摘要

胜宏科技于 2006 年成立，专业从事高密度印制线路板的研发、生产和销售。作为中国印制电路行业协会（CPCA）的副理事长单位，公司积极参与行业标准的制定工作，连续多年入围全球印制电路板制造百强企业排名榜。公司2015年在深交所上市。根据 Prismark 的数据，公司位列全球 PCB 供应商第 20名。公司95%以上收入来自于PCB行业，公司产品品类丰富，下游应用场景多。

公司产品品类涵盖双面板、多层板（含HDI）、软板等，下游应用领域成功拓展至服务器、网通、计算机及周边、汽车电子、工控医疗安防等领域。公司具备 70 层高精密线路板、24层六阶 HDI 线路板的研发制造能力；公司的高密度多层 VGA（显卡）PCB、小间距 LED PCB 市场份额全球第一。

胜宏科技于 2006 年成立，专业从事高密度印制线路板的研发、生产和销售。作为中国印制电路行业协会（CPCA）的副理事长单位，公司积极参与行业标准的制定工作，连续多年入围全球著名 PCB 市场调研机构 N.T.Information Ltd 发布的全球印制电路板制造百强企业排名榜。公司2015年在深交所上市。根据 Prismark 的数据，公司位列全球 PCB 供应商第 20 名。

公司前十大股东合计持有公司44.27%股份。公司实际控制人为陈涛。董事长陈涛为代表的深耕产业多年，产业经验丰富。董事长陈涛2003年即创办胜华电子至今有超过20年从业经历。副总经理赵启祥曾在群雄电子(惠阳)有限公司，柏承电子有限公司，现任胜宏科技(惠州)股份有限公司副总经理。

副总经理王辉曾就职于华通电脑(惠州)有限公司。可以看出公司在PCB行业经验丰富。在产品布局上，胜宏科技专长于HDI、高多层PCB产品研发生产，产品广泛应用于人工智能、数据中心、智能汽车、5G基建等多个领域，客户群体涵盖英伟达、特斯拉、AMD、微软、亚马逊等全球知名厂商。

公司收入结构

公司95%以上收入来自于PCB行业，公司产品品类丰富，下游应用场景多。公司产品品类涵盖双面板、多层板（含HDI）、软板等，下游应用领域成功拓展至服务器、网通、计算机及周边、汽车电子、工控医疗安防等领域。公司具备 70 层高精密线路板、24层六阶 HDI 线路板的研发制造能力；公司的高密度多层 VGA（显卡）PCB、小间距 LED PCB 市场份额全球第一。2024年前三季度，公司实现营收77.0亿元，同比增长34%；实现归母净利润7.7亿元，同比增长30.5%。从利润率来看，公司实现毛利率21.55%，净利率9.93%，其中Q3单季度实现毛利率23.17%，净利率10.75%，盈利能力逐步提升。在费用管控方面，公司三费费率在 6.3%左右，好于行业平均8%的水平。

公司客户结构

胜宏科技客户资源丰富，与全球众多知名企业建立了长期稳定的合作关系。在AI领域，公司与英伟达、AMD、英特尔等芯片巨头紧密合作，为其提供高性能PCB产品。在汽车电子领域，与特斯拉、博世等企业合作，产品应用于汽车的多个关键系统。在数据中心领域，服务于微软、亚马逊、谷歌等云服务提供商。深度绑定优质客户为胜宏科技带来诸多优势。一方面，大客户的订单需求稳定且规模较大，为公司业绩增长提供坚实保障。另一方面，与大客户的合作促使公司不断提升技术水平和产品质量，以满足其严格要求，从而推动公司技术创新和产品升级。公司为英伟达提供PCB产品，随着英伟达芯片性能的提升和产品迭代，胜宏科技也同步进行技术研发和工艺改进，公司产品asp提升，叠加增量业绩，公司会持续受益于英伟达的合作。

AI驱动PCB行业变革

Prismark数据显示，2023-2028年全球PCB产业产值预计将从695.17亿美元增长至904.13亿美元，复合增长率达5.4%。PCB行业市场空间巨大，目前AI技术的飞速发展深刻改变了PCB行业的需求格局。以AI服务器为代表的硬件设备对PCB的性能提出了更高要求。AI服务器出货量呈现爆发式增长，2023年高阶AI服务器出货19.96万台，2024年预期出货54.3万台，一般AI服务器在2023年出货46.98万台，2024年预期出货72.5万台。

从产值看，2024年AI服务器产值预计达1,870亿美元，同比增长69%，在整体服务器产值中的占比高达65%。24Q3四大CSP（（谷歌、meta、亚马逊、微软）资本开支（现金流量表口径）总和为575亿美元，同比增长61%，环比增长11%，自23Q3 开始，云厂商资本开支逐季提升。谷歌24Q3资本支出约130亿美元，其中最大的组成部分 是对服务器的投资，其次是数据中心和网络设备，预计Q4资本支出将与Q3持平；meta24Q3 资本支出（包括融资租赁的本金支付）为92亿美元，预计2024年全年的资本支出将在380-400亿美元之间。

亚马逊24Q3资本支出为213亿元，预计2024年的资本支出约为750亿美元，大部分支出用于支持对技术基础设施日益增长的需求；微软FY25Q1包括融资租赁在内的资本支出为200亿美元，PP&E支付的现金 为149亿美元，大约一半的云和AI相关支出继续用于长期资产，其余的云和AI支出主要用于服务器（CPU和GPU）。海外云厂商大幅增长资本开支，有望带动PCB需求量的增长。

AI服务器的升级带动了PCB在材料、层数和制造工艺等方面的升级。材料上，CCL价格对比whitley服务器提升了2-2.5倍；层数方面，传统服务器PCB层数一般不超过20层，单价800 -2000元，而AI服务器PCB层数通常在20层以上，单价超5000元；制造工艺上，AI加速卡的PCB常采用4阶及以上HDI工艺，高阶HDI制造工序复杂，随着阶数提升，价值量显著增长。这些变化使得高等级材料的高阶HDI需求持续增加，推动了PCB行业的技术升级和市场规模的扩大。

胜宏科技的核心竞争力

公司技术优势明显：胜宏科技在HDI和高多层PCB技术方面优势显著。HDI技术可以有降本增效。HDI技术，对比12层通孔板，8层HDI方案在减少33%层数的基础上，同时减少了40%的PCB面积，可以有效降低PCB生产成本，同时提供了更高的互联密度。在HDI领域，公司具备28层八阶HDI线路板、14层高精密HDI任意阶互联板等HDI产品的量产和研发制造能力。其5阶、6阶HDI产品已实现持续大批量稳定生产，并且正在进行下一代28层8阶产品的研发。

在高多层PCB方面，公司拥有70层高精密线路板的研发制造能力，在交换机、AI服务器等领域与多家全球顶级客户深度合作，核心大客户已有多款在研及量产产品，技术水平行业领先。HDI技术相比传统多层PCB具有诸多优势。从布线密度看，18层的高多层通孔板布线密度为100（p/si），而10层1阶的埋盲孔HDI布线密度为210 p/si，提升了110%。同时，HDI在信号传输速率、功耗散热等方面表现出色，能够满足AI硬件高速互联、高集成度的需求。例如，英伟达GB200服务器中，HDI的应用助力实现了CPU与GPU的统一集成，提升了互联传输速率，降低了功耗和散热成本。

目前，公司整体产能利用率约在90%以上，基本属于满产满销状态，产能非常紧张。公司主要产能分布全球，国内惠州工厂，海外泰国，越南，马来西亚等。具体来看，惠州工厂：计划在现有产能基础上新扩 50% 的 HDI 产能和 30% 的高多层产能。泰国工厂：2025 年产能爬坡后，可新增 30%-40% 的高端 PCB 产能。目前以多层板为主，电源和汽车产线已率先投产，后续结合 HDI 工艺的复合型高多层产能也将投产。2024年8月，公司收购APCB泰国子公司100%股份，并计划注入资金支持其生产经营。APCB在泰国拥有成熟的生产体系、业务资质和人才团队，将成为公司在泰国的生产基地和海外业务拓展的桥头堡。

2024年11月，公司发布定增预案，拟投资越南胜宏人工智能HDI项目和泰国高多层印制线路板项目。越南项目计划年产能15万平方米人工智能用高阶HDI产品，泰国项目计划年产能150万平方米服务器、交换机等领域用高多层PCB产品。这些项目的实施将进一步扩大公司产能，提升其在全球市场的竞争力，满足客户对高端PCB产品的海外交付需求，深化公司的全球化战略布局。

公司盈利预测与估值分析

随着公司海外大客户持续扩张资本开支，比如英伟达，微软，AMD等。公司的高阶HDI产品持续放量，有望在2025年为公司带来较高的营收和利润增量。同时公司有望凭借高阶HDI 在大客户端的示范效应，顺利导入高多层产品，形成高阶HDI+高多层完整产品矩阵的方案，综合竞争力凸显。此外，公司也有望凭借北美大客户的示范效应，导入其他北美客户及国内头部客户的算力&网络产品供应链，形成算力+网络、HDI+高多层、北美+国内全面开花。未来几年成长趋势明确。除了AI业务，公司主业也持续优化。

2022年以前消费、通信和电脑为公司三大主要下游市场，2023年汽车电子业务已跃升至前三大下游应用之一，同时消费类应用在整体业务中的占比显著下降。目前，服务器和汽车电子业务的增长速度最快，预计未来服务器相关市场将进入公司前三大应用领域。根据机构预计2024/2025/2026年公司实现营收分别为117.98/177.23/229.06亿元。随着AI相关新产品逐步大批量生产，公司盈利能力将迎来快速释放，高毛利率产品占比增加有望带动整体毛利率提升。预计2024/2025/2026年公司实现归母净利润为12.3/31.4/45.0亿元，按照PCB行业平均25-30倍估值，胜宏科技可以看700-1000亿市值为合理空间。来源九方金融研究所

公司盈利预测