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天风Morning Call·晨会集萃·20220913
机构研报精选 / 2022-09-13 08:23 发布
《策略|【天风证券丨专题策略】——大部队匍匐前进》
1、降准降息都是【信号弹】，对市场没有太强指引；中长期贷款是【大部队】，对市场估值中枢有强指引意义。2、股债收益差处于-2X标准差附近，指数能否反转，取决于经济能否全面复苏，也就是中长期贷款能否趋势向上。3、中长期贷款是否有弹性，决定了传统经济板块的业绩弹性，也决定了市场风格能否切向大金融、大消费、互联网。7月初开始，汽车、光伏、新能源车等赛道的成交额占比快速提升，对应这些板块的龙头开始下跌，对利好钝化、对利空敏感。当前大部分赛道消化的空间基本够了，但是时间不够。从成交额占比（拥挤度）的角度，目前汽车、光伏、新能源车还在半山腰，但是风电和军工已经逐步降到较低位置。中期看，选择未来半年到一年可能属于第一阶段（业绩加速或者改善）的板块：比如风电、国内储能、半导体（国产替代、智能车、物联网）、医疗服务等。 风险提示：宏观经济风险，政策风险，公司业绩不及预期风险。 摘自《【天风证券丨专题策略】——大部队匍匐前进》 
《金工|量化择时周报：风险窗口来临，反弹或将告一段落》
上周周报认为：多个维度显示，短期有望迎来反弹。择时体系信号显示，均线距离由上周的3.29%变化至2.56%，距离小于3%，市场维持震荡。核心的观察变量为市场风险偏好的变化。展望下周，宏观方面，美国的cpi数据以及美联储议息会议在即，风险偏好较难提升；价量方面，经过一周的反弹但市场成交金额在周五仍不足8000亿，显示市场观望情绪较浓，同时各板块均有轮动，能继续超跌反弹的方向有限。综合打分来看，短期风险偏好承压，反弹或将暂停。行业选择上，9月模型板块配置建议关注周期下游和消费；根据分析师盈利预测景气度（边际变化和绝对幅度）情况，排名靠前的行业为电气设备、稀有金属、煤炭和养殖；结合估值情况，可逐步布局TMT板块；因此，综合板块和景气度，继续配置新能源、煤炭和养殖、半导体；主题上继续关注电池30ETF(159757)；宽基指数上，继续重点关注科创ETF（588050）。 摘自《量化择时周报：风险窗口来临，反弹或将告一段落》 
《宏观|基建的长期问题》 一、卖地收入下滑对财政的真实冲击有限，最大的冲击在城投。卖地收入下滑约80%的影响，将由城投来承担。随着经济的“去地产化”，土地财政对基建配套资金的拖累将长期存在，持续地弱化财政政策对基建的撬动能力。二、融资结构是基建不容忽视的长期变量。我们认为，2022年，应付款对基建配套资金的掣肘会更加明显。与2020年相比，今年还有另外一个重要的变化——从2021年中开始的地产风险暴露，同时也在造成对基建上游施工单位的冲击，使得应付款这一变相融资方式面临更大的约束。三、大开大合的政策调控正在成为“过去时”。基建可能正在塑造新的融资结构。对长期而言，财政政策对基建投资撬动能力的下滑或将会是一个难以避免的趋势。政策调控效果的变化映射到资本市场上，则是与地产、基建相关的传统周期板块波动性的收敛。需求侧调控政策效果的弱化是一个长期问题，这不仅仅会改变经济周期波动的形态，也会带来投资规则的变化——随着大开大合的“债务驱动投资”模式的退潮，金融数据对经济周期的领先性将逐渐消失，市场可能需要重新审视信用周期对投资的指示意义，淡化信贷数量的波动，更多关注结构变化和价格信号，并从需求数据中直接寻找复苏证据。 摘自《基建的长期问题》
《宏观|欧洲制造大迁移》
1、石油市场的平行定价体系已对各国的能源成本产生了显著影响。欧洲需要大量进口高耗能商品以满足自己的生产和消费需求，结果是贸易顺差正在快速转为逆差。2、从二季度中德贸易差额的变化结构来看，有机化学品、电气设备、机械设备、汽车及其零部件等中国产品正在受益于“两个石油体系”下的欧洲制造业份额转移。中国不仅具备完备的产业链体系、庞大的内需市场、逐渐积累的技术能力，还同时具有了“两个石油体系”下的能源成本优势和稳定性优势。3、过去三年出口增速的持续超预期不是偶然，当前世界环境下供给不足才是主要矛盾，中国制造业的全球相对优势应当得以重估。尤其是化工化学品（有机化学品如内酰胺、三聚氰胺、柠檬酸、蛋氨酸、醋酸酯、TDI、MDI、维生素等）、汽车（整车、变速箱、制动器、悬挂系统、车身零附件）、机械（阀门轴承、发动机、机床）、电气设备（蓄电池、变压器）这四大类行业，缩小技术差异的同时也在积累供给优势，份额提升的趋势有望继续。 摘自《欧洲制造大迁移》
《电新|行业深度：政策、技术力、产品力——自主混动放量的三大支点》
21年来以比亚迪DMi为代表的自主品牌混动车型快速放量，开启混动元年，22年PHEV销量持续高增，多车企加速推出混动车型。与市场认为混动是过渡路线、长期增长空间不大的观点不同，我们认为，发展混动替代燃油车不仅是政策导向，对消费者而言，混动车较燃油车的使用成本及牌照优势，较纯电车的续航及价格优势使之成为实用性强、高性价比的选择。我们预计25年PHEV+HEV车型在乘用车市场中占比将达45%。1、政策端：21年的低油耗乘用车政策指引奠定了混动市场快速发展的基调。2、技术力：混联综合了串联和并联优点，国产混动平台后来居上，优于日系。3、产品力：比亚迪&吉利汽车-自主领头羊发力混动；理想汽车&华为问界-增程式高端代表；长安深蓝&五菱星辰-混动后起之秀。4、混动供应链标的：隆盛科技（环保组覆盖）为柴油机EGR龙头，加快向混动EGR技术迁移和业务布局，行业层面EGR有望成为混动车标配。菱电电控（电子组覆盖）打破乘用车EMS博世等垄断，国产替代快速响应抢占混动乘用车市场。 风险提示：混动车型销量不及预期；原材料价格大幅上涨；疫情反复；芯片短缺；测算存在主观性，仅供参考。 摘自《行业深度：政策、技术力、产品力——自主混动放量的三大支点》
宏观方面，客户认为通胀上涨幅度低于预期，利于降准降息空间。中长期贷款结构改善，企业中长期贷款需求企稳回升。之后会持续关注地产销售的回升数据。 板块方面，客户认为新旧能源虽然此起彼伏，但还是今年两大热门赛道。需要注意的是，随着结构分化向越来越极致的方向演绎，市场微观交易结构正变得越来越拥挤，部分赛道可能面临获利止盈的压力，市场运行的波动或将再度明显放大。
《固收|城投中报有哪些值得关注？信用债市场周报（2021-09-12）》
近期城投中报披露完毕，本文透过财报观察经济政策环境对城投的影响。1.土地市场在上半年持续走弱，城投在土地市场的重要性愈渐突出。虽同自身相比拿地速度或放缓，但规模持续增加。同时，土地和房地产价值下滑也对城投平台的资产规模和账目呈现的资产增速有所影响。2. 上半年基建发力，城投平台保持了应有的投资规模及增长趋势，传统公益性业务仍是城投的主要发力点。政府支持方面，应收账款同比增速有所下降，但不改增长态势，政府对城投的支持依旧。谈及转型，企业利润及投资收益均不及前期，城投转型道阻且长。3.当前融资环境对城投仍偏紧，既体现在实际发行情况中，也体现在城投报表上。融资收紧情况下，城投平台整体进入借新还旧的债务滚续期，融资资金流入和流出皆放缓。相应地，城投有息债务规模持续下行，期限结构保持稳定，在品种结构上体现出银行贷款规模大而增速低，债券余额规模小而增速相对较高的特点。 摘自《城投中报有哪些值得关注？信用债市场周报（2021-09-12）》 
《银行|8月社融详解：中长期贷款再度高增，板块拐点曙光已至》
1、社融预期内回落，存量同比增速下滑。8月单月社融新增2.43万亿元，同比少增5571亿元。社融存量增速略有下滑，8月末存量社融同比增速10.5%，同比增速较上月回落0.27pct。 2、稳增长坚决，信贷投放有助手。我们判断随着项目启动，相应银行配套资金跟上，不仅有利于应对银行贷款需求不足，还可以带动上下游相关产业链发展，提升经济活性。因此可以看到8月末短期票据利率迅速抬升，且在9月初依旧保持1.5%以上水平，新增项目接续有望对信贷形成支撑。同时基建扩张助力融资需求回升，我们预计仍将保持对社融一定支撑力度。3、如何看待8月社融？9月是三季度推动实物工作量加速形成的最后一个月，我们判断投资托底经济的重要性愈发凸显。我们再次强调，当前银行板块在政策反转下，基本面有望加速向上修复，部分优质中小行受益区位优势，成长性愈发凸显，继续推荐常熟银行、宁波银行、江苏银行、成都银行、兴业银行。 
《传媒互联网|周观点：中报部分公司降本增效初显，持续关注XR及中美底稿审计进度》
1、二季度板块业绩基本披露完毕。前期悲观预期下部分公司如拼多多、美团业绩表现超出市场预期，降本增效成效初显。综合疫情、估值以及海外加息周期，我们判断板块后续有望迎来估值修复，更关注竞争壁垒稳固、成长逻辑清晰的行业龙头。2、互联网监管发展与规范并存。1）数字经济方面，指出要从信息交互、业务流程、技术规范等维度推动数字人民币标准化建设，引导行业健康发展。2）互联网信息服务方面，加强对弹窗信息推送服务的规范管理。3、XR软硬生态协同发展，推动商业化进程加速。1）硬件产品向性能升级、便捷化、轻量化、价格下探等方向升级迭代。2）多家企业加码布局内容生态。我们预计随着硬件产品的迭代和内容生态的完善，VR商业化进程有望提速。关注产业链相关公司【字节、腾讯、网易、三人行、浙文、恺英、富春、姚记、恒信等】。 摘自《周观点：中报部分公司降本增效初显，持续关注XR及中美底稿审计进度》 《传媒互联网|稳扎实惠心智，品质与体验驱动高成长，空间广阔》 1、主流电商人群基本渗透，高线、青壮年用户有效突破有望为增长提速。2021年拼多多年度活跃买家数为8.69亿人。过去4年，拼多多在各线城市全面获客，高低线均实现大幅增长，但从截面数据来看，拼多多在高线城市的用户渗透率与淘宝仍有19%-34%差距，在16-45岁人群中也保有渗透空间。2、拼多多的用户具有强粘性，复购习惯良好，并且未来“加大使用”比例居各平台首位。我们认为拼多多的消费粘性在未来一段时间仍将延续。3、“低价、实惠”是拼多多的基准调性，而品质提升、用户体验完善是拼多多客单价提升、消费频次长期增长的关键驱动因素。我们发现“受到品牌化驱动”用户加大使用拼多多的比例为41.4%，高于总体18.9pct，同时这部分群体在消费百元以上单价商品价格带的人数占比与非品牌化用户拉开一定差距，我们认为商品品牌化、体验品质化是提升拼多多长期成长的主要动力。 摘自《稳扎实惠心智，品质与体验驱动高成长，空间广阔》 
《电子|东微半导（688261）：22H1业绩高增长，高压功率新品迭代持续推进》
公司发布2022年半年报上半年公司营收4.66亿元，同比增加45.33%；实现归母净利润1.17亿元，同比增长125.42%。1、高压功率器件应用占比快速提升，技术迭代+结构优化带动盈利能力提升。超级结MOSFET产品实现营收3.64亿元，yoy+52.16%，占比78.11%；Tri-gateIGBT产品实现营收1710.46万元，同比2021H1增长超过70倍。2、汽车+工控占比达70%，受益新能源需求带动直流充电桩、通信电源、储能和光伏逆变器、新能源车车载充电机等产品快速增长。3、产品技术迭代升级持续推挤，第二代TGBT已实现批量验证；第三代半导体产品进展顺利；高业绩增长领域占比提升，市场竞争力进一步加强。我们看好公司受益于新能源汽车及工业通讯电源等领域的发展,公司未来业绩有望持续增长。公司新品不断推出且结构进一步优化有望带动公司盈利能力进一步提升，我们上调公司盈利预测，将2022-2024年净利润预测由2.51/3.52/4.64亿元调整为2.68/3.71/4.94亿元，维持公司“买入”评级。 摘自《东微半导（688261）：22H1业绩高增长，高压功率新品迭代持续推进》
《电子|宏微科技（688711）：22H1符合预期，新能源IGBT&SiC持续发力》
公司发布2022年半年度报告，上半年实现营收3.33亿，同比增加41.98%；实现归母净利润0.32亿元，同比增加1.43%。1、公司下游应用覆盖新能源高景气度赛道，带动22H1营收高增长。公司聚焦IGBT+FRED应用覆盖工业、光伏、电动汽车，下游应用景气度及需求高。随着产能的提高，产品带动营收快速增长，22H1公司收入同比增长41.98%。2、公司持续加大研发投入推进技术及产品迭代，保持自身核心竞争力，22H1公司研发费用投入0.23亿元，同比增加97.61%。3、公司下游覆盖新能源头部客户，以需求导向进行产品拓展。依托自身产品质量和服务，加大与各领域优质企业合作，受益龙头企业市场效应，不断拓展公司业务多领域发展。我们看好公司在光伏、新能源汽车和国产替代背景等推动下有望带动公司未来业绩的持续增长。我们收入维持预期，归母净利下调预测，将2022-2024年归母净利预测由1.02/1.74/2.82亿元调整为0.95/1.62/2.77亿元，维持公司“买入”评级。 摘自《宏微科技（688711）：22H1符合预期，新能源IGBT&SiC持续发力》
《电新|禾迈股份（688032）：微逆延续高增长，储能蓄势待发》
公司发布2022年半年报，上半年实现营收5.14亿元，同+61.55%；归母净利润2.02亿元，同+156.5%。1、海外需求热度不减，微逆延续高增长。2022H1公司微逆销量38.58万台，同增127.8%，随着欧洲地区能源需求扩大，行业景气度持续，公司下半年产能释放有望进一步提升出货规模，业绩有望保持高增长。2、储能业务蓄势待发，高重合渠道保驾护航。公司主要产品包括单相3-6kW和三相5-12kW产品，现已完成相关供应链和渠道布局。基于公司品牌的积累和微逆、储能销售渠道的高度重合，我们预计储能业务有望快速放量，成为新的营收增长点。3、同时得益于分布式装机量上升+MLPE产品渗透率不断提高，公司有望享受超出光伏行业增长的红利；加之公司布局储能业务，完善产业链，未来几年有望获高速增长，考虑利息收入，我们将公司2022-2024年归母净利润由5.2、8.26、16.05亿元，分别调整为5.66、11.39、19.04亿元，对应113、56、33XPE，维持“买入”评级。 摘自《禾迈股份（688032）：微逆延续高增长，储能蓄势待发》
《商社|泡泡玛特（09992）：业绩超盈利预警预期，海外市场扩张顺利空间可期》
泡泡玛特发布2022年中报，2022年H1公司实现营业收入23.59亿元，同比增长33.1%。1、从品类收入来看，自主产品收入21.56亿元，同比增长36.2%。自有IP收入15.28亿元，同比增长69.7%；独家IP收入3.27亿元，同比减少17.1%；非独家IP收入3.01亿元，同比增长4.5%。2、分渠道来看，中国大陆地区线下渠道收入10.96亿，同比增长21.8%；中国大陆地区线上渠道收入9.78亿元，同比增长46.8%。3、公司2022年上半年销售/管理/财务费用率分别为+29.39%/+13.68%/-0.30%，同比增加5.71/0.16/0.03pcts。4、公司2022年上半年毛利率58.1%，同比下降4.92pcts。2022年H1净利润3.33亿元，同比下降7.2%。由于疫情下线下门店盈利能力受影响和原材料价格上涨，公司营业收入和毛利率均下降，我们将公司2022年业绩预期从13.17亿元下调为8.14亿元，将公司2023年业绩预期从18.75亿元下调为12.29亿元。综合预计公司2022-2024年业绩8.14亿/12.29亿/17.03亿元，相对估值28/19/14XPE，维持买入评级。 摘自《泡泡玛特（09992）：业绩超盈利预警预期，海外市场扩张顺利空间可期》
《家电|周观点：白电奥维数据点评—22W37周度研究》
本周研究聚焦：白电奥维数据点评。1. 空调：1）线上渠道：2022M7+8，空调线上渠道零售额为214.5亿元，同比+38.12%。2）线下渠道：2022M7+8，空调线下渠道零售额为 58.2 亿元，同比+0.45%。2. 冰箱：1）线上渠道：2022M7+8，冰箱线上渠道零售额为92.6亿元，同比+2.32%；2）线下渠道：2022M7+8，冰箱线下渠道零售额为42.8亿元，同比-0.02%；冰箱线下渠道受疫情影响增速明显承压，不及线上渠道。3. 洗衣机：1）线上渠道：2022M7+8，洗衣机线上渠道零售额为57.9亿元，同比-2.47%；2）线下渠道：2022M7+8，洗衣机线下渠道零售额为22.3亿元，同比-16.52%；零售量为55.6万台，同比-25.19%。我们维持先前判断：1）大家电中业绩较好且未来增长曲线明确的会比较强，短期看下半年白电在需求向上，成本向下的情况下有不错的投资窗口，目前看估值仍处于历史相对低位，建议关注【海尔智家】、【格力电器】、【海信家电】、【美的集团】等；2）小家电方面，建议关注强产品周期的【飞科电器】等，8月电商数据波动为七夕错位所致，7+8月电商合计数据延续强势；3）上游零部件方面，建议关注【盾安环境】（与机械组联合覆盖）、【三花智控】等。
《建筑建材|行业深度：光伏封装材料：BIPV、轻量化及技术变革带动增量需求》
1、玻璃轻量化，BIPV催生TCO玻璃市场发展。大组件催生轻量化需求，2.0mm玻璃占比逐渐提升（30%），未来仍有上升趋势，同时天合和亚玛顿已签订1.6mm玻璃长单，拓展BIPV组件业务。2、短期胶膜存供需缺口，BIPV适用PVB膜。行业目前集中度较高，新需求给新企业带来机遇；行业层面短期或出现缺口，胶膜主要受制于上游原材料供应限制，按彭博上调的2022年全球光伏需求量预测，我们测算EVA粒子缺口达1万吨。3、背板份额被挤压，透明产品危中求“机”，头部背板企业也纷纷进入无氟背板及透明背板领域。差异化战略公司主要有明冠新材、乐凯胶片等。4、基于对玻璃、胶膜、背板的分析，以及BIPV用需求的不同的梳理，我们提出以下三条投资主线。1）玻璃新材料：亚玛顿、金晶科技、洛阳玻璃；2） 传统玻璃：福莱特、信义光能；3） 胶膜等：关注上海天洋、皖维高新。 风险提示：光伏装机不及预期、BIPV渗透率不及预期、玻璃&EVA粒子扩产超预期、测算具有一定主观性。 摘自《行业深度：光伏封装材料：BIPV、轻量化及技术变革带动增量需求》
《环保公用|行业深度：全球减碳推高生物柴油需求，中国产业链有望受益》 1、生物柴油：全球减碳大市场，供需向好将有利中国。2021年全球生物柴油消费量为548.3亿升，同比增长6.4%。以欧盟为首的生物柴油大国正在积极推动其原料结构向废弃食用油(UCO)等非粮原料的转型；而中国作为全球UCO/UCOME的核心供应国，相关产业链有望充分受益。2、产业链：发展日趋成熟，蕴藏多重机遇。1）上游：行业特许经营模式得到加强，大型餐厨处置企业有望从上游突围；2）中游：当前已基本完成格局洗牌；3）下游：将进一步打开生物柴油市场空间，产业链有望迎来新发展机遇。3、复盘NESTE发展史，产业链一体化铸造全球生物柴油龙头。1）Neste市值十年增长十六倍的成功因素：①高度稳定的产品销纳渠道；②成熟先进的生产技术工艺；③多元分散的原料供应体系。2）从长期来看，生物柴油赛道长坡厚雪，中国未来或将有企业重演Neste的成长之路。建议关注聚焦产业链一体化发展的头部企业。卓越新能、山高环能、嘉奥环保、海新能科。 风险提示：欧盟减碳政策不及预期风险；国际生物价格回落风险；废油脂市场规范化发展不及预期风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险。 摘自《行业深度：全球减碳推高生物柴油需求，中国产业链有望受益》 《环保公用|新旧能源如何协调发展？》 9月10日起，云南省电解铝行业进入限电模式，初步压减10%用电负荷，部分在投的电解铝产能也被叫停。1、发电装机规模年年增长，2019-2021年中国发电装机总量平均增长速度7.8%，高于平均用电量增速6.2%，2022年却仍面临电力缺口。2、风光出力不稳定+用电峰谷负荷拉大，风电日波动最大幅度可达装机容量的80%。面对新能源的出力波动及用电侧的峰谷差拉大，可控、可调节性的发电设备以及稳定电源价值愈加凸显。3、储能受限于建设周期及商业模式无法快速上量，稳定能源建设快速恢复。①火电：2022年火电核准规模快速增长，2022Q2火电核准规模较去年同期增长33倍，电规总院在2022年8月19日提出保障未来三年1.4亿千瓦煤电按期投产。②核电：国常会于2022年4月核准6台核电机组，也是国家自2008年以来再次一次性核准6台机组。伴随稳定电源的加速建设，电力运营商有望迎来装机量的大幅增长，电力设备制造商也有望迎来大量订单。标的方面，建议关注稳定电源运营商【宝新能源】【粤电力A】【皖能电力】【华能国际（A+H）】【华电国际（A+H）】【国电电力】【中国核电】【中国广核】；电力设备厂商【东方电气】【上海电气】【哈尔滨电气（H）】【佳电股份】。
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