A: 港股优异的投资价值来源于上市公司对股东回报的重视，体现在不断提高的股息分红和股份回购上，恒生指数股息率高达4.1%，显著高于沪深300指数和标普500。股份回购金额显著增加，回购金额占市值比重从0.2%升至1.1%，合计分红和回购为投资者提供超过5%的股东回报，体现了港股市场对投资者的吸引力。

Q: 港股的估值水平为何被认为是安全的投资选择？

A: 港股市场经过调整，目前估值较低，恒生指数市盈率仅8.9倍，市净率0.98倍，均低于过去十年平均水平，提供较高的安全边际和投资保护。低估值不仅为投资者带来更好的买入机会，也反映了市场对港股未来增长潜力的认可。

Q: 港股基本面的改善迹象是什么？

A: 尽管宏观环境充满挑战，企业盈利预测在年初大幅下调后，5月份出现初步企稳迹象，下调幅度减缓，显示盈利下修可能接近尾声。如果中国经济在政策支持下持续复苏，上市公司的业绩和基本面有望企稳回升，推动股市基本面修复。

Q: 资金流入港股的趋势如何？

A: 南向资金和外资流入港股市场显著，港股通南向净流入额远超去年同期，显示资金对港股市场的青睐。全球资金增配中国股票资产的趋势中，部分资金流向港股，被低估值、高股息和改善的市场预期所吸引。

Q: 港股市场情绪的变化表明什么？

A: 港股市场情绪呈现企稳迹象，做空金额占市场成交比重回落，反映了市场悲观情绪的修复。市场预期和仓位稳定有助于市场获得正向支持，为港股市场带来更加积极的投资氛围。

Q: 新质生产力概念备受关注，如何看待以科技创新为核心的新质生产力？哪些泛科技领域方向会更加受益？后市展望如何？

A: 新质生产力是一种以创新为引领，以技术革命性突破为牵引，对全生产力要素进行配置的先进生产力系统。它通过创新驱动和效率大幅提升，对全社会效率及各领域协同产生重大影响。在智能化进程中，数字化成为不可绕开的环节，是实现智能化、现代化生产力系统的前提。数字化让数据化后的生产力要素更好地智能化，实现高效通信、交互与协同。在国家顶层设计中，“数字中国”战略强调数字产业化与产业数字化，前者如办公软件、邮件系统等基础设施，后者则针对行业生产作业的数字化，如港口调度、煤矿开采的智能化。两者共同构成数字中国建设的重要组成部分，为新质生产力发展提供基础工具和具体应用，蕴藏大量投资机会。

Q: 如何看待人工智能当前发展阶段及其对各行业的赋能？以算力为核心的人工智能板块在A股市场的投资逻辑是什么？

A: 人工智能自去年由海外大语言模型引发广泛关注以来，发展迅速，但仍处于发展初期，追求通用人工智能(AGI)的终极目标。当前阶段，人工智能模型快速迭代，智能程度持续提升，从大语言模型到集成于手机APP，替代搜索、解答问题，展现巨大潜力，但距离解决复杂问题、实现类人机器人尚有距离。资本市场对人工智能高度关注，尤其算力板块涨幅显著，反映出对人工智能需求拉动的预期。尽管已有较大涨幅，算力板块的中长期需求及业界兑现能力仍值得关注。短期内，算力板块业绩增长明显，包括芯片、光模块、交换机等领域，业绩兑现快。中期看，海外人工智能巨头持续加大投入，需求天花板远未触及。因此，算力板块仍将是未来一段时间内人工智能投资领域的重要关注点。

Q: 如何解读新质生产力的概念，以及它在泛科技领域的哪些方向将更受益？

A: 新质生产力是基于创新驱动和技术突破，对生产力要素进行优化配置的新型生产力体系。它通过大幅提升效率和促进跨领域协同，与传统生产力模式形成鲜明对比。智能化是新质生产力的核心，而实现智能化的关键是数字化。数字化使数据成为生产力要素，推动更高效的智能化、通信和协同。在国家层面，“数字中国”战略涵盖数字产业化和产业数字化，前者构建基础设施，如办公自动化系统、电子邮件平台，后者则涉及特定行业流程的数字化，如港口物流调度、矿产资源智能开采。这两方面构成了数字中国战略的基石，为新质生产力的发展提供了工具与应用场景，蕴含丰富的投资机遇。

Q: 如何评估人工智能当前的发展阶段及其对各行业的推动作用？在A股市场，以算力为核心的人工智能板块有何投资逻辑？

A: 人工智能自去年以来因海外大语言模型的突破而受到广泛关注，发展速度惊人，但总体仍处于发展早期，目标直指通用人工智能(AGI)。目前阶段，大语言模型快速发展，迭代加速，智能程度不断提升，从单一模型到广泛集成于各种应用程序中，取代搜索功能，解答日常问题，显示出巨大潜力。然而，距离实现真正解决问题、达到类人智能的终极形态还有很长的路要走。资本市场对人工智能的热情高涨，算力板块表现亮眼，反映了市场对人工智能推动算力需求增长的预期。尽管算力板块已有显著涨幅，但从中长期视角来看，需求的可持续性仍然可观。短期内，算力领域的上市公司业绩已显现增长，如芯片制造商、光通信组件供应商等，展现出业绩兑现能力。同时，海外人工智能领军企业持续加大研发投入，预示着中期内算力需求的天花板尚未触及。因此，算力板块仍然是人工智能投资中值得重点关注的领域。

Q: 对于新质生产力概念的理解以及它在泛科技领域中的具体应用方向有哪些？

A: 新质生产力是一种由创新驱动的生产力形式，它通过技术突破引领全要素生产力配置，显著提升效率和跨领域协同能力。在智能化进程中，数字化是核心环节，它通过数据化生产力要素，推动智能化、高效通信、交互与协同。在“数字中国”战略框架下，数字产业化和产业数字化成为关键，前者涉及基础设施如办公自动化、邮件系统，后者则指向行业生产作业的数字化，比如港口调度的智能化、煤矿开采的自动化。这些领域将随着新质生产力的发展而受益，为投资者提供丰富的机遇。

Q: 如何评价人工智能当前所处的发展阶段，它将如何赋能各行业？在A股市场，以算力为中心的人工智能板块有何投资前景？

A: 人工智能正处于快速发展阶段，从大语言模型的突破到广泛应用，虽取得显著进展，但仍处于初级阶段，目标是实现通用人工智能。目前，人工智能模型的迭代速度和智能程度提升迅速，从大模型到集成于手机应用，已能执行搜索、解答问题等功能，但距离实现类人智能还有较大差距。在资本市场，算力板块成为焦点，反映了市场对人工智能驱动算力需求增长的预期。尽管该板块已录得显著涨幅，但从中期角度看，算力需求的持续性良好。短期内，算力领域的公司如芯片制造商、光模块供应商等已展现业绩增长。此外，海外人工智能巨头持续加大投入，表明算力需求的天花板尚未达到。因此，算力板块在人工智能投资中仍具有重要地位。

Q: 最近国家大基金三期的成立对芯片板块意味着什么？哪些细分领域值得特别关注？

A: 国家大基金三期的成立，标志着国内半导体产业链将迎来新一轮大规模资金注入，总额超过前两期总和，这不仅直接支持半导体研发向更高端迈进，更彰显了国家对半导体产业坚定不移的战略意志。资金将全方位覆盖半导体制造、设计、应用和材料等多个领域。当前，制造环节和AI应用领域尤为紧迫，尤其是高端制造工艺、封装技术和AI芯片、GPU、HBM内存等细分市场，有望在国内外双重推动下取得突破性进展。

Q: 如何看待近期量化投资监管加强的影响？量化投资团队如何适应新环境？

A: 新的法规出台促使市场从炒小、炒新转向追求高质量发展，对量化投资产生了积极影响。通过基本面加量化的方式，量化投资团队能更精准地筛选股票，有效规避财务风险较高的标的。通过完善股票库制度，采用ESG风险识别方法，构建更高质量的组合，确保投资标的既符合高标准又满足ESG投资要求，为应对复杂市场环境奠定坚实基础。

Q: 量化投资在A股市场未来发展趋势如何？量化团队的布局策略是什么？

A: 非理性定价现象减少，市场趋向成熟，量化投资的吸引力增强。随着市场获取超额回报难度加大，投资者对稳定性需求提升，量化投资分散风险、严格控制敞口的优势凸显。团队正通过不断完善数据体系，深化基本面量化因子研究，实现与高频量价因子媲美的表现，持续迭代模型，强化研究框架，以保持业绩领先优势。

Q: 上游资源品板块为何成为市场关注焦点？不同资源品本轮上涨的逻辑是什么？

A: 全球定价及供给端约束强烈的资源品，如原油、煤炭、贵金属和工业金属，成为市场焦点。黄金受美国实际利率走低及地缘冲突升级影响，展现了避险属性；工业金属如铜，因供给受限和全球制造业复苏预期，价格上行。供需关系、金融属性共同作用，决定了不同资源品的上涨节奏。

Q: 如何看待黄金、铜等资源品的中长期走势？

A: 黄金中长期受美元投研学习关住微星:有 道 调 研信用担忧和各国央行购金支撑，价格上行趋势不变。铜的供给端持续紧张，全球铜矿资本开支低位，新增产能受限，而需求端，中国及全球制造业的稳健增长提供支撑，供需偏紧格局下，铜价仍有上行空间。短期受经济数据波动影响，但中长期供需基本面决定价格走势。

Q: 原油价格的未来走势将受到哪些因素影响？

A: 原油价格受供给受限和地缘政治影响较大，OPEC+的减产政策和地缘冲突的不确定性是关键变量。短期内，随着出行旺季来临，汽柴油消费有望支撑油价高位震荡，但明年油价面临下行压力，需密切关注地缘冲突动态和OPEC+后续减产计划的实际执行情况。

Q: 关于近期成立的国家大基金三期对芯片行业的影响，您有何看法？哪些细分领域最值得关注？

A: 国家大基金三期的成立，标志着国内半导体产业将获得前所未有的资金支持，体现了国家战略层面对半导体产业的坚定信心。资金将广泛投入于制造、设计、应用和材料等多个领域，其中，制造环节尤其是高端制程的突破和AI芯片的研发，将是重点扶持的对象，这些领域有望迎来显著的发展机遇。

Q: 在量化投资领域，近期监管政策的调整带来了哪些影响？量化投资团队如何应对？

A: 监管政策的调整促使市场向高质量发展方向转变，量化投资团队通过强化基本面分析与量化策略的融合，更加注重投资标的的财务健康，有效规避风险，同时运用ESG标准，确保投资组合的质量和可持续性，适应市场的新常态。

Q: 展望未来，量化投资在A股市场将如何发展？量化团队的布局策略是什么？

A: 随着市场非理性定价现象的减少，量化投资的吸引力将进一步增强，特别是在市场获取超额回报难度增加的背景下，量化投资凭借其分散风险和控制敞口的优势，将更加受到投资者青睐。量化团队正致力于完善数据体系，深化基本面量化因子的研究，持续优化模型，以保持业绩的领先地位。

Q: 上游资源品为何成为市场关注的热点？本轮价格上涨背后的逻辑是什么？

A: 全球定价和供给端约束显著的资源品，如能源（原油、煤炭）、贵金属（黄金、白银）和工业金属（铜、铝），投研学习关住微星:有 道 调 研因其供需关系和金融属性的共同作用，成为市场关注的焦点。黄金受实际利率下降和地缘政治风险的影响，展现出避险价值；而铜等工业金属则因全球制造业复苏预期和供给受限，价格上扬。

Q: 对于黄金、铜等资源品，您如何预测它们的中长期走势？

A: 黄金的中长期走势受美元信用体系的担忧和全球央行购金行为的支撑，价格预计将持续上行。铜的供需基本面显示，供给端的持续紧张和全球需求的稳健增长，特别是中国及全球制造业的复苏，为铜价提供了强有力的支撑，预计中长期价格仍有上升空间。

Q: 原油价格的未来走势将受到哪些因素的影响？

A: 原油价格的波动受地缘政治因素、OPEC+的减产政策和全球经济状况的影响。短期内，随着出行旺季的到来，汽柴油需求的增加有望支撑油价，但中长期来看，地缘政治的不确定性、OPEC+的政策调整和全球经济的走势将决定油价的走向。

Q: 最近国家大基金三期的设立对芯片行业有何影响？哪些细分领域将受益？

A: 国家大基金三期的设立，标志着国内半导体行业将获得前所未有的资金支持，这不仅是对整个产业链研发活动的直接推动，更是国家对半导体产业发展坚定决心的体现。资金将广泛覆盖制造、设计、应用和材料等关键领域，其中，制造环节的高端制程和AI芯片研发将成为重点，有望迎来突破性进展。

Q: 近期量化投资领域监管政策的加强如何影响市场？量化投资团队采取了哪些应对措施？

A: 新的监管政策促使市场向高质量发展转型，量化投资团队通过深化基本面与量化策略的融合，更加注重投资标的的财务健康，有效规避风险。同时，团队运用ESG标准，确保投资组合的质量与可持续性，以适应市场的新常态。

Q: 量化投资在A股市场的未来趋势如何？量化团队如何布局以保持竞争优势？

A: 随着市场非理性定价现象的减少，量化投资的吸引力将增强。量化团队正通过完善数据体系，深化基本面量化因子研究，持续优化模型，以保持业绩的领先地位，特别是在市场获取超额回报难度增加的背景下，量化投资分散风险和控制敞口的优势将更加突出。

Q: 上游资源品为何成为市场关注的热点？本轮价格上涨的逻辑是什么？

A: 全球定价和供给端约束显著的资源品，如能源、贵金属和工业金属，因供需关系和金融属性的共同作用，成为市场焦点。黄金受实际利率下降和地缘政治风险影响，展现避险价值；工业金属如铜，则因全球制造业复苏预期和供给受限，价格上扬。

Q: 对于黄金、铜等资源品的中长期走势，您如何预测？

A: 黄金的中长期走势受美元信用体系的担忧和全球央行购金行为支撑，价格预计将持续上行。铜的供需基本面显示，供给端的持续紧张和全球需求的稳健增长，尤其是中国及全球制造业的复苏，为铜价提供了强有力的支撑，预计中长期价格仍有上升空间。

Q: 原油价格的未来走势将受到哪些因素的影响？

A: 原油价格受地缘政治因素、OPEC+的减产政策和全球经济状况的影响。短期内，随着出行旺季的到来，汽柴油需求的增加有望支撑油价，但中长期来看，地缘政治的不确定性、OPEC+的政策调整和全球经济的走势将决定油价的走向。

Q: 国家大基金三期的成立对芯片行业有何深远影响？哪些细分领域将获得更多关注？

A: 国家大基金三期的成立，标志着国内半导体行业将获得前所未有的资金支持，这不仅是对整个产业链研发活动的直接推动，更是国家对半导体产业发展坚定决心的体现。资金将广泛覆盖制造、设计、应用和材料等关键领域，其中，制造环节的高端制程和AI芯片研发将成为重点，有望迎来突破性进展。

Q: 近期量化投资领域监管政策的加强如何影响市场？量化投资团队采取了哪些应对策略？

A: 新的监管政策促使市场向高质量发展转型，量化投资团队通过深化基本面与量化策略的融合，更加注重投资标的的财务健康，有效规避风险。同时，团队运用ESG标准，确保投资组合的质量与可持续性，以适应市场的新常态。

Q: 量化投资在A股市场的未来趋势如何？量化团队如何布局以保持竞争优势？

A: 随着市场非理性定价现象的减少，量化投资的吸引力将增强。量化团队正通过完善数据体系，深化基本面量化因子研究，持续优化模型，以保持业绩的领先地位，特别是在市场获取超额回报难度增加的背景下，量化投资分散风险和控制敞口的优势将更加突出。

Q: 上游资源品为何成为市场关注的热点？本轮价格上涨的逻辑是什么？

A: 全球定价和供给端约束显著的资源品，如能源、贵金属和工业金属，因供需关系和金融属性的共同作用，成为市场焦点。黄金受实际利率下降和地缘政治风险影响，展现避险价值；工业金属如铜，则因全球制造业复苏预期和供给受限，价格上扬。

Q: 对于黄金、铜等资源品的中长期走势，您如何预测？

A: 黄金的中长期走势受美元信用体系的担忧和全球央行购金行为支撑，价格预计将持续上行。铜的供需基本面显示，供给端的持续紧张和全球需求的稳健增长，尤其是中国及全球制造业的复苏，为铜价提供了强有力的支撑，预计中长期价格仍有上升空间。

Q: 原油价格的未来走势将受到哪些因素的影响？

A: 原油价格受地缘政治因素、OPEC+的减产政策和全球经济状况的影响。短期内，随着出行旺季的到来，汽柴油需求的增加有望支撑油价，但中长期来看，地缘政治的不确定性、OPEC+的政策调整和全球经济的走势将决定油价的走向。

Q: 在大宗商品的研究过程中，需要考虑哪些关键因素？

A: 在研究大宗商品时，需综合考虑商品的属性和金融属性，同时关注不可控因素，如地缘政治、天气条件、全球经济状况等，这些因素可能导致价格剧烈波动。此外，理解其背后的供需逻辑至关重要，包括生产成本、库存水平、消费趋势和市场预期。

Q: 如何评价红利资产的长期配置价值？

A: 红利资产在市场避险情绪上升时展现出较高的配置价值。其长期吸引力来源于几个方面：一是防御属性，在经济不确定性增大的背景下，稳健的高股息、低估值资产受到青睐；二是经济增速放缓和利率下行的环境下，高股息资产因其稳定回报而更具吸引力；三是监管引导下，更多上市公司提高分红比例，增强股东回报。

Q: 在低利率环境下，红利资产有何优势？

A: 低利率环境下，红利资产因其较高的股息收益率而受到关注。历史数据显示，在风险无风险利率中枢下移和经济潜在增长下行的阶段，高股息资产往往能跑出超额收益。采用低波红利策略，寻找具有高且稳定长期股权回报率的资产，而非仅追求高股息率，是更为稳健的投资策略。

Q: ESG投资的核心内容是什么？

A: ESG投资关注企业在环境（Environmental）、社会（Social）和治理（Governance）三个维度的表现。它不仅评估企业的财务健康，还考察其在可持续发展和社会责任方面的实践，旨在识别长期风险和机遇，促进负责任的投资决策。

Q: ESG投资如何为投资者带来益处？

A: ESG投资通过评估非财务指标，如环境影响、劳工实践、公司治理等，帮助投资者识别潜在风险和成长机会，从而优化投资组合。良好的ESG表现往往与企业长期成功和价值创造相关联，有助于提高投资回报和减少风险。

Q: 在亚洲市场，ESG投资面临的机遇和挑战有哪些？

A: 机遇方面，亚洲政府和监管机构正积极推动ESG信息披露的标准化，增强透明度，这有利于投资者做出更明智的决策。挑战则包括语言差异导致的信息传递障碍、数据披露不足以及ESG指标本土化与国际标准的平衡问题。

Q: 如何看待美国经济、通胀以及美联储的降息预期？

A: 美国经济展现韧性，得益于积极的财政政策、科技创新和外来人口流入。尽管通胀水平高于目标，但去通胀力量正在积聚。美联储降息动力源于降低巨额国债融资成本的需求，一旦就业数据走软且通胀可控，降息可能性增大。

Q: 在当前全球大类资产配置中，有哪些值得关注的点？

A: 权益类资产经历了显著调整，相关性风险值得关注，如标普500与10年期美债的相关性达到高位。QDII投资可提供与国内资产低相关性的回报，但需注意汇率风险。美债是较优选择，尤其是短期美债的稳定收益和长期美债的择时投资机会。

Q: 在全球权益市场中，哪些地区或市场值得重点关注？

A: 日本市场因走出通缩、盈利和估值提升空间大而备受关注。印度市场同样吸引投资者目光，但日本市场因其年轻劳动力就业率高和技能传承良好，被认为是更有潜力的选择。

Q: 对投资者而言，未来的投资策略应如何布局？

A: 在全球通胀压力、货币政策不确定性及科技热潮背景下，多元化投资策略尤为重要。关注大宗商品供需变化、红利资产的长期配置价值、ESG投资趋势，以及QDII投资中的美债和特定市场机会，将有助于在波动中捕捉机会。

（以上来自网络）

心脉医疗：下一个迈瑞医疗？净利率51%，完全没有对手！

2023年以来，“不出海，就出局”的趋势越发引人注意，我国企业进入出海2.0时代，背后全球经济及政治环境变化、我国技术进步对全球产业链影响愈加显著以及现代贸易规则的调整均是关键推动因素。

对于企业来说机遇与挑战并存，其中有着出海经验和强竞争力的企业获得的效益显然会更大一些。

 

我国医药行业算不上出海大行业，甚至有很多领域还需要国产替代，所以海外业务占比不及电子、商贸零售、家电等板块。

但最近几年随着海外需求的提升以及技术的进步，医药行业的海外业务收入增速却不低，和电力设备、有色金属位列前三。

在2023年我国医疗服务行业规模达到5.67万亿元的同时，全球医疗市场规模会更大一些。全球仅医疗器械市场规模就有约4万亿，这还不算药品销售，就有中国市场的4倍。

 

所以为了抓住海外市场，不少医药企业纷纷布局。

迈瑞医疗在境外30多个国家都有子公司，因此有了海外135亿的营收；联影医疗以技术实力从欧洲找到突破口，快速打开了销售局面。在医疗器械127家公司中，它们二者市值恰好排前两位。

当然，“小而美”的专精医疗器械企业同样出现了成功案例，做肝病设备及检测的福瑞股份就是典型的代表，再就是乐心医疗、三诺生物等。

近日，心脉医疗也公告拟斥资4.63亿元收购一家位于欧洲的公司，成为6月以来国内医药企业中最大的一笔收购。

 

快速打开国外市场，外延并购确实是一个不错的方法。

此次收购完成后，心脉医疗将获得两大腹主动脉产品、在欧美、日本等发达国家的销售渠道以及新的国际先进制造工艺技术。

心脉医疗的产品线持续完备，进一步提高血管介入器械领域的冠军地位。

2023年，公司实现营收11.87亿元，无论规模实力还是产品创新都是国内绝对的龙头，就拿胸主动脉支架来说，市占率32%，不仅与跨国企业比肩，而且远超其他国产企业（先健科技等）。

 

另外此次收购对心脉医疗的业绩也有直接的好处，标的公司过亿的收入将直接增厚营收，以及2024年正处于盈利拐点，未来规模优势增强，利润端也有望被增强。

涉及两大产品2023年合计使用量1181例，预计未来5年累计使用量将达到8000例，正处于快速放量阶段。

不过即使不考虑此次收购，心脉医疗本身的业绩增长也非常不错。

2020-2023年，营收复合增速达到37.3%，净利润复合增速36.43%，维持高速增长，根据最新公布，心脉医疗2024年上半年实现净利润同比增速45%（中值），环比持续增长，单季度业绩规模再创新高。

 

关于业绩增长原因，产品放量和销售端发力均是关键，其中创新产品和新产品进院以及国内外市场的拓展正是公司主要增长驱动力。

 

而未来，心脉医疗的成长潜力依然不容小觑。

首先，关于产品和竞争力。

公司竞争力不仅体现在规模和市场份额上，而且充分体现在了盈利能力上面。

截至2024年一季度心脉医疗毛利率达到76.45%，呈现出典型的高技术产品特点，同时净利率更是达到了51.07%，成为医疗耗材行业唯一一家超50%净利率的企业，甚至和茅台一决高下。

而这份盈利能力显然也要超过迈瑞医疗、联影医疗、新产业、鱼跃医疗等医疗器械行业龙头。

 

心脉医疗所拥有的技术壁垒尤其关键，在主动脉支架领域，以首创优势打破进口垄断，目前正是公司第一大营收，而现在术中支架以及外周介入领域也有了国产唯一的产品，真正创新研发出诸多独家产品。

正因此，公司研发投入持续增长，2023年达到了2.6亿元，一点儿也不逊于二梯队头部医疗器械公司惠泰医疗、健帆生物等。

 

其次，关于出海和国产替代。

先说进口替代，既然心脉医疗的实力都达到了国际水平，所以目前国产替代也正是公司业绩快速增长的直接原因。

像行业内美敦力、戈尔都是跨国药企，而且心脉虽然在主动脉产品领域做到了行业第一，在外周介入领域，进口企业仍然占据着90%的市场份额。

同时因为血管介入器械和心脑血管病、外周血管病以及一些肿瘤疾病等密切相关，所以其背后的市场空间很大，国产替代空间很大。

 

而且未来随着心血管疾病治疗需求增加以及介入治疗手术渗透率提升，预计到2030年我国心血管介入器械市场规模将达到1402亿元，2021-2030年复合年增长率高达15.9%，高成长趋势也非常明显。

 

在此基础上，出海相当于“锦上添花”，成为公司一个绝对的增量方向。

2023年，公司国外销售收入规模还不算大，营收增速更高，且未来毛利率提升空间也很明显。

 

最后，关于可能存在的潜在“风险”。

2024年一季度在业绩快速增长的同时，ROE下滑或构成一定隐忧，主要是总资产周转率下滑影响，其中是存货周转率和应收账款周转率下滑。

但针对这一点，因为净利率、固定资产周转率都在提升以及负债率在下降也不是问题，所以预计只要产品放量和下游市场拓展顺利便可以解决这个担忧。

还有根本可能是产品可能的“J采”隐忧对企业影响更大。

针对这一点，我们一方面预计创新耗材不会被大范围国采，公司依然手握核心定价权，即使个别产品、部分地区地方采购，也有望因国产替代而实现“以量换价”；

另一方面公司长期增长逻辑锚定创新和海外市场，未来新产品上市以及海外市场拓展都会为其抵御增长风险。

总的来说，心脉医疗目前成长性突出，且核心竞争力突出，未来依然有很大增长潜力。（飞鲸投研 ）

周末舆情热度

①消费电子-苹果传出要求代工厂在未来几年将iPhone组装线的人力减少50%，自动化比率提升带来设备更新（领益智造、歌尔股份、中石科技、长盈精密、纳芯微等）；

②芯片半导体-韩国SK海力士母公司SK集团表示，到2028年，SK海力士将投资103万亿韩元（746亿美元），以加强其芯片业务，专注于人工智能（敏芯股份、佰维存储、寒武纪、思瑞浦、艾森股份等）；

③电力-《电力市场运行基本规则》将于7月1日起正式施行（金利华电、平高电气、大连电瓷、欣灵电气、明星电力等）；

④军工-随着2024年军工产业链企业订单逐步恢复，军工电子、军工通信等相关领域有望充分受益（中航西飞、北方长龙、中航沈飞、中兵红箭、盟升电子等）；

⑤物流-中国贸促会：5月份我国外贸进出口持续表现出稳健的上升趋势/何立峰近日在福建调研物流体系建设工作，提出加快高标准物流体系建设，更好服务构建全国统一大市场（长江投资、上海物贸、三样吗、飞力达、音飞储存等）；

⑥存储芯片-媒体28日讯，科技竞得上海浦东13万平工业用地， 计划生产高端封测存储芯片（佰维存储、江波龙、兆易创新、德明利、气派科技等）；

⑦国企改革-J会议研究进一步全面深化改革、推进中国式现代化问题，一系列举措将进一步推动央国企改革提速（中国西电、中国石油、中成股份、中机认检、重药控股等）；

⑧低空经济-由深铁集团和东部通航合作共建的首个“低空+轨道”空铁联运项目在深圳北站枢纽东广场正式开航，将为旅客提供深圳空铁交通一站式接驳服务（深城交、万丰奥威、金盾股份、莱斯信息、天山电子等）。

长江电力：2023年股东大会问答实录

大航感兴趣的问题其实就只有一个，金沙江中游和金沙江上游的电站对于长电来说是一个增量市场，但是金上、金中电站的股权结构、历史发展都比较复杂，所以想了解一下长电参与金上、金中电站开发的可能性。这次也拜托人在现场问了，从目前的情况看，这块增量应该还蛮不确定的
长江电力股东会现场氛围不错，一些股东幽默风趣、坦诚直白的提问风格也不时引发诸位股东的爽朗笑声。这种坦诚直白的背后，是每一位股东对长江电力的支持，更是对长江电力的亲切感和安全感。

三、问答环节

Q1：我想请问公司年报上表示的装机容量有7100多万千瓦，但2023年发电量只有2700多万千瓦时，是公司生产不出更多的电导致的吗？要怎么提高它的发电率，有没有更好的提高电价的方式？第二个问题是发电的水留下来后能不能二次利用？比如水车的原理，这样是否有可能提高发电效率？

A1：2023年是来水极枯的一个年份，但六个水库没有出现弃水损失，水的利用率是100%。发电量相对较少是因为长江流域来水偏枯，发电能力没有充分显现出来，未来还有潜力，六库连调是可以发更多电的，我们也有这个信心。

重复利用的问题比较复杂，它既是一个国家规划的问题，也是一个技术问题。长江电力六库联调其实就是水资源的重复利用，能不能建更多坝？那就是规划、经济性和技术的问题，再建一座坝经济性不一定好。我们这六个梯级的布置是非常科学的，实现了水资源的重复利用和联合调度。当然我们还在谋划一些水资源的更高效的重复利用，比如说我们提出有的电站要扩机，要增容，在不建水库的情况下，发挥更大的发电能力。

（大航注：2023年发电量偏少也是2022年的历史遗留问题，2022年夏天的降水量对长江电力是地狱模式，而且秋冬季蓄水都不太顺利，2023年上半年水位低了，水势能自然就少，那肯定影响发电量……但这个放长远来看都属于短期问题，没必要纠结）

回到电价这个问题上，2015年起，我们国家开始新一轮的电力改革，目前属于加速推进的阶段。从2015到2021年，电力供需形势一直比较宽松，所以市场化交易的整体的价格模式基本上是以降价为主。但是2021年，由于煤炭价格比较高，电力供应形势比较紧张，市场价格逐步开始抬升，市场上开始从价差模式逐步过度到绝对价格的模式。

（大航注：客观来说，目前电力市场化改革确实有需要克服的问题，在部分东南沿海省份甚至遭遇到逆风；不过长江电力受到的影响可以忽略不计，上网电价已经够低了。电力市场化改革成了，长电利润涨；没成，长电利润也不会跌）

市场化价格受到很多因素的影响，不仅仅包括国家市场化改革、定价政策，还有各省的一些政策导向，甚至还有宏观形势，能源结构调整、环保、国际能源价值波动等，天然气价格、农产品价格、石油价格都会对电力价格产生影响，而且有时候影响还是比较大。比如华东地区，他们有大量的天然气调控技术，这个成本实际也会分摊到当地的运营成本，所以会受到这一块的影响。

在国家的碳达峰、碳中和的战略背景下，水电作为基荷，具有安全稳定、清洁高效、运行灵活的特点。目前市场的方向是往溢价的方向走的，长电认为电力的价值还有很大空间。

水电灵活性价值也很突出。现在目前新型的电力系统和推进风光，它的特性很清晰，大水电具有巨大的交易性，我们的灵活价值可以进一步深入挖掘。

（大航注：水电和风光天生更加互补，日内甚至周内月内都可以根据风光发电情况进行动态功率调整，这一点是水电相比于核电的巨大优势）

还有就是环境价值，现在我们目前在市场影响就是很多像浙江、上海、江苏，甚至广东这些经济发达地区，他们有很多外向型的企业，出口型企业随着2026年相关碳政策的实施，他们也感觉到很大的压力，对绿电的需求很大。

所以，基于以上这些商业价值，长电的竞争力可能会进一步提高。公司绝大部分电量送往长三角，珠三角地区，占比超过60%，这些省份经济比较发达，单度电所创造的经济价值是比较高的，所以他们对电价的承受成本是比较强的，而且东部、南部这些省份，他们整体的政策稳定性，包括市场的导向，我们觉得还是其实比较好的。

灵活性价值方面，2024年国家发改委发布了完善了电力辅助服务市场价格机制，明确提出了研究适时推动水电机组参与有偿调峰，长期来看，市场中水电灵活性、调配性的价值应该是进一步得到体现。

Q2：提一个关联交易的问题，长电的有息负债一共3168亿，但是大股东的关联借款占2500，接近80%，融资成本接近103亿，占比超过4%，而同行的桂冠和华水都在3%以下，发债都在3%以下，相差的一个点的水平算下来是二十多个亿，对股价提升还是有空间的，对小股东来说有不利影响，希望能给一个解释。

A2：长电的水电站都是收购来的。乌白电站需要大量资金建设，但乌东德、白鹤滩项目公司并没有融资能力，所以他原来的业主需要融资（也就是三峡集团需要从社会融资），才能建得起这个电站。所以长电账面上存在大量三峡集团的借款，但其实穿透来看，最终的资金来源都是社会资金。

水电和火电不一样，他的建设周期长，因此债用的都是长债，他更多考虑安全性，并且要等到他能投产发电，之后才能逐步释放效益。在大水电里面，资金的安全性和效益型要兼顾，甚至在建设期的时候安全高于效益，长电接收以后项目已经到了运营期。

第二，去年长电的财务费用已经压降了，但是报表上看不出来。那是因为2022年是建设期和运营期并行的年份，建设期财务费用资本化，运营期才进行费用化，所以2023年看不出来财务费用减少，反而看起来是涨了。2022年有资本化，2023年完全没有资本化。

但是今年一季度财务费用降低了接近3亿，财务费用的优化是一个缓慢释放的过程，这么多债务需要用十年二十年缓慢兑付。但是一个季度3个亿不代表一年就会下降12亿，因为二季度调峰承压，要面临分红的压力，要分红200亿，所以二季度的财务费用的优化没有一季度明显。

2016年我们收购溪洛渡、向家坝（川云公司），和去年收购乌东德、白鹤滩一样，收购川云的财务费用就是在用大概十年的时间消化。目前，长电财务费用大概在120到130亿之间，10年到15年这部分才可以逐步的消化掉。这个过程必须要统筹安全，绝对不能一股脑上去，否则流动性会出现问题。

Q3：长电发行的低利率长债的比例比较低，比2019年低很多，公司为什么不选择便宜的长钱的方式来发债？

A3：中国的长期的利率在向下走，长电今年的融资计划就是把长期债券的额度向上提升。长电的债务发行利率特别低，对大型银行、股份制银行来说，长电债券利率太低，对他们来说是倒挂的。

并不是长电发多少债银行就能承接多少，银行需要长电作为一个底层保底资产，很多股份制银行、城商行是承接不了长电利率的。长电去年发了一笔2.7%的债，找了很多银行来购买我们的债券，大部分城商行和股份制银行承接不了这个利率，只有大型银行可以承接。但是每家银行给的额度，它的额度只有20亿到30亿，最高只有40亿，所以，长期债券发行的量是有限的，要结合一定比例的长期债券。

（笔者注：银行将长电作为一个基础资产，说明长电的信用得到了大型银行和股份制银行的认可）

Q4：乌白注入之后长电进入内生性增长时期，我想请问未来如何保持ROE和净利润的增速？

A4：内生性增长对于长电来说有两点，第一就是财务费用，今年一季度就已经开始显现了。财务费用有130亿，这是未来非常大的一个潜在空间，因为一定会有一天还完债。（注：前面提到10～15年）

第二个就是折旧，大坝是45年，机组是18年，我们几个电站的投产时间，比如三峡，它的投产时间跨度比较大，从2003年到2008年，机器设备的折旧在近期已经开始逐步到期，只是因为跨度大，所以阶段性的变化不会太大。影响最大的是45年的大坝，折旧到期后对利润的影响会很大，因为他的占比大，机器设备的占比比较小，这是未来业绩上的两个内生增长。

（注：财务费用和机组折旧逐年减少，未来10～15年每年估计能释放15亿利润，提供5%左右的利润增速）

另外再从生产上我们最大的资源就是六库联调，他的潜能非常大，我们也在不断的摸索和优化这一块，这是从业务生产上的一个增量。

通过我们六库联调、科技创新，可以提高对水、对雨的预报水平。另外我们本身的技术管理也有提升空间。中国公用事业所有的基础设施在现阶段如果要更高的保障，它们的（维护升级）成本也会更高，长江电力成本是以前投出去的，新投入的基础设施的成本高于我们以前的成本，这也是长江电力的一个优势，未来还有增长空间可以期待。

Q5：关于金沙江下游水风光一体大基地的问题，这块股权归属于集团，但出钱是股份公司出的钱，希望能给一定的解释。如果未来要收购，会以怎样的形式收购？长电能不能保证绝对控股？

A5：金沙江下游水风光大基地实际上是国家能源局交给三峡集团的一个光荣的任务，这一块长电是金沙江下游“水风光储”一体化大基地的投资和运营主体，按照集团的战略布局，目前是按两部分来执行，一块是由区域公司在进行投资和建设，具备条件的时候才转移交给长江电力，还有一部分是长江电力自己在进行投资建设，并且自己持有的。

前一部分我们长电是投资主体和运营主体，建设主体是由集团下属区域公司在进行建设，然后具备条件的时候移交给长江电力。金沙江下游新能源后续会持续实现股权改造，把长江电力的投资主体要落实到位。

Q6：我想问一个关于分红的问题，我们去年的每股的收益比前年有个百分之十几的增长，为什么2023年的分红比起2022年还减少了呢？明年10年的分红承诺到期后怎样稳定分红的预期？

A6：2022年是一个特殊的年份，乌白注入，所以当年我们实行了一次特别派息，股息支付率超过94%，这是一个特殊年份。

今年2023年的分红的股息支付率接近74%，每股派发0.82元，看起来比2022年低，但是如果剔除这个因素后，2023年度的分红也是达到历史最高值。

关于2025年以后分红的计划安排，我们战略部正在进行相关的研究会统筹考虑资金需求、投资的情况，以及各方面股东的诉求来制定合理的利润分配方案，总的原则还是说一如既往保持高分红态势，保障各个股东权益。当前国资委也明确要求上市公司要加大力度回报投资者，长电作为央企国企这样一家上市公司，也会按照国资委有关要求作出相关决策，这一块大家可以放心。

Q7：公司年报上有披露大力发展风光水储多能互补，想了解一下咱们公司2024年除了抽水蓄能之外，新型储能方面有哪些规划？

A7：抽水蓄能是一个大的发展方向，除此之外我们也会做其他的一些新型储能，包括用户侧储能、电网侧共享储能，这些部分都会有所布局。还有绿色交通这一块也有一些相应的布局。

Q8：金沙江中游电站的开发计划如何？金沙江中游电站的股权结构相对复杂，长江电力未来会如何参与金沙江中游的电站开发？

A8：金沙江中游和上游的开发主体不是三峡集团，前期我们也是积极对接过，看能不能参与。长电将继续保持和金上、金中这些电站开发主体的沟通，看能不能有一些战略性的参股，包括怎么谋划推动联合调动的相关战略，我们也是在密切跟踪。

Q9：从新能源体系战略看，长江电力的电能有没有可能会成为调控电能，替代抽水蓄能？

A9：长电的电源有灵活应用，调峰调频的价值。未来，长电有一部分电源可以参与调峰调频，但不太可能完全成为调峰调频。

Q10：2023年股东大会资料议案五，第23页第四项，里面提到公司资产总额5719.43亿，较年初减少66.73亿，下降1.15%。净资产2122.99亿，较年初减少437.19亿，17.08%，下降原因是什么？第二个关于公司股票基金投资，股票方面比如北控水务、建设银行、中广核、嘉泽新能等投资；基金方面有南方中证长江保护主题ETF、易方达中证长江保护主题ETF，我想问这些股票基金的投资是因为看好他们还是因为只是想赚个差价？公司未来还有没有重大投资项目？

A10：第一个问题是财务专业问题，企业合并在会计上有两种处理方式，第一种是我们两家并没有任何关系的收购，就是简单的加上去（大航注：这个是非同一控制的企业合并，也是投资者通常理解的企业合并）。

但是我们收购的云川公司它在会计上叫同一控制下的企业合并（大航注：云川公司和长江电力都受三峡集团控制）。这个规则下，长江电力收购云川公司的如表数据需要从三峡集团承继过来。

由于这个因素，所以要对报表的期初数据进行调整，调整后就视同期初云川公司期初就已经含在长江电力体内了。

因为期初已经把云川公司假想合并进来了，经过折旧，资产自然有所减少。

权益的减少其实对股东是有利的，因为这个减少正常来说如果我们全部用债去买云川公司，事实上资产就等同于两家相加，而我的债务会增加，我的权益不变。就是因为我们用了多债少股的方式，权益减少的就会比交易价格要少，这样就保护了与投资者的一个利益，这是会计上的专业处理。

（大航注：资产调整的部分已经完全理解，权益这部分的解释大航需要再消化一下……没有100%理解表达的意思）

关于股票和基金的投资，长电确实是持有股票基金，长电的所有投资是聚焦主责主业的战略性投资，并不是为了获得短期利益。

比如建行，我们投的比较少，这笔投资非常成功，总共投了20亿，每年的分红就有3个多亿，这是在00年代时支持国家首批国营和股份制改制的举措。

北控水务和两个长江主题ETF，这是当时为了落实国家对三峡集团搞长江大保护工作要求的这样一个战略支持。

嘉泽新能这块，长电本来想进行战略性的投资、合作，结果没有谈成，所以才以战略合作为目的开展投资。

关于未来是否有重大投资方面，公司未来还是会聚焦主责主业，一方面我们会继续围绕整个长江流域的自主寻找一些大水电的战略性并购和参股的机会，另一方面我们会选择一些电源端和售电端的优质的区域平台寻找一些战略性并购和产品。

来源：大航的后花园

建议取消连续20个交易日收盘价低于1元终止上市的规定

1元面值退市是当前股市亟待解决的问题，建议监管部门尽快修改交易类退市规则，取消非ST股票连续20个交易日收盘价低于1元终止上市的规定。如果再不修改交易类退市规则，会有越来越多的低价股向1元靠近。因为现在股票一旦跌破2元，投资者都胆战心惊,避之不及。非ST低价股大部分都是流通盘较大的股票，这些股票本来流动性就很差，再有1元退市规则悬在那里，投资者都不会主动去买入这些股票。当股票只有卖方，没有买盘时，股价就会自然而然的下跌。


一些低价国企钢铁股都到了岌岌可危的地步了，需要监管部门尽快采取措施拯救这些低价钢铁股，避免这些关系但国计民生的大型国企钢铁股因交易规则退市，给国家造成重大损失，也给持有这些低价钢铁股的投资者造成惨重损失。重庆钢铁，股价1.02元，实际控制人为宝武钢铁集团，；酒钢宏兴，股价为1.15元，实际控制人为甘肃省国资委；山东钢铁，股价为1.19元，实际控制人为山东省国资委；凌钢股份，股价为1.23元，实际控制人为朝阳市国资委。



即使有关部门现在出资增持这些低价钢铁股，虽然能够暂时缓解其退市压力，但是没有市场投资者的买盘和长期投资者持股锁仓，这些低价股还会慢慢跌落到1元面值附近，退市风险会再次来临。因为只要交易类退市规则的1元面值退市存在，这些大盘或超大盘低价股都不会彻底摆脱面值退市危机。山哥

赛力斯：今日大跌点评，市值依旧看1800亿

【方正汽车】赛力斯异动点评

------赛力斯今日大跌，盘后跌停，我们点评如下：

1）理由传言包括：资金面：传资金等调仓因素。情绪面：近日成长板块情绪悲观，部分投资者获利出局。业绩面：传言Q2业绩超预期，市场担心不及预期风险等因素共同叠加。

2）如何看待当前位置？赛力斯问界M9一季度仅对应约0.5万台交付，利润呈现转正拐点，预计二季度问界合计交付9万台，其中M9交付4.8万台。Q2我们实现预计15亿左右利润，2024/2025全年分别60亿/101亿，从当前位置展望，TTM 未来四个季度，利润中枢在80亿，若给予20-30倍市值，给予1600-2400亿市值区间，对应市值中枢1800亿，距离当前位置近50%空间。

3）利润是否可能超预期？我们测算，假设2024完成销量50万辆，公司规模效应（折旧摊销改善）、三费（不含销售费用）单车分别释放0.6、0.4万元。叠加供应商成本管控卓有成效，有望在2024年释放更多利润，总体而言，公司利润弹性可期，考虑到公司新老产品线交替、资本开支、研发费用、后续竞争加剧风险等，我们认为利润依然具备一定超预期可能。

4）华为智能汽车板块依然是最优赛道之一，具备好格局，高利润，低竞争的特点，万亿级别大赛道国产替代，具备明确的alpha成长性。6月汽车板块同比基数效应负增长，整车与零部件整体beta疲弱，市场整体呈现震荡表现。我们预计7月板块触底修复反弹拐点来临，伴随华为新车周期、自动驾驶与车bu、顺周期持续催化。赛力斯二三季度订单、交付预计稳健持续上行，依然是华为智能车龙头，超跌布局机遇。

方正汽车

从美股南方电力看长江电力走势

电力股牛，长江电力涨了十年。还会继续涨吗？以下观点是，从美股的南方电力数十年走牛看，长江电力也可能继续涨。你同意吗？

南方电力（美股）的年K线图，看着股价连年不断地上涨，你会觉得这家公司简直神了，股价上涨没有天花板！！！！！其实这也就是一家区域电力公司。

拿这家公司和长江电力作比照，其中被关注的较为突出的问题是：很多人认为美国电价市场化，我们的电价不是，所以没法比。

其实，美国电价也是有管制的。

另外，国内正在进行的电力体制改革，“管住中间放开两头”的基本原则，正在改变我们原有的电价确定规则而走向市场化。

抛开其他的基本面，仅从这个角度看，长江电力和南方电力正在趋同。