征服特斯拉，拓普集团，1000亿稳了！

切入机器人，拿下批量订单，伟创电气，挡不住了！

工业富联：AI算力稀缺龙头，手握800亿现金，10年成长无悬念！

AI服务器，爆单了！

当前，AI算力爆发，加速了产业链上各环节的需求上升。特别是AI服务器，作为提供高性能计算，以及数据分析的关键环节，增长速度尤为显著。

2024全年，全球AI服务器的出货量将上调至167万台，同比大增42%，且至2025年，出货量大幅增至190万台，2022-2025年的年复合增速高达41.2%。

在这一蓝海下，工业富联、浪潮信息、紫光股份和中科曙光等众多企业有望从中受益。其中，工业富联，作为国内AI服务器的绝对龙头，有望最先在这个蓝海中释放业绩。

2024前三季度，工业富联的AI服务器营收同比大增228%，驱动着其云计算业务的收入达到3328亿，较2023年大增了71%。

得益于此，进入2024年后工业富联的业绩表现极其亮眼。

2024前三季度，公司实现了营收4364亿，同比大增32.71%，增速赶超传音控股、立讯精密和歌尔股份等同行；同时实现净利润151.4亿，同比增长12.28%，双双呈现了高增长状态。

从业务结构来看，公司的第一收入来源其实是通信及移动网络设备业务，向苹果、华为等客户提供手机中框、外壳等高端精密结构件，是这个领域的龙头，营收比例常年在58%左右。

既如此，工业富联就与立讯精密、歌尔股份一样，有个共同的弱项。

那就是业务源起于代工，毛利率水平偏低，本质上不掌握产品的研发、设计等核心环节，从而产品就难以拥有高附加值。

多年来，其毛利率始终在8%左右，在行业中处于低位。进入2024年以来还呈现了下降趋势，前三季度的毛利率从2023年的8.06%降至6.82%。

而毛利率下降的原因就是AI服务器的业务量的增长。

虽说带来了较高的营收，但实际上这块业务的毛利率仅在5%左右，低于通讯机移动网络设备业务的9%。

其实，公司的低毛利表现是无可厚非的，这与公司在产业链中的位置有关。

我们知道，目前工业富联的AI服务器产业链已经形成了垂直整合，覆盖了AI服务器生产的各个环节，只是CPU、GPU和HBM模组等核心组件除外。

多年来，公司的芯片都是从英伟达、英特尔等企业处采购，拿到芯片后再将其组装进服务器硬件中，增加存储、网络等设备，从而形成完整的AI服务器。

在上游成本端，公司面对英伟达、英特尔等掌握着芯片核心技术的公司，难以有足够的话语权去降低采购成本。

在下游客户端，公司的客户都是亚马逊、谷歌、字节、腾讯等这些议价能力较强的云计算龙头，只能将自身利润空间挤压，以保证订单。

由此，受到上游高成本和下游强议价能力的双重影响，AI服务器的毛利率自然难以拔高。

然而，在这样总赚辛苦钱的背景下，工业富联的分红却十分大手笔，很是良心。

上市以来公司的累计分红高达438.4亿，近五年的平均分红率约为31.74%，2023年高达54.76%，超过贵州茅台（51.89%）、海天味业（52.24%）等龙头，对股东的回馈十分慷慨。

而且截至2023年，公司依然手握834.6亿货币资金。

正所谓水可载舟，亦可覆舟，任何事物都有两面性，代工模式也并非全无优势。

其优势就是这种模式是先有订单后生产，总是能够确保产品的销路。

因此，公司在销售费用方面的支出较低，2021-2024前三季度的销售费用率都在0.2%左右，可见公司不需要支出过多的销售费用去换取营收的增长。

除此之外，代工行业同样需要强大的技术支持。

我们知道，服务器作为AI技术的强力支撑，需要代工企业掌握异构计算、GPU加速等技术，并且也要随着AI的发展去持续进行技术升级，因此，AI服务器代工并非易事。

为了保持竞争力，公司每年要投入超100亿的研发费用，占净利润的近五成。

正是这些研发投入，保证了公司的技术实力，使其得以与英伟达、微软、苹果等海内外巨头建立深厚合作。其中，公司还是英伟达HGXAI服务器芯片基板的最大供应商，份额超50%。

展望未来，工业富联的通信及移动网络设备业务趋于稳定，而AI将成为公司业绩扩大增长的主要动力。

从供需方面来看，目前，AI服务器的需求攀升是趋势，但2023年至今，由于上游HBM、GPU等关键组件的产能紧张，使得AI服务器供不应求。

那么，对公司而言，未来的业绩我们应从上游原料供应和下游市场需求两个方面来看。

1、上游供应端，台积电的产能大幅提升。

我们知道，占据AI服务器芯片大部分市场份额的英伟达，最终是要通过台积电的晶圆制造能力去对芯片代工。

所以，台积电作为上游芯片制造商，其产能就直接决定了工业富联是否可以获得足够的核心部件，比如GPU、HBM和CPU等等，来完成对AI服务器的生产和组装。

因此，公司服务器的生产，一定程度上来说会受到台积电产能的影响。

如今，随着英伟达、亚马逊等企业对CoWoS封装技术的需求持续上升，台积电也正在积极扩产，预计至2026年，CoWoS先进封装产能将达13万片/月，相比2024年大增261%。

2024全年，预计工业富联的AI服务器出货量将超过66万台，在全球AI服务器市场的份额约40%。

后续，随着台积电的新增产能落地，公司AI服务器生产得到保障，也能进一步去承接市场需求。

2、市场需求端，AI服务器量价齐升。

量方面：

行业预测，未来AI服务器的市场需求将保持增长，2025年，全球AI服务器的市场规模将达到317.9亿美元，2023-2025年的年复合增速为22.7%。

工业富联作为行业当之无愧的龙头，便有望在这个增量市场中深度受益。

价方面：

AI服务器因其需要更高的计算能力、更大的存储容量，通常会配备更多的高性能的硬件设施，使其相比传统服务器的附加价值更高。

根据数据，工业富联的AI服务器价格要远高于传统服务器，一台AI服务器的价格约为传统服务器的30-40倍。

可见，公司AI服务器业务有明确的量价齐升的逻辑，未来随着其加速放量，有望给公司的业绩带来显著的增量。

总之，2024年以来，归功于AI服务器的放量，工业富联的业绩表现十分亮眼，虽说毛利率不高，但分红却十分慷慨。未来，AI发展有望继续驱动公司的AI服务器业务增长，进而带动公司整体业绩高增。

以上分析不构成具体买卖建议，股市有风险，投资需谨慎。来自飞鲸投研

药明康德，300家机构撤退，千亿医药巨头，绝处逢生！

冰火两重天！

12月份以来，A股出现了堪称历史性的一刻，医药第一市值宝座竟然易主了，恒瑞医药以微弱的优势赶超迈瑞医疗，成为医药行业唯二超过3000亿元市值的玩家。

恒瑞赶超迈瑞的背后，是一场长达4年的回归战役，也是创新药产业再度冉冉升起的证明。

但，还有谁记得市值也曾到过近5000亿的药明康德呢？

身为全球医药研发外包龙头，药明康德也是创新药产业链中不可或缺的一个。

然而，时隔4年，公司不仅市值缩水了70%，而且业绩开始下滑，2024年已经连续3个季度实现营收、净利润的负增长，导致2024年上半年光机构数就同比减少了339家，持仓市值下降了44.27%。

与此同时，在业绩不好的时候，盈利能力往往也会下滑，就使得净利润下滑比营收更严重。

药明康德就是这样，2024年三季报，在毛利率略下降1%的同时，净利率下降了近4个百分点，其中除期间费用率有所提升外，今年汇兑收益的减少也对净利率产生了约两个点的影响。

但即便这样，作为曾经的一个大白马，药明康德仍然有近40万的个人投资者青睐，关注度一点也不比四川长虹、欧菲光、三安光电等科技制造企业低。

只是大家一定很想问，好好的一家公司，为何变成今天这样？

1、单一业务依赖成为不可忽视的一点

一直以来，药明最主要承接的是海外药企的红利，这和我国医药行业发展现状和发展阶段有很大关系，制药企业长时间一体化经营惯以及国产研发投入远低于国外企业。

这就导致药明康德的境外业务占比很大，同时公司主营的核心化学业务和测试业务在海外创新药研发的红利下快速膨胀，造成经营业务过于单一。

2023年，在国内外收入二八分的比例下，化学业务、测试业务收入比分别达到了72.31%、16.21%。

而医药企业因为业务单一惨遭增长挑战的远不止药明一个，智飞生物、长春高新甚至片仔癀都是例子。

2、外部环境给公司整体经营带来挑战

业务单一本身就很容易面临增长压力，如果再加上外部环境扰动，就是雪上加霜。

药明康德经过前些年的野蛮生长，2022年以来全球医药投融资环境下行，就相当于切断了公司源源不断的收入来源，只是因为订单的延后性以及特殊大订单的掩盖，外部环境影响在2023年之后才逐渐显现出来。

2023年，公司整体收入仅同比增长2.51%，非核心业务反而是重灾区，业务越小抵御风险的能力更差。

2024年前三季度，外部环境依然持续影响着公司的增长，就连测试业务都撑不住了，实验室分析及测试服务收入同比下降7.9%。

难道药明康德是真的没有竞争力吗？

这仿佛像是在问茅台价格下跌是因为茅台不够知名吗？片仔癀卖不动是因为没有护城河吗？

显然，药明康德的竞争力还是值得肯定的，主要是因为公司一直服务于全球前制药企业，且是国内服务客户数量最多的医药研发外包企业，2023年一共达到了6000多家。

对比来看，行业老二康龙化成的服务客户数量仅有2800余家，且其从全球前制药企业中获得收入远小于药明。

由此，即便行业下行，药明康德的ROE也比很多同行业企业要高，2024年前三季度达到了11.73%，全年就有望达到15%，展示出强悍的护城河。

那么，药明康德未来将如何破局？

答案其实在公司的新业务及非核心业务上。

为什么这么说？

第一，因为核心业务几乎不需要担忧。

截至2024年9月底，药明康德在手订单438.2亿元，同比依然保持快速增长，达到35.2%，而且比去年增速还高。

这些在手订单便是营收的保障，达到了公司同期收入的158.18%。

当前，虽然药明康德的整体收入增速还没有恢复，但已知剔除特定项目后，化学业务前三季度的收入同比增速已经恢复到了10.4%，并且2024年第三季度的化学业务和实验室测试业务较前两个季度都有更显著的恢复。

第三季度化学业务收入同比增速已经达到了26.4%，那么后期随着订单释放和全球医药投融资环境的变暖，核心业务收入增速还有望提升。

第二，新业务有望助力公司下一波成长浪潮。

打破公司单一业务过度依赖的希望就在新业务领域。

一方面，新分子寡核苷酸和多肽业务，对最近两年的药明就形成了良好加持。

就如前几年强势增长的化学业务一样，公司新布局的寡核苷酸和多肽新分子领域也实现了快速增长，截至2024年前三季度，这部分业务收入已经达到35.5亿，同比增长71%。

而且药明康德维持了国内第一，是专门深耕多肽领域的诺泰生物规模的近3倍。

而这部分业务是当前最有望再造一个药明的业务。

数据显示，预计到2030年，全球多肽药市场规模将达到1419亿美元，同时多肽CDMO研发生产外包规模有望达到约120亿美元，持续增长空间非常可观。

另一方面，药明康德的其他新业务虽还不成规模，但并不是说没有潜力。

生物学业务、高端治疗方面的基因细胞治疗业务、国内的新药研发服务，随便哪一个拎出来都是未来医药行业的发展趋势，只是这些领域的发展以及药明在它们上面的布局都属于相对早期，还需要时间去验证。

举例来说，同属药明系的药明生物是生物药领域的外包龙头，2023年公司营收规模170亿元，而药明康德属于二梯队生物药研发外包公司。

但全球生物药的浪潮势不可挡，其研发外包市场规模在2025年就有望达到460亿美元，增长速度比化药研发外包市场增速要快。

总之，经历过戴维斯双杀的药明康德，现在可以说是绝境求生。

而公司的底层逻辑依然要落脚到创新药产业的发展上，未来在全球研发浪潮的持续推动下，药明康德或仍有触底反弹的希望。来自飞鲸投研

漫步者，真的稳了？顺应AI发展潮流

华东医药，一年狂揽400亿，国产医药巨头，开挂了！

苦尽甘来。

2017年，顺应时代潮流，华东医药首次将发展重心转移到创新药，那一年公司研发费用由2.64亿元增长至4.62亿元，大幅增长了75%。

2019年，公司新老管理团队交接，表示将继续加大研发投入，每年研发费用支出占医药工业销售收入比不低于10%。

时至今日，华东医药坚守底线，始终保持对新药的研发投入和外部引进战略，2023年研发投入达到了22.93亿元，研发投入比也远高于10%。

华东医药由此迎来了创新药成果的落地，继而有望进入一个“历史性”的成长阶段。

根据公司公告，11月5日，华东医药上市了国内首个乌司奴单抗生物类似药，用于成年中重度斑块状银屑病的治疗，其原研药大有来头，2023年全球销售额108亿美元，由跨国药企强生生产。

11月27日，公司又上市了一款全球首创药物，索米妥昔单抗，用于卵巢癌的治疗。

其中，这款全球首创药无疑最受关注，也是华东医药最近市场表现突出的重要原因之一，堪称打开抗肿瘤市场的“钥匙”。

因为这款药不仅是公司的独家产品、第二款抗肿瘤创新药，且在疗效及安全性数据上优于化疗疗法，而有望在卵巢癌市场获得一席之地。

卵巢癌被认为是女性癌症中最凶险的癌种，有“妇癌之王”称号，所以一直以来缺乏有效治疗药物，化疗之外，仅PARP抑制剂主要用于维持治疗，华东医药研发的FRα靶点靶向药，恰好填补国内市场空白。

数据显示，2021年我国卵巢癌药物市场规模28亿元，预计到2025年就有望达到近500亿元，给华东医药留下了充足的成长空间。

值得一提的是，恒瑞医药的创新药氟唑帕利胶囊就有卵巢癌这一应用，还有再鼎医药的拳头产品尼拉帕利、百济神州的帕米帕利，三者都是PARP抑制剂，其中尼拉帕利作为同类销售冠军，2023年销售额达到了1.69亿美元。

华东医药恰好与它们形成了差异化竞争，且研发进展远远甩开了其他企业。

在此基础上，华东医药呈现出3个强逻辑支撑：

1、研发实力够强

首先，从抗卵巢癌药物的上市就能看出来，华东医药借此构建了ADC生物药研发技术，成为国内荣昌生物之后第二家手握ADC药物的企业，和科伦药业旗下的科伦博泰并列。

除此之外，华东医药原有的优势领域并不是抗肿瘤，而是糖尿病、内分泌领域。公司核心产品阿卡波糖片销售峰值一度超过30亿元，和胰岛素龙头甘李药业的销售额不相上下。

随后，公司还开发了国产首款GLP-1仿制药利拉鲁肽，以及正在3期临床的司美格鲁肽，这都是最近两年行业内高度关注的减重抗糖药物。

现如今，在巩固内分泌行业地位的同时，华东医药同时着眼于肿瘤和自身免疫市场，其中除肿瘤药外，公司在内分泌和自身免疫领域均已有了全球首创新药的布局，且成为国内自身免疫性疾病覆盖最全面的公司之一。

2、业绩增长够稳

其次，从业绩表现来看，华东医药呈现的也是稳健增长态势。

截至2023年，公司营业收入达到了406亿，2019-2023年复合增速达到了5.79%，同时净利润复合增速为4.6%，2023年达到了28.39亿元。

这样的成长速度，大家可能觉得并不快，但要知道这是建立在最近几年医药行业备受挑战的基础上的，且华东医药这个营收中有60%多的商业业务。

真正核心的其实是剩下约30%的医药工业业务，以及最近几年快速发展的医美业务。

而医药工业收入增速更快，尤其最近几年增速持续提升，已经成为公司增长的主要力量。

截至2024年上半年，华东医药医药工业收入67.11亿元，同比增速达到了15.55%，明显高于整体不到3%的收入增速。

与此同时，我们都知道，医药工业的盈利能力远高于医药商业，华东医药的医药工业毛利率就在75%-80%左右，因此促使2024年上半年公司整体净利润增速达到了18.29%，医药工业的发展也给利润增长带来一定保障。

3、未来前景足够广阔

展望未来，华东医药无疑具备广阔的成长空间，有两个核心点：

一是创新药增长驱动公司量价齐升。

无论是从行业还是公司层面看，创新药凭借疗效优势成为医药市场最重要的成长力量，占比提升大势所趋。

当下，华东医药的创新药储备有70多个，加上生物类似药86个，二者自去年开始在国内陆续上市落地，这便有望驱动公司产品放量，尤其是具备长生命周期特点的创新药。并且创新药单价本身就高于仿制药，因此展现出量价齐升逻辑。

二是抗肿瘤、自身免疫以及内分泌市场规模庞大。

医药的市场规模立足于患者需求市场，所以其实每一个细分市场都不容小觑，只是在一个大鱼塘里往往会更容易成为一条大鱼。

而华东医药立足的这几个市场恰好是最具代表性的大市场，其中肿瘤市场不用多说，仅卵巢癌一个市场就能说明问题，还有内分泌市场，糖尿病是最典型的三大慢病之一。

所以强调一下自身免疫市场，国内发展也晚，还没有头部企业跑出来，但却是诺诚健华、智翔金泰等诸多生物科技公司成长的摇篮。

数据显示，2022年，我国自身免疫性疾病市场规模为29亿美元，预计到2030年将增长至199亿美元，呈高速增长趋势。

做个总结。

功不唐捐，玉汝于成。

从最早抗生素生产，到医药一体化龙头，再到现在的全球创新，华东医药一步一个脚印，而未来，公司仍有望乘势而上，获得更突出的成绩。来自飞鲸投研

突破核心技术，森麒麟，十年成长无悬念！