资本市场主要有三种操作手法：

第一种，赚业绩的钱，往往被称为长线投资。

指着眼于标的公司稳定的业绩回报，寻求最大的经营确定性，辅之以高额分红率提供最低回报和少许比例的的现金流入。

典型个股如伊利、华侨城、长江电力等。其业绩稳定，估值水平一般维持在20倍左右，牛市一般不超过30倍，熊市一般也不会低于10倍。

此类个股特点是，均为细分行业龙头，市占率比较稳定，起伏较小，而且成本和收入都较易锁定。如长江电力占据全国水力发电的接近10%，成本端主要是固定资产折旧，基本是锁定的，收入端电价由政府确定，也是稳定的。所以两者的差值，利润基数也是基本确定的。

华侨城虽然有很大一部分是房地产收入，但投资者看重的是其游乐园（欢乐谷）园区收入，游乐园的门票基本是确定的，固定资产投入也是基本确定的，所以利润空间也是基本确定的。

第二种，赚估值的钱，往往被称为短线投机。

所谓赚估值的钱，就是指在标的公司业绩还没有完全兑现的情况下，给予其更乐观、更良好的预期，从而提升其可以接受的估值水平（如市盈率、市净率和市销率等），于是，在每股收益没有提高的情况下，通过PE（市盈率）倍数的提高，变相“拉动”了股价的上升，从而实现操作的高额收益。

当然，如果标的公司估值太高，还可以通过增发股份装入盈利资产，提高每股收益水平，从而刺激股价进一步上涨。典型的如2015年的全通教育——把市场全部统统教育了一遍！

一般情况下，赚估值的钱往往和短线操作联系在一起，往往着眼于高市盈率的个股，但这并不意味着炒作标的就是所谓的“妖股”。

最典型的就是亚马逊，其利润可以忽略不计，但并不妨碍其高达约3400亿美元的高估值水平。还有中国的腾讯，目前的估值水平也高达约50倍。

沃尔玛、微软和苹果，分别是20世纪80年代、90年代和21世纪00年代新经济的最典型代表。在各自的辉煌期间，均录得了数十倍的涨幅。就当是的某一时点而言，其估值水平也很高。如果因此而清仓的话，那就会错失牛股。

此类标的的估值，参考的肯定不是市盈率，其实是它们在本行业的市占率或者说是垄断程度。比如说滴滴最新估值约是280亿美元，取得这个水平，既不是靠收入，更不是靠利润，而是其在网约车市场的地位。这是一个新市场，最后只有不超过三四家可以生存，龙头公司的估值取决于这个独特市场的未来容量水平。

这其实是用股权投资的思路来做股票的手法。

第三种，将上述两种迭加，又可分为3种：

（1）既赚业绩的钱，又赚估值的钱

如白酒股，尤其是高端白酒股如茅台、五粮液。

2013年、2014年五粮液盈利同比分别倒退了约20%、27%，当时的估值只有不到14倍；2015年五粮液盈利比同比上升了约6%，2016年1季度业绩同比又上升了32%，估值上升到约19倍。由于业绩和估值双双提升，五粮液自2014年底至今，短短一年半的时间，股价上涨了约50%。

上世纪90年代约10年的时间里，可口可乐的业绩约增长了3倍；市盈率由最初的约15倍上升到约50倍。两个因素叠加，使得可口可乐股价增长了约10倍。

巴菲特曾在20多年前投资过可口可乐，当时买入市盈率约15倍。在其投资组合中，可口可乐一直是第一重仓股，由于可口可乐市值不断增长，其在组合的权重一直维持在20%~40%之间。在第一个10年，可口可乐为巴菲特贡献了约10倍的回报。

但是，这样的几率实在太小，很难把握，弄不好是赚了业绩的钱，但却亏了估值的钱；或是赚了估值的钱，但却亏了业绩的钱。两种因素抵消，最终的结果可能是不赚钱。

（2）赚了业绩的钱，但却亏了估值的钱：

比如，还是可口可乐。在90年代末期，可口可乐市盈率达到约50倍时，巴菲特并没有卖出可口可乐。本世纪以来约10年多的时间里，可口可乐业绩仍然在不停增长，同样约增长了3倍；但是，其市盈率从约50倍重新回落到约15倍。两个因素互相抵消，使得可口可乐股价近10年基本维持不动。于是，在第二个10年，可口可乐基本上没给巴菲特提供回报。这是赚了业绩的钱，但却亏了估值的钱的案例。

再比如微软，10多年前微软如日中天，市场给予其很高估值，市盈率高达约45倍。至今10多年间，微软业绩也在增长，约增长了1倍，但是由于估值大幅下降，市盈率下降到10多倍，股价反而下跌了。

（3）赚了估值的钱，但却亏了业绩的钱：

典型个股如领英：在整个2015财年，LinkedIn的营收从2014财年的22.19亿美元增长35%为29.91亿美元；净亏损为1.66亿美元，高于上一财年的净亏损1600万美元。

股价：自2015年2月创下276元的高点后，一路下跌，至今年上半年股价腰斩。但在微软宣布现金方式收购后，6月14日领英股价收盘暴涨约50%。暴涨的原因主要是微软给了其较高的估值，并以此估值水平确定了对应收购价。得益于此，领英一年期的投资者的损失可以基本上得到弥补。

最悲催的就是既亏了业绩的钱，也亏了估值的钱。主要是一些周期股遭遇经济低迷期时，如煤炭、钢铁、工程机械等。

说到底，赚业绩的钱终究还是靠谱的：还是以可口可乐为例，在过去的约20年时间里，可口可乐估值由低转高，又由高转低，估值基本回到原点，没有变化。但是业绩约增长了10倍，其股价同期累计约增长了10倍。

数据也印证了这一点：1985年~1987年，可口可乐每股收益约0.26美元；2009年~2010年，每股收益上升到约3.21美元。20多年间，每股收益上升了约10多倍，股价涨幅也大体相当。

至于说量化对冲，其本质无非是在控制组合波动幅度的基础上（假如组合净值回撤太大，则要承担流失客户的风险），一方面在熊市可以减少亏损幅度，另一方面在牛市也会减少盈利的潜在空间，它是一面双刃剑，高超的操盘人只不过会艺术性地最大化其有利一面，最小化化解其不利一面。

结论：赚业绩的钱应是主要的操作办法，应占据主要仓位；高手，又有些余钱的，可以适当既赚业绩的钱，又赚估值的钱，可以占据次要仓位，并动态调整。

丁峰 2016-06-16