张忆东：中国资产大有可为，短期积极防御，逢低布局科技黄金军工，新消费反应过热，不妨等等

4月28日下午，兴业证券全球首席策略分析师张忆东在2025年度中国投资人峰会上分享了对资本市场的看法。

投资作业本课代表整理了要点如下：

1、在中短期3 到 6 个月的维度来说，我们依然会面临着很多地缘政治的不确定性，以及关税政策的一些扰动。那么在这个过程中，整体来说外部的风险有点像雷暴天气，也可能像春雷滚滚。

2、旧秩序在加速落幕、加速瓦解，而这个加速瓦解过程中往往是充满了动荡。

我们首先要关注的是什么呢？贸易政策带来的不确定性不会很快结束。资本市场的前途是光明的，但整个节奏上面我们也要做好应对很多不确定性的准备。

3、 2025 年美股很可能走出典型的美股熊市，当然美股熊市很有意思，它通常调整的时间比较短，往往 1 到 2 年，甚至很多时候就是一年以内，但比较急速、比较猛烈。

4、内因才是决定中国资本市场重估的核心变量，我们对于中国资产认为中长期大有可为，短期只是因为外因所导致的扰动。

5、中短期大家也不要太纠结于说什么时候大刺激，要把大刺激的这种思维，那种思维就属于小经济体，出口导向的小经济体，没办法抗风浪。

我们现在要脚踏实地，把中国的优势尽好尽快地发挥出来。

6、无论是对 A 股还是港股，我们都是要积极以乐观的来对待，内资将会成为中国资本市场重估的真正中流砥柱。

7、从短期的角度来说，在贸易战实质性的协定签署之前，我们要用“螺蛳壳里做道场”的格局。

当市场又开始YY的时候防御一点，当市场开始慌的时候积极一些。

目前这个状态从短期的维度来说，可以稍稍的防御一些，但是从中期我们还是坚定看多。

分享一下我们对资本市场的看法，“革新巳火，逐浪前行”。“革”，我们认为这是伟大的变革，“新”是新秩序、新科技以及新消费。“巳”这个词，作为动词意为“起”，作为名词是“蛇”，刚好今年是蛇年，蛇年要起势。

我们认为新秩序的建立、新科技的落地以及新消费的蓬勃发展，都是在今年我们能够看到、能够预测预判的。

“逐浪前行”是指资本市场的前途是光明的，但整个节奏上面我们也要做好应对很多不确定性的准备。

总体来说，在中短期3 到 6 个月的维度来说，我们依然会面临着很多地缘政治的不确定性，以及关税政策的一些扰动。那么在这个过程中，整体来说外部的风险有点像雷暴天气，也可能像春雷滚滚。

春雷往往是宣告旧秩序加速的退场。那么我们为什么觉得是旧秩序的加速退场呢？因为很明显，特朗普的关税政策大超预期，它导致了全球资本市场大动荡，甚至导致了美股的走熊。虽然近期是四月底五月初，可以看到美股有可能迎来一个喘息，迎来一些反弹的窗口。

但我们认为这次关税政策，导致的是美国资产的信仰，以及美国长期以来所谓的规则，即美国所定的规则、所构建的国际秩序，这个信仰正在出现裂痕、出现动摇。

所以说旧秩序在加速落幕、加速瓦解，而这个加速瓦解过程中往往是充满了动荡。

我们首先要关注的是什么呢？贸易政策带来的不确定性不会很快结束，那我们可能要从内外因两个方面来理解。

从美国的内因角度来说，美国的政府债务率高达 122%。

他有 37 万亿美元的债务，每年还本付息的压力，即付利息的压力，就是一万多亿美元。因为整个美国国债的平均利率现在还在 3.5%左右，所以这就是为什么美国那么急迫地希望美联储降息。

因为从节流的角度，要把他的资产负债表修复，把整个的债务压力向下消化一些。

而从开源的角度，特朗普一直有一些不切实际的想法，他对关税的认知比较像 100 年前的那些思路。

那么在这种情况下，一个人的思维改变很难，一定是他疼了他才会改变，就像我们说的，贸易战没有赢家，美国经济乃至全球经济都会受到贸易摩擦的影响。

对于美股而言，我其实前些年一直很看好。但是从今年的三月份开始，我们就开始改变了我们对美股 2025 年的看法。

我们认为 2025 年美股很可能走出典型的美股熊市，当然美股熊市很有意思，它通常调整的时间比较短，往往 1 到 2 年，甚至很多时候就是一年以内，但比较急速、比较猛烈。

而恰恰当美股因为很明显的美股、美债和股债汇三杀，这一次导致了特朗普的一些口气的松动，但是真正的基本面的影响远没有到下来。

整个贸易摩擦想要快速达成协议很难，只有到（美国经济）疼了。当贸易摩擦导致美国经济受到显著的质的影响，特别是对于三季度，我们有很大的可能性看到什么呢？美国的通胀压力显著提升，同时它经济衰退的风险也是显著加大。

那个时候可能是在美国当局才会真的诚心实意地拿出真正诚心实意来跟我们做一些有实质性的突破的这种谈判。

所以我们说到那一步我们能看到的是什么？可能就是今年三季度，美股远不是现在这个位置，美股不排除从现在又回到了四月初的这个位置。你看标普 500 在这个四月底又差不多又到了 5500 左右了。

那反过来说，如果到三季度，由于贸易摩擦迟迟不能解决，三季度美国经济滞胀的双方面压力会使得美股进一步走弱。这是美国当局的软肋，那个时候美股的一个冲击，对于我们来说贸易战的达成反而有可能迎来一些转机。

所以，我讲的第一点就是由于旧秩序的落幕，反而使得美国过去多年的投资例外论、美股例外论，正在也落下了帷幕。所以，美国的风险溢价过低的问题也会得到修复。

因为可以很明显地看到，标普 500 来衡量风险溢价，它很长一段时间都是在负值区间，而中国无论是 A 股还是港股，我们的风险溢价在过去的三四年持续在历史的一个高位，所以现在这两者应该是收敛。这是我跟大家分享的第一点，就是旧秩序正在加速崩塌。

我对中国看多，新秩序正在悄然拉开了帷幕，而中国是新秩序全球治理新秩序的受益者。

内因才是决定中国资本市场重估的核心变量，我们对于中国资产认为中长期大有可为，短期只是因为外因所导致的扰动。

一方面美国现在是在孤立主义，他在放弃了自由贸易的旗手的角色，开始了以邻为壑。但是中国恰恰要打造的是普惠包容的国际新的全球化，以及平等有序的多极世界。

所以在这种情况下，我们认为下个阶段，中国构建双循环经济发展的格局将会落到实处，从而成为世界经济增长的稳定锚。

那么我们再看一看，从中长期维度，伴随着中国双循环驱动新格局的突破，以及中国内需持续扩张，中国资产大有可为。

中国资产重估是一个中长期逻辑。那么从中短期应对外部的一些冲击，政策上面有很多的空间，会择机用好。

我们再看一看，中期维度，哪些有巨大的发展潜力呢？一是新质生产力，这是中国可以说最有强大的制造业能力。并且在此基础之上我们开始了原创的科技创新。

那怎么能够把中国的资源充分地利用资本市场平台，把资源有效地整合起来。A 股、港股其实它未来的在中国科技创新、在中国新消费的蓬勃发展中，会起到更大的作用。

所以这几年我们一直听到整个政策导向说是稳股市、稳楼市，特别是稳股市，因为它的确是一个非常好的优化资源配置的一个渠道。

我们对于这次AI所驱动的，和我们原有制造业的结合，带动了中国的产业升级。这次很可能是个朱格拉周期。

所以中短期大家也不要太纠结于说什么时候大刺激，要把大刺激的这种思维，那种思维就属于小经济体，出口导向的小经济体，没办法抗风浪。

大家老是想指望着什么大刺激大放水，但事实上来看，疫情之后，美国和欧洲的大放水到了现在来看，有很大的隐患。

所以我们现在要脚踏实地，把中国的优势尽好尽快地发挥出来。我们制造业的优势后续和AI、先进的新质生产力相结合，这是一个朱格拉周期。

从内需的维度来说，我们要做好三大刺激。这三大刺激不是说传统的这种刺激，也不是美式的刺激。三大刺激在于什么呢？育幼、社保、养老。

解决出生率低下的问题，生育的问题，这个产业链非常长。另外，社保不只是狭义的社保，而是广义的社会保障，把养老的问题结合起来，建立起来。

所以这三个方向加大刺激，扩表加刺激，从而能把中国 150 万亿的居民储蓄活化掉。

如此，我们的内需市场自然就会成为全球最大的内需市场。那么最有弹性的新消费，它的前景就非常光明。

国际新秩序的序幕已经拉开，中国资产大有可为，正是重估的时代。

那么我们从资本市场的维度来说，两个市场，无论是 A 股还是港股，现在都迎来了非常美好的时光，政策在积极地引导。

A股的分红、回购，特别是分红，越来越显示出 A 股作为优化资源配置、作为投资财富的载体。

港股也在发生非常明显的质的变化。因为以往港股其实是个离岸市场，是一个甚至外资主导的离岸市场。但是伴随着 2023 年金融工作会议之后，要巩固和提升香港国际金融中心地位，潘行长特别在今年的 1 月 13 号，在香港参加亚洲金融论坛里边，提到支持香港资本市场发展，提高国家外汇储备在香港的资产配置比例。

这句话非常有深意，可以看到香港市场在国家多层次资本市场发展的定位得到显著提升，所以香港的未来与科技、新消费的结合也是大有可为。

无论是对 A 股还是港股，我们都是要积极以乐观的来对待，内资将会成为中国资本市场重估的真正中流砥柱。

从投资策略角度来说，要做好积极防御，不是消极防御。积极防御什么呢？就是当有外部风险冲击的时候，要积极。反过来说，大家就不要过度地盲目乐观，当风险偏好过度反应，大家开始有过度的期待一些政策走在政策的前面的时候要小心。

所以从短期的角度来说，在贸易战出现一定程度上面的协定，有些协定实质性的协定签署之前，我们要用“螺蛳壳里做道场”的格局。这是我 2012 年讲的一种投资框架“螺蛳壳里做道场”。

整个指数就是箱体震荡，结构性行情此起彼伏。这个时候要逆向思维做交易策略。和市场的一致预期、情绪做一定的区隔。

当市场又开始YY的时候防御一点，当市场开始慌的时候积极一些。那么现在我们认为,目前这个状态从短期的维度来说，可以稍稍的防御一些，但是从中期我们还是坚定看多。

所以在短期稍稍防御一点的时候，怎么做？等待逢低布局战略性资产。科技还是一条主线，是战略性主线。在科技领域里面，现在要找性价比更高的一些核心资产，这是科技领域。

另外一个新消费领域里面，现在就是有点反应的稍稍短期有点热，有点过度，所以不妨等一等。

它受到一些风险因素波动的时候，也许在5、6月份进行布局，怀着怜悯的心买，比急过头去买，可能会性价比更高。

还有一部分是抵御旧秩序的瓦解，新秩序远没有构建成功的动荡阶段。黄金、军工将会是一个战略性传统性的避险资产，甚至包括可能一些以数字货币为代表的另类资产。（投资作业本Pro ）

宁泉资产杨东对当前市场的最新思考

4月28日，上海场先行，著名投资人宁泉资产执行董事杨东等齐聚于此。

杨东在题为“资本市场变局：长期叙事与中级趋势”的圆桌讨论中，分享了自己的观点。

就“投资·可为”这一主题，杨东表达了自己的看法：

在当前中国股票市场投资，还是可以取得比存款、国债、银行理财这些要好得多的结果。

尽管当前市场面临着关税等种种突发事件，但杨东表示，这几年的市场动荡，所带来的估值变化，某种程度上反而创造了很多机会。。

而从控制风险的角度，就像巴菲特常说的那样，待在能力圈里，不熟的不做、没有把握的事情尽量少做，太贵的不买，好东西也可以等够便宜了再买。

就像宁泉一直秉持的理念那样，“先不败，而后求胜”。

当前股票投资还是

一个比较好的选择

问：今年峰会的主题叫做“可为”，您怎么看待“可为”这个提法？

或者说，在目前这样一个充满变局的环境下，您如何来评“可为”？在什么层面上是“可为”的？

杨东：我们对“可为”的理解，是从最简单、最基本的角度。

我们认为，现在各种可投资资产中，应该说，股票投资还是一个比较好的选择。

或者换一种说法来讲，

目前在中国股市投资，还是可以取得比存款、国债、银行理财这些要好得多的结果。

我们就是这么理解的。

观察关税战如何演化

围绕提振内需寻找机会

问：当前是一个充满变局的时代，最近讨论的热点包括科技创新、国际环境变化，还有产能过剩等等。这里想请教您，您最关心的议题是什么？

杨东：短期来说，我觉得对市场影响比较大的议题，应该就是关税贸易战——我们要观察它会如何演化。

还有一个关注的点就是，为了应对这种冲击，政府肯定也要出台一些强有力的政策，

包括提振消费、拉动内需，这应该对股市来说也会创造很多机会。

这条线也是我们比较关注的。

未来几年，这两方面都是很重要的。

但是，如果从长远来看，那可能就是关于国运的问题，

关于将来中国崛起的同时，怎么样控制冲突，怎么实现一种良性的竞争，以及将来的世界格局是怎么样的。

当然，我还想说一句的就是，其实我们做投资，更多的还是从微观角度。

宏观当然是一个大背景，我们在大的背景下来思考、来寻找、来分析。

但是落实到投资上，真正最后重要的还是在微观的地方。

问：您方便在微观的层面再稍微多做一点详述吗？

杨东：微观无非就是，比如刚才说的背景、主线，

尤其是内需的主线，我们现在实际上就围绕着怎么提升内需。

比如有哪些内需将来会面临政策扶持？

围绕着这些，我们来寻找标的。

当然，我们会适当回避一些出口占比比较高的方面，尤其是低端的、过剩的出口产能。

“种田式”投资收益

或许不丰厚，但稳定

问：宁泉有一个提法，叫“种田式的投资”。当前时点，您关注到哪些播种的机会？

杨东：首先解释一下，这只是个比喻。

而且这个提法，我后来发现，好像也有其他投资人提到了。

比如说，我前几天看到段永平一段话，他也提到了这一点。

我们说的“种田式投资”，主要就是指，我们要满足于企业它给我们带来的回报，不管是通过增值，还是通过分红。

它对应的我们形容为打猎——打猎就是一种交易，是赚别人的钱。

实际上，我们现在持有的很多高分红的、经营非常稳固的、商业模式比较简单的企业，都可以认为是我们种的“良田”。

我们的基本盘，就是我们的良田。

在市场动荡的时候，这些东西相当于定海神针一样。

种田和打猎比的话，种田可能每年收益不丰厚，但是比较稳定；

打猎，如果打到猎物，那就有大餐，打不着可能很常见，就得饿肚子。

“先不败，而后求胜”

问：科技革命是一个长期的主线，但也很可能带来短期的泡沫。另一方面，黑天鹅频发也带来了很多不确定的风险。您怎么在这样的环境下来把握安全边际？

杨东：现在世界变化很快，各种事件频出。

实际上，我们没有办法很好地预测会有哪些事情出来，以及具体的影响等等。

但做投资，我们是可以“以不变应万变”的。

其实这几年的市场动荡，一定程度上反而给我们创造了很多机会。

我们怎么控制风险呢？

几个方面。

首先，待在你的能力圈里面。

我说的都是老巴这一套，不熟的不做，没有把握的尽量少做，待在能力圈里面。

第二个就是安全边际，

太贵的不买，这一点一定要有。

或者说，即使是好东西，但是贵了，可以等，不要急。等机会、等到够便宜了再买。

第三个，我们还可以用一些衍生工具、金融产品，也可以帮我们控制风险、获取机会，比如说可转债。

总的来讲，我们的理念就是要“先不败，而后求胜”。( 六里投资报)

林园：黄金没有价值，回调一半也不会布局，中国医药总市值未来20年超越美国，不足为奇

一年一度的巴菲特股东大会即将召开，在4月24日全景网与腾讯自选股、泡财经共创的直播栏目《投资会客厅》中，林园投资董事长林园分享了他对巴菲特投资的一些看法，并阐述了他对黄金、医药等市场的看法。

投资作业本课代表整理了要点如下:

1、我认为在20年内赶上美国，甚至超过美国也不足奇，就医药工业的总市值而言。

2、也不见得是永远满仓，手上也还是有一些现金的，大概我们的现金储备量……不会超过5%。总是留有“子弹”，关键的时候还是得顶上去。

3、我没有布局（黄金），我就认为它没有价值。即使回调一半我也不会去买，我不会关注。

4、......在目前这个经济环境下，什么都是过剩的，我相信这些是很好的投资标的......

股息率可能有6% - 7%，对应的PE可能就是三倍、四倍。我就给我们周围的人说，你们去看看，三四年就能回本。

5、我们相信人民币利率会长期处于下降趋势，人民币长期贬值的概率不大。

主持人 ：美股这轮上行中，巴菲特一直在增加现金的总量，甚至在2024年是加速提升的状态，提升到3000亿以上。现金资产比例达到22%，1995年以来的最高水平，这也反映出对美股高估值的高防御姿态。

当大家都在质疑巴菲特是否又一次要错过科技浪潮的时候，随着特朗普的，政策不稳定性带来了美股巨幅的波动。美股的“七姐妹”也回吐了部分涨幅，“股神”二字的含金量又一次上升了。

请教一下林总，理想状态下，大家是先抄底然后逃顶，但实际操作过程中，在市场大幅上涨时，我们什么时候应该加仓去追，什么时候减仓去出，您是怎么看的？

林园：实际上在实际操作的时候是非常困难的，这归根结底是人性的问题。因为涨的时候大家都觉得手上的东西很好，不愿意卖。

美国市场从2008年到现在，一直都处于长期的牛市。那么现在美国股市的牛市到底什么是高位、什么是低位？我相信没有人能说得清楚。

刚才主持人提到巴菲特的现金达到了1995年以来的高位，22%。我猜测，他可能是根据牛市上涨的幅度或者时间去考虑现金储备。他或许有自己的评估，知道什么时候是高了、什么时候是低了，但具体我们也不清楚。

主持人：林总，那您有时候要减仓，压力大不大？会不会因为跟不上市场的涨幅，而被投资人质疑呢？

林园：我的操作方法其实和刚才提到的巴菲特还是有很大区别的。我们始终想着，反正涨高了我也不会卖，也不会去减仓。比如减持一些高位的股票，换一些现金出来，这种操作在我的一生中几乎很少遇到。所以本质上还是有区别的。

主持人：林总是长期投资，那是否基本面发生变化、估值过高，您也不减仓呢？

林园：基本面发生变化，倒是有可能减仓。比如行业的兴衰，如果大行业变成了夕阳行业，或者没有市场前景，可能会卖出。但除了这一点，我们基本上是不理会股票的高低。

主持人：林总您是“永远满仓，永远热泪盈眶”啊。

林园 ：也不见得是永远满仓，手上也还是有一些现金的，大概我们的现金储备量……不会超过5%。总是留有“子弹”，关键的时候还是得顶上去。

主持人：回到正题，今天的主题是跟巴菲特有关。巴菲特的减仓行动我们回头看是比较正确的，而且目前他手持天量现金，对于未来购买优质资产也提供了非常充足的流动性。所以林总，巴菲特是看到了哪些信号，他才决定减仓的？您怎么看？

林园：我不知道。我刚才就说，美股过去十年涨幅惊人，从金融危机以后，大概6000多点起步，一直涨到现在的4万多点。累计升幅这么大，可能就是风险。他是不是从这方面考虑的？

主持人 ：您觉得是风险的问题？

林园：对，他一定是从风险的角度去考虑的。不过具体他为什么要减仓，或者他持有的个股涨幅巨大但基本面并没有发生变化，我也不清楚。

主持人 ：我们知道他卖出了大量的苹果股票。

林园：这种情况在美股其实也很常见。

主持人：您觉得这很正常。

林园：对，估值不仅仅是看PE或者回报率。估值高不高，累计升幅大本身也是一个风险。

主持人：您觉得中国医药类公司如何呢？

林园：它的空间是巨大的。中国医药公司按照我们的人口基数和竞争力来说，我相信不会输给美国。但现在和美国相比差了十万八千里，这肯定不对。

主持人：您预计多久我们可以追上甚至超过？您给个时间区间，让我们有点期待。

林园:我认为在20年内赶上美国，甚至超过美国也不足奇，就医药工业的总市值而言。

主持人:那需要哪些导火索来引爆这件事情呢？

林园：首先，市场趋势是关键。比如我们要有一个牛市环境，因为现在中国不是牛市，美国是牛市，美国股市整体处于一个泡沫趋势向上。中国至少目前还没有明确的向上信号。

第二个是人口老龄化。我们看到美国的制药公司都是针对全球市场的。而中国走向世界才刚刚开始。我们国家有14亿人，20年后医药消费的受众人群大概会增加十倍。所以我们相信中国医药公司会迎来发展，主要就是这两个因素。

主持人：黄金，我们之前一直说3000美元每盎司以上，最近已经达到3500美元/盎司。林总认为，它未来的上涨空间怎么样？是不是要回调了？投资者朋友们现在还能去追吗？是否过热了？

林园：黄金在过去几年一直在走大牛市，它也是一种趋势上涨。很难说什么时候是顶。但从价值的角度来看，黄金是没有价值的。

主持人：因为它没有利息？

林园：对，它没有价值。所以这个东西完全是在趋势上涨的时候，很难说清楚它的价格到底是高还是低。

事实上，过去100年黄金大部分时间可能是超过60%的时间是下跌的。所以从价值的角度来说，它是没有价值的。在趋势上我们不好判断，高了还有更高。

主持人；我记得去年10月份跟您做专访的时候，它还不到3000美元每盎司。然后现在是这样的一个状态了，您有关注吗？您有布局吗？透露一下。

林园：我没有布局，我就认为它没有价值。

主持人：您觉得它没有价值，那您能不能给投资者朋友们一点建议呢？现在还是一个买入的时机吗？还是说等它回调多少个点，我们才能再继续？您有这个判断吗？

林园：即使回调一半我也不会去买，我不会关注。

主持人：您只赚认知范围之内的。

林园：对，没有价值的东西，我去投资干啥？

主持人：徐猛总，您同意林总的这个观点吗？

徐猛：我个人觉得还是稍微有一些差异。黄金在过去几年涨得比较好，可能更多是一些逻辑。比如在美元不稳定、全球不确定性比较大的时候，配置黄金是一个逻辑。

再比如在通货膨胀背景下，这也是一个配置环节。然后最近几年，很多央行也开始大量购买黄金，这可能都是从配置环境的逻辑出发的。但从趋势上来看，目前黄金应该还是处于一个上涨趋势中。

我这里提到一点，我们也是从统计的角度来看，发现最近黄金的热度或者说拥挤度，可能和历史相对高度差不多。所以短期是不是有一些回调，这个指标我觉得可以在适当的时候稍微提示一下风险。当然长期来看，其实我也看不准，但短期从过去走势来看是一个大牛市。短期可能热度比较高，是不是有一个短期回调，长期看不准。

主持人：长期看不准。好的，林总笑了，意犹未尽。林总这个笑有没有什么深意？

林园：没有，我就想着所有人都成了趋势投资者，涨了就买，跌了就不买。现在市场大家都去买它(黄金），包括国家也是这样。我今天说的话可能不该说，总有一天要倒霉的。其实你认识到这种东西总有一天会倒霉的。

主持人：我们再回头看巴菲特。他其实整体一直在减仓，但还是不断加大对日本的投资。日本成功从通缩转向通胀，带动了经济的回升。所以巴菲特还在日本发债，借日元买日债。这个行为是什么思路？是不是借钱炒股呢？林总，您怎么看？

林园：日本的存款利息在发达国家里面现在基本上没有利息，这也是一个特例。日本说明日本把全世界的钱都真正赚到了。它的工业包括企业，都赚了全世界的钱，所以它现在几乎没有债务。但日本的生活水平已经达到了全球数一数二的水平，国内物价也很高。没办法，这就是日本的情况。

所以巴菲特借钱，他应该是有他的道理。因为日本的钱是实实在在的，没有利息。

这五大商社把日本人的命根子都掌握了，这些商社包括能源、机械制造、药品、服装、食品饮料等，基本上都是五大商社的业务范围。五大商社都是很大的财团。所以我认为这些商社在日本上市，盈利相对来说是稳定的。所以巴菲特借钱在里面投资，分红可能比这些都还高。至少现在是正确的。

假如我们算一下日本出现高利率、高存款利息的概率有多大？概率不大。

日本这个国家的情况比较特殊。为什么？欧美国家或者发达国家，你看那些利息都很高。美元、英镑的利息，存款利息都很高，但现在只有日本还是保持。

钱太多了，老百姓老龄化，不需要怎么投资。日本的新企业应该不多，人的投资欲望小，所以五大商社也就掌握了日本的经济命运，所以他们的回报是相对稳定的。从竞争的角度来说，这些投资应该是有垄断性的。所以巴菲特投资稳定的收益应该是合算的。

而五大商社在过去很多年经营非常稳定的，在日本没有什么竞争对手，所以他的收入是稳定的。巴菲特可能就是看中了这一点，才去借钱干这个事儿。

主持人 ：但是之前日元贬值、日元低息，现在日元是升值了。日本也在提加息的事，所以最近伯克希尔又要在日本发债，然后很有可能还是要继续增持日股。林总，您怎么看？

林园：我没注意日元升值。日元可能再升值，它也还是在历史低位。比如现在美元兑日元大概是140多，很早以前，日元兑美元只有几十块钱。那日元贬值了多少？贬值了差不多80% - 90%。所以即使升值百分之几，也还是相对美元很便宜。

主持人：所以巴菲特继续增持日股，您见怪不怪了。

林园：对，日元现在很便宜，相对于美元很便宜。很多投资者年初去日本买东西，其实还是很便宜的，相当于美元很便宜。

主持人：那您有相关的布局吗？

林园：我们一直关注这个领域，也有一些布局。

主持人：之前没透露过。

林园：对，之前没透露过。

主持人：我们之前一直在讨论国内经济下行的压力、价格下行的压力。那现在日本的再通胀，对我们国内经济的启示是什么？林总，您觉得有没有我们可以借鉴、可以启发的地方？

林园：日本其实没有明显的通胀。日本的物价一直比较平稳。

因为国内现在确实生产的东西太多了，日本多年前可能也有类似情况，比如房产生产多了，最后日本几十年都在防止房价下跌。中国现在情况也是这样。

唯一我们跟日本相似的地方是，中国储蓄率很高。所以从这个角度判断，概率事件的话，我们相信人民币利率会长期处于下降趋势，人民币长期贬值的概率不大。这是对我的启示。

主持人：我们是不是应该在A股找一些像五大商社之类的资产呢？林总，您怎么看？

林园：如果做一个配置的话，类似五大商社这样的资产是应该配置的。它能给你带来稳定的现金流。

第二，它关系到整个民生问题。我倒觉得这些商社有点像李嘉诚那些企业，什么行业都涉及，甚至做得更好。

A股也有一些类似的公司，虽然不是特别大的部分，但它们的业务也很综合。比如一些对外窗口企业，像北京、上海、天津这些城市的对外窗口企业，它们也是综合性的，股权也投了很多领域，比如能源、供水供电等，现在估值也很便宜。我们觉得有类似的东西。

这些是综合公司。你随便把这类企业的资产分拆出去，都是很大的数字。它们的持股虽然不是经营性的，但都是参股，而且持股比例很大。但凑在一起又成了一个笑话，基本上我们看了一下，这些窗口企业现在是打两折卖，甚至更低。资产净值的两折，甚至一点几折（1元的东西，2毛卖）。

而且这些资产我们发现是很便宜的，而且都是优质资产，和五大商社经营的东西类似，甚至比他们还优质。

在目前这个经济环境下，什么都是过剩的，这些给我们一个启示，可以的。股息率可能有6% - 7%，对应的PE可能就是三倍、四倍。我就给我们周围的人说，你们去看看，三四年就能回本，而且没有风险。

所以刚才主持人问我为什么笑，可能是因为七八或者10年前大家说房地产的时候，房地产涨，我也是这么笑。

我心里就有一个印象，都是趋势投资者。他们总觉得买黄金资产比较保险，还能涨，但如果有突发事件，结果就不好说了。我心里想什么，别人也不会听，所以我就笑。我只是笑我自己心里清楚。

但便宜的东西，越跌越便宜。在目前这个经济环境下，生产过剩的情况下，我觉得这些是一个很好的投资标的，没问题，我不相信天会塌下来。

供水供电供气能有啥问题呢？首先它们的业务不是在激烈竞争的环境下。港口码头，如果贵了，你不要投了。我就找了两个指标，一个是PE，第二个就是分红率、派息率、高股息。这也是有的。虽然它不涨，你买了它还不涨，但总有一天大家会认识到它的价值。

主持人：好的，谢谢林总。这是给我们大家一个很好的提示，您主要是关注像供水、供电、港口码头这些领域。

林园：我不是关注这个，我声明一下，我只是说这些是你提到的五大商社或者巴菲特的投。

这些窗口公司的业务都很简单，股价涨跌我不知道，现在没有人关注这些。它一天成交不了几个，没人管。但从我们过去的经验来说，投资这些东西至少是一个中性。虽然让你发不了大财，但作为一个组合，我们觉得是可以的。来源-投资作业本Pro