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长期投资为何要选龙头?

薛洪言   / 10月17日 09:39 发布

当前A股上市公司已超过4500家,选项越多,选择越难。面临诸多选择,很多投资者都形成了一套选股规则,如有人喜欢买概念,有人喜欢看业绩;有人只选龙头,有人倾向于小公司。

不同的筛选规则配合不同的操作策略,能衍生出各种各样的股市投资攻略,在特定的时间段里,总有一些攻略大放异彩,独占鳌头。但时移势移,很快便有一批新的攻略后来居上,你方唱罢我登场,好不热闹。

对投资者而言,找到那些能够穿越周期、长盛不衰的攻略,无疑就发现了投资界的“圣杯”。那么,有没有这样的攻略呢?还真有。

某种意义上,沪深300指数便是一种长期胜率和收益率很高的投资策略。其选股规则很明确,在考虑流动性因素后选择“年日均总市值最高的300只股票”,每年调整一次样本,持有策略为长期持有。从收益率看,2004年末至今,年化收益率12.21%(红利再投资),超过了GDP年均增速,10万元持有至今变成55.45万元。


沪深300指数之所以能取得不俗的长期业绩,并非偶然或运气,而是有一些深刻的基本面逻辑。作为典型的大盘股指数,我们可以把沪深300理解成一种龙头股策略,龙头策略之所以奏效,主要原因在于大部分行业都存在规模效应,规模越大,盈利能力越强。

简单来说,企业经营一般存在固定成本和变动成本,营收越高,单位营收的固定成本摊销越低。因此,大多数情况下,大型企业的成本率更低,可以通过降低售价来继续扩大市场份额。同时,网络效应的存在,还能指数级放大平台型企业的竞争优势,加剧马太效应的威力。正是基于这些原因,多数行业的集中度都正变得越来越高,而非越来越低。

这种规模与收益的非对称性,并非企业经营的独特现象,在自然界中也屡见不鲜。如生物学家发现,生物体的代谢率随体重的约3/4次幂发生变化(在企业界,幂次大概是9/10),即假定动物A的体形是动物B的两倍,那么前者每天所需的食物和能量只比后者多75%,而非线性函数下的100%,这也意味着,体形更大的动物比体形更小的动物更加高效。

更低的代谢率意味着更低的细胞运行速度和更低的细胞损伤率,从而可以延长寿命。在生物界,大型动物的寿命总是高于小型动物,如老鼠的寿命平均1-3年,大象的寿命则可达到80年左右。同样,在企业界,大企业的生命力总是强于中小企业,如国内小微企业的平均寿命只有3年,大中型企业则可达到8-10年。

当然,我们也没必要走极端,树不能长到天上,无论是动物还是企业,都存在规模效应的临界点,一旦超过临界点就会因自重或低效而走向衰亡。

从几何的角度看,当一个物体的边长增长时,体积的增速要远快于面积的增速。这意味着,当我们同等比例将一个动物放大时,其体积(代表着重量/热量等)的膨胀速度超过面积(代表支撑力/散热能力等)增长,最终要么因缺乏足够的支撑而无法动弹,要么因无法有效散热而被活活热死,难以在自然界中存活。所以,自然界中有大型动植物,却没有巨型动植物。

企业界同样如此,人们更喜欢用熵增原理来解释。任何组织在运行过程中都会产生能量耗散,这就是熵增现象。由于规模的扩大能带来效率的提升,所以在临界点之前,增长本身即可抵抗熵增,之后企业便会陷入瓶颈。此时,企业可通过创新来更改自己的“形状”,以突破旧范式下的规模天花板,开启第二曲线。但持续创新的成功率很低,且规模越大,根本性的模式创新越难,所以,熵增总是最后的赢家,所有的企业最终都将毁灭于熵增产生的磨损和衰竭中。

因此,大总是有边界的,无论是自然界还是企业界,都并非越大越好。但就A股整体来看,考虑到国内经济增长仍处于中高速水平,以及内循环的巨大潜力和国外市场的巨大空间,投资者还不需要担心规模临界点问题。以沪深300成分股为例,市值中位数约为930亿元,营收中位数约为260亿元,远未触及天花板,仍然值得长期拥有。

具体到单个企业,则并非简单地持有龙头,投资者还应着重关注以下几个方面:

一是判断龙头企业所处行业的发展前景。行业所处发展阶段不同,增长的潜力大相径庭,投资者应优先选择稳定增长或快速增长阶段的行业。消费、医疗、科技之所以备受推崇,很大程度上便是行业属性好,要么是需求稳定增长的永续行业,要么正处于快速增长的历史阶段。

二是判断行业竞争属性。行业有同质化和个性化之分,同质化行业(如原材料、中低端消费品、多数制造业、生猪养殖、酒店、餐饮、银行、保险、地产等)要么产品同质化强,要么进入门槛低,规模效应显著,应该选管理能力强、综合成本低的龙头;而个性化行业(如中高端白酒、机场港口、影视传媒、受秘方或专利保护的医药制造、品牌服装等)受各种各样的护城河保护,有限竞争,可以接受非龙头,但也必须对企业管理能力和发展前景有确切的认知。

三是判断企业经营机制和创新属性。由于“创新”是对抗规模熵增的不二法门,只有创新力强、能灵活变革的龙头企业才有望持续突破规模天花板,给长期投资者创造惊喜;若缺乏创新活力,规模越大反而越危险,企业随时可能因自身内耗或行业变革而被淘汰出局。

【注:市场有风险,投资需谨慎。在任何情况下,本文所载信息或所表述意见仅为观点交流,并不构成对任何人的投资建议。】


本文由“薛洪言微语”原创,作者为苏宁金融研究院副院长 薛洪言


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赞(32) | 评论 (11) 10月17日 09:39 来自网站 举报