“千亿顶流”张坤是如何炼成的？

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明晰收益的来源

对于投资来说，收益的来源，是一个根本的问题、原则的问题。这决定投资能走多远、规模能做多大。

正如巴菲特从做投资伊始就知道捡烟蒂套利、与优质企业共成长一样，张坤很早就对投资收益有所洞察。

2012年10月，在易方达基金官网的“基金经理手记”栏目里，张坤写了篇《大道至简》，彼时他接管易方达中小盘基金刚刚一个月，但在这篇或许是他最早公开的文字记录里，张坤就对投资的要义考虑的很清楚了。

在这篇手记里，张坤对投资考虑的很明白，包括对投资收益的理解、志在长期、关注护城河等。

在他看来，做投资一定要路子对，“路子对的话，无非是三年成功还是五年成功；如果路子不对，就永远不行。”

张坤写道：“相比于不断跟踪企业经营的波动寻找机会，发现并一直持有几家具有长期逻辑的优秀公司似乎更为简单有效。巴菲特数十年践行着朴素的道理——分享具有长期逻辑的伟大企业的成长，并借力保险业务的杠杆效应，成为了几十年来最伟大的投资家。对投资来说，复杂的投资逻辑不一定比简单的好，尝试跨七尺高的栏未必比跨一尺高的栏获得的回报更高。”

作为巴菲特的拥趸，张坤研习了巴菲特的所有投资案例，并把巴菲特的理论用到投资上。他向往的境界是“找到简单、清晰、有护城河的上市公司，只要长期逻辑没有改变就持有并分享其成长，而避免博弈短期的波动。”

通过易方达中小盘定期报告可以看出，几乎每次定期报告，张坤看好的方向几乎不变：

行业方面，选择符合经济转型方向、具有政策支持、市场空间广阔的行业；

个股方面，重点选择长期逻辑清晰、竞争壁垒高和管理优秀的两类企业：一是经过时间考验的行业龙头公司，二是经营模式有特色的中小公司。

直到2020年初，在易方达中小盘基金定期报告中，张坤才进一步修正为“坚持深度研究，选择生意模式优秀(生意本身能够产生充沛的自由现金流，并且明智的进行分配)和企业竞争力突出(同行中具备显著领先的地位，相比上下游有较强的议价能力)的高质量企业。”

有意思的是，尽管张坤看好上述两类企业，但从易方达中小盘基金历年季报可以看出，在前十大重仓股中，几乎是清一色的大盘蓝筹股。

2

聚焦长期的定力

张坤早在2013年初就谈到要聚焦长期。

从2012年底开始，创业板走出凌厉上攻行情，张坤在投资手记中写道，“在过去几个月走出了V形走势，在大家还在讨论‘玫瑰底’、‘ 黄金底’的时候瞬间上涨了20%，哪怕回到两个月前，谁能预测到市场走势是这样的？对大部分投资者来说，预测市场短期走势是一件非常困难的事情。”

在张坤看来，与其纠结于没有意义的波动，投资者更应该静下心来，深入研究发掘有核心竞争力的公司；要从产业资本角度考虑公司，“如果这些公司暂停交易甚至退市，是否还愿意付出同样的代价。”

张坤担任基金经理两个多月后，即2012年底，代表新兴和小市值公司的创业板指数飙涨，代表传统和中大市值公司的指数震荡下行。一批成长风格的明星基金经理风光无限，笃信价值的张坤，和同类基金相比并不起眼。

2013年，易方达中小盘的净值增长9.61%，同期业绩比较基准为4.77%；2014年，易方达中小盘的净值增长31.43%，同期业绩比较基准为36.52%；2015年，易方达中小盘的净值增长25.79%，同期业绩比较基准为28.76%。

担任基金经理的前三个完整年度，两个年度竟跑输业绩基准。

同业绩落后相对应的是，规模也在持续下滑，刚接手时规模为24亿元的易方达中小盘基金，持续遭到投资者赎回，截至2016年一季度末，规模不足9.75亿元。这还是在净值增长85%的规模，如果按照份额计算的话，张坤管理的前三年半时间，份额净赎回高达7成。

即使业绩落后、基金遭遇净赎回，张坤依然保持了定力。

在他看来，市场短期是投票器，可能并不理智，但长期看，市场作为称重器是最公平的，“在中国这个高速发展的经济体中，应该有自信找到简单、清晰、有护城河的上市公司，只要长期逻辑没有改变就持有并分享其成长，而避免博弈短期的波动。”

在2020年基金四季报中，张坤再次强调看重长期，“市场先生”的短期情绪也不稳定，对某个公司会在一个阶段冷落，一个阶段又富有热情，然而长期来看，“市场先生”能基本准确地反映一个企业的价值。

“通过深入的研究，寻找少数我们能理解的优秀企业，如果这些企业具有好的商业模式、显著的竞争力和议价能力、广阔的行业空间以及对股东友好的资本再分配能力，使我们能够大概率判断5-10年后公司产生的自由现金流将显著超越目前的水平，作为股东自然能分享到公司成长的收益。”

对于很多基金经理来说，注重长期、淡化短期，这是毋庸置疑的真理，但在现实中，受业绩考核、投资人利益及规模等方面考虑，大多会为了迎合短期利益，让投资策略做出调整，最终牺牲了长期利益。知易行难。

3

负重致远的心性

投资是需要耐心的。张坤在读到《德川家康》时，认为家康身上有不少值得学习的品质。在张坤看来，很多人不喜欢德川家康，认为他胆小懦弱、缺乏英雄气概，但正是这样一个人，结束了日本的战国时代，成就了霸业，而很多风光无限的英雄都成过往云烟。

家康说过的“人生有如负重致远，不可急躁”，让张坤心有戚戚。

在张坤看来，投资的本质即是分享企业的成长。“投资应该是简单而让人愉悦的，回归投资最朴素的原理，只需买入优秀公司的股票，不用做其他任何事情，就能分享这些杰出企业家辛勤工作创造的财富，这是多大的幸运！”

张坤专门写过一篇《独立思考》的心得，谈到了资本市场很多流传许久的规则，这些规则由于流传的太久以至于大多数投资者已经把它们当成理所当然的正确。相对而言，张坤更愿意相信常识。

张坤相信巴菲特说的话，“能够创造盈余新高的企业，现在做生意的方式通常与其五年前甚至十年前没有多大的差异”。

在他看来拥有世界上最好生意模式的贵州茅台，遭遇各种负面因素困扰后股价大跌，2013年二季度张坤顶格买入后，股价又跌了30%，但此后张坤顶住了压力，从此之后，贵州茅台始终在该基金前十大重仓股中。

在张坤担任基金经理的前几年，正是炒作成长股的疯狂时代，相对于考虑估值、自由现金流、盈利可持续性等因素，市场更愿意相信宏大叙事、辉煌前景。彼时的张坤，尽管相信自己是正确的，但在当时的市场氛围中，早已被浮躁所淹没。

在基金定期报告中，他持续不断地提醒去伪存真，“成长股方面，很多被给予了高成长预期，一旦业绩不达预期可能面临估值和业绩的双杀，IPO的恢复将打破目前小市值公司稀缺的供给格局。在估值和预期如此高的情况下，去伪存真就显得至关重要。”

在2015年年中，市场已经达到癫狂状态，在易方达中小盘基金的二季报中，张坤写道，“以创业板为代表的中小市值公司在一季度大幅上涨后，大小市值股票的估值差距被进一步拉大。很多中小市值股票被给予了高成长预期，在估值和预期如此高的情况下，未来能否兑现依然存疑。对于中大市值公司来说，不少公司在长期的竞争中已经形成了坚固的竞争壁垒，资产负债表和现金流十分健康，其成长速度不快却很扎实，其估值反应的是对中期前景的较为悲观的预期，其估值跟国际市场和历史水平相比也具有吸引力。”

在2015年的成长飙升行情中，风头最劲的是张坤的同事宋昆，他看好新兴产业的辉煌未来，而当年市场给新兴成长行业以巨大的估值。宋昆管理的易方达新兴成长基金，夺得2015年度的主动权益型基金冠军。在上半年的牛市加速期，5个多月时间净值就上涨近2.5倍。当年易方达中小盘年内的最高收益也不足50%。

同事管理规模数百亿元，自己管理的基金规模还在缩水，在那种状态下，或许是真正考虑心性的时候。

在读《老虎基金致投资者的信》时，张坤深刻理解了不犯错的重要性。

老虎基金在20世纪最后两年业绩不佳，原因是三个因素的叠加：错过自己不擅长的、没有在自己擅长的领域做好、进入自己不擅长的领域并做错。

而巴菲特也错过不擅长的科技股，但在后两方面都做得很好，在他擅长的金融、消费领域做到极致，并坚决不进入他不了解的领域，安然度过了科技股泡沫。

张坤感慨，投资的业绩是由两方面决定的，一是把握住了多少机会，二是犯了多少错误。罗伯逊和巴菲特都错过了科技股的机会，但犯错误更少的那个人直到现在还在继续着他的投资传奇。

不犯错，或许是张坤能够抵挡住科技泡沫的诱惑，没有进入不擅长的领域，这也是心性所在。

4

时代际遇的推动

对于投资来说，基金经理的个人奋斗固然重要，但更要考虑历史进程。是什么成就了张坤？

除了上述因素之外，或许还要考虑时代的际遇。

过去几年来，我国经济持续转型升级，资本市场正本清源，无风险收益率的下行，众多P2P平台的坍塌，核心资产成为资金追捧的方向，为价值投资提供了肥沃的土壤，从基本面出发的基金经理如鱼得水，张坤无疑是受益者之一。

从市场本身看，在过去几年来，新上市公司数量的持续增多，让壳资源逐渐失去了价值。随着A股国际化的快速推进，投资者的选股逻辑也快速与成熟市场接轨，以前A股特有炒作高送转、炒作壳概念等奇葩现象快速减少，价值投资成为市场主流。

过去两年来，公募基金的业绩表现抢眼，赚钱效应之下，资金蜂拥买入公募基金，通常而言公募基金会买入既有持仓，这进一步推动了公募重仓股的上涨，相对于业绩增长带来的收益，估值扩张带来的收益更多。

这是时代的际遇，也是市场的大势。

2013年7月，创业板指数仅仅大涨半年之后，市场已经开始对创业板是否存在泡沫而争论不休。

张坤在基金经理手记里写道，“已经很少有投资者对传统经济模式仍保持信心，转型才是中国的希望已经成为市场的共识，也正基于此，股票市场中主板和创业板之间才投射出巨大的估值差异。但股票市场的特点是，一旦认为是确定的东西，就会在估值上不断反映，而从众心理容易导致正反馈形成并过度反映。”

如今，七年过去，市场似乎正如张坤所写的那样：拥有确定性的行业龙头白马股越来越贵，估值越来越高，市场风格愈发极致。

唯一不同的是，在五六年前的概念股炒作浪潮中，不少参与者其实知道，只有很少部分的公司能够走出来，大部分都是参与炒作而已，他们知道是假的，炒作概念不能炒上天，从而保持了理智，最多是火中取栗的姿态而已，并没有入戏太深。

但是现在，在当前的蓝筹龙头牛市中，目前被市场关注的公司，几乎都是公认的好公司，大家都当真了，都认为自己买的是好东西，可以不断抬高价格。

需要说明的是，在2003年7月，张坤就在手记里面写道，市场已经开始警惕创业板的风险。但那轮炒作成长股吹起来的大泡泡，直到2015年6月才砰裂。

张坤最新调仓路线

易方达中小盘基金十大重仓股：

贵州茅台、洋河股份、泸州老窖、五粮液、通策医疗、美年健康、苏泊尔、上海机场、宇通客车、天坛生物

易方达蓝筹精选基金十大重仓股：

贵州茅台、美团-W、洋河股份、腾讯控股、五粮液、香港交易所、泸州老窖、海康威视、爱尔眼科、颐海国际

易方达亚洲精选基金十大重仓股：

新东方、香港交易所、京东、美团-W、腾讯控股、阿里巴巴、好未来、锦欣生殖、

斯达外科手术(NASDAQ:STAA)、华住(NASDAQ:HTHT)

易方达新丝路基金十大重仓股：

贵州茅台、五粮液、山西汾酒、爱尔眼科、洋河股份、泸州老窖、苏泊尔、天坛生物、恒生电子、海康威视

易方达优质企业三年持有基金十大重仓股：

贵州茅台、洋河股份、香港交易所、泸州老窖、五粮液、美团-W、腾讯控股、海康威视、锦欣生殖、青岛啤酒股份

寻找A股中的“隐形冠军”

作者：财姥爷      编辑：小市妹

问：姥爷经常说好公司都显而易见，尽人皆知。但是有些全国乃至全球性的细分行业龙头公司，其实知名度并不高，堪称中国经济和A股中的隐形冠军。在姥爷看来，有哪些公司可以称为隐形冠军，值得投资者重点关注？

财姥爷：显而易见的好公司，主要是大的行业赛道里直接面向消费者的公司。比如社交领域的腾讯控股，电商领域的阿里巴巴、京东、拼多多、美团，家电领域的格力电器、美的集团，食品领域的海天味业和农夫山泉等等。

这些万亿市场里的龙头企业，其产品在日常生活中被消费者广泛使用，因此具备家喻户晓的知名度，市值基本也是几千亿甚至几万亿级别。

你所谓的隐形冠军，主要是在细分行业赛道为企业客户服务的公司。这些行业主要包括化工、工程机械、汽车零部件、建筑建材、半导体以及新能源等，基本都位于上中游产业链。

这些公司虽然在行业内有极高的地位，业绩和股价表现也很好，但是其产品消费者一般不太熟悉，社会知名度也不会太高，属于闷声发财的类型。

A股中隐性冠军其实不少，今天先简单介绍几家：

北新建材，建材石膏板龙头，石膏板全球产能市占率达到60%，过去三年平均ROE25%；

东方雨虹，建材防水材料龙头，国内市占率超过13%，远高于第二名，最近三年平均ROE超过20%；

万华化学，化工聚氨酯龙头，主营产品为MDI和TDI和聚氨酯，其MDI产能全球第一，聚氨酯销量占全球23%，过去三年平均ROE高达38%；

浙江龙盛，化工染料龙头，主营产品为分散染料和活性染料，染料产量占全国市场25%，分散染料产能全球第一，过去三年平均ROE17%；

浙江鼎力，工程机械高空作业平台龙头，国内品牌no1，全球市占率2.2%，距全球龙头还有较远距离，有巨大份额提升空间，过去三年平均ROE18%；

恒立液压，工程机械高压油缸龙头，其中挖掘机油缸国内市占率超过50%，小挖泵阀市占率近30%，过去三年平均ROE18%；

福耀玻璃，汽车玻璃龙头，全球市场占有率27%，过去三年平均ROE17%；

星宇股份，汽车车灯龙头，国产第一品牌，国内市占率位于三家进口品牌之后，是加速进口替代的重要标的，最近三年平均ROE15%；

格林美，三元锂电池前驱体材料龙头，全球市占率第一，过去三年平均ROE8%左右；

通威股份，光伏电池片龙头，连续三年全球出货量第一，过去三年平均ROE超过15%。

问：今年以来，香港恒生指数出现大幅上涨，南下资金大幅流向香港市场，其中的标杆公司比如腾讯控股、美团等，都创出了历史新高。姥爷如何看待港股的投资机会，以及A股和港股的差异？

财姥爷：港股恒生指数目前的PE只有13倍，比A股、美股都要便宜，是全球主要资本市场中难得的估值洼地，很多在内地和香港双边上市的公司，港股相比A股的折价非常大。

再加上内地互联网中最头部的一批企业，包括阿里巴巴、腾讯控股、美团、京东等都在港股上市，港股的投资价值确实值得重视。

实际上，自2017年以来，南向流入港股的资金超过万亿，而北向流入A股的资金只有7000亿左右。

相比A股来讲，港股是更为成熟的市场，投资者以机构为主，因此其具备两个很鲜明的特点，一是流动性相对比较低，短线炒作风气不盛，这也是港股估值比A股便宜的重要原因；二是个股极其严重的分化。

一方面，港股上有大量仙股。截至本周五，股价低于1元的有1431只，市值低于10亿的有1348只，超过总股票数的一半；股价低于0.1元的有349只，市值低于1亿的有295只，占比超过10%。这部分股票基本面很差，流动性也极差。

另一方面，那些业绩很好的头部大公司，受到极大的追捧，流动性优势也导致其获得了极高的估值溢价。

实际上，A股这两年的表现，也已经显现出港股化的迹象。

问：国家集成电路大基金最近减持了三家芯片龙头公司兆易创新、安集科技和晶方科技各2%的股份，是不是意味着这三家公司的股价高估了？姥爷如何看待半导体产业中长期的发展和投资机会呢？

财姥爷：这些公司的估值确实不便宜，但是大基金肯定不是因为其估值原因而减持，否则为什么不在之前更合适的位置减持呢，要知道这些公司都已经从高位往下大幅下跌了很长时间。

大基金不是财务投资者，而是基于国家利益的战略投资者，其投资的目的，不是为了赚钱，不是为了锦上添花，而是为了雪中送炭，为了防止在半导体这个关键产业被国外卡脖子。

对于行业内需要扶持和值得扶持的公司，大基金的使命是扶上马，送一程。但是其资金毕竟有限，同时也需要从行业整体角度通盘考虑，适当调整持仓是优化资源配置的理性选择。

去年以来，大基金陆续减持了一些半导体行业的一些优质公司，但是后续又在行业其他薄弱环节开启了新一轮投资。所以说大基金减持非但不影响半导体行业的中长期发展，反而会对行业的结构优化产生更积极的作用。

既有政策的支持，又有当下5G科技周期对行业的极高需求，中国半导体产业在未来几年的业绩和投资机会，仍然是非常值得期待的。

问：最近美股有一家基本面很一般的小公司游戏驿站，被一大群年轻散户在1个月内拉涨了18倍，空头机构暴亏50亿美金。姥爷如何看待这种散户暴打专业空头机构的现象？

财姥爷：美股号称全球最成熟的资本市场，却出现如此魔幻的一幕，确实令人大跌眼镜，行为金融学所谓的羊群效应在这起事件上体现得淋漓尽致。

再成熟的市场，也有疯狂的一面，就好像情绪再稳定的人，也有情绪失控的时候。

巴菲特说得好，如果你在这个市场呆得时间足够长，什么离奇的事情都会碰到。

从这起事件中，我们可以得到几点启示：

1、短期市场的走势主要由情绪主导，跟基本面关系不大，预测短期市场或者进行短线炒作，都是不太靠谱的事；

2、不管多么差的公司，你可以远离它，但是尽量不要去做空它，更不要大杠杆去做空，因为你无法判断市场短期的疯狂；

3、美股监管层的态度值得称赞，虽然提示风险，但是不轻易停牌阻止交易。水至清则无鱼，非理性是人性的一部分，自然也是市场交易的一部分，只要信息公开透明充分披露，不过分干预炒作是成熟理智的选择；

4、A股所谓的去散户化，可能也不过是理性分析者的一厢情愿，美股尚且如此，A股可能更加疯狂，或许只是时候未到而已。

机械龙头：三一重工，中联重科

猪肉龙头：牧原股份

白酒龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒

乳业龙头：伊利股份，蒙牛乳业

互联网龙头：阿里巴巴、腾讯控股、美团、京东

智能终端制造：小米集团

家电龙头：美的集团、格力电器

调味剂龙头：海天味业、中炬高新、千禾味业

牙科龙头：通策医疗

眼科龙头：爱尔眼科

创新药龙头：恒瑞医药

医疗器械龙头：迈瑞医疗

CXO龙头：药明康德

中药龙头：云南白药、片仔癀

金融龙头：中国平安

银行龙头：招商银行、宁波银行

券商龙头：东方财富，中信证券

新能源汽车龙头：比亚迪

锂电池龙头：宁德时代、比亚迪

显示面板龙头：京东方A

汽车玻璃龙头：福耀玻璃

光伏龙头：隆基股份

安防龙头：海康威视、大华股份

机场龙头：上海机场

快递龙头：顺丰控股

语音识别龙头：科大讯飞

连接器龙头：立讯精密

免税龙头：中国中免

地产龙头：万科A，保利地产

特斯拉供应链全景梳理

目前全球共六家工厂，布局美国3座、中国1座、欧洲2座，还有两座待建工厂。欧洲的德国柏林工厂最快将在21年Q1末开始生产新版ModelY，自制电池厂进度落后于整车厂。特斯拉德州奥斯汀工厂已开始建设，最快21年6-7月投产，主要生产电动皮卡、卡车Semi。

特斯拉计划在全球共建设10-12座超级工厂。

德意志银行认为，2025年或成为特斯拉的“突破之年”，预期2025年特斯拉营收将达到940亿美元，汽车交付辆将超过200万辆。不过，短期预测仍然取决于特斯拉产量和需求增长，特别是取决于特斯拉在德克萨斯州和德国的超级工厂建造进度。

特斯拉供应链分为量产传统零部件、量产创新零部件，以及北美创新零部件三大类。

这其中，由于有着传统燃油车领域的丰富经验，自主品牌在传统零部件中的底盘、悬架系统，玻璃，内外饰总成等领域均已经具备了很好的配套能力和基础。成熟的配套经验、充足的产能供给、具有竞争力的产品价格成为了这类公司突破特斯拉的核心能力。

国产化率较高的部分主要集中在车身底盘、内外饰等传统零部件以及汽车电子中的硬件部分，在电机电控、控制芯片和系统软件等电动车关键零部件方面国产化进度暂时较慢。

在已经供货或者达成供货协议的供应商中，单车配套价值较高的有宁德时代（4.8-6万元）、华域汽车（1.5-2万元）、拓普集团（约6000元）、凌云股份（约5000元）、均胜电子（3000-4000元）等。

由于汽车产业链多数零部件运输成本较高，国内采购更有优势，因此，特斯拉在国内的畅销也会带动相关产业链的销售提升。研发实力强、规模优势较大的电池、电池材料、热管理系统、电驱动系统龙头企业将会陆续进入特斯拉供应链，获得较大的成长空间和产品溢价。

特斯拉产业链公司梳理：

图表来源：山西证券

▌特斯拉三电系统供应链

三电系统是电动车较燃油车最具差异性的零部件环节之一，在电动车中有较高的技术壁垒，一旦进入特斯拉供应链将获得较大的成长空间，同时不容易被其他厂家所替代。

图表来源：平安证券

▌三电系统 -- 电池材料

松下与特斯拉共成长

特斯拉电池一直由松下供应，Roadster主要采用钴酸锂18650电池，其余均为NCA电池，2013年二者签订合同额70亿美元。2017年下半年特斯拉与松下合资建设的Gigafactory投产，生产圆柱21700电池（不是单纯采购），配套Model3。

21700使用硅碳负极（3.5%），电池容量提升55%至4.8AH（18650为3.1AH），系统能量密度提升10%至165wh/kg，系统成本下降20%左右至0.15美元/wh。

此前特斯拉由松下独供，但2020年特斯拉引入LG，宁德时代作为南京工厂供应商，松下份额降至70%；松下碳酸在挪威建立电池厂，预计后续有望配套部分欧洲工厂。

上海工厂：LG暂为主供，21年有望翻番

LG目前为上海工厂主供，配套Model3长续航及ModelY，21年有望翻番。

此前M3均由LG配套，2020年10月起，标准续航版本逐步切换至宁德时代铁锂版本；国产MY初期也由LG配套。2020年LG为上海特斯拉配备了10gwh产能，基本满产。

2021年上海特斯拉将辐射欧洲、东南亚，整体产量有望达到40-50万辆，LG有望配套20-30万辆，对应动力电池需求超过20gwh，同比翻番。

LG材料国产化程度高，国内龙头充分受益。相较于松下封闭的供应体系，LG南京采购供应商多为国内厂商，如恩捷股份、天赐材料、科达利、翔丰华等龙头厂商。

宁德时代与特斯拉合作紧密

国产铁锂版标准续航M3已量产，21年预计15万辆以上。20年2月宁德时代与特斯拉签订采购协议，9月正式开始供货磷酸铁锂电池，装配国产标准续航版Model 3，带车带电量55kwh，21年有望配套15万辆。

21年三元有望切入国产三元Model 3和Model Y。宁德三元电池同步送样测试，Q2-3有望正式进入MY供应链。后续在国内市场宁德有望成为主供。

同时，电池环节中的正极、负极、隔膜、电解液、结构件等电池材料二级供应商也有较高的单车配套价值和壁垒。

图表来源：平安证券

▌三电系统 -- 热管理系统

电动车的核心技术在于电池，电池的性能与热管理紧密相关，特斯拉作为热管理设计的先驱，开拓了热管理零件整合，结构创新的设计思路。

热管理系统作为其核心竞争力，每款新车都会更新迭代。

Model3 热管理系统图

ModelY的热管理系统引入了全新的热泵系统，结合零件集成和结构创新，成为了现有车型中最紧凑的热泵。

三花智控在R134A和1234YF冷媒上，有着统治性优势。三花智控的阀体是热管理中最优质赛道；

克来机电布局的领域包括管路和电子膨胀阀，其在二氧化碳领域研发实力较强；

奥特佳主要做热泵方案和模块，其价值主要体现在集成能力上。

▌三电系统 -- 电驱动系统

特斯拉在中国售价下探至25万元（补贴后）以内，将对零部件供应链提出更高要求，同时也带来更大的增长空间。

依托中国成熟、高效的零部件供应链体系，大量零部件料将国产化、本地化供应。

其中：旭升股份、拓普集团、三花智控、宁波华翔、华域汽车、岱美股份等单车价值量较大。

▌汽车电子

除了三电系统外，汽车电子也是电动车相对于燃油车的价值增量点，能进入特斯拉供应链的国产供应商具有较高的壁垒，并且可替代性较弱，其业绩具有持续增长的能力。

目前国产供应商供货的产品以硬件为主，ADAS/FSD等软件控制部分的核心技术掌握在特斯拉自己手里，供应商壁垒较高，想要突破有较大难度。

▌特斯拉自制电池：22年后进入量产阶段

特斯拉20年电池日公布，圆柱大电池的直径和高度分别为46mm/80mm，通过激光技术把极耳去掉，电池流通距离更短，效率更高，能量增加5倍，功率提升6倍，续航增加16%。无极耳可连续生产，生产线的速度提高7倍，预计量产后成本下降14%。后续能量密度将达到200wh/kg以上。

特斯拉有望将大规模采用国内材料供应链，其中天赐材料已与特斯拉签订供货合同，后续其他环节或有更多合作与订单落地。

特斯拉具备“创新基因”，以电动车作为出发点，三电技术保证了车辆性能，搭载集中式电子电气架构，进一步实现整车OTA，并通过OTA逐步实现完全自动驾驶功能；在此过程中，特斯拉不仅仅卖车，还实现商业模式转变，提供FSD选装等服务，规模效应明显。

与传统车相比，特斯拉在制造、规模上落后，而这也是下一步特斯拉成长要解决的，包括加速产能与新车型投放，打开更大的市场。

总体而言，特斯拉供应链上，电池环节由日本厂商霸占（下面详细说），核心硬件如芯片、毫米波雷达等依然是欧美厂商为主，最为关键的BMS（电池管理系统）、电机控制等控制技术则是特斯拉自主研发。

特斯拉BMS涉及到很多专利算法，在相同重量的电池的情况下，特斯拉的续航可以达到最远，目前特斯拉的BMS技术在汽车行业内居于首位。

所以今天分别从这几大占比方向，梳理各自的供应商和潜在的上游原材料供应商。

A.三电之电池

三电中的锂电池分为3大部分：锂电 + 电池管理系统 + 电池热管理。

1. 锂电池：

松下：之前一直是特斯拉唯一的汽车级电池供应商。

宁德时代：消息称与特斯拉达成了初步电池供应的协议，不过目前还未真正打入特斯拉产业链。

LG化学：2019年，有报道称特斯拉已经与LG达成协议，在上海工厂生产的Model 3将使用由LG化学提供的NCM811电池。LG化学也随之扩产了南京的电池厂。这个位置的地理优越，方便把电池运往特斯拉位于上海的超级工厂。

所以研究LG化学国产化供应链就比较重要：

钴锂：天齐锂业（锂），赣锋锂业（锂），华友钴业（钴），寒锐钴业（钴），格林美（钴）；

正极材料：当升科技（正极材料已应用于特斯拉高端储能项目），杉杉股份，容百科技

负极材料：璞泰来（石墨），中国宝安（子公司贝特瑞供货松下）

电解液：新宙邦（已供货松下），天赐材料，江苏国泰

隔膜：恩捷股份（已供货松下），星源材质

锂电设备：先导智能，赢合科技

电池连接件：长盈精密（公司和子公司苏州科伦特均为特斯拉供应商，提供高压软连接）

电解铜箔：诺德股份

电池壳体：科达利（特斯拉的直接供应商）

电池壳体：凌云股份（子公司河北亚大汽车塑料制品有限公司是特斯拉的直接供应商）

电池保护壳：旭升股份（铝合金零部件生产生，为特斯拉提供变速箱后驱壳和电池保护壳，13年就开始合作，18年的应收61%来自特斯拉，A股占比最大。）

2. 电池管理系统BMS：

系统总成：特斯拉自己

PCB板：

沪电股份（特斯拉直接供应商）

世运电路（不是特斯拉直接供应商，同构下游零部件供应商间接销售，近期炒作，因为对标沪电股份估值低）。

胜宏科技（已通过认证，部分供货）

上游的覆铜板有生益科技，华正新材，金安国纪，超声电子

FPC柔性电路板：东山精密，上游的压延铜箔公司有超华科技和景旺电子

传感器原件：均胜电子（首创的新能源汽车电池和电路保护系统，已获特斯拉订单进入量产，并于2020年提供第二代产品）

传感器组件：安洁科技（子公司新星控股供货特斯拉）

逆变齿轮壳体：东睦股份（为Model S提供两个齿轮壳体和前后两个马达终端壳体的粉末冶金零件，特斯拉的直接供应商）

3. 电池热管理：

散热器：东山精密（特斯拉的直接供应商）

散热系统铝材：常铝股份（提供铝材包括空调散热器和汽车热交换系统，特斯拉的直接供应商）

制冷控制元件：三花智控（全球领先制冷空调元件厂商。Model3独家供应热管理零部件共7个项目，特斯拉的直接供应商）

B.三电之电机

电机：

感应机电：这个重要的部分是福田机电做的。

电机磁体：中科三环（2016年和特斯拉签主驱动电机订单，供货钕铁硼磁体。特斯拉的直接供应商）

铜转子：置信电气

电机磁瓦：横店东磁（电机磁瓦软磁材料）

马达壳体：东睦股份（为Model S提供两个齿轮壳体和前后两个马达终端壳体的粉末冶金零件，特斯拉的直接供应商）

C.三电之电控

电机驱动模块：

电机控制器：特斯拉自己负责

变速箱壳：旭升股份（铝合金零部件生产生，为特斯拉提供变速箱后驱壳和电池保护壳，13年就开始合作，18年的应收61%来自特斯拉，A股占比最大。特斯拉的直接供应商）

电源管理磁材：天通股份

高压继电器：宏发股份（不同于燃油车，电动车都是高压回路，高压直流继电器比较重要。特斯拉的直接供应商）

电控配件：凯中精密（间接供货特斯拉）

D.中控系统

中控系统：

中控屏幕模组：长信科技

天线产品：大富科技（2013年开始提供金属结构性天线，特斯拉1供）

视觉运算处理器：英伟达

地图：四维图新

自动驾驶系统：Autopilot 系统是特斯拉自己的

车载镜头：联创电子（特斯拉的直接供应商）

人车交互系统：均胜电子（首创的新能源汽车电池和电路保护系统，已获特斯拉订单进入量产，并于2020年提供第二代产品。特斯拉的直接供应商）

空调零部件：三花智控（全球领先制冷空调元件厂商。Model3独家供应热管理零部件共7个项目。特斯拉的直接供应商）

空调压缩机：奥特佳（通过北美子公司空调国际（美国）公司向特斯拉供货）

E.车身，底盘和外饰

车身和底盘以及内外饰：相比较上面的动力电池和汽车电子，技术含量较低。但国产化硬件的话，仍然会产生不错的业绩预期。

底盘中电动助力转向中的ECU电子控制单元：安洁科技

底盘中悬挂系统的避震结构件：拓普集团（业绩弹性比较大）

底盘中悬挂系统的电子胎压控制模组：

保隆科技（作为特斯拉2供，提供TPMS气门嘴和控制器的PCBA）

底部结构件：文灿股份（从事汽车铝合金精密压铸件，特斯拉直接供货商）

车身模具：天汽模（国内最大的汽车覆盖件模具商，17年成为特斯拉一供）

车身结构件：威唐工业（12月30日，公告成为特斯拉直接供货商，提供白车身结构件）

车门：宜安科技（液态金属汽车门锁扣，15年成为特斯拉一供）

铝合金车轮：四通新材（获得特斯拉供应商代码）

铝饰条：宁波华翔（子公司提供铝饰条，特斯拉直接供货商）

发动机支架：广东鸿图（压铸行业龙头，提供发动机支架，特斯拉直接供货商）

安全气囊：均胜电子（首创的新能源汽车电池和电路保护系统，已获特斯拉订单进入量产，并于2020年提供第二代产品）

内外饰件：永利股份（孙公司和特斯拉签订框架性协议）

F.充电

充电：

高压直流继电器：宏发股份

充电线：智慧能源（子公司远东电缆为特斯拉提供充电设施专业线缆）

充电枪：长盈精密（公司和子公司苏州科伦特均为特斯拉供应商，提供高压软连接）

充电桩：众业达（15年在粤东地区，建立第一个超级充电站）

作者：郭伟松_鑫鑫投资

张东一：白酒股标配三只足矣，抱团体现机构审美日益趋同

原创 红刊社

“在投资中，我主要采用两种策略：一是长期持有高ROE公司的策略，也就是在合适价格买入好公司并长期持有；二是PB-ROE策略，是指即以PB作为衡量股票估值的指标，以ROE作为衡量股票盈利能力的指标，挑选中短期风险收益比较好的品种。PB-ROE策略的特点是选择性价比较高的标的，优势是可以回避一些周期高点和市场热度较高的行业和标的，并在一定程度上降低组合波动。”

挑选白酒股要看价格带上的竞争壁垒

《红周刊》：上市公司财报即将在春节后集中披露，对于财报，投资人需要重点关注哪些内容？

张东一：对于财报中需要关注的要点，每个行业需要关注的因素不同，比如白酒利润率这么高，分析它的存货就没有特别意义，分析它的预收账款相对意义更大；有些行业存在垫资，观测它的应收账款有没有变好会更为重要。每个行业的商业模式不同，需要侧重关注的指标也不一样。比如商业流通业要更重视周转率，供应链会影响企业利润率，周转率会影响ROE。而对于商业类公司，我们会更关注供应链有没有对它的利润率产生变化，周转率有没有变化。

当然，每一个行业重点关注都不一样，像白酒公司，大家都会关注批价变化，可我却觉得这个变化虽然需要关注，但不要被高频数据所打扰。我们应该知道什么是大方向，而不是过于关注短期价格波动，影响了我们的判断。研究一个行业，最重要的是找出中长期指标，跟踪影响中长期因素的指标会更好。

《红周刊》：作为一个长期跟踪白酒的基金经理，您认为投资白酒股最需要重视什么？

张东一：白酒类上市公司彼此间业务模式都很相近，如果要在他们内部去选择的话，关键还是要看它所在的价格带的竞争环境如何，还有它在价格带竞争的位置如何，另外它有没有一个向更多区域去拓展的能力。

白酒是看价格带的，除去板块龙头外,价格能上到1000多元并能稳定放量的，现在看，那家长期排名第二的公司还是不错的。但在800到1000元的价格带中,可选择的投资标的就比较多,投资的重点要看公司的综合竞争实力,特别是要关注其产品能否在全国范围内销售。举个例子，除去三大白酒龙头外,我长期关注的一只白酒股的产品本身是属于光瓶酒，我看中该股理由是，50块钱以下白酒在全国范围内有非常优秀的销量，而且可能也只有这一家。

从基本面看白酒，需要注意相关企业在不同价格带上的竞争格局，然后去具体评估相关企业在各自价格带上的发展潜力有多大。

《红周刊》：从四季报来看，公募基金对于“茅五泸”的认识还是趋于一致的，但对二线白酒龙头却存在一定分歧。2021年刚刚开年,您会对白酒板块配置作哪些调整？

张东一：如果不想把白酒配太重的话，其实就配三大龙头就可以了。如果要是想多配一些，这时可能考虑的是长期的空间，还有短期的股价稳定性问题。如果说要再选一只白酒股的话,我个人建议，选择一些势头更好、然后现在公司整体的产品梯队都在往上一价格带上升的类型。当然，这需要一个较长的时间过程。

需要警惕的是，或许二级市场已经体现了比较多的这样的一个预期，透支了比较多的未来收益空间。所以可能我会结合价格和估值去做一个权衡的考虑，当然这是针对那些区域性的次高端白酒，如果非得要在这一领域中选择合适标的，那么需要考虑的事情就挺多了，因为现在很多次高端的酒都在跑马圈地，然后都在谋求全国化。他们在很多区域进行短兵相接，你中有我，我中有你，变数还是挺大的。在白酒行业普遍景气度较高的年份,可能这一类的白酒企业不会面临系统性的风险，但是若白酒行业面临系统性风险的话，就会发现这类次高端酒企外部的市场收缩的会特别快。

《红周刊》：请结合具体案例谈谈？

张东一：比如某家西南的地方酒企上市公司，2017年该上市公司做的非常好，那个时候公司产品的库存酒消化的也非常好，然后终端的渠道管理也做的非常好，所以该公司在跨省去扩张的时候发展也是很快的。但是当整个白酒的需求不是很景气的时候，我们发现他在外部市场非常的不稳定，收缩的也很快。

不仅是这家投资者耳熟能详的地方酒企，其实大酒企也有类似的情况。比如某大型的高端酒企，在省内本土的市场产品的销路还是很好的。但是它在外部的市场好的时候，特别是整体次高端都很旺的时候，该公司在外省份还能放出一个不小的量。但是根据我常年的观察,该公司在白酒行业景气度低迷的年份收缩也特别快，所以就会发现在长期看该公司的利润向上向下弹性都很大。

《红周刊》：白酒公司2020年年报很快就要披露了，您会如何结合业绩来重新审视白酒股的投资价值吗？

张东一：对于大家公认的那家龙头股，我对它的长线价值仍然是认可的，因为不管是现金流还是这些年的复合增速，对我来说都可以接受。在三大白酒龙头中，目前股价排名第三的酒企业绩也还可以。至于其他的白酒标的,如果因为疫情影响导致业绩下降的话，可能就会导致估值的收缩，但这就是二级市场自发的规律，我会根据基本面的变化和估值的扩张与收缩作出相应的调整。

机构集中持股

与经济处于转型期、资金审美趋同有关

《红周刊》：对于最近市场热度很高，集中扎堆在白酒、医药、科技、新能源上的“机构抱团”现象，您是怎么看待的？

张东一：机构持仓具有一定的重合度，在消费、科技、医药行业持仓比较重，是因为从基本面来看，这些行业在景气度、长期空间等方面，相对其他行业有更好的比较优势，尤其是行业中的龙头公司，在多年的发展中构建了自身的护城河，具有增长速度更快、增长确定性更强的优势，也就是说有更好的基本面支撑，所以机构才会更偏爱这些优秀的公司。

需要强调的是,二级市场的去散户化也是导致机构持股集中的原因。过去二级市场很多都是散户自己在炒，有很多长期来看不会有很大价值的股票也会有人去买，但并不意味着那个时候的分散就是好的。在二级市场去散户化的过程中，公募基金的话语权得到提升，甚至现在很多成气候的私募也是非常公募化的。从辩证的角度说，我们最终看相关公司要放在5年的时长来看，这些公司并不会因为基金看中而身价倍增，还是要看公司主营业务的发展和基本面的变化，基金持股相对集中也会是一个不断进化的过程。

《红周刊》：能否举个抱团的例子来说明这种迭代进化的过程？

张东一：2017年被公募圈中称为价值投资的元年，当时有很多被大家奉为价值投资的必配股票，比如我记得当时机构持仓比较多的公司包括白酒、家电、周期股。此外,当时还有很多电子类的股票、大金融的股票都被机构持有，比如在电子领域中，当时给苹果做显示屏的一家上市公司就成为机构集中持仓的首选，但是这家公司在2020年时就基本不在的重仓股范围内了。此外，当初还在“国之重器”的提法下,在通信等领域里也出现过一些基金重仓股，但是后来也逐渐被基金所抛弃了。

《红周刊》：对于您个人来说，是否会格外青睐基金抱团股？

张东一：对于我来说，选择标的不是看机构的持股集中度,而是看相关标的是否被市场认可。在去年7月份时，我就做过一次调仓，当时把一些医药股卖了,然后也把一些机构持仓占比较高的必选消费股也卖了,去买了一只家电可选消费的龙头股和化工原料的龙头股。从去年7月份到现在，也就6个月的时间，当时这两个标的既不是基金重点持仓的股票，肯定也不是市场当时喜欢的，多数基金当时比较看好的是医药加必选消费品。

我认为，每个行业的天然属性是不一样，有些行业产品同质化、需要重资产投入，这种情况下就较难出现长周期好公司。例如，品牌消费品多是靠品牌这种无形资产进行差异化，获得超额回报。此外，多数品牌企业采用代理销售模式，将需要沉淀库存占用资金的环节外包出去。这两种因素造成了品牌消费品比较轻的资产和有比较高的ROE。从过去3年、5年的数据来看，消费板块的复合投资收益率还是比较高的。

《红周刊》：在同一个细分子行业，几家公司估值差异很大，如何判断哪家公司更优秀？

张东一：我觉得不能简单以绝对值PE、PB来看这个事情，可能某一个公司PB比较低，但未来有很大可能性进一步侵蚀资本，也就是可能会亏损，或者产生更大的资本消耗，那么它的PB就是会处于比较低的水平。我觉得要往后面看，在3~5年时间内，这些公司未来的PE和PB会到什么水平，在可预期的未来滚动来看，比如某些行业的PB现在是比较低，但滚动看后面，可能某一年会产生比较大的亏损，那么未来PB可能一下子就变高了。所以要以中长线眼光来看未来PE和PB会到什么水平，再结合行业属性进行比较可能会更好。

医药股整体偏贵

白电大部分品类可能到了天花板

《红周刊》：您觉得当前白电股是否还具有整体配置价值？

张东一：目前，白电整体大部分品类可能都到了天花板。长期增长的中枢就会比较低。但是白电里面，比如像冰洗这个品类，它还在不断的进行升级，所以它有一个价格在趋势性的往上走的这样一个过程，比如说像我刚才提到的那家龙头公司，一个是它的冰洗占比比较高；第二是它高端的占比比较高；再加上它自己之前的因为管理等原因造成的盈利能力比较低。所以它有一个盈利能力向上提升的这样一个过程，这样的公司就会对我有一定的吸引力。

《红周刊》：包括家电在内的消费各大品类中,春节后的年报会不会有意外之喜？

张东一：消费股不像周期股，还有很多类似于其他行业的炒作爆发性，你要想拿到超额收益，可能意味着你要很长时间的持股才能拿到，它很难出现比如说靠一两个季度暴涨，就把那两年的收益全涨完的情况，它是一个比较慢的过程。

对于一家消费类公司来说，业绩若低于预期或超预期，是有很多因素造成的，并不能简单说这个公司就变差了。这个公司本身的价值跟它一个季度业绩没有关系，甚至跟它一年的业绩也没有太多关系。我觉得，很多消费品在经营过程中，如果不想透支自己的品牌，要想好好维护自己的品牌价值，可能就要舍弃一些短期利益，要舍弃一些短期的利润。如此情况下，业绩低于预期也不是什么太大的问题。

对于消费品，尤其中国的消费品，大部分是通过代理的渠道来出货的，要想让业绩好其实很容易。举个调味品龙头的例子来分析,主要还是看它未来能做的品类扩张的空间，比如说酱油的确是餐饮端主要的用量，占了百分之六十多的需求，所以得餐饮端得天下，你只有餐饮端有那么大的量才可能做出规模，然后才有可能控制成本，然后才有那么大的规模优势。

《红周刊》：医药板块呢？同属于大消费领域，投资人对这个板块的估值争议也较多。

张东一：医药是有很多细分子行业的，新药研发是要看投入产出比的，即研发胜率和研发回报率，稳定性稍弱。从商业模式看，医药中的类消费品以及成长期的消费子行业都是不错的选择。如果比较起来，从长周期来说，个人更偏向于喜欢品牌消费品。当前,我个人看好能够走出国门,或者国产替代空间比较大的一些医疗器械类公司。

从三大医药龙头股来看，我在去年7、8月份就卖掉了其中1家，三季报已经都没有了。从中长期说的话，对于我来说，可能那家呼吸机龙头医药公司潜在的能做的市场空间足够大，所以可能我能给它一个足够的耐心，比如说让它通过一段很长的时间去消化估值。至于其他的很多医药类上市公司，我个人觉得股价真的挺贵的。

《红周刊》：除了A股医药类公司，港股医药公司中哪些品种有机会？

张东一：其实选股的标准我觉得也都是一样的，对于我来说，虽然港股的医药股跟内地医药龙头无法相提并论，因为市值没有那么大，但是香港的医药股可以和内地的医药股形成互补，比如有一些做医疗的小的器械类公司。再比如，一些医疗服务类的公司和仿古医药标的等。需要注意的是,部分医药股的估值低可能是因为产品更新换代的关系,当初的总需求已经一去不复返了。

A股核心资产50

1、中国平安

2、贵州茅台

3、招商银行

4、五粮液

5、长江电力

6、美的集团

7、格力电器

8、恒瑞医药

9、万科A

10、中国神华

11、海康威视

12、海螺水泥

13、海天味业

14、中国建筑

15、宁德时代

16、立讯精密

17、保利地产

18、牧原股份

19、伊利股份

20、温氏股份

21、万华化学

22、中国国旅

23、上海机场

24、三一重工

25、中国铁建

26、海尔智家

27、宝钢股份

28、泸州老窖

29、爱尔眼科

30、隆基股份

31、华域汽车

32、科大讯飞

33、永辉超市

34、紫光股份

35、恒生电子

36、国投电力

37、芒果超媒

38、海大集团

39、康泰生物

40、欧派家居

41、深南电路

42、宋城演艺

43、晨光文具

44、中航沈飞

45、大族激光

46、中航光电

47、先导智能

48、口子窖

49、联美控股

50、浙江鼎力

转自：侠客游资

一、白酒

1、贵州茅台

全A股关注度最高的公司，身上光环非常多（两市最高价股、流通市值第一股、北向资金持仓市值第一股等）。贵州茅台作为高端白酒的绝对龙头，大单品飞天茅台长期处于供不应求的状态，1499元的指导价终端卖到了2300-2800元。

有种说法叫白酒分两种：茅台和其他。公司业绩确定性极强，一旦管理层决定提价，业绩增速就会立马上去，届时股价肯定也要再上一个台阶。

2、五粮液

高端白酒老二，浓香型白酒龙头，北向资金第四大持仓股。虽然跟茅台差距不小，但近年来它老二的地位也是越坐越稳。确定性同样很高，近几年市值随着业绩稳步成长，预计2020年仍将维持两位数的业绩增长。

3、泸州老窖

公司的高端酒国窖1573跟茅台飞天、五粮液普五并称“茅五泸”，属于三大高端白酒之一，总市值在白酒板块排行老四。泸州老窖没什么太大的特点，但就是很稳。

4、洋河股份

洋河股份是绵柔香型白酒的代表，公司近些年主打蓝色经典系列，大家比较耳熟能详的“海之蓝/天之蓝/梦之蓝”就是它家的量产酒。公司拥有非常靠谱的管理层，前些年的业绩一直稳定增长，其市值也是稳坐白酒板块第三把交椅。

从去年开始一直在疏通渠道问题，通过主动控货消化库存，业绩也因此受到较大影响，股价表现明显落后于板块。加之今年疫情影响，预计业绩要在三季度才有可能见到好转，相信公司终将恢复，只是过程稍微痛苦些。

5、顺鑫农业

公司业务主要分三块：白酒、猪肉和房地产。主营白酒做的就是咱们常说的牛栏山二锅头。作为低端白酒龙头，正慢慢实现从可选消费到刚需消费品的转变，这种转变有助于公司估值的提升。相比其他次高端白酒，公司主营的低端白酒业务受疫情影响较小，值得关注。

二、调味品

6、海天味业

海天味业是全国最大的调味品龙头，也是北向资金第10大持仓股，主营产品包括酱油、蚝油、调味酱等。公司在产品、渠道以及精细化管理上相比同行有明显优势，是同时具备了外延式扩张与护城河的企业。近期这轮上涨估值已创历史新高，切记，好公司也需要好价格。

三、机场免税

7 、中国中免

中国中免以前曾经是中国国际旅行社总社，后期公司业务逐渐向免税倾斜，去年开始更是集中精力专门经营免税业务。不要问为什么，问就是免税的利润和资产回报高的惊人。国旅的全资子公司中免是国内唯一一家可以全国范围开展免税业务的公司，属于免税行业的绝对龙头，而国内可以经营免税业务的也不过寥寥几家企业。

因此，这样一家近乎垄断的高收益、高回报率的企业，股价如果能回到年后低点附近，是非常值得投资的。

风险方面，主要需要担心的是：免税牌照是否会放开。

8、上海机场

上海机场，曾因境外持股比例超过28%，接近允许外资持股比例上限（30%），而被暂停接受沪港通的买盘。这么一家被外资买爆的大白马，到底有什么过人之处呢？机场由于坐地收租、旱涝保收的商业模式，决定了它比航空公司具有更大的投资价值。

上海机场作为国际航班占比最大的枢纽机场，其免税业务的收入已经成为营收增长的主力，因此相比白云机场、深圳机场，我更看好上海机场的投资机会。去年下半年以来，市场担心卫星厅的新增折旧会影响公司今年的利润增长，股价也一直受到压制，加上年后国内外疫情对机场航空业的直接打击，股价一度跌到合理估值以下。

但上述利空其实并不影响公司的核心价值，只是给短期业绩带来了比较大的影响。这种情况其实挺适合愿意长期持股的朋友重点关注。

四、医药

9、 恒瑞医药

恒瑞医药凭借连年稳定的业绩增长及高ROE（近十年复合增长率高达23%），堪称是国内医药行业的第一股，同时也是北向资金的几大重仓股之一。2015年以来，公司开始集中力量加大创新药研发力度，研发投入持续高增长，研发团队也不断壮大，现已成为其核心竞争力。

恒瑞医药确实非常好，但却也跟茅台一样，非常不好买入。对于这家优质大白马的估值，市场一直是给予溢价的，近三年很少有低于60倍PE的时候。若非市场出现系统性风险或宏观方面出现什么重大利空，这样的公司很难出现买点，就算有往往也是稍纵即逝。

10、爱尔眼科

投资一定是要在好的行业中挑选好公司，而眼科就是一门好生意。现阶段中国人患有眼科疾病的非常常见的，而且呈现出逐年增长的态势。爱尔眼科一直专注于眼科这一细分领域，并通过特有的分级连锁的发展模式，实现了营收和净利的双高速增长。

11、药明康德

药明康德是一家以医药研发服务为主营业务的技术公司。在国内，随着“带量采购”及“仿制药一致性评价”等政策的深化实施，各类药企对于创新药研发的需求日益增长，但由于“研发回报率低”、“缺乏技术储备”等原因，越来越多的药企不得不对外寻求医药研发服务。由此可见，公司所处的医药研发服务行业具有广阔的市场需求和发展前景。

而药明康德在全球拥有近30个研发基地和分点，凭借其强劲的技术实力获取了大量国内外客户，现阶段手头项目推进顺利，基本未受疫情影响。

除了上面三家，做CRO的泰格医药和医疗器械的迈瑞医疗、做生长激素的长春高新也值得长期关注，这里同样不展开。

五、水泥

12 、海螺水泥

海螺水泥素来有“泥茅”的美誉，中国水泥协会发布的“2019年中国水泥上市公司综合实力排名”，海螺位居榜首，当之无愧的行业龙头。

海螺水泥年产能将近4亿吨，随着公司扩张战略的不断推进，其销售半径及市场份额逐年提升；与此同时，公司凭借出色的成本管控能力，其水泥生产的吨成本也是全行业最低的。2019年，公司实现收入1570亿元，同比增长22%，归母净利润为336亿元，同比增长12%；ROE、分红率等各项指标也都明显优于行业水平。

看好海螺将继续受益于行业集中度的提升，但也需要认识到，期望现阶段的海螺继续保持营收的高速增长是不太现实的。

六、工程机械

13、三一重工

三一重工从事工程机械的研发、制造、销售和服务。2019年，公司挖掘机械业务实现营业收入276.24亿元，同比增长43.52%，营收占比为36.51%；混凝土机械业务实现营业收入232.00亿元，同比增长36.76%，营收占比30.66%；起重机械业务实现收入达139.79亿元，同比增长49.55%，营收占比为18.47%。2019年，三一重工股价也从年初的8.08元涨至年底的17.05元，实现翻倍，外资的持股比例也不断增加。

预计2020年三一重工各产品的市占率继续提升，成本优势进一步强化，海外销售有望保持较高增速，全年业绩确定性较强。

七、消费电子

14、 立讯精密

立讯精密，全球领先的电子精密制造巨头，近3000亿市值的科技大白马。公司的产品包括连接线、无线充电、线性马达、射频天线、声学器件等等，主要应用于消费电子、PC互联、通讯互联、汽车电子4个领域。

公司凭借富有远见的管理层以及强悍的精密制造能力，通过对行业趋势的准确判断和提前布局，促使产品线不断扩张，为公司业绩的稳定增长提供了可靠保障。

甚至近期还传出苹果有意扶持立讯精密以减少对另一家供应商富士康的依赖。

今年4月公司发布的2020年一季报显示：一季度实现营收165亿，同比增长83.1%，实现归母净利润9.82亿，同比增长59.4%。同时给出上半年业绩指引，预期归母净利润21~24亿，同比增长40~60%。在上半年全球经济遭受疫情重创的大背景下，公司还能实现如此高速的业绩增长，并且在4月份就早早给出了半年业绩指引，公司的抗风险能力可见一斑。

八、新能源车

15、宁德时代

宁德时代，动力电池行业的龙头企业。公司在动力锂电池行业里的市占率是最高的，全球占有超过20%的份额，在国内的市占率更是超过50%，主流的新能源车企都是它的客户。

不过，在海外国家销售的新能车上，宁德时代提供的配套比例比较低，这是比较明显的短板。新能源车将是未来3~5年内A股市场最值得关注的板块之一，我个人最看好动力锂电池这一细分方向，而宁德时代便是投资锂电的最好标的。

宁德时代作为成长性和确定性双高的行业龙头，除非突发利空或出现系统性风险，否则很难等到具有较高性价比的上车机会，合理估值的买点并不好找。

2021年A股最具价值投资的白马股

作者：财经小金

机械龙头：三一重工，中联重科

猪肉龙头：牧原股份

白酒龙头：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒

乳业龙头：伊利股份，蒙牛乳业（港股上市）

互联网龙头：阿里巴巴、腾讯控股、美团、京东

智能终端制造：小米集团

家电龙头：美的集团、格力电器

调味剂龙头：海天味业、中炬高新、千禾味业

牙科龙头：通策医疗

眼科龙头：爱尔眼科

创新药龙头：恒瑞医药

医疗器械龙头：迈瑞医疗

CXO龙头：药明康德

中药龙头：云南白药、片仔癀

金融龙头：中国平安

银行龙头：招商银行、宁波银行

券商龙头：东方财富，中信证券

新能源汽车龙头：比亚迪

锂电池龙头：宁德时代、比亚迪

显示面板龙头：京东方A、TCL科技

汽车玻璃龙头：福耀玻璃

光伏龙头：隆基股份

安防龙头：海康威视、大华股份

机场龙头：上海机场

快递龙头：顺丰控股

语音识别龙头：科大讯飞

连接器龙头：立讯精密

免税龙头：中国中免

地产龙头：万科A，保利地产

1、

迈瑞医疗，医疗器械龙头。

ROE28%-42%，毛利率66%，净利润增长43%-75%。

主营业务：医疗器械的研发、制造、营销及服务。

2、

药明康德，创新药平台龙头。

ROE21%-29%，毛利率40%，净利润增长25%-179%。

主营业务：小分子化学药的发现、研发及生产的全方位、一体化平台服务,以全产业链平台的形式面向全球制药企业提供各类新药的研发、生产及配套服务、医疗器械检测及境外精准医疗研发生产服务。

3、 

贵州茅台，白酒龙头。

ROE24%-34%，毛利率91%，净利润增长30%-60%。

主营业务：贵州茅台酒系列产品的产品研制、酿造生产、包装和销售。

4、

恒瑞医药，化药龙头。

ROE23%左右，毛利率86%，净利润增长25%。

主营业务：药品研发、生产和销售。

5、

海天味业，调味品龙头。

ROE32%左右，毛利率45%，净利润增长23%。

主营业务：调味品的生产和销售。

6、 

中国平安，金融龙头。

ROE14%-23%，净利润增长15%-20%之间。

主营业务：从事金融业，提供多元化的金融产品及服务。

7、

中国中免，机场免税龙头。

ROE14%-19%，毛利率29%，净利润增长20%-40%。

主营业务：提供旅游服务、免税品销售。

8、

爱尔眼科，眼科医院龙头。

ROE18%-21%，毛利率46%，净利润增长33%。

主营业务：眼科医疗服务与视光医疗服务。

9、

晨光文具，办公文具龙头。

ROE21%-26%，毛利率25%，净利润增长16%-27%。

主营业务：主要从事晨光品牌书写工具、学生文具、办公文具及其他产品等的设计、研发、制造和销售。

10、 

万科A ，房地产龙头。

ROE19%-23%，毛利率30%，净利润增长15&-33%。

主营业务：房地产开发和物业服务。

11、

苏泊尔，厨具龙头。

ROE21-28%，毛利率30%，净利润增长21-28%。

主营业务：厨房用具、不锈钢制品、日用五金、小型家电及炊具的研发、生产和销售。

12、

格力电器，空调龙头。

ROE30%左右，毛利率32%，净利润增长16%-45%。

主营业务：生产销售空调器、自营空调器出口业务及其相关零配件的进出口业务。

13、

美的集团，综合白电龙头。

ROE26%左右，毛利率25%，净利润增长15%-20%。

主营业务：以家电产业为主，涉足电机、物流等领域，旗下分为四大业务板块，分别为大家电、小家电、电机及物流。

14、

通策医疗，口腔医院龙头。

ROE18%-28%，毛利率41%，净利润长-29%-59%。

主营业务：医疗服务的投资。

15、

长春高新，生物制药龙头。

ROE15%-20%，毛利率81%，净利润增长26%-52%。

主营业务：以生物制药、中成药生产及销售、房地产开发为主导产业,辅以开发区基础设施建设、物业管理等。

16、

我武生物，脱敏领域龙头。

ROE21%-26.6%，毛利率96%，净利润增长25%。

主营业务：研发、生产和销售变应原制品。

17、

海螺水泥，水泥龙头。

ROE11%-29%，毛利率35%，净利润增长13%-88%。

主营业务：水泥及商品熟料的生产、销售。

18、

五粮液，白酒龙头。

ROE15%-22%，毛利率73%，净利润增长9.8%-42%。

主营业务：“五粮液”及其系列白酒的生产和销售。

19、

泸州老窖，白酒次龙头。

ROE20%左右，毛利率77%，净利润增长32%。

主营业务：“国窖1573”、“泸州老窖”等系列白酒的研发、生产和销售。

20、

上海机场，机场龙头。

ROE13%-15%，毛利率49%，净利润增长10%-31%。

主营业务：航空地面保障服务及其配套服务。

21、

正泰电器，低压电器龙头。

ROE15%-20%，毛利率29%，净利润增长25%-29%。

主营业务：低压电器和太阳能光伏产业的研发生产和销售。


22、

珀莱雅，化妆品龙头。

ROE18%-31%，毛利率62%，净利润增长6.8%-43%。

主营业务：化妆品的研发、生产和销售。

23、

片仔癀，稀缺中药品种。

ROE16%-24%，毛利率43%，净利润增长14%-50%。

主营业务：中成药制造、医药流通。

24、

家家悦，连锁超市小龙。

ROE13%-23%，毛利率21%，净利润增长1.6%-38%。

主营业务：连锁超市经营。

25、

伟星新材，PPR管龙头。

ROE26%-29%，毛利率46%，净利润增长19%-38%。

主营业务：各类中高档塑料管道制造与销售。

26、

泰格医药，CRO龙头。

ROE9%-17%，毛利率42%，净利润增长-10%-114%。

主营业务：为医药产品研发提供I至IV期临床试验技术服务、数据管理、统计分析、注册申报、中心检测、医学影像、健康咨询等临床研究服务。

27、

健帆生物，医疗器械龙头。

ROE22%-26%，毛利率84%，净利润增长40%。

主营业务：血液灌流相关产品的研发、生产与销售。

28、

广州酒家，月饼龙头。

ROE21%-30%，毛利率53%，净利润增长12%-27%。

主营业务：食品制造业务及餐饮服务。

29、

千禾味业，酱油次龙头。

ROE13%-20%，毛利率43%，净利润增长43%-66%。

主营业务：酱油、食醋等调味品和焦糖色等食品添加剂的研发、生产和销售。

30、

桃李面包，面包龙头。

ROE19%-22%，毛利率37%，净利润增长17%-25%。

主营业务：以面包为核心的优质烘焙类产品的生产及销售。

31、

欧普康视，OK镜龙头。

ROE21%-38%，毛利率77%，净利润增长28%-43%。

主营业务：从事硬性角膜接触镜及护理产品的设计、研发、生产和销售。

32、

凯莱英，小分子CDMO领域龙头。

ROE18%-24%，毛利率46%，净利润增长25%-64%。

主营业务：主要从事符合美国FDA（美国食品药品管理局）审批的cGMP标准原料药、关键中间体、制剂产品及生物产品的研究开发、工艺优化及规模化生产。

33、

山东药玻，药用玻璃龙头。

ROE8%-10%，毛利率32%，净利润增长30%-38%。

主营业务：各种药用玻璃包装产品的制造、销售。

34、

药石科技，CRO龙头。

ROE22%左右，毛利率60%，净利润增长81%-98%。

主营业务：从事生物医药中小分子药物研发产业链上从药物分子砌块设计、研发、工艺优化到商业化生产所有涉及化学的业务及技术服务。

35、

白云山，综合医药龙头。

ROE12%-16%，毛利率30%，净利润增长16%-66%。

主营业务：中西成药、化学原料药、天然药物、生物医药、化学原料药中间体的研究开发、制造与销售;西药、中药和医疗器械的批发、零售和进出口业务;大健康产品的研发、生产与销售;医疗服务、健康管理、养生养老等健康产业投资。

36、

大参林，药房龙头。

ROE18%-37%，毛利率40%，净利润增长8%-11%。

主营业务：医药相关产品连锁零售。

37、

中炬高新，调味品龙头。

ROE13%-18%，毛利率39%，净利润增长25%-46%。

主营业务：调味品、汽车配件、房地产及园区服务。

38、

益丰药房，药房龙头。

ROE10%-12%，毛利率39%，净利润增长27%-40%。

主营业务：药品、保健品、医疗器械以及与健康相关的日用便利品等的连锁零售。

39、

恒顺醋业，调味品龙头。

ROE11%-16%，毛利率41%，净利润增长-28%-64%。

主营业务：调味品业务。

40、

安图生物，国产化学发光龙头。

ROE27%-32%，毛利率67%，净利润增长25%。

主营业务：体外诊断试剂及其配套仪器的研发、生产和销售。

41、

华兰生物，血制品龙头。

ROE18%-22%，毛利率62%，净利润增长5%-38%。

主营业务：人血白蛋白、静注人免疫球蛋白（PH4）、人凝血酶原复合物、人凝血因子Ⅷ等的生产和销售。

42、

东方雨虹，防水材料龙头。

ROE21%左右，毛利率37%，净利润增长20%-40%。

主营业务：从事新型建筑防水材料的研发、生产、销售及防水工程施工业务。

43、

元祖股份，月饼龙头。

ROE18%-26%，毛利率65%，净利润增长9%-62%。

主营业务：从事烘焙食品的研发、生产与销售。

44、

汤臣倍健，保健品龙头。

ROE12%-19%，毛利率67%，净利润增长-15%-43%。

主营业务：膳食营养补充剂的研发、生产和销售。

45、

国瓷材料，陶瓷粉体制备龙头。

ROE9%-20%，毛利率38%，净利润增长51%-121%。

主营业务：从事各类高端陶瓷材料的研发、生产和销售。

46、

昭衍新药，CXO龙头。

ROE17%-22%，毛利率53%，净利润增长5%-47%。

主营业务：从事以药物非临床安全性评价服务为主的药物临床前研究服务和实验动物及附属产品的销售业务。

47、

绝味食品，休闲食品龙头。

ROE22%-28%，毛利率34%，净利润增长26%-31%。

主营业务：休闲卤制食品的研发、生产和销售。

48、

星宇股份，车灯龙头。

ROE12%-14%，毛利率21%，净利润增长19%-34%。

主营业务：汽车(主要是乘用车)车灯的研发、设计、制造和销售。

​CRO:创新药大时代,CRO乘风起舞

来源：万联证券

行业核心观点：

CRO是医药研发行业专业化分工的产物，其相较于药企内部研发提升了效率同时降低了研发成本。海外CRO行业经过半个多世纪的发展，已经成为全球医药研发不可或缺的一个环节。医药研发的稳定增长奠定了CRO行业的确定性增长，而且相较于医药研发可能的风险，CRO公司作为“卖铲人”角色具有旱涝保收的优点。我们认为，在国内药政改革成果初显、国内药企加码创新药研发、IPO融资渠道打通、海外CRO加速向国内转移的背景下，国内CRO行业正处于大爆发阶段，业绩确定性极高，建议积极配置行业。

投资要点：

CRO市场规模可观，具备长期增长潜力。2020年全球CRO市场规模超600亿美元，国内CRO市场也将近83亿美元。CRO是一个千亿级别的大行业，海外CRO行业也出现了千亿级的龙头企业。回顾海外市场发展历程，CRO公司在医药研发快速增长时能迎来业绩大爆发，同时在行业稳定后依旧能通过并购整合实现长期增长。

CRO是一个好赛道。医药研发投入刚性，奠定了CRO行业稳定增长的基础。同时随着新药研发成本和周期压力增大，药企越来越倾向将研发外包给CRO，行业渗透率在稳步上升。此外，作为医药研发的“卖铲人”，无需承担研发失败的巨大风险，具有旱涝保收的特征，业绩确定性高。

创新药大时代，国内CRO迎来大爆发。国内CRO发展历程虽然很短，但是已经进入了快速增长阶段。主要受益于以下三个方面：1）药政改革成果显现，仿制药盈利空间压缩，各大药企纷纷加码创新药研发；2）以科创板和港股18A为代表的资本市场改革，打通了创新药企业的融资渠道，医药研发投入弹药充足；3）随着国内CRO逐渐成熟，基础设施和人力资源成本优势凸显，海外CRO订单加速向国内转移。

段永平对价值投资的精彩总结

十大“顶流”基金公司重仓股

易方达：

前四大重仓股为白酒

天相数据显示，截至去年四季度末，易方达的主动权益规模为4497.76亿元，位居行业第一。而从易方达去年底前十大重仓股来看，较多集中于白酒行业，前四大重仓股为五粮液、贵州茅台、泸州老窖、洋河股份，此外还持有山西汾酒、古井贡酒等。

而相比去年三季度末，中国中免为四季度新进入前十大重仓股，而通策医疗退出了四季度的前十大重仓股之列。

汇添富基金：

第一大重仓为贵州茅台

汇添富基金在2020年成为“爆款基金”集中营，旗下不少优秀的基金经理。天相统计汇添富基金去年底前十大重仓股中，也颇多白酒行业，如贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒等，其他基本为核心资产，如中国平安、伊利股份、迈瑞医疗等。

相比去年三季度末的持仓，汇添富基金整体四季度出现一些变化，立讯精密、爱尔眼科、芒果超媒在去年底的前十大重仓股不见身影，而招商银行、山西汾酒、泸州老窖新进其中。

广发基金：

第一大重仓为京东方A

相比不少基金公司的前十大重仓股中白酒行业占比高，广发基金在去年底的十大重仓股更偏科技领域，前三大重仓股为京东方A、隆基股份、亿纬锂能。

相比去年三季度末，广发基金前十大重仓股也有一些变化，荣盛石化、迈瑞医疗、药明康德进入去年底前十大重仓股，而兆易创新、健帆生物、三安光电退出了前十大重仓股之列。

中欧基金：

重仓赣锋锂业、顺丰控股

中欧基金同样是主动权益基金管理能力较强的基金公司，旗下周应波、周蔚文、葛兰等一批知名基金经理。从中欧基金去年底的十大重仓股来看，前三大重仓股为赣锋锂业、顺丰控股、美的集团。

相比去年三季度末，中欧基金去年底也进行了调仓，前十大重仓股也有一些变化，美的集团、中国平安、万华化学进入去年底前十大重仓股，而凯莱英、中兴通讯、万科A退出了前十大重仓股之列。

富国基金：

头号重仓股为贵州茅台

富国基金主动权益基金管理能力较强，旗下朱少醒、杨栋等一批知名基金经理。从富国基金去年底的十大重仓股来看，重仓持有了贵州茅台、分众传媒、伊利股份、五粮液、中国平安等。

相比去年三季度末，富国基金去年底也进行了调仓，比如前五大重仓股为贵州茅台、智飞生物、伊利股份、分众传媒、立讯精密。

嘉实基金：

重仓贵州茅台、迈瑞医疗

嘉实基金投资一举一动也备受关注。从嘉实基金去年底的十大重仓股来看，前五大重仓股为贵州茅台、迈瑞医疗、广联达、汇川技术、通策医疗等。而去年三季末，嘉实基金的前五大重仓股为贵州茅台、立讯精密、五粮液、通策医疗、广联达。

南方基金：

重仓贵州茅台、美的集团

作为老牌基金公司，南方基金的持仓情况非常受到市场关注。从南方基金去年底的十大重仓股来看，前三大重仓股为贵州茅台、美的集团、五粮液。

相比去年三季度末，南方基金去年四季度进行了调仓，前十大重仓股也有一些变化，五粮液、三一重工、宁德时代、中国中免进入去年底前十大重仓股，而通威股份、金山办公、长春高新、中兴通讯退出了前十大重仓股之列。

兴证全球：

重仓中国平安、三一重工

兴证全球是主动权益基金管理能力较强的基金公司，中长期基金业绩较好。

从兴证全球基金去年底的十大重仓股来看，前五大重仓股为中国平安、三一重工、紫金矿业、海尔智家、三安光电。而去年三季度末的前五大重仓股则为中国平安、紫金矿业、隆基股份、三一重工、保利地产。

华夏基金：

重仓五粮液、贵州茅台

白酒股成为公募基金偏爱的对象，华夏基金在去年底前十大重仓股中也颇多白酒股，持有五粮液、贵州茅台、洋河股份、山西汾酒等。此外，前十大重仓股还有宁德时代、中国中免、爱尔眼科等。

相比去年三季度末，华夏基金去年底也进行了调仓，前十大重仓股也有一些变化，洋河股份、先导智能进入去年底前十大重仓股，而迈瑞医疗、长春高新退出了前十大重仓股之列。

景顺长城：

偏爱“大消费”

景顺长城基金同样是主动权益基金管理能力较强的基金公司，旗下刘彦春、余广、杨锐文、刘苏等一批知名基金经理。从景顺长城基金去年底的十大重仓股来看，更偏爱消费类，不少“喝酒吃药”，前五大重仓股为贵州茅台、五粮液、中国中免、泸州老窖、迈瑞医药。

相比去年三季度末，景顺长城去年底也进行了调仓，海大集团、古井贡酒进入去年底前十大重仓股，而海康威视、海天味业退出了前十大重仓股之列。

（文章来源：中国基金报）

CRO行业空间广阔，概念股未来增速可期

医药向来是A股的长青板块之一，在众多细分医药领域中，CRO无疑是近年来发展最快的一个。CRO是指通过合同形式，为制药企业的药物研发，提供专业化外包服务的组织或者机构，处于医药工业产业链的上游。

如果把全球的CRO行业增长比作高铁，那么中国的CRO行业就是在高铁上跑步前进。得益于逐年增长的医药研发投入和上升的渗透率，CRO行业迅猛发展。据Frost&Sullivan的数据分析，2014年全球医药研发投入约为1416亿美元，2019年增长至1827亿美元(约合人民币1.18万亿)，2023年预计增长至2168亿美元，为CRO行业创造了巨大的发展空间。

从整体市场来看，全球CRO市场从2014年的401亿元增长至2019年的626亿美元，年复合增速为9.3%。中国CRO市场增长最为显著，复合增速排名全球最快。从2016年的28亿美元增长至2019年的63亿美元，年复合增速为28.5%，保持高速增长，预计2020年国内CRO规模将达到83亿美元，复合增速超20%，到2023年中国的CRO市场规模将会达到172亿美元，占全球规模的约20%。

得益于行业的飞速发展，国内CRO公司近几年业绩也实现了大幅增长。数据显示，CRO概念市值前六位股票2017年-2019年营收复合增长率和净利润复合增长率均超20%。药石科技复合增长率最高，公司这三年营收、净利润复合增长率分别为52%、61%。从历史涨幅来看，上市不到2年的康龙化成上市至今涨幅已达到12倍。泰格医药、昭衍新药、药石科技、凯莱英等4股上市以来累计涨幅在10倍以上。

药明康德预计去年净利润为约27.82亿元至29.67亿元，同比增长50%至60%。药明康德昨日上涨3.78%，收盘价再创历史新高，A股市值攀升至3416亿元，排在医药行业第三位。

事实上，近期CRO板块整体表现都很强劲，昨日就有6只CRO概念股创历史新高，包括药明康德、泰格医药、康龙化成、凯莱英、昭衍新药、药石科技等。1月以来，CRO概念股平均涨幅为14.68%，是同期沪指的3.44倍。美迪西、亚太药业、昭衍新药、药石科技等4股累计涨幅在20%以上。

来源：郭伟松_鑫鑫投资

头部基金新进的中小公司

1月25日，A股白酒龙头贵州茅台（600519）大涨近5%，最新收盘价2175元/股，再创历史新高。在茅台带动下，白酒板块又一次集体大涨。数据显示，白酒指数上涨5.39%，板块内泸州老窖（000568）、古井贡酒（000596）、洋河股份（002304）涨停，酒鬼酒（000799）、五粮液（000858）、水井坊（600779）、迎驾贡酒（603198）等个股均涨超6%。

进入2021年以来，机构抱团成为市场一大热词，A股也呈现出分化严重的结构性行情。随着抱团股行情日渐升温，不少基金经理也开始提示“抱团”的风险。大成多策略混合（LOF）基金经理戴军认为，部分行业和公司出现趋势性高估，上涨过分依赖于流动性和情绪，值得警惕。

对于资金抱团的原因，在天风证券看来，除了核心资产稳健的基本面以及估值逻辑变迁以外，2019年以来的公募发行规模趋势性提升与核心资产的正向反馈也是重要原因。不过就公募基金持仓情况而言，虽然市值500亿元以上公司还是主战场，但是随着机构持仓向头部公司不断集中，收益率与基准指数相近是必然的，从中获得超额收益的难度也在增加。

在天风证券看来，机构想要获得超额收益，有必要开辟新战场，作为储备。

新兴行业200亿元市值中小公司

有望成获超额收益关键

新战场是哪里？在天风证券看来，新兴行业的中小公司才是有望获得超额收益的关键：

首先，新兴行业不同于传统行业的强者恒强，行业仍然是蓝海，竞争还不够充分，未来仍有格局变化。作为超额收益的储备，有一些市值刚到200亿元左右新兴行业的公司，并且未来产业趋势还是很确定，那么这类公司会进入大资金的可买入范围。

其次，小市值公司将享有流动性折价到流动性溢价的过程。从资金面角度看，这点类似于列入指数、列入港股通的标的，会享受到投资者增加带来的流动性溢价；而从基本面角度，新兴行业往往是蓝海，大资金进入有助于给相关企业资金支持，提高盈利能力。

在天风证券看来，资金面为基本面提供支撑，基本面景气时反过来吸引更多资金进入，形成一个正向循环，进而实现流动性折价到流动性溢价的过程。

为什么要以200亿元作为分界点？对此天风证券指出，一是因为中小公司存在业绩的不确定性、报表不确定性的折价，因此公司往往市值涨到200-300亿元左右，资金才会开始关注；二是因为公募基金部分以中证500指数作为基准，这其中存在较多二线龙头等符合机构偏好、未来极具增长潜力的公司。

图片来源：天风证券

对于传统行业而言，天风证券认为，要么是找能够全球化的公司，要么找国内渗透率、产品种类可以进一步做大的公司，小公司尤其市值100亿元以下的公司逆袭的可能性极小。

投资者如何“抄作业”？

建议关注头部基金新进的中小公司

对普通投资者而言，在上千只中小公司中，挑选未来能够走出十倍机会的如同大海捞针。对此天风证券提供了“抄作业策略”的思路，即关注头部基金新进的中小公司。

天风证券指出，公司市值在200亿元左右时仍然偏小，流动性较差，如果持有逻辑坏了，机构换仓困难。因此，要具备比较强的行业确定性，头部基金才会重仓买入。也就意味着头部基金敢于买入的中小公司，胜率可能会比较高。

在具体操作策略上，天风证券推荐两条思路：

一是可以关注基金重仓股持仓变动是否有不同于以往量级的买入。历史来看，兆易创新（603986）、广联达（002410）、立讯精密（002475）、隆基股份（601012）、长春高新（000661）等几只大牛股，在市值200亿元-300亿元左右时期，机构持续几期的新增持仓与往期不在一个量级后，走出十倍或者类似十倍的机会。

图片来源：天风证券

二是关注基金重仓股中的新增标的。对于小市值公司，天风证券指出，要具备比较强的行业确定性，头部基金才会重仓买入。从2020年四季度基金重仓股新增标的看，电子、化工、纺织服装等行业个股较为集中，重仓股新增标的包括太平鸟（603877）、安集科技、同兴达（002845）、天奈科技、珀莱雅（603605）、士兰微（600460）、华峰化学（002064）、蓝特光学等