2024卡萨帝继续高增长，Q4收入增幅超30%

3月27日晚间，海尔智家发布2024年报。数据显示，卡萨帝2024年继续增长，稳居高端TOP1，其中冰箱、洗衣机、空调在1.5W+市场份额分别为49%、34%、88%，实现高端引领。通过推出致境、星悦等套系阵容，卡萨帝精准覆盖了全年龄段用户的个性化需求，同时Q4实现收入增幅超30%。

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持续高增的背后

用户有所需，卡萨帝必有所应

如果要用一个词概括用户在2024年的家电需求，那必然是“焕新升级”。卡萨帝也响应国家号召，推出了一系列以旧换新权益，但卡萨帝为用户焕新的可不只是家电，还有家居美学和全流程体验。

爸妈想换台大冰箱，又不想破坏厨房装修风格？卡萨帝推出的致境套系，不仅可以让冰箱“藏”进橱柜里，还有超薄全嵌的洗衣机、以325mm极浅深度实现智能全隐的烟机、以40mm机身实现超薄平嵌的燃气灶、体积缩减25%的燃气热水器，以及可以超薄平贴的电视等等，把空间让渡给生活。

年轻精英向往自由悦己的生活，又怕麻烦不想折腾装修？卡萨帝打造了年轻人第一套高端家电——星悦套系，不但能够满足年轻精英的个性化需求，以星空面光源等设计元素为用户打造“揽星入室”的体验，还可以依托三翼鸟平台，为用户提供定制化送装、定制化局改等场景方案，最快1天就能焕新阳台，3天可以改造厨房。

除了产品套系的升级，卡萨帝还持续布局国内的高端商圈、海外的IFA展等国际展会，通过场景化体验与全球化视野，进一步强化品牌在高端市场的影响力和用户认知度，为全球用户持续升级高端生活方式。

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未来生活的序章

“AI之眼”开启，“无人家务”落地

在AWE2025期间，卡萨帝发布了鉴赏家AI套系，可以通过“AI之眼”帮我们处理各种琐碎家务，成为用户24小时在线的“电子家人”。

冰箱里塞满了食材，想做顿饭却无从下手？装了“AI之眼”的卡萨帝冰箱，不仅能认出210种食材，还能告诉您三餐如何搭配。做饭也不用一直盯着，烟机能“看”到锅快溢出来了，马上自动调小火。

眼看天又热起来了，但家里孩子还小，总是不敢开空调怎么办？卡萨帝空调可以听声辨位，精准避开孩子活动的区域，还能同时送出两路风，兼顾到需要纳凉的家人。热水器更是贴心，您刚到家，热水就已经准备好了。电视也记得住一家人的喜好，随时帮您安排爱看的节目、喜欢的健身课程。

其实除了鉴赏家AI套系，卡萨帝在2025年还将通过产品引领、营销变革、体验交互、触点优化和服务升级五大项目落地，进一步拓宽增长空间。

创牌19年来，卡萨帝用持续高增的故事印证了一个朴素的商业逻辑：在瞬息万变的市场中，只有以用户需求为锚点，才能穿越周期持续领跑。真正的高端从不在价格标签上，而是深植于用户心中的那份不可替代性。

超3000万只宠物正在老去！老年犬粮搜索增长62% 原料透明更重要

近年来，宠物老龄化比人口老龄化，更早地摆在了年轻宠主的面前。据《2023—2024年中国宠物行业白皮书》显示，预计未来3年我国将有超过3000万只宠物迈入中老年。

照顾一只老年宠物，往往需要宠主耗费很大心力，不仅是爱与责任，更需要科学的方法与手段。

比如在吃饭问题上，老年宠物更加“挑剔”：牙口不好，不能吃太硬的宠粮；身体机能退化，需要更有针对性的营养补充；食品安全卫生更加重要，避免出现“病从口入”。

在宠物老龄化的同时，满足年龄阶段需求的宠粮、宠物用品也应运而生。

以一只7岁以上的老年犬为例，围绕它的饮食起居，市面上已有添加活性益生菌、更易咀嚼的犬粮，添加蔓越莓和蓝莓、富含天然抗氧剂花青素的冻干，以及行走全身辅助带、防走失项圈等产品。

随着超3000万只宠物正在老去，老年宠物产品在电商的销售也快速增长。2024年，京东超市老年犬粮搜索增长62%，用户需求持续增加。

3月27日，京东宣布加磅重推宠物业务，公布超市宠物业务2025年最新战略。作为优质用户规模最大的电商平台，京东超市宠物业务已积累350万建档用户，4000多万成交用户，其中高净值用户占比38%。京东超市宠物业务宣布今年将实施四项举措，补贴1亿元，通过分析百万商品，“绘制”爆品路线图，实现销售超千万的爆品数量翻倍。

同日，在2025京东超市宠物合作伙伴大会暨首届爱宠生活节发布会上，京东超市宠物业务宣布今年将实施四项举措助力品牌和商家高速增长，第一项是用户价值挖掘，深入分析用户画像，将商品与用户进行精准匹配；第二项是商品规划共创，分析市面上的百万款商品，为品牌、商家绘制爆品路线图。第三项是营销加磅，将投入一亿元市场费用，每月举办一场宠物品类活动、两场猫狗食品和用品活动，实现销售超千万的爆品数量翻倍。

第四项是服务升级，包括以下三项服务：不爱吃包退覆盖99%的宠物食品，参与原料透明服务的宠物食品进入京东仓库每个批次均进行三方检测，从京东超市购买的宠物30天内生病就医，最高给予2000元补贴。

国产AI再次“封神”！Mureka拿下全球AI音乐顶流宝座

中国AI音乐模型登顶全球：昆仑万维Mureka超越美国Suno！

作者 | 赵晴

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

当美国AI音乐生成网站Suno还在炫耀其生成的乡村音乐时，中国团队已扔出了一款“AI音乐王炸”。

3月26日，昆仑万维(300418.SZ)发布Mureka V6&O1，其中Mureka O1作为全球首款音乐推理大模型，引入了思维链推理，在权威评测中超越美国Suno、登顶SOTA。

当AI学会“写歌”，Mureka正在重新定义音乐创作的边界。

Mureka能把普通人录制的声音包装成专业歌手，能让横店剧组用1%成本批量生产影视配乐。这是继大语言模型后，中国AI在创作生成领域的又一里程碑，产品发布当日，昆仑万维再次引起资本圈热议，这或许意味着：全球音乐产业的权力游戏，从此换庄。

Mureka是Music与Eureka的结合。Eureka源自希腊语的感叹词，意为我发现了、我找到了，常用于表达突然获得灵感的时刻。Mureka寓意着，昆仑万维希望它可以将人们的音乐灵感爆发时刻快速记录下来，并创作出属于自己风格的歌曲。

产品发布的同时，昆仑万维还全网首发了《Mureka》AI音乐人MV，由昆仑万维Mureka团队和SkyReels共同制作，其中Mureka负责声乐部分，SkyReels负责动画部分。

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Mureka再次惊艳世界

成全球AI音乐界现象级产品

Mureka是昆仑万维2024年4月发布的一款AI音乐商用创作平台，其第一代音乐生成模型Mureka V1（SkyMusic）一上市就获得了非常好的市场反响。

过去一年，昆仑万维技术团队、产品团队持续对Mureka进行升级迭代，Mureka V6和Mureka O1是Mureka的两个最新版本。其中Mureka V6是当前Mureka的基座模型，支持纯音乐生成，还支持10种语言的AI音乐创作，包括英语、中文、日语、韩语、法语、西班牙语、葡萄牙语、德语、意大利语和俄语。在Mureka V6中，团队引入自研 ICL（in-context learning）技术，使得声场更加开阔，人声质感和混音设计进一步强化。

而Mureka O1则是基于V6的推理过程优化版本，并且会在推理过程中加入思考与自我批判，提升音乐品质。

如今，用户可以在Mureka提供的不同模型选项之间自由切换，选择最适合自己想要生成的音乐风格的模型版本。

这种“风格开关”式的创作体验，让用户只需轻点按钮，就能在古典交响、电子舞曲、方言民谣等多元流派间无缝跳转——而这一切的成果，都将在下一秒转化为可播放的完整音乐作品。

在Mureka生成的歌曲里面，中文电子曲风以电子合成器与动感节奏为基底，通过中文歌词演绎未来感与潮流碰撞的音乐风格。英文 R&B 曲风则以灵魂乐为基底，结合流畅的旋律与切分节奏，通过英文歌词传递细腻情感，展现慵懒而富有张力的都市风情。

Mureka最惊艳的功能是音色克隆（Vocal功能）。输入我们自己创作的词，并选择一个明星音色，点击创作即可完成。

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东方音乐魔盒重塑全球音乐产业

带动业绩新一轮增长

拥有更先进的技术的同时，Mureka还是全球首批开放API（Application Programming Interface，应用程序接口）和模型微调功能的高质量AI音乐平台。不论是开发者，还是音乐平台，现在都可以将Mureka的音乐生成能力无缝集成到自己的产品或平台中，更容易地应用AI音乐功能拓展自己的商业价值。

Mureka带来的技术平权，一定是音乐创作者的福音！

具体来看，开发者可以直接调用Mureka的API进行创作，同时可以上传自己的私有数据微调模型，让模型生成符合数据特征风格的歌曲。而这对于音乐工作室或有特定类型歌曲的音乐产品得创作效率都会有显著提升。

Mureka不仅开放了音乐生成API，还开放了TTS API，即可以预置多个精品说话人，音色克隆，从而实现多人声语音播客。

也就是说，用户不仅可以选择官方提供的多种歌手音色，还可以上传自己的声音，让AI学习并复刻，精准模拟歌手音色，一键生成个性化专属作品。

此外，用户在制作曲目的过程中还可以提供歌曲参考，即将音乐本身作为提示，上传音频或Youtube链接，这比文本提示更直接更高级。

以周杰伦为例，用户只需上传10秒其经典歌曲片段，Mureka即可克隆标志性模糊唱腔，甚至能根据《青花瓷》中国风旋律生成融合R&B元素的新作——这相当于让每位用户瞬间拥有“顶配版音乐制作团队”。

支持多语言使 Mureka 能够吸引全球不同地区的用户，尤其是非英语母语的创作者和市场，从而触达Suno等欧美产品难以渗透的小语种市场，进一步扩大用户基数，进而提升平台内音乐作品的交易量。

如今，任何人都可以通过自然语言生成音乐，创作效率大幅提升，比如 90 秒生成完整编曲，制作时间从 72 小时压缩到 15 分钟。同时，AI 重构了生产流程，整合作词、作曲、编曲等环节，实现人机协同，比如生成变奏版本供选择。此外，AI 还推动了风格融合，如将传统民乐与电子舞曲结合，创造新风格。商业方面，AI 生成的音乐在短视频、影视、游戏中广泛应用，使用量增长显著。

“IFPI国际唱片业协会”发布的《2024全球音乐报告》显示，全球音乐市场规模达到了286亿美元（约合人民币2078亿元），实现了连续9年正增长。预计到2033年将达到368.6亿美元（约合人民币2678亿元）。

而根据“Fortune Business Insights”的数据，2023年全球数字音频工作站（DAW）市场规模达约30亿美元（约合人民币218亿元），预计到2026年，约70%的DAW企业将使用AI技术辅助音乐创作。

昆仑万维董事长兼CEO方汉在近期采访中提到，“去年就有大客户，如中国联通、中国移动，还有一些造车企业。海外小B合作也较多，我们的AI曲子在印尼流行音乐排行榜上进过前100。数字音乐市场目前全球规模约40亿美金，我们介入后市场规模有望扩大到百亿美金。我们凭借技术优势和出海经验，希望在全球市场获得较大份额。”

截至目前，全球范围内已经有超过100个国家和地区的用户访问Mureka。

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超越Suno的Mureka

能写出秒懂人类灵魂的歌曲

Mureka O1 的“思考与自我批判”能力，与其引入CoT（Chain of Thoughts，思维链）技术有关。

据昆仑万维团队发表的论文显示，AR模型在生成高保真音乐方面展现出强大能力，但其传统的“下一个token预测”范式与人类音乐创作过程存在偏差，可能导致生成样本的乐感不足。为此，昆仑万维提出了一种突破性的CoT提示技术——MusiCoT。项目主页地址：MusiCoT.github.io

MusiCoT利用了CoT方法，不同于传统自回归模型逐步生成音频，MusiCoT首次在细粒度音频token预测前预生成整体音乐结构，大幅提升生成音乐的结构连贯性与乐器编排精准度。MusiCoT基于CLAP模型，无需人工标注即具备高扩展性，并显著提高了生成音乐的可解释性和质量。

此外，MusiCoT支持音乐结构分析（如乐器编排）和音乐参考功能（接受变长音频输入作为风格参考），有效解决了复制问题，成为音乐提示领域的重要方法。实验表明，MusiCoT在客观与主观指标上均优于现有技术，生成质量媲美最先进的音乐生成模型。

在CoT技术加持下，通过AI基础设施深度优化，Mureka O1实现了行业领先的低延迟音乐生成，提供即时、高质量的用户体验。

和美国的Suno相比，Mureka O1也在各项指标中实现领先。

在主观测评中，Mureka O1 展现出卓越的音乐品质，在最终的总整体听感评测超过了Suno V4。这一进展标志着Mureka在音乐生成领域的持续突破，为用户带来更丰富、更高品质的音乐体验。

客观测评中，Mureka O1无论在歌词发音准确性、乐段精准还原程度、音乐与文本相关度还是制作质量方面都在行业中处于领先地位。

可以看到，昆仑万维如今已成破局者，正带领中国AI重构音乐产业权力体系。

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中国AI产品走向世界顶流的成功样本

Mureka的突破性实践正在深刻重塑 AI 音乐产业的底层逻辑，尤其是Mureka O1的技术革新，打破了音乐创作的专业壁垒，使普通用户得以参与高质量音乐生产，推动行业从精英创作向全民共创转型。

在商业模式层面，Mureka构建了“创作-分发-变现”的闭环生态。平台不仅提供音乐生成工具，更通过歌曲商店支持作品展示、收藏与下载，并为AI生成内容提供官方版权认证，商业变现能力大大提高。

“用户群体包括C端喜欢音乐的普通人，降低了他们的创作门槛，让他们能自由作曲作词；B端则主要是影视、游戏、音频等领域的从业者，可帮助他们降低成本、提高效率。商业模式上，C端免费用户有一定使用权限，付费可获得更高速度和优先的AI生成机会；B端提供专业功能，通过SaaS或PasS服务收费。”昆仑万维董事长兼CEO方汉在近期接受采访时表示。

而随着AI应用的落地与商业化进程不断推进，AI业务将成为昆仑万维新的业绩增长引擎。方汉还提到：“AI方面，我们既要脚踏实地，在AIGC赛道寻求盈利，也要仰望星空，持续投入文本大模型、多模态大模型领域，探索新的AI产品和商业模式。我们觉得基础模型能力很重要，同时我们也关注生态的构建，拥抱开源，探索多种路径。”

截至目前，昆仑万维已完成 “算力基础设施—大模型算法—AI应用”全产业链布局。以Mureka为代表，昆仑万维展现出其在AI领域的技术储备与商业化能力。昆仑万维在垂直细分领域做出了代表中国创新、又受世界用户喜爱的产品，从而实现差异化竞争和可持续发展。

你注册使用Mureka了吗？感受如何？评论区聊聊吧。

90亿投入“打水漂”后，“打印机龙头”纳思达还面临50亿仲裁案！

纳思达的国际并购“血亏”离场，断臂求生。

作者 | 高岩、姚悦、武玥

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

投入百亿，打“一折”甩卖给美国公司，“国产打印机龙头”纳思达这笔“血亏”的交易，葫芦里卖的什么药？

3月26日晚，纳思达发布（002180.SZ） 公告称，公司拟通过开曼子公司II以现金方式将所持的Lexmark International II，LLC的100%股权出售给美国施乐公司。本次交易将实现对利盟国际的整体出售，构成重大资产重组。

来源：公司公告

公司已根据标的公司目前最新经营情况，测算出标的公司100%股权的预估交易对价在0.75亿~1.5亿美元（约5.45亿—10.9亿元人民币）。自2016年收购至今，联合投资体对利盟国际的历史净投资金额为13.85亿美元（100.6亿元人民币）。

事实上，自从2014年借壳上市以来，纳思达就走上了“买买买”的道路，通过多次并购，主营业务由打印机耗材芯片延伸到了打印机、打印服务、耗材等领域。其中，2016年，纳思达发起百亿跨国并购，将美国打印机巨头利盟国际纳入麾下；2021年，又以66亿元并购国产打印机品牌奔图电子，一度成为市场焦点。

依靠“蛇吞象”式的并购，纳思达从一家国产打印机厂商升级为全球领先的“打印机龙头”，但也留下了不少并购后遗症。早在2023年，就因高价收购利盟国际创下2023年A股“商誉雷”之最，根据公司聘请的第三方评估机构出具的评估报告，纳思达对相关子公司计提资产减值损失总计93.83亿元，其中商誉减值损失81.59亿元，减少2023年度归母净利润60.87亿元。

如今又计划按照打0.5折到1折的价格5-10亿甩卖这一收购来的子公司，纳思达能否实现甩掉历史包袱，断臂求生？

消息公布后，截至3月27日，纳思达微涨1.09%，报收26.84元/股，市值382亿元。

图源：罐头图库

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国产打印机龙头“打骨折”卖子

上世纪90年代，中国的打印机市场完全被国外品牌垄断。1992年，李东飞与汪东颖等合伙创立了珠海赛纳打印科技股份有限公司，开始在打印耗材领域深耕细作。经过多年发展，公司逐步成长为全球打印耗材行业的领军企业。

目前，纳思达的控股股东为赛纳科技，实控人共有三位，分别为汪东颖、曾阳云、李东飞。根据《胡润百富榜》数据，李东飞以50亿元身家位列2022年富豪榜第1221位。但李东飞于2024年10月因病去世。

目前，纳思达的掌舵人是实控人之一汪东颖，其1966年出生于河南南阳唐河县，中国国籍，本科学历。现任纳思达董事长、珠海赛纳科技有限公司执行董事，珠海恒信丰业科技有限公司执行董事，极海微电子股份有限公司董事。2024年， 他位于《胡润百富榜》第940名，身家55亿元。其2023年薪酬为483.39万元 。

图源：罐头图库

纳思达的打印机业务，分为两个主要的运营主体，一个是奔图产品，主要是负责国内的打印机市场，2023年营业收入38.86亿元；另外一个是2016年并购的利盟，其打印机产品客户主要在美国以及其他海外区域，2023年营业收入145亿，占纳思达总营收的70%左右。

而本次出售的利盟，是美国中高端激光打印机品牌。是2016年纳思达通过联合太盟投资、朔达投资杠杆收购回来的，交易对价高达39亿美元（约260亿元人民币）。

利盟国际1991年成立，1995年就已在纽交所上市，是全球激光打印机龙头企业，产品和技术在全球范围内享有盛誉。截至2023年末的资产总额为214亿元、净资产为16.3亿元，2023年标的公司实现营业收入146.6亿元。

从营收及利润来看，在收购后的几年里，利盟国际为纳思达贡献了一定的营业收入。收购次年（2017年），利盟国际营收为173.43亿元，实现净利润超10亿元，占纳思达总营收比重超8成。截至2023年占营收比重略有下降，也有60—70%。

于是，纳思达这步“蛇吞象”从一家年收入20亿元的通用耗材厂家，摇身一变成为年收入规模超200亿元、世界排名第四的打印机龙头企业，跻身全球打印机头部玩家行列。

图源：罐头图库

据3月26日的出售公告，纳思达拟出售利盟国际100%股权。交易对手为Xerox Corporation富士施乐（ 网页链接），是美国办公设备制造商，系美股上市公司Xerox Holding Corporation（XRX）的全资子公司。

单计算一买一卖的价格，利盟国际等于贬值了约250亿元。而据公司公布的联合投资体对利盟国际的历史净投资金额为13.85亿美元（100.6亿元人民币），起码相当于90亿元“打水漂”。

但从2017年并表至今，利盟国际的营收及利润整体持续下滑。2018年至2022年，营收分别为171.75亿元、179.6亿元、138.01亿元、140.36亿元、157亿元；净利润分别为3.99亿元、1.01亿元、-5.48亿元、0.82亿元、1.38亿元。5年累计净利润只有1.72亿元，年均净利润只有344万元。

有行业人士指出，对于纳思达而言，此次重大资产重组，可以迅速获得大量的现金流，为公司的未来发展提供有力的资金支持。同时，也为纳思达优化资产结构、提升运营效率提供了契机。

资深投行人士王骥跃也谈到，1亿美元作价看着不高，但把债务也接过去了，纳思达算是甩掉了一个沉重“包袱”。

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面临太盟投资近7亿美金仲裁案

值得注意的是，去年年底，这起海外并购还使得纳思达面临6.89亿美元（约50亿人民币）仲裁索赔申请。

2016年为了顺利“吃下”利盟国际，纳思达与太盟投资、朔达投资共同出资成立了合资公司。按照约定，纳思达持有合资公司51.18%股权，太盟投资、朔达投资分别持有42.94%、5.88%股权。三者在合资公司之上再设立开曼子公司II在内的等多层下属公司，包括合并子公司，并最终完成对利盟国际的收购。

太盟投资主张其持有合资公司32.02%股权及未获偿付股东贷款本金8213.54万美元，要求纳思达按约定卖出权益。纳思达未能按约完成收购，太盟投资遂提请仲裁索赔6.89亿美元。

纳思达表示，目前正在积极准备仲裁应对工作，包括聘用专业律师团队。同时，纳思达强调，尽管仲裁案件正在进行，但不影响公司正在进行的出售利盟国际有限公司暨重大资产重组的交易。

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计提79亿商誉后，

还有50亿商誉悬顶

从2014年借壳上市以来，纳思达发起多次并购，主营业务由打印机耗材芯片延伸到了打印机、打印服务、耗材等领域，形成了完整的打印业务链。

2023年，纳思达对利盟国际计提78.84亿元的商誉减值损失，在成为A股商誉雷之首之后，截至2024三季度末，纳思达的商誉金额为50.8亿元，占当期股东权益比重为47.12%。后续商誉减值风险仍需关注。

不过，纳思达似乎不差钱，现金流状况较好。从公司的资产负债表来看，这几年纳思达手握现金的同时，账上仍有巨额的长短期借款。2023年公司的库存现金74.02亿，长短期借款高达123.23亿，而在2021年，公司的库存现金一度超过长短期借款，都接近百亿。

去年夏天，金融圈知名人士、原国投瑞银基金经理肖汉山就曾在朋友圈吐槽“纳思达大概率财务造假很多年”，截屏在社交媒体上流传了出来后引发广泛关注，纳思达助理总裁兼资本市场总监冯兵也在朋友圈回应：“已报案！”，此事后来不了了之。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜分析，纳思达存在存贷双高的情况，即公司持有大量现金的同时，账上仍有巨额的长短期借款。这种状况在财务逻辑上是悖常理的，如果现金流充裕，通常没有理由保持高额负债；反之，如果现金流出现问题，通常也不会持有大量现金。康得新和康美药业就是存贷双高最终爆雷的典型案例。

同时，纳思达的利息支出远高于利息收入。以2023年为例，纳思达的利息支出为9.36亿，而利息收入仅为1.55亿，净利息支出达到7.8亿。这表明公司并没有通过持有现金获得高于借款成本的理财收益，反而在为银行支付高额利息。

财报数据显示，纳思达每年的营收高达200亿，但从2018年到2023年的六年中，仅有一年的扣非盈利超过10亿元，其中三年在6亿左右。柏文喜指出，这与公司每年平均8亿的利息支出相比，公司的盈利能力并不足以覆盖高额的债务成本，表明公司可能面临较大的财务压力。

柏文喜认为，存贷双高是市场对一家公司可能存在财务造假的关注点之一。纳思达的存贷双高现象、高额的利息支出、较低的盈利能力以及市场对财务造假的普遍关注，都表明需要对公司的财务状况进行深入分析和审慎评估。投资者和监管机构应保持警觉，对此类异常财务状况进行仔细审查。

并购利盟国际的效果不及预期，纳思达也已经为此“埋单”，计划亏本甩卖这块资产，并且提前布局可担当国产替代主力的“新秀”——奔图电子。

在投资者关系活动会议上，纳思达也信心满满，表示未来三年，奔图将一直坚持做好产品、扩大竞争优势。

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轻装上阵后，

纳思达能否断臂求生？

关于这次出售，给纳思达带来的影响，wind金融数据库 AI机器人Alice 称，这笔交易带来了高达10亿美元的有息债务，导致纳思达长期背负沉重的财务负担。利盟国际的业务在部分国家面临严峻的监管压力，尤其是在政府、银行等敏感部门的业务中，这些不确定性增加了经营风险。而且，全球打印市场竞争加剧，利盟国际的盈利能力波动较大，未能有效提升纳思达的整体利润水平。利盟国际近年来整体处于亏损状态，出售该资产有助于减少公司的亏损，改善财务状况。提升市场对其未来盈利能力和增长潜力的信心，从而提升公司股价。而且，通过出售利盟国际，纳思达可以将更多的资源集中在“奔图”、“格之格”等自主品牌的打印机全产业链业务上，增强战略聚焦能力。

来源：wind金融数据库

2023年至2024年，纳思达股价累计下跌47.31%。2024年，纳思达实现扭亏为盈，净利润为7.64亿元，看起来公司正在逐步恢复盈利能力。打“骨折”价甩掉利盟国际这个大包袱后，纳思达血亏超过90亿，但有望实现断臂求生，让其股价和市值实现回暖。

来源：巨潮资讯

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渤海银行发布2024年年报：营收净利双增 金融服务实体经济成效显著

业绩摘要

截至2024年12月31日：

• 实现营业收入人民币254.82亿元，同比增长1.94%；净利润人民币52.56亿元，同比增长3.44%。资产总额达到人民币18,438.42亿元，增幅6.41%。

• 持续推进科技金融业务布局，加强科技金融渠道生态建设和产品体系建设。截至报告期末，科技型企业贷款余额比上年末增长9.01%。

• 重点支持清洁能源等绿色产业金融需求，用足用好碳减排支持工具等结构性货币政策工具。截至报告期末，绿色贷款余额比上年末增长55.25%。

• 探索建立数字普惠金融新模式，以科技赋能“数字、平台、场景、生态”为发展理念，将普惠金融服务嵌入小微企业生产经营各类场景。截至报告期末，普惠贷款余额增长7.4%。

• 投资银行坚定FPA经营发展转型方向，着力打造轻型银行，盘活存量、用好增量、做大流量，截至报告期末，债券主承销业务累计承销金额1,697.40亿元，同比增长83.46%。

2025年3月26日，渤海银行股份有限公司（以下简称“渤海银行”或“该行”；股份代号：9668.HK）公布其截至2024年12月31日的年度经审计业绩。

2024年是“十四五”规划的收官之年，我国经济运行总体平稳、稳中有进。2024年也是渤海银行“进”的一年，该行始终坚持以新时代中国特色社会主义思想为指导，坚持稳中求进工作总基调，系统落地转型发展各项任务，激活力、强动力、聚合力，主要指标稳中提质、稳中向好，高质量发展的良好态势进一步得到巩固。截至报告期末，渤海银行资产总额18,438.42亿元，同比增长6.41%，负债总额17,337.17亿元，同比增长7.13%；全年营业收入254.82亿元，较上年增长1.94%，净利润52.56亿元，增长3.44%，实现营收与净利“双升”。

渤海银行党委书记、董事长王锦虹表示，2025年渤海银行将继续加强全面领导，强化党建与业务深度融合，深耕“九大银行”转型，以特色化转型促进差异化经营；做深做实客户、产品、清收、人才、分行“五个工厂”路径，推动经营发展行稳致远；深化“三项制度”改革，重塑组织架构，强化考核导向，优化薪酬分配；发挥“一个核心区域”服务天津示范作用，为全行服务实体经济打出样板。

渤海银行党委副书记、行长屈宏志表示，2025年渤海银行将坚定践行金融服务实体经济的根本宗旨，持续做深做实“五篇大文章”，坚持盘活存量、做优增量、提升质量，夯实客户基础，创新产品服务，升级展业模式，紧跟政策导向、行业趋势，迭代经营理念、管理方法，持续推进转型发展，质焕新生，在渤海银行高质量发展新征程上再创佳绩。

深耕金融“五篇大文章” 赋能实体提质向新 

金融是国民经济的血脉，发展和壮大科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融是推动高质量发展的必然要求。做好“五篇大文章”已经成为金融机构发展的时代主题。

2024年以来，渤海银行坚守国有金融机构使命担当，将金融“五篇大文章”作为服务实体经济的重点发力方向，从小微企业到科技园区，从创新碳金融产品到网点适老化改造，持续做好金融服务国家战略的“大写意”和实施“精准滴灌”的“工笔画”，以有效金融供给助力培育新质生产力，为推动高质量发展贡献“渤海”力量。

向新而行，持续夯实科技金融强支撑。2024年以来，渤海银行持续推进科技金融业务布局，加强科技金融渠道生态建设和产品体系建设，积极打造“渤银科创”综合服务体系，以落地“渤银科速贷”为先导，为国家级专精特新“小巨人”等科技型企业提供综合金融服务。截至2024年末，该行科技型企业贷款余额458.78亿元，比上年末增加37.92亿元，增长9.01%。

点绿成金，擦亮绿色金融“新名片”。2024年，渤海银行在绿色金融领域积极探索，创造了多个“第一”与“首发”。在中国银行业协会绿色银行评价中荣获“绿色银行评价先进单位”荣誉，评分在全国21家主要银行中位列第一；创新碳金融产品，推出行内首个碳排放权质押融资产品。截至报告期末，该行绿色贷款余额485.30亿元，比上年末增加172.70亿元，增长55.25%。

精准滴灌，普惠金融实现逆转突破。报告期内，渤海银行坚持“做小、做好、做真”发展战略，以科技赋能“数字、平台、场景、生态”为发展理念，探索建立数字普惠金融新模式，将普惠金融服务嵌入小微企业生产经营各类场景，进一步提升小微企业金融服务质效。截至报告期末，该行普惠贷款余额552.71亿元，比上年末增加38亿元，普惠贷款户数129,465户，比上年末增加1.38万户。

老有所依，打造全方位养老金融服务能力。作为首批获得个人养老金业务资格的商业银行之一，渤海银行创新打造“一张卡片，一套产品，一套服务，一支队伍，一生相伴”的养老金融服务体系，形成了具有养老特色的养老金融综合产品货架，覆盖客户资产保值、增值和传承需求，系统性建设该行特色养老生态圈。截至报告期末，渤海银行个人养老金账户数同比增幅3.61%，其中新客户占比43.67%。

练好内功，数字金融为发展“添翼赋能”。通过云计算、人工智能、区块链及大数据等技术，渤海银行持续提升关键核心技术自主掌控能力，以数字技术和数据要素双轮驱动赋能业务发展和产品创新。报告期内，该行数字金融基础设施持续迭代升级，对公“一机走天下”客户标签体系建设和产业链图谱方案进一步完善；手机银行7.0、门户网站、掌上渤海全面焕新登场……

金融创新赋能国家战略 构建区域协同发展生态圈

推动区域协调发展，是实现高质量发展、促进共同富裕的内在要求。经济工作会议提出，加大区域战略实施力度，增强区域发展活力。

起手布局，落子成势，一系列全新增长极、发展带、动力源正加速崛起。渤海银行始终与国家战略同频共振，大力支持京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区建设，为区域经济高质量发展注入强劲动力。

2024年，是京津冀协同发展战略实施10周年。作为天津的全国性商业银行，渤海银行以京津冀协同发展为战略牵引，创新采用“行内银团贷款”方式，积极探索内部资源统筹和跨区域合作，围绕高端装备制造、新能源与智能网联汽车等六大战略新兴产业，充分运用“海纳池”“渤银全球速汇”“渤银避险”等“渤海”特色产品组合，为产业链客户群体制定一揽子综合金融解决方案，着力构建服务京津冀协同发展的金融生态系统。更具创新意义的是，渤海银行创设全国首个“港产城融合发展债券指数”，显著带动企业直接融资能力，并通过设立总行级航运金融中心，集成海关、物流、贸易等数据构建起“一站式”航运服务平台，串联起港口经济与腹地发展的黄金走廊。

面对长三角地区强劲的科技创新动能，渤海银行因地制宜强化金融供给，充分发挥其“渤银科创”综合服务体系，加强对科技型企业重点倾斜，以落地“渤银科速贷”服务为先导，为国家级专精特新“小巨人”企业提供金融服务，助力地方新质生产力发展。

在粤港澳大湾区，渤海银行则构建起“广深港”三地协同服务网络，通过与产业链龙头的深度合作，持续强化在科技、贸易等领域金融服务的精准滴灌。

深化“九大银行”战略 赋能转型成效凸显

报告期内，渤海银行坚定推进“九大银行”转型战略，围绕“产品、客户、渠道”三大方向提升金融服务质效，优化业务结构布局，强化金融风险防控，加大科技创新投入，差异化经营水平不断提高，战略成效显著。

公司银行业务方面，聚焦打造“行业银行、交易银行、轻型银行”，渤海银行客户基础进一步夯实，赋能区域发展成效显著，存贷款规模稳步增长，供应链金融场景开面；基础结算、线上票据、跨境服务等业务发展取得显著突破、成绩斐然：“渤银e链”供应链金融服务体系实现各项供应链产品投放2,571.91亿元，同比增长36.69%；创设“渤银司库”“渤银关税通”品牌，推出“渤银E商通”等场景结算产品……报告期内，该行公司全量客户同比增长12.83%；交易银行业务实现非息收入17.41亿元，同比增长17.86%，表内外业务累计投放9,300.53亿元，同比增加66.41%。

零售银行业务方面，渤海银行加快向“账户银行、财富银行、生态银行”转型，以客户需求为导向，持续丰富“渤银E付”“渤银E财”产品谱系，截至报告期末，个人财富资产规模突破3,800亿元，年增236.92亿元，增量同比增幅103.49%；强化公私联动协同发展，聚力代发客群，报告期内该行新增代发个人客户16.37万户；聚焦新经济、新零售发展机遇，通过将“账户+支付+金融产品”嵌入和链接生态平台，不断拓宽和延伸服务边界。截至报告期末，该行零售存款余额2,122.75亿元，年增112.73亿元；零售客户年增49.01万户。

在金融市场业务方面，渤海银行以“债券银行、资管银行、代客银行”发展定位为指引，加强债券业务模式和产品创新，致力于提供一站式综合金融服务，实现各项业务规模稳步增长，交易排名大幅提高。报告期内，该行债券业务交易量突破5.34万亿元，较上一年度增长45.86%。债券承销方面，该行国债承销量861.3亿元，较上年增长6.24%；政策性金融债承销量1,125.4亿元，较上年增长32.35%。

发展成绩来之不易，渤海银行表示将坚定“九大银行”转型方向，深化由战略到战术的落地，聚焦主责主业，践行金融宗旨，持续为高质量发展贡献新动能。

今年是“十四五”规划收官和谋划“十五五”高质量发展的关键之年，也是渤海银行成立20周年。站在新的起点，渤海银行将深入学习贯彻关于金融工作重要论述和视察天津重要讲话精神，持续践行做好金融“五篇大文章”的政治任务，精准把握机遇、积极应对挑战，扎实推进“九五三一”系统实施，向新而行、质焕新生、见行见效、善作善成，全力谱写渤海银行高质量发展新篇章。

霸王茶姬年入124亿冲刺IPO，“中国孤儿”要去美国敲钟了！

6440家门店撑起一个IPO。

作者 | 刘钦文

编辑丨高岩

来源 | 野马财经

屡屡传出赴美IPO的霸王茶姬，终于揭开神秘面纱，正式公开《招股书》。

3月26日晚，霸王茶姬向美国证券交易委员会（SEC）公开递交《招股书》，股票代码为CHA。这意味着霸王茶姬将在纳斯达克上市，也将成为首个登陆美股的中国新茶饮品牌。

图源：罐头图库

就在23天前，“雪王”蜜雪冰城（2097.HK）刚刚在港交所完成上市，市值突破千亿港元，成为“茶饮届”的领头羊。如今，霸王茶姬的IPO动作，无疑让本就“喧嚣”的新茶饮赛道又增加了几分热闹。

在这波热闹的“新茶饮”上市潮里，相比已上市的奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪冰城以及正冲刺上市的沪上阿姨等品牌，霸王茶姬是成立最晚，却也是近年来扩张最高调、热度最高的品牌之一。和众多茶饮品牌选择不同交易所的霸王茶姬，究竟能否真正走出一条差异化的发展道路？

01

6440家门店年入124亿，

2023年扭亏为盈

霸王茶姬于2017年诞生于昆明，至今不过8年，相比于市面上的一众奶茶品牌，属于“年轻的后起之秀。”

作为后起之秀，霸王茶姬能够在短时间内走过蜜雪冰城、茶百道们十多年的发展之路，与其主打原叶鲜奶茶的差异化定位密不可分。

创始人张俊杰曾公开表示，霸王茶姬之所以选择“原叶鲜奶茶”切入，是因为市场空间大。在他看来，国内茶饮行业竞争虽然激烈，但头部与腰部茶饮品牌均在深耕“水果茶”，还有部分品牌围绕“料多”做饮品甜品化，尾部下沉品牌在做“1.0版本”的珍珠奶茶；相比之下，高品质的原叶鲜奶茶在当时仍属于空白市场。

根据艾媒咨询发布的《中国新式茶饮大数据研究及消费行为调查数据》显示，49.4%的消费者担心新式茶饮消费不利身体健康，42.2%的消费者则表示害怕长胖。霸王茶姬“原茶+鲜奶”的产品定位，从一开始，便踩中了茶饮行业健康化的点。

图源：罐头图库

此外，霸王茶姬还提及，原叶鲜奶茶与其他品牌涉猎的水果茶相比，供应链更简单、更标准化，有助于更快速地扩展业务。霸王茶姬的大单品“伯牙绝弦”，号称8秒出杯，2023年曾为霸王茶姬贡献了近三成的销售额，2024年卖出6亿杯。

更简单的原料SKU和更高的人效，都加快了霸王茶姬的扩张速度。《招股书》显示，2022年-2024年，霸王茶姬扩张速度迅猛，全球门店数分别为1087家、3511家、6440家。以此计算，2024年平均每天新增8家门店。

和众多茶饮品牌一样的是，霸王茶姬也以加盟模式为主。截至2024年底，霸王茶姬共开出6440家门店，其中6271家门店为加盟店，直营店数量为169家。而霸王茶姬的大部分收入也来自向加盟商销售产品以及提供服务，该业务过去三年营收占比分别为83.5%、94.7%和93.8%。

图源：《招股书》

随着门店的大量扩张，霸王茶姬的财务数据也呈现爆发式增长。

《招股书》显示，2022年至2024年，霸王茶姬GMV分别为12.9亿元、107.9亿元、294.6亿元。营收则为4.92亿元、46.4亿元以及124.06亿元，其中2023年和2024年分别同比增长843.8%和167.4%。

净利润方面，霸王茶姬在2023年实现扭亏为盈，分别为-0.91亿元、8.03亿元以及25.15亿元。

并且，值得注意的是，不停开店的霸王茶姬，在闭店率方面，也远低于同行，2023年和2024年的闭店率分别为0.5%和1.5%，2024年前9个月，“奶茶届”门店数量排行第一的蜜雪冰城的闭店率超过2.8%，排第二古茗的闭店率超过4.5%。

02

销售费用三年14亿，

出海能否顺利？

霸王茶姬近年来业绩亮眼，营收实现跨越式增长。然而，快速扩张的背后，其销售费用三年激增近11倍。

《招股书》显示，2022年-2024年，霸王茶姬的销售和营销费用分别为0.74亿元、2.62亿元和11.09亿元，占营收的比重分别为15%、5.6%和8.9%。

为抢占市场份额，霸王茶姬频繁推出营销活动。例如，新品“万里木兰” 上市时，品牌发起 “一亿+杯免单” 活动，通过社交平台裂变迅速引爆流量；其 “七夕限定杯”“灵蛇启运” 等主题活动也持续制造话题。

图源：罐头图库

这种策略成效显著：《招股书》显示，霸王茶姬在国内每家门店月均售出的平均杯数，从2022年的8981杯增至2024年的25099杯，月均GMV从2022年的17.75万元增至2024年的51.17万元。

然而，与业绩增长形成鲜明对比的，是消费者投诉量的快速攀升。

黑猫投诉平台显示，以“霸王茶姬”为关键词，存在3781条相关投诉。主要集中于质量问题，如饮品中喝出头发、塑料片等异物；虚假宣传，联名款产品实物与广告严重不符，被指"货不对板"；以及服务缺陷，会员积分失效、优惠活动临时取消等。

图源：黑猫投诉

2025年3月16日，一位在浙江的消费者下单了一杯山野栀子跟伯牙绝弦。据该消费者表示，“首先他们没有按照规定出餐。我点了正常冰的山野栀子，收到货没有冰块。其次吃出了一个会氧化的异物。再其次，我在将奶茶倒入其他杯中检查是否有别的异物时，发现他们给我用的杯子杯底发霉。”

今年315前夕，宝鸡市场监督管理局联合华商报-二三里资讯开展“315·现场查”发现，霸王茶姬宝鸡银泰店存在食品添加剂没有专人专管、计量用秤不准、物品混放等问题。

实际上，这已经成为“茶饮”行业的通病。黑猫投诉显示，正在冲刺IPO的沪上阿姨投诉达3596条；已经上市的古茗达2635条、茶百道达3401条、奈雪的茶达2398条。

“新茶饮品牌不约而同地追逐上市主要有两个原因。首先，新茶饮品牌已经积累了一定的资金和市场份额，需要通过上市获得更多的融资，从而推动品牌的发展和扩张。其次，上市可以提升品象和知名度，增强品牌的竞争力和市场影响力。然而，上市之后会出现股价不尽如人意的情况，主要是因为新茶饮行业的竞争激烈，市场变化较快，品牌的表现受到多种因素的影响，包括市场竞争、消费者需求、品牌口碑等。以茶百道、奈雪的茶为例，虽然这两家品牌都已上市，但股价表现并不理想。”东华大学客座教授潘俊表示。

和其他品牌不同，选择在美股上市的霸王茶姬，也在出海的路上越走越快。

截至2024年底，霸王茶姬在海外共有156家门店，覆盖地区包括马来西亚、新加坡、泰国。2024年8月，霸王茶姬在新加坡三店齐开，前三天累计接待人数破万。2025年，霸王茶姬计划在中国和全球范围内新开1000至1500家门店。近期，霸王茶姬也将在美国洛杉矶落地北美市场的第一家门店。

图源：小红书

《招股书》显示，从2024年12月31日至招股书提交时截止，有207家新的霸王茶姬门店在中国及全球开业，另有442家门店正在筹备中。

霸王茶姬此次赴美上市募资的资金，主要用于扩大中国及海外门店规模、开发和创新产品、构建海外供应链网络、加强科技投入以支持业务发展和运营、满足公司一般用途和运营资金需求。

03

从“孤儿”到百亿茶饮“掌门”，

获郭广昌的复星投资

霸王茶姬从昆明走到全国，再到如今有望走向美国敲钟背后，霸王茶姬创始人张俊杰的创业故事堪称中国新茶饮行业最励志的传奇之一。

1993年，张俊杰出生于云南偏远山区，10岁时父母相继离世，他被迫开启长达7年的流浪生活。直到17岁那年，他在昆明一家台湾奶茶店找到人生第一份工作——从最底层的店员做起。

这段学徒经历成为张俊杰人生的转折点。从洗杯子、煮茶到调配饮品，逐步掌握茶饮制作的核心技术。凭借吃苦耐劳的劲头，他在两年内从店员晋升为店长，20岁时已成为某茶饮品牌云南区域运营总监。

图源：罐头图库

2015年，张俊杰离开熟悉的茶饮行业，加入上海木爷机器人公司负责亚太区业务。2017年，他重返茶饮赛道，在云南茶马古道旁开设首家霸王茶姬门店。不同于当时流行的水果茶、小料茶，他选择回归原叶茶，以 “伯牙绝弦”“桂馥兰香” 等诗意命名，主打16-25元价格带。

2021年成为张俊杰和霸王茶姬商业上的关键转折点。这一年，XVC和复星资本注资3.2亿元，推动品牌总部迁至成都，并启动 “千城万店” 计划。霸王茶姬就此开始了狂飙之路。

不过值得注意的是，XVC在霸王茶姬的地位举重若轻，这也引起监管关注。

2025年3月7日，证监会就霸王茶姬发布了《境外发行上市备案补充材料要求》，其中“关于股权架构设立的合规性”中提到，霸王茶姬大额增资后又减资的行为。

2023年8月，霸王茶姬的注册资本从161万元骤增至1.5亿元。在这一轮增资中，XVC Fund II LP认购9900万元注册资本，占比67%。此时XVC对霸王茶姬具有60%以上的控制权。

图源：罐头图库

两个月后，XVC Fund II LP、XVC SSF II LP以及其他投资机构又退出霸王茶姬的股东名单，注册资本减少1.12亿元至3800万元。

证监会要求霸王茶姬披露短时间内先增资再减资的原因、对价及定价依据，并核查是否涉及虚假出资、抽逃出资，是否符合《公司法》和税收相关法律法规。

据《招股书》披露，目前，张俊杰在霸王茶姬持有A类普通股19.9%，B类普通股38.7%；尹登峰担任董事、首席运营官，持股7.1%；XVC持有20.29%的A类股；琮碧秋实持10.56%的A类股。

此外，《招股书》显示，霸王茶姬还向股东提供过渡性贷款。2023年分别向青岛秋石晨兴L.P提供1.17亿元，向上海富孙高新技术（集团）有限公司及其附属公司提供500万元，向XVC FUND II LP及其附属公司提供1.38亿元。

除了股东外，2022年、2023年，霸王茶姬向张俊杰提供100万元、2000万元贷款。截至2023年12月，以上贷款已全额偿还给公司。

从昆明街头到纳斯达克钟声，张俊杰用坚韧与智慧改写了命运。然而，上市并非终点，如何平衡增长与口碑、本土化与全球化，仍是霸王茶姬未来的关键挑战。对于这位“流浪孤儿”的逆袭故事，你怎么看？欢迎下方留言讨论。

逆变器全球出货量TOP10，首航新能年入27亿冲刺创业板

深圳市首航新能源股份有限公司（股票代码“301658.SZ”）即将登陆深圳证券交易所创业板，开启资本赋能新篇章。作为全球光伏储能领域的创新领军者，首航新能将以技术为矛、以市场为盾，加速推动全球能源绿色转型。

十年磨一剑：全球光储赛道的创新领跑者

首航新能成立于2013年，是一家专业从事新能源电力设备研发、生产、销售及服务的高新技术企业，专注于太阳能电力的转换、存储与管理，为工商业用户、家庭用户及地面电站等提供光伏发电与储能系统设备，核心产品涵盖组串式光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、储能电池及光伏系统配件等。

公司始终专注于新能源电力设备的研发、生产、销售及服务，坚持以光伏能源发展趋势为导向，以行业及产业政策为指导，以下游客户实际需求为基础，持续进行技术创新与产业化应用，已逐步形成较为成熟的产品开发流程。公司主要产品先后获得中国CQC、中国“领跑者”、欧盟CE、德国TÜV等30余个国家或地区的认证，销往国内及欧洲、亚太、拉美、中东及非洲等全球多个地区。

业绩亮剑：2024年营收超27亿，高质增长彰显硬核实力

营收与利润双高增长：2021-2023年，首航新能营收复合增长率达43.19%，净利润复合增长率35.09%，2022年净利润更突破8.49亿元，创行业标杆。

全球市场韧性凸显：依托欧洲能源危机窗口期，首航新能以产业链优势抢占市场，2022年境外营收占比超80%。即便2023年行业需求回调，仍稳居全球光伏逆变器出货量前十（Wood Mackenzie数据），彰显抗周期能力。

首航新能预测2024年度营业收入27.13亿元，预测2024年度归属于母公司股东的净利润2.55亿元，预测2024年度扣除非经常性损益后净利润2.36亿元。

技术领跑：专利壁垒深厚，研发投入年增80.9%

历经光伏行业的数次周期性波动，首航新能始终专注于太阳能电力设备领域，将科技创新作为业务发展的核心驱动力，在新能源电力转换、存储与管理等方面持续进行研发投入，已拥有一支经验丰富的研发团队和一系列具有竞争力的核心技术与研发成果。首航新能及其下属企业拥有28项核心技术、105项发明专利、94项实用新型专利、51项外观设计专利和80项软件著作权。

2021年度-2023年度，首航新能研发费用分别为9422.53万元、1.93亿元和3.08亿元，复合增长率为80.9%。

首航新能研发的高效可靠直流-直流和直流-交流功率变换技术、电网适用性和电网支撑等电网交互技术、快速故障诊断技术等核心技术，处于行业领先水平。这些技术的应用，使得公司的产品在转换效率、稳定性、安全性等方面具有显著优势。

全球品牌跃升：逆变器出货量TOP10，斩获德国“顶级光伏品牌”

光伏发电领域经过多年的发展和技术升级，已逐步完成从补贴驱动至市场驱动的转变，光伏逆变器行业已形成一批在市场份额、技术能力、品牌知名度等方面处于领先地位的企业，属于竞争较为充分、市场较为集中的行业。

根据国际知名的电力与可再生能源研究机构Wood Mackenzie发布的研究报告，2023年度首航新能在全球光伏逆变器市场出货量位列第十位；根据全球知名市场研究机构IHS Markit的调研数据，2021年度首航新能在全球户用逆变器市场出货量位列第九位。

公司产品在欧洲、亚太、南美、中东及非洲等多个地区具有较高的知名度和美誉度，获得了德国权威研究机构EuPD Research颁发的多项“顶级光伏品牌”奖。

募资12亿加码：抢占万亿蓝海

全球能源结构加速向低碳化转型，光伏与储能市场正迎来黄金发展期。据国际能源署（IEA）预测，2030年全球光伏装机容量将突破5400GW，储能市场规模将超1.2万亿美元。欧洲、亚太及新兴市场受能源安全需求驱动，户用及工商业储能需求持续攀升。中国“双碳”目标下，政策端持续加码，《“十四五”可再生能源发展规划》明确2025年非化石能源消费占比达20%，为光伏储能产业注入长期动能。

与此同时，技术迭代推动行业降本增效。高效逆变器、智能储能系统及光储一体化解决方案成为竞争焦点，首航新能凭借先发优势与技术壁垒，有望在全球万亿级市场中抢占制高点。

首航新能此次IPO拟募资12.11亿元，其募集资金将重点投向：

1.首航储能系统建设：扩大储能电池产能，抢占户用及工商业市场。

2.研发中心升级：聚焦智能光储系统、虚拟电厂技术，构建下一代技术壁垒。

3.全球营销网络拓展：深化欧洲本土化服务，开拓中东、非洲新兴市场。

首航新能将继续加大研发投入，提升技术创新能力，丰富产品谱系，增强市场竞争力。同时，公司将进一步拓展国内外市场，完善营销与服务体系，提高市场份额和品牌影响力。

结语：以创新驱动能源革命，共筑零碳未来

首航新能将以创业板上市为契机，持续深耕新能源电力设备领域，以技术创新为引擎，以全球化布局为支点，助力全球能源结构转型。未来，公司致力于成为“全球光储解决方案领航者”，为投资者创造长期价值，为人类可持续发展贡献力量。

利润下滑98% ？假的！“汽后第一品牌”途虎养车的稳增长之路！

途虎养车稳步增长。

作者 | 赵晴

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

整体消费趋于平缓的环境下，途虎养车交出了一份稳健的财报成绩单。

3月20日，根据途虎养车发布的2024年财报显示，2024年公司全年营收148亿元，同比增长8.5%；经调整净利润6.24亿元，同比增长29.7%。截至2024年年底，途虎养车工场店共计6874家，同比净增加965家；累计注册用户近1.4亿，同比增长20.4%。

来源：途虎财报

尽管整体数据表现增长，但一些看似“下滑”的财务数据，也让外界对这份亮眼财报产生了不同解读。

其中有声音认为，途虎养车的年内利润由2023年的67亿元下滑92.8%至2024年的4.82亿元，因此盈利能力已经大不如前。

那么，这组“年内利润”的数字，是否可以作为衡量途虎真实盈利能力的标准？

01

质疑背后

途虎盈利能力到底成色几何？

事实上，国际投行如高盛、摩根士丹利在港股估值中，普遍采用经调整净利润来评估公司的核心盈利能力。这主要是因为经调整净利润剔除了非经常性或非经营性项目的影响，能够更准确地反映公司的持续经营状况。

相反的是，如果以年内利润数据来评估企业的核心盈利能力，则夹杂着庞大的非公允价值变动等非经营性指标，很容易造成对公司真实盈利状况的误判。

野马财经查阅途虎养车之前的几份财务报表发现，问题的核心的确是在债转股方面。

2023年公司年内利润包含了可转换可赎回优先股公允价值变动产生的64.7亿元账面收益，对此，途虎在年报中有所说明，该变动反映其于全球发售的一次性公允价值调整，目前途虎所有可转换可赎回优先股均已转换为A类股份，此后将不会产生与此相关的公允价值变动。

来源：途虎财报

正式IPO挂牌之前，这部分额度被计入巨额负债，也是途虎养车被质疑连年巨额亏损的原因。

2023年途虎养车挂牌上市，将此项非经常性的公允价值变动转换为账面盈利。而当期，途虎养车经调整净利润为4.81亿元，2024年经调整净利润为6.24亿元，同比增幅达29.7%，实际盈利能力是在持续增强的。

来源：途虎财报

因此，看似“腰斩”的利润数据，其实只是会计处理方式的变化所致，而非企业经营能力的实质滑坡。 从这个角度看，途虎养车不仅在“财报亮眼”上没有水分，更在经营层面实现了韧性增长。

如果公众不理解港股准则下“年内利润”与“经调整净利润”的本质区别，轻率地对一家企业的盈利能力下结论，恰恰是对途虎基本面最大的误读。

02

深耕汽后市场

跑出“第一速度”

正确理解了途虎盈利能力的基础上，这份亮眼的业绩很好地验证了途虎养车在商业模式上的经营韧性与创新能力，也让外界的目光重新聚焦在中国汽车后市场的格局演变上。

随着我国步入新能源汽车时代，围绕汽车的服务需求正在加速释放。艾瑞咨询指出，中国汽车后市场预计将在2025年达到1.7万亿元规模。在这一万亿级赛道中，连锁化、数字化正成为行业发展的主旋律。

越来越多用户从传统“街边店”转向服务标准化、流程透明化的连锁品牌，加盟创业者也更倾向于选择成熟的运营体系与品牌背书。而在这场行业升级竞争中，途虎养车凭借先发优势与体系化能力，逐步确立起其“中国汽车后市场第一品牌”的领先地位。

规模层面，自2016年在上海开设第一家途虎工场店以来，途虎养车便持续深耕全国市场。截至2024年底，途虎养车的工场店数量已接近7000家，门店覆盖全国300多个城市，形成了广泛的服务网络和强大的线下触达能力。

来源：微博

与此同时，途虎养车的用户规模同样领跑行业。截至2024年末，途虎养车累计注册用户近1.4亿，交易用户数达2410万，同比增速分别为20.4%和24.8%；用户复购率提升至62.3%，订单满意度超95%。

无论是门店规模还是用户规模，途虎养车都要远超国内竞争对手如京东养车、天猫养车，而这也使得途虎养车成为行业中极少数，能够实现规模化经营与盈利能力同步增长的企业。

03

扩张到提质

走稳高质量发展之路

2024年，中国汽车后市场竞争持续加剧，行业正在从高速扩张阶段步入高质量发展周期。

在服务链路优化、用户体验升级、运营效率提升等多重维度上，企业面临着更高要求。在这样的背景下，途虎养车实现了营收与利润的双重提升，不仅延续了稳定增长态势，也进一步验证了其商业模式的可持续性与盈利韧性。

背后的核心逻辑，是途虎养车主动调整增长节奏，从规模竞争转向效率与服务竞争，通过构建更强大的运营体系和服务闭环，推动了品牌韧性和长期价值的释放。

虽然从数据上看，2024年途虎养车新增门店仍有965家，但相比前两年略有克制。毕竟，唯有在盈利模型跑通、运营体系成熟的基础上，规模扩张才具备长期价值。

事实上，在中国汽车后市场曾有不少连锁品牌在快速扩张后，因缺乏统一的运营体系与服务标准，导致加盟商陷入亏损、门店经营难以为继。这些前车之鉴充分说明，盲目追求“门店数量”的增长，并不能带来真正的行业领先力。

而途虎养车的选择，则是通过“开一家、稳一家”的步骤，真正做到“高质量增长”。2024年，途虎养车用户复购率达62.3%，订单满意度超过95%。新能源服务增长尤为突出，新能源交易用户数达270万，同比大增105%。

来源：微博

此外，途虎持续优化经营模式，2024年对加盟商扶持力度进一步加强，投入近1亿元，推动店均推广费用同比增长14%。运营费用占收入比例下降0.7个百分点，展现出管理优化的成效。

如今，在国内外汽车后市场加速重构的背景下，途虎养车凭借模式领先、体系成熟和执行力强等多重优势，已成为中国汽后连锁品牌中的佼佼者。无论是在门店拓展速度、用户运营能力，还是在供应链整合与数字化管理等关键维度，途虎都展现出远超同行的经营效率与体系化能力，实现了加盟商盈利、用户满意、平台健康发展的“三方共赢”。

更值得关注的是，中国汽车后市场未来发展潜力巨大。据灼识咨询报告，预计2023年至2027年，中国汽车后市场将以9%的复合年增长率增长，这意味着头部品牌仍有大量市场空间可以拓展。

未来，随着行业进一步向品牌化、平台化方向演进，途虎养车有望持续扩大市场份额，进一步巩固其“中国汽车后市场第一品牌”的领先地位，并为整个行业注入更多确定性与长期价值。

你用过途虎养车吗?体验如何？评论区聊聊吧。

庚星股份幕后老板遇麻烦，4亿海外资产遭“家贼”

4亿资产被盗会否引发连锁冲击波？

作者 | 姚悦

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

近日，中国富商钟仁海在新加坡设立的家族办公室遭遇“家贼”被侵吞4亿资产，这也是新加坡家族办公室领域迄今最严重的监守自盗案件。

上述消息在国内一经发布，便引发外界对于钟仁海身份的猜测。经身份对比，钟仁海正是庚星股份（600753.SH）的实控人。其上一次被广泛关注，还是在庚星股份的“抢公章大战”时候。

除了庚星股份，钟仁海实控的鸿基股份也曾短暂挂牌新三板，有分析认为，拿下庚星股份，钟仁海有可能意在让鸿基股份借壳上市。钟仁海在新加坡设立家族办公室目的包括支持中国境内业务，而当前，境外家办资产被盗，境内好不容易拿下的庚星股份也不容乐观，年内已经连续3次发布退市预警。

此次“家办事件”是否会对钟仁海的资本版图造成连锁冲击波？

图源：罐头图库

01

境外家办遭“家贼”，

4亿资产被侵吞

2015年，钟仁海在新加坡设立家族办公室“熊猫企业”，以及关联公司——从事液化石油气贸易的利丰国际（LFI），LFI和熊猫企业的受益所有人均为钟仁海。

彼时，Shannond等4名员工被任命为核心管理团队，负责日常运营。

2020年至2022年，因疫情因素无法频繁前往新加坡，钟仁海就将家族办公室日常管理全部交由上述4名员工负责，由此形成权力真空。而这4人却利用远程监管漏洞，掌握财务审批等核心权限，开始“搞事情”。

毕竟没有不透风的墙，随着跨境限制解除，2023年底钟仁海还是发现这些他信任的员工涉嫌挪用LFI及其家族办公室的资金。

东窗事发后，钟仁海立马将4人免职，并随即聘请外部法务会计师事务所开展调查。

图源：罐头图库

历经9个月，2024年10月调查结果出炉——LFI及其家族办公室5500万美元（折合人民币约4亿元 ）被挪用，会计师事务所就此提起诉讼。

据法院判决显示，Shannond等4人典型的欺诈行为包括伪造MT103 SWIFT付款文件（国际电汇使用的标准信息），其中Shannon曾向钟仁海提供了一份MT103，该文件显示2023年7月24日向LFI转账了2200万美元（折合人民币约1.6亿元），但事实上这项交易并未发生，LFI也未收到任何款项。

此外，判决书还显示，2019年至2022年期间，Shannon等3人共收到836万美元（折合人民币约6072.54万元）的超额付款，但并未向钟仁海进行妥善披露。

面对所有的指控，涉案员工均坚称自己不存在不当行为。

目前，案件仍在进一步的审理当中。新加坡高等法院已下令冻结涉案人员及其关联公司的全球资产，以防资产被进一步转移。

02

境内实控庚星股份，

年内3次发布退市预警

上述事件是新加坡家族办公室领域迄今最严重的监守自盗案件，该消息在国内传播开来，也迅速引发了外界对钟仁海的高度关注。

彼时就有人注意到，钟仁海与庚星股份的实控人同名。而据“蓝经新闻”报道，庚星股份回应，相关报道涉及公司实控人钟仁海先生的个人事务，具体内容公司无法核实。该报道与公司无直接关系，且不影响公司正常经营。

谈及钟仁海与庚星股份，绕不开2024年那场围绕庚星股份控制权的“抢公章大战”。

2024年1月，庚星股份公告，控股股东中庚集团所持有的7992.96万股股份将面临司法处置拍卖，占公司总股本的34.71%，可能导致公司实际控制人及控股股东的变更。

这场法拍吸引了两方参与，一方是福建瑞善，另一方就是钟仁海实控的海歆能源。

值得一提的是，福建瑞善与庚星股份关系匪浅。福建瑞善的实控人，也是庚星股份的参股公司武汉敏声的实控人。并且，庚星股份的股价也曾因武汉敏声借壳传闻短期大涨。

但最终，钟仁海实控的海歆能源强势出手，以3.93亿巨资竞得庚星股份24.1%的股份，并以此一举拿下实控权。

福建瑞善无缘入主庚星股份，据“每日财经新闻”报道，关于福建瑞善是否是公司原控股股东的意向买方，以及海歆能源是否“截胡”，庚星股份原总经理汤永庐回应称：“是，野蛮人。”

图源：罐头图库

并非两厢情愿的股权转让结果，也导致了权力交接充满波折。

2024年6月，海歆能源以庚星股份存在多项违规为由，要求罢免梁衍锋等8名董事、1名监事。但董事会却未予提交，这一矛盾的产生使得新老管理团队的矛盾就此公开化。

次月，海歆能源召开庚星股份临时股东大会，罢免包括梁衍锋在内的8名董事，同时海歆能源的高管进入董事会。

然而，虽然公司董事会已经完成“换血”，但新董事会和仍无法实质参与公司经营，新、老团队矛盾愈演愈烈。甚至，在新管理团队上任第一天就发现公章及证照资料 “遗失”，次日新管理团队更被直接拦在公司办公室楼下。

这场围绕公章及证照资料的争夺战，就持续了数月之久。直到2024年10月，新控股股东与原管理团队就董事选举等初步达成一致，公章及证照资料才终于完成移交。

图源：罐头图库

钟仁海好不容易拿下的庚星股份，现在情况却不容乐观。

据了解，庚星股份的主营业务包括煤炭（含焦炭）等大宗商品的供应链管理业务，同时新业务涉足新能源充电桩产业。但叠加煤炭价格震荡、黑色系产业链整体需求不足等市场因素，传统大宗业务收紧；同时充电桩、消费电子等新业务，又尚处于拓展阶段，业务规模较小，让公司处于亏损。

2024年业绩预告显示，庚星股份营收约为4亿元至4.4亿元，扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入后的营业收入为2.2亿元至2.6亿元。公司的归母净亏损为2.1亿元至2.4亿元。

“公司焦煤焦炭等大宗商品业务盈利水平有所下降，充电站运营业务收入未达预期目标、无法覆盖相应成本；公司主动减少不必要的行政办公支出，同时优化了充电站运营业务团队，产生了较多解约费用。”庚星股份解释亏损原因。

上述业绩也直接导致庚星股份2025年以来连续三次发布 “公司股票可能被实施退市风险的警示公告”。

图源：公司公告

据《上海证券交易所股票上市规则（2024年4月修订）》规定的 “最近一个会计年度经审计的利润总额、净利润或者扣除非经常性损益后的净利润孰低者为负值且营业收入低于3亿元，或追溯重述后最近一个会计年度利润总额、净利润或者扣除非经常性损益后的净利润孰低者为负值且营业收入低于3亿元” 对公司股票实施退市风险警示的情形。

二级市场方面，2024年以来，庚星股份股价已经整体走低。截至3月26日收盘报5.68元/股，总市值13亿元，相较于2023年末10.42元/股，下跌45.49%。

当前，海歆能源在庚星股份持有的股份对应市值仅为3.12亿元，远远低于其买入庚星股份时所花费的3.93亿元。

03

“家办事件”是否冲击钟仁海资本版图？

据天眼查显示，钟仁海实控18家企业，其中17家为存续状态。除了最近拿下的庚星股份，在资本市场，鸿基股份一度崭露头角。

鸿基股份成立于2009年，是一家专注烯烃全产业链的高新技术企业。2014年，钟仁海通过其实控的上海德持受让鸿基股份51%的股权，成为鸿基股份实控人。次年，钟仁海受让上海德持持有鸿基股份全部51%的股权后，公司的控股股东及实控人均为钟仁海。目前，钟仁海共计持有鸿基股份93.55%的股份。

钟仁海在新加坡设立家族办公室“熊猫企业”及关联公司利丰国际（LFI），旨在管理其家族财富及支持中国境内业务。而且设立的时间点值得关注，正是其拿下鸿基股份控股权和实控权的2015年。

同时，2015年，LFI还是鸿基股份最大的供应商。据财报显示，当年鸿基股份从LFI处采购金额达2.39亿元，占总采购额的25.27%。

图源：公司公告

2016年2月，鸿基股份在新三板挂牌，算是在资本市场“才露尖尖角”。但挂牌的2016年，鸿基股份虽然业绩增长，但出现应收账款、存货双增。

据财报显示，2016年，鸿基股份应收账款增加209.94%，存货增加117.68%。鸿基股份解释，应收账款增加主要系期末销售量增加导致应收账款增加，存货增加系2016年末预期美元和原油均可能出现大幅上涨，提前储备原材料导致期末库存大幅增加所致。

存货积压占用流动资金，叠加应收账款回款周期延长，易导致短期偿债能力下降。据Wind数据显示，2016年，鸿基股份流动资产6.13亿元，流动负债5.41亿元，流动资产难以覆盖流动负债。

值得注意的是，2016年，鸿基股份未披露五大供应商的具体名称，但LFI仍是公司第二大预付款对象，公司对其支付的预付款为792.37万元。

2017年业绩显现并不给力。据Wind数据显示，2017年上半年（目前公开的最近的财报数据），鸿基股份净利润0.36亿元，同比下降9.75%。

2018年1月，鸿基股份主动在新三板终止挂牌。

图源：罐头图库

对于鸿基股份摘牌多年后，钟仁海冲击庚星股份，新智派新质生产力会客厅联合创始发起人袁帅就表示，钟仁海核心诉求应是通过控股上市公司打造资本运作平台。其家族企业鸿基石化曾挂牌新三板，具备借壳上市动机。

中国投资协会上市公司投资专业委员会副会长支培元也表示，庚星股份作为上市公司，具有壳资源价值。若鸿基股份有上市计划，借壳庚星股份可以绕过复杂的首次公开募股(IPO)程序，节省时间和成本，更快地进入资本市场。从商业逻辑来看，钟仁海在资本运作中寻求资产证券化是常见策略。

不过，袁帅也表示，当前庚星股份市值低且面临退市风险，若鸿基石化能注入优质资产，理论上可实现估值跃升。但借壳需突破监管审查、债权纠纷及退市风险三重阻碍，操作窗口期正逐步收窄。

前文也提到，钟仁海在新加坡设立家族办公室“熊猫企业”及关联公司利丰国际（LFI），旨在管理其家族财富及支持中国境内业务。同时，LFI也与鸿基股份存在关联交易。

图源：罐头图库

此次“家办事件”又会对鸿基股份，以及钟仁海的整个资本版图造成什么连锁冲击？

支培元认为，当前钟仁海境内公司情况不佳，庚星股份多次发布退市预警，在此背景下，海外资产被盗事件无疑雪上加霜。一方面，直接损失的4亿资产削弱了其整体资金实力，可能影响到境内公司原本的资金周转和投资计划。另一方面，该负面事件可能引发投资者对钟仁海资本运作能力的质疑，导致境内公司股价波动，融资难度增加，进一步加剧境内企业的经营困境。

袁帅认为，“家办事件”暴露出家族办公室在内部控制、财务监控及员工操守管理上的严重缺陷。钟仁海对员工过度信任而未建立有效制衡机制，是事件发生的直接诱因。新加坡法院已冻结涉案人员全球资产，但事件对钟仁海资本版图的连锁冲击已难以避免。该家族办公室本是其资本版图的核心枢纽，承担财富管理与境内业务支持双重职能。资产被盗事件直接冲击其财富安全性，叠加庚星股份退市风险，形成“双重信任危机”。

你认为“家办事件”会对钟仁海的资本版图造成多大影响？欢迎留言评论。

“湖北富豪”叶国富又双叒要IPO了！

潮玩生意好做吗？

作者 | 刘俊群

编辑丨刘钦文

来源 | 野马财经

“不是泡泡玛特买不起，而是TOPTOY更有性价比。”一位网友在小红书上评论道。无论是与热门剧集《甄嬛传》联名的盲盒，还是与卡通人物相关的大圣积木、皮卡丘玩偶、“百变小樱”卡片，在“潮玩品牌店”TOPTOY凡是你能想到的，基本都能找到。

在潮玩市场的风头之下，据新媒体“独角兽早知道”报道称，名创优品(9896.HK)正考虑拆分其潮玩品牌TOPTOY在香港上市，可能将筹集约3亿美元。

图源：罐头图库

而这一切的背后，站着的是资本运作的“高手”——名创优品创始人叶国富，这位“湖北富豪”不止一次吸引资本市场的眼球。他不仅让名创优品成功在港股和美股双重上市，最近还因收购永辉超市等一系列资本操作屡屡出奇制胜而出名。如今，这位“资本大佬”分拆业务上市，背后打得又是什么算盘呢？

01

分拆TOPTOY赴港上市

营收占比仅5.7%

潮玩或许不会说话，但它们却能创造一个比言语更动人的世界。对于许多年轻人而言，潮玩不只是“玩具”，更是一种精神慰藉——一个不会背叛、永远陪伴的存在。

2020年12月，名创优品推出潮玩子品牌TOPTOY，将其定位于“全球最大最全的潮玩集合品牌”。TOPTOY通过自有IP和联名合作，将不同文化的元素融合其中，一度产出不少潮流玩具。

目前看，和TOPTOY合作的IP包括迪士尼、三丽鸥、漫威、小黄人等知名品牌，甚至近200位独立设计师也为其注入创意。无论你是盲盒控、手办迷，还是积木拼装达人，都能在TOPTOY找到属于自己的“宝藏”。

图源：罐头图库

从渠道看，自2020年12月在广州正佳广场开出首家店以来，TOPTOY已经布局北京、上海、广州、深圳、成都等80多座城市，覆盖100多个主要核心商圈。

据名创优品2022年港股《招股书》可知，到2021年底，TOPTOY已在中国开设89家门店，GMV达到3.74亿元，在中国潮流玩具市场中排名第七。

彼时，创始人叶国富还表示，“非常看好潮玩赛道，接下来会聚焦精力发展名创优品和TOPTOY两个品牌，希望可以在三年内让TOPTOY实现单独上市。”

如今，当初许下的"三年之约"进入兑现倒计时，而TOPTOY的发展又能否顺利撑起一个IPO呢？

财报显示，截至2024年前三季度，TOPTOY的门店数量已经达到了234家，净增86家。

从产品看，新媒体“智通财经”数据显示，2024年TOPTOY推出的搪胶毛绒玩具系列大受欢迎，销量突破130万个，销售额约1亿元，其中三丽鸥家族搪胶毛绒盲盒首发的“拿铁宝宝”系列，上市半年全渠道销量突破50万个。

图源：罐头图库

此外，TOPTOY不仅在国内市场大放异彩，它的“出海”计划也在稳步推进。

2024年，TOPTOY在曼谷开设了首家海外门店，并在马来西亚吉隆坡的PavilionBukitJalil商场落地，进一步开拓东南亚市场。

截至2024年前三季度，TOPTOY的营收已突破7亿元，同比增长42.5%，连续四个季度盈利。不过，同期，名创优品的总营收为122.8亿元，TOPTOY的7亿元仅占总营收的5.7%。

对此，中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，TOPTOY作为名创优品旗下的潮玩品牌，此次分拆上市有助于其进一步独立发展，释放增长潜力。其次，也会提升TOPTOY的品牌价值和市场影响力。分拆上市后，TOPTOY可以独立融资，自负盈亏，有助于优化资源配置，提升运营效率。

他进一步表示，对于母公司名创优品来说，同时也能增强名创优品的整体估值，减轻主品牌的增长压力，同时通过潮玩业务获取新的增长点。

02

70%IP依靠外采

产品质量遭诟病

不过，在潮玩赛道的资本狂欢中，TOPTOY的光鲜数据正遭遇现实拷问。

据名创优品2022年港股《招股书》可知，截至2021年年底，TOPTOY的主要收入来源为第三方品牌产品的销售，自有IP及联名开发的IP产品所带来的收入占比较小。

在TOPTOY淘宝旗舰店中，销量排名靠前的产品均来自外部IP。例如，三丽鸥旗下酷洛米魔女系列手办、猪猪侠系列盲盒、蛋仔派对系列积木，分别销量为8000+、7000+和6000+。

“这种模式使其能够快速推出多样化的产品，满足不同消费者的需求，从而在潮玩市场中占据一席之地。这种多元化的收入模式有助于提升其在资本市场的吸引力，因为投资者通常更青睐具有多种收入来源的企业。”柏文喜表示。

图源：罐头图库

TOPTOY创始人兼CEO孙元文曾表示，“我们也会推出自己的IP，但不变的是坚持集合店，未来70%的IP依然会靠外采。剩下的30%则会依靠原创、联名、品牌方共创等方式建立护城河。”

也就是说，TOPTOY在一定程度上更像是知名IP的销售渠道商。但这也意味着，TOPTOY需要承担较高的授权费用。

据名创优品2024年财报显示，名创优品的授权费用已达4.21亿元，同比增长136.5%；广告与推广费用也增长了131.5%，达到5.72亿元。

其中，TOPTOY与三丽鸥的授权合约将于2025年到期，届时授权费用可能从12%上涨至18%。如果无法续约，TOPTOY在东南亚市场的核心产品线可能会受到影响。

知名经济学家宋清辉表示，长期来看，过高的依赖性会限制其利润空间、品牌独特性和长期增长潜力等，并使其面临显著的授权费用上涨风险，从而导致利润波动。资本市场在对其估值时，会综合考虑其快速增长的潜力以及对外部IP的依赖性带来的风险。

图源：罐头图库

或许是为了缓解对外部IP的依赖，名创优品正在加快自有IP的孵化。

据新媒体“财经故事荟”报道，TOPTOY的外部采购产品主要来自漫威、迪士尼等知名IP供应商，或是与52TOYS等品牌合作的授权产品，店铺内的SKU数超过1500。

自有产品则通过三条路径进行开发：一是与影视、动漫等知名IP方合作，基于自有设计和供应链能力开发周边产品；二是与品牌方合作，进行包销或联合定制；三是孵化TOPTOY原创IP。

目前，名创优品已推出两个原创IP系列——“mini family”和“DUN universe”，代表形象分别是PENPEN和DUNDUN鸡。然而，这些IP并未在TOPTOY旗舰店出售，而是通过名创优品天猫旗舰店进行销售，4年时间内DUNDUN鸡的销量已突破6万单。

图源：罐头图库

当 IP 光环逐渐褪色，产品质量问题开始浮出水面。

据“黑猫投诉”平台的数据，TOPTOY的投诉量已超过630条，主要集中在产品质量和售后服务问题。例如，有消费者投诉称，“积木缺件未补发”“盲盒产品出现质量问题，甚至在更换后仍有问题，零件无法拼接、出现凹陷或黑点”等等。

此外，“虚假宣传”也成为投诉的热点，尤其是在TOPTOY的小程序“一番赏”抽奖活动中，部分用户反映平台未提前明确抽奖时限，导致部分用户未能完成抽奖后被强制退出，剩余大奖被其他用户秒抢，而客服未能妥善处理退款问题。

一番赏是一种抽奖形式，专门销售动漫手办和周边产品。用户购买奖券后，有机会抽取从高价值手办到小物件等不同等级的奖品。

图源：黑猫投诉、小红书截图

03

从“草根”到“湖北富豪”

“资本大佬”叶国富的资本棋局

分拆TOPTOY上市的资本游戏幕后操盘手，正是“湖北富豪”叶国富。从十元店到全球7000家门店，从名创优品美股、港股双上市，到斥资62.7亿元入主永辉超市，叶国富的激进扩张从未停歇。

叶国富出生于一个贫困家庭，并未接受过高等教育，因家中经济拮据最终中专肄业。

据《财经天下》报道称，2002年，佛山百花广场的15平米化妆品摊位是叶国富商业帝国的起点。彼时，他投资10万元，开始做化妆品展销，正式进入零售领域。

次年，他创立饰品店“哎呀呀”品牌。在高峰时期，哎呀呀通过加盟开设了几千家店，许多明星如应采儿、李湘和阿Sa都曾为其代言。但电商冲击下，这个辉煌一时的品牌逐渐凋零。

图源：罐头图库

2012年，叶国富以"名创优品"卷土重来，用"极致性价比+快速迭代"策略，在全球开出7000家门店，纽约时代广场店单日销售额破55万元的纪录，至今仍是中国品牌海外的高光时刻。

2020年10月，名创优品在美国成功上市，市值一度超过100亿美元。然而这还不够，2022年7月，叶国富带领名创优品在港股上市，实现了双重上市。上市首日，公司股价收于13.38港元/股，跌3.04%，总市值约169亿港元。截至2025年3月25日，公司股价报收于36.2港元/股，市值达452.45亿元。

从财务上看，据2024年前三季度的财报显示，名创优品的营收达到122.81亿元，同比增长22.8%。叶国富的财富随之水涨船高，《2024年胡润百富榜》上，他和妻子的财富已经攀升至255亿元，排名185位。

2024年9月，叶国富又将目光投向了永辉超市，并豪掷62.7亿元成为其最大单一股东。尽管这家超市已连续6年股价下跌（2021年跌幅43.33%）。

收购永辉导致名创优品的现金及现金等价物锐减近47亿元，叠加永辉此前的表现，市场质疑其“激进扩张”。对于市场上的质疑，叶国富表示“大家看不懂就对了”。

图源：罐头图库

《名创优品的101个新零售细节》里写到：最初在名创优品还没有显山露水的时候，叶国富就一口气拿下了广州近100家门店的位置，投入2亿元资金。

如今这种“赌徒式”操作，似乎与他早年操作如出一辙。

“叶国富在TOPTOY分拆中的操作逻辑或仍然是其一贯的激进风格，旨在快速释放价值、获取资金并实现高增长。”宋清辉表示。

图源：罐头图库

从十元店到资本帝国，叶国富的每一步都充满争议。此次分拆上市，对于叶国富而言，不过是他“赌局”中的又一步棋——就像他2024年抄底永辉，胜负皆系于勇气与运气的天平。

你买过TOPTOY的玩具吗？体验感如何？评论区聊聊吧！

“假罚单”罚了“真游资”陈小群9593万？

A股市场“小作文”乱象频生，监管如何破局？

作者 | 高岩

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

知名新生代“游资”陈小群遭处罚一事竟然反转了！

3月19日，A股市场经历回调之际，一则由中国证券投资基金业协会（中基协）名义发布的“行政处罚公告”截图在社交媒体疯传，称“以陈小群拉萨团队机构席位为代表的相关成员”因内幕交易被罚款9593.07万元（约9500万元）。不过诡异的是，这份罚单的印章盖的是中基协，但是开出处罚决定书的处理人却是证监会。

3月24日，中基协在官网辟谣，称接到举报，有不法分子通过伪造协会印章、公文等方式，假冒协会名义对外发布证监会行政处罚公告，或者冒用协会名义发布采取罚款、关闭出入金通道、账户冻结等处罚或限制措施的文件。内容均不属实，协会不会也无权实施此类处罚。

中基协还提到，相关行为严重影响协会形象和声誉，扰乱基金行业秩序，损害行业机构与广大投资者的合法权益，协会对此予以强烈谴责，并且保留追究其法律责任的权利。

图源：截图

陈小群在“假罚单”流传当日中午就在朋友圈转发并辟谣称：“友情提示，下次造谣的时候记得用我真名。”有意思的是，他的头像是一个戴着圣诞帽的漫画人物，写着“老子无所畏惧”。

图源：陈小群朋友圈截图

01

“游资”陈小群：在谣言中火出圈

陈小群，本名陈宴群。生于1995年，大连人，以30万元本金起步，通过精准捕捉龙头股主升浪、高位锁仓等手法，数年间资金体量接近3亿元，成为近年来兴起的“新生代”游资代表人物。在投资者社区等社交平台上非常活跃，是知名博主：心跳r。

其操作风格以“分歧介入”著称，取义：在分歧中寻找真相，投资者亦需在喧嚣中锤炼定力。其喜欢深度分析并参与龙头股，近年参与浙江建投、中交地产、剑桥科技等大牛股，还买入了捷荣技术、大众交通、深圳华强等龙头股。

陈小群最为常用的席位是——中国银河大连黄河路营业部。最近半年，中国银河大连黄河路上榜龙虎榜199次，买入175次，总买入金额高达194.64亿元，卖出165次，在活跃席位中排名第56。

根据Choice数据，3月以来，陈小群参与的个股主要集中在AI算力方向（包括数据中心、云计算等）。其中，3月17日-21日，陈小群的常用席位“中国银河大连黄河路”连续4天现身算力牛股浙大网新的龙虎榜，且每天都是净买入状态，合计净买入额高达2.69亿元。

高调的操作风格使其成为市场焦点，但也成为谣言攻击的靶子。此次假罚单事件，被业界认为是对其市场影响力的恶意利用，试图通过恐慌情绪扰乱投资者判断。

02

监管重拳打击股市“小作文”

假罚单事件折射出A股市场“小作文”乱象的顽固性。中基协在辟谣中强调，伪造公文、公章的行为已严重扰乱市场秩序，并呼吁投资者提高警惕。事实上，证监会早在3月16日联合公安、网信等部门启动专项行动，打击编造传播“机构举报游资”“转融通数据造假”等谣言，已查处多名责任人。

陈小群遭假罚单事件的传播恰逢A股阶段性回调，反映出市场情绪脆弱时谣言更易滋生。监管层将整治虚假信息列为“改善市场生态”的核心任务，旨在减少信息不对称对中小投资者的伤害。专家指出，此类谣言不仅损害个人声誉，还可能引发个股异常波动，需通过强化投资者教育、完善法律追责机制等多维度应对。

此前，长春高新（SZ000661）投资者起诉造谣案被称为“股市谣言第一案”，该事件发生于2022年8月17日，“华招医药网”称，据业内消息，浙江省将集采生长激素。这一传闻第二天通过另一家自媒体药闻康策的扩散，开始在市场上流传。8月18日上午，通过雪球自媒体“股坛一手哥”转发后，在投资者社区雪球上引爆。仅雪球平台，关于长春高新浙江集采的发帖已经超过了1000篇，其中部分帖子仅评论就超过100条。疫苗“大白马”长春高新股价迅速下跌，一个月内跌掉27%，市值蒸发250亿元，众多投资者蒙受损失。

上海百谷律师事务所负责人、知名律师高飞公开征集受害者向造谣者发起索赔，目前已建立起10个维权群，入群人数超1800人，200多位投资者发出委托材料，人均索赔金额在15万元左右。剩余投资者也已表达维权诉求。作为投资者代理律师，高飞告诉《每日经济新闻》记者，本案的深远意义在于率先迈出第一步，让造谣传谣者赔偿投资者损失，对于维护证券市场信息的发布与传播秩序具有重大意义。

该案已经于2023年4月17日正式在南京开庭审理，但9月15日，一位投资者一审败诉。法院判决称，原告主张的损失与华招网公司、药闻康策公司的行为之间没有因果关系。股票作为一种高风险的金融产品，价格波动受到多种因素影响，原告提交的证据，不足以证明其对股票的投资决策受诉争行为影响并造成实际损失。此后，未有该案的进一步消息。这一案件的败诉也证明了此类股市谣言案件，给投资者及相关各方带来的损失，通过法律维权存在一定的难度，因此也更需要探索多维度肃清谣言的方式方法。

证监会强调，已把整治股市虚假信息作为规范资本市场信息传播秩序和改善市场生态的一项重要内容，坚持远近结合，坚持打早、打疼、打重点，综合施策、多措并举，下大力气进行整治。在公安、网信等部门的大力支持下，证监会通过监测、甄别、处置、警示、投教等全链条联动，严厉打击编造、传播股市谣言的行为。特别是针对股市虚假“小作文”，证监会已制定专项整治工作方案，加强舆情监测和虚假信息查处；综合运用发布澄清、第三方记者求证等形式加大主动回应和辟谣；加强投资者教育引导，提高投资者辨识力。

9593万“假罚单”事件既是游资江湖的缩影，也是A股信息战的一记警钟。在监管与造谣者的博弈中，投资者等市场参与者需保持理性；而从长远的制度建设来看，则需进一步压缩市场谣言的生存空间。

泸州老窖窖主节打造“浓烈生活场” 白酒文化焕新年轻消费市场

3月20日-27日，2025年泸州老窖窖主节在成都桂溪生态公园精彩上演。作为第112届全国糖酒商品交易会系列活动之一，本届窖主节以“浓烈生活场”为主题，通过八大主题日、沉浸式互动场景及多元文化体验，打造了一场融合美酒、美食、音乐与运动的春日嘉年华。

在国内白酒行业加速调整与竞争加剧的背景下，品牌如何保持竞争力并吸引年轻消费者，成为行业关注的焦点。泸州老窖通过窖主节这一创新举措，将传统白酒文化与现代消费方式深度融合，构建了一个集品牌体验、文化传播、市场营销于一体的互动平台。

打造品牌IP，推动白酒消费体验升级

窖主节自2023年创立以来，已成为泸州老窖深化品牌文化、推动白酒消费体验创新的重要载体。从最初的品牌粉丝节，到如今融入沉浸式体验、社交互动和数字营销，窖主节不断升级，以多元化活动增强品牌与消费者之间的情感联结。

今年，窖主节再度迎来全面升级，围绕“爱得浓烈”、“酒后灵感艺术家”、“全民开麦”、“Chill味运动会”等八大主题日展开，覆盖品鉴体验、文化艺术、体育运动等多个领域，进一步强化白酒在新生代消费群体中的吸引力。同时，活动现场引入了虚拟现实（VR）体验、社交媒体直播、品牌限量周边等创新元素，使得整个节日更具互动感与沉浸感。

此外，今年适逢泸州老窖浓香型白酒出海110周年，品牌借此机会深化国际化战略，并在窖主节上设置“浓香出海110周年展”，通过历史回顾、文献展示和现场品鉴，展现泸州老窖在海外市场的发展历程及未来战略布局。

多元互动，打造沉浸式白酒体验场景

近年来，消费者对于产品的需求已经从单纯的商品消费，转向更关注消费场景和情感体验。窖主节正是基于这一趋势，通过丰富的互动体验，打破传统白酒单一的销售模式，打造更加生动、多元的消费场景。

本届窖主节设置了多个特色展区，每个区域都结合了不同的消费体验。例如，在“窖主体验场”，消费者可通过角色扮演和互动游戏了解白酒的酿造与品鉴过程，而“酒量健身区”则结合趣味运动，将传统酒文化与现代健康生活方式相结合。此外，“窖主生活场”集结了餐饮、露营、酒吧、观影等多个场景，打造了一座“春日游园会”，让消费者能够一站式体验白酒文化的多元魅力。

音乐演出也是本次窖主节的亮点之一，活动现场邀请了多位知名音乐人，包括品冠、蔡健雅、麻园诗人等带来精彩演出，为整个活动增添浓厚的文化氛围。此外，活动期间还将举办创意调酒比赛、手作工坊等特色活动，让消费者在体验白酒的同时，也能深入了解白酒文化的内涵。

C端战略深化，白酒数字化转型加速

白酒行业正在发生的显著变化是：加速向以消费者为中心的C端市场转型。

消费者不再只是被动接受产品，而是更倾向于主动参与品牌互动，寻找符合自己个性化需求的产品和体验。泸州老窖在这一趋势下，不断探索数字化营销手段，推动白酒品牌的年轻化和社交化。

窖主节现场，泸州老窖销售有限公司党委书记、总经理张彪表示：“品牌要真正走进消费者的生活，就要洞察他们的情感需求，打造更符合年轻群体喜好的消费场景。”

今年，窖主节在数字化体验方面进行了全面升级，通过社交媒体传播、线上线下联动等方式，让更多消费者能够参与其中。活动期间，品牌在抖音、小红书、微博等社交平台同步直播，并推出限时互动挑战，进一步增强了消费者的参与感和品牌粘性。

此外，品牌还推出了一系列限量版文创产品，包括酒具、时尚生活好物等，通过差异化产品满足不同消费群体的需求。这种跨界创新不仅提升了品牌的时尚感，也增强了品牌在年轻消费群体中的吸引力。

白酒年轻化与国际化的双向探索

中国白酒市场正迎来新一轮代际变革。年轻消费者在口感偏好、品牌认同和消费习惯上与传统消费群体存在明显不同，他们更关注品牌文化、消费体验，并愿意接受新式白酒产品。泸州老窖等头部品牌正积极调整市场策略，通过IP打造、跨界联名、国际推广等方式，吸引新生代消费者。

另一方面，白酒的国际化进程也在加速。此次窖主节特别推出“浓香出海110周年展”，回顾泸州老窖拓展国际市场的历程，同时向消费者展示中国白酒的全球化愿景。近年来，泸州老窖在全球化战略中持续发力，通过“品牌+文化+场景”三位一体的创新模式，推动中国白酒融入国际主流消费市场。

泸州老窖窖主节的举办，不仅是品牌文化的一次集中展示，更是白酒行业创新消费模式、深化市场互动的重要探索。随着年轻化和国际化趋势的不断推进，白酒品牌如何在保持传统优势的同时，实现数字化、社交化转型，将成为未来竞争的关键。

未来，泸州老窖将进一步深化窖主节的影响力，持续推动品牌创新，探索更多符合新时代消费者需求的互动形式，让浓香文化不断破圈、圈粉。可以预见的是，随着消费者对文化消费需求的不断升级，白酒行业将迎来更具活力的发展格局。

前董事长举报实控人双双被立案！百亿宝新能源“铁三角反目”隐情

“再牛的编剧也编不出这样的剧情”

作者 | 姚悦

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

宝新能源（000690.SZ）“铁三角反目”事件又有新剧情。

3月20日，广东证监局公告对宝新能源采取出具警示函的行政监管措施。原因是，2021年2月，宝新能源将合计约2550万元资金转给公司控股股东宝丽华集团及其关联方使用。截至2024年2月，宝丽华集团已归还上述款项。但相关行为违反了信披规定。

图源：广东证监局官网

宝新能源也于3月14日晚发公告称，公司实控人叶华能、前董事长宁远喜双双被证监会立案。

图源：公司公告

事情走到如此极端的地步，还要从“铁三角反目”说起。“宝丽华系”掌舵人叶华能，以及与其共事二十余年的“左膀右臂”——宁远喜、温惠三人一直被外界视为“铁三角”，不料共事多年后，最终因为利益和历史恩怨，要将曾经的合作伙伴送进监狱，令人唏嘘。

“再牛的编剧也编不出这样的剧情”，百万粉丝法律自媒体“一切皆法”如此评论。

“宝丽华系”由叶华能主导创建，以宝丽华集团为核心，通过控股多家公司一度触及电力、农业服装、地产等多领域，近年有所收缩。宝新能源是“宝丽华系”唯一上市公司，成立于1997年，并于当年在深交所上市，主要业务包括新能源电力生产、销售、开发等。宝丽华集团、宝新能源的实控人均为叶华能。

过去多年，被誉为“铁三角”的叶、宁、温三人分工明确——在宝丽华集团，叶华能担任董事局主席掌舵全局，宁远喜“主外”曾担任党委书记，温惠“主内”曾担任总裁；在宝新能源，宁远喜曾担任董事长，温惠曾担任董事。

截至3月24日收盘， 宝新能源报4.18元/股，总市值91亿元。

图源：罐头图库

01

“铁三角”反目之谜

本是公认的商界“铁三角”，究竟是因为何种利益难以调和反目？

叶华能是宝丽华集团的创始人，并持有后者90%的股份，为实际控制人。据Wind数据显示，截至2024年三季度，宝新能源第一大股东为宝丽华集团，持股17.73%。叶华能通过宝丽华集团实际控制宝新能源。

而被送进监狱的宁远喜、温惠，曾是叶华能的“左膀右臂”，三人合作20余年，共同将“宝丽华系”发展壮大。值得一提的是，2000年，时年30岁的宁远喜出任宝新能源董事长，当时还被媒体报道称为“A股最年轻董事长”、“打工皇帝”。

图源：罐头图库

叶华能与宁远喜的反目，与梅州客商银行的设立有关。

2017年，宝新能源作为主发起人，联合塔牌集团、喜之郎集团、*ST超华、温氏股份，组建广东省第二家民营银行、粤东西北首家民营银行——梅州客商银行，其中宝新能源占30%的股份，为第一大股东。叶华能通过宝新能源实际控制梅州客商银行，宁远喜出任梅州客商银行党委书记、董事长。

彼时叶华能拥有中国香港居民身份，按照当时中国金融行业审批管理规定，无法出任梅州客商银行实控人，于是叶华能将宝新能源5.11%的股份名义转让给宁远喜（实为代持），计划以此实现变更宝新能源实控人规避监管的目的。

然而，在宁远喜代持股份期间，宝新能源股价持续下跌，为了应对质押到期不能兑付风险，宁远喜前后垫资超过7000万元。

此后，叶华能要求宁远喜归还代持股票，但对于宁远喜个人承担的巨额补仓成本，叶华能却不愿承担。因此，在宝丽华集团多次与宁远喜商议办理返还股票事宜时，宁远喜以各种理由拒不返还股票。

据宁远喜家属表示，期间有相关方进行协调，两人签署会议备忘录，宁远喜辞去宝新能源、客商银行董事长，叶华能则要与宁远喜把相关股票等账算清楚。但当宁远喜辞去相关职务，叶华能并未履行备忘录承诺，于是两人就此决裂。

图源：罐头图库

2021年12月，宁远喜在事先未告知宝丽华集团，也未取得其同意的情况下在二级市场出售其代持的宝新能源股票4568.81万股（占宝新能源股权比例为2.1%）并擅自处理出售股票所得2.67亿元。

2022年3月，就宝丽华集团要求宁远喜返还其代持的剩余宝新能源股票，并偿还代持股票期间取得的收益一事，梅州仲裁委受理仲裁申请，并在次月作出裁决，支持了宝丽华集团的仲裁请求。2022年4月，宁远喜向梅州中院申请撤销仲裁裁决，被法院驳回。2023年10月，宁远喜所代持的宝新能源股份，重回宝丽华集团。

但卖掉代持股票一事，更激化了双方矛盾。2022年1月，宝丽华集团向梅州市公安局梅县区分局报案，指控宁远喜、温惠涉嫌职务侵占罪和合同诈骗罪。2022年2月28日宁远喜被强制传唤，同年3月1日正式刑拘，同年4月被逮捕。2022年7月，温惠相继被羁押、刑拘，同年8月被逮捕。

不过，刑事追究的并非上述导致矛盾激化的代持股票事件，而是两件“陈年旧事”——一是，2014年，宝新能源名下房产被宁远喜、温惠二人以1500万元低价购买，二人被指非法占有宝新能源资产2032.23万元；二是，2015年，宝新能源发起的定增项目，当时宝丽华集团认购3.1亿元股份，负责该项融资工作的宁远喜被指从中骗取930万元的财务顾问费，后温惠分得230万元。

图源：罐头图库

据温惠家属对“一切皆法”表示，叶华能曾登门向温惠家人下跪，请求温惠指控宁远喜，并保证温惠不久就能安全回家。由于温惠老公的亲姐还是叶华能的妻子（温惠老公还是叶华能小舅子）等因素，温惠最终同意指控宁远喜。但随着时间推迟，温惠并未安全回家，意识到情况不对，温惠全面翻供。

不过，梅县法院采纳了梅县检察院的指控，宁远喜、温惠二人职务侵占罪名成立，分别被判处9年6个月和7年6个月。一审宣判后，宁远喜、温惠均不服判决，坚称无罪，提出上诉。

2024年8月7日，事情出现转机。广东省梅州市中级人民法院对宁远喜案、温惠案作出二审刑事裁定，认定原一审判决对该案的认定部分事实不清，撤销原判，将案件发回重审。2024年8月23日，广东省高级人民法院对该案作出《指定管辖决定书》，决定将案件改由佛山市顺德区人民法院审理。

目前宁远喜案、温惠案未有开庭排期，两人仍处于羁押状态。

02

宝新能源收警示函，

与宁远喜举报员工持股计划有关

3月14日晚，宝新能源公告称，因将公司资金违规转给控股股东及关联方使用，公司收到广东证监局警示函。

警示函显示，2021年2月，宝新能源将合计约2550万元资金转给公司控股股东宝丽华集团及其关联方使用。截至2024年2月，宝丽华集团已向宝新能源归还上述款项。

宝新能源的公告并未披露更多详细内容，而上述所涉资金以及转让时间等，均与宁远喜实名举报叶华能的一封举报信内容相符。

2023年7月，宁远喜通过其辩护律师，向广东证监局递交了一封实名举报信。

举报信内容显示，2015年，宝新能源实施员工持股计划——2015年-2024年共10个年度每年实施一期，每期提取上一年度的税后净利润的10%，用来购买宝新能源股票，然后择机卖出，所得收益分配给合格激励对象。

截至2021年4月末，宝新能源共实施了7期员工持股计划，共计提取可购买股票资金约5.13亿元。其中，1、2、3、4、5期已于2021年2月卖出，共实现收益1.27亿元，并已经分两次现金分配给员工。

宁远喜在举报信中表示，持股计划合格员工应分配的资金，在两次分配中均被调出部分资金，转账给叶华能指定的宝丽华集团员工，以及叶华能指定的特定代取人员。

2021年2月10日，第一次分配1、2、3、5期员工持股计划收益6156万元。其中，调出转账给宝丽华集团员工的资金共1268万元（665万元分配给叶华能指定的宝丽华集团员工，603万元由叶华能指定特定人员代取）；

2021年2月19日，第二次分配1、2、3、4、5期员工持股计划收益6562万元，其中，调出转账给宝丽华集团员工的资金共1372万元（638万元分配给叶华能指定的宝丽华集团员工，689万元由叶华能指定特定人员代取）。

宁远喜在举报信中表示，两次股权激励收益分配被调出合计2640万元，属于叶华能通过其控制的非上市公司员工代其套取，以及非法侵占宝新能源员工持股计划的资金。

值得注意的是，举报信还显示，两次分配中，叶华能指定的特定代取人员中，均包括其两个女儿——叶丽华、叶安娜，每人每次均涉及80万元，共计320万元。

举报信附有17页当时股权激励收益以及调出分配明细表的照片，其中第一张显示有宁远喜的印签，以及时任宝新能源董秘兼总经理刘沣的签名；此外，还附有时任宝丽华集团出纳黄霭蓉签名的10张给叶丽华、叶安娜等“5名指定代取人员”的转账凭证。

值得一提的是，两次分配转账给宝丽华集团的员工、指定特定人员，均包括时任宝新能源董事，及宝丽华集团总经理，共涉及资金1090万元。

据《经济观察报》报道，温惠的辩护律师表示，温惠不止一次对他陈述：叶华能通过宝丽华集团员工参与宝新能源员工持股计划，并将资金转入叶华能占有及支配。叶华能认为宝丽华集团员工与宝新能源员工都是他控制的下属，有好处要大家一起分，不能他没有。

2024年12月6日，宁远喜家属与宁远喜的辩护律师前往广东证监局。宁远喜家属表示，当时对方人员称已经收到很多部门转交的举报信，都是宁远喜委托律师举报叶华能侵占上市公司利益，他们一直在调查。针对叶华能侵占股权激励款，已经查实的有2000多万元。

针对公司股权激励款项是否出现过异常？宝新能源也坦言曾经出现过违规，并强调违规是出现在前董事长宁远喜管理期间，现任高管团队已经及时纠正。此外，经自查，公司未发现相关非经营性往来资金转至叶华能个人银行账户的情形。

图源：罐头图库

而关于此次叶华能和宁远喜被立案所涉具体事项，以及是否与上述员工持股计划有关，目前尚不明确。

据北京安剑律师事务所周兆成律师表示，依据我国《刑法》，如果上市公司实控人操控公司将股权激励款转给控股股东及其关联方使用，若导致公司利益遭受重大损失（如公司因资金被占用而出现经营困难、股价大幅下跌等情况），可能构成背信损害上市公司利益罪。

周兆成律师还强调，依据《刑法》规定，公司、企业或者其他单位的工作人员，利用职务上的便利，挪用本单位资金归个人使用或者借贷给他人，数额较大，且超过三个月未还的，还会构成挪用资金罪。

值得注意的是，据此次宝新能源收到的警示函显示，宝新能源2550万元的资金，从2021年2月转出至2024年2月被归还，相隔约3年。

03

宝新能源旗下电厂“环保”之问

被羁押期间，宁远喜不仅实名举报了叶华能侵占股权激励款，还实名举报叶华能及其家族通过宝新能源旗下的梅县荷树园电厂进行套利。目前，多个部门已经进行回复，且有部门针对部分举报内容进行受理。

宝新能源自1997年上市以来进行过多次主营业务变更，直到2004年，通过投建梅县荷树园电厂，切入火力发电，2012年11月，梅县荷树园电厂6号机组投产，至此梅县荷树园电厂规划三期总装机147万千瓦机组已全部建成投产。

2023年，火电营收已经占到宝新能源总营收的96.8%。

宁远喜举报信中提及的梅县荷树园电厂则是宝新能源的主力火电厂，总装机量规模占宝新能源火电总装机量规模的42.36%。

梅县荷树园电厂坐落于梅州市梅县区丙村镇，隶属广东宝丽华电力有限公司（下称：宝丽华电力），该公司由宝新能源全资控股，实控人是叶华能。宁远喜在举报信中表示，宝丽华电力董事长叶繁荣是叶华能之子、副董事长叶耀荣则为叶华能之侄。

据了解，作为广东省重要的煤炭产区之一，梅州市在长期煤炭开采过程中产生大量煤矸石——采煤和洗煤过程中排出的固体废物，由于煤矸石长期堆放有污染风险，且成分复杂统一处理具有技术门槛，国家层面也鼓励通过环保的洁净煤燃烧技术，利用煤矸石发电“变废为宝”，且给予相关政策倾斜，而梅县荷树园电厂正是在此背景下立项和发展。

举报信显示，梅县荷树园电厂在立项申请书中称：设计燃烧煤种为劣质煤掺烧煤矸石，掺烧比为4：6，即燃烧入炉的煤炭中，煤矸石占60％。

为此，梅县荷树园电厂获得了高电价——0.595元／度，远高于广东省火电统一上网标杆电价0.435元／千瓦时，高出0.16元／千瓦时。同时，还获得优先上网权，每年机组发电利用小时数约 4800～5000 小时，远高于广东省平均发电利用小时数4300小时，即机组利用小时数高出500小时以上的额外高电量。高电价、高电量为梅县荷树园电厂锁定了超额的高利润。

另据宝新能源2016年公开发行公司债券（第二期）募集说明书显示，由于公司综合利用煤矸石劣质煤燃烧发电，并采用国家鼓励的循环流化床锅炉机组，符合相关政策，享受优惠电价、优先上网等政策。从公司近三年的经营情况看，上网电价和发电小时数均高于广东省平均水平，保证了公司高于行业平均水平的盈利能力。

“但宝丽华电力公司在准入电力行业之后，并未严格按照国家批复的内容依法依规经营，而是弃用煤矸石、改用优质动力煤发电。”宁远喜在举报信中表示。

图源：罐头图库

一位在梅县荷树园电厂工作多年的工作人员掌握了该厂连续17个月中的部分天数的煤质化验报告。而在该17个月报告中，随机每月选取一天中的一次煤质化验作为样本，得出的抽样调查结论是，该厂1、2、3期项目入炉煤固定碳约42%以上，低位发热值约在15MJ/kg-25MJ/kg区间。

据百度百科词条显示（该词条由“科普中国”科学百科词条编写与应用工作项目审核，审阅专家向飞），煤矸石含碳量在20%-30%，发热量在800-1500千卡/千克（3.3MJ/kg-6.3MJ/kg），有时高达1500-3000千卡/千克（6.3MJ/kg-12.6MJ/kg）。而上述抽样调查结果数值高于此项数值。

“别说按照煤矸石和劣质煤6：4的比例，即便是煤矸石和优质煤6：4的比例，掺烧的入炉煤的固定碳很难达到40%，最低热值也在10MJ/kg上下微微浮动”上述人员基于其多年工作经验，同样提出质疑。

对于相关质疑，宝新能源表示，公司生产经营稳健正常；电力生产、交易均严格遵守相关规则；相关电力机组之发电量、上网电价、机组利用小时数及各主要子公司的经营情况，均已严格按规定履行信披义务。

此外，宁远喜还举报，梅县荷树园电厂不符合节能减排的能源行业政策要求，尤其是其在二氧化硫（SO2）、氮氧化物（NO，NO3）排放限值指标上，大大高于行业水平。以及，承诺灰渣制砖不外排打造循环经济，但实际倒卖灰渣，此外还倒卖电量指标等内容。

上述实名举报信已经提交多部门，2024年12月，梅州市梅县生态环境局梅县分局对“荷树园电厂SO2排放限值为 200mg/m3、NOx排放限值为100mg/m’高于国家限值标准”予以受理；2025年3月，广东省能源局予以受理。

此外，2024年9月，国家能源局南方监管局回复举报反映问题不属于该局监管职责，依法不予受理；同一时期，广东省发改委回复称针对举报内容正在核查研究。

看起来，树欲静而风不止，这场“铁三角反目”大战暂时还无法落幕。

自2022年1月“铁三角反目”矛盾公开化以来，宝新能源的股价在起起伏伏中整体走低。截至3月14日收盘，宝新能源股价收盘报4.18元/股，较2022年1月最高点5.7元/股，下跌近30%，总市值相应缩水约40亿元。

宝新能源表示，公司始终相信司法公正，将本着对投资者负责的态度，持续相关事项的进展情况，并严格按照规定及监管要求履行信息披露义务。

你对这场持续3年多的“铁三角反目”大战有何看法？欢迎留言评论。

“谷子”经济捧出一家IPO，卡游年入41亿冲刺IPO

一张小小卡牌有何魅力？

作者 | 刘钦文

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

在刚刚落幕的2025年央视315晚会上，中国消费者协会发布的年度十大消费维权舆情热点中，一个新兴领域引发广泛关注——"'吃谷人'消费陷阱难维权"问题位列榜单第八名。

图源：微博

这一现象直指近年来狂飙突进的二次元"谷子经济"乱象。所谓"谷子经济"，是以动漫、游戏等IP衍生的徽章、立牌、卡片等周边商品为核心形成的消费生态。据“央视网”等报道，近一年社交媒体有关“吃谷”“谷子”的互动量突破11亿次，而有关“谷子”的价格和“谷圈”纷争的讨论也越来越多。

2024年该产业呈现爆发式增长，但随之暴露出一系列行业痼疾：卡牌作为“谷子经济”的分支之一，头部企业卡游被指通过"盲盒式营销+概率性销售"模式诱导未成年人重复消费，其产品设计被舆论质疑具有"类博彩性质"，更因主要消费群体涵盖大量中小学生，被冠以"小学生收割机"的争议称号。

靠着售卖各大IP的卡牌，卡游年入超40亿，且向港交所递交《招股书》。不过，2024年7月，其《招股书》过期失效。直至近日，据“独角兽早知道”报道，卡游已重启香港IPO计划，拟通过上市募资约5亿美元。

01

靠卡牌年入41亿，

毛利率达71%

“因为哪吒入坑买了小卡，线下花了几百了，端盒都是保底，散包都是超非那种，跟着去拆卡，也花了几百。”

一张手掌大小，印着哪吒、敖丙的卡片，官方售价从2元一包到160元一盒价格不等，二手市场上却可以最高炒到10万元。卡游作为《哪吒2》官方授权的卡牌运营商，也再次因“天价小卡”出圈。

图源：罐头图库

事实上，在《哪吒2》前，卡游就从不缺话题度。靠着奥特曼、蛋仔派对、火影忍者、名侦探柯南及哈利波特等IP，卡游出品的卡牌在小学生群体中，就是当红“炸子鸡”的存在，被称为“小学生收割机”。

其中，奥特曼卡牌是卡游的当家产品，为其贡献了最多的业绩。

截至2023年9月30日，卡游基于50余个奥特曼IP角色，推出了274个卡牌系列和28个文具系列，奥特曼系列卡牌数量占卡游集换式卡牌系列总数的65%。

如果说奥特曼俘获了男生的心，那“小马宝莉”则让卡游打开了女性市场。据“锐眼新闻”报道，2024年卡游产值再创新高，与小马宝莉的全年爆火有关。

小马宝莉最初是美国玩具公司孩之宝推出的一款玩具，随着系列动画片《小马宝莉》的成功，成为家喻户晓的卡通IP。2024年7月，“一张稀有小马宝莉卡牌价值21万元”话题登上热搜，引起热议。

靠着“奥特曼”“小马宝莉”，还有“名侦探柯南”“哈利波特”等系列IP的卡牌，2021年至2023年前9个月，卡游的集换式卡牌销量持续攀升，分别达到71亿盒、86亿盒和40亿盒。集换式卡牌的收入占比分别为94.4%、95.1%、85.8%。

这项“当家业务”也具有十分可观的毛利率，分别达59.5%、69.9%、71.2%。高毛利率来自于极低的制作成本——卡牌销售成本主要由直接材料成本（纸张、油墨等）和版权费构成，在2023年前三季度，两者分别仅占卡游营收的20%、6%。

据新消费观察家“姚兰Yvonne”测算，卡游每盒卡牌的销售成本分别为0.75元、0.55元、0.59元，也就是说每张卡牌的平均制作成本不到一毛钱。

“集换式卡牌受到年轻群体欢迎的原因主要有以下几点：首先，集换式卡牌是一种有趣的娱乐方式，它满足了人们收集、交换和挑战他人的心理需求。其次，卡游这类品牌商通过精美的设计和丰富的活动，不断吸引消费者参与其中，提高了卡牌的趣味性和价值。最后，集换式卡牌也具有一定的社交属性，可以促进年轻群体之间的交流和互动。”奥优国际董事长张玥表示。

不过，值得注意的是，卡游多个“主力”IP授权均面临到期，《招股书》显示，奥特曼于2029年到期，叶罗丽2033年到期、斗罗大陆动画和蛋仔派对都是于2025年到期。

图源：《招股书》

《招股书》显示，2021年、2022年和2023年的前9个月，卡游的营收分别为22.98亿元、41.31亿元和19.52亿元，经调整净利润分别为7.95亿元、16.2亿元、5.78亿元。

据新消费观察家“姚兰Yvonne”报道，卡游2024年将获超50亿元营收、超20亿元净利润。

02

陷入“小学生收割机”争议

一张卡牌，有何魅力被炒出天价？

以卡游最具代表性的奥特曼IP为例，这些卡牌上印有各式各样的奥特曼系列角色形象，并标注有攻击力、战力等数值，根据稀缺性还分为不同等级，分别是：R、SR、SSR、GP、UR、SP、USR、HR、LGR、ZR、CP、OR、TR、TGR、TSR、背景卡、LR、SLR、WCR、PSR、GMR、XR、TZR、TNR、BCR。

图源：《招股书》、小红书

物以稀为贵。为了抽出一张稀有卡，消费者可谓想尽办法。

2024年7月28日，央视《财经调查》栏目发布一则有关卡牌盲盒市场乱象，及主要生产企业卡游经营不规范等问题的调查报道——《变味的“卡牌”》。

据《财经调查》栏目调查发现，为获得盲盒中的稀有卡牌，孩子们近乎疯狂地花钱抽卡，节目中的多位孩子对《财经调查》栏目记者表示，抽卡非常上瘾，就像一样，抽不中的想继续抽，抽中的想乘胜追击。

“在这场卡牌盲盒的交易游戏中，卡游公司卖卡牌盲盒，评级机构收费鉴卡评级，推高卡牌价格，二手商家回收稀有卡再卖出，每一个环节都赚得盆满钵满，唯独只有孩子们沉迷拆卡买卡，无法自拔。”《财经调查》栏目表示。

2023年6月，国家市场监督管理总局印发了《盲盒经营行为规范指引（试行）》，其中第二十三条提出：盲盒经营者不得向未满8周岁未成年人销售盲盒。盲盒经营者采取有效措施防止未成年人沉迷，保护未成年人身心健康。

图源：罐头图库

然而，据《财经调查》栏目线下走访多家卡游门店发现，未成年人独自购买卡牌盲盒产品没有任何阻碍，付费时店员也没有进行任何消费提醒；卡游线上的小程序以及APP上，使用未成年人账号购买时，也未弹出任何提示，只需要同意用户购买协议。

黑猫投诉上，关于卡游未成年人退款、消费欺诈等问题的投诉也层出不穷。

2025年3月19日，一个消费者在黑猫投诉上表示，本人弟弟在寒假期间的晚上和凌晨，在卡游消费抽哪吒的卡片，因为当时属于放假和过年后不久 并没有要求孩子凌晨必须睡觉。但卡游线上客服以凌晨不符合未成年作息时间，拒绝退款。

“试问孩子凌晨消费，我还得摆拍是吗？我要是知道了我还不让他抽呢！这不就是在我知情情况下录视频，等于我默认同意他抽卡吗？实际上我并不知晓才是正常现象！在我提供证据后，你们还强词夺理要求凌晨消费证据？国家对于未成年有保护法，你们不仅诱导未成年下单，还拒绝退款！严重违反未成年保护法。”消费者愤怒表示。

图源：黑猫投诉

黑猫投诉网站显示，此次纠纷涉及金额869元，目前仍未解决。

除了未成年人消费的问题外，黑猫投诉上还有关于卡游客服不作为、奖池价值低爆率高、不予发货等的相关投诉，投诉合计共有5.63万条。

“卡游公司采用盲盒销售模式，增加购买的不确定性和惊喜感，吸引了大量消费者尤其是未成年人的关注和购买。然而，盲盒经营模式也存在一定的争议和风险，如过度营销、信息不透明等问题。”北京社科院副研究员王鹏表示。

《财经调查》栏目不仅发现未成年人消费的问题，更关键的是还发现疑似涉及“类博彩”问题。

《财经调查》栏目发现，卡牌现在最流行的玩法，是在短视频平台的拆卡里，这里的玩法最刺激。

拆卡比较常见的玩法包括“叠叠乐”、“数小马”等，虽然名称不同，但均是以小博大，“小小卡牌，俨然成了彩票一样的工具。在种种玩法的加持下，拆卡变得热闹非凡，消费者在拆卡和兑奖的双重刺激下不断下单购买卡牌盲盒，越玩越上瘾。”《财经调查》栏目表示。

虽然几乎所有直播页面的醒目位置，都会明确标示“未成年禁止下单”的字样，但下单时，系统会默认勾选“我已成年、同意代拆”的选项，无需任何操作，可直接付款下单。

通过销售，也成为卡游的新渠道。据蝉魔方数据，在抖音，卡游2024上半年销售额超过2.5亿元，同比增长10380%，在玩具乐器品类中排名第二，仅次于泡泡玛特。

03

红杉、腾讯投资，行业排名第二

牢牢把握小学生心态的背后，是一位70后浙商李奇斌。

李奇斌1972年出生于浙江开化杨林镇川南村，中专毕业后，李奇斌进入衢州市开化县下属的杨林镇政府工作，成为一名水利员。然而后来其父亲的生意遭到重创，负债三百多万，又遭遇了车祸。李奇斌被迫辞掉水利员的工作，开始创业还债。

图源：罐头图库

李奇斌曾透露，他从大大泡泡糖附带的卡片中发现了盈利的机会。他注意到，尽管泡泡糖本身的成本很低，但加入卡片后，产品的价值和售价都能显著提升，尽管卡片本身成本微不足道，却能带来可观的利润。

这也为李奇斌的“卡牌”创造思路。2011年，李奇斌创立卡游，2018年，他取得奥特曼IP授权，此后进一步扩充，截至2023年9月30日，卡游的IP矩阵由44个IP组成，包括奥特曼、叶罗丽、卡游三国、斗罗大陆动画、蛋仔派对、火影忍者、名侦探柯南及哈利波特等知名IP。

《招股书》显示，卡游从产品设计到产品在销售终端上线，所需的时间只需20至30天。时间+数量的积累下，卡游迅速成为行业头部。根据灼识咨询资料显示，按2022年商品交易总额计，卡游在泛娱乐产品行业及泛娱乐玩具行业中排名第二。

这也让卡游获得了不少知名投资机构的青睐。

2021年6月，卡游启动A股融资，红杉中国和腾讯进行投资。其中，红杉中国认购1.05亿美元，腾讯通过Grand Hematite Limited认购3000万美元，每股成本均为76.5美元，投后估值达10亿美元。IPO前，红杉及腾讯分别持股10.5%及3%，公司创始人李奇斌持股82%。

图源：《招股书》

但值得注意的是，红杉中国和腾讯的入股协议包括相关对赌条款：如果未能在优先股发行之日起第5年完成上市，则卡游需要回购这些股份。

《招股书》显示，2021年、2022年、2023年前三季度，卡游以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债（下称“金融负债”）分别为17.69亿元、34.85亿元和35.96亿元。

图源：《招股书》

《招股书》中解释，所谓“金融负债”，是指：一是给投资者（即红杉中国、腾讯）的赎回权，他们有权在某些特定情况下（比如公司没按时上市），要求卡游用现金把他们手里的优先股买回来，为潜在的还款义务。二是卡游承诺让一些早期投资者在满足某些条件后，按约定价格购买A轮优先股。

这两项责任和承诺都被列为按市场价值计算的金融负债，其变动根据公司估值的变动，直接反映在当期利润中。

因此，这也导致卡游的净利润为亏损。《招股书》显示，2021年和2022年，卡游分别亏损了人民币1.53亿元和2.96亿元。但在2023年9月30日的九个月里，实现了净利润2.6亿元。

经调整后净利润（剔除非经常性损益，包括金融负债等），则从2021年的7.95亿元增长到2022年的16.2亿元，但在2023年前九个月下降至5.78亿元。

自2021年6月入股时计算，第五年为2026年6月。这意味着卡游若未在2026年6月前完成上市，红杉中国、腾讯便可以行使赎回权。

《招股书》显示，截至2023年9月30日，卡游目前的总资产达48.99亿元，总负债45.89亿元，资产负债率高达93.66%。 卡游的期末现金及现金等价物余额为9.8亿元。

距离2026年6月还有15个月，而距离卡游在2024年1月首次提交《招股书》已过去一年。提交后两个月，证监会要求卡游补充上市备案材料，包括搭建股权架构、境外投资，如返程并购的交易价格、定价依据、支付手段、支付期限及其合规性。此外，证监会还要求卡游说明股权激励计划及数据安全等问题。然而，一年过去了，卡游仍未完成这些补充材料的提交。你认为卡游能在限期内完成上市吗？欢迎在下方留言讨论。

资产证券化市场“万亿蛋糕”，信托公司如何“下口”？

资产证券化，成为信托行业转型的重要路径。

作者 | 池小雨

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

信托业转型浪潮下，越来越多信托公司开始抢占资产证券化这枚“蛋糕”。

据产业研究与咨询机构“中研普华产业院”《2024—2029年中国资产证券化行业市场分析及发展前景预测报告》分析，近年来中国资产证券化市场规模持续扩大，截至 2024年6月末的存量规模已达到约3.77万亿元。

2023年以来，原银保监会《关于规范信托公司信托业务分类的通知》（以下简称：《通知》）的发布，标志着信托业务进入新的发展阶段。而根据《通知》，信托业务被明确分类为资产服务信托、资产管理信托、公益/慈善信托三大类。资产证券化归属服务信托的范畴，自2023年6月落地以来，被各家信托机构视为业务转型的突破口之一。

作为国内最早经营信托投资业务的公司之一，中建投信托经历了行业历史上的多次发展与变革。随着信托公司纷纷踏上回归信托本源的转型之路，中建投信托因其在资产证券化领域的较早布局，也越来越为市场所关注。

01

回归本源

转型浪潮下的行业选择

自1979年信托制度在中国正式恢复以来，中国信托行业已经经历了由初生到成熟的转变，成为国内重要的金融子行业之一。

2018年之前，私募融资类业务，尤其是在地产和政信领域，占据了信托业务的主导地位。这种偏重于特定业务领域的布局，成为信托公司赖以生存的支柱。随着后续房地产业连续暴雷，行业转型成为共识。

2023年，信托业迎来历史性转折点。

随着银保监1号文《关于规范信托公司信托业务分类的通知》的发布，信托行业的战略定位和发展方向得到了明确。该政策强调了信托制度的优势，引导信托业务回归本源，同时减弱了信托公司的融资功能，体现了向全面投资化、服务化的转型方向。

图源：罐头图库

业内人士指出，当前背景下，监管主推的还是资产服务信托，回归信托本源，而资产证券化正是服务信托的范畴，成为行业转型的重要路径。

资产证券化信托，是指基础资产持有机构作为发起人，将资产包委托给信托公司，设立财产权信托，然后向投资者发行以信托财产为支持的资产支持证券，并以信托财产所产生的现金流为限支付相应税收、信托费用、投资者本金及收益。

近年来，中国资产证券化市场快速发展，市场规模不断扩大，产品种类日益丰富。

中研普华产业院研究报告数据显示，截至2023年底，存续企业资产证券化产品规模已达显著水平，并呈现出持续增长的趋势。另据结算公司中债研发中心新近发布的《2024年资产证券化发展报告》显示，2024年，我国共发行资产证券化产品1.98万亿元，同比上升6.97%。

清华大学法学院金融与法律研究中心研究员邢成此前撰文指出，资产证券化业务，目前依旧属于一个蓝海市场，信托公司仅仅迈出了第一步，但竞争压力已逐步显现。未来，随着马太效应的进一步显现，资产证券化业务或逐步向红海转移，入局难度持续增大。

02

中建投信托的资产证券化布局

面对日渐“内卷”的资产证券化领域，中建投信托的竞争底气从何而来？

中建投信托是行业内较早布局资产证券化业务的信托公司之一。根据监管批复，中建投信托于2015年12月24日获得资产证券化特定目的信托受托人资格。

中建投信托的资产证券化业务特色鲜明。公司发行的资产证券化产品涵盖了知识产权、绿色能源、碳中和以及乡村振兴等多个符合国家战略导向的领域，合计发行超过80亿元，有效助力了实体经济的发展。2023年度，中建投信托参与发行资产证券化产品23单，合计总规模236亿元，发行并投资了多单小微、绿色创新资产证券化产品，取得良好投资收益的同时也体现了信托服务实体经济的社会价值。

目前市场上资产证券化产品覆盖信贷ABS、企业ABS和ABN三大类，产品品类覆盖三十余种。特别是绿色ABS的发行规模显著增长，为降低绿色企业融资成本、支持绿色发展提供了有力保障。结算公司中债研发中心最新发布的《2023年资产证券化发展报告》显示，2023年共发行全市场绿色ABS产品351只，规模2438.8亿元，是2022年的1.1倍。

图源：罐头图库

作为行业最早探索绿色信托业务的公司之一，早在2015年，中建投信托便着手开展绿色信托业务，发行了浙江省首单碳排放信托项目“盈碳1号”,配合交易对手参与碳排放权的投资交易。在光伏发电业务领域，中建投信托助力国家能源结构的转型发展，累计投资规模超过35亿元；发行首单央企绿色ABN业务“光大绿色环保ABN”，储架规模20亿元。

2023年1月，由中建投信托作为资产支持票据发行载体管理机构和受托人的“光大环保（中国）有限公司2023年度第一期绿色定向资产支持票据（碳中和债）”成功发行，本次发行规模为4.7亿元。截至目前，项目20亿元储架额度在银行间市场圆满发行完毕。

该项目覆盖了光大环保（中国）有限公司在全国各地的可再生能源电价附加补助资金应收账款项目，专注于在碳减排、节能和节地方面产生环境效益。通过资产证券化方式，该项目盘活企业应收可再生能源电价附加补助资金，助力改善绿色能源行业企业融资结构，降低融资成本。

该项目发行也获得了相关机构和媒体的广泛认可，先后荣获“第八届CNABS中国资产证券化年度奖‘金桂奖’之最佳绿色金融产品奖”“2023第七届企业社会责任发展（ESG）论坛——‘2023企业社会责任低碳榜样奖项’”。

03

探索全链条服务

提升主动管理能力

信托行业转型过程中，提供资产形成—受托服务—承销—投资的全链条服务正在成为行业趋势。

以资产证券化业务为例，信托公司过去主要作为SPV，提供受托服务。随着业务规模与市场介入深度的增加，信托公司开始发挥对资产、资金的认知与把控能力、跨市场展业的独特优势，沿着资产证券化业务的价值链，从受托人向资产形成、承销两端延伸，承担多元角色。

中建投信托布局资产证券化领域比较早，从最初的担任发行载体SPV到衍生业务链条开展PreABS业务和资产证券化产品投资（优先级/次级）具备丰富的经验。

当前，在资产证券化领域，中建投信托构建了以PreABS、受托服务、产品投资为一体的全链条业务线。

图源：罐头图库

中建投信托积极利用信托制度优势，在资产证券化全周期进行积极探索：以资产证券化受托管理业务为依托，不断扩大Pre-ABS投融资信托及ABS标品投资信托等业务领域，在盘活企业、金融机构存量资产的同时，积极贯彻国家发展理念，在发展清洁能源、助力小微企业、赋能乡村振兴等方面，践行金融机构使命。

目前，中建投信托积极与各类企业开展深度合作，在pre-abs融资、ABN管理以及各类直融工具产品投资等方面实现全链条、全流程的深入参与，并与多家行业头部企业建立了合作基础。

另一方面，提升主动管理能力也在成为行业转型的一大趋势。

图源：罐头图库

从西方引进的信托业，本身就是一项资产管理服务，即“受人之托，代人理财”。主动管理信托从其定义和流程上来看，才代表了信托公司真正的资产管理能力，是真正意义上的信托。

业内人士指出，目前很多信托所做的事情和银行对公业务，没有太大的区别。当前很多信托公司仅仅作为一个融资通道，主动管理能力无从谈起。只有大力发展主动管理信托，搭建强大的投研团队，强者恒强，才能有助于提升信托公司资产管理水平和管理能力，未来规模和投资人选择将向头部进一步集中。

目前，中建投信托构建了一支由来自银行、信托、券商等金融机构及会计师事务所的精英组成的专业团队，凭借深厚的业务经验和精湛的专业技能，集中公司资源高效推进资产证券化业务。该团队在资产证券化领域内积累了丰富的发行与管理实战经验，尤其对国家战略导向下的绿色金融、乡村振兴及服务实体经济项目，进行了积极的支持。

依托于丰富的项目发行历程，中建投信托在项目申报至发行、存续期管理等关键环节，已建立了一套标准化的服务体系。这一体系的核心在于迅速集结高效、执行力强的项目专项小组。公司法律合规部内设有专门的资产证券化小组，负责法律文件的严谨审核，并为交易结构提供专业指导。此外，团队还积极参与项目启动会议，与发起方、承销商及所有相关中介机构深入交流，共同优化交易结构与方案。

同时，中建投信托紧跟最新监管政策，结合项目实际需求与历史经验，为资产证券化项目的交易架构及信托细节设计提出科学合理的建议。在项目执行过程中，公司能够灵活应对，根据实际情况适时调整策略，与主承销商及发起机构紧密协作，力求制定出最优的资产证券化方案。凭借长期以来与各参与机构专业团队的紧密合作及众多项目的参与经验，中建投信托还能为发行人精准推荐所需的其他服务机构。

在信托业转型浪潮下，中建投信托通过积极布局资产证券化业务、探索全链条服务、提升主动管理能力等措施，成功抢占了资产证券化这枚“蛋糕”。未来，随着金融市场的不断发展和监管政策的持续完善，中建投信托也将继续深耕资产证券化领域，为服务实体经济、推动高质量发展贡献更多力量。

你对于信托还有哪些了解？评论区聊聊吧。

茅台拥抱合成生物学：生物制造1.0的代表，如何用好5.0版本的前沿智慧？

微生物的丰富、复杂，造就了茅台酒的美妙。

这些酿造产生的丰富微生物资源，能否成为下一个新兴产业的起点？由数万个生态位的微生物塑造的茅台酒，还有哪些奥秘有待发现？品质是否还有继续精进的空间？酿造过程产生的大量副产物，有没有更多“变废为宝”的办法？

茅台从传统酿酒的经验中诞生，在传承技艺的过程中逐步形成对酿酒的科学化认知，让茅台可以在科学的指导下优化生产、提升质量。

随着传统生产力的效能逐步释放，未来要如何继续提升酿酒主业的高度、拓展产业价值的宽度？茅台将视角投向了生物科技最前沿。

3月20日，2025年春分论坛合成生物学创新与发展大会在茅台国际大酒店举行。来自清华大学、中国科学院、深圳理工大学、凯赛生物科技、中国食品工业协会、中国轻工业联合会、中国酒业协会等学界、产业、协会的代表，分享了对于合成生物学的思考、探索和实践。

合成生物学是一门融合生物学、工程学、信息科学的前沿交叉学科，作为第五代生物技术，其将工程学的原理与方法应用于生物技术领域，实现对生命体功能的定向改造或全新创造，在食品等众多行业有广阔的应用前景。茅台集团党委书记、董事长张德芹认为，合成生物学是解码生命规律的钥匙，更是推动可持续发展、实现绿色跃迁的核心引擎，是传统与未来的“共生密码”。

茅台集团党委副书记、总经理王莉结合茅台实际，在大会上分享了茅台对新质生产力的实践与思考，并谈到了合成生物学如何助力于茅台的未来发展。

王莉指出，茅台是第一代生物科技的代表，在长期酿酒生产中，自然生态、人文生态和微生态互相促进、互为支撑，构成了酿造生态体系，形成了茅台传统生产力的核心。如今拥抱合成生物学，是茅台由传统生产力向新质生产力转变的机遇。

“茅台现在的体量决定了我们必须进入高质量发展时代，而传统产业的高质量发展离不开创新驱动的产业支撑。”王莉说。

作为生物科技5.0版本的合成生物学近年突飞猛进，让1.0版本的茅台看到了向新质生产力转变的可行路径。

茅台如何科学化认知生产力？

酿酒，其实正是最早的生物制造技术之一。

中国食品工业协会总工程师李宇指出，以传统酿造为代表的第一代生物技术，利用自然界的微生物开展发酵，依赖长期的经验积累。

早期的白酒酿造，正是对传统生产经验积累、总结、运用的过程，但早期对于微生物的科学认知有限。随着需求端对于生产力的要求提升，基于经验的酿酒实践不可避免会遭遇瓶颈，要么无法扩大产量，要么无法保证品质稳定。

在这样的背景下，茅台很早开始尝试从科学视角认知酿酒。

1964年启动的“两期试点”，确立了茅台酒“酱香、醇甜、窖底”三种典型体的划分，并尝试用现代生物工程理论解析茅台工艺的科学机理，试点团队通过传统培养技术，从茅台酿造环境中分离微生物菌株。

1974年，国家科技攻关计划开展了茅台酒易地生产大规模试验，证明茅台镇酿造微生态独特且不可复制。

这一阶段的茅台，完成了第一步——初步建立对酿酒微生物的科学认知，印证了茅台酿酒具有工艺和产地的不可替代性，明确了茅台独特的自然生态。

在当时的白酒行业，这是超前的发现，为后续优化、提升生产力提供了依据。

此后二三十年，液态发酵产业快速发展，技术研发快速跟进，白酒等固态发酵产业的科研相应冷落下来。白酒行业的生产力提升，主要是基于酿酒经验的复制，以及一部分科研成果的应用。

一直到新千年后，随着液态发酵产业稳定，科研重心重新转向了固态发酵，白酒产业再次进入快速发展阶段，相关的科学研究成果持续涌现。

在这一阶段，酿酒行业多次获得国家科学技术奖，推动白酒行业进入新一轮生产力优化提升周期。如由江南大学与茅台等酒企共同完成的“基于风味导向的固态发酵白酒生产新技术及应用”项目，获得了2013年度国家科技发明二等奖，后续就运用到了白酒生产环节中。

此后，茅台关于酿酒生态的科学研究持续深入化、系统化，包括持续开展对微生物的研究和核心菌株的发现，这些都帮助茅台从科学视角充分认识了自身的生产力构成。

在3月20日的2025年春分论坛合成生物学创新与发展大会上，发酵与轻工生物技术出身的王莉，系统化介绍了茅台对其传统生产力的认识。

王莉介绍，茅台的传统生产力核心是“三个生态”：自然生态、人文生态、微生态。自然生态主要是茅台镇以水、土、气、植被构成的生态禀赋，带来了不可复制的自然生态环境；人文生态主要是基于二十四节气开展生产而形成的茅台酒工法体系，包含30道工序，165个工艺环节，结合背后的工匠精神和技艺；微生态则是基于自然生态、人文生态酿造基酒而奠定的微生物环境，具有多样性、稳定性和功能性。

“这三个生态之间互相促进，互为支撑，构成了酿造生态体系，奠定了基酒的典型性和多样性。”王莉介绍。

微生态的多样性有数据可证——在茅台酒的酿造过程中，目前已经发现了3000余种微生物。

而这种多样性是由时空要素塑造的。在不同的时节、空间，从微观、中观、宏观不同视角观察，微生态都会有所不同，从而对制酒生产带来不同影响。

王莉举例，茅台在酿造过程中就发现，不仅不同产区的微生物主要菌种不同，不同海拔对制曲厂房的微生物环境也会带来影响，较高海拔制曲厂房具有更高的芽孢杆菌丰度，且糖苷酶系多样性更高，而较低海拔制曲厂房的克罗彭斯特菌占比更高。而在微观层面，即使是在同一个大曲发酵仓里，不同温区的主要菌种也会不同。此外就连酿酒的酵母菌，也要“休息生息”。

对于微生态在不同时节、不同空间的变化，茅台基于研究已经掌握了一些规律，用于调节生产需求，保证工艺的稳定性和一致性。

研究过程中，茅台也在不断发现新菌种。在茅台的窖底泥中，茅台分别新发现并命名了“石窖梭菌”和“茅台梭菌”两株新种，其与茅台酒基酒的窖底香有很大关联。

“‘时’‘空’‘法’之间的相互配合、协同、平衡，是茅台传统生产力的体现，形成了茅台独具特色的‘时空法’匠心质量管理模式。”王莉介绍。

如何借力合成生物学？

把握“三组关系”

随着茅台进入高质量发展阶段，做到以上这些，还不够。

“茅台现在的体量决定了我们必须进入高质量发展时代，就是要抓好科技创新、产业创新、抓好科技创新和产业创新的融合，因地制宜的加快发展新质生产力。”王莉认为

一方面，茅台乃至整个白酒行业对于酿酒微生态的研究，也只是揭开了微生物王国的“冰山一角”。酿酒这门学问还有广大探索空间，还有更多的未知微生物、微生物之间更复杂的关系，等待科学去揭示。

另一方面，茅台研究微生态过程中所发现一些有价值的微生物，以及酿酒废弃物中的有益成分，能否更好地产业化，从而形成更大的环保效益乃至经济效益？

作为生物科技5.0版本的合成生物学，可能蕴藏着这两方面的解题思路。

在20日的大会上，生物科技领域的各位大咖纷纷展示了合成生物学在不同领域的前沿进展。

上海凯赛生物科技副总裁、首席运营官杨晨介绍了其在生物制造和生物基材料方面的探索，清华大学合成与系统生物学中心主任陈国强介绍了嗜盐菌对生物制造的颠覆性变革，深圳理工大学合成生物学院院长张先恩、中国科学院院士邓子新分别介绍了合成生物学对生物制造的驱动作用和合成生物学对大健康产业发展的重要影响。

正如与会嘉宾所说，合成生物学近十年来飞速发展，研究成果的问世周期不断缩短，尤其是借助人工智能的支持后，研究进程有望进一步加快。

对于茅台所处的酿酒行业，合成生物学同样大有可为。

王莉提到，以在食品医药领域广泛应用的角鲨烯为例，最早是在鲨鱼鱼翅中发现，但研究发现其在茅台酒中也微量存在，说明酿酒环境中有微生物能生成这一物质。如果能通过合成生物学的细胞工厂模式将其生产出来，既有利于环保，也造福大众。

“合成生物学一定是开创未来的生物技术，茅台作为生物制造1.0版本的企业，要积极拥抱合成生物学。”王莉认为。

对于一家不断优化、提升传统生产力而成长起来的企业，如何让前沿科学更好地服务其发展，从而向新质生产力转变？

王莉认为，核心是要处理好“科学与技术，传承与创新，科技创新与产业创新”三组关系。

对于科学与技术，王莉认为，白酒酿造是本质主义和经验主义的结合体，一方面要通过合成生物学等先进的技术手段，解析微生物的酿造密码，不断诠释技术背后的科学本质。另一方面要把对科学层面的认识转化到生产酿造实践中。

对于传承与创新，王莉认为，只要解释不通微生物来源、影响微生物多样性的工艺工序都不可随意改变，因为会影响到微生物的稳定性和多样性，进而影响到基酒的稳定性和多样性。而对于非生物关联的工序，王莉认为都可以做相应创新，如酒库巡检、有机原料基地巡检等，都可以考虑用AI训练的机器人代替。

而对于科技创新和产业创新，王莉认为，需要设法将科技创新成果转化为产业创新的应用，转化到对传统产业链的绿色化、高端化转型升级之中。

为我所用、我为其用：

茅台的合成生物学实践观

有了辩证认识“三组关系”的指导思路，茅台具体在实践上，该如何去拥抱合成生物学？

王莉认为可总结为两方面：为我所用，我为其用。

为我所用，是指通过合成生物学的手段和工具，对茅台复杂的微生物体系进行解析，帮助我们研究清楚微生物间的协作关系，发现更多的暗物质以及风味代谢相关的功能。

我为其用，一方面是指结合茅台丰富的微生物资源库开展利用。茅台在思考，其酿酒酵母、芽孢杆菌等一些极端微生物，是否可以成为工业性的底盘微生物，开发工程菌，用于生产一些有益健康的物质？

另一方面，是指茅台所处的传统产业，具有众多挑战性的场景，可给新兴的生物科技等产业提供产业应用场景，帮助这些产业更快步入产业化、商业化，完成从1到100的跨越。

在这样的实践观指导下，就合成生物学的具体应用，茅台已明确初步方向。

一大方向是环保领域，主要基于茅台对酿酒副产物的资源化利用，茅台已有诸多探索，但仍然有提升空间。

过去十多年来，在结合科研成果提升主业生产力的同时，茅台也在用科学手段为酿酒的副产物寻找出路。2013年成立的茅台循环产投公司，围绕酒糟、窖泥、曲草等酿酒副产物资源化循环利用，建设了茅台生态循环经济产业示范园。这一产业园每年可处理酒糟30余万吨，年产有机肥12万吨、发酵饲料2万吨、生物质沼气1000万立方米。

“茅台通过十多年的努力，实现了‘从土里来，到土里去’的产业循环，但只是实现了资源化，绿色化和高端化还有较大提升空间。”王莉认为。

合成生物学技术，为废弃物利用向资源化、高端化发展提供了路径。

茅台科学与技术研究院酿造环境生态研究中心主任陈笔介绍，茅台目前正在探索包装材料覆膜及酒瓶底座的化石基材料替代研究，利用合成生物学技术将酒糟、窖底水中的有机成分转化为可降解生物基材料，形成的生物基材料相比现有生物基产品可降低50%成本，目前项目正处于中试验证阶段。

茅台也在与合作方研究将酒糟废弃物转化为高蛋白饲料的路径。目前这一项目已经完成小试，从目前试验结果来看，1吨酒糟可生产0.4吨高蛋白饲料，转化率突出。这一技术的产业化路径如能打通，将大幅提升酿酒废弃物的经济价值，实现绿色化、高端化发展。

“茅台酒含有非常丰富的成分，一些有益成分虽然微量，但一定是有微生物来产生的，我们要研究清楚它的产生途径，推动向产业化转化，从而给中国白酒行业做示范，探索新的增长极。”王莉表示。

在中国酒业协会秘书长何勇看来，中国酒业已迈入高质量发展的新阶段，随着合成生物学等生物制造关键技术的突破，科技未来将深刻改变中国酒业的发展规律，茅台结合合成生物学开展的科研探索，不仅推动自身的转型升级，也有望为白酒产业的可持续发展提供宝贵经验。

全栈自研+全球布局，首航新能如何打造核心竞争力？

中国新能源产业链从“制造输出”转向“技术输出”。

作者 | 池小雨

编辑丨高远山

来源 | 野马财经

新能源行业，又将迎来一家上市公司。

3月14日，深圳市首航新能源股份有限公司（简称：首航新能）披露招股意向书，公司启动发行，将于3月24日申购，拟登陆深交所创业板。

此次IPO，首航新能拟发行不超过9300万股，募资12.11亿元，募集资金主要投向“首航储能系统建设项目”“新能源产品研发制造项目”“研发中心升级项目”“营销网络建设项目”和“补充流动资金”。

从2022年6月上市申请被受理至今，首航新能的IPO进程恰逢全球光伏行业周期性调整阶段。

随着国内光伏补贴退坡，欧盟“双反”措施到期以及全球光伏发电“平价上网”的进一步推进实施，光伏行业落后产能加速出清，光伏发电领域逐步完成从补贴驱动至市场驱动的转变，市场规模快速发展。首航新能的上市之路历经行业周期波动，成功完成资本市场的 “耐力测试”。

在全球能源转型加速、“碳中和”目标驱动的当下，正如首航新能所述：“新能源行业正从政策驱动转向技术驱动周期。”

作为光伏逆变器与储能领域的“黑马”，首航新能成色究竟几何？

01

全球光伏逆变器出货量第十

宁德时代为核心供应商

《招股书》显示，首航新能是一家专业从事新能源电力设备研发、生产、销售及服务的高新技术企业，专注于太阳能电力的转换、存储与管理，为工商业用户、家庭用户及地面电站等提供光伏发电与储能系统设备。

公司的核心产品涵盖了组串式光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、储能电池及光伏系统配件等，截止至2023年底，逆变器全球出货31GW。

光伏发电领域经过多年的发展和技术升级，已逐步完成从补贴驱动至市场驱动的转变，光伏逆变器行业已形成一批在市场份额、技术能力、品牌知名度等方面处于领先地位的企业，属于竞争较为充分、市场较为集中的行业。

图源：罐头图库

《招股书》显示，首航新能2021年至2023年营业收入分别为18.26亿元、44.57亿元、37.43亿元，净利润分别为1.31亿元、3.41亿元、8.49亿元，净利润增长稳健。

首航新能的核心竞争力之一在于其供应链管理能力。首航新能生产所需的主要原材料为半导体器件、电子物料、机构件、磁性器件、阻容器件以及电芯、PCB板和包装材料等，主要供应商包括：宝惠电子、欣成源、宁德时代、瑞浦兰钧、一和兴、世平国际、亿纬动力、优瓦科技、德州仪器、力王高科、英臻科技等。

业内人士指出，绑定头部供应商的策略，使其在原材料价格波动中保持了较强的议价能力。自2021年度至2024年上半年，首航新能主营业务毛利率稳定维持在31.52%至35.4%的较高水平。

图源：罐头图库

客户方面，2021年至2024年上半年，对前五大客户的销售额占营业收入的比例分别为60%、65.2%、49.4%和51.72%，前五大客户的所在区域主要为欧洲（意大利、波兰、捷克）、巴西和印度。

报告期内，这些客户主要包括：ZCS（意大利）、CORAB（波兰）、EnergyNAT（波兰）、ILUMISOL（巴西）、SOLTEC（波兰）、MV Technology（捷克）、天合智慧、翔泰新能、Havells（印度）、创维光伏等。其他重要客户还包括Hymon、中来民生、SYSTOSOLAR、Effekta、Vögelin、Krannich、Raystech等。这些企业多为欧洲光伏系统设备制造商与经销商。

据悉，首航新能已逐步建立了全球化的营销体系，采用经销与直销相结合的销售模式，为客户提供光伏并网逆变器、光伏储能逆变器、储能电池等光储系统设备，产品终端用途以家庭户用和中小型工商业电站为主。

02

技术创新为核心竞争力

全栈自研构筑护城河

以全栈自研技术为核心，首航新能业务覆盖全球50多个国家和地区，根据国际知名的电力与可再生能源研究机构Wood Mackenzie发布的研究报告，2023年度首航新能在全球光伏逆变器市场出货量位列第十位。

首航新能的研发投入在业内堪称“激进”。2021年至2024年上半年，公司研发投入呈现逐年增长趋势，从9422.53万元增长至1.54亿元，研发投入占收入比例也逐步提升。

图源：罐头图库

《招股书》显示，公司研发团队占比超25%，拥有28项核心技术、102项发明专利及80项软件著作权。这些技术成果为公司在全球新能源领域构筑了一定的技术基础，使其在市场竞争中保持一定优势。核心创始人许韬通过直接或间接的方式拥有公司超过67%的表决权，对公司的战略决策和稳定发展起到关键作用。

业内人士表示，首航新能的成长轨迹折射出新能源行业的深层变革。过去十年，光伏行业曾深陷“价格战”，而首航新能通过全栈自研技术，将竞争焦点转向产品性能与智能化。例如，其储能系统支持远程OTA升级，可实时优化充放电策略，契合欧洲家庭用户对能源管理的精细化需求。

以面向欧洲市场的SOFAR 350KTLX0逆变器为例，其在弱电网环境（SCR 1.1）下的稳定运行能力，解决了欧洲分布式电网的并网痛点。德国能源分析师Hans Müller评价称：“首航新能的技术适配性，使其在细分市场中建立了难以复制的优势。”

03

全球化布局

海外市场为战略发展核心区域

目前，太阳能是可供人类利用的储量最为丰富的清洁能源之一，随着光伏发电与储能技术的不断进步，有望在应用规模、开发成本、使用效率等方面实现对传统能源的替代。

因此，世界各国均高度重视光伏产业的发展，纷纷制定政策鼓励和支持光伏发电与储能技术，抢占未来能源时代的战略制高点，光伏行业在全球范围内具有广阔的市场前景。

自创立之初，首航新能便深谙海外市场的重要性，将其作为战略发展的核心区域。

2014年，刚成立一年的首航新能便与波兰公司CORAB建立合作并逐步拓展欧洲市场其他区域，2016年、2018年又陆续与意大利公司ZCS、德国公司REFU建立合作关系，提高在欧洲光伏的市场份额，并建立了较为稳定的长期合作关系。

图源：罐头图库

凭借卓越的产品性能与优质服务，首航新能成功渗透欧洲、亚洲及美洲等多个海外市场，实现了全球化布局。在欧洲市场，首航新能凭借敏锐的市场洞察力和强大的技术支持，紧抓能源危机带来的市场机遇，赢得了欧洲多国客户的广泛赞誉，树立了良好的品象。

如今，境外销售已经成为首航新能的关键收入来源。《招股书》显示，2021—2024年上半年，首航新能境外销售收入分别为16亿元、39.93亿元、28.23亿元、12.2亿元，占主营业务收入的比例分别为88.01%、89.61%、75.57%、83.19%。

欧洲是首航新能全球化战略的核心战场。2021年，其户用逆变器出货量位列全球第九，市场份额主要来自德国、意大利等成熟市场。为应对欧洲电网老化问题，首航新能推出适配低电压环境的逆变器，并通过绑定当地分销商建立服务网络。

值得一提的是，乌克兰危机曾推动2022年欧洲户用储能需求激增,首航新能借此实现营收44.57亿元的历史峰值。随着能源价格回落,市场需求趋于理性,但首航新能通过波兰、意大利等地的本土化服务网络,仍维持75%以上的境外收入占比,印证了其适应市场变化的敏捷性。

除了欧洲，在沙特、阿联酋等中东国家，首航新能还通过与当地能源公司合作，参与大型光伏电站项目，进一步扩大品牌影响力。

比如，2024年，沙特、阿联酋等国的可再生能源招标项目中，首航新能已参与多个百兆瓦级光储项目，利用当地光照资源与政策补贴优势，构建工商业储能解决方案。

图源：罐头图库

据国际能源署发布的统计数据，2010-2019年，全球光伏发电量占全球总发电量的比例从0.15％提升至2.52％，而以2050年全球范围内实现“碳中和”目标进行预测，届时光伏发电量占全球各类能源发电总量的比例将在35％左右，光伏能源仍具备较为广阔的增长空间。

行业人士指出，首航新能的IPO历程，是中国新能源产业链从“制造输出”转向“技术输出”的缩影。尽管短期内面临海外市场波动，但其技术深耕与全球化韧性提供了“逆周期生长”的范本。随着其正式登陆资本市场的脚步临近，未来也将迎来更大的发展空间。

你对于新能源还有哪些了解？评论区聊聊吧。

200亿百川智能4大高管出走，王小川身边还剩谁？

天下无不散之筵席。

作者 | 刘俊群

编辑丨刘钦文

来源 | 野马财经

AI大浪潮下，一场人才的迁移战正在展开。

据“新浪科技”近日报道，和月之暗面齐名、估值高达200亿元的“大模型六小虎之一”百川智能，其联合创始人焦可已离职，另一位联合创始人陈炜鹏也正在办理离职手续，两人未来或将在AI领域创业，目前正在寻求融资。

不仅如此，百川智能商业合伙人兼金融事业群总裁邓江，虽未正式官宣，但也已离开，下一步他或许也要投身一家大模型创业公司。

这波高管出走早有端倪。早在2024年12月，百川智能联合创始人、商业化负责人洪涛便已离职。

图源：罐头图库

短短4个月，3位联创及1位合伙级高管相继出走。在职场社交平台脉脉上，有网友犀利评论道，核心团队带着经验自立门户，这到底是“内部孵化”还是“资源分流”？两位联合创始人离职后的创业项目与百川现有业务有所重合，未来竞争还是合作？

曾并肩作战、共同创业的“老搭档”们，如今却纷纷选择离开。有人奔赴AI创业浪潮，有人另寻新东家。曾经的“天才少年”王小川，如今身边还剩下谁？

01

联创离职“另起炉灶”

业务会否“撞车”？

2023年4月，搜狗创始人王小川发布一篇《百川智能，共赴山海》文章，宣布创建“百川智能”，一家研发并提供通用人工智能服务的中国公司。

文章中，王小川提到，“我最动心的是，能和一群有理想的人，用极致的技术驱动创造出颠覆性的智能产品。这一次，百川智能将借助语言AI的突破，构建中国最好的大模型底座，并在搜索、多模态、教育、医疗等方面增强，帮助大众轻松、普惠的获取世界知识和专业服务。”

据王小川透露，其筹建百川智能不到两个月，已有多位技术合伙人和领军人物的加入，到2023年4月底将会有近50人规模的精英团队。

图源：罐头图库

官网显示，这些精英团队由来自搜狗、百度、华为、微软、字节、腾讯等知名科技公司的AI顶尖人才组成。百川智能成立不到100天，便发布了Baichuan-7B、Baichuan-13B两款开源可免费商用的中文大模型，且在多个权威评测榜单均名列前茅，下载量突破百万。

精英团队+技术人才的配置，让百川智能迅速获得多轮融资。

据“天眼查”显示，百川智能公司成立之初便获得了5000万美元的天使轮融资。2023年10月完成3亿美元的A1轮战略融资后，2024年7月又宣布完成A轮融资，总融资金额达到50亿元人民币。目前，百川智能正以200亿元的估值筹备B轮融资。

投资方不仅包括阿里、腾讯、小米等互联网巨头，还有多家国资背景的投资机构。百川智能也因此被称为国内“大模型六小虎”之一，它与智谱、MiniMax、月之暗面、零一万物、阶跃星辰齐名。

其中，百川智能的投资方心资本创始合伙人韩彦曾表示：“百川智能在团队组建、产品技术、融资能力、产业资源和商业落地上均显示出了出类拔萃的能力。”

图源：罐头图库

然而，从成立到爆红短短不到两年时间，曾经蜂拥而至到王小川身边的人，如今正在一一离开。

目前，三位联合创始人相继离职，其中两位——陈炜鹏与洪涛，还是王小川在搜狗的“旧部”。

另一位离职的焦可，主要负责百川智能的互联网业务。他毕业于清华大学计算机科学专业，后在中国科学院计算技术研究所攻读硕士，与王小川是清华校友。

焦可的职业生涯始于百度，曾主管MP3、视频搜索、地图搜索等产品，并负责网页搜索等产品的市场与运营。此后，他在赶集网、马可波罗、智融集团等公司担任高管，积累了丰富的产品和商业化经验。

天眼查信息显示，百川智能的股权结构中，王小川持股76.43%，联合创始人茹立云持股0.77%，焦可同样位列持股名单，持股比例为0.2%。焦可首次持股日期为2023年7月，这表明从百川智能创立初期，他便已加入，是公司创业元老之一。

图源：天眼查

另一位联合创始人陈炜鹏，在百川智能主要负责大语言模型技术，目前仍在办理离职手续。他毕业于哈尔滨工业大学，是王小川在搜狗时期的“老搭档”，曾担任搜狗搜索研发总经理，负责通用搜索、垂直搜索和推荐系统的研发。

搜狗被腾讯收购后，陈炜鹏加入Soul母公司，担任技术VP，推动内容理解、推荐算法及AIGC技术在社交产品中的落地。在搜索引擎和社交推荐领域，他都具备深厚的技术积累。

两位联合创始人离职后，双双投身AI创业。据“新浪科技”报道，焦可已在AI语音方向创业，并积极寻求融资，而陈炜鹏则选择AI编程（AICoding）作为赛道，同样在接触投资人。

值得注意的是，他们的创业方向与百川智能业务有重合之处。

焦可的AI语音创业，涉及语音识别、语音合成等技术，而百川智能的“百小应”同样具备智能语音交互能力，并在多模态模型上发力。这意味着，焦可的创业项目可能在语音交互应用上与百川形成直接竞争。

陈炜鹏的AI编程方向，则与百川智能的底层大模型研发能力有所重叠。百川智能在模型研发及迭代过程中，也需要大量编程技术来优化算法、搭建架构等。

在职场社交平台脉脉上，网友评论道：“焦可搞AI语音，陈炜鹏玩AI编程，都是技术门槛高但变现难的赛道。百川刚拿完50亿A轮融资，转头核心团队就带着经验自立门户，投资人心里怕是万马奔腾，这到底是“内部孵化”还是“资源分流”?

该网友继续表示，更扎心的是，两人创业项目与百川现有业务高度重合，未来竞争还是合作？剧本都不敢这么写！

图源：脉脉

此外，金融ToB业务的负责人、百川智能商业合伙人兼金融事业群总裁邓江，虽未正式官宣离职，但其脉脉信息已更新为“前百川智能副总裁”。

图源：脉脉

而在焦可和陈炜鹏被曝离职之前，百川智能的商业化负责人洪涛便已出走。百川智能官方曾对此回应：“洪涛因个人原因已从公司离职。在公司创立初期，他快速搭建了商业化团队，为公司发展奠定了基础。我们非常感谢他的付出和贡献。”

洪涛是王小川的老“战友”，清华大学毕业，曾康佳、雅虎，2005年加入搜狗，担任首席营销官（CMO），带领搜狗广告收入跃居行业前六，与王小川、前搜狗COO茹立云、前搜狗CTO杨洪涛并称为“搜狗四大天王”。

据“财经网”报道，2024年2月，洪涛在一场社区活动上曾表示，他更关注商业化的成本压力：“一年下来苦哈哈做各种私有化项目，到底挣多少钱，其实内心没把握。”

截至目前，百川智能官方尚未对其他人事变动作出进一步回应。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜表示，百川智能在短时间内出现多名核心人物离职的情况是较为罕见的，这种人员变动频率在行业内属于较高水平。不过，考虑到人工智能行业竞争激烈、技术迭代迅速，企业战略调整和业务转型过程中，出现一定程度的人员流动也是正常的。

02

个人抉择

还是战略调整的“被动选择”？

从上述离职或正在办理离职的高管来看，他们的职责涵盖互联网业务、大语言模型技术、商业化以及金融ToB业务，几乎涉及百川智能的核心运营层面。

而这一波高管出走的背后，既有个人选择，也与百川智能的战略调整息息相关。柏文喜表示，“百川智能的业务调整是导致高管离职的重要原因之一。”

据新媒体“智能涌现”报道，百川智能最初依靠四大业务组运转：产研、通用、B端、医疗。

图源：智能涌现

自成立以来，公司战略经历了多次调整——从模型研发及金融、教育行业的B端落地，到试水C端产品和多模态模型，再到重点发力医疗，同时推进B端商业化，最终全面裁撤B端业务，专注医疗方向。

业务重心的不断变化，使得部分高管的岗位价值被削弱。

先看百川智能ToB团队的变化。在百川智能内部，ToB业务曾被视为公司的重要盈利来源之一。B端组自公司成立之初便存在，主要面向金融领域，由前中关村科金副总裁邓江带队，并直接向茹立云汇报。

但2025年2月19日，百川智能ToB业务团队的PE团队（提示词工程团队），被调至统管算法团队的产研组。

这一调整，被不少员工视为B端业务收缩的前兆。据“智能涌现”报道，PE组在百川内部是业务需求、算法和工程之间的桥梁，自成立以来一直隶属于B端组，如今被并入产研组，意味着B端业务的重要性被进一步削弱。

图源：罐头图库

短短两周后，2025年3月3日，百川智能彻底裁撤了主要负责金融ToB业务的B端组，组内员工当天签署离职协议。据新媒体“职场Bonus”报道，此次调整涉及约40人。

当天下午，百川智能联合创始人茹立云向员工解释裁撤B端业务的原因：公司要聚焦医疗。

此次离职的邓江，正是金融ToB业务的负责人。

除了商业化路线的调整，百川智能在基础模型训练上的策略也发生了变化。

2023年，创立之初的百川智能推进基础模型研发，短短半年时间便开源了Baichuan-7B，又开源了Baichuan-13B。

但2024年，据“智能涌现”报道称，公司已经停止预训练新的超大规模通用大模型，且把精力放在医疗垂类大模型上。

需要说明的是，转向医疗意味着更多的卡和算力资源将用于训练新的医疗模型，而彼时公司仍在进行金融大模型的研发工作，导致2024年年中基础大模型的训练几乎停滞。

加上2025年春节后，DeepSeek的崛起，王小川开始重新思考基础模型的价值。据“职场Bonus”援引业内人士的观点称“彼时王小川突然不知道做模型有什么意义了。”

图源：罐头图库

DeepSeek主打开源，使得大模型的技术壁垒进一步降低，许多闭源自研模型在ToB市场上的价值被削弱，百川也未能幸免。王小川认为，基础模型的训练不需要投入太多成本，并判断百川在半年内难以追赶DeepSeek，因此选择暂停。

但这一决策在公司内部引发了不小的分歧。“职场Bonus”援引公司内部人士观点称，技术负责人（陈炜鹏）不认同这种做法，这也是促使技术负责人离职的重要原因。

据“新浪科技”报道，陈炜鹏已主动提出了离职，目前正等待百川智能内部放行。

知名经济学家宋清辉表示，陈炜鹏可能认为持续投入基础模型研发对于公司的长期发展至关重要，而王小川可能出于成本控制、更快实现商业化或其他考虑，决定将资源集中在医疗垂类。

北山常成基金投研院执行院长王兆江则指出，通用模型的竞争力主要取决于训练成本，如果成本过高，功能性价比又不如竞品，且市场推广效率跟不上，就不能形成有效竞争力，很容易被对手打败。百川在超大通用模型训练上及时止损，转而进入垂类方向研究，未必是一个错误选择。

尽管经历了人事动荡，百川智能仍坚持在医疗AI赛道上大举推进。在与新媒体“晚点LatePost”的对话中，王小川透露，2025年第一季度，百川的AI儿科医生将在北京儿童医院正式上岗，每个海淀居民都将拥有一个“AI医生助理”。

03

对百川智能影响几何？

百川智能的三位联合创始人相继离职，给公司带来的震动逐渐显现。

从技术角度来看，“对于陈炜鹏的离职，如果百川智能新招技术负责人，招聘及适应过程可能会对公司的技术研发业务产生多方面的影响。”柏文喜表示。

柏文喜认为，招聘新负责人本身就需要时间，此外，新负责人还需要适应公司业务和技术架构。短期内，技术研发的进度可能会出现一定的停滞，甚至放缓。而长期来看，虽然新负责人有可能带来新的管理思路和创新能力，但如果与现有团队磨合不佳，可能会引发内部矛盾，从而影响研发的稳定性和效率。

图源：罐头图库

据“新浪科技”报道，离职的陈炜鹏管理着百川超过一半的研发人员。

“技术领导的离职必然会对现有研发团队的士气产生不小的影响，特别是一些直接向陈炜鹏汇报的骨干成员，可能会因为公司未来发展方向的不确定性而开始考虑自己的职业规划。”宋清辉表示。

更重要的是，两位联合创始人的离职并非简单的职业跳槽，而是选择直接进入AI创业赛道。

宋清辉指出，如果是“内部孵化”，通常会有明确的合作协议和利益分配机制，并且创业方向应该与母公司形成互补，而不是直接竞争。现如今，两位创始人选择进入与百川智能业务类似的领域，这种情况显然不同寻常，可能意味着百川智能不仅面临人才流失，还要面对来自同一市场的直接竞争。

“这种变化对百川智能而言，负面影响显而易见。人才流失、技术经验流失、投资者信心下降，这些因素无疑会对公司未来的发展造成严重挑战。”他表示。

图源：罐头图库

与此同时，百川智能所处的赛道竞争也愈加激烈。

世界经济论坛《人工智能驱动健康的未来：引领潮流》报告显示，2024-2032年，AI医疗市场预计年增长43%，规模有望达3.58万亿元。

在此背景下，众多企业纷纷布局，抢占市场。

“互联网巨头”百度依托大健康领域的数据沉淀与先进数字技术，2023年9月便推出产业级医疗大模型——灵医大模型，并在2024年4月通过网信办备案。2023年10月，商汤也发布升级版医疗健康大语言模型“大医”。2025年3月，华为组建医疗卫生军团，强势入局医疗大模型临床落地。

对于百川智能来说，在医疗领域有不少重量级对手，未来的市场格局将变得更加复杂。

商业世界风云变幻，没有长盛不衰的赢家，也不存在永恒不变的优势。正如天下无不散之筵席，喧嚣过后，资本市场始终遵循“天下熙熙，皆为利来；天下攘攘，皆为利往”的铁律。

你怎么看百川智能4位高管相继离职？评论区聊聊吧！

Soul App实时人像视频生成研究成果获国际学术顶会CVPR2025录用

近期，IEEE国际计算机视觉与模式识别会议（ Conference on Computer Vision and Pattern Recognition）CVPR 2025公布论文录用结果，社交平台Soul App技术论文《Teller: Real-Time Streaming Audio-Driven Portrait Animation with Autoregressive Motion Generation》（《基于自回归动作生成的实时流式音频驱动人像动画系统》）被接收。

Soul App团队在论文中提出了一个新的面向实时音频驱动人像动画（即Talking Head）的自回归框架，解决了视频画面生成耗时长的行业挑战外，还实现了说话时头部生成以及人体各部位运动的自然性和逼真性。此次论文的入选，也证明了Soul App在推动多模态能力构建特别是视觉层面能力突破上取得了阶段性成果。

CVPR是人工智能领域最具学术影响力的顶级会议之一，是中国计算机学会（CCF）推荐的A类国际学术会议。在谷歌学术指标2024年列出的全球最有影响力的科学期刊/会议中，CVPR位列总榜第2，仅次于Nature。

根据会议官方统计，本次CVPR 2025会议总投稿13008篇，录用2878篇，录用率仅为22.1%。相较2023年（25.8%）、2024年（23.6%），录用率的持续下降也凸显了CVPR不断严格的审核标准，以及论文入选竞争的逐年激烈。

对Soul而言，研究成果再次入选国际顶级会议，证明了团队在AI领域，特别是多模态方向的自研能力受到行业和学术界认可。2024年，Soul多模态情感识别研究论文《Multimodal Emotion Recognition with Vision-language Prompting and Modality Dropout》（《基于视觉语言提示与模态暂退的多模态情感识别》），入选ACM国际多媒体会议（ACM International Conference on Multimedia，ACM MM 2024）上组织的多模态与可靠性情感计算研讨会MRAC 24。而在人工智能领域顶级的国际学术会议之一——国际人工智能联合会议组织的第二届多模态情感识别挑战赛（MER24）上，Soul技术团队还在SEMI（半监督学习）赛道获得第一名。

作为较早思考将AI应用于社交领域的平台，2016年Soul在上线后快速推出了基于AI算法的灵犀引擎，重构关系网络发现的新模式，受到了广大用户的热烈反馈，也坚定了平台对AI持续投入的发展路线。2020年Soul开始启动AIGC技术研发工作，在智能对话、语音、3D虚拟人等方面拥有前沿积累，并较早将重点聚焦在多模态方向。

自2023年推出自研语言大模型Soul X后，Soul已陆续上线了语音生成大模型、语音通话大模型、音乐生成大模型等语音大模型能力。目前，Soul AI大模型能力已整体升级为了多模态端到端大模型，支持文字对话、语音通话、多语种、多模态理解、真实拟人等特性，能够实现更接近生活日常的交互对话和“类真人”的情感陪伴体验。

在Soul看来，AI融入社交场景，除了需要AI介入内容表达以及关系的发现、建立、沉淀等环节，提高社交效率和社交体验，同时也需要AI作为交互对象向个体提供情绪价值。而这要求团队必须加快提升AI的感知能力和交互能力，即需要在语音、视觉、NLP的融合上下功夫，让用户能实时与具备形象、表情、记忆的 AI 多模态交互，而这也是更接近真实社交互动的方式。

在近期接受媒体采访中，Soul App CTO陶明这样解释团队关注视觉交互的逻辑，“从交互的信息复杂度来讲，人和人面对面的沟通是信息传播方式最快的，也是最有效的一种。所以我们认为在线上人机交互的过程当中，需要有这样的表达方式。”

此次论文的研究成果正是Soul在融合视觉的多模态交互方向的积极探索。在论文中核心介绍了Soul团队为提高视频生成效率以及生成效果的拟人性、自然度所提出的创新方法。

该论文的动机是解构diffusion-base的模型关键步骤，用LLM和1step-diffusion进行重构，融合视频模态，使SoulX大模型成为同时生成文字、语音、视频的Unified Model。

具体而言，将talking head任务分成FMLG（面部Motion生成）、ETM（高效身体Movement生成）模块。FMLG基于自回归语言模型，利用大模型的强大学习能力和高效的多样性采样能力，生成准确且多样的面部Motion。ETM则利用一步扩散，生成逼真的身体肌肉、饰品的运动效果。

实验结果表明，相比扩散模型，该方案的视频生成效率大幅提升，且从生成质量上来看，细微动作、面部身体动作协调度、自然度方面均有优异表现。

在Soul多模态大模型能力方向基础上，该方案的提出将有助于AI构建实时生成的“数字世界”，并且能够以生动的数字形象与用户进行自然的交互。

此前，Soul基于自身的多模态大模型能力上线了语音交互功能，受到了用户的热烈讨论和积极反馈。如今，从语音到视觉的模态升级，也意味着交互方式的颠覆式改变。

后续，Soul将把最新的AI能力尽快落地到站内多元场景中，如即将上线的实时视频通话能力将融入平台的AI虚拟人情感化陪伴体系“虚拟伴侣”、多对多互动场景“群聊派对”等功能中，进一步提升平台AI虚拟人的交互能力，以及人机交互的在场感和情感温度，为用户带来有趣、温暖的社交体验。

凯利泰董事内斗未了局，“涌金系”质疑前董事长“利益输送”？

“涌金系”还有“大招”?

作者 | 赵普

编辑丨高岩

来源 | 野马财经

位于上海浦东新区张江高科东区的凯利泰（300326.SZ）曾被誉为中国骨科医疗器械领域的“隐形冠军”。但这家曾以技术创新和资本并购而成为“骨科细分市场的领头羊”，如今却正与来自“涌金系”的大股东缠斗不休。

3月19日，凯利泰完成董事会成员选举，前任董事长袁征仅获得约3%选票，毫无悬念的落选。但最终7名董事会成员中，有4名董事由袁征实控的上海欣诚意提名，另外3名董事则来自第一大股东涌金控股和第三大股东凯诚君泰提名，袁征虽然不在董事会，但在新选举的董事会阵营中仍略占优势。

此前的3月14日，袁征实控的上海欣诚意起诉了凯利泰，董事长起诉自家上市公司又是为何？

原因是袁征与部分董事关于“回购上海利格泰生物科技股份有限公司股权”（简称“利格泰股权回购议案”）的事项存在分歧，部分董事在审议“利格泰股权回购议案”时阻挠袁征对所涉事项进行说明及参与讨论。

利格泰是凯利泰对外投资的一家关联企业，实控人和董事长为袁征。也正是因为这一层关联关系，双方在利格泰股权回购的事项才成为双方矛盾公开化的焦点。

“即使利格泰再怎么好，它背后也跟凯利泰存在关联交易、利益输送等嫌疑”。“财联社”在报道中引用了涌金控股提名的董事王冲的意见，这也是广大投资人最关注的问题。

王冲甚至通过“财联社”直言，“凯利泰的董事会能够出现一些新变化，能够发出涌金系的声音......能够增强对公司的制约。”

提名王冲的涌金控股，实控人为陈金霞，王冲提到的“涌金系”则是陈金霞前夫魏东一手打造的“金融帝国”，其通过资本运作成为一系列上市公司实际控制人，早年时期主要以“医药+金融”的模式为特色。

来源：罐头图库

2008年魏东离世后，陈金霞继承了魏东的全部遗产，开启了“陈氏涌金”的时代。但魏东之后的“涌金系”逐渐出现人员流失、IPO失利等事件，昔日的“涌金系”在投资的上市公司中的话语权也有所下降。

而凯利泰则是袁征参与创立的医疗器械集团。自2005年成立以来，凭借椎体成形微创手术系统的国产化突破，迅速占据国内市场半壁江山。

2012年凯利泰登陆深交所创业板后，将外延式并购作为长期发展战略举措，2020年曾达到历史最高股价31.17元/股，但目前最新股价仅为6.94元/股，总市值约49.76亿元。

从这次董事会选举情况来看，凯利泰大股东和袁征之间在“利格泰股权回购”以及其他利益相关的矛盾还将继续下去，谁能达到最终目标还很难说，凯利泰在股东内斗的纠纷中，能否稳健发展，也颇为引人关注。

01

利格泰“攻防战”

目前凯利泰的董事会成员中，蔡仲曦、金诗强、张斌、狄朝平均为上海欣诚意提名，可以划分为袁征一方的人员；而王冲、朱丁敏为涌金控股提名，惠一微由凯诚君泰推荐。

据“财联社”、《时代周报》等媒体报道，由第一大股东涌金控股提名的董事王冲，对袁征、总经理王正民为代表的是否“合法合规”表示怀疑，其中焦点问题就是：利格泰是否跟凯利泰存在关联交易、利益输送情况，从而损害凯利泰公司利益。

来源：罐头图库

而袁征则是医学领域的资深人士，从业30余年，名下有多家关联公司。天眼查显示，利格泰成立于2014年，是一家以从事专用设备制造业为主的企业。利格泰的法人、董事长、总经理均为袁征，持股比例约30.75%，而凯利泰目前在利格泰持股比例约7.01%。

利格泰主要业务在运动医学领域，拥有半月板缝合系统、肩关节镜等骨科医疗器械产品。在利格泰B轮和C轮融资中，凯利泰都扮演了重要的投资人角色，在2020年、2021年合计向利格泰投资约7945万元。此外，利格泰还在2023年完成了D轮融资，交易金额达到数亿元。

此外，利格泰还投资了上海利格泰医用设备有限公司、上海意昕医疗科技有限公司、上海涛影医疗科技有限公司及上海傲派医疗科技有限公司4家公司，且法人均为袁征。

来源：天眼查

但袁征是否利用这些公司与凯利泰进行关联交易、甚至损害公司利益等问题目前并没有定论，“财联社”引用王冲的回复称，“正在做这方面的梳理，但是信息比较多，有一些也不一定能够从年报获悉。

但目前确定的是，凯利泰第一大股东涌金控股要“斩断”凯利泰和利格泰的股权关系。

2024年，利格泰的人工韧带及附件产品成功入围集采，袁征认为这将帮助利格泰2025年业绩实现爆发式增长。

然而就在这个关键时期，凯利泰提出回购其持有的利格泰股权，这必然导致凯利泰无法分享利格泰未来的业绩红利，而袁征的利益也自然会受到影响，袁征当然不同意此时退出。

来源：罐头图库

同样持反对意见的还有凯利泰总经理王正民，他也认为此时退出可能影响公司未来的投资收益。

目前，虽然凯利泰的董事会成员完成了新的选举，但袁征起诉凯利泰撤销“回购利格泰股权决议”的诉讼还在等待开庭，未来凯利泰是否会切断和利格泰的股权关系，还有待观察。

02

业绩先扬后抑，

凯利泰“袁征时代”结束了？

值得关注的一个细节是，在凯利泰选举董事会成员时，中小投资者表决结果显示，袁征获得的中小投资者选举票数约为926.61万票，约占出席会议的中小投资者有效表决权股份总数的4.51%。

很明显，中小投资者对袁征的支持率并不高，这可能与袁征在任期间，凯利泰业绩和股价表现有关。

据公开资料，凯利泰是由秦杰、袁征和李广新三人在2005年创立，2005年3月至2022年6月，袁征一直在凯利泰任董事、总经理等职务。2018年12月以来，袁征又担任凯利泰董事长，至今已是第7个年头。

自2012年登陆创业板后，凯利泰通过资本扩张收购了多家骨科公司，比如2013年收购北京易生（心血管介入器械）、江苏爱迪尔（骨科创伤产品）；2018年以约1.2亿美元收购美国骨科设备公司Elliquence,LLC，拓展脊柱微创设备业务；2020年还控股了国药洁诺医疗服务，布局医疗器械消毒服务领域。

来源：罐头图库

通过上述并购，凯利泰产品线从单一脊柱微创扩展至骨科全领域（脊柱、关节、创伤、运动医学）及心血管介入、医疗服务，形成“平台型集团”架构。截至2024年，凯利泰的产品覆盖全国1000余家二级以上医院，并出口欧美、东南亚等地区。

在持续收购的同时，凯利泰营收也从5.51亿元增至峰值12.69亿元（2021年），但近年来的业绩有所下滑。

凯利泰2022年至2024年第三季度的营收分别是11.56亿元、9.56亿元和7.5亿元，同比增速分别为-8.08%、-17.99%和1.86%。

此外，自2018年以来，凯利泰归母净利润起伏也较大。2018年是凯利泰净利润历史最高值，达到4.63亿元，但2019年就下滑至3.02亿元，并且从2019年至2023年，其净利润陷入“盈利—亏损”的循环中。

来源：东方财富

此外，凯利泰的毛利率也从2016年峰值75.52%降至2024年三季度的49.05%，主要是其并购标的（如爱迪尔、Elliquence）的产品毛利率低于传统脊柱业务，同时近年来的医疗耗材集采政策导致部分产品降价。

而凯利泰的净利率波动更为剧烈，2018年高达49.45%（受益于Elliquence并表投资收益），2022年骤降至-2.05%，2023年回升至13.24%，但2024年第三季度又下降至9.45%。

2024年上半年，凯利泰经营活动现金流净额仅0.32亿元，同比减少81.4%。而截至2024年第三季度末，凯利泰货币资金约2.25亿元，短期借款约1.85亿元。

在凯利泰业绩波动的同时，袁征、王正民的薪酬也受到关注，财报显示，袁征、王正民2023年的税前薪酬总额分别为100万元和230万元；而在2020年~2022年，袁征的薪酬分别为255.32万元、258万元和258万元，王正民的薪酬则保持在180.04万元。

袁征在2023年大幅降低薪酬的背景，是公司营收大幅下降近18%。同时，总经理王正民薪酬大幅上涨至230万元，这或许与当年凯利泰净利润上涨有关。

来源：罐头图库

“上市公司出现董事会内斗，究其根本还是双方利益冲突所致。”知名经济学家宋清辉分析认为，董事会或股东内斗往往给公司的日常经营和未来发展带来不确定性，也可能会损害中小股东利益，董事会的决策应该兼顾大股东和中小股东的利益。

近一年来，凯利泰股价呈现波动上涨趋势，期间最高股价出现在2024年12月12日，当日最高股价达到8.22元/股。但自今年3月13日以来，凯利泰股价下跌明显，截至3月20日，凯利泰股价为6.94元/股，较之前最高股价跌幅已超15%。

凯利泰证券事务代表孙梦辰在回答投资人咨询时表示，公司自上市以来，始终为无控股股东、无实际控制人的股权结构。目前公司拥有较为完善的公司治理结构，并致力于运营能力的提升和业绩修复。

随着袁征退出董事会，凯利泰是否会进入完全由职业经理人运营的新时代，目前还未可知。

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