桂浩明:涨少跌多还能算牛市吗？

　　进入2021年，股市走势应该说还不错，仅仅7个交易日上证综指就突破了3500、3600两个重要整数关口，创出了2016年1月以来的新高。不过，多数投资者并没有在这段行情中赚到钱，这是因为尽管指数在上涨，但股票却是跌多涨少，涨跌比通常在3：7左右，以至不少投资者质疑这样的行情能算是牛市吗？更有人调侃这是“暴跌式牛市”。

　　质疑也好，调侃也罢，这不过是投资者的一种情绪宣泄。而现在需要讨论的是，出现这种股票跌多涨少的原因是什么，以后有没有可能被改变？客观来说，股票跌多涨少的局面并非今年才出现，追溯一下的话，人们不难发现在2017年就已经存在了。当年以银行股为代表的上证50指数样本股大涨，从而推动了上证指数上行，可绝大多数股票却跌得面目全非。在去年，沪深股市各大指数都有所上涨，但就个股而言，涨幅的中位数仅2%多一点，还是有近2000只个股下跌，如果扣除当年上市的新股，下跌股票的数量比上涨的还略多一点。今年年初的情况就更加极端了，两个星期下来，指数是上台阶了，可是约2/5股票的价格比去年年底还低。即便是基金，盈利的比例也只是稍高于50%。由于大多数投资者都没有产生相应的“获得感”，这也就难怪市场上会对当前的行情有较大的议论。

　　股票跌多涨少的局面之所以会出现，原因是多方面的。首先是目前上市公司的质量还不是太高，真正的优质公司数量并不多，相当数量的公司业绩平庸。过去市场上炒作氛围比较重，因此即便业绩不怎么样的公司，也可以凭借某个题材而炒上去。但现在人们更多地重视价值投资了，这类公司自然就乏人问津。其次，现在投资指数化、机构化的趋势日渐明显，这客观上也导致投资选择的标的开始缩小，现在的ETF中，除了上证综指ETF是全样本的，其它都是成分指数ETF。而主动型的基金，其股票池中的候选品种也是有限的。据统计，现在进入基金选股名单的股票也就1000只左右，而为基金所持有的股票，通常不到800只。于是，大量并非指数样本股，也没有成为基金持仓品种的股票，当然也就难以获得大资金的青睐，日渐边缘化，股价易跌难涨。还有，基金在操作上，一般比较注重“头部效应”，也就是重点投资那些各方面最有优势的股票，而一旦在这些股票上形成了财富效应，就会吸引后续的机构进一步进入，从而形成对股价的正反馈。一些高估值的品种，就是在这种“自我增强”的模式下不断创出新高的。无疑，以上这三方面的因素在当前还是存在的，甚至在某种情况下还会有所强化。也因为这样，可以说不管指数如何涨跌，股票跌多涨少的格局在短时间内是不会从根本上改变的。也因为这样，人们都把现在的行情称之为结构性行情。

　　然而，当一种现象被演绎到极致时，也是会发生改变的。事实上如今3：7的涨跌比，就显得很夸张。在今年那些持续下跌的品种中，就包含像多元金融、电力、医药等各方面情况都不错的行业中的绩优股，这说明当前资金的选择，也是存在一定偏颇的。进一步说，随着时间的推移，会有部分现在的强势股因为估值被推得太高，而逐渐失去了上行的动力，同时也会有一些之前被忽视的优质股票受到资金的重新关注，同时也还有一些公司会因为业绩改善、成长性显现以及站上了风口而被机构接纳。因此，从趋势上说，虽然跌多涨少的局面一时改变不了，但过于悬殊的涨跌比会有所收敛。如果各方面条件配合的话，那么涨跌比趋于平衡完全是有希望的。

　　至于说股票跌多涨少算不算牛市，这其实是个伪命题。对于每个投资者来说，指数牛市并没有意义，要的是自己所持股票的牛市。所以，顺应大势的变化，调整好自己的持股结构，才是现在大家最应该去做的事情。

桂浩明：上证指数今年能打翻身仗吗

　2020年股市交易结束后，不少投资者开始比较各主要指数的涨跌幅，其中深市的创业板指数无疑是大赢家，去年上涨了64.96%。深市的深证成指也有38.73%的涨幅。相比之下，沪市的上证综合指数涨幅就要小很多，只有13.87%。

　　其实，简单地拿上证综合指数与深证成指或创业板指数作对比是不科学的。这是因为上证综合指数是全样本指数，在上交所上市一年以上(除去戴ST帽子)的股票，基本上都被纳入其中。目前，进入统计计算范围的公司数量有上千家。而无论是深证成指，还是创业板指数，都是成份指数，像深证成指包含的股票是500只，在深市全部上市公司中的占比约为20%。创业板指数样本股是100只，而目前所有创业板股票近900只。显然，由于统计样本的不同，综合指数与成分指数在很大程度上是不能进行简单类比的，去年上证综合指数的涨幅相对小一点，有相应的技术上的原因。

　　另外也不能否认，由于上证综合指数的样本股中有相当数量的大型银行股，而它们在去年的环境下业绩增长有所放缓，股价走势也偏弱，其中如工、农、中、建、交、邮这六大行中，仅中国银行去年有不到10%的上涨，其它均是下跌的，而且跌幅超过10%的也非个别。大型银行股虽然数量不多，但是权重大，其疲弱的走势对指数带来一定拖累。另外，还有为数不少的“中”字头建筑公司，以及“两桶油”等，去年股价的调整也比较明显，对指数也构成了一定的压力。对于这样一些周期性特征很明显的国际性大公司而言，遇到去年受新冠疫情影响而出现的世界性经济萧条，业绩发生波动、股价有所回落也是自然的。在这个意义上，去年股市上展开的就只是一种结构性行情，而沪市中不少权重股，恰恰就没有进入到上涨的行列中。考虑到这样的因素，上证综合指数去年还能够上涨13%，还是很不容易。

　　那么，到了2021年，情况是否会发生改变呢？现在的主流观点认为，今年还是结构性行情。如果情况是这样的话，那么除非市场风格切换，金融等大盘权重股得以涨起来，否则上证综合指数估计还是难以跑赢其它指数。而从客观情况来分析，今年股市运行的背景与去年并没有太大的差异，不确定因素应该说还是不少，加上各种政策需要逐渐回归常态化，因此引爆大盘股行情的可能性并不大。当然，考虑到去年以来领涨的一些消费股、题材股目前估值都不便宜，而经过一年的调整，那些大型银行股的估值明显偏低，其它一些周期性的权重股，经营环境也有所改善。这样看来，这些股票的走势有望比2020年会强一些，如果说去年普遍是下了一个台阶，那么在今年收复失地应该说还是有希望的。而这样一来，会抬高沪市的底部，上证综合指数也就有相应的机会缩小与其它指数的差距。而这个过程，客观上也是结构性行情在运行中的一种动态平衡与再平衡过程。这个过程的实现，会在一定程度上改变2020年统计数据中股票上涨的中位数偏低、全年下跌股票占比偏大的局面。

　　应该说，即便在2021年出现了以上这样的局面，也很难说上证综合指数就是打了翻身仗。其实，人们无需对某个指数的高低位置太过关注，对于投资者来说，最关键的还在于能不能在行情的演绎中取得好的收益。而如果大型银行股有了一定的上涨，加上其颇有吸引力的派息水平，那么是能够让那些长期坚守的投资者产生获得感，这不仅是有效扩大了财富效应，同时也为市场的理性运行打下了基础。如果能够实现这一点，那么似乎也可以说，整个股市是打了漂亮的翻身仗。

桂浩明: 券商股走势是大盘形态的浓缩版

在某种意义上，券商股走势是大盘形态的浓缩版。当人们感觉股市会有行情，但一时又找不到特别好的股票时，那么就会下意识地选择券商股。虽然券商股在短时间内有所上行，但没能够带动大盘，结果自身的行情也是昙花一现。

　　本周二的股市调整，券商股无疑是其中的一个重要因素。当天该板块的跌幅超过4.5%，远大于上证综指的1.8%，仅次于煤炭的4.7%。考虑到市场的影响力以及权重因素，说券商股起到了很大作用，应该没有什么问题。

　　一段时期以来，券商股在不经意间，客观上充当了行情风向标的作用。在部分投资者看来，这个逻辑是很简单的：券商的业绩与证券市场有着极高的相关性，市场活跃，券商自然受益，股价也容易上涨。进一步的推导是，如果券商股率先涨起来了，那么很可能预示着整个大盘也会有行情了。仔细想想，这样的说法看似有些道理，但却忽视了基本面的因素。毕竟，在本质上券商股的上涨是行情活跃的果，而不是后者的因。不过在实践中，当人们感觉股市会有行情，但一时又找不到认为是特别好的股票时，那么就会下意识地选择券商股，相信只要有行情，券商股总是跑不掉的。在这样的思维影响下，券商股也就不时会有点异动，当然有的时候的确引领了大盘走出一波上涨行情，但更多的时候则由于介入者对市场判断失误，虽然券商股在短时间内是有所上行，但没有能够带动大盘，结果自身的行情也只能是昙花一现。

　　回到当前的行情，在上月底、本月初的时候，券商股出现了一次有一定力度的冲高，与之同时上涨的还有银行、保险等其它金融板块的股票。由于此时行情已经盘整了近5个月，又临近年底，投资者在内心普遍存在期待大盘向上突破的心理。而金融板块的突然上涨，特别是其中的券商股领涨，无疑极大地刺激了人气。而此间又逢商品价格出现上涨，结果又带动了相应的资源股。这样一来，在那些沉寂良久的大盘股中，有相当部分开始走高，于是也就有了“顺周期”行情爆发的说法。此后，尽管行情运行有点曲折，在走势的力度上也显得不那么强，但看上去总还给人意犹未尽的感觉，似乎年底前行情是能够上涨一阵的。不过，到了本周初，在大盘借助科技股试图上台阶之际，券商股却突然下跌，这不但让其原本已经得到修复的形态再度走坏，而且也给大盘造成了很大的拖累。一天的调整，就跌破了几乎所有的短期均线，这无疑也提示出大盘要重回升势，在短时间内是很困难的。

　　在这里值得讨论的是券商股为什么会突然大跌？因为人们没有看到相应的个股与板块利空。其实不妨反过来想一想：这次券商股有什么理由上涨呢？如果说年初时的上涨，是与市场高度活跃，单日成交量过万亿有关，那么现在呢？当然，与去年相比，境内券商的业绩非常不错，但是相应的其阶段性盈利高点，恐怕也已经出现了。既然这样，那么现在凭什么出现上涨呢？没有来自基本面的支持，是这次年底券商股行情没有能够走远的最根本原因。同样的，那些当时在“顺周期”旗帜下展开的资源股行情，尽管在不同程度上有其相应的冲高理由，但毕竟不是出于强势上行的经济周期里，所以行情同样有点力不从心。在这种状态下，股市的上涨往往具有脉冲的特征，突然一下子拉起来，而后就迅速退潮。在某种意义上，券商股走势是大盘形态的浓缩版。

　　随着券商股的调整，大盘也整体回调了，不过不要紧，我们说券商股没有大涨的理由，但同样也没有大跌的理由，也许业绩增长会放缓，但也不至于明显回落(现在的投行业务正快马加鞭地进行)，因此在调整到一定程度，行情还是会起来的。届时如果其它条件配合，那么走一波比较像样的上涨行情也是可能的。而按惯例，那时大盘多半也会随之上涨。所以，虽然这几天大盘行情不佳，但对后市也无需悲观，只是大家不能有过高的预期。

桂浩明：明年会打破年阳事不过三魔咒吗

     快到年终了，作为股市上的投资者，自然会去想年线如何的问题。虽然进入12月份以来，股市走势不那么理想，在短暂创出年内新高以后，指数持续回落，交易重心明显下降。不过，由于并没有特别的利空，加上行情在调整中也不断出现反复，板块及个股的机会并不少，所以通常来说，2020年全年股市以上涨报收是基本可以确定的。这样，在继2019年年线收阳后，2020年也将收出连续的第二条年阳线。

　　有人发现，沪市历史上年线一般最多就是收二连阳，虽然在开市之初的1990年到1993年，股市曾经有过四连阳，不过那个时候市场规模还很小，运行也不成熟，因此即便大盘走出了连续上涨的态势，放在今天来看，也没有多少参考与借鉴价值。至于这以后所出现的年阳线不过三的情况，更多是与股市“牛短熊长”的格局有关。像2014年11月份到2015年的5月份，也就7个月时间，指数上涨了2000多点，并且因此构成了两条年阳线，但却留下了后市大跌的隐患，所以2016年股市就以下探为主，大盘也就无法拉出第三条阳线。不过如今的情况则有所不同，去年股市上涨了22%，今年到目前为止也就上涨了10%左右，两年的累计涨幅还不到900点。以2020年的高点3465点而言，距离2018年的高点3587点，还有那么一小段距离。因为是连续两年的小涨，所以年阳线不过三的现象要在明年重演，恐怕就未必了。

　　那么明年大盘能不能出现年线三连阳呢？这里有两个颇为关键的观察点：首先是实体经济能否有进一步好转，增长速度是否明显加快？2020年由于受新冠疫情的影响，经济运行受到不小的干扰。而这种状况在2021年有望在很大程度上得到改变，特别是经济运行将回归到常态化格局。这样一来，实体经济走势对股市的具体影响就会显得更加明显一些。如果明年经济形势比较好，那么指数过3600点的概率还是比较大的。那也就意味着大盘还是有望收出小阳线。

　　另外需要考虑的是货币政策。上半年国内的货币政策是较为宽松的，这在一定程度上给股市带来了很大的推动。而到了下半年，流动性开始有所收紧，这样股市走势就较为艰难了。进入到2021年，按正常情况来说，至少年初这一段时间资金面会出现季节性宽松，股市能否利用这个契机形成一波上涨呢？在目前行情较为低迷的情况下，出现这样的上涨走势，可能性还是比较大的。而在这以后，也许市场会再度进入震荡格局，而只要权重股能够基本站稳，成长股仍然较为活跃，那么指数就有望保持稳定，进而有所走高，这样到年终时年线也就能够以阳线报收，从而出现本世纪以来上证指数第一次年线三连阳的走势。

桂浩明: 大盘怎样才能走出盘局

今年下半年以来，A股市场有过两次较为明显的冲高行情，一次是在7月中旬，上证综指最高攀升到3458点；另一次则是在11月初，上证综指摸高到了3465点。在这两波行情中，股指都创出了当时的年内新高，但同样都随即就开始了调整。就指数运行的形态来看，基本处于盘整的格局。如果从7月份算起，这个盘局已经持续了近半年，这在历史上也是不多见的。那么，股市怎样才能打破盘局，明显地上一个台阶呢？

　　回顾一下这两次上涨，其背景都与银行股的发力有关。在7月份行情启动前，市场大体上还是在3000点以下运行，指数位置低于去年收盘点位。当时央行宣布下调商业银行再贷款、再贴现利率，此举被部分市场人士认为是下调基准利率的预兆，于是银行股大涨，直接把指数推高到了3400点上方。但随后降息并没有成为现实，相反市场无风险利率还开始上升，这就令大盘掉头向下。好在经过这波上涨，大盘股的价格中枢总体有所上移，指数的底部抬高了，行情也再没有回到3200点之下。

　　而到了11月份，随着大宗原材料价格的上行，市场开始关注“顺周期”板块的投资机会，此时因为临近年底，部分机构投资者有较为明确的换仓需求，于是一批年内涨幅很大且估值偏高的品种纷纷出现“闪崩”，而那些低估值且年内没有怎么上涨的股票则明显走高。工商银行单日上涨超过5%的走势，是这波上涨行情的重要标志，然而也许是因为实体经济本身并非处于高增长周期，再加上参与这波操作的资金主要是基于资产配置而非价值发现方面的需要，因此所谓的“顺周期”板块行情力度并不大，指数在上涨了200多点后就显得力不从心，大盘由此也再度陷入了小区间盘整。

　　在这里，人们看到的一个较为突出的现象是，在这两次上涨中，成交量都不是那么配合。在今年上半年，沪深股市的日成交金额曾经长时间维持在1万亿以上的水平，但无论是在7月份还是在11月份的行情中，基本就没有再出现过万亿成交的格局。而对于大盘股来说，其上涨过程中对资金的消耗又是比较大的。此间两融余额倒是有较快的增加，达到了1.5万亿元的水平，较年初增加了50%左右，这一方面表明市场上确实有人看好后市，不过考虑到大盘股一般都是两融标的，所以这也提示出此波行情中融资买入大盘股的现象可能比较明显，而这又反证出来自场外的主动型增量资金实际上是不多的。在缺乏足够的新资金进入，而扩容压力又很大的条件下，股市要能够有大幅度的上涨，的确不是那么容易的事情。从这个意义上来说，行情之所以会长时间处于盘局，也的确有其内在的原因。

　　然而，市场持续在一个不大的区间内盘整，并不是积极的状态，毕竟在这种情况下难以形成财富效应，对投资者的信心也是一种消磨。而要改变这种局面，最现实的做法是引进长线资金，特别是在还有很多大盘股处于估值洼地的情况下，就市场而言它是具备一定吸引力的，关键是要做好相应的配套工作。一段时间来，监管部门反复强调要引进各种类型的长线资金，保险公司还被提高了投资权益类资产的比重。商业银行在面临理财业务转型的过程中，也把引导资金进入权益类产品作为一个重点。但这里不能不说的是，虽然这些努力也的确收到了一定的效果，但总体来说进展并不是很大。这就需要引起各方面的反思，譬如怎样高效率地为场外资金入市提供便捷条件，在加强监管的同时放松管制。而另一方面，市场的理性上涨并产生财富效应是吸引资金入市的最好方式，在这里保护市场投资主体的积极性，避免不必要的干预，保持供求关系的基本稳定，应该也是有关方面需要认真思考的问题。应该承认，解决好流动性问题，有序地增加股市资金的供应，是推动大盘走出盘局，再上台阶的必要前提。

桂浩明: 从三个角度把脉岁末行情

时间已经进入了12月份，人们习惯把这段时间的行情称之为“岁末行情”，也就是这一年的收官行情。今年以来，市场波动还是比较大的，尤其是结构性行情很突出，而在接近年底的时候，市场热点也发生了较大的变化，以至出现了明显的指数震荡加大，相当数量的投资者赚了指数不赚钱的现象。如何在今年的最后一个月保住胜利果实乃至扩大战果，并且为明年的投资进行布局，显然是时下广大投资者所关心的，而要厘清这方面的思路，首先就是要对12月份的行情有一个清晰的认识。

　　要分析12月份行情，不妨从这样三个角度出发。

　　首先是宏观层面。在11月份债券市场接连发生违约事件，虽然所涉及的金额并不算特别大，但是由于当事者的身份特殊，给投资者的情绪还是带来了很大的冲击，人们普遍担心由此引发信用债以及整个市场的风险。不过，回头来看，虽然风险的确是出现了，但还是被控制在一定的范围，并没有引发太大的连锁反应，并且较快得到了相应的处置。在这里，人们读到的信息是，一方面随着刚兑的打破，债券市场风险开始加大，并且不可避免地会波及到其它领域。但由于有着较好的防范措施，加上监管部门果断的处置，因此风险还是可控的。一段时间来，人们总是对包括地方债等在内的债务风险比较担忧，这也影响到了投资热情，但现在来看似乎对此不必过于担忧。而一旦投资者在实践中感受到了从宏观层面判断金融市场风险可控这一点，无疑会提振入市的信心，从而构成行情向上的动力。

　　其次是资金面。通常每到年底，市场上各个部门的资金都是偏紧的，这也是制约年底行情的一个重要因素。在今年，上半年资金面总体较为宽松，但下半年开始有所收紧，而目前的的状况是短端利率并不高，而长端则有向上的态势，反映出存在结构性的问题。应该说，年底这段时间资金面不会宽松，但考虑到债券市场震荡以后有部分资金撤出，而银行理财产品普遍实现了净值化以后，也使得部分追求无风险收益的资金不得不调整投资方向，客观上聚集在金融市场上寻找投资机会的资金还是不少的。很难说就是这样的一批资金入市推动了低估值的银行股上涨，但不管怎么说，它们也确实成为股市中可能的一种增量。在人民币升值，国内资产荒明显的情况下，这种格局客观上对资金面是有一定影响的，至少使得其不会显得那么捉襟见肘。近期股市能够持续维持八、九千亿的日均成交金额，表明还是有一定的资金在不断流入。这样一来，大家也就不必去担忧什么因为年底“机构结帐”而带来资金匮乏的问题了。

　　最后是基本面。今年因为受到疫情的影响，社会生活一度受到严重干扰，实体经济损失不小。现在快到年底了，各方面都在努力追赶，尽可能把经济增速提上去。而近期出现的大宗商品价格上涨等，也从一个侧面提示出经济活力在增强，企业效益也有所改善。在这样的背景下，如果12月份公布的高频数据与先导数据能够支持基本面进一步向好，这对于股市是有正面推动的。进一步说，时下所出现的所谓顺周期板块行情，其基础之一就是对企业经济效益的好转有预期。在这种情况下，当然会吸引部分稳健性的资金入市。而在财富效应产生之后，市场的运行就会显得相当积极了。

　　综合以上的分析，看得出12月份的股市运行环境虽然存在一定的不确定性，也有相应的负面因素，但总体上还是向好的方面更多一些。因此尽管此间大盘未必会展开很大的上涨，但各板块相对均衡运行，在震荡中走高还是可能的。在这基础上提早为明年布局，更是正逢其时。

桂浩明：顺周期板块会否成为主引擎

　中国经济目前仍是恢复性增长，并不意味进入了新一轮经济增长周期
　　沉寂许久的顺周期板块，最近一段时间表现活跃。其中煤炭、水泥、钢铁以及平板玻璃、有色金属等行业中的一些股票，走势颇为强劲。那么，这是否意味着顺周期板块将全面展开，并且成为股市新一轮上涨的主要驱动因素呢？

　　要厘清这个问题，需要从经济周期谈起。前些年，随着中国经济结构调整的深入，经济增长模式也从高速度转向高质量，GDP的增长逐渐放缓。进入2020年的时候，人们的普遍预期是经济能够保持平稳，在增速上则不会有大的变化。但是，突如其来的新冠疫情，对经济运行产生了极大的影响，一季度经济增长为负，其后虽然逐季回升，但以年度状况而言，增速是一段时期以来最低的。由于年初的低基数，明年一季度环比的经济增长会比较高，但一般来说随着基数效应的减退，后几个季度的增长速度也是会放慢的。当然，相对于世界上其它主要经济体来说，中国经济形势是相当不错的，可以说是一枝独秀。但这并不意味着是进入了新一轮经济增长周期。毕竟，现在的经济增长多少具有某种恢复性的因素，距离全面高涨还有点距离。客观而言，海外也有一些国家由于复工复产，今年三季度环比的经济增长达到两位数，而也没有人认为其经济已经告别了衰退，开始了新一轮的增长。而随着冬季的到来，世界上很多地方新冠疫情出现了反弹，这就为接下去的经济运行蒙上了阴影。

　　根据以上的分析，显然很难说我们已经跨进了一个新的经济增长周期。那么在这种情况下，如何解释顺周期板块的上涨呢？应该说，当前顺周期板块的上涨，并不是经济周期的因素所致。而是由于经济出现了恢复的势头，需求有所增加。同时因为世界经济运行格局的不平衡，供应存在一定的问题，加上企业也需要补库存，这就使得顺周期板块中的相关行业景气度出现明显回升，部分原材料的价格也有一定的上涨。此外在股市上，今年的前八个月，顺周期板块中的大部分股票并没有随大盘出现上涨，有的甚至还有所下跌，这样在市场基本平稳的背景下，很容易产生补涨的要求。临近年底，自然也会有一些机构和投资者需要套现一部分获利丰厚的股票，同时介入一些有估值优势且价格处于低位的品种，进行防御性的布局。而这些因素的叠加，导致了不少资金流入了顺周期板块，从而引发了相应的上涨行情。无疑，这波顺周期板块的行情，在很大程度上是得益于经济的复苏，同时也与当前的市场环境相关，而人们对其估值偏低的认识，也是起到了积极的作用。因此，它具有一定的合理性。从目前的格局来看，行情还有进一步展开的可能，不少品种会进一步上行。只是，考虑到经济处于复苏阶段的特点，加上下阶段仍然存在较多的不确定性，当前的顺周期板块行情，不是严格意义上的经济增长周期中的周期股行情，并且板块内部也具有强烈的轮动特点。举个简单的例子，最近我国外贸出口势头良好，这样被视为是顺周期板块组成部分的中低端工业品生产受益较大，而这与海外经济停摆所导致的部分工业品供求短缺有关，一旦疫情缓解，其生产得以正常进行，这部分对中国的需求就会转移回去。因此，时下的顺周期板块行情，是在特殊条件下的产物，与以往的上游板块周期性上涨有着很大的区别，简单地拿它与2006、2007年的行情类比，是不恰当的。

　　这里还应该指出的是，虽然新冠疫情的爆发使得中国经济运行的节奏受到了影响，但中国经济的基本走向并没有发生改变，推进供给侧结构性改革，改变增长模式，调整产业结构仍然是基本原则。国家需要进一步大力发展新兴产业，提高自主发展高科技的能力，同时限制过剩产能以及高污染、高能耗产业的发展。从这样的视角出发，顺周期板块虽然也是经济格局中的重要组成部分，但未必是未来一个阶段的发展重点，就其运行空间而言并不会特别大。对于顺周期板块，既要看到其中存在的投资机会，但也要明白它在现阶段的走势特征，这样才能把握好进出的节奏。

桂浩明: 有了疫苗，不等于有大行情

　辉瑞等公司联合研制的新冠疫苗在三期临床试验的中期分析中取得重大进展，预防率高达90%，并且有望在今年年底向全球供应5000万剂，到明年底供应量可达13亿剂。据此，有专业人士认为，在2021年人类将逐渐走出新冠疫情的阴影。

　　在此消息公布后，欧洲股市出现大幅度上涨，美国道琼斯指数也明显走高。而A股的投资者，也普遍对接下来的沪深股市行情抱有厚望，甚至有人又再度喊出了在七月份曾经喊过的“全面牛市已到”的口号。

　　不过，市场的实际走势却与那种乐观的预期形成不小的反差。沪深股市开盘后，并没有出现大涨的行情，相反还有所下跌。而就在之前收盘的美国股市，三大指数中的纳斯达克当天是下跌的，所以就有分析人士指出，欧洲股市之所以会大涨，一方面是由于第二波疫情已经严重影响了社会的经济活动，因此人们对疫苗的作用看得很重；另一方面，欧洲股市中传统产业比例较高，相对而言更加受益于疫苗研制取得进展的利好。而美国纳斯达克市场上科技股的下跌，似乎也从另外一个角度证明了这一点，毕竟像远程办公、电子商务等行业，在疫情期间的发展是加速的，而如果疫情过去，相应的需求自然会减少。回头看A股市场，同样也是科技股走势疲弱，而大涨的是相对较为传统的服务业等。

　　由此，似乎可以得出一个简单的结论：有了疫苗，不等于就会有全面牛市。在这里，不妨对这个观点作进一步的分析。首先，新冠疫情的发生，对世界经济造成了很大的破坏作用，主要经济体中除中国外，经济都出现了负增长。中国因为疫情控制得好，经济恢复比较快，但就增长速度来说也是放慢的。在这种情况下，股市要出现所谓的“全面牛市”，基本条件是不具备的。当然，在疫情期间也有一部分行业的发展是加快的，这主要体现在医护与生物医药板块以及服务于居家办公、非接触生活等需求的行业上。与此同时，一些高科技产业也在传统经济减速的情况下受到了更多资金的关注。事实上，今年以来无论是境内股市还是境外股市，其运行的逻辑基本就是这样的，能够持续走强的，主要是那些科技股占比较高的成份指数。而现在，新冠疫苗有望研制成功并被大面积用于临床，这能够扭转人类在防治疫情中的被动局面，为生产、生活的全面恢复打下基础。但即便是这样，经济要回到正常状态还需要有个过程，并且在这期间仍然存在大量的不确定性。从这个角度来说，时下市场上对于传统服务行业复苏的预期恐怕有点高，航空、旅游等行业的复苏并非一朝一夕，现在的股价其实已经透支了未来。此外，在疫情期间发展比较快的几个行业，则是的确面临需求可能有所减少的问题，这一点在股市上实际上已经体现出来了。因此，市场的结构分化问题，在疫苗消息的影响下，有可能还会进一步严重起来。

　　当然，不管从什么角度来说，疫情的研制取得突破，都是一个很大的利好，但这个利好的作用发挥，需要一个过程，而且还会带来市场的多方面变化。在这种情况下，谈论“全面牛市”是缺乏基础的。而且，如果就境内股市而言，大家还需要注意到，由于中国的经济恢复比较早，疫情的冲击在一定程度上已经开始弱化，因此疫苗研制成功对实体经济的影响，显然要比欧美小。这也就是欧洲股市可以大涨，美国道琼斯指数也可以涨不少，但A股就不一定会简单地跟随的原因。当然，A股经过前段时间的整理，现在也正逐步摆脱弱势格局，向好态势已经出现，但这与大行情、大牛市还不是一件事情。由此，投资者对后市只能是谨慎乐观，既要看到其中有投资机会，也不能盲目追高，忽视其中可能存在的风险。

桂浩明: 有了疫苗，不等于有大行情

　　辉瑞等公司联合研制的新冠疫苗在三期临床试验的中期分析中取得重大进展，预防率高达90%，并且有望在今年年底向全球供应5000万剂，到明年底供应量可达13亿剂。据此，有专业人士认为，在2021年人类将逐渐走出新冠疫情的阴影。

　　在此消息公布后，欧洲股市出现大幅度上涨，美国道琼斯指数也明显走高。而A股的投资者，也普遍对接下来的沪深股市行情抱有厚望，甚至有人又再度喊出了在七月份曾经喊过的“全面牛市已到”的口号。

　　不过，市场的实际走势却与那种乐观的预期形成不小的反差。沪深股市开盘后，并没有出现大涨的行情，相反还有所下跌。而就在之前收盘的美国股市，三大指数中的纳斯达克当天是下跌的，所以就有分析人士指出，欧洲股市之所以会大涨，一方面是由于第二波疫情已经严重影响了社会的经济活动，因此人们对疫苗的作用看得很重；另一方面，欧洲股市中传统产业比例较高，相对而言更加受益于疫苗研制取得进展的利好。而美国纳斯达克市场上科技股的下跌，似乎也从另外一个角度证明了这一点，毕竟像远程办公、电子商务等行业，在疫情期间的发展是加速的，而如果疫情过去，相应的需求自然会减少。回头看A股市场，同样也是科技股走势疲弱，而大涨的是相对较为传统的服务业等。

　　由此，似乎可以得出一个简单的结论：有了疫苗，不等于就会有全面牛市。在这里，不妨对这个观点作进一步的分析。首先，新冠疫情的发生，对世界经济造成了很大的破坏作用，主要经济体中除中国外，经济都出现了负增长。中国因为疫情控制得好，经济恢复比较快，但就增长速度来说也是放慢的。在这种情况下，股市要出现所谓的“全面牛市”，基本条件是不具备的。当然，在疫情期间也有一部分行业的发展是加快的，这主要体现在医护与生物医药板块以及服务于居家办公、非接触生活等需求的行业上。与此同时，一些高科技产业也在传统经济减速的情况下受到了更多资金的关注。事实上，今年以来无论是境内股市还是境外股市，其运行的逻辑基本就是这样的，能够持续走强的，主要是那些科技股占比较高的成份指数。而现在，新冠疫苗有望研制成功并被大面积用于临床，这能够扭转人类在防治疫情中的被动局面，为生产、生活的全面恢复打下基础。但即便是这样，经济要回到正常状态还需要有个过程，并且在这期间仍然存在大量的不确定性。从这个角度来说，时下市场上对于传统服务行业复苏的预期恐怕有点高，航空、旅游等行业的复苏并非一朝一夕，现在的股价其实已经透支了未来。此外，在疫情期间发展比较快的几个行业，则是的确面临需求可能有所减少的问题，这一点在股市上实际上已经体现出来了。因此，市场的结构分化问题，在疫苗消息的影响下，有可能还会进一步严重起来。

　　当然，不管从什么角度来说，疫情的研制取得突破，都是一个很大的利好，但这个利好的作用发挥，需要一个过程，而且还会带来市场的多方面变化。在这种情况下，谈论“全面牛市”是缺乏基础的。而且，如果就境内股市而言，大家还需要注意到，由于中国的经济恢复比较早，疫情的冲击在一定程度上已经开始弱化，因此疫苗研制成功对实体经济的影响，显然要比欧美小。这也就是欧洲股市可以大涨，美国道琼斯指数也可以涨不少，但A股就不一定会简单地跟随的原因。当然，A股经过前段时间的整理，现在也正逐步摆脱弱势格局，向好态势已经出现，但这与大行情、大牛市还不是一件事情。由此，投资者对后市只能是谨慎乐观，既要看到其中有投资机会，也不能盲目追高，忽视其中可能存在的风险。

桂浩明：中国证券市场为何很少有主动退市？

　　在美国证券市场上，主动退市的公司占比很高，往往比因为不符合上市条件而被强制退市的还多。而这两种退市公司的数量，有时会比当年新上市公司都多。这也就是这些年来美国股市尽管走得很强，但上市公司数量却增加不多的原因。

　　上市公司的退市问题，是今年资本市场上的一个重要话题。迄今为止的十多个月时间里，已经有29家公司退市，数量远远超过了前几年。另外，高层在年内的几次重要会议上，连续提到了退市问题，最近一次更是与推进全面注册制改革放在一起，可见其受重视的程度。

　　在证券市场，有上市就一定有退市，这是最基本的规律。由于行业景气变化，企业发展不平衡，加上治理方面的原因，总会有一些公司在上市若干年后，因为各方面的因素而不再符合上市条件。让它们继续留在公众市场，不但会拖累整个市场的质量，也容易产生对投资者的误导，并且给资金带来不必要的分流。实践也表明，一个有效率的证券市场，其容量是相对有限的，不可能无限制地接纳企业上市。这样一来，就使得交易所在不断安排新公司上市的同时，也需要根据优胜劣汰的原则，将一些不合适的公司清理出去。因此，作为上市制度的必要补充，就需要有退市制度，这是保证市场顺利运行的基础。我国在建立资本市场之初，就有了退市制度安排。客观而言，就退市制度本身来说，与国际标准相比还是比较严的。特别是近几年，增加了若欺诈上市或存在重大违法行为将强制退市的内容。今年退市公司数量创新高，显然是与此有关的。不过，话也要说回来，从市场反映来看，仍然觉得退市的力度还不够大，退市公司在上市公司中的数量占比太低，制度的威慑性还没有得到最大限度的发挥。

　　首先，由于国内证券市场的注册制改革还在试点，沪市主板等仍然实行核准制，企业上市的流程比较长，因此也就导致了“壳资源”仍然具有相对比较高的价值。在这种情况下，无论是上市公司控股股东还是地方政府，都会有很强烈的“保壳”意识。尽管现行的退市制度对那种以财务重组等为手段的“保壳”操作已经有了很多限制，但从实践来看，总还是会有一些公司通过各种方式“保壳”成功。应该说，只要符合规则，那些可能要退市的公司试图“保壳”也是可以理解的。但如果“保壳”操作不能在本质上改善上市公司质量，那么对证券市场来说就缺乏足够的正面意义。因此，如何抑制为“保壳”而“保壳”，同时在公司退市过程中充分保护投资者利益，并让触发退市条款的公司能够及时、平静地退市，就是现在需要认真去做的事情。

　　其次，有的公司上市以后表现很平庸，缺乏持续发展的条件，也不具备再融资能力，或者其未来发展目标的实现不再需要借助资本市场来实现。显然，对这类公司的控股股东来说，继续留在证券市场，一方面要承担相应的监管成本，另一方面公司又并没有获得很好的发展机遇，于是它们也就有一个主动退市的选择。实际上在美国证券市场上，主动退市的公司占比很高，往往数量上比因为不符合上市条件而被强制退市的还多。而这两种退市公司的数量，有时会比当年新上市公司数量都多。这也就是这些年来美国股市尽管走得很强，但上市公司数量却增加不多，有几年还明显减少的原因。当然，由于国情不同，市场发展阶段也不一样，中国证券市场上还很少有主动退市的，但这并不等于就没有那些事实上已经没有上市意义的企业。对这种的企业，是否应该采取措施引导其退市呢？这当然是一个全新的课题，从市场发展趋势来说，既然不能避免这类企业出现，而它们又确实不太具备利用证券市场发展的基本条件，那么无论是从节约市场资源的角度，还是从保护广大投资者利益的角度来说，让它们退出证券市场应该是合理的。以前这类企业往往等待“卖壳”、“借壳”的机会，试图用“壳资源”换个好价钱，但全面实行注册制以后，这样的可能性恐怕不大了。也因为这样，未来中国证券市场上，主动退市的公司会多起来。

桂浩明：可转债炒红了眼 交易制度该不该调整

近段时间证券市场上可转债交易异常火爆，成交急剧放大、价格大幅波动，有的一天的换手率超过1000%，短短两三个交易日就实现价格翻番。这种状况，与主板以及中小板、创业板、科创板相对平淡的行情形成了鲜明的对比。尤其是相当数量的可转债价格与其对应的正股相比，已经远远超出了合理波动的范围，如果继续维系这样的价格，不久以后就将被强制赎回，届时价格必然出现大幅度回调。无疑，这样的可转债行情，明显具有过度投机的色彩，成为影响市场稳定运行的一个负面因素。

　　事实上，可转债交易在今年已经多次出现过异动，不止一个可转债品种因为价格过高，触发相关规定而被强赎，一些高位追涨的参与者因此蒙受了不小的损失。但尽管如此，可转债的行情还是反复出现异动，尤其是最近，在大盘整体处于弱势调整的背景下，却有多个可转债品种出现急剧上涨，市场单日成交金额甚至达到千亿元以上的水平，这显然是不正常的。有观点认为，9月份以来市场持续低迷，蓝筹白马股纷纷“跳水”，原先的热点迅速降温，使得部分短线资金开始另辟蹊径寻找出路。

　　可转债没有涨跌幅限制，并且实施T+0回转交易，从交易角度来说其自由度是比较大的。而可转债具有股票和债券的双重属性，持有者到期可收回本息，也可以转为股票，具有突出的安全边际与较大的想象空间，类似于保本的购股凭证。但与此同时，可转债的价格，应该是随着与相应的正股波动，在正股没有出现明显上涨的情况下，可转债如果大幅上涨，就会形成巨大的价格泡沫。此时以可转债的市价计算，如果转股的话，参与者会出现很大的损失。而明明知道存在这样的预期，那些炒红了眼的投机者，完全无视风险的存在，继续盲目地参与这种击鼓传花的游戏，这不但给自身带来很大的风险，也影响到了市场的稳定。

　　近期，有关部门加强了对可转债交易的监管，也确实收到了一定的效果。但应该看到的是，如果要从根本上化解可转债交易中的过度投机现象，就应该考虑交易制度的调整问题。现在客观上出现了新问题，那些可转债的炒作者，其实根本不是把可转债当作债券来交易，而是视为投机品种。在这种背景下，是否需要设置一定的涨跌限制，特别是实行T+1交易呢？如果说可转债价格作为正股的影子价格，其弹性有可能会比正股大一些，因此涨跌幅限制不宜太小的话，那么让它实施与正股一样的T+1交易制度，理论上似乎不应该存在障碍。

　　换个角度来说，从可转债的火爆交易中，也可以看出市场在鼓励长期投资、活跃绩优股的交易中，还有许多工作要做。如何引导资金更加重视有序的价值投资，避免对短线投机品种的过度追逐，相比调整可转债的交易制度，是一个更大的课题。否则，即便可转债异动行情退潮了，以后还有可能会出现其它类型的过度投机现象。

桂浩明:摆脱尴尬局面应尽快统一交易规则

　　上海股市包括主板与科创板，迄今共有2280多家上市公司，市值近49万亿元。而深圳股市中的创业板，目前的上市公司数量是860家，市值不到11万亿元。显然，这是两个在级别上不对等，在规模上并不处于一个水平线上的市场。但是，在本周二，深市创业板的成交金额达到2422亿元，而沪市两个板块加起来也不过2278亿元。这也就是说，如果仅从成交金额的角度来看，深市创业板碾压整个沪市。

　　其实，这种状况的出现已经不是第一次了，创业板在今年8月份实施注册制改革以后，成交量明显放大，在成交金额上开始超过沪市。尽管这以后又被沪市反超，但两者在交易能级上的差距较以前相比明显缩小，到了本周则又出现了创业板成交金额超越沪市的局面。而且从两市的运行趋势来看，这样的状况恐怕还将出现，而且不会一下子改变。

　　是什么原因导致了这种看上去有点匪夷所思的现象呢？两市的上市公司结构不同，自由流通股的占比不同，由此影响股票换手率，这无疑是一个很重要的原因。但是，这种状况并非现在才有，为什么到了现在创业板在成交金额上才超过沪市呢？

　　这里的一个关键因素在于，在今年8月份创业板实行了注册制改革，改革中的一项重要内容就是将过去10%的涨跌幅限制调整为20%。这样一来，创业板的价格弹性大大增加，活跃度自然上升，于是也就有了在成交金额上对沪市的超越。

　　现在，沪深股市在交易制度上有多种模式。主板、中小板是10%的涨跌幅，而科创板、创业板则实行20%的涨跌幅，另外ST股票实行5%的涨跌幅。这种差异性安排，有其历史原因，也有现实的考虑。即包含了控制风险的诉求(如ST股票)，也体现了放松管制的思路(如科创板、创业板)。然而，实践证明，这样的安排对市场的运行多少存在一些负面因素。最开始实施20%涨跌幅限制的是科创板，由于是在新上市公司上推行，且规模也不大，因此即便其换手率很高，但也没有对整个市场的运行带来大的冲击。而创业板的情况就不同了，由于是增量改革与存量改革并行，800多只股票同时放宽了涨跌幅限制，这就带来了相应的影响。客观上，这里的确存在着资金的分流，而沪市因为资金流入不足，表面上是成交减少了，实质上却是供求矛盾增加制约了估值。进一步说，在同一个市场上，对正常运行的上市公司股票实行不同的交易制度，至少在公平性上有讨论余地。因此，应该呼吁交易规则尽快能够统一，这既方便投资者，也是维护市场稳定的需要。

　　应该说，监管部门对此也是有所考虑的，最近就反复提出要深入总结注册制实施以来的经验，为进一步在全市场推行注册制做好准备。希望这个进程能够加快，这样估计到明年，注册制就能在沪市主板以及深市的中小板实施，届时市场上各个板块在涨跌幅限制上实现统一也就没有了制度障碍。而在20%的涨跌幅限制下，资金的流动就不再需要考虑流动性方面的差异，那么由于流动性不同所导致的资金不规则分配局面就会改变。相信到那时，深市创业板成交金额超过沪市这种多少有点尴尬的状况，也就很难延续了。

　　因为存在交易制度统一的预期，现在人们对深市创业板成交量超过沪市的问题，自然也不必太过纠结，毕竟这只是一种暂时现象，不久以后有望得到解决。但问题是，如何提高股票的活跃度，进一步改善整个市场，特别是其中大盘股的流动性，这个问题也许就不只是放宽涨跌幅限制就能够轻易得到解决的，在这方面还有大量的问题需要研究并实施更大力度的改革。

桂浩明: 新股询价制度应向价格博弈说“不”

上纬新材上市前，以2.49元的“地板价”发行；上市当天开盘价为20.68元，比发行价高出730%。上纬新材上市前后价格出现巨大反差，这样的案例所引发的有关询价制度的讨论，应该深入下去，并且成为新一轮相关制度改革的一个契机。

　　科创板公司上纬新材以2.49元的“地板价”发行一事发生后，引发了市场的广泛议论。而该公司在上市以后的表现，更是让相关议论进一步升温。

　　9月28日，上纬新材上市，当天开盘价为20.68元，这比发行价足足高出730%。其后股价震荡下跌，在10月中旬，股价一度回调到15元一线，但这也比发行价高出500%左右。就在一个月前，如果再低1分钱股票就会发行失败，而今同样的公司却受到如此追捧，这事情怎么看都有点滑稽。有人说，这是因为二级市场存在过度炒作，扭曲了价格。这当然有道理，但反过来说，即便该股的价格较开盘时砍去一半，也还在10元以上，相对于发行价依然有300%以上的涨幅，这只能说明一、二级市场的价格反差太大了，几乎到了不可思议的地步。

　　一般来说，二级市场由于参与的交易者众多，买卖频繁，因此从定价的角度来说，市场化的色彩会更加浓厚一些。尽管不能说二级市场的价格一定都是非常合理的，但是在排除被恶意操纵的前提下，至少也表明了在某个特定的时间段，它是比较公允地反映了市场对相关股票的一致预期。也因为这样，人们在谈到某个股票的价格时，都是习惯地以其最新的市价作为表征，而不太会说其当初的发行价是多少；换言之，这也就意味着在投资者的心目中，二级市场的价格更具有合理性。

　　当然，也不能因此反过来说一级市场的发行价都不合理。由于股票发行是在某个时间点上，而二级市场交易则是在一个时间段上，各自所处的条件不同，因此股价也就难免会有动态的落差出现。另外，通常发行人会考虑到有利于吸引申购者的因素，也会在相应的发行区间内作出某些折让，为其在二级市场的表现留出一定的空间。但是，像上纬新材这样，一个月内发行并上市，在市场环境基本稳定的情况下，发行价被压到了承销商投价报告中所框出的区间很远，以勉强能保证发行成功的最低价来发行，而转眼到了上市时，股价却大幅度飙升，这说明了什么？在这里不能不认为一级市场的定价是存在问题的，显然没有真正做到市场化。有分析认为，这里不排除参与询价的机构投资者出于尽可能获取一、二级市场间最大差价的目的，有意无意地“抱团”报出低价。是否存在这样的情况，应该由监管部门经过调查来作出结论。当然，在商言商，就低买高卖的行为本身来说，只要操作过程不违规，人们似乎也应该接受。而在这里需要考虑的问题是，现行的相关询价制度，能否保证询价过程的公平与公正呢？时下，询价中报价最高的10%部分是要被剔除到有效报价区间之外的，这一制度安排是为了抑制盲目抬价行为的出现，有其相应的合理性。但是反过来，由于没有对询价中报价最低的10%部分也同样予以剔除的制度安排，这在某种程度上就使得盲目压价的行为有了相应的运作空间。很明显，如果对最低报价也实施剔除，那么像上纬新材“地板价”发行的状况，就不会出现。当然，对于现行的询价制度来说，问题还不仅仅是在剔除规则设计上，在如何保证参与询价的机构投资者独立报价、防范相互串价等方面，也有相应的制度需要改进。而更为关键的是，这种由少数机构投资者在几乎不承担交易成本、权利与义务并不对等的情况下来进行新股询价，是否具有足够的合理性、必要性，恐怕也是值得思考的。虽然说上纬新材的案例有点极端，但从中所暴露的问题，应该说是早已存在。说到底，新股询价在本质上是一种价值发现，而现在却在事实上变成了一种价格博弈，这就偏离了询价的初衷。其结果就是人为放大了一、二级市场之间的价差，导致了利用政策获取暴利的食利行为蔓延，制造了明显的不公平。而这无论从哪个角度来说，对资本市场的发展都是不利的。也因为这样，以上纬新材的案例所引发的有关询价制度的讨论，应该深入下去，并且成为新一轮相关制度改革的一个契机。

桂浩明：回归业绩驱动——谈谈四季度股市行情

　　虽然在刚过去的三季度，股市总体上还是有所上涨，但高开低走的行情还是让很多投资者颇为不安。尤其是被寄予厚望的九月份，不但没有“金九”的成色，相反还收出了自四月份股市月线五连阳后的首条月阴线。这就难免为四季度的行情运行投下了阴影。

　　回头来看，今年以来股市的整体走势还是不错的，在新冠疫情的影响下，经济增长明显放缓，加上国际环境也不太有利，在这样的背景下股市能够有所上行，无疑是非常不容易的。在这里，资金推动的因素起到了很大作用。在年初的时候，为了应对新冠疫情给经济活动带来的冲击，银行系统增加了货币投放，缓解了众多中小微企业的资金困难，在稳经济、稳就业等方面发挥了积极作用。与此同时，由于市场资金面宽松，股市也因此获得了相应的机会，展开了以资金推动为基本特征的上涨行情。到了三季度，随着央行宣布下调商业银行再贷款、再贴现利率，市场普遍认为这是国家在货币政策上采取的又一个重要举措，其效果相当于全面降息。也因为这样，当时股市上出现了久违的蓝筹股上涨行情，有人也据此作出了大盘进入“全面牛市”的判断。

　　但现在看来，这里存在较为严重的误判。央行下调商业银行的再贷款、再贴现利率，目的是为商业银行降负，改善其交易条件，而并不是为下调存贷款基准利率作准备。也因为这样，三季度以来的资金面并没有显现出进一步的宽松，相反市场上的无风险利率还有所上行。这样的格局也就决定了此间股市已经逐渐失去了来自资金面的超预期推动，再加上股市扩容节奏的加快等，大盘的调整也就难以避免。

　　那么，进入到四季度，股市又将如何运行呢？从资金面来看，四季度的情况与三季度相比不会有大的变化，基本能够保持平稳，如果考虑到年底前社会经济活动强度会有所提高，因此也不排除稍有宽松的可能。但是，如果与上半年相比，恐怕相对还是要收紧一点。因此，在这个时候也就不能再指望股市进一步演绎资金推动行情。换言之，虽然从海外市场来看，量化宽松推动下的股市行情仍然在延续，但这一幕已经很难在境内股市上再现。

　　那么，这是否意味着四季度股市就没有希望了呢？事实上，当前国内在防控疫情方面已经取得了很大进展，经济已经基本恢复到正常水平，企业经营环境明显好转。表现在上市公司的业绩上，如果说一季度是普遍下滑，二季度则是企稳回升，三季度恢复增长，四季度有望加速。而当公司业绩呈现明显提振时，在股市上就具备了引发业绩推动型行情的条件。一段时间来，国内经济上的一些先导指标、高频指标，都发出了经济向好的明确信号，而对外贸易中出口的超预期好转，也为经济的稳定增长提供了良好的条件。十月长假，一多方面验证了国内的消费能力仍然强大，另一方面也在验证常态化管理下对疫情的控制能力。这方面的良好数据，将进一步激发人们对四季度经济增长的信心，从而为股市走出业绩驱动型行情提供强大的动力。从这个角度来说，四季度股市有望出现一定的上涨。

　　当然，这种上涨不同于上半年，不会是个股的大面积走高。毕竟，公司业绩的改善不会是高度均衡的，相反还存在发展差距拉大的可能。同样，在三季度所出现的对一些低价个股的过度炒作行情，更不可能在这阶段继续得到发展。反过来，在经济上行过程中，顺周期行业的运行环境总体上是向好的，因此它们在股市上也就有比较多的表现机会。至于科技股，由于面临各方面的压力，而且本身在估值方面的调整也不能说已经结束，因此还不至于马上充当行情领头羊的角色，但就中期而言，则仍然可以乐观地看好。

桂浩明：限售股能否成为融券品种

　　之所以提出这个问题，是因为最近看到不少科创板的战略投资者，纷纷把自己所持有的仍然处于限售期的股票，通过融券业务的渠道出借到了市场。另外，也有券商把动员上市公司股东出借其限售股用于融券，作为重要的“创新业务”来推动。在商言商，那些战略投资者以及券商这样做，肯定有其利益所在。但问题是这样做是否合理。

　　所谓限售股，是指那些根据有关约定，在相应的时期不能在二级市场流通的上市公司股票。对于在IPO以及再融资过程中发行的部分股票，以及在股权激励中形成的股票，规定在一定时期内不能流通，这是国际惯例。客观上也有限售股的股东，根据自身情况自愿对限售股再延长锁定期。应该说，对部分股票按规定限售，这本身是公司运行中各方达成的一种契约，对于二级市场的流通股东来说，此举保证了在规定的时间内，市场上的流通股数量能够保持不变。而且，作为对这种契约的尊重，现在还规定限售股解禁是必须作为公司重要信息公开披露的，当公司大股东准备出售解禁的限售股之前，必须提前公告计划出售的日期、数量等相关信息。显然，从操作层面来说，流通股的数量以及因为限售股解禁所带来的变化，都是被视为很重要的基础交易数据，是不能也不应该被改动的。

　　但是，如果限售股被用于融券，这种局面就被打破了。虽然对于股票出借方而言，它并没有实质性地卖出股票，但因为所持有的限售股被用于融券，客观上被股票借入方在二级市场上卖出去了。从二级市场来说，这无疑增加了股票的供应。这是否构成对原先契约的违反呢？现在部分股票在发行时有向战略投资者配售的安排，这样做的本意是为了鼓励长期投资，吸引长线资金入市。因此战略投资者在配售股票上占有很大的优势，而为之也需要付出所获得的股票需要锁定一定时间的对价。如果拿这部分股票通过相应的操作，借助融券的渠道卖出，相当于变相提前套现，这显然与其作为战略投资者的身份不相符合。尽管这样的例子是极为个别的，但不管怎么说，对广大二级市场的投资者是不公平的，是一种利用政策实施的套利行为，有违设置战略投资者制度的初衷。

　　在融券业务发展的初期，主要是券商将自营买入的股票出借用于融券，后来成立了证金公司，实施了转融通制度，允许上市公司大股东出借股票经证金公司给到券商用于融券。到这个时候，融券的券源都是属于流通股。而去年科创板推出以后，为了提高流动性，规定在相关新股上市的同时就可以进行融资融券操作，这样客观上就使得限售股也能够成为融券的券源。对这样的安排，应该说重点是考虑增加股票的供应，特别是配合在上市的前五个交易日不设涨跌幅限制的时候，平衡供求关系，抑制过度炒作。从这个角度来看，目的是善意的，也是积极的。但是这样一来，客观上增加了相应的流通股数量，形成了对原定契约事实上的改变。这个问题如何解决，恐怕是需要有关方面认真研究的。

　　应该说，将限售股用于融券，在没有裸卖空的情况下，对稳定新股上市时的走势是有一定必要性的，但这又不能与契约相冲突。比较合理的解决方式，应该是建立相应的制度，特别是强化信息披露，预先明确会允许有多少数量的限售股将被融券，而一旦有了股东出借限售股的行为发生，还应该作更加具体的说明。现行的规定是融券数量不能超过流通股数量的25%，而限售股用于融券则还可以考虑进一步降低比例。至于战略投资者配售到的限售股，鉴于其股票获得的特殊性，一般不应该允许用于融券。一个健康运行的市场，最需要的是公平与透明，而这一切应该是从诸如限售股用于融券这种很具体的事情做起

桂浩明：只要公司质地足够好 抱团取暖模式还将延续

　　机构持仓结构高度趋同，只要公司质地足够好，那么抱团取暖模式还将延续

　　本周，随着几只机构重仓股的下跌，之前被广泛认同的机构“抱团取暖”模式受到了比较多的质疑。有观点甚至直截了当地指出，这种模式已经过时了。

　　所谓的“抱团取暖”模式，是市场上的一种通俗说法，其含义是指若干机构投资者，集中持有某家上市公司的大量流通股，从而使得其股价在上升过程中因为相当数量的股票被锁定，抛压比较少，掌控很容易，以至股价得以不断创出新高。说到底，这是机构投资者基于一致性预期而导致操作上的高度重合，进而对股价的运行产生了相应的影响。在这个意义上，说机构投资者是“抱团取暖”似乎不是没有一点道理，但是其实质则并非是字面所体现的，为了共同对付困境而不得不采取的对策，而是出于投资理念以及操作目标的趋同所形成的同向操作。从某种角度来说，这种局面的出现具有必然性。虽然现在国内资本市场的规模并不算小，但是真正业绩良好，又具有高成长性的品种，其实还是有限的。也因为这样，在不同机构的股票池中，会出现大量的重合，并导致持仓结构的高度趋同。另外，现在投资指数化的趋势也比较明显，特别是对于一些行业ETF来说，其样本股本来就不多，如果有多个基金发行了相应的行业ETF，自然会出现相关股票同时被多家基金共同持有的局面。而且，如果这些行业ETF受到追捧，份额不断扩大的话，那么就更加会形成相关股票被多家机构所大量持有的局面。如果说这就是“抱团取暖”，那么在当前的市场环境下，这种操作模式的出现就是必然。

　　当然，这种多个机构投资者共同重仓持有某些股票的模式，虽然一般而言比较有利于股价的上涨，但客观上也牺牲了一定的流动性。在市场不发生大的变化的情况下，其对于机构提高股票净值是很有好处的，并且也因此打造出了一个又一个的大牛股。但是，如果市场发生变化，使得原先的一致预期不复存在，这样就必然会导致原本“抱团取暖”的机构分崩离析，夺路而逃，形成多杀多的格局。本周，某只多年来的大牛股突然盘中跳水，引起市场一片哗然，被认为是机构“抱团取暖”模式瓦解的一个例证。虽然从第二天的走势来看，这不过是虚惊一场，但从中所提示出来的信息，投资者还是要引起重视。毕竟，对于某个具体的股票来说，市场产生一致预期，从理论上来说很可能是偶然的，而出现预期差则是必然的。特别是在股价明显走高以后，那些看上去似乎被锁定的股票，其内在结构其实是在趋于松动。因此，对于已经上涨很多的股票来说，“抱团取暖”的模式其实也意味着股价可能会大幅度波动，因为获利盘很多，一旦下跌的话，抛压就会很大，调整幅度不会太小。

　　但是，如果是以中长期投资的视角来看这个问题，考虑到这种具备长期投资价值的绩优股本来就不很多，而且这些股票往往又具有良好的成长性，且能够受益于国家政策的支持，本身有着多种题材，那么它被多个机构重仓持有，从市场操作层面来说就是不可避免的。而对这些个股来说，只要对多数投资者来说存在业绩以及价格上的想象空间，人们就会不断地提高对它的估值预期，使得股价具有持续的上升潜力，反过来也就意味着它不至于会在高位突然暴跌而产生“踩踏”。即便因为某些偶发性因素股价出现下跌，也还会在随后的时间内予以修复。这方面的一个标志性股票就是贵州茅台，它能够上涨到现在1700多元的价位，同时每天的买卖盘都不多，换手率更是属于全市场最低之列，不能不说各路机构投资者“抱团取暖”的模式发挥了重要作用。尽管对于贵州茅台的股价市场存在某些分歧，也有过盘中股价的下跌。但是在一致预期仍然很强大的背景下，其股价还是长期保持了强势。

　　但是，如果是以中长期投资的视角来看这个问题，考虑到这种具备长期投资价值的绩优股本来就不很多，而且这些股票往往又具有良好的成长性，且能够受益于国家政策的支持，本身有着多种题材，那么它被多个机构重仓持有，从市场操作层面来说就是不可避免的。而对这些个股来说，只要对多数投资者来说存在业绩以及价格上的想象空间，人们就会不断地提高对它的估值预期，使得股价具有持续的上升潜力，反过来也就意味着它不至于会在高位突然暴跌而产生“踩踏”。即便因为某些偶发性因素股价出现下跌，也还会在随后的时间内予以修复。这方面的一个标志性股票就是贵州茅台，它能够上涨到现在1700多元的价位，同时每天的买卖盘都不多，换手率更是属于全市场最低之列，不能不说各路机构投资者“抱团取暖”的模式发挥了重要作用。尽管对于贵州茅台的股价市场存在某些分歧，也有过盘中股价的下跌。但是在一致预期仍然很强大的背景下，其股价还是长期保持了强势。

　　所以，从大的方面来说，只要上市公司的质地足够好，估值也处于基本合理的状态，那么“抱团取暖”这种投资模式就还是有效的。而且从长远的角度来看，随着投资机构化趋势的进一步强化，“抱团取暖”也会成为更加普遍的市场现象。而由此所带来的市场运行结构的变化，更是值得广大投资者关注。

桂浩明：精选层成交“退潮”要警惕流动性风险

新三板精选层开始交易已经有一个多月了，期间首批挂牌交易的32只股票，大都经历了高开低走、稳步反弹、持续阴跌、小幅整理这样几个阶段。目前的情况是，有相当数量的挂牌股票跌破了本次公开发行的价格，有的较其结束在创新层交易时的价格还要低30%以上。应该说，挂牌公司股价有涨有跌，本身是很正常的。考虑到这批公司进行的是公开增发而不是标准意义上的IPO，在新增发的股票挂牌之际，还有存量的非限售股同步流通，套现压力是比较大的，因此股价出现一定程度的下跌并不奇怪。投资者是不能用主板市场中新股上市的情况与之相对比的。

　　但问题在于，精选层开始交易的第一周，成交量还可以，一度单日超过30亿元，平均换手率也保持在8%这一相对比较高的水平。换言之，也就是这种较为活跃的成交量，支撑了精选层股票摆脱了挂牌当天高开低走的阴影，走出了一段稳步反弹的行情，在一定程度上也提振了市场的信心。但是，在走出来一波反弹后，行情出现了持续下跌，而此时成交量快速萎缩。时下，单日的成交金额徘徊在2亿元左右，而有相当数量的挂牌公司，每天的成交金额只有300万元左右。显然，这样的量能是令人担忧的。

　　简单来说，作为在证券交易场所挂牌转让的公司股票，如果要能够较为充分地体现出其内在价值，就需要由多空双方进行充分地价格博弈，从而形成较为公允的价格。通常情况下，参与交易的资金越多，就越能够使价格表现得更合理，从而也体现出了市场的定价功能。过去一段时间，新三板之所以被冷落，一个主要的问题就是交投不活跃，参与买卖的人太少，因此就难以形成一个相对公允的价格。这不但令市场功能难以发挥，而且也严重挫伤了投资者的积极性。正因为此，现在新三板精选层成交的快速萎缩，就应该引起市场各界的高度重视了。一个有行无市的市场，显然不是正常的市场，如果定价功能不充分，融资功能也就失去了基础。

　　值得一提的是，之所以会出现这种状况，与市场对新三板精选层的理解存在偏差有关。

　　在精选层行将推出之前，很多券商都对这个全新的板块作了很多宣传推广，其中的重点是精选层将发行新股，打新不但中签率高(甚至有说能百分百中签)，收益更是十分可观。且不说这种宣传是否符合实际，由于并没有强调精选层本身的价值，结果是引导资金过于关注一级市场，从而有意无意地忽视了二级市场。这就直接导致了由于二级市场承接力不足而出现的挂牌首日高开低走行情。此后，也确实有一部分包括机构在内的资金逢低入市，从而催生了反弹。但是，毕竟这部分资金的规模太小，在消耗大半后又没有等来新的增量资金，结果成交快速萎缩，股价也就只能低位运行了。如果这种局面得不到有效改变，那么，不但首批精选层股票会出现流动性风险，还会对后续新晋精选层公司的公开增发带来某种负面影响。

　　好在，有关部门已经充分意识到精选层成交不足的现实，正设法解决资金供应问题。在放宽相关基金投资精选层公司股票比例的同时，加紧审批新的可投资精选层公司的基金，同时努力向社保、保险等机构投资者以及海外机构投资者开放精选层；另外，还在研究包括混合做市、融资融券等多种举措，以增强精选层的流动性。应该说，随着各项措施的落实到位，精选层流动性不足的局面会得到改善。当然，这需要一个过程，而对于投资者来说，立足于发现精选层公司的投资价值，对精选层制度的完善持乐观的预期，坚持中长期投资的思路，无疑是当前较为可行的投资策略。

桂浩明：康泰医学“暴走”市场需要T+0吗？

　　沪深股市取消T+0交易已经20多年了，尽管后来在权证以及现在的转债交易中，仍然实施这种交易模式，但它们毕竟不是主流品种，在市场上的受关注程度并不太高。但最近有关T+0的议论又多了起来，监管部门表示正在研究单次T+0的可行性，也有权威人士提议，在蓝筹股中率先实行T+0交易。当然，这些都是基于交易制度改革的宏观视角来进行的。

　　我们不妨来个换位思考，也就是说市场是否需要T+0。当年在取消T+0时，还同步实施了10%的涨跌停限制。应该说，两者是配套的。如果股票交易价格没有涨跌限制，一种比较容易出现的情况就是股价巨幅震荡，此时就需要有T+0来及时止盈止跌，因为只有这样才能有效地防控风险。反过来，在实施了10%的涨跌幅限制以后，股价的波动被限制在上下20%的范围内，此时的风险主要是出现在后市可能的连板上，这样T+0的防控作用就相对比较有限。因此，有很长一段时间，投资者已经不那么关注是否还需要T+0。即便是去年进行了科创板的注册制试点，相关股票的涨跌幅限制放宽到了20%，而且上市的前5个交易日不设涨跌停板，但作为一个全新的板块，市场在操作上还是比较谨慎，加上第一次采取了上市后即可进行融资融券交易的安排，因此总体上行情运行还是较为平稳的，价格大幅震荡的情况并不多，由于缺乏相应的需求，所以也很少有科创板的投资者呼吁T+0。

　　但创业板实施注册制改革以后，情况明显有所不同。虽然说才交易了几天，可比起科创板，价格弹性明显加大不少。这方面的典型无疑是康泰医学，该股上市首日开盘55元，且全天大部分时间也就在这个价位附近运行，但接近尾盘时被突然拉高到308元，此时相比10.16元的发行价高出2931%以上，也就是说一天之内最高上涨了29倍多。随后，该股又快速回落到118元。如果是以开盘价买入，当天最大浮盈460%，而如果是在最高价买入，到收盘时浮亏61.69%。如此大的价格波动，所带来的市场风险一目了然。假设这个时候已经有了T+0交易制度，那么该股能一下子涨那么高吗？在一天之内就获得几倍的盈利后，恐怕很少有投资者会不选择落袋为安。进一步说，在抛压大量增加后，股价的涨幅自然会被压缩。既然涨不了太高，那么接下去也就不会跌很多。数据显示，该股在那波近乎疯狂的拉升时，成交金额也就几千万元，能够如此大涨，从技术上说可能与上方抛盘不多，而操作者又是采取了市价交易的模式有关。也许，这可以认为是一种不常出现的极端情况，而防范由此带来的风险，最佳办法就是实施T+0。

　　在一些人的习惯认识中，T+0是有利于投机的。因为这种交易制度允许一天之内对同一股票反复操作，因而有违于长期投资的理念，同时也扭曲了正常的供求关系。从某种角度来说，这也的确是事实。但与此同时，人们还应该看到，在市场存在急剧波动的情况下，T+0交易制度所具有的及时止盈与止跌功能，在一定条件下是能够起到抑制价格大幅震荡，收敛其波动幅度的作用。而做到了这一点，那么自然也就发挥了防控风险的作用。创业板的投资群体比科创板大得多，作为增量与存量相结合的改革，其复杂程度也会比科创板高。今后如果这样的改革进一步延伸到沪市主板及深市中小板等，类似的场景完全有可能再度发生。从这个角度出发，人们的确有理由思考，现在是否应该恢复T+0，特别是对于没有涨跌停板限制的新股，能不能在前五天交易中配套T+0交易呢？即便只是单次T+0，想来也是能够在防控风险上发挥一点作用。

桂浩明: 从新股涨幅分化看投资者心态

　　虽然新股不败神话还在股市上继续演绎，但打新收益的分化越来越明显。拿8月10日以来上市的新股为样本，以18日的收盘价为基准，期间龙腾光电的涨幅为990.16%，芯原股份为284.12%，仕佳光子为251.11%，而凯赛生物只有4%，沪光股份是43.96%，均瑶健康是44.01%。即便把涨幅最大与跌幅最大的两个去掉，高低落差也有4、5倍之多。

　　如果说在核准制条件下发行的新股，由于市盈率被要求在23倍左右，上市公司在行业属性以及成长性等方面的特征难以得到充分显现，以致在上市后市场依据这些特征来定价时，会导致在涨幅上有很大的不同。那么在实行注册制以后，新股的发行价是通过市场化询价产生的，本身就不再受23倍市盈率的限制，而是有了相应的价差。在这种情况下其上市后在二级市场的表现，似乎不应该再有很大的差异。但人们看到的是，那几个涨幅落差很大的股票，恰恰都是实行注册制的科创板公司。

　　也许有人会说，这是与所属行业因素有关，如果上市时这个行业股票正好大涨，那么其价格自然也就高一些。

　　看下凯赛生物，它是从事新型生物基材料的研发、生产与销售的企业，虽然不是直接搞生物医药的，但也是医药生物产业链上的公司，相关的概念也是在风口上。但显然，其上市后的表现差强人意。再看龙腾光电，它是薄膜晶体管液晶显示器企业，属于电子设备制造行业，就行业而言多少也有点热门，但上市后近10倍的上涨，还是难免让人们感到惊诧。这里的原因是什么？看看发行价就知道了，龙腾光电的发行价是1.22元/股，而凯赛生物是133.45元/股。显然，一个不可忽视的因素是，尽管现在市场上并不缺乏百元股，但投资者在高价股与低价股面前，相对更愿意选择的恐怕还是低价股。在新股询价的时候，考虑到要能够保证入围，因此大都会有抬高申报价的冲动。但在二级市场上，显然相对价格较低的股票，会有更大的吸引力。其实，这也是市场上很普通的心态，毕竟不管是相对价格还是绝对价格，低一点总会给人放心一点的感觉。这也就难怪即便是特斯拉这样的大牛股，最近也准备把股票由1股分拆为5股，虽然这从财务上来说因为并不改变使用者权益，纯粹是个算术游戏，但消息一出，股票还是闻风上涨。由此可见，喜欢相对低价的股票是国内外投资者共同的心态。

　　今年股市已经运行了八个多月，走势总体应该说还是不错的。由于行情的结构性特征很明显，几个风口板块的股票涨幅巨大，因此百元股队伍不断“扩容”，贵州茅台更是以每股1700多元的价格打开了人们对高价股的想象空间。不过话要说回来，贵州茅台股价高高在上的代价是流动性相对要弱一点，其每天的换手率往往不足0.3%，这似乎也表明其在市场上的投资者基础相对还是比较狭小的。而近一段时间以来，那些价格比较低的大盘蓝筹股，则不时有上攻动作出现，这里当然有大环境变化所导致的个股与板块的补涨要求，也还有市场情绪上对此类低价股的某种期待。显然，在普通投资者看来，同样是入市，价格低的股票通常更有吸引力。龙腾光电与凯赛生物在市场上的不同遭遇，就是一个很好的例证。

　　当然了，投资者偏好低价股，必须要有这样一个前提，即公司质量是好的，是能够创造利润的。现在股价低于1元的上市公司也不少，但它们大多经营出现亏损，有的甚至资不抵债，缺乏持续经营能力，这种股票价格再低，也是不值得投资的。而对于那些价格被低估，本身绝对价位也不高，并且同样具有良好的成长性以及相应题材的股票，才是投资者最应该也是最愿意去选择的投资标的。

桂浩明：市场热点轮换主流风格未变

　　前段时间大涨的创业板，近期走势有点疲惫。而科创板的行情，在上证综指开始挑战年内新高的背景下，同样表现出滞涨的态势。而当整个大盘出现较为明显的调整时，高科技新兴产业股票的回调则更为明显。

　　于是，市场上也就有了一种说法：风格变了。从表面来看，似乎的确是这样，最近股指有过的几次明显上涨，都与金融板块的强势崛起有关，其中券商、保险、银行都有不俗的表现。另外传统行业中的基建、有色等，也都每每有所表现。相反，电子信息、医药生物以及新能源等新兴产业股票，走势却多少有点疲弱。在本周市场出现下跌以后，那些曾经领涨的科技股，跌幅普遍较大。这种状况可以说是今年以来较为罕见的。那么，这是否真的意味着市场风格出现了变化？

　　有关风格切换的问题，在股市中一直备受关注，因为它涉及到投资者对操作主线的选择，在绝大多数情况下，这对投资绩效会带来极大的影响。在2017年，市场围绕供给侧结构性改革，展开了以传统行业中蓝筹股为主导的行情，在综合指数波动有限，大多数股票都出现下跌的背景下，蓝筹股却收获了很大的涨幅，上证50指数当年上涨25.08%，而深圳创业板指数则下跌10.67%，两者走势完全背离。到了今年上半年，随着各界对高科技新兴产业重视程度的急剧上升，拥有较多科技企业的创业板指数上涨了35.60%，科创板指数上涨了44.79%，但以传统产业为主的上证50指数却下跌了3.95%。显然，在同样的时点，不同板块走势会有较大的差异。都说看对大势可以赚钱，其实这个“势”不仅仅是指行情运行的大趋势，还包括对各个板块以及热点的把握。

　　那么，近期出现的传统蓝筹股走势相对走强，新兴产业品种行情较为疲弱的格局，又提示了投资者什么呢？这是否表明行情又重回2017年时的场景，风格再度切换过去了呢？在笔者看来未必如此。2017年金融行业以及传统产业(主要是上游原材料)股票的上涨，主要还是与当时的政策导向与市场环境有关，在相关因素发生变化后，其作为持续强势的板块地位就受到了挑战。就目前的大环境而言，政策倾斜的重点是高科技新兴产业，金融行业要为实体经济让利，传统行业则受制于经济增速的放缓，很难继续演绎以往业绩持续提高的局面。相比之下，应该说还是高科技的新兴产业，可以给人们提供更多的想象空间。去年以来创业板、科创板的行情，在很大程度上已经说明了这一点，种种市场信号也表明，高科技新兴产业的行情，远没有走完，而是还会延续下去。

　　当然，高科技新兴产业股票走向上的行情，不是它不会调整。这两周来，一方面是上涨比较多引发了获利盘的回吐，另一方面外部环境也不是特别友好，部分强势品种遭遇到了利空，这些都需要时间来消化。因此，它们在这段时间走势偏弱是很自然的。而蓝筹股在沉寂了一段时间后，自然也有补涨的要求，此时借助一些消息面的影响，股价开始走高，也并非没有理由。特别是因为它们的权重作用，稍有动作就会带来综合指数的快速上行，这就与高科技新兴产业板块的相对滞涨形成了很大的反差，给人一种很强烈的市场风格正在转换的紧迫感。但其实，这不过是短期的热点轮动而已，就主流风格而言，是不可能轻易就出现本质上的改变。毕竟，市场风格更多还是与宏观形势有关，投资者应该不难看出，当前以及今后一段时间国家最需要鼓励发展的是什么产业。

　　面对市场热点的变化，反应灵敏的投资者的确可以及时改变操作方向，在蓝筹股上进行布局。而对于来不及这样做的投资者来说，倒也不妨就地等待，因为相信市场主流趋势还在，高科技新兴产业板块不久以后还是会迎来一轮新的上涨。在市场出现整体调整的背景下，更需要对此有清晰的认识。