现在5月份的行情已经收官，整体来看5月份市场走出了调整的走势，上证指数也失守了3100点整数关口。很多投资者对于后市的看法又偏于谨慎，担心市场可能会出现持续的调整。实际上5月份在政策面出台了很多利好的政策，包括放松房地产限购，现在国内的城市绝大多数都已经放开了限购，还剩六个城市还存在着限购。房地产放开限购一定程度上释放出积极的信号，就是国家认为房地产市场需要释放出更多的政策利好，从而能够提高房地产的交易量去稳定楼市。当然从目前已经放开限购的城市来看，效果还不是特别明显。因为投资者对于房价长期上涨的预期已经发生了改变，就是说大家对于买房的信心依然不足。所以房地产市场还没有出现明显的好转，政策效果有可能还需要进一步观察，也需要等待后续数据的验证。所以作为经济的晴雨表，资本市场也是出现了一定的调整。

我在提出2024年十大预言的时候就讲到，今年的房地产市场会逐步取消限购来释放需求，建议还没有放开限购的城市也要尽快放开限购来释放刚需。因为从经济的角度来看，房地产的表现对于整个经济的影响很大，作为国民经济的支柱产业，房地产市场的企稳有利于推动整个经济面的复苏。现在经济已经出现了一定的复苏，但是复苏的力度还不大。5月份公布的PMI数据显示，5月份制造业PMI为49.5%，和上个月相比出现了明显的下降，而且结束了连续两个月处于50%荣枯分水岭之上的走势，这说明当前中国制造业的需求依然不旺盛，还需要更多的政策利好因素来推动制造业的回暖，推动我国经济的复苏。

6月份也是上半年资金结算的时间，所以在月底往往资金面比较紧张，预计央行可能会采取更多的措施来释放流动性。其实近期央行也多次通过逆回购来支持市场流动性，保持流动性合理充裕，央行降息降准的可能性也是存在的，这些可能都会对6月份的行情产生一定的影响。所谓“五穷六绝七翻身”，6月份的行情有可能会出现一定的震荡反复，但是下行的空间其实是比较小的。从过往来看，3000点是重要的政策底，一旦跌破3000点，国家队入市的力度会加大，指数也会重回3000点之上。所以当前市场向下的空间是非常有限的，向上则受到经济复苏力度的约束，向上的节奏较慢，但是好公司出现估值修复的可能性还是比较大的。

房地产市场现在依然不容乐观，70大城市多数出现了成交量的大幅下降，房价也普遍出现下跌。虽然近期出台了很多利好政策，比如央行推出“四支箭”，降低首付比例，降低公积金贷款利率以及按揭贷款利率，同时拿出3000亿来做保障性住房等等，但是这些政策并没有产生直接的效果。因为人们对于房价上涨的预期已经发生了改变，而房地产市场的好转还需要待以时日，包括政策面进一步加大力度，一线城市放开限购的意义是比较大的。因为一线城市有很多刚性需求，比如外地人来一线城市置业的需求，以及本地高净值的人群多买几套房来做资产配置的需求。所以一线城市放开限购可能会对整个行业的发展起到很好的推动作用，二三线城市放开效果并不明显。所以在投资上，建议大家还是要对房地产板块谨慎一些，只是目前来看还是反弹行情，还没有到行业反转的时候。

5月份能源板块表现突出，包括像石油、煤炭这些板块涨得比较好，一方面是受益于国际油价高企带动了资源股的价格上涨，资源股的业绩确实也是各个板块中表现不错的，另外这个板块也具有低估值高股息率的特征，迎合了当前市场的风格。经过了三年的下跌，很多投资者对于风险是非常敏感的，所以在投资上非常看重当期的分红率，所以低估值高股息率的股票受到资金的欢迎，而能源板块刚好符合这样特点。所以在5月份表现比较好。

短期来看市场的风格出现切换的可能性并不大，可能6月份市场还是以震荡为主。这样6月份这些低估值高股息率的板块可能还会继续保持强势。但是同时也要注意资源股属于周期性的股票，如果在周期向上的时候股价涨幅过大，也可能产生一定的泡沫，一旦行业周期向下，股价波动也是非常大的。所以对于周期性板块要注意及时地获利了结，不能够恋战，防止周期波动太大的时候出现一定的亏损。

新质生产力是今年的热词，顾名思义就是指创新型的，高质量发展的一些产业，以科技创新为主导。新质生产力是经济转型受益的方向，但是培育新质生产力需要时间，并不是马上就能够产生效果。所以对于新质生产力板块的布局要着眼于中长期，也就是近期我们经常谈到的，要做耐心资本，就是要耐心地等待产业的发展、利润的兑现，短期之内想获得比较好的利润是比较难的。新质生产力多数也都是新兴板块，比如说像AI、大数据以及部分新能源产业，这些其实都属于新质生产力，也都是未来经济发展受益的方向。

我一直建议大家从三大方向来挖掘经济转型的机会，也就是大消费、新能源和科技。从2016年~2021年，这五年的时间是消费主导的行情，很多消费白马股，比如白酒，医药、食品饮料等股票出现了牛市的走势，涨幅很大。但是从2021年到现在，消费股出现了较大幅度的调整，现在也逐步跌出了价值，新能源是2019年~2021年三年涨幅比较大的，也是当时成长性比较好的板块。这两年科技成为引领行情上涨的重要因素，特别是ChatGPT横空出世之后，AI板块大涨，带来了芯片半导体以及其他和AI相关板块的崛起。科技也是新质生产力的代表，未来增长的空间相对比较大，大家也可以去关注在技术上会可能出现的突破。

最近国家大基金第三期已经正式成立，并且成立的注册资本达到3440亿元，超过了前两期的总和，也就意味着国家在集成电路板块方面的投资量还会进一步加大。而且这一次大基金将六大国有银行拉进来做股东，意味着后面可能通过贷款等方式来支持研发投入的资金，这样我们更容易在芯片、半导体等短板领域实现突破，这也体现出国家对于新质生产力发展的决心。

人工智能是当前全球的投资热点，特别是英伟达股价创新高，突破1000美元，带动了整个AI板块的表现。从全球来看，人工智能的发展是潮流，是新一代的互联网技术，未来可能会出现很多产业进行“AI+”，带动产业发展。所以AI板块也是未来可以重点关注的板块。AI的发展需要在很多高端技术方面实现突破，比如高端芯片，就需要大量的研发投入才能够真正实现突破。我们在投资上也要去关注一些核心技术，将来可能在技术上实现突破，特别是我们在应用上可能会有优势。因为我们拥有世界上最多的人口、最大的消费市场，所以我们在技术上可能不一定是世界领先，但是我们在应用上不会落后。大家要注意把握应用方面可能产生的一些投资机会。

美股现在处于历史的高位，而且冲高的走势目前来看还是比较明显，主要是科技股的强势走势带动了整个美股的表现。其实美股多数股票并没有出现上涨，而科技股则一马当先，走出了强势上攻的走势。科技也是当前美国处于领先地位的优势行业。所以国际资本去投资美国的科技股也是投资国家比较优势的产业，但是涨得过多，产生泡沫的风险就比较大了，建议大家不要盲目地追涨。从美国经济的运行来看，当前经济增速有所放缓，特别是经过11次暴力加息之后，现在美国的基准利率已经提到了5.25%~5.5%的高位。因此在投资上还是要注意一下，当经济出现增速回落之后可能给美股带来的调整风险。

现在美联储加降息的日期还不确定，可能要推迟到9月份或者是12月份才能够开启首次降息。高基准利率对于美国经济的影响目前还是比较明显的，要防止美股高位回落的风险。其实从国际资本来看，像巴菲特他在今年股东大会上也说到就是美股的上涨过程中，巴菲特也是边涨边撤，每个季度减少大概减持200亿美元左右的美股，保留大量的现金仓位。现在伯克希尔哈撒韦账上的现金已经超过1800亿美元，二季度末可能超过2000亿美元。这也是巴菲特一直是坚持的观点，就是战胜贪婪和恐惧，在市场上涨过程中战胜贪婪，不要买在最高点。市场上涨的时候要逐步减仓，当市场出现较大下跌的时候就会有大量的现金去抄底。所以从巴菲特的投资来看，现在对于美股恐高的这种心态，其实已经比较明显。

美元强势的走势使得非美货币普遍出现贬值，特别是日元贬值明显，日本央行通过外汇市场干预来提振日元的表现，但是效果并不是特别明显。美元的强势还是根本的原因。现在美元的基准利率已经高达5.25%~5.5%的高位，美元要保持这么高的基准利率必然会对美元走势形成比较强的支撑。如果美联储能够早日降息，美元强势将会有所改变，但是目前从美联储主席鲍威尔的表态来看，还是担心美国通胀预期再起，所以在降息时间上也比较谨慎，美国经济增长放缓明显，通货膨胀也比较高，一定程度上符合滞胀的特征，通胀还是比较顽固，对于美联储降息的决定产生了很大的影响。当然现在美国经济陷入衰退的可能性并不大，这两年美国经济的强劲表现也打破了很多人所担忧的可能陷入长期衰退，反映出美国在这一轮科技革命中处于领先的位置。而科技又给传统产业赋能，科技的发展也带来新的增长点，所以美国经济还是相对比较有韧性，但是增速放缓现在来看应该是比较确定的。

当前A股市场还是处于历史大底附近的位置，估值上也偏低，一些被错杀的优质龙头股其实已经具备了一定的配置价值。不过现在市场还缺乏利好因素的推动，能够产生大幅上涨的机会还比较小。现在还是需要更多地等待，等市场出现回升的态势，形成赚钱效应，才能吸引更多的场外资金入场，甚至形成存款搬家。目前市场走势还是以震荡反弹为主，还没有迎来大幅上涨的时候，所以这时候投资者的信心恢复还需要一段时间，在当下我们要保持耐心来等待市场行情的到来。

本周A股市场呈现出反复震荡的走势，3,100点整数关口附近依然存在多空分歧，市场出现震荡整理，蓄势下一轮反弹行情。从中长期来看，当前A股和港股依然处于历史大底位置附近，沪深300的市盈率只有12倍左右，远低于历史平均市盈率18倍，更低于历史最高市盈率45倍，和历史最低市盈率9倍多相比，仅仅反弹了20%左右。

华尔街有句名言，模糊的正确大于精确的错误。虽然市场短期会有一定的波动，我们也无法预测短期市场的走势，但是当前模糊的正确就是，A股和港股很多优质股票已经被严重低估。从布局的角度来看，现在是布局这些被错杀的优质资产的好时机。

今年5月4日，我第六次到奥马哈现场参加巴菲特股东大会。虽然巴菲特没有直接对A股和港股进行评价，但是他指定的继承人格雷格·阿贝尔明确地说，当前A股和港股的很多中国资产是被严重低估的，当然他说的中国资产也包括中概股。

今年5月29日，我第三次到茅台镇参加股东大会，遇见了很多资深的价值投资者，包括一些投资大佬，包括林园、王文，我和他们进行了深入交流。还有很多长期投资于白酒龙头股的投资者，很多实现了财富的飞跃，甚至有人赚了几十倍、上百倍。我遇到一个投资者，他在03年左右以几十块钱的股价买入并持有到现在，不管中间发生过多少次大跌、多少次波动，都没有卖。还有的投资者，在过去十年里长期持有，当初买入的资金只有几百万，现在已经过亿。

可以说价值投资是取得长期投资胜利的法宝，大家参加了这些优质龙头股的股东大会，会认识到很多通过长期持有这些优质公司实现财富自由的投资者。很多人抱怨A股市场不适合做价值投资，或者说在A股市场赚不到钱。但巴菲特两次出手购买中国的股票赚了几十倍，还有长期投资以白酒龙头股为代表的这些大白马的投资者实现财富自由的也不在少数。也就是说，A股市场同样适合价值投资。

为什么很多人明知道是好公司却熬不住，是因为无法克服人性的贪婪与恐惧，因为再好的公司股价也有可能被腰斩。巴菲特说过，如果你因为自己看好的股票下跌而不开心，说明你并不是真正看好它。并且巴菲特说，他做投资经常是买入之后被套很久，甚至被腰斩，但是最终取得了好的投资回报。最典型的例子就是伯克希尔·哈撒韦在一九七几年对华盛顿邮报的投资，当时巴菲特在抄底之后又被腰斩，并且用了四年的时间才解套，但最终因为持有华盛顿邮报40多年，获得了惊人的200倍回报。

所以大家如果只看短期，过去3年很多股票都是跟着大盘下跌的，甚至可以用泥沙俱下来形容，除了少数的煤炭、黄金、电力等股票出现了逆势上涨，大多数板块都出现了大幅下跌。很多人就开始质疑是不是价值投资不适合在A股投资，这就太片面了。我一直强调，过去三年虽然好股票、差股票都一起跌，甚至跌幅都很大，但是跌与跌之间是不一样的。好公司的下跌最终还会涨回来，因为好公司的股价下跌，主要是估值的下跌，业绩一直比较稳定。但是一些差公司的下跌属于基本面下行，加上估值下跌，未来是涨不回来的。我们做价值投资要选择好行业、好公司、好价格，而好价格往往是在市场非理性下跌或者股灾的时候产生，现在无疑是一个产生好价格的时机，很多优质股票、优质基金相对高点价格都大打折扣，此时是布局的时机。

过去三年我国居民存款增加60万亿，每年增加20万亿，这些资金不会长期在银行存款账户享受2%左右的年收益，一旦有了投资机会，一定会蜂拥而出。以往吸收过剩流动性主要靠楼市，但现在我国楼市已经过了拐点，靠投资楼市实现财富自由的故事已经结束。虽然多地放开限购，央行推出四支箭来支持楼市发展，也只能稳定楼市。对于房价长期上涨的预期已经彻底扭转，特别是新生儿数量和高点相比减少一半，我国人口连续两年出现负增长，这些都对房价长期的走势形成了不利的影响。

未来只有一二线城市核心区域的房产还具有保值、增值功能，能够抗通胀。很多供求关系已经发生较大变化、供过于求的城市房价很难上涨。居民储蓄大转移的方向将从以往流入楼市转为流入股市，将来即使有10%-20%的居民储蓄转移到资本市场，都有望给资本市场带来一波牛市行情。

过去四年，我国广义货币量M2增加100万亿，现已突破300万亿元大关。由于投资者信心不足，加上消费者信心不足，多余的流动性在银行体系空转，流入实体经济或股市、楼市的资金较少。随着我国稳经济增长政策逐步出台，股市上行的动力逐步充足，一旦股市形成赚钱效应，将会吸引过剩的流动性，通过各种方式流入到股市，成为股市重心上行的重要推动力。

外资从4月份开始加速流入到A股和港股，已经带来了一波上行行情，加上国家队加大入市力度，市场下行空间有限，而向上的动力越来越足。因此建议大家一定要坚守价值投资理念，做好公司的股东，或者配置优质基金，抓住市场结构性优势行情的机会，实现财产性收入的增长。

近期A股市场在3,100点附近出现反复震荡的走势，显示出当前依然存在多空分歧，但市场下行空间有限，向上则存在估值回升的机会，建议大家保持信心和耐心。当前无论A股还是港股，影响市场的利空因素正在不断减少，支持市场回升的因素在不断增加，包括近期政策面出台了很多支持经济复苏的政策。

我国发行1万亿超长期国债为重大基础设施筹集资金，这将加大政府投资的力度，从而撬动3-5倍的民间投资，投资增速回暖将带来更多的就业机会，从而带来居民收入的增加，对拉动消费是有用的。

在楼市方面，央行出台“四支箭”来支持楼市回暖，多地也纷纷放开限购，现在全国只剩6个城市还存在限购，未来如果房地产市场没有有效回暖，这6个城市也有望逐步取消限购，释放出更多刚性需求，让投资者的信心得到一定的修复。

从资本市场本身来看，近期我国资本市场迎来了很多重磅政策。新“国九条”发布之后，证监会出台了一系列政策文件打造“1+n”政策体系，来打造高质量发展的资本市场。新“国九条”是非常重要的纲领性文件，明确表示要严把入口关，在源头上控制上市公司质量，申报即担责，打击一些企业虚假欺诈上市、混到二级市场的想法，只有好公司、有发展潜力的公司才能通过IPO上市。已上市的公司则采取严监管，打击违法违规行为，加强退市制度。近期又出台了关于规范大股东减持、打击绕道式减持行为的规定，将市场制度漏洞补上，从而建造一个公开、公平、公正的“三公”市场环境。

这一系列的政策改革，将推动我国资本市场逐步走向成熟，制度上逐步完善，切实保护中小投资者的利益。当前市场虽然出现了一定的震荡反复，但是整体震荡上行的趋势并没有改变，所以大家一定要保持信心。

近期市场关注的一个热点就是国家第三期大基金正式公布，金额高达3,440亿元，超过了前两期的总和。国家大基金重点投资于集成电路行业，也就是芯片半导体行业，在我国卡脖子的项目上进行重点突破。而本次国家大基金第三期还有6家国有大银行做股东，为后期贷款支持项目研发做了铺垫，这六大国有银行将对基金项目进行相应支持，因为像芯片半导体行业，既是技术密集型的行业，又是资金密集型的行业，需要大量的资金支持才可能取得突破。帮助短板项目实现跨越式的进步，从而打造整个产业链。

前两期大基金重点投资的是硬件，包括制造芯片的设备和基础设施。从第二期开始，已经对相关产业，比如材料、软件方面的项目进行投资；第三期将会硬件和软件并重，既在设备上继续投资，购入国际领先的设备，另外也要建造生产线，在芯片设计、研发以及上游的一些项目上重点投入，从而实现我国在芯片半导体领域的自主研发，逐步减少对进口芯片的依赖。

当前我国在科技方面的资金投入量越来越大，推动我国科技进步。第四次科技革命，美国无疑又是领头羊，我们也要迎头赶上。芯片是所有高科技的大脑，实现芯片突破是关键。而发展人工智能、实现各行各业的“AI+”，离不开高端芯片，所以国家大基金连续推出三期，也让我们看到了实现技术突破的希望，对相关板块形成了较大的推动，特别是芯片半导体相关产业链的股票，也可能会释放出更多的业绩，将来如果能够实现技术突破、有具体的应用、释放出更多的业绩，可能会成就一些伟大的公司，现在还处于早期研发投入的阶段，不太好判断哪家企业能够实现技术上的突破，但是整个板块性的机会近期还是比较明显的。

5月29日，我再次来到茅台镇参加2024年茅台股东大会，代表公司对股东大会上的事项进行投票表决，同时也在会议上向新任董事长张德芹进行提问，并提出三点建议。

第一，关于提高飞天的出厂价以及直销比例，从而让股份公司的盈利有更大的增长空间，给投资者形成一个每年都有小幅涨价的预期。

第二，建议公司提高分红比例，去年有一次特别分红，所以分红比例达到75%，正常年份是50%，建议未来分红比例稳定在75%以上，响应新“国九条”的号召，用真金白银回馈投资者。

第三，建议公司能够实现送股或拆分，降低绝对股价，让更多的投资者有机会成为茅台的股东。因为现在绝对股价比较高，买一手就需要17万左右，超过了很多投资者账户的资金量，所以很多人是无法投资的。

我从这三个方面提了一些建议，董事长也给予了真诚回应。

白酒行业是消费行业中增长较为稳定、盈利能力较强的行业，特别是品牌白酒，既有消费功能，又有社交功能。加之饮酒习惯已经形成了1,000年，并不会在短时期内改变，所以白酒行业依然是盈利能力较强的消费行业，大家未来可以关注行业的一些品牌消费品的机会，特别是经过三年下跌之后，很多消费白马股已经回到了平均估值之下，甚至有些已经在历史较低估值附近。趁当前大盘还在底部震荡，逢低布局这些被错杀的优质龙头股或优质龙头基金，抓住下一轮结构性行情的机会，是比较好的投资策略。

现在经济正在逐步复苏，如果经济复苏力度、节奏加快，加上居民收入有预期提升的话，对于白酒的消费有望出现回升。做价值投资知易行难，我之前建议过大家，如果有条件可以参加巴菲特股东大会，或者是茅台股东大会，来坚定价值投资理念，参加这些优质公司的股东大会，你会认识很多志同道合的人，并且看到参会的股东脸上都洋溢着幸福的笑容，就知道一定要做好公司的股东，要与伟大的企业一起成长，才能真正地实现财富的可持续增长，才能真正取得长期投资的胜利。而看技术k线、追涨杀跌、频繁交易，则是很多投资者亏钱的根源，所以建议大家一定要坚持价值投资理念，在当前，倡导价值投资正当其时。

国家大基金第三期正式公布，其规模超过了前两期的总和，达到3,440亿元。这三期大基金属于耐心资本，投资于芯片半导体板块，因为我国在芯片半导体方面属于补短板的领域，所以国家投资的力度特别大。这一期资金投资和前两期略有区别，从前两期投资的情况来看，第一期投资的主要是芯片制造公司，占比达到60%，第二期芯片制造公司的投资占比80%。因为芯片制造环节是重资产领域，更需要大量的资金投入，同时第二期资金的投资方向已经开始聚焦一些短板领域，比如设备和材料领域，预计这一趋势还会持续，补好短板，努力实现我国半导体产业链的健康发展。所以第三期投向可能会逐步转向一些关键设备和关键材料，因为我国在芯片半导体制造方面主要是中低端的优势较大，而高端芯片特别是14纳米以下的芯片还存在较大的技术难点，而上游的设备多数也需要进口。所以通过科研投入来突破技术难关，带动民间投资，从而在设备和材料方面实现突破，将是第三期的重点。

第三期大基金除了国家出资之外，还引入了六大国有银行作为股东，包括工、农、中、建、交、邮储六家银行，合计出资达1,140亿元。引入六大国有银行，主要是为了给大基金提供更多的资金支持，因为我国在芯片半导体方面还存在很大的短板，所以研发投入增量很大，通过引入国有银行，后期能够对需要大量研发投入的企业提供更多的贷款支持。半导体行业不仅是技术密集型产业，也是资金密集型产业，所以在研发过程中需要大量的资金投入。六大国有银行入股，并且向国家大基金三期出资合计1,140亿元，占总数的1/3左右，说明后期研发方面将会加大银行信贷支持力度。

值得注意的是，第一期和第二期集成电路基金间接带动了超过万亿规模的社会资金投向半导体产业，相信第三期的基金对半导体行业的发展会起到更大的作用。当前我国经济增长出现了一定的放缓，通过加大政府主导的资金投入来带动民间跟进投资，可能会带来更大规模的投资，从而创造更多的就业，也为我国存在短板的领域实现突破打下坚实的基础。

投资芯片、半导体等新兴产业需要耐心，国家资本属于耐心资本，所以前三期国家大基金通过长期投资来支持集成电路企业的发展。对于普通投资者来说，一方面要认识到，该行业投资需要较长的时间才能兑现收益，所以要有耐心，如果是短期资金并不适合投资，更不要去炒题材、炒概念。虽然出台国家第三期大基金之后，芯片半导体板块出现了较大幅度上涨，但是建议投资者不要跟风炒作，而要着眼于中长期，看是否能够产生一些技术突破的公司，产生一些好的企业，这样投资风险相对可控。国家对于集成电路行业的支持会越来越大，直到我们实现技术突破，并且逐步实现应用，缩小与国际先进水平的差距，打造国有产业链。

所谓耐心资本，是近期听到的一个热词，它指的是对于一些科技创新类行业的投资，要有长期的准备，要着眼于未来，而不是看它短期的盈利情况。一般科技创新都需要很长的时间才能磨炼出来，包括新兴产业的发展，也会经历很长的波折过程，才能最终取得良好的业态，从而产生回报。就像新能源汽车行业一样，从人们对它的质疑到路线选择的动摇，由于我们坚定信心发展新能源汽车，所以现在在国际上处于领跑地位。未来发展AI等产业，也要有这样的精神，耐心等待、耐心陪伴科技企业发展，才能真正创造出好的成果。所以耐心资本和长期资本并不完全画等号，还要求有前瞻性布局，要看对方向。如果看错了方向，可能耐心等待最后得到的是投资亏损，所以我们一定要将资本投入到代表经济转型方向、代表科技发展方向的一些产业，这样耐心资本将来可能会带来可观的回报。

耐心资本，第一在布局上要有前瞻性，要发现下一轮科技发展可能会带来哪些机会，才能真正地获得好的回报。第二要有专业性，因为耐心资本投资的期限可能是10年以上，这就需要通过专业的分析来看哪些行业具备这样的发展潜力，任何新质生产力的产生，都有一个培育的过程，而且在前期可能方向并不明确，需要有专业的分析判断，来看下一代技术将会在哪一方面实现突破、应用。就像现在市场热议的人工智能一样，未来很多行业可能都要“AI+”，那么我们在AI发展的领域也要和新能源汽车领域一样，锚定目标，在卡脖子的一些项目，比如芯片、半导体方面来实现突破，不要急功近利，真正克服技术发展的一些难题。

近期国家第三期大基金已经成立，并且金额达到3,440亿元，超过前两期资金的总和，这些是真正的耐心资本。这一次引入了六大国有银行来参与，为将来企业融资提供支持，因为科技创新需要大量资本的投入，集成电路行业不仅是技术密集型行业，也是资金密集型行业。这需要国家大基金以及撬动一些民间的耐心资本长期投资，才有可能取得突破。

所有的新兴产业发展，都需要很长的过程，而且是试错的过程，甚至有可能刚开始的路线是错的，需要在实践中不断摸索，才能找到正确的路线。因此壮大耐心资本，就不能受到短期技术变化或者市场波动的干扰，才能立足长远，取得好的回报。因为技术变化非常快，包括在路线上可能都会有很大的争议。比如光伏，这几年很多光伏企业大量地上产能，采取的技术路线也有所差异。这会导致在价格战比较激烈的情况下，有些技术路线走错的企业，可能就被迫退出了市场，而坚持了正确方向的企业可能跑出来，最终形成比较好的行业格局，这些既需要耐心资本，也需要专业的判断，才能够走出正确的路线。

目前来看，耐心资本还是着眼于发展的初期，在发展成熟之后可能会有更多追求快速回报的资金进来。耐心资本是在行业刚起步的初创期进入，因为在初创期还存在较大的不确定性，而且需要等候很多年的时间，才能真正培育出一个好的行业。以新能源汽车行业为例，从产生概念，到真正地发展起新能源汽车，经历了超过10年的犹豫和动摇，如果不是耐心资本，肯定忍受不了长达10年，没有任何回报，甚至可能会血本无归的考验，所以耐心资本在投资上更多属于比较早期的资金。

耐心资本一方面是由国家出引导基金，比如说国家推出的三期大基金。对于我国现在卡脖子的项目——集成电路，也就是芯片半导体行业，给予资金支持，同时撬动民间投资跟投。前两期大基金撬动了上万亿的民间投资，国家投资接近3, 000亿，有1:3的撬动效果，现在第三期又投入了3,440亿的国家引导基金，可能会再次撬动上万亿的民间投资。

在发展的过程中，如果未来看到行业有了赚钱效应，有了技术突破的可能性，可能会有更多的民间资本参与到行业的投资中，这样耐心资本就会发展壮大，各个地方如果有财力通过成立一些行业引导基金来投资一些民间资本暂时不愿意投资的新领域，也能够起到同样的效果。所以无论是政府的引导基金，还是地方政府的引导基金，其实都属于耐心资本的范畴。

现在新兴的行业较多，也包括新能源领域，像光伏、风电，目前出现了价格战、产能过剩，后期通过技术路线的选择将会出现优胜劣汰，行业的情况也有望改善。耐心资本在引导AI，也就是人工智能投资方面将会发挥重要的效果，因为人工智能是目前可能会改变我们工作生活方式的一个重大技术突破。像当年出现互联网一样，人工智能的出现可能会让很多行业发生改变，也就是所谓的“AI+”。相关部门也表示，未来要推动各行各业加上人工智能技术进行赋能。而芯片半导体行业作为我们目前卡脖子的行业，未来耐心资本要加大投入，在高端芯片方面实现技术突破。还有像大数据中心的建设，也需要耐心资本，因为大数据模型是产生人工智能的基础，但建数据模型需要很长的时间、很大的资金量、很多的耐心才能实现，其他的包括一些前沿技术，像太空探索、基因技术、生物医药等等，都需要耐心资本的参与。

如果一个行业的发展已经趋于成熟，耐心资本已经取得了较大的成功，像新能源汽车领域，行业发展走向正轨，且获得了较好回报，可以逐步退出来兑现收益，同时有更多的资金去投入到下一个新兴领域，不断地扶持优势产业。因为技术进步是不断推进的，科学发展没有尽头，所以耐心资本在扶持完一个行业之后，可以在行业已经发展成熟、稳定的时候退出，从而为下一个技术创新提供更多的支持。所以耐心资本并不是不要求回报的资本，只是要通过前瞻性的布局，在一个行业发展的早期进行投入引导，帮助这个行业发展壮大，之后再择机退出，这对于经济社会的发展、提高综合国力、提高在第四次科技革命中的领先地位都是大有裨益的。

近期A股市场在3,100点附近出现反复震荡走势，很多投资者对后市的走势再次陷入迷茫。从中长期来看，当前A股和港股依然处于历史大底位置附近，已经逐步从春节前左侧走向了右侧。错过左侧建仓的投资者，不要错过右侧建仓的机会。

虽然当前市场还没有到快速上升阶段，但市场的利好因素正在不断累积，外资也在逐步流入到A股和港股，带动市场重心的抬升。从全球资本市场的估值对比来看，当前欧美日股市均在历史新高位置，而A股和港股则在历史估值洼地。一部分外资从欧美日股市获利了结，寻找新的机会，A股和港股的一些优质资产无疑是被严重低估的。今年5月4日召开的巴菲特股东大会上，巴菲特虽然没有直接表态对于A股和港股的看法，但是他指定的接班人格雷格·阿贝尔明确地说，中国的优质资产是被严重低估的。

今年我第6次到奥马哈参加巴菲特股东大会，股神巴菲特依然精神矍铄，侃侃而谈。虽然很遗憾芒格已经去世，无法和巴菲特一起坐在台上，但是巴菲特依然妙语连珠。他再次强调，不要把股票当作一串代码，而是一个公司的股东证，买股票就是买企业。做价值投资，不要在乎短期股价的波动。他在今年2月份致股东的信中再次引用了老师格雷厄姆的话，股价短期是投票机，长期是称重机。

新“国九条”重磅出台之后，市场风格也逐步偏向业绩优良的龙头股，好公司从长期来看具有估值修复的机会，股价也有望随着时间的推移再创新高。而一些垃圾股，特别是可能有退市风险的ST股票，则出现比较大的下跌。现实是最生动的教育课，很多投资者也要及时地转变投资理念，远离绩差股、题材股，去积极拥抱一些被错杀的优质股票。

巴菲特曾经说过，定价权是评估企业最重要的因素，没有之一。如果你能够提高产品价格，却不被竞争对手抢走生意，那么你就是在做一门非常好的生意。而如果你在提价10%之前还必须先祈祷一下，那你的生意就糟糕透了。其实巴菲特所言的是商业模式，往往好的商业模式拥有产品提价权，赚钱很轻松。

由于芒格的去世，今年伯克希尔·哈撒韦股东大会上，陪同巴菲特一同登台的是其接班人阿贝尔，在谈其为何会选择阿贝尔接班的时候，巴菲特明确表示，因为阿贝尔非常懂商业模式。在巴菲特看来，如果能搞懂商业模式，就不会犯严重的战略错误。

今天我将奔赴茅台镇参加明天举办的股东大会，我在巴菲特股东大会后参加中美投资人酒会，并分享了参会感言。我当时就讲到，大家如果有机会要尽量参加一次巴菲特股东大会，或者茅台股东大会，你才能真正体会到什么是价值投资。参会的很多投资者，包括机构投资者和个人投资者，在参加这些优质公司的股东大会时，明显满脸洋溢着幸福的笑容。特别是很多个人投资者，通过长达10年、20年的持有，获得了巨大的回报。而参加一些普通公司的股东大会，你完全看不到股东脸上洋溢的笑容。评价一个公司是否是好公司的重要标准，就是看参加股东大会的时候，个人投资者脸上是否洋溢着幸福的笑容。

做长线投资，一定要投资一些龙头股。原因是多方面，第一，行业地位突出。龙头股通常是其所在行业中的龙头公司，具有较高的市场份额和品牌影响力，因此具有更强的竞争力和更好的盈利能力。第二，业绩稳定增长。龙头股通常是业绩稳定、持续增长的企业，具有较高的毛利率和净利率，能够抵御市场波动带来的风险。第三，资金追捧。由于龙头股的业绩和地位突出，通常会受到机构投资者的追捧以及行业指数基金较高的配置，因此具有较高的流动性和较低的波动性。第四，行业代表性。龙头股通常是其所在行业的代表性企业，其股价表现往往能够反映整个行业的走势。投资龙头股可以获得行业增长的红利，同时避免选择个股的风险。第五，企业治理规范。龙头股通常是治理规范、信息披露透明的企业，具有较强的合规意识和风险控制能力。第六，市场认可度高。龙头股的市场认可度高，因为他们是行业中的龙头，拥有广泛的品牌认知度和市场份额。第七，竞争优势明显。龙头股在行业中通常具有显著的竞争优势，这可以体现在技术、品牌、渠道、成本等多个方面。第八，风险管理能力强。作为行业龙头，通常具有较强的风险管理能力，能够有效应对市场波动、政策变化等各种不确定性因素。第九，信息透明度高。龙头股通常是信息披露透明的企业，具有良好的公司治理结构和内部控制体系。第十，流动性好。由于龙头股的市值较大，交易活跃，通常具有较高的流动性。这意味着投资者可以在需要时迅速买卖股票，降低交易成本和流动性风险，这是我分享的投资龙头股的10大理由。当前经过3年下跌，很多龙头股的价格已经相对于之前的高点大打折扣，分享他山之石供大家参考，之前我看到的一篇文章里提到的投资龙头股的10大理由，我认为非常值得大家深思。

做投资不仅要关注企业的基本面，还要关注估值，因为安全边际、护城河、能力圈是成功投资的必备条件。在投资中，估值是一个非常重要的因素，如果不懂估值，随意投资，偶尔也会赚到钱，但是只要不离开股市，终有一天靠运气赚到的钱会以实力亏回去。所以在投资领域，估值不是万能的，但不会估值是万万不能的，因此要学会用各种估值方法给公司进行估值。

大家可以参照一些研究员写的公司研究报告来了解一个公司的估值高低。华尔街有句名言，模糊的正确大于精确的错误，如果个人不会准确的估值，一方面可以参照一些券商研究员的报告，另一方面也可以通过比较好公司和高点价格来大致判断它所处的位置，比如说当前该公司的股价离高点可能还不到5折，而公司的基本面又不错，并且确认能扛过这轮经济周期低迷期，那么可以认为它的估值和高点相比已经大打折扣。有的公司的股价相对高点可能只有三折、四折，这样安全边际会更大，也可以和该公司的历史平均估值相比较。如果公司的估值和历史平均相比远远低于历史平均估值，也可以看作是一个较好的布局时机。

当然，看估值离不开市场大环境，所以我们也可以先判断市场处于什么阶段，比如说我们看成分股，都是大公司、业绩相对稳定的，或者300指数的估值。如果处于历史底部附近的位置，远低于历史平均估值，那么可以认为当前是比较好的布局优质龙头股或优质龙头基金的时机。

根据测算，沪深300历史上最低的估值大概是9倍，而当前大概是12倍，历史平均估值是18倍，高点是45倍。这种情况下，当前仍然是从底部刚刚回升的阶段，还是偏低的。可以认为，当前市场依然是具备布局优质公司或者优质基金的好时机，港股的估值也处于历史较低估值附近，现在要把握市场逐步从底部走出之后形成的右侧建仓机会。

周一沪深两市呈现出震荡反弹的走势，沪指重回3,100点整数关口。从近期市场的走势来看，大盘在冲上3,100点之后出现了反复震荡，外资流入迹象比较明显。周一多数板块出现了反复震荡的走势，说明当前市场的多空分歧依然较大。

近期支持资本市场发展的政策不断出台，来落实新“国九条”的具体部署，形成“1+N”配套政策文件，建设高质量发展的资本市场。时隔十年再次出台“国九条”，是为了对当前资本市场存在的一些问题进行改革，从而打造一个公开、公平、公正的市场环境，保护中小投资者的利益。

本周末证监会发布了规范大股东减持的文件，从多个方面约束大股东的减持行为，减少侵害投资者利益的现象。文件对大股东减持进行了多方面的约束，第一，在大股东减持之前，大股东要做预披露，让投资者充分了解减持计划，体现公平性。第二，大股东要按照规定进行减持，而不能采取绕道式减持或其他方式，从而打击违规减持的行为；对于大股东的认定也做了具体规定，比如虽然自己持股不足5%，但如果和大股东是一致行动人，也要按照大股东的减持规定实施。第三，如果大股东被立案调查或被处罚，6个月之内不能减持，如果没有缴纳足额罚款也不能减持。对于可能面临退市风险的股票，大股东在一定期限内也不能减持，这堵住了之前的一些制度漏洞，避免资金被大股东减持而流出市场，保护中小投资者利益。

新“国九条”发布之后，证监会出台了一系列政策文件来规范资本市场发展。打造“三公”市场环境，这是实现资本市场长期健康发展的制度保障。近期支持经济复苏的政策也在不断加码，例如多地放开房地产限购来释放刚需，现在全国仅6个城市还存在限购。央行出台了四项王炸级别政策支持房地产市场回暖，房地产作为国民经济的支柱产业，如果房地产市场能够企稳回暖，对于经济复苏无疑是有利的。而从近期公布的经济数据来看，我国经济也在稳步复苏。

放眼全球主要资本市场，过去三年发达国家的资本市场多数创新高或在历史高位，而A股和港股现仍处于估值洼地，所以一部分资金进行资金再平衡，从欧美日股市流出，寻找新的投资机会，这也是这段时间A股和港股吸引了很多外资流入的重要原因。外资流入有利于提振投资者的信心，推动市场股指回升。当前市场的不确定性逐步减少，但仍处于犹豫中上涨的阶段，大家一定要保持信心和耐心。

本周末我第二次到江西赣州美丽的和君小镇参加中国上市公司董秘大会，有幸向与会者分享了对于我国经济形势以及资本市场的看法，得到了大家的认可。大家对我的逻辑是非常认同的，包括当前我国资本市场已经度过了最坏的时期，影响市场的利空因素正逐步减少，利多因素在不断增加，这将会提高市场的重心。而新“国九条”出台之后，市场对于绩优股，特别是低估值、高股息率板块关注较多，市场风格也逐渐偏向价值投资。做价值投资知易行难，特别是过去三年，很多优质股票也出现了较大调整，甚至调整幅度并不比绩差股少，使得一些投资者甚至怀疑价值投资。实际上三年在一个经济周期中是比较短的时间，在市场下跌的过程中，好公司、差公司都是下跌的，但是股票之间的跌与跌有所不同，好公司的股价下跌是暂时的，等到经济复苏，上市公司的盈利回升之后，这些好公司的股价有望涨回来，甚至继续上涨，但是一些差的公司再也回不来了。加上A股市场的散户投资者占比较大，所以很多投资者对于股票本身并没有定价能力，并不知道其真实价值，所以在跌的时候就会出现恐慌性抛售，出现超跌的现象。

因此在A股市场做价值投资，不仅要学习巴菲特长期投资、价值投资的理念，同时也要保持良好的心态。在市场波动较大的时候，要适当做仓位管理。2015年5月，市场出现明显泡沫，前海开源基金果断减仓避险，并且发布公告提示创业板估值过高的风险，因此一战成名。当市场出现超跌的时候，前海开源基金也敢于在低位布局，例如2016年初以及2018年10月，以及去年市场下跌的时候，前海开源基金多次在低位布局能够代表中国优质资产的好的股票或基金，抓住好资产被错杀的机会进行布局。

在A股市场做价值投资，要保持良好的心态，要能够真正做到不被市场短期的波动所干扰，真正地坚守价值，坚持做好公司的股东。不要追涨杀跌、频繁交易，否则很容易在市场波动中出现较大亏损。

现在，从估值上看，A股和港股依处于历史大底附近的位置附近。虽然大家错过了左侧建仓的机会，但是现在迎来了趋势逐步确立的右侧建仓机会，此时一定要保持信心和耐心。对于很多投资者来说，择时也是非常重要的，它和择股、择基的重要性可以相提并论，因为A股和港股本身波动率较高，波动幅度也较大，所以选择合适的时机入场是取得超额收益的重要方面。

这是我的第二本书《跟杨德龙学价值投资——抓住白龙马股，拥抱黄金十年》，实际是给大家介绍一些方法。这两本书都值得大家有时间去阅读一下，阅读不需要太多时间，但是可以较快地学会这些方法。

例如大家对价值投资存在一个误解，认为价值投资就是长期持有，实际长期持有并不是原因，而是结果。巴菲特做价值投资，之所以长期持有像可口可乐、喜诗糖果、华盛顿邮报、美国银行等股票，是因为他发现这些企业一直是很优秀的企业，基本面没有变差，所以他长期持有不卖掉。但是不能为了长期持有而长期持有，如果持有的是一个差的股票，例如一些基本面不好的股票，长期持有的时间越长，被套得越深，亏得越多，这在过去肯定都有非常痛的领悟的。

当然在A股市场也经常会有一些例子，被动地长期持有，结果赚了大钱。例如之前有报道说，一个老太太出国十几年，忘记了有账户，回来后去找工作人员帮她销户，说她在2008年买了五万块钱的股票，要把钱取出来，工作人员打开之后吓了一跳，说你这里面不是5万块钱而是500万，因为她买的那只股票是一家医药股，过去十几年涨了100倍。当然，医药股最近三年受集采的影响跌幅比较大，但是和2008年的价格相比还是涨了几十倍的。虽然被动地长期持有，但因为买对了股票，所以赚了100倍。

但是在A股还有很多例子，买的股票不太好，长期持有结果受到了更大的亏损。所以长期持有一定要分开来看，长期持有能否成功，关键要看选的公司是否是好公司，能否穿越经济周期，而不会过几年就因为经济差倒闭了。第二个就是看买入的时点是否是比较好的时点，在股价底部的时候买入而非高点买入，这样才能长期持有赚钱，否则，如果买的是差的公司，持有时间越长可能亏得越多。

书中有一章《发现有长期价值的好公司》讲到，学会用三大模型来选择受益于经济增长或经济转型的行业，用三大标准来发现哪些行业具有长期的增长价值，如何选择行业的最佳投资时机，以及在投资上选择传统行业还是新兴行业等，这都是在行业选择上要注意的问题，大家有时间可以看书了解一下。选择好行业之后，我们要选择好公司，穿越牛熊的好公司具有哪五项典型的特征？如何投资才能取得超额收益？如何对待市场的信息，比如静态信息、动态信息等，这些都是书中讲到的内容。

在不同的时代，牛股会出现在不同的行业，这和时代背景分不开。例如20世纪90年代是短缺经济时代，当时的牛股都出现在百货公司、家电等，这些是当时涨得比较好的。在2006-2007年经济大发展的时候，房地产行业也大发展，牛股出现在一些重工业行业，像钢铁、有色金属、煤炭等。然后2014-2015年，重点是经济转型、科技创新，所以一些科技股、小盘股走了两三年的大牛市。现在经济又到了一个新的阶段，很多传统行业，例如房地产产业链出现低迷，开始下降，这时候我们就要规避这些传统行业的投资，去投经济转型受益的行业。

我总结了一下，在经济转型的过程中，未来能够受益的主要是三大方向。第一是大消费，也就是和日常生活相关的这些消费股。第二是新能源，新能源汽车的销售超出了大家的预期。第三是科技类，像现在比较火的AI、人工智能、大数据等，相对来说表现比较好。换言之，好的行业在朝阳行业里面，是经济转型受益的行业，而在经济转型中淘汰的行业或者受到政策打压的行业，一定是要远离的。

科技行业是要关注的，但是不能过度炒作，因为很多科技企业的故事性很强，但是将来不一定能兑现业绩，因为很多科技行业技术进步比较快，即使企业暂时有一些优势，随着技术进步它的优势可能不复存在。所以投资上要精选，选择一些既真正有核心技术又能兑现业绩的公司。中国在不断加大科技发展的投入，但是像芯片等还是有一些卡脖子的，能否实现技术突破，还存在一定的投资风险。所以建议大家可以把大部分的资金投资于传统的白马股，获得稳定的分红收益；小部分资金去博弈科技类的成长股，风险会相对小一些。

从长期来看，能够穿越牛熊周期、能够养老的公司，第一是分红稳定。企业的经营稳定，每年可以获得稳定的分红收益，这也是这两年为什么低估值、高分红率的板块表现比较好，因为大家市场风险偏好较低，更愿意去买低估值、高分红的股票。第二是白马股、龙头股的企业，不容易受到经济周期的影响，经济周期波动不会导致企业的经营变差甚至破产，这样才能拿来养老。因为能够养老的一定是低风险的一些公司，而一些高风险的比如科技股，没有业绩支撑的题材股、概念股，并不适合用来养老。

因为人们的消费需求是永远存在的，只是有些阶段消费习惯可能有所改变，或者消费方式有所改变，但是人们永远是要消费的，所以品牌消费品就具备长期的投资价值。品牌消费品的价值在它的品牌上，即具有品牌的企业，从长期来看是有品牌溢价的。一个有品牌的商品，比没有品牌的商品贵上几倍都很正常。巴菲特投资可口可乐就是看中了它的商业模式简单，品牌价值高。

可口可乐虽然已经做到了世界第一大饮料，但是现在各大赛事、体育赛事上广告赞助商依然有可口可乐的身影，他每年投入巨大的广告费用，让全球的消费者始终记住它是第一品牌的饮料。但即使这样，可口可乐还有强劲的对手百事可乐。两家现在属于寡头竞争的阶段，而不是打价格战，所以相对而言都可以获得丰厚的利润。人们可能有不同的口味，有的人偏爱可口可乐，有的偏爱百事可乐，但他们的商业模式已经证明是非常成功的，这也是为什么巴菲特一直持有接近40年。并且他在今年的股东大会上也说，像可口可乐、美国运通、苹果这样的公司，是非卖品，计划长期持有的。

巴菲特推崇长期投资的价值投资，实际上能够做到的人非常少。因为很多人都喜欢频繁交易、追求刺激的过程，你会发现在A股市场一年赚三倍的人很多，但是三年赚一倍的人很少，十年来看赚钱的人都很少，这就是因为很多人频繁交易，可能某段时间会取得收益，但是长时间就会出现比较大的亏损。

所以巴菲特说，持有一个股票要有持有10年的打算，买入的时候一定要慎重，价格一定要具有吸引力，且公司是好公司。要能够相信，十年之后这个公司还会在，如果不能确信它十年之后还在，那么一分钟都不要持有。因为做投资从众心理，也就是羊群效应，这是很多人亏钱的原因。盲从可能会让你加入集体的狂热，在市场的顶部还在疯狂地购买股票，所以我在书中提到，要做一只不合群的羊。虽然在现实中，草原上一只不合群的羊很可能被狼叼走，但是股票投资上恰恰相反，股票投资赚钱的永远是少数人，那么做一只不合群的羊，才有可能是少数赚钱的，否则很可能成为亏钱的大多数。

股票市场讲究的就是逆向思维。逆向思维讲到，要在别人都疯狂追逐某个资产、价格比较高的时候离场，当这个资产无人问津、价格比较低的时候买入。巴菲特讲到了一个很有意思的现象，如果你得病了，然后问了10个医生，10个医生都建议你用这种方法治疗，那么你最好听他们的，因为他们是专家；如果你要建一座桥梁，问了10个桥梁专家，他们都认为要用这种形状来建，那你要听他们的；但是如果你问了10个投资者，他们都推荐某只股票，那么你一定要小心了，有可能这个股票已经产生了巨大的泡沫，你要远离。所以股票投资和生活中的很多时候是相反的，要做一只不合群的羊，不从众跟风，往往是正确的选择。

巴菲特说过这样的话，投资不是一个高智商的游戏，智商140的人并不一定会击败120的人，重要的是不要犯常识错误。他幽默地说，如果你的智商有140，那你就卖掉20，因为用不了那么多。做投资实际上我们要掌握简单的原理，选择好行业、好公司，然后耐心等待一个好价格。并不是说越聪明越能够赚钱，很多时候过于聪明的人，可能会不断地操作，试图赚市场的钱，结果不断的亏钱。有的时候笨的方法、简单朴素的投资原理可能更容易赚钱。

规范大股东减持新规补上制度漏洞 为我国资本市场长期健康发展保驾护航

如果投资一个股票损失了，很多人会进一步增加投入来摊薄成本，结果股价继续下跌，导致越套越深，甚至有的人最后账户只剩一个股票，因为他总是把亏得少的卖掉，来补跌得多的，似乎这样更容易解套，但这会让风险非常集中，将来想要解套更加困难。因为这个股票其实已经绑架你的账户了，如果这个股票不涨，可能很长时间都不能解套。

这让我想到一个现实中很有意思的笑话，一个基金经理买一部空调花了2,500元。但是几天后经过那个商店，发现空调大降价，降到2,000元一台，他认为自己亏大了，但是灵机一动，当即决定再买一台，这样两台空调的平均成本降到了2,250元，自己心里舒服多了。这减少了损失，平摊了成本，和大家补仓其实是一样的心态。

例如书里有个例子，当我们购买了一张剧院的演出票，我们就会把它标签作为一个戏剧的心理账户。如果当天下了暴雨，或者因为生病无法前往，但为了不浪费这张票，有可能会让12岁的儿子去看，虽然他对这个戏剧毫无兴趣；或者强派给亲戚朋友，让他代替前往，这样会感觉到物尽其用，股票投资也是同样的心理。比如说很多投资者喜欢买保本产品，当然现在出台了资管新规之后，保本产品已经没有了，买保本产品实际上就是害怕亏损，但这样也会牺牲很多上涨的收益，这就是损失厌恶的代价。这本书举了很多有意思的例子来解释大家日常生活中是如何一步步被一些股票深套的。

《谈股论金》里面讲到，人们会感觉到，不需要等出租车的时候，出租车一辆接一辆；而下雨的时候想打出租车却怎么也等不到，这是什么原因呢？当然第一个原因是个人的感觉。在晴天的时候等出租车，不会感觉到痛苦，因为可以做别的事，像看手机；但雨天会比较焦虑，这时候会感觉等的时间特别长。第二个原因是，雨天的时候，人们对出租车的需求加大，更多的人选择打出租车。第三个原因就是心理账户。很多出租车司机心里其实建立了一个当天收入的账户，一旦收入达到界限，就不再拉客而是回家休息。实际上出租车司机属于一部分能够控制自己收入的人群，他只要达到预定的目标，就不愿意再继续开车，哪怕雨天可以多工作几个小时，多赚点钱，但是心理账户已经实现，就不愿再继续干活了，这也是我们雨天很难打到出租车的一个原因。

这本《跟杨德龙学投资——如何穿越牛熊周期》，是我16年的时候，录的一个免费的价值投资推广课程，时长大概六个小时，后来将它整理成一本书。2019年出版后，很多投资者都阅读过。书中系统地讲解了很多投资的专业知识，很多朋友可能已经看过了。

给大家简单地介绍一下，第一部分讲的是研究宏观经济需要了解哪些经济数据，如何判断资本市场是否到了顶部或底部，帮助大家更好地做投资。因为做投资离不开宏观和微观，只有正确地判断市场大势，才能真正地做好；如果不去判断市场到了什么阶段，很容易迷失自我，因为市场的趋势性很强，例如牛市的时候，基本上做什么都是对的，买什么都会涨，但熊市的时候基本上买什么都跌。所以A股有句话是，离开牛市你什么也不是。这一点虽然有些打击大家，但A股的趋势性确实太强了，大家一定要学会判断宏观经济形势和市场大势。

第二章讲到坚持价值投资，拥抱白龙马股。买长期牛股应该怎么选，它具有哪些特征？如何选择白马股、龙头股？为什么有些公司能够穿越经济周期，穿越牛熊周期，在熊市后很快就创新高，而很多公司则在跌了之后就没有涨上来的机会了？这其实是因为不同的行业有不同特点。

我们最近做了一个统计，为什么巴菲特能够取得投资神话，能够在过去60年的时间获得4.38万倍的回报，因为他只投两个领域——消费和金融。这两个领域被证明是能够长期为投资者创造利润回报的，大家想一想A股，能够给投资者持续分红的基本都是和消费、金融相关的企业，因为他们是真正赚钱的。然后巴菲特之所以不投资制造业，是因为制造业虽然经济好的时候可以赚钱，但经济差的时候会亏大钱，而且亏损非常大。制造业的竞争非常激烈，很多都是自由竞争，产能可以迅速扩张，所以一旦行业存在一点利润，马上就会产生新进入者，把价格打到大家都不赚钱，所以制造业长期其实没有给大家赚到钱。在A股真正赚钱的科技股很少，大部分没有给股东回报，甚至很多科技股做着做着就没了。而美国的科技领先，存在先发优势，所以美国的科技股能够成长起来，是因为它的技术遥遥领先，而且很多从科技股变成了消费股。例如苹果，现在都在追求人手一部iPhone，这带动了整个苹果业绩的上升，实际上它已经具备消费属性。那么我们选择不同的行业，选择不同的公司，才能够取得长期的成功。

第三章讲到了投资过程中的一些重要的方法和技巧，如何抓住优势行情，要适当管理仓位。我们知道巴菲特做投资很少做仓位管理，但是他也会在大周期里进行仓位管理。例如，他的仓位长期保持在60%以上，也就是长期做多，但是在市场上涨过程中，会不断减仓，一直减到60%或以下；等到市场下跌，尤其出现非理性下跌的时候，他会加仓至70%以上。由于资金量过大，所以他的仓位波动不会太大，但对于普通投资者来说，我们可以把仓位调整得更灵活一些，比如在市场上涨的时候、出现较大泡沫的时候赶紧减仓。

像2015年前海开源基金在4,600点左右，基本上就大幅减仓，当时也发布公告提出要控制风险。在市场低点的时候，例如2016年初市场发生熔断，前海开源基金果断加仓，这些都是我们在市场波动中做仓位管理。买股票很容易，但是什么时候卖出很难，所以有人说，在A股市场，会买的是徒弟，会卖的是师傅，会空仓的是祖师爷。这其实是说，在A股市场，大部分人是长期满仓的，很少有空仓的时候，这就让很多人在A股市场感觉到非常煎熬，因为我们知道A股市场70%的时间可能都没有赚钱效应；20%的时间极度煎熬，属于跌的阶段；只有10%的时间是上涨的，比较开心的阶段。

所以如果不做仓位管理，长期满仓，那90%的时间都是不开心的，因为市场上涨的时间很少，所以要做仓位管理，我将它称为中国特色价值投资。即结合A股市场的实际，做中国特色，而不能完全照搬巴菲特的经验。巴菲特是在美股投资，美股市场是一个相对成熟的市场，而且美股好公司数量较多，且退市制度严格，经过大浪淘沙、优胜劣汰后，能够留在市场上的以好公司居多。而A股市场近30多年退市的股票较少，基本是在新股上市数量不断增加的过程。这时候投资就要拿放大镜，看市场上哪些公司是真正的好公司。

给大家分享一个数据，纳斯达克市场是世界上最成功的创业板市场，很多伟大的公司都是在纳斯达克成长的，例如微软、特斯拉。这些科技公司都是纳斯达克的，但是为了留住现在纳斯达克这几千家公司，历史上共退市了1万多家公司。所以是真正的大浪淘沙，把一些发展不起来的、做不好的企业及时退市，再支持一些有科技含量的企业上市，然后通过时间来大浪淘沙，才能剩下来现在美国这7大科技股。所以我们也要学习美国的经验，现在新“国九条”发布之后，也在加大退市力度，同时支持科技创新企业，严把入口关，在IPO的阶段就严格把关，避免一些差的公司混进来，提高上市公司质量，鼓励上市公司现金分红、回馈投资者等，这都是为了打造一个成熟的资本市场。

第四章是我这几年写的一些重要的文章，附在后面，结合A股市场的实际进行一些分享，大家有空可以看一下，在网上都有销售。看书是提高认知最快的方法，也是改变自己投资理念的一个很好的方法，要树立价值投资理念。

本周A股市场呈现出震荡调整的走势，在站上3,100点之后，市场出现了缩量震荡整理，说明当前市场依然存在多空分歧。而港股在连续上攻之后，本周也出现了震荡回落。近期大盘呈现出一定震荡趋势，投资者的风险偏好有所下降。

本周表现强势的依然是受益于避险情绪上升的黄金板块，国际金价再创历史新高，带动了整个黄金板块的表现，黄金的持续大涨也初步验证了我之前的判断。过去两年我一直建议大家要重点关注黄金板块的机会，一方面美联储等多国央行实施量化宽松，大量印纸币，客观上提高了黄金的投资价值，黄金价格创新高实际也反映出国际投资者对于美元信用的担忧；另一方面，近两年国际局势出现局部动荡，导致投资者的避险情绪上升，客观上推高了黄金价格的表现，黄金价格上涨带动了黄金相关的ETF以及股票等价格的回升，产生了比较明显的超额收益。

另一个值得关注的机会是低估值、高股息率板块，因为投资者风险偏好较低，所以更加看重上市公司的分红能力。而新“国九条”明确规定，上市公司要多采取现金分红的方式回馈投资者，对于长期不分红的铁公鸡或者是分红率偏低的公司，可能会限制大股东减持，以及加上风险警示ST，这使得市场的风险风格更加偏向于高股息板块。在去年市场出现持续下跌的时候，前海开源基金自有资金自购旗下基金，在市场恐慌的时候用真金白银表明对中国优质资产的看好态度。而我们重点布局的方向一个是高股息率类的基金，一类是黄金类的基金，在方向上作出了正确的选择。

近期不少中概股的业绩逐步公布，比较亮眼，中概股在过去几年经历了很大的跌幅，很多中概股的价格只有高点的两、三折，所以如果业绩能够逐步释放，可能会提升中概股的表现。

今年5月1日我到美国参加巴菲特股东大会，之后又到华尔街拜访了两大国际投行。交流发现，华尔街对于中概股的看法并没有偏见，资本是逐利的，他们之前主要的担忧是行业政策的风险，特别是前几年突然出台的一些行业政策，导致相关行业股价瞬间大跌，使得一些国际资本对中概股采取了抛售。另外确实受到很多政策的影响，中概股的业绩出现了比较大的回落，这两方面的原因导致中概股的股价出现双杀，估值、业绩下降。但是超跌之后也跌出了机会，一些优质的中概股龙头公司逐步地跌出了价值。

从去年底因为某部门出台的游戏管理政策，相关板块当日大跌，引起有关部门的注意。有关部门已明确表示，未来以鼓励性政策为主，另外各行业出台政策之前要和金融主管部门沟通，打消资本的疑虑。所以华尔街很多金融机构表示，对于A股、港股、中概股等中国资产保持积极态度，加上当前欧美日股市均在历史高位，估值高高在上，包括巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦也在逢高减持，每股每季度减持200亿美元左右，体现出外资已经开始在美股涨时兑现收益进行减仓。

国际资本也要寻找新的估值洼地，而A股和港股无疑是两大估值洼地，在过去几个月的时间，吸引了不少国际资金的流入，特别是港股，反弹力度较大。这次巴菲特股东大会上虽然巴菲特没有直接对A股和港股发表看法，但是他指定的继承人格雷格·阿贝尔明确地说，中国资产是被严重低估的。当前巴菲特基本退出了日常决策，股票方面的决策都是由格雷格·阿贝尔、阿吉特·贾恩和其他基金经理决定，所以未来伯克希尔·哈撒韦有一定的可能性继续投资港股。

接下来A股和港股有望在众多利好政策的推动下继续展开上攻，经过短暂调整之后，上攻动力逐步增强。从政策面来看，近期出台的利好政策很多，包括央行出了四张“王炸”来支持房地产市场回暖，多地也纷纷放开房地产限购，部分地方甚至推出买房即落户、送户口等吸引人才的政策，有利于稳定房地产市场。

内房股也出现了大幅反弹，后续还需要继续放大招来提振房地产表现。因为房地产市场现在趋势上仍是下行，所以要保持当前反弹的良好势头，需要更多的政策支持。现在全国仅6个城市还存在限购，期待后面尽快逐步放开。

当前房地产市场的形势已经发生了根本性的改变。从原来炒房居多，到现在新房出售困难，房地产开发商资金链紧张，甚至存在债务违约的风险，加上投资者对于房价长期上涨的预期已经改变，所以即使放开所有城市的限购，也无需担心出现大量炒房的行为。事实上，很多高净值的投资者配置房产是出于资产配置的想法，而不是炒房，这是当前新的形势。形势变了，政策出现相应调整也在情理之中。

当前需要把握的依然是三条主线，这也是我在年初就多次强调的。第一，低估值、高股息率板块，包括黄金等受益于投资者风险偏好较低的避险板块，我觉得可以继续布局，后续还有超额收益。第二，前期被错杀的一些优质白马股，特别是消费白马股，估值上也跌到比较低了，具有估值修复的机会。第三，受益于经济转型的科技板块，包括AI等科技龙头股，受益于经济转型以及未来科技的发展、AI的应用，可能最终会形成一些伟大的公司。

当前配置上一定要注意，避免配置一些题材股、概念股，因为现在市场风格已经切换到价值投资标的，一些炒题材、炒概念的投资者可能会遭受较大损失。特别是新“国九条”颁布之后，投资市场风格切换非常明显，大家一定要把握住新“国九条”带来的新一轮投资机会，通过布局优质股票或优质基金来实现个人资产的增长，抓住这轮结构性牛市行情的机会。当然当前市场仍在历史大底附近的位置反复震荡，市场已经迎来右侧建仓机会，建议大家要保持信心和耐心。

近期楼市迎来了众多政策利好，上周五央行射出“三支箭”，将房地产政策推上一个小高潮。上周末，包括深圳在内，很多城市的新房售楼处都出现了大量的人看房，市场的信心有所回升。央行采取的措施包括，第一，下调首付比例，首套房下调到15%，二套房下调到25%，大大降低了购房的门槛；第二，下调公积金贷款利率以及按揭贷款利率；第三，拿出3,000亿做保障房的建设资金。

当然3,000亿对于消化存量住房是远远不够的，所以央行相关负责人也表示，将推动有实力的地方政府拿出资金收购一些未出售的房子来消化库存，让当地的国企和金融机构一起来消化房地产库存，这将一定程度上改变房地产的供求关系失衡，重新回到平衡的状态。这3,000亿只是引导资金，并不能消化当前这么多库存。目前保交楼的任务依然是比较重的，媒体报道现在全国保交房的总量可能达到700万套，如果按照40万每套的建筑成本来看，可能需要2.8万亿的资金才能完全实现保交房。这需要压实责任，通过银行等金融机构的积极支持，以及地方政府的推动来实现保交楼。保障购房者的合法权益，也能够提高购房者的信心。因为只有让购房者买到的房可以按时交付，大家才有信心和动力去买预售的房子，这是一个重要的举措。当然保交楼的任务依然严峻，后续还需要花大力气来解决。

之前多地放松或取消房地产限购，目前全国只有6个城市还存在房地产限购，释放了一部分刚性需求。杭州等地取消限购后，确实出现了成交量的回升，但是回升的力度并不是太大，完全没出现之前很多人担心的，放开限购后的大量炒房。因为大家对未来房地产的预期、房价上涨的预期已经改变，这时候担心炒楼是多余的。预计在二线城市和新一线城市放开限购之后，未来剩下的6个城市会逐步取消限购，从而稳定楼市、稳定房价。房地产作为国民经济的支柱产业，如果能稳住出现回升，这对于提高居民的财富效应、推动经济复苏大有裨益。

从工业生产来看，近期工业生产需求有所回升，工业品价格上涨越来越明显，一方面反映出全球经济复苏带来的出口贸易增长，增加了工业企业的开工率；另一方面一系列稳经济增长的政策逐渐落地、逐渐发力，提升了工业品的需求，所以工业品价格的上涨是一个积极的信号，表明我们采取的积极的财政政策以及宽松的货币政策正在逐步产生成效。

今年我国推动大规模设备更新，释放出很大一部分需求，通过设备更新可以带动相关工业行业回暖，特别是机床、工程机械、运输等行业的回暖。另一方面通过消费品以旧换新，拉动耐用品生产的回升。近两年我国经济的复苏，特别是消费的复苏呈现出显著的特点——聚集性消费，如餐饮、旅游、酒店等增长较快，而家电、装修、手机，包括汽车等传统耐用品的消费增长较缓，汽车里面仅新能源汽车增速较快。下一步通过以旧换新来推动一波消费品的更新换代，推动消费品的回升，是提振消费增速的一个重要方面。

当然提振消费不是靠刺激的，更关键的是提高居民的就业率以及提高居民的收入水平。而提高就业率需要加大投资力度，建设更多的项目，从而创造更多的就业机会，鼓励民营企业发展。因为民营企业是解决就业的主力，民营企业解决了90%以上的就业。居民的就业率提升，未来的收入、劳动者报酬在GDP中的占比也会进一步提升，通过收入分配改革来提高中低收入人群的收入，这都有利于提高消费率和消费信心。消费和投资双管齐下，复苏的力度有望逐步增强。

近期多家国际投行纷纷发表了对A股市场的积极看法，高盛将沪深300的目标点位从3,900点提升到4,100点，相对于目前的点位大概有15%的上升空间，这是今年年底的目标点位。高盛看好A股市场的逻辑，第一是经济复苏具有韧性，经济复苏力度增强；第二是A股估值依然较低，吸引国内外资金入场；第三是支持经济增长的各项政策正在逐步发力，也将产生效果。多方面因素推动A股市场信心提升，A股现在已经进入到右侧上涨阶段。

在去年市场出现较大幅度下跌、很多投资者信心全无的时候，我在春节前积极地建议大家要在历史大底附近的位置珍惜手中优质的筹码，不要在底部割肉；另一方面我也积极呼吁国家队加大入市力度，从而稳定市场提升信心。春节前后，上证指数通过八连阳收复了3,000点整数关口，现在又经过两个多月的震荡，站上了3,100点整数关口，市场信心提升。而在去年市场出现大幅下跌的时候，前海开源基金以自有资金自购旗下基金，用真金白银表明我们看好中国优质资产的积极态度。而我们自购的方向也是以高股息率以及黄金题材为主，所以无论是从择时还是方向来看，都契合了过去一年市场的风格，我们在方向上的选择也得到了市场的验证。

从长期来看，做价值投资就是要逆向布局，特别是当前市场还在犹豫的过程中，大家要坚定信心。这段时间A股以及港股在内的市场都迎来了外资的流入，特别是港股，外资流入的资金量更大。港股是全球主要资本市场里面估值最低的，外资的流入带来了估值的提升，特别是恒生科技指数从底部反弹超过30%，也给市场带来了较强的赚钱效应。很多分析师也都高呼港股牛市来了。我们认为现在A股和港股展开结构性牛市行情的条件已经初步具备。

本周市场最大的热点无疑是首批超长期特别国债的发行，首批发行的超长期国债规模为400亿，中标利率2.57%。首批发行的超长期国债是记账式国债，首日上市就遭到了资金的炒作，盘中一度大涨25%。这对于投资者来说其实也酝酿了一部分风险，最高买入的投资者可能会遭到加大幅度亏损。因为新发的国债其实适合追求低风险、稳定回报的投资者，一年的收益率为2.57%，高于银行存款的利率。希望通过交易来获得收益的投资者，可能会透支未来的利息收益，本次新发的超长期国债每年分红派发利息两次，累计2.57%，如果投资者是按25%涨幅买入的，可能已经透支了未来 10 年的利息收入，这无疑是很大的风险，所以建议大家不要在二级市场上炒作。

但这从侧面也反映出超长期国债备受瞩目，这是我国目前在国债结构中占比较少的品种，未来将会发行更多的长期国债，全年计划发行1万亿，从5月到11月，分22次发行，尽量减少对市场流动性的冲击。超长期国债募集的资金将用于国家重大基础设施建设，从而提高政府投资，带动民间投资回升，这对于推动经济复苏是有利的。所以一方面，如果有闲钱投资，可以关注一下超长期国债的发行，获得稳定的回报；另一方面也要注意，不要在二级市场参与炒作，这有一定的风险。理性投资，支持国家基础设施建设是正确的投资态度。

过去十几年，我一直坚定不移地推广巴菲特价值投资理念，希望广大投资者能够通过学习股神巴菲特的价值投资来改变追涨杀跌、频繁交易的习惯，从投资的本质上抓住机会。通过做好公司的股东，与伟大的企业一起成长，从而实现财富的增长，改变投资亏钱的命运。

巴菲特接受采访时说过，我曾经也走过弯路，自从我领悟了这一点，我开始变得富有。他讲到了他的投资理念的形成过程，非常有启发，今天给大家分享一下。

巴菲特说，当我11岁的时候，我选股票完全错了。我对于观察股票走势很感兴趣，当时认为股票是有涨有跌的东西，我将它们绘制成图表。我阅读技术分析方面的书，读了爱德华兹和米奇，我想那是当时的经典，成百上千页，我一遍遍地读那些文章。在投资的前8年，我认为最重要的事情是预测一只股票的走势，并预测股票市场。我19、20岁的时候读了格雷厄姆的书，我才意识到我完全用错了方法。当我读《聪明的投资者》这本书，我的思想开始活跃，从那以后我再也没有碰过股票，我买的只是碰巧公开交易的公司，我并不在乎股票第二天或者下周会涨还是跌，或者下个月，或者明年，我完全不知道他会怎么走，我也不知道股票市场会怎么样，但我懂商业。所以巴菲特从刚入行只关注股票价格的波动，到把股票当作一个企业的所有权，买股票就是买企业，或者买企业的一部分，在投资理念上发生了重大的改变，从而成就了巴菲特的投资奇迹。

巴菲特初期买股票，严格遵从格雷厄姆安全边际的做法，以超便宜的价格去买公司。但他遇到芒格之后，芒格建议巴菲特要改变理念，不能只买普通的公司，而要买伟大的公司，这样才能成就长期的业绩，因为只有与伟大的企业一起成长，才能获得复利增长。所以芒格当时说了非常出名的一句话，我宁愿以一个普通的价格买一个伟大的公司，也不以一个伟大的价格买一个普通的公司。所以巴菲特后来回忆说，自从遇到了芒格，我才迅速从猿进化成了人。

去年11月份芒格已经离我们而去，在今年5月4号召开的巴菲特股东大会上，巴菲特非常伤感，他说如果没有芒格，伯克希尔·哈撒韦不可能取得现在的成就。大会开始之前播放了记录芒格生平以及与巴菲特交往往事的短片，让与会的4万人都为之动容。巴菲特和芒格的确是最佳拍档，芒格对巴菲特价值投资体现的形成起到了关键作用，芒格被称为智慧老人。

巴菲特讲到，在投资上你不需要成为天才，这是它的好处。他说，如果你要玩一个游戏，你可能需要很高的智商，但是在投资上你并不需要，特别是在投资上170分的智商不一定比120分智商的人做得好，甚至结果可能会更糟。投资不需要多么睿智的大脑，需要的是正确的方向。如果你的智商有140分，那么你可以卖掉20，因为用不了那么多。90%买股票的人对股票的看法都是不正确的，他们想的是他们买的股票下周可以涨，就像他们希望的那样；如果股票下跌，他们会感到很糟，这是非常愚蠢的想法。但是我一直觉得还好，因为我会考虑10年、20年后公司的价值，我反而希望股票在我买的时候是下跌的，这样我就能以便宜的价格买得更多。

巴菲特说我买股票就是买这个企业，因为我不想拥有其他东西。我想拥有自己的房子，还有家人想要的东西，但是拥有多套房子对我来说毫无意义，因为我在一个房子里已经过得很开心，两个房子未必给我更多的快乐。让我快乐的是我正在做的事情，有两点让我非常喜欢这件事，一是我知道随着时间的推移我会赢，这并不意味着我会打败所有人，而是认识到我买的不是股票，而是一个具有压倒性优势的美国企业。二是我喜欢被人信任，我宁愿和搭档一起做我该做的事，总比我自己坐在房间里闭门造车要好，尽管那样我可能会赚更多的钱。

我们可以看到美国银行披露的大家的存款，并不是所有人现在都很富有，但是相对于任何其他时期，现在的人们有更多的钱，他们买房获得抵押贷款的利率也低于以往的任何时刻。现在无论收入最低的2%的人，还是最富有的1%的人，都比约翰·洛克菲勒过得好。约翰·洛克菲勒在我6岁的时候就已经去世了，他曾经是世界上最富有的人，但是相比那个时代，今天我们可以得到更好的药物，更好的教育，更好的娱乐和更好的交通，这在我的一生中是令人震惊的。如果他想看球赛，他得去那里，但是我们可以坐在大屏幕前看回放，也许并不是每个人都有像我这样的大屏幕，可以看iPhone、电脑等等。所以现在社会发生了很大的变化，有很多的进步。

经济发展的过程中可能会遇到一些波折，但是经济发展的长期趋势是向上的，这让我们投资股票市场有长期赚钱的基础。虽然美国经历过内战，经历过大萧条，但是商业会一直向前发展，更重要的是人们都在往前走。可能对于大多数普通人来说，在美股最好的投资就是标普500指数，事实就是如此，因为美股是一个机构投资者为主的市场，所以没有多少投资者可以跑赢标普500指数。当然，伯克希尔·哈撒韦创造了奇迹，它在过去近60年的投资中实现了年化收益19.8%，而标普500的年化收益是10.3%。虽然每一年伯克希尔·哈撒韦只跑赢了标普500指数10%左右，但是由于复利的威力，最终伯克希尔·哈撒韦取得了4.38万倍的回报，跑赢标普500指数300倍。只有用巴菲特的价值投资理念，与伟大的企业一起成长，才可能获得长期的超额收益。巴菲特说要有无限等待的耐心，要有近乎懒惰的沉稳，充分利用市场的愚蠢，才能获得超额收益。

一个人最好的投资就是自己，兴趣永远是第一位的，财富随兴趣，而不是兴趣追随财富。我们不需要抓住每一次的机会，只需要抓住在认知范围内能抓住的概率大的机会就可以了。一生能够积累多少财富，不取决于你能够赚多少钱，而取决于你如何投资理财。每个人都有自己的能力圈，重要的不是能力圈有多大，而是要在能力圈范围内进行投资，投资者在投资中应该谨记，兴奋和付费都是他们的敌人。

巴菲特的搭档芒格是一个智慧的老人。芒格曾经说过，正是别人的愚蠢成就了我们的成就。也就是说，在投资的过程中，很多人都会犯错。他说，我们从来不去试图成为非常聪明的人，而是持续地试图别变成蠢货。芒格说，耐心，克制人类天生爱行动的偏好，避免多余的交易和摩擦成本，永远别为了行动而行动。也就是说，我们在投资中一定要有独立思考的能力，不要听风是雨，频繁交易。芒格说，随大流只会让你靠近平均值。我们总是在学习、修正，甚至颠覆各种主意。在恰当时机下快速颠覆你的想法是一项很重要的品质。芒格也曾经说过，一个不能从别人的经验中学习的人，一辈子注定一直摔跟头。但是很多道理是我自己吃过亏才明白的，始终留在游戏里，盯住了，在稀有的机会出现时别让它溜走，要知道每个普通人能分到的机会并不多。

巴菲特和芒格他们取得了这么大的投资成就，和他们一直坚持价值投资理念是分不开的。当然在A股市场做投资还需要结合A股市场的实际，比如说当市场出现比较大泡沫的时候，要及时地减仓，像2015年5月21号，前海开源基金在市场出现明显泡沫的时候，发布公告大幅减仓提示风险，规避了随后三轮大跌。而当市场出现非理性下跌、出现严重低估的时候，要及时逢低布局，克服人性的恐惧。在过去一年多的时间，前海开源基金以5.8亿的自有资金自购旗下基金，用真金白银表明我们对于中国优质资产的看好态度。

当前A股和港股已经过了最坏的时候，随着政策利好的推动以及经济复苏的态势越来越明显，A股和港股有望迎来结构性优势的行情，外资流入的速度也在加快。近期包括高盛在内的国际投行纷纷发表了对于A股市场和港股市场的积极看法，外资流入的迹象非常明显，特别是近期在港股的流入推动恒生指数从底部反弹超过20%，进入到技术性牛市，恒生科技指数则大幅反弹超过30%，市场的赚钱效应明显提升。

央行上周五出台了四项针对房地产的利好政策，有力提振了市场的信心，提升了一二线城市的成交量。下一步，其他还没有取消限购的城市，也有望逐步取消限购来释放更多的刚性需求。作为国民经济的支柱产业，房地产市场能够企稳回暖，经济复苏的力度就有望进一步增强。作为经济的晴雨表，资本市场的表现也将会不断走强。所以大家一定要在当前市场还处于历史大底附近的位置时保持信心和耐心，耐心等待这轮行情逐步走向深化，等待优质公司实现估值修复。在历史大底的位置逢低布局优质股票或者优质基金是最好的投资策略。

最近大家热议房地产新政，上周五，央行一口气出了四个“王炸”，可以说整个房地产市场迎来了重大的利好。很多城市在房地产出了新政之后，周末都出现了售楼处人满为患的情形，特别是像深圳这些市场化程度比较高的城市，看房人数激增，房地产市场较为活跃，这些房地产新政主要是为了吸引更多的买房者购房，同时给买房者者提供信心，比如说降首套房的首付到15%，二套房的首付最低降到25%，极大地降低了购房的门槛，使得一些还在犹豫的购房者下定决心去买房。此外，对于房地产库存比较多的城市，让地方政府拿出一部分资金来购买，这样能够让房地产的供求关系发生改变，解除了购房者的担忧。但是现在央行提出拿出3000亿来做保障房、廉租房，资金量可能还是不太够，还需要地方政府找金融机构来撬动更多的资金入市，房地产市场应该说是迎来了比较好的机会。

现在房地产调控政策发生了根本性的改变。从之前不断收紧，现在开始逐步地取消限购，全国现在只有六个城市还在限购，绝大多数城市都已经完全取消了限购，这样就会释放出更多的刚需。这六个城市，我觉得也会很快放开限购，从而释放出更多的刚性需求。因为房地产本身就是商品，现在商品的供求关系已经发生了根本性的改变，从原来供不应求变为供过于求，房地产价格相对于高点跌了30%以上，很多城市甚至更多。成交量更是跌到高点的两折、三折。这种情况下再去限购的意义已经不是很大，所以预计后面会有更多的城市取消限购，最终完全取消限购，这也初步验证了我在去年年底发布的2024年十大预言的观点。当时我在十大预言中讲到，2024年的房地产限购措施会逐步取消，金融预计会加大对房企的支持力度，帮助房地产企业渡过难关，稳定楼市、稳定房价，现在也得到了市场验证。

对于购房者，光降低首付比例还不够，这会加大后面还款的压力。所以在降低首付利率的同时，下调了公积金贷款的利率和按揭贷款的利率下限，这相当于减轻了购房者还款的压力，加上很多房价已经相对高点出现了比较大的回落，所以房价跌了之后，买房的总价也都下降了，减少了购房者还本付息的压力。总体来看，房地产新政对房地产市场是重磅利好，这也透露出非常积极的信号，就是会全面地救楼市、稳楼市。因为房地产是国民经济的支柱产业。我多次呼吁要出台有力的政策来化解房地产市场的系统性风险，避免更多房企出现资金链断裂甚至破产的风险。

现在来看政府的力度在不断地加大，房地产稳了，我们经济也就稳了，这对于股市也意味着比较大的利好，投资者的信心回升之后将会出现居民储蓄的转移，过去三年居民储蓄新增接近60万亿，这些资金都在观望，他们本来是准备买房或者是买股票、基金的，或者是准备用来消费的资金，但是现在大量地存在银行，享受比较低的利率。一旦股市能够迎来一波上涨，出现赚钱效应，将会吸引很多资金从银行存款搬家进入资本市场，带来比较好的上涨机会。做投资我们要把握大方向，所谓模糊的正确大于精确的错误。现在政策面的利好已经在不断地推出，政府提振股市，稳定楼市，加快经济复苏的决心非常大，这本身就会给市场带来信心。

这周末我也应邀参加了基金2024年基金嘉年华活动，发表了主题演讲，全球资本流向已经发生了转变，从欧美日等高估值的市场获利了结进入到A股和港股进行底部布局的迹象越来越明显，这无疑会给A股和港股市场带来比较大的投资机会，带来一波上升的行情。很多投资者现在还在犹豫，这正是市场当前的特点，我们知道牛市总是在绝望中产生，在犹豫中上涨，在疯狂中灭亡，现在处于犹豫中上涨的阶段。建议大家克服犹豫的心理，坚持在底部进行布局，抓住市场底部布局的机会，市场的行情有望看高一线。

从最近公布的经济数据来看，经济数据也显示出经济在稳步复苏，包括4月份经济数据增长相对比较平稳，市场、经济的复苏正在延续回升轨道。近期政策面上，政府发行1万亿的超长期特别国债，为关系到国计民生的重大基础设施提供资金来源，这也会带来更多的投资机会，更多的经济复苏的动力，从而推动经济回升。

做价值投资知易行难，关键是在别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。现在美股处于别人贪婪时我恐惧的时候，所以我们看到巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦在过去几个季度中，每个季度基本上都在减持，从高位已经减仓200亿美元左右，最新的一季度的财报显示，伯克希尔·哈撒韦的现金已经达到1820亿美元。巴菲特透露到二季度末可能会上升到2000亿美元。说明巴菲特在美股越涨时越减仓，来为下一轮市场大跌筹措资金，等待机会。

A股和港股现在处于别人恐惧时我贪婪的阶段，很多人对后市还是没有信心，甚至担心会跌回来，这时候要战胜犹豫，在市场还处于底部的时候敢于布局。其实很多股票和春节前的2600多点时相比上涨幅度并不大，和高点相比打折力度仍比较高，这时候在右侧建仓，成本比左侧建仓也高不了太多。如果大家错过了左侧建仓的机会，这时候不应该再错过右侧的建仓机会。在右侧市场仍然有进一步回升的可能性，并且A股市场逐步开启第二波上攻。借助房地产市场的利好政策，投资者的信心可能会进一步回升，市场的走势可能会进一步向上拓展，这是比较好的机会。

我一直讲春种秋收，今年特别符合规律，大家在春节前能够播种。到秋季收获时，市场的走势也符合这样的规律，在历史大底附近的位置大家做好布局之后，可以耐心地等待市场的回暖，不必过于关注短期市场的波动，因为市场总是有一定的波动，这也正常。但是大的方向是朝上的，这时候我们以做多为主，克服恐惧、克服犹豫。现在政策利好正在逐步地发酵。特别是新“国九条”出来之后，大家对资本市场逐步走向成熟也越来越有信心。通过鼓励上市公司现金分红回馈投资者，打击一些长期不分红的铁公鸡。对一些违法违规行为进行严厉处罚，让一些绩差股及时退市，打击“炒差炒小”的炒作，这些都有利于推动价值投资，成为市场最主流的投资理念，而从IPO严把入口关提高上市公司整体质量，也意味着在IPO方面，政策还是比较紧的，所以资金流出不多，加上再融资政策严格，严格监管下再融资的量也很小。这样有利于市场上涨的因素正在不断地增多，而流出市场资金的水龙头正在逐步地拧紧。这些也都有利于市场信心慢慢恢复。

所谓放水养鱼，现在是休养生息的时候，也是做多性价比较高的时机，其实做投资成功与否既取决于所投资的标的是否是优质公司，同时也取决于你的入场时机，在历史大底附近入场，市场上涨的过程中就会不断地受益，踩准节奏。如果在市场高点入场，很可能高位被套，所以大家在入场时机方面一定要有比较好的把握。总体来看，现在正处于比较好的入场时机，是买入一些被错杀的优质资产的好时候，政策面的发酵，也会逐步修复市场的信心，带动结构性牛市行情逐步走向深化。一些被促销的优质资产也会迎来价值回归，从而带动更多的投资者来加入市场的做多行列，这就有利于市场重心进一步上移。

我在2024年十大预言中也讲到，2024年A股和港股有望展开结构性牛市行情。现在正在逐步地实现，市场重心也在逐步地上移。特别是恒生指数相对低点已经上涨了超过20%，进入技术性牛市，这无疑也是市场走强的重要体现，而外资流入正在加速，这段时间港股的上涨离不开国际资本的加速流入。今年5月，我到美国奥马哈参加巴菲特股东大会之后，又到华尔街拜访了顶级投行，了解到这些外资对中国被低估的优质资产是比较有兴趣的，未来外资加仓应该也是可以期待的。这样国内外资金逐步转向做多，对于提高中国优质资产的估值是非常有利的，因此，我们一定要保持信心、保持耐心，从而抓住这一轮行情。

近期国际金价再创历史新高，再次验证了之前我提出来的逻辑，黄金价格的上涨是投资者对于纸币信用的一种担忧。特别是美联储过去几年大量地发行美元，实施量化宽松政策，以及对部分及富豪的美元资产的冻结，这都使得避险资金更加偏向于配置黄金，国际局势的动荡也加大了市场的避险情绪，增加了黄金需求。包括中国央行在内的多国央行加大实物黄金的储备，客观上也增进了黄金的需求。所以黄金价格创出新高也是在意料之内的事情。

总体上来看，我觉得现在权益类的资产已经到了比较好的配置时机，我们要通过买入一些优质的股权，或者是通过基金间接持有这些优质股权，来抓住居民储蓄大转移带来的优质股权的估值回升的机会，在龙年实现财富增长，打一个漂亮的翻身仗。

周一沪深两市延续了震荡反弹的走势，在众多利好政策的推动之下，市场信心有所回升。黄金板块继续大涨，这主要是受益于国际金价再创历史新高，旅游酒店板块表现突出，煤炭等资源股也出现了较大幅度的上涨。市场短期可能会出现一定的震荡，但是中长期的趋势已经逐步形成。特别是A股和港股近期迎来了外资的加持，外资流入港股的迹象更加明显。

周一恒生指数和恒生科技指数继续出现较大幅度反弹，特别是恒生科技指数相对于这一波的低点已经反弹了30%，赚钱效应非常突出，也初步验证了我之前的判断。因为A股和港股处于历史大底附近的位置，而科技互联网是经济转型受益的方向之一，随着国际资本的流入，恒生科技指数出现了大幅上涨，科技互联网公司出现了比较好的表现。从经济转型的角度来看，消费、新能源和科技互联网属于经济转型受益的三大方向，而科技互联网又是弹性比较大的，所以反弹幅度也比较大。

港股是一个完全开放的市场，全球资本流进流出非常方便。所以在欧美日股市处在历史较高的估值水平下，一些国际资本从欧美日股市获利了结来寻找估值洼地，港股无疑是首选，其次是A股。国际资金流入到港股非常方便，今年五一期间，我到美国参加巴菲特股东大会，又到华尔街拜访了摩根士丹利和美银美林两大投行。通过交流，我发现这些华尔街金融机构对于美股估值创新高还是有一些担忧，而对港股和A股的优质资产兴趣明显增加。巴菲特虽然没有正面评论A股和港股，但是他的指定继承人格雷格·阿贝尔明确地说到，很多中国资产当前是被严重低估的，现在巴菲特已经逐步退出了日常的投资决策，交给他的基金经理来做。这样的话，未来伯克希尔·哈撒韦再次投资中国资产也是可以期待的，当然伯克希尔·哈撒韦之前在港股的两次出手均获利颇丰，这也为伯克希尔·哈撒韦在港股估值较低的时候出手中国股票，打下了一个坚实的基础。

很多人抱怨在A股和港股投资赚不到钱，巴菲特远在万里之外仅仅出手了两次，第一次就获得了10倍的回报，第二次获得了30倍的回报，而且买入的资金量都很大。这也打破了很多人看法，所以做价值投资一定要有正确的方法，做正确的投资才能够获得回报。上周五，房地产迎来了央行下来的“三支箭”，可以说极大地提振了购房者的信心，也提振了房地产企业的信心。本周末包括深圳在内的很多城市的售楼处人满为患，很多人彻夜看房，这种场景已经很久没有出现了，这当然是件好事。因为房地产是国民经济的支柱产业，过去两年我也一直呼吁能够逐步取消房地产销售端的限购措施，吸引更多的刚性需求。现在全国只剩六个城市还在限购，预计后面可能也会逐步放开。

下调首付比例到15%以及下调按揭贷款的利率，这些措施将有利地提升房地产市场的表现。房地产作为国民经济的支柱产业，房地产稳了之后经济复苏的力度有望增强，资本市场也将迎来比较好的表现。所以建议大家一定要保持信心，保持耐心。对于房地产的这些利好的政策，后续可能还会有进一步出台，从而能够让房地产市场回归复苏的轨道，释放出更多的刚性需求。房地产也是经济发展的火车头，上游有五十多个行业，所以房地产稳了之后经济复苏的力度有望增强。现在对房地产政策力度正在不断地加大，包括支持房企发展的政策，相信有利于提振投资者对于经济复苏的预期，这也提高了股市下一步回升的表现。

当然我们也要看到房地产市场很难回到以前的繁荣时期，人们对于房价长期上涨的预期已经改变。很多城市还是供过于求。相关部门表示，有财力的地方政府要拿出资金来收购一些还没有售出的房子来改造成廉租房、保障房。这既有利于民生，同时现在买入的价格也比较低，是比较划算的。这时候通过保障房、廉租房给中低收入人群提供住房，同时商品房回归市场化，由市场化的交易来决定价格。这样房地产市场形成新的格局、新的模式，也适应了我国经济发展以及人民群众对于美好生活的追求。

由于房地产市场的投资机会减少，过去三年居民的银行存款增加近60万亿，未来一旦看到投资机会，这些资金将会积极地进行布局，可能会迎来居民储蓄大转移。以往居民储蓄大转移的方向主要是楼市，未来随着楼市的投资机会减少，这些资金流入的方向就会是股市。大部分老百姓通过买基金入市，因此未来等行情好起来，有了赚钱效应，相信基金又会迎来比较好的发展阶段，甚至有可能重现2019年-2021年这三年基金发售比较好的情况，这也无疑会给市场带来更多的增量资金，同时有利于提振市场的表现。

市场的赚钱效应一旦提高，投资者入场的意愿也会增强，这将有力地提升资本市场的赚钱效应，做价值投资知易行难，我们要从中长期抓住机会，要敢于在市场还处于历史大底附近的位置进行布局。很多优质股票相对于高点，现在的价格还大打折扣，最近又读了一本德国人写的书，叫《逆向投资心理学》，就讲到了要克服锚点效应，克服从众心理，敢于在好资产打折的时候去布局，这样才能够真的获得超额收益。一旦等市场涨上去，这时候再布局，成本就会大大提高。

北向资金今年以来已经开始在A股布局，据统计，今年以来外资流入已经超过了700亿，而去年全年只有420亿，预计后续外资流入的资金量可能会进一步放大，因为现在A股和港股是全球主要资本市场的估值洼地，未来的增长空间依然较大，所以建议大家可以通过布局优质股票或者优质基金来抓住这一轮行情的机会。从当前政策面来看，政策利好的推动力度在不断地加大，包括房地产市场以及今年将发行1万亿元的超长期特别国债，这将为基建投资提供更多的资金来源，创造更多的就业，同时能够拉动明年投资的增长。

未来在消费方面的政策，包括推动消费品以旧换新、创造就业机会、提振居民的收入水平，这些都有利于提高消费率，提高消费信心，消费的回升对于经济复苏的意义也是比较重大的，当前推动的大规模设备更新也刺激了很多工业的需求。

最近公布的4月份经济数据，整体上显示出我们的经济在稳步复苏，当然复苏的力度还不够大，后续政策执行层面还会加大力度，包括实施积极的财政政策以及较为宽松的货币政策，这将会给经济复苏带来新的动力，同时也为资本市场走强带来基本面的支撑。

《逆向投资心理学》是德国人汉诺·贝克写的，首度揭秘了巴菲特远离华尔街的真相。从章节来看，每章都有很好的可读性，因为书是比较有连贯性的，基本上从头到尾是一条主线写的，所以建议大家不要跳读，而要从头到尾地来阅读。

比如说，第一章就讲到了人们的盲从效应。很多人投资其实并不了解投资的风险，或者说投资的意义，很多时候是跟风投资。书里讲到了美国的一个邪教在丛林集体自杀的事件，难以想象这些邪教通过控制人的心理，能够让这些教徒和他一起癫狂、集体自杀，甚至有的父母把子女杀掉，然后再自杀，可以说集体的妄想症对于投资来说也是非常容易犯的一个错误。

比如说在行情狂热的时候，市场泡沫很大，所有的人都知道市场已经到了一个非常危险的阶段，但是因为盲从，周围的人都在拼命做多、加杠杆，像2015年上半年一样，很难保持清醒，远离股市。同样在市场下跌的时候，大家也会盲从。例如春节前，市场跌到2,600点，就是因为很多人对后市悲观，加上市场大跌让很多人精神崩溃，所以不管是好股票还是差股票，都疯狂抛售。

从众效应实际上是心理学的一个效应，书中讲到了花车效应，例如一个花车在街上走，乐队在车上演奏，这时候人们会欢欣鼓舞地追随着这辆车，这辆车越走，紧跟在后面的人群越多。实际上游行队伍后面的人可能并不知道发生了什么，但是也加入了游行队伍。这种行为的动机，实际上是追求归属感，因为人们愿意参与一个事件，很多时候是需要安全感、归属感的，从众能带来这种安全感。这其实也是因为，人类的祖先要与大自然作斗争，和猛兽作斗争，对于他们来说，要想活下来，一定要从众，和大家一起跑，这样猛兽就不会追上个别人；但如果落单了，就很可能被猛兽吃掉，这刻在了我们的骨子里，即盲从。疯狂的时候大家一起疯狂，恐慌的时候一起恐慌。

所以巴菲特为什么不住在华尔街，书中也有所介绍。我们知道大部分著名的投资大师都是在华尔街的，这次去美国参加完巴菲特股东大会，我也带着投资者去拜访了华尔街的一些金融机构，像摩根士丹利、美银证券等。全球很多金融精英、投资大佬都住在华尔街，和大家互通有无。但是巴菲特独立特行，不愿意从众，一直生活在他的家乡奥马哈，是美国中部一个相对比较小的小镇；这有点像我不在深圳这种大城市工作，而是躲在老家商丘做投资，是一样的。

那为什么呢？因为巴菲特不想受从众效应的影响，在华尔街很容易受到市场氛围的影响，比如说2007年华尔街很多人都在投次贷，但是巴菲特不投，他认为投次贷这种垃圾债很容易爆仓，看似还在小心翼翼地开车，但车子上、轮胎上可能扎了几个匕首，一有坑坑洼洼就会爆掉。果然在2008年美国发生了次贷危机，巴菲特毫发无损。2001年整个华尔街都在疯狂地追捧互联网，但是巴菲特完全没受到影响，也是因为他固守在自己的能力圈范围内，投资消费和金融两大领域，几乎从来不碰科技股，后来买苹果也是因为苹果已经从一个科技股变成了消费股才去买。

所以每一章都可以看到从心理学到具体投资的案例，这本书写得比较通俗易懂，而且能够学到很多心理学的知识。巴菲特的名言就是，别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪。这句话听起来容易，但是做起来很难，因为贪婪和恐惧是人性的两大弱点，要做到谈何容易。

例如现在美国股市还在不断地创新高，很多投资者还在往里冲，但是过去几个季度巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司每季度减仓200亿美元左右。一季度末他账上的现金已经达到1,820亿美元，也就是说他有这么多仓位是买债券的，而不买股票。并且他讲到，二季度末现金余额可能会达到2,000亿美元，市场边涨他边撤，这需要克服贪婪的心理。这与很多人在市场上涨过程中舍不得离场，最后亏损到没利润才割肉，形成鲜明的对比。

我认为在A股市场，同样要从心理上学习价值投资，摆脱心理因素的影响。例如书中第五章写到了锚定效应和框架效应，这一点也是非常重要的。因为人们厌恶损失，在涨的时候，可能赚一点钱就会卖掉，因为已经赚钱了，这很容易做决策。但一旦亏了钱，很多人就不愿意卖掉了，因为人们厌恶亏损，亏损不卖似乎只是一个浮亏，不会在心里难过，会觉得它早晚能涨回来。但正是这种心理，让很多人在市场大势已经向下的时候，还坚守那些股票，最后被套50%、80%，很难翻身，这其实是一种锚定效应。

锚定效应就是投资的时候会不自觉地把一些数值当作一个锚定点。例如你会把买入成本当做锚定点，为什么现在市场大跌但是还不卖股票呢？因为你觉得它的价格比买入价格低，你亏钱了，所以不愿意去卖，实际上全市场除了你，没有人关心你的买入价是多少。市场的涨跌，都是有客观规律的，锚定效应只是限定了你的操作。

还有就是，你会把股价的最高点当作一个锚定点，为什么你在市场趋势已经确立向下的时候不及时止损呢？因为你老是想着我在最高点的时候没卖，曾经到100没卖，那现在只有30，我怎么能卖呢？锚定效应也是影响到很多人的一个原因，书中做了一些心理实验，让你认清为什么锚定效应会起作用。

一个大型银行的分析师詹姆斯曾做过一个民意调查，邀请大约300名高薪的基金经理来估计伦敦的医生数量是高于还是低于自己电话号码的后四位。例如某位基金经理的电话号码后四位是3904，那么他就要估计伦敦的医生数量是多于还是少于3,904名。然后受试者需要对伦敦医生的数量进行实际数字的估计。实际上每个基金经理手机号的后四位都是随机的，和伦敦医生的数量没有任何关系。但是由于问题里面需要先比较伦敦医生的数量和电话号码的后四位，无形中会把电话号码的后四位当作一个锚定点，这就使得猜测的伦敦医生的数量和手机号码后四位非常接近。例如，如果基金经理电话号码的后四位大于7,000，那么他们估计的伦敦医生的数量平均是8,000名；而那些电话号码后四位小于3,000的人估计伦敦医生的平均数量是4,000。因此，其实每个人都很容易受到锚定效应的影响，哪怕两件事情其实没有什么关系。

里面还讲到了框架效应，框架效应指的是人们对于一些表述会受到影响。例如对于卖肉的来说，大家都喜欢吃瘦肉，不喜欢吃肥肉，那么如果他的广告是，我这个肉有80%的瘦肉，你会觉得很有吸引力；但如果他的广告是有20%的肥肉，你就不想买。

实际上这两句话说的是同一件事，但对人的吸引力是不一样的。还有一个例子讲到，假设你的家乡有600名居民正在受一种流行病的威胁，现在有两种不同的治疗方法，你必须从中选择一种。如果选择治疗方法A，会有200人获救；如果实施治疗方法B，有600人获救的概率是33%，无人获救的概率是67%。其实两种方法的预期值是一致的，都是200人可能获救，只是第一种是确定性的，第二种是一个概率。大部分询问者会选择治疗方法A，因为这样就确定有200人会获救，而不选择B，B虽然有33%的可能性是600人全部获救，但有67%的概率一个人都获救不了。即大家会选择确定性的收益。但如果换一种表述，现在有两种治疗方案，如果实施治疗方法C，会有400人确定死亡；选择D，无人死亡的概率是33%，600人都死亡的概率是67%。大家会毫不犹豫地选择D，即当面对死亡或损失的时候，大家宁愿选择概率去赌一把。因为如果选择C，就是确定有400人会死亡，很多人不愿意接受这个结果，还是希望有33%的概率一个都死不了。但这两种表述实际上没有任何差别，只是一个是获救，一个是死亡而已。

这就是不同的表述会影响到人们的选择，所以我们在做投资的时候要克服这种心理的影响，客观看待投资的成败。例如一个股票持有之后亏损了20%，然后因为存在锚定效应，你总会觉得自己亏了，不愿意卖掉，因为人们有厌恶损失，这又是一种心理。

那怎么克服呢？书中给出了一种方法，就是假设你现在并未持有这只股票，以现在的价格愿意去买吗？如果你不愿意，说明你应该把它卖掉，因为既然你不愿意按这个价格买入，说明你认为它后市还有很大的下跌空间，这时候无论买入成本是多少，该止损还是要止损的。

过去三年市场的下跌其实是阴跌，慢慢下跌的，并不是急跌。和2015年下半年连续跌停的情况并不一样，这时候就会逐步被渗透，刚开始套30%的时候可能会感觉到痛苦，跌到50%的时候可能会有点绝望，而套70%的时候基本上就已经麻木了，不敢打开账户，所以这种心理上的影响对每个人来说都是一样的。实际上钝刀子割肉更痛，可能还不如急跌，直接击穿市场的底部，然后就开始上涨，大家的痛苦会减少一点。所以对于市场的阴跌，大家也要在心理学上克服这种锚定效应。（观点供参考，投资需谨慎，本文由《爱读书的朋友》节目整理）

5月4日在奥马哈举办的2024年巴菲特股东大会，为全球投资者奉献了一场思想盛宴。今年是芒格去世后召开的第一次股东大会，离开了芒格，巴菲特还是有些伤感，但是并没有影响到巴菲特的真知灼见。会议开始后，大家对芒格进行了缅怀，先播放了一段短片，怀念芒格的生平以及他和巴菲特之间的交往，令人动容。播放完短片之后，巴菲特要求全场灯光打开，大家站起来向芒格致敬，表达对芒格的敬仰之情。

因为芒格的思想确实影响了一代又一代的人，很多人都是读着巴菲特和芒格的书进入到投资领域的，如果没有芒格，巴菲特也很难取得这么大的投资成就。所以巴菲特在怀念芒格的时候说，自从遇到了芒格，我才真正从猿变成了人，对芒格的贡献极度肯定。

巴菲特在投资理念上一直崇尚做好公司的股东，与伟大的企业一起成长，所以一直坚持买好公司，这一点是受到了芒格的影响。因为格雷厄姆崇尚买便宜的公司，但是芒格告诉巴菲特，如果仅仅买便宜的公司，很难获得长期伟大的回报，更多的是小的回报；只有与伟大的企业一起成长，才能获得长期好的回报。所以巴菲特后来买入的一些像可口可乐以及苹果等公司，都是在价格已经涨了不少，并且市值已经很大的时候买入的，但并不影响后来又涨了很多倍，给巴菲特贡献了巨大的浮盈。特别是苹果，巴菲特买苹果的时候，苹果已经是世界上市值最大的公司，达到1万亿美元。巴菲特并不是在市场低点买的，而是在苹果已经涨了很多倍的时候，但是苹果给巴菲特依然贡献了上千亿美元的利润。这是因为苹果是一个消费白马股，所以巴菲特敢于重仓。

这也给我们带来很大的启示，我们在投资上如果买入的是好的公司，那么即使这个公司可能已经成长为一个较大的企业，但由于它未来的业绩还会继续增长，所以仍然能够给投资者带来比较大的回报。通过买伟大的公司，与好公司一起成长，才能真正实现复利增长。

在回答投资者问题的时候，巴菲特明确讲到，因为他对美国的市场规则比较了解，所以他主要的投资都在美国。而美国的公司很多也都是跨国公司，实际上是在全世界经营，所以他投资了很多美国的跨国公司，相当于投资了全球。

之前巴菲特对中国股票两次出手，均获得了10倍以上的回报，很多人抱怨在中国股票投资上赚不到钱，但实际上巴菲特出手两次，就获得了这么大的回报，说明我们还是要有正确的选股方法，在正确的时机进行配置，才能获得巨大的回报。

本次股东大会上，巴菲特对未来依然表达了看多的观点。但他在实际行动上确实也在逐步的减持一些美股，一季度大概减持了200多亿美元。这是巴菲特一贯的风格，市场越涨他越减，这样在市场出现泡沫的时候，他会兑现一部分利润，从而能够规避掉一些大跌的风险。这值得我们学习。

巴菲特经常说的一句话就是战胜贪婪、战胜恐惧。那如何战胜贪婪，战胜恐惧呢？就是要在市场上涨的过程中逐步获利了结一部分，等到下跌的时候，就不会有那么高的仓位。反之当市场出现比较大的下跌，例如出现恐慌性抛售，这时候反而是越跌越买，摊薄成本，这样才能从中长期真正获得好的投资回报。

当然克服贪婪和恐惧并非易事，因为很多人是无法克服恐慌心理的，特别在市场经过长期下跌之后，在当前这个时期，提价值投资是非常重要的一个起始点。因为经过三年的下跌，A股和港股均处于历史大底附近的位置，很多好的资产打折出售，这个时候大家能不能坚持价值投资，能不能在市场低点进行布局，非常重要。所以这次参加巴菲特股东大会，我最大的感受就是，要想做好价值投资，一定要敢于逆向布局，敢于选择好公司来进行配置，只有这样才能获得超额收益。如果在市场出现上涨之后再去布局，很可能错失良机，现在也是取得超额收益的一个好时机。

今年有接近4万人参会，人数再创新高，这反映出大家对巴菲特价值投资理念非常认可，但真正能做到的人却比较少。巴菲特也经常说，价值投资在任何市场都属于少数派，因为很多人难以做到。希望大家在当前这个位置，能够坚持价值投资理念，坚持从基本面出发，选择一些好的股票、好的基金，耐心持有，等待价值回归，从而抓住这一轮结构性牛市行情的机会。

和往年相比，今年巴菲特股东大会没有芒格的参与，巴菲特略有伤感。他对芒格是无限的思念，在回答投资者问题的时候，他习惯性地说了那句，查理，你怎么看？但是坐在他旁边的已经不是查理·芒格，而是他指定的接班人格雷格·阿贝尔。他马上改口说，因为我习惯了，所以又叫了查理。然后阿贝尔幽默地说，能成为查理·芒格是我的荣耀。这次大会巴菲特说的都比较保守谨慎，以往都是芒格来负责补刀，讲一些很犀利的观点。今年因为没有芒格的存在，所以他的观点相对来说是比较谨慎的。

关于投资者问到的热点话题，例如对人工智能的看法，巴菲特讲到，我对AI一窍不通，所以并没有配置人工智能。实际上他旗下的公司投资人工智能大概1,900多万美元，在整个投资组合中的占比微乎其微。由于巴菲特一直坚守在能力圈范围内做投资，不会去投自己不懂的公司，所以这1,900多万美元应该是他旗下的基金经理投的。

对于人工智能，巴菲特认为要保持关注，因为这是一个新的技术，可能会改变人们工作、生活的方式。但是他说，因为还不能确定人工智能的出现对人类是福是祸，就像当年原子弹出现一样，他对这个行业的了解不多，所以没有大量投资。当然巴菲特也承认了人工智能的重要性，只是说他不太了解，所以没有投，但人工智能依然是非常重要的一个环节。

特别是最近OpenAI又推出了GPT新模型，从智能化程度来看，比ChatGPT4有过之而无不及，这也显示出人工智能更新迭代的速度之快。作为新的技术，未来在各行各业出现AI+，可能会改变很多行业的经营方式，因此我们也要保持关注，寻找一些真正具有核心技术，具有长期投资价值的科技公司。AI也是新质生产力的重要方面，科技创新领域未来可能会出现一些伟大的公司，只是我们现在还处于人工智能发展的初期，哪些公司能够跑出来还存在很大的不确定性，因此在投资上不能过于重仓。

这次股东大会上，巴菲特已经明确表示，他现在逐步退出了投资决策。伯克希尔·哈撒韦的投资决策主要由他指定的接班人格雷格·阿贝尔以及另外一个基金经理阿吉特·贾恩，还有其他两位基金经理来做。也就是说，巴菲特也在逐步完成交班，他来把握总体的配置情况，但是具体的投资决策交给其他基金经理做。他也是为了能够帮扶一段时间，让这些基金经理的决策走向正轨，如果有什么大的错误，他肯定还是会指出来的，保驾护航一段时间，这样他交班才会更加放心。所以在投资决策上，未来更多的是由其他的基金经理来做。

当然这些基金经理的投资经验和投资水平肯定和巴菲特还存在一定差距，所以应该会萧规曹随，改变不会太大，还是会延续巴菲特一贯的风格去投能力圈范围内的公司，投头部的企业，并且投资的领域主要还是在消费和金融两大领域。巴菲特做价值投资，一定会选择有成熟商业模式，特别是简单的商业模式的公司，可以算清楚他的利润。之所以现在不投AI，是因为他认为AI还没有发展出成熟的商业模式，即使OpenAI在投入期，也没有什么收入。而对于马斯克探索火星、移民火星的计划，他认为应该鼓掌，但是不应该参与投资，这说明巴菲特在选股上非常谨慎，一定要看到企业有盈利能力、有稳定的商业模式后才会投资。

当然马斯克认为巴菲特这样做，对人类的贡献不大，他只是收了普通投资者的智商税。这是站在不同的角度去思考的问题，对于A股、港股的投资者来说，我们学习巴菲特的价值投资理念，就是要选择商业模式简单、具有行业龙头地位、业绩增长比较稳定、能够穿越经济周期的投资标的。

现在年报和一季报已经披露完毕，从这些定期财报上也可以看出，很多公司盈利波动比较大，也有一部分业绩增长比较稳定的公司，像很多消费股，盈利增长相对比较稳定，具有品牌价值。下一步市场回升的时候，可能更有估值修复的机会。当然像科技相关的一些TMT板块，很多公司的业绩基数较低，出现了业绩的较快增长，也可以给予关注。但是如果拉长时间来看，伟大的公司往往产生在盈利比较稳定，而且不容易受到外部因素影响的消费领域。其实巴菲特的投资领域非常有限，基本上除了消费就是金融，他投苹果也是因为苹果推出iPhone之后，已经从科技股变为具有消费属性的公司，所以才大量投资。

现在做价值投资正当其时，因为A股和港股很多优质的股票估值已经处于历史大底附近的位置，估值上具备投资吸引力，特别是现在欧美日股市均处于历史新高。从全球资本流向来看，已经出现了从高估值的市场逐步获利了结，寻找新的投资机会。而A股和港股无疑是全球主要资本市场的估值洼地，建议投资者可以关注近期外资的资金流向。特别是港股，近期受到很多外资流入的推动，出现大幅反弹，恒生指数更是站上19,000点整数关口，从底部反弹超过20%，进入到技术性牛市的走势。市场的信心也在逐步恢复，加之近期政策面出台了一系列政策来推动经济复苏，包括多地取消楼市限购。金融也在加大对楼市的支持力度，近期召开的会议也要求消化房地产的存量，来帮助房地产市场企稳回升，这都是有利于推动经济复苏的。

今天统计局刚刚公布了4月份的经济数据，从4月份经济数据来看，经济依然在稳步复苏。虽然复苏的力度还不大，但是复苏的态势逐步形成。下一步通过发行超长期国债，为重大基础设施项目筹集资金。加大政府的投资力度，从而带动民间投资的回升，创造更多的就业岗位，推动消费逐步回升，这些都是经济复苏的预期在不断提升的体现。

作为经济的晴雨表，经济预期复苏之后，资本市场的表现会更好一些，大家的信心也会逐步提振。前段时间我就提出，A股和港股现在迎来右侧建仓机会，如果大家错过了春节前的左侧建仓机会，不要错过右侧建仓机会。因为市场的趋势已经反转，只是上升过程可能会一波三折，这时候需要耐心和信心，等待市场重心的上移。

5月4日，我第六次到奥马哈现场参加巴菲特股东大会，感触良多。本次股东大会参与的人数创新高，达到4万人左右。全球不同国家、不同民族、不同投资理念的人都齐聚巴菲特的故乡奥马哈，来聆听这位世纪老人的真知灼见，体现出价值投资的魅力。

在过去近60年的投资中，伯克希尔·哈撒韦净资产上涨了4.38万倍，跑赢标普500指数300倍以上，股神巴菲特在投资上取得了前无古人、后无来者的投资业绩。

巴菲特之所以能取得这么大的投资回报，主要和他固执地坚守价值投资理念有关。虽然他的名言——别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪，为很多人耳熟能详；但是能够做到的却屈指可数。巴菲特一直在践行他的投资理念，首先长期持有一些伟大的公司，与伟大的公司一起成长，也就是长期多头；但是当市场出现较大泡沫的时候，他也会一边涨一边减仓来规避泡沫破裂的风险。

根据伯克希尔·哈撒韦一季度的财报，过去几个季度，伯克希尔·哈撒韦每个季度减仓200亿美元左右的股票。而且巴菲特表示，二季度末，现金储备可能从1,820亿美元增加到2,000亿美元，也就是说，在美股不断创新高的时候，他已经提前开始逐步减仓。当然减仓之后仍然有6成左右的仓位，说明他长期是做多的，但在市场出现泡沫的时候，还是会适当地减仓避险，也就是在别人贪婪时，巴菲特开始恐惧。反之，如果市场出现较大下跌，出现恐慌的时候，比如说出现股灾，巴菲特会逢低来加仓。所以正如巴菲特曾讲过的，股灾是上帝送给价值投资者的礼物。很多人无法克服贪婪和恐惧的心理，所以很难做到这一点。

当然巴菲特取得长期投资的胜利，最主要的还是他的投资理念——买股票就是买企业。他选择的都是消费和金融两大方向的龙头企业，因为统计显示，消费和金融行业能够长期为股东创造源源不断的利润，而其他很多行业往往难以持续创造利润。

所以巴菲特抓住了投资的本质，他并不是一个股票投资者，更准确地说，他是一个投资家，将他的资金分配在不同的企业上。他选择伟大的企业，与伟大的企业家同行，所以才取得了伯克希尔·哈撒韦的成就。无论经济和市场如何波动，做好企业的股东始终是巴菲特坚持的，这也是他取得成功的秘诀。

巴菲特一直远离华尔街、远离喧嚣，一生住在他的故乡——美国中部小镇奥马哈，就是为了避免被市场的噪音所干扰，能够独立思考，克服从众效应、羊群效应，这值得我们学习。不被错综复杂的市场信息所影响，沉下心来研究行业，研究企业的基本面，抓住投资的本质。

这次股东大会是芒格去世后召开的首次股东大会，没有芒格的参与，巴菲特略显伤感，但是没有影响到巴菲特一贯的投资理念。大会开始前，会场播放了记录芒格生平的短片，与会的近4万人为之动容。短片播放完后，巴菲特要求全场灯光打开，所有人起立向芒格致敬。

芒格作为一个智慧的老人，对巴菲特价值投资理念的形成起到关键的作用。所以在去年11月份芒格去世的时候，巴菲特明确地说，如果没有芒格，伯克希尔·哈撒韦不可能取得现在的成就。自从遇到了芒格，我才迅速地从猿进化成了人。芒格一直建议巴菲特买伟大的公司，而不仅仅看价格高低。他说，宁愿以一个普通的价格买一个伟大的公司，也不要以一个伟大的价格买一个普通的公司，透露出智慧的光芒。因为好多公司会通过业绩的增长来实现投资的回报，做时间的朋友，这道出了价值投资的真谛。虽然芒格去世了，但是巴菲特依然延续了他一贯的风格，在投资上坚守能力圈，而对能力圈范围外的投资不为所动。比如说现在大火的人工智能，巴菲特说我对AI一无所知，所以也不会投资。人工智能的出现确实深刻地改变了人类的工作和生活，但是它的出现和当年原子弹的出现一样，对人类来说是福还是祸目前还难以辨别，所以巴菲特不会轻易地投资。

事实上过去巴菲特在科技股、互联网股上的投资也是如此，所以在2000年，整个美股为互联网疯狂的时候，巴菲特一股没投，于是成功躲过了2001年美国科技互联网泡沫破裂的风险，但这也让他错过了随后一些成功的互联网公司的行情。直到苹果公司推出iPhone并取得了巨大的成功，从一个科技公司转型为消费公司，巴菲特才出手投资，可见巴菲特投资更注重的是企业稳定的盈利以及看得懂的商业模式，而不会盲目追逐热点，这值得我们深思。

关注一下美国的通胀数据，刚刚公布的美国4月份CPI为3.4%，符合市场预期，和上个月3.5%相比略有下降，同比环比均出现一定回落，这让很多投资者松了一口气。美国的通胀已经延续了三年多的时间，最高达到过9%以上。经过美联储连续11次暴力加息之后，美国的通胀出现了回落。虽然离美国长期的通胀目标2%还有一定的距离，但是通胀回落大的趋势已经逐步形成，这也使得美联储货币政策转向越来越近。根据现在市场的一致预期，9月份美联储可能会宣布首次降息，虽然降息幅度可能比较小，但是货币政策转向已经板上钉钉。而且最近美联储主席鲍威尔的讲话中也谈到，美国不会再加息，这打消了很多人的担忧。因为现在美联储进退维谷，过快降息可能会导致通胀预期再起，但如果一直不降息，也会对美国居民和企业的债务造成很大的压力，不利于美国经济的增长。所以在降息问题上，美联储还是比较谨慎的。

现在美股仍在强势上攻，并且最近美股三大股指再创新高，说明现在投资者对于美股的预期依然比较乐观。当然，市场的上涨也使得投资风险加大，像巴菲特已经在边涨边撤了，适当减持了美股的持仓。从全球来看，A股和港股处于全球资本市场的估值洼地，一些恐高的资金也已经从美股获利了结，寻找新的机会。这段时间一些国际资本流向开始转向，进入到A股、港股进行布局，就体现出这样的变化。当然市场的上涨具有惯性，所以现在美股仍在强势上攻，还未出现趋势性的下降，所以短期这种强势走势还没有改变，但是越高投资风险就会越大，这一点也是大家要注意的。

现在A股和港股在趋势上已经开始出现上行，但是市场上攻的走势会有一定的波折，因为投资者的信心恢复尚需要时间。但从中长期来看，当前一些优质股票以及优质基金已经处于历史大底位置，是一个比较好的布局时机。坚持价值投资，要敢于逆向布局，特别是当市场出现短期调整的时候，要以平常心来应对。抓住中长期市场结构性行情的机会，布局一些被错杀的优质资产，是比较好的应对策略。

最近港股市场出现持续上攻，恒生指数站上19,000点整数关口，资金流入的迹象较为明显。A股市场则在上证指数站上3,100点之后，出现反复震荡的走势，说明现在多空分歧依然存在。但从中长期来看，影响市场的利好因素正在逐步增多，影响市场的利空因素在逐步减弱，这可能会有利于A股市场出现进一步的回升，市场有望出现上行态势，当前大盘依然处于历史大底附近的位置，所以大家要保持信心，保持耐心。

今年5月4日我在奥马哈第六次现场参加巴菲特股东大会，现场聆听了股神巴菲特的真知灼见，巴菲特之所以能够取得成功，和他长期以来坚定不移地做好公司的股东，与伟大的企业一起成长是分不开的。而且巴菲特能够真正克服人性贪婪与恐惧的弱点，如果产生泡沫，他会及时地进行减仓，例如过去几个季度，他基本每个季度减持美股200多亿美元。一季报数据显示，伯克希尔·哈撒韦账上的现金已经达到1,820亿美元，并且巴菲特预计二季度末现金储备可能会达到2,000亿美元。也就是说在美股不断创新高的时候，巴菲特已经开始逐步获利了结，进行减仓。

反之，市场如果出现较大的下跌，尤其出现极端下跌的时候，巴菲特会果断地出手买入，可以说巴菲特的成功恰恰是克服了人性的贪婪与恐惧，做到了逆向投资。在当前A股和港股从底部刚刚起来，估值还处于历史较低位置，建议大家一定要把价值投资落到实处，敢于在好公司被低估的时候去布局。

本次巴菲特股东大会是第一次没有芒格一起参加的股东大会，因为芒格在去年11月份已经离世，巴菲特有些伤感，但是没有影响到他回答问题，讲了很多真知灼见，金句频出。会议开始，巴菲特先缅怀了芒格，通过播放一段短片回顾了芒格的生平，芒格是一位智慧的老人，他经常挂在嘴边的一句话就是“反过来想，总是要反过来想”。也就是说做投资要有逆向思维，例如当前市场处于底部回升阶段，A股和港股的估值从全球来看是比较低的，反过来想这就是一个比较好的布局时机，全球资本可能会从欧美日这些处于历史较高位置的股市流出，寻找新的估值洼地，而A股、港股无疑是当前全球主要资本市场的估值洼地，所以芒格逆向投资的思想我觉得是非常合适的。

巴菲特高度肯定了芒格对于伯克希尔·哈撒韦的贡献，他说如果没有芒格，伯克希尔·哈撒韦不可能取得现在的成就，而巴菲特之所以能形成现在的价值投资理念，芒格功不可没。认识芒格之前，巴菲特喜欢买一些便宜的公司，在公司股价出现超跌的时候买入。但是芒格告诉他，这样只能获得小的成就，如果想获得大的投资回报，一定要与伟大的企业一同成长。也就是那句经典的话：我宁愿以一个普通的价格买一个伟大的公司，也不以一个伟大的价格买一个普通的公司。

正是这句话，使得巴菲特后期买入的都是全球领先的好公司，并且主要涵盖两大领域——消费和金融，而这两大领域无论从A股还是美股来看，都是真正为股东创造价值的两大领域。很多行业很难持续地为股东盈利，比如说制造业，可能在景气度比较高的时候会为股东创造价值，但在行业激烈竞争之下，尤其价格战之下，利润往往会大幅下降，甚至亏损，所以从一个完整的经济周期来看，很难从制造业上长期稳定地获得回报，很多科技股则常常难以从利润上回馈投资者，除非科技股已经具备了消费股的属性。

巴菲特固执地坚守价值投资而不盲目跟风，例如今年比较热的AI，巴菲特还是基本上没有投。他说我对人工智能一窍不通，所以我不投，因为不在我的能力圈范围内，所以固执地坚守能力圈，只投资于能够给股东长期创造利润的消费、金融两大领域，这也是巴菲特成功的秘诀。

现在美联储在货币政策方面处于两难境地，如果过早的宣布降息，可能会导致美国当前已经再次抬头的通胀形势更加严峻，通胀预期再起。如果一直推迟降息，可能对美国的企业和居民的债务负担造成很大的冲击，影响到美国经济的增长。所以现在美联储表态上首鼠两端，有的美联储官员表述比较鸽派，也有一些美联储官员表述比较鹰派。

这次前往美国参加巴菲特股东大会，以及去纽约拜访华尔街金融机构，我真实感受到，美国过去三年的通胀确实非常厉害，和2019年那一次到美国参加8月的股东大会相比，很多物价涨了两三倍，平均应该也涨了30%以上，对居民的生活成本造成了很大的上升压力，通胀高企确实影响到了普通人的生活。

但现在美联储通过11次暴力加息已经加到了5.25%到5.5%的高位，高基准利率使得居民和企业财务负担较重。美国政府因为其负债已经超过了GDP，所以每年的利息支出也是一个庞大的数字，这也迫使美联储进行货币政策转向。

现在市场较为一致的预期是，美联储可能会在9月份议息会议上宣布首次降息，降息的幅度可能不是太大，但是降息在今年还是可能实现的，因为如果利率长时间处于高位，可能对美国经济本身会造成较大的影响，至于美联储何时降息，我们也拭目以待。

当前A股市场已经开启第二波上攻，但上攻节奏一波三折，不同行业和板块的分化较厉害。当前市场比较强势的板块还是以低估值、高股息率的板块为主，这也符合当前市场的特点，因为现在市场的风险偏好较低，很多投资者更加看重投资的安全性、回报的稳定性，而低估值、高股息率的蓝筹板块更符合这个特点。所以在过去一年的时间里，虽然市场出现较大的波动，但是低估值、高股息率的板块一直比较受到投资者的追捧。下一步市场如果能够迎来上攻走势，市场的风险偏好有所提升的话，一些传统的白马股将会迎来估值修复的机会。等市场走到行情的中后期，成长股将会成为市场的领涨板块，所以在不同的阶段，市场板块的轮动是有一定规律可循的。

现在从中长期来看，市场还处于历史大底附近区域，沪深300的市盈率只有12倍左右，和历史平均18倍相比还有较大的上升空间，和历史最低的估值10倍左右相比也是近在咫尺，说明当前市场的估值依然较低。港股虽然从底部反弹了20%以上，进入到技术性牛市，但是港股主要指数的估值依然远低于历史平均估值。这些都表明，当前A股和港股的行情，还处于从底部回升的第一阶段，没有进入到第二阶段，市场的信心恢复还需要一定的时间。

今年5月4日召开的巴菲特股东大会，有很多值得大家关注的点，我来系统地梳理一下。

关于许多投资者关注的大热点——人工智能，巴菲特给予了正面的回应。他坦言，我对AI一无所知，但不意味着这个技术不重要。去年我就提到，让精灵从瓶子里跳出来，精灵对很多人很有作用，但我希望这种精灵在未来可以做好事。巴菲特把人工智能的出现和原子弹的发明相提并论，人工智能于人类而言是好事还是坏事还难以分清。巴菲特说，我没法对他做出评估。二战时出现核弹，我们当时认为终止战争是必要的，但是现在却感觉到很紧张。AI的发展让我紧张，尤其是最近的进展，我目睹了一些有些吓人的现象，AI会引发欺诈问题，比如会使一张图片难以辨别真假，欺诈市场的增长会很快，当然AI也可能做好事。

巴菲特在投资上固守能力圈，不会投资看不清的公司。甚至包括他长期的好伙伴比尔盖茨的微软，虽然涨了上万倍，但是巴菲特一直没有投资。固执的坚守价值投资确实会错失一些投资机会，但是也避免了踩雷。去年他在股东大会上坦言，后悔没有投资微软和亚马逊这些公司，亚马逊的创始人贝佐斯也是巴菲特的好朋友，但是巴菲特没有去投。他说贝佐斯是一位伟大的企业家，他的想法非常好，但是我不了解，所以不投。

巴菲特固守在能力圈范围内做投资，确实也让一部分人开始质疑巴菲特的价值投资是否是适合的。还有人拿出过去20年伯克希尔·哈撒韦的净值增长低于标普500指数来讨论，实际上这是一种上帝视角，只有事后才能知道科技互联网在过去20年涨了那么多。巴菲特作为股神，能够在过去60年的时间实现4.38万倍的回报，试问有几个人能够望其项背？

价值投资也是与时俱进的，并不是固步自封。事实上他近几年投资的苹果正是科技龙头，而以前他是不投科技股的。苹果给巴菲特贡献了上千亿美元的浮盈，我相信虽然现在伯克希尔·哈撒韦投资AI相关的公司只有1,900多万美元，如果未来AI行业大发展，有了成熟的商业模式，有了伟大的公司，也不排除伯克希尔·哈撒韦会进行投资。尤其是现在巴菲特已经明确表示将公司的日常投资决策交给格雷格·阿贝尔以及阿吉特·贾恩这些基金经理，他自己不再做具体的决策，而这些基金经理对于科技股的理解可能会更深刻，未来可能会加大科技的投资。

巴菲特对保险业充满信心，基本上把保险业务交给了阿吉特·贾恩。贾恩在保险方面的作用是不可替代的，巴菲特充分肯定了他。对于保险行业，巴菲特也是一直留够头寸，保留大量的现金在账上，首要的目的是等待机会抄底，尤其是市场崩溃的时候，巴菲特需要保证有现金在手。但也有一层意思就是，留足够的资金来应对经济环境的变化，应对一些可能出现的巨额保险赔付，使得公司可以一直进行下去。

巴菲特说贾恩的出现让我们的保险业务做到现在这个样子，现在伯克希尔打造的保险业务架构，在贾恩出现之前完全不可想象。保险是伯克希尔最重要的业务线条之一，投资也很重要，但跟保险相比完全不能相提并论。贾恩谦虚地说，没有任何人是不可替代的，比如库克接替乔布斯以来，做了很好的工作。我们董事会关注继任者，会关注如果哪天我被卡车撞了要怎么做，我们也有未来候选人的形象，未来会慢慢找到让我有信心的接替者。

现场有一个小朋友的提问让与会者泪目，他问如果还有机会与芒格共度一天，想做些什么？巴菲特有些伤感，说他和芒格每天都在做令自己开心的事情，芒格很喜欢学习，他对很多事情感兴趣，兴趣比我广，我们两个志趣相投，在一起度过的时间比独处开心。我们的乐趣还在于一起犯错误，一起改正错误，吸取教训，这更令人开心。因为你的合作伙伴会帮助你摆脱困境，然后你能看到我们10年前做的决策现在还在赚钱。巴菲特坦言，如果有机会再与芒格共度一天，跟之前所有的日子都不会有太大区别。他从来没见到哪个人像芒格一样，在99岁时活到了人生巅峰，全世界的人都想来找你。芒格曾说，要是知道自己哪天会去世就好了，这样我永远不会往那一天走去。

巴菲特对芒格一直充满着尊重和感激之情。巴菲特还称，人总是越老越聪明，因为可以从错误中学习成长。我们仍认为世界还很有意思，到我们这个年纪，我问芒格，过去两千年，你最想跟谁吃饭？查理说，我都遇到过他们了。每个人都应该问自己，你人生的最后一天想跟谁一起度过，那现在就去遇到他们，并跟他们一起做事。

芒格一直很喜欢读书，这一点和巴菲特相同，他的子女甚至称他为行走的书架。芒格认为，读伟大的人写的书，就像与这些伟人交谈，相当于和这两千年来的优秀人物一起吃饭。巴菲特也爱读书，并且读了很多人物传记，从他人的人生中汲取营养，吸取教训。芒格曾经说过，你要让自己晚上睡觉的时候比早上醒来的时候聪明一点点。只有通过读书，才能更快地汲取知识，而投资自己是回报率最高的投资。芒格的这些话是充满智慧的，我们一定要付诸实践，通过每天学习来提高自己，活到老，学到老。巴菲特和芒格都是90多岁的老人，还坚持每天学习，我们没有理由不去学习。

巴菲特在这次会议上讲到，如果董事会要找新的总监，有些人也许会65岁就退休，虽然这不太经常发生。我们的经理人必须频繁地做决策，有些人和我们讲过，两个人不要搭同样的飞机或同一辆车。他已经把决策交给了格雷格·阿贝尔，并且相信格雷格·阿贝尔能够胜任。

巴菲特说，我们现在的层面是多元化的，人选都是最佳的。我们已经得到了伯克希尔最好的一群经理人，伯克希尔的文化要确保吸引最好的经理人。巴菲特说，当我离开伯克希尔以后，也许公司每20年都要做一次正确的决策，决策错误就要改过来。我们有正确的人在董事会，他们可以做正确的决策，他们不会把自己太当回事，也不会把伯克希尔作为跳板。

巴菲特在这次股东大会上讲到了很多方面的话题，包括大家比较关注的自动驾驶。自动驾驶的出现可能让车祸发生率减少或者减少成本，过去几年经常有人在讨论，这对保险业务是否有影响。巴菲特说，如果车祸能减少50%，听起来不错，我们正在寻找机遇。有些人即使开了很多里程，仍因车祸丧生。贾恩是负责保险业务的，他讲到，特斯拉推出的自动驾驶技术，听起来会减少车祸发生，但车祸的均值未必会下降，车险领域的完全转变，不会那么容易。

特斯拉一直在考虑直接承包保险，但并没有取得太大的成功。保险业务是伯克希尔·哈撒韦的支柱业务之一，正是通过保险业务，伯克希尔·哈撒韦才有这么多的保险浮存金来进行投资，进一步获得更多回报，相当于巴菲特实际上拥有经营杠杆。

巴菲特提到对喜诗糖果的投资，说我们并不知道怎么做糖果生意，但我们在投资中学到了消费者行为的知识，在这个过程中我们不断学习到消费者的行为，投资苹果也是。巴菲特说我当时并不知道iPhone是怎么运行的，但我知道消费者喜欢它，它的价值远远被低估了，而且我知道苹果的CEO库克和乔布斯一样出色。

谈到iPhone，巴菲特充满溢美之辞，他说它是最伟大的产品之一，而且可能是有史以来最伟大的产品。巴菲特说，如果你对某种业务经验丰富，那么你可能灵机一动就会投资，有些事情不会一下子发生，但你可以做大量的准备。他投资于西方石油，也是很快就做出决定。他之前持续了解了相关的行业，研究了很多石油天然气的业务。直到他遇到西方石油的CEO，巴菲特决定投资西方石油，并且一直在加仓，成为第六大重仓股。

巴菲特曾经强调了研究对于投资的重要性。他说，没有研究做基础的投资，就像闭着眼睛开车，所以巴菲特的每一笔投资都是经过深思熟虑的，否则很容易出现比较大的亏损。

现在伯克希尔·哈撒韦账上的现金接近2,000亿美元，主要投资的是美国国债。巴菲特表示，美国国债会在很长时间内持续被市场接受，因为没有更多更好的替代选项，在很长时间内去考虑，美国国债的规模并不算特别大，因为要考虑到通胀威胁、全球经济状况的危机，以及美元作为储备货币的地位等各方面的因素，并不是美国债务的绝对数量在威胁美国金融体系，而是通胀和未来的美元价值在威胁整个系统。

所以我不担心美国国债供应的绝对数量有多少，而是担心财政赤字的前景。现在大家喜欢聚焦美联储的各项行动，例如美联储何时降息，但是财政赤字才是最应该关注的话题。巴菲特说美联储主席鲍威尔是非常有智慧的人，但他不能控制财政政策。他在呼吁人们注意财政政策、财政赤字，这才是问题的所在，是引发危机的东西。

现在市场传言，美联储可能会推迟到12月份再降息，甚至今年不降息。巴菲特对这一点并没有非常关注，他更关注现在的高通胀以及美国可能出现的财政危机。他在讲话中谈到，20世纪70年代末和80年代初，面临高通胀压力的前美联储主席保罗·沃克，他当年努力压低通胀，还受到过死亡威胁。巴菲特说，我们无法完全预知美联储在做怎样的决定。美联储主席鲍威尔是很聪明的人，可是美国的财政制度和决策并不是他能决定的。巴菲特现在担忧的是美国财政方面的问题，以及美国的高通胀可能对企业和个人财务带来比较大的负担。

总结来看，巴菲特股东大会向我们释放出很多积极的信号。巴菲特也谈到他投资日本的五家商社，主要是他们的财务数据符合他的选股标准，也就是盈利稳定、分红率高。而且有一部分资金会用来回购公司的股份。他投资这五家商社并不代表看好日本经济，巴菲特在日本发行日元债券可以获得比较低的利息，同时又能够在日元贬值的过程中获利，这是一个一举多得的投资。

巴菲特已经94岁高龄，仍然思路清晰，思考如何布局未来，这令我们动容。他在市场高点不断减持股票，留足现金，等待未来的出手机会，这一点值得我们的尊重。你能否克服贪婪的心理，在市场上涨的过程中减仓兑现收益，你能否克服恐惧的心理，在市场出现大幅下跌的时候，购买一些打折的资产，等待下一轮行情起来获得好的回报？

学习巴菲特的价值投资要落到实处，在结束巴菲特股东大会之后，我也参加了中美投资人酒会，第六次发言。我讲了很多关于市场的观点，包括当前A股和港股经过三年的下跌，已经处于历史大底位置，很多优质的股票已经具备了布局的机会，现在很多人抱怨没有在低点买到股票，但如果大盘真的跌到了2,600点，你还敢出手吗？事实上现在市场已经从左侧建仓机会转到右侧建仓机会，这时候要克服犹豫的心理，果断地买一些好资产，迎接下一轮行情的到来。

在参加完巴菲特股东大会之后，我又带领十几位企业家奔赴纽约，到华尔街参加交流活动，拜访了摩根士丹利和美银美林两家顶级投行，了解到华尔街投资机构对于A股和港股的看法正在变得积极，特别是欧美日股市处于历史高位，A股和港股依然在历史低位，资金的流动其实已经出现了转向。

当然他们也透露出担忧，一些行业政策出台的不确定性，导致很多资金犹豫不决，相关部门也表示，未来任何行业出台行业性的政策，都会事先与金融主管部门沟通，降低行业政策出台的不确定性，这是一个好消息。因为资本市场上不确定性就是风险，减少不确定性能够提振外资对于中国资产的信心。

而高盛等国际投行近期也发表了对于中国资产的积极看法，我们相信中国资产被严重低估，将来出现估值回升的可能性很大。格雷格·阿贝尔讲到，中国资产很多是被严重低估的，通过这次大会，希望大家更加坚定对于价值投资、对于A股和港股优质资产的信心。

周一沪深两市出现了反复震荡的走势，近期A股在站上3,100点之后出现了反复震荡，但是市场第二波上攻信号越来越强烈。港股则走势强劲，近期恒生指数已经站上了19,000点整数关口，从低位算起上涨幅度超过20%，形成技术性牛市的走势，投资者的信心得到了大幅提振。

港股的上涨离不开大量国际资本的流入，带动了市场重心的上移，而A股市场上行也是受到各方资金的加持，包括国内资金以及北上资金的流入，A股和港股正在逐步形成共振，形成上行走势，投资者的信心也得到了一定的改善。

周一多数板块出现了震荡，市场的赚钱效应和之前相比还是有所改善的，大盘在突破3,100点之后开启第二波上攻。市场的走势虽然一波三折，但是结构性牛市的行情呼之欲出，A股也有望在港股持续上攻的带动下出现一定回升。而近期公布的社融数据低于预期，可能对A股短期的走势形成了一定的影响。

4月份经济数据出炉，CPI、PPI以及PMI等数据和预期一致，社融增量则出现负增长，处于历史较低水平，影响到投资者的信心。4月社融预期仅增加1.01万亿，但实际数据减少了1,987亿，数据低于预期存在短期和长期的原因。

从短期来看，4月政府债券同比少增5,532亿，但这一点不必过于担心，4月末的会议已经指出要加快专项债券发行，预计五六月份政府发债量会增加。银行表外票据少增3,141亿，说明金融体系在“挤水分”，后期为了刺激经济，国家可能会释放出更多的资金，通过银行体系支持实体经济发展。长期来看，这主要还是投资者投资信心不足以及消费信心不足所致。

现在多地逐步取消限购措施稳定楼市，房地产按揭出现明显下滑，多地土地流拍，使得房地产政策调整的迫切性越来越强。现在全国仅剩6个城市存在房地产限购，其他城市基本上已经放开，也逐步验证了我在2024年十大预言中提出的，房地产将逐步取消限购，来释放更多的刚需，加大金融对于房地产的支持力度。预计剩下的6个城市也有望逐步地取消限购来稳定楼市和房价，房地产作为国民经济的支柱产业，一旦出现恢复性上涨，将会对资本市场带来支撑，也能释放更多的刚性需求。

5月4日，我第六次到奥马哈现场参加巴菲特股东大会。巴菲特今年虽然94岁高龄，但是依然精神矍铄，他通过坚持价值投资，在过去近60年的投资生涯中获得4.38万倍的回报，创造了前无古人后无来者的成绩。巴菲特的成功就是价值投资的成功，我们要学习巴菲特的价值投资理念，就要坚定不移地学习价值投资，践行价值投资，真正地做到与伟大的企业一起成长。

学习巴菲特的价值投资理念不是一句空话，一定要落在实处，在当前A股市场依然处于历史大底附近位置的时候，学习价值投资的迫切性更强。因为现在很多优质资产都被严重低估，巴菲特虽然在会议上没有直接评论，但是他的接班人格雷格·阿贝尔明确地表示，A股、港股等中国资产很多是被严重低估的。这就释放出一个非常积极的信号，因为现在巴菲特把投资决策权下基本放给了格雷格·阿贝尔等基金经理，未来伯克希尔·哈撒韦能否加大对于中国资产的投资，很大程度上取决于他旗下的基金经理的看法。

在参加巴菲特股东大会之后，我也参加了中美投资人酒会，第六次分享，很多观点也被多家媒体转载。我讲到，巴菲特在中国市场投资仅出手两次，便获得了巨大的回报，包括在港股投资的中石油以及比亚迪均取得了巨大的成功，这打破了很多人认为在A股和港股投资赚不到钱的顾虑。实际上在A股和港股依然适合做价值投资，只不过大家要用正确的方法，选择合适的标的以及合适的入场时机。

由于当前A 股和港股已经连续下跌近三年，很多股票严重超跌，从价格来看，可能只有高点的三四折，高的也只有高点的四五折、五六折。当好资产大打折扣的时候，往往是比较好的配置时机，因此在这个时候重提价值投资意义重大。

在巴菲特股东大会上，巴菲特讲到了他一生的挚友和兄长，芒格。去年11月份芒格离世了，但是芒格对于伯克希尔·哈撒韦的贡献是重大的，如果没有芒格，伯克希尔·哈撒韦不可能取得现在的成就。巴菲特甚至说，自从遇到了芒格，我才迅速地从猿进化成了人，从侧面肯定了芒格对于巴菲特价值投资体系的影响非常大。

巴菲特师从格雷厄姆，最初喜欢买一些便宜的公司，也取得了一定的成功。但是他遇到芒格之后才意识到，只有买伟大的公司，与伟大的公司一起成长，才能真正取得长期的投资回报。芒格的思想其实类似于著名的投资大师费雪，巴菲特就是其集大成者。他讲到，“我的血液中85%是格雷厄姆的血液，15%是费雪的血液”，所以才成就了伯克希尔·哈撒韦的投资神话。

从奥马哈结束行程后，我带领部分企业家到纽约拜访了华尔街顶级投行，包括摩根士丹利以及美银美林等投资银行。从交流中我了解到，华尔街对于中国优质资产逐步地感兴趣，特别是一些打折的股票，他们认为现在是一个比较好的配置时机。结合最近高盛的投行发表了积极的看法，外资对于中国资产的兴趣逐步提升，他们的担忧主要是部分行业出台政策的不确定性，这影响了他们的投资热情。商务部门已经表示，行业出台政策要事先征求金融主管部门的意见，意味着未来在行业政策方面，不确定性在减少甚至消除，这进一步打消了国际资本的疑虑。

其实这些华尔街金融机构，他们更多的是看投资哪些资产能够赚钱，并不会受地缘政治太大的影响。因为资本是逐利的，并没有爱憎。所以我们更多地要从基本面角度去看A股和港股当前的投资价值，当前欧美日股市均在历史高位，而A股和港股则在历史大底附近的位置，虽然已经从底部反弹了20%左右，但是和高点相比依然有较大空间。在中美投资人酒会上我提到，如果很多投资者说现在已经从底部反弹了，现在入场是不是为时已晚，那么试问，如果大盘真的重新回到2,600点，大家还敢不敢买呢？事实上之前市场跌到2,600点的时候，很多人是完全丧失信心不敢投资的。

现在市场已经从左侧进入到右侧上升阶段，国家队也在今年春节后多次加大入市力度，市场的重心正在不断上移，现在不要错过右侧建仓机会。悲观者正确，乐观者前行，做投资我们更多的要看未来，通过坚守价值投资，做好公司的股东或者配置优质基金，来抓住这次行情的机会。