拓普集团(601689) 定位tier0.5，客户覆盖广驱动高增长

　　投资逻辑

　　“大客户”：深耕优质客户，tier0.5战略助力未来增长。顺应汽车行业发展趋势，公司完成了第一大客户从上汽通用（配套全系产品）→吉利（配套全系产品）→A公司的转变。同时，公司突破华为、比亚迪、理想等，丰富的客户结构保障未来发展。

　　“大底盘”：打造“2+N”的产品布局，单车配套价值量可达3万元。基于NVH减震、隔音及制动产品的技术共通性，公司积极布局智能驾驶+轻量化+热管理+空气悬架。据公司22年报，公司单车配套价值可达3万元。

　　1）持续投入研发，公司开拓空悬（系统单车价值量约8000元）等产品。根据我们测算，2025年国内空悬市场空间有望达到206亿元。公司计划通过空簧切入空悬市场，工厂已落成，年产能将达200万件。我们预计23-25年公司汽车电子业务合计营收分别为10、20、32亿元，同比增长432%、95%、59%。

　　2）基于金属制造能力，从轻量化（单车价值量约1000-3000元）拓展到一体化压铸（单车价值量约3000-10000元）。公司具备冲压、锻造、高压压铸、低压+差压+挤压铸造等全工艺,且下游需求旺盛。我们预计23-25年公司轻量化业务营收分别为66、90、121亿元，同比增长49%、36%、34%。（轻量化业务即公司财报中“底盘系统”）。

　　3）基于阀类制造能力，从智能制动产品（单车价值量2000元左右）拓展到热管理产品（单车价值量3000元左右）。公司IBS预计投产后满产年配套50万辆车。公司已突破热管理系统关键部件的技术壁垒，有望实现量产。我们预计23-25年公司热管理业务营收分别为20、27、34亿元，同比增长43%、38%、27%。公司积极扩产，迎接下游需求高增长。公司于22年7月发行可转债25亿元（转债初始转股价格为71.38元/股），用于轻量化扩产，于23年3月发布公告，拟定增40亿元，用于轻量化、内饰、热管理、汽车电子等的扩产。公司持续扩产，有望充分受益于新能源车销量高增长带来的零部件需求提升。

　　盈利预测、估值和评级

　　公司定位tier0.5供应商，打造“2+N”的产品布局，绑定优质客户助力业绩高速增长。我们预计公司23-25年归母净利润分别为24/33/45亿元，给予公司23年PE35倍，目标市值840亿元，目标价76.23元/股，给予“增持”评级。国金证券

天风MorningCall·0613 | 固收-宏观利率周报、电子周报

固收|降息，还是不降息？——宏观利率周报（2023-06-12）

电子|周观点：印度AIoT未来发展可期，23Q1可穿戴同比高增长

化工|周观点：我国首个海上二氧化碳封存示范工程投用，尿素、TDI价格上涨

医药|周观点：为什么看好制药板块医药“老朋友”的投资机会

家电|周观点：一图解读德尔玛——23W24周度研究

房地产|周观点：地产融资支持进展如何？——202306W1周专题

5月乘用车销量同环比均增长，继续关注特斯拉产业链公司

　核心观点

　　商务部提出将组织开展汽车促消费活动，有望提振汽车消费信心、带动国内汽车及新能源汽车销量提升。6 月 8 日，商务部发布关于组织开展汽车促消费活动的通知，将统筹开展“百城联动”汽车节和“千县万镇”新能源汽车消费季活动。预计此次促消费活动将对新能源汽车市场下沉起到促进作用，有望提振汽车消费信心、带动国内汽车及新能源汽车销量提升。

　　建议持续关注在墨西哥建设工厂的零部件公司及特斯拉产业链。我们在 3 月发出报告《零部件出海，国内外共振，打开新的成长空间》，维持报告观点：预计北美新能源市场增长以及特斯拉墨西哥新工厂将为国内零部件供应商释放新的配套机会，在墨西哥建设工厂的零部件公司有望通过拓品类、拓车型、拓客户等路径，实现海外业务快速增长；随着零部件公司持续对海外工厂进行协同优化、销售规模提升后规模效应及本土化供货优势逐步显现，预计海外工厂将在投产后逐步实现盈利能力提升，成为零部件公司新增长点，同时建议继续关注特斯拉产业链相关公司。

　　本周汽车板块整体小幅下跌。本周中信汽车一级行业涨跌幅为-0.7%，走势基本持平沪深 300（-0.7%），在 30 个一级行业中位列第 20 位。汽车二级行业中，本周仅商用车板块实现+0.1%的涨幅，乘用车板块（-1.0%）、汽车零部件板块（-0.8%）、汽车销售及服务板块（-0.4%）、摩托车及其他板块（-0.1%）均小幅下跌。

　　5 月全国狭义乘用车批发销量、零售销量同环比均实现增长。据乘联会，5 月全国狭义乘用车批发销量 199.7 万辆，同比增长 25.4%，环比 4 月增长 12.4%；1-5 月累计批发销量 882.7 万辆，同比增长 10.4%。5 月全国狭义乘用车零售销量 174.2 万辆，同比增长 28.6%，环比 4 月增长 7.3%；1-5 月累计零售销量 763.2 万辆，同比增长 4.2%。5 月全国新能源乘用车批发销量 67.3 万辆，同比增长 59.4%，环比 4月增长 11.5%；1-5 月累计批发销量 277.8 万辆，同比增长 46.5%。5 月全国新能源乘用车零售销量 58.0 万辆，同比增长 60.9%，环比 4 月增长 10.5%；1-5 月累计零售销量 242.1 万辆，同比增长 41.1%。

　　5 月新能源车企销量整体分化较大：比亚迪维持领先地位，单月销量 24.02 万辆，同比增长 109.4%，环比增长 14.1%。特斯拉中国单月销量 77695 辆，同比增长141.6%，环比增长 2.4%。埃安、理想延续强势，单月交付量分别达 45003 辆、28277 辆，环比分别增长 9.7%、10.1%，两家车企均创下单月交付量新高。哪吒、零跑 5 月交付量环比回暖，哪吒 5 月交付量 13029 辆，环比增长 17.6%；零跑 5 月交付量 12058 辆，环比增长 38.2%。极氪、小鹏、深蓝、蔚来、问界交付量分别为8678 辆、7506 辆、7021 辆、6155 辆、5629 辆，处于第三梯队。。

　　投资建议与投资标的

　　从投资策略上看，部分整车及零部件公司 1季报表现超市场预期，若未来燃油车及新能源车价格趋于平稳，预计持币待购的消费者需求将会逐步释放，预计 2季度部分整车及零部件公司盈利仍有望改善；随着特斯拉墨西哥工厂投产及未来销量规模扩大，在墨西哥有工厂的零部件公司有望持续受益，有望打开新的成长空间。：新泉股份、爱柯迪、银轮股份、嵘泰股份、岱美股份、拓普集团、保隆科技、旭升集团、上声电子、华域汽车、伯特利、多利科技、德赛西威、华阳集团、中国重汽、长安汽车、比亚迪、广汽集团等。东方证券

汽车行业点评报告：L3级别自动驾驶有望加速落地量产

　　投资要点

　　海外量产方案加速落地， L3 级别自动驾驶渐行渐近。 2023 年 6 月 8 日，美国加州机动车辆管理局（ DMV）批准了奔驰的 L3 级自动驾驶系统（ DRIVE PILOT）可以在特定条件下（白天+不超过 64km/h）在指定的公路上行驶。在此之前， 1 月份内华达州已经率先批准该套系统的上路。奔驰这套 L3 级别自动驾驶系统，通过多种传感器的的配套使用，并且配备了冗余系统，确保一套系统失效后仍然能够正常使用。 2021 年 12月份，该套系统首次获得德国联邦汽车运输管理局（ KBA）的技术条例审批，配备于奔驰 EQS 以及奔驰 S 车型。除了奔驰之外，起亚 EV9 预计在下半年推出 L3 级别选项， L3 级别自动驾驶在产业+政策的推动下有望加速落地。

　　深度学习+大数据加持，系统解决方案成本快速下降。 奔驰 L3 级别自动驾驶系统采用了激光雷达+多摄像头的传感器配置，具备较高的硬件成本。以特斯拉为代表的纯视觉方案自动驾驶车企，借助 TransFormer 模型带来的深度学习能力+大批保有量带来的海量数据，提出的 BEV+占用网络算法能够很好的解决纯视觉自动驾驶算法对于 Corner Case 的不足，有效提升驾驶体验。代表特斯拉全新架构的自动驾驶软件 FSD V11版本从 2022 年 11 月份开始小规模推送，并带来极佳的市场反响， 2023年 5 月完成 V11.4.2 版本更新。以纯视觉为核心的算法能够消除对激光雷达等高成本传感器的依赖，推动整套系统成本快速下降，成为国内主流车企的技术变革方向。

　　国内法规陆续出台，年内有望获取实质性进展。 2023 年 5 月 5 日，工业和信息化部装备工业一司组织全国汽车标准化技术委员会开展了《汽车整车信息安全技术要求》《智能网联汽车自动驾驶数据记录系统》等四项强制性国家标准的制修订，为构造智能交通体系，助力汽车智能化升级起到推动作用。 5 月 12 日，《北京市促进通用人工智能创新发展的若干措施（ 2023-2025 年）（征求意见稿）》支持在北京市高级别自动驾驶示范区 3.0 建设中，构建车路协同数据库，引导企业开展基于真实场景的自动驾驶模型训练迭代。全国+地方智能驾驶政策逐步落地，年内L3 级别智能驾驶落地有望取得突破。

　　智能化带来车企格局变化，硬件增量带来供应链机会。 国内 L3 智能驾驶落地具备里程碑意义，加速本轮 AI 创新在汽车端的应用，带动产业链新的机会。具备以下特征的车企有望从中收益：一、小鹏汽车、特斯拉等智能化有先发优势且新车周期有所改善；二、理想汽车、比亚迪等电动化头部优势建立且加速智能化；三、赛力斯/江淮汽车等华为合作伙伴智能技术储备好且下半年有望新车加速。同时， L3 级别智能驾驶推动智能硬件渗透率提升，降本因素推动纯视觉方案成为主流，大算力域控制器+冗余执行单元+AI 算法环节有望充分受益。

标的：【德赛西威】【经纬恒润】【伯特利】【亚太股份】【耐世特】；

关注： 【均胜电子】【中科创达】【光庭信息】【科博达】等。

东吴证券

天风MorningCall·0612 | 策略-景气度/宏观-风险定价、市场赔率

策略|库存角度透视稀缺的景气度

宏观|大类资产风险定价周度观察-6月第2周

宏观|当前市场的赔率是否极具吸引力？

轻纺|尚品宅配（300616）首次覆盖：数字化赋能+随心选发力，或激活二次成长

建筑建材|永福股份（300712）首次覆盖：电力能源综合服务商，轻资产&数字化赋能成长

交运|苏美达（600710）首次覆盖：现金流改善，价值有望重估

中小市值&电子|奥比中光（688322）：AppleVisionPro搭载3D传感器进入空间计算时代，公司全栈布局有望迎来收获期！

工业富联(601138) 未来AI服务器放量可期

　　事件概述：2023年4月28日，公司发布2023年一季报，23Q1实现营业收入1,058.9亿元，同比增长0.79%，实现归母净利润31.3亿元，同比减少3.91%，实现扣非归母净利润32.1亿元，同比增长3.44%。

　　产品结构变化拉动盈利能力提升，剔除汇兑影响净利润高增。

　　23Q1公司毛利率7.36%，同比增长0.6pct，我们认为主要由于产品结构优化，公司降低品牌服务器代工比例，提升白牌服务器占比，其中AI服务器加速放量带动整体盈利能力提升；净利率2.95%，同比降低0.15pct，我们判断主要由于汇兑损益影响，若剔除相关影响，实际净利润实现高增；经营性现金流流入净值208.4亿元，同比增长1086.5%，由于公司回款、管控能力提升；资产负债率48.56%，同比下降5.5pct，应收账款减少。体现公司报表端实现高质量成长。

　　业绩稳健，算力需求迸发下AI服务器放量可期。

　　云计算：伴随ChatGPT通用AI突破引发算力需求迸发，预计公司云服务业务将加速发展，且公司全球化布局具有强大供应链优势有望优先受益。22年收入2,124.4亿元，同比增长19.6%，连续5年保持成长趋势。其中云服务商产品在云计算收入中占比快速提升至40%以上，AI服务器及HPC出货增长迅速，在22年云服务商产品中占比增至约20%。公司在模块化产品与新一代先进冷却技术及解决方案方向不断取得突破。

　　网络通信：和云计算业务相辅相成，随算力需求迸发，流量增长对网络带宽要求提升，公司400G交换机等产品具有较大成长性。22年收入2,961.8亿元，同比增14.4%。5G设备营收、网络设备营收增长均超过20%，企业网络设备实现快速增长，无线网络设备深化企业Wi-Fi7产品布局；公司持续深入布局智能手机和穿戴装置高精密机构件产线，凭借公司在高端手机结构件加工领先地位，将受益于今年手机中框材料更新，ASP有望提升。

　　工业互联网：22年收入19.1亿元，同比增长13.5%。其中工业互联网平台（灯塔工厂/标准软件/FiiCloud）业务三大核心板块均实现快速增长。22年公司围绕主营业务在智能制造+工业互联网、大数据+机器人等创新业务核心赛道“2+2”领域积极布局，有望在中长期贡献新增长曲线。

　　投资建议：看好公司受益于全球AI算力需求增长实现收入高增，同时期待产品结构优化、规模效应及工业互联网降本增效带来的盈利能力提升。预计公司2023-2025年归母净利润分别为222.18/248.20/271.20亿元，对应PE倍数为14x/12x/11x。维持“推荐”评级。民生证券

广和通(300638)：5G+AI时代下的连接与边缘计算旗手

　　人工智能带动算力的整体提升，算力提升带动边缘智能终端需求的大幅度提升。据IDC数据显示，中国智能算力规模高速增长，预计到2026年智能算力规模将达到1271.4EFLOPS，通用算力规模将达到111.3EFLOPS。2021-2026年期间，预计中国智能算力规模年复合增长率达52.3%，通用算力规模年复合增长率为18.5%。边缘计算作为融合网络、计算、存储的新型网络架构和开放平台，最重要的载体就是物联网算力模组，近期谷歌发布PaLM2明确了未来要接入更多的智能终端，对于未来物联网智能算力模组的需求将显著增加。

　　公司加大股权激励的增长力度，加速海外大客户整合。这一轮的科技革命来自海外，英伟达、谷歌、微软都做了大量布局，我们同时看到英特尔、高通等也都在厚积薄发，通过多年努力有望实现弯道超车。经历了去年下半年的去库存周期后，这一轮海外巨头的创新为公司带来了全新的增长动力。公司营收从2013年的1.23亿元增至2022年的56.46亿元，CAGR达53.0%，归母净利润由2013年的0.07亿元增长至2022年的3.64亿元，CAGR达55.6%。公司推进股权激励，业绩考核目标分别为以2021年净利润为基数，23、24年净利润增长率不低于50%、80%，彰显公司实现业绩高速增长的信心。

　　物联网时代终端应用遍地开花，产品有望量价齐升。公司抢先和上游芯片巨头深度合作，2008年起就与Intel紧密合作，渊源深远，同时也不断基于高通芯片打磨自身产品矩阵。公司积极顺应时代变革，前瞻推出AI模组，引领物联网模组于产品侧更新迭代，目前公司的算力模组产品已可广泛应用于视频、直播、游戏、边缘计算、机器人、无人机、AR/VR等终端产品和行业。同时公司把握行业技术演进脉搏，与中国联通物联网产业联盟深度合作，共同推进5GRedCap技术与标准制定。5GRedCap模组与终端、测试认证工作组的设立将有助于公司持续扩大生态合作的广度与深度，以测试认证促进RedCap模组终端向纵深发展，拓宽RedCap新应用场景的落地。

　　投资建议：我们认为海外巨头之间这一轮的技术争夺将尤为激烈，谁能掌握toC用户的全新入口，谁就能成为这一轮用户消费习惯的引领者，新技术和应用往往由巨头驱动。我们认为未来英特尔和高通将成为这一轮技术变革的全新引领者，带动新型智能终端的加速普及，而与这两大巨头深度合作的广和通有望充分受益。我们预计公司2023-2025年营业收入有望分别达85.2亿元、104.5亿元和127.6亿元，归母净利润分别为6.1亿元、7.7亿元和9.6亿元，当前股价对应23-25年PE分别为23x、18x、15x。我们认为随着新的智能终端的布局，公司的业务有望全面增长，实现量价齐升，维持“推荐”评级。民生证券

汽车行业周报：5月比亚迪、埃安、理想销量持续高增，国常会提出延续新能源车购置减免政策

　核心观点

　　5月新能源车厂商销量发布，比亚迪、埃安、理想等同比高增

　　1）比亚迪：5月比亚迪新能源乘用车销量为23.91万辆，同/环比分别+109.0%/+14.2%，其中纯电/插混车型分别销售11.96万辆/11.95万辆，同比分别+124.2%/+14.6%。海鸥首个完整销售月份销量达到14300辆，海豚销量连续3个月销量突破3万辆，汉家族销量超2万辆，EV/DM系列双破万，环比增长亮眼。腾势D9在5月销售超1.1万辆，登顶单月MPV销冠，此外腾势旗下智能豪华猎跑SUV的N7确定将于6月上市。比亚迪1-5月累计销量为100.26万辆，同比+95.7%；

　　2）理想：5月理想销量为2.83万辆，同/环比分别+146%/+10%，连续三个月月销超两万。理想L7连续实现月销过万。1-5月理想累计销量为10.65万辆，同比+125%；

　　3）埃安：5月埃安销量为4.50万辆，同/环比分别+114%/+10%，连续3月月销过4万。1-5月埃安累计销量为16.63万辆，同比+118%；

　　4）蔚来：5月蔚来销量为6155辆，同/环比分别-12%/-8%，6月ET5Touring开始交付。1-5月蔚来累计销量为4.39万辆，同比+16%；

　　5）小鹏：5月小鹏销量为7506辆，同/环比分别-26%/+6%，其中P7i交付量环比大幅增长，G6将于6月9日开始预售。1-5月小鹏累计销量为3.28万辆，同比-39%；

　　6）哪吒：5月哪吒销量为1.30万辆，同/环比分别+18%/+18%，1-5月哪吒累计销量为5.03万辆，同比+1%；

　　7）极氪：5月极氪销量为8678辆，同/环比分别+100%/+7%，1-5月极氪累计销量3.20万辆，同比+118%；

　　8）赛力斯：5月赛力斯销量为5466辆，同/环比分别+9%/+85%,1-5月累计销量2.01万辆，同比+77%。

　　国常会：巩固扩大新能源汽车发展优势，延续优化新能源车购置税减免政策

　　6月2日，常务上研究了促进新能源汽车产业高质量发展的政策措施，提出要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，构建高质量充电基础设施体系。1）进一步优化产业布局。提出要加强动力电池系统、新型底盘架构、智能驾驶体系等重点领域关键核心技术攻关，统筹国内国际资源开发利用，健全动力电池回收利用体系，构建“车能路云”融合发展的产业生态，提升全产业链自主可控能力和绿色发展水平。2）延续新能源车补贴，推进充电基础设施建设。提出要延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策，构建高质量充电基础设施体系，进一步稳定市场预期、优化消费环境，更大释放新能源汽车消费潜力。

　　投资建议：优质零部件：永贵电器、爱柯迪、保隆科技、常熟汽饰。特斯拉产业链：拓普集团、旭升股份、新泉股份、银轮股份。整车相关标的：比亚迪、长安汽车、广汽集团等。首创证券

天风MorningCall·0609 | 总量-每周论势/环保公用-顺价工作/中国儒意

总量|增量变化怎么看？——天风总量每周论势2023年第20期

环保公用|周观点：顺价工作稳步推进，助力城燃企业盈利修复

中小市值&传媒|中国儒意（00136）首次覆盖：以优质内容为基，制片+流媒体+游戏多业务布局

固收|多视角看城投之三：安徽——城投系列研究

家电|周观点：小家电618一阶段成交追踪——23W23周度研究

轻纺|新澳股份（603889）：厚积薄发国产替代，优质小而美供应链激活成长

环保公用|申能股份（600642）首次覆盖：火电盈利持续修复，新能源转型提速

保隆科技(603197)：乘用车空悬、传感器新业务线快速起量，1Q23盈利能力提升显著

　　核心观点

　　公司发布2022年度财报&2023年一季报：2022年公司实现营业收入47.78亿元，同比增长22.6%；实现归母净利润2.14亿元，同比减少20.2%；实现扣非净利润0.83亿元，同比减少47.2%。公司1Q23实现营收11.87亿元，同比增长22.9%；归母净利润为0.93亿元，同比增长109.6%；实现扣非归母净利润0.71亿元，同比增长99.7%。

　　老业务稳步增长，空悬&传感器新业务加速放量

　　1）收入端。2022年公司老业务的汽车金属零部件/TPMS/气门嘴业务分别实现营收13.39亿元/14.76亿元/7.16亿元，同比分别增长15.0%/10.8%/4.0%，新业务的空悬、传感器2022年年报开始单独披露业绩，2022分别实现营收2.55亿元/3.66亿元，2022年传感器产销量同比接近翻倍增长，空悬收入从商用车主导切换至乘用车主导，2022年配套出货的高端新能源乘用车空气弹簧产品超过了4.6万台套，并获得了多家车企的新项目定点。

　　2）利润端。从毛利看，2022年公司毛利率为28.0%，同比增长0.6pct，预计主因为传感器业务放量及下半年海运费回落导致汽车金属零部件业务毛利率显著提升。2022年扣非净利率为1.7%，同比降低2.3pct，主因为投资收益同比大幅下降。1Q23扣非净利率为6.0%，同/环比分别提升2.3pct/5.8pct，预计主因为空悬、传感器等新项目进一步放量。

　　空悬系统核心零部件全覆盖，与ADAS、传感器业务形成协同效应公司空悬产品包括空气弹簧、空气弹簧减振器支柱总成、空气供给单元、储气罐、传感器和控制器等，在空气悬架系统感知、决策、执行三部分的主要总成零件上，均获得了主流主机客户的量产项目定点。公司基于双目立体视觉的主动悬架路面预瞄系统“魔毯”也将于2023年6月开始为国内一线主机厂的两款车型开始量产供货。

　　投资建议：我们预计公司2023年、2024年和2025年实现营业收入为62.1亿元、76.9亿元和94.5亿元，对应归母净利润为3.91亿元、5.2亿元和6.8亿元，以今日收盘价计算PE为21倍、15倍和12倍，维持“买入”评级。首创证券

宝信软件(600845)：多个AI模型亮相，宝联登4.0问世，世界一流大央企蓄势待发

　　事件：2023年5月25日，宝信软件号发布宝武“钢铁工业大脑”战略计划成果，通过AI赋能钢铁智慧制造；6月7日，宝信软件号发布宝联登4.0。

　　点评：

　　宝信AI模型赋能多个钢铁生成流程，构建智慧“钢铁工业大脑”

　　宝信软件有序推进“钢铁工业大脑”战略计划，打造多个人工智能与钢铁行业深度融合的示范项目，支撑钢铁主业从“自动化、信息化”向“智能化”转型。

　　公司推出开发视觉模型的自动化开发工具，有效降低了各类钢铁领域的视觉识别模型开发难度，通过工业互联网平台的云边协同机制，加速模型部署，使模型开发周期从传统三、四个月缩短至数天，大幅提高了开发效率；推出大包开浇视觉检测模型，通过智能视觉识别技术，成功改善铸坯由于分坯混乱所导致的实物流与信息流不一致问题，比传统称重手段判定提前了15秒，提高了连铸二级系统的分坯准确度；打造AI智能排产，有效降低罐型生产切换频次，提升机组利用率，成为制罐行业首个成功应用人工智能技术；开发铁前一体化配料模型，模型能结合原燃料信息、控制约束条件、工序加工成本等因素输出合理的配料比，比人工配料成本降低30元/吨铁，有效降低成本，优化钢铁生产流程；研发AI行车调度模型，可根据炼钢厂实时生产状况进行智能调度，在有效保障炼钢节奏、保证连铸不断浇的同时，降低重包等待时间3%，大大降低钢水能耗；推出基于深度学习技术的压差预测模型，有效解决高炉“黑箱”难题，1小时后在5kPa内达到了80%的预测精度，为高炉操炉提前干预争取到宝贵的时间差。双碳时代，公司作为央企旗下信息高科技公司及国产软件提供商，深入践行“新基建”、“产业链安全”、“自主可控”等国家战略，围绕关键核心技术国产化替代与破解行业“卡脖子”难题，持续加大研发投入，全面推进国产自主可控高端控制系统的规模化、产业化发展，赋能产业智慧化，长期成长空间广阔。

　　宝联登4.0发布，五大套件多维度助力客户智能化、数字化发展

　　宝联登4.0是公司基于20多年工业软件研发的技术储备，经过多年持续大规模研发，在宝武各类数智化应用场景中迭代优化而形成。产业生态ePlat套件4.0已进入规模化推广阶段，能快速满足用户需求，增强用户粘度，挖掘用户价值，促进平台规模化推广；工业互联iPlat套件4.0助力实现工控软件国产化替代，解决工控软件“卡脖子”难题，基于“宝罗云”项目研发了物联网组件，推出工业互联套件高性能版；数据生态5S套件4.0持续提升各类业务用户的数据运用水平，提供一站式数据生态研发设计工具集，助力企业用户的数据研发；人工智能xAI套件4.0实现AI模型高效构建管理，已沉淀多个核心工业智能算法模型库；应用开发xDev套件4.0积极探索和改进应用构建、应用交付方面，为低代码和开发者社区的发布积蓄力量。

　　以大型PLC工业软件为核心，赋能高端自动化业务全面发展

　　高端自动化是公司未来重点战略方向，公司是国内稀缺的推出自主大型PLC控制系统的企业，在高端自动化领域拥有强劲的软硬件一体化竞争实力，“三大核心增长逻辑”助推公司自动化业务打开广阔发展空间。公司以大型PLC自动化工业软件为核心，积极拓展机器人（搭配宝信自主研发的PLC）、SCADA工业软件等自动化产品，同时有能力向大型DCS（DCS=PLC+SCADA）控制系统切入，持续延展自动化能力边界，未来有望成长为国内全生态自动化龙头。

　　公司自动化三大核心增长逻辑为：1）产品序列扩张：公司未来将从大型PLC向中大型PLC下沉，配齐高中端PLC产品线，并深化机器人、SCADA工业软件等自动化产品布局，同时具备向DCS及DCS控制系统扩张的能力；2）增量+存量替换逻辑：双碳时代+国产替代背景下，以钢铁行业为代表的流程型行业“有必要+有能力”大力投入资本开支布局智能制造；大型PLC/DCS将逐渐开始进入到存量替换新周期；自动化产品标准化程度更高，跨行业扩张潜力十足；3）毛利率提升逻辑：自动化产品毛利率较高，有望带动整体盈利能力提升。

　　工业互联网平台厚积薄发，夯实智能制造云化基石

　　公司高度重视工业互联网的发展，自主研发工业互联网平台宝联登xIn3Plat和人工智能中台等，工业互联网的布局一方面给公司打开成长新曲线，另一方面有望增强公司智能制造核心竞争力。在双碳时代，以钢铁、冶金、石化、化工为代表的高耗能流程行业，面临着“降本、增效、提质”的迫切需求，以工业互联网为代表的智能制造新技术将发挥核心作用，流程行业“有能力+有需求”大力进行资本开支推动工业互联网发展；国家大力推动数字经济，工业互联网平台作为数字经济的核心底座和组成部分，持续受到国家政策的强力支持，公司工业互联网平台xIn3Plat连续四年持续入围工信部“双跨”平台，排名稳步提升，为未来发展开辟了新的成长赛道；从长远来看，PLC等自动化产品云化为大势所趋，而工业互联网平台是自动化产品云化的基础，为自动化云化筑就坚实根基，云化PLC有望助力公司实现弯道超车，持续夯实公司智能制造产业龙头地位。

　　伴随亿吨宝武数智化转型，信息化业务发展空间大

　　背靠宝武大平台，乘数智化转型的战略东风，公司作为宝武集团“一基五元”战略中信息化的基石、智能制造核心，伴随亿吨宝武数智化转型，信息化发展空间大。公司是可以从L0做到L5的工业软件企业，信息化产品包括MES、BI、WMS、MOM等，其中，MES产品近几年在国内企业市占率排名中稳居第一，已应用到多个行业。在“双限”、“双控”背景下，国家对于钢铁行业发展提出了“大力发展智能制造”、“加快推进兼并重组”、“严禁新增钢铁产能”等要求，宝武集团作为全球最大钢铁集团，并购重组进展不断加快，将从“信息系统的更新替换+工业互联网平台的深化布局+自动化控制系统改造及新增需求+云计算部署需求”四方面大幅提升对于公司智能制造业务的需求。公司传统软件业务也早已拓展到除宝武集团以外的钢铁企业，以及非钢领域，未来成长空间广阔。

　　IDC供需格局演变利好龙头，公司IDC业务进入投放新周期

　　短期IDC行业供需格局演变利好龙头，公司作为批发型IDC龙头将核心受益，同时IDC业务将进入投放新周期，有望带来盈利+估值的戴维斯双击。短期来看，国家对于能耗、电力、安全合规等管控趋严，大量老旧、不合规机房被取缔，以及需求向核心地段大规模&绿色IDC倾斜，使得优势IDC龙头竞争优势越发强劲，长期来看，IDC行业需求将随着新应用爆发而持续增长。“资源禀赋+工业软件能力”结合赋予了公司IDC业务得天独厚的能力禀赋，上一轮IDC建设投放时间周期为2013-2020年，共计投建与上架近3万个标准机柜，从2021年开始，公司启动宝之云华北宣化+宝之云上海罗泾五期机房项目，共计超5万个标准机柜，若我们不考虑其他新建机房项目，便已经是前一轮投放量的1.7倍。从2021年开始，新建项目部分机柜已经开始投放上架，未来随着上架率的持续提升，将赋能公司持续成长。

　　优秀的和市场化激励机制，保障长期发展活力

　　公司拥有优秀的，推行市场化的激励机制，使得公司具备充足的发展活力和动力。公司作为央企，管理团队管理经验丰富，管理体制灵活，另外内部考核制度市场化，且多次推行市场化的激励方案，公司于2017年、2020年、2022年共发布3次股权激励，激励覆盖范围广，覆盖公司、技术骨干、业务骨干等，一方面彰显了公司对于未来长远发展的坚定信心，同时也有望调动员工的积极性，充分释放公司发展活力。

　　盈利预测与投资评级

　　宝信软件传承央企优质基因，深度布局自动化、工业互联网、信息化、云计算四大智能制造赛道，是国内稀缺的在高端自动化工业软件领域实现突破的企业，是国内目前产品序列最完整的高端智能制造龙头，肩负高端智能制造国产替代的使命，长期成长空间大。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为25.69亿元、31.56亿元、40.58亿元，当前收盘价对应PE为41.01倍、33.38倍、25.97倍，维持“买入”评级。信达证券

天风MorningCall·0608 | 固收-安徽城投/海天精工/家电-小家电618

固收|多视角看城投之三：安徽——城投系列研究

机械|海天精工（601882）首次覆盖：工业母机领军企业，顺周期扩产有望加速国产替代

家电|周观点：小家电618一阶段成交追踪——23W23周度研究

固收|增量政策看什么？土储专项债

环保公用&电新|佳电股份（000922）首次覆盖：特种电机行业领航者，迎高温气冷堆商用时代降临

数据|新能源汽车景气度跟踪：5月订单回升超预期，交付持续提速

1、5月第4周订单较4月同期M4W4小幅增长，环比M5W3基本持平，全月订单完成度超预期。其中，自主品牌整体维稳，新车继续爬坡中，部分新势力受到优惠政策影响M5W4同/环比增长，需求仍维持在历史高位区间。2、交付方面，5月第4周，交付节奏较上周M5W3和上月同期M4W4均有增长，全月交付量较上月提升10-15%，得益于3月集中降价累计的在手订单+新车型订单增量+五一假期消费回暖带动订单增长，本月交付节奏提速。受益于5月订单的累积、新车型产能持续爬坡，以及相关优惠政策，后续月份的交付量有望伴随订单累计有进一步上升的空间。推荐国内自主品牌【比亚迪】、【广汽集团】、【长安汽车】、【吉利汽车】、【长城汽车】，造车新势力【理想汽车】、【小鹏汽车】；【蔚来汽车】。

零点有数(301169)：数据智能应用软件新星

　　中国前沿的数据分析与决策智能服务机构，正向“数据智能应用软件”转型升级。公司深耕公共事务和商业服务的诸多领域，以第三方评估为驱动、以解决应用场景中的关键问题为出发点，梳理和优化不同垂直行业的模型与算法。在数据智能时代，公司不断整合移动互联网、人工智能、云计算、物联网等领域新技术，将多源数据与公共和商业服务的垂直行业场景结合，将20多年积累的专业知识实现“经验模型化，模型算法化，算法软件化"，推进决策科学化、服务高效化。目前，公司正逐步实现从“数据分析报告”向“数据智能应用软件”的转型升级。未来，公司将大力发展数据智能应用业务，数据智能应用产品将成为公司重要的利润增长点。

　　数据智能前景广阔，公司志在成为卓越的数据智能应用服务供应商。在G端，《数字中国建设整体布局规划》提出数字中国建设要在2025年取得重要进展，全面赋能经济社会发展，其中之一就是要发展高效协同的数字政务。《关于在全党大兴调查研究的工作方案》指出要将调查研究与工作决策紧密结合，县处级以上班子成员每人牵头1个课题开展调研。我们认为，随着数字经济推进和政府数据要素基础完善，中国公共数据智能有望迎来新的建设高潮。而在B端，商业数据智能与企业数字化转型密不可分，根据艾瑞咨询发布的估算，2025年商业数据智能市场规模将增至3460亿元，2020至2025年间CAGR约为30.3%，呈高速增长态势。而公司在G端与B端均拥有深厚积累，公司的行业经验、数据与算法技术和软件开发能力综合构成了公司在数据智能应用软件领域的核心竞争力。

　　以研发为基，融合行业经验打造强劲技术护城河。公司深耕调研咨询行业20多年，对行业应用场景和各种数据资源的特征、价值拥有深刻理解，这使得公司在应用算法的开发上，能更快速、更准确的把握客户的业务特点与需求，从而支撑公司软件业务的开发与发展。另一方面，公司注重前沿科技在业务中的运用，持续的技术创新使公司始终保持自身技术与社会科技同步发展，这背后是公司深厚的研发投入，仅在2022年上半年，公司研发费用就达到3052.20万元，占营业收入的比重达32.72%。公司对研发的重视，使得公司在不断开拓新的领域的同时，整体技术实力也不断提升，技术护城河愈发“宽深”，最终共同奠定了公司长期稳定的核心竞争力。

　　盈利预测与投资建议。我们认为，公司作为前沿的数据分析与决策智能服务机构，深耕公共事务和商业服务的诸多领域，在G端与B端均拥有深厚积累，目前公司正积极从“数据分析报告”向“数据智能应用软件”实现转型升级，并已取得一定成果，随着数据智能领域的持续发展，公司有望持续稳定增长。我们预计公司2022/2023/2024归母净利润分别为-0.12/0.52/0.69亿元，EPS分别为-0.16/0.72/0.95元，给予2023年动态PS12.5倍，对应目标价格为67.24元，首次覆盖给予“优于大市”评级。海通国际

天风MorningCall·0607 | 固收-土储专项债/佳电股份/数据-新能源汽车

固收|增量政策看什么？土储专项债

环保公用&电新|佳电股份（000922）首次覆盖：特种电机行业领航者，迎高温气冷堆商用时代降临

数据|新能源汽车景气度跟踪：5月订单回升超预期，交付持续提速

医药|贵州百灵（002424）首次覆盖：深耕苗药宝库，营销改革+扩产助力业绩反转

家电|海信视像（600060）：显示龙头技术引领，横纵拓展助力增长

环保公用|谱尼测试（300887）：产能相继落地，增长引擎换挡值得期待

传媒|电广传媒：深耕芒果IP打造芒果版“迪士尼生态”，AIGC助力游戏业务成长

天风MorningCall·0606 | 策略-5月复盘/固收-区县级城投债/通信

策略|5月极简复盘：十张图看关键变化&核心逻辑

固收|区县级城投债怎么样了？——信用债市场周报（2023-06-04）

通信|周观点：算力仍为AI+数字经济核心主线，同时关注硅光等新技术

电子|5月国产半导体设备中标同比+47.83%，AI+催化下新一轮大周期已现

传媒互联网|政策稳预期+科技周期下，坚定看好传媒板块机会

建筑建材|青松建化（600425）首次覆盖：新疆水泥龙头，有望受益自治区建设提速

海外|阅文集团（00772）首次覆盖：在线阅读龙头，IP运营打开增长空间

经过多年深耕，彩讯股份：AI赋能三大产品线共振，把握增长新起点

彩讯股份：业内领先的企业数字化技术服务提供商，拥抱 AI 浪潮的先行者

业内领先的企业数字化技术提供商，“234”服务体系助力数字化转型

彩讯股份是业内领先的企业数字化技术和服务提供商。

自 2004年公司成立以来，一直致力于为电信、金融、能源、交通等行业的大中型企业及政府部门等客户提供产品和技术服务。

经过多年深耕，形成了以客户需求为导向，覆盖信息技术服务全生命周期的业务方案和多层次服务体系。

彩讯股份采用“234”的产品和服务体系：技术中台和运营中台组成双中台支撑能力，协同办公、智慧渠道、云和大数据一共三大产品体系，效果运营、定制开发、技术服务和产品销售 的四种业务模式。“234”能力相互结合，共同赋能下游行业。

彩讯股份将多年研发形成的核心产品和服务标准化，构建了高度模块化和组件化的 IT 中台和运营中台，称为“双中台体系”，大大提升了复用能力与开发效率。

彩讯股份根据客户需求进行深度定制化开发和运营，形成了“组件式”开发体系和“积木式”组装能力。客户运用这种双中台体系，不仅对内提升生产和管理效率，达到“一次开发，多端发布”的目的，对外还能提升营销和服务水平，将获客、活跃、留存、变现和传播的过程简化，最终高效地连接消费者。

彩讯股份的双中台的组件和模块正在不断丰富，复用率也在持续提升。目前，IT 中台组件复用率已从 2021 年 58%提升至 85%，降本增效效果明显；运营中台中运营模板以每年近 100 个的速度增长，目前已达 1000 多个可复用模板。

彩讯股份经过多年的技术积累，沉淀出了协同办公、智慧渠道、云和大数据三大主营业务线。

其中协同办公业务主要包括信创邮箱 RichMail 和 RichOffice 平台，智慧渠道业务主要包括 Richmmp 一体化营销资源管理、5G 消息 CSP 平台、智能外呼系统、移动应用云开发平台、私域流量营销平台、积分运营平台、智能运营支撑平台、数智人平台等产品和模块；云和大数据业务主要立足于“移动云”生态，包含云方案、云迁移、云运维各个环节，以及利用大数据技术提供完整覆盖数据安全治理的整体解决方案等。

2022 年，彩讯股份三大业务线均保持高速增长。其中智慧渠道产品增速 29.23%，协同办公产品增速 35.63%，云和大数据业务增速 48.16%。

公司主要的营业收入来源于电信行业的客户。其中 2022 年公司电信行业收入占比为 73.8%，其次是软件行业和金融行业，分别占比 10.1%和 2.9%。来自电信行业营收相对稳定，始终在 70%左右。其中，第一大客户为中国移动，占收入比重 63.61%。

图表 8：2020-2022 年公司各行业收入占比情况

强驱动下业绩增速亮眼，账面现金状况良好

在信创，国资云等因素的强驱动下，公司 2021 年和 2022 年公司增速保持较快增长。2021 年收入达到了 8.87 亿元，同比增长 20.1%。

2022 年全年实现收入 11.95 亿元，同比增长 34.7%；实现归母净利润 2.29 亿元，同比增长 49%，增速亮眼。

公司 2022 年毛利率和净利率均实现较高提升。2022 年公司毛利率较高的云和大数据业务和协同办公产品增速较快，毛利率边际向好。全年毛利率实现 42.2%，较去年提升 1.4%；净利率实现 19.2%，较去年提升 1.9%。

图表 11：2020-2022 年毛利率与净利率情况

开展 AI 等新技术、新项目投入，研发费用率边际增加。随着公司围绕智慧渠道、邮件系统、移动办公、云迁移和云运维、数据中台等重点领域持续投入，布局投入 AI 技术及 AI+应用的研发创新，研发费用率总体呈现上升趋势。2022 年，公司研发费用率占比 17.4%，较 2021 年有较大幅度提升。

公司高效管控管理费用，2022 年管理费用率持续走低，销售费用率总体保持稳定水平。

彩讯股份近期通过澜天信创产业投资基金参股的北京神舟航天软件技术股份有限公司在科创板上市交易。（证券代码：688562，发行价格为 12.68 元/股。）

公司持有澜天信创 50%的投资份额。澜天信创持有航天软件 3,000 万股，占其首次公开发行前总股本的 10%，占其首次公开发行后总股本的 7.50%。该部分股权有望为公司带来公允价值变动收益。

信创替代如火如荼，过硬技术安全能力打造优质邮箱产品

信创发展叠加数字经济大潮，信创软件迎来边际增长机遇

我国数字经济规模持续提升，数字经济作为国民经济的“稳定器” “加速器”作用更加凸显。

2022年，我国数字经济规模达到50.2万亿元，同比名义增长10.3%，占GDP比重达到41.5%，数字经济在国民经济中的地位更加稳固、支撑作用更加明显。

数字经济具体包括四大部分：

一是数字产业化，即信息通信产业； 二是产业数字化，即传统产业应用数字技术所带来的产出增加和效率提升部分；三是数字化治理，包括但不限于多元治理，以“数字技术+治理”为典型特征的技管结合，以及数字化公共服务等；四是数据价值化，包括但不限于数据采集、数据标准、数据确权、数据标注、数据定价、数据交易、数据流转、数据保护等。其中，数 字产业化中的软件及服务是数字经济的重要部分。

2018-2022 年，我国软件业务收入持续稳定较快增长。2022 年达到了 10.81 万亿元，同比增长 16.6%。

信创产业作为数据安全、数字安全的重要基础，是数字新基建的重要组成部分，也是推动我国经济数字化转型、提升产业链发展的关键。随着各地的政策密集出台，信创也逐渐成为了拉动经济增长的重要因素。

信创正在从“2+8”布局向“2+8+N”方向转变。除金融、电信、电力、石油、交通、航空航天、教育、医疗八大行业外，其他行业开始逐渐纳入信创国产化体系，信创软件再获增长空间。

Richmail 邮箱助力信创替代，成熟产品体系支撑

以“信创邮箱+统一办公平台”为核心。彩讯股份的 Richmail 信创安全邮件系统是协同办公的核心产品，包括邮件系统、反垃圾邮件安全网关、企业网盘、邮件投递系统和邮件归档系统等。

彩讯在安全邮件领域有 18 年的技术沉淀，Richmail 信创邮件系统

拥有基于国产邮件全系核心技术能力以及成熟邮件系统产品体系。

彩讯的邮箱解决方案作为基于分布式架构的新一代智慧企业邮件系统，采用模块化、松耦合结构设计，能够支持超大规模用户在线并发及数据存储。

2021 年度，彩讯 RichMail 成功入选工信部年度信息技术应用创新典型解决方案，获得行业高度认可。

全栈适配信创数据中台，过硬安全技术打造核心竞争力

国产信创产品的核心竞争力在于安全可靠的全栈国产技术。彩讯的 Richmail 邮箱系统已经完成了全栈信创兼容，能够与主流的国产化软硬件环境进行适配，能够支持 CPU、操作系统、中间件、数据库的全栈信创认证。

彩讯的 Richmail 邮箱产品架构分为硬件层、基础服务层、平台层和业务应用层，每层架构均有相应的软件或硬件支撑安全功能，总体构成了立体纵深防御架构，能够为客户提供银行级安全保障，实现全流程安全闭环。这种软硬件的安全能力为彩讯邮箱提供了核心竞争力。

多年大中型企业服务经验积累行业口碑，客户覆盖大型国央企

彩讯股份拥有多年的大中型企业服务经验，积累了较好的行业口碑。目前，彩讯 Richmail 目前服务于超 10 亿终端用户，千余家企事业单位，邮箱系统已稳定运行十余年。

公司服务于国家电网、中国移动、中国建筑、国家减灾中心、深圳电子政务等重点客户，同时彩讯信创邮件产品在中国人寿、中国银行等客户中已经实现成功应用。

拥抱浪潮率先接入大模型，AI 赋能打造下一代智能邮箱

ChatGPT 引爆市场，AI 商业化进程走向产品化

2022 年 11 月，OpenAI 发布聊天机器人模型 ChatGPT 迅速成为人工智能领域的现象级应用。仅仅两个月时间，月活跃用户就已经达到了一亿。

大语言模型让自然语言处理能力大幅提升，引领人机交互模式转变。

人工智能发展核心的本质是人机交互的语义理解和逻辑理解能力的增强，而大模型能够逐渐学会这些模型的能力，这意味着 AI 将能承接人类的复杂任务，从原子服务性任务向复杂任务演进。这代表着未来人机交互方式将可能想着自然用户界面发展。

人工智能产业商业化进程刚刚进入产品化阶段，正处于快速发展时期。大模型的能力刚刚达到“技术奇点”，业内普遍还在探讨相关的落地方向，“爆款应用”尚未出现。产品化进程的开始是关键的时间节点，标志着相关产业进入高速发展期。

人工智能市场空间广阔，办公应用场景率先落地

在大模型的驱动之下，人工智能市场规模快速增长。根据 IDC 预测，2022 年中国人工智能市场规模达到 122 亿美元，2026 年或将达到 264 亿美元。行业空间广阔。

基础大模型加持下，应用端办公软件将成为率先商业化落地的场景。

微软发布 Microsoft Copilot 365 应用，结合其办公软件产品。展现出了大语言模型对业务场景的强大赋能。其中 Outlook 邮箱场景下，Copilot 可以自动总结未读邮件，标记重要邮件内容，快速起草回复等。在有明确应用场景的情况下，随着相关技术的研发，应用端办公软件有望成为率先商业化落地的场景。

图表 28：微软 Microsoft 365 Copilot

Richmail 全方位 AI 升级，赋能办公场景打造办公应用“智能助理”

彩讯股份积极探索 AI 相关行业场景应用，是百度“文心一言” 的首批生态合作伙伴。公司 RichMail 邮件系统、5G 消息 Chatbot 系统、数字虚拟人智能助理、智能外呼及涉及到客服模块的产品均已探索结合生成式 AI 的相关能力。

彩讯打造了新一代 Richmail 邮箱系统，未来的“AI 智能助理”初现雏形。大模型技术的快速发展使每个人都拥有了定制“AI 私人助理”的可能。

在最新发布的 Richmail 宣传 demo 中，彩讯的智能邮箱通过接入大语言模型的能力，已经展现出了识别和筛选邮件，列举个人待处理事项；根据邮件内容确认个人日程；整理个人报销单据以及按要求搜集和整理资讯等能力。

云赛道长坡厚雪，国资云引领云和大数据高速增长

伴随与推动数字经济发展，云计算市场持续高速增长

云计算是推动数字经济与实体经济深度融合的催化剂，是重点领域数字产业发展的助推器，在数字经济中扮演着不可或缺的角色。

有关部门也多次出台了相关指导文件，2016 年《“十三五”国家信息化规划》中就提到要全面增强云计算技术体系，2018-2020 年要推进企业上云实施，以及 2021-2023 年要加速传统数据中心与网络、云计算融合发展等意见。

我国云计算市场持续高速增长。

2021 年中国云计算市场规模达 3229 亿元，较 2020 年增长 54.4%。其中，公有云市场增速迅猛，市场规模增长 70.8%至 2181 亿元，有望成为未来几年中国云计算市场增长的主要动力。

国资云地位逐渐凸显，增速或持续超越云行业平均水平

“国资云”指的是由各地国资委牵头投资、设立、运营，通过建设数据安全基础设施底座，搭建以国有企业数据集合为核心的数据治理体系及云平台。

国资云本质是从第三方托管的公有云转向国资专属行业云，以信创为基石，以保护国有数据资产安全为基础，推动国企数字化转型。

数字经济高速发展的大背景下，自主可控国资云越来越重要。

目前云计算技术、云平台的行业应用已经完成了技术应用的萌芽期，进入了高速发展的快车道。国资国企作为国家经济运行的支柱，数量多、体量大、经营范围广，国资云的大规模部署将是拉动云计算产业发展再上一个台阶的重要推动力。

运营商云业务增速迅猛，彩讯作为供应商将持续受益

东数西算战略提出以来，以运营商为主体的国资云正在快速爆发增长。2021 年以来，三大运营商的云业务进入了高速增长期。2021 年天翼云和移动云实现了翻倍以上增长，2022 年三大运营商的云业务均实现了翻倍以上增长，移动云实现收入 503 亿元，同比增长 108.1%。

彩讯股份主要在国资云 PaaS 端建设运营运维方面提供开发支撑，包括企业上云配套服务、云平台建设、云迁移、云运维等，在云业 务的市场推广层级提供云售前和行业上云解决方案，包括渠道建设和推广等。在国资云 SaaS 端与运营商一同提供云盘、邮箱、数据安全等 SaaS 应用和服务等。

据中国移动介绍，其 2023 年有关算力网络的资本开支将达 452 亿 元。作为移动云的供应商，彩讯股份有望持续受益。

移动、咪咕项目运营多年积淀，积分商城打开智慧渠道业务全新增长空间

与移动、咪咕多年项目合作，运营经验和能力积累丰富

公司运营了多个亿级用户 B 端战略产品，在多年的渠道产品服务中累积了丰富的业务场景和大数据运营分析能力。

公司参与建设和运营多个用户规模过亿的产品和互联网战略产品，包括中国移动旗下手机营业厅、移动云盘、统一认证、139 邮箱、咪咕音乐、视频彩铃、权益平台等多款产品，累计服务超过 10 亿终端消费用户。

5G 新消息平台多维布局，对接运营商赋能行业客户

5G 新消息是的技术命名是富通信解决方案（Rich Communication Suite，RCS），一般可以分为 P2P 消息和 MaaP 消息。典型的 5G 新消息可以分为 LBS 地理位臵卡片、语音交互、高清照片和富媒体视频消息等。这种消息模式比传统短信效率更高，也能提升沟通时的体验感。

彩讯股份研发的彩讯 5G 融合消息一体化运营平已完成 3 大运营商 MAAP（Message as a Platform）层对接，拥有自研 chatbot 机器人，支持快速创建、快速配臵、快速回溯等核心能力。使彩讯的 5G消息业务向产业客户同时提供产品化软件销售、定制化开发、SaaS 化标准服务等多种合作模式。彩讯的 5G 新消息产品能够为行业客户提供全业务流、全渠道覆盖的 1+N 行业解决方案。

目前，彩讯的 5G 消息 CSP 管理平台具备全网接入能力并获得行业客户认可，目前已成功拓展 100+行业客户，项目累计服务用户数 1229 万。借助相关 AI 技术，ChatbotH5 累计推送 6 亿次，业务办理转化率达 10%。

2022 年 11 月，彩讯股份凭借优秀的 5G 消息创新研发能力以及多通道消息服务平台能力，与深圳移动、深圳新一代产业园进行合作，成功中标深圳新一代智慧产业园 5G 消息业务合作项目。彩讯股份将为新一代产业园提供 5G 消息、视频短信、短信等通道服务，构建“生产服务+商业模式+科技服务”于一体的产业生态。

积分商城合作数字化经营模式，打开全新增长空间

彩讯股份探索参与企业的数字化经营，“积分运营”模式为公司打 开全新的增长空间。2022 年报告期内，彩讯股份成功签约中国工商 银行总行积分项目、平安银行及 29 个分行积分项目，持续拓客。

以工商银行为例，积分兑换规则主要指利用积分抵扣商城商品或直接兑换商品：在“融 e 购”商城指定商户使用积分按一定比例抵扣待支付的商品金额；或在与工商银行指定的合作商户消费时，在 POS 机上刷积分直接兑换指定商品、代金券或一定比例折抵消费金额。彩讯股份在其中承担积分商城运营工作。

盈利预测与估值

盈利预测

协同办公产品线：受数字经济发展、行业信创推进及公司 AI 邮箱产品发布等多重因素促进，公司协同办公产品线有望维持高增长。我们预计该部分业务 23/24/25 年收入分别为 4.75/6.30/8.26 亿元，同比增速分别为 34.13%/32.72%/31.11%。

智慧渠道产品线：公司与移动、咪咕等客户具有多年运营项目合作经历，伴随 5G 新消息发展、元宇宙和数字人等产业趋势推动，公司智慧渠道产品线业务能够保持稳定较快增长速度。我们预计该部分业务 23/24/25 年收入分别为 6.45/8.12/10.13 亿元，同比增速为 28.76%/25.87%/24.72%。

云和大数据产品线：受国资云、运营商云业务增长的拉动，公司云迁移、云运维等相关云业务空间广阔，有较强增长潜力。我们预计该部分业务 23/24/25 年收入分别为3.23/4.55/6.25 亿元，同比增速为 48.35%/40.77%/37.36%。

通过双中台体系建设和前期项目的研发投入，公司业务进入快速成长期，运营效率提升，费用率明显下降。

我们预计 23/24/25 年公司销售费用率 分别为 3.6%/3.4%/3.3%；管理费用率分别为 4.0%/3.8%/3.7%；研发费 用率分别为 17.0%/16.5%/16.1%。

根据以上测算，我们预计公司 23/24/25 年收入分别为 15.82/20.56/26.47 亿元，同比增长32.30%/30.03%/28.72%；综合毛利率为 42.38%/42.78%/43.21%。

报告总结

根据公司协同办公、智慧渠道、云和大数据三大产品线业务性质，我们选取行业内可比公司金山办公（国产办公应用软件公司）、万兴科技（AIGC应用公司）、恒生电子（信创产业公司）、致远互联（信创产业公司）作为可比公司。

我们预测彩讯股份 23/24/25 年净利润分别为 2.97/3.91/5.07 亿元，根据 2023 年 6 月 1 日收盘价，公司对应 P/E 估值分别为 41.68/31.66/24.42 倍。公司估值低于可比公司平均估值。（报告出品方/分析师：中泰证券 闻学臣 何柄谕）

天风MorningCall·0605 | 策略-市场反弹/策略&公用环保-中特估/金工

策略|历次触及-2X标准差后市场是如何反弹的？

策略&公用环保|电力：基本面被忽视的优质中特估资产

金工|量化择时周报：本轮反弹的第一个阻力位在哪？

宏观|为可能的长期高利率做好准备

能源开采|行业深度：至暗时刻已过，或将黎明破晓

宏观|大类资产风险定价周度观察-6月第1周

银行|5月社融前瞻：预计5月社融同比少增

电新|安科瑞（300286）首次覆盖：微电网稀缺标的，产品迭代构筑核心竞争力

化工|周观点：1-4月份化学原料和化学制品制造业利润同比下降57.3%，煤焦油、聚合MDI价格继续上涨

建筑建材|周观点：政策出现改善迹象，当前可对地产链进一步保持乐观

天风MorningCall·0602 | 宏观-信用收缩/计算机-AI与数字经济/机械-鼎智科技

宏观|我们可能正在经历一个短暂的信用收缩

计算机|行业点评：重视数据要素，AI与数字经济交汇点

机械|行业深度：长坡厚雪好赛道，鼎智科技乘风起

通信|22年年报及23年一季报总结：新旧动能切换，通信设备行业营收季度同比增速下降，未来预计向上

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电子行业深度报告：AI系列深度：国内厂商受益AI算力需求增长，PCB有望量价齐升

　　PCB承担服务器芯片基座、数据传输和连接各部件功能。PCB代替复杂的布线，实现各元件之间的电气连接和电绝缘，是电子产业链中承上启下的基础力量。服务器中PCB板是服务器内各芯片模组的基座，主要应用于主板、背板和网卡等，负责传递服务器内各部件之间的数据信号以及实现对电源的分布和管理。

　　AI算力需求带动高算力芯片市场，利好AI服务器市场，增加PCB板用量。AI模型算力需求持续扩张，打开高性能计算芯片的市场需求，预计2025年我国AI芯片市场规模将达到1780亿元，2019-2025GAGR可达42.9%。目前通用服务器龙头Intel已经逐步出货AI领域服务器产品，并在内存和接口标准上过渡到行业领先水平。由于GPU可兼容训练和推理，更加适配AI模型训练和推理，利好AI服务器市场发展。AI服务器相较于通用服务器一般增配4-8颗GPGPU形成GPU模组，增加GPU板用量。

　　配合AI服务器需求，PCB层数增加、材料以及工艺优化，实现量价齐升。AI服务器中由于芯片升级，PCB需针对性的升级改革，以处理更多的信号、减少信号干扰、增加散热以及电源管理等能力，在材料和工艺上都需进一步优化。为配合数据量需求，服务器传输协议已逐步升级，Intel和AMD的PCIe5.0相关产品已经陆续出货中，信号速率达到32GT/s，已发布的PCIe6.0规范较5.0数据速率提高一倍，预计2023年开始出现在服务器上。随着PCIe协议升级，需PCB不断提升层数和降低传输损耗，提供设计灵活度以及更好的抗阻功能，带来PCB产品的价值量提高。2022年中国PCB产业总产值达到442亿美元，占全球的54.1%，未来在AI服务器的增量市场背景下，国内PCB可实现量价齐升。

　　国内厂商已具备生产能力，协同上下游厂商合作可稳定出货。由于PCB市场定制性强，高水平生产能力以及与上下游稳定关系是PCB厂商核心竞争力。目前国内各大PCB厂商在各细分领域形成了自身的竞争优势与议价能力。沪电股份、深南电路、生益电子等厂商供给产品的数可达到40层。并与AI芯片厂商和头部服务器厂商建立长期稳定合作关系。上游供给方面，国内覆铜板厂商中生益科技作为龙头企业，与兴森科技和生益电子等都具有长期合作。未来国内PCB厂商可稳定为高端服务器出货。

　　相关标的：沪电股份、胜宏科技、深南电路、生益科技、兴森科技。（东吴证券）

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