【逻辑阐述】

1、需求角度：硬泡聚醚主要下游冰箱和冰柜需求持续增长，其中冰箱增速趋缓，冰柜增长较快

2、供给角度：单体聚醚小产能的关停以及硬泡组合聚醚本身的差异化决定了行业有效产能偏紧，行业龙头的竞争优势有望持续增强

3、疫情影响消费方式和产业链，2020 年硬泡聚醚需求超预期

重点黑马公司002165红宝丽

聚醚多元醇（简称聚醚）指在起始剂作用下，环氧乙烷（EO）、环氧丙烷（PO）开环聚合生成的聚合物。这样生产的聚醚也称为单体聚醚。由单体聚醚、催化剂、泡沫稳定剂、发泡剂、阻燃剂等原料组合而成的聚醚称为组合聚醚。我国80%的聚醚多元醇用于聚氨酯领域，与异氰酸酯反应生产聚氨酯软泡、聚氨酯硬泡及CASE体系。其中，聚氨酯硬泡由聚氨酯硬泡组合聚醚（白料）和聚合MDI（黑料）发泡生产，主要下游为冰箱冰柜。

【行业板块解析】

一、需求角度：硬泡聚醚主要下游冰箱和冰柜需求持续增长，其中冰箱增速趋缓，冰柜增长较快

2012年以来由于我国冰箱普及率已经很高（城镇、农村居民平均每百户冰箱拥有量分别达到102.5、98.60台，日本为106.3台），增量主要由出口带动，内需则进入产品替换和升级阶段，比如对多门、大容积、节能冰箱的需求。冷链物流带动冰柜产量快速增长。全球电商的发展带来农产品、生鲜、乳制品等订单数量增多，对冷链物流中冷库、冷藏车、冷柜等运输工具需求快速增长。我国冷链物流市场年均增速超过15%。目前我国冷藏车保有量约13.4万辆，占货运汽车的比例仅为0.3%，而美国、德国这一比例为1%-3%，市场尚有较大提升空间。冷链物流带动下，我国冰柜产量和出口量持续增长。

二、供给角度：单体聚醚小产能的关停以及硬泡组合聚醚本身的差异化决定了行业有效产能偏紧，行业龙头的竞争优势有望持续增强

首先，我国聚醚厂商主要集中在华东、华南地区，众多中小单体聚醚企业未在园区内。近几年，国家加大对化工园区及化工企业管控，受限于资金实力、技术及工艺水平等方面因素，这些中小聚醚企业在环保、安全生产等方面已无法满足日趋严格的监管要求，尤其是响水事故后停工停产较多。其次，聚醚并非标准化产品，硬泡组合聚醚行业壁垒较高。不同的起始剂、不同的PO接挂数量可以得到不同牌号的单体聚醚，其羟值、粘度、外观、含水量和应用领域均不相同。组合聚醚是典型的“配方型”产品，配方中各个原材料的添加量和比例均有调整空间。由于异氰酸酯是同质的，聚氨酯的最终性能基本全由组合聚醚决定。由于我国冰箱冰柜行业较为集中，且企业存在持续的产品升级、节能、降本增效等个性化需求，其对硬泡组合聚醚企业的产品创新能力和服务能力等方面要求较高，行业龙头的竞争优势有望持续增强。

三、疫情影响消费方式和产业链，2020 年硬泡聚醚需求超预期

全球疫情下囤积食品和冷链运输需求大幅增长，同时国外供应链受影响较大，我国冰箱冰柜Q2产销数据连创新高。其中冰箱7月产量814.7万台（同比+25%），冰柜7月产量331.9万台（同比+50%），均为单月历史新高。受此影响，5月后硬泡聚醚多元醇价格快速上涨，从不足8000元/吨上涨至目前的 12800元/吨，且仍在持续上涨。

【相关个股】

002165红宝丽

逻辑一、三大主业均有亮点，PO 一体化龙头蓄势待发

市场认为红宝丽各项业务周期性较强，近期也主要关注PO、聚醚的涨价。公司的竞争优势被市场忽视，公司目前三大主业聚醚、异丙醇胺、PO，均是通过领先技术甚至国内唯一的生产工艺来构建竞争壁垒，是这一体量的化工企业中少有的依靠自有技术驱动，并能够跨行业成长的公司。

逻辑二、硬泡组合聚醚：公司产品的差异化常被忽视，目前在国内市占率稳居第一

公司单体聚醚工艺先进，种类较多；公司积极根据下游客户个性化需求研发，提供技术支持和系统解决方案，如快速脱模技术。随着公司全球竞争优势和市场地位的强化，公司加工费模式也有盈利能力的增长空间，毛利率有望持续提升。

逻辑三、公司在异丙醇胺和PO+DCP方面竞争优势明显

异丙醇胺方面公司近年来异丙醇胺销量快速增长，主要因三异和改性异丙醇胺在水泥外加剂领域优势显著，正逐步替代三乙醇胺。此外，公司也积极开发一异、二异新应用，进一步扩大异丙醇胺业务综合竞争力。

PO+DCP方面公司是全球除住友外唯一成功工业化CHPPO工艺的企业。从实际运行情况看，公司负荷提升较为顺利。公司利用中间品苄醇生产DCP不仅弥补了传统DCP工艺的缺点，也省去了部分苄醇氢解回收反应，节省物耗和能耗。公司已能创造性的从废弃物中分离出联枯，DCP项目的盈利能力或将超预期。 

【风险提示】

1、聚醚需求不及预期

2、硬泡聚醚的市场竞争加剧