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天风Morning Call·晨会集萃·20220602
机构研报精选 / 2022-06-02 08:28 发布
《宏观|风险定价-美股只是熊市反弹——6月第1周资产配置报告》 5月第4周各类资产表现：5月第4周，美股指数多数上涨。Wind全A下跌了1.21%，成交额4.3万亿元，日均成交额小幅上升。一级行业中，煤炭、石油石化及交通运输表现靠前；电力设备及新能源、房地产和家电等表现靠后。信用债指数上涨0.14%，国债指数上涨0.5%。6月第1周各大类资产性价比和交易机会评估： 权益：疫后经济恢复斜率影响价值股的反弹空间和持续性。全国疫情进一步回落，上海社会面基本清零，其余省市单日新增中枢回落至50附近，报告单日新增的省份个数回落至10以内。目前来看，聚集性活动恢复迟缓，5月以来，城市拥堵延时指数、航班执行情况小幅改善至3月中旬；公共交通（地铁客运量）和接触性消费（全国单日观影人次等）的同比状态仍然弱于4月。疫后经济恢复的斜率仍然存在不确定性，常态化防控的效果和稳经济政策的执行力是影响价值股反弹空间和持续性的关键。行业平均交易拥挤度连续两周回暖，目前处在16%分位，Wind全A目前估值水平处于【便宜】区间。上证50与沪深300的估值处于【便宜】水平，中证500的风险溢价较上周大幅回落，估值来到【便宜】水平。金融估值维持【很便宜】（93%分位），周期估值【很便宜】（98%分位），成长估值【很便宜】（95%分位），消费估值【较便宜】（68%分位）。风险溢价从高到低的排序是：周期>成长>金融>消费。 债券：流动性定价矛盾突出，需要提防催化剂出现。5月第4周，央行公开市场操作净回笼100亿，资金面保持平稳，流动性溢价维持在低位（5%分位），目前处于【极宽松】水平，接近2020年3月时的水平。极度宽松的流动性水平和人民币汇率贬值、通胀超预期上升是一对突出矛盾，如果出现催化剂导致定价矛盾爆发，类似2020年4月底-5月初时的流动性溢价快速上升可能出现。5月第4周，债券市场的情绪中性偏乐观。利率债的短期拥挤度目前维持在中位数上方（59%分位）。中证转债指数的短期交易拥挤度由上周的低位回升至中位数附近（45%分位）。信用债的短期拥挤度处于上行趋势，目前来到中高位置（67%分位）。 商品：铜持仓显示市场情绪悲观，衰退定价仍在继续。能源品：目前看来，虽然进展缓慢、但欧盟没有放弃对俄制裁计划。伊核问题谈判再次陷入僵局，供给端修复的预期可为一波三折。需求端，原油正式进入北半球夏季的需求旺季，美国航空运输数量环比仍在改善，叠加亚洲疫情边际有所好转，燃油需求短期走强是大概率事件。在地缘政治冲突明显好转之前，油价高位震荡格局很难改变。基本金属：5月第4周，LME铜收涨0.72%，录得9490美元/吨。COMEX铜的非商业持仓拥挤度小幅上升（29%分位），略高于2020年4月疫情首次爆发阶段，市场情绪悲观。贵金属：5月第4周，伦敦现货金价震荡上行0.38%，收于1853美元。COMEX黄金的非商业持仓拥挤度小幅下跌至61%分位，市场情绪偏中性偏积极。5月第4周，农产品、能化品和工业品的风险溢价都处于历史低位，估值【贵】。 汇率：美元走强暂告一段落，进入横盘震荡阶段。5月第4周，10年期美债实际利率小幅下行12bp至0.11%，根据我们的实际利率模型预测，假设全年美联储将FFR调整至2.25-2.50%（当前CME FFR期货显示的加息预期），10年期美债实际利率0.3%将是阶段性高点。美元指数自前期高点持续回落，收跌1.35%至101.65。美德实际利差的收敛是近期美元指数下行的核心驱动力之一。美联储加息预期放缓，美国经济减速迹象进一步显现，而欧央行紧缩预期刚开始定价，美欧货币政策差带来的美元指数走强可能暂告一段落，美元进入横盘震荡阶段。5月第4周，人民币汇率震荡偏弱，美元兑离岸人民币小幅上涨0.30%至6.72，目前在我们给出的第一目标位（6.80%，即回到2020年下半年疫情红利开启前的汇率水平）下方震荡。人民币性价比维持在历史极低水平（3%分位），处在2008年以来的最低位置。 海外：通胀拐点连续确认，美股只是熊市反弹。随着对衰退的担忧在美国股债市场内蔓延，联储官员对6-7月之后的加息路径看法开始出现分歧（详见《加息预期确认放缓，7 月之后实际加息将放缓》）。5月第4周，道琼斯、纳斯达克指数和标普500均录得涨幅，主要是加息预期放缓、美债利率回落带来的情绪修复，VIX由上周的30左右震荡回落至26。但在业绩压力下，美股当前仍然只是熊市反弹，经济衰退预期仍要消化。未来随着加息预期和通胀预期缓和，美债利率将进入回落阶段。美股只有充分消化悲观业绩预期之后，才会进入情绪和估值的修复阶段。 摘自《风险定价-美股只是熊市反弹——6月第1周资产配置报告》 
《电新|风电出海：零部件：从安装属性、经济性和弹性看铸件、塔筒、海缆出海》 抗通缩是风电投资的核心，因此我们在寻找投资方向时，格外关注增量市场（以更好地对抗通缩），其中“海上”和“出海”是两个重要的战略方向。本篇报告聚焦零部件出海这个主题，主要从安装属性的强弱、下游客户经济性角度去探讨出海的可能性和ASP/单位毛利/单位净利的角度去探讨出海对各环节龙头企业的利润弹性。市场对风电零部件出海的信心不足：出海的可能性比较低：部分环节安装属性强，对运维要求高，本土化更有优势；而即使安装属性弱的环节考虑反倾销税、海运费高企对下游客户来说不一定有经济性。 零部件出海的可能性和竞争要素？竞争要素各环节差异很大。可能性：如前文论述，铸件不存在安装属性方面的障碍，同时高能耗和高人工成本属性带来成本优势；塔筒安装属性也较弱，依靠成本优势和较好的海外竞争格局，塔筒出海需求较大；海缆安装属性强可以通过与海外当地的海工企业合作，降低出海难度，且业主使用我国海缆更具经济性。 出海的弹性和投资建议：从量和单位盈利的弹性角度上看，铸件：量增、单位盈利增；塔筒：量增、结构性单位盈利增（如海外单桩》海外塔筒》国内塔筒）；海缆：量增、单位盈利持平（但因下游都是海风，量的弹性巨大）；铸件：日月股份：加速扩充精加工产能，同时与海外整机商建立稳定供应关系。塔筒：大金重工、天顺风能、泰胜风能：大金和泰胜凭借优质码头资源稳步推进双海战略，天顺风能依靠收购德国工厂开拓海外市场。海缆：东方电缆、中天科技（通信组覆盖）：均通过与海外头部业主的技术研发合作获得客户认可，与当地海工企业完成海缆总包，出海优势明显。 摘自《风电出海：零部件：从安装属性、经济性和弹性看铸件、塔筒、海缆出海》 
《汽车|天风问答系列：复工复产+及地方政策跟踪》 复工复产进程顺利，主机厂产销量稳步回升，上海、吉林等地复工复产进程陆续推进。6月1日起上海市将进入“全面恢复正常生活秩序”阶段，并将取消企业复工复产审批审核，支持所有符合防疫要求的企业复工复产。各地汽车促销费政策推出，”产能回升+政策红利”有望稳定全年销量预期，我们认为，后疫情时期的产销回升阶段，地方出台阶段性刺激政策对短期销量提振起积极作用，“产能回升+政策红利”，有望稳定全年销量预期。 新一轮购置税减免政策出台，支撑下半年产销修复，中长期向好的核心逻辑不改变，看好下半年汽车及零部件板块走势。我们认为，汽车板板块下半年有望持续走强、中长期向好的核心逻辑在于疫情的缓解，供应链逐渐稳定，产销回升，以及居民消费意愿的恢复。短期消费刺激政策则起到为“过渡时期”的再支撑作用，看好下半年汽车及零部件板块公司走势，以及产销修复+政策刺激下的利润弹性。 整车推荐【比亚迪、广汽集团、长城汽车、长安汽车】，关注【小鹏汽车、理想汽车、吉利汽车、上汽集团、小康股份】等；汽车智能化方向推荐【伯特利、经纬恒润（与电子联合覆盖）、德赛西威（与计算机联合覆盖）】，建议关注【华阳集团（与通信联合覆盖）、科博达、光庭信息（与计算机联合覆盖）】等，新能源电驱动方向推荐【英搏尔、欣锐科技】，建议关注【菱电电控（电子覆盖）、巨一科技】等；建议关注特斯拉产业链及一体化压铸【拓普集团、广东鸿图、旭升股份、文灿股份、银轮股份、常熟汽饰、金固股份】等；建议关注汽车内外饰等汽车零部件公司【福耀玻璃、松原股份、继峰股份、中鼎股份、腾龙股份】等。 摘自《天风问答系列：复工复产+及地方政策跟踪》 
客户认为市场或已逐渐走出主线，大盘指数的震荡可作为后市波动率参考指标。
结合当前宏观经济形势和政策方向，重点关注汽车产业链的投资机会，以及成长中的风光储、消费中的医美化妆品、农产品粮食方向；资金驱动的国企改革方向也可关注。波动期过后，持续关注政策落地的内循环方向。
《传媒互联网|爱奇艺（IQ）：优质内容带动付费提升，降本增效驱动首次季度盈利》 奇艺22Q1首次实现季度盈利，降本增效成果显著。爱奇艺22Q1实现总营收72.77亿元，同比下降8.7%，环比下降1.5%。成本为59.64亿元，同比下降16%，其中内容成本为44亿元，同比下降19%；毛利率为18.0%，同比上升7.3pct，环比上升6.1pct；费用层面，22Q1公司销售及管理费用同比下降38%。 22Q1日均付费用户数以及ARM的增长带动付费收入提升，由于宏观环境及疫情影响，广告短期受到冲击，22Q1爱奇艺极速版和海外业务继续保持强劲增长势头，持续推出高品质内容，不断提升运营效率，后续储备丰富。公司22Q1内容成本降低，在维持爱奇艺整体竞争力和市场领先地位不变的前提下，体现运营效率提升。 随着国内线上娱乐多样化发展，长视频整体流量增长面对压力，但我们认为长视频作为一种刚性娱乐需求，长期仍然有增长空间。爱奇艺聚焦优质内容及效率提升，22Q1首次实现季度盈利。考虑宏观环境，小幅下调22-24年营业收入至295.5亿/312.0亿/320.0亿元（前值303.3亿/318.7亿/326.7亿）；考虑公司降本增效在22Q1已开始体现成果，调整22-24年归母净利润至-4.99亿/0.71亿/3.99元（前值-27.2亿/-8.0亿/-2.9亿元），预计22-24年Non-GAAP归母净利润6.88亿/13.79亿/17.32亿元，对应22-24年PE分别为34.1x/17.0x/13.5x，维持“买入”评级。 摘自《爱奇艺（IQ）：优质内容带动付费提升，降本增效驱动首次季度盈利》 
《机械|华伍股份（300095）公司深度：具备风电、军工双翼，制动器龙头乘风而起》 公司最早成立于1992年，产品链不断拓展，目前公司主营业务主要可分为工业制动器、航空工装及零部件、金属铸管件业务，其中前两者为目前主要增量。制动器业务：公司为国内工业制动器龙头，产品大量广泛应用于港口、轨道交通、风力发电、及建筑机械等领域，在风电领域市场占有率约45%。 军工业务：全资子公司安德科技是成飞公司、航发科技等知名企业的重要供应商，产品主要为工装、模具、发动机反推、机匣等。目前主机厂产能扩张，航空零部件外协加工比例和数量将继续增长，安德科技有望充分受益。另外随着某型号涡扇航空发动机定型批量生产，安德科技紧跟配套研发的机匣及反推产品将批量供应，公司将受益于该款发动机型号的上量。 预计2022-2024 年公司营业收入分别为17.49亿、21.71亿、25.01亿，YOY 为 21.82%、24.13%、15.22%；归母净利润分别为 2.50亿、3.61亿、4.51亿，YOY 为 69.62%、 44.54%、24.89%。我们看好公司的核心竞争力，选择 2022年28.64X作为目标PE，目标市值71.60亿元，对应目标价为17.04元，维持“买入”评级。风险提示：风电建设不及预期、原材料价格波动风险、商誉减值风险、竞争加剧带来的产品毛利率趋降风险、应收票据及应收账款风险、募投项目产能闲置、实施效果不达预期的风险。 摘自《华伍股份（300095）公司深度：具备风电、军工双翼，制动器龙头乘风而起》 
《医药|健民集团（600976）：2022年新股权激励出台，看好全年业绩增长》 2022年6月1日，公司发布2022年限制性股票激励计划（草案），本次激励计划拟授予的限制性股票数量369600股，占公司总股本的0.24%，涉及的股票来源为公司回购专用证券账户的股份余额。 2021年激励计划目标超额完成，2022年新激励彰显公司发展信心。公司于2021年首次实施限制性股票激励计划，2021年公司实现考核净利润2.12亿元，同比增长302%，实际已超过此前设定的2023年业绩考核指标。新激励计划出台有望持续提高公司核心管理团队积极性和创造力，反映公司内生业务成长性和盈利能力，彰显公司发展信心。核心品种趋于稳定，第二梯队产品有望贡献新增量，看好全年业绩增长。2022Q1公司核心品种龙牡壮骨颗粒销售趋于稳定，其中60袋龙牡价格总体稳定，销售依然保持较快增长；针对30袋龙牡，公司从渠道管控、销售政策调整、减少发货等方面进行价值链的维护，B端及C端价格都有所恢复，渠道库存趋于良性。同时2022Q1公司第二梯队产品便通胶囊同比销售增长44%，其中OTC渠道便通胶囊于2021年上市，2022Q1环比增速实现翻倍，该品种OTC渠道覆盖率较低，市场空间较大，有望贡献新增量，看好公司全年业绩增长。 本次激励计划设定的业绩目标为以2021年归母净利润为基数，2022-2023年归母净利润增长分别不低于10%/21%，业绩考核目标较为保守，考虑到国内散发疫情对于公司核心产品的影响，2022-2024年归母净利润预测由4.30/5.36/6.47亿元下调至4.02/4.97/5.99亿元，维持“买入”评级。
摘自《健民集团（600976）：2022年新股权激励出台，看好全年业绩增长》
《海外&中小市值|行业深度：海外直播电商专题研究》 TikTok跨境电商业务多地区上线，站内外引流与双重营销模式助力增长。2020年以来，TikTok于东南亚、欧洲、美国等地分别推出TikTokShop和TikTokStorefront两种形态的电商服务并提供完善的物流、运营、营销解决方案；流量端，站内与站外引流相结合，抓住本土电商业务特点，通过店播与达人播引导流量变现；运营端，联盟营销+TSP模式有效提高商家营销效果，帮助商家实现增长。 SHEIN仓储物流全球化，利用社媒力量快速成长。SHEIN目前是国内领先的跨境服装电商平台，拥有完备的供应链体系与强大的物流能力；SHEIN重视通过社交媒体扩大自身影响力，并借助App内直播活动持续提高消费者参与度；同时，SHEIN联盟计划也为创作者提供了变现机会。Lazada、阿里速卖通、AmazonLive均背靠传统电商平台，以引导消费为导向，商品品类更加丰富，Lazada与阿里速卖通同为阿里旗下电商平台，均以直接复制淘宝直播模式为主；AmazonLive以店播为中心，也可邀请KOL参与分成。 社交媒体电商平台依赖KOL生态，融合直播带货模式，通过联盟计划指引创作者变现。以Facebook、Instagram、YouTube为代表的社交媒体电商平台具备丰富的KOL资源，在流量端拥有先发优势；同时，参与门槛针对个人创作者相应降低，营销服务提供良好体验，未来有望吸引更多中小型KOL参与。全球SaaS服务商、定制服务商及MCN机构涌现，服务体系不断完善，SaaS服务商为品牌提供直播技术解决方案；定制服务商帮助品牌商搭建海外营销体系；MCN机构则依靠达人资源搭建起连接品牌商、平台、达人三方间的桥梁。风险提示：1、国内企业面临海外监管风险；2、行业竞争加剧；3、海外疫情形势尚未明朗；4、业务拓展不及预期。
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