短线波动不改“慢牛”走势

  美国加息，A股欲上还下。上证指数盘中更是创出3333点回落以来的调整新低，市场即将回补缺口（2月22日留下的从3203到3234点间的缺口）的判断成为主流。本月从上证指数表现看，行情不上不下，只是由于中小创的亮丽表现，让投资者感觉到久违的一种热闹，人气因这种热闹而有所重聚，若因一个美国加息就对目前的行情失去信心，不免会失之偏颇。

  当然，认为行情已经走牛亦属过于乐观，毕竟蓝筹白马股的高位调整尚未结束，而中小创的热闹，与近期消息面对创新的各种强调有关，一旦新消息覆盖了旧消息，行情发生新变化也是可以预见的。从市场整体观察，中小创在强势中，“创蓝筹”确实功不可没，但超跌反弹的主线也依稀可辨。而所谓的超跌反弹，本身就意味着很难成为未来的主流，属于阶段行情的性质。超跌反弹行情一旦结束，中小创的行情也将回归主流，投资者只有挖掘出矫健的“千里马”，才能智胜未来。

  而以未来的眼光，笔者觉得，“创蓝筹”比眼下被视为“蓝筹股”的相对传统的大公司更具魅力，多数投资者更热衷于中小创公司，并非毫无道理。只是，“创蓝筹”不好把握，毕竟创业板开办的时间不到十年，而期间经济几乎都处在上升周期中，创业板公司经受的淬炼火候略嫌不足。加上这个市场本身的缺陷，投资者除了对上市公司要火眼金睛之外，还需要有运气成分，一个乐视网就说明了很多的问题，毕竟创新模式也意味着较大的投资风险。另外，从持续多年的价格投机为主转变到以价值投资为主的轨道，这个过程也不可能一蹴而就，这也就是今年以来创业板一旦走强，给人的感觉仍是投机风卷土重来的原因。

  从监管对次新股行情一贯的警惕，到对连续涨停个股的问询，仍可以找到监管思路上对投机的“敌意”。A股要逐步变成为一个价值投资的市场，确实需要这种正确思路的小心护航，而作为投资者，也需要因应这种细微的变化，校正自己的投资目标和投资方法。

  其实，只要市场两年来的主流行情格局尚未改变，投资者就不应对未来的行情过于悲观，短线的波动，不会改变“慢牛”的走势。此前我们所说的“逆市战术”，仍可用来对付此一阶段的行情走势。

市场格局改变“在路上”

  深交所上周发布了《2017年度个人投资者状况调查报告》，尽管总体上看投资者结构和理念有所变化，但并未发生根本性的转变。占比仍高达75%的中小投资者，以及追涨型投资者（46.9%）远远高于抄底型投资者（8.5%）的数据，让大家觉得行情格局要发生重大变化依然“任重道远”。

  笔者曾对这几年来行情量能不济的现状做过美好的期望：市场中如果理性投资者不断增多，那么行情走牛所需的成交量也将不用太高，像几年前动辄超万亿成交量的热闹景象，可能一去不复返。这一点我们可从成熟市场，如港股每天的交易量只用约700亿港币进行简单类比。逻辑也极为简单：价值投资理念立足于长期而非短期操作，因此不管行情如何震荡，当买入的理由并未发生质的变化的时候，持有将是投资者实现投资目标的唯一途径，这样一来，优质股票的“筹码”都沉淀在投资者的手里，市场交易量不用太大也能推动行情走牛。

  将这两年行情演绎拿来比对，期望中的趋势还是存在着的，仅是未到质变、仍处于量变过程中而已。大力发展机构投资者，在A股已提倡多年，但“散户化”未改，也是值得我们反思的一个方面。在笔者看来，机构投资者“大散户”的称呼，需要通过其本身的投资实力让市场逐步去忘却，同时A股的机构化也才会进入快车道，中小投资者也才能放心地交出自己宝贵的资金。而另一方面，则是严监管的持续深化，能最终厘清市场中各种杂质，回归股市投融资的本色。“散户”若能在优质股的长期持有中获得应有的回报，相信愿意费力不讨好去“瞎折腾”的，不会是多数。

  而A股市场目前仍存在的重融资、轻投资的倾向，是未来需要扭转的重中之重，只有两者的平衡，才能让A股走上长期健康的轨道，也才能让这个市场发挥优化资源配置的功能。比如，眼下正如火如荼的独角兽上市问题，一旦操作起来，必须权衡眼下市场的实际状况——目前IPO制度下上市，股价可能一步到位甚至过度透支，这反而对二级市场造成意外伤害——而不是因为这是“好东西”就不顾一切地冒进。

投资功力应在概念之外

  创业板指近期走势如牛与上证指数走势依然温吞颇亮人眼目，不过，风格转换的说法并未获得共识。确实，面对眼下行情的微妙变化，以往的风格转换说法未免过于“粗放”，正如笔者常说的，“非此即彼”的思维方式，暴露的是市场的不成熟。本轮行情从低位开始，一根主线至今仍可贯穿始末，那就是投资于业绩和成长的“本色”。

  尽管入场的投资者都明白这种理性的投资方法，但A股本身发展中的许多不完善，经常印证了这种方法的“水土不服”。从“股不在好有庄则灵”时代，到产业资本唱了主角的中小创时代，资本的逐利本性所导致的炒作风气的盛行，已经阻碍了这个市场向成熟市场前进的步伐。这两年，严监管氛围下提出的对各种违法违规行为的“零容忍”，使得“炒作空间”正在不断收敛。当然，正如股市筑底需要反复才更牢固一样，“炒作”也并非一下子就会消失于无形。“炒作者”反复地尝试，监管者反复地抑制，一场猫和老鼠的游戏，虽然最终以猫的胜利告终，但过程仍是较为复杂的。

  近期行情再次上演了这一出。尽管“概念”的制造是这个市场永恒不变的主题，但附和成功“概念”的炒作，以往感觉敏锐者或许可以“百发百中”，如今却因严监管的悬剑高挂而走势不尽相同，只有概念而无实质性内容的个股，脉冲行情会有，但后续性却难以为继。因此，即使是概念，也开始需要好好研究概念中具体的个股，一哄而上可能会有“偷鸡不成蚀把米”的结果。

  次新股在A股一直可以算个特殊的概念，在以往行情中，每次牛市的开启，初始阶段都少不了次新股“肆无忌惮”的表演，然而，去年以来，每每次新股异动，均“巧遇”来自监管层的压制，或喊话，或问询，这次是敲山震虎：在次新股指数近期走势几乎可与创业板指媲美的时候，监管层公布了北八道集团操纵次新股的案件。这是对投机的震慑，也是，对市场价值投资理念，无疑起到了“护航”的作用。

  说真的，次新股是市场中最具不确定性的一群，因上市时间不长，定位一直处于“校正”中。而在目前发行机制下上市必大涨，估值已委实不低，若募资投资项目能按预期产生效益则可，一旦与预期不符，则将隐含较大的风险。当然，IPO高标准严要求之下，将存在一些长期脚力矫健的公司，只是，这些公司需要投资者付出努力去挖掘，而不是以往的以“次新股”的名义展开行情。

“独角兽”应该是理念而非概念

富士康顺利过会。据报道，从2月1日申报IPO材料到3月8日审核过会，前后满打满算才36天(包括13个非工作日)，令那些历尽“千辛万苦”才挤上IPO独木桥的公司艳羡不已。此一事件与三六零的成功借壳上市一起，被市场认为是“新股发行制度改革成果”的具体体现，而独角兽概念也因此继续发酵，成为股市投资者追逐的目标。

此前笔者谈到，独角兽公司上市，对二级市场来说是利好还是利空，还应两说。如果采取的是之前疾风骤雨式的IPO方式，那么对二级市场的冲击不可小觑，另外是这类公司极大的光环下定位过高反而可能给二级市场留下的机会不够大。因此，短期内大家对独角兽概念趋之若鹜可以理解，但当情绪冷静下来，从另一角度思考一下这一“概念”更是接下来必须要做的工作。

A股价值投资理念经过这一两年的“行情示范”，可以说对原先以短线投机为主的投资人产生了较大的触动，但放在证券史上观察，这种“利诱”的时间还远远不够，毕竟，A股投机氛围可谓“冰冻三尺非一日之寒”（笔者印象是从1998年资产重组概念掀起之后，投机主线就一直没怎么断过）。而且，光是“利诱”出来的价值投资，随时都可能被投机的“利诱”给拉回去，因此，与之相比较，“威逼”将显得更为重要。而所谓“威逼”，笔者指的是退市制度的健全，而这一点，目前依然“在路上”。

对白马蓝筹，特别是“漂亮50”不断上涨引发的价值投资理念的复归，笔者一直提倡用理性心态对待。前几年中小创个股狂飙伴随着大盘蓝筹个股的绵绵跌势，如今行情倒了个个儿，如果只是二级市场主流资金的腾挪所导致，那么其投机的性质并没有什么两样，将之定性为价值投资理念回归就不免过于草率。只有行情以上市公司业绩增长为目标，好坏公司能通过股价表现或市值来加以分辨的市场，才能称得上价值投资市场。

同理，“独角兽”若只停留在概念层面，那么不管眼下有多风光，最终都可能“树倒猢狲散”。只有将之还原为市场投资的一种理念，即以业绩和成长为皈依，才具备行情的持续性，而这，也才能与这两年的价值投资理念相合拍。

创业板不会简单“卷土重来”

 创业板卷土重来，指数上涨有力，成交量也迅速放大，并连克各种技术阻力位，已经基本收复这轮巨震行情的所有失地，创业板指开始剑指1927点下跌以来形成的下降趋势压力，预计“风格转换”之说短期又要成“潮”了。

  行情如此演绎，显示了创业板为首的中小创板块号召力依然强劲，这与此前白马蓝筹的独沽一味有些许不同。行情虽然有催化因素可借势，但要重新焕发往日的风采，估计并不容易。未来的方向，或是跟随主流分化出市场所共识的“创蓝筹”和“创烂筹”等不同公司，或是在阶段性超跌反弹重现强势，待原先的蓝筹白马股结束调整之后，这个板块又陷入此前的弱势境地。

  先说催化因素，注册制授权延后应该是首要的，至少在目前市场的心理层面上，大家会认为这一悬剑暂时可以稳当地挂在墙上，不会随时落下来“阻碍”行情向好。其次，则是市场对于行情进入重要“窗口期”的期待，新经济无疑将成为阶段关注的关键词，代表新经济的创业板市场跃跃欲试也就是自然而然的事了。再次，是创业板指经过长期下跌之后再现大跌，带着点“最后一跌”的意味，此前我们说“一次跌个透”更有利于后市，指的就是这种情况。行情走得温温吞吞，是最磨人的阶段，倒是巨震才有机会，而创业板这种慢慢熊途之后的巨震，更是意味着机会的来临（这一点本栏基本都及时地提醒“粉丝”们了）。至于IPO审核的从严趋势以及近期IPO出现空档期因素，笔者觉得应该没有想象中那么重要。

  不过，有时候优势和劣势是共生着的，创业板整体行情一动，市场赚钱效应斐然，一方面见出其群众基础的厚实，一方面则给然以宣告投机气氛重聚的感觉。而注册制是个大方向，延缓不等于不来，这是A股迟早要面对的现实。注册制需要一个理性的市场，否则“最有市场”的可能是眼下市场存在的“沉渣”。在价值投资理念已经“被培育”了一两年时间的今天，笔者相信创业板的行情，不会是单调的“卷土重来”，其板块内部的分化，在短期的兴奋之后将成为主题。

  如此，笔者认为，创业板行情最终将与主板行情统一思路，以上市公司的业绩和成长为依皈。以往怀着各种目的讲着各样故事的创业板行情，不会也不应“卷土重来”。

震荡行情中防“近视”

  两市V型反转形态在周二受到一定抑制，而深强沪弱在周二表现得较为明显，这既有消息面的影响，也有技术面的需求。

  春节后对市场产生较大影响的消息，一是注册制授权延期至2020年；二是IPO被否企业三年内不得借壳上市。前者被认为是利好，后者则被认为是利空。两相权衡之下，似乎利好性质更大。

  对于消息利空利好性质，市场反应是有一个过程的，有时候一开始的反应和最终的反应，还存在反转的可能。包括上述这两个消息，细想也有这样的可能性。注册制延期，其实是一个没有悬念的消息，因为目前市场确实还没有实施的条件，制度的完善，包括退市制度、信披制度、分红制度、公司治理等基础性制度建设，这两年都处于健全和完善的过程，目前“还在路上”，在准备尚不充分的情况下，延期是可以预料到的事情。对市场来说，预料到的事情，就算是利好也不是长远的利好。再说注册制本身对市场是利好还是利空，也要看前提条件来确定。总体而言，当市场化程度成熟之后，注册制的实施将是一个水到渠成之事。

  关于IPO被否之后三年内不得借壳上市的消息，短期看似乎对市场的题材“制造”形成较大的“束缚”，暂时可理解为利空，因为于市场活跃“不利”，但经过这两年的市场运行，明眼人可以看出这是严管思路的一种延续。不符合IPO条件的企业，表明其申报材料中存在“硬伤”，借壳上市，谁能保证“硬伤”不会带到被借壳的公司？从这个角度看，这是对市场长期的健康发展有利的：除了抑制不必要的“题材”乱炒作之外，还有廓清市场病灶之意在。

  技术面而言，笔者之前认为以A股的特性，技术性V型反转的可能性相对较小，一般是双底或者复合型底部的可能性更大，也对行情发展更为有利。只是眼下行情遇到春节的节日效应，紧接着又是重要会议效应，因此不时有出乎意料的走势出现，投资者要有心理准备，不要患“近视症”，即因心理波动而影响操作效果。

谁当A股旺财角色？

狗年流行“旺旺”的犬吠声，股市投资者更是充满这样的期待。如果按节气立春（ 公历2月4日）起算，则狗年不止“旺旺”，还有“汪汪”：A股在春节前的2月5日之后，开始走让人眼泪“汪汪”之势，有点出乎大多数人的意料；春节后算是“旺旺”了两天，但持续力仍需进一步观察，至少成交量的低水平仍让人担忧。

本想例行公事地“戏说”一下狗年，却发现拼音gou没有第二声的汉字。查资料，也发现与“狗”有关的成语，称得上褒义词的似乎没有，尽管狗在人们的口碑中甚好，作为宠物其在排行榜上位列第一应是毫无疑问的。这让笔者觉着人的复杂性的一面，即在对狗的问题上，言行明显并不一致。以我们的乐天做派，虽然可在“旺”字上大做文章，但毕竟牵强，或许只能从忠诚的角度说一说。

狗是人类最忠实的朋友，其护主之心众人皆知，忠诚度不止是十二生肖中，也应该是所有动物（包括人）中排名第一的。其别称“旺财”，据说来自周星驰的电影《唐伯虎点秋香》，不管是否如此，“旺”与其叫声相仿，以我们的思维模式，叫狗为“旺财”、“旺福”、“旺寿”等等也就是顺理成章之事。遍观A股市场，如果不仅仅将“旺财”当作祈福之语，“旺财”的角色谁能当之无愧？当然是上市公司。

上市公司无疑是整个证券市场的核心部分，“基石”之称谓也证实这一点。从原理上看，上市公司是融资（缺钱）部门，而投资者是投资（出钱）部门，主次应反过来，即股东（投资者）是主人，上市公司（经营代理人）是“打工者”。但由于股东回报的高低，靠的是经营成果的好坏，因而上市公司为市场的重中之重。以价值投资理念考察，股东要“旺财”，靠的就是上市公司的经营，而不是其他。

而“旺财”需要靠踏踏实实的经营者，虽然经营风险无时不在，且涉及宏观环境和行业周期，但从历史上看，上市公司经营中“人祸”因素并不少见，公司治理结构的欠妥，以及各种与经营无关的其他动机，使得A股中能成长为蓝筹公司的少之又少，甚至市场一度出现劣币驱逐良币的现象。这一点经过管理层近两年的不断校正，已经明显得到改善，但离目标尚有距离。希望在狗年里，随着各项改革的深化，“旺财”们对“主人”的回报，能得到更大更全面的体现。

又可采取“逆市战术”

  股市开门红毫无悬念，一方面是A股市场的投资理念暂时并未彻底扭转，因此“节日效应”依然有效，其中一点就是节前要拿钱或“结算”，节后再重新来过；一方面则是本次春节期间外围股市结束了之前的动荡不安格局，改为以上涨为主基调，并累积成A股的“补涨”需求，于是狗年第一天就“旺旺”了。只是，节后的开门红，究竟是A股“慢牛”再启的开始、还是只是“例行公事”？

  “一次跌个透”（本栏节前的观点）确实是好事，但跌得太狠对短期来说却不是好事，至少市场信心一下子又跌入冰窖，需要一段时间来消融。A股尽管可以将这种走势归咎于外围的疯狂动荡，但本身硬不起来也是很重要的因素。节后首日气势磅礴的开门红，可能会让大家一下子又“改变信仰”，但如果剔除掉外围上涨的心理影响因素，自身问题其实并未得到真正解决，因此，以笔者观察，即使短线指数还能继续上冲，高度暂时也仍不看好，要恢复此前那种窄幅震荡向上的慢牛格局，预计还需要一段时间的反复折腾。

  众所周知，虚拟市场最为重要的是市场信心，但市场信心需要建立在众多因素之上，其中也包括市场走势，过于动荡的走势或许只是让大家虚惊一场，但却会让很多稳健的投资者望而生畏。A股之所以让许多人“浅尝辄止”，而不能有效将大多数投资人修养为价值理念追随者，就是A股市场过度动荡本身。而这样的问题虽早已引起监管层的重视，但痼习既成，改起来就远非一朝一夕就可奏效。这也是我们一直提倡价值投资理念却对市场能不能形成这个理念抱着犹疑态度的原因。毕竟，价值投资理念并不是将蓝筹白马股低估的价格炒高了就可以算数的。这一波所谓价值投资理念行情，究竟有多少与当年炒作中小创的方式是不一样的？这值得大家好好去思考。

  基于这样的观念，笔者觉得后市行情要迅速“复位”是不太可能的事情。因此，战术的制定就比较简单了，去年年初我们所说的“逆市战术”，在目前阶段又可以派上用场：短期如果持续上涨，就需要逐步减仓，将“红包”落袋为安；如果短期外围再度动荡下跌，影响A股向下探底，则又要敢于在适当地方承接“空中飞刀”。而方向，毫无疑问依然以蓝筹（包括创蓝筹）为主。

“倒锤形”是节日效应典型

  节日味道很浓，但A股交易似乎不到最后一分钟，看点依然不绝如缕。如近期上市公司热闹的增持公告、周二新股上市第二天即告跌停等。本周A股跟随外围股市连续反弹两天，但力度远远不及下跌时的那种气魄，又显出习惯性的忸怩样子。希望这不是老毛病（跟跌不跟涨）的重犯，只是节日效应导致的特有现象。

  关于增持公告，不管上市公司出于什么目的，或者实际上有多么的敷衍，其对未来行情的演绎都是好的。而新股上市第二天就跌停的事情，倒应引起投资者必要的关注。A股IPO这两年在近乎“计划”为主的火箭速度之下，将非常态化的动作解释成常态化，尽管有再融资和解禁新政来保驾护航，但其实从简单的供求关系就可以看出，这种“常态化”是不可持续的。在现有行情格局不变的情况下，二级市场迟早要为此埋单，因此笔者更倾向于以“解决IPO堰塞湖”的特别时期来解释。如今已隐约可见这个特别时期行将过去，但未来IPO制度的健全和完善，或者对再融资制度的重新审视，仍可能会影响到二级市场的供求关系，这是值得跟踪关注的一个方面。另一方面，目前的IPO制度下，跌破发行价也并非不可能，只是一旦出现，可能意味着行情已经低迷到了极致，且重启IPO制度改革的时间已经不远。

  对于节前行情，因节日效应，往常可以拿来判断行情的一些指标可能失灵。比如成交量，这两天的反弹，反弹速度明显地大于成交力度，这是节前投资者意兴阑珊买卖两闲所致，因此据此判断说反弹无力或者“A股跟跌不跟涨”不太合适。毕竟长假在即，已经出局的，提前放假了；还在场中的，也以“死猪不怕开水烫”的心态坚持着；想买“年货”的，也只是浅尝辄止，不至于要大规模入场。多空真正的决战，只能等待春节后再说。再比如技术面，周二冲高回落，沪指K线收出倒锤形，不能就此判断反弹可能夭折，尽管沪指连2月8日的下跳缺口都没有封闭就回头。理由是，周二是可以拿出钱来的最后一个交易日，早上指数拉得越狠，下午出局的资金（特别是那些抄底资金）就会越多，对投资者来说，资金第二天可以转出来另作他图。

  就后市走势而言，由于此次大跌杀伤力过大，市场信心恢复尚需时日，尖底的可能性较小。策略上，后市反弹中须提防出现“倒春寒”，稳妥的做法是等待双底的形成再参与。

“一次跌透”也是好事

  春节前只剩下最后四个交易日，空头仍不善罢甘休，周四沪综指在上证50指数带动下继续巨震，与深市反弹走势完全相反。此前我们说行情观察的焦点在于强势的50指数和弱势的创业板指数，但周四两个指数没能发生共振，创业板指的止跌反弹，反遇上50指数的继续大挫，市场氛围仍未缓和过来。因此，接下来上证50能否顶住抛压的问题，成为行情的关键。

  上证50跌势加剧，以笔者的观察，一方面在于元旦后涨势过猛，另一方面在于其便利的流动性。涨势过猛已经不用解释，在行情下跌之前我们就指出过大盘指标股“举重若轻”值得警惕，一旦涨势过快且量能放大就应减仓。而股票的流动性，一般来说是投资者会去观察的一项指标，特别是大资金，因为这关乎兑现难易的问题。但事情总是有两面性，有好也有坏。好的是交易便利，变现不难，不好的是可以成为市场紧急情况下的流动性替代品。

  这一点我们从2015年已经可以看得很清楚，当市场流动性出现问题——千股跌停导致大资金无法变现，那些流动性尚存的大盘股，最后也无法幸免，原因就在于恐慌情势下，只要还能卖出变现，投资者就会赶紧兑现出局“避险”，于是大盘股也一样迎来如潮抛盘，最终顶不住，只能趴在跌停位了。

  眼下的逻辑有点类似，当中小创股票跌个不停，且流动性出现问题，致使一些质押股、加杠杆的资金爆仓，采取补救措施时，如果他们在大盘蓝筹股里尚有持股，只能拆东墙补西墙，不计成本地抛掉大盘蓝筹股以自救，这其实也可以算是较为有效的应急方案。当然，这不免会引发市场的连锁反应，导致不明就里的资金跟风。

  但其实从估值角度看，大盘蓝筹股并未“大势已去”，短线因境内外各种因素综合作用之下产生的如此跌法，从另外角度看，可以说是“一次跌透”，这反而有利于春节后行情的展开。因此，笔者依然坚持危中有机的观点，投资者尽量理性分析，不要被短期市场走势所左右。

  周四沪指跌穿了年线，但成交量也明显出现了萎缩，只要外围股市结束动荡，A股的反弹将随时展开，但节前的反弹要加上“报复性”（相对于本次的大挫而言）的定语，估计会有难度。最理想的走势，是放量回到3300点之上重新积蓄力量，等待节后开出报春花。

“以点带面”才能确立牛市行情

  成也萧何败也萧何。市场就是这样，急升伴随着的，往往就是急跌。上周五我们提示“警惕市场的‘口出狂言’”，认为在指数摧枯拉朽的气势之下，一些投资者豪情万丈，觉得2015年的高点5187点压力不在话下，这样的市场情绪，或许意味着短线市场风险的到来。话音未落，本周在蓝筹白马股快速调整影响下，指数的跌势也带着摧枯拉朽的气势，短期指数的各项指标，看起来也纷纷“岌岌可危”了。

  如果以2017年的行情格局来思维， 2018年以来指数振幅的加大，就会给人以“焕然一新”的感觉。这感觉中有好的，即投资者可以不再受到市场毫无气势的温吞走势所煎熬： 2017年行情向上的趋势或许在如今看来“一目了然”，但期间多空的拉锯战还是让投资者的意志受尽消磨，“一九”行情且行情总是似有若无的状态，让场外资金总也提不起一点兴趣。如今振幅加大，也就意味着短线机会增多，对场外资金吸引力增大，行情有望由此生发开去，演变为全面牛市行情。这感觉中也有不好的，如果指数振幅加大，纯粹是由于指标股放了大量且动辄由涨跌停板造成，而不是因为指标股“单刀直入”之后由点带面效应产生，那么行情的持续性就值得怀疑，毕竟独沽一味理由再大，只涨不跌的股票在加速之后，只能算股价进入到“最后的拉升段”，“尽头”将很快到来。

  笔者一直尝试用市场心理分析的方式观察市场，因此偏好提供一些“理想化”的行情思路，尽管不一定每次都深中肯綮，但也可以借此打有准备之战，不至于在行情动荡时手足无措。比如最近行情拉升过急时，我们提出的资金管理问题（如拉升过急且放量的蓝筹股应减仓，逐步均衡配置），至少可以减轻指数暴跌导致的“痛苦”程度。投资中所谓保持平常心态最重要，说的不是损失多少或者回撤多少都无所谓的麻木状态，而是娴熟运用资金管理的“艺术”，确保盈利的稳健性而产生的闲适心理。

  当然，本周指数连续大幅下跌，并不意味着去年以来的行情就此结束。只是由春节临近的“时间窗口”考察，这一波调整可能不会很快结束，因此对待节前的短线反弹，应该更多地从这个时间因素考虑，继续将仓位调整到自己可以承受的范围之内。

警惕市场的“口出狂言”

尽管沪指在过去的四个月里连续收了四根月度阴线，但回调的幅度都极为有限，四根阴线有三根是十字星，而1月份几成定局的一根久违的长阳，让沪指再度确立了向上的强势。2018年如此开局，让股市投资者备受鼓舞，沪指历经两年时间，费尽千辛万苦，终于收复2016年1月份“熔断惊魂”导致的大阴线后，一些人生出了看高5178点的“雄心壮志”。“一根长阳改变信仰”的故事，似乎正在上演。

有人从历史数据得出了一月阳、全年阳的说法，虽然笔者对“让历史告诉未来”的准确性深表怀疑，觉得只能姑妄听之，但这种说法也应了“一年之计在于春”、“好的开始是成功的一半”的谚语。从投资心理分析，A股今年几乎以摧枯拉朽之势，一开年就将2017年那种温温吞吞的脾性抛到九霄云外，不刮目相看是不行了。对于上涨过快导致的市场风险，我们在多加谨慎的同时，对由此所燃起的场外投资者的信心，也需要重新加以审视。

针对A股以往形成的“沉疴”，这几年强调的严监管，思路已较为清晰，并极具针对性，涉及此前市场诟病颇多的内幕交易、市场操纵、上市公司诚信、高管清仓式减持等等各种乱象。笔者觉得这就是一种正本清源的工作。也许有些措施可能会产生短期的其他副作用，但整体将让市场朝着更规范更健康的方向走去。当时机成熟，关于IPO、分红、退市等各种困扰市场多年的制度问题也能健全完善，则A股由此形成的制度性利好，无疑将长期推动着行情的向好。

目前国家队在场，基本在践行本栏去年所希冀的让它为市场价值投资理念起飞保驾护航的作用（希望还能继续下去）。尽管市场中各种“概念”依然不时来袭——近期的区块链就是典型，但概念炒作要撼动主流的价值投资理念地位，并不容易。就算未来中小创出现一定的机会，相信以前的那种齐涨共跌为主的板块效应，以“坐庄模式”、“讲故事比赛”的暴涨模式也很难普遍重演，理性分析也会从主板向这个以新兴行业为主的市场渗透。

这双管齐下之下，蓝筹白马股行情的持续性也就基本得到确立。至于短线上涨行情是否过急，属于见仁见智的事情。不过，市场一旦“口出狂言”（如万点论，眼下已见的5187点也算）且形成热潮，短线就要保持足够警惕，却是必须的。

短线行情加速 警惕调整出现

 行情在加速，但两市成交量仍呈此消彼长局面，使得两市总体成交量增加迹象不明显，行情仍脱不开存量资金博弈为主的格局。至于涨跌家数比，市场显得有点杂乱无章，上周五约0.66，周一约2.05,周二又缩至0.99（均据Wind数据），此前状况亦相差无几。总体上，压倒性的普涨或普跌，都较难见到。从指数涨起来不再犹犹豫豫看，牛市是真真切切的，但从市场整体获利效应看，判断行情为全面牛市却总有欠缺火候之感。

  这可能涉及到投资者对于“牛市”的感受。在分化行情中，总是赚钱的投资者，不管什么时候对行情的判断都会相对乐观，总是亏钱的投资者则不论牛市还是熊市，都会谨慎有加。因此，可以肯定，面对本轮行情中踏对节奏赚到大钱的人，如果我们说现在还不是牛市，估计会受到强烈反对；而在面对仍停留在中小创中颗粒无收的投资者时，如果我们说牛市已经如火如荼展开，遭到反对的意见肯定也不会少。

  去年行情总体上不温不火，也因此被市场称之为“慢牛”行情，但笔者一直认为所谓“慢牛”只是阶段性的，以A股的固有特性，慢牛变蛮牛是迟早的事情。蛮牛当然不一定为各界所喜欢，但资金短线逐利的特性，使得“羊群心理”无法在股市绝迹。存量资金博弈所带来的行情分化，迟早会让“死守”那些跌势个股的资金下定决心“自救”，于是会有资金的“虹吸效应”现象出现，进而使得股市里强者恒强弱者恒弱的分化格局继续强化，直至泡沫（局部泡沫）生成并爆裂。

  排除坐庄可能，目前指数其实印证了本栏以前的观点，一是大盘股一旦动起来，只要主力不放弃，行情就不会是小行情；二是随着主流资金参与大盘指数成分股的不断深入，他们以“四两拨千斤”之力，指数最终几乎可以被“随心所欲”，要创历史新高没有任何难度，别说3500点，就是4000点，都很难成为真正的阻力。

  但上涨是最大的利空，行情的过度加速，将快速消耗多方力量，终至“物极必反”。上次我们将行情与2003年那波“五朵金花”相比，担忧并非不智。因此，笔者觉得，利用春节前“时间窗口”，若主力能在在2月初好好做一波整理蓄势行情，对后市行情的持续性将更为有利。 

建议启动均衡持股策略

   沪指周一短线调整之后，又是连续上攻；而深指则维持弱势整理，表现为上下两难的尴尬，两市行情沪强深弱格局越来越明显。这个时候抱怨“赚了指数不赚钱”，就像两年前持有跌破净资产的银行股，抱怨市场投机氛围太浓一样，都是不合时宜的“牢骚”话。

        笔者常觉得这里面有个鸡生蛋还是蛋生鸡的难题。A股的不成熟，或许正从这种长期的“结构性行情”中看得一清二楚。几年前中小创行情中，受大盘指数股严重影响的沪指，是不管世界风云变幻，我自岿然不动；如今整个行情却正好颠倒了过来：不管世界风云变幻，中小创股都是自走自路。这种截然相反的割裂式行情，尽管分析上有风格转换之说，但在相同经济背景下，笔者怎么看都觉得有点太作了。要解释A股这种现象或许并不困难，笔者之前就有过“补涨”之说，即目前上证50为代表的蓝筹股的不断上涨，是一种矫枉过正的“补涨”行情。

        以A股固有习惯，一轮大的行情中，即使个股涨跌有先后，但最终“同向波动率”都会比成熟市场高出许多，前几年全球股市都纷纷走进牛市轨道，A股中的中小创其实并未落后，前几年涨幅一直都位居全球股市前茅。在与全球进行横的比较之后，再进行自身的纵的比较中，笔者提出的一个思路。但这里的局限很明显，如果将沪指定位于A股市场甚至是全球股票市场的“补涨”性质，则行情很难值得长期看好，一旦全球股市动荡了，A股也就很难独善其身，毕竟“补涨”带有被动、从属的意味。

         但从去年以来的行情格局观察，A股行情相对独立于全球股市，则还是比较明显的。从这个角度，将A股定位于全球股市的“补涨”不太合适，但周期股定位于“补涨”还是存在一定的现实基础的。如此，对于未来行情，笔者觉得可以从以下思路来考量：即目前正在走的仍是蓝筹股的价值回归之路，在入晟完成之前，挖掘仍将继续；但行情最终不会“一条道走到黑”，成长股的机会也不能忽略，只要调整到位，都可以早做准备。

        面对A股这种喜欢一面倒的行情，投资人的关键还是资金管理问题。这个时候全部持有小盘股，确实会郁闷之极；但如果全部只有蓝筹股，也可能会承受不住其过度（大涨大跌）的颠簸。均衡的办法，是持仓中大约七成为价值蓝筹股、三成为小盘成长股。等到行情风格发生转换之后，再将比例扭转过来。

理性比以往任何时候都重要

  昨日公布的2017年GDP数据（同比增长6.9%）证明了一年来周期股的牛市行情涨得有些道理。自2010年以来我国GDP从连续下行（由2010年同比增10.60%逐年下滑到2016年的6.7%）到向上拐头，即使未来的持续性还须观察，但宏观经济的软着陆可以说基本完成。

  经济中原来潜藏的风险通过供给侧改革的深化不断被拆除，这对股市来说是个最大的利好。当然，正如以前所分析过的，经济发展重新归于理性，这属于长远的利好，短期市场反而因一些整治措施而可能受到冲击，如金融的“去杠杆”就是最好的例子。这也许就是A股这几年在全球股市中的表现显得有些“落寞”的原因所在：股市2014年~2015年的那波牛市行情，是杠杆牛，是非理性的狂热，由此回归理性需要一个漫长的过程。而这一点，随着宏调措施逐步起到应有的作用，股市逐步进入理性行情阶段也成为一种趋势。

  尽管在全球主要指数纷纷创出历史新高的氛围下，A股表现落寞让投资者不免“气短”，而且眼下牛市的气象也并不明显，充其量仍只是停留在结构性牛市中（从Wind数据可以看到，截至昨日，今年以来行情尽管“牛气冲天”——上证指数已涨了167.58点，涨幅5.07%；深成指涨幅2.53%。但A股今年以来的下跌家数仍高达1787家，上涨家数1502家，若剔除掉上市的新股，还要少个10来家）。但是，回顾A股过去的历史，未来一个理性的投资市场比任何时候都重要。

  其实，眼下不仅仅宏观经济可以作为股市走牛的坚强后盾，从市场整体估值角度，暂时也找不到过度看空的理由。截至昨日，上证A股的动态市盈率为16.55倍，市净率1.77倍，经过去年上涨之后仍处于低位，并未失去投资价值；深证A股市盈率为33.14倍，市净率为3.11倍，尽管不低，但与2015年高峰期的近70倍和5.89倍相比，也已进入到合理区间（新兴行业公司成长性比沪市好），前几年积累下来的风险已经得到较大的释放。

  因此，后市用牛眼来看市是不用置疑的了，但短期而言，行情是否就此加速？笔者持谨慎态度，一方面是2月份存在春节假日效应，另一方面是这几年所奠定的慢牛形态（从周线或者月线可以看得很清楚），在目前成交并未明显放大的情况下，行情加速的可能性不大。

价量背离对市场影响不能忽视

沪指盘中尽管有震荡，但已出现连续收十阳的极强走势。目前令人对后市行情有所担忧的，一是成交量没能继续增大，二是指数切入前期密集成交区，三是指数上涨却无法掩盖绝大多数个股下跌的事实。

在笔者看来，这三方面是相辅相成的。从盘面观察，对指数影响较大的大盘蓝筹股基本上都存在被“控盘”之嫌，或者可以说具有较强的群众基础，其一举一动，都会引来市场资金的追捧（于是动辄大涨）或者出局（于是动辄大跌）。本来，这些“定海神针”可以对市场波动起稳定作用，可以让投资者人心稳定并慢慢对股市重拾信心，然而成交量迟迟跟不上，反映了这些个股的上涨可能是以存量资金的腾挪，即以其他个股资金的出场换来的。而存量资金的博弈，显示的是行情的有限性，就算将全市资金都堆积在指标股中，让沪指创出了历史新高，估计广大投资者对A股的认同感也不会太高。

此前已有不少专家认为A 股未来将像成熟市场一样晋级为机构博弈的市场，对此笔者不敢苟同，觉得至少在两三年内很难实现。除非机构投资者能得到尽快的规范和净化，其诚信能让散户放心把钱交出来让其去打理，否则目前散户为主的市场只能通过“港股通”来慢慢扭转理念。而依靠散户的市场，也就只有牛市真正来临，才能吸引越来越多的场外资金。牛市中尽管也会有“赚了指数不赚钱”的现象，但目前这种只有少数股票能赚钱多数股票却在不断亏钱的市场，不免对成交量的放大形成掣肘的作用。

成交量放不大，要突破密集成交区就有难度。尽管以指数股的举重若轻，主力慢慢推升并越过密集成交区域也并非不可以，但技术派在无量的情况下，采取解套即走的思路，则越过3450点创出反弹之后估计仍难以达到有效突破，反有可能成为市场调整的契机。

当然，短线就算调整也并不可怕，毕竟元旦后成交量还是渐渐有所恢复，虽然不尽如人意但也对稳定市场心态起到极大的作用。从时间窗口看，1月份的向上收阳是大概率事件，倒是2月份面临春节长假的困扰，行情可能会重归于沉寂，这一点投资者需要有所准备，因此，若冲高又无成交量放大配合，可以考虑逐步减仓。

“落后”白马被追捧的两个思考方向

元旦过后股市连拉阳线，沪指日K线成6连阳。而本周则上涨了2.56%，创出过去77周来最高的周涨幅，周K线在5连阴之后收出三连阳，成交量温和配合，一切似乎显示一波行情在元旦后已经到来。

要解释市场的强势并不难。除了宏观基本面继续向好，股市IPO供给有所趋缓，养老金等“源头活水”不断开辟外，元旦前蓝筹白马股经过一个多月的主动回调并在“节日效应”前成功构筑蓄势平台显示技术强势，元旦后市场资金紧张风头已过并有资金重新回流， 均对行情起到了推波助澜的作用。

不过，从盘面看，元旦后表现靓丽的蓝筹白马股中，两桶油也好，房地产股也罢，都有共同的特性，就是去年涨幅有些“落后”的股票。这或许可以从两个角度进行理解，一是表明对于原先涨幅已高的白马股，新入场资金有点投鼠忌器，因此去年高涨的白马股还能否延续去年的表现，值得打个问号；二是今年行情或许能印证笔者一直强调的那种思路，白马蓝筹股不应局限于所在板块的“身份”，如上证50、沪深300成分股，中小创中这种类型的股票，也将逐步在今年得到挖掘。

其实，只要市场价值投资的主流理念不改变——目前看来，改变的可能性也不大。毕竟这是市场痛定思痛之后，在监管层不断地“保驾护航”之下形成的一种氛围，相信大家都会珍惜这得来不易的局面——那么市场渐渐形成的以真正的业绩和成长为依归，而不是重陷各种忽悠故事的泥沼，大的方向就不会改变。如此，只要是金子，就迟早都会发光。也只有这种理念能慢慢在市场中得到沉淀，A股的投资文化才能回归本色，而市场对上市公司形成强大的“监督”力量，也才能真正起到作用。

基于这样的预见，同时也是期盼，笔者对于白马股举重若轻（动辄涨跌停板）的表现就会有担忧，因为这种表现在价值低估时尚可理解，到了合理的高位时还如此表现就需要“刮目相看”，观察的方法是看成交量的变化，一旦大幅放大就要小心了。笔者觉得，以目前A股尚未脱胎换骨的现实，资金偏爱短线逐利导致的羊群效应，容易让“慢牛”行情变质，如果蓝筹白马股变成题材股一样被炒作，对市场的伤害会更深远。谓予不信，可以看看沪指6124点的高峰。2018.1.5

两桶油或是补涨性质

　在许多蓝筹股踌躇不前之际，原先无甚表现的两桶油充当了急先锋。中国石化元旦后用了三个交易日就上涨了12%以上，成为上证50指数成分股最耀眼的“涨星”；沪深300指数成分股从开年就以低价股跑赢其他个股，上港集团、金隅股份、首创股份涨幅都在13%以上；创业板有个道氏技术涨幅高达21%以上，但其他个股则鲜有涨10%以上的。从整体上看，去年以来的行情格局并未有多大的改变，风格转换迹象也不明显，绩优蓝筹扩散仍是市场主流。

　　沪指连收5阳，节后大有逼空之意，不过，周四成交量的萎缩，显示出投资者对大盘切入前期高位时的谨慎心态，这将掣肘大盘继续上攻的力度或者短期内突破前高的有效性。另一方面，中石化等为代表的个股如此凌厉的表现，不一定是一件好事。一般而言，所谓蓝筹绩优公司，其规范运作很难让市场短期内有多少超额收益可言。如今，因两桶油等公司的股价去年有点“后知后觉”，让忧心“踏空”的资金以迅雷不及掩耳之势冲进来，从而形成补涨态势。相信这样的资金并无长久打算，如果后市调整了一段时间的其他蓝筹股不能接续前面的行情接棒继续上行，则这种短期过强的市场表现，反有可能演变成脉冲式的扭曲行情，打乱原先的“慢牛”计划。因此，市场存在两种可能：或许受其刺激“百花齐放”，或者因其昙花一现而反受其害。这是后市需要细心观察的事情。

　　但不管怎么说，短线行情强势之下，尽管调整随时可能出现，但在市场信心被激活之后，后市行情还是可以更加乐观地看待。今年的春节假期在2月中旬，因此“时间窗口”的影响暂时可以放在一边，不过如果短线行情过度强势，理性投资者还是需要把握好减仓的时机，毕竟，今年的基本面与去年比，有改善，但乐观的理由还不是很充分，而就股市自身而言，去年过快的新股发行导致的解禁压力陆续到来，股市改革的力度和市场的承受度之间的平衡还需要艺术地把控（否则会对市场造成意外的系统风险），另外引资问题也存在一定的变数。笔者相信，行情的任何过度表现，都可能引来相反的结果。

　　因此，在短线强势行情下，保持清醒的头脑很重要，后市若不能继续放量，前高很难突破；但耗量过大，则前高即使突破了，也可能回来。2018.1.4

非此即彼心态不可取

 鉴于去年行情的“二八”格局，对新年行情如何演绎的问题，市场出现了截然不同的两种声音：一种认为今年毫无疑问仍将属于蓝筹白马股的天下，继续去年的这种行情格局；另一种认为蓝筹白马股经过去年的“暴涨”之后，去年11月份以来已显出强弩之末的疲态，在新的一年里，即使还能上涨，也将涨幅有限，倒是去年下跌的中小创股票，将在今年奋起直追，机会多多。

  从这样的分歧表现看，价值投资理念要形成，确实不是一朝一夕的事情。在笔者看来，至少从此中可以看到固有思维的影子，即A股不是一个整体，而是一个二元市场，行情总是非此即彼。多年前，当上涨行情总在中小创板块中“乐不思蜀”之时，我们就已经表达过这样的疑惑，即在同样经济背景之下，尽管行业景气度有所不同，但以公司大小或者“出身”（所在市场是主板还是创业板）来“天然”区分行情大小，怎么说都不像是理性市场该有的表现。当然，在资金偏紧之时，自我缩容的“结构性行情”是可以理解的，但如果在蓝筹白马股和成长股之间构筑一道鸿沟，甚至演化为非此即彼的板块轮动，则只能说A股还是无法脱离固有的资金炒作格局，与价值投资之说，根本搭不上边。

  说真的，投资者千千万万，各有各的偏好，各有各的风险承受能力。如果监管层只强调某一种理念，不仅不现实，而且有所偏废的做法，在上市公司的回报总体上还不尽如人意的当前，容易造成资金的过度集结，引致另一种投机风气。比如上证50成分股，无疑都由好公司组成，但以往市场表现却不一定符合激进型的投资者的预期，如今其价值被市场重新挖掘，如果不顾已经高涨过的股价，还在强调这类公司的“稳健”和“价值”，让激进型投资者再演绎一次追涨的故事，说不定又将重蹈几年前追涨成长股引发大幅调整的覆辙。

  当然，笔者并非认同上述蓝筹白马股行情见顶的看法。但蓝筹白马股的上涨需要从更长的时间段去看，而不是短期内作出判断。无论如何，过度上涨就需要阶段调整，这是行情的铁律。而成长股是不是会像以前一样再来个“集体接棒”？这也不失为一个观察市场行情格局是否改变的重要指标。如果只是那些蓝筹潜质公司表现良好，而不是一股脑儿地形成整体行情，那么，自去年开始的价值投资理念才算得上是“深入人心”。

2017年留下的悬念

  刚刚结束交易的2017年，如果称之为价值投资理念确立元年，应会得到许多人的首肯。不过，如此郑重其事的“总结+预言”，会否重蹈当年对前景广阔的成长股一样的“覆辙”，最后演变成市场“炒作”的借口，这仍是悬念。

  但不管怎么说，价值是股市投资的本源。从历史上看，其实“价值”二字无时不在市场参与者的口中，但一旦回顾起来，其“形象”还是迅速由丰满转为骨感。笔者的印象是，每次漫漫熊市中，大家都能获得价值股送来的“秋波”，典型的如1995年熊市中的泸州老窖、2005年那波熊市中的五粮液，以及本次的贵州茅台（酒类股之外，当然还有其他绩优股），但水落石出不抵恐慌氛围下的犹豫和忽视。过后随着行情的走牛，画风突变，投机股的爆发力给投资人带来更大的震撼。于是，牛市中价值投资总是被淹没在投机大海中。

  细究起来，价值股是和好公司联系在一起的，但与好股票却不一定能合体。价值创造的公司讲究的是耐力，可以跨越经济周期。但牛市里，投资者追求的多是爆发力的股票，这种股票需要各种花里胡哨的故事，而这种故事在踏实经营的价值公司里较少出现。当市场牛短熊长成为共识，真正的价值公司数量少且尽管长线很牛短线也不免随波逐流的氛围下，注重爆发力渐渐成为投资时尚，市场的投机气氛渐积渐厚也就是一种必然了。

  刺破这种气氛，不让其“死灰复燃”，单靠价值股的靓丽表现是不够的，因为当价值股变成了市场的好股票，资金追逐之下仍有演变成价值投机的可能。因此价值元年之后，能否持续到N年，这是个需要不断推进的系统工程。笔者觉得，至少还须几个方面的坚持：一是此前笔者提过的“市场既有百元大股，也应有不值一元的仙股”，即价值创造股空间无限而价值毁灭股一文不值还乏人问津，这就需要继续完善退市和资产重组制度；二是要让投资者养成分析和挖掘价值公司的习惯，从IPO开始，就应对发行公司有充分的认识，打新不应像目前这样盲目进行，这就需继续推动新股发行的市场化进程；三是投机风所生存的土壤，如内幕交易、操纵等的严管，还要有魔高一尺道高一丈的准备。

  其实，这些都在改革的路途中，只是工程进展有快有慢而已。只要严监管的思路没有改变，A股逐步走上理性健康的轨道，将是指日可待的事情。价值投资元年，或许并无多大悬念。2017.12.29