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【【天风Morning Call】晨会集萃20200203】
今日重点推荐《策略|疫情如何影响行业配置？——以“非典”为鉴，抓核心矛盾》2020 年肺炎疫情的市场冲击及应对：第一，受本次疫情影响，一季度宏观经济压力较大。第二，对冲疫情的影响，逆周期调整政策可能延续到二季度。第三，从当前市场跌幅和非典时期最大跌幅比较来看，指数还有一定下跌空间... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200203
今日重点推荐
《策略|疫情如何影响行业配置？——以“非典”为鉴，抓核心矛盾》
2020 年肺炎疫情的市场冲击及应对：第一，受本次疫情影响，一季度宏观经济压力较大。第二，对冲疫情的影响，逆周期调整政策可能延续到二季度。第三，从当前市场跌幅和非典时期最大跌幅比较来看，指数还有一定下跌空间，但幅度可能不大，若节后开盘出现明显低开，建议逐步布局。第四，战略层面，把握核心矛盾，即全年景气主线：疫情对市场的冲击可能是阶段性的，且不改变市场的板块风格。疫情升级时，抗跌行业可能为前期强势行业及医药。行情转折点可能发生在疫情开始缓和时，这时可阶段性布局超跌反弹。但疫情结束后，市场大概率仍遵循原来的景气主线，即科技股行情。具体的配置方向，包括：新能源车、PCB、光伏、面板、传媒等。第五，战术层面，可借机布局消费板块的超跌反弹，尤其是景气度趋势未来可能改善的消费行业：消费行业受本次疫情影响也可能表现出，盈利回落（冲击阶段）-盈利走稳或小幅回升（恢复阶段）-盈利大幅反弹（由于基数的回升阶段）。但疫情结束后，盈利反弹的持续性，取决于行业本身的景气周期。建议布局竣工链条。 
《宏观|肺炎疫情对2020年1季度经济的潜在影响》
对 2003 年非典疫情对当年经济影响的梳理回顾可见：（1）疫情爆发期的经济增长将受到明显拖累；疫情尾声，第二产业增长将迅速恢复，第三产业的恢复时间相对更长。（2）疫情将对零售消费造成较大冲击，但疫情过后的修复也很快；对投资的影响不大，对出口的影响也不显著。（3）工业品价格走势偏弱，食品价格和大部分非食品价格波动不大，医疗保健相关消费价格有不同程度上涨。将 2020 年和 2003 年做对比，经济基本面都处于短周期的回升趋势里，但如果疫情短期无法有效控制，则大概率将对经济增长造成阶段性影响。虽然本次疫情也始发于上一年12月，但引起广泛重视的时间相对较早，叠加今年春节较早，如果疫情短期没有缓解，考虑到返乡群体滞后返工等因素，对实体经济的影响大概率从 1 季度就会开始显现。在原始情形下，我们预期经济内生性企稳叠加稳增长政策呵护，2020 年 1 季度实际 GDP 增速有望较 2019 年 Q4 持平或小幅回升。目前来看，在疫情对消费和生产的潜在冲击下，经济企稳的内生性动力可能被阶段性破坏，1 季度实际 GDP 增速有破 6 风险；能否维持在 6%以上，可能取决于逆周期政策亦即投资相关项目的力度。 《金工|量化周观点：以史为鉴，何种情景可考虑博取反弹?》
类比03年非典爆发阶段市场的表现，预期指数或将仍有5%-6%的下跌幅度，对应上证将在2800点附近获得支撑，从卖出资金属性上看，周一卖出的将以个人股票投资者为主，基金投资者在周一选择赎回后，周二公募基金或将开始卖出应对赎回，预期前两个交易日将会完成市场的主要下跌阶段，从疫情新增数据上看，确诊加疑似合计新增数量已经开始降低，特别是除湖北以外区域，下周疫情数据或将进一步好转，对市场也将进一步提振信心，因此，若在周一周二市场跌幅超过6%，建议可考虑入场博取反弹行情，对比2003年非典后期的反弹幅度，上证最高反弹幅度为6%左右，从板块上看，前期超跌的行业在后期反弹幅度较大。绝对收益产品建议维持原有仓位，等待体系信号的变化。
《传媒互联网|2月策略：虚拟经济外，还有与现实链接的渴望》
避险情绪提升，受益疫情板块是节后的短期选择，我们看远一点，如果2/3月出现疫情单日新增确诊的高峰后开始下降，其他投资机会在哪？03年非典历史告诉我们，一旦新增确诊见顶，再加上节后恐慌情绪第一时间释放，投资者可能逐渐重回理性。游戏、视频、电商即使少了短期催化剂，5G后应用大方向不变，因此是长短兼宜的领域。院线及影视上游，以及和线下商业活动有关的领域可能会有一个先抑后扬的机会。部分用户非常享受宅在家里的线上娱乐，但我们也看到了部分视频和文字表达出来“久宅不适”，北京颐和园、公园的拥挤证明人们内心永远割舍不了现实的链接，毕竟鲜活的人与人体验是纯虚拟经济无法替代。我们仍然坚定战略看好5G后应用时代，通过VRAR、超高清带来的虚拟+现实的终极体验，才是最终归宿。因此建议关注相关领域标的岭南股份、恒信东方、当虹科技等。战略关注2月金股视觉中国。1月23日视觉中国网站恢复运营超市场前期悲观预期，长期逻辑受益于知识产权保护弹性大于影视。公司作为国内第一大图片交易平台，相对同行优势明显，国企合作大于竞争。 《汽车|“非典”复盘：疫情对汽车消费影响几何》
“非典”时期——中国汽车“黄金时代”的短插曲。武汉新型肺炎发于春节，从全年看对车市影响有限。“五朵金花”之一：2003年非典期间汽车板块跑赢市场。汽车行业抗肺炎短期风险属性明显，估值较低，继续推荐。主线一：新能源、智能网联板块调整后将扮演年后科技主力。依次推荐常熟汽饰、拓普集团、均胜电子、岱美股份、科博达、旭升股份、恩捷股份（电新组覆盖）、科达利（电新组覆盖）、宁德时代（电新组覆盖）、比亚迪等，建议关注宁波华翔。主线二：优质赛道下的龙头主机厂。推荐自主龙头长城汽车、吉利汽车H；日系高成长广汽集团A/H。 买方观点 目前，由于受到新型冠状病毒疫情的影响，大部分机构投资者对A股市场短期表达了比较悲观的态度。外资机构普遍担忧的是由病毒引起的公共卫生危机会否向金融危机、经济危机发展。分歧在于，此次疫情对A股市场的影响时间会持续多久，是一个月，一个季度还是半年。部分客户认为如果疫情短期依然无法得到遏制，那么是否会进一步打击企业和社会的信心，给控制疫情造成新的压力，给中国经济下滑雪上加霜。也有买方关注一季度中国GDP增速目标大概率无法达到，那么后面是否会出台宽松政策？另一方面，A股的核心在于公司ROE的稳定性，伴随未来经济的高质量发展，认为A股整体的估值有望抬升。疫情带来的短期调整有望带来机会。行业上看好高景气，符合产业趋势的如新能源汽车，半导体，电子以及受益于疫情的游戏等。对消费板块持谨慎态度。 研究分享 《宏观|武汉封城将如何影响制造业？》
光电子信息、汽车及零部件、生物医药及医疗器械是武汉市的三大支柱产业。短期来看，虽然疫情对制造业的冲击是一过性的，但会被产业链所放大，一方面是武汉的生产停工对部分产业链的直接影响，另一方面是湖北周边的河南、重庆、湖南以及流动人口较多的浙江、广东等省份受疫情影响可能延迟复工，影响进一步被产业链放大。长期来看，疫情对制造业产业链的影响会随着疫情减弱、工业生产恢复后逐渐消失，但处于各类产业链末端的小微企业，如果经历持续的停产停工，可能面临的是资金链紧张甚至断裂破产的问题。 《房地产|周观点：地产销售短期暂缓，中长期关注政策发力》
受春节错位叠加疫情影响，1月百强房企销售额同比下降-13%，除万科、金地、金科等（1月同比分别18%、16%、17%）实现正增长，普遍销售增速出现下滑。我们认为此次影响对人口净流入的一二线城市而言，购房需求后续将出现修复，但对于低能级城市的返乡购房、旅游区购房或形成一定影响。销售不畅下企业的开工、投资意愿以及后续的施工、竣工计划或均产生一定影响。同时在一季度宏观经济承压的情况下，后续的货币政策、财政政策或超预期，对于行业政策放松也未尝不可期待。短期重点推荐现金充沛、资源型为主的房企，如万科、保利、金地、金科、中南、阳光城等，长期看好宏观政策的逆周期调节力度，关注行业政策的变化，持续关注：1）龙头地产：万科、保利地产、金地、融创中国、招商蛇口；2）成长地产：中南建设、阳光城、金科股份、旭辉控股、龙光地产、美的置业；3）物业管理：碧桂园服务、保利物业、招商积余、永升生活服务、绿城服务、新大正等；4）商业持有：大悦城、中国国贸、光大嘉宝等；5）棚改旧改：城投控股、城建发展。 《非银|周观点：疫情影响短期或有回调，长期趋势向好，关注板块回调后的投资机会》
1）券商方面，受疫情影响，市场风险偏好降低+休市延长导致交易量减少，短期券商或有调整压力，如果疫情持续影响经济，年初以来货币政策宽松的窗口期可能延长，资本市场改革政策预计将持续加码，重点推荐华泰证券、中信证券。2）保险方面，疫情短期将冲击1季度人身险保费和增员，一旦疫情结束，需求有望在前期抑制后迎来小幅度爆发，Q2或下半年销售有望向上反转，且中长期利好健康险销售，我们预计平安、国寿、太保、新华Q1的NBV增速为-10%、12%、-3%、-6%，全年增速为+2%、+15%、+10%、+9%。疫情对于产险保费的影响最小，通过拉低新车销量来短期抑制车险保费，但可促进意外健康险保费增长，对其他非车险影响很小。另外，封城限行等措施将导致车险出险率大幅下降，可短期改善车险赔付率。重点推荐中国太保、新华保险、中国财险。
《保险|中国财险：受疫情影响相对较小，短期车险赔付率有望改善》
财产险为受疫情冲击影响相对较小的金融子行业，业绩与ROE保持稳健，车险业务将受益于疫情期间的赔付率下降+严监管下的费用率下降，若商车费改不全面推进，预计承保利润率将保持稳中有升；责任险、农险正处于发展机遇期，政策支持力度较大。公司估值处于历史低位，目前股价对应2020年PB仅0.93倍，有较大提升空间，维持“买入”评级。 《银行|行业深度：理财子公司与券商如何深度合作》
券商研究所可较好地弥补理财子公司的权益投研短板。券商资管争取理财子公司委外份额，可与自身研究所联动。投行领域券商可从两个方面和理财子公司深入合作：一是建立双方稳定沟通的渠道，保证股权债券类项目的精准推介和充分的信息沟通。二是为了更好地互惠互利，理财子公司也可以在债券竞争销售等项目上给予券商适当的投标分量支持。理财子公司是银行业转型的重要抓手。截至 1 月 21 日，国内已有 16 家理财子公司获批筹建，11 家已开业。工商银行 1H19 非保本理财规模 2.33 万亿排名第一，招商银行 2.1 万亿位列第二，建行与农行紧随其后。展望未来，零售业务与资管理财是银行业转型的两大路径，招商银行两者兼具，且非保本理财规模在网点数量不及四大行的情况取得如此成绩更显珍贵，我们推荐招商银行，看好工行与农行。在宏观经济、监管政策、资产质量、利率市场化等综合因素影响，依赖传统信贷业务的银行估值或承压，理财子公司作为转型的重要载体，其经营好坏或成未来银行估值拉开差距的重要因素。风险提示：理财净值化转型不及预期；非标老产品到期整改慢于预期；债券市场发生违约潮。
《银行|从基金持仓看银行股：19Q4 涨幅低业绩好的银行受青睐》
机构重仓银行比例 Q4 较 Q3波动小。兴业银行 19Q4 基金持仓升幅大。Q4 机构减持前三季涨幅大估值较高的银行股。我们认为2020 年经济或阶段性企稳，1 月份爆发的新型肺炎疫情对经济短期有扰动，但中长期影响或有限。经济的三驾马车：投资、消费及净出口。1）投资增速有望略微上行，制造业及基建投资增速预计小幅改善，房地产投资增速放缓。2）消费增速有望改善，19 年消费受汽车拖累较大，预计 20 年汽车销售好转。3）中美摩擦缓和之下，出口增速预计改善。展望未来一年，我们看好银行板块估值进一步修复。我们继续主推二线龙头-低估值且基本面较好的兴业、工行、光大、张家港行及基本面反转的北京，关注江苏、招行、平安、杭州、常熟等。 《传媒互联网|《囧妈》免费播映背后——谁家欢喜谁家愁》
字节跳动与欢喜传媒合作是互联网行业一个重要标志事件，对各方影响深远：1）欢喜传媒落袋为安，品牌提升，但面临后续来自院线的压力。2）《囧妈》单项目虽然难以盈利，字节跳动却通过本次事件实现旗下APP导流和品牌提升，成为互联网公司春节营销大战的绝对赢家。长期仍要面临长视频行业投入巨大，财务亏损的压力。3）至于互联网颠覆院线言之尚早，院线仍是头部电影首选，长期关键是物业成本制约以及行业集中度有待提升。4）影视内容上游短期受损疫情影响，中长期受益字节跳动入局加大内容购买，不同公司受益程度核心仍来自内容质量。重点关注【字节跳动】IPO进展。
《传媒互联网|视觉中国：守得云开见月明，风物长宜放眼量》
公司 2019 年经历两次风波，但客观理性分析，正版图片服务需求及公司长期投资逻辑并未改变（两次风波后管理层对监管高度重视及维权方式不断改善）。考虑到主站关停短期业绩影响，以及疫情对宏观经济活动影响，我们将视觉中国 2019-2021 年归母净利润由 3.21/4.26/5.44 亿元下调至 3.04/4.05/5.10 亿元，分别同比增长-5.5%/33.5%/25.8%。受两次“黑天鹅”影响，视觉中国 2019 年初至今下跌 23.5%，同期中信传媒指数上涨 29.7%。随着网站恢复、监管体系纳入，以及长期和国企的深度合作可能，我们看好公司作为细分领域龙头估值修复空间，给予目标价 25.5 元/股，对应 2021 年 P/E 35 倍（历史 P/E 未低于过 35 倍），维持“买入”评级。 《半导体|周观点：财报季（Intel/AMD/Xilinx）/ 行业需求边界扩张，短期变量扰动》
我们从主要公司数据和指引观察认为行业需求边界扩张，行业整体向上趋势确立，判断短期突发变量扰动对行业影响以季度性时间轴为考量。英特尔 Q4 营收 202 亿美元，超过指引值 10 亿美元，同比增长 8.32%，环比增长 5.31%。预计 20Q1 的营收将再创历史新高，约为 190 亿美元，同比增长 18％。AMD 19Q4 营收 21.3 亿美元，业绩强劲，同比增长 50%，环比增长 18%，主要得益于 Ryzen 和 EPYC 处理器的强劲销售。2020 年预计营收 8.62-8.75亿美元，同比增长 28%-30%，公司预计强劲的成长来自消费型及企业型的 CPU/GPU 都将持续推出新产品。赛灵思最新季营收 7.23 亿美元（位于上期指引范围的中点），同比下降 10%，环比下降 13%。预计下一季总收入将介于 7.5-7.8 亿美元之间，指引中位数 7.65，同比下降 8%，环比增长 6%。 《计算机|疫情如何影响计算机行业？在线化/医疗IT/5G有望加速》
在线化、云化趋势加快。重点推荐苏州科达、齐心集团、淳中科技、金山办公、泛微网络、建议关注国联股份、捷顺科技、当虹科技、金财互联、科大讯飞、新开普、用友网络、广联达、致远互联等。医疗 IT和网络安全景气度再提升。医疗信息化重点推荐卫宁健康、久远银海、创业慧康、思创医惠，建议关注东华软件、麦迪科技、万达信息、中科软等，安全重点推荐美亚柏科、安恒信息、深信服、启明星辰等。逆周期调节力度或将加大，5G 相关投资有望受益。标的方面，重点推荐浪潮信息、中科曙光、恒为科技、中新赛克、金溢科技、千方科技、四维图新等。 《汽车|宁波华翔首次覆盖：绑定特斯拉，借力热成型，迎大众复苏周期》
内外饰龙头企业，业绩增长稳定。热成型业务有望成为新的增长点。绑定特斯拉，紧随新能源。盈利中枢稳中有升，德国华翔有望扭亏为盈。强化核心内饰件业务，外饰件、金属件业务稳步扩张。我们预计公司 2019 年至 2021 年归母净利润分别为 9.2、10.8、12.6 亿元， EPS 分别为 1.47、1.73、2.01 元/股。给予可比公司 20 年 17 倍估值，对应目标价 29 元。首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：全球经济低迷，贸易战加剧，海外整合、汽车销量不及预期等。 《电新|公牛集团：制造业中的消费品，“插座”冠军连接无线可能》
产品：“现金牛”业务和新增长极。从市场空间来看，根据我们测算，转换器约100亿市场；墙开约350-400亿，系转换器3.5-4倍。传统认知是行业需求来自家电保有量扩大、房地产及装修市场的扩张，行业增速逐渐放缓，而我们认为“万物互联”有望催生新一轮增速。从产品策略来看，公司在转化器行业具有较强的品牌溢价，17、18年新国标带动产品升级单价提升。由于转换器价值量小，消费者对价格不敏感，转换器略微提价即可带来毛利率提升。而作为墙开新进入者，公司通过降价降本抢占市场，19H1售价下降11.67%，但销量增长35.67%。我们认为公司的核心竞争力是：1）“品牌”（从京东价格对比看，公司转换器价格高于同行）与“成本”（零部件自制率提升）的双重护城河。2）渠道端“经销为主，直销为辅”，利用渠道的协同效应，转换器渠道保持排他性，墙开除重点城市，经销商可自主。3）公司领军人物卓越的管理能力和强大的执行力。对标立邦，公牛也是制造业中的消费品。公牛产品多为2C，应收账款、现金流优异。假设稳态下15%的净利率，资产周转率1.3，权益乘数1.7，公牛ROE约33%，优于同行。风险提示：行业增速不及预期，公司业务开展不及预期，墙壁开关等行业价格战，地产调控政策收紧。 《商社|利好在线教育，无碍学历资产，职教逻辑不改》
2020年春节前后，新型冠状肺炎侵袭全国，对全球市场造成一定影响；节后港股市场中教育板块同样出现较大震荡，2003年非典时期A港美市场尚无教育上市公司，无借鉴案例。就本次肺炎对板块影响，整体来看我们认为教育板块具有较强抗风险属性及较好现金流特点，长期需求受外部影响低。学历资产经营模式优势显著，基本不受疫情影响，抗风险能力较强，板块错杀。关注：天立教育、宇华教育、中国科培、中教控股、中汇集团等。职教资产长期逻辑需求不改，短期部分线下培训或有延后。关注：中公教育、中国东方教育等。利好在线教育机构，在线消费习惯进一步成熟，同时春节前后流量有效增厚后续转化蓄水池；头部机构借助品牌资源优势加剧行业集中度提升。关注：新东方在线、好未来（美）、跟谁学（美）、思考乐、立思辰等。
《商社|在线教培迎风而上，群雄逐步各显神通》
新东方在线：东方优播做深本地化运营，模式优势逐步凸显。核心关注公司教师储备进度、门店铺设进度。好未来：公司在线业务包括“学而思网校”及“培优在线”，主要提供 K12 教培服务。核心关注学而思网校客单价提升、续报率提高进展。跟谁学：采用“在线直播+经验丰富的老师+超大班+双师”形式，采用普适教材，不针对地方编写教材，收费较高，K12 业务贡献绝大部分收入。核心关注公司课堂内容优化情况、课程类型增加进度、居民可支配收入提升情况，可追踪指标包括招生人数、提价情况与续报率。中公教育：品质沉淀助力线上业务，技术更迭完善产品矩阵。立思辰：大语文“诸葛学堂”自带网红基因，积极应对转战线上。 《食品|中国飞鹤深度研究：精准把握行业痛点，成就国产奶粉典范之作》
我们利用“百年消费时钟”点明目前奶粉行业在下线市场处于品牌化阶段，上线市场处于消费升级阶段，未来消费升级特征将强化，“外资向下、国产向上”趋势确立。飞鹤作为国产奶粉品牌中高端化转型的成功典范，未来将继续收割下线杂牌出清遗留的市场，并在进一步的品牌营销中进军上线市场。飞鹤的核心优势，从前在产品，当下在渠道，未来在营销。奶粉行业量降价增，竞争格局“外资向下、国产向上”。飞鹤乘行业改革之风，奠定行业龙头地位。“三环理论”指明品牌的沉淀是飞鹤不断腾飞的基础。预计 19-21 年公司营收 142.30、185.58、241.55 亿元，同比增速 36.77%/30.41%/30.16%，净利润 37.07、49.31、62.19 亿元，同比增速 65.32%/33.03%/26.11%，每股收益 0.41、0.55、0.70 元。根据可比公司 PEG 水平，对应 20 年 27X 估值，目标价 14.85 元（根据 2020 年 1 月 22 日汇率为 16.74 港元），股价上涨空间 67%，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：奶粉安全问题，上线市场拓展、营销效果不及预期，等等。 《家电|海信视像深度研究：更名之后，如何实现困境反转？》
过去半年以来，海信视像动作不断。引人瞩目内销：外部环境边际改善，多品牌化运营最大化恢复利润。外销：TVS 整合阵痛减去，海外市场份额不断提升。主业拓展：商业显示、互联网运营市场空间广阔。混改大幕已经拉开。我们认为，2020 年外部边际改善，内生增长稳健，公司将迎来困境反转。调整 19-21 年归母净利润分别为 4.30、6.62、9.22 亿元，当前股价对应 19-21 年分别 38.0x、24.7x、17.7xPE，当前 PB 为 1.15X。给予公司 1.4-1.6X 的合理估值，引入 19 年三季报 BPS 10.89 元，对应目标价 15.2-17.4 元，较当前股价有 23%-41%上升空间。考虑公司高比例在手现金和 TVS 扭亏带来的业绩弹性，将公司评级由“增持”上调至“买入”。风险提示：面板价格涨幅过高压缩利润；影响外销市场；公司渠道整合进度未能完成；TVS 扭亏为盈进度不及预期。
《家电|公牛集团新股报告：走远路，求极致》
二十五年沉淀，从插座行业领军者到综合民用电工产品知名品牌。产品端：深入布局民用电工产品一体化。渠道端：经销为主、直销为辅。竞争优势：产品力+渠道+制造三轮驱动。公司作为插排行业龙头品牌，一方面依靠其自成立初期就保持的高品质口碑以及兼具广度和深度的渠道布局，另一方面在保证主营产品占据市场绝对领先地位的同时，稳步纵向拓展至其他新品类，如装饰性开关、LED照明等领域。公司致力于从消费者端出发寻找结构性机会，未来仍将保持较强的增长潜力，我们预计公司19-21年收入规模106.8、127.7、153.4亿元，增速为17.9%、19.6%、20.1%，净利润24.1、31.5、39.7亿元，增速为43.7%、30.7%、26.0%，对应EPS分别4.5、5.3、6.6元/股。公司IPO发行价格为59.45元/股，分别对应19-21年13.3x、11.3x、9.0xPE。根据行业内现有上市公司估值情况，我们给予公司合理估值区间为2020年22-27倍PE，对应2020年693-851亿元市值。 《医药|万孚生物深度研究：28年品牌企业，专注POCT构建多维度体系壁垒》
国内 POCT 行业增速20-25%，国产品牌迎来发展良机。万孚市占率仍有很大提升空间，三大竞争力构建核心壁垒。1、产品丰富：万孚现有产品品类比国产和进口品牌都要丰富，能够覆盖大部分POCT 细分市场，同时满足经销商、终端医院的各类需求。2、先发优势：万孚是国内最早一批进入POCT 领域的公司，构建了 POCT 整套体系，包括研发、生产、销售渠道、学术推广等，未来新增产品品类将通过现有渠道迅速导入，边际销售成本不高，相较小公司更有优势。3、研发优势：万孚在新技术、新产品上研发处于领先位置，后续还包括已上市的化学发光、血凝、血气，未上市的分子，能够持续满足临床需求，是专注于做 POCT 领域的公司。POCT 行业景气度高，万孚核心竞争力明显，未来有望保持高于行业增速发展，同时万孚已经布局全球市场，依托丰富的产品布局和先进的 POCT 管理经验，万孚将在全球市场占据优势地位。参考 2019 业绩预告，预计 2019-2021 年归母净利润由 4.20、5.63、7.38 亿下调至 3.85、5.16、6.75 亿，对应 EPS 为 1.12、1.50、1.97，给予2020 年 47X 估值，对应目标价 70.5 元/股，给予“买入”评级。风险提示：海外市场经营环境的不确定性、国内政策推进情况具有不确定性、新技术开发失败风险、竞争加剧导致利润空间下降等。 《有色|周观点：特斯拉超预期拉动，持续看好新能源趋势机会，关注黄金投资价值》
上周特斯拉年报宣布新款车型Model Y将提前半年至Q1末开始交付，到2020年中model3和modelY合计产能将达到50万辆，同时上海工厂建设model Y的产能将不低于model 3（15万辆）。随特斯拉放量及国产化替代逐步提升，国内2020补贴政策或相对稳定，新能源产业链持续向好预期有望不断落地。锂钴的需求边际改善显现，龙头有望充分受益供给结构优化。推荐锂业龙头：赣锋锂业。钴业龙头：华友钴业、寒锐钴业。磁材龙头有望受益新能源汽车长期订单。特斯拉Model3更换用永磁电机的信号，全球EV的永磁电机有望继续放量，关注：中科三环、正海磁材、宁波韵升、金力永磁等。近期疫情升级带来避险情绪提升，同时美国19年12月的PMI创2009年6月以来最低，美国12月非农数据不及预期，1月芝加哥PMI大幅低于预期，全球经济增速放缓、英国脱欧落地风险尚未充分释放，金价有望震荡回升。推荐：山东黄金、中金黄金，紫金矿业，关注：华钰矿业。 《建材|周观点：多地延长假期，密切关注复工》
如何看待延时复工？建筑工程、基建工程的施工、运输方面，不可避免外地人员流入流出，因此同样要遵循假期延迟的安排，甚至更为谨慎，从而引发对下游需求恢复的担忧，主要涉及建材中的水泥、玻璃、消费建材等板块，怎么看待工地开工延迟，我们认为：①先观察到，南北有别，延迟的影响优先考虑南方地区。②看有效工作时间。我们需要强调，和节前的预期相比，有效工作时间确有减少，和去年同期相比，有效工作时间仍然有望延长。③降价的窗口期有多长，关注1月以来的价格高基数、低库存，预计降价和稳价的窗口期是正月十五以后的1个月内。④区域流动性暂时受抑，本地的价格体系受冲击减少。⑤消费建材一季度是淡季，短期企业聚焦控费与线上营销，行业竞争加剧，集中度有望提升。竣工与装修节奏可能暂时受到影响，但是需求只是延迟并非消失。
《建材|疫情影响分析及投资策略，关注建材优质标的》
我们认为从短期来看疫情或将对实体经济产生一定负面影响。对于建材行业来说，疫情或将使得节后复工时间推后，基建、房建都面临压制，房建施工受到的冲击也可能较大，对一季度宏观经济产生一定压力，建材行业标的短期以观望为主。从全年的维度来看，如果疫情影响周期较短，后续稳经济、逆周期调节力度有望加大，长期不悲观，长期看好行业内优质标的，如果股价调整，有望形成较好的投资机会。水泥标的建议关注海螺水泥、祁连山、华新水泥，建议关注弹性品种冀东水泥、上峰水泥，华南区域关注华润水泥、塔牌集团；玻璃建议关注旗滨集团；玻纤方面，建议关注中国巨石、中材科技、长海股份；其他建材标的建议关注石膏板龙头北新建材，瓷砖龙头帝欧家居、蒙娜丽莎，板材龙头兔宝宝，涂料龙头三棵树、亚士创能，防水龙头东方雨虹、科顺股份，管材龙头伟星新材、永高股份等。 《钢铁|周观点：疫情短期有压力，利好中长期需求》
根据目前披露的23个省市节后开工情况来看，大部分省市各类企业均延迟至2月9日后复工，受疫情影响较为严重的湖北省则为2月13日后复工。我们认为，受新冠病毒疫情影响，下游建筑工地开工日期或将更加延后，受疫情影响导致的下游需求坍塌或将导致社会库存加速增长。疫情对钢铁行业的影响源于防控的升级带来对假期结束后流动人口的控制，进而影响钢企以及下游行业生产活动。但整体上看对需求影响大于供给端。但是首先需要强调的是新型冠状病毒疫情对钢铁行业属于事件性影响，短期只是影响了产业链的供需节奏，随着疫情的缓解和解除，上下游均会重新复产复工。同时，国家发展改革委等部门正在研究制定钢铁项目备案指导意见、修订钢铁产能置换办法，我们认为，在供需两端受事件刺激下，供需基本面已经开始超预期好转。 《化工|周观点：油价大跌，疫情或导致化工品短期承压》
特斯拉降价至30万以下，电动汽车销售有望超预期，继续看好锂电材料，尤其是国际供应链龙头公司如新宙邦等。生物素近期价格快速上涨，巴斯夫VA明年下半年计划停产，朗盛间甲酚装置复产推迟，帝斯曼北沙宣布VE减产，推荐维生素龙头新和成，关注圣达生物和浙江医药。安迪苏法国工厂宣布不可抗力，产能占全球7.4%，蛋氨酸价格有望继续上涨，利好龙头新和成。监管高压常态化，农药行业集中度提升有望超预期，分两条投资主线，一是涨价弹性大品种，受益标的为百傲化学和湖南海利；二是中长期打开成长空间品种，受益标的为扬农化工和利尔化学，建议关注利民股份和广信股份等。柴油车国六推行致沸石需求高增长，OLED业务进入业绩释放期，推荐万润股份。内生外延产能加速扩张，行业发展机遇及自身优势使得公司具备持续成长潜力，推荐利安隆。基本面有望超预期，长期看好低估值龙头万华化学、华鲁恒升、三友化工。 赞(46) | 评论 (17) 2020-02-03 08:57 来自网站 举报
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【干货纪要 | 中信建投研究所投资优选系列电话会议之二】
中信建投证券策略、固收、海外、传媒、地产、食品饮料、农业、纺服零售等八大研究团队联合召开专题电话会议，进行最新解读，会议纪要如下：1策略：2003年SARS复盘对目前行情的参考意义1. 疫情预判：1月30日-2月5日会出现疫情的拐点武汉肺炎疫情的领先指标是新增疑似病例，截至1月2... 展开全文干货纪要 | 中信建投研究所投资优选系列电话会议之二
中信建投证券策略、固收、海外、传媒、地产、食品饮料、农业、纺服零售等八大研究团队联合召开专题电话会议，进行最新解读，会议纪要如下：
1 策略：2003年SARS复盘对目前行情的参考意义
1. 疫情预判：1月30日-2月5日会出现疫情的拐点
武汉肺炎疫情的领先指标是新增疑似病例，截至1月28日24时，疑似病例9239例，新增2266例，比27日2077例继续增多。从武汉23日封城开始，钟南山指出，潜伏期7-14日，我们预期从1月30日到2月5日是疫情爆发的高峰。1月30日-2月5日会出现疫情的拐点。
2. Q1GDP初步估算为5%
2003年Q2受到影响比较大，GDP增速（9.1）比Q1（11.1%）和Q3（10.0%）平均增速低1.45%。考虑到武汉肺炎感染的人数超过非典，假定武汉肺炎的影响与当时的情况类似，2019年Q1的GDP增速可能会下降到5%左右。
3. 政策选择：逆周期调节发力。
在经济受到冲击的情况下，我们预期逆周期调节继续发力。央行已经表示在2月3日会通过公开市场操作进行流动性支持。我们预期2月3日会有公开市场操作、降准、甚至下调MLF利率的操作。除此之外，其他产业政策也值得关注。
4. 投资策略：疫情短期冲击，流动性和经济决定市场
对比2003年SARS，我们认为武汉肺炎对市场会产生短期冲击，市场的长期趋势仍然是由经济和流动性决定。当前中国经济转型升级过程中，经济增速处于下降过程。在流动性宽松的情况下，我们认为电子、计算机、互联网传媒、在线教育等行业表现持续占优。
2 固收：SARS对债市影响复盘及目前疫情下的债市走势预判 一、SARS疫情前后的债市复盘
2003年全年利率变化幅度在（2.65%，4.0%）区间，10Y国债利率在数据周期来看正处于从历史底部向上抬升阶段，宏观经济大背景是中国加入WTO后的经济震荡上行周期。从疫情的扩散期、加速期及平复期来看：
扩散期影响有限。1季度在年初资金面充裕及政策面利好的双重预期下，10Y国债从年初的3.30%位置回落到1季度末的2.90%附近。由于疫情在该阶段尚处于扩散期，市场对于其严峻性预估不足，经济及债市情绪所受影响非常有限。
加速期利率下行。进入2季度，3月宏观经济仍呈现脱离前期底部态势，货币政策进一步放松的预期有所弱化，10Y国债利率从2.90%附近回升到3.40%位置。但随着4月以来全国尤其是北京疫情明显加重，疫情对于宏观经济的负面影响开始显现，前期整体经济良性恢复预期显著弱化。即使对于宏观经济走向短空长多仍是主流预期，但投资者对于疫情的持续性未知，在方向上仍选择做多债券资产，10Y国债再度快速回落至2.65%的年内乃至至今的10Y国债利率最低点。
平复期震荡上行。3季度之后，随着疫情逐步解除，基本面及资金面因素主导利率重归升途。在7-8月，疫情平复期需要时间确认，滞后的经济数据同样需要时间来矫正预期差，此间虽然空头信号频现，但预混乱下，利率主要还是呈现震荡行情。但进入8月下旬，随着2季度数据证实经济受挫远低于预期以及资金面确定性趋紧，债券市场快速大幅下跌，10Y国债收益率破位上行，至年末达到4.0%位置。
二、情绪面决定市场节奏存同
1、疫情扩散初期，公众认知有限，无论是对经济基本面还是对债市情绪影响都非常有限（对比2003年4月中旬以前及2019年1月中旬之前）。
2、预期差弱化。短频来看，媒体宣传加大、死亡病例出现、感染及死亡人数提升、医务人员出现死亡病例等，均会直接冲击市场预期及情绪，加速债市收益率下行速度与幅度；而分离出病原体、政府预警、军队介入、专用医院启用、病愈率提高、新增出现拐点且稳定等，均会对市场预期及情绪有一定提振，带动债市收益率向上调整。但这种调整都是非常短线的，对比2003年，监管及市场更为完善的2020年债市波动性将显著降低。
3、拐点尚未到。短频的债券价格下跌及修复，来源于对疫情拐点的不同判断及预期修正。而从趋势拐点来看，在新增确诊病例、新增死亡病例两个重要参数出现显著稳定的趋势收敛之前，债券收益率下行恐难止住。
三、基本面主导背景趋势存异
1、经济动能存异。2003年中国内部处于经济周期上行期、人口红利持续释放，外部则处于全球市场红利期，且宏观杠杆较低提供了更为充裕的货币财政政策空间；而2020年则处于经济下行期、人口老龄化加重，中美贸易谈判仍在艰难推进，且宏观杠杆偏高给防风险攻坚之年的财政货币政策提高了操作难度。
2、措施力度存异。此次冠状病毒疫情后的封城及交通管制等措施是前所未有的，且在春节时间点。这对于春节期间的消费尤其是院线、餐饮、旅店、交通等线下体验性消费板块的影响不可逆，预估损失消费超过1万亿，时长上乐观估计影响1季度，中性预期影响上半年，但疫情过后不排除激发补偿性消费等。对比2003年非典情况，仅2003年2季度消费受到拖累，一个季度后影响消除。由于措施提前及果断，此次疫情期间的延期复工乃至停工，对当期二产的冲击也会显现。对比2003年非典期间，固定资产投资完成额几乎没有受到影响。此外，从结构来看，经济动能转型下三产贡献度较2003年大幅提升，消费下滑对于GDP影响冲击加大，但新晋的线上消费板块或将有所回补。
四、技术面提示未知情景存变
1、病毒病理尚存在较大不确定性。数据上看，此次疫情传播速度快于非典时期；致死率尚未有完整的疫情病程统计。
2、人力可期但靠天因素时日尚远。非典病毒的消失，在很大程度上得益于环境气温提升，而此次疫情虽措施果断，但目前才1月底，全国气温提升时日尚远。
技术决定战术，在未知领域还需保持高度谨慎，虽勿悲观亦勿过分乐观。
五、政策及债市走势判断
1、2020年开年疫情给关键一年增添了较大的不确定性。顺势之下，积极财政或将更积极，预算赤字3%概率提升；松紧适度、灵活适度的货币政策或被动更松，但货币加码宽松在目前疫情造成的经济衰退效用有限，这种边际偏松或将仅出于维护金融市场稳定角度出发。政策趋势整体利于债市收益率下行，但在年内稳增长诉求大幅提高的背景下，幅度预计难超越非典时期。
2、综合对比判断及计算，预估此次疫情造成直接经济损失大于2003年，但持续时间或将缩短，债市窗口期也将缩短。
3、此次政府及部队介入更为及时果断，政策措施更为决绝。在首例病例几乎同月份出现的情况下，此次整体应对几乎提前整3个月。信息更为透明，预期相对稳定，且春节大长假期间疫情控制推进加速，休市期间消化大量预期波动。预计疫情对市场的扰动会小于2003年非典时期（2002/12-2003/5，10Y国债到期收益率最大调整幅度90BP；3天移动平均最大调整幅度60BP），预计此次波动幅度在40-50BP。
4、利率方面，1-2月经济数据不好已在预期之内，3-6月数据能否企稳才是走势关键所在。短期长端下行确定性更强，收益率曲线平坦化行情会先行到来，利率中枢进一步下行需要等待短端窗口打开。风险方面，由于疫情冲击之下稳增长保增长重要性更为提升，一旦疫情出现拐点，在地方债增量发行、基建加码等系列组合拳下，利率存在调整压力，对比2003年这种调整是几乎与疫情拐点无时滞出现的，区别在于内生力还是辅助力。
5、信用方面：中高等级信用利差偏低，但如基础收益率下行明显，信用利差还是有随之收敛的动力。而中低等级信用利差虽然还在相对高位，但本已修复艰难的信用风险偏好会更加脆弱，短期难以看到估值行情。行业方面，白银时代地产行业盈利能力虽仍毋庸置疑，但销售回款重要性大幅提升。建议密切关注疫情持续对地产销售边际影响及融资窗口变化，尤其高杠杆房企。
3 海外：消费互联网公司阿里，美团，平安好医生等当前观点分享
电商和快递是需求和供给的关系，两者有很强的关联性。对比过去5年阿里巴巴等公司GMV的同比增速和快递单量的同比增速，两者正相关性较强。根据中通快递招股书中披露的数据（2016年中通的快递件中来自阿里巴巴生态的订单占比为76%）当然这两年随着拼多多当公司的崛起，各家平台公司包邮的普遍，行业有包裹小型化的趋势。但不管怎样，快递物流公司的包裹量，市占率等行业数据是非常好的研究电商平台型公司的锚。
电商和快递存在明显的季节性波动，一季度为传统淡季。一季度因为有春节假期，所以是传统淡季。阿里巴巴一季度的GMV是全年4个季度中最少的。一季度的GMV占全年的比重在18%-20%左右。一方面是春节假期，一些店铺春节期间暂停发货。另一方面四季度有双十一、双十二等购物节，很多消费者的囤货购物需求已经满足。快递的月度单量也在春节这个月达到最低，2015、2016、2018和2019年春节都在2月份，2017年和2020年的春节在1月份。所以2017年2月份的单量没有像其他几年一样出现明显的低点。
假期延长会使得运力短期不足，我们估计本次春节运力紧张时间会比往年增加一到两周。春节本来就是传统的电商和快递淡季。因为快递员放假返乡，所以春节期间的运力本来就不足。过去5年，一二月份两个月的合计单量占全年单量的比重在11%左右。本次疫情，春节假期从1月31日延长到了2月3日。很多地方还将假期进一步延长到了2月10日。假设按2月10日开工来测算，相当于假期比原定的7天假期增加了10天，相当于一季度（90天）减少了11%的工作日子。但是我们认为运力的暂时性紧缺也压制了很多人的购买需求，随着未来运力紧张的状态缓解，这部分被压制的购买需求会重新释放。而且参考2003年SARS时期，2003年下半年虽然疫情已经缓解，但人们依旧会减少去公共场所。所以我们认为这一次人们减少去公共场所的情况也会持续一段时间，人们更多地会选择网购。
我们对阿里巴巴的财务模型进行了敏感性测试，假设一季度因为运力不足等因素，使得工作天数减少15%，对应GMV比原先预计值也降低15%，即影响了阿里巴巴FY2020财年Q4的收入利润。但是随着疫情结束，FY2021的经营又会逐渐恢复到正常情况下的水平，但是我们认为随着运力释放供给短缺缓解，之前压抑的需求海释放，同时从消费者心理上在疫情缓解初期可能会更倾向于线上购买，综上我们认为对阿里核心商业影响不大，我们不改变之前的整体盈利预测，以及阿里巴巴241美元/ADS，对应港股234港币/股的目标价。
快递方面，我们梳理了几大快递公司正常情况下的春节运营安排。根据几大快递公司官网的公告，1月24日（除夕）至1月30日（正月初六）春节期间，快递公司都进入春节运营模式，虽然仍然提供派件取件服务，但是将加收服务费，或者上调运费。同时快递公司也都提示，因为受运力资源、天气等因素影响，快递时效性也会受到影响。运费上调的同时，快递员的成本也上调。根据草根调研，春节期间快递员的工资普遍上调，有加班费、红包等。所以运费和成本同时上调，我们认为正常情况下春节期间快递公司的单票利润可以维持稳定。
本次疫情对运力的影响较大，一方面是假期延长，另一方面快递员可能处于安全考虑，推迟返程。为了提高快递的揽件积极性，我们认为快递公司，特别是电商平台会提供揽件补贴奖励。比如1月29日，菜鸟推出“天猫平台商家揽收奖励方案”。对1月30日至2020年2月3日“及时揽收”的天猫平台包裹订单，菜鸟补贴快递揽收网点1元/单。2月4日至2020年2月8日“及时揽收”的天猫平台包裹订单，菜鸟补贴快递揽收网点0. 5元/单。菜鸟会对天猫平台的包裹，在菜鸟电子面单底部打印上如“天猫过年不打烊”等字眼或者图标，便于网点和快递员识别天猫平台包裹。
我们认为最近大家感受到的运力不足，比如生鲜平台上买了东西没人配送，或者网购了口罩没人配送，一方面是春节期间的运力正常减少，每年春节期间网购送货都慢。另一方面是疫情导致部分产品的购买需求增大。所以导致供需差异更明显。根据京东最新的春节数据，今年春节，全国范围内米面粮油等基本民生类商品需求激增，蔬菜产品最畅销，销量同比增长超9倍，其中，叶菜类产品销量增长近21倍。京东到家的春节销售数据显示，全平台成交额同比去年春节增长540%。其中，粮油副食、日配冷藏、水果蔬菜和肉类成为成交额最高的品类。口罩在春节期间的成交额是去年同期的32.5倍。
从运力上来看，真正和正常年份有差别的是1月30日到2月10日，相当于假期比原定的7天假期增加了10天。但是一方面网购的需求是增加的，另一方面快递员的收入跟揽件派件数量挂钩，所以他们有意愿尽早开工。所以随着补贴的增加，我们认为运力也会逐渐回升。对于头部的快递公司，比如中通来说，因为他们有更有利的规模成本，所以在这种情况下，市占率有望进一步提升。但是快递单票收入下降的趋势不会因为这次疫情改变。短期春节的时候快递价格本来就是上调的，但也主要是补贴给终端揽件和派件。现在快递行业的经营战略还是提高市占率，虽然像中通市占率已经第一，而且一直在上升，但是3Q2019也只有18.9%。我们认为整个快递行业竞争状态在未来一两年内依旧会持续，单票收入价格也会降低，来争夺市场。但同时也可以看到随着路线优化、运输车辆大车化、转运中心自有化等措施，头部快递公司的单票的成本也在降低。谁能形成“成本低→市场份额扩大→规模效应进一步降低成本”的良性循环，就能扩大市场份额。
核心电商标的观点：
阿里巴巴：活跃买家数、人均年GMV、货币化率都有继续提升空间。活跃买家数还有2亿空间，人均GMV随着用户使用年份越久，人均GMV和购买频次都会高于新用户，直播、新品、交叉销售多种策略推动GMV和转化率。另外云业务和蚂蚁金服帮助阿里巴巴在巩固好电商这个基本盘的同时，不断向产业互联网拓展。目标价为241美元/ADS，对应港股234港币/股，维持“买入”评级。
拼多多：拼多多三季度新增活跃买家数5300万，新增MAU 6400万，用户的增长远超预期。我们认为拼多多的百亿补贴、分享裂变、精准推送等，比较有效的触达了目标客户。MAU/活跃买家数的比值提升到80.1%，更多的用户开始流向拼多多APP。目标价为38.98美元/ADS，维持“买入”评级。
接下来我们分享下本地生活业务，事实上市场对美团的担心更大。从疫情对公司业务板块影响来说酒旅大于到店大于外卖。由于没有最新的官方统计，我们不妨参考03年非典疫情对行业的冲击，
1）受肺炎疫情冲击最大的是美团的到店酒旅业务，其中又以酒旅业务最为明显。
但就收入体量来看，酒旅业务本身也只占到店酒旅整块业务的四份之一，净利润的占比也仅10%左右。我们分别在中性预期和悲观预期的假设下，对到店业务和酒店业务二者分别做敏感性测试。乐观情形下先不表，悲观假设情形下，美团到店酒旅业务2020年收入减少9%，依然可以贡献约60.1亿的净利润。即便最为悲观的情形下给予较低的估值，美团到店酒旅业务依然可以维持1500亿（人民币）以上的估值。况且这次疫情终究会结束，我们认为从长远来看，美团到店酒旅业务具备天然的护城河，业绩增速可能会短期下滑，但估值不应再被打折。
2）餐饮外卖业务受疫情影响更为阶段性。
Q1较为明显，尤其春节期间。外卖订单下滑较大，但主要基于商家普遍还没开工，尤其地方监管较为严厉，普遍延迟了开工时间。二是食材供应短缺不足，三是部分区域配送运力也不足。不过原本Q1即是餐饮外卖业务的传统淡季，外卖交易占比去年同期为19%，且“宅”在家中防止疫情传染的心理会进一步加大外卖的订单需求。因此后续随着商家陆续开工，食材供应更为充沛之后，外卖订单会逐步恢复。虽然从外卖成本上来看，疫情的严重性会适当增加外卖骑手的激励成本。但骑手的用户激励费用，有很大一部分已经与提升的配送费相抵消。近段时间为尽快完成订单的配送，不少消费者配送费支付意愿明显提升。从过去的两个季度观察来看，骑手成本的增加也较为有限并可控。悲观假设情形下，GTV约同比增长21%，收入增长24%的同时，净利润仍可达到40亿元。另外，当前美团也在武汉等地推出“无接触配送”模式，未来有望更大范围推广，同时也是一次推进其配送场景优化的重要举措。总体而言，疫情对外卖业务负面影响有限，无需过分担心。
3）新业务受疫情影响同样较小，且生鲜类、医药类的非餐订单需求会大幅度放量增长。新业务保守起见，2020年依然可以给予零估值。
综上所述，我们继续维持原有的目标价，128港币，给予“买入”评级。考虑到从估值角度来看，当前美团已经接近“绝对底部”，我们给予重点推荐。
最后来分享下在线医疗这块业务，如果是前面这些消费互联网公司整体这次疫情对业务的影响偏负面的话，在线问诊我们认为影响相对偏正面。事实上这个季节本身就是感冒高发季，对于大部分民众来说很那判断普通感冒和这次肺炎的区别，去医院有可能交叉感染也有可能考虑到目前比较紧张的医疗资源得不到及时的救治，线上是一个可以帮助解决部分初筛问题的高效平台，我们关注到这次疫情期间平安好医生，阿里健康，微医等很多平台都开展了免费线上问诊，这是一个很好的用户培养和沟通的机会。同时针对其它常见高频的可以线上咨询的病种，由于担心现在去医院可能引发的肺炎传染，政府也在积极跟互联网医疗服务机构合作，鼓励线上咨询。案例上可以参考浙江和福州。
香港证监会中央编号：BMV926
4 传媒：疫情扩展对游戏股的交易策略及《囧妈》事件对影视内容和视频平台的影响 首先我们从春节线上娱乐作为切入点，观察今年春节线上娱乐的特点。从公开的IOS排行数据来看，今年春节期间线上娱乐是游戏和视频行业表现最为突出。
首先来看游戏行业，分析IOS的畅销排行榜，我们发现从去年到今年，游戏都是绝对主力的产品。具体去分析游戏产品的特点，会发现无论是2019年整个春节比较正常的情况下，还是在今年春节比较特殊的情况下，都有大量长线运营游戏产品在春节期间表现非常好。IOS畅销榜是相对排名，我们发现从去年到今年，《王者荣耀》都是畅销榜排名第一的产品。今年除了《王者荣耀》之外，腾讯系的《和平精英》排名第二，除此之外还有一些老游戏，比如网易的《阴阳师》、《梦幻西游》、腾讯的《QQ飞车》等。我们可以看到，这种长线运营的精品游戏是持续受到用户的关注和喜爱的。《王者荣耀》上线时间已经4年了，《梦幻西游》这样的一些产品已经属于相对比较老的游戏，但是无论是今年还是去年春节期间，他们都展现良好的态势。
我们认为在整个A股传媒板块里面，游戏是商业模式最好的一个细分子行业，无论是游戏公司良好的现金流情况，还是一款优秀游戏的长生命周期。
另外2020年春节游戏产品的另一个特点在于，相比于2009年整个行业的流水盘子预计将有一个不错的提升。所以我们去看一些游戏的产品，可能它的相对排名并不如去年，但是整个行业水涨船高，他们的流水预计将是有明显的提升。所以从这个角度来讲，我们判断游戏板块的核心公司在一季度的业绩能见度和业绩有超预期的可能性都将明显提升。推荐关注A股游戏龙头公司，包括完美、三七、游族、吉比特这样的一些游戏龙头公司，他们旗下的产品如《完美世界》、《问道》、《少年三国志2》等，在今年春节的畅销榜单上都有不错的表现。
在视频这块，首先我们从IOS的免费排行榜来看，非常重要的就是短视频行业的集体崛起。在2019年的时候，百度赞助春晚发红包活动，所以在去年的时候我们还看到百度和百度旗下的一些产品在春节期间的排名相对比较高，但实际上我们在今年看到，几乎iOS免费榜前几位都被短视频产品霸占了，包括像抖音、快手、腾讯微视、西瓜等。
此外，今年春节期间短视频公司开始进入长视频行业，这也就是大家比较关注的《囧妈》事件。我们对于囧妈事件的三个核心观点。
首先，我个人认为这是字节系在相对比较特殊的情况下非常成功的营销活动。《囧妈》这部电影从拍摄开始一直到最后撤挡的那一天，都是完完全全按照一个院线电影的所有规定动作在做。无论是宣布定档春节，包括说当时徐峥去跑了很多电影院去做线下的宣传活动，所以它整个来说是一个标准的院线电影。但是因为今年特殊情况，字节和欢喜很快大成协议，买下了这部电影版权，并进行免费播放。我认为这事件在全国用户之间形成的口碑相传的效应，可能并不逊于去春晚上发10亿红包，因为用户口碑传播的效应非常强。
另外一方面我们在思考，为什么就《囧妈》这一部片子成功了，但其他的几部影片没有这么做？这背后可能有很多原因，但有一个我们可以观察出来的原因，就是《囧妈》这部片子主要是由港股的上市公司欢喜传媒主投主控的。其他几个片子按照春节档的院线大片，一般情况下会有更多的投资方，在面临一个突发情况时，单一的主投主控方，其决策成本相对更低。所以两家公司一拍即合，就飞快的完成了整个电影行业一个非常重大的事件。
其次我们也看到在这个事情出来之后，有很多院线开始向电影局去投诉，就说这个片子用了线下的营销资源，但最后却跑到线上去上映了，我认为说这个事件它可能只是一个独立的事件，因为《囧妈》的确可能自己也没有想到最后会拿到线上去播放，所以这可能是一个独立的事件。但是未来可能会有一些电影，他们不去线下院线做宣传，直接去进行线上的视频播放。
我们今天刚刚看到一个新闻，就是2月14号有一部电影，本来是准备在2月14号情人节档期上映，但是今天宣布退出情人节档期，直接选择在腾讯视频和爱奇艺上映。这个片子体量没有《囧妈》那么大、之前也没有太多的宣传，所以我看到院线其实没有太多反应。我认为说接下来的确会有更多的影片，尤其是大制作的影片，选择直接去线上去进行视频点播，然后与视频网站进行广告或者用户付费的分成。所以既然《囧妈》开了这个先河，我认为未来这块会有源源不断的案例。这是第二点观点。
第三，《囧妈》事件为字节跳动进入长视频市场提供了一个良好的契机。实际上字节跳动从2018年开始就已经去采购了一些长尾的电视剧版权。2019年上半年开始，我们看到他采购了一些相对比较细分的版权，包括英剧、泰剧、俄罗斯动画片等，这些内容总体来说有固定的受众人群，但是想要出圈其实相对会难一些。所以我们看到今年春节，字节在一个比较机缘巧合的机会迈出了很重要的一步，让大家知道可以在西瓜视频上面去看到这种完整的长视频内容。
字节跳动和欢喜传媒的第2个合作方案里面也写到了，两双方会共同去打造一个长视频的产品。无论是字节现有的内容储备，还是说欢喜现有的一些精品电影，这两方都有一些不错的内容，但是可能很难说去形成一个完善的长视频平台。接下来可能他们会共同去加大在内容上的采购。虽然对于字节进入长视频领域市场是有一些争议的，有人觉得说可能字节是也会很大力进行内容的采购、有人认为字节在长视频领域是小步走。
我认为说无论是字节以什么样的姿势进入长视频市场，对于我们上游内容公司来说都是好事。这主要分成两方面来看，第一方面是我们现有的内容制作公司，主要是以电视剧公司和电影公司为代表，尤其是电视剧公司，他们在下游的变现主要依靠三大视频网站。三大视频网站格局稳定之后，对于上游议价能力不断提升，包括电视剧单集价格的限制，如果字节跳动进来之后，对于行业有了一个新的搅局者，内容公司对下游的低议价能力可以得到一定程度上的改观。
另外一方面，我觉得更重要的是字节是一家创新性比较强的公司，尤其是在短视频上，我们已经看到它新很多很好的产品。我们的内容制作公司可能过去比较局限于纯粹的长视频，比如40分钟的剧集，或者两个小时的电影。我认为如果未来有更多的内容制作公司去跟字节跳动合作，可能会出现一些新的内容展现形势，包括之前一直没有推广起来的竖屏剧、中视频等等。一部剧既不是40分钟的长视频，也不是一分钟的短视频，而可能是通过8~10分钟的事件长度来讲一个故事。我认为这对于内容行业的优质电视剧、电影制作公司来说，是一次挺好的机会。这是一方面。
顺着刚刚这个话题，我也汇报一下2020年传媒行业整体观点：
我们的核心观点在于，内容公司可能在2020年是更值得投资的一个产业链环节。大家过去在听到内容公司的时候经常会摇头，因为电视剧公司、电影公司他们对单部作品相对有比较大的依赖，然后过去几年也有很多影视剧公司出现一些问题。但我认为在2020年渠道端发生一些变化的时候，内容公司尤其是的确有所谓的讲故事能力，精品内容制作能力的公司，他们在整个行业里的议价能力和话语权是有机会提升的。
刚刚我们主要讲影视内容，游戏内容上面我认为也是类似的，里面略微逻辑有点不一样的地方在于技术迭代对游戏行业的直接影响更大。我们看到随着云游戏的到来，中国移动、中国电信这样的运营商开始进入游戏行业；字节跳动也开始进入游戏的研发和发行领域。随着新的行业竞争者进入，接下来精品游戏内容公司，他们在整个行业里面的一个议价能力也会提升。除了以上的影视和游戏内容公司，我也建议大家关注板块的龙头芒果超媒。
5 地产：房地产行情预判及2003年SARS复盘
2019年12月以来，新型冠状病毒传染从武汉爆发并波及到全国。截至1月29日24时，国家卫健委收到31个省和新疆生产建设兵团累计报告确诊病例7711例，现有重症病例1370例，累计死亡病例170例，累计治愈出院病例124例，共有疑似病例12167例。本文对2003年类似的sars事件对经济及地产板块影响做了简要分析，并对本次疫情对行业影响做出解读。
非典疫情回顾：历时9个月，三大区域受影响最大。2002年11月，第一例已知“非典”病例在广东佛山爆发，爆发之初“非典”疫情主要集中在广东、香港等地区。2003年2月，“非典”疫情开始向全国及世界各地蔓延，越来越多的病例在世界各地被发现，2003年3月，世界卫生组织发布“非典”全球警报，2003年3月至5月，“非典”在国内疫情加剧，直到2003年6月，“非典”逐步得到控制，疫情开始缓解，2003年7月，主席在全国防治非典工作会议上发表讲话，对防治非典工作取得的阶段性重大胜利进行总结，“非典”防治基本结束。根据WHO数据，中国香港、北京市和广东省是本次疫情中疑似病例及死亡人数最多的三大区域。
非典疫情对中国经济仅造成一个季度的短期冲击。2003年第一季度，中国GDP增速达到11.1%创下97亚洲金融危机以来新高，受“非典”疫情扩散影响，第二季度中国GDP同比增速降至9.1%，随着“非典”疫情的稳定，第三季度开始，中国GDP重回增长轨道，2003年Q3和Q4的GDP增速均达到10.0%。从2003-2007年，伴随中国经济走出通货紧缩，GDP增速逐年提高，非典疫情对中国经济增速的影响可以认为仅仅为1个季度。
非典疫情对中国房地产市场和香港房地产市场的影响也是短期的，机制略有不同。2003年我国房地产行业正处于上升期，全年商品房销售面积同比增长29.1%，商品房销售金额同比增长34.1%，增速也创下了97亚洲金融危机以来新高。尽管2004年增速有所回落，但市场增速在2005年再次创出新高。从阶段性影响来看，全国商品房销售增速3-4月出现一定幅度下滑，但5月开始修复。受灾严重的北京和广东区域，也和全国数据表现出同样的特征。必须承认，2003年房地产销售呈现了前高后低的现象，但主因仍是对房地产的宏观调控以及货币收紧应对经济过热所带来的的影响。香港楼市自1998年亚洲金融危机后持续保持低迷，中原城市指数自1998年开始经历了7年下跌，在2003年“非典”期间香港楼市调整已直接尾声，从交易上看2003年Q1和Q2持续下滑，2003年5月香港中原城市指数报价31.37创下历史最低点，“非典”疫情在一定程度上加快了楼市出清。随后伴随着“非典”的结束、港府实质性暂停八万五公屋计划等，香港楼市回升并出现了五年的牛市。
非典疫情期间A股与港股表现截然相反，A股先升后降，全年看地产板块跑输市场；港股先降后升，全年看恒生地产建筑业指数（以香港本地地产股为主）跑赢市场，但期间波动高于恒生指数。A股上证指数全年先升后降，由年初的1311点攀升至2003年4月15日的1649点后见顶回落，而从全年看地产板块明显跑输市场。恒生指数表现截然不同，在疫情期间恒生指数出现下滑，恒指最大跌幅达到14.5%，于2003年4月25日见底，电讯和地产建筑业是最受影响的两个行业。随着5月份“非典”疫情得到控制，港股地产建筑板块也随之出现修复，从全年看是跑赢恒生指数的。我们认为，两个市场波动的差异以及相对收益表现主要来自于房地产调控政策、流动性支撑以及之后带来的房地产市场的数据变化影响。
疫情或将短期影响资产价格，但不改长期趋势。我们认为疫情会对资产价格有短期影响，无论是香港还是国内房地产市场表现疫情均对短期商品房销售带来负面影响，也对部分商业物业收租产生负面影响，随着疫情的结束在疫情期间积压的需求会在随后获得释放，影响房地产市场更为中长期的原因依然在于政策调控和货币环境下的房地产市场供求关系。从当前的情况看，2020年的政策基调仍是保持稳健的货币政策灵活适度，房地产行业的房住不炒和因城施策的方针也没有发生变化，考虑到2003年主导房地产板块表现仍是房地产市场基本面因素，我们认为2020年房地产板块仍值得看好，需要高度关注政策及销售数据的变化。从短期冲击的影响看，企业之间的分化会更为明显，融资能力、回款能力是考验开发商的核心因素。
看好龙头房企的潜力以及受短期冲击较小的物业管理行业。开发企业推荐万科A、保利地产、金地集团、阳光城、大悦城，物管行业推荐碧桂园服务、招商积余、永升生活服务、新大正。
6 食品饮料：2003年非典时期复盘及当前时点投资观点
从消费数据社零增速来看，消费数据在非典扩散期（12-1月）开始下滑，并且在发酵和爆发期（3-5月）出现大幅回调，非典在较大层面影响居民消费。社零增速从2003年1月高点10%一路下滑，并且在2003年5月大幅下挫，跌至4.3%，增速不到1月的一半，表明非典爆发期间，居民消费受到较大压制。但在疫情得到有效控制之后，社零数据从6月份后快速回升，到7月，社零数据已经回升至9.8%.
“非典”对食品饮料行业有一定影响。“非典”时期主要指首例“非典”病例出现（2002年11月16日）至全球非典患者人数、疑似病例人数均不再增长（2003年7月13日）。食品饮料在“非典”期间涨跌幅在申万行业中处中上游水平，板块（总市值加权平均下）涨跌幅为0，排第11位，同期上证综指、沪深300指数分别上涨4.45%、5.8%。
“非典”对股市冲击最大在爆发阶段。按“非典”阶段划分，对各个板块冲击最大的时期是召开会议至“小汤山医院”启用期间（2003年4月17日至2003年05月1日），该阶段里疫情重点区域发病率提升（有蔓延趋势）、五一假期取消、重点区域实行隔离控制，除医药板块外所有行业均出现明显降幅，但在半个月后，又逐步恢复增长。在此期间，食品饮料跌幅为5。59%
食品饮料子行业中，受抢购情绪影响，肉制品、乳品涨幅最高。在“非典”期间，食品饮料子行业中肉制品、乳品均实现较高涨幅，主要当时的对应标的是双汇发展、伊利股份，预计与疫情期间消费者的囤货行为相关。其他子行业中，啤酒、白酒、调味品波动相对较小，涨跌幅分别为3.24%、-2.74%、-4.5%，食品综合（黑芝麻、西王食品）受影响最大，下降20.39%。
“非典”对股市的冲击效应较短，拉长时间来看，影响最大的还是各行业的长期发展逻辑。“非典”期间处于大盘波动向下阶段。2001年6月至2005年6月间，上证综指下跌53.87%，“非典”期间表现其实相对平稳。对食品饮料来说，主要是受益于消费升级、市场集中度提升趋势，在经济由投资驱动转向消费驱动后，行业的成长性开始凸显。
白酒：
非典疫情在2002年11月出现首例病患，但病毒扩散速度并不是非常快，另外当时网络媒体也未进行大肆宣传，因此并未引起社会大范围恐慌。2003年的春节（2.1为大年初一）照常进行，并未采取任何措施，因此白酒的旺季销售并未受到实质性的影响。
随着疫情的进一步发展以及感染死亡人数的攀升，非典真正成为公众讨论焦点是2003年4月初，召开常务会议，研究非典型肺炎防治工作。随后一系列防治措施出来，紧张气氛在群众中蔓延，大家开始减少外出就餐与消费，商务宴请和个人宴请需求大幅萎缩，一定程度上影响了白酒的消费。
收入角度看，白酒行业淡旺季明显，非典疫情暴发较严重时期主要在二季度，因此白酒行业全年收入增速整体看来变化不非常显著，但具体到各白酒公司，大部分体现为下半年收入增速好于上半年（上半年略受疫情影响、下半年有提价驱动收入增长）。费用角度看，上半年受疫情影响，北京、广东等疫情严重地区白酒销售接近停滞，多数企业加大费用投放力度。但仍然因为二季度是淡季，对全年整体费用规模影响有限。利润较度看，下半年在提价的驱动下，白酒行业利润实现高增。从2003年开始，白酒行业迎来量价齐升的黄金十年。
从白酒上市公司收入表现看，白酒上市公司Q1/Q2的收入增速受到了非典疫情较为明显的影响，出现不同程度的放缓和下滑。非典疫情得到有效控制后，消费需求得到明显恢复，且高端白酒在2003年下半年均有提价动作。白酒行业自2003年的下半年陆续开始好转并加速增长，开启了白酒行业黄金十年。
整体看：
从行业和业绩表现看，非典疫情对白酒行业造成了一定影响，在一定程度上影响2003年Q1/Q2的收入增速，但由于疫情引起社会重视主要在03年4月份，并未对03年春节的白酒旺季销售造成实质影响，故对业绩冲击不算大；从股价表现看，非典疫情对白酒行业的超额冲击只反映在03年4月到5月的大盘下跌期间，并未提前反应，事后修复较快，并未对股价形成较大的冲击。总体而言，非典疫情对白酒板块有冲击，但影响较短且有限。
集中反映时间点的差异：
虽然03年非典和此次肺炎疫情都是在年底出现，但由于传播速度差异，非典真正大面积爆发且引起市场恐慌是在2003年4月，春节（2.1）这个白酒销售旺季并未受到非典疫情影响；而本轮肺炎疫情随着春运快速扩散爆发，在2020春节前就引起了政府与公众的巨大关注且采取了相对严厉的措施，导致整个春节白酒动销将受到较为严重的影响，并可能一定程度上影响后续打款。
白酒行业发展阶段不同：
在经历了税赋调整导致的白酒产量连年下滑后，在2003年、2004年，白酒产量基本见底反弹，配合中国经济快速腾飞，开启了白酒行业的黄金十年。当时白酒行业处于发展初期，整体规模较小，龙头企业茅五泸汾的体量也较小，抗风险冲击能力弱，但调整速度也相对较快。
此轮白酒复苏始于2015年，目前行业已经走过近4年的上升周期，整体增速趋于放缓，茅五泸等头部企业收入规模实现数十倍增长，市场集中度进一步提升。目前白酒行业已经处于成熟期初期，行业产量基本见顶，呈现挤压式增长，龙头竞争优势不断加强，抗风险能力较之前大幅提升，龙头企业应对市场突发情况的反应力更强。
此轮疫情对白酒企业业绩的影响
1）对2020年Q1、Q2业绩影响：2020年受新型冠状病毒疫情冲击，且处于春节旺季，消费需求受到较大压制，但由于大部分的白酒龙头企业已经在春节前完成Q1打款和发货，回款比例较高，预计今年Q1业绩影响有限，但由于终端库存尚未完全消化，预计将会在一定程度上影响后续动销和回款。
2）对后续行业影响：短期白酒行业受疫情冲击，反而有望加速行业洗牌，行业集中度有望进一步提升，长期看，龙头企业核心价值并未影响，龙头企业将会受益。
酒：短期波动，全年影响有限
1、行业回顾：3~7月销量短期受影响
啤酒作为较典型的大众消费品，消费属性类似快消品。疫情防控期间，由于消费场景受到较大限制（聚会减少、餐饮整体收入减少），产销量受到直接冲击，单季度销量增速显著下降，低于前后几年的增速中枢。但这一影响属于季度性短期影响，对全年的影响相对有限、次年Q2亦恢复到较高增速（回到正常的产销量中枢）
公司回顾：全年影响有限，股价表现有分化
销量层面看，分公司来看，各公司由于主销区存在差异，季度表现略有不同，但整体来看均符合Q2/Q3短期受冲击、全年影响有限。
青岛啤酒：03Q2短期受影响，销量增速从中枢11%下滑至6%左右；次季度和次年均有较高增速，对全年影响有限（估计-2%左右）。
燕京啤酒：03Q3销量受影响，可能是Q2压货导致的。销量增速波动的幅度显著更大，从中枢18%下滑到1%。可能是因为北京疫情重导致。次季度及次年恢复正常。
重庆啤酒：03Q2销量受到影响，但不能明确全部是疫情影响。1）可能和当地火锅消费习惯有关（火锅）；2）也可能是Q1有压货影响了结果（Q1无数据）3）对全年影响不好判断（02年以及03Q1）。
股价方面看，三家啤酒公司表现有较大分化。非典疫情期间（2002-11-16发现首例病例，到2003-7-16新增病例不再增加），青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒股价分别+7.6%、-4.4%、-29.9%；由于下半年（尤其是三季度旺季）疫情影响基本消除，市场信心逐步恢复，且2003年系啤酒行业销量快速增长的时期，啤酒板块普遍受到青睐，因此股价恢复加快，到2014年3月31日，对比疫情开始时（2002-11-16），青啤、燕京、重啤股价分别+27.6%、+40.2%、-3.8%。
值得一提的是青岛啤酒股价在疫情期间仍然较坚挺有小幅上涨（+7.6%），微微超过同期上证综指、沪深300涨幅（分别为4.83%、6.49%），表现显著超过同行业燕京、重啤。主要原因系，2003年正值百威入股青岛啤酒，全面开启战略合作，派驻董事进驻董事会并在经营层面全面参与管理，帮助提升青啤管控水平，资本市场对此持整体看好态度，对青啤股价形成支撑。
本次新型冠状病毒肺炎对啤酒板块的影响预计：
1、首先对比今年疫情与03年非典时，啤酒市场环境的异同。相同处是，均发生在销售相对较淡的时期，今年疫情发生在上年四季度末和一季度，系典型的销售淡季，03年疫情持续时间与Q2有较大重合度，Q2销售一般旺于Q1；但是今年疫情的发生和强防控范围显著比03年更广，因此现在较难直接判断两次疫情对销量的冲击程度孰高孰低。
2、两次疫情时期，啤酒市场环境的差异之处在于：啤酒行业驱动力发生根本转变，即2003年行业逻辑仍以量增为主、今年啤酒行业的增长逻辑已转变为结构提升驱动行业增长。
3、我们认为此次疫情发生后，因紧密跟踪疫情发展，预计销量的冲击有限；我们认为关注销量冲击的意义，主要并不在于对盈利预测的影响（预计有限），更主要是受到销量冲击后，是否会影响各啤酒公司对提价、提结构的态度。
4、仍然看好啤酒行业中长期结构提升驱动利润率提升的趋势，预计中长期看，随着业绩持续兑现、市场认知度逐步提升，啤酒公司估值中枢有望提升；当前几个主要公司的表观估值将随着潜在盈利的释放而快速消化。
调味品：受影响小，稳定性强
1、行业回顾：内需驱动，量增时代
调味品为必须的基础消费品，“非典”等重大疫情对其影响小。调味品是必须日常消费品，除食品安全风险外，消费者对调味品的使用极为稳定，且调味品的使用时间较长，一次购买后消费者可使用较长时间（一般2月甚至以上），随处可买，不具备囤货属性，对外部因素影响不敏感。以当前我国调味品中占比最高的酱油为例，2002-2011年间酱油产量基本保持较高增速，CAGR达17.10%。尤其在“非典”期间，酱油产量增速依然保持向上趋势。同时，尽管酱油每月产量增速变化基本保持波动，但在“非典”期间，酱油产量增速也没有出现明显下降/增加，除2005年起开始提速发展外，2002-2004年间月度波动维持在相近水平。
公司回顾：调味品增长稳健
“非典”期间，上市的三家企业（中炬高新、恒顺醋业、安琪酵母）调味品业务受影响低。从单季营收增速来看，三家公司中，中炬高新在2003年营收明显下降，但主要原因在于中炬高新业务多元化发展，其调味品业务占比仅有34.27%，美味鲜本身增长仍保持相对稳健，2001/2002/2003年营收增速分别为10.4%/12%/9%。其他两家公司恒顺醋业、安琪酵母营收均保持在较高增速水平。
“非典”期间调味品企业跑输大盘。从首例“非典”病例发现至“非典”事件结束（患者数量、疑似病例人数不再增加），调味品企业股价有一定调整，中炬高新、恒顺醋业、安琪酵母分别回调14.66%、12.94%、19.40%，同期上证综指、沪深300分别上涨4.83%、6.49%。主要原因在于：①中炬当时由于调味品占比不高，其他业务受到“非典”影响较大；②恒顺醋业、安琪酵母则是受到估值较高影响，恒顺在上市后业务多元化，除了食醋外，公司还从事光电、汽车、房地产等业务，营收高增长的同时，利润端增速较低，2003年Q1/Q2/Q3/Q4的利润增速分别为13.41%/29.08%/-4.78%/-465.53%，安琪酵母的估值则基本处于40-65倍之间。
本次新型肺炎对调味品的影响预计：由于调味品季节性弱，且不具备囤货属性，春节对调味品消费影响小，疫病对调味品消费需求及习惯不会造成较大影响。从渠道划分来看，①餐饮端全年受影响有限，1-2月营收在全年的占比在15%-16%之间，尤其在春节期间，部分餐饮门店本身就会停业数天，且外卖也是当前消费者偏好的用餐形式；②家庭端消费受影响较小，家庭对调味品的消费量稳定且购买频次较低，本次春节期间消费者主要选择在家度过，消费情况预计好于上年同期。综合两大渠道来看，预计企业的销售情况能够维持稳健。而在生产端，当前企业生产自动化程度高，复工延期一周或两周对全年影响较低；股价上会有一定影响，但影响较小。调味品企业长期的量价齐增逻辑并未受到影响，冲击过后优质企业的估值在此次冲击过去后有望维持高位。
乳品行业整体回顾：产销小幅波动，整体快速向上
行业整体平稳，SARS期间处于行业快速增长阶段
SARS爆发时间段集中在2002年底到2003年底，正处于我国乳制品行业快速增长阶段。从液态乳发展数据看，2002年-2004年液态乳行业保持了快速增长趋势，受疫情影响有限，整体消费量增速分别为24.69%、32.06%、28.13%。
产量影响不大，整体保持平稳
2002年SARS病情于年底开始爆发，同期乳制品整体保持稳步上升态势，影响较小。2002-2003年各月产量整体维持在20万吨以下，2003年1月产量9.28万吨，同比增速12.35%，为全年最低，此后2003年各月产量逐步上升，保持30%左右高速增长。
消费稳定，行业整体呈快速增长态势
2002年11月广东爆发疫情，12月疫情开始在互联网传播。2002年Q4乳制品销量18.1万吨，处于全年最低。2003年Q1政府开始介入控制非典疫情，Q1销量全年最低29.7万吨，但同比增速仍保持26.38%快速增长。整体看，乳制品销量受疫情小幅影响，但此后迅速恢复，全年销量较平稳，保持快速增长态势
主要公司业绩小幅影响后快速回升
2002年-2004年正处于伊利、蒙牛两大巨头形成的关键时期，两家公司带领行业整体快速上行。2002年底爆发疫情后，两家龙头公司快速调整，基本没有受到影响。伊利股份为例，2003年Q1营收11.62亿元，同比增长43.43%，恢复较迅速。蒙牛2003年营收更是实现爆发式增长，增速达7.87倍。
疫情期间，乳品行业大背景正处于乳品行业快速增长初期阶段，常温奶全国化加速，各家公司投入费用进行市场争夺，带动公司业绩快速增长，费用率整体稳定。
整体来看，2002-2003年SARS疫情期间，乳品板块受影响相对较小，短期受系统性风险影响出现小幅波动，随后均得到修正，具体个股股价表现还是会快速回到业绩主导的大逻辑中。此外，从当时的行业背景来看，乳品行业正处于快速增长初期（2002-2004增速均在25%以上），常温奶全国化正在加速推进阶段，行业驱动力较强，因此，板块影响不大，业绩快速增长很快占据主导。
当前乳品行业竞争格局稳定，呈现两超多强局面，且行业处于稳定增长阶段（预计较长时间保持5-10%行业增速）。中长期逻辑看，消费端一二线人均消费虽然达到发达国家水平，但三四线以下市场人均消费量还有2倍以上提升空间，总体乳品消费的增量空间持续存在；同时，消费升级持续性推进，品牌认可、高品质产品成为消费者首选，龙头企业壁垒逐步增强；供给端看，企业持续产品结构升级，不断开发新品同时加大力度做好费用投入品牌建设和渠道下沉，龙头企业优势突显。就本次事件而言，疫情发展较快，但疫情控制措施采取及时、得当，虽然整体患病情况无法预测统计，但随着疫情逐步得到控制、好转，短期市场情绪释放后，作为刚性快消品属性的乳品消费将快速回到中长期发展逻辑中，保持稳定增长判断。
投资建议：短期看，受疫情冲击，食品饮料板块或有所回调，但前期板块已有所反映一定的悲观预期。长期看，消费升级的趋势未改，此次疫情或将加速行业整合，龙头企业集中度或将进一步提升。短期情绪宣泄后，继续看好各行业龙头：
贵州茅台、五粮液、泸州老窖，洋河股份，山西汾酒，古井贡酒，今世缘，顺鑫农业，青岛啤酒，重庆啤酒，海天味业，中炬高新，恒顺醋业和伊利股份。
7 农业：华储网继续组织节后投放，活禽禁售看产业发展 生猪养殖：春节期间猪价高位震荡，华商储备中心组织节后投放
春节期间猪价以震荡为主，生猪均价在36元/kg附近震荡。
两节期间储备肉合计已投放23万吨，节后继续组织开展储备肉投放工作。华商储备中心12月连续4次公告向市场投放储备冻猪肉，分别于12月12日、12月19日、12月23日各投放4万吨，12月27日投放2万吨，1月3日投放2万吨，1月9日投放2万吨，1月17日投放3万吨，1月21日投放2万吨，合计23万吨。同时，华商储备商品管理中心表示，按照国家有关部委通知，春节后将继续组织开展中央储备冻猪肉投放工作。
2019Q4产能爬坡恢复。据农业农村部，2019年12月全国能繁母猪存栏环比增长2.2%，连续3个月环比增长；12月全国年出栏5000头以上规模猪场生猪和能繁母猪存栏环比分别增长2.7%和3.4%，均连续4个月增长。2019年在非洲猪瘟疫情的影响下，全国猪肉产量4255万吨，同比下降21.3%。
展望2020年，结合国内疫情前期发展情况以及2019Q3/Q4以来行业产能恢复情况，我们认为，2019年7月开始行业内开始出现三元母猪的留种战略，考虑二元能繁母猪和三元母猪的生产效率差异，我们预计2020年2月-5月仍为猪肉供给极度紧缺的时期，特别是4月-5月，由于前期能繁母猪快速下降导致的出栏下滑预计会在4月-5月带来猪肉供给的进一步下降，Q3或开始缓解。
短期节后由于此次新型冠状病毒感染的肺炎疫情影响餐饮，预计需求会较大程度下滑，但是我们预计此次肺炎疫情对养殖行业需求仅为短期冲击。整体来看，由于本轮补栏情况进展较以往缓慢，预计后期供给恢复也是偏长期的过程，整体2020年供给仍有较大缺口。我们预计2019年生猪销售均价在18-20元/kg左右，预计2020年生猪均价有望位于28-30元/kg左右，2020年企业业绩依旧处于兑现期。后期影响猪价走势核心因素仍为非洲猪瘟疫情发展趋势，前期补栏较早的区域，东北，河南，山东，疫情尚未完全平静，后续仍需持续跟踪补栏进展。
建议关注：温氏股份、牧原股份、正邦科技等。
禽养殖：下游开工延后，养殖场需积极拓展多类销售渠道
春节期间屠宰企业陆续放假，毛鸡价格在6.1-6.2元/kg附近震荡。
多地区出台政策全面禁售活禽。1月17日武汉市禁止活禽销售，严厉打击野生动物交易；1月22日，河南省全面禁止市场销售活禽，以有效防范新型冠状病毒感染引起的肺炎疫情扩散；1月25日-4月30日，合肥市城区活禽交易市场实行季节性休市。
从目前信息来看，此次新型冠状病毒与家禽无关。回顾2003年非典时期畜禽市场低迷，我们认为主要是初期传染源未定，猪、鸡均被质疑，对市场消费影响较大；另外当时后期物流和人员流动受限较大，学校等普遍放假，对实际消费亦有所影响。此次新型冠状病毒信息更加透明，专家组目前认为病毒可能来源于野生动物。
我们认为，与2003年非典时期不同的是，此次新型冠状病毒信息透明，目前没有信息指向家禽是病毒来源，市场对家禽消费接受度较好，但是交通运输限制、屠宰企业延后开工等因素仍将短期影响家禽行业景气度。
建议关注圣农发展、益生股份、禾丰牧业等。
种子：农业转基因生物安全证书获批，继续关注后续进展
12月30日，农业农村部公布《2019年农业转基因生物安全证书批准清单》以及《关于慈KJH83等192个转基因植物品种命名的公示》。
拟批准颁发农业转基因生物安全证书的192个植物品种目录中，包括北京大北农生物技术有限公司申报的DBN9936玉米（抗虫抗除草剂玉米），杭州瑞丰生物科技有限公司和浙江大学申报的双抗12-5玉米（抗虫抗除草剂玉米），以及上海交通大学申报的SHZD32-01大豆（抗除草剂大豆）。
此次中美第一阶段经贸协议亦对农业生物技术有所关注。美东时间2020年1月15日，中美双方在美国签署《中华人民共和国政府和美利坚合众国政府经济贸易协议》。其中对于农业生物技术，双方同意开展农业生物技术领域交流，并增进公众对关于农业生物技术相关信息的认知，增强公众对在农业和食品体系中使用安全生物技术的信心和接受程度。
中国应为农业生物技术产品的安全性评价和审批采用透明、可预测、高效及以科学和风险为基础的监管流程。对于用作饲料或加工的农业生物技术产品，中国应大幅缩短“产品审批正式申请的提交”和“该产品是否批准的最终决定”之间的平均时间至24 个月以内。
其中部分细节，如：每年至少召开2次国家农业转基因生物安全委员会会议，并视申请数量，根据需要尽可能增加会议召开频次；全年不间断受理农业生物技术产品的批准申请。
1月21日，农业部科教司公布了2019年农业转基因生物安全证书（生产应用）批准清单，杭州瑞丰的转基因玉米瑞丰125获得了农业转基因生物安全证书（生产应用），有效期至2024年12月2日。目前隆平高科持有杭州瑞丰25.14%股权，公司关联方诚通中信农业结构调整基金通过深圳市鲲信瑞航科技合伙企业持有杭州瑞丰16.67%股权。同时大北农控股子公司大北农生物技术有限公司DBN9936玉米品种亦获得农业转基因生物安全证书（生产应用），有效期至2024年12月2日。
建议关注此次参与申报的企业，如大北农、隆平高科等；玉米种子及研发龙头，如登海种业等。
动保：后周期拐点已至
2020年国家动物疫病强制免疫计划发布，免疫病种包含高致病性禽流感、口蹄疫、小反刍兽疫、布鲁氏菌病、包虫病。非瘟疫苗目前尚未开展临床试验，后期如若研发成功上市，将打开全行业市场空间，为研发实力、工艺水平、渠道销售优质的龙头企业提供业绩增量。同时，宠物疫苗也将成为动保企业长期的增长驱动力，同时本轮猪周期之后行业集中度有望得到较大提升，龙头企业份额显著提高，从而带动市场苗份额继续上行，动保板块仍具备改善空间。
建议关注生物股份、普莱柯等。
饲料：猪料改善，禽料稳增，水产饲料格局有望向好
我们认为水产饲料仍为最优细分赛道，2019年行业出现变革，竞争有所加剧。2019年受非洲猪瘟疫情影响，生猪存栏大幅下滑，导致下游猪饲料需求大幅下降，行业部分规模企业及中小个体户通过调整饲料配方、产线设计等方式转型进入水产饲料领域，加大了行业竞争，业内开始出现价格战的迹象。
我们认为：
（1）随着19Q4生猪产能触底回升，预计2020年行业存栏开始恢复，提振下游猪饲料需求，战略定力较高的规模企业会继续发展水产饲料业务，但中小个体户重新回到猪饲料领域概率较大，行业竞争格局有望改善。
（2）业内龙头企业，例如海大，一方面与水产养殖户之间存在服务粘性，公司不仅仅是销售方，同时会为养殖户提供养殖方案等系列服务，粘性较高；另一方面公司多次实施股权激励计划，涉及人员众多，中高层管理人员与公司利益一致，可以很好的避免人员流失，从而巩固自身市场份额。
多年深耕水产饲料领域，公司护城河深厚，行业变革对公司亦是机会，面对价格战，公司可以很好地做到保持自身盈利，推荐竞争壁垒优质的海大集团，生猪业务有望继续为公司贡献增量。
8 零售：从非典复盘疫情对于纺服与零售行业的影响 本周我们复盘了2003年非典分析疫情对零售与纺服行业的影响。2003年3月非典疫情进入爆发期，其中5月社零增速降至区间最低点，6月后非典疫情得到有效控制后社零增速逐渐回升至10%以上。分品类看，必选消费在疫情期间增速最为稳定，可选消费波动较大，消费者大多推后至疫情结束进行可选消费品采购以避免与外界不必要接触，此类受疫情影响较大品类，消费者积压的采购需求在疫情末期的6、7月集中释放增速反弹明显。分消费类型看，批发和零售代表的实物消费在疫情期间受冲击相对较小，住宿和餐饮代表的服务业受影响最为明显。 基于与非典的对比研究，我们认为：
1、此次新型冠状病毒疫情仍会与03年非典类似，对住宿与餐饮业产生较大影响；
2、疫情爆发期间消费者购物需求被压制，但会在疫情结束后释放，对于全年影响有限；
3、必选消费增速有望持续稳健；
4、预计可选消费中，服装、金银珠宝、体育用品等品类仍会受到实质性冲击，但得益于当前较高的网购渗透率（2003年网购尚未普及），预计疫情对于可选消费冲击将小于03年非典。
投资策略：整体来看必选坚挺，国货崛起，体育景气。
【纺服】1.看好童装与运动，童装重品质、运动重功能，建议关注森马服饰、安踏体育；2.强性价比品牌需求强劲，中短期首选高性价比标的，推荐波司登；3.上游板块中，中美关税风险暂时稳定，上游纺织制造行业集中度持续提升，海外产能释放带来盈利能力提升，推荐申洲国际等。
【零售】1.从成长性角度关注本土化妆品崛起，品牌与电商渠道共成长，建议关注珀莱雅、丸美股份、上海家化等，以及化妆品电商代运营标的壹网壹创等。2.新零售下半场已来，新零售向“新制造”延伸。建议关注苏宁易购、南极电商、开润股份、三只松鼠等。3.必选持续高增长，且食品类CPI上行有望持续催化商超业绩，建议关注永辉超市、家家悦、红旗连锁等。4.从估值角度，部分百货处于估值底部，同时国企改革不断深化，相关公司经营活力不断增强，建议关注：重庆百货、王府井、天虹股份等。
标的推荐
纺服板块：
1）我们依然最看好童装与运动两个细分领域，童装看着品质、运动注重功能，能够形成较强的品牌溢价，建议重点关注安踏体育、森马服饰等。
2）宏观经济增速下行，消费部分降级背景下，强性价比品牌需求强劲，中短期首选高性价比大众服装龙头，推荐羽绒服龙头波司登等。
3）上游中美关税风险暂时稳定，上游纺织制造行业集中度持续提升、海外产能释放带来盈利能力提升，依然重点推荐申洲国际等。
零售板块：
1）从成长性看，关注本土化妆品崛起，国内化妆品持续高景气，且具有“口红效应”抵御经济下行风险，品牌与渠道共成长。建议关注珀莱雅、丸美股份、上海家化等，以及化妆品电商代运营企业壹网壹创等。
2）长看新零售下半场已来，新零售进一步向“新制造”延伸。建议关注线上线下高度融合的苏宁易购；定位大众市场，轻资产模式高效率运营的南极电商；供应链与制造能力出众，“新制造”基因显著的开润股份、核心IP抢占消费者心智，线上向线下持续拓展的三只松鼠。
2）从宏观角度，首选必选消费，优质超市公司存在阶段性机会。必选消费维持较高增速，且CPI温和通胀下利好超市同店增速，建议关注永辉超市、家家悦、红旗连锁等。
4）从估值角度，部分优质百货已处于估值的底部，同时国企改革不断深化，相关公司经营活力不断增强，建议关注：重庆百货、王府井、天虹股份等。
赞(48) | 评论 (22) 2020-02-02 11:10 来自网站 举报
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【【天风医药】片仔癀：片仔癀锭剂开启提价，有望推动业绩加速增长】
片仔癀锭剂开启提价，内销终端、出厂分别上调60、40元公司公告主导产品片仔癀锭剂国内市场零售价格将从 530 元/粒上调到 590 元/粒，供应价格相应上调约 40 元/粒；海外市场供应价格相应上调约 5.80 美元/粒。这是自公司2017年以来的首次提价，公司提价主要是由于片仔... 展开全文【天风医药】片仔癀：片仔癀锭剂开启提价，有望推动业绩加速增长
片仔癀锭剂开启提价，内销终端、出厂分别上调60、40元
公司公告主导产品片仔癀锭剂国内市场零售价格将从 530 元/粒上调到 590 元/粒，供应价格相应上调约 40 元/粒；海外市场供应价格相应上调约 5.80 美元/粒。这是自公司2017年以来的首次提价，公司提价主要是由于片仔癀产品主要的原料及人工成本上涨。
有望显著增厚公司业绩，提振渠道商积极性带动销量增长
此次终端价格上调11.3%，从出厂供应价格看，估计提价幅度约在10%左右，海外供应价格提价幅度估计同样超过10%。我们认为此次提价体现了公司产品作为国家经典名方、处方、工艺独家且稀缺的内在价值；通过提价将提振毛利率提升片仔癀盈利能力，显著增厚公司业绩，推动公司业绩加速增长；公司报表看，应收账款及现金流质量高，反映出良好的动销，通过提升渠道利润空间，也有望提升渠道商积极性，在现有渠道库存优良的背景下带动销量增长。
公司将通过加强品牌宣传、市场推广、加大研发投入、加强海内外渠道建设等方式致力于拉动片仔癀终端销售增长，带动公司整体业绩的提升。根据公司2019年业绩快报，我们预计核心产品片仔癀销售延续了前三季度良好的增长态势，全年收入增长预计超过20%，公司片仔癀在2019年继续取得突破，后续发展前景也值得期待，根据公司2019年半年报：1、公司持续梳理渠道，完善体验馆布局，精准定位高端客户，扩大市场增量，截至半年度末开设近200家，数量保持良好增长，体验馆从核心的福建、广东区域外拓，纵深发展，青海、甘肃等省份实现了零的突破，体验馆的持续扩张为片仔癀带量持续的增量；2、公司在加大终端销售活力，积极参与高端客户交流推介商会、行业协会等会议；组织大型户外宣传，以及终端商业连锁门店培训等终端活动，不断带动终端纯销持续增长；3、公司持续推进片仔癀二次开发研究，加大学术推广，让更多消费者了解片仔癀的功效，提升粘性，从2019年三季报看，研发费用增长88.6%；4、海外业务有望延续良好的发展势头，公司持续深化“福建三宝”片仔癀的概念，在澳门成功举办学术推广会并开设片仔癀澳门国药堂，增进海外华人对中华优秀医药文化和“国宝瑰药”片仔癀的认识。同时，公司积极开拓“一带一路”上的国家市场。海外市场后续有望持续增长。
2019年业绩快报增长20.24%，实现优质快速增长
公司公布2019年业绩快报：实现营收57.45亿元，同比增长20.54%；实现归母净利润13.74亿元，同比增长20.24%，实现归母扣非后净利润13.60亿元，同比增长21.01%，延续了三季报的稳健增长趋势，整体业绩变现复合市场预期。公司核心产品片仔癀系列产品、子公司福建片仔癀化妆品有限公司（合并）及漳州片仔癀上海家化口腔护理有限公司销售增长带动了业绩的稳健快速增长。展望2020年全年，核心片仔癀系列在量、价双促进下有望延续快速的增长，同时日化业务的崛起有望为公司业绩增长贡献更大力量，发展趋势更值得期待。
看好公司持续的发展，维持“买入评级”
根据片仔癀价格调整，我们上调公司盈利预测，预计公司2019-2021年EPS分别为2.29、2.93、3.69元，对应PE分别为55、43、34倍，公司2020年有望继续开拓渠道推动片仔癀销量增长，提价有望增厚业绩，同时日化的贡献逐渐增长，成为增长新引擎，我们看好公司持续的发展，维持“买入评级”
风险提示：提价或影响终端销量；经济大环境疲软导致终端消费需求低于预期；营销拓展低于预期使得销售受到影响；日化业务发展低于预期使得业绩不及预期
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【【中信建投医药|深度剖析】疫情带来阶段性行情， 长期投资逻辑不会变】
摘要肺炎疫情进展迅速，政府强力介入，全民努力必能战胜疫情上期周报我们最先在市场提示重点关注疫情影响。春节期间新确诊及疑似人数快速增加，并蔓延至全国各省、港澳台地区及海外，引发多方关注。所幸政府及时强力介入，早诊断、早隔离的防控措施到位较快。我们特别要向战斗在一线的医护和相关人员致... 展开全文在病原学特点上，新型冠状病毒属于β属的新型冠状病毒，物理特征清晰，明确其基因特征与 SARSr-CoV 和 MERSr-CoV 有明显区别，目前研究显示与蝙蝠 SARS 样冠状病毒(bat-SL-CoVZC45)同源性达 85%以上；
增加流行病学特点（含传染源、传播途径及易感人群），明确传染源主要是新型冠状病毒感染的肺炎患者。传播途径为呼吸道飞沫传播为主，亦可通过接触传播。人群普遍易感，老年人及有基础疾病者感染后病情较重，儿童及婴幼儿也有发病；
临床表现中增加潜伏期一般为3-7天，最长不超过14天。死亡病例多见于老年人和有慢性基础疾病者。同时在实验室检查中增加在咽拭子、痰、下呼吸道分泌物、血液等标本中可检测出新型冠状病毒核酸。
在病例的发现与报告上，增加与新型冠状病毒感染的肺炎患者有流行病学关联的，即便常见呼吸道病原检测阳性，也建议及时进行新型冠状病毒病原学检测。
第三版开始增加中医治疗推荐方案，以对应病症处方及基本方药为主，第四版在疾病不同阶段增加推荐中成药，其中，在医学观察期，推荐中成药为藿香正气胶囊（丸、水、口服液）、金花清感颗粒、连花清瘟胶囊（颗粒）、疏风解毒胶囊（颗粒）、防风通圣丸（颗粒）；在临床治疗期，针对不同症状推荐中成药为喜炎平注射剂，血必净注射剂、参附注射液、生脉注射液。
【中信建投医药|深度剖析】疫情带来阶段性行情， 长期投资逻辑不会变
摘要 肺炎疫情进展迅速，政府强力介入，全民努力必能战胜疫情
上期周报我们最先在市场提示重点关注疫情影响。春节期间新确诊及疑似人数快速增加，并蔓延至全国各省、港澳台地区及海外，引发多方关注。所幸政府及时强力介入，早诊断、早隔离的防控措施到位较快。我们特别要向战斗在一线的医护和相关人员致敬，并坚信在民众共同努力下、很快可以战胜疫情。
复盘非典：疫情演变带来板块阶段性行情，长期投资逻辑不变
回顾2003年，非典疫情可划分为扩散、爆发、稳定及回落三个阶段。SARS影响下，2003年医药工业增速有所提升，但2004年在医保降价的影响下增速明显回落。对于二级市场而言，疫情演变催生板块阶段性行情，尤其是在SARS快速爆发期医药行业明显跑赢市场，但长期看仍然是产业趋势决定核心投资逻辑。
以权威治疗方案和临床实践为框架，探寻疫情相关标的，短期建议关注：相关器械、药品、药店及互联网医疗
我们以卫健委《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行）》第四版为主要框架，并结合临床实践，探寻疫情相关标的：
1、诊断：①直接与新型冠状病毒相关的检测试剂：华大基因、达安基因已获批，万孚生物、透景生命、凯普生物、硕世生物、热景生物等在申报。②按照发热门诊流程，可能会增加诊断频次的产品包括：迈瑞医疗（血常规+CRP）、安图生物（代理的流感九项中包含甲乙流+合胞病毒检测）、万孚生物（感染程度炎症因子）等。2、治疗性器械及药品：迈瑞医疗（监护仪、呼吸机、麻醉机、心电图机），东阳光药（奥司他韦），血制品（天坛生物、华兰生物、博雅生物）等。3、药店：益丰药房、老百姓、大参林、一心堂等。4、互联网医疗：①直接提供互联网医疗服务或咨询的企业：平安好医生、阿里健康；②为医院搭建互联网医疗平台的企业：创业慧康、卫宁健康。
长期投资逻辑不变：结构性投资2.0版
行业格局变化势不可挡，与2019年相比，2020年医药投资不变的是继续深化产业思维，破旧立新，精选优势赛道。我们看好创新药、CXO、仿制药产业链上游、疫苗、医疗器械、医疗信息化、连锁医疗及药房等赛道。我们继续看好以恒瑞医药、药明康德、泰格医药、爱尔眼科、益丰药房、迈瑞医疗、艾德生物、金域医学、安图生物为代表的龙头公司及优势赛道的投资机会。
风险提示
疫情发展迅速，超出预期；集采、医保控费政策比预期严格；细分行业竞争激烈程度高于预期；企业业绩不及预期。
关注新型冠状病毒肺炎进展
疫情最新进展：患病人数近期快速增多
新型冠状病毒肺炎发展迅速，患病人数近期快速增多。1月28日，新增确诊病例1459例，新增重症病例263例，新增死亡病例26例，新增治愈出院病例43例；累计报告确诊病例5974例，现有重症病例1239例，累计死亡病例132例，累计治愈出院103例。
除西藏外，全国各个省市均报告有确诊患者。最开始仅有武汉有确诊患者；1月20日，国家卫健委报告广东、北京、上海等省市有确诊患者；1月21日，有13个省市报告确诊患者；目前患者仍以湖北市较多，达到2714例，占总确诊人数的60%，其次是广东、浙江、河南、湖南、重庆、安徽等省份，确诊患者均超过100例。1月28日，香港特别行政区8例，澳门特别行政区7例，台湾地区8例。截至1月28日，14个国家通报确诊病例：泰国14例，日本7例，新加坡5例，澳大利亚5例，美国5例，韩国4例，法国4例，德国4例，马来西亚3例，越南2例，尼泊尔1例，加拿大1例，柬埔寨1例，斯里兰卡1例。
患者死亡率目前达到2.2%。湖北省死亡患者125人，占总体的95%，湖北省患者死亡率为3.5%；除湖北省外，河南、北京、上海、海南、黑龙江、河北等省市也报告有死亡患者。
在疫情发展过程中，整体卫生防控进展较快。2019年12月29日开始有患者出现；2020年1月7日完成病毒基因序列测定，获得该病毒的全基因组序列；1月10日出现第一例死亡患者，随后武汉市每日披露疾病进展；1月19日，国内其他省份有确诊患者出现，卫健委向各省派出工作组；1月20日，国家卫健委每日公布疫情，多省陆续启动一级响应；1月23日，武汉封闭离开通道，尽量阻隔疫情扩散，国家医保局将确诊患者费用纳入医保；1月27日，医保局将疑似患者费用纳入医保。
诊疗方案：快速更新，不断规范
《诊疗方案》对流行病史和临床表现不断放宽。随着患者不断增多，我们对新型冠状病毒感染的肺炎认识也在发生变化，相应诊疗也在不断更新，1月27日，卫健委出台第四版《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案》。对应诊疗指南中流向病史，最开始为“发病前两周内有武汉市旅行史或武汉市相关市场，特别是农贸市场直接或间接接触史”，增加“发病前14天内曾经接触过来自武汉的发热伴有呼吸道症状的患者，或有聚集性发病”，第四版又增加“与确诊病例、阳性检测者有流行病学关联”，符合其中任意一条即可；临床表现中也在不断放宽，第二版删除“经规范抗菌药物治疗3天，病情无明显改善或进行性加重”；其中第四版特意指出“疑似病例定义有流行病学史中的任何一条，符合临床表现中任意2条；无明确流行病学史的，符合临床表现中的3条”。
确诊条件不断完善，检测程序逐步下放。确诊条件最初需要对样本进行全基因组测序，第二版可以进行“痰液、咽拭子、下呼吸道分泌物等实时荧光 RT-PCR 检测新型冠状病毒核酸”，第四版增加“血液标本实时荧光 RT-PCR 检测新型冠状病毒核酸”；检测程序上最初需要由经国家卫生疫情应对处置领导小组下设的诊断组评估确认，后续这一条删去，目前形成不同程度疫情由不同级别机构确认的形式：①各地区首例确诊病例或聚集性病例，由地（市）级疾控机构进行复核确认；②对于聚集性病例的标本，应将原始标本逐级上送省级、国家级疾控机构进一步鉴定；③如果出现大规模社区持续传播时，经地（市）级疾控机构评估认可后，由指定的医疗机构实验室进行确认。
学术前沿：如何认识新型冠状病毒感染的肺炎
1月24日，医学权威期刊《柳叶刀》（The Lancet）发表了“新型冠状病毒”最新的两项研究：①介绍武汉新型冠状病毒肺炎患者的临床特征《Clinical features of patients infected with 2019 novel coronavirus in Wuhan, China》；②以一个患者家庭为例，新型冠状病毒肺炎可能存在人传人《A familial cluster of pneumonia associated with the 2019 novel coronavirus indicating person-to-person transmission: a study of a family cluster》。
从研究①的41例患者看2019-nCoV临床特征：①患者平均年龄为49岁，男性占比超过70%，66%的患者有华南海鲜市场暴露史；②重症患者（住入ICU）与年龄、基础疾病无显著相关；③98%的患者有发热，76%的患者咳嗽；④有超过一半的患者会呼吸困难；⑤患者入院至呼吸困难、ARDS（急性呼吸窘迫综合征）、ICU时间间隔分别为1天、2天、3.5天，提示患者容易忽视病情，在症状较轻时没有入院治疗。
从研究①的41例患者看2019-nCoV的治疗方案与预后结果：①绝大部分患者使用抗病毒药物治疗（93%）；②全部患者都使用了抗生素；③少部分患者使用了糖皮质激素（22%）；④大部分患者都有使用供氧支持；⑤截至1月22日，28人（68%）出院，6人（15%）死亡，还有7人（17%）仍在住院。
从研究②的家庭病例看待人传人风险：①家庭6人（外公、外婆、爸爸、妈妈、儿子、女儿）2019年12月29日至2020年1月4日在武汉旅游，随后返回深圳，除女儿外，其余5人均发病；②家庭中奶奶未出游，但在深圳同住一周后也发病，提示人传人风险；③儿子（10岁）没有任何症状，但是通过医院检查发现已被感染，提示病毒携带者可能在不知道自己被感染的情况下传播给其他人。
基于已有患者数据及前期研究，1月28日，CDC发布《2019新型冠状病毒疫情进展和风险评估》，对疾病的关键认识包括：①发热是主要症状之一，但患者可能表现为中低热、甚至无明显发热；②目前患者不再局限在老年患者，患病人群的年龄中位数为48岁，但有基础性疾病、老龄患者容易发生重症和死亡；③病毒是来自哪种野生动物还不明确；③传播途径以呼吸道飞沫传播和密切接触传播为主，传染性较强；④目前没有可靠证据表明在潜伏期内有传染性。
复盘非典：疫情演变带来板块阶段性行情，
长期投资逻辑不变
非典回顾：疫情的三阶段复盘
我们回顾了2003年非典疫情爆发的过程，按照普遍认知可以分成三个阶段：
① 2002年11月-2003年2月：为非典的扩散阶段。2002年11月16日广东出现了首个非典的病例，之后广州多家医院陆续出现了多位非典型肺炎患者，同时由于人群流动和缺乏警惕，非典先后传播到了香港、山西、北京、以及越南等地区，之后全球各地开始陆续出现患者。
② 2003年3月-2003年5月中旬：为非典的爆发阶段。3月12日WHO发布全球非典警报，北京、香港、越南、山西、河北、天津、广东等地成为全国非典的疫情重地。4月17日中央开始全力应对非典疫情，4月22日王岐山任北京市代理市长，加大应对措施力度，一直持续到5月中旬新增病例数量开始逐渐下降并稳定。
③ 2003年5月中旬之后：为非典病情的稳定及回落期。各地新确诊病例陆续减少，直至7月全球非典患者人数均不再增加，疫情基本结束。
从流行病学数据来看，也基本和上述阶段划分相匹配。03年国家从3月31日开始数据披露，4月21日开始逐日披露数据。在2003年4月开始，全国新确诊人数处于持续快速上升的阶段；到2003年5月中旬开始逐步减少。之后，新确诊病例数、新死亡病例数均降低至个位数并逐步变为0。
非典对医药行业多为一过性影响SARS影响下2003年医药工业增速有所提升，2004年回落。回顾SARS事件对2003-2004年医药行业的影响我们发现，2003年由于SARS的出现，SARS相关药品的需求爆发。民众对于SARS相关的防护产品及药品相关需求提高，是当年医药工业增速提升的部分原因。而2004年，相关产品的需求上有所回落；同时伴随原材料成本上升及医保对抗生素等品种大范围降价，行业增速亦有所回落。
二级市场复盘：疫情演变带来板块阶段性行情，长期投资逻辑不变
我们复盘03年三个阶段医药指数的表现也有所差异：
① 在SARS扩散期，医药板块表现并不突出：由于疫情并未得到充分的重视，且国内经济处于恢复阶段，大盘表现出快速上升。其中2003年1-2月，医药指数上涨5.84%，排在所有行业的末位，跑输大盘4.34个百分点。
② SARS爆发期，医药行业明显跑赢：主要原因为部分相关药品的销售需求提升。3月-5月，医药指数上涨2.43%，跑赢大盘1.12个百分点。尤其在4月份疫情最严重、大部分行业处于下跌状态时，有阶段性快速的上涨，4月单月涨幅4.86%，跑赢大盘6.23个百分点。
③ 在疫情稳定后，医药指数基本和大盘走势一致。由于当时医药行业和经济环境特点（五朵金花行情），之后医药行业在细分行业中表现并不突出。
03-04年来看二级市场医药未跑赢大盘，SARS并非主要影响因素。二级市场的表现方面，2003年、2004年医药行业均未跑赢大盘。2003年医药行业指数下跌17.67%，万得全A指数下跌3.49%，而2004年医药行业指数、万得全A指数分别下跌18.69%和16.62%。
行业横向对比2003年及2004年医药表现并不突出。细分行业对比上来看，医药行业在2003、2004年的涨跌幅同样未处于上市前列，在28个子行业中分别排在第22位和第15位，而2003年涨幅相对较好的行业分别为钢铁、采掘、公用事业、汽车等，2004年则为传媒。
2003年，SARS相关药品的需求大幅增加，相关公司股价有阶段性上涨。由于卫生部先后发布了非典推荐治疗方案和中药的“非典药方”，相关品种（板蓝根、黄芪注射液、金银花、红霉素、利巴韦林、干扰素、丙种球蛋白等）的需求出现大幅增长。同时出于预防、保健需求，部分中药、及维生素C及抗生素原料药的需求也有所提升，原料药的价格出现上涨。以华润双鹤、太龙药业及华北制药等为代表的上市公司涨幅居前。
但非典疫情对企业业绩影响需综合考虑多方面因素。虽然部分药品在SARS期间销量有快速上升，但是货品的短缺使得企业在加班的人工、原料等方面的投入也有所加大，实际对于企业利润的提升还需考虑成本因素。同时由于疫情影响，医疗机构就诊人数有阶段性的减少，造成非SARS相关药品的销量下降，加上交通管制、物流限制对产品销售的影响，SARS疫情对于相关企业的整体业绩的促进作用需要综合考虑。当然部分药企在SARS期间增强相关药品的生产和供应，有助于其品牌价值的提升。
长期来看，SARS疫情不影响板块核心投资思路和产业趋势。在2003年涨幅靠前的公司中，原料药出口及品牌OTC的投资逻辑代表了当时的产业趋势，但与疫情无关。但是以海正药业及华海药业为代表的原料药出口主线，以云南白药及东阿阿胶为代表的品牌OTC公司仍然在此后几年中都维持了较为强势的表现。
SARS对医药行业仅为阶段性影响，不影响长期投资逻辑。我们认为根据上面的数据，非典对医药行业以及当时的中国经济情况主要为阶段性的影响，并未对当时的市场产生持续的影响，也未对当时的核心产业造成较大冲击。我们认为两次肺炎在流行病学情况上比较类似，非典的经验和影响对于本次武汉肺炎有一定的参照意义，短期内会有一定的阶段性影响，当时并不会改变长期的核心投资逻辑。
以权威诊疗方案和临床实践为框架，
探寻相关诊疗品种及公司
权威治疗方案在不断更新完善
为提高临床效率及准确性，卫健委已发布四个版本的诊疗方案。截至1月29日，卫健委已更新《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行）》至第四版。我们对诊疗方案进行梳理，其变化主要集中在以下几点：明确病毒的病原学特点，增加流行病学特点，增加临床表现，增加病原学检测及继续增加中药品种推荐。
短期建议关注：相关器械、药品、药店及互联网医疗
我们梳理了医药行业细分板块及对应标的，建议关注相关器械、药品、药店及互联网医疗等板块。
诊断：关注新型病毒检测及发热门诊相关诊疗试剂厂商
诊断方面：目前已有华大基因、达安基因等公司针对新型病毒的检测试剂盒应急审批通过，万孚生物、透景生命、凯普生物、硕世生物、热景生物等均已完成研发，正在申报过程中。此外，由于发热病人增多及就诊率上升，根据目前发热门诊诊疗流程，我们认为迈瑞医疗（血常规+CRP）、安图生物（代理的流感九项中包含甲乙流和合胞病毒核酸检测项目）以及万孚生物（感染炎症因子）等产品诊断频次可能会有明显上升。
由于新型冠状病毒与其他肺炎症状接近，疑似患者较多，新型冠状病毒的最终诊断最终主要依赖针对病毒核酸的检验试剂。冠状病毒是一类主要引起呼吸道、肠道疾病的病原体。冠状病毒除人类以外，还可感染猪、牛、猫、犬、貂、骆驼、蝙蝠、老鼠、刺猬等多种哺乳动物以及多种鸟类。截止2020年1月28日，已有华大基因、达安基因、湖南圣湘、上海之江、上海捷诺等5家针对新型冠状病毒的检测产品获得NMPA特殊审批通过，除华大基因同时采用二代测序及RT-PCR方法外，其余采用RT-PCR方法；此外尚有万孚生物、透景生命、凯普生物、硕世生物、热景生物在内等20多家公司完成诊断试剂研发，正在报证过程中。
新型病毒检测试剂预计目前主要在二甲及以上医院应用，检测结果预计2小时左右完成。用目前国内病原微生物核酸检测，为控制微生物传染和保证检验质量，需要在硬件要求较高的、管理较为严格的标准PCR实验室内开展。受限于场地和人员等条件，预计国内能开展病毒核酸检测的医院主要是三级医院和部分二甲医院，基层医院受限于实验室条件，目前尚不能开展2019-nCoV新型病毒核酸检测。采用RT-PCR方法检测，从取得标本到检测结果出来，通常在2小时左右即可完成。
器械：关注相关治疗器械厂商
疫情所需器械主要为防护、一次性耗材、诊断、治疗及消毒相关产品。建议关注迈瑞医疗、奥美医疗等。
药品：关注干扰素、抗病毒药物及血制品
根据诊疗方案，相关用药主要包括抗病毒、抗生素、激素及中成药四大类。根据国家卫健委发布的新型冠状病毒感染肺炎诊疗方案及武汉同济医院诊疗指南，相关用药有干扰素、洛匹那韦/利托那韦、奥司他韦（临床经验）、阿比朵尔（临床经验）、抗菌类药物（需要避免盲目或不恰当使用，尤其是联合广谱抗菌类，并加强细菌学监测），如阿奇霉素、阿莫西林、莫西沙星、左氧氟沙星、头孢曲松、厄他培南等，中药及中药注射剂等。其中，干扰素、洛匹那韦/利托那韦、奥司他韦、阿比朵尔、厄他培南竞争格局较好，基本不超过3家厂家。部分中药及中药注射剂为独家品种，例如连花清瘟胶囊、金花清感颗粒、血必净等。
连锁药店：客流量增多、应急物资加快周转
连锁药店上市公司自疫情发生以来积极配合国家相关部门工作，加快医用应急物资周转，尽可能保障供给。药店为疫情爆发时期民众购买应急物资第一终端，带来客流量大幅增长。我们认为，连锁药店在疫情发生阶段将维持客流量增多的趋势，建议关注益丰药房、老百姓、大参林、一心堂。
疫苗：全球多个团队紧急研发新型冠状病毒疫苗，但尚需一定时间
截至目前，全球已有多个团队正在紧急研发新型冠状病毒疫苗，研发进度仍处于早期阶段，尚未进入到临床试验阶段。目前正在研发新型冠状病毒疫苗的武汉博沃为人福医药间接控制子公司，其研发模式为与美国GeoVax合作研发，GeoVax利用其MVA-VLP疫苗平台及专业知识，使用源自中国武汉的冠状病毒基因序列来设计和建构候选疫苗。武汉博沃提供进一步开发支持，包括测试和生产，以及与中国公共卫生和监管当局直接互动。
互联网医疗：协调医疗资源，提高医疗效率
疫情期间互联网医疗企业反应迅速，为患者提供新型冠状病毒线上咨询服务，如平安好医生、阿里健康、微医、丁香园等；此外，卫宁健康、创业慧康等企业可以帮助医院、医生搭建互联网医院信息平台。我们认为互联网医疗有的优势有三点：①快速增加医疗资源供给。此次疫情以湖北武汉最严重，外地援助医生到达现场需要一定时间，同时也需要配套的医疗场地和设备，提供网上咨询可以快速增加医疗资源供给，缓解武汉各家医院的紧张局面；②有效分级诊疗。冬季流感高发，部分患者是普通感冒或者流感，通过互联网医疗可以帮助这些患者了解自身情况，病情严重者才去线下医院，这样既实现分级诊疗，也能够提高医疗效率；③避免交叉感染。医院人流量较大，且有较多新型冠状病毒肺炎患者，需要做到严密防护，很多患者容易被交叉感染。
长期投资逻辑不变：结构性投资2.0版
展望2020年，我们继续医药行业的结构性投资机会2.0版。行业格局变化势不可挡，与已经过去的2019年相比，明年医药投资不变的是继续深化产业思维，破旧立新，精选优势赛道。我们长期看好创新药、CXO、仿制药产业链上游、疫苗、医疗器械、医疗信息化、连锁医疗及药房等赛道。今年发生变化的是投资可能向纵深发展，我们建议坚定持有核心资产，同时积极关注具备性价比优势的细分龙头。
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【【国金策略】以史为鉴，复盘03年“非典”对当前A股借鉴意义】
基本结论一、疫情对国内经济会产生负面影响，但下行幅度较为有限（“非典”疫情对03年Q2GDP的影响大约0.9个百分点），持续时间约一个季度。当疫情被控制后，国内经济开始企稳反弹。疫情期间对“工业生产、消费、出口”等均产生不同程度的冲击，尤其是对“消费”的负面影响，持续时间约一个季... 展开全文【国金策略】以史为鉴，复盘03年“非典”对当前A股借鉴意义
基本结论
一、疫情对国内经济会产生负面影响，但下行幅度较为有限（“非典”疫情对03年Q2GDP的影响大约0.9个百分点），持续时间约一个季度。当疫情被控制后，国内经济开始企稳反弹。疫情期间对“工业生产、消费、出口”等均产生不同程度的冲击，尤其是对“消费”的负面影响，持续时间约一个季度；疫情对国内房价的影响甚微，疫情期间国内房价延续稳步上行趋势。“非典”疫情对物价影响：主要体现在对食品价格的影响。“非典”疫情严峻期（4月-5月份）食品价格有短暂冲高回落，“猪价、蔬菜”等价格有回升，但持续较短时间后回落。“非典”疫情对原油、黄金影响：阶段性冲击原油价格，避险促使黄金价格走高。原油价格回落时间大约持续1个半月，布伦特原油价格回落幅度约31.40%；避险情绪（唯有疫情严峻期）促使黄金价格阶段性上行，持续时间约1个半月，回升幅度15.52%。
二、“非典”疫情对A股影响：疫情严峻期A股有过近一个月调整，疫情若缓解则A股反弹。疫情期间（初期）A股继续“春季躁动”行情，但当“非典”疫情进入严峻期后（4月中旬至5月中旬），由于恐慌情绪(期间黄金价格快速上涨），A股曾有过近一个月的调整（A股自2003年4月17日达到阶段性高点后，指数向下调整至5月13日的，调整幅度约10%以内）。疫情若缓解则A股反弹，A股中长期趋势取决于货币政策。2003年“五一”长假多休一周，“非典”疫情实质性缓解（5月13日后），A股出现筑底反弹。2003年A股出现较长时间的调整恰恰是出现在“非典”疫情缓解期以及尾声结束之后（6月份以后）。主因是物价上行、后续国内经济过热、货币政策由松逐步转紧等，2003年9月存款准备金率上调了1个百分点。
三、“非典”期间A股上演“五朵金花”行情，“医药”行业疫情严峻期取得阶段性超额收益，部分消费行业表现逊色。2003年“春节”（2月）至5月底，A股上演“五朵金花”行情。涨幅靠前的行业分别为“汽车、公用事业、钢铁、交运、机械设备”等，正好对应了当时中国靠投资拉动的粗放型的经济增长模式。“非典”期间A股行业表现较差的行业主要集中在消费板块，如“商贸、休闲服务、纺织服装、食品饮料”等。“非典”疫情严峻期（4月），医药细分子行业中“生物制品、医药商业、中药、化学制剂”等板块均有表现。“食品饮料、休闲服务、商业贸易、交通运输、TMT”行业在“非典”疫情严峻期（0415-0513）期间出现短暂急跌，持续时间约1个月。“非典”疫情期间，TMT行业中“传媒”板块表现相对突出，个股上主要是集中在少部分传媒个股上涨幅较大。
四、A股投资建议：我们结合相关权威专家给出的对此次疫情发展的预测，当前时点可近似类比于2003年4月中下旬，短期内A股将更多的受避险情绪的影响而股价有所承压。当后续疫情出现实质性缓解（拐点出现）之际，则是A股开启反弹之时。站在当前时点，疫情对A股“春季躁动”行情仅仅是短期扰动，实质上改变不了A股运行的既有趋势和市场风格。决定A股中长期趋势的仍主要取决于货币政策，疫情期间国内经济下行压力相对较大，货币政策在疫情发生期间将维持较为宽松的流动性环境。我们需密切关注疫情过后物价以及宏观经济走势，进而影响到货币政策的变动。
风险提示：疫情持续时间超预期；市场剧烈波动；海外黑天鹅事件等。
报告正文
前言
2020年1月全国发生新型冠状病毒肺炎疫情，确诊人数与疑似病例人数从1月20日以来快速攀升，全国绝大多数省份启动重大突发公共卫生事件Ⅰ级响应，截至1月29日新型冠状病毒肺炎确诊人数已超过“非典”期间确诊人数。本次新型冠状病毒肺炎与2003年的“非典”有一定的相似地方，如：首例发生的病例均在12月初，肺炎传播能力强，受感染的人群广泛，彻底控制疫情的任务十分艰巨。本文我们通过复盘2003年“非典”对经济、大宗以及A股市场的影响，以期对后续A股投资策略提供一些借鉴。 一、03年“非典”，一场突如其来的“战役”
“非典”事件是指严重急性呼吸综合征（英语：SARS），是一场2002年在中国广东发生，并扩散至东南亚乃至全球，直至2003年中疫情才被逐渐消灭的一次全球性传染病疫潮。截至2003年7月11日，患病人数 8069人，因病死亡人数774人。 在2002年12月“非典”最早爆发时，广州市和广东省政府一直没有发布相关讯息，以免引起民众恐慌。到2002年12月底，关于这种“非典型肺炎”的疫情开始在互联网流传。 回顾“非典”事件，疫情从开始到结束持续大约6个月。我们按照该事件发展的“轻重缓急”划分为四阶段： 1）“非典”疫情初期：2002年12月-2003年2月 2）“非典”疫情扩散期：2003年3-2003年4月中旬 3）“非典”疫情严峻期：3003年4月中旬-2003年5月中旬 4）“非典”疫情缓解至尾声期：2003年5月中旬-2003年7月 二、03年“非典”对宏观经济的影响
2.1 “非典”疫情严峻期对GDP产生偏负面影响：持续期仅一个季度，勿需过于夸大
“非典”对经济增长的影响主要发生在2003年二季度，但并未改变经济上行趋势。总体来看，“非典”疫情严峻期（03年Q2），GDP同比增速明显下滑至9.1%，下滑幅度0.9个百分点。分行业来看，“住宿和餐饮业”受疫情的负面冲击更为显著，对“工业、建筑业”等行业均有偏负面影响，而对“房地产业”影响甚微；疫情消退之后，GDP同比增速出现2个百分点的反弹。 2.2“非典”疫情严峻期对工业生产影响：冲击期仅一个季度，疫情尾声后底部反弹
“非典”疫情对工业生产影响：工业增加值同比增速由19.8%下滑至13.7%，负面冲击期主要在“3、4、5”月份，贯穿“非典”疫情严峻期，持续时间约一个季度。 “非典”疫情对“重工业”的冲击大于对“轻工业”的冲击。从原因来看，重工业的回落是导致工业生产大幅回落的主要原因，重工业、轻工业增加值回落幅度分别为8.1、3.4个百分点。疫情步入尾声以后，工业增加值从底部反弹回升。 2.3“非典”疫情对“三驾马车”的影响：对“社零、进口”增速负面影响相对显著
从“非典”对“三驾马车”的影响来看，影响主要体现在进口和消费上，而出口和投资增速均未出现明显下降。“非典”疫情发生期间，“社会消费零售总额、进口金额、固定资产投资”增速出现了不同程度的下行，其中“社零、进口”增速负面影响相对较大。“非典”疫情结束之后，“社会消费零售总额”增速率先出现反弹。 2.4 “非典”疫情对物价影响：期间食品价格有短暂冲高回落，中长期物价取决于经济
“非典”疫情对物价影响：主要体现在对食品价格的影响。“非典”疫情严峻期（4月-5月份）食品价格有短暂冲高回落，“猪价、蔬菜”等价格有回升，但持续较短时间后回落。 “非典”疫情期间CPI维持在（-0.7%-1.0%）区间，并未对货币政策产生影响，但疫情过后由于国内经济过热等因素，物价出现了单边持续上涨。 2.5“非典”疫情对汇率影响：紧盯美元窄幅波动，当时受美元指数波动影响更大
自1994年起至2005年7月21日，人民币与美元非正式地挂钩，汇率只能在1美元兑8.27至8.28元人民币这非常窄的范围内浮动。由此，“非典”疫情期间，人民币汇率并不受当时宏观经济形势的影响，而更多的随美元指数波动而波动。 2.6“非典”疫情对货币政策影响：疫情期间货币政策稳定未变，流动性较为宽松
“非典”疫情对货币政策影响：“非典”疫情期间政策利率稳定未变，处在一个较低的水平，流动性较为宽松。 “非典”疫情结束后，因2003年下半年经济过热而调升存款准备金率。2003年9月，存款准备金率调升1个百分点，至7%。 三、03年“非典”对大宗商品及房价的影响
3.1 “非典”疫情对原油、黄金影响：阶段性冲击原油价格，避险促使黄金价格走高
“非典”疫情对原油价格的影响：疫情期间原油价格V型走势（阶段性冲击原油价格）。原油价格回落时间大约持续1个半月，布伦特原油价格由33.91美元/桶回落至23.26美元/桶，回落幅度约31.40% 。 “非典”疫情对黄金价格的影响：唯有疫情严峻期，避险情绪促使黄金价格阶段性上行，持续时间约1个半月。期间COMEX黄金价格由322.2美元/盎司回升至372.2美元/盎司，回升幅度15.52%。 3.2 “非典”疫情对国内房价影响：房价延续稳步上行趋势，疫情对其影响甚微
“非典”疫情对国内房价的影响：疫情期间国内房价延续稳步上行趋势，疫情对国内房价的影响甚微。 四、03年“非典”期间A股市场表现
4.1 03年“非典”期间A股市场表现
“非典”疫情对A股的影响：疫情期初期A股继续“春季躁动”行情，但当“非典”疫情进入严峻期后（4月中旬至5月中旬），由于恐慌情绪(期间黄金价格快速上涨），A股曾有过近一个月的调整（A股自2003年4月17日达到阶段性高点后，指数向下调整至5月13日的，调整幅度约10%以内）。 4.2 “非典”疫情对A股影响：疫情若缓解则A股反弹，A股中长期趋势取决于货币政策
2003年“五一”长假多休一周，“非典”疫情实质性缓解（5月13日后），A股出现筑底反弹。4月28日，证监会决定把五一后开市时间从5日推迟到12日。在“五一”休市期间“非典”疫情发展趋向好转。5月1日前10天，日平均确诊15.8人；5月2日到8日，平均6.3人。 2003年A股出现较长时间的调整恰恰是出现在“非典”疫情缓解期以及尾声结束之后（6月份以后）。主因是物价上行、后续国内经济过热、货币政策由松逐步转紧等，2003年9月存款准备金率上调了1个百分点。 4.3 “非典”期间A股行业：上演“五朵金花”行情，部分消费行业表现逊色
“非典”期间A股行业表现：2003年“春节”（2月）至5月底，A股上演“五朵金花”行情。涨幅靠前的行业分别为“汽车、银行、非银、公用事业、钢铁、交运、机械设备、采掘”等，正好对应了当时中国靠投资拉动的粗放型的经济增长模式。 “非典”期间A股行业表现较差的行业主要集中在消费板块，如“商贸、休闲服务、纺织服装、食品饮料”等。 4.4 医药生物：疫情严峻期取得一定超额收益，医药个股表现分化
医药生物板块在疫情严峻期（4月）取得一定超额收益。在疫情严峻期，A股表现最为显眼的是“五朵金花”，其次是医药生物。（0326-0428）期间医药板块涨幅9.99%。 “非典”疫情严峻期，医药细分子行业中“生物制品、医药商业、中药、化学制剂”等板块均有表现。医药个股中，如“天坛生物、海王生物、九芝堂、同仁堂、华润三九、白云三、丽珠集团”等个股涨幅靠前。 4.5 食品饮料：疫情期大多数时间行业表现平稳，疫情严峻期有过短暂急跌
食品饮料行业在“非典”疫情期大多时间行业整体表现平稳。 在疫情严峻期（0415-0513）区间食品饮料行业出现短暂急跌。其中食品饮料中“白酒、啤酒”等细分子行业跌幅较大。 4.6 休闲服务：疫情期大多数时间行业表现平稳，疫情严峻期有过短暂急跌
总体上来看，休闲服务行业在“非典”疫情期大多时间行业表现平稳。 在疫情严峻期（0415-0513）区间休闲服务行业出现短暂急跌。其中“酒店、旅游、景点、餐饮”等细分子行业跌幅较大。 4.7 商业贸易：疫情期大多数时间行业表现平稳，疫情严峻期有过短暂急跌
商业贸易行业在“非典”疫情期大多时间行业表现平稳。 在疫情严峻期（0415-0513）区间商业贸易行业出现短暂急跌。其中“超市、百货、专业连锁”等细分子行业跌幅较大。 4.8 交通运输：疫情严峻期有过短暂急跌，细分子行业均受到冲击
交通运输行业在“非典”严峻期有过短暂急跌，持续时间约1个月。 “非典”疫情严峻期，人们减少出行，“航空、公交、机场、高速公路、铁路运输、港口”等细分子行业跌幅较大。 4.9 TMT行业：疫情期大多时间行业表现平稳，疫情严峻期有过短暂急跌
TMT行业在“非典”疫情期大多时间行业表现平稳，在疫情严峻期（0417-0513）区间TMT行业出现短暂急跌。 “非典”疫情期间，TMT行业中“传媒”板块表现相对突出，个股上主要是集中在少部分传媒个股上涨幅较大。 五、复盘03年“非典”行情对A股投资的借鉴意义
5.1 复盘03年“非典”行情，得到了哪些结论
1）疫情对国内经济会产生负面影响，但下行幅度较为有限（“非典”疫情对03年Q2GDP的影响大约0.9个百分点），持续时间约一个季度。但当疫情被控制后，国内经济开始企稳反弹。疫情期间对“工业生产、消费、出口”等均产生不同程度的冲击，尤其是对“消费”的负面影响，持续时间约一个季度；疫情对国内房价的影响甚微，疫情期间国内房价延续稳步上行趋势。 2）“非典”疫情对物价影响：主要体现在对食品价格的影响。“非典”疫情严峻期（4月-5月份）食品价格有短暂冲高回落，“猪价、蔬菜”等价格有回升，但持续较短时间后回落。 3）“非典”疫情对原油、黄金影响：阶段性冲击原油价格，避险促使黄金价格走高。原油价格回落时间大约持续1个半月，布伦特原油价格回落幅度约31.40%；避险情绪（唯有疫情严峻期）促使黄金价格阶段性上行，持续时间约1个半月，回升幅度15.52%。 4）疫情对A股影响：若在货币宽松的大环境下，疫情爆发初期A股运行仍较为平稳。疫情对A股负面影响主要体现在疫情严峻期（恐慌期），非典期间A股短暂急跌，调整幅度在10%以内，持续时间大约1个月； 5）疫情出现实质性缓解（拐点出现）之际，则是A股开启反弹之时； 6）疫情期间A股行业表现：决定中长期A股市场风格的核心因素仍在于驱动国内经济增长模式，如在“非典”疫情期间， A股上演“五朵金花”行情；疫情严峻期医药板块表现出短暂的超额收益，消费股表现较差。 5.2 复盘03年“非典”行情，对A股投资的借鉴意义
2020年发生的全国新型肺炎疫情，与2003年的“非典”有些许的相似地方。如：首例发生的病例均在12月初，肺炎传播能力强，受感染的人群广泛，彻底控制疫情的任务十分艰巨。由此，我们通过复盘2003年“非典”对经济、大宗以及A股市场的影响，可以对后续A股投资策略提供一些借鉴。 1）2020年发生的全国新型肺炎疫情，截至1月30日已确诊人数约7742人，我们结合相关权威专家给出的对此次疫情发展的预测，则当前时点可近似类比于2003年4月中下旬，短期内A股将更多的受避险情绪的影响而股价有所承压，医药板块或有超额收益表现，而部分消费等行业（如：商贸、休闲服务、纺织服装、食品饮料）以及“交通运输”行业股价承压； 2）当后续疫情出现实质性缓解（拐点出现）之际，则是A股开启反弹之时。站在当前时点，疫情对A股“春季躁动”行情仅仅是短期扰动，实质上改变不了A股运行的既有趋势和市场风格； 3） 决定A股中长期趋势的仍主要取决于货币政策。疫情期间国内经济下行压力相对较大，货币政策在疫情发生期间将维持较为宽松的流动性环境。我们需密切关注疫情过后物价以及宏观经济走势，进而影响到货币政策的变动。 投资建议：总的来讲，A股短期内将更多的受避险情绪的影响而股价有所承压。后续疫情出现实质性缓解（拐点出现）之际，则是A股开启反弹之时,疫情对A股“春季躁动”行情仅仅是短期扰动，实质上改变不了A股运行的既有趋势和市场风格。 风险提示：疫情持续时间超预期；市场剧烈波动；海外黑天鹅事件等。 赞(65) | 评论 (23) 2020-01-31 09:16 来自网站 举报
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【【中信建投医药|行业周报】疫情带来阶段性行情，长期投资逻辑不会变】
摘要肺炎疫情进展迅速，政府强力介入，全民努力必能战胜疫情上期周报我们最先在市场提示重点关注疫情影响。春节期间新确诊及疑似人数快速增加，并蔓延至全国各省、港澳台地区及海外，引发多方关注。所幸政府及时强力介入，早诊断、早隔离的防控措施到位较快。我们特别要向战斗在一线的医护和相关人员致... 展开全文【中信建投医药|行业周报】疫情带来阶段性行情，长期投资逻辑不会变
摘要
肺炎疫情进展迅速，政府强力介入，全民努力必能战胜疫情
上期周报我们最先在市场提示重点关注疫情影响。春节期间新确诊及疑似人数快速增加，并蔓延至全国各省、港澳台地区及海外，引发多方关注。所幸政府及时强力介入，早诊断、早隔离的防控措施到位较快。我们特别要向战斗在一线的医护和相关人员致敬，并坚信在民众共同努力下、很快可以战胜疫情。
复盘非典：疫情演变带来板块阶段性行情，长期投资逻辑不变
回顾2003年，非典疫情可划分为扩散、爆发、稳定及回落三个阶段。SARS影响下，2003年医药工业增速有所提升，但2004年在医保降价的影响下增速明显回落。对于二级市场而言，疫情演变催生板块阶段性行情，尤其是在SARS快速爆发期医药行业明显跑赢市场，但长期看仍然是产业趋势决定核心投资逻辑。
以权威治疗方案和临床实践为框架，探寻疫情相关标的，短期建议关注：相关器械、药品、药店及互联网医疗
我们以卫健委《新型冠状病毒感染的肺炎诊疗方案（试行）》第四版为主要框架，并结合临床实践，探寻疫情相关标的： 1、诊断：①直接与新型冠状病毒相关的检测试剂：华大基因、达安基因已获批，万孚生物、透景生命、凯普生物、硕世生物、热景生物等在申报。②按照发热门诊流程，可能会增加诊断频次的产品包括：迈瑞医疗（血常规+CRP）、安图生物（代理的流感九项中包含甲乙流+合胞病毒检测）、万孚生物（感染程度炎症因子）等。
2、治疗性器械及药品：迈瑞医疗（监护仪、呼吸机、麻醉机、心电图机），东阳光药（奥司他韦），血制品（天坛生物、华兰生物、博雅生物）等。
3、药店：益丰药房、老百姓、大参林、一心堂等。4、互联网医疗：①直接提供互联网医疗服务或咨询的企业：平安好医生、阿里健康；②为医院搭建互联网医疗平台的企业：创业慧康、卫宁健康。
长期投资逻辑不变：结构性投资2.0版
行业格局变化势不可挡，与2019年相比，2020年医药投资不变的是继续深化产业思维，破旧立新，精选优势赛道。我们看好创新药、CXO、仿制药产业链上游、疫苗、医疗器械、医疗信息化、连锁医疗及药房等赛道。我们继续看好以恒瑞医药、药明康德、泰格医药、爱尔眼科、益丰药房、迈瑞医疗、艾德生物、金域医学、安图生物为代表的龙头公司及优势赛道的投资机会。
风险提示
疫情发展迅速，超出预期；集采、医保控费政策比预期严格；细分行业竞争激烈程度高于预期；企业业绩不及预期。
赞(61) | 评论 (19) 2020-01-29 15:52 来自网站 举报
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【【中信建投 通信】移为通信2019业绩预告点评：业绩实现较快增长，符合预期】
事件1） 公司发布2019年度业绩预告，预计归母净利润1.6亿元至1.7亿元，同比增长28.41%至36.44%。2） 公司发布控股股东、实际控制人及部分高级管理人员股份减持计划的预披露公告，计划2020年2月20日至2020年8月19日减持合计不超过公司总股本2.02%的股... 展开全文【中信建投 通信】移为通信2019业绩预告点评：业绩实现较快增长，符合预期
事件
1） 公司发布2019年度业绩预告，预计归母净利润1.6亿元至1.7亿元，同比增长28.41%至36.44%。
2） 公司发布控股股东、实际控制人及部分高级管理人员股份减持计划的预披露公告，计划2020年2月20日至2020年8月19日减持合计不超过公司总股本2.02%的股份。
简评
业绩较快增长，总体符合预期。
2019年，公司预计实现营收超6.20亿元，同比增长30%以上，预计归母净利润1.60亿元至1.70亿元，同比增长28.41%至36.44%。费用端，预计2019年销售费用增长近30%，研发费用增长近20%。单季度来看，预计2019Q4营收超1.87亿元，同比增长8.87%以上，环比增长16.94%以上，预计2019Q4归母净利润0.61亿元至0.71亿元，同比增长45.24%至69.05%，环比增长69.44%至97.22%。公司全年业绩实现较快增长，2019Q4单季度收入、利润环比增速均为年内最高值，总体符合预期，我们认为主要受益于车载信息、资产管理终端市场持续向好，公司产品具备较强竞争力。
由于美元汇率波动，2019年汇兑收益同比减少近1400万元，2018年为1765万元。预计2019年非经常性损益对净利润的影响金额2400万元以上，同比增长超27.87%，主要为闲置资金理财收益和政府补贴。基于预期归母净利润利润中值1.65亿元，剔除汇兑收益和非经常性损益后约利润1.37亿元，同比2018年同比口径利润增长55.06%。
需求放量叠加份额提升，业绩有望持续向好。
公司主要产品用于车载跟踪、资产管理、动物溯源等细分领域，目前物联网在各场景的渗透尚处于起步阶段，提升空间较大。其中，在车载信息领域，主要应用场景包括非私人车辆的车队管理和私人车辆的UBI保险，目前欧美市场车队管理渗透率在15%左右（Berg Insight数据），UBI渗透率不足10%（PTOLEMUS数据）；在资产管理领域，集装箱、拖车追踪是重要场景，目前追踪设备渗透率分别约6%和18%（Berg Insight数据）；在动物溯源领域，据我们测算目前RFID电子标签在全球畜牧业渗透率不足5%。公司作为深耕M2M行业十年以上的龙头公司，与国内竞争对手相比研发能力突出，且在欧美市场已具备品牌、渠道优势，与国外竞争对手相比具备成本优势，且主要竞争对手战略重心已不再聚焦硬件环节。我们认为，公司将同时受益于需求放量和份额提升，业绩有望持续向好。
2020年股权激励、品牌授权费用降低，贡献业绩增量。
公司于2018年实施限制性股票激励计划，需摊销的总费用为1342.49万元，其中2018、2019、2020、2021年分别摊销227.12万元、732.85万元、283.21万亿元、99.31万元，2020年股权激励摊销费用同比2019年将减少449.64万元。此外，公司于2019年12月18日发布公告，公司与澳大利亚利德制品有限公司签订新的《品牌授权及合作协议》，2020年品牌授权费用从225万美元降至75万美元（2019年已支付200万美元），2021、2022年品牌授权费用取消，因此2020年品牌授权费用同比下降125万美元。两者合计，2020年公司在费用端有望节省约1300万元。
减持规模有限，符合预期。
公司披露减持计划，预计2020年2月20日至2020年8月19日减持合计不超过公司总股本2.02%的股份。其中，公司实控人、控股股东持股比例37.8971%，2020年1月13日全部解禁，计划以集中竞价或大宗交易方式减持不超过公司总股本的2.00%；公司副总经理、董秘持股比例0.0495%，2019年10月31日部分解禁，计划以集中竞价方式减持不超过公司总股本的0.0124%；公司财务总监持股比例0.0371%，2019年10月31日部分解禁，计划以集中竞价方式减持不超过公司总股本的0.0074%。本次减持原因系股东个人资金需求，对公司股权结构无实质性影响，我们认为减持规模相对有限，符合预期。
投资建议及评级：公司车载信息、资产管理产品有望保持较快增长势头，动物溯源、共享出行产品将迎来突破，2020年股权激励、品牌授权费用有望降低。预计2019-2020年归母净利润分别为1.65亿、2.10亿元，对应PE分别为44.5X、35.0X，维持“增持”评级。
风险提示：物联网渗透率提升速度不及预期；前装车载信息产品发展超预期；中美贸易问题等。
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【【安信食品】2019Q4基金持仓分析：白酒回落、食品分化】
■白酒持仓回落，食品持仓整体平稳。基金2019年报基本披露完毕，2019Q4基金食品饮料板块配置比例为7.27%，环比Q3减少1.16pct.，自2019Q2以来持仓连续两个季度下滑。2019Q4白酒持仓比例5.70%，环比减少1.17pct.。白酒市值占 A 股（剔除银行石油石... 展开全文【安信食品】2019Q4基金持仓分析：白酒回落、食品分化
■白酒持仓回落，食品持仓整体平稳。基金2019年报基本披露完毕，2019Q4基金食品饮料板块配置比例为7.27%，环比Q3减少1.16pct.，自2019Q2以来持仓连续两个季度下滑。2019Q4白酒持仓比例5.70%，环比减少1.17pct.。白酒市值占 A 股（剔除银行石油石化）市值比重为5.15%，仍小幅超配0.55pct.。食品股持仓整体平稳，调味品略有下滑。2019Q4调味发酵品持仓0.19%，环比减少0.08pct.。Q4肉制品、乳品、食品综合持仓分别为0.06%、0.87%、0.29%，持仓环比增0.001pct.、0.03pct.、0.01pct.。2019年Q4食品饮料板块有所分化，白酒减仓主因涨幅领先估值走高，2020年白酒板块业绩增速预计放缓；食品股持仓分化，调味品持仓减少主要系中炬高新管理层变动，乳品、食品综合类持仓增加，主因系白酒超额收益巨大之后防御需求提升，前期涨幅较小（伊利股份），业绩超预期品种（光明乳业、洽洽食品）获得青睐，且龙头长期成长逻辑清晰，配置价值凸显。
■基金食品饮料重仓股变动不大，伊利股份持仓上升。截止12月底，基金持仓比例最高前20名中食品饮料股占4只，分别是茅台、五粮液、伊利、泸州老窖，与2019Q3相同。“茅五泸”均有不同程度的减仓。贵州茅台持仓近年来首次居全市场首位，2019Q4茅台的基金持仓比例为2.52%，环比下降0.61pct，较2019Q3（3.13%）的历史高位略有回落。五粮液全市场持仓维持第三，2019Q4五粮液持仓比例1.42%，环比下降0.29pct。泸州老窖持仓排名降至第十二，持仓比例从Q3末的0.81%降至Q4的0.71%。食品股方面，伊利股份持仓上升，在全市场持仓位列第10，2019Q4重仓比例环比增加0.03pct至0.87%，主因激励落定估值修复，且公司在原奶成本上升周期竞争优势更为凸显，长期增长较为确定。
■巨大超额收益之下，白酒股整体持仓减少、食品股分化。Q4白酒股整体持仓减少，贵州茅台、泸州老窖、洋河股份、山西汾酒等均有减持，而古井贡酒增持。从持有基金数看，2019年Q4持有基金数量排名前10当中白酒股占7席，与2019Q3相比新增两席，分别为古井贡酒和今世缘。2019Q4持有贵州茅台的基金数为1247家，环比减少123家，减持588万股。Q4持有五粮液的基金数为588家，环比减少67家，减持1967万股。Q4持有泸州老窖的基金数为178家，环比减少49家，增持2万股。Q4山西汾酒持仓基金数为84家，环比减少35家，减持1070万股。此外Q4顺鑫农业、今世缘、口子窖、洋河股份分别减持2033万股、94万股、1111万股、859万股，而古井贡酒增持1530万股。食品板块中，伊利股份、绝味食品、涪陵榨菜持股数量增加，中炬高新、汤臣倍健等持股数量有所减少（Q4vs.Q3）。基金持股数较Q3大幅增加的有伊利股份、绝味食品、涪陵榨菜，分别加仓5664万股、1655万股、1157万股；中炬高新、汤臣倍健、安井食品减持2416万股、1872万股、818万股，三全食品、双汇发展等持股数量均有不同程度的减少，洽洽食品、百润股份、煌上煌、光明乳业则有不同程度的增加。
■核心推荐：白酒方面核心配置行业+香型双重龙头茅五汾，古井贡酒、今世缘为代表的区域白酒优势企业，其他重点公司包括泸州老窖、顺鑫农业，、洋河股份等。食品方面大市值推荐伊利股份，双汇发展，市场投入思路清晰且大 单品和新品快速成长洽洽食品；品类成长沪上“双小龙”；深度改革见成效并且有长期toB逻辑的三全食品；库存低位明年轻装上阵的涪陵榨菜。
■风险提示：宏观经济不确定性；中高端白酒需求增长不及预期、竞争加剧风险；食品质量安全；疫情对餐饮等消费行业影响。1
Q4基金持仓概述：白酒持仓回落，食品持仓平稳
1.1. 食品饮料持仓回落
基金2019年报基本披露完毕，从Q4持仓分析，食品饮料板块整体持仓略有回落。2019Q4基金食品饮料板块配置比例为7.27%，环比Q3减少1.16pct.，自2019Q2开始以来连续两个季度下滑，但仍处于历史高位。
基金在2018Q4-2019Q4的食品饮料持仓分别为5.56%、6.95%、8.96%、8.43%、7.27%，2018年Q4触底（2018年10月调整剧烈），2019年1月以来持仓强势回升，Q2到达历史最高点后开始回落，但2019Q4持仓依然较2018年底提升了1.71pct.。1.2.Q4白酒持仓回落，食品持仓整体平稳
2018Q4-2019Q4基金的白酒持仓分别为3.37%、4.98%、6.70%、6.88%、5.70%，Q4基金白酒持仓环比Q3减少1.17pct，但仍处于历史上中等偏上水平。
2019Q4白酒持仓比例5.70%，白酒市值占 A 股（剔除银行石油石化）市值比重为5.15%，小幅超配0.55pct.。
食品股持仓整体平稳，调味品略有下滑，其余微增，2019Q4调味发酵品持仓0.19%，环比减少0.08pct.。Q4肉制品、乳品、食品综合持仓分别为0.06%、0.87%、0.29%，持仓环比增0.001pct.、0.03pct.、0.01pct.。
根据基金重仓股中食品饮料持股比例口径， 2019Q4白酒持股总市值占基金重仓股总市值的比例为11.20%，环比Q3减少2.09pct。2019Q4食品饮料持股总市值占基金重仓股总市值的比例为14.27%，环比Q3减少2.02pct，主要系白酒持仓回落带动。
2019年Q4食品饮料板块有所分化，白酒减仓主因涨幅领先估值走高，2020年白酒板块业绩增速预计放缓；食品股持仓分化，调味品持仓减少主要系中炬高新管理层变动，乳品、食品综合类持仓增加，主因系白酒超额收益巨大之后防御需求提升，前期涨幅较小（伊利股份），业绩超预期品种（光明乳业、洽洽食品）获得青睐，且龙头长期成长逻辑清晰，配置价值凸显。2
基金食品饮料重仓股变动不大，伊利股份持仓上升
截止12月底，基金持仓比例最高前20名中食品饮料股占4只，分别是茅台、五粮液、伊利、泸州老窖，与2019Q3相同。
“茅五泸”均有不同程度的减仓。贵州茅台持仓2016年来超过中国平安首次居全市场首位，2019Q4茅台的基金持仓比例为2.52%，环比下降0.61pct。五粮液全市场持仓维持第三，2019Q4五粮液持仓比例1.42%，环比下降0.29pct。泸州老窖持仓排名降至第十二，持仓比例从Q3末的0.81%降至0.71%。
食品股方面，伊利股份持仓上升，在全市场持仓位列第10，排名较2019Q3略降，2019Q4重仓比例环比增加0.03pct至0.87%，主因三季度股权激励方案初稿不及市场预期，股价跌幅较大，四季度以来估值修复，且公司在原奶成本上升周期竞争优势更为凸显，长期成长性较为确定。3
个股持有基金数分析：白酒股整体持仓减少，食品股分化
白酒板块具有市值优势，因此持有基金数通常高于食品股。Q4白酒股整体持仓减少，贵州茅台、泸州老窖、洋河股份、山西汾酒等均有减持，而古井贡酒有所增持。从持有基金数看，2019年Q4持有基金数量排名前10当中白酒股占7席，与2019Q3相比新增两席，分别为古井贡酒和今世缘。2019Q4持有贵州茅台的基金数为1247家，环比减少123家，减持588万股。Q4持有五粮液的基金数为588家，环比减少67家，减持1967万股。Q4持有泸州老窖的基金数为178家，环比减少49家，增持2万股。Q4山西汾酒持仓基金数为84家，环比减少35家，减持1070万股。此外Q4顺鑫农业、今世缘、口子窖、洋河股份分别减持2033万股、94万股、1111万股、859万股，而古井贡酒增持1530万股。
食品板块中，伊利股份、绝味食品、涪陵榨菜持股数量增加，中炬高新、汤臣倍健、安井食品等持股数量有所减少（Q4vs.Q3）。食品中基金持股数较Q3大幅增加的有伊利股份、绝味食品、涪陵榨菜，分别加仓5664万股、1655万股、1157万股；中炬高新、汤臣倍健、安井食品减持2416万股、1872万股、818万股，三全食品、双汇发展、恒顺醋业等持股数量均有不同程度的减少，洽洽食品、百润股份、煌上煌、光明乳业则有不同程度的增加。4
投资建议
白酒方面核心配置行业+香型双重龙头茅五汾，古井贡酒、今世缘为代表的区域白酒优势企业，其他重点公司包括泸州老窖、顺鑫农业，、洋河股份等。食品方面大市值推荐伊利股份，双汇发展，市场投入思路清晰且大 单品和新品快速成长洽洽食品；品类成长沪上“双小龙”；深度改革见成效并且有长期toB逻辑的三全食品；库存低位明年轻装上阵的涪陵榨菜。
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200123】
今日重点推荐《固收|怎么理解当前央行行为？》从国内基本面来看，至少四季度以来，经济缓的局面有部分改善，局部性社会信用收缩是否改善正在验证。从内外平衡考虑，联储降息预期大幅回落，贸易争端有所缓解，客观而言，央行加码宽松的内在压力至少没有进一步加大，这可以部分解释为什么央行没有进一步... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200123
今日重点推荐
《固收|怎么理解当前央行行为？》
从国内基本面来看，至少四季度以来，经济缓的局面有部分改善，局部性社会信用收缩是否改善正在验证。从内外平衡考虑，联储降息预期大幅回落，贸易争端有所缓解，客观而言，央行加码宽松的内在压力至少没有进一步加大，这可以部分解释为什么央行没有进一步引导LPR下行，但是仍然投入了大量流动性。那么疫情作为突发因素，是否构成当前货币政策的重要影响？我们观察目前央行保持流动性整体中性偏宽松，预估和疫情关系不是太大。未来会如何还需要进一步关注疫情进展，特别是疫情对于市场预期和经济的影响幅度。可见当前货币政策进入一个比较关键的观察期。
《银行|业绩快报总结：资产质量改善，盈利增速较好》
截至1月21日，共有15家A股上市银行发布19年度业绩快报，5家股份行、6家城商行和4家农商行。由于上市银行业绩往往相对平稳，发布业绩快报并非必须，六大行尚未发布业绩快报。对这15家上市行情况总结如下：营收增速逐季下行，但仍保持较高。盈利增速平稳且较好，ROE下行明显放缓。资产质量改善，拨备向好。我们认为，20年经济有望企稳，银行股估值或系统性提升。1月信贷及社融有望超预期，促使经济企稳预期上升，催化银行股行情。经济企稳之下，低估值且基本面较好的标的弹性或更大。20年我们主推低估值且基本面较好的兴业、工行、光大、张家港行及基本面反转的北京，看好江苏、招行、平安、杭州、南京、常熟等。
《汽车|12月月报：一文看透汽车景气现状》
行业回暖趋势基本明确。19Q3及19Q4乘用车销量同比-6.0%和-4.0%，较19Q2的-14.3%大幅收窄；产量同比-6.9%和+1.7%，已实现正增长。随景气复苏，低基数下20Q1销量重回正增长的概率较大，有望带动汽车板块整体业绩拐点向上。优质赛道下的龙头公司，业绩已先于行业强势复苏。如SUV龙头【长城汽车】；中高端内饰龙头【常熟汽饰】；遮阳板龙头【岱美股份】；受益政策刺激的TPMS龙头【保隆科技】；产品持续升级，加速进口替代的国产车灯龙头【星宇股份】等。新能源、智能网联板块调整后将扮演年后科技主力。依次推荐【常熟汽饰、拓普集团、均胜电子、岱美股份、科博达、旭升股份、恩捷股份（电新组覆盖）、科达利（电新组覆盖）】等，【比亚迪】刀片电池和【宁德时代】（电新组覆盖）的CTP电池值得重点关注。
买方观点 最近市场热点频出，板块有序轮动，赚钱效应明显。市场对春季躁动行情或者说是结构性牛市达成了共识，虽然指数突破3100以后出现连续调整，但市场热情丝毫未减。但肺炎形势骤然打断了市场既有的运行节奏，整个市场避险情绪浓重。部分机构认为肺炎事件对市场带来的是短期扰动，市场原有的运行方向不会改变，科技仍是未来市场的主线。同时年报和一季报披露之际，市场越来越注重业绩，选择业绩优异的公司也是抵抗市场风险的最好方式。行业方面，2020年景气度最佳的方向依然为以5G为核心的科技股，5G基建、5G终端和5G应用中，兑现顺序依次展开。去年5G终端环节得到最大的系统性估值抬升，目前该环节景气在加速，个股机会仍然较多，但无差别估值抬升行情已到尾声。2020年5G应用层面想象力较丰富，有望尾随形成一次无差别估值抬升行情。看好消费电子，游戏，高清视频，新能源特斯拉产业链。
研究分享 《传媒|华扬联众：19年业绩略超预期，Q4返点率、应收账款管理改善》 19年业绩预增公告，预计全年实现归母净利润1.97亿-2.14亿元，同比增长53.67%-67.18%；实现扣非归母1.94亿-2.12亿元，同比增长10.73%-20.82%，表现略超我们前期预期。我们7月3日深度报告首次预计公司19年归母净利为2.26亿，由于三季度业绩增速不达预期对19年业绩下调净利。据19年业绩预告数据，业绩表现超预期，未来业绩表现可期，因此除19年归母净利润按预告上调至中值外，在年报发布前对20-21年盈利预测暂时保持不变，即我们预计19-21年公司净利为2.06/2.37/2.87亿，同比增速分别为60.16%/15.38%/21.01%，对应当前估值15x/13x/11x。但根据数字营销行业龙头估值中枢，我们提高20年目标估值至30x，维持“买入”评级，将目标价由19.6元上调至30.9元。
《电子|长信科技：19年扣非业绩翻倍高增长》
公司发布2019年度业绩预告，预计2019年归母净利润8.0亿-9.5亿元，同比增长12.4%-33.4%。本期非经常性损益对净利润的影响金额预计为2500-3000万元。19年扣非业绩翻倍高增长，下游需求&内部运行双驱动。智能手表进入高速成长期，公司作为头部企业有望持续受益。折叠手机大卖，UTG有望成为柔性盖板新方向，玻璃减薄业务迎来新机遇。特斯拉大陆供应链加速崛起，车载触控显示业务有望高速成长。维持对2019-2021年公司归母净利润为9.5/12.5/15.0亿元盈利预测，我们看好公司作为全球显示触控行业头部公司未来多下游驱动持续成长，维持买入评级。
《交运|十七年前的那个春天，航空机场如何演进》
近期武汉肺炎病毒事件发酵，航空机场等板块受到冲击。2003年疫情扰动航空运量腰斩运价下跌，但恢复迅速。机场板块同样受到冲击，后续同样回归升势。股价先跌后涨，影响相对短暂。当下防疫工作已不可同日而语，预计民航需求受冲击有限。疫情对民航需求的影响提前不可测，但参考历史，在事件性冲击过后民航需求会迎来报复性反弹，且不论如何短期冲击不改长期趋势，民航需求仍具备持续增长空间。股价层面，疫情印发恐慌情绪后，航空机场个股均将迎来相当程度的反弹。短期下跌带来机会，建议大家在市场情绪平稳时积极寻求投资机会，推荐三大航，春秋，吉祥，上海机场，首都机场股份，关注白云机场、深圳机场。
《商社|壹网壹创：力推四年期限制性股票激励计划，立足长远发展》
公司于1月22日晨间发布股权激励计划。我们认为4年长周期、14人深度激励中层核心管理人员，确保公司核心骨干长远发展。同时业绩增长趋势明确，强化资本市场投资者信心，为公司长远发展确立基石。业绩考核指标为中层骨干明确可触达激励目标，也为真实落实骨干激励确立业绩底线，突出的是底线思维，并不代表业绩指引。我们认为公司后续仍有较多积极变化的催化可能，后续拓品牌、拓品类、管理组织变化等各种积极因素落地都有可能进一步打开公司的估值天花板。预计2020年公司会带来比较好的回报，预测2019~2021年业绩2.16/3.26/4.77亿。同时武汉肺病疫情利好线上电商相关产业链，1月22日的股价逆势上涨也部分反映这样的市场理解。
《医药|华兰生物首次覆盖：深厚基础奠定血制品领先地位，疫苗&单抗为公司业绩添彩》
成立28年，致力于构建血制品、疫苗、单抗为核心的大生物产业格局。深厚基础奠定血制品领先地位，疫苗业务为业绩大添异彩。公司血制品品种齐全，流感疫苗市占率名列前茅。单抗研发管线稳步推进，有望为公司带来新的业绩增量。公司为血制品龙头企业，在行业景气度提升的大环境下批签发逐渐向龙头集中，流感疫苗市场广阔，公司具有先发优势，预计流感疫苗可以继续保持两年快速增长。预计2019-2021年净利润分别为13.08、15.87、18.61亿元，对应PE分别为35、29、24倍，看好公司未来发展，首次覆盖，公司2020年目标价41.5元，给予“买入”评级。
赞(55) | 评论 (16) 2020-01-23 08:41 来自网站 举报
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【【东吴晨报0123】宁德时代、八方股份、阳光电源、生物股份、国祯环保、腾讯控股、维尔利】
个股宁德时代（300750）年报逆势高增，稳居全球龙头投资要点公司预告，2019年实现归母净利润40.64-49.11亿元，同比增长20%-45%，符合预期。归母净利润中值对应44.88亿元，同比增长32.5%。其中扣非净利润35.98-42.23亿，同比增15%-35%，中值对... 展开全文【东吴晨报0123】宁德时代、八方股份、阳光电源、生物股份、国祯环保、腾讯控股、维尔利
个股 宁德时代（300750）
年报逆势高增，稳居全球龙头
投资要点
公司预告，2019年实现归母净利润40.64-49.11亿元，同比增长20%-45%，符合预期。归母净利润中值对应44.88亿元，同比增长32.5%。其中扣非净利润35.98-42.23亿，同比增15%-35%，中值对应39.1亿，同比增长20%。分季度看，2019Q4实现归母净利润6.0-14.47亿元，同比-40%~43%，环比-56%~6%，中值对应10.24亿元，同比增长1.5%，环比下降25%；19Q4扣非归母净利润6.33-12.59亿元，同比-45%~10%，环比-45%~10%，中值对应9.46亿，同环比下降17.5%。
从经营层面看，公司19年出货量超过35gwh，同比大增60%，市占率提升10pct至52%，全球龙头地位稳固；Q4整体装机电量环比增44%，但我们预计公司实际确认出货量环比微降，因此Q4业绩预计持平。19年国内电动车销量121万辆，同比降4%，装机电量62gwh，同比基本持平。而公司19全年装机电量33.05gwh（含时代上汽0.74），同比大增40.5%，份额提升10pct至52%。出货方面我们判断，公司19年全出货36gwh左右，同比增长约60%。Q1-Q4装机电量分别为5.5/8.4/7.9/11.3gwh，其中Q4公司装机电量11.33gwh（含时代上汽0.45gwh），同比减少3%，环比增44%；我们预计Q1-Q4出货量分别8.2/8.5/10.5/9.1gwh，其中Q4出货量9.0-9.5gwh，同比增约10%，环比下降约10%。
我们预计19年价格下降10-15%，毛利率维持25-27%，整体议价能力较强。2季度进入过渡期，动力电池行业均价略有下滑，6月末过渡期结束，动力电池进一步下降，预计公司三元Pack价格1.2元/wh左右，三元模组价格降至0.95元/wh左右，铁锂降至1.1元/wh左右，毛利率预计维持25-27%左右。我们预计2020年动力电池行业降价幅度10-15%，而随着公司CTP技术应用、811替代和原材料成本下降，我们预计公司成本仍有较大下降空间。
技术领先，811占比提升明显，软包放量证明其技术储备深厚：宁德时代三元811主要配套广汽Aion系列和蔚来ES6，以此测算公司19年811累计装机电量2.27gwh，在其三元装机占比11.1%，其中19Q4单季度811装机电量约1.11gwh，在三元中占比达到18.8%。同时公司软包放量，证明其技术储备深厚。19年公司软包装机电量0.37gwh，同比增长10%，主要配套奔驰EQC和东风日产轩逸。
20年预计出货量50gwh，国内市场份额预计仍维持50%，海外市场开始起量。20年国内电动车预计为销量和政策大年，全年销量有望达到175万辆，同比增长45%+，对应动力电池需求约90gwh。合资新车型和运营车均以配套宁德为主，我们预计20年维持50%市占率，全年出货量有望达到50gwh左右，同比增长近40%。
投资建议：预计公司 19-21 年归母净利润为 46.14/58.07/76.2 亿元，同比分别 36%/26%/31%；EPS 分别 2.09/2.63/3.45 元；对应现价 PE 分别58/46/35 倍。考虑到公司为国内动力锂电绝对龙头，给予20年 55 倍 PE，目标价 145 元，维持“买入”评级。
风险提示：价格下滑超预期；公司出货量低于预期。
（分析师 曾朵红）
八方股份（603489）
轻资产、高潜能，细分龙头空间大
投资要点
电踏车电机细分市场龙头，深耕欧美市场、市占率全球领先。公司成立于2003年，拥有中置电机、轮毂电机两大电机类型共计80余种型号电机产品，并具备控制器、传感器、仪表、电池等成套电气系统的配套供应能力，能为不同类型的电踏车提供电气系统适配方案。深耕欧美市场，客户涵盖Prophete、迪卡侬、Arcade Cycles等国外电踏车品牌商等国内外电踏车厂商。2018年公司电踏车电机全球市占率26%左右，仅次于博世。
轻资产运营，毛利率40%以上、ROE高达63%。由于行业格局好、产品附加值高，公司盈利能力持续好，核心产品毛利率在40%以上，技术壁垒更高的中置电机毛利率超45%。技术是公司的核心，轻资产运营的模式给公司带来高ROE，18年加权ROE高达63%。
全球市场景气度高，未来仍有大空间。电踏车目前市场在欧洲、日本、美洲等，渗透率尚低：目前全球市场规模超350万辆（2018年），其中欧洲272万辆、日本67万辆、美国25-30万辆，其中最大市场欧洲电踏车渗透率仅10%，骑行文化较好的荷兰已达30%，全球仍有较大增长空间。预计未来全球规模将达到3000万辆：其中，1）欧洲市场饱和点在1500-2000万，年化预计20%以上增长；2）美国预计未来将达300万辆左右；3）日本预计饱和点在100万左右。目前市场格局清晰，有一定的壁垒，八方股份市占率已经在全球第二。
细分市场龙头，份额有望继续提升、产品结构有望进一步优化。公司通过多年积累形成了一系列竞争优势：1）专注电踏车电机主业；2）重视产品研发，3）打造了电踏车电机系统一站式配套能力，4）全球经营，并逐渐形成海外产能，竞争优势给了公司进一步提升全球份额的空间。同时公司的产品结构不断优化，价值量更高、附加值也更高的中置电机占比提升，同时规模效应的不断增强，改善整体的盈利能力。
盈利预测与投资评级：预计公司2019/20/21年净利润分别3.27亿、4.53亿、6.05亿，同比分别40.9%/38.3%/33.5%，EPS分别2.73/3.77/5.04元/股，对应现价PE分别36倍/26倍/19倍，考虑公司业绩有望持续高增，给予2020年35倍PE，目标价132元，给予“买入”评级。
风险提示：贸易风险；市场开拓不及预期；国内外竞争加剧；汇率波动；募投项目推进不及预期。
（分析师 曾朵红、曹越）
阳光电源（300274）
业绩符合预期，出口快速增长
投资要点
19年业绩8.5-9.3亿元：公司预告2019年业绩8.5-9.3亿元，同比增长5%～15%，其中非经常性损益贡献约1.1亿元，主要系政府奖补资金。测算19Q4业绩2.96~3.76亿，同比增长46%~86%。
Q4国内市场启动，逆变器海外高增长：19年国内光伏市场受制于政策的延宕，前三季度需求较淡，Q4明显起量，根据国家能源局数据19年全年光伏新增并网30.22GW，其中19Q4新增并网13.93GW。受此影响，公司Q4单季业绩明显起量，测算：1）逆变器Q4外销5-6GW，贡献业绩1-1.2亿；19年全年17-18GW，贡献业绩3.2-3.6亿。根据海关数据，19年公司逆变器出口金额2.5亿美金，同比增长49%，海外增长迅速，有效对冲国内市场波动。2）电站集成Q4确认600-700MW，贡献业绩2-2.5亿；19年确认规模1.3-1.5GW，贡献业绩5-5.5亿。3）储能业务Q4贡献收入2-3亿，19年全年6-7亿。
Q1抢装需求延续，20年有望高景气：2019年国内政策延宕，压缩了需求启动时点，预计有部分竞价项目递延至2020年，短期从集中度较高的光伏辅材环节以及组件企业的排产情况来看，需求的景气度仍然较高，持续超预期。2020年中国市场有望恢复增长，全球光伏需求有望达到150GW，较2019年同比增长30%。公司的逆变器及电站开发将受益于国内需求的高景气。
盈利预测与投资评级：预计2019-2021年归属母公司净利润分别9.02、11.75、14.96亿元，同比分别增长11.4%、30.3%、27.3%，EPS分别为0.62、0.81、1.03元。维持“买入”评级。
风险提示：政策不达预期，竞争加剧等。
（分析师 曾朵红、曹越）
生物股份（600201）
非经常性损益因素影响Q4业绩
周期底部边际改善进行中
投资要点
公司发布业绩预告：预计FY19实现归母净利2.1-2.5亿元，同降66.86%-72.17%，实现扣非归母净利2-2.4亿元，同降67.24%-72.70%。
全年业绩处于周期底部，主要受下游产能去化、应收及存货减值影响。一方面，非洲猪瘟疫情影响生猪、能繁母猪存栏量大幅减少，根据农村农业部，10月生猪/能繁母猪存栏同降41.4%/37.8%，下游产能深度去化造成公司猪用疫苗产品销售大幅下滑。另一方面，由于18年更换口蹄疫文号及非洲猪瘟导致库存积压，前三季度累计计提减值损失约4300万。单19Q4来看，预计归母净利在-0.38亿到0.02亿区间，主要受非经常性损益因素影响，包括对应收账款和长期应收款计提预期信用损失、对部分下游客户进行信用评估后计提坏账准备。
目前已经能看到边际改善的情况，后周期逻辑值得验证期待。一方面，规模猪场生产恢复较快，12月全国年出栏5000头以上规模猪场的生猪/能繁母猪存栏环增2.7%/3.4%，均连续4个月增长，由于公司KA+TOP类客户占比90%+，预计19Q4市场苗收入同比降幅有望收窄，预计20Q1有望出现环比增长情况，头部企业的加速扩张将带来20年较大的业绩弹性。另一方面，渠道库存已基本消化，19Q4少有存货减值，同时前期买赠情况也大幅减少，整体情况都在边际改善中。
成长的角度看，公司经过多年的研发投入及技术储备，积极寻求新突破：1）新园区带来智能制造全面升级，将扩充生产规模，满足大型养殖集团的单批量产能，且产品质量达到国际标准，疫苗稳定性强，并降低运营费用。P3实验室已获得CNAS认证，具备相关高致病性病原微生物实验的硬件条件，相关实验活动许可正在申请中，研发实力将得到进一步强化。2）积累开展一针多防，在推广上稳扎稳打，已经有具体的方案和套餐进入了头部的大型企业，通过组合方案带动各类产品销量提升。3）强化宠物疫苗布局，公司和日本共立合作布局高复合增长的宠物疫苗蓝海市场，在研发生产、工艺技术、渠道拓展、品牌建设等方面深度合作，产品矩阵丰富化，有望在未来挖掘全新利润增长点。
盈利预测与投资评级：不考虑非洲猪瘟疫苗，我们预计19-21年公司实现营收11.7/16.3/21.1亿元，同增-38.1%/38.9%/29.5%；归母净利2.2/5.2/7.7亿元，同增-71.0%/137.4%/48.3%，当前股价对应PE为106.4X/44.8X/30.2X。考虑到当前行业整体处于基本面底部边际向上，业绩拐点临近，同时动保龙头产品矩阵丰富化叠加前瞻性布局国际化标准新园区，长期成长轨迹清晰化，向平台型企业过渡不断提升竞争壁垒，成长驱动力强，维持“买入”评级！
风险提示：非洲猪瘟疫情不确定性风险，市场竞争风险，行业政策风险
（分析师 马莉）
国祯环保（300388）
业绩稳定增长，三峡联合体第二个项目预中标
投资要点
事件：公司公布19年业绩预告，19年预计实现归母净利润3.09-3.37亿元，同增10%-20%，扣非归母净利润2.95-3.23亿元，同增7%-17%。与长江生态集团组成的联合体预中标亳州市利辛县污水厂项目，特许经营权转让价5.5亿元，项目规模9.5万吨/日。
19年业绩预增10%-20%，主要系项目规模不断扩张。19年预计归母净利润3.09-3.37亿元，同增10%-20%，剔除非经常性损益影响后，预计扣非归母净利润2.95-3.23亿元，同增7%-17%，主要系在手订单及项目稳步推进实施，在建项目陆续投产运营，运营规模不断增长。
三峡联合体预中标亳州污水处理厂项目，业务支持兑现运营规模扩大。公司参与的、以长江环保集团为牵头方的联合体预中标亳州市利辛县污水厂PPP项目，项目规模9.5万吨/日，特许经营权转让价5.5亿元，排放标准一级A，污水处理费1.08元/吨/日，预计新增运营收入3745万元/年。公司股权占比30%，按20%资本金比例测算，估计公司出资3300万元，负责项目运营移交工作。亳州项目是继芜湖项目后，公司与长江环保集团合作的第二个项目，股权转让协议中明确公司参与不低于长江环保集团增量运维业务的30%，大股东业务支持保障持续兑现。
业务支持保障，不低于长江环保集团增量运维业务的30%。未来三年内公司每年承担不低于长江环保集团主导的新增项目中30%的运维服务保障职能。同等条件下优先将公司纳入长江大保护联合体单位成员，优先支持公司在长江环保集团主导的长江大保护项目中开展智慧水务、管网检测及修复等运维服务。凭借运营优势获取试点城市合作，运营现金流扩张红利可期。公司“轻资产运营”规模有望快速扩张，优质现金流业务占比快速提升。情景假设1:公司在长江大保护项目中市占率30%，预计可新增2176万吨/d委托运营规模，是18年公司委托运营水量的15.54倍，已投运水量的5.85倍。情景假设2: 公司在长江大保护项目中市占率10%，预计可新增725万吨/d委托运营规模，是18年公司委托运营水量的5.18倍，已投运水量的1.95倍。
轻资产优质运营模式带来三大优势。当前行业的痛点是庞大的水环境改善投资市场和融资瓶颈间的矛盾。新模式有效解决瓶颈带来3大优势：1）轻资产发展，投资回报率与运营现金流占比双提升。据委托运营平均盈利模式测算，平均投资回报率有望从传统项目的6.24%提升至新模式下的51.34%，收益率扩张8.22倍；2）央企牵头项目城市打包模式，加速市场份额提升。芜湖项目打包6个污水处理厂，总运营水量61.5万吨，是公司18年运营项目平均中标规模的7.7倍；3）加速政府存量水务资产市场化。据E20数据显示，我国污水处理存量资产中约57%为非市场化项目，随着项目向第三方开放，将打开政府存量资产市场化空间。
盈利预测：考虑定增完成后股份摊薄的影响，预计公司19-21年EPS分别为0.55/0.73/0.91元，对应PE为21/15/12倍，维持“买入”评级。
风险提示：工程项目建设进度不达预期、融资改善不达预期
（分析师 袁理）
腾讯控股（00700）
巨人的进击——腾讯控股：
互联网分析方法论及被市场忽视的货币化能力提升
投资要点
不同于传统行业公司的分析方法，互联网公司的研究有其特性：投资者在研究传统行业的公司时，通常可以通过资产负债表的角度进行分析，例如通过产能扩张判断业绩变化，通过资产属性判断竞争优势，通过库存情况判断行业周期等等。但互联网公司的有形资产同质化，估值中无形资产占比高，且不会在资产负债表上体现。这因此导致传统企业的分析方法难以适应互联网公司。我们根据互联网公司商业模式的共性，提供一个互联网公司的分析框架。
用户是互联网公司的核心资产，但在获取用户和用户变现的效率层面上存在显著差别。互联网公司商业模式有其共性，一方面是用户的获取（资产的规模），另一方面是用户的变现（资产的盈利能力）。不同的互联网公司在这两个方面都存在显著差别。影响用户获取的因素包括用户与流量的区别、需求对应用户规模的天花板、用户的获取和留存难度等，用户变现方面，主要的影响因素包括用户有效使用时长、用户生命周期长短、商业模式离交易端的远近以及服务深度等。不同互联网公司在上述两个方面的差别造成了显著的市值差距，同一家公司在这两个方面的持续变化决定了公司基本面的发展走向。
头条系影响了腾讯系的用户使用时长，但腾讯货币化能力的提升却未被充分关注：用户使用时长的下跌已经成为市场不看好腾讯的最直接证据，但这个论断实际上忽略了重要的前提：只有在业务的货币化能力不发生变动的情况下，用户使用时长的下跌才可以说明公司变现能力在减弱。其实对于腾讯而言，当前已经有货币化能力更强的业务开始支撑起公司业绩的增长——支付业务。根据我们的测算，在公司当前的流水规模下，支付业务的费率每提升万分之一或补贴每缩减万分之一就能贡献约30亿元的税前利润，商业支付流水体量的增大和支付费率的提升将增大公司的业绩弹性，使公司业绩增速大幅提高。
盈利预测与投资评级：我们预计2019-2021年，腾讯将实现归母净利润935.61/1185.94/1487.64亿元，同比增长18.9%/26.8%/25.4%，对应PE分别为35.70/28.17/22.45倍。我们与市场最大的不同在于金融科技的业绩弹性，我们认为随着支付业务的补贴减少和费率提升，公司业绩会恢复到25%以上的增长，股价将迎来业绩与估值的双击。给予腾讯2020年对应35倍的估值，则对应股价492.1港币/股。我们看好腾讯强大的生态体系对用户资产的把控，当前腾讯增长引擎切换，货币化能力更强的业务将助力腾讯对用户资产的变现。维持腾讯“买入”评级。
风险提示：行业竞争加剧，行业政策风险，新产品上线不及预期
（分析师 张良卫）
维尔利（300190）
订单业绩双双高增，关注垃圾分类设备受益标的
投资要点
事件：公司发布19年业绩快报，预计实现归母净利润3.14-3.72亿元，同比增长35%-60%；非经常性损益对净利润影响约800 万元，主要为政府部门补贴。
新增订单持续增长，订单确认驱动业绩高增。预计2019年公司全年新增订单金额超过33亿元，较2018年新签订单25.18亿元同比增长31.06%，新签订单保持高增。实现归母净利润3.14-3.72亿元，同比增长35%-60%；扣非3.35亿元（取归母净利润预告中值），同比增长54.50%，业绩大增主要系公司及子公司 2018 年及 2019 年部分新签订单达到收入确认节点，可结算的收入较去年同期有较大增长所致。
垃圾分类带动厨余市场爆发，餐厨垃圾存在显著产能缺口，有望带来业绩高增长。1）餐厨垃圾：在加强 “地沟油”回流整治&非洲猪瘟防控工作双重因素驱动下，国家出台多项政策推行餐厨废弃物资源化利用和无害化处理。13-17年我国餐厨垃圾处理产能复合增速为40.35%，但资源利用率依旧较低，17年仅15.33%，产能缺口显著。我们预计2025年全国餐厨垃圾处理产能有望达到7.53万吨/日，资源化利用率提至50%，对应19-25年新增投资市场空间累计达282亿元，2025年运营市场空间可达58亿元。2）厨余垃圾：垃圾分类新政带动厨余垃圾处理需求加速释放，根据政策要求，我们预计19-25年厨余垃圾投资市场空间累计可达1915亿元，其中核心设备市场空间可达364亿元。2025年运营市场空间可达146亿元。根据城市推广节奏测算，预计厨余垃圾投资需求或将于2020年开始大幅释放，是垃圾处置设施建设高峰期，之后每年呈现稳定趋势。餐厨厨余处理行业方兴未艾，公司有望凭借其预处理端的核心技术及厌氧发酵端的协同优势率先突围。
渗滤液处理市场蕴藏百亿空间，项目经验丰富技术工艺领先。随着生活垃圾产量提升、无害化处理需求增加及存量项目提标改造力度加大，渗滤液处理需求将持续增长。据测算，我们预计2025年全国垃圾渗滤液产量将达到1.3亿吨，对应104亿元运维空间；2019-2025年垃圾渗滤液新建+改造项目投资空间总计达168亿元。公司为渗滤液处理行业龙头，从事垃圾渗滤液处理业务十六载，已承接两百余项渗滤液处理工程，项目经验丰富；MBR+NF/RO工艺技术成熟，具备渗滤液处理能耗低、处理设施占地面积小、清液回收率高等竞争优势，在垃圾渗滤液处理领域处于领先地位。
盈利预测与投资评级：公司为垃圾渗滤液处理龙头，餐厨厨余板块受益于垃圾分类政策有望带来业绩高增长，我们预计公司19-21年EPS为0.43/0.60/0.76元，对应PE为18/13/10倍，给予“买入”评级。
风险提示：政策推广不及预期，项目进展不及预期，行业竞争加剧（分析师 袁理）
赞(59) | 评论 (21) 2020-01-23 08:40 来自网站 举报
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【【兆易创新点评】19年利润符合预期，2020年看TWS耳机+物联网】
公司2019年预计归母净利润6亿-6.5亿元，符合市场预期。公司发布2019年度业绩预增公告，预计2019年年度实现净利润6.00亿元到6.50亿元，与18年同期相比增加1.95亿元到2.45亿元，同比增加48.15%到60.49%。扣非后净利润约为5.28亿元到5.78亿元，与... 展开全文【兆易创新点评】19年利润符合预期，2020年看TWS耳机+物联网
公司2019年预计归母净利润6亿-6.5亿元，符合市场预期。公司发布2019年度业绩预增公告，预计2019年年度实现净利润6.00亿元到6.50亿元，与18年同期相比增加1.95亿元到2.45亿元，同比增加48.15%到60.49%。扣非后净利润约为5.28亿元到5.78亿元，与上年同期相比增加1.67亿元到2.17亿元，同比增加46.26%到60.11%。我们判断公司利润基本符合市场预期（公司Q4新增Airpods Pro订单，市场预期已上调）。
2020年看下游TWS耳机新需求来临。NOR Flash芯片应用在手机、PC、DVD、USB key、机顶盒、网络设备及物联网设备等领域，应用领域广泛。AMOLED、TDDI、汽车电子、TWS耳机均为下游客户新增的需求。NOR的特点是芯片内执行(XIP,eXecute In Place)，这样应用程序可以直接在flash闪存内运行，不必再把代码读到系统RAM中。优点是可以直接从FLASH中运行程序。因此，AMOLED、TDDI预计在19年能带来超过2亿美金以上的市场需求，同时TWS耳机中应用到高阶NOR FLASH，其中Airpods Pro降噪需要用到两颗128MB的NOR FLASH，在同台企的市场竞争环境中，兆易创新是核心供应商。我们研判随着TWS耳机销量的增加，单一耳机给与NOR FLASH增长在2020年预计接近1亿美金。
存储市场空间广阔，公司站稳主业，拓展DRAM市场。根据Web-Feet Research数据，2017年全球闪存市场销售总额约为534亿美元，其中NOR Flash产品的全球销售总额约为25亿美元，公司的全球销售额排名为第五位，市场占有率为10.5%，前四位为美光、旺宏、赛普拉斯和华邦电。在串行NOR Flash产品市场，公司全球销售额排名为第三位，前二位分别为华邦电、旺宏。
MCU销售颗粒数大幅增长，打开物联网大门。2019年中旬MCU出货量累计已超过3亿颗，公司是国内32bit MCU产品领导厂商，GD32 MCU已经拥有320余个产品型号、22个产品系列及11种不同封装类型。较对手价格优势明显，出货量大增，毛利率稳定。
公司利润开始兑现，维持公司“增持”评级。考虑到MCU和DRAM出货量超预期，我们上调公司2019年净利润从4.29亿至6.34亿（公司Q4新增Airpods Pro订单，市场预期已上调），上调2020/2021年的归母净利润从5.11亿/6.13亿至8.73亿/11.02亿。采用相对估值法，考虑到公司所处存储行业参与者少，优秀公司更加稀缺，参考圣邦股份的20年PE均值为117倍，考虑到公司后续DRAM广阔的市场空间，因此，对于目标公司我们给予2020年110倍的PE估值，对应的公司目标市值为960亿，给予“增持”评级。
赞(50) | 评论 (16) 2020-01-22 20:46 来自网站 举报
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【【天风医药】迈瑞医疗：2019业绩预期增长稳健，行业龙头地位强势】
投资摘要事件：公司发布2019年业绩预告，预计2019年公司营业收入为158.16亿元-171.92亿元，比上年同期增长15%-25%，中值20%；2019年Q4营业收入为34.37亿元-48.13亿元，同比增长-1.07%-38.54%，中值20.88%。预计2019年公司归母... 展开全文【天风医药】迈瑞医疗：2019业绩预期增长稳健，行业龙头地位强势
投资摘要
事件：公司发布2019年业绩预告，预计2019年公司营业收入为158.16亿元-171.92亿元，比上年同期增长15%-25%，中值20%；2019年Q4营业收入为34.37亿元-48.13亿元，同比增长-1.07%-38.54%，中值20.88%。预计2019年公司归母净利润为44.63亿元-48.35亿元，比上年同期增长20%-30%，中值25%；2019年Q4归母净利润为7.92亿元-11.64亿元，同比增长-3.77%-41.43%，中值26.37%。
公司预计2019年度，非经常性损益对归属于上市公司股东的净利润影响金额约为6,600万元，因此2019年度扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润增长率预计为20%-30%。
医疗器械高端科技行业，研发和生产壁垒高
从全球来看，器械行业集中度更高，全球TOP50器械公司多集中在欧美日发达国家，而鲜有第三世界的全球化品牌，器械跨学科、跨领域，团队协作性产品，对工业制造水平及配套产业链发达水平要求很高，绝非简单的原材料、核心电子元件的堆叠和组装，而是对于整个器械系统的理解，叠加对临床需求的认识，而制造出更符合临床需求的，能稳定、安全用于诊断、治疗的高端科技产品。
横看全球，纵观历史，医疗器械估值相对较高，认为专利悬崖、仿制壁垒、研发成功概率、研发投入效率等是核心因素。1.器械无专利悬崖，生命周期更久；2.器械研发投入效率约为医药更高；3.器械研发成功概率高于药品；4.器械发展逻辑是螺旋式上升，市占率提升是关键。
三条基石产线支持迈瑞不断发展壮大
迈瑞经营规模自2019年来不断扩大，品牌影响力持续增强，以生命信息与支持，医学影像、体外诊断三条基石产线为主营业务，不断提升市场占有率，实现高端产品与新兴业务的高速增长，而在研发方面迈瑞也丝毫不曾懈怠，保持研发高投入是维持产品竞争力的必要条件，有助于突破国内外高端客户群。而管理能力是企业做大做强的保障，迈瑞不断加强公司内部管理，使得经营效益得到进一步提升，从而确保业绩持续增长。
龙头地位持续强化，维持“买入”评级
预测公司2019-2021年净利润为46.59/57.56/69.50亿元，对应EPS为3.83/4.73/5.72元/股，2020年维持50X估值，目标价236.5元/股，维持“买入”评级。
风险提示：财政政策风险；汇率风险；中美贸易谈判超出市场预期风险；进口企业调整竞争策略超预期风险；经济情况超预期变化风险等
赞(49) | 评论 (18) 2020-01-22 08:55 来自网站 举报
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200122】
今日重点推荐《策略|2019Q4主动偏股型基金持仓解析：消费抱团松动，成长周期获加仓》19Q4主动偏股型基金继续提高了权益配置比重，股票配置比例由74.16%提高至77.26%，目前接近15年股灾前的位置。分类型看，普通股票型、偏股混合型仓位小幅降低，灵活型产品仓位提高。下半年公... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200122
今日重点推荐
《策略|2019Q4主动偏股型基金持仓解析：消费抱团松动，成长周期获加仓》
19Q4主动偏股型基金继续提高了权益配置比重，股票配置比例由74.16%提高至77.26%，目前接近15年股灾前的位置。分类型看，普通股票型、偏股混合型仓位小幅降低，灵活型产品仓位提高。下半年公募超额回报扩大。四季度主板配置比例继续下降，中小创比重提高。从超配比例来看（按流通市值），主板和创业板超配比例提高，中小板超配比例降低。必选消费板块抱团松动，TMT超配比例继续提升（主要是电子、传媒）；上中游原材料类和大金融超配比例也有一定回升。持股集中度进一步下降。二级行业配置方面，基金重仓持有的102个申万二级行业中，四季度增持市值排名前五的分别为房地产开发、半导体、黄金、互联网传媒、营销传播；减持市值前五分别是饮料制造、保险、计算机应用、化学制药、医疗服务。热点行业中，电子、家电服务处于历史偏高位置，其他主要消费板块四季度仓位都有明显下滑；传媒仓位低位提升；计算机仓位仍在历史底部。 《家电|复盘十五年空调能效之路》
1月20日，新版GB21455《房间空气调节器能效限定值及能效等级》具体细则正式公布。能效标准出台至今有何变化？总结此次市场即将迎来的空调能效标准的修订，2020版具体能效等级的变化体现在以下两点：一是计算指标方法的更新，不再为定频空调和变频空调分别设置评价考核体系；二是统一定频空调和变频空调的能效等级，进一步提升各能效等级的指标要求。投资建议：整机龙头企业在技术、成本、补贴力度等方面具有较大优势，有利于其集中度的提升。对于具有技术优势的上游零部件厂商来说，因其生产安排一般比整机厂提前 2-3 个月，其优势将率先反映出来，个股方面，建议积极关注白电龙头格力电器、美的集团、海尔智家，以及电子膨胀阀市场份额高、技术优势明显的上游零部件龙头三花智控。 《食品|青岛啤酒首次覆盖：迎合行业发展顶层逻辑，重振纯正国货往日荣光》
中高端产品结构脉络清晰，产品品质始终保持卓越地位。硕果仅存的国货中处于最高战略地位，品牌建设持续夯实。治理结构不断改善，产能持续优化。预计公司2019-2021 年实现营收285.27/307.52/332.10亿元，同比增长7.34%/7.80%/7.99%，实现净利润17.27/21.16/26.38 亿元，同比增长21.42%/22.52%/24.68%，EPS 分别为1.28/1.57/1.95 元。首次覆盖给予2020年40倍PE，目标价 62.8元，“买入”评级。风险提示：宏观经济下行风险；政策风险；食品安全风险；销量不及预期等。 买方观点 整体市场是震荡向上走势，短中期对市场仍持较乐观态度。宏观环境处在一个货币政策偏宽松，经济趋稳的环境，加上外资进入等资金面因素带来流动性宽松，对股票市场带来积极效应。有部分客户认为短期上涨幅度较大的会面临回调风险，关注春节前后调整风险。2020年投资重点是看盈利，聚焦确定性“高成长”与绝对“低估值”的结构性机会。重点关注在5g、传媒、消费电子和新能源产业链等。
研究分享 《电子|兆易创新：19Q4略低预期，20年开启上升周期》
公司预计 2019 年净利润约为 6.00 亿元到 6.50 亿元，略低于此前我们预计的 6.55 亿净利润预期，判断为奖金计提等费用因素造成。我们认为，当前半导体设计“国产替代”趋势不变，兆易创新持续受益。随着 5G、物联网的普及以及汽车电子的快速发展，公司 MCU、NOR FLASH 等产品需求旺盛，预计 NOR FLASH 价格将会持续上升。政策扶持下的“国产替代”+ 下游应用扩张，我们长期看好。物联网的兴起与汽车电子的发展长期驱动 MCU 成长。预计 2020 年存储芯片进入行业增长大周期，价格构筑上涨趋势。国产存储器替代需求强烈，联手合肥产投，填补国产 DRAM 存储器空白。我们预计 2020 年新一轮存储周期开启叠加 IOT/Airpods 等需求推升，NAND/DRAM 等新品加持，公司产能也有望解决瓶颈，各方面因素向好，将公司 2019-2021 年盈利预测从 6.55/9.58/13.41 亿元调整为 6.45/12.00/18.01 亿元，对应 2019-2021 年 EPS 分别为 2.01/3.74 /5.61 元，维持买入评级。 《商社|ST慧球：19全年业绩增长58%-71%超预期，聚焦社交营销步入高增轨道》
发布业绩预告，天下秀2019年预计实现归母净利润2.50-2.70亿元，同比增长58.34%-71.01%；天下秀预计实现扣非后归母净利润2.50-2.70亿元，同比增长59.46%-72.22%，达成盈利预测补偿协议承诺收益（2019-2021年天下秀分别实现扣非后归母净利润2.45/3.35/4.35亿元），超市场预期。天下秀为广告主和MCN之间的撮合平台，致力为提供智能化的新媒体营销解决方案。行业变革推动流量去中心化，催生生态服务商产业快速发展。维持盈利预测，给予买入评级。预计2020-21年归母净利润分别为3.41/4.47亿元，对应PE为68/52倍。
《商社|新东方在线（01797）东方优播加速布局，盈利能力逐步释放》
新东方在线 FY2020H1（2019.6.1-2019.11.30）总营收5.68亿元，同比增长19%。新东方在线是中国领先的在线课外教育服务供应商，在在线课外辅导及备考方面凭借优质课程及内容拥有强大的核心竞争力和极高的品牌知名度。公司致力成为终身学习伙伴，帮助学生充分发挥其潜能。公司通过不同的线上平台及手机应用程序以多种形式提供三个核心分部的课程和产品，即大学教育、K12 教育及学前教育分部。我们预计公司 FY20-21 年收入分别为13.9 亿、20.8 亿。 《医药|片仔癀锭剂开启提价，有望推动业绩加速增长》
片仔癀锭剂开启提价，内销终端、出厂分别上调 60、40 元。有望显著增厚公司业绩，提振渠道商积极性带动销量增长。2019 年业绩快报增长 20.24%，实现优质快速增长。根据片仔癀价格调整，我们上调公司盈利预测，预计公司 2019-2021 年 EPS 分别为 2.29、2.93、3.69 元，对应 PE 分别为 55、43、34 倍，公司 2020 年有望继续开拓渠道推动片仔癀销量增长，提价有望增厚业绩，同时日化的贡献逐渐增长，成为增长新引擎，我们看好公司持续的发展，维持“买入评级”。
《医药|贝达药业：埃克替尼持续放量，管线梯队不断充实》
核心产品埃克替尼预期差持续体现，差异化优势有望不断巩固。研发管线稳步推进，管线梯队品种不断充实。我们判断2019 年有望成为公司业绩的拐点年，公司核心产品埃克替尼仍有望持续长，后续产品开始步入收获期。恩沙替尼有望于2020 年一季度末前后获批，贡献新的业绩增量；此外，MIL60、埃克替尼术后辅助治疗、D-0316、CM-082、X-396全球多中心一线治疗有望陆续申报注册，带来多个催化剂。基于年报业绩预告并考虑新产品有望迎来获批，我们将公司2019-2021 年归母净利润由 2.24 亿元（+34.21%）、2.60 亿元（+16.35%）、3.08 亿元（+18.33%）调整至 2.14 亿元（+28.12%）、 2.69 亿元（+26.01%）、 3.47 亿元（+29.01%），对应 P/E 分别为 147、116、90 倍，维持“增持”评级。 《钢铁|中信特钢：业绩验证抗周期性，未来仍有成长空间》
四季度汽车用钢回暖，业绩略超预期。再次验证抗周期性，龙头优势尽显。未来仍有增长空间，坚定看好公司长期发展。展望未来，我们认为公司仍有业绩增长空间，一是整合效应仍未完全释放，青岛特钢仍有产能增长空间，靖江特钢开始步入正轨，但业绩并未完全释放，浙江格洛斯无缝钢管公司刚刚完成破产重整，尚未开始贡献业绩；二是公司主要下游行业-汽车行业已经触底回升，将显著带动公司业绩；三是随着行业整合以及经济结构变化，公司龙头优势将越发明显。我们将公司2019-2021 年 EPS 为1.71 元/股、1.79元/ 股、1.88元/股上调至1.81 元/股、1.95元/股、2.09元/股，维持“买入”评级。 赞(61) | 评论 (21) 2020-01-22 08:26 来自网站 举报
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【【长江食饮】华东茅五大商交流纪要：五粮液批价维持在900元以上】
Q：茅台五粮液到货情况？A：茅台1-2月计划从12月12日开始执行，从上周起可以执行3月计划，1-2月的大部分货都落地了的。五粮液有些使用票据的大商打款幅度较大，比如我们打了50%计划，实际到货半年度的75%，库存水平差不多1个月，这是五粮液的进步，不像以前每个月酒厂生产多少，每... 展开全文享受了整体消费升级红利，比如茅台五粮液系列酒，尤其是茅台系列酒很典型，从14年9个多亿到19年增长到100亿元。
自身内部变革红利，五粮液最为明显。
消费更加理性更加成熟了，这个趋势从15年年底开始，消费逐渐成熟，对品牌的认知度继续在提升，以前老品牌有强大的品牌基因在里面，变革过程中享受了品牌基因的红利，比如五粮液和老窖的批价和终端价差距在拉大；次高端的剑南春，“茅五剑”说法认可度最高，这些背后只能说明在这些价格带品牌太强大。
【长江食饮】华东茅五大商交流纪要：五粮液批价维持在900元以上
Q：茅台五粮液到货情况？
A：茅台1-2月计划从12月12日开始执行，从上周起可以执行3月计划，1-2月的大部分货都落地了的。五粮液有些使用票据的大商打款幅度较大，比如我们打了50%计划，实际到货半年度的75%，库存水平差不多1个月，这是五粮液的进步，不像以前每个月酒厂生产多少，每个月每个经销商要求增量，今年是做了调整的，比如专卖店前期货比较多、压力比较大，对应上半年的情况下半年可以主动往下减点量；我们2020年配额增加量更大点，扣除商超之后配额量增长30%以上，其中1618增量比较大，基本上翻一番，19年5000箱，2020年有1万箱，后来减掉点低度，所以平均增幅没那么大，8代+1618+低度三个品相增量超过30%。
Q：商超能占到配额的多少？
A：商超占到配额1/3。
Q：扣掉1618，8代增量多少？
A：8代总量比全年增幅没那么大，现在进度快了点，单单普五的计划同比2019年增量10%左右（我们19年流通3.6箱、今年3.9万箱）。
Q：五粮液的这个增量具备普遍性么？
A：没有普遍性，计划上大商小商没有一刀切，表明五粮液在政策上有调整：1218会议上奖励政策、大商的量政策都进行了调整，说明酒厂的营销更加接近市场，而不是像以前那样子很粗犷的一刀切。
Q：把去年1218的奖励算下来大约折合几个点？
A：不能直接测算，奖励金额中对经销商的专项奖励最大的，奖励的面上很广，其中涵盖了对经销商的考核，比如扫码红利、数字化营销建设，以前最高的一级经销商50万左右，今年突出贡献500万，不能直接测算反而不能让大家把返利折算到价格中。
Q：酒厂实际上春节也发了比较多的货，但五粮液批价还是能维持在900元以上，好像比12月初的预期要好？
A：今年我预计普五批价定位在930元之内，去年9月批价涨到980但最终还是到中秋国庆回归到920元，当时市场担忧批价会到890元以下，但我觉得不会的，因为现在经销商亏本生意不会去做，而且没发测算后面的利益补偿情况。我预期2020年批价在900-930元之间波动，成本价是889元，而且公司不会去采取任何的补贴行为。
公司有些措施采取的比较好，不像以前一刀切，比如卖不动的可以调整量、减计划，在使用票据上，公司希望以此减轻经销商资金压力，但使用票据的成本相对低点，而且在票据兑付的时间点上价格下跌得比较快，所以今年使用票据得有条件：①大商做普五的同时要做系列酒；②酒厂占用了7代资金，同时具备2个条件才能使用票据（半年期、1年期票据），缩小了票据使用的范围；小商也是支持的，提供贷款资金支持，通过财务公司但是要付一定的利息的，通过这种方式把底价的成本线抬高了。
Q：7代发货了么？
A：到货了一部分，但最终怎么解决还没完全定。
Q：五粮液五商公司20年怎么规划呢？
A：是股份直营，做法趋势问题不大，四季度五商公司本身有销售压力，目前看这个系统不太完美，五商公司的价格导致经销商价格下来，五商公司执行上面的政策、终端掌控力不够也是影响价格的重要因素。
Q：五商公司的量大约多少呢？
A：按照公司规划，前几年商超绝对量大约3000吨左右。
Q：今年春节需求怎么样？
A：从目前我们跟踪到的样本点看，需求是正常的，销往终端的五粮液出货量增长10%以上。
Q：行业趋势怎么看？
A：高端白酒会有增量，但总量未必是公司公示的那个总量，预判2020年同比去年增长个位数，最多是中位数（5%左右），市场不具备两位数以上的量增。
Q：到目前为止茅台一季度是不是没增量？
A：存量经销商总量没增加，新的渠道中有增加量，比如每个省大概招了2个渠道商（区域商超），最早在福建河南落地，这两天在江苏上海逐渐落定，每个渠道体量40-50吨之间，每个省区大概有80-90吨。
Q：股份公司卖给这些渠道的价格是？
A：这些渠道商拿货价1399元，茅台商家有几个类型：①一批商特约经销商（包括专卖店），享受出厂价；②对商超卖场直供的是渠道商，享受的不是出厂价而是批发价；③企业单位团购，酒厂直供的是1499元。
Q：那一季度1399拿货的量同比去年很多？
A：这个是确定的。
Q：茅台批价如何预判？
A：去年四季度到目前，中秋国庆之前很小一段时间批价不到2100元，10-11月的40-45天时间内批价稳定在2300元，到现在批价维持在2350-2450元，中枢价格稳定在2400元左右，价格到了2500以上刚性需求有些偏弱，预判年后批价会往下移动，合理价格回到2100-2200的水平。
Q：五粮液系列酒情况如何？
A：前两年开始系列酒库存很大，当时定的目标比较高（华东过百亿、系列酒百亿），这个目标使得库存放大。
Q：2019年华东销售额？
A：华东110-120亿元，2018年过百亿。
Q：2020年对系列酒大的举措？
A：茅台系列酒库存主要是17年造成的，新品（金王子等）推出定的是17年9月推出，合同年底签订，但货真正到位是四季度11月，经销商面临合同压力，所以后两年茅台的销售和计划基本上是平的，在18-19年茅台主动在库存大的市场少签约了量，比如上海曾经合同计划做到1000吨，2020年计划只有300吨，目的是消化库存。
Q：系列酒是大商资源在做？那五粮液还是主要依赖大商？
A：大商是不一样的，主要是经销商和渠道的结合点、公司配合度有关系，比如有些对价格有杀伤力的、市场偏弱的会减量，有些大商可能会变得更大，1218奖励和票据政策都是更接近市场，而不是像以前靠搞关系，我们公司1218拿了20多个奖，其中14家突出贡献有我们2家、6星45家中我们占了10家，按照19年计划，我们整个总量（安徽苏州杭州上海）加起来有1000吨。
Q：白酒行业的发展趋势？
A：这两年尤其是去年，高端白酒表现强于次高端强于普通，从公司业绩看，一线品牌业绩强于二三线品牌，一线品牌是均衡地增长，二三线品牌业绩增速起伏比较大，但强于四五线品牌，其中增长比较快的企业会享受几个红利：
2020年会继续延续这几个特征，去年跟踪行业风险指标，短时间对茅台库存囤货、价格快速上涨存在泡沫的，但茅台主动在消除这些泡沫，出台稳价措施、对囤货的经销商进行处理。所以预计2020年不管是渠道库存还是价格指标，当然品牌/产能整合还是在做，目前还没看到明显的风险泡米，行业整体尤其是高端白酒依然在景气之中，表现形式可能会偏弱。
Q：您更倾向于经销今世缘的原因是？
A：1）今世缘产品结构相对好点，对开以上价格带提前布局消费升级；2）今世缘能抓住渠道痛点，利润水平高于同类产品；3）不排他，愿意做的商家都可以给予支持，可以承担一定的费用，今世缘可以提供5000元/人的业务人员工资，而洋河和古井没有这方面的支持；4）今世缘费用落地做得比较好，洋河古井经销商做市场需要现金垫付，使用这些钱有主动权，下次进货之前可以使用这些费用，所以经销商需要不断加库存；5）今世缘的经销商库存管理比较到位，不会拼命压货。
Q：汾酒和今世缘哪个市场层面操作好点？
A：今世缘更好。
Q：如何看待次高端竞争？茅五系列酒对次高端市场影响大么
A：次高端价格带以前酒厂不重视，现在大家都看到消费升级是持续的过程，中国许多中等消费群体并不是每个人都喝到高档酒，剑南春在宴会渠道中最强，在资源投入上比较精准，连续几年保持比较高的增长。
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200121】
今日重点推荐《汽车|比亚迪深度研究：多管齐下，多位突围》新能源产业进入第三阶段，比亚迪多位突围。2020 特斯拉正式入华，标志中国新能源车市场进入“产品时代”。20-21 年比亚迪降本措施多管齐下，利润质量爬升可期。比亚迪将于今年推出首款 CTP 电池“刀片电池”，3 月即将量产... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200121
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《汽车|比亚迪深度研究：多管齐下，多位突围》
新能源产业进入第三阶段，比亚迪多位突围。2020 特斯拉正式入华，标志中国新能源车市场进入“产品时代”。20-21 年比亚迪降本措施多管齐下，利润质量爬升可期。比亚迪将于今年推出首款 CTP 电池“刀片电池”，3 月即将量产。2020 年公司也将推 DM4.0 以大幅降本。比亚迪电子：全球领先的智能产品解决方案提供商。5G 时代开启，比亚迪电子将受益于头部厂商手机换机潮。我们预计 2019 年-2021 年，比亚迪营业收入 1310、1645、1846 亿元，公司归母净利润分别为 17.4、20.6、39 亿元，对应 EPS 0.64、0.76、1.43 元/ 股。采用分部 PS 及 PE 估值，以 2021 年分部营收为基础，对应市值 2177 亿元。给予“买入”评级，21 年目标价 80 元。风险提示：新能源补贴政策不达预期；新能源汽车产销规模不达预期；新车型市场认可度低于预期；消费电子景气度低于预期。 《计算机|美亚柏科深度研究：拐点已至！被低估的公安大数据领军者》
高研发巩固取证龙头地位，志在公安大数据领军者。取证业务成长性好于预期，中长期成长中枢应在 20~30%。公安大数据建设是新蓝海，公安大数据业务投入产出比有望提升。公安大数据未来五年受益于 5G 扩容，同时行业向应急延伸。考虑到 19 年受机构改革影响及订单转化延迟，我们预计公司 2019 年实现收入 20 亿元，净利润 3.07 亿元；展望 2020 年，取证业务恢复成长性，公安大数据投入产出比提升，我们预计公司 2020 年实现收入 27.6 亿元，净利润 4.6 亿元。2019-2021 年 EPS 为 0.38/0.58/0.86 元。给予公司 2020 年传统业务 40XPE，传统业务净利润 3.4 亿元，估值 136 亿元；予 2020 年大数据业务 7XPS，收入 12.5 亿元，估值 87.5 亿元；预计公司 2020 年市值约为 224 亿元，目标价 27.80 元，维持“买入”评级。风险提示：1、公安大数据建设周期长，收入节奏难以确认 2、大数据市场竞争激烈 3、电子取证市场低于预期 4、商誉减值风险。 《军工|中国卫星首次覆盖：我国小/微小卫星生产主导力量，把握卫星互联网建设发展机遇》
我国小/微小卫星研制生产主导力量，航天科技集团卫星上市平台。业绩中长期稳健上行，全年存货或于2019Q4 交付。全球卫星互联网建设已启动，我国卫星通信将迎新风口。卫星通信是以人造卫星作为中继节点的无线通信方式，可用于骨干传输、远程接入、移动通信、固定通信、电视广播等场景。小卫星产业迅速发展，将成为卫星制造市场的带动力量，预计2025 年全球小卫星制造和发射市场规模将超过200 亿美元。2018 年底我国已发布卫星移动通信终端入网牌照，2025年我国卫星通信设备行业产值将超过500亿元。预计 19-21 年业绩增速为10%/13%/20%，营收为83.4/94.3/113.2亿元，EPS为0.4/0.46/0.56元，PE为66.94/58.49/48.05x。按可比估值85.33计算，目标价为 0.46*85.33=39.25 元，空间47.1%，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：卫星互联网产业趋势放缓，公司业绩增速不及预期，公司产能不足风险。
买方观点 当前继续看好市场，成长风格继续占优。继续看好科技股，同时关注地产竣工产业链。1、本轮科技周期是半导体短周期和5G资本开支大周期共振的强周期，创业板盈利增速也从2019年三季报开始出现明确改善，科技行业景气度已经明显转向。2、地产产业链方面一季度竣工数据将明显转好，家电家居公司目前估值都比较便宜，叠加收入加速，看好板块的绝对收益机会。3、新能源汽车板块继续看好，同时提高对储能板块的关注度。后期关注：经济的持续修复。后续重要的观察点在于宏观经济数据修复能否持续。2019年12月的货币金融数据、工业品生产数据等经济增长数据均有超预期迹象，但经济强相关板块（如金融、周期品）既没有相对收益也没有绝对收益，核心原因在于市场认为经济短周期修复不可持续。2020Q1经济复苏难证伪或者证实（去年高基数、开年信贷冲量市场均有预期），倾向于数据验证要等到二季度或者甚至三季度。
研究分享 《电子|欧菲光：全年实现扭亏为盈，看好光学业务实现快速增长》
发布业绩预告， 2019年度预计实现归母净利润4.5亿元-6亿元，净利润实现扭亏为盈，全年非经营性损益为1.9-2.1亿元。公司为国内光学龙头，经营业绩处拐点，触控出表聚焦光学主业。公司经营逐季向好，迎基本面拐点，主要因公司积极把握行业发展机会加大高端产品研发和量产出货，持续优化业务结构，提高产品附加值；公司摄像头模组、屏下指纹模组和镜头等核心业务和产品的营业收入和出货量均实现较快增长。坚定看好光学创新升级，公司5G时代具备β和α逻辑，收入端盈利端弹性提升大。考虑出售非苹果触控显示资产情况，给予19-21年营收为500.45、522.44和655.92亿元，上调预计净利润，由4.31、20.53和27.10亿元上调至5.00、20.53和27.10亿元，给予公司2020年35倍PE，目标价26.6元，维持“买入”评级。 《汽车|一季报机遇：景气触底回升，龙头强势复苏》
2019 年汽车行业整体仍面临较大经营压力。19Q3 迎行业景气拐点，产销边际正持续改善。优质赛道下的龙头公司，业绩已先于行业强势复苏。随行业去库结束，加库周期开启，19Q3 起行业景气度正逐步转暖。看好优质赛道下龙头公司强势复苏，带来一季报业绩超预期机遇，重点推荐：【常熟汽饰、岱美股份、保隆科技、爱柯迪、长城汽车、潍柴动力、福耀玻璃】。 《商社|盐津铺子：全年业绩超预期，规模效应推动盈利释放逻辑进一步确认，休食龙头进入发展快车道》
公司 2020 年 1 月 18 日发布公司 19 年全年业绩预告，其中 19 年预计实现归母净利润 1.2-1.3 亿，同比增长 70.18%-84.36%。按季度来看，19Q4 单季度预计实现归母净利润 3023.25 万元-4023.25 万元，同比增长 96.14%-161.02%。公司专注生产、销售中国特色小品类休闲食品以及具备地方特色凉果蜜饯产品，是国内休闲食品龙头。公司产品线丰富，渠道覆盖度广，未来有望通过“店中岛”模式从核心华中、华南区域走向全国。我们预计公司 19-21 年收入分别为 14.8/20/26 亿元。由于公司盈利能力提升超预期，毛利率增长费用率下降，我们将公司 19-21 年的业绩预期从 1.07/1.8/2.34 亿元上调至 1.3/2.2/3.8 亿元，维持买入评级。 《医药|片仔癀：业绩快速增长，2020年更值得期待》
2019 年业绩快报增长 20.24%，实现快速增长。预计核心片仔癀系列产品收入增长超过20%，日化板块收入超 30%。成本端压力大，存在强提价预期。根据公司业绩快报，我们调整公司盈利预测，预计公司2019-2021 年 EPS 分别为2.29、2.84、3.51元，对应 PE 分别为 54、43、35 倍，公司 2020 年有望继续开拓渠道推动片仔癀销量增长，片仔癀存在提价预期，同时日化的贡献逐渐增长，成为增长新引擎，我们看好公司持续的发展，维持“买入评级”。
《医药|二批集采产生拟中选结果，整体价格降幅符合预期》
集采试点及扩围成效显著，对多方具有深刻意义。集采大幅降价主要挤出中间水分，药品质量将继续被严格把关。及时回款降低企业成本，中选药品进院将优先使用。未来将实施一次集采全国覆盖，集采机制将常态化。新常态下关注仿制药梯队及原料-制剂一体化企业。建议关注：1、具备仿制药梯队、原料-制剂一体化的企业：中国生物制药、科伦药业、华海药业、博瑞医药等。2、上游原料议价能力提升，建议关注普洛药业等相关原料药标的。3、医保战略购买，通过仿制药节省医保费用是重要的手段，关注医保导向，重点关注创新及其产业链、受影响相对较小的器械（IVD），关注龙头：恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、迈克生物等。4、刚性消费受集采的影响相对较小：品牌OTC、医疗服务、疫苗、血制品、自费刚性用。 赞(53) | 评论 (17) 2020-01-21 08:38 来自网站 举报
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【【光大电子|信维通信】四季度业绩保持高增长，积极布局射频前端行业——2019年业绩预告点】
事件：公司发布2019年业绩预告，预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比增长1.24%—6.30%。点评：◆业绩预告符合预期，射频龙头迎接5G发展浪潮公司预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比... 展开全文【光大电子|信维通信】四季度业绩保持高增长，积极布局射频前端行业——2019年业绩预告点
事件：
公司发布2019年业绩预告，预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比增长1.24%—6.30%。
点评：
◆业绩预告符合预期，射频龙头迎接5G发展浪潮
公司预计2019年实现归属于上市公司股东的净利润约为10.00亿—10.50亿元，同比增长1.24%—6.30%；对应Q4单季度实现归母净利润约为1.72亿—2.22亿元，同比增长36.51%—76.19%，同比保持高速增长。公司在Q4新增计提了五千多万元的股权激励摊销费用，加回这部分费用后，公司实际业绩增速将更高。
公司2019年整体研发投入占收入比例达到8%左右，进一步加大对基础材料和基础技术的研究。公司在2019年也成立了圣地亚哥研究院，为公司高性能5G天线的持续领先打下基础。同时，公司也完成了常州、越南等重要生产基地的建设，产能正在陆续释放，为公司未来的发展奠定了产能基础。
◆收购瑞强通信，进一步完善射频前端布局
公司公告，全资子公司信维威电子将以人民币3060万元增资瑞强通信，持有增资完成后瑞强通信总股本的51%。
瑞强通信是一家集射频器件的研发、设计及销售于一体的公司，可为客户提供天线、PA功率放大器、滤波器等射频器件以及TWS耳机的蓝牙芯片、天线等综合解决方案。自成立后，瑞强通信始终专注于射频领域，具备优秀的技术支持能力，积累了大量的研发、销售等行业经验，与国内众多的知名手机客户、无线终端客户、射频模块客户保持了良好的合作关系。根据公告，瑞强通信2019年实现营收约为5.00亿元，实现净利润约为379.41万元。
◆加强研发投入，5G领域卡位精准
公司持续加大对5G技术的研发，特别是对5G天线、射频前端器件、5G射频材料等未来市场需求广阔的产品领域，公司5G毫米波实验室的落成，加快了研发成果的产业化及市场化，让公司以射频为主的研发技术得到进一步的积累与提升，增强公司的核心竞争力，为使公司在5G大规模应用时有能力超越竞争对手做好准备。
在5G手机领域，公司掌握了制造LCP、MPI等新型传输线的能力。5G毫米波信号具有高频高速的特点，需要使用特殊材料作为传输介质，用来连接射频前端与基带芯片。公司具备制造用于5G射频前端与基带连接的LCP、MPI传输线的能力，已与高通等国际顶级厂商合作。同时公司在滤波器等有源器件方面拥有深厚的布局，一方面控股德清华莹19.5%的股权，另一方面自身也积极投入研发。5G射频前端的用量将会有大幅增长，公司也有望受益于行业的快速发展。
◆盈利预测：
我们看好信维通信围绕射频核心技术的基础上多元化布局，短期无线充电、EMI/EMC业务业绩确定性强，中期向5G终端天线、射频连接器等布局领先，长期从天线向射频前端等有源器件进军，这将助力公司实现5G时代的长期发展。我们维持2019—2021年EPS分别为1.07/1.45/1.82元，维持“买入”评级。
◆风险提示：
公司新业务及新产品拓展不达预期，公司产品份额出现下滑，智能手机出货量不达预期。
赞(61) | 评论 (19) 2020-01-20 21:44 来自网站 举报
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【【天风Morning Call】晨会集萃20200120】
今日重点推荐《金工|量化周观点：趋势叠加季节效应，维持高仓位》市场继续强化上行趋势走势。市场一旦进入上行趋势格局，关注的核心指标是市场的赚钱效应，根据近期的成交情况，近期交易资金平均盈利2.4%，在赚钱效应转负之前，建议保持积极，此外，统计显示过去近十年的市场在春节后一周大概率呈... 展开全文【天风Morning Call】晨会集萃20200120
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《金工|量化周观点：趋势叠加季节效应，维持高仓位》
市场继续强化上行趋势走势。市场一旦进入上行趋势格局，关注的核心指标是市场的赚钱效应，根据近期的成交情况，近期交易资金平均盈利2.4%，在赚钱效应转负之前，建议保持积极，此外，统计显示过去近十年的市场在春节后一周大概率呈现不同幅度的上涨，顺大势，逆小势，如遇调整仓位较低投资者可增加股票配置。绝对收益产品建议增加股票仓位至80%。 《策略|历史上哪些春季躁动的主线能够贯穿全年？》
历史上哪些春季躁动的主线能够贯穿全年？能够在早春躁动并在年内持续取得超额收益的板块，最大的共性就在于业绩的兑现。典型的板块包括12年的地产链，13年的苹果产业链和医药，15年的互联网+，16年的白酒，17年的大消费，18年的银行地产，19年的国产替代、白酒和猪产业。另有少数几个板块受细分领域政策影响较大，比如12年的稀土和17年的军工；以及由宏观环境波动和地缘政治风险驱动的黄金（12年、16年）。反之，未能在春季躁动后持续跑赢大盘的7个板块中，有4个处在业绩下滑或仍不明朗的区间，分别是14年的新能源板块、17年的医药、18年的军工和18年的国产替代领域。回到2020年的情况，当前春季躁动的主线是科技板块，展望来看，科技板块的景气周期处于底部拐点的位置（TMT四个行业的营收增速三季报都处于历史底部），同时对于景气趋势背后的产业周期来说，2020年也属于5G产业链爆发的起点。并且当前即便考虑估值，也并未处于泡沫化的阶段。因此，2020年春季躁动的主线，大概率也是全年超额收益的主战场。 《京沪高铁|国铁中的黄金线路，看好公司长期价值》
京沪高铁上市。盈利能力极强。截止2019年三季度末，公司总资产1870.8亿，净资产1597.3亿，资产负债率逐年走低；营业收入250.0亿，净利润95.1亿，净利润率达到38.1%，利润率稳步上行。产能空间与价格水平是公司未来业绩成长的变量。公司同时承担本线与跨线任务，本线列车的单位毛利额更高。定价权已经归属国铁集团，调价在行政上没有阻碍。成本多为“类固定”，利润弹性强。募投项目：计划收购京福安徽公司资产，未来财务状况有望改善。我们认为京沪高铁未来业绩增长稳定，股东回报合理，同时质地稀缺，理应具有一定的估值溢价，给予2019年PE估值26倍，目标价7元，增持评级。 《电子|闻泰科技：全年指引大超市场预期，看好明年持续高成长》
持续坚定推荐公司，看好公司客户结构优化+5G换机终端销量提升+自主采购提升+收购安世协同效应下业绩弹性表现。公司2019 年度预计实现归母净利润 12.5-15 亿元，超过市场预期，实现扣非后归母净利润10-12 亿（四季度单季预计实现扣非归母净利润7.2-9.7亿元）。考虑 11-12 月安世并表及财务费用扣除预计增量 1 亿左右，ODM 业务大超市场预期，预计目前单月已经能够接近三季度一季盈利水平。根据我们测算全年预计大概率可能在中上水平，归母净利润有望超14 亿。2019 年成为公司ODM 业务增长元年，预计未来三年公司将持续受益海外客户比例继续提升、持续开拓高回报海外客户、5G 驱动换机销量提升带来的内生客户结构切换红利和行业周期向上。公司四季度预计单月能够实现三季度一季盈利能力，符合我们对于公司利润持续高速增长判断，预计明年收入、利润、利润率有望持续超市场预期，上调盈利预测及目标价，并表后，19-21净利润由10.06/40.54/52.96 亿元上调至 14.20/42.07/55.04 亿元（不考虑收购新增财务费用，安世半导体2020 年起业绩以 100%计算），上调目标价至187 元，维持“买入”评级。 买方观点 上周开始前期热门题材网红、电子、科技等板块逐渐出现休整，可能代表节前行情告一段落。但是根据目前已经了解的部分科技公司年报情况，都很好，并且可能还有不错的一季报预期，因此仍然看好相对明年估值不高，业绩预期向好的标的。另外对于2020年市场，客户特别看好医药板块尤其器械和医疗服务方面，认为成长的稳定性更高，如果科技股估值都到高位了，这些相对低位的品种又会被关注。
研究分享 《银行|12月社融较好，融资需求向好》
12 月新增贷款 1.14 万亿，M2 增速回升明显。12 月社融 2.1 万亿，口径变化对社融增速影响小。12 月社融较好，企业融资呈现改善势头，制造业信贷需求或大幅改善，我们旗帜鲜明看 20 年经济企稳。经济企稳之下，银行股估值有望提升。经济企稳之下，低估值的标的估值提升弹性或更大。我们继续主推二线龙头-低估值且基本面较好的兴业、工行、光大、张家港行及基本面反转的北京，关注浦发、江苏、杭州、常熟等。
《银行|招商银行：19年度业绩快报怎么看？》
盈利增速走高，ROE 领先。资产结构优化，净息差缩窄。资产质量保持优异，拨备充足。招行作为零售银行龙头，零售业务占比较高且风控审慎，业绩受经济周期影响小，ROE 较高且保持稳定。尽管招行零售业务规模已大，但无论是零售客户数还是零售 AUM，均保持了较高的增速。受存款脱媒及 LPR 下行等影响，19 年下半年净息差缩窄明显，预计 20 年净息差延续下行。此外，以量补价，招行资产规模扩张提速明显，重回信贷扩张之路，资本充足率或受影响。维持招行目标估值 1.7 倍 20 年 PB，对应目标价 43.84 元/股，维持增持评级。 《非银|周观点：券商2019年业绩超预期，保险2020年保费将迎来改善，继续看好非银板块1季度机会》
1）券商方面，2019年证券行业利润将延续高增，上市券商业绩预告表现亮眼，我们判断2020年证券行业将迎来政策利好与业绩双改善，龙头券商将直接受益，叠加市场活跃度显著回暖，强烈推荐券商板块。2）保险方面，我们预计2020年开门红及去年NBV整体将改善，且保单销售逆周期特性将助力中期NBV增速反转，提升保险估值。此外，1季度长端利率或企稳回升，我们看好1季度保险股的机会，重点推荐中国太保、新华保险，对外开放趋势下外资保险有望迎来加速扩张的发展机遇，建议关注友邦保险。非银重点推荐：华泰证券、中信证券；中国太保、新华保险，建议关注友邦保险、中信建投H。 《房地产|销售、开工韧性足、竣工单月大幅上行、投资或将温和下行、坚定看好优质龙头和物业——12月房地产统计数据点评》
2019年销售、开工都表现出一定韧性，投资增速如期出现温和回落，竣工增速如期回正。展望2020年，1）我们预计销售面积、金额增速分别下滑至-2.8%、0.2%，2）受19年土地成交减少、融资定向收紧的影响，预计开工、投资预计或将分别回落至3.4%、6.7%，3）竣工增速预计大幅回升，提升行业结算超预期的概率，后端物业管理公司率先受益，4）融资方面，随融资政策边际宽松、及销售回款稳定回升，地产资金面得到缓解，后续优质房企或将继续受益。综上，我们认为地产销售、开工、投资均表现出一定的韧性，优质房企在流动性略微宽松的环境中有望持续受益，竣工增速大幅提升加大房企业绩超预期的概率。此外一季度降准叠加因城施策边际宽松，据此我们看好一季度地产板块行情和优质房企2020全年的表现，同时2020年物管公司有望继续保持高增长：短期重点推荐：万科、金科、保利、中南建设、阳光城。 《传媒|周观点：节前情绪一般稳定，春晚创新和票房预售开始预热》
节前最后一周，创业板年报业绩预告将陆续披露，蓝标、东财子公司作为龙头预增喜人，预判Q1风险偏好提升估值的行情演绎后会重回业绩主导；另外，1月14日，2020春晚“5G+4K/8K+AI”创新技术应用启动仪式举办，2020年超高清有望在各个层面加速落地，关注【当虹科技（计算机覆盖）、中视传媒（背靠央视资源，从事超高清业务的子公司中视北方多年服务总台）、捷成股份、数码科技】等，以及视频内容及大屏视听相关【芒果、新媒】等；1月15日继增加直播插件后又推出图文付费功能，生态商业化加速推进，【平治信息、阅文集团】等有望受益；春节档预售已开启；《唐人街探案3》（万达主出品）强势领跑，《囧妈》（欢喜传媒主出品、猫眼参投）、《姜子牙》（光线传媒主出品）紧随其后，关注【万达、横店、中影、光线、猫眼等】，电影行业报告10月开始反复推荐，当下灵活把握。节后Q1结合资本市场改革，分拆逻辑可能是焦点，重点关注【岭南股份】。 《通信|新易盛：业绩预告超市场预期，向好趋势持续！》
公司电信市场中高速产品受益 5G 传输网建设，未来有望持续快速增长；数通高速光模块产品在云计算流量增长驱动下迭代需求较强，而公司 400G 产品也已成功出样，未来有望充分受益。因此在 5G 开始进入规模建设+数据中心向 400G 迭代的双驱动背景下，当前竞争格局看，公司趋势上有望不断向好。由于公司产品结构持续优化，毛利改善，我们将 19-21 年盈利预测从 1.99 亿、2.96 亿和 3.87 亿元上调为 2.13 亿、3.19 亿和 4.35 亿元，对应 20 年 PE 分别为 34 倍，维持“买入”评级。 《电子|石英晶振：TWS/5G/IoT需求驱动行业量价齐升》
1.石英晶振：最广泛应用的时间和频率元件。2.需求端：TWS/5G/IOT 等下游高景气，小型化、高频、温度补偿等高端产品需求旺盛。3.日本主导产能供给，整体供需好转，行业盈利能力处于上升通道。4.基础元件核心基础元件亟待突破，高端产品加速进口替代，建议关注泰晶科技。
《计算机|格尔软件：2020年三大顶级赛道加速，上调公司收入预测》
密码是基石性技术，定增加码三大行业顶级赛道。产业层面来看，三大顶级赛道 2020 年有望加速。1）国产化领域。国产化 2020 年加速是大概率事件。根据公告公司亦看好国产密码产品在政务等领域得到更广泛应用。2）物联网领域。5G 于 2020 年商用，物联网有望逐步铺开。根据公告，公司正部署视频监控、车联网 V2X 的研发与产业化。3）数字货币领域。数字货币与区块链被提升至历史高度。根据公告，公司拟研发面向联盟链的区块链技术平台，涉及场景包括金融等。传统业务方面，预计 20~21 年公司受益于密码法推动。新业务方面，从节奏来看，参考产业进度和公司行业地位，预计国产化有望在 2020 年贡献增量利润，物联网与区块链分别于 2021 年和 2022 年落地。基于此，我们上调公司收入与利润预测，上调公司 2020/2021 年收入 5/6.81 亿元到 6.21/9.63 亿元；上调公司 2020/2021 年净利润 1/1.46 亿元到 1.24/2.14 亿元，维持增持评级。 《机械|耐威科技：19Q4超预期，产能为王，MEMS龙头启航》
公司2019年1-12月归属于上市公司股东的净利润为约1.18亿元-1.37 亿元，远超预期。受益于下游生物医疗、通讯、工业科学、消费电子等应用市场的高景气度，公司具备全球竞争优势的 MEMS 业务在 19Q4 实现了超预期增长，且继续保持了强劲的盈利能力。未来公司将持续受国内下游企业需求拉动，我们预计未来公司 MEMS 业务将继续保持增长。公司多产线升级/投产，产能投产后，预计将快速消化产能，未来看好传感器赛道下游应用多元化，需求快速提升，公司受益扩产后订单充分，盈利能力快速提升。上调盈利预测及目标价，19-21 年 EPS 由 0.12/0.39/0.70 元调整至 0.20/0.55/0.86 元，给予目标价 35.83 元，维持“买入”评级。 《商社|壹网壹创：19年业绩增速30%-40%，各项业务持续发力》
网创为国内代运营头部公司，负责国产头部大众品牌百雀羚，外资中高端伊丽莎白雅顿、欧珀莱、Olay，国产新锐彩妆品牌毛戈平等 20 余个品牌电商服务业务。目前业务模式主要分为经销（重模式）和管理（轻模式），我们测算，目前公司收入占比中，经销/管理约 7:3；GMV 占比约 3:7。后续预计增长来源于：（1）扩品类（标品为主，更看重品牌成长性）；（2）多品牌；（3）自有品牌孵化。公司核心竞争力为深入产品端的培育和设计能力+定制化整合营销能力+数据能力。随着电商 GMV 增速放缓，铺货模式带来的渠道红利逐渐消退，流量为王逐渐演变为“留量为王”，争夺消费者的时间和心智成为品牌必修课题。当下所有的快消品品类放在全新的线上大环境中，都有被重塑的价值。未来为标品提升附加值，帮助品牌差异化突围，就是网创的核心价值。而这种差异化的竞争能力使得网创相对其他竞争对手更具备不可替代性（尤其对于腰部品牌），直接反应在网创的财务报表中，公司的净利率为 16%-19%区间，远高于同行公司 3%-7%的水平。我们预计伴随公司品牌品类扩张不断推进，同时借助资本力量提升管理半径和效率，公司业绩持续高增长，将 2020/2021 年业绩预测由 3.06/4.12 亿元调高至 3.26/4.77 亿元，维持买入评级。 《家电|周观点：12月空调产量持续提升，北向资金持续加仓》
12月空调产量1291万台，同比提升11.5%，由于今年春节提前至1月份，12月企业仍保持集中生产的态势备货，产量同比显著提升。销售1070.35万台，同比增长0.03%。其中内销小幅下滑，同比-2.3%，外销同比增长3.9%。全年累计内外销同比均略有下降，使销量同比下滑0.7%。美的海尔内外销同比均有不同程度的增长。终端销量主要集中在头部品牌，CR3内销市占率同比+8.5pct，市场集中度显著提升。2020年年初以来，北向资金已连续12个交易日净流入，截止至1月17日，北向资金累计净流入538.52亿元。根据近7日活跃个股资金流向统计，前十位中美的格力表现抢眼。本周美的集团累计净买入21.05亿元位居第一，格力电器累计净买入15.05亿元位居第三。 《医药|二批集采产生拟中选结果，整体价格降幅符合预期》
第二批药品集采产生拟中选结果，拟中选价平均降幅53%，整体降幅符合市场预期。单就本次集采拟中标结果来看，科伦药业、中国生物制药、恒瑞医药、石药集团、东阳光药、华海药业等企业多品种顺利中标，成为此次集采的赢家。建议关注：1、具备仿制药梯队、原料-制剂一体化的企业：中国生物制药、科伦药业、华海药业、博瑞医药等。2、上游原料议价能力提升，建议关注普洛药业等相关原料药标的。3、医保战略购买，通过仿制药节省医保费用是重要的手段，关注医保导向，重点关注创新及其产业链、受影响相对较小的器械（IVD），关注龙头：恒瑞医药、药明康德、迈瑞医疗、迈克生物等。4、刚性消费受集采的影响相对较小：品牌OTC、医疗服务、疫苗、血制品、自费刚性用。 《有色|周观点：专项债发行节奏超预期叠加房地产竣工累计同比由负转正，基本金属迎来需求边际改善》
1、专项债发行规模及结构超预期。2、房地产竣工累计同比数据转正，后周期产业链需求有望持续改善。首推基本金属中跟地产后周期相关的铜、铝。建议关注紫金矿业、江西铜业、云南铜业、中国铝业、云铝股份。3、重申锂行业内生需求结构变革之下氢氧化锂的投资逻辑。建议重点关注赣锋锂业，雅化集团。4、金银价格小幅回调，铂钯全面上涨。铅锡上涨镍下跌。氧化镝价格小幅下跌 0.29%。锂钴价格回调。 《建材|周观点：水泥产量延续较快增长，关注相关品种》
1-12 月全国水泥累计产量 23.3 亿吨，同比增长 6.9%；其中，12 月单月产量 2.0 亿吨，同比增加 6.1%，环比减少 11.3%（18 年 12 月环比减少 6.9%）。从累计数据看，以水泥产量代表的水泥需求延续较高景气，单月同比增速维持较快增长，我们判断原因包括：1）2020 年春节提前存在部分工程施工赶工的现象；2）房地产投资拉动；3）基建投资拉动。 《钢铁|周观点：春节将至，钢材成交量逐渐萎缩》
春节将至，钢材成交量逐渐萎缩。本周由于电炉产量下降导致螺纹钢日均产量降幅明显，但目前钢厂利润较好，在没有政策扰动的前提下，钢材产量大幅下降的空间有限。春节临近，下游消费基本停滞，伴随北材南下的资源逐渐到货，社会库存或将加速累积。供给高位运行或将对现货价格承压。从政策上看，今年秋冬季限产或有放松可能性，对远期现货价格承压。推荐标的：华菱钢铁、三钢闽光、方大特钢、新钢股份、南钢股份、柳钢股份、韶钢松山、中信特钢、久立特材、永兴材料。
《钢铁|华菱钢铁：业绩将边际向好，估值处于底部》
高炉检修影响产量，四季度业绩环比持平。全年业绩下降符合行业变化，品种结构优势支撑盈利水平。资产结构持续优化，核心品种需求明确边际向好。公司核心品种需求边际改善，后期资产结构可进一步优化，我们认为公司2019-2021 年 EPS 为1.11 元/股、1.20元/股、1.33元/股，维持“买入”评级。 赞(51) | 评论 (19) 2020-01-20 08:33 来自网站 举报
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【【安信食品|点评】顺鑫农业：提价显著增厚业绩，光瓶酒龙头未来可期】
根据渠道公开信息，1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价。1提价显著增厚业绩，光瓶酒王者未来可期■80%产品全国范围提价，预计5%-10%的涨幅对销量影响较弱。根据渠道调研，自1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价，提价产品覆盖范围接近80%，提价幅度在5%-... 展开全文【安信食品|点评】顺鑫农业：提价显著增厚业绩，光瓶酒龙头未来可期
根据渠道公开信息，1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价。
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提价显著增厚业绩，光瓶酒王者未来可期
■80%产品全国范围提价，预计5%-10%的涨幅对销量影响较弱。根据渠道调研，自1月16日起，牛栏山主力产品在全国范围提升出厂价，提价产品覆盖范围接近80%，提价幅度在5%-10%之间，其中白牛二所在光瓶酒系列出厂价单瓶价格上涨0.5元/瓶，珍品陈酿系列单品价格上涨1元/瓶。2016年主力产品提价后短期动销略有影响，业绩未得到较好的释放，本次出厂价格调整是自2016年后主力产品提价以来的首次，相较于2016年当前大众消费能力显著提升。我们认为牛栏山产品在同价格带性价比较高，在出厂价小幅提升5%-10%，终端价格略有提升的情况下，跟竞品比依旧具有较强竞争优势，经销商及终端利润仍然较高，预计提价对销量影响较弱。
■提价显著提升白酒净利率，预计白酒利润2020-2021年均增厚约3亿元。根据我们去年11月份发布的深度报告对主力产品提价敏感性测算，白牛二涨价0.5元/瓶的情况下，公司整体净利率有望提升3.6个百分点。此次提价覆盖约80%的产品（主力产品包含白牛二及珍品陈酿），提价幅度跟测算相近，综合考虑全国范围春节打款比例约50%，此次提价将在2020年中开始对报表有所反应，预计理论上将增厚公司2020-2021年每年约3亿利润，公司整体业绩显著改善。
■白酒销售情况良好，春节打款动销顺利。在2019年12月底牛栏山酒厂媒体恳谈会上，公司透露2019年酒业规模继续保持两位数增长，成功迈入百亿阵营，其中北京市场销售占比在23.63%，外埠市场销售占比增长到76.63%，公司全国化进程进一步深化。同时根据渠道调研，公司各省份2019年销售完成情况较好，华东、山东、安徽、广东等地区均实现30%以上的规模增速，2020年也均预计增速会超过20%。在春节打款方面，华东及山东等地区当前打款完成约全年的50%，渠道利润充足积极性较好，终端动销顺利，在较好的春节打款开门红下，公司全年业绩增长得到较好保障。
■长逻辑通畅，拉长周期看公司性价比高，优势明显。公司当前光瓶酒布局100元价格带以内各个价格带，20元以内逐渐形成垄断优势，30-40元高速增长消费者接受度较好，同时60-70元亦有主流产品推出。我们认为光瓶酒消费自饮为主，主流价格带天花板逐步由过去20元到现在40元，未来有望持续提升，牛栏山作为光瓶酒行业龙头，在专注度，品牌力，产品力，以及布局结构方面具有相当大的优势，拉长来看成长性确定性非常高，继续重点推荐。
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提价+结构升级贡献，公司整体净利率持续提升
牛栏山自2016年对白牛二产品提价过后，到2019年出厂价终端价格基本维持稳定，2017-2019H1年公司白酒净利率由10%提升至约13%主要依靠产品结构升级。此次提价为2016年以来的首次，覆盖80%的产品规模，提价幅度约5%-10%。我们认为牛栏山产品在同价格带性价比较高，在出厂价小幅提升5%-10%，终端价格略有提升的情况下，跟竞品比依旧具有较强竞争优势，经销商及终端利润仍然较高，预计提价对销量影响较弱。同时我们认为，公司当前仍处于全国化扩张期，在产品升级持续导入及出厂价提升的背景下，白酒净利率有望持续提升，远期能达到20%以上。
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长逻辑通畅，拉长周期看公司性价比高
公司当前光瓶酒布局100元价格带以内各个价格带，20元以内逐渐形成垄断优势，30-40元高速增长消费者接受度较好，同时60-70元亦有主流产品推出。我们认为光瓶酒消费自饮为主，主流价格带天花板逐步由过去20元到现在40元，未来有望持续提升，牛栏山作为光瓶酒行业龙头，在专注度，品牌力，产品力，以及布局结构方面具有相当大的优势，拉长来看成长性确定性非常高，继续重点推荐。
投资建议
上调 2019-2020 年每股收益至1.36元、2.06元，略调整目标价至67.93元，对应2019-2020年PE分别为36.3x、24.0 x，维持买入-A评级。
风险提示：全国化扩张不及预期；结构升级不及预期。
赞(52) | 评论 (18) 2020-01-19 13:20 来自网站 举报
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【【安信食品】安井食品深度：餐饮赛道高景气，三剑合璧领增长】
核心观点■餐饮赛道增长快，速冻火锅料标准化程度高，速冻米面制品、速冻菜肴是蓝海。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿，同比增9.5%，其中餐饮食材规模1.7万亿，速冻食品是食材的重要组成部分，增速15%，驱动因素为餐饮连锁化、外卖平台发展、人工成本上涨。供应链效率、先发优势... 展开全文速冻火锅料：速冻火锅料制品以速冻鱼糜制品、速冻肉制品为主，工业化的鱼糜制品生产起源于日本，1959 年日本开发了“冷冻鱼糜生产技术”，推动速冻鱼糜产业发展。日本的鱼糜制品生产技术先传播至台湾地区后于90年代初引入中国，由于是“外来技术”，速冻鱼糜制品先天的工业化程度较高。
速冻米面：米面制品是我国民间传统的手工制品，速冻米面生产技术是其大规模商业化、全国化的手段，1991年三全食品生产了世界第一颗“速冻汤圆”，推动速冻米面制品走进现代渠道，但目前除了“水饺”、“汤圆”、“粽子”等全国化的速冻食品工业化程度较高，其他速冻米面制品尚未完全工业化。
速冻火锅料：通过火锅汤底、麻辣香锅“赋味”，火锅/香锅底料的口味相对较重，对速冻火锅料本身的口味要求相对较低，且速冻火锅料形状较单一，烹饪方式对其形状的破坏程度较小。
速冻米面：通过蒸煮等方式食用，大部分后续无需添加调料，对其本身的口味还原度要求高。由于速冻米面的形状更为多样化，其生产技术难度也更高。例如，千味央厨的米糕从开始工业化到现在，需要克服“第一代：中央工厂无切割，厨师切分不均匀”—“第二代：中央工厂有切割，刀切口遇到蒸汽化脓掉渣”的难题，最终制成“形状上呈现分切小糕”的“花瓣米糕”。
成本构成角度，以安井食品为例，速冻米面制品（以发面类为主）的人工成本占比高于速冻火锅料，反映其速冻火锅料的工业化程度更高。
速冻火锅料：起先更多食用于火锅店、烧烤摊、麻辣香锅等餐厅，起到消费者培育的目的，之后进入家庭餐桌。
速冻米面：起源于民间家庭餐桌，作为日常饮食的一部分进入餐厅，直至现在多数家庭作坊式餐馆仍采用手工制作米面制品。
火锅料：SKU数量相对较少，安井SKU为300多个，且火锅料的普适性、全国化程度（伴随着川味、港式等各类火锅店和麻辣烫全国化）高于米面制品，其生产与销售的规模经济程度较高。
速冻米面：一方水土养一方人，我国米面制品具有区域性，各地特色小吃丰富多样，除了全国化的水饺、汤圆、粽子等，其他面点点心仅在部分区域盛行，规模不大、消费人群有限使得速冻面点规模效应较弱。以企业所在地来看，速冻火锅料企业生产基地更为集中（鱼糜制品为福建、肉制品为山东等地），速冻米面制品产地则分散至全国，也侧面反映速冻火锅料的规模经济效应更强（原料采购规模效应、生产的规模效应）。
经销商角度：1）授信制度将减少资金占用；2）由于结算价格与最终促销结果挂钩，而经销商也可自己提出促销政策支持并经公司批准，这种模式绑定公司与经销商利益，经销商积极性得到全面提升。
公司角度：1）灵活调整渠道政策：由于结算价格与公司实际促销活动的最终结果挂钩，公司可以根据产品促销需求，灵活调整促销活动，并积极调动经销商积极性；2）减少压货风险：经销商无法通过压货以获得更大的优惠。
2018年下半年开始推出冻品先生子品牌，快速进军速冻菜肴市场，打造中央厨房概念，考虑到试错成本，以代加工为主（后期若成规模，转为自产），2018年11月以来推出天妇罗鱼、天妇罗虾，藕合、鱼头、腐竹等，2019年冻品先生销售额有望突破4亿；
2018年8月推出丸之尊系列，定位高端火锅料，顺应行业高端化趋势，19年开始在各大主区域推广；
2019年9月推出真空锁鲜装，定位家庭消费的高端产品，并在央视以及各地区电视台推广，上市后短期出现了供不应求的情况，反映需求旺盛，目前产能已经跟上，市场动销良好。
2012-2013年：猪肉/鸡肉价格下行，公司加速抢占市场，销售费用率从2012年的14.7%提升至2019年的14.9%，由于销售折扣高导致毛利率下滑，综合来看净利率小幅下行。
2015-2016年：猪肉/鸡肉价格上涨，公司减少销售费用，销售费用率从2015年的15.7%下行至2016年的14.2%，同时销售折扣减少对冲升本上行，导致毛利率持平，综合来看净利率上行。
历史来看，面对成本波动，公司净利率保持相对平稳，背后是公司作为行业龙头，对上下游较强的议价能力以及渠道控制力，长期看，公司净利率从2011年的5.8%提升至2018年的6.3%，后期净利率有望螺旋式提升。
净利率稳定：尽管猪肉成本提升，一方面公司调节猪肉与鸡肉成本占比，降低猪肉成本上涨的影响，另一方面，公司通过提价、降低促销、减少销售费用率（历史已经验证）等方式，保持净利率平稳。
提价+新品推动收入加速：公司2019年下半年提价；9月推出真空锁鲜装，销售良好。
行业处于洗牌期、成本上行，公司市占率或加速提升：速冻火锅料行业规模增速从2013-2014年的20%以上降至目前的10%，增速放缓+连锁餐饮对高品质食材需求提升，行业进入洗牌期，叠加成本上行背景下行业盈利能力承压，我们预计安井食品的渠道优势、产业链地位、产品力、产能优势更加明显，实现市占率加速提升。
【安信食品】安井食品深度：餐饮赛道高景气，三剑合璧领增长
核心观点
■餐饮赛道增长快，速冻火锅料标准化程度高，速冻米面制品、速冻菜肴是蓝海。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿，同比增9.5%，其中餐饮食材规模1.7万亿，速冻食品是食材的重要组成部分，增速15%，驱动因素为餐饮连锁化、外卖平台发展、人工成本上涨。供应链效率、先发优势、规模优势构筑速冻食品toB渠道的高壁垒。分品类看，由于制作工艺相对简单、品类数量相对较少，速冻火锅料标准化高于速冻米面制品（除了传统的水饺、汤圆等，下同）；目前速冻火锅料处于行业洗牌期，速冻米面制品toB渠道处于快速发展期，预制菜肴处于发展初期，安井食品的经营战略从“火锅料制品为主、面米制品为辅”转向“三剑合璧”，与行业发展阶段契合，产品性质决定公司始终坚持以小B为主的餐饮渠道，实现效益最大化，“正确”的战略目标下，叠加公司高壁垒，后期增长空间大。
■安井食品：实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商是核心竞争力。安井的高级管理层均有持股，实现员工与公司利益充分绑定，同时高级管理层在公司发展初期就服务于公司，不断试错，一步一步将安井规模做大。安井在发展的过程中，积累了一批优质稳定的经销商资源，由于经销商资源是稀缺的，且安井通过强服务力、高渠道利润使得经销商忠诚度极高，因此经销商资源也是安井的核心竞争力之一。
■大单品贡献收入增长主力，产能扩张提供有力保障。公司产品力已经验证，“跟随策略”下“大单品”成功概率更高。历史来看，公司大单品实现收入占公司总收入的30%以上，大单品销售增长对营收增长的贡献达50%左右，2018年以来公司相继推出众多新品（冻品先生、丸之尊、锁鲜装），有望拉动后面几年收入增长，同时，根据公司规划，2018-2026年产能复合增速13.0%，是后期收入增长的有力保障。
■公司自主调节能力强，成本上升周期市占率提升。历史来看，面对成本波动公司净利率保持相对平稳，背后是公司作为行业龙头，对上下游较强的议价能力以及渠道控制力，此次成本上行，我们预计公司盈利能力稳定、市占率或加速提升：1）公司通过调节原材料配比、提价、降低促销（历史已经验证）等方式，保持净利率平稳；2）2019年提价+新品推动收入加速；3）行业盈利能力承压，安井食品的渠道优势、产业链地位、产品力、产能优势更加明显，实现市占率加速提升。
投资建议
速冻食品toB端赛道好、成长快，安井的实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商资源是其核心竞争力。考虑摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.42、1.56、2.12元，不考虑摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.44、1.76、2.14元，我们采用不考虑摊销费用的盈利预测进行估值，参考可比公司估值，给与2020年42倍PE，6个月目标价73.81元，首次覆盖给予“买入-A”评级。
风险提示：成本大幅上涨、控股股东减持、食品安全事故、产能投产进度不及预期。
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苏铖：sucheng@essence.com.cn
徐哲琪：xuzq1@essence.com.cn
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正文部分
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速冻火锅料标准化程度高，速冻米面、速冻菜肴toB是蓝海
1.1. 餐饮供应链开放，速冻食品toB增速快、壁垒高
餐饮连锁化、外卖平台发展、成本提升推动第三方餐饮服务需求：1）根据弗若斯特沙利文数据，按照收入口径，2017年连锁餐厅收入占总餐饮收入的比例为19.4%，相较于2013年提升0.7pct，并预计至2020年提升至20%；2）2011-2018年我国外卖市场规模复合增速达41.2%，高于餐饮业，外卖平台对生产与服务效率的要求更高；3）近年来餐饮业劳动力成本、租金成本不断上涨，一方面经营不好的小餐饮店被淘汰，另一方面餐饮店为节约成本去厨师化意愿更强。因此第三方餐饮服务需求提升是必然趋势。
餐饮业规模4.27万亿，其中餐饮食材1.7万亿，半加工食材占比提升。2018年我国餐饮业零售总额为4.27万亿元，根据《2019年餐饮业年度报告》，原料进货成本占餐厅营业额的比例中值为39.68%，按此测算，2018年餐饮食材规模达1.69万亿，按照40%生鲜食材、40%外购半加工食材、20%其他计算，半加工食材规模达6800万元，随着第三方餐饮服务需求提升，预计半加工食材占比将维持增长，增速高于餐饮行业整体。
速冻食品是半加工食材主要形态之一，2B端增长快，企业跑马圈地。速冻食品由于保质期长、克服食物的季节性、店内操作方便，是半加工食材的主要形态之一，根据智研咨询，2018年速冻食品规模1843亿元，同比增9.9%，餐饮渠道占比约60%，同比增速达15%以上。行业分散主因：1）餐饮连锁化率、标准化程度低，餐饮供应链尚未成熟；2）中式餐饮区域性、品类多样性、制作复杂性。相关企业处于跑马圈地阶段。2017年速冻食品火锅料市场规模411亿，安井作为龙头，市占率不到10%。
供应链效率、先发优势、规模优势构筑高壁垒。首先，餐厅的单次速冻食品采购规模不大但是需求频次高，日配较为常见，因此对经销商的配送能力要求高，进一步对也公司的供应链效率提出更高的要求，完善的冷链资源、围绕消费地的产能布局是关键；其次，和调味品类似，toB端速冻食品的选择依赖于厨师，厨师的速冻食品使用转换成本极高，因此率先进入餐饮渠道的速冻食品企业具备先发优势。最后，速冻食品本身属于粗加工产品，毛利率不高，规模效应下成本相对较低，面对成本波动的抗风险能力也更强。
1.2. 速冻火锅料VS速冻米面
论历史：速冻火锅料始于日本，传自台湾，工业化程度高；速冻米面起源于中国传统手工制品，除了传统的水饺、汤圆等，尚未完全工业化。 制作工艺：速冻火锅料技术要求低于速冻米面，速冻火锅料更易标准化。
主要渠道：速冻火锅料从餐饮走向家庭，速冻米面相反，餐饮的场景本身和工业化生产相匹配。 品类丰富度：速冻火锅料品类丰富程度远低于米面制品，速冻火锅料规模经济效应更强。 速冻火锅料标准化、工业化程度高于速冻米面制品（这里指除了传统的水饺汤圆以外的速冻米面制品，例如点心、发面类等，下同）。速冻火锅料由于其制作工艺相对简单、品类数量相对较少、消费的全国化程度较高，导致其更易标准化，从餐饮（火锅店、烧烤、麻辣烫等）走向家庭， toB占比大。而速冻米面制品是我国传统面点商业化的产物，由于其品类丰富、区域性强、制作工艺复杂，其标准化程度低于速冻火锅料制品，toB渠道占比小。
行业发展阶段方面，由于标准化、工业化程度不同，目前速冻火锅料制品（大部分为toB渠道）进入洗牌阶段，增速约10%，而随着技术发展以及第三方餐饮服务需求提升，速冻米面制品toB端发展快，增速达20-30%。
1.3. 参考日本：非炸物类速冻调理制品、速冻点心发展较快
2018年日本非炸物类速冻调理制品占比67%。根据日本速冻业协会数据，2018年速冻水产物、速冻农产物、速冻畜产物、炸物类、非炸物类速冻调理食品、点心类产量分别占比3.0%、4.5%、0.4%、22.5%、66.5%、3.1%。在日本，速冻调理制品分为主食、主菜、配菜等，由于食用方便、味道佳，速冻调理制品逐渐代替日常在家烹饪的菜肴，占日本同类型烹饪食品消费量的比例达85%。 在速冻食品行业发展初期，水产物、农产物、畜产物、炸物类占比较高。历史上看，由于速冻食品技术还未成熟（特别是复杂的非炸物类速冻调理制品、速冻点心生产技术）、社会冷链物流设施尚未完善，生产工艺较简单、保质期相对较长的速冻水产物、速冻农产物、速冻畜产物、速冻炸物类产量占比较高，1962年分别占比34.3%、25.2%、6.7%、25.5%。 技术革新，非炸物类速冻调理制品、速冻点心占比提升。非炸物类速冻调理食品、速冻点心产量占比从1962年的6.6%、1.7%提升至2018年的66.5%、3.1%，背后是速冻食品生产技术革新、冷链物流设施完善以及消费场景多元化。在日本朝日电视台举办的2019年冷冻食品销量评选中，来自日冷集团的本格炒饭夺得桂冠，主因炒饭的主食特征（消费频率高），同时也是其口味佳的有力证明，在调查中，消费者普遍表示比自制炒饭味道更好且制作更加方便，背后是日冷集团较强的生产技术，日冷集团在烹饪过程参考正宗中华炒饭时的温度，调至250摄氏度高温，实现炒饭粒粒分明。 我国速冻菜肴尚处于发展初期。速冻菜肴一定程度上可类比日本的非炸物类速冻调理制品，包括主食米饭及面类、主菜、配菜等，在我们速冻菜肴尚处于发展初期，速冻菜肴是餐饮供应链更高阶段标准化的产物（传统的速冻米面制品、速冻火锅料—>更复杂的速冻米面制品—>速冻菜肴），目前人均消费量仍大幅低于美国、日本，我国速冻菜肴空间广阔。
1.4. 安井食品战略与行业发展阶段相契合，时代造英雄
安井食品前身是华顺民生，成立之初主要经销海洋华顺及厦门工业的安井品牌为主的速冻食品（厦门工业于1998年成立无锡工业，主要产品为速冻米面制品），其后通过自建厂房以及生产线方式将业务链进行完善，2003年华顺民生开始筹资建工厂，2002-2004年收购海洋华顺及厦门工业的安井商标以及部分设备以及无锡工业的股权。 产品端，公司战略与行业发展阶段相契合： 1）成立之初-2017年：火锅料制品为主、面米制品为辅。公司成立之初以“火锅料制品为主、面米制品为辅”，彼时传统速冻米面制品例如汤圆、水饺等以被三全、思念以及湾仔码头等占据，而火锅、烧烤餐饮发展快速，火锅料需求旺盛，公司战略定位速冻火锅料制品并取得迅速发展。 2）2018年：“三剑合璧”。三剑是指“速冻火锅料、速冻米面制品、速冻菜肴制品”，伴随速冻火锅料行业进入洗牌阶段（增速进入10%左右区间），企业增长在于市场集中度提升。同时团餐发展快、餐厅连锁化率提升、消费者食品安全意识提升，速冻米面制品应用场景多元化（早中、晚餐、下午茶，主食以及点心），叠加技术发展，toB渠道进入快速发展期，而速冻菜肴伴随着城镇化、便利店渗透，迈入发展初期。因此，公司将速冻米面制品（指点心、发面小吃类，除水饺汤圆）、速冻菜肴放在与速冻火锅料同等战略地位。 渠道端，产品性质决定公司始终坚持餐饮渠道，实现效益最大化： 1）产品性质决定渠道：在公司发展初期，战略重点在于速冻火锅料，由于速冻火锅料适用于火锅店、烧烤店（摊）、麻辣烫等小吃店，小B居多，决定公司产品大多数在传统渠道销售，因此公司在发展过程中凝聚了一批擅长服务小B的经销商资源，并且发展出一套针对小B的打法；渠道反过来强化产品特征：站在小B需求、生产的规模经济角度，公司的产品也更趋于标准化。 2）坚持“餐饮发力”，“三剑合璧”下渠道资源可共享，实现效益最大化。2018年以来公司强调“三剑合璧”，正是看到速冻米面制品、速冻菜肴toB渠道的广阔空间，小B对速冻米面制品、速冻菜肴的需求旺盛，公司前期培养的经销商资源、积累的经验可共享，取得快速发展。 2
实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商是安井的核心竞争力
安井的高级管理层均有持股，实现员工与公司利益充分绑定，同时高级管理层在公司发展初期就服务于公司，摸着石头过河，一步一步将安井规模做大，因此富有远见的管理层、以及公司员工的强执行力，是安井发展的内在保障。
另外，安井在发展的过程中，积累了一批优质稳定的经销商资源，由于经销商资源是稀缺的（一个经销商的冷链资源有限，可配送经销的产品数量业有限），且安井通过强服务力、高渠道利润（经销商毛利率约15%，高于同业）使得经销商忠诚度极高，因此经销商资源也是安井的核心竞争力。
2.1. 管理层：激励充分、实战经验丰富
管理层持股，股权激励深度绑定利益。国力民生为公司控股股东，截至2019年6月持股比例40.52%，公司机制灵活、激励充分，董事长刘鸣鸣总、总经理张清苗总、副总经理黄清松总以及黄建联总均在十大股东之列，分别持股10.40%、4.41%、2.47%、2.42%。同时于2019年10月公告《2019年限制性股票激励计划》，拟授予限制性股票663万股（占比2.88%），其中中层管理人员及生产、技术、营销骨干获授549万股，占授予总数的82.81%。
管理层经验丰富，经营格局宽，仍奋斗于一线。高级管理层在公司发展之初就加入公司，帮助公司不断试错与前进。例如张清苗总经理于1998年筹建无锡华顺民生食品公司（无锡民生，现安井食品子公司），带领无锡华顺扭亏为盈，2007年负责整合厦门华顺和无锡华顺，凭借对行业趋势的嗅觉，张总推动华顺自我转型，无锡华顺重新定位于发面点心类（避开竞争激烈的速冻水饺汤圆市场），厦门华顺聚焦速冻鱼糜制品，坚定发展小B渠道。回头看，管理层当初制定的战略是安井成功的基石。目前张总仍奋斗于一线，负责公司大单品、渠道管理等重要经营决策。
2.2. 经销商与公司共同成长、资源倾斜优质经销商，帮助其做大
公司根据经销商的资金规模、渠道资源、诚信以及专注程度、对安井品牌的认同程度开发以及选择经销商，同时将有限的资源倾斜优质、具备规模效应的经销商，实现经销商与公司共同成长。
对优质、具有规模效应、忠诚度高的经销商倾斜资源：2016年上半年应收账款占比来看，1000万以上的经销商应收账款占比44.72%，显著高于其收入占比27.56%，同时4年以上的经销商应收账款占比（82.58%）亦高于收入占比（81.76%）。
经销商与公司共同成长：2013-2018年经销商户均收入复合增速23.4%，高于公司经销商渠道收入复合增速21.6%，也高于公司整体收入的复合增速19%,另外，2013-2015年1000万元以上的经销商的人均收入额从1715万元提升至1866万元，进一步表明经销商与公司共成长。
2.3. “贴身服务”、“二次对账”增强渠道服务力
“贴身服务”：表现在四个方面：第一，打通销售渠道的支持，即协助经销商开发分销商、销售终端，构建完善的销售网络；第二，增加渠道粘度的支持，即协助经销商召开各种订货会，通过邀请分销商及终端客户到场，以及推出差异化的产品组合及优惠的促销力度刺激产品的销量，并巩固各级客户的合作关系；第三，提升品牌拉动销售的支持，即通过户外广告宣传或对经销商门店进行生动化布置，并派专人指导监督，保证公司在品牌传播形象上的统一性，方便消费者记忆，达到传播的叠加效果；第四，丰富营销活动促进销售的支持，即通过开展主题活动、有奖销售等终端促销活动增强与消费者间的互动，拉近产品与消费者的距离，促进经销商、销售终端的销量增长。
经销商授信：一方面，公司制定明确的经销商授信制度，将经销商分为AAA、AA、A、B、C、D六档，通过对经销商的经销规模、合作年限、履约率、区域定位等重要指标进行考核，达到B档以上的经销商方可销售授信制度，授信额度取决于经销商考核等级、以及公司的淡旺季、产品促销需求等。
“二次对账”：进一步，在经销商授信制度的基础上，公司采取“二次对账”的方式，通过公司根据出库记录以及客户签收回单予以确认发出商品数量，其次，根据公司实际促销活动的结果最终结算销售价格，并与经销商确认后开票结算，最终确认销售收入。促销政策主要由公司制定并组织实施，也可由经销商提出并由公司批准。
“二次对账”下发出商品与营业收入存在相关性。“二次对账”的平均周期为40-70天，时间跨度在两个月左右，因此发出商品与公司后两个月的营业收入存在相关性。
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全国化产能布局提升供应链效率，保障后期收入高增
截至2018年底，公司产能38.08万吨，产能利用率116%，IPO以来公司多次募集资金投向产能建设，一方面为销售收入增长提供保障，另一方面，产能全国化减少物流成本、提高供应链效率，同时“产地销”、“销地研”下产地可生产差异化产品，实现工厂价值最大化。
历史来看，产能增加与收入增长同步。历史来看，在2014年之前，产能利用率在140%-210%之间，2014年以后，公司产能增加逐渐能满足自产需要，产能增加与营业收入基本同步。
全国化产能布局降低物流费用、提升配送效率。公司在成立之初在厦门以及无锡设立工厂，2013年泰州安井一期投产，2015年11月辽宁安井投产、2018年泰州安井二期投产，2019年四川顺兴工厂投产，截至19年底在产产能布局在福建厦门（产能13万吨）、江苏无锡（10.5万吨）、江苏泰州（14.4万吨）、四川顺兴，全国化产能布局有利于降低物流成本、减小运距以提升配送效率，历史来看，物流费用占公司营收的比例在3.5-4.0%之间，2013-2016H1运费以及运距均呈下滑态势。由于速冻食品本身毛利率不高，物流费用的降低对其盈利能力有积极作用。
“产地销”、“销地研”使工厂价值最大化。公司通过全国化产能布局，一方面对该地区的特色品类进行针对性研发，例如公司在西南工厂生产当地消费更偏好的虾饺、以及低价位的散料（西南地区偏好辣味火锅，火锅底料口味重，对于速冻鱼糜制品的品质要求相对较低），同时，由于西南地区人工成本较低，公司将厦门无锡的手工产品移到西南工厂做，表现为西南地区毛利率较低的同时收入实现快速提升。
2018-2026年产能复合增速13.0%。公司于2019年8月15日发布公告，拟公开发行A股可转换公司债券，募集不超过9亿元资金拥有湖北安井15万吨产能项目、河南安井10万吨产能项目、辽宁安井4万吨产能项目，叠加2018年可转债募投项目，根据估算，至2026年公司产能将达98.28万吨，以2018年产能37.08万吨计算，2018-2026年复合增速13.0%。进一步，历史上看，面对旺盛的市场需求，公司基本遵循以销定产基调，生产基地扩产较灵活，因此目前的产能规划一定程度上构筑收入增速“底”。
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大单品是收入增长主力
新品推广上公司坚持每年集中全部资源聚焦培养1-2个“战略大单品”，新品研发上，公司采取“跟随战略”，即发现市场上具备冠军潜力的产品，并符合“全渠道通用、全区域适销”标准，对其口味、形状、生产技术进行改进，使“大单品”成功概率更高。同时战略大单品的培育要求全部大经销商均必须无条件配合推广，有效带动了公司及主要经销商销售的持续增长。
大单品是收入增长主力。2013-2015年公司大单品实现收入占公司总收入的30%以上，大单品销售增长对营收增长的贡献达50%左右。
成功大单品推出后有效保障公司后面2年的收入高增。成功的新品成长后即为大单品，历史来看，成功的新品推出后2-3年后收入仍可保持40%以上的增长，例如2012年推出的6款大单品在2014/2015年的收入增速为40%、39%，而2013-2015年公司整体收入增速为25.2/24.3%/15.4%(2015年收入降速主因其他产品收入基数高，增速放缓)。
2018-2019年成功新品突出，看好后期收入高增。2018年以来公司相继推出众多新品：
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公司自主调节能力强，成本上升周期市占率提升
公司自主调节能力强：公司原材料成本占比80%以上，速冻肉制品原材料成本主要为猪肉、鸡肉、粉类等，速冻鱼糜制品原材料成本主要为淡水鱼浆、海水鱼浆、粉类等，采用猪肉、鸡肉价格作为原料跟踪指标，历史来看，公司在成本低位时加大市场投放，在成本高位时适度缩小，从而保持毛利率/净利率相对平稳。
在成本上行周期，公司市占率提升幅度更加明显。2015-2016年猪肉价格上行周期，根据智研咨询数据，速冻火锅料行业增速2015/2016年分别为11.2%、9.5%，而安井食品营收增速达15.4%/17%，高于行业增速，市占率提升幅度也是2012年以来最高。由于速冻火锅料本身净利率水平不高（5%-7%），原材料占比高，面对成本大幅上行，小型企业或面临亏损而退出市场，龙头企业可以通过自身调节、全国化布局降低成本以及对上游的强议价能力，以保持盈利水平稳定，并抢占更多市场，实现市占率提升。
2019年以来猪肉价格大幅上行，我们预计公司盈利能力稳定、市占率或加速提升。
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结论
安井食品是速冻火锅料龙头，实战型管理层、优质稳定忠诚度高的经销商资源是核心竞争力。公司作为行业龙头，对上下游较强的议价能力以及渠道控制力，历史来看，面对成本波动，公司自主调节能力强，净利率保持稳定，后期增长点在于：1）2019-2026年产能复合增速13.8%，在建产能保障后期高增；2）成本处于上行周期，公司竞争优势更明显，市占率有望加速提升；3）新品、次新品推出后反响良好，有望拉动后面几年收入增长，公司产品力已经验证，研发和销售紧密配合，“跟随策略”下“大单品”成功概率更高。
考虑股权激励摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.42、1.56、2.12元，不考虑摊销费用，预计公司2019-2021年EPS分别为1.44、1.76、2.14元，由于摊销费用的非经常性，我们采用不考虑摊销费用的盈利预测进行估值，参考可比公司估值，给与2020年42倍PE，6个月目标价73.81元，首次覆盖给予“买入-A”评级。
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风险提示
1) 成本上涨超预期；
2) 产能扩张进度不及预期；
3) 食品安全事故；
4) 控股股东国力民生股权于2020年2月24日解禁，存减持风险。
财务报表预测和估值数据汇总赞(58) | 评论 (16) 2020-01-17 11:27 来自网站 举报
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【12月新能源车产销点评【安信电新】】
1月13日，中汽协发布2019年12月新能源车产销数据，11月份新能源车销量达16.3万辆，同比降27.4%，环比增加71.4%。其中，新能源乘用车销量7.9万辆，同比降52.4%；新能源商用车销量2.8万辆，同比降52.5%。核心观点短期销量承压，C端需求有待激发。12月新能源... 展开全文12月新能源车产销点评【安信电新】
1月13日，中汽协发布2019年12月新能源车产销数据，11月份新能源车销量达16.3万辆，同比降27.4%，环比增加71.4%。其中，新能源乘用车销量7.9万辆，同比降52.4%；新能源商用车销量2.8万辆，同比降52.5%。
核心观点
短期销量承压，C端需求有待激发。12月新能源车销量显著回暖，但全年累计产销量分别为124.2万辆和120.6万辆，同比下降2.3%和4%，出现负增长。我们认为，19年销量的不及预期主要受整体车市低迷、燃油车国五换国六、补贴退坡车企应对不足三方面影响。
百人会释放积极信号：工信部苗部长在电动汽车百人会上提出“2020年7月1日补贴不退坡”，工信部则在后续采访中表示“今年补贴政策将保持相对稳定，不会大幅退坡”。叠加12月份财政部支持新能源车产业的公开表示，今年政策端有望回暖，预计之后还将有一系列政策组合拳，新能源车行业有望恢复快速发展！
2020年国内销量有望达到180万辆以上：1）外资与合资品牌新车型大量推出，双积分政策实施形成压力，单Model 3有望贡献10万辆以上增量；2）出租车市场有望加速电动化替代；3）21年补贴退出预期下，20年存在抢装预期。
欧洲电动化全面启动：2021年是碳排放考核的关键时点，倒逼车企加速电动化。2020年起，随着大众MEB平台为代表的电动车生产平台投产，无论是车型数量还是销量均将进入快速增长期。根据Marklines预测，2018-2025年间欧洲新能源车销量的CAGR将超过43.6%。
投资建议：重点推荐新能源车产业链各环节具备全球市场竞争力的优质龙头企业：宁德时代、璞泰来、恩捷股份、科达利、当升科技、三花智控、宏发股份、先导智能等；建议关注：亿纬锂能、欣旺达、国轩高科、鹏辉能源、旭升股份、新宙邦、江苏国泰、星源材质、中材科技、嘉元科技、诺德股份等。
风险提示：新能源车销量不及预期等
产销分析
1、销量显著回暖，但仍不及预期
12月中国新能源汽车产量为15万辆，同比下降30.3%，环比上涨36%；销量达16.3万辆，同比降27.4%，环比增加71.4%。下半年起受整体车市低迷、国五换国六、新能源补贴退坡等因素的影响，销量一直处于较为低迷的状态，尽管11月和12月明显回暖，但仍未达到预期水平，与2018年同期相比仍有不小差距。
2、全年累计产销量出现负增长，新能源车短期承压
从累计数据上来看，自2019年5月起，累计月销量同比增速持续下滑，2019年全年新能源汽车累计实现的产销量分别为124.2万辆和120.6万辆，同比下降2.3%和4%，相较于2018年的全年数据出现负增长态势，新能源车短期承压。
3、纯电动车销量显著回升，持续占据主导地位
12月，我国纯电动车完成销量16万辆，同比降16.67%，环比上升达97.53%。其中，同样受整体车市的影响，2019年下半年纯电动汽车销量也保持较为低迷的水平，但从11月开始出现回暖；插电混动车型销量为2.1万辆，同比降34.38%，环比增长50%。纯电动车销量环比大幅增长，占据主要市场，12月份销量占比为88%。
4、乘用车和商用车销量均有提升，乘用车占比有所回升
中汽协口径下，12月份新能源乘用车销量7.9万辆，同比降52.4%；新能源商用车销量2.8万辆，同比降52.5%。
从占比上来看，12月乘用车占比在11月落到最低水平80%后，回升到88%，目前乘用车仍占据主要市场。
赞(44) | 评论 (20) 2020-01-17 08:45 来自网站 举报
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