桂浩明：大盘蓝筹能否王者归来

　　一般人们都会把春节长假以后开始的股市行情称之为春季行情。今年的春季行情来得比较早，但一段时间下来，人们发现大盘蓝筹股的表现似乎不太给力。作为表征其走势的上证50指数，这期间跌多涨少，明显弱于其他宽基指数，并且对大盘也带来了一定的拖累。而这种状况在以往的春季行情中是不多见的。
　　有一种观点认为，这次春季行情中大盘蓝筹股之所走势不佳，主要是在之前已经涨过了。这当然也有道理，以上证50指数为例，它在去年10月底的时候是2288点，这以后连续上涨了近三个月，到今年1月30日，最高上涨到2895点，涨幅超过26%。上证50指数样本股中的一些银行股，有的涨幅甚至高达40%以上，完全称得上呈现出了牛市走势。不过话也要说回来，这种上涨是建立在更前面大幅下跌的基础之上，上证50指数在2021年底报收3274点，到2022年10月底的时候下跌了30%以上，这个跌幅要大于大盘。此后反弹，到2022年年底时回升到了2635点，全年的跌幅在19%以上，也是高于同期上证综指15%的跌幅。显然，在这里大盘蓝筹股的行情，更多带有超跌反弹的特征，并非是趋势性走强，并且还要来充当行情的领头羊。
　　考虑到去年下半年以来股市成交相对萎缩，即便是进入到今年春季，交易也不算很活跃，人们发现市场可能还比较缺乏增量资金。在这种情况下，大盘蓝筹股要持续走强的确也不容易。但问题是，随着春季行情的展开，这些股票却是出现了较为明显的下跌，其中有的还连续多日下跌。有人根据相关数据发现，有不少大资金从这些股票中流出，虽然这些股票大都是近期北向资金重点加仓的品种，但其量价关系却提示出，内资的净卖出力度丝毫不亚于外资的净买入力度。鉴于国内的机构投资者往往会持有较多的大盘蓝筹股，而公募基金在去年底的仓位已经达到了极高的比例。因此也确实有观点认为，现在以上证50指数样本股为代表的大盘蓝筹股的下跌，是与机构出货有关。当然实际情况是否如此，需要等相关投资机构公布报表以后才能确认，但不管怎么说，大盘蓝筹股目前走势偏弱应该不是偶然的，有着某种内在的必然性。
　　客观而言，由于去年实体经济表现较为疲惫，上市公司业绩普遍不太理想，尽管近期也披露了一些大盘蓝筹股盈利预增的消息，但人们也看到了不少公司的亏损预告。进一步来说，由于今年的内外部形势依然严峻，经济复苏也需要一个过程，因此在短期内并不太容易看到企业业绩明显提高的局面。对于大盘蓝筹股来说，它的市场价值就在于经营稳定、估值便宜，而如果投资者对其在这方面的预期发生了变化，那么自然也就会影响到对它们的投资。也许，当前大盘蓝筹股行情的相对疲软，就是与此有关。此外，市场在缺乏增量资金介入，尤其是缺乏来自机构投资者的长线资金介入的情况下，短线游资就会阶段性地成为盘面中的主要角色，于是各种各样的题材股就会此起彼伏。时下ChatGAT概念大行其道，这里当然有世界最新科技发展因素的推动，但也不能排除部分短线资金在市场严重缺乏新的操作主题背景下，其投机情绪在大肆宣泄。而当市场上的目光都聚焦于此的时候，大盘蓝筹股的行情变得比较寂寞也是一件十分自然的事情。
　　那么，现在这种大盘蓝筹股行情偏淡的局面，什么时候会出现根本性的改变呢？应该说如果要改变的话，即需要人们对企业利润增长的预期变得积极，也需要市场获得规模较大的增量资金，而如果那时候题材股炒作也告一段落，那么其条件就相应具备了。当然这需要时间，也许到今年二季度，特别是进入到上市公司分红季时，大盘蓝筹股走势转强的可能就会增加，而那时很可能是其中的高股息品种表现会更为突出，成为市场的热点。

桂浩明：如何看待北向资金持续净买入

　　如果要问股市投资者在2023年1月份印象最深的一件事情，那么估计绝大多数人的回答是北向资金的持续净买入。虽然因为春季长假因素，这个月的交易天数并不多，但北向资金的净买入金额也超过了去年全年，也是自开通了陆港通以来规模最大的。外资如此踊跃地买入A股，这种状况很让境内投资者感到惊讶，与此同时也对此间A股市场的平淡表现感到无奈。
　　自从沪深交易所与香港联交所建立互联互通机制以来，来自香港的资金买卖A股就一直是为大家所关注的。特别是几个重要的海外股票指数把部分A股纳入其样本股以后，外资ETF借助陆港通的渠道北上的规模越来越大，与此同时，内地的监管部门也分几步取消了对陆港通的资金规模限制。这样一来，这些北向资金的一举一动，自然受到了更为广泛的关注。有人通过统计发现，在北向资金连续净买入两周以后，A股往往会走出比较大的上涨行情。反过来在北向资金连续净卖出一段时间后，A股出现下跌的概率则是比较大的。也因为这样，不少人把北向资金称之为“聪明资金”，因为它如同春江水暖时的鸭子，能够提前对行情的变化作出反应。
　　今年以来，随着北向资金越来越多呈现净买入，投资者纷纷开始研究其内在逻辑。在大多数人看来，这主要还是因为A股市场的不少股票相对估值较低，

投资价值明显，特别是其中的那些股息率较高的品种，具有良好的预期回报。另外，由于美联储加息进入后期，美元指数已经从几个月前的高位回落，这就导致部分资金离开美国市场，而此间人民币的升值又十分明显，这自然增加了对这部分资金的吸引力。如果人们分析一下北向资金重点加仓的A股品种，也的确可以发现它们最感兴趣的就是A股市场中估值便宜、确定性高并且在世界范围具有竞争优势的企业。当然，在去年下半年因为受到疫情等因素的影响，北向资金也有过较多的净卖出，现在国内疫情防控政策优化，经济活动逐步恢复正常，这也促使了海外资金的回流，使得在当前这个阶段北向资金的净买入规模得以持续保持在一个较高的水平。
　　不过，与过去在北向资金持续净买入后A股市场也开始量价齐升的表现不尽相同，这段时间境内股市的走势多少有点低于投资者的预期。这不但表现在成交量未能稳定的有效放大，还反映在行情较为反复上。尤其是春节长假后的几个交易日，在一片看多气氛中，股指高开低走后呈现区间震荡态势。这里的原因有很多，但其中比较重要的一个应该是市场缺乏增量资金，虽然在舆论上有着很强的做多氛围，投资者对后市的预期也普遍较为乐观，但是因为投资心理偏于保守，加上对预期收入增加的信心不足，还有不少人的资金被套在债券市场上，一时还不太容易转到股市来，这就产生了市场资金供应不足的现象。盘面中有还算活跃的板块轮动，但无法实现有力度的闯关夺隘。北向资金买入再积极，也不过一天100多亿元，这与大盘一天9000亿元以上的成交量相比并不算多，而且也架不住此时主力资金几百亿的卖出。那种北向资金坚持不懈地买，而境内资金却多少有点无动于衷，行情也是不温不火的局面就这样出现了。
　　客观而言，北向资金持续净买入，的确反映出它们对A股市场的看好心态，这是一种积极的力量。但是，光靠这种来自海外的资金，是不可能从根本上决定A股市场走势的。在当前的实际情况下，境内资金的集聚以及稳定、有序入市，还是需要一段时间，在这个过程完成之前，A股市场以震荡为主的格局就还会持续。那种认为既然北向资金已经在大买了，境内资金也一定会立即跟上，股市马上就能大涨的判断，距离实际状况可能还有点遥远。

桂浩明：北交所高破发率到底该如何化解

　　作为目前A股市场唯一实行以全额现金预缴模式发行股票的北交所，最近有不少被市场关注的事情发生，譬如在去年12月份共新上市32 只股票，上市首日平均涨幅为-9.24%，破发率为87.5%。如果看 全 年 指 标 的 话 ， 破 发 率 是57.83%，投资者累计申购的收益率是-4.61%。也就是说，传统上被认为是包赚不赔的一级市场股票申购（俗称“打新”），在去年的北交所变成了赔钱的买卖。也正因为这样，投资者的参与热情明显降低，以往在发行定价中使用比较多的询价模式，在去年12月份已经全部被定价发行模式所取代。即便如此，参与者也依然不多，日前就有两家公司为吸引投资者申购而大幅下调了原定的发行底价，并且不约而同地宣布以净资产值为发行底价。应该说，自A股市场建立以来，把1倍市净率作为发行底价还是第一次出现。
　　这里先要简单说一下发行底价。这是北交所特有的一项发行制度，由相关企业在发行前确定，目的是为了避免在询价过程中出现发行价过低，损害公司原来在新三板交易时入股的投资人利益。但在实践中，由于北交所股票发行的定价趋于下行，这就使得相关公司在确定底价的过程中不得不作出下修，这样要想再以人为拉高发行底价的方式维护老股东利益已经不太现实了。另外如果底价比市场价低，还会引发相应的套利操作， 对公司股票在北交所上市后的交易也颇为不利。正是基于这样的现实，从2023年起，有企业开始实施底价等于净资产值的方式，这样一来就可能有效降低破发率，同时也进一步提高了发行定价的市场化程度。不过也有观点认为，以净资产值为发行底价，如果导致股票就是以净资产发行，那么作为发行人的企业，会有多大的积极性呢？这些公司的老股东会不会都赞成这样的发行方式？还有以净资产值发行的股票上市后，又会对整个北交所的股票交易带来什么影响？由于现在还缺乏这方面的实证，本文在此不作进一步的阐述，但的确有很多问题需要思考。
　　无论是拟平移到北交所的新三板创新层挂牌公司，还是新三板的监管部门，对当前北交所存在的高破发率以及由此导致的发行问题，都受到了各方高度重视，并且也在努力想方设法予以化解。以净资产作为发行底价的尝试，可以视为在这方面的一个最新动作。但问题在于，这样的安排能够从根本上解决问题吗？别的不说，在沪深主板市场上，股价跌破净资产的公司并非个案。分析北交所的高破发率，固然与新股定价不够合理有关，但客观来说其现在的平均发行市盈率也不是很高，另外谁又能够保证按净资产为价格发行的股票，就一定不会破净呢？这里的关键还是流动性问题。以往新三板流动性不好，于是就分层，直至推出北交所。虽然在制度上有了改进，而且北交所已经完全是根据场内市场的模式来设计运行的，但必须承认的是，其流动性的改善还较为有限。特别是在去年三季度以后，北交所的扩容速度骤然加快，这对让更多符合条件的中小型“专精特新”企业上市，为投资者提供更多投资选择，实现金融支持实体经济的目标发挥了积极的作用。但是，可能是在投资者队伍的培育上尚欠火候，入市资金并不多。即便是批准、组建了几个北证50ETF，但规模也不是很大，在供求关系出现明显失衡的情况下，一级市场冷清，二级市场低迷且上市的股票大量破发也就难以避免了。一般来说，在实行了以净资产值作为发行底价的模式后，在一段时间内破发情况应该会有所好转，但如果供求关系得不到根本好转，那么市场发展缓慢、融资能力不足以及整体定价不合理的状况仍然会存在，这与北交所需要担负的历史使命是不协调的。
　　经济学的一大关键问题是供需关系，对股市来说供求平衡更是市场稳定运行的基础。其实现在A股市场各大板块在不同程度上都存在供求不够平衡的问题，而又以北交所为甚。人们希望北交所在不断完善发行制度的同时，以改革的思路努力解决好供求平衡的问题，从而实现良性发展。

桂浩明：美元指数高位回落间接利好A股市场

　　在 2022 年的最后一个交易日，人民币兑美元的汇率出现了较大的上升，收复了7:1的大关。进入2023年，人民币汇率继续走高，来到了6.9:1左右。当然了，近期也不只是人民币汇率升值，其它几个主要非美货币也在不同程度上有所升值。衡量美元与一揽子非美货币比价的美元指数，目前点位在104.5点附近，而在三个多月前，它曾经摸高到114.79点，这也就意味着在这不到100个交易日中，它下跌了近9%，这个幅度不算小。当然，相比一年前的时候，美元指数还是有超过10%的涨幅，现在呈现的还是一种冲高以后的回落态势。
　　美元指数之所以在去年前三季度大涨，最主要的原因是美联储采取了激进的加息政策，在一个不太长的时间内连续加息7次，其中4次的加息幅度达到75个基点，在12月份再次加息50个基点后，其联邦储蓄利率已经上升到4.25%—4.5%，这是近十多年来的高位。持续的大幅度加息，固然对通货膨胀起到了抑制作用，但由于企业的资金成本快速上升，对社会经济活动造成了不小的负面影响，股市也受到直接的冲击。正是在这样的背景下，去年四季度以来，美联储在坚持加息的同时，也发出了将放缓加息节奏的信号，而外汇市场对此也是迅速作出了充分反应，美元指数在9月份以后就开始震荡下行。不过，由于美元利率还处于高位，市场推测的其后续政策也不至于导致美元汇率回到一年前的水平，但那种超强的格局应该是结束了。

　　当今世界，美元是最主要的国际储备货币，也是最重要的国际贸易结算货币，还是最基本的资产价值衡量工具。美元指数的上涨，美元的升值，对世界经济影响是巨大的，评价去年中国股市的走势，因为美元升值带来人民币相对贬值的影响不容忽视。人民币对美元的汇率从年初的6.3:1到三季度的7.37：1，期间最大贬值幅度接近17%，在某种程度上也就相当于以美元标价的人民币资产价格下跌了约17%，由此带来的进口成本飙升、对外国产品消费能力下降以及投资者信心受挫等，使得股市也被严重拖累。所幸的是，因为在外汇市场上是美元兑一揽子非美货币升值，而一些国家的货币相对于美元的贬值幅度还大于人民币，因此人民币兑其它非美货币在不同程度上还有所升值，因此美元升值引发的冲击事实上还是被限制在一定的范围内。
　　现在，美元走势开始发生变化，快速升值的格局被震荡下跌所取代。而更为重要的是，随着美元指数的回调，人民币过度贬值的局面得到了扭转，至少是现阶段，人们无需过多担心本币大幅度贬值。在此基础上，对于资本市场的预期也将发生积极的变化。毕竟回到资产价格上，现在较三个月前，以美元计价的方式而论，是有了相应的回升。如果人们在这方面的认识得以延续，那么对股市来说就多了一个稳定的因素，投资者的信心也会因此而得到增强。所以，时下美元的回调，可以视为股市的一个间接利好，有利于股指上行。进一步说，作为诱导美元指数下行主要因素的美元利率，在2023年虽然还会继续加息，但毕竟已是强弩之末，不但空间有限，而且其影响力也减小了。从世界经济运行的角度来说，这也是一个利好。只是，在高利率影响下，欧美经济在2023年的运行困难会很大，并且在一定程度上存在衰退的可能，因此高利率所造成的压力，在一段时期内还是要比美元指数回落的影响大。就中国来说，美元的高利率，对于国内实施稳健的货币政策，引导利率下行的安排是构成某种障碍的，外汇存款利率高于国内人民币利率的现实，对居民的金融资产配置也会带来一定的影响。因此，在看到美元指数回调对A股产生的正面作用时，还应该对这个作用有全方位的判断，并且更多关注到其外延影响的变化，在正视这一利好的同时，在具体判断上还要保持谨慎。

桂浩明：理财产品“破净时刻”翻年会过去吗？

　　在2022年，A股市场的表现差强人意，很多投资者都出现了亏损。有投资亏损的不仅仅是股民，很多购买银行理财产品的人也同样赔了不少钱，由此还对股票市场带来了间接的冲击。
　　银行理财产品的购买者大都是银行的储户，他们习惯性地认为银行发行的产品都会保本保息，即便产品说明书上没有直接明示这一点，但客观上在产品销售过程中对此往往是有意无意地有所暗示。而由于长期以来银行对理财产品实行的是刚性兑付的政策，因此对于购买者来说也就很放心。但也因为这一点，为如今银行理财产品出现风波埋下了伏笔。
　　2022年下半年，受多方面因素影响，固定收益品市场出现了几波集体性下跌，这次下跌直接导致了银行理财产品净值的迅速回落，在回吐了上半年的盈利后，跌破面值就成为一个普遍现象了。而那些从银行储户迁移过来的理财产品购买者，对此完全不能理解，更是无法接受，于是也就纷纷选择了赎回。虽然说理财产品投资的固定收益品种中，国债的比例较高，但还是有相当数量的公司债、市政债等，有的甚至还有信用债。因此，其流动性并不像外界想象的那么好，集中赎回带来了理财产品管理人不得不进行的卖出操作，以至相应的债券进一步下跌，并且形成了越跌赎回压力越大，价格进一步下跌的恶性循环。曾经高速发展，被商业银行视为新的利润增长点的私人银行业务，就这样在2022年遭遇了不小的挫折，在年底其规模缩减到不足27万亿元。而在所有存续产品中，跌破面值的在25%左右。虽然有银行的研究人员认为，理财产品最困难的时间已经过去，但这个结论似乎还没有得到广大投资者的认可。
　　那么，银行理财产品的下跌，对股市会有什么影响呢？有人觉得既然买理财产品也有风险，那么这部分资金是不是会干脆进入股市呢？应该说这只是一个美好的愿望，但基本不可能实现。这些理财产品的持有人之所以会进行赎回操作，是因为不能接受亏损，显然其投资风格是属于风险厌恶型的，自然更不会考虑进入风险更高的股市。现在看来，这些资金有的选择了包括大额存单在内的各种储蓄，也有的选择了类似货币市场基金这样的现金管理产品。近期这两类品种规模的增加，就从一个侧面表明了这点。反过来，由于一些理财产品为提高收益率，在产品结构上搞了固收+，也就是说还配置了一部分权益类产品及其衍生品，而现在一旦产品遇到赎回压力，那就只能债券连同股票一起卖出了。有人认为11月份以来股市的走低，与之也是有关系的。有统计显示，这类具有固收+结构的理财产品，现在还为数不少，从目前的态势来看，其逐步退出是必然的。因此，银行理财产品风险的暴露，对股市会有很负面的影响。
　　应该看到，在证券市场上，固定收益产品与权益类产品，如同一辆自行车上的两个轮子，缺一不可。如果固定收益产品走势不佳，势必会导致全市场无风险收益率的上升，而这对权益类产品来说，无疑会要求更高的风险补偿，这样其价格的上行也就面临更大的压力。因此，分析2023年的股市走势，不得不考虑固定收益产品市场的行情，对银行理财产品的下跌，也需要引起高度重视。

桂浩明：阴跌渐近尾声 反弹尚待时机

　　自12月上旬开始的A股阴跌行情，在本周下半周不再表现为一路下行，盘中似乎有所反弹。出现了某种企稳的迹象。但指数仍然表现疲弱，从量能的角度来看，本轮调整还很难说即将结束，但毕竟行情有了一些积极的变化，这多少还是让人感到些许安慰。
　　从11月初开始，A股市场展开了一波反弹，上证综指从2851点开始上行，到12月7日攀升到3226点，最大反弹幅度达到近12%，这在当前的环境下已经很不容易了。如果从技术分析的角度来说，股市在此有一番调整也是应该的，很多人还想象在这里调整两周左右后再来一波上攻，走出跨年度行情。但没有想到，这波调整的强度远远超出预期，完全破坏了好不容易形成的上行趋势。究其原因，一是和那段时间公布的金融、经济数据比较弱有关，因为从中人们看到经济复苏的道路还很漫长；其次也与此时疫情在国内多地蔓延，“中招”人数大增乃至社会经济活动骤然放缓有关。这方面的情况应该说大家都有体会，事实上当下民间交流的主要话题也就在此。大众的注意力高度集中防疫上，股市自然也就缺乏相应的关注度，而这往往就导致了股指走弱。此外，近期欧美日市场因为无风险利率走高等因素，走势也较为疲弱。国内由于来自实体经济的需求不多，货币投放相对减少，债券市场明显承压，此时股票市场表现差也就不奇怪了。
　　但是，在这波调整中人们也发现有些新的特点。譬如大盘蓝筹股跌幅相对比较小，成交金额的萎缩却相当快，与抗疫及疫后恢复有关的板块，不时会出现脉冲式上涨。这些现象表明，由于市场估值处于比较低的水平，在目前点位再要大跌的可能性较小，大家普遍认为现在就是处在一个底部区域，只是觉得还不到展开大反弹的时间。也因为这样，所以成交很清淡，持观望态度的投资者比较多。当然，市场上总还是有人会比较激进，根据消息面变化来进行短线交易。只是在目前情况下，这种交易难以产生热点效应，跟风的投资者也不多，行情也就只能是“一日游”。而且，由于部分与疫情有关的题材被反复炒作，这也使得其行情强度呈边际递减状态，进而导致市场变得更加冷清。在本周三的时候，两市合计成交金额仅5747亿元，大大低于近三年来的均值。这一方面反映出在人们的注意力集中在疫情扩散的事态上，另一方面也说明股市现在明显缺乏活力。 

　　一个简单的事实是，对于已经肆虐人类三年之久的新冠病毒来说，人们的了解其实还是相当有限，尽管有了多种疫苗，但至少在防止感染上并没有显示出与标准意义上的疫苗有相同的功能。因此，现在也就难以想象疫情在什么时候会停止，也无从断定在什么情况下其对人体的攻击力量会明显弱化。这样一来，疫情因素对股市的影响，在相当时间内还是会明显存在着，当然其在程度上一定会有变化。考虑到这个变量，或者叫不确定性因素的存在，人们对股市的判断自然会非常谨慎。所以，尽管说在经历了一段下跌后，市场开始露出一些止跌企稳的信号，但这并不意味着转机马上就会出现，后市偏弱势的震荡整理恐怕还会持续较长时间。
　　以往，每到年底的时候，总会有人会期待大盘走出“跨年度行情”，幻想“冬播春收”的历史再度重演。这里需要指出的是，今年的市场环境不同于往年，一方面属于政策层面的利好很多，同时来自各方面的不确定性也不少。特别是疫情的存在，即分散了投资者的注意力，也消耗了大量的人力物力，使得市场运行缺乏一个稳定而可控的环境。因此，虽然在几经反复后，市场底部会变得清晰起来，但是大盘反弹的基础还是非常缺乏的，多方面的因素决定了行情的疲弱非一朝一夕可以改变，所以投资者需要对后市持谨慎态度，用足够的耐心来等待趋势的明朗。

桂浩明：明年股市投资需要关注什么

　　2022年即将结束，不管人们在这一年的投资成绩单如何，这一页终将翻篇。现在，不少人开始谋划2023年的投资布局，笔者认为在做这项工作时，需要对明年的大环境有所预判，了解清楚在明年开展投资的前提条件。
　　回顾今年的市场走势，不难发现新冠疫情的影响是很大的。股指的几次探低都与疫情的局部爆发有关。客观情况是，疫情肆虐不但对人民群众的身体健康造成威胁，同时，为了防控疫情所采取的相关措施，也必然会在一定程度上对社会的生产与生活带来严重的影响。在这两方面因素的共同制约下，经济增长放缓了，股市自然也就难有起色。此外，由于长时间的抗疫，也使得人们对未来的预期普遍变得较为谨慎，这也就不可避免地弱化了风险投资意识。今年下半年的市场一直没有明确的热点，固然有各方面的原因，但投资者信心不足是其中的主因。而在行情走势疲弱，同时又缺乏操作主题的情况下，市场财富效应必然是不足的，这就阻碍了增量资金入市，与此同时，持续进行的扩容则使得供求关系难以保持平衡，而这对股市的运行也是相当不利的。总结一下，在2022年，疫情以及由此产生的各种负反馈，成为抑制这一年股市的重要因素。由于年初的时候绝大多数投资者对此并没有充分的预期，结果也就导致了全年操作上的被动， 包括很多专业机构在内的投资者，当年的投资绩效都非常不理想。
　　进入到2023年，投资者将面临怎样的市场环境呢？首先在一定时期内，新冠疫情仍然会对社会经济活动产生负面影响。虽然随着管控措施的不断优化，抗疫对经济活动的影响正在弱化。但由于现在感染者众多，且短期内难以大幅减少，因此就需要研究疫情对经济以及对股市的冲击。通常在这种情况下，股市是难以走出趋势性上涨行情的。其次，需要认真预判明年的宏观经济政策。以往人们更多的是关注货币政策是否宽松，但现在的问题是社会投资意愿不足，虽然市场上不缺资金，但实际用于投资的却不多。最近公布的M2增速明显快于M1，从侧面反映了这一点。因此，人们对明年经济复苏的预期，应该是建立在相关政策的进一步落实，特别是微观层面出台更多利好上。有人估计在明年全国两会时，一些政策细节会相对明朗起来，如果确实如此，那么明年股市到这个时候会出现一个相对明确的走向，并且据此挖掘出新的热点。而在当前就想要全面搭建明年的投资框架，条件并不是很成熟。此外，明年国际地缘政治的影响也是不容忽视的。虽然从财经层面来说，由于美联储本轮升息进入尾声，中美利差不至于继续扩大，但因为存在西方国家经济衰退的预期，整个国际经济、金融环境不会太友好。而冲突届时将进入第二年，从现在的局势来看，存在发生当初完全没有预料到的一些变化的可能，这对国际政治格局的冲击会很大，其所带来的重大不确定性对股市一定也是有影响的。这就决定了人们在投资决策时必须要有所提防。
　　综合而言，新冠疫情的演绎，国内稳增长政策的细化，以及国际地缘政治因素的变迁，是人们布局2023年股市投资时必须要考虑到的问题，可以说是三个基本前提。这里需要强调的是，尽管存在一定的不确定性，但总体来说很多因素的发展方向对股市是有利的。从这个意义上也可以说，明年股市的运行环境会相对好于今年，市场在今年几次探低以后，2023年存在一定的阶段性反弹机会。只是距离大家所期盼的全面牛市还早，行情还是以结构性为主，而其中的热点也不可能简单重复今年。而如果在稳经济方面有更大力度的措施推出，那么投资者对明年行情无疑就可以持相对乐观的态度。

桂浩明: 港股的“逆袭”

如果站在今年10月份的时点上，那么港股无疑是今年以来表现最差的市场。在这个月的最后一天，香港恒生指数下跌至14597点，创出了2009年4月以来的新低。而这个点位距离2018年1月创出的历史高点33484点，要低56%以上。即便是与去年年底23397点的收盘指数比，也跌去近38%。按通常标准，指数在一年内下跌20%就可以称为技术性熊市，如果跌40%，那就是暴跌了。以此为参照，港股今年前十个月的表现，的确非常差。也因为这样，内地那些重点投资港股的基金，今年以来无不业绩惨淡。

　　不过，也应了“物极必反”这句话，进入到11月份，港股出现了十分强烈的反弹，恒生指数在一个月内上涨了26.62%。刚进入到12月，指数就逼近20000点，实现了一次漂亮的“逆袭”。一时间，很多内地的投资者又一次开始关注港股，一些投资港股的基金也上了热搜，通过港股通模式参与港股交易的人士也多了起来。而就在不久前，人们谈论的却还是跌到31点的香港创业板，大家在关注这个从1800点跌下来的指数，会不会在现实中被“清零”。当然，只要有股票在，作为表征某一类股票走势的指数就不会归零，而且指数越是低，一旦反弹起来，幅度也是不太小的。这不，如今港股的“逆袭”就说明了这一点。

　　现在我们需要分析的是，前段时间港股为什么会跌得那么多，现在又为什么会出现如此强劲的反弹。要讲清这个问题，需要从港股的构成入手。进入本世纪以来，随着中国经济的快速发展，内地经济对香港证券市场的影响也越来越大，内资在港上市的公司数量快速增加。如果说港股以前主要是金融以及房地产公司上市比较多，那么这以后来自内地的互联网等高科技公司则占据了越来越多的市场份额，成为影响港股走势的重要力量。另外，内地与香港建立了证券市场互联互通机制后，相当数量的内地资金通过港股通的形式“南下”，参与到了对港股的投资。特别是在2020年前后，内地互联网公司有过一阵较快的发展，各路资金云集香港炒作腾讯等股票，对那段时间港股的走强起了很大的作用。而其实在这个时候，香港本地的经济受多方面因素影响，已经显得较为疲弱，尤其是房地产行业风险开始暴露。而进入到2021年，美国对在美上市的中概股出台了限制措施，相关股票因此就有了被迫退市的风险，这使得海外中概股纷纷大跌，从而拖累到了港股。而今年以来内地疫情多点反复，各地不断出台各种防控措施，不可避免地对实体经济带来一定影响，股市也因此回调较多，这样一来港股自然也就受到了很大的下行压力。另外，在美元不断加息的背景下，实行联系汇率制度的港币也就只能被动升息，这对港股来说无疑又是一个利空。正是在这些多重打压下，今年前10个月港股走得很差，投资者损失惨重。

　　不过，近段时间内地的防疫政策持续优化，经济复苏态势逐渐明显，A股市场也有了相应的反弹。在中美监管部门的共同努力下，影响中概股在美国上市的包括审计底稿在内的一些问题，也出现了获得解决的迹象，这在一定程度上提振了市场的信心。在美上市的中概股出现大涨，港股市场上的内资股也在这些利好的推动下，有了较大幅度的反弹，港股因而实现了一次走势上的“逆袭”。在这里人们可以看出，今年以来港股的表现，与消息面以及政策面的变化具有很高的关联性。也因为这样，它会有大起大落的表现。以此来判断后市，随着政策效应的淡化以及消息面开始平静，市场的波动也会减小，行情的运行会相对平稳一些。这次“逆袭”之后，大概很难再有股市的飙升，投资者还需要以理性的心态来对待港股的后市表现。

桂浩明：上市公司数量超5000家的喜与忧

　　日前，A股市场迎来了第5000家上市公司。从沪深交易所成立时分别只有8家和5家上市公司，经过30多年的努力，现在两市合计的上市公司数量突破5000家，这个增长速度不可谓不快。尤其是近几年，随着注册制改革的推进，企业上市的节奏进一步加快，上市公司数量从4000家增加到5000家，仅用了不到两年时间，这一速度在国际资本市场上也可以排在前列。这充分表明了中国资本市场强大的发展潜力以及广阔的社会基础，体现出了勃勃发展的生机，这无疑是令人欣喜的。
　　不过在看到市场高速扩容的同时，人们也不得不正视这样的现实，这就是尽管上市公司数量很多，但是就整个市场的质量来说，未必像数量那样可以让人引以为豪。在2007年的时候，上证综合指数上行到6000多点，2015年的时候也曾经触及了5000多点，而现在却徘徊于3000多点。虽然由于市场结构上的原因，当前的点位不能简单地与过去相比，但是指数总体上走势比较疲弱却是客观现实。这里以实施了注册制的科创板来说，近3年下来，科创50指数至今仍然在1000点附近波动，恐怕更加能够说明问题。再换个角度来看，时下科创板的新股发行规模是市场上各个板块中最大的，但同时其破发率也是最高的，今年迄今的破发率在45%以上，而在4月份时，曾经达到过80%以上。 

      新股的大批量上市与高破发率同时存在，不管从什么角度来说，都不是一种和谐的现象，它至少反映出在某一个具体的时间段，市场并不太认可这些蜂拥而至的新股，即便由于某些因素的作用，新股发行还是没有什么问题，甚至仍然可以高市盈率发行，但是在二级市场就难以获得投资者追捧，以至破发的情况不断出现。当然，就市场运行的一般规律来说，新股破发本身也是正常的，在海外成熟市场中，通常都会有30%左右的破发率。而相比之下，现在科创板近50%的破发率是偏高了一点，在某种程度上也表明了在股票数量不断增加的同时，上市公司的质量恐怕并不都是特别好。
　　对于一个有效的资本市场来说，的确需要拥有相当规模的上市公司数量，没有足够的公司也就难以为投资者提供多方面的选择，市场也就缺乏了活力。客观上，世界上那些发展良好的资本市场都是体量比较大的。但是，也不能说只要上市公司多了，市场就一定好。如果不考虑质量而滥竽充数，那么尽管上市公司队伍庞大，但一来未必能够真正反映经济的基本面，二来也无法实现市场的稳定发展。另外，如果上市公司质量普遍很差，那么也就无法吸引中长期投资者，市场也会逐渐丧失定价功能与融资、再融资功能。早在A股市场创立之初，当时的证监会领导就语重心长地对有关人员表示：上市公司的质量就是股市的生命。虽然事隔30年，但时下人们越发感受到这句话的分量。客观来说，上证综指多少年来徘徊于3000点一线，无法实现有效突破，其中的重要原因之一，就是相当数量的上市公司质量比较平庸。同时，在A股市场上又缺乏主动退市的机制，企业上市后退市的概率很低，这也导致上市公司数量越来越多，但真正出类拔萃的却很有限，充斥着一批为数不少的增长乏力，业绩得过且过的企业。显然，这种格局并非是投资者希望看到的。而如果这样的公司在证券市场上占比、较高的话，那么这个市场的活力一定是不足的。
　　应该说，A股市场拥有了5000家上市公司，这是一件值得骄傲的事情。但是，对于谨慎的投资者来说，也应该结合实际，看到在这背后所存在的不足。今年以来，受到各种因素影响，股市表现较弱，这就尤其需要市场各界共同努力，提振市场信心。而投资信心的来源，在很大程度上就是取决于上市公司的质量。严把质量关，强化退市机制，促进优势企业加快发展，只有这样才能让A股市场焕发出生机与活力，使之不仅仅有众多的上市公司，更有大批的优质上市公司，成为实现资产高效率优化配置的舞台。

桂浩明：理财产品亏损需警惕溢出效应

　　由于近期债券市场出现较大调整，重点投资债市并且以净值法估值的银行理财产品，普遍有明显的价格回撤，其中有相当数量还跌破了面值，以至于理财产品市场还出现了一定规模的赎回潮。这一罕见的状况已经引起了有关方面的重视，如何及时稳定市场预期，重塑投资者信心，正成为各界努力的方向。不过在这里需要注意的是，资本市场是一个大的系统，当债券市场发生超预期下跌，进而导致相应的理财产品出现亏损，这个时候的问题恐怕就不仅仅是局限于债券市场以及银行的理财产品销售，而是存在相应的溢出风险，对这一点需要引起更多的关注。
　　这次债券市场的下跌，之所以在银行理财产品上掀起很大的波浪，其原因在于，首先今年以来受各种因素影响，债券市场走势一直不是很好，而最近的下跌幅度也比较大。一个本来就有点弱的市场，又遭遇突然的大幅度回调，由此带来的冲击自然比较大。很多购买债券的银行理财产品，在前几个月收益就不高，现在一跌就基本被抹去收益了，有的甚至净值还低于面值，这对指望获得稳定收益的投资者来说，自然是不愿看到的。而在过去，由于对理财产品的估值采取摊余法，即按所投资的债券在按期兑付条件下的净现值进行折算，那么即便债券的市场价出现波动，但在理财产品估值上这些可以被平滑掉。但自从实行理财新规以来，摊余法已经被净值法取代，这样做的好处是更加直观地表达了在某个具体时点相关债券在市场上的变现价格，从而强调了对交易风险的提示，并且也与打破“刚性兑付”的原则保持一致。但客观上讲，不少银行在理财产品从摊余法向净值法转换的过程中，与客户的沟通并不完整，而且许多客户尽管接受了银行理财产品存在亏损风险的约定，但主观上还是认为这不过是个形式，对可能出现的问题缺乏必要的思想准备。这次，当按净值法估值的银行理财产品大面积亏损后，不少投资者的反应就很大，进而有不少人采取了赎回的对策。债券市场虽然总体上流动性是不错的，但如果是针对某个具体的产品，情况就复杂多了。特别是被理财产品集中抛售时， 很可能导致“踩踏”以至跌幅被放大，从而令市场出现局部恐慌。而到了这个时候，在债券以及理财市场的风险就必然会外溢。
　　这种外溢的影响之一，就是由于债券在下跌过程中收益率提高，从而在某种程度上拉高了市场利率，增加了新债券的发行难度，使得社会融资面临更大的压力。这种状况发生在当前，也使得微观经济层面控制融资成本很难实际推进，对于实体经济的复苏带来不利影响。另外，投资者在赎回理财产品后，很可能会把相应的资金投放于储蓄（今年以来我国的居民储蓄余额一直呈现较快的增长势头），虽然这本身也不能认为是有什么不好，但还是与提高直接融资比例的政策导向不尽一致，对国内商业银行的业务转型升级也产生了某种干扰，不利于整个金融格局的改革发展。最后，虽然这次导致债券市场下跌的基本面因素并不会直接作用于股市，但在很大程度上股市与债市是相通的，特别是在债券市场下跌时，通常很难不对股市带来拖累。这其中的逻辑也是容易理解的，毕竟债券下跌，市场的无风险收益率就上行了，客观上投资者对股市就有更高的风险补偿要求，而要满足这个要求，就只能压低股票的估值。很多人都知道“股债双杀”这句话，其实就是对两者联动关系的一种简单描述。现在，A股市场刚刚有所企稳，如果债券市场持续下跌，银行理财产品也不断亏损，由此形成的氛围对其自然是不利的，特别是会动摇投资者的信心。显然，这样的外溢风险是需要高度警惕的。
　　现在时间已接近年底，债券市场的下跌以及向银行理财产品的传导，已经成为影响当前金融稳定的一个因素，其外溢效应也在不断对融资市场以及股票市场带来负面影响。投资者对此需要有清醒的认识，即便是投资股票，也要看看债券市场、银行理财市场的情况，做好相应的准备。

​桂浩明：打造养老第三支柱资本市场大有可为

       中国现在已逐渐步入老龄化时期，养老问题成为摆在全民面前的一个重要挑战。通常，人们把国家社保部门发放的养老金视为养老的第一支柱，从实践来看，社保只能满足退休人员最基本的需求，要提高退休人员的生活水平与相关医疗保障等，还需要另辟蹊径。单位为员工提供企业年金与职业年金等，在员工退休时发放，则是以商业化手段补充养老收入的重要方式，这也被称为养老的第二支柱。而鼓励居民投资以养老目的基金等理财产品，通过资本市场获取未来的增量养老资金，这就是养老的第三支柱。

　　这几年，我国逐渐发展了养老目的基金等产品，相关产品的运行也已经实现了常态化。但是总体来说，这类产品的规模还不是很大，市场认同度也与预期存在一定的距离。究其原因，一方面目前的养老目的基金，普遍有较长的封闭期，而不少投资者则希望产品能够有较高的流动性，最好能够随时变现，这样两者就不容易匹配。与此同时，由于该类产品并没有得到政策方面的明显倾斜，其自身的“养老目的”除了在投资风格上倾向于中长期外，在其它方面得不到充分的体现，而市场上其实也并不缺少中长期投资风格的产品，而它们的流动性则比较好。由此看来，资本市场要在发展养老第三支柱上发挥作用，需要有新的思路与设计。

　　最近开始启动的个人养老金制度，就是有关方面为打造养老第三支柱而实施的最新政策。其特点是由缴纳社保的就业人员自愿参加，在指定的机构开设专用账户，投资特定的养老型理财产品，到退休时领取。而这部分由个支付的养老金，允许在税前列支(目前每人每月限额1000元，全年12000元)，在将来领取时再补缴少量税款。这实际上是相当于个人收入调节税的递延缴纳，显然对参与者来说是一种政策福利。单位员工将部分税前收入购买养老理财产品，利用资本市场争取实现保值增值，为今后养老准备更多资金，这就体现了养老第三支柱的作用。而在这个过程中，参与者享受到了个调税递延支付的优惠，积极性自然会比较高。时下，有关部门已经批准了一批个人养老金理财产品成立，通过资本市场打造养老第三支柱的进程正在加快。

　　很多投资者注意到实行个人养老金制度后，国内数亿在职人员中会有相当部分参与，这将给资本市场带来可观的增量资金。而由于这些资金具有长期性的特征，也就意味着股市将有长线资金持续流入，对于其稳定发展有利。的确，从各方面的实践来看，稳定的长线资金的存在，是股市良性运行的重要基础，而保险资金、企业年金、养老资金则是长线资金的重要来源。从这个层面来说，个人养老金制度的建立，即是利用资本市场发展养老第三支柱，反过来也是对资本市场的一种推动，是可以实现双赢大有作为的。当然，这里也应该提到的是，对于参与个人养老金的在职人员来说，只有平均月收入超过5000元，也就是税前年薪超过120000元，才能享受到个调税递延支付的政策优惠。而更大的问题还在于，个人养老金购买的理财产品，能否持续跑赢通胀实现保值增值，是其吸引力的核心所在。从国内资本市场的实际情况来看，长期投资的价值是大家有目共睹的，但真正适合长期投资的产品则又相对有限。这两年多来一些基金产品净值的大起大落，给人们的投资积极性蒙上了阴影。显然，在打造养老第三支柱方面，不仅仅要有政府的政策支持，还需要相关理财产品管理部门的勤勉努力，以及资本市场的平稳健康发展。换个角度来说，人们可以把个人养老金制度的建立看作是股市的利好，但这个利好真正起作用是需要有个过程的。在本质上，只有个人养老金产品运行良好，才能形成一个良性的循环，推动更多的资金参与，反过来也让资本市场为打造养老金第三支柱发挥更大的作用。

​桂浩明：两融新举措不具功利色彩

   　不以引导股市涨跌为出发点对市场走势影响是把双刃剑
　　所谓“两融业务”，也就是在证券交易中券商向客户提供的融资融券服务，是券商经纪业务的重要组成部分，在国内A股市场已经开展了10多年。最近，沪深两地的交易所决定增加“两融业务”标的数量，而证金公司也决定下调给券商的两融资金贷款利率，这也就意味着券商有可能以较低的利率向客户提供融资融券服务。这两件事，被认为是监管部门大力支持“两融业务”发展的重要举措，在市场上也被解读为是维护股市稳定的利好政策。当然，虽然政策是出台了，但似乎对市场还没有产生什么直接作用，于是也就引发了业界的不少议论。

　　客观而言，“两融业务”作为券商经纪业务中的一项基础服务，其本身的制度修改，更多属于市场建设的范畴，目的是进一步完善制度安排。就其对股市的作用来说，一方面是中性的，即并不一定有利于大盘上涨或下跌，但另一方面又是助涨助跌的。就其本质而言，是加杠杆操作，也就是以信用交易为手段，让客户放大交易规模，从而带来交易量的增加，并且也为客户增加收益提供可能。当然，因为是信用交易，自然会放大风险，在交易方向发生错误时，会明显增加客户的损失程度，也会使得券商面临相应的风控压力。 正因为这样，所以国内是在A股交易了很长时间以后，才开始推出“两融业务”，并采取逐步放开的模式，一开始融资融券的标的并不多，且迄今还实行正向管理模式。另外，对参与者也一直有较高的门槛。现在，相关部门出台了新的“两融业务”规则，基于市场的不断成熟以及各方面风险控制能力的增强，增加了两融标的，而根据当前资金市场利率的走势，适当下调了为券商提供两融服务的资金利率。而所有这些，都是为了推动“两融业务”的规范化、常态化以及标准化，使之在市场运行中能够发挥好自身的作用。

　　至于说进一步发展“两融业务”是为了促使投资者更多地买入股票，从而达到能够拉动股市的上涨的目的，这可能是有点过度发挥了。简单而言，两融就是借钱买卖股票，一个标准的两融操作，包含了先买后卖或先卖空再做多平仓这样两步反向的操作。譬如说融资交易，在做第一步的时候是增加了买盘，此时的确有利于股市上涨，但买股票的钱毕竟是借来的，到要归还的时候，也就是增加了卖盘。因此，就对市场走势的影响而言，其实是双面的。可能有人会说，在现在这个时候提出支持两融发展，难道不是发出了鼓励大家逢低买入股票的信号吗？这样说当然也不能算错，但是如果客户利用现在融券利率比较低的机会，继续做空贵州茅台呢？这种可能不是不存在的，因此简单地说发展“两融业务”是为了推动股市上涨，更多是人们的一种想象，但没有相应的依据。

　　其实，监管部门早就明确表示过，对具体的市场走势持“不干预”的态度，只要是市场行为，没有违规违法，股市的涨跌就没有必要管。当然，这里的前提是市场基本稳定，没有出现系统性风险。在发生由于受特殊因素影响而形成的非理性巨幅波动的情况下，必要的引导与干预也是需要的。而就两融这些具体措施来说，且不说其本身是中性的交易工具，而且用鼓励普通客户开展信用交易方式来“救市”，不但做法不可取，而且会带有极大风险。在这里市场各界都应该明白，包括两融在内的各种交易手段，对于投资者来说都是“双刃剑”，对于股市来说也具有放大风险的作用。作为一种交易工具与手段，券商应该提供给投资者，监管部门也要为其做好规范管理的工作，但是这不能带有功利性目的，不能以引导股市涨跌为出发点。

　　这次监管部门出台的新版“两融业务”规则，对于方便客户操作有实际作用，也有利于解决过去因为标的缺乏，出现“绕标”的问题，并且体现出了相应的公平性，这些都是有积极意义的。希望通过新规的实施，让“两融业务”进一步良性发展，更好地服务于市场，满足投资者差异化的需求。

桂浩明：从投资逻辑看白酒股价格演绎

一年多前，在A股市场上白酒股如日中天，成为多个大机构最重要的核心资产。投资界的一个普遍观点是，如果不买白酒股，就无法战胜大盘。如今，形势却出现了逆转，白酒股的价格大幅下跌，那些重仓白酒股的机构投资者，陷入了舆论旋涡。那么，这期间发生了什么？曾经大行其道的白酒股投资逻辑，难道突然失效了吗？

　　其实，白酒股的投资逻辑并不复杂，就是看业绩。

　　贵州茅台之所以长期占据A股第一高价股的宝座，其最根本的原因就在于业绩好。虽然从净资产收益率等角度来看，它有时也会被其它公司超过，但问题是，其它公司的高收益往往维系不了多长时间，贵州茅台则保持了稳定上升态势。客观而言，直到现在这种格局似乎还没有改变。客观而言，很多投资者也是看到了这一点，才敢于不断高价买入，从而持续推高其市值。就A股市场的白酒股而言，基本上走的也是这样的行情，只是力度要比作为龙头的贵州茅台小一些而已。

　　但是，白酒毕竟不是选消费品，这么些年来，国内白酒的销售量是在下降的，只是因为销售价格在不断提高，因此，销售金额在增加，并且不断向头部公司集中。这也意味着，像贵州茅台这样的高端酒，其生产份额是在持续扩张的。在经济发展较快、社会消费活跃的背景下，贵州茅台也还能够维系不错的增长，以业绩为主导的投资逻辑还是适用的。

　　但现在的情况发生了变化，一方面，经济增速下降，加上疫情防控导致餐饮业低迷，这在一定程度上会压缩对白酒的消费；另一方面，从大环境来说，奢侈性消费现在也受到抑制，白酒的消费场景不如过去广泛。这样一来，投资者必然要考虑白酒股的业绩还能不能持续增长。一个严酷的现实是，虽然绝大多数白酒股现在的业绩不错，但也出现了不少隐忧。再说，由于绝对价格高，如果以股息率来计算，其静态估值是不便宜的，坚持持有的基础是业绩进一步增长。而一旦业绩增长放缓，甚至因为外部因素出现一定程度的回调，那么，高估值自然就支撑不住；而由于前期股价涨得多，换手又不充分，一旦有机构开始抛售，很可能形成连锁反应。事实上，现在已经看到了这样的现象。

　　显然，对于白酒股来说，现在的投资逻辑并没有发生本质变化，但之所以投资者从大胆买入变为了坚决卖出，原因在于其基本面发生了变化。这种变化也不是刚刚开始，在去年二季度就有所表现，贵州茅台等一线白酒股从那个时候就开始下跌了。只是在当时并不是所有人都对此有清醒的认识，不少人还沉醉于白酒股行情还没有结束的想象之中，直到现在才发现情况已经大变。而此时很多白酒股已较去年初的价格跌去近半。

　　也许，现在还有人认为，既然白酒股的投资逻辑没有变，那么，过些日子环境发生变化了，它还是会重新受到青睐。的确，历史上也有过这样的案例，包括2007年、2016年，都有过白酒股否极泰来的行情，买入贵州茅台等个股的投资者，后来的确是大赚。不过，很现实的问题是，现在能够预计什么时候会发生这种变化呢？依现在的情况分析，白酒销量还会继续下降，高端白酒销售价格则很难进一步大幅度上升，并且其销售规模也会受到一定的限制。这样，虽然从盈利情况来说，贵州茅台等一线品种还是会很好，但基于现实，投资者必然会调低对它的估值，假如仅仅是作为绩优股来看待，引入股息率作为参考因素，很难说白酒板块接下去的行情会很乐观。当然，这并不是说行情不会反弹，只是短期内很难有大行情了。

　　其实，不仅仅是白酒股，消费板块中不少品种也是如此。在一个充分竞争的市场中，作为非必选消费品，要持续维持高估值并不容易，这也是世界上奢侈品公司股价大都并不高的原因。所以，回到白酒股的投资逻辑上，现在是这个逻辑存在的大前提受到了挑战，继续沿用过去的投资模式，恐怕是不行了。

桂浩明：注册制新股破发率缘何高企

      时下，新股破发已经不是什么新闻了，但以注册制模式发行的新股较高的破发率，还是引起了投资者的高度关注。特别是近一段时期，此类新股上市后有近半出现破发，进而对相关板块的走势也带来了很大的拖累，成为影响当前市场行情的一个负面因素。

　　一种较为普遍的观点是，新股破发主要是因为发行价偏高，而注册制模式下的新股发行价又往往比较高，因此出现破发是很自然的。只要新股发行价降下来，问题就可以得到解决。应该说，这样的观点是有道理的，但又是不够完整的。因为注册制下的新股发行价格，是按照市场化原则，通过向合格机构投资者询价来确定的，发行价是高还是低，主要取决于机构投资者对该新股投资价值的判断。
　　客观而言，在当前情况下，参与询价的机构投资者在操作上是可以通过报低询价的方式，让新股发行价降下来。但事实上，似乎还是有很多机构投资者仍然主动报高询价，这就使得尽管二级市场破发不断，但一级市场仍然是在高价发行。由于在注册制模式下机构投资者在新股询价中有更大的话语权，因此其破发率偏高也就不难理解了。显然，这里其实是涉及到了投资理念的问题。
　　以往的市场是“新股不败”，其根本原因在于新股供不应求。

      但是随着股票发行量的加大，特别是实行了注册制以后，新股发行速度明显加快，每年新增上市公司在400家左右，沪深两市的上市公司数量已经接近6000家，在理论上说，应该不存在新股稀缺以及股票供不应求的问题。但之所以还是会出现新股发行价偏高的问题，其中的重要原因在于市场存在严重的投机思维，认为新股上市时流通市值相对比较小，也没有套牢盘，加上作为新品种市场了解不多，容易产生想象空间，这样在二级市场就可能被炒作。而一旦形成炒作，那么估值就变得不那么重要，即便发行价高一点，只要上市后还有更高的价格，那么就不怕报高询价。

　　显然，这里的思路还是击鼓传花，即在询价时最主要的是保证报价能够入围，至于估值是否合理，那是第二位的事情。在这样的思维模式下，虽然新股破发频频，但报高询价的格局仍然没有从根本上改变，而市场也是把认购到新股视为“中奖”，网上还是有大量的盲目申购现象存在，而这些都强化了新股的高价发行格局，并且以注册制新股为甚。
　　但是，新股的大面积破发，在很大程度上对市场的稳定造成了负面影响，也使得个股的定价出现了某种混乱，制约了市场生态的良性循坏，最终还是会让整个市场付出代价。显然，注册制让市场在新股发行定价上起决定作用的原则需要坚持，现在不能再回到以行政手段制定价格的老路上去。但是，加强对包括机构在内的所有投资者的教育，摒弃新股询价中的价格博弈思维，树立正确的投资理念，还是十分重要的。否则，如果新股发行价格仍然是背离价值发现的原则，以“收割”二级市场为获利手段，那么就不但是会因为破发而被二级市场反噬，而且也会干扰市场的正常发展。
　　这里一个值得参考的思路是，在询价中引入全额保证金预缴的方式，让参与询价的机构投资者的权利与义务完全对等，这将有利于其理性询价。现在，北交所就是实行这种新股询价模式，虽然也有破发现象，但比例较低，绝大多数新股上市后走势平稳，市场反映也较为理想。当然，要在沪深交易所实施这种发行模式，还需要做大量的调研与制度设计工作；而且，也完全可以探索更加合理的新股发行模式，包括对现有询价模式加以必要的调整完善。
　　归根结底，新股上市后大面积破发的现象，是不应该再延续下去了。特别是注册制新股，本来实施注册制是提高市场化程度，发挥好市场的决定性作用，而现在的确很需要在这方面有所改进，让市场真正能够发挥作用，这也是注册制改革不断推进的应有之意。

​桂浩明：A股成交何时重返万亿大关

       虽然大盘出现了反弹，但市场内外仍然存在一定的不确定因素。面对复杂的全球经济形势，还很难形成资金蜂拥入市的局面，因此即便股指有所反弹，上证综指也重返3000点以上，但是由于缺乏增量资金的介入，成交金额短期难以放大。


　　在经历了一段较长时间的下跌后，从上周下半周开始，沪深股市展开了反弹行情，有的成分指数还出现了连阳走势，投资者信心也在一定程度上有所恢复。不过也有人认为，虽然大盘探低回升，但明显缺乏成交量的配合，沪深两市单日的成交金额徘徊在7000-8000亿元的水平，尽管较之前大盘下跌时的6000亿元左右的低量还是有所增加，但距离今年5、6月份股指上行时的万亿成交状况还是相差甚远。在缺乏足够的成交量配合的情况下，这波反弹行情能够走多远，自然成为不少投资者担忧的问题
　　分析一下这段时间的股市，不难发现有这样几个特点：前期下跌的主要动力是新能源等所谓的“赛道股”，因为这些股票今年以来累计有较大的涨幅，估值普遍不低，在市场投资意愿下行的时候，自然成为打压对象，而且因为还有较多的获利盘存在，这些股票一旦开跌，杀伤力还是相当大的，并且也动摇了投资者的信心。而后来展开的反弹，则先是由权重股拉动，像上证50指数一度上行还是比较强烈的。不过这样的格局没有能够持续多久，行情很快就演绎成了“赛道股”普遍回暖的态势。显然，在这段仅仅两周的时间里，市场的热点就经历了一次轮换。在以往，热点的改变会引发众多短线资金进行换股操作，从而增加成交量。但这次是在反弹刚开始时就出现轮换，看得出主要是存量资金所为，而且因为没有形成突出的盈利效应，也不足以驱动资金在不同板块中迁移。因此这就决定了此间市场因为换手率并不会很高，成交金额自然也就比较低了。进一步的分析还显示，虽然大盘出现了反弹，但市场内外仍然存在一定的不确定因素，尤其是十一长假后经济活动的强度并不是很高，部分高频指数呈现较明显的下降态势，使得人们虽然对后市的预期随着10月份的开始而趋于稳定，情绪指标也有相应的改善，但面对复杂的经济形势，还很难形成资金蜂拥入市的局面，因此即便股指有所反弹，上证综指也重返3000点以上，但是由于缺乏增量资金的介入，成交金额短期难以放大。

　　不过，这种局面有望在随后的日子里逐渐得到改变。一方面，9月份的银行信贷、社会融资等方面的数据不错，反映出市场资金面在进一步宽松。另一方面基金公司自购以及上市公司回购等积极现象不断发生，外部资金有序入市的前景开始显现。还有就是近期市场无风险收益率稳定且有小幅回升态势，这就淡化了人们对于短期内进一步降息的想象，而这有利于投资资金选择权益类市场。另外，海外市场近期表现不错，对境内市场的影响相对正面。在这种背景下，外部资金的缓慢入市是有可能的，在市场运行基本稳定并有所上行之际，成交金额也就有望逐步放大。而如果此间市场上出现能够为各界认同的热点的话，那么成交金额重上万亿元水平也不是不可想象的。总之，成交量上台阶将有望成为现实。

　　提到量价关系，人们最容易想到的是“量为价先”的现象，这也是为多年来的实践所证明的。不过，在有些场合下，量价之间往往是相辅相成的，成交放大会推动股指上行，而股指上行后也会推动成交量的增加。从现实情况来看，受制于各种因素，近阶段可能还是会出现成交放大相对滞后，需要市场震荡上行来激励的局面。从这个意义上来说，人们可能还需要接受在一段时间内尽管股市上涨，但成交没有紧紧跟上的状况，但这样的时间不会持续很长时间。

　　就市场运行的规律而言，交易中换手率很难长时间维系在很高的水平。相对而言，沪深股市的换手率现在还是偏高的，因此即便后市市场进一步回暖，成交量放大，但这主要还是股票市值上升，市场规模增加的缘故，而换手率至少是很难再普遍回升了。在评判量价关系时，也需要了解这一点。

桂浩明：缺乏流动性B股何去何从

　9月下旬，B股市场出现较大的下跌行情，其中9月26日一天，上证B股指数就下跌了7.69%。虽然在这段时间境内外股市都在下跌，但单日指数跌幅超过5%的并不多见。尽管现在B股并不是个大众市场，但如此表现还是值得关注。

　　其实，这几年B股的走势总体上还算是不错的。今年直到9月26日之前，上证B股指数还是上涨的，期间最大涨幅超过10%，比A股要强很多。也因为如此，所以当B股这次突然一天内下跌逾7%，自然引发了很多议论。有一种观点认为，这与人民币汇率下跌有关。B股是以外币计价的人民币资产，在人民币相对于美元贬值10%的时候，即便是其以人民币计价的资产价格保持不变，那么在折算成美元时，美元的标价是应该下跌的。从理论上来说，这当然没错。但这个因素表现在股市上，就不那么简单了。一方面汇率是随时在波动的，而企业资产的价值则基本是稳定的，不会也不需要随汇率波动马上进行大幅度调整。另一方面，在股市交易中汇率当然是一个很重要的参考指标，但毕竟不是最为关键的，投资者更多的还是关注其盈利能力。也因为这样，历史上尽管人民币汇率有相应的变化，但并没有对B股走势带来太大的影响。2005年汇改时，人民币兑美元汇率一下子上调了5%以上，但B股并没有因此而大涨。显然，不能否认近期人民币贬值对B股所带来的冲击，但其程度是有限的。

　　客观而言，本轮的人民币贬值从今年二季度开始，但上证B股指数在9月中旬还创出了年内新高。由此可见，将B股的这次下跌简单地归咎于美元升值是不全面的，也是不客观的。

　　那么，B股这次为什么会大跌呢？说到底还是因为流动性。前面已经提到，B股是个小众市场，它原本是面向海外投资者的，但在运行过程中，不少境内投资者也以各种形式参与其中，并且在人数上还超过了海外投资者，于是到了2000年代初，B股也对境内投资者开放了。而随着境内企业吸收海外股权投资资金的市场逐渐从B股转移到了香港的H股，B股市场开始被边缘化，没有新的公司发行B股并上市，也很少有新的投资者开户。现在，B股就是一个以境内散户为主的存量市场，每天的成交金额一般就在3亿元左右(沪深两市)，是相当冷清的。但是，由于B股股价很低，而上市公司的分红水平大都不低，以至于从股息率而言，比美元储蓄利率及一些外币理财产品都高，这也使得近几年来B股股价总体上能够随着上市公司效益的改善而有所上涨，特别是在A股市场出现震荡调整时，B股基本上是不受影响，上证B股指数在9月中旬还会创出年内新高，原因就在这里。

　　不过，当A股持续下跌，特别是形成某种恐慌抛售的时候，同样属于境内证券市场的B股就不可能独善其身了。在今年3、4月份，B股也曾经随着A股而下跌，但那时跌幅并不大。可是到了9月份，人民币贬值被认为是股市下行的一个重要原因，在这样的认知下，B股的压力也就变得更大了。而由于缺乏流动性，承接力很弱，一旦抛压加大，B股就会出现暴跌。当然，事后随着市场情绪的恢复，B股也能够展开较大力度的反弹。但身处暴跌之中时，投资者的不安、惊恐是明摆着的。

　　这里也就带来了一个问题：B股因为缺乏流动性而出现暴跌，这种状况正常吗？进一步说，一个即不再发行新股，也很少有新投资者介入，基本靠存量资源在运行的市场，它的前途何在呢？长期以来，人们一直呼吁要从根本上解决B股问题，为之找到一条切实可行的出路，但迄今还没有看到有相应的政策推出，这难免让人感到失落。而这种状况如果延续下去，B股的问题只会越来越严峻，此次的暴跌就给大家留下了足够的教训，这样的历史不应该再重复。

桂浩明：9月沪深两市向下破位 北交所股票走强动力何在

      9月份以来，A股市场出现了一波向下调整，特别是在月中开始的向下破位行情中，沪深交易所的各个板块几乎无一幸免。不过，此间在北交所上市的公司却是走出了与众不同的行情，几度逆势上涨，成交量也有明显放大，给低迷的股市大盘带来了些许活力。而这种状况的出现不由得令投资者思考：北交所行情强于沪深交易所，其内在动力又是什么呢？

　　这波北交所的上涨行情发生在9月份，正是上市公司今年的半年报披露完毕不久，人们发现北交所上市公司的平均市盈率是23倍左右，比沪深交易所要低。而且如果进行分类比较，即以同行业、同类型的股票市盈率进行比较，北交所则差不多要比沪深交易所低50%左右。显然如果以此判断，北交所的投资价值是较为明显的。不过话也要说回来，从北交所成立以来，其上市公司的估值就一直比沪深交易所的要低，市场上对此较为一致的看法是，这与北交所的流动性还不是特别好有关。由于对投资者有一定的开户门槛，加上又是刚刚起步，社会上对于北交所的了解也还不是太多，申购新股需要支付全额保证金的做法，在一定程度上也降低了人们对于北交所市场的关注。而流动性不佳势必会影响到估值。因此从这个角度来说，此轮北交所股票的上涨，有比价方面的因素，但并不是最为主要的，因为这个因素一直存在着。

　　也有观点提到，最近北交所在市场建设方面有些新的举措，已经有上市公司完成了定向增发，使得北交所的融资功能得到了进一步的发挥。而其坚持“专精特新”的发展定位，也吸引了越来越多的符合条件的优势企业，北交所的扩容节奏也开始加快，这就为投资者提供了更多选择。此外，北交所的指数编制也在紧锣密鼓地进行，以相关指数为跟踪标的的ETF也在酝酿中，偏股型公募基金也在加快投资北交所的步伐。而所有这些，对北交所的发展构成了利好，特别是相关因素的不断积累，对于推动北交所上市公司实现价值回归打下了基础。在本轮行情启动前的一段时间，北交所的日均成交金额不过6亿元左右，而上涨行情展开后，很快就增加到了日均20亿元以上。虽然从绝对数量上来说并不是很大，但这个增幅还是不小的，说明它开始得到了越来越多资金的关注。从这个角度来说，北交所股票的走强是其平稳、有序发展的结果，而且带有某种价值重估的特征。

　　当然，在这里可能还有一个属于交易层面的因素，这就是相对沪深交易所，北交所的情况比较特殊，因而相互之间的联动也不是很强。所以也确实不能排除在沪深市场出现较大回落且热点全面降温的背景下，会有部分资金进入北交所寻找机会。由于北交所目前的规模还不大，上市公司的估值也不高，只要有一定的增量资金介入，就能够很容易地推高股价，这与以往在市场处于弱势时，新股行情依然火爆的状况有着异曲同工之处。虽然不能说北交所成了这些资金的避风港，但在沪深市场难以找到合适的炒作目标时，把北交所股票作为一个进可攻、退可守的投资标的，还是有现实的可能性。也正因为这样，在大盘下跌之际，北交所走出了一波上涨行情。

　　还应该指出的是，北交所的这波上涨虽然有着多方面理由，但毕竟不可能与大环境完全背离，因此并不能表明能够长期维持。其所具有的多方面优势，使之会在一段时期内表现强于沪深市场，形成一种走势上的追赶趋势，但不可能形成对大环境的超越。而且随着其股票估值的上行，有些优势也会淡化，行情自然也将有所降温。在9月下旬，北交所股票的走势就出现了分化，整体上涨的势头受阻就是一个证明。因此，面对北交所市场最近的走强，人们应予以必要的关注，特别要搞清导致上涨的理由，从而作出理性的判断，避免盲目追涨行为的出现。

桂浩明：居民为什么选择家庭“缩表”

    做投资的人，很多都知道美联储现在正在进行加息缩表操作。所谓“缩表”，通俗地说就是通过减少负债的方式，压缩资产负债表，使得表中的总资产项因为债务的回落而下降。一个国家的银行进行“缩表”操作，实际上也就意味着这个国家在紧缩货币，实行收缩型的经济政策。

　　其实，不仅银行会“缩表”，企业乃至个人也会进行“缩表”。最近有报道称，上半年国内居民存款余额增加了约10万亿元，而各种个人贷款则出现了负增长。如果相关居民编制一份家庭资产负债表的话，那实际上也就意味着他们也在进行“缩表”。那么，居民为什么要进行“缩表”呢？一般情况下，人们在预期收入将会增加，投资收益会上升的情况下，会扩大相应的开支，包括通过借贷形式购置大件商品，乃至购置房产等。同时，也会增加金融投资，在一定条件下还会使用信用手段进行融资操作。而这些，就是属于“扩表”，即通过增加负债来放大资产规模，争取实现更大的收益。反之，如果人们预期未来收入会下降，投资收益也不理想，那必然会寻求减少支出，确保持有稳定的现金。在这个时候减少负债压缩开支，尽可能多在银行存款就成为一种自然的选择，于是一定会想到进行“缩表”。

　　种种迹象表明，近两年多来，我国居民在经济活动中已经出现了较为明显的“缩表”现象。

新冠疫情爆发以后，由于正常的劳务活动受到限制，相当一部分的居民收入下降，有的还因为遭遇工作难找、企业减薪等而不得以动用积蓄，这就在很大程度上迫使其减少支出。已经存在了一段时间的消费低迷现象就是这样出现的。客观上讲，对于处于经济收缩期的居民来说，因为考虑预期收入的变化以及工作的稳定性，此时不但不敢举债消费与投资，反过来还会想方设法减少已有的负债。最近出现的房产提前还贷，以及证券投资中“两融”业务量的下降，就是这种降低负债的具体行为。而此时，即便是商业银行下调存款利率的上浮幅度，也难以阻止民间资金流向银行。在很多人看来，存款利率即便不高，但总能保本保息，在经济复苏还在路上之时，它是最安全可靠的。

　　说到这里，也就不得不提一下股票市场了。今年以来股市走势疲弱，在传统的“金九银十”到来之际，行情却不断向下破位。这里固然有美联储加息且美元指数走高等外部因素的干扰，也有境内经济复苏面临压力、新冠疫情多点爆发的拖累，还有交易层面上赛道股较为“拥挤”的影响等。但换个角度讲，也是与投资者对未来缺乏稳定的预期，存在担心经济增长放缓的风险进一步加大的心理因素有关。在这种情况下，其投资以及生活行为都是趋于保守的，在消费上表现为以节省为前提，尽可能减少支出，而在投资上则更多地偏向于低风险的储蓄与固收产品。这种不甚进取的特点，极大妨碍了资金向股市的流动，基金发行规模的锐减，则是从另一个角度说明了这个问题。既然进入股市的资金变得稀少，而股票扩容又还在按部就班的进行，这样就必然导致供求关系的失衡。当然，除此之外部分行业经济效益不佳，上市公司亏损面扩大，也对股市的运行带来了影响。而就这些因素来说，其实也是相互制约的。而一个很客观也很严峻的事实是，面对现实居民选择了家庭层面的“缩表”，而当大家都在“缩表”时，股市自然就不可能出现牛市行情。

　　不过，与美联储“缩表”不同的是，中国央行现在采取的是一种扩张色彩较重的货币政策，国家层面的资产负债表还在膨胀。在这种背景下，居民家庭的“缩表”就与之形成了某种反差，而这种反差演绎的结果会如何，恐怕现在还很难说清楚。但有一点是可以预判的，即在政府“扩表”到一定程度后，如果经济能够起来，这就一定会改变人们的预期，这样居民的“缩表”操作也就会告一段落。只是这一天的到来还需要一段时间，大家耐心等待吧。

​桂浩明: 弱平衡格局延续等待趋势慢慢明朗

   在中秋小长假前的最后一个交易日，沪深股市出现上攻走势，上证综指回到3260点上方。当天北向资金也大举买入A股，成交金额是今年以来最多的。而所有这些都引发了投资者的想象：大盘是否要向上突破了？市场上历来有“金九银十”的说法，在今年的这个时点，不少投资者对此抱有较高预期。

　　不过，从节后几个交易日的走势来看，行情运行的并不理想。节后第一个交易日冲高回落，其后又受到美国通胀超预期、美欧股市大跌等因素影响，大盘出现了明显的回落，同时成交量也相应萎缩。这其中赛道股的调整对市场人气带来了较为严重的冲击，创业板与科创板回调明显。显然，人们盼望的节后市场“开门红”不但没有出现，相反行情选择调头向下。不过以上证综指而论，倒还是运行在8月份以来所形成的箱体中，没有出现突破性的态势，而结合成交量的变化来看，似乎也显得不温不火，对绝大多数股票而言，在走势上也并没有表现出趋势性特征。而这样的格局实际上已经存在了一段时间，看得出在短期内恐怕还将延续。

　　换个角度来说，现在的这种市场格局，其实就是一种弱平衡态势。所谓的弱平衡就大盘而言，就是指数在一个不太大的区间波动，围绕某一个中枢线反复拉锯。在这一过程中，多空力量大体上是均衡的，但在某些时段，某一方会占据阶段性的优势，而这种优势又经常会互换。因此就大盘而言，无论是向上还是向下，都难以实现有效突破。另外，此间虽然会有一定的个股行情，但形成不了稳定的热点，各个板块都有机会有所表现，但行情相对都比较短暂，而且强度都并不大。与此同时，也会有板块因为包括事件性因素的冲击而调整较多。一直有人认为，大盘会在成长与价值中作出选择，还有的干脆认为，将呈现“高低切换”的走势，客观上在盘面中也的确出现过这样的局面，但却未能发展为趋势，没有多久局面就又变化过来了。所以，就各种题材的市场表现而言，一方面是偏弱的，同时也是较平衡的，没有出现一边倒的状况。

　　进一步说，股市弱平衡格局的出现，反映了在这个时点上多空双方都极为谨慎的心态。一方面，由于存在较多的不确定性，大家对后市的走向有着一定的分歧，但同时对自己的观点也不是那么有把握，因此选择了等待与观望，而不是下决心加大操作力度。另一方面，由于市场信息很多，站在不同的角度能够得出并不相同的结论，这也就使得在市场题材的选择上，形成不了基础性的共识，没有被一致看好的热点出现，这与前两年市场上出现被广大投资者高度认同的“核心资产”概念是完全不同的。也正因为这样，所以这段时间市场热点散乱，大的题材热度不高，小的题材也不乏关注之人。甚至出现带有某种无厘头色彩的“脱口秀概念股”的炒作。而从各题材的涨跌状况来说，大体上也没有太大的落差，可以说也是维持了一种弱平衡。

　　应该说，市场出现某种大盘大涨大跌皆难，个股缺乏弹性的弱平衡格局，在本质上是趋势不够明朗，环境复杂多变的产物，从某种角度来说，这是很难绝对避免的。从以往的历史来看，股市经常会遇到这种状况，以至在海外有“垃圾时间”之说。不过，就A股市场而言，虽然这段时间的表现是以弱平衡格局为主，指数区间震荡，个股与板块忽涨忽跌，但如果把握得好的话，也并非没有机会，特别是给了大资金以逢低布局的机会。另外，对于从事对冲交易的资金来说，这样的走势也提供了不少交易型机会。当然，从更高的层面来说，市场整理得越充分，以后的机会就越多，毕竟形势最终还是会朝着好的方向发展。只是在当前这段时间，大家对弱平衡格局下的市场运行模式还是要有相应的准备，保持足够的耐性，等待趋势慢慢明朗。

桂浩明：从汇率波动看股市涨涨跌跌

　　近段时间人民币汇率波动较大，一度出现兑换美元价格连续数日明显下跌的局面，引起了不少投资者的关注。有投资者还注意到，在人民币汇率走低之际，A股市场基本上也在下跌，于是自然会把股市与汇市联系起来，并且把汇率走低视为制约近期股市运行的一个重要因素。
　　这里先要说明的是，严格意义上的人民币汇率，是指人民币兑一揽子国外主要货币的兑换价格。今年以来这一价格的确有所下跌，但幅度并不大。而之所以人们普遍感觉今年人民币有较大的贬值幅度，主要还是因为美元升值太明显，不到一年时间美元指数差不多上涨了15%，是所有一揽子货币中表现最强势的，而一揽子货币中的非美货币则大幅贬值。这其中，中国的人民币贬值幅度相对还是比较小的，如果相对其它国家的货币而言，人民币则还是升值的。但如果兑换美元的价格则跌了不少，而由于一揽子货币中美元的权重最大，所以总体来说人民币汇率还是走低的。在年初的时候，1美元差不多是兑换6.4元左右人民币；而在9月初，这个价格大体是在6.9元以上。
　　美元之所以如此强势，主要是有两方面的原因：一是美联储今年加快了升息步伐，同时还进行了缩表操作，也就是大力度回笼货币，这导致了美元在世界金融市场上的相对短缺，价格自然上涨。

      另一个是俄乌冲突引发地缘政治危机与国际能源危机，从而加剧了全球性的通胀，许多资金出于避险需求，纷纷选择安全性、流动性较高的美元，这也推升了美元的价格。
　　我国自2005年汇改以后，逐渐形成了以供求关系为基础的有管理的浮动汇率制度，人民币汇率持续走高，一度接近1美元兑换6.1元人民币的水平。在2015年时曾出现一次较大的调整，但随即又基本恢复到了1美元兑换6.3元人民币的水平。四年前，中美爆发贸易战，人民币汇率一度下跌到接近1美元兑换7元人民币，而新冠疫情爆发后，海外供应链受阻，中国对外出口大幅度增加，人民币汇率又回到了1美元兑换6.3元的水平。为了防止人民币的过快升值，中国央行在去年还两度提高了金融机构的外汇存款保证金率。但是进入今年，由于国内疫情多点散发，加上能源价格上涨，中国经济面临较大的下行压力，这也使得我国央行不断释放流动性并引导利率下行。这样的政策取向，以及普遍存在的对经济活动的担忧，使得人民币兑美元的汇率不断下行。在上半年，央行曾经下调过一次金融机构的外汇存款准备金率，但没有能够阻止人民币的继续下行，于是也就有了不久前的年内第二次下调。毕竟，在人民币兑换美元的价格接近7:1的时候，无论是实体经济还是股票市场，都要承受很大的压力。
　　从以上所提到的几个人民币汇率波动的时点可以看出，在通常情况下，汇率上升时股市大都也是上涨的，这是因为本币升值意味着以本币计价的本国资产价格的上涨，这构成了股市上行的基础，像2005-2007年股市大涨的三大理由之一就是人民币在汇改后明显升值。反之，在本币贬值时，股市通常会下跌，2015年年中开始的股市下跌，固然有多方面的原因，但当时人民币汇率下行也是一大因素。毕竟这引发了在境内的外资的流出以及资产价格的下跌。今年A股市场走势不佳，其中的原因很多，但人民币汇率下调无疑也是其中的一个。因此，投资者在看盘时，关注汇率变化很重要，这是现阶段的一个很重要的参照指标。
　　不过话要说回来，中国现在依然是世界上最大的外汇储备国，也是对外贸易顺差最大的国家，这就决定了人民币汇率具有稳定运行的基础，在一些突发性因素得到化解后，人民币汇率双向波动的局面会得到恢复，不至于进一步大幅贬值。同理，以这样的视角来观察A股市场，似乎也没有持续下跌的理由，较低的估值以及相对稳定的收益，也是能够保证其在一个合理的区间有序波动，并且不断寻找反弹向上的机会。