光伏行业月报：国内新增光伏装机表现亮眼，四季度行业业绩承压

   　投资要点：

　　1月光伏行业先扬后抑，表现不佳。截至1月31日，本月光伏行业下跌13.20%，大幅落后于沪深300指数。光伏板块1月日均成交金额268.25亿元，环比显著放量。全部细分子行业均下跌，个股表现低迷，部分公司股票跌幅巨大。

　　2023年国内光伏装机表现亮眼，海外市场出口金额略有下滑。得益于风光大基地项目建设和组件价格下降带来的经济效益的提升，1-12月我国光伏新增装机量216.88GW，同比增长145.12%，而12月新增装机51.87GW，同比增长139.03%。海外市场，我国太阳能电池累计出口金额3056.43亿元，同比下滑0.80%。

　　光伏逆变器出口增速放缓，国内招标市场火热。全年逆变器出口金额达99.56亿美元，同比增长11.4%。海外市场全年出口需求相对于2022年增速显著放缓，但12月环比有所改善。国内逆变器市场中标超190GW，华为、阳光电源、株洲变流、特变电工等企业强者恒强。国内光伏逆变器中标中组串式占主导地位，大功率组串表现亮眼，头部企业均把握住地面电站快速增长对大功率组串式逆变器的需求机会，华为、阳光电源、特变电工中标规模行业领先。

　　光伏产业链上游价格基本平稳，关注市场出清情况。根据中国有色金属协会披露的数据来看，1月底，N型硅料成交价格区间为7.00-7.30万元/吨，均价为7.09万元/吨，环比上升1.87%。N型硅料供应量趋于稳定，仍不及下游需求增长，故价格上涨。而硅片、电池环节价格平稳，光伏组件价格小幅度下跌。电池片厂商短期面临亏损局面，尽管价格有所反弹，但是预计新旧产能替换，产能面临出清。

　　投资建议：从已经披露的光伏年度业绩预告来看，一方面，国内外光伏市场需求非常旺盛，各环节受益于市场出货量的增长；另一方面，由于各环节扩产力度较大，板块整体业绩预计呈现下滑态势，而具体细分领域分化明显。尤其是，硅片、电池、组件等主产业链盈利承压，辅材环节盈利好于主材。本轮光伏板块个股调整幅度巨大，市场走势和不断压缩的估值充分反映产能过剩、装机增速放缓、基金赎回等因素。光伏产品价格低迷导致硅片、电池、组件、胶膜等环节四季度亏损，落后产能出清将会加速。考虑到新增产能供给情况以及落后产能退出情况，预计行业仍将处于洗牌过程，供需改善仍需时日。维持行业“强于大市”投资评级，中期一体化光伏组件厂、光伏玻璃、逆变器、TOPCon和HJT电池设备头部企业。中原证券

光伏设备行业月度点评：装机量环比回升，产业链价格企稳

 　　投资要点：

　　电力设备板块小幅下跌，子行业中光伏设备涨幅较好：最近一个月截止至1月22日，申万一级电力设备指数下跌3.54%，涨跌幅在一级行业板块中位列第4位，跑赢沪深300指数0.01pct。电力设备子板块中，光伏设备上涨较好，上涨3.11%，其他子版块均为下跌。

　　光伏设备估值回暖。截至1月22日，申万二级光伏设备指数市盈率（TTM）为11.65，与11月底几乎持平，纵观全年，光伏设备指数持续回调，但目前仍然高于沪深300指数，近期光伏设备走势较好，市盈率略有回升。

　　装机量：11月国内光伏新增装机为21.32GW，同比+185%，环比+57%；1-11月国内光伏累计装机量达到163.88GW，同比+149%。按种类看，2023年前三季度集中式光伏电站新增装机61.79GW，分布式光伏电站新增装机67.14GW。

　　产业链价格：根据PVInfoLink最新（1月17日）报价，国内多晶硅致密料价格65元/kg，周环比持平。P型182mm单晶硅片价格报2.00元/片，周环比持平；P型210mm单晶硅片报2.80元/片，环比上周-6.7%；N型182mm单晶硅片价格报2.05元/片，周环比持平；N型210mm单晶硅片价格报3.15元/片，环比上周-1.6%。182/210mm单晶PERC电池片价格报0.38元/W、0.38元/W，环比上周+2.7%、周环比持平。182/210mm双面双玻PERC组件价格报0.92/0.95元/W，周环比持平；TOPCon双玻组件价格报0.96元/W，环比上周-2.0%；HJT双玻组件价格报1.22元/W，周环比持平。

　　投资建议：维持同步大市评级。目前TOPCon电池相关环节竞争较为激烈，且价格持续下行，我们认为资金充裕、技术优势明显的企业有望在竞争环境中穿越周期。新技术方面，近期钙钛矿企业多有技术突破，协鑫光电、极电光能、万度光能等均有GW级产线建设计划，2024年钙钛矿有望成为量产元年。

        综合实力强大的光伏设备龙头：捷佳伟创、迈为股份；细分领域优秀企业：汉钟精机、微导纳米；钙钛矿技术相关标的：京山轻机、曼恩斯特、杰普特。财信证券

天风MorningCall·0201 | /电子-人形机器人/建筑建材-上海优化区域限购政策

固收|PMI修复有限，债市保持多头思维——固定收益点评

固收|2月债市快与慢——2月债市展望

电子|行业深度：人形机器人元年或将开启，AI下游硬件应用迭起

建筑建材|因区施策，渐进宽松——上海优化区域限购政策点评

通信|中际旭创（300308）：23年800G出货增长业绩亮眼，24年先发优势凸显1.6T提速

电子&机械|正帆科技（688596）：预计2023年业绩高增，新签合同

家电|海信家电（000921）：内外改善齐发力，业绩预告高增

家电|周观点：家电行业2023Q4基金持仓分析——24W4周度研究

医药|千红制药（002550）首次覆盖：深耕肝素产业链，创新研发卓有成效

中国神华(601088) 稳定盈利穿越牛熊周期，高股息煤炭巨头迎价值重估

　　投资要点

　　煤炭有望新增7670万吨/年产能，公司中长期成长可期。公司煤炭储量135.3亿吨，在产产能3.5亿吨，权益产能2.9亿吨。其中露天矿占比40%，使得自产煤吨成本维持176元的低位。同时煤炭销售近50%为下水煤，使得公司煤炭售价较高，大幅提高吨煤利润，2022年吨毛利303元。产能方面，公司拟收购集团两处煤矿资产（2070万吨/年），叠加未来计划新建新街台格庙矿区（规划产能5600万吨/年），公司中长期成长可期。

　　受益于长协煤销售高占比，公司业绩具备强稳定性。公司煤炭销售中长协占比高达86%，因此煤炭售价波动远低于市场水平。悲观情景下，我们测算当港口煤价跌至871元/吨时，公司归母净利润将降至623亿元，此时公司仍具备较好盈利能力，业绩稳定性较强。

　　煤电联营熨平业绩周期性波动，新增装机强化抗风险能力。公司现有装机4035万千瓦，其中60%分布于电量有缺口省份，电力需求较好且电价高。因此，2022年公司火电机组利用小时数4379小时，高于全国平均水平11.6%，同时加权平均度电售价达0.416元。此外，公司主要电厂均分布于煤矿、铁路沿线以及航运直达区域，自供煤比例达78%，耗煤成本较低。公司持续布局火电资产以强化抗风险能力，我们预计23-25年湖南岳阳电厂、广东清远电厂等将陆续投产，合计新增权益装机容量超750万千瓦，增幅超20%。

　　高分红配置价值凸显，充裕现金流提升特别派息预期。2014-2022年公司年均分红率83%，而2022年分红率72.77%，高于分红承诺的60%，更远超行业平均水平44.34%。假设23年分红率与22年持平，按照2023年12月18日股价，计算得2023年股息率7.57%，对比2018年市场低迷时公司股息率4.32%，以及同样是稳定运营的长江电力相同日期计算2023年股息率5.15%。预期未来在低利率市场环境下，公司股息率将向长江电力靠拢，股价仍有近40%的上涨空间。此外，2023年公司可自由支配现金预计超1000亿元，且短期内无大幅资本开支和大额偿债需求，现金流充裕稳定，特别派息预期提升。

　　盈利预测与评级：公司业务模式国内外绝无仅有，属于较为稀缺的偏资源型煤电一体化运营公司。公司经营平稳，且稳定成长，兼具稳定分红特征：从PE估值法角度，我们预计23-25年分别实现归母净利润633/651/662亿元，EPS3.19/3.28/3.33元，对应PE9.83/9.56/9.41倍。另外，我们采用EV/EBITDA估值方法测算，24-25年目标市值分别为6862、7367亿元。再者，从股息率角度，如前文所述，我们预期公司股息率有望降低至5.5%左右水平，按照当前股息率7.57%计算，尚有近40%股价涨幅空间。因此考虑公司兼具稳定成长和高股息避险属性，首次覆盖给予“买入”评级。东吴证券

天风MorningCall·0131 /宏观-风险定价/数据-XR数据月报/电子-消费电子

固收|2024年特殊再融资债怎么看？——固收信用专题

宏观|大类资产风险定价周度观察-24年1月第5周

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化工|23Q4持仓配置环比下降，持续聚焦细分龙头

宁沪高速(600377) 收购苏锡常南部高速 路产区位质量优

　　业绩简评

　　2024年1月28日，宁沪高速发布公告，公司拟收购苏锡常南部高速公司65%股权，交易对手方为公司控股股东江苏交控，交易对价为52.0065亿元。此外，公司与无锡交通签订意向书以期收购其持有苏锡常南部高速22.8%的股权，若完成两次收购，公司将也有苏锡常南部高速87.8%的绝对控股权。

　　经营分析

　　收购标的区位优势显著，车流量处于快速增长期。标的公司主营业务是苏锡常南部高速的经营管理，苏锡常南部高速收费里程约43.9公里，双向6车道，收费站数目为6个，于2021年12月30日正式通车。苏锡常南部高速位于苏南地区，起点位于常州，与公司常宜高速联通；终点位于无锡，于公司环太湖高速联通。路产中途包含贤山隧道和太湖隧道两处隧道。苏南地区横向通道在无锡境内主要有沿江高速、沪宁高速及苏锡常南部高速。2017年至今，除2020-2022年特殊年份外，苏南横向通道流量均保持增长，其中沪宁高速、沿江高速平均增长率分别为4.1%、5.5%。苏锡常南部高速开通时间至今较短，其车流量处于快速增长期。

　　目标公司净资产74.6亿元，收购PB显著低于公司自身PB。根据公司公告，目标公司2022年营收3.8亿元，综合利润-3.2亿元。2023年1-10月营收5.0亿元，综合利润-1.7亿元，利润有较大提升。截至2023年10月，目标公司净资产为74.6亿元，以65%股权对应交易对价计算的收购总价为80.01亿元，收购PB为1.07。当前公司动态PB为1.70，标的公司收购PB显著低于公司自身PB。

　　2024年标的公司业绩有望大幅改善。标的路产含太湖隧道，其收费标准为一类客车45元/车次，2021年开通后一类客车实行优惠收费，对ETC套装一类客车收费标准为15元/车次，2年后优惠到期。我们认为2024年优惠到期后，公司业绩有望大幅改善。此外，本次收购进一步完善了公司苏南路网布局，把握标的路产车流量快速增长趋势。在未来8年间，苏锡常南部高速周边公路路网集中改扩建，沿江高速预计2024-2027年改扩建，沪宁高速2027-2031年改扩建，标的路产将承接改扩建时期溢出车流量。

　　盈利预测、估值与评级

　　不考虑本次收购带来的利润影响，维持公司2023-2025年净利润预测44.1亿元、51.0亿元、55.6亿元，维持“买入”评级。国金证券

苏美达(600710)2023年业绩快报点评：归母净利润符合预期，产业链板块表现较好

　　投资要点

　　事件：公司发布2023年业绩快报。根据公司初步核算，2023年公司实现收入1229.6亿元，调整后同比-12.88%；实现归母净利润为10.29亿元，调整后同比+12.82%；扣非归母净利润为7.85亿元，调整后同比+3.0%。公司初步核算的归母净利润符合我们此前的预期。

　　对应2023Q4，公司实现收入269亿元，同比+2.8%；归母净利润1.34亿元，同比+3.4%；扣非净利润为0.82亿元，同比+0.4%（均未经调整）。

　　公司两大业务板块中，产业链板块表现较好：公司供应链板块主营大宗供应链和机电贸易业务，收入高但利润率低。2023年公司收入负增长、归母净利润正增长，反映产业链业务整体表现更好。长期来看，产业链业务壁垒、盈利能力更高，且公司在造船、大柴发电机等领域有一定的产业积累，未来有较好的发展空间。

　　2023年，公司产业链板块在稳固海外市场的基础上大力开拓国内市场，通过持续的产品研发与创新、坚定绿色化发展，优势与价值进一步发挥，助力公司稳健发展。供应链板块面对需求不足和市场下行压力，公司主动优化市场结构与产品结构，积极开展高附加值产品供应链业务，稳定公司“基本盘”。

　　柴油发电机组、造船等高景气度业务有望带动公司业务持续高增：①柴油发电机组：2023H1实现毛利0.73亿元，同比+68.15%，国内市场新签订单超7.5亿元，主要受益于“东数西算”等战略机遇；②造船业务高景气：受运输需求增加、环保要求趋严等影响，船队替换及新增造船需求明显提升，公司核心船型“皇冠63PLUS”的绿色节能设计广受市场认可。截至2023H1期末，公司在手船舶制造订单57艘，其中皇冠63PLUS船型订单达47艘，订单排期至2026年。

　　盈利预测与投资建议：苏美达是低估值+高分红+具备一定成长性的央企，2020~22年分红率均超40%。公司是商贸领域员工持股激励的央企改革标杆，公司市场化考核机制能激发员工活力，有助于促进公司长期持续发展。根据业绩快报，我们将公司2023~2025年归母净利润预测从10.2/11.7/13.0亿元，小幅上调至10.3/11.7/13.0亿元，同比+12%/+13%/+11%。1月29日收盘价对应10/9/8倍P/E估值。维持“增持”评级。东吴证券

天风MorningCall·0130 | 固收-利率周报/商社-折扣零售/建筑建材-择优“中特估”

固收|货币政策的行为选择——利率周报（2024-01-28）

商社|折扣零售系列报告一：零售革新风正起，折扣经济千帆竞

建筑建材|周观点：择优“中特估”，持续关注出海链和高股息

电子|周观点：三星S24海外预定量超预期，AI有望拉动半导体复苏

电子|周观点：24年中国柔性OLED手机面板出货或将首超韩国，看好折叠屏24年销量高增、AI赋能

传媒|第4周观点：2024首批游戏版号下发，数量再创新高，游戏板块有望加速恢复

医药|绿叶制药（02186）首次覆盖：主营业务稳健增长，多款新药进入商业化兑现阶段

轻纺&中小市值|建霖家居（603408）首次覆盖：深耕厨卫净水产业，引领健康家居生态

银行行业：23Q4基金持仓环比下降，高股息国有行获增配

　　事件：近期公募基金陆续披露2023年年报，我们持续跟踪“普通股票型+偏股混合性+灵活配置型”口径下的基金重仓持股情况。四季度以来，经济延续温和波动复苏趋势，市场预期与信贷需求恢复较慢。行业存量按揭贷款利率调整落地，金融化债持续推进，银行息差持续承压，行业基本面预期整体偏弱。23Q4中信银行指数-6.56%，低估值高股息国有行表现相对较好。行业机构持仓环比下降，北向资金净流出；在避险情绪主导下，资金交易主要围绕低估值、高股息国有行。具体点评如下：

　　23Q4机构持仓环比下降，仓位仍在低位徘徊。截至2023年末，机构重仓持有银行板块316.8亿，环比三季度末减少125.1亿。持仓占比为1.93%（位列各行业第14），环比下降0.55pct，减仓幅度较大。2023年全年板块持仓比例在2%左右徘徊，仍处在历史低位。

　　各类行持仓市值均有所下降，国有行、农商行持仓占比小幅上升。从各类银行来看，23Q4末机构持仓市值环比均有所下降；国有行、农商行机构持仓占比环比上升，股份行、城商行机构持仓占比环比下降。截至2023年末，国有行、股份行、城商行、农商行机构持仓市值分别为91.5亿、85.7亿、127.3亿、12.4亿，较三季度末分别减少5.4亿、39.4亿、79.3亿、0.9亿。国有行、农商行持仓占比环比分别+0.02pct、+0.01pct至0.56%、0.08%；股份行、城商行持仓占比环比分别-0.18pct、-0.39pct至0.52%、0.77%。

　　市场偏好低估值、高股息国有行，避险情绪占上风。从个股来看，11家银行的机构持仓市值环比上升，22家银行持仓环比下降。机构加仓较多的有农业银行（+4.65亿）、苏州银行（+3.13亿）、工商银行（+1.68亿）、建设银行（+1.29亿）、苏农银行（+0.53亿）。减仓较多的有宁波银行（-50.1亿）、招商银行（-29.6亿）、成都银行（-13.2亿）、邮储银行（-11.1亿）、江苏银行（-10.2亿）。个股持仓变化反映市场预期依然较弱，风险偏好处在低位，避险情绪占上风，更加青睐低估值、高股息的国有行；而部分估值相对较高、历史持仓比例较高的股份行、城商行遭大幅减仓，板块估值持续收敛。

　　板块内持仓集中度进一步下行。从机构持仓集中度来看，机构持仓前五的银行分别为招商银行、宁波银行、成都银行、江苏银行、工商银行，合计占银行板块的64.2%，集中度环比下降4.7pct。

　　北向资金延续净流出，基本面偏弱的股份行减持较多。23Q4北向资金净流出534.1亿；净流出银行板块134.5亿。其中，股份行北向资金净流出较多，招商银行、平安银行、兴业银行分别净流出36.0亿、27.9亿、14.1亿。主要是受存量按揭贷款利率调整、信贷需求不足、地产风险蔓延等影响，基本面预期普遍偏弱。北向资金净流入规模较大的有建设银行（+7.1亿）、农业银行（+4.2亿）、民生银行（+2.45亿），主要是低估值、高股息吸引力。

　　投资建议：行业分化，优选两条主线。在政策持续发力而经济回暖持续性仍待观察的当下，我们基于短期行业基本面分化、长期政策支持大行、区域发展助力小行的判断，建议布局大小两端的银行，即高股息稳健国有大行和高成长优质区域小行。东兴证券

天风MorningCall·0129 |-美股展望、两波出海潮、资产配置报告/机械-MR

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银行行业：23Q4基金持仓环比下降，高股息国有行获增配

  　事件：近期公募基金陆续披露2023年年报，我们持续跟踪“普通股票型+偏股混合性+灵活配置型”口径下的基金重仓持股情况。四季度以来，经济延续温和波动复苏趋势，市场预期与信贷需求恢复较慢。行业存量按揭贷款利率调整落地，金融化债持续推进，银行息差持续承压，行业基本面预期整体偏弱。23Q4中信银行指数-6.56%，低估值高股息国有行表现相对较好。行业机构持仓环比下降，北向资金净流出；在避险情绪主导下，资金交易主要围绕低估值、高股息国有行。具体点评如下：

　　23Q4机构持仓环比下降，仓位仍在低位徘徊。截至2023年末，机构重仓持有银行板块316.8亿，环比三季度末减少125.1亿。持仓占比为1.93%（位列各行业第14），环比下降0.55pct，减仓幅度较大。2023年全年板块持仓比例在2%左右徘徊，仍处在历史低位。

　　各类行持仓市值均有所下降，国有行、农商行持仓占比小幅上升。从各类银行来看，23Q4末机构持仓市值环比均有所下降；国有行、农商行机构持仓占比环比上升，股份行、城商行机构持仓占比环比下降。截至2023年末，国有行、股份行、城商行、农商行机构持仓市值分别为91.5亿、85.7亿、127.3亿、12.4亿，较三季度末分别减少5.4亿、39.4亿、79.3亿、0.9亿。国有行、农商行持仓占比环比分别+0.02pct、+0.01pct至0.56%、0.08%；股份行、城商行持仓占比环比分别-0.18pct、-0.39pct至0.52%、0.77%。

　　市场偏好低估值、高股息国有行，避险情绪占上风。从个股来看，11家银行的机构持仓市值环比上升，22家银行持仓环比下降。机构加仓较多的有农业银行（+4.65亿）、苏州银行（+3.13亿）、工商银行（+1.68亿）、建设银行（+1.29亿）、苏农银行（+0.53亿）。减仓较多的有宁波银行（-50.1亿）、招商银行（-29.6亿）、成都银行（-13.2亿）、邮储银行（-11.1亿）、江苏银行（-10.2亿）。个股持仓变化反映市场预期依然较弱，风险偏好处在低位，避险情绪占上风，更加青睐低估值、高股息的国有行；而部分估值相对较高、历史持仓比例较高的股份行、城商行遭大幅减仓，板块估值持续收敛。

　　板块内持仓集中度进一步下行。从机构持仓集中度来看，机构持仓前五的银行分别为招商银行、宁波银行、成都银行、江苏银行、工商银行，合计占银行板块的64.2%，集中度环比下降4.7pct。

　　北向资金延续净流出，基本面偏弱的股份行减持较多。23Q4北向资金净流出534.1亿；净流出银行板块134.5亿。其中，股份行北向资金净流出较多，招商银行、平安银行、兴业银行分别净流出36.0亿、27.9亿、14.1亿。主要是受存量按揭贷款利率调整、信贷需求不足、地产风险蔓延等影响，基本面预期普遍偏弱。北向资金净流入规模较大的有建设银行（+7.1亿）、农业银行（+4.2亿）、民生银行（+2.45亿），主要是低估值、高股息吸引力。

　　投资建议：行业分化，优选两条主线。在政策持续发力而经济回暖持续性仍待观察的当下，我们基于短期行业基本面分化、长期政策支持大行、区域发展助力小行的判断，建议布局大小两端的银行，即高股息稳健国有大行和高成长优质区域小行。东兴证券

北方华创(002371) 2023年订单同比大增，市占率持续提高

　　事件：

　　北方华创发布2023年业绩预告，预计2023年公司实现营业收入为209.7亿元至231亿元，同比+42.77%至+57.27%；归属于上市公司股东的净利润预计为36.1亿元至41.5亿元，同比增长+53.44%至+76.39%。

　　2023年订单同比大增，市占率持续提高：

　　23Q4公司预计实现营业收入63.82亿元至85.12亿元，同比+36.48%至+82.04%，环比+3.57%至+38.14%；归属于上市公司股东的净利润6.35亿元至117.54亿元，同比-4.68%至+76.33%，环比-41.43%至+8.34%。据公司公告，公司2023年的新签订单超过300亿元，其中集成电路领域占比超70%。2023年公司营收和订单均同比实现大幅提高，主要系半导体设备国产替代快速推进，并且公司应用于高端集成电路领域的刻蚀、薄膜、清洗和炉管等数十种工艺装备实现技术突破和量产应用，工艺覆盖度及市场占有率均得到大幅提升。

　　半导体设备国产化稳步推进，公司订单持续放量：

　　全球半导体2024年有望迎来周期复苏，SEMI预计2024年全球半导体设备销售额回升至1000亿美元，同比增长14%。随着半导体周期复苏，预计国内头部Fab厂扩产加速，资本开支提升带动设备需求向好。外部半导体管制趋紧，国内晶圆厂验证国产设备意愿强烈，自主可控需求下国产化率有望快速提升，公司作为国产半导体设备龙头有望充分受益。（1）刻蚀装备方面，公司8寸CCP刻蚀设备已批量供应，12寸CCP刻蚀设备已进入客户端验证，公司客户覆盖国内12寸逻辑、存储、功率、先进封装等，ICP刻蚀设备国内领先，深硅刻蚀设备实现批量出货助力chipletTSV工艺。（2）薄膜沉积设备，公司12英寸高密度等离子体化学气相沉积（HDPCVD）设备OrionProxima已进入验证阶段。（3）清洗装备，公司拥有单片清洗、槽式清洗两大技术平台，主要应用于12寸集成电路领域。单片清洗机覆盖Al/Cu制程全部工艺，是国内主流厂商后道制程的优选机台；槽式清洗机已覆盖RCA、Gae、PRstrip、磷酸、Recycle等工艺制程，并获得重复订单。

　　投资建议：

　　我们预计公司2023年~2025年收入分别为220.32亿元、301.84亿元、398.43亿元，净利润分别为38.98亿元、55.23亿元、74.29亿元。考虑半导体行业回暖，半导体量检测设备国产替代加速，公司新产品研发顺利。给予公司2024年PE28.00X的估值，对应目标价291.73元。维持“买入-A”投资评级。国投证券

银行：降准落地有望支撑经济稳增长

　　行业事件：

　　2024年1月24日，央行宣布将于2月5日下调存款准备金率0.50pct。

　　降准考量一：维护流动性合理充裕

　　此次降准的核心考量之一为保持流动性合理充裕，助力经济增长。2023年12月制造业PMI为49.00%，环比-0.40pct，连续三个月在荣枯线之下走低，稳增长压力较大。财政逐步发力，货币政策配合，共同助力经济增长。一方面，2023年10月决定增发1万亿元国债。另一方面，2023Q4各地特殊再融资债券加速发行，截至2024年1月24日，各地再融资债券累计发行规模超1.8万亿元。多方面因素导致目前市场整体流动性偏紧，23Q4央行公开市场操作月均净投放规模为6937亿元，较22Q4提升173.82%。此次央行降低存款准备金率50bp，预计能够释放约1万亿元流动性，有助于缓解流动性压力，支撑经济稳步增长。

　　降准考量二：维护银行合理息差水平

　　此次降准的核心考量之二为维护银行合理息差水平。23Q3我国商业银行净息差水平为1.73%，考虑到四季度银行还受存量按揭利率调降等因素影响，预计23Q4上市银行净息差水平将降至1.70%附近，明显低于1.80%的警戒线。叠加24年地方政府化债等因素影响，银行息差压力仍较大。以上市银行23H1末的存款为基准，此次降准预计可为上市银行提供9428亿元的中长期流动性支持，预计节省上市银行24年利息支出超164亿元，降低上市银行负债端成本0.71BP，提振上市银行24年息差0.67BP。此外，2023年12月末银行再次下调存款利率，1-5年期定存挂牌利率下调10-25bp，而1月份MLF利率按兵不动，资产端利率维稳的前提下持续出台负债端利好政策，也从侧面反映监管维护银行息差水平态度坚决。

　　展望后续：存在进一步全面降息可能

　　2023年12月我国CPI与PPI分别为-0.30%、-2.70%，连续多月在负区间运行，经济增长压力整体较大。此次降准叠加23年底存款利率再次调降，银行负债端成本有望得到有效改善。稳增长目标之下，后续存在进一步降息的可能。此次降准为银行提供流动性支持，改善银行负债端成本，在保障银行息差水平稳定的前提下打开降息空间。从银行的角度来看，随着经济稳步复苏，需求修复有望带来银行量价改善，银行基本面有望触底回升。来自国联证券

　　投资建议

　　整体来看，24年我国经济整体呈弱复苏态势，银行作为顺周期行业有望充分受益。此外，当前银行利空因素基本落地，随着影响逐步消化，银行基本面有望迎来改善。个股方面，推荐业绩稳健、信贷投放强劲的工商银行、建设银行；负债端优势显著的招商银行、邮储银行；区位优势显著、业绩确定性较强的宁波银行、江苏银行以及常熟银行。

房地产行业研究：金融支持房地产融资，底部布局地产央国企

   　事件

　　2024年1月25日，国家金融监管总局在新闻发布会上介绍金融服务经济社会高质量发展有关情况，表明近期将重点开展四项工作：一是加快推进城市房地产融资协调机制落地见效；二是指导金融机构落实好经营性物业贷款管理要求；三是要继续做好个人住房贷款金融服务；四是指导和要求银行等金融机构大力支持“平急两用”重大基础设施、城中村改造等“三大工程”建设，并且要求尽快形成实物工作量。

　　点评

　　金融口多条线支持房地产融资，促进市场平稳健康发展。2022年以来上至经济工作会议、住建部、人民银行、金融监管总局，下至地方政府、银行，各方均高度重视房地产融资健康，明确了“金融16条”支持措施、实施“认房不认贷”、确立首套房贷利率动态调整机制、下调二套房利率下限、降低存量首套房利率等。银行对房地产融资支持力度持续加大：2023年发放开发贷3万亿元，住房按揭贷款6.4万亿元；截至2023年末银行购买房企债券余额4275亿元，同比增长15%；2023年银行向房企提供并购贷款、存量展期贷款合计超过1万亿元。近期央行、金融监管总局频频发声支持房地产融资，并表示金融业支持房地产责无旁贷，体现了对房地产市场平稳健康发展的高度重视和支持决心，预计后续如“三支箭”、利率调整机制、经营物业贷等相关政策将加速落地。进一步优化首付比例、贷款利率，满足刚性和改善性住房融资需求。在政策支持下，房贷利率已有一定调降，据贝壳研究院数据，2024年百城首套房利率3.84%，二套房利率4.41%，较2021年高点分别下降190bp和159bp；多数城市首付比例也均经历了下调，尤其是2023年12月北京、上海将二套房首付比例从7-8成下调至4-5成。而房贷利率和首付比例下调的效果尚未在基本面销售有明显体现，我们预计需要对其有大幅的调降，才能带来销售的向好，如2008年、2014年的房地产下行周期，全国首套房贷利率下限均调整至不低于贷款基准利率的0.7倍，当前部分城市房贷利率仍有加点的下调空间。

　　地产央国企处估值&业绩双底，布局价值显现。估值层面看，当前A股地产板块PB估值已降至0.65倍，典型央国企如A股保利发展PB估值0.59倍、港股中国海外发展PB估值0.34倍、华润置地PB估值0.66倍，均已降至历史底部；业绩层面看，受房企毛利率下行和计提减值增多，房企短期业绩承压探底，但优质央国企如建发、华发、越秀在经营端投销仍有同比正增长的表现，支持未来业绩改善。国资委将考核央企市值管理，预计优质的央国企将通过如提高分红比例（在低估值现状下提高股息率）、大股东增持、公司回购等方式提振市场信心，底部布局的价值显现。

　　投资建议

　　重视房地产融资健康，金融业大力支持房地产责无旁贷，后续将进一步优化首付比例、贷款利率，融资端的支持在一定程度上改善房企现金流状况，而行业的平稳健康发展关键在销售的企稳，仍需供需两端的综合宽松政策持续支持。推荐当前估值底部、经营状况良好、受益于行业格局优化的改善性央国企，如华润置地、招商蛇口、建发国际集团、越秀地产、华发股份等。选自国金证券

天风MorningCall·0126 |-经营性物业贷新规解读、央行发布会点评/医药-年度策略

总量|政策加码，市场怎么看？——天风总量每周论势（2024-01-24）

固收|经营性物业贷新规，如何解读？——信用市场点评

固收|债市利多是否已出尽？——2024年1月24日央行发布会点评

医药|全面出击，多点开花

非银|周观点：多重利好共振，看好金融板块政策利好兑现

通信|铭普光磁（002902）首次覆盖：磁性元器件为基，光通信及新能源双轮驱动助力成长

机械|凌霄泵业（002884）首次覆盖：塑料卫浴泵行业“隐形冠军”，出口链+高股息彰显价值

房地产|经营性物业贷用途优化，融资政策接力“稳出清”——《关于做好经营性物业贷款管理的通知》政策点评

数据研究|新能源汽车景气度跟踪：年末冲刺后车市遇冷，M1W3自主车企订单持续走低

煤炭行业基金持仓分析：配置提升但仍偏低，股息优势凸显，仍有增持空间

      投资要点：

　　2023年四季度，煤炭板块超额收益明显。2023年Q4，煤炭行业市场表现比较优异，大幅跑赢上证指数，兼具超额及绝对收益。2023年四季度，煤炭板块上涨4.18%，上证综指下跌4.36%，煤炭板块超额8.54pct。从子行业表现来看，焦煤>动力煤>焦炭，涨跌幅分别为7.89%、3.51%、-3.55%。

　　煤炭板块持仓1.36%，配置仍在偏低水平。根据Wind数据，2023年四季度煤炭行业配置比例持续回升。从持仓市值来看，四季度公募基金重仓股中煤炭股持仓市值合计为372.97亿元，占内地公募基金持仓市值的1.36%，环比三季度提升0.31pct。以行业流通市值占比作为基金标准配置比例的参考依据，截至2023年四季度末，A股流通市值为68万亿元，煤炭行业流通市值为1.33万亿元，占比为1.95%。剔除港股后，公募基金重仓股中煤炭股持仓市值占比为1.21%，环比提升0.3pct，但依然低配0.75pct。

　　超6成的煤炭股获增持，陕西煤业获大幅增持。从持股总量的变动情况来看，永泰能源、陕西煤业、兖矿能源HK、恒源煤电、华阳股份位列前五，分别增持1.39、1.35、0.80、0.71、0.39亿股。从持股市值占基金股票投资市值比的变动情况来看，陕西煤业、中国神华、恒源煤电、潞安环能、华阳股份位列前五，分别为0.17%、0.12%、0.02%、0.04%、0.02%，环比三季度分别增长0.067pct、0.023pct、0.014pct、0.012pct、0.0081pct。

　　煤炭股长期持有收益显著，高股息支持进一步加配。长期持有收益主要包括资本利得和分红收益，通过测算各样本公司自上市以来至2022年的股价收益及分红收益得出，样本内公司平均复合收益为8.3%。如果将分红收益再投资，则平均复合再投资收益为8.7%。我们统计了各上市公司截至2023年三季度的净现金/净资产，其中潞安环能、晋控煤业及恒源煤电分别为54.0%、48.4%、43.9%，未来分红有进一步提升潜力。截至2024年1月23日，样本内煤炭股平均股息率高达6.8%。

　　投资建议：我们认为随着2023年7月24日会议召开、9月6日两办发布《关于进一步加强矿山安全生产工作的意见》，煤炭行业基本面和预期发生重大变化，预计2023年三季度是全年业绩低点，2024年行业盈利仍将同比增长、前低后高。多家优质煤企控股股东陆续发布股份增持计划彰显信心，低资本开支下煤炭板块的高股息具有吸引力，且在中国特色估值体系持续推动下，企业价值进一步得到股东的重视。维持板块“优大于市”评级

三个方向：

1）双焦弹性。复苏预期下，双焦在经历前期的价格的大幅下跌后存在反弹空间，推荐：潞安环能、平煤股份、淮北矿业、中国旭阳集团，：山西焦煤、陕西黑猫等；

2）优质分红。优质公司具备长期分红能力，且随着资本开支下降，分红率具备持续提升空间，推荐：陕西煤业、山煤国际、中煤能源，：中国神华、兖矿能源、兰花科创等；

3）长期增量。有产能释放的公司在下一波周期启动时具备更强的爆发性：广汇能源、华阳股份、昊华能源等。德邦证券

天风MorningCall·0125 | 缘何降准/化工-三代制冷剂/建筑建材-央企新签

固收|城投名单怎么看？——固定收益专题研究

宏观|缘何降准

化工|三代制冷剂配额落地，行业格局显著优化

建筑建材|四季度央企新签提速，关注中长期分红及股息率提升

军工|振华风光（688439）：2023年现归母净利润预增84.81-94.71%，实现超预期增长

家电|周观点：产业在线2023年12月空调出货点评——24W3周度研究

天风MorningCall·0124 |电子-半导体、消费电子/传媒-苹果VisionPro

固收|三大共识、三点差异、三组关系——利率专题报告（2024-01-22）

电子|周观点：台积电24年指引乐观，三星AI手机值得期待

电子|周观点：VisionPro正式预售，比亚迪发布系列汽车智能化技术，看好AI持续深度赋能消费电子各领域

传媒|第3周观点：苹果VisionPro开放预购实现迅速售罄，关注XR等创新内容和形式进一步释放需求

昨天中概股大涨，情绪整体上有所修复。行业层面，受益于英伟达、微软等芯片股业绩大增，美股芯片股股价持续走强，A股这边映射出海的CPO板块也自然走强。

客户认为核心未来产业大趋势没变，海外进展一直很好，并且海外的硬件公司业绩不断超预期，当前重点关注人工智能方向，具体细分AIGC+CPO两个方向，以光伏、通信、游戏板块的权重股为主。

军工|华秦科技（688281）首次覆盖：特种材料专家深耕数载，下一代先进材料抢先布局

机械|行业深度：磨床专题：精磨加工日新月异，新需求打开成长空间

化工|周观点：2023年化学原料和化学制品制造业投资增长13.4%，维生素A、乙二醇价格上涨

建筑建材|保利发展（600048）：减值影响业绩，龙头地位稳固，分红彰显信心——保利发展2023业绩快报点评

能源开采|卫星化学（002648）：全年盈利改善，归母净利同比增长

天风MorningCall·0123 | 计算机-数据要素/松霖科技、力诺特玻/海外-美股AI周报

计算机|数据要素周度跟踪：2024有望开启数据要素产业元年

坚定+长期看好数据要素产业趋势，公共数据领域先行。（1）自上而下：地方公共数据价值开发权责主体系地方政府/数据集团/数据局等单位，地方国有企业有天然卡位优势，发展相对较快的地方，广州（广电运通、中科江南）、上海（云赛智联）以及数字政府相关的上市公司，如深桑达A（电子联合覆盖）、太极股份、易华录、三维天地、普元信息、山大地纬。（2）自下而上：投资机会呈现在《“数据要素X”三年行动计划》中的300个以上应用场景、试点示范名单、12个垂类行业中，包括医疗、人社、金融、交通、商贸、制造等行业，：医疗人社数据：博思软件、中科江南、久远银海、万达信息、德生科技；商贸流通：小商品城（商社覆盖）；金融：京北方、长亮科技、宇信科技；交通运输：通行宝、信息发展、捷顺科技；大宗商品：上海钢联、卓创资讯。对此，我们将持续跟踪产业变化和相关上市公司动态，深度挖掘受益产业趋势的优质标的！

风险提示：政策落地不及预期；数据资产化推进不及预期；宏观环境影响。

轻纺|松霖科技（603992）首次覆盖：厨卫+美容健康双引擎驱动，聚焦IDM赋能产品升级

轻纺|力诺特玻（301188）：基本面拐点有望到来，模制瓶产能放量可期

海外|美股AI周报（2023.1.15-2023.1.19）——台积电上调未来AI收入占比指引，算力板块机会

2023年下半年市场一直处于震荡下行的状态，伴随着市场走势，高股息、低估值、低波动等“高安全边际”类资产受到市场青睐。另一方面，近年来证监会不断完善上市公司分红制度，引导上市公司现金分红，这些积极的政策支持也为高股息板块的上涨提供了坚实的基础。

从短期来看，成长板块的情绪修复可能需要到二季度，市场会逐渐开始交易美联储降息预期，同时在业绩披露期部分业绩高增长的行业会受到市场关注，使得资金逐渐流向这些成长板块，当前市场整体的风险偏好还处于偏低的状态。

在经济增速放缓的宏观背景下，支撑A股估值体系的逻辑已经在发生变化，投资者更看重上市公司稳定的经营现金流和股东回报，高股息板块在当前的经济环境中更凸显其投资性价比，有可能成为2024年的投资主线。

固收|本周信用债一二级市场回顾——信用债市场回顾（2024-01-21）

宏观|当下需要重视什么

天风MorningCall·0122 | 金工-量化择时/宏观-当下需要重视什么、经济数据、企业出海

金工|量化择时周报：继续等待连续缩量见底信号

宏观|当下需要重视什么

宏观|最后一份经济数据值得关注什么？

宏观|企业出海的东南亚足迹

固收|机构整体大幅增持——2023年12月中债登和上清所托管数据点评

通信|周观点：全球AI进入业绩加速释放阶段，重视出海共振的光模块投资机会

军工|长盈通（688143）首次覆盖：光纤环龙头或迎来业绩拐点，深度覆盖产业链布局一体化

家电|周观点：2023Q4家电行业前瞻与投资策略——24W2周度研究

金属与材料|周观点：电磁悬挂：汽车悬架智能化的重要发展方向

金属与材料|本轮锂周期复盘：资源为王静待风起，关注相对底部机会

建筑建材|房地产周观点：中枢再回落，寻找新均衡——统计局12月数据点评

建筑建材|非金属新材料周观点：碳纤维利润回升，持续推荐凯盛科技

环保公用|装机放缓后，中长期如何看待水电的投资价值？

数据|新能源汽车景气度跟踪：M1W2交付表现优于订单，4家自主车企订单环比走弱