动荡时代最大的危险不是动荡本身，而是仍然用过去的逻辑做事。市场正巨变，稳中求进的前提是：修正思路，与时俱进。

一、认清形势变化，调整投资理念

A股市场已发生深刻变化，如：注册制、退市制、机构化、引长线资金、打击操纵，及制度变革完善、金融开放加速等，带来上市公司的分化、龙头公司强者恒强、稳健公司享受估值溢价、缺乏核心竞争力的中小市值个股逐渐边缘化。以前的坐庄、操纵，个股短期暴涨暴跌，已越来越少。大资金的长线、价值投资理念开始主导市场，他们不追求暴利，只追求每年10%或再高一些的稳健投资回报。所以，市场不再容易出现大起大落，疯牛难现。

金融加速开放，国际化和机构化正在重构A股估值体系。国内经济下行至中速增长区间，叠加全球经济的低增长、高负债、低利率等，A股普涨普跌、疯牛现象已很难再现。未来A股的长慢牛市或将呈现下述特征：指数震荡曲折向上，结构高度分化、优质（细分）龙头强者恒强。如果投资者不能深刻认识市场变化，依旧采取以前的投资方式（如技术分析、趋势交易为主，而不重视基本面及宏观大势分析等），而不能调整或升级投资理念，以适应新时代的A股市场，则可能很难投资获利。

未来的市场，越来越需要投资专业性，建立稳健可持续的适当投资理念，也越来越需要降低盈利期望，保持平和心态、保持耐心。

一名国内私募基金经理曾说：“我认为只有做价值投资，才能跳着踢踏舞去上班，如果是投机，会心理不安，炒股压力很大。”。基于13年的投资历程，我对这句话体会深刻、愈加认同。

对大多数普通投资者而言，3000点附近买入或定投沪深300ETF、银行ETF或证券ETF等，长线放着，守候下一轮牛市，或是一个较好的策略。

二、践行新理念：顺应大势，立足深度价值，并适度灵活波段

下定决心做一个深度价值投资者，并适度波段，是我三季度阅读和思考的结果。

我把价值投资分为两类：

A：深度价值投资。显著的低估值+业绩稳定增长，前者是重点，是首先考虑因素，便宜是硬道理。譬如：PE<15，PB<1，净利润保持10~15%的稳定增长，ROE>15%，最好是高分红。此时，低估值+业绩稳定增长封杀了股价下行空间，提供了睡得着觉的安全边际。且一般不需要对个股做很深入的研究分析（实际上大多数人也缺乏此能力），很大程度地解放了自己。主要的工作是耐心等待：等股价低估时买入，或高估时卖出，并适当地花精力研判大势。 

譬如当前的银行股（及个别优质地产股），就具备了深度价值投资的条件：除了招行、宁波银行、平安银行几个龙头，其余银行大都PE<7，净资产小于1，而它们的ROE大都>10%，分红率大都>4%。结合宏观判断，银行最坏的时期或已经过去，那么，股价的下跌空间基本没有了。如果我们判断未来有一波牛市，那么，有些银行股单单是估值修复，就可能翻倍？再结合ROE的增长，就可能超越翻倍了。

B：成长价值投资。不低的估值+高业绩增长，后者是重点，是首先考虑因素。2018年的股东大会，巴菲特说了一个选股标准：ROE>20%，稳定增长10年以上，且PE<20倍。巴菲特是吸取了费雪和芒格的思想之后，把估值要求从低估放松到合理，但提升了ROE标准。当然，巴菲特对公司护城河的要求依然不变。

放在A股的成长价值投资，则可放松PE到更高，如40倍，甚至50倍，同时，ROE>20%，行业龙头地位，当年或接下来几年的净利润增速>30%或者50%甚至更高（最好PEG<1），通过业绩的高增长来支撑或消化高估值，如海天味业、恒瑞医药、爱尔眼科以及一些科技股等。业绩反转、拐点之类的公司，也可归属于成长价值投资。

成长价值投资，要求投资者花费较多的时间，并对公司的研究非常深入，只有做到这一点，才能在股价出现大幅波动时仍能有足够的自信。风险在于：一旦判断有误，可能面临因估值回归而带来的股价大幅下跌，或者，长期的股价高位震荡而不涨。高净利润增速可能持续1年、2年或3年，但终究是无法长久维持。以茅台的优秀，其年均净利润增速也就20%左右。

两者相比较：

深度价值投资：心安、放松，因高确定性而敢重仓。不需要费神费时间去深度研究个股。当股价下跌时也不担心，还敢于逆势加仓。投资业绩稳定、回撤低，但可选择的标的很少，短期难有很高的收益率，对耐心的要求更高。如果大势结合的好，适度波段，可提高收益率。

成长价值投资：和深度研究能力高度正相关，因需要判断企业的业绩高速增长。需要大量的时间进行深度研究，研究能力越深，面越广，可供选择的个股越多。如果判断正确，可能短期高回报，但一旦判断错误，可能短期高回撤（如果不止损）或者长期的股价震荡而不涨。一般不敢重仓一股。

另外，当一个人花很多时间于公司基本面研究时，就可能对宏观面研判不足。毕竟，每个人的精力是有限的。

两者的共同点是：都是基于基本面的价值研究，都是中长线投资思维。

巴菲特的早期，只买低估值的公司，即使这个公司很烂，也即“捡烟蒂”思想。在遇到费雪后，开始更多的关注成长，买低估值且优秀的公司。在和芒格合伙后，进一步转变理念，买非常优秀甚至伟大的公司，估值合理也买，不拘泥于一定要低估。曾有人统计巴菲特1961年~2016年买过的股票，只有一个PE为20倍，其余均小于17倍。

于我自己，我承认：我缺乏上市公司的深度研究能力。不可否认的是，A股有相当比例的上市公司财务数据是不可信的。很多研究员或分析师，基于可能有问题的数据进行研究分析，即使逻辑框架正确，结果也是有待商榷。

回顾过去的两年多，我逐渐转型价值投资：好公司+好价格，但没有进行上述细分。于是，我也会买入估值偏高的白马龙头股，但当其股价大幅波动时，我又因缺乏强烈的价值感而没有足够的持股信心，常拿不住而出局，或拿住了却经不住超过15%的下跌而止损。导致整体的投资业绩波动偏大，并带来情绪的纠结忐忑。

这是一张截止2019-12-10北上资金前20大重仓股名单。我在想，对于缺乏深度研究能力的投资者是不是可以站在 “ 巨人 ” 的肩膀上，只参与下述股票呢？

拉长周期看，便宜是硬道理，低估值的股票(只要业绩保持稳定正增长)大概率最终会涨，最终投资获胜的概率非常高。而高估值的股票大概率最终会跌，最终投资赔钱的概率很高。虽然，短期看起来并非如此。

所以，在进行了上述思考之后，我决定放弃成长价值股，而专注于具深度价值的优质龙头股（及部分ETF基金，优质消费或先进制造的大龙头PE放宽到20倍左右），尤其是有定价权的。进一步聚焦，做减法。在有效控制回撤的前提下，以拙胜巧，以慢胜快，稳健前行。

当然，宏观大势依然是前提，系统性风险必须无条件回避，并结合技术趋势分析，保持适度波段灵活性。但需要指出的是，个人认为，3000点附近是新的历史性大底部区域，大势的短期波动是可以相对弱化的，可大胆精选估值偏低或合理的优质龙头股，逢低布局，耐心中长线持有，或结合大势及技术趋势分析持续大波段切换。

芒格曾说：宏观是我们必须接受的，微观才是我们可以有所作为的。