降维打击：现实中的摧枯拉朽

说到降维，这个词近些年非常的热门，我们平时经常可以从各种媒体平台上看到，比如经常有新闻标题说某家公司遭遇了竞争对手的降维打击，或者某某巨头进入一个行业，对现有的玩家进行降维打击等等。

所以说这个词在当下经常用在商业的报道中，但其实呢，“降维”这个词最早是一个科幻圈的词汇，出处来自刘慈欣的成名作，《三体》。

《三体》这本书里面有一个非常著名的桥段，说是宇宙中有一个比人类更高阶的文明，叫做歌者文明。偶然发现了人类的存在，然后就按照黑暗森林法则，把地球当做潜在的威胁出手消灭。

那么怎么消灭地球人类的呢，很简单，它们使用了一个叫做二向箔的工奥，这个二向箔，作用就是降低维度， 它能使处于三维空间、有长宽高的物体，瞬间变成一个只有长和宽的二维平面，说的通俗点呢，就是只要抛出这个二向箔，地球就立马被压缩成一张照片，那么处于三维空间里的人类自然无法生存，就此灭绝了。这就是 所谓"降维"打击的由来。

这是一个听上去很惨烈的故事，当文明与文明相遇，狭路相逢一决雌雄，处于低阶的文明，面对高阶文明是毫无抵抗之力的，高阶打低阶，就像人类踩死一只蚂蚁一样轻易，我毁灭你，与你无关。

如果分析一下科幻小说里的降维打击，可以发现它有这么两个要素：

 一是由于文明发展阶段不同，进攻者和防御者已经完全是处于不同层次的物种；

第二点就是处于弱势防御阵营的这一方，面对进攻根本没法进行像样的抵抗，只能束手就擒坐以待毙，进攻者会轻松取得摧枯拉朽式的胜利。

有的朋友或许会想问，类似的降维攻击是只能发生在科幻作品中吗?现实世界里是否也会上演符合这种进攻者与防守者处于不同层次，对手几乎无法反击的进攻呢。

答案当然是肯定的。虽然现实里找不到二向箔这么可怕的攻击武器，但是仍然有非常多的降维打击案例。

为了让大家能够清楚的理解，我这里呢就先用一个军事领域的案例，来给大家阐述一下降维攻击到底是怎么一回事，这个案例呢，就是二战时期德国战胜法国的那场战役。

德国攻打法国的背景我相信大家都知道。德国在后就不断扩张，不断吞并周边国家的德语区。

然后到了1939年，德国攻击了受法国和英国保护的波兰，拉开了第二次世界大战的序幕。

法国、英国、荷兰、比利 时、卢森堡这五个国家组成了一只联盟军，来跟德国抗衡。

从纸面上来说，盟军的实力明显要更胜一筹，这五个国家加起来兵力有135个师，能调动接近3500辆坦克和2000架飞机，作为盟军主力的法国，还是当时欧洲大陆第一强国，更不用还有英国远征军的帮助；

而德国就稍显弱势，起初无论是武器装备还是军队数量，它都远远比不上法国主导的盟军。

除了人多、装备好之外，法国还占据了"地利"的优势，他有一道绵延数百公里，气势恢宏浩荡，号称永远不会被攻破的"马奇诺防线"。

要说这道防线也是有意思，它最开始修建，就是因为第一次世界大战，法国吃过德国的亏，于是痛定思痛，为了防止德国人再一次打过来，花了大价钱修筑了这道防御工事。

整个防线是用钢筋混凝土建起来的，外部非常坚固，,周边还大量配置了有重机枪的碉堡，还有阻挡坦克和装甲车的路障；

而建筑的内部空间也非常宽敞，甚至可以跑有轨电车，各个要点之间四通八达，形成了一张致密的网络。

这是当时整个欧洲最宏伟的一道军事建筑，所有人都认为只要这道防线还在，德国人就永远不可能打过来，甚至哪怕在边界上做任何的进攻尝试，都一定会付出沉重代价。

这么看来，这场仗似乎还没打，德国人已经输了，毕竟人数不占优，武器装备不占优，甚至连地理位置都不占优。

但是呢，最终的结果大家也都知道，从1940年5月10日战争开打到，到1940年6月22日法国投降，前后一 共用了不到六个星期。

德国之所以会在表面劣势的情况下完成以弱胜强，逆转整个战场局势，本质上就是一句话，那一时期的德国军队和法国军队，已经完全不是处于一个维度上的物种，从军事战略这个角度衡量，德国陆军是一只以装甲兵为组织核心的军队，而法国陆军则是一只以传统步兵为组织核心的军队。

德军陆军明显要比法国陆军高一个维度，所以德国进攻法国，完全是在实施降维打击。

我具体解释一下这种差异。

首先，大家都知道坦克是一种出现在第一次世界大战时期的新型兵器，是英国人发明的，在一战时期的堑壕战中发挥的作用并不大，所以一战结束之后并没有受到法国陆军的重视。

在法国人眼里看来，坦克只是步兵的一个附属工具，他们的坦克数量虽然多，但是使用起来却是很常规的思路，就把自己的坦克分散开，布置到了各个步兵连队中去，单纯用来支持步兵的作战。

但当时德国的军事思想，已经发生了巨大的改变。德国在第一次世界大战战败之后，虽然军事力量被大幅度削弱，但陆军的精英基本上都被保留了下来。

以古德里安为首的一批德国中将领，开始围绕坦克这个新型武器进行陆军战术的改革，形成了一整套的装甲兵军事理论体系。

简单地来说，装甲兵军事理论体系是指构建以坦克为核心的作战单位，坦克必须集中使用，坦克也不能被步兵的速度所拖慢，应该组织成单独的装甲师，由坦克为主力，辅以自行火炮、装甲车、卡车等机械设备运载着步兵组成摩托化单位，形成互相配合的装甲战斗集群并保持同样高速机动能力。

然后呢，德军根据装甲兵军事理论，形成了一套新式的战术思想，就是著名的"闪电战"理论，概括起来说就是装甲师在空军的配合下在某些关键点上实行突破，后利用速度优势，穿插至敌军后方，占领桥梁公路等关键目标，切断正面敌军与后方的联系，对有生力量实施包围。

然后装甲师继续挺进，快速的在敌军实施反击的动员准备期以及后续防线要塞的布置修筑时期就继续进行打击，让敌军没有喘息时机，无法建立纵深防线和拿不到反击的机会，直到军事单位崩溃。

装甲兵理论和闪电战思想让德国陆军得到了脱胎换骨的变化，这跟还在固守第一次世界大战时期那种军事思想的国家拉开了巨大的差距。

在1939年，德国用装甲兵和闪电战的战术入侵了波兰，这是装甲兵理论和闪电战思想第一次实践，战果是惊人的，德国只用了18天的时间就灭亡了波兰这个面积达40万平方公里的国家，可以说是摧枯拉朽地胜利。

所以在德国进攻法国之前，如果仅从纸面上看，德国的装备比法国差很多，各种车辆只有12万辆，远低于法国的30万辆，甚至德国陆军中45%的士兵年龄超过了40岁，但因为在战术思想的领先，使得德国陆军已经是全世 界战斗力最强的陆军，跟欧洲大陆其他国家的军队已经不是一个时代了。

高维的军队攻击低维的军队，让整个法国战役的具体过程变得非常简单。德国装甲部队选择的突破点选在了德法边境的阿登森林地区。

这个地方属于山区，地理条件非常恶劣，装甲部队很难通过。

但是在德国著名将领曼施坦因的策划下，德国制定了一个从阿登森林地区突破法国防线，然后反过来包抄在比利时驻扎的盟军的方案，这就是著名的“曼施坦因计划”，或者叫做"镰刀计划"，因为在这个计划中，德国的坦克部队会像镰刀一样把盟军从背后一把收割干净。

而当时的盟军根本没有想到德国会从这个地方进行突破，所以英国和法国的军队大都驻扎的北部的比利时平原 一带，整个阿登地区就只留了一少部分二线部队。在1940年5月10日的黎明时分，德军按照计划对法国发起了进攻，装甲部队顺利突破了阿登地区的法国防线，打了法国一个措手不及。

突破防线之后呢，德国的装甲部队充分发挥了机动性的优势，一路向着英吉利海峡推进，然后反过来抄英法联军的后路。

其中有这么一个段子，说是古德里安的坦克部队一边往前冲一边拿着喇叭跟投降的法国俘虏喊话，说你们赶紧让开，我们没时间管你们，别在前面挡路。

然后只花了10天时间就打到了英吉利海峡，把在比利时和荷兰的英法联军主力部队全部包了饺子，最后把他们收缩驱赶到了敦刻尔克，后面的事情大家就都知道了。

在把法国北部的盟军消灭之后，德军就调头南下，直接杀向巴黎，一路上成群结队的法国部队缴枪投降，到了6月18日，法国就宣布投降。

这场战役加起来一共才花了不到两个月时间。所以二战结束以后一直有人笑话法国，说斯大林格勒的一栋楼都坚持的比法国久。

但其实呢，法国之所以沦陷的如此之快， 一方面的确是当时法国的战斗意志经过一战的绞肉机之后削弱了很多，但更重要的因素其实是军队代际的差异。

换句话说，就是以装甲部队为组织核心的德军，和以步兵方针为组织核心的法军，已经不是同一个维度上的对手，德国其实是在对法国实施降维打击。

所以我们总结一下，就是在战争中，如果有一方掌握了更先进的武器装备，或者具备更先进的军事思想，对另外一方的实力就会形成碾压的态势。 

一旦开战，战前那些纸面上的实力对比都显得毫无意义，最后高维度的一 方会用摧枯拉朽式的胜利来战胜对手，双方的损失最后一比较，就会出现一个数量级的差距。

法国战役德国最后伤亡人数在10万人左右，但消灭了英法联军200多万的军队。

如果两只军队之间的维度相差不止一个级别，那最后的战果差距会更大，比如在1991年的海湾战争中，信息化的美军打机械化的伊拉克，完全是一打一个准，很多伊拉克士兵连敌人在哪里都还没搞清楚，就已经牺牲在战场上了，最后双方的战损比打到了达到惊人的1000:3，让围观这场战争的国家都感到瞠目结舌。

其实我们中国人对降维攻击应该认识很深刻，比如两次鸦片战争，装备现代武器的英军对抗停留在冷兵器时代的清军，几乎是单方面的屠杀，英国人靠着一支舰队，沿着海岸线能从南打到北，完全遇不到像样的抵抗。

在第二次鸦片战争期间，僧格林沁的蒙古骑兵在八里桥伏击英法联军，对方用排枪战术对付冷兵器时代横扫天下的蒙古骑兵，清军冲到距离英法联军1000米的地方基本上先被英法联军的开花炮弹先轮一遍，然后冲到300 米的时候再被先进的线膛枪瞄准射击，最后基本上没有骑兵能冲到离敌人50米的地方。这其实就是军队维度的差别。

不过有一点需要和大家说明，并不是所有的伟大胜利都是"降维"攻击的结果，相反，大部分经典战役都是同维度的竞争，比如项羽的巨鹿之战，亚历山大的高拉米加战役，威灵顿的滑铁卢战役，斯大林格勒战役等等，双方 军队并不存在很大的代差，只是因为战略战术的差别而导致一方出现惨败。

只不过，虽然包含"降维"元素的战役只占很小一部分，但是一旦出现，就往往会诞生出极其夸张的结果，比如德法战役法国38天投降，美国打伊拉克打出1000比3，英法联军打清军伤亡只有个位数的情况。

所以现实中的军事对抗，完全可能会出现这样的情况：比如相互对决的双方，有一方掌握了先进的技术、组织或者模式，凭借这个建立起不可撼动的优势，从而完成对另外一方的"碾压"，出现"高维打低维"的降维攻击。

如果我们把"降维打击"的定义再拓宽一些，延展到商业领域，那就可以表达成这样一句话，在商业竞争中面对传统守旧的对手，如果一个攻击者率先采用了新的技术工具、或者率先建构出新的商业模式、挖掘出新的价值链 条等等，以此建立起明显的竞争优势，从而碾压对手，在市场份额竞争中占据主导，那就完成了商业上的降维打击。

作为企业家学会用降维的思维来考虑问题，主要有两方面用处， 一个是进攻，一个防御。

所谓的进攻指的是在商业竞争中，要时时刻刻去思考如何构建比竞争对手高一个维度的竞争优势，尽管这种建立高维的概率并不是很大，但一旦做成了，这件事的赔率会很大，会形成摧枯拉朽的胜利。

而所谓的防御，指的是在商业竞争中要时时刻刻地去思考竞争对手是否会构建比自己维度高的竞争优势。

这里的对手既包括之前的老对手，也包括以前没有交集，但可能会新进入你的领域里的新竞争对手。

举个例子，比如你是一家电商的企业，你要去思考做社交的企业会不会用一个更高维度的商业模式来跟你竞争；如果你是一 家做充电宝的企业，你要考虑那些做外卖的企业会不会跑过来攻击你。

如果一旦发现苗头，就要提前做好准备，甚至需要考虑失败的可能，提前寻找退路。

而对于投资者来说，掌握降维的思维可以帮助我们分辨出一个赛道中的新物种和老物种。

很多老一代的商业巨头，尽管有品牌有团队有资金，企业家能力也很强，而且证明过自己，但面对比自己高一个维度的对手，结果往往是折腾一番最后还是打不过，而且还丢掉了体面退场的机会。

苏宁就是一个案例。

在接下来的三讲中，我会具体给大家讲述降维的三种具体模式，这三种模式分别是利用新技术工具，打造新商业模式还有重塑新价值链条。我会结合具体的案例，来详细拆解分析这三种模式，帮助大家更好地理解"降维"。

好的，以上就是本期课程的全部内容，感谢大家的收听，我们下期再会。

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上手实战：饱和式集中兵力攻击

在之前三讲中，我们通过6个案例来帮助大家理解什么是饱和思维，饱和思维是如何被运用在投资和商业上的。

那么本节课，我们就学以致用，用两个案例，来跟大家探讨一下如何用饱和思维来设计一套打法，来实现以弱胜强。

要想实现以弱胜强，其实答案就蕴含在饱和思维的3条原则里。

大家回想下第一节我们曾经说过的定义：所谓的饱和思维，就是"首先要寻找目标链条上最有价值的点，然后集中力量形成饱和攻击，用数倍于对手或者同行的投入，来获得局部突破，进而建立起全局的优势。"这就是饱和思维。

在商业竞争和投资决策中，这种饱和思维的运用非常广泛。

我们今天讲的第一个案例，是一个大家都知道的公司，农夫山泉。

这家公司成功的很重要一点，就是在竞争中运用了饱和思维。

说到农夫山泉大家往往有两个标签。第一个是卖水是好生意，赚得多。

有人开玩笑说，中国最赚钱的公司就是四瓶水，第一瓶是茅台、第二瓶是海天酱油、第三瓶是金龙鱼，第四瓶就是农夫山泉。

在中国那么多首富里，除了搞互联网和盖楼的，还出过两个卖水的，娃哈哈的宗庆后和农夫山泉的钟睒睒 (shan),  可见卖水真的 是门好生意。

第二个是这家公司非常会包装。上到一线白领，下到三岁孩子都记得"农夫山泉有点甜",或者"我不生产水，我是大自然的搬运工"这些脍炙人口的广告语。

但如果你仅仅把农夫山泉的核心竞争力概括成营销强和商业模式好，那么你其实就低估了它真正的价值。

在农夫山泉进入这个行业的第一天起，饮用水市场就已经是一个红海了，娃哈哈等公司在这个领域耕耘已久，但农夫山泉的创始人钟睒睒，他就通过主动设计了一套打法，实现了以弱胜强。

他是怎么做到的呢?答案就藏在饱和这两个字里。

钟睒睒，是一个草根的杭州人，小学五年级就辍学，恢复高考后两次失利，最后去了电大，毕业后在《浙江日报》做农村版的记者。

1988年，钟睒睒告别了体制，趁着海南的开发热去淘金，刚开始种蘑菇赔的一塌糊涂，然后好不容易拿下了娃哈哈在海南、广西的代理权，结果因为偷偷串货，得罪了宗庆后，把供应商的饭碗也丢了。

痛定思痛，钟睒睒觉得还是要自己做品牌，于是先是研发了一个叫做龟鳖丸的产品，大获成功之后，趁热打铁，又搞了好几个保健品品牌，通过一系列营销策划和电视广告轰炸，赚了一大笔钱，正当钟睒睒的保健品帝国慢慢崛起的时候，他遇到了人生中的第一个重大打击。

1995年的时候，卫生部做了一次保健品的摸底，发现70%的保健品不达标，第二年就停止了保健药品的审批，保健品市场野蛮生长的时代宣告结束，钟睒睒也离开了海南，回到了老家杭州。

到了杭州之后，钟睒睒就决定不碰保健品了，要做有刚需的产品，于是自己创办一个瓶装水品牌—农夫山泉， 当时国内的瓶装水市场刚刚起步不久，差不多是三分天下：

排在第一的是娃哈哈纯净水。宗庆后借助娃哈哈口服液、果奶的庞大渠道网络和品牌效应迅速在全国推广，1996年就拿下全国第一市占率的宝座，销售额突破10亿元；

第二名是乐百氏，它利用几乎同样的套路布局纯净水市场，加上较早进入这一市场的康师傅，在90年代末，娃哈哈、康师傅和乐百氏三大纯净水品牌几乎垄断了国内的瓶装水市场。

当钟睒睒进入这个市场的时候，就决定先分析下瓶装水竞争格局。

在他看来，三巨头主要的能力都集中在广告营销和渠道铺设上，这些环节重要吗?当然很重要，但有了这些能力，就形成稳定的护城河效应吗?其实是不够的。

你打广告别人也能打，你降成本别人也能降，娃哈哈的渠道能力再强，把水卖到十八线城市、卖到珠峰脚下，竞争对手挖了你的人模仿了你的策略，依然会削弱你的优势。

钟睒睒以前是做保健品的。他思考问题的方式很特别，用现在流行的话来讲，就是第一性原理：人们买瓶装水，到底是为了什么?

如果是为了更健康，那只要我证明我的产品比纯净水更健康，这事不就成了吗。

那如果我和大家一样到自来水厂去接水，简单过滤下就卖给你，我能证明自己比别人更健康吗?显然不行，只有我的水质比别人好，才有可能说服消费者。

那怎么样才能确保好的水质呢?很简单，就是占领优质的水源地。

首先，很多优质的水源是独占的、难以再生的，斐济水、依云这样的大牌都拥有自己独家的优质水源。

第二，从趋势上看，消费升级是个大趋势，发达国家早就不喝自来水过滤的瓶装水了，喝的都是天然矿泉水。

而当时中国几乎100%的瓶装水市场都是自来水过滤后灌装的，中间消费升级的机会很大。

所以农夫山泉就把目光瞄准了自然水。到这里，饱和战略的第一步就完成了，钟睒睒通过自己的商业洞察力，一步步找到了瓶装水竞争上最有价值的点——优质的水源地。

但作为一个完整的战略，光有洞察是不够的，所以接下来就要进行饱和战略的第二步：集中兵力突破单个环节，不搞平均主义。

很多人没有意识到的是，饱和战略很难立竿见影的，如果你投了一家饱和战略的公司，你会发现它长期不赚钱，连报表都很难看，甚至你会怀疑这家公司的老板不务正业乱花钱。

但其实真正的饱和战略，需要在看不到短期效果的地方发力，用现在流行的话讲就是，悄悄努力，然后惊艳所有人。

农夫山泉也是这样做的。不过当计划真的开始执行的时候，钟睒睒发现自己碰到了很多难点。

第一个难点：时间周期长。

纯净水的生产以天计算，但是要找到好的自然水的水源，可能需要很多年。

2000年，农夫山泉的勘探师在峨眉发现了一处水源，先派专业的勘探师跟踪两年，检测水质、温度、流量这些指标会不会有变化。接下来3年，公司还需要派人坚持每周取样、追踪检测。直到2008年，农夫山泉终于确定这里的水源不错，才决定在峨眉黄坡岗建厂，由于工厂建在山坡上，地基处理难度很大，第一批建材是用骡马队运送上去的。

一直到2014年，农夫山泉的峨眉山工厂竣工投产，而这样的水源，农夫山泉足足找到了10个。

第二个难点：政策风险大。

要做天然水，首先要缴纳水资源税、搞定取水许可证。

如果要做成本最高的矿泉水，还需要一张"采矿许可证",  这个证有多难拿呢?

景田百岁山创始人周敬良有一次对媒体说，走完一个采矿许可证的办理流程，需要盖60多个章，等上5年时间。

评估和鉴定完成后公开拍卖，企业只有通过竞拍才能拿到。

2014年在长白山靖宇县的一次拍卖， 一张采矿许可证从底价2万一直加价到一个多亿，价格之高可见一斑。

第三个难点，是运输成本高。

做纯净水的公司可以在接近终端的地方设厂，农夫山泉这种做自然水的公司，就必须要在水源地就近建厂，而好山好水的地方往往都地广人稀交通不便，这就让农夫山泉的运输成本非常高，为了搞定运水的难题，农夫山泉还干起了铁路运输的活，在浙江千岛湖、吉林长白山以及湖北丹江口的水厂门口分别接驳了铁路，这才把水运了出去。所以大自然的搬运工也并不好做。

而刚才说到的这些困难，对农夫山泉来说，并没有什么捷径，只有笨办法和慢办法。

但饱和的逻辑就在这里，短期看貌似效率低，但从长期主义的视角出发，只要集中兵力饱和攻击价值点，就有机会把战略上的投入，转化为竞争上的优势。

你勘探水源花的时间越长，别人要追上你花的时间就越长，你拿采矿证越难，未来随着环保要求提高，别人要拿证只会难上加难。

你的运输成本高，要修铁路、建仓库，但占住了核心水源这个战略要点，别人就没有机会威肋到你的市场。在这种日复一日水滴石穿的饱和投入之下，量变就会产生质变。

饱和战略的第三步：在局部突破后，必须迅速扩大战果，把局部优势转化成全局优势。

当农夫山泉拥有了优质水源这个大杀器后，钟睒睒单个环节的势能完全可以外溢到其他环节。

首先是品牌，外界只看到钟睒睒是营销天才，别人拍广告请明星代言，农夫山泉拍的却是长白山下的皑皑白雪和矫健的东北虎，似乎告诉你，只要喝了农夫山泉，就能和东北虎一样健康有力，其实这背后的核心逻辑在于，搞保健品出身的钟睒睒明白，水源地的差异化蕴含了巨大的品牌势能，只要我强化这一点，消费者就能接受农夫山泉自然水更健康的理念。

其次是成本优势。农夫山泉的水源地战略，全国一共10个基地，恰好按照消费者的分布半径来做了规划，华北东北由长白山的水源地来负责，江浙沪地区归千岛湖负责；珠三角归万绿湖负责；中部的湖南、湖北、河南、四川，丹江口负责，每一个主要的市场周围500公里必有一个水源地。

为什么要这样设计呢?

因为市场上有过一个测算，如果销售市场距离水源不超过500公里，那瓶装水是可以盈利的，超过之后，油费、过路费、损耗加上来，一瓶水就得卖到2.5元以上才能挣钱了。

所以当农夫山泉在水源这个价值点突破后马上就做了一件事，涨价，把自己的价格从1元的区间调整到了2元以上，你别看只是价格往上涨了1块钱，但毛利率的提升是巨大的，当其他纯净水品牌毛利不到40%的时候，农夫山泉的毛利已经超过了60%,并且在2元这个黄金价格区间没有任何的竞争对手。

1块钱的纯净水没有水源，价格涨不上去，只能陷入同质化的恶性竞争。

3-4块钱的高端矿泉水因为水源太少运费太高，只能固守一城，无法降价抢份额的时候，农夫山泉利用饱和攻击水源地这个价值点，获得了最大的市场份额和最高的利润。

当然饮用水行业的"价值点"可能并不止一个，但农夫山泉选的这个"价值点"因为涉及到政策和审批，显然是最难复制的，这为它建立了护城河。

因此，在用饱和思维来设计"以弱胜强"时，最重要的一点就是"找对"价值突破点，如果找错了，那么即使短期通过重点突破，建立了优势，也很难维持。

我们再来看一家公司，是去年在资本市场特别火热的蔚来汽车。

蔚来汽车这家公司的争议非常大，但有的时候当争议特别大的时候，机会也会特别大，蔚来汽车在2019年10月的时候最低股价只有1.19美元，而到了今年1月11日的时候，收盘价已经涨到了62美元，涨幅接近60倍。

上涨的原因当然有很多，合肥政府的注入，产能的提升、行业老大特斯拉的起飞，中国新能源汽车的快速发展，但有个关键点是蔚来汽车和传统汽车制造商甚至其他新能源车品牌做得都不一样的，之前大家没有意识到这个价值，但在2020年终于被其他汽车品牌理解甚至模仿。

这个价值点就是服务，通过饱和式的用户体验来塑造蔚来的高端车品牌。用李斌自己的话来说蔚来的造车价值观：第一是用户体验，公司的使命就是为了服务用户；第二是超越用户期待的全程体验，从车、产品、服务到 生活方式是全程的，第三之后才是产品。

在服务这个价值点上做文章，这在传统燃油车时代，是完全不可想象的。传统车企说穿了，本质是制造业公司，是一门2B的生意，生产了车自己不卖，要交给4S店卖。4S 店销售之后，根据销售额做结算。

那4S 店和消费者之间，其实就是一锤子买卖的事情，卖车赚的本来就不多，割一茬算一茬。

卖完车之后，服务是不可能的，这辈子也不会好好服务的。

而车商和消费者之间因为隔着一层，所以很难获得直接反馈，也没有办法和车主产生更深度的链接。

而新能源车，更像是电子消费品的生意，是一门2C的生意，从特斯拉开始，新能源车就采用直营模式。消费者可以直接展厅看车试驾，下定。

厂家收集完订单后按照需求来生产发货，这样的好处是非常多的，第一个没有中间商赚差价，价格公平统一透明，即便是割韭菜也是自己割，轮不到4S店。

第二是打破了以产定销的模式，实现了零库存，提高了资金的使用效率。最重要的是，没有经销商这个第三者插足，你就可以深度的介入到用户的全生命周期，利用服务充分挖掘用户的需求，实现资产价值最大化。

从制造业转型为电子消费品，用户生命周期增加了，估值马上就不一样了。

打个比方，一个宝马三系的车主，换车的时候选择宝马5或者7的概率大不大?

其实没有那么大。但如果你是一个iPhone用户，你大概率下一台手机也是iPhone。 

为什么?

因为苹果公司给你提供了icloud这样的增值服务，这种服务和体验加强了你们彼此的链接，当你要迁移自己的数据和服务的时候，会产生更多的成本，这个时候，你就更可能在苹果上持续花钱。单个用户的生命周期将大大拉长。

那直营的好处那么多，为什么新能源车可以做到，而传统燃油车不行呢?

这个和两者之间产品特性上的差别是分不开的。

电动车的机械结构比燃油车简单的多，不需要类似于更换机油这样的常规保养，很多服务可以通过OTA (在线升级)的方式解决。加上新能源车公司往往都是创业公司，不像传统燃油车企业有巨大的历史包袱和利益纠葛，创新的成本更低。

而蔚来这家公司的创始人李斌，他并没有仅仅把服务停留在直销这个层面上，而是通过极致的服务，饱和攻击用户关系这个点，希望可以打造一个专属的俱乐部。

他做了三件事儿，第一个是打造一个完全不同于4S店的用户服务场景，如果你去过蔚来上海第一家NIO  House, 你会发现这里有上下两层，足足有上千平米，装修精致程度丝毫不亚于任何奢侈品门店，里面不仅卖车，同时还有一个类似于星巴克的咖啡空间。这种体验和传统4S店可以说是云泥之别。

据说李斌之所以这样搞，灵感来自于星巴克所倡导的第三空间理论，为什么瑞幸咖啡卖几块钱，星巴克能卖二 十多?

因为星巴克卖的不是咖啡，而是在工作和家庭之外，一个可以享受舒适环境的第三空间。

李斌明白的是：许多国人买车，买的不是交通工具，而是一种阶层象征和优越感，所以他才会花大钱去打造这种高端的服务场景。

李斌做得第二件事儿是做了一个APP, 蔚来的App很特别，你可以在这个app里挑车、选配件，也可以凭借你买车获得的积分，购买各种会员商品，还能和其他车友交流各种用车心得，甚至直接吐槽会员商品的质量问题。

如果遇到客户投诉，蔚来的客服体系会通知李斌本人空降过来道歉，这种服务的深度在以往的汽车品牌看来，完全是做不到的。

可以说，蔚来的本质是一家"会员制"公司，通过移动互联网的手段以一种低成本的方式将用户组织起来，把他们沉淀成一种社区，然后在里面把用户作为"资产"来运营。

最后一招，就是打造一个蔚来粉丝专属的节日，在2014年蔚来汽车刚成立不久的时候，李斌就跑到北京请教雷军怎么做社区，回来之后，李斌就把这套东西学会了创办了一年一度的NIO Day。

这个Nio Day到底有多花钱呢?

2017年的NIO  Day，蔚来承包8架包机、60节高铁车厢、19家五星级酒店、160辆大巴，花费了1000万元请嘉宾表演，还现场发了上百万元的红包。里外里一天的成本就超过了8000多万。

巨大的投入，饱和式地攻击服务这一个价值点，蔚来的换来了什么呢?一群极度团结和忠诚的粉丝，一个年轻而具有科技感的豪华汽车品牌，如果在燃油车时代，一个中国汽车品牌要打造成豪华车品牌，可能需要几十年的时间，但蔚来汽车通过饱和式的服务，极致的用户体验，在短短6年内就做到了这一切。

那是不是我们可以这样说，蔚来的价值点选对了，他的饱和战略成功了，蔚来就一定会永远成功下去呢?事实并没有那么简单。

首先，服务是有极限的。蔚来的总裁秦力洪曾经说过，按照目前的服务能力，蔚来保有量再扩大一倍都没问题，但即便如此，终究有极限的。,同样的资源，用户多了，服务品质和用户体验也必然下降。

只有标准化的线上服务，边际成本才趋近于0，利润才能不断堆高，而深度的线下服务，边际成本的下探空间是有限的，你的服务越深、成本越高，2019年，蔚来每卖一台车，都要亏掉将近59万元，就是通过亏钱换来的极致服务。

农夫山泉可以把水价从1块钱涨到2块钱， 一把收回成本。那蔚来有没有可能把1台车从40万提到80万呢?这个显然是非常难做到的。

其次，竞争是动态的，新能源车目前处在一个非常早期的阶段，差异化的服务非常好使，就像早期的手机领域，小米可以通过互联网思维来打造粉丝经济，锤子手机和乐视也能通过服务分的一杯羹。

如果新能源车真的按照电子消费品的逻辑走下去，那么整个大赛道的王者，苹果、华为，总有一天会进入竞争。

你的饱和策略无法形成真正的护城河， 一旦巨头砸更多的钱来提升服务，你是守不住的。

所以，回顾我们今天看到的两个饱和的案例，农夫山泉和蔚来汽车，他们有相同点，也有不同点，相同点是， 他们都具备饱和思维，并且能够设计出最优的步骤，同时在各个步骤中打造自己的核心能力。

哪些核心能力?“找对”价值突破点，考验的是商业洞察能力；能够集中兵力供给，考验的是管理执行能力，创造出全局优势，考验的是战略能力。

不同点是，农夫山泉的价值点不可替代，所以护城河更宽更稳固，而蔚来的价值点的不确定性更大，所以没有那么深的护城河。

在现实的投资领域中，像农夫山泉这样利用饱和思维建立起护城河，最终实现"以弱胜强"的案例，变得越来越少、越来越困难了，而大多数企业即便赢下一局，依然要面对无止境的后来者。

对于许多公司来说宏观环境一直在变，竞争对手也一直在变，就像高瓴所说到的那样，投资的本质是"环境、生 意、人和组织"的匹配，外部环境和竞争格局的变化，会使得价值链上的关键环节也发生变化，同样的战略今天 可能匹配明天可能就不匹配了，这个对公司的管理者提出了非常高的要求。也对我们普通投资人提出了更高的要求。

我们都有一个感觉，现在的投资和当年不一样了，过去看招股书、看三张表、看F10, 看核心指标，只要你能抓住主要矛盾，你就算一个地道的价值投资者了。

但现在很多产业，主要矛盾一直在变，因为“环境、生意、人和组织"这些变量都在发生变化，谁先在这个过程中发现了边际上的逻辑变化，谁才可能先人一步发现投资机会。 这就是我们学习投资思维最大的价值。

好的，我们下个模块见。

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全局优势：看米哈游的集中兵力

上一讲中我们通过完美日记的案例，给大家阐述了饱和思维的第二个原则"要集中兵力，不要搞平均主义"。 

同时我们也在上节课指出，完美日记虽然取得了局部战场的优势，但跟全球化妆品巨头之间还有不小的差距，完美日记还需要把"局部优势"转化成"全局优势"。

这就是饱和思维的第三条准则。

我们今天这节课呢，就用游戏行业的两个案例，来给大家阐述一下如何把"局部优势"转化成"全局优势"。

这两个案例， 一个是A股上大名鼎鼎的三七互娱， 一个是爆火的游戏《原神》的制作方米哈游。

在讲述案例之前，我们先一起简单回顾下中国电子游戏的发展历程。电子游戏诞生其实已有近半个世纪，但是在中国，其实差不多是从上个世纪90年代才开始的。

如果简单来盘一下，就是2001年，网络游戏爆发，2011年，页面游戏爆发，2012年，手游爆发。

中国的游戏公司绕过了街机、主机、掌机、电脑单机时代，直接从电脑网游时代发力，并在手游时代诞生了一批全球级企业。

20年间，中国游戏市场规模从不足10亿元增加至2800亿元左右，在这样的背景下，中国诞生了一批耳熟能详的优秀游戏企业，创造了数不胜数的财富神话。

丁磊、陈天桥、史玉柱甚至马化腾这些人，他们财富中的很大一部分，都来自于游戏。

到了这两年，游戏行业的马太效应越来越强，尤其是手机游戏市场，基本上就是网易和腾讯的天下。这两家公司占据了手游市场超过70%的份额，形成了双寡头格局。行业的后来者如果要想找到立足之地，就必须采用不

一样的竞争策略。

我们先来看第一个案例。

三七互娱的创始人叫李逸飞，毕业加入新浪，从SP业务，一路做到社交。

后来创业做的是当时被互联网大公司普遍轻视的网页游戏这个赛道。

2011年三七互娱正式成立，正好赶上了网页游戏爆发的风口。

由于意识到了渠道与流量的价值，这也为其日后选择的打法奠定了基础。

简单说就是三七互娱通常会用极低成本上线一款传奇类，或三国类的页面游戏，然后找到一个流量池，比如视频网站、社区论坛，或者各种乱七八糟的网页，只要有人的地方就疯狂投广告，最后收割。

你肯定被他们家的弹窗广告骚扰过。

经常刷着刷着网页，右下角就弹出一条"屠龙宝刀点击就送"、"是兄弟就来砍我"网页广告，里面经常有什么成龙、张家辉、古天乐一些香港偶像在广告里卖力宣传。正是三七互娱开创了这种买量发行、大哥刷屏广告的先河。

这些广告都是"精神污染",但这套“IP+买量"组合拳看似低端，却非常有效，无孔不入的买量让你一不留神就点进了一款页游，IP的情怀又让你一时冲动付出了银子。

在巨头还没反应过来时，便已占据大量市场份额。

我举个例子来说，比如三七通过买量，不断过滤出一批更愿意花钱的忠实用户，一些传奇类游戏可以达到夸张的人均每月600元花费，要比腾讯系1-200元花费高出不少。

还在近前几年做到了花1元钱获取用户，平均能赚回1.3-1.4元的成绩，让对手无利可图，让自己赚的是盆满钵满。

通过这四件事构筑起的饱和攻击，三七互娱成功在下沉市场扩大优势，成为腾讯网易后手游市场的第三极。

但随着流量红利的消逝，以及下沉市场开始提升审美、改变偏好，游戏的品质越来越重要的时候，擅长买量发行的三七互娱其实就面临着比较大的尴尬，他其实并没有将营销的优势延伸到研发领域。

它们家目前出的游戏，品质跟一线水准还是有着比较大的差距。并没有将建立起来的"局部优势",变成"全局优势"。

与三七互娱相比，另一家在巨头的夹缝里成功立足的手游公司，则选择了一套完全不同的打法，它并没有去买量，反而是运用饱和思维，孤注一掷做研发，不断打造业内标杆级的产品。这就是我们今天要讲的第二个案例

——米哈游。

这是一家在圈外十分低调，但在二次元圈子却无人不知的公司，当然，去年他们推出了一款火爆全球的游戏 《原神》，估计有读者肯定听说过甚至玩过。

米哈游同样成立于2011年，是在上海交通大学的寝室里成立的，其实融资并不是顺利，不过还是拿到了杭州一家公司给的100万元的天使投资，然后这家公司就顺利启动了。

米哈游的第一款游戏是《Fly me 2 the moon》, 做完这款试水之作之后呢，他们开始着手打造一个叫做“崩坏” 的IP。首款游戏的名字叫做《崩坏学园》，最早在国内部分渠道测试，但数据表现并不理想。

在米哈游最艰难的2013年，公司全年营收只有130万元，创始团队也一度迷茫、焦虑，那么到底是坚持原有方向继续开发"崩坏"IP, 还是做当时更吸金更流行的卡牌手游呢，这其实是一个选择的十字路口。

但米哈游这帮人非常有韧性，也非常有啃硬骨头的决心，他们最终选择专注"崩坏"IP, 坚持花2年时间，继续对产品进行打磨。

2014年上线的《崩坏学园2》,已经是一个在核心玩法、外围玩法、系统数值方面都较为完善的版本，团队从第一代产品中吸取了大量教训，同时借鉴了当时主流的商业模式。

这款当时由7人团队打造的游戏，很快取得了月流水过千万，年流水过亿的成绩。

米哈游之前是这样说的，"我们预期会比第一代产品多挣10倍的钱，实际情况是多挣了100倍"。

对于米哈游，这仅仅是个开始。

公司2016年推出的《崩坏学园3》、2020年推出的《原神》,每一次都在玩家群体和业内引起巨大轰动。米哈游的产品破着一项又一项纪录的同时，不断刷新着国产游戏的上限。

如果要用一个词来形容米哈游对待研发的态度，“孤注一掷”再合适不过。

如果说“崩坏2”成功前的孤注一掷，是公司为了求生存被迫的。

那么《崩坏3》到《原神》则是主动的、战略性的。

这种战略其实跟早年的华为非常像，事实上呢，米哈游也非常推索华为的战略和战术。但它们为什么要这么做呢?

其实这种做法当时有一个行业背景，就是在2016年前后，移动游戏的设备性能已经到了承载更高品质画面表现力的时候，虽然手游行业两超多强的格局已初步形成，但大公司的稳健作风，导致它们往往不会跳出既有的战略来开发一些比较激进的游戏，而小公司呢，又缺乏资金和人才来实现某些想法。

米哈游抓住这样的窗口期，选择了技术要求高、少有厂商尝试的3D动作RPG游戏作为突破点，将《崩坏2》积攒起来的家底投入到研发中。

依托过硬的研发实力，2016年10月上线的《崩坏3》一鸣惊人，在视听表现、战斗体验、养成与交互等层面都做到了领先市场的效果。

《崩坏3》既满足了硬核二次元玩家的核心诉求，也赶上了2016年手机性能更新换代的风口期，在天时地利人 和的条件下迅速走红。1年时间，便狂揽超24亿流水，也正是这款产品确立了米哈游在手游研发领域及二次元手游领域的头部地位。

通过集中兵力，下重注做研发是米哈游身上最大的标签，取得局部优势的米哈游并没有停步不前，而是想着如何将局部优势扩大。

所以2017年开始，米哈游借助崩坏系列积累的资金及产品研发能力，动用超400人的团队，超1亿美金的研发费用，历时三年半，打造出火遍全球的《原神》。

自去年9月底上线，原神便成为全球各地下载量最高的游戏之一，在YouTube上获得超1.5亿次游戏视频观看。

首月便实现高达2.5亿美金的流水，将持续霸榜的王者荣耀、吃鸡等游戏拉下神坛。

都知道游戏研发是风险比较大的事情，很多大公司为了分散风险，往往设立多个团队，每个团队几十人不等，资源支持也相对分散，期望实现东边不亮西边亮的效果。

但米哈游的模式跟他们不一样，他更像是早年的华为，一个项目投完后，把赚的钱全部投入下一个研发项目中。

当然，他们采用这样的做法并非单纯地去学习华为，而是他们善于思考和总结，洞察到了制作爆款游戏的成功密码。我这里大概给大家阐述一下。

那么一款游戏是否能火能赚钱呢，主要取决于5个维度：游戏题材、核心玩法、付费系统、游戏品质、营销渠道，这5个维度可能都很有价值，但只要找到一个最有价值的、差异化最大的点不断饱和攻击，其他方面呢则沿用已经被验证过的成功经验，莱规曹随，那么这个产品就不会太差。

首先，游戏题材，这个没什么好说的，题材方面二次元是米哈游最擅长的，团队所有的产品和用户经验，都专注在此，所以这个题材是经过验证的。

第二、 核心玩法，原神参考了大量塞尔达开放世界的玩法，相当于其核心玩法在其他平台被成功验证，是非常重要的保险因素。

第三、 付费系统，原神采用的抽卡付费体系，从崩坏1一直延续到原神，非常细致，失败率很低，也是一个被验证过的保险因素。

第四、 营销渠道，很多游戏往往会在营销上做文章，但原神是一个精品二次元游戏，用户比较集中，没有必要随意买量，只要在二次元大本营B站等渠道上做投放即可。

另外精品代表了游戏的品质足够好，能有很强的口碑和讨论，议价能力也强，即便和渠道谈崩，粉丝也会自发地去找地方下载，所以米哈游在这方面的投入也很有限。

最后就只剩下游戏品质了。而这恰恰是米哈游长期积累的优势所在。简单来说，游戏的视觉美术这个东西，就是慢工出细活、一分价钱一分货。

你拿3A大作的引擎和美术成本去打造一个网游，花别人10倍的钱，去打造比一般人好5倍的产品，就可能会拿到别人100倍的利润和市场份额。

按照这个逻辑，把钱砸在研发上其实是最划算的，特别是当米哈游具备了全球分发的能力之后，原本的市场 一下子又扩大了好多倍，赚钱的能力提升了。

当成本是线性的，收益就是指数级别的。这样的情况下，米哈游当然会选择孤注一掷的投入，将自身优势发挥到极致，并在取得局部优势之后，趁机建立全局优势，建立护城河，成为了二次元手游的王者。

所以这就是米哈游的故事。大家通过对比可以看出来，三七互娱和米哈游都用了集中兵力打歼灭战的战略战术，但是他们最后突破的方向其实是截然相反的。

三七互娱主要靠营销，而米哈游主要靠研发。游戏行业本质上是内容行业，从目前的状况来看，米哈游的路径其实是更胜一筹的。

或者换句话说，两家公司都是在集中兵力打歼灭战，但最终米哈游成功地把"局部优势"转化成"全局优势",而三七互娱是没能实现这一点的。

所以我们最后总结一下，在商业战场上集中力量打歼灭战，其实是在资源和战略位置处于劣势的情况下采用的逆袭策略，它可能会非常有效，但也会让企业陷入到路径依赖中，忽略了要从"局部优势"去建立"全局优势"的任务，没有能够及时地建立起来护城河，最终可能会损害之前的战果。所以说无论是完美日记，还是三七互娱，离着真正的行业龙头具有还有一定的差距。

好的，我们关于饱和的三条原则就都讲完了，那么下一讲呢，我们会融会贯通这三条原则，学以致用，教大家 如何用饱和思维来设计一套打法，来实现以弱胜强。好的，以上就是本期课程的全部内容，感谢大家的收听，我们下期再会。

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集中火力：完美日记饱和式崛起

在上一讲中，我们借助了电商行业中"以弱胜强"的案例，阐述了饱和思维的第一个原则，就是寻找目标链条上最有价值的点，进行饱和攻击。

这节课我来给大家阐述饱和思维的第二个原则："要集中兵力，不要搞平均主义"。

其实这句话听起来简单，但在实际操作的时候却很难。

比如说在战争中，你集中兵力去攻击敌人一个点，敌人趁你兵力空虚，进攻你的后方，你怎么办?

一旦你久攻不下，敌人反过来包围你，你怎么办?

所以我们在谈"集中兵力"的时候，千万不能想的过于简单，觉得这是一件非常容易做到的事情。

在战场上集中兵力，需要天时地利的配合，也需要做大量的准备工作。

解放军"集中兵力"围歼国民党重兵集团，都是经过了大量的前期准备工作才能完成，尤其是情报工作。

另外，如果少了身上那种连续作战、不怕疲劳、敢于啃硬骨头的优良作风，解放军也很难从虎口里拔出牙来。

商业竞争跟军事对抗也是一样的，你要想集中兵力突破产业链中的某个环节，就要保证其他环节没法拖你的后腿。

举一个例子来说，当年山东著名的白酒企业"秦池",在1996年到1997年期间豪掷了几个亿的广告费成为电视台的“标王”。

这应该是营销层面的“集中兵力打歼灭战”了，但秦池在生产制造这些环节上却出现了重大纰漏，订单太多根本生产不过来，最后就偷偷去其他酒厂买酒回来勾兑，被曝光后就一蹶不振，最后倒闭出售。

商业竞争是很残酷的事情，往往要求企业不能有短板，所以著名的"木桶理论"就提出过：一只木桶盛水多少，并不取决于桶壁上最高的那块木板，而是取决于桶壁上最短的那块。

意思就是做企业可以没有长板，但是绝对不能有短板，因为短板才最可能是决定你生死的那块木板。

所以说，在商业竞争中运用“集中兵力”的战略思想是有重大前提条件的，就是你集中兵力重点突破某一个点是可以的，但是一定要保证在企业经营的其他方面，不会出现重大的拖后腿现象。

如果想要实现这种保证，要么需要企业家具备极强的经营操作能力，要么需要企业所在行业的环境出现了某种变化。

企业家具备极强的能力这个好理解。

比如在解放战争中，一个非常经典战例就是华东战场上得苏中战役，这场战役的大背景是国民党部队的数量远多于解放军，但是经过了指挥员粟裕同志的精妙设计，华东野战军连续打了七次，七战七捷，大部分都是在敌人的重重包围下建立起局部优势，然后用几倍的兵力歼灭敌人。

所以说，军事上"集中兵力"需要靠卓越的指战员，商业上"集中兵力"就需要顶级的企业家。相信大家都能理解。

那么行业环境出现某种变化，是什么意思呢?

今天我就用一个消费行业的案例，来给大家解释一下。

这个案例，就是这两年非常火爆的彩妆品牌完美日记。

在完美日记诞生以前，我国的美妆市场是欧美大牌和日韩品牌的天下，比如欧莱雅，雅诗兰黛、兰蔻这样国际大牌，它们都有着悠久的历史。比如欧莱雅这个品牌就是是1907年在法国诞生的，现在市值高达1700亿欧元。

中国的国产化妆品可谓是屡战屡败，在内地市场占有率前20的品牌中，只有一个"佰草集"是上海家化的。

一些大家熟知的品牌，比如说"大宝",08年就被强生收购了，"小护士"则是落入了欧菜雅手中。

中国的化妆品品牌基本上是被外资品牌压着打。改革开放到现在40多年了，基本上没有品牌能够做出来。

化妆品这门生意其实挺难的，因为面对的是广大的C端消费者，所以不光需要产品质量做的好，还需要品牌积累的时间长，更需要渠道铺的广，能够方便的买到。

所以国产化妆品跟外资品牌的差距往往是好几个方面的，要想超越就必须在研发、品牌、制造、渠道等多个方面同时发力，难度非常大。这也是很难有国产化妆品能够战胜外资品牌的最主要原因。

但是在2016年之后，国产化妆品赛道却终于出现了一丝曙光，迅速崛起了一批国产品牌，其中最具代表性的，就是完美日记。

完美日记这个公司呢，它的母公司叫做逸仙电商，2016年在广州成立，三位创始人：黄锦峰、陈宇文、吕建华，都毕业于中山大学，取名“逸仙电商”主要是为了向母校致敬。

核心创始人黄锦峰本科毕业后加入了宝洁，后来有在哈佛商学院读了一个MBA,  加入了一家叫做御泥坊"的淘品牌担任COO,  就是首席运营官。

2016年，学会了美妆品牌运营套路的黄锦峰，准备开始创业，他得到了真格基金的100万天使投资。2017年3月，完美日记品牌发布。

2018年，完美日记得到了高瓴资本的加持。

2019年，完美日记就成为第一个登上天猫双十一彩妆榜首的国货品牌。

到了2020年11月19日，逸仙电商在纽交所上市，首日大涨75%。

完美日记这从0到1的成长道路真的是非常快，2019年已经是国产化妆品行业的第一名了，而且挤进了中国彩妆零售行业的前五名，其他四名都是外资品牌。

可以说，国产化妆品奋斗了四十年没有做成的事情，完美日记居然用了三年多的时间做成了。为什么会崛起的这么快呢?这跟2016年之后中国化妆品行业的环境变化有着密切的关系。

具体表现在三个方面：

一是像天猫、京东这样的新的零售平台的成熟，让新的化妆品品牌不用再花大量的时间去铺线下的渠道，比如自己开门店，或者跟大型商场谈判入驻等。新品牌可以暂时放弃非常难做的线下渠道，而是借助电商基础设施 的完善，专注做线上渠道。

二是中国化妆品行业的生产制造供应链的成熟。

因为欧美大牌的美妆品牌基本上都在国内代工，上下游产业链已经培育了十多年，代工厂已经非常发达，基本上只要品牌商提出产品方案，代工厂就能从原材料，到配方，再到制造全部帮你做了。

所以说，新品牌也可以暂时放弃需要投入大量资金的制造体系，改用代工体系，节省时间和精力。

三是塑造新品牌的方式和生态发生了重要改变。

以前企业想要做品牌建设，只能去报纸、杂志、电视台去投广告，效率很低先不说，刚起步的小公司在这方面是竞争不过那些财大气粗的大公司的。

但是在移动互联网时代，一大批内容和社交平台建立了起来，比如抖音小红书等，品牌方可以借助这些基础设施的完善，来跟用户之间建立联系。

所以总结一下，过去的五年里， 一系列基础设施的完善，能够让一家化妆品公司把相当多的东西给外包出去，集中精力打价值链条上最有价值的点。

完美日记就是这样做的，它把比如研发、制造、渠道等方面全部交给了成熟的供应商来做，自己专心地使用饱和战略，把几乎所有工作的重点，放在了做品牌和营销这两件事情上。

完美日记成立的2016年，堪称是网红带货元年，初代网红张大奕正在淘宝上野蛮生长。

小红书、抖音、 B 站这些内容平台的高速发展，为国产美妆传播提供了新的场景。

尤其是小红书，90%的用户都是女性，其中大部分还都是追求潮流的年轻女性，简直天生是给美妆品牌准备的乐土。

相比于电视上花里胡哨的品牌广告，新一代的消费者更希望看到真实的使用体验，初入社会的女孩子也迫切需要学习如何化妆。

小红书上的种草笔记、抖音和B 站上的美妆视频，正好满足了这部分消费者的需求。

所以完美日记就完全放弃了传统的传播渠道，以小红书为主要阵地，抖音、B站为次要阵地进行了重兵投入。

在具体的战术的执行上，他们不仅跟很多高大上的IP一起发布各种联名款，用来提升品牌的调性，还找了众多流量明星代言，来吸引眼球。

同时完美日记还找了海量的美妆届的KOL和KOC,  也就是意见领袖和关键消费者，来进行推广。

根据招股书披露，2020年9月前，完美日记共合作过15000名KOL。以至于在美妆界有着"没收过完美日记PR包裹，就不是合格的美妆博主"的说法。可以说，完美日记在小红书上，成功的占据了女性的心智。

除了这些常规的品牌流量打法，完美日记还创造性的“发明”了Direct To Consumer业务模型，用白话说就是"微商”模式。

完美日记的产品里会有一个，加上之后是一个平易近人的女生"小完子",她会一直在朋友 圈里分享各种美妆新品和美妆教程，也会把你拉入各种完美日记的美妆面，这其实呢，就是完美日记的核心竞争力"私域流量"。

这些品牌和私域的玩法，其实都写在的招股书里。招股书显示，完美日记高达2350万的KOC为其贡献了28亿元的净收入，占到了总营收的85%。

于此同时，完美日记的营销费用也一直居高不下，2020年前三季度高达20.3 亿元，占到了营收的62.2%。

可以说，在品牌的打造上，完美日记已经allin, 真正的饱和式营销。

总结一下，完美日记正是找到了美妆产业链里最有价值的一环——品牌，然后集中兵力，取得了突破。

那么在其他的领域，比如制造和研发，它基本上就没有花太多的力气，做到60分就满意了。

比如在制造方面，完美日记委托了三大代工厂来帮他制造化妆品，分别是科丝美诗、莹特丽和上海臻臣。这些代工厂平时都是给迪奥、欧莱雅、兰蔻、雅诗兰黛、阿玛尼、宝洁、玉兰油等大品牌做代工的，实力非常强。

这些代工厂就像是美妆领域的富士康，平时给国际大牌服务，其实并不太重视刚刚崛起的国产品牌。完美日记就像刚开始做手机的小米一样，刚开始代工厂给的资源有限，但当打出品牌以后，代工厂就会给予它各种便利。

从研发到生产，完美日记都是在借力。

国内成熟的供应链体系，展现出了难以比拟的反应速度，完美日记因此有了远超国际大牌的产品迭代速度。

这些代工厂还带来了一个好处，就是消费者会对比同家代工厂不同品牌的价格，然后选性价比高的那个。

比如以粉底为例，相同代工厂生产的完美日记价格区间为50-150元，而国际大牌如YSL、 阿玛尼的产品价格区间却在300元到500元之间。如此巨大的价格差异，自然让女性消费者感到非常实惠。

所以，国内这些成熟的代工和渠道体系，是完美日记"集中兵力，不搞平均主义"的前提，在品牌和营销上做到95分，在制造和研发上做到60分，这其实就是完美日记的策略。

当然，这种策略也存在着副作用，完美日记就曾经因为产品质量不够稳定，被用户吐槽过"用心做品牌，用脚做产品"。

当然， 一线代工厂的下限还是比较高的，这些问题对于完美日记的品象没有造成很大的负面影响。

同时反过来说，如果完美日记采用平均主义的策略，每一个方面都争取做到90分，那么就很难在外资大品牌的包围下获得突破。

所以只能说，“集中兵力不搞平均主义”是每个企业自己的选择，既然选择了，就要承受由此而来的代价。

我们在第一节课里，讲过了饱和思维的三条原则。

 一是要寻找可以突破的点；

二是要集中兵力，不搞平均主义；

三是在局部突破后，必须迅速扩大战果，把局部优势转化成全局优势。

所以，完美日记在利用饱和思维取得了第一步的胜利之后，其实还有很长的路要走，就是把局部优势转变成全局优势。

比如完美日记现在品牌建设和私域流量方面取得了一定的成绩，并依靠这个迅速成为中国化妆品行业的第一名，但在其他的方面还存在着较大的短板，其中最关键的地方就是产品的研发能力。

我们翻开完美日记的财报啊，可以发现2018年-2020年1至9月，完美日记研发费用为300万元、2300万元、4100万元，分别占总收入的0.5%、0.8%、1.3%，这个比例还是比较低的。

而且成立3年来，完美日记只取得了15项专利，还都是外观专利。

而我们看看行业的其他龙头公司，比如欧莱雅，2019年欧莱雅有9.85亿欧元投入在研发与创新，占销售额的 3.3%,全球拥有21个研发中心，4100名研发人员，每年都有500个注册专利。所以完美日记跟这些老牌化妆品 公司的差距，还是比较大的。

因此，完美日记尽管用饱和思维打开了竞争的缺口，建立起了局部优势，但目前还没能建起有效的护城河。

在完美日记之后，就有很多对手模仿它的打法，比如花西子等公司在后面紧追不舍。

所以，完美日记下面要做的事情，就是我讲的饱和思维的第三条原则：在局部突破后，必须迅速扩大战果，把局部优势转化成全局优势。

这部分内容，我会在下节课给大家重点论述。

好的，以上就是本期课程的全部内容，感谢大家的收听，我们下期再见。

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定向攻击：寻找产业链上的突破点

在之前的第一期课程里，我和大家分享了饱和思维的概念，我们这里复习一下。

什么是饱和思维，就是寻找目标链条上最有价值的点，集中力量形成饱和攻击，通过数倍于对手的投入，来获得局部突破，进而建立起全局优势。

在上一节课中，我给大家总结了饱和思维里最重要的三条原则。

 一是要寻找可以突破的点，二是要集中兵力，不搞平均主义；三是在局部突破后，必须迅速扩大战果，把局部优势转化成全局优势。

在今天这节课呢，我们就用京东和拼多多这两家电商公司作为案例，

来给大家阐述第一条原则：为什么运用饱和思维的首要原则，是必须要找到可以突破的那个点。

在讲案例之前呢，我们先一起来回顾一下中国电商行业发展历程。

中国电商行业早期的历史比较简单，就是阿里凭借淘宝打败所有对手的过程。

整个行业最早吃螃蟹的先驱者，其实是一家叫易趣的公司，这家公司成立于1999年，在2002年的时候，美国电商界的老大哥eBay出手，把易趣给收购了，收购完成后他们占据了当时全国网购市场三分之二的份额，可以说是当之无愧的龙头。

到2003年5月，从B2B业务起家的阿里设立了淘宝网，决定大张旗鼓地进军C2C市场。

和eBay的收费模式不同，淘宝采取的是免费战略，对于在上面开店的商家，不收取任何入场费和商品展示费，这一点对很多中小店家有着巨大的吸引力，于是很多原来eBay的商家，都跑到淘宝上来开店，淘宝店铺一下子像雨后春笋一样冒了出来。

差不多在2005年的时候，淘宝的市场份额就追上了eBay。 

之后淘宝就一路狂飙，拿下了全国超过80%的市场份额，eBay 最后只能把公司转手，灰溜溜地退出了中国市场。

从那之后，阿里基本上是一家独大，统一了电商江湖。

而前面的课程中我们也提到过，电商行业具备非常明显的网络效应，你的市场份额越大，连接的顾客和商家越多，最终大家的使用体验就会越好，于是就更加离不开你的产品，这样推动你的市场份额进一步扩大，出现正反馈。

所以对于电商从业者来说，阿里就能如同一座大山，很难突破它的封锁。那么作为后来者，要想在电商行业有所作为，就必须运用饱和思维，集中火力制定差异化的竞争策略，才有可能从阿里手中抢过一块蛋糕来，但是如何选择这个突破点，就直接决定了最后能不能成功。

第一个出现的挑战者就是京东。京东和它创始人刘强东的历史我相信大部分读者都很清楚。

刘强东最早是1998 年从中关村的一个卖光碟的柜台起步，一步一步切入电商市场。

在2007年的时候，京东拿到了一笔千万美金的风险投资，但这个时候阿里已经很强大了，跟阿里竞争是一件很难的事情。

所以他们当时就分析了整个电商的生意链条，终于发现了一个可以突破的价值点，那就是物流。

在当年的电商行业，无论是老大阿里，还是下面的跟风小弟，普遍都是采用的第三方物流配送体系，也就是和第三方快递公司合作，采取外包的形式，把物流委托给别人去做。

而这就导致了一些不可避免的缺点，比如配送时间长，送货速度慢，而且容易发生货品损坏等等。

解决的办法，就是自建物流体系。但是这样做需要消耗大量的资金，从2007年拿到首轮千万美金融资以后，京东后面又融了几千万，但还是不够烧的。于是2010年，京东决定开启新一轮的融资，这次刘强东遇到了高瓴，他跟张磊要的数目是7500万美金。

而京东与高瓴的这次碰面，也创造了中国风险投资领域的最经典的一个桥段。

高瓴创始人张磊告诉刘强东，你做的这个生意，不烧足够的钱根本不可能在物流和供应链系统上建立核心竞争力，所以要投的话就让我投三亿美金，否则的话就干脆一分钱都不投。

最终这成了当年国内互联网企业单笔投资最大的一个案例，一开始很多人嘲笑高瓴这种做法是典型的人傻钱多，可是时间慢慢证明了高瓴的远见，当年的这段故事也变成一段佳话流传至今。

而高瓴之所以敢这么激进地下重注，也是因为他们从美国电商行业的发展历程中，找到了可以借鉴的经验。

在高瓴看来，京东和曾经的亚马逊很像，亚马逊有一个巨大的遗憾，那就是成立的时候美国已经有了UPS这样的物流巨头，位置已经被占掉了，所以亚马逊失去了做物流和电商整合的机会。

但是京东不一样，在2010年那个时间点，在国内是找不到类似UPS这样的对手的，所以京东其实有更好的历史机遇。

毕竟零售行业的本质，其实就是连接商品和消费者，电商只不过是把连接渠道，从以前的线下转移到了线上，但是这种连接本质没有改变，当人们网上下单，然后等待商品送货上门的时候，整个链条里一个很关键的要素就是物流体系要足够高效，否则消费体验就会很差。

所以说物流是电商生意链条里价值很高的一个环节，而且一旦确立起核心竞争优势，其他的对手也很难再撼动。

这个战略最后确实获得了成功，在高瓴投资京东的四年之后，京东在纳斯达克交易所成功上市，首日市值就达到了三百亿美金，当年高瓴投资的3亿，很短的时间内就获得了超过十倍的回报。

所以京东通过对物流体系进行饱和攻击，成功突破了阿里的封锁，崛起成为国内电商市场的第二极，至此电商领域的双寡头格局正式形成。

然后2015年拼多多成立的时候，摆在他们面前的就不是一座大山了，而是两座大山，一座是阿里，一座是京东，两者已经占据了整个中国线上零售市场85%的份额，其他所有小电商企业，都只能在夹缝中讨生活，这时候有个行业内的共识，那就是再做电商创业，基本上等于送死。

所以拼多多成立后，也需要找到一个突破点，才能打破这种寡头垄断的格局。

当时拼多多的创始人黄铮经过仔细的研究，就发现有一个非常重要，也非常有价值的需求点， 一直没有得到很好的满足，这个点就是对廉价的追求。

主打廉价和性价比，本来应该是非常明显的一个价值点，但在拼多多之前，阿里的定位是线上百货公司，京东的定位是正品+物流快，他们其实都在越做越贵，都希望赚主流中产阶级的钱，所以就导致廉价商品这个领域出现了一个空白。

这时候如果有人旗帜鲜明，让大家觉得我这里的东西就是便宜，那这就能形成一个很大的竞争优势。

之前景林看消费的分析师曾经跟我说过一句话，如果一个卖东西的平台，可以被打上"便宜"这个标签，那么光这两个字，就能值100亿美金。

所以2015年拼多多横空出世，它就是allin廉价这个价值点。

拼多多调配了所有能调配的资源，只为了把便宜这两个字变成自己的代名词，占领用户心智。

具体呢，是通过三条战略来构建饱和攻击的：

第一，主推低价爆款，在营销费用上主动让利商家。

说到这里先跟大家解释一件事，很多人可能都有过类似的疑惑，为什么明明是一件相同的东西，生产自同一厂家，但是在淘宝和拼多多这两家平台上，价格却差异巨大。

其实这种价格的差异，是来源于营销费用的不同，如果一个店主要在淘宝上开店，想好好经营的话他必须要花很大一笔钱去买流量，比如淘宝直通车啥的，买了以后消费者在搜索框上输入关键词，他的店铺才会跳转出来，显示在比较靠前的位置，这样才能吸引到顾客。

或者是直接花钱买硬广，在淘宝网首页还有各个子页面里，展示自己的店铺和商品，如果不花钱买流量打广告，那你的店铺基本没有曝光展示的机会，可能一年下来都做不了几单生意。

对于商家来说，这个买量和买广告的钱，就属于营销费用，而营销费用都是要计入成本里去的， 一个东西我的进货成本是一百块，然后又花了十块钱买广告，那意味着成本上升到了一百一，挂出来的售价至少要比这个 高，我才不会亏本。

但是拼多多采取的是和阿里截然不同的打法，他基本就不收商家这个打广告的钱，为那些商家省下了这笔营销费用。

经常使用拼多多APP的朋友应该也注意到了，和淘宝APP的界面不同，拼多多的广告和推荐栏目是很少的，每家店铺一眼扫上去都差不多，那么它的流量分发原则是什么呢，没错，关键就是低价和爆款，只要你有打造爆款的能力，哪怕一分钱广告费都不交，也一样会把你的店铺展示在前面。通过这种设计，拼多多相当于给商家降低了成本，这样他们自然就会更愿意降低商品售价，卖的比别的平台便宜。

而拼多多饱和攻击廉价的第二个战略呢，就是设立补贴。

在拼多多上开店的商家，基本都能拿到一些补贴，这样他们就有了更大的让利空间，可以把商品用更低的价格卖给消费者，走以量补价薄利多销的路线，既赚到了好名声又赚到了更多的钱。

起初拼多多的补贴主要是那些消费频次高、单价低的东西，比如袜子纸巾啥的，而2019年启动百亿补贴计划后，补了像iPhone手机、戴森吹风机这样的大牌商品，一下子从五环外挺进五环内，完成了一次出圈。

很多人一开始对拼多多的补贴战略嗤之以鼻，觉得这就是赔本赚吆喝，补贴补不出来用户粘性，如果哪天取消了，用户会很快流失。

但这一年多的时间过去后，我们发现并不是这样，因为百亿补贴不但没有停下，反而声势越来越大。

更重要的是，通过百亿补贴之后，以前那些对拼多多不喜欢的人，也都知道了拼多多上面东西便宜，所以他们在买东西的时候，很可能会不由自主的打开拼多多的app, 先上去搜一搜，看看是不是有更便宜的价格，这就是在潜移默化中，占领用户心智。

而它对便宜的饱和攻击，还有最后一条战略，那就是C2M反向定制。

传统的电商模式里，商家往往基于经验设定生产计划，一旦产出和市场实际需求不匹配，就不可避免地拖累库存周转率，进而降低生产经营的效率。更不用说从生产厂家到消费者，中间还隔着层层渠道和运营，最终传递过来，生产成本也居高不下。

而所谓的C2M模式，指的是Customer-to-Manufacturer, 翻译过来就是从消费者到生产者。

这种模式可以将消费者这端反馈的购买数据直接传递到生产制造端，压缩供应链的环节，减少了中间的消耗，这样成本可以进一步降低，商品就能卖的更便宜。

拼多多比淘宝更容易推行这种反向定制。

淘宝走的路线还是搜索为主推送为辅， 一般大家都是想清楚了自己要买什么，上来主动去找商品；

而拼多多就不一样了，从诞生之初，它就走的爆款商品路线，什么9.9买一大包卫生纸，19.9买二十双袜子，这种东西不需要主动搜索，很多人都是点进来看到，第一眼觉得不错，价格确实便宜，顺手就下单了，也就是说它的产品属性更像是商品找人。

相比于淘宝，拼多多的模式天然就更容易聚集用户的离散需求，然后可以打包汇总反馈给商家，重塑供应链。

这样C2M直接从生产端到消费者，砍去了中间的磨损和消耗，最后就能让商品变得更便宜。

很多人觉得拼多多就是靠抱腾讯大腿才发展起来的，但这实际上是一个误区，因为来自腾讯的流量的确是拼多多积累第一桶金的启动因素，但绝不是核心因素，真正的核心还是便宜和廉价。

通过营销让利，补贴和C2M这 三条核心战略，拼多多饱和攻击了便宜这个属性，成功用"廉价"占据了用户的心智，成为"网上的批发市场",崛起为电商世界的第三极。

我们可以发现，无论是京东的自建物流，还是拼多多的用便宜占领心智，本质上都是找到了电商行业链条上那个可以突破的点，然后allin, 集中兵力打歼灭战，最终完成了以弱胜强。

而这也正是饱和思维的精髓，对应着前面第一节课我们讲过的那条原则，寻找到目标链条上最有价值的点，然后集中力量饱和攻击。

当然，能否找到目标链条上那个"可以突破"的点，取决于对商业本质的认识。其实对于年轻的创业者来说，这种能力是很稀缺的，但是京东和拼多多幸运的地方在于，他们背后其实都有高人指点。

拼多多背后有段永平的指点，京东背后有张磊的指点。

而且他们不光帮着出谋划策，还给刘强东和黄铮提供充足的资金。有贵人相助，肯定是京东和拼多多崛起的核心因素之一。

好的，以上就是本期课程的全部内容，我们简单总结一下，在本期课程里，我们用电商行业的两个"以弱胜强"的 案例，来阐述了饱和思维的第一个核心原则，寻找目标链条上最有价值的点。

然后在下一节课中呢，我们会用消费领域的两个案例，来给大家阐述饱和思维的第二个原则，就"要集中兵力，不要搞平均主义"。

我们下期再会。

最后，免费送大家152本财经电子书。

拿走不谢，我叫张寡妇。

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逆向思维：通过故事识别股市骗局

在前面四期内容里，我们主要围绕A股市场上的主题投资展开，给大家分享了鉴别优秀主题的四个维度，主题传播和演化过程中的五个阶段，以及在这之间发挥作用的七种角色。

把这些理解清楚，你就既能够判断出什么是好主题，也能够分辨出主题演进的阶段，这对于在A股做主题投资，基本上就能算入门了。

不过呢，我们学习故事这个专题，除了让自己掌握故事传播的基本技巧，学会理解或者参与主题投资之外，还有一个很重要的目标，那就是提高鉴别虚假故事的能力，保持清醒和警惕，避免上当受骗。

因为在资本市场上，并不是所有的故事都值得相信，市场上其实充斥着大量天花乱坠的虚假故事。

所以在最后一节课里，我们就一起来讨论一下，如何用学到的故事思维，来识破资本市场的骗局。

为了回答这个问题，不妨进行一下逆向思考，假如有一个具备故事思维的骗子，他会怎么做，才能设计出一个让资本市场如痴如醉，深陷其中的骗局?

我们可以来复盘一个堪称顶级骗局的真实案例，那就是上世纪90年代的一个著名骗局，叫做Bre-X金矿造假案。

这个案子非常精彩，后来一度被改编成电影。具体是怎么一个过程呢?接下来我们就详细展开一下：

这个故事的主人公是个叫大卫.沃什的加拿大人，我们简称大卫。

他大学毕业后做过一段时间的股票经纪人，后来因为帮朋友出售从非法渠道获得的股票，被公司开除。

在那以后，他创立了一家采矿公司，也就是日后在全球金矿行业掀起腥风血雨的Bre-X。

创业五年之后，也就是1989年，Bre-X成功登陆了资本市场，在加拿大阿尔伯塔证券交易所上市交易。

作为一家采矿公司，它一直没有停下找矿的脚步，比如在魁北克省找黄金，在加拿大西北区找钻石，可以说勤勤恳恳，不过却是一无所获。

等到1992年，公司已经难以为继，快撑不下去了，走在了破产边缘，股价也跌跌不休沦为仙股，就连作为创始人的大卫个人都欠下了6万美金的信用卡债务。

正在快熬不下去的时候，大卫遇到了一个人。

这是一个地质学家，在60年代曾经在巴布亚新几内亚发现了大规模的铜金矿床，由此积累了声望。

不过呢，这也是那个地质学家一生中唯一的高光时刻，从那以后他再也没有发现新的矿，慢慢就被整个业界遗忘了。

几十年来他一直很不甘心，迫切希望打破事业的瓶颈，寻求新的突破，而大卫也把希望寄托在他身上，期待着他能重复三十年前的奇迹，发现一座新的大矿。

两人一拍即合，决定组队合作，一起搞一票大的。

地质学家还介绍了另外一位朋友，是个菲律宾勘探家，他也正在遭遇人生的低谷时刻，此前因为挪用公司资金给自己的情人买东西，刚被公司开除。

沦为无业游民后，这个菲律宾人一直跟着刚才提到的那个地质学家，一起在印度尼西亚的丛林里找金矿，他们急需一项震撼世界的重大发现，来挽救自己的事业。

就这样，这三个失意的中年男人凑到了一起，在印尼的加里曼丹岛开始了他们的找矿生涯。

他们把目光落在了 一个叫布桑的地方，早在16世纪，就有传教士在当地的河流里发现过黄金颗粒，只不过这个地方遍布原始丛林，环境艰险恶劣，没有多少人敢踏进丛林深处去勘探，所以五百多年过去了，布桑地底下藏有大型金矿这个说法，仍然只停留在传说阶段。

而找矿的三个人，对这样一个充满了传奇色彩的地方非常满意。

1993年5月，他们的Bre-X公司以8万美元的价格，买下了布桑的金矿探矿权。

随后发布公告，宣布开启勘探项目，并且透露公司已经研究过之前留下的27个钻孔，认为这里有很大的可能，埋藏着一个大型金矿。

只不过，这种八字没有一撇的所谓利好，市场肯定不会买账，发完公告以后， Bre-X的股价还是停留在0.5加元左右，并没有多大起色。

但很快，实打实的利好公告接连而至，1993年12月底，他们首次披露了三个钻孔的勘探结果：结果显示，他们发现了一个厚80米，金品位值处于1.91到6.58克/吨的金矿，这导致股价直接翻倍。

然后到了1994年的4月份，他们又公布了另外6个钻孔结果，发现了品位高达12克/吨的矿体，股价在之前的翻倍基础上又涨了50%，直接飙升到1.5加元/股。

从那之后， Bre-X更是捷报频传，公司先后投入2000多万美金，在布桑各个地方钻了268个探孔，取得的样品不断向世界展示这里黄金储量有多庞大：到1995年底，布桑金矿的预测储量是850吨，1996年就增加到1700吨，到了1997年，这个数字飙升到2200-6200吨，让它一举成为全球有史以来发现的最大金矿。

然而事实情况是，这些源源不断的利好消息，完全是彻头彻尾编造出来的谎言。

具体的造假过程也非常简单粗暴，那就是向勘探出来的矿石样本里掺杂黄金。

比如早期，那个菲律宾人会从自己的订婚戒指上，用小刀刮下一些黄金碎屑，加入到矿石样本中，这样矿石的金品价值马上得到大幅提升。

到后来，这种造假方式已经无法支撑起史上最大金矿的想象，于是他干脆从当地土著手里，收购河里淘出的沙金，然后把沙金粉碎后再加进样本里，这样前前后后花了60万美元来买黄金掺假，最后才达了想要的样本分析结果。

这个谎言维持了数年，在那几年的时间里，利好消息不断释放，Bre-X的股价也一路长牛。

从1993年的0.5加元/股起步，只用了两年时间，1995年10月就达到了47.5元，让Bre-X成为了百倍股。

但还远未结束，到了1996年，股价进一步涨到94.75加元/股，创造了三年200倍的神话。

关于Bre-X的股价走势，有一张图我放在文案里了，大家感兴趣可以自己点开看看。伴随着股价上涨，那几个合伙人也没客气， 一 路疯狂减持套现，每个人都从市场上卷走了数千万美金，合计套现上亿。

直到1997年， 一家和印尼政府关系密切的企业获得了布桑金矿15%的股权，他们在Bre-X曾经钻过的探孔旁边重复取样验证，才发现样本的平均品位只有0.06克/吨，一个几乎可以忽略不计的数字，这里压根就没有金矿!

此后又有一家独立调查机构进行了采样调查，核验结果表明Bre-X的样本明显掺假，揭穿了这场精心策划的骗局。到这里Bre-X金矿造假案的幕布才被拉开，公司股价暴跌到0.06加元，最终以停牌退市的方式，结束了这场荒诞剧。

虽然这场骗局被揭穿了，但有一点无可否认，那就是Bre-X造假案，无论从哪个方面来看，都是把故事思维运用到了顶级的一场骗局。

他们持续数年的行骗过程里，无数华尔街的投资机构跌入了这个圈套，比如雷曼兄弟公司给出过对公司股票强烈推荐的评级，称他们做的是"世纪级别的黄金开发",摩根大通也覆盖过深度报告，对这家年轻公司的前景深表乐观。

更不用说华尔街日报和其他商业出版物，始终在乐此不疲地报道有关Bre-X的消息。

从Bre-X这个案例中，我们也可以总结出造假能够成功的关键要素， 一共可以分成三点：

第一， 造假要讲述的故事，必须空间够大，模式够好。

这点其实就对应着我们前面讲过的主题的高度。好的主题，要有一个吸引人的点，能激发起巨大的想象力。比如发现了一个世界有史以来最大的金矿，这个就是一个超级大的故事；

第二，短期没办法证伪。

像Bre-X这个案例，他们编造全球最大金矿的地方，位于加里曼丹岛的原始丛林深处，如果一个投资者想前往实地调研，他要先飞到雅加达，再转机到加里曼丹岛省会萨马林达，然后坐上汽车颠簸5个小时，再乘坐5个小时船，才能抵达勘探营地，这对于普通人来说根本就不现实，对于机构来说也很难去调研，所以这个骗局才会在长达四年的时间里，一直没有被证伪。

第三，做局者有成熟便捷的退出渠道，在这个案例中就是通过资本市场，减持套现股票。

而且Bre-X所在的资源勘探行业，上市公司股价张跌基本上就取决于两个因素： 一是探明储量，二是矿产价格。

资本市场通常会按照公司公布的可开采储量，来算出公司未来会实现多少利润，进而折算成股价。

一旦发现新增储量，矿业股的股票都会剧烈变动，即使这些储量还没被开采出来。

Bre-X就是利用这种特点，通过不断宣称发现新的矿脉，逐步把股价推上天，虽然在这个过程中，他们没有实现过一分钱的利润，但并不影响股价节节高升，也不影响三个合伙人靠减持套现赚的盆满钵满。

除此之外呢，还有一个附加条件，那就是骗局的策划者大卫曾经做过股票经纪人，在证券公司待过，所以对股民和机构的"口味儿"有丰富的经验，这让他可以为被骗者量身设计出"用户体验"。

比如他们在造假过程中，没有一上来就公布一个令人怀疑的数据，而是分批逐步释放利好消息，让利好不断地超越市场上投资者的预期，像公布的金矿储量从小几百吨，变成850吨，再变成1700吨，最后再到2200吨，让人感觉是"水到渠成",而非 “一蹴而就”。

这让我想起来刚入行时候听过的一个段子，是证券前辈传授给我的经验。说去上市公司调研，如果遇到看起来能言善道的董秘，要提升30%的警惕；遇到看起来憨厚老实的董秘，要提升50%的警惕；遇到以前做过股票研究员，但言辞诚恳敦厚老实的董秘，那要提升100%的警惕。

其实和这个案例是一样的道理，类似Bre-X这种骗局，从一开始就是设计出来骗人的，曾经的证券业内人士亲自下场来设计骗局，真的是能把每一个细节都考虑周到，甚至会买通所有的相关利益方，基本不留盲点，所以其实很难被识破。

这还是一个90年代的骗局，距今已经有三十年了。

在当下，资本市场的骗局又多了一项成功的关键因素，就是 "大佬站台"。什么叫"大佬站台"呢，就是明星投资人也参与进来，打消了围观者的疑虑，进而可以骗更多的人。 

国内的像乐视和瑞幸，国外的像麦道夫，这些骗局其实都有明星投资人的加持。

对"大佬站台"这一条运用的最得心应手的，应该是曾经被称为硅谷女乔布斯，如今的硅谷第一女骗子——伊丽莎白 ·霍姆斯 (Elizabeth Holmes)。

有些朋友可能看过一本叫《Bad blood》的书，中文翻译过来叫《坏血》,讲的就是她的故事。

19岁那年，伊丽莎白从斯坦福大学辍学创业，设立了一家医疗检测机构。她们提出了一个革命性的设想，只需要从人身上取一滴血，就可以完成几百项专业检测，甚至能测试出有没有患癌症啥的。但实际上呢，这在医学技术上根本就不现实，完全是一个谎言。

不过这个谎言也维持了好几年，甚至把伊丽莎白创立的公司估值推到了接近一百亿美金。

她之所以能做到这一点，有个很关键的因素就是靠拉拢大佬来背书站台。伊丽莎白人很聪明，长得也漂亮，而且口才还非常出众，她凭借自己斯坦福大学校友的身份，搭建起来一套人际网络，说服许多大佬做了自己的投资人，和他们绑在了 一条船上。

这里面包括甲骨文公司的创始人拉里埃里森，传媒大亨默多克，墨西哥的电信巨头卡洛斯，甚至还有政界大佬基辛格。

当这些人的名字和伊丽莎白一起出现的时候，普通人很容易就放下戒备，选择了相信。

所以说，如果你想设计一个让资本市场沉醉其中的骗局，就要抓住这四个点： 

一是空间大模式好；

二是短期不容易证伪；

三是有成熟 退出渠道；

四是有明星投资人站台。

像这两年资本市场爆出的例子，无论乐视还是瑞幸，基本都完美符合了这四个要点。

这也是为什么它们在暴雷之前，骗局都维持了相当长的时间。

好的，当我们通过逆向思维，把资本市场上最喜欢的骗局研究清楚以后，就可以倒回去反思一下，该怎么做才能避免被骗了。

比如骗子喜欢搞大佬站台，那我们就不能迷信权威；

骗子喜欢把市场空间和生意模式吹的天花乱坠，那我们就不能只看一个项目的寒道是不是大，模式是不是好，因为这些都是可以被设计出来的。

如果你是一个普通人，既没有机构的调研能力，也没有非常老练的经验，那就最好设置一个"一票否决权"。

什么意思呢?就是如果你要考察一个公司或者一个项目，最重要的就是看这个公司的产品或者服务是不是可触达、可体验、可追踪和可证伪的。

什么意思呢?就是如果一家公司宣传的再好，明星投资人再多，甚至财报的数据再靓丽，但如果它的产品是你很难接触到的，甚至你周围人都没有听说过谁接触过，那你就必须对这个项目打上100个问号，或者直接就一票否决，干脆不要投入任何精力。

之所以划定这条"军规",背后其实是一个基于故事思维的道理：那就是所有的行业空间、竞争格局、公司优势等信息，都是可以用故事“编”出来的，甚至连"被骗的用户体验"都可以被编出来，但只有一种东西没法造假，就是这家公司真正的产品或服务。

比如像Bre-X, 即使讲的再天花乱坠，加里曼丹岛的金矿也无法被实地考证，因此这种公司的股票从一开始就不应该买。

再比如特斯拉，无论老板看起来多像一个骗子，它也是有实际的产品供你去体验的；

再比如拼多多，即使公司没有利润，每年亏损，但它的产品可以看得见，打开手机就能点开他们的APP, 你可以通过实际的体验来对公司建立立体认识。

当然，系统性的感知这些公司的产品或服务，也不是一件容易的事情。

比如景林对拼多多的调研，就是投入了十几个人，走了不同省份的15个城市，访谈了几百位产业链参与者，最终才得出了一个跟大众不一样的答案， 然后看准重仓，获得了丰厚回报。

因此有句话叫做"投资就是认知的变现",对于大型投资机构，可以通过高昂的投入来不断提升认知，但对于普通人来说，这种提升耗费的成本过大，就相对比较困难。

这也是为什么很多顶级的个人投资者会把自己的能力圈限制在消费股上——因为终端产品可触达、可体验、可追踪和可证伪，这样就不容易被骗。

所以，为了帮助一些对风险非常敏感的读者避开资本市场上的骗局，我帮大家总结了三条原则：

第一，对于刚刚出现的明星公司，如果它的产品离你较远，无法实现可触达、可体验、可追踪和可证伪，就不要轻易地相信；

第二，对于已经上市很多年，被充分调研和验证过的公司，可以增加一些信任。

比如宁德时代或者隆基股份，虽然他们的产品也离普通人生活比较远，几乎没有多少个人投资者使用过，但毕竟众多机构反复研究和验证过，因此可以放入信任名单，只不过信任度仍然要打一个折扣，提防遇到康得新这种造假公司。

第三，对于产品和服务可触达、可体验、可追踪和可证伪的，就可以充分的按照自己对这家公司的认知来去投资。

如果它是骗子，那你肯定会在产品和服务中找到蛛丝马迹。这其实就是巴菲特说的坚守能力圈，不要去参与自己看不懂的投资。

希望大家在未来的投资生涯里，能够谨记这三条原则，减少自己被虚假故事欺骗的概率。

最后，我们总结一下整个"故事模块"。

我们在前两节课给大家讲了故事思维的基本逻辑，然后阐述了如何在A股 参与主题投资的方法论，最后呢，又帮大家总结了如何识破资本市场故事的若干方法。这就形成了我们故事模块的所有内容。希望大家通过学习之后，能够熟练的掌握故事思维，进可以利用主题投资赚钱，退可以避免被

资本故事所伤害，这样我们学习的目的就达到了。

好的，以上就是本章节和本模块的全部内容，我们下个模块再会。

七种演员：主题投资的五个阶段

今天继续来分享故事和主题投资这个专题，上一节课里，我们回答了之前课程里提的第一个问题，也就是如何判断一个主题是不是好主题，我们提出了四个维度，高度、广度、深度、纯度，以这四个维度为框架，就能够相对可靠的判断一个主题是不是值得参与。

那么在这一期课程里呢，我们将会着力解决第二个问题，也就是判断一个主题当前所处的阶段和状态，搞清楚它究竟运行到了哪一步。

只有了解当前主题走到哪一步了，作为投资者的我们才能更好地制定参与主题的策略，既避免错过主题，也避免高位接盘。

在正式回答这个问题之前，我们还是先来回顾一下《盗梦空间》这部电影，前面在讲这部电影时提过， 一个主题在大众之间扩散传播，从被拒绝到被接受的全部过程，本质上和盗梦团队给富二代进行意识植入的过程异曲

同工。那我们就先来仔细复盘一下，电影里意识的植入是怎么一步一步实现的。

如果大家对电影还有印象，应该能回想起来，整个盗梦过程，不是靠主角一个人的单打独斗，而是靠整个团队的协作配合。在这个团队里，每个人分工明确，通力合作，最后实现了意识植入这个目标。

在这个团队中，每个人都有属于自己的任务和工作，有小李子饰演的盗梦师，有擅长设计迷宫的天才少女作为筑梦师，有能配置高效镇静剂的药剂师，还有能变换身份的伪装者，冲在一线打探消息的前哨者，以及出钱请他们实施盗梦计划的观光者。

具体每个人对应什么身份，我做了一张图，已经放在文案里了，对电影内容印象不太深的朋友可以点开看看。

这个信念植入的过程，用六句高度浓缩的话来讲就是设计一些场景，利用一些工具，讲述一个故事，解除一些防备，植入一个想法，坚定一个信念。

这个信念就是让电影里的富二代发自内心地相信，他的父亲希望他能创建属于自己的事业，而不是继承自己的商业帝国。

只有信了这个东西，富二代才有可能会把父亲的商业帝国解散，这也是他父亲的竞争对手，也就是盗梦团队的客户所希望达到的目的。

为了能够达到这一点，盗梦团队通过巧妙的场景设立，跟他们的目标，也就是那个富二代一起深入四层梦境，讲述了一个让人动情的父子和解故事，让富二代的情感得到了宣泄，最终实现了意识植入的目的，让富二代按照他们的设想，解散了父亲留下的商业帝国。

电影回顾到这里，或许你也会想到一个问题，那就是在主题投资中，推动一个主题从争议期走到收尾期的那股力量，是不是也可以按照角色来划分?

答案当然是可以的。

通过对大量主题的梳理，我发现一个主题从早期参与者，慢慢推广到普罗大众，过程中一共有7种角色会发挥作用。

需要提醒大家的是，这里面所谓的角色，并不一定是某个人或者某个群体，也可以是某种事物。接下来我就为大家逐一展开一下：

第一种，建瓴者。

这里的建瓴，就是高屋建瓴里面的建瓴。所谓的建瓴者，指的是一段具有逻辑基础的结论或者设想，他们会定义一个主题的性质和意义，进而决定主题高度，以一种高屋建瓴的方式来开启一段趋势。

比如在“新能源汽车"这个主题中，开启这个主题的就是一个简单的结论，这个结论就是“新能源汽车未来会取代或者部分取代燃油车，进而带来万亿级别的市场机会"。

这个结论具备一定的逻辑基础，是可以用一系列的论据来推导出来。

正是这个结论，高屋建瓴地描绘出了新能源汽车主题所能达到的高度。

再比如芯片半导体主题，它的建瓴者就是这样的一个推论，"中国半导体未来可能会实现大规模的国产替代，然后夺回这个每年两千亿美金的市场。"这个推论也是有充分的证据来证明，同样也给这个主题带来了非常高的高度。

除了要具备逻辑基础之外，建瓴者还需要有个必要的特点，就是短期不会被证伪。如果被证伪，整个主题就会 一下子崩塌。

半导体国产替代和新能源汽车其实都是短期无法被证伪的，相反，一些跟宏观经济相关联的主题，比如当时任泽平提出的新周期，就很容易被每个季度的经济数据所证伪，持续性就很差。

这是主题扩散中的第一种角色，建瓴者。

而第二种角色呢，我把它叫做先驱者。

他们代表的，其实就是最早期的early adopter, 这说的是在一个主题出现之后，很快就认同了它们背后的核心设想，并且知行合一 ，率先买入了相关标的的那一批投资人和投资机构。

比如险资举牌这个主题中，先驱者就是率先买入招商银行的安邦和率先买入万科的宝能。

虽然这两家公司都触碰了监管的红线，但是它们的确是率先发现了这些公司的价值。

现在回过头来再看看招商银行和万科的股价，你就不得不佩服当年人家的眼光。它们是发现价值的先驱者。

而第三种角色呢，叫做推销员，他们负责将主题或者产业趋势清晰的讲述给市场，一旦有新的催化剂出现，也会迅速传递给市场，最终在他们的影响之下，市场上的大部分参与者被说服，愿意投入真金白银来买入。

这个推销员的角色主要由券商分析师、行业专家和媒体记者来担任，比如在消费电子这个主题中，最著名的推销员自然就是天风证券研究所的所长赵晓光。类似他这样的人，就叫做主题的推销员。

第四类角色，是定价者。

所谓的定价者，指的是主题中具备定价功能的龙头公司，它们是负责拉开主题价格高度，重新定义方法论或估值方式的某类股票，或者用更简单的话来说，就是一个主题板块里涨幅最大，市场地位最高的龙头股。

比如东方财富之于互联网金融，中国交建之于一带一路，宁德时代之于新能源汽车。

这些公司往往是市场的明星公司，无论是不是基于基本面的原因，它们周围总是围绕着一批对这个主题最坚定的资金。因此，这些公司的涨幅往往就是最大的。

如果定价者一马当先地领涨，整个板块就会跟随者一起上涨；而如果定价者萎靡不振，那么整个板块也可能会发生调整。这就是定价者起到的作用。

第五种角色，叫做跟随者，这个是相对于先驱者的概念，指那些逐渐认同主题逻辑，跟随先驱者买入相关标的的投资者。

他们虽然没有那么先知先觉，错过了主题爆发的第一波上涨，但只要及时上车，往往也能收获可观的收益。

接下来呢是第六种角色，反对派。

这个也比较容易理解，所谓反对派，可以进一步分成两类，一是看空该主题，但不产生实际影响的投资者。

第二种是看空该主题，而且能够抑制、打压这个主题的某种力量。

第一种反对派，是人畜无害的那种反对派。因为A股市场其实没有良好的做空机制，所以就算你看空某个主题， 也无法影响主题投资进程的，只能自己吐槽两句，不会产生什么实质影响。

但第二种反对派，则是具备杀伤力的反对派。它们具备抑制和打压主题的力量，可能会通过某种手段，中断主题的传播链条，使得它没有办法进一步扩散。

最明显的代表就是2017年雄安主题，监管机构为了给炒作降温，祭出特停的杀手锏，把市场选出来的龙头股集体关进小黑屋，板块一时间面临群龙无首的局面，难以凝聚市场合力，这个主题在二级市场上就很快地被压了下去，没有发展成波澜壮阔的行情。

对于投资者来说，做主题一定要紧密观察反对派的动向，随时留意市场是否出现了新的变化。这样知己知彼才能百战不殆，让自己处于更有利的位置。

还有最后一种角色，也就是围观者。

围观者一般不会来参与主题，只会冷眼旁观，是一群从启动到高潮再到破灭全程看戏的吃瓜群众，涨跌和他们都没什么关系。

当然也有一部分围观者，会在最后的狂热阶段按捺不住，后知后觉地冲进来接盘，最后被套在高高的山顶上。

好的，以上就是主题投资中涉及到的7种角色。

我们再一起来复习一下，分别是开启趋势、定义高度的建瓴者，认可逻辑率先买入的先驱者，把逻辑和信息传递给大众的推销员，拉开主题价格高度重新定义估值体系的定价者，跟在先驱者后面亦步亦趋的跟随者，不认可主题的反对者，以及吃瓜看戏的围观者。

可以说每一个主题从诞生到发酵，从狂热到湮灭，都和这7种角色关联密切。

当把主题中的7种角色都分辨清楚以后，我们就可以回答本节课最重要的那个问题了，也就是如何判断一个主题当前运行到了哪个阶段。

前面课程里讲过， 一个完整演绎的主题会经历五个阶段，分别是争议期，扩散期，加速期，狂热期和收尾期。

那么如何来判断当前主题处于哪个阶段呢?

具体方法大家应该也猜到了，其实很简单，每个阶段不同角色的状态也是不同的，可以通过观察当前阶段，哪些角色已经登场，他们的活跃程度如何，来框定主题究竟走到了哪一步。

可以说刚才讲了这么多都是铺垫，就为了接下来的方法论。

大家可以准备一下，做做笔记，我们接下来就详细阐释一下每个阶段的特征。

首先是在争议期，具体特征就表现为建瓴者出现，但是先驱者和跟随者的存在感还很弱，绝大多数都是反对派和围观者。

所以，假如当一个主题刚刚浮出水面，市场上只有一个大胆的逻辑和推论，但是相信的人很少，极力鼓吹它的分析师几乎没有，也没有几只股票因此而上涨，那么这个阶段，就是在争议期。

而到了第二个阶段扩散期，此时先驱者就出现了，他们会和反对者旗帜鲜明地分庭抗礼，用真金白银在市场上买入股票，推动该主题走出独立行情，出现跑赢大盘的超额收益。

虽然主题此时还是会面临着冷嘲热讽，但是已经有了一批铁杆粉丝，他们不会在乎其他人怎么说，而是会在某些股票上抱团，形成一致。这个阶段通常就是扩散期。

到了第三个阶段加速期。这个阶段最大的特征，就是市场上突然冒出一大批的推销员，相关研报像雪花一样冒出来，看多的声音不绝于耳。同时，作为定价者的龙头公司肯定已经成为了市场的明星，它们会用凌厉的上涨，陡峭的斜率，吸引整个市场的目光。

至于第四个阶段狂热期，会表现出和争议期截然相反的特征，也就是大量跟随者入场，反对派虽然还是会大量存在，但是因为被反复打脸多次，他们的声音也越来越小。

此时定价者已经成为市场当之无愧的明星，但股价和估值早已高不可攀，而先驱者此时可能已经准备套现离场了。

而等到最后的收尾期，定价者的股价基本上已经涨不动了，这叫做顶部钝化。这个时候反而又一些曾经的围观者会转换阵营，成为了跟随者， 一起加入主题做多的阵营，而这时也差不多到了击鼓传花的最后一棒。

为了帮助大家更深入地理解，我们还是举一个例子来说明，就用2020年市场关注度空前高涨的白酒板块好了。

白酒此前一直被视作价值投资的标杆，但是整个板块走到今天，其实已经是标准的主题投资模式了。

在2015年之前，白酒板块作为主题， 一直处于争议期，此前行业出现过塑化剂风波，动摇了很多消费者的信任，而且在反腐砍掉三公经费之后，对于高端白酒的需求是否坚挺，一直是一个值得怀疑的问题。

这个时候市场上反对派的声音是很响亮的，比如"新一代年轻人以后不会喝白酒",行业已经日薄西山没有未来，这种说辞四处可见。

而随着2015年下半年市场急转直下，短短半年经历了三轮，痛定思痛之后，许多机构投资者的选股偏好开始发生变化，抛弃了以往炒题材玩概念的模式，逐渐向业绩确定，增长稳健的板块靠拢，这时候作为先驱者的一批机构资金，开始大手笔加仓贵州茅台、五粮液这样的行业龙头，让它们走出了独立行情；

随后就是加速期，贵州茅台股价突破四位数，看多研报也一篇接一篇，目标价越给越高，再之后，白酒板块开始形成梯队，启动了狂飙突进，市场挖掘出一批二三线的小白酒作为补涨，比如像金徽酒今年十月启动， 一个多月的时间完成三倍涨幅，老白干酒、金种子酒也轮番登场表现，涨幅不断刷新想象。

再比如，原本一个主营做纺织机械系统的公司——大豪科技，因为收购了红星二锅头，直接—波顶出12个涨停板。

然后呢，白酒主题的反对派对此冷嘲热讽，像是什么白酒才是核心科技这种段子满天飞，这其实也是主题角色的一种表现。

而狂热之后，也基本到了收尾的时候，前面一段时间，网络上甚至开始流传一份"敦促看空白酒者投降书",可以说那时候放眼整个市场，反对者虽然还有很多，但他们上不敢发声了，而这也是收尾期的典型特征，有意思的是，就在那个投降书发完的第二天，白酒板块就大幅分化，迎来了剧烈调整。

未来一段时间，对于白酒龙头来说，调整消化估值后或许可以走得更远。比如说茅台，其实茅台的逻辑，跟整个板块的逻辑并不相同，它是奢侈品的逻辑，其他的白酒还是消费品的逻辑。

驱动茅台股价的力量，其实是一种趋势，这个我们在趋势模块中讲过了。茅台股价是否见顶，是要用趋势那套方法来分析。

但整个白酒板块，还是主题投资的逻辑在驱动。可以想象，除了少数几个有独立逻辑的公司，板块中大部分纯粹概念炒作的跟风股票，可能风险已经远远大于机会了。

所以我们来总结一下，今天这节课最重要的知识点，其实可以概括成一句话，那就是主题运行到不同阶段，会有不同的力量扮演主要角色。

通过识别清楚这些角色，判断参与者的不同状态，就能正确判断出当前处于哪个阶段，进而采取对应的投资策略。

好的，这样呢，我们基本上之前提出的两个问题给解决掉了，第一个是什么是好的主题，我们提出了四个维度，来帮助大家判断一个主题是否值得参与。

第二个是如何判断主题运行的阶段，我们提出了推动主题演化的7种角色，来帮助大家刻画出当前主题处于什么样的位置。掌握了这两套方法论，基本上就可以应付这个市场上绝大多数主题了。

好的，以上就是本期课程的全部内容。

这个模块的前面四节课呢，基本上都是围绕着A股的主题投资，那么下一节课呢，我们将会继续延伸，给大家讲解一下如何用故事的思维，来识别资本市场上的种种骗局。

好的，我们下期再会。

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主题高度：什么样的主题才会有10倍股？

今天的文章因为某些关键词，发不出来，所以需要简化，删减很多内容。

在上一节课的末尾，我们留了两个思考题，第一个问题呢，是市场上的主题千差万别，有的昙花一现很快就被忘记，而有的却能一波未平一波又起，完整经历从争议期到收尾期的各个阶段。

究竟是什么因素导致了它们的差异?我们又该依据什么标准，来选出那些延续性好、赚钱效应强的主题呢?

今天这节课里，我们就围绕这个问题，详细地展开一下。

这些内容呢基本都是我在平时投资的时候总结出来的方法论，如果你能把今天讲的这套东西掌握好，融会贯通学以致用，以后市场上出现一个新主题，你就能在它 刚刚诞生的时候，判断出未来的潜力有多大，然后决定自己是不是要参与。

首先有句话要跟大家交代一下，A股市场从来不缺主题，每年都会冒出来很多个。

那么远一点的，比如2012年我刚入行的时候，市场热炒过上海自贸区、新型城镇化、020等等，14-15年牛市的时候，讨论的热火朝天的是互联网金融、 一带一路、央企国企什么的，而近两年崛起的主题，则是国产替代、疫苗，免税店等等，也都在相当长的一段时间内占据了市场主流。

可以说各种各样的主题层出不穷，每隔一阵子，就会涌现出一些新面孔。

不过主题虽然多，但是能让投资者赚到大钱的却很少。

很多时候主题炒作变成了一个比谁跑得快的游戏，先人一步，你就能吃肉，后人一步，你就会挨揍， 一些认可度不高的小主题，甚至化身为绞肉机，怎么涨上来的又怎么跌回去，对大多数人来说完全没有参与价值。

归根到底，还是因为这种主题本身不够优秀。

什么是优秀的主题呢，我在长时间的观察和实践中，总结出了一个好的主题应该满足的四个维度，分别是高度，广度，深度和纯度。

接下来我们就逐一展开，解释一下这四个维度究竟该达到怎样的标准，才有可能酝酿出波澜壮阔的大行情。

首先第一条，高度。

这是一个空间概念，指的是主题必须能够激发起足够大的想象力，主题背后是一个大故事，而不是小故事，是能够让投资者产生无限憧憬和强烈期望的故事，最好是能让人一听到就激动地热血沸腾，心潮澎湃的那种。

比如说一带一路这个主题，它的背后就是一个大故事。

再比如互联网金融这个主题，它的背后也是一个超级大的故事。

互联网金融是互联网对传统金融领域的改造。在互联网金融这个概念提出之前，互联网已经颠覆了很多传统行业了，而且已经在向某些金融细分领域切入，比如支付领域。

所以当部分互联网企业开始向银行、保险、券商、基金等金融核心腹地发起进攻时，市场对互联网金融这个主题的想象力一下子就爆发了。

我这里再举一个反面的例子，比如之前市场炒过的迪士尼主题。

迪士尼虽然很厉害，但归根结底只是一个游乐场，在上海开的迪士尼乐园虽然是中国大陆的第一家，可这实在不算什么大题材，最多就是几家上海本地公司跟着蹭点汤喝，很难再扯出什么让人心潮澎湃的东西来。

总而言之，这个主题的高度，天花板很容易就能看到，没什么太大的意思。

所以说呢，只有符合潮流、顺应趋势、贴合时代、预示未来的那些主题，才能激发起人民群众的渴望，吸引到一批忠实的拥趸。反应在主题投资里，就意味着能有足够的高度。

好的，判断主题的第一个标准——高度就先讲到这里，接下来我们说说第二个，广度。

广度是一个时间概念， 首先要求主题的持续时间够长，持续时间只有一两个月的主题，即使龙头股天天涨停，也不是什么好主题。因为只有广度足够的主题，才能有足够长的时间来让那些不愿意相信的围观者也参与进来。

另外，好的主题不光应该持续时间长，还应该具有连绵不绝的刺激事件。所谓刺激事件，是指那些能够让主题 在扩散曲线中的渗透率更往前一步的事件。

一个成功的主题，刺激事件绝对不会只有一两个，而应该是一连串，甚至连绵不绝。

成功的主题应该在至少六个月的时间里，不断有持续的刺激事件出现。

无论是在每天的新闻联播中，还是在社交媒体的报道里，最好隔三差五地就会出现一下，不断刷存在感，这样才能高效的转化潜在的参与者。

我们可以把刺激事件的出现规律做一个分类，划分成四种不同类型，分别是前低后高，前高后低，脉冲型和规律型。

前低后高就是一开始信息刺激的力度比较弱，到最后会越来越强，出现高潮；规律型就是在整个持续期间，维持一个同等强度的刺激；

而脉冲型比较随机，刺激力度忽长忽短，而最差的是前高后低，一开始比较强，后来逐渐就没信号了，反映在主题投资里，那些刚开始动静比较大，股价炒个两三天就结束，然后把跑得慢的接盘 者套在山顶上的主题，基本都是这类前高后低的类型。

所以大家在参与主题投资的时候，一定要对这个主题的信息刺激频率有个大体了解，尽可能选择延续时间长，有源源不断刺激信号的那些主题。

比如新能源汽车，这个主题已经提出好多年了，但基本上从来没有退出过媒体的头条。比如新能源汽车行业马上进入加速期，大家回想下，从那个时候到现在，哪个月没有关于特斯拉、蔚来、小鹏甚至五菱宏观电动车的新闻呢?这些新闻，就是能够把围观者持续转化的刺激事件。

好的，以上是鉴别主题的第二个标准，广度。

接下来是第三个：深度。

所谓深度，是一个容量概念，要求主题板块能承载足够多的资金，能让大资金买到足够的货。

容量浅的主题，是无法吸引大体量的资金参与的，而没有大体量的资金参与，主题就很难成为市场的主线。

我自己总结下来，整个板块至少要有500亿市值以上的流通盘，20只左右相关概念股，这样深度才够，板块才能够形成梯队。

什么叫梯队呢?大家可以想一下，以前两军对垒，都要建立起预备队、 一梯队、二梯队等等，形成多层次的攻击组合，保持成建制的战斗力，这样才能凝聚士气，打赢战役。

而主题投资也是一样，板块内部应该形成多层次的梯队，从高举高打的龙头，到补涨的二线股、三线股，这样依次展开，才能形成良好的赚钱效应，吸引更多投资者入场。

以新能源汽车这个主题为例，它的梯队就非常完整，从上游的锂矿资源，到电机、电池再到整车，整个板块相关标的有大几十只，流通市值加起来现在有几千亿，甚至更高。

而且每一次炒作，担任龙头的细分板块都不一样，比如上一波炒电池，这一波就炒整车，下一波可能又轮到了锂矿，如果能够踩准节奏，跟上市场的步伐，肯定会取得非常可观的收益。

而有些小主题就不具备这样的深度，比如石墨烯，或者是辅助生殖概念，整个板块就没有几家上市公司，完全无法形成梯队。

还有最后一个维度，也就是纯度。所谓的纯度，是一个关于业绩的概念，要求未来一段时间内，主题板块应该有兑现业绩的可能，或者至少这种可能性在短期无法被证伪。

关于这个维度可能有读者会问了，炒主题还要关心业绩吗?

答案是肯定的。主题投资的确是不关心短期业绩的，但好的主题，一定需要有长期的业绩预期，话句话说，短期挣不挣钱市场可能不管，但长期能不能够挣到钱，是影响甚至决定一个主题是否能够走远的核心因素之一。

很多专注于技术分析和市场博弈的人，对这一点可能不太在意，但其实它很重要，因为业绩是吸引机构投资者参与的重要因素，尤其是这两年的行情，机构投资者发挥的作用越来越重要，已经成为了市场主导角色。

大家想一想，从2015年的一带一路互联网金融，到这两年的新能源汽车半导体芯片，哪个主题没有机构的参与呢。 

而机构是否会参与这个主题，看的核心的一个点就是未来的能够有业绩。如果完全没有业绩瞎炒，机构的基金经理是很难推动这些公司通过投委会的。

因此纯度这个条件是否满足，决定了这个主题到底是游资和散户的自娱自乐，还是市场各路参与者的狂欢盛宴。所以也非常重要。

到这里判断一个主题优劣的四条标准我们就已经讲完了，再带着大家一起复习一下。

分别是空间上的高度，时间上的广度，容量上的深度，还有业绩上的纯度。现在我们可以来学以致用，拿这套分析框架审视一下这两年的热门主题，做一个打分系统，按照每个维度满分25分的标准，看看这些主题能得多少分。

我打算举两个例子，新能源汽车和芯片。

首先来看新能源汽车，我们先看它的高度。在未来五十年后，可能燃油车就彻底退出市场了，或者我们保守预 计，至少会有50%的燃油车被替代掉。

我们都知道全球现在每年卖出大概9500万量汽车，整个汽车市场规模超过了10万亿人民币，所以新能源汽车这个主题的高度，是万亿级别的高度，想象力非常广阔，可以给满分25。

而广度呢，新能源车才刚刚走到渗透率5%左右的加速节点，后面市场份额的提升是一个逐渐的过程，还要持续十几年甚至几十年，而且几乎每年都有新政策出台，每个月都会行业都会有热门新闻出现，比如新车型推出、新的补贴政策、新的销量数据、新的产业变动什么的，刺激信息可以说是层出不穷，广度这个维度也可以给25分。

至于深度，前面我们提过了，新能源汽车产业链非常庞大，无论是电池、电机还是整车，亦或是上游的锂矿资源，在A股都有相当数量的上市公司，早就形成了梯队阵容，这个维度也是满分。

还有最后一条关于纯度，在可见的几年之内，随着新能源汽车越卖越多，产业链那些上市公司的业绩基本都会释放出来，到时候一定会有优质公司，交出一份让市场满意的答卷，甚至在过去两年，已经有很多业绩爆发的公司了。所以纯度也没问题，仍然可以给25分。

这样新能源汽车主题四个维度都是满分，总分100，可以说是完美的投资主题了。

那么另一个我们想分析的主题，是芯片半导体。

首先看高度。半导体主题背后是讲了一个每年两千亿美金进口额的国产替代故事，空间够大，想象力很强，而且中国把这个产业做出来的决心比较大，上到国家政策，下到产业公司，都在齐心合力朝着同一个目标前进。因此在高度这方面，可以给25分；

广度上，芯片的国产替代过程至少需要10年的时间，这还是相对比较乐观的情况下。这10年里呢，不光会有产业突破这种刺激事件，还会有中美科技战贸易战等相关的新闻来不断强化大家的预期，所以芯片这个主题也会是一个非常持久的主题。因此在广度上可以给到25分。

而深度上，这两年随着科创板的开闸，芯片公司批量IPO, 板块容量大大增加，细分领域已经形成了梯队，比如 设计、制造、材料、设备、封测等领域，每个细分领域中的公司都有很多，加起来的总市值更是接近万亿。因 此在深度这个方面，也能给25分；

而至于最后的纯度，相比之下，就有问题了。

因为芯片公司的业绩释放较慢，中国芯片公司的竞争力也普遍偏弱，所以很多公司可能两三年内还看不到盈利的希望，比如龙头公司中芯国际的盈利，可能需要等很多很多年才能看到，所以这个维度只能给5分。

综合来看，比起100分的新能源汽车，芯片半导体主题就稍显弱势，只能得80分。

而正是因为这两个主题在纯度方面的差别，导致在专业机构投资者眼里，新能源汽车这个主题的受欢迎程度要远远高于半导体芯片主题。

好了，以上就是我们这节课的所有内容。

我们简单回顾一下，本节课的内容解决了一个核心的问题，就是什么样的主题是好的主题。

我们提出了四个维度，高度、广度、深度和纯度，以后大家在参与一个主题之前，别忘记先拿这四个维度检验一下，给主题打打分，检验一下成色，然后再决定要不要参与。

那么以上就是本期课程的全部内容，我们回答了上节课留的第一个问题，但是我们当时还有第二个问题，也就是如何判断主题当前运行到了哪一个阶段。在下节课程里，我们会对这个问题做出解答。

我们下期再会。谢谢大家。

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主题投资：抓住那个最大的题材

回答这个问题，主要是从故事的基本结构出发，也就是我们前面提到的，所有能引发人们产生情感共鸣的故事，其实都离不开6种套路，分别是白手起家式，悲剧式，伊卡洛斯式，浪子回头式，还有灰姑娘式和俄狄浦斯式。

你想要增加自己故事的吸引力，让它能传播的更广，就要在情节设计的时候，尽可能把这些基本结构嵌套融合进去，这样一个素昧平生的陌生人，看到后也会自然而然地选择相信和接受。

这样就回答了第一个问题，但是我们上节课还提到了第二个问题，那就是从排斥怀疑，到主动接受，这种个体认知的演变过程，是否可以推及到群体上去呢?

答案当然是可以，接下来，我们就用一个经典的主题投资案例，来阐述这个过程。

这个案例是2013年到2015年的一带一路主题，它从酝酿到启动，到高潮，再到最后的破灭，整个过程非常具备代表性。我们用这个案例，来详细解读一下群体面对一个新故事时的思维转变过程。

所谓一带一路，是"丝绸之路经济带”和"21世纪海上丝绸之路"的简称，最早是13年底，最高在出访中亚和东南亚国家的时候，提出来的合作倡议。

简单来说，这个倡议就是希望其他国家如果有修铁路、发卫星、建水 电站啥的基建工程，都找我们来承包，达成合作互利共赢。

之所以提这个倡议，其实是基于当时所处的时代背景。

我们那时候正面临着两个非常严峻的问题，一是生产力过剩，另外就是外汇储备过剩。

而如果能在海外投资基建，就可以一举两得，很大程度上能够缓解这两个过剩。顺带还能增强我们的国际影响力，提高在国际事务中的话语权，听起来是个很不错的故事。

不过呢，刚提出来的那个时间点，绝大多数人都是持质疑态度，资本市场对这个概念也不是很感兴趣，像主要的那几个标的，中国电建中国铁建和中国交建，股价都没怎么动，还是老老实实趴在地板上。

回头来看，那时候还处于酝酿阶段，绝大多数人还没有意识到这个故事的重要意义。

但过了大半年左右，随着的不断表态，以及一系列国际会议的举办，越来越多的人开始重新审视这个主题，坊间传闻更是把一带一路当成了中国版的马歇尔计划，认为它是大国崛起的战略规划，有非同一般的深远影响。

之前提到的电建铁建交建，从2014年7月开始股价明显走强。

到了当年10月，中国联合印度、新加坡等21个国家，在北京签约，共同决定成立亚洲基础设施投资银行，也就亚投行，拿出1000亿美金的法定资本，重点支持基础设施建设，促进亚洲区域的互联互通。

这个消息出来后，算是彻底点燃了资本市场的炒作热情，整个一带一路概念板块开启暴涨，除了前期启动的行业龙头，后面还涌现出了中铁二局、中工国际这样的第二梯队，行情正式进入了启动阶段，炒作也向纵深发展 。

再之后到了2015年，市场进入大牛市， 一带一路成为了那轮牛市的标杆，板块涨幅远远跑嬴同期大盘。

而且那一年发生了一件大事，中国南车和中国北车合并，最终形成一个巨无霸集团—— 中国中车，故事演绎到这里彻底走向高潮，无数人觉得中国高铁将会占领全球，散户疯狂涌入，把中车的市值推过了万亿大关，当时超过了美国波音和通用汽车这两家公司的市值总和。

别看中车这么大的流通盘，最后加速赶顶的那一段，那可是天天涨停，交易性的游资抓住机会大开大合，赚的盆满钵满。

有些朋友可能听过A股一个叫赵老哥的人，他真名叫赵强，2007年拿着父母给的十万块入市的。在2015年4月 16号这一天的收盘后，赵强在股票论坛发了个帖子，说今天是值得纪念的一天，要感谢中国神车。

而那个帖子的标题，是八年一万倍，也就是说，凭借中国中车炒作，他的资金突破了十亿规模。

当时市场的疯狂，已经进入了烈火烹油的阶段。

我还记得15年4月那时候，有一次坐高铁出差，坐在我旁边的大 叔，都在唾沫横飞地给他老婆分享中车的全球化梦想。

到了这种地步，不用说大家也知道，行情演绎已经进入尾声，泡沫也到了快要破灭的时候。

2015年4月20号，在经历了连续五天涨停后，中国中车早盘还是一字涨停开盘，但是涨停板一直开开合合，始终无法封住，到了下午风云突变，股价急速跳水，—波杀跌到水下-8%，全天振幅接近19%,成交金额超过三百亿，中国中车的股价历史性顶部，就此出现了。

从这个案例中可以看出，大众对某件事物，从拒绝到认同，从质疑到接受，从推辞到狂热，其实就像电影《盗 梦空间》所反映的，是一个“意识植入”的过程。只不过这次植入的对象，不再是某个具体的人，而是变成了一

个群体。

对群体的意识植入，就是主题投资的本质。“一带一路”是如此，“互联网金融”是如此， A 股盛行的各类概念和主题也是如此。

索罗斯曾经说过这样一段话，叫做：“只有掌握住群众的本能才能控制市场，即必须了解群众将在何时、以何种方式聚在某一种股票、货币或商品周围，投资者才有成功的可能。"索罗斯讲的这种方法，本质上就是把握一个群体"从拒绝到认同"过程的方法。

因此，我们需要找一个模型来描述这种群体行为。那么根据我们共振那节课讲的理论，用不同的学科来分析—个问题，可能会更加贴近真实的答案，就像芒格所推崇的跨学科的思维模型框架一样。

所以我们在分析群体行为时，应该跳出投资学的框架，从其他学科中寻找能够解释这种现象的模型，而这个学科呢，就是传播学，这个模型呢，就叫做创新扩散模型。

估计听说过这个模型的同学会比较多，但知道这个模型的由来的可能比较少，我给大家详细的讲一下。

在1927年，在美国爱荷华州 (lowa),   有两名研究人员做了一个有关玉米杂交种子的实验。

他们给259个农民发放了改良后的玉米种子，这种玉米种子会带来更高的产量，但是由于农民对这种新种子刚刚接触，还很陌生，所以接受这种新种子是一个逐渐的过程。这个过程就是两位研究人员重点观察的对象。

在第一年，只有1个农民使用了新的种子。

到了第二年，也就是1928年，又有3个农民使用新种子，到了1929年又新增了4个，1930年还是新增4个，但到了1931年，新增的数量就变成了6个，总的使用人数达到了18个。

到1933年的时候，259个农民里已经有25个人使用了，比例占到了10%。到1934年，有16人新加入，开始使用改良后的种子，从那以后使用者数量开始加速，1935年又增加了21人，1936年增加了36人，而1937年增速达 到最高，那一年有61人加入，最后经过了大约十三年，到1941年的时候，全部农民都接受了新玉米种子。

当新事物出现后，刚开始的时候推广起来总是很艰难，没有多少人愿意尝试，而一旦突破了某个关键节点，就会开始加速，最终形成不可阻挡的潮流趋势，让每一个人都选择接受。

说到这大家有没有觉得似曾相识，我们前面的课程里，有一个章节也讲过类似的内容，没错，就是趋势那个专题里，关于加速器理论的这部分。

我们当时说一个新鲜事物的渗透率达到5%-10%的时候，差不多就要开始加速了，从玉米种子接受度的这个实验结果来看，1933年的时候只有25个农民接受，而这在总人数259中所占的比例，差不多刚好就是10%,于是第二年果然就开始加速了，后面连续四年，每一年新增的使用人数都在创新高，可以说和加速器理论完美契合。

大家如果忘记了，可以重新复习一下前面的课程，这里我就不再重复。

而从这个玉米种子接受度的实验里，科研人员也获得了启发。

1962年，一个叫埃弗雷特 · 罗杰斯 (Everett M. Rogers) 的传播学者，基于实验结果，总结出了著名的创新扩散理论。

这是大众传播领域的重要研究成果，而且在其他众多领域同样有指导意义，比如研究消费产品的行业渗透过程，产品型公司的业绩爆发阶段等等，都可以用创新扩散理论的框架来参考。

这个理论将全部人群分为这样几个部分：

2.5%的创新者 (Innovator),13.5% 的 早 期 使 用 者 (EarlyAdopters)，34%的早期大众 (Early Majority),34%的晚期大众 (Late   Majority)，以及16%的落伍者(Laggards)。

用来分析主题投资也是一样，市场上任何一个主题的崛起，从发酵、扩散、升温、狂热到湮灭，都在重复相同的过程：

极少数先驱者尝试买入 (Innovator),  然后少数投资者开始相信 (Early  Adopters),接下来扩散到市 场部分早期大多数 (Early  Majority),再到普罗大众开始接受 (Late  Majority), 最后，连一开始质疑并拒绝参与的落伍者 (Laggards)  也忍不住跳进来，然后击鼓传花的游戏也到了最后一棒，标志着行情结束。

上面这个过程呢，是参考创新扩散模型，从市场参与者的角度来分析主题投资的演化过程。如果我们再进一 步，把主题投资演化的各个阶段提炼总结一下，就可以得出五个阶段：

第一个阶段是争议期，也就是极少数先驱者尝试买入 (Innovator) 的时期。这个时候的特征是主题的概念刚刚提出，争议很大，绝大多数人都不怎么相信，或者不怎么关心。

比如2013年时的一带一路和新能源汽车，2016年时的半导体芯片等等。那个时候大家对这些概念都知道，但相信的人很少。

第二个阶段是扩散期，也就是市场部分早期参与者开始买入的时候。

这个阶段的特征就是经过若干信号的验证，市场上终于有少部人开始相信并开始买入。同时，这个主题的龙头公司开始慢慢跑了出来，并吸引了市场参与者的目光。不过这个时候，市场上的大部分的参与者仍然处于观望状态。

第三个阶段是加速期，也就是早期大多数开始入场的时期。

这个阶段的特征就是该主题已经成为市场的热门主题，每天都会有很多媒体、分析师和专家对这个主题进行传播和解读，从而让这个主题进一步扩散，这个时候行情开始加速，比如2014年9月份之后的一带一路主题。

第四个阶段是狂热期，也就是晚期大多数 (Late Majority)开始进场的时刻。这个时刻基本上已经到了主题的晚期阶段，行情可能在加速冲顶，社会上对这个话题的共识高度一致，甚至有时候找不到看空的声音，但这往往 意味着一段行情的尾声，或者一个阶段的临界结束，风险比较敏感的投资者这个时候可能已经开始撤了。

第五个阶段就是收尾期，也就是最后可能参与这个主题的人，也都参与了进来，之后就是主题投资阶段的行情告一段落。

基本上所有的主题投资，都会沿着这条路线来运行。

甚至那些平时不被看为“炒主题”的投资理念，它们也会沿着同样的传播路径。我这里举一个相对不那么热门的例子，就是曾经的“险资举牌”概念。

首先在2014年三季度，当时还如日中天的安邦集团，开始大手笔买入招商银行至10%的持股比例，当时已经有投资者意识到， ROE超过20%的招商银行，如果能够以某种会计手法入账，那么对于资金雄厚的保险公司来说是一笔相当好的生意。但这个时候其实大部分投资者都对安邦的这一动作不理解，这个阶段就是争议期。

然后就是2015年上半年的大牛市，前一年底的险资举牌的话题就被淹没了，基本上没多少人讨论了。然后到了2015年下半年，由于6月份刚刚发生了，所以当时投资者都在找确定性的机会，所以2015年下半年保险公司再次出手上市公司的时候，尤其是宝能开始出手万科后，很多人就马上意识到这是一次系统性的机会，险资举牌这个主题就正式进入到了扩散期。

更重要的是，这时候已经有不少投资者研究清楚了险资举牌的动机，并开始沿着险资举牌的线索，开始买入相关股票，并意识到每年的三四季度都是险资通常建仓的时间，那么在第二年的三四季度，险资仍然会大规模举 牌，这个主题就会有新的催化剂。

所以到了2016年的三四季度，安邦对中国建筑大手笔买入，险资举牌这个主题正式进入了加速期，大批投资者跟着险资去追逐中国建筑或者其他超级蓝筹股时，当时这些超级蓝筹股都有非常不错的收益。

按照道理来说，险资举牌这个主题后面应该继续扩散，有更多的投资人会参与进来。不过这个时候市场突然发生了一些状况，就是监管层对举牌亮起了红灯，对用万能险来募集资金的宝能开始展开了调查，这个主题就戛然而止，并没有进入到第四个阶段狂热期。

所以再回过头了复盘险资举牌这个案例，就会发现两个核心的问题。

第一个问题就是并不是所有的主题，都能走完从争议期到收尾期的全部过程，比如当年柴静拍了一个《穹顶之下》,然后市场开始炒作环保板块，但是短短几天就结束了，为什么?

再比如后面雄安概念出来之后，雄安的主题也是只走了很短一段时间就戛然而止了。显然，能够顺利地走完从争议期到收尾期的全部过程的主题，才更加容易赚钱，什么的主题能够满足这个条件呢?

第二个问题就是如何判断当前的一个主题运行到了哪个阶段。

比如很多人会困惑，为什么有的板块我一买，行情就结束了?

或者有的板块我买进去之后，等了好久也不见行情到来。

这些困惑其实都来自于对主题运行阶段的模糊认识。只有清晰的认清主题当前处于哪个阶段，才能更好的制定参与主题的策略。

在理解创新扩散模型在主题投资中的基础性地位之后，上面的这两个问题就是主题投资策略的最重要的两个核心问题，我们下一节课，将首先来解决第一个问题，就是什么样的主题才能走完从争议期到收尾期的全部过 程，或者换句话说，什么样的主题才是好的主题，能赚钱的主题。

我们下节课将重点回答这个问题。好的，这节课我们就先讲到这里，我们下一期再见。

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主题投资：真假美猴王，人类的内心深处

很多人在课程大纲看到这两个字的时候，可能都会有点惊讶，毕竟我们这个课是关于投资的，讲故事虽然是个挺好玩的事，但一眼看上去好像跟投资没什么关系。

但其实不是这样的，市场上有一种非常活跃的投资方式，也就是主题投资，恰恰就是建立在对"故事"的理解和运用上。

所以在这个专题里，我们将深度剖析故事背后的逻辑和套路，来阐述如何进行主题投资，把我对主题投资的方法论给大家讲清楚。

说到主题投资，其实这是一种非常受追捧的打法，在A股迄今为止的历史上，它占据主流的时间是最长的，远远比价值投资的群众基础广泛。

只不过这两年，随着A股的不断开放，外资流入越来越多，机构投资者在市场上的比例越来越大，话语权不断增强，他们宣扬的价值投资才有了更多的信徒，进而导致主题投资开始慢慢消退减弱。

但尽管如此，我们仍然可以在很多板块的炒作中看到主题投资的身影，比如去年大热的芯片，今年炒上天的疫苗、光伏、新能源汽车等等，所以不管你本身是什么类型的投资者，理解并且掌握主题投资的方法论都是很有帮助的。因为我们共同面对的这个市场上，有一群数量庞大、影响深厚的群体，他们就是遵循主题投资的理念来进行交易的。

就算你是一个纯粹的价值投资者，不打算参与这类击鼓传花的游戏，了解主题投资，也能够帮助你理清很多市场热门股票的炒作逻辑，至少知道它们是因为什么而上涨，又因为什么导致下跌，这样获得了更多信息后，可 以帮你有效地隔离市场噪音，更好地专注在自己擅长的领域。

甚至有些时候，你原本基于价值逻辑买入的公司，也会因为沾上了热门概念而疯涨，这时候是到底是应该立刻止盈落袋，还是享受泡沫，让估值随着情绪再飞一会儿，这里如何选择卖点的问题，也能从主题投资方法论中获得启发。

所以在这个模块里，我们会沿着这样的思路来讲解，首先把"故事"这个简单词汇背后蕴含的底层逻辑和套路方法 给大家讲清楚，提炼出其中的方法论，然后再把故事的方法论迁移到投资领域，结合案例总结主题投资的核心要义。

最后按照老规矩，新学到的方法论就要赶紧学以致用，我们会从实操层面选出一个主题，做长期的跟踪 研究，为之后的投资做准备。

好的，铺垫就说这么多，下面我们就进入正题，先把"故事"这个概念讲清楚。为了不那么枯燥，我就从一部电影来入手。

我相信大家应该都看过一部电影，叫《盗梦空间》,这部电影讲了一个怎样的故事呢，就是一个商人为了打垮自己竞争对手的公司，聘请了一个盗梦团队，在团队帮助下侵入自己对手公司的继承人，也就是那个富二代的梦境里，然后建构起一个逻辑严密的故事，把富二代一步一步代入到这个故事里，慢慢解除他的防备，让他从 "抗拒"到"相信",最后遵从了父亲的遗愿，当然这个遗愿是盗梦团队事先编好的，也就是放弃继承公司，主动解散庞大的商业帝国。

这个故事涉及到两个核心问题：

第一，世界上的每个人都千差万别，为什么有人可以编出一套能够让一个陌生个体相信的故事?

换句话说，一个故事能否被人相信，是不是存在着一些基本的套路呢。

第二个问题，对一个全新的故事，人们从起初的排斥，怀疑，到慢慢接受，最终深信不疑，这种个体认知的演变过程，是不是可以推及到群体上去?

当意念植入的对象从个人变成群体，一个故事的传播和扩散，又会经历怎样的过程?

在整个专题的课程里，我们会围绕这两个问题，进行重点讨论。

首先回答第一个问题，那些有吸引力的故事，是否具备一些相似的结构特。要回答这个问题呢，就要从一个叫做库尔特冯内古特 (Kurt Vonnegut) 的小说家开始讲起。

冯内古特可以说是20世纪，美国最有影响力的黑色幽默文学代表作家，他有一本成名作叫《五号屠宰场》,曾经登上过纽约时报畅销书的榜首。

不过我们今天要谈论的，是他创造性地提出了一个概念，这个概念叫"情感弧线"。

什么意思呢，每个故事都有跌宕起伏的情节推进，读者情绪也会经历上下波动，我们可以建立一个坐标轴，横轴代表时间，从左到右意味着一个故事的开始到结束；而纵轴代表阅读者感受到的情绪，向上意味着故事主人公经历了开心快乐的事情，比如天降好运，而向下则是遭受了痛苦，比如亲人离世或者遭遇疾病什么的。

这样，每当看到一个故事，我们就可以在坐标轴上画出它的情感弧，比如以经典童话故事“灰姑娘”举例，这个故事我相信绝大多数读者都知道。

我这里简单复述一下故事情节，就是有一个小女孩，刚出生不久她的妈妈就去世了，她的爸爸又娶了一个带着两个女儿的刻薄女人，成为了她的后妈，每天让她从事繁重的劳动，吃不饱穿不暖，所以这个故事的情感弧一上来的起点处于很低的位置。

突然，转机开始出现，王子要举办舞会，并且打算从参会的姑娘中选一个做自己的新娘，灰姑娘苦于没有礼服，但是她的心愿居然被小鸟感知到了，为她从天而降带来一套华丽的舞会礼服，她穿着这身衣服去参加舞会，成为了全场最耀眼的明星，王子只跟她一个人跳舞。

于是读者的感受到的情感走向逐渐上升，慢慢爬升到很高的位置。

但是，就在所有人都觉得，她将要成为王子的新娘，好运会一直持续下去的时候，转折又一次降临，灰姑娘必须要在十二点之前离开，否则会被后妈发现，匆忙离开的时候，她的水晶鞋掉落了下来。

王子拿着那双水晶鞋，找到了灰姑娘的家，结果灰姑娘被继母藏了起来，那个恶毒的女人想让自己的亲生女儿嫁给王子，先让大女儿试鞋，结果发现穿不进去，只好切掉了大拇指，硬把脚塞进了水晶鞋里面，而王子看见大女儿穿上了鞋，也被蒙蔽了，误以为她就是和自己跳舞的姑娘，于是准备娶她为妻。

这样，本来刚刚到达云端的读者情绪，又开始了断崖式下跌，很容易让人觉得之前的努力都成了无用功，灰姑娘注定要躲在尘埃里度过一生。

结果危机关头，小鸟又唱起了歌，提示王子那双鞋并不合脚，坐在身边的不是那晚一起跳舞的姑娘。

于是王子折返回去，灰姑娘的继母还不死心，又让自己的小女儿试鞋，这次为了穿进去削掉了脚后跟，结果再一次把王子欺骗过去，两人骑着一匹马打算离开。

读者的情绪继续下降，基本回到了之前的最低点，而这时万能的小鸟又开始了歌唱，提醒王子注意水晶鞋里渗出的血迹。

就这样，王子第三次来到灰姑娘的住处，询问那里是否还有别的人。

这一次继母终于隐瞒不住了，被迫让灰姑娘出来和王子见面，而这也到了故事的尾声，他们终于幸福地生活在了一起，情感弧再度上升，到达高点。

回溯这个故事，可以明显地感知到，读者情绪会经历一个先上升再下降，最后再次上升的过程，类似一个"N"字 型。我把图片放在文案中了，大家可以对照着看一下，方便理解。

而其实所有类似这样的故事，都可以画出一条对应的情感弧。

小说家冯内古特自己也在演讲里说过，完全可以把这个工作交给计算机来做，比如通过自然语言处理的方式，提取关键词，每次抓取到“幸福”"开心""大笑"之类 的词，情绪打分表就往上增加，而抓取到“伤心"泪水""难过"之类的负面词汇时，情绪打分表就往下减分，通过这种方式，只要我们把故事输入计算机程序，它就能判断情绪走向，生成一条漂亮的情感弧线。

而美国有两所大学的研究人员，把这个想法落实成了行动，他们从网站上挑选了1327部英文小说，应用自然语言处理的方式，使用人工智能工具，为每一篇小说生成了情感弧，最后发现，一共只需要6种基本结构，就可以覆盖全部故事的情感变化。

这6种分别是白手起家式，浪子回头式，灰姑娘式，悲剧式，俄狄浦斯式，还有伊卡路斯式。接下来我就逐一为大家解释一下：

第一种，白手起家式，这类故事的情感轨迹比较简单，反应在图形里就是单边上升，左下角的起点就是情感弧。

文案中有图片，大家可以点开看一下。这种结构非常的简单，我们就不做过多展开了。

而和白手起家式对应的，完全反过来，起始点是最高点，然后单边下跌，到结尾进入最低谷，也是一种情感弧的结构，这个叫做悲剧式，看名字也很好理解， 一般的悲剧都是这个样子，起初很美满，结局很悲伤。

把这两种组合起来，比如先上升后下降，就有了第三种情感弧结构，这个叫做伊卡洛斯式。

关于这个命名，其实是来自于一个希腊神话故事，少年伊卡洛斯和父亲想要离开克里特岛，他们收集鸟类的羽毛，用蜡粘在身上，做成了翅膀，准备飞出去。可是他们飞得太高了，离着太阳越来越近，随着温度上升，用来粘翅膀的蜡被烤化了，羽毛散落下来，伊卡洛斯也坠海死去。这类故事的情感轨迹，就是先上升最后下降的曲线。

而如果把伊卡洛斯式的故事反转，让情感弧线先下降再上升，我们就得到了第四种故事结构，我把它称作浪子回头式。这类故事也很常见，比如主人公早期以负面形象出场，桀骜不驯劣迹斑斑，有朝一日突然醒悟，彻底 改头换面，最终结局皆大欢喜，可以说是浪子回头金不换。

最后，还有两种比较复杂的故事结构，听众朋友们应该也能猜出来，那就是情感弧先上升再下降然后继续上 升，这就是我们刚才详细讲过的灰姑娘式故事；反过来呢，先下降再上升最后继续下降，则是俄狄浦斯式的悲剧。

俄狄浦斯是古希腊剧作家索福克勒斯的作品，也是最著名的悲剧之一。

说的是在古希腊，有一个强大的城邦忒拜，忒拜国王是一个专横暴躁的统治者，他诱奸了一位少女，因此引起了众怒，太阳神阿波罗为了惩罚他，下达了一个神谕，禁止国王拥有任何子嗣，否则，他的孩子一旦出生，未来就会把他杀死，并且娶自己的母亲为妻。

但忒拜国王并没有遵守指示，他还是生了自己的孩子。

等到孩子出生，国王想起了太阳神的警告，感到非常害怕，于是派了一个仆人，把刚出生的儿子带走，准备扔到荒野上。但这个仆人看到孩子后起了恻隐之心，没有执行国王命令把孩子扔掉，而是送到了另外一个城邦。

到达另一个城邦后，这个婴儿被人收养，取名为俄狄浦斯。

他慢慢长大了，自己也听说了那个"弑父娶母"的诅咒，只不过他以为这个事情跟自己没关系，他以为那个收养他的人是自己的亲生父亲。

后来他决定离开生活的这个城邦，出去闯荡，开启了四处漂泊的生活。

他漂泊了很久，始终没有找到合适的居所，最后打算前往忒拜。

而在去忒拜的路上，在一个三岔路口，他和一个老人产生了争端，失手打死了那个人。俄狄浦斯并不知道，那个老人就是忒拜的国王，也就是他真正的亲生父亲。

到这里弑父的命运已经应验，但俄狄浦斯完全没有意识到。

他继续往前走，之后成功破解了女妖斯芬克斯的谜团，将祸害忒拜人的女妖彻底消灭，随后被忒拜城邦的民众推举为国王。

成为国王后，俄狄浦斯娶了前任国王的遗孀，也就是自己的亲生母亲。

整整过去十七年后，因为一个偶然的机会，俄狄浦斯才意识到这一切。故事的最后，他的母亲羞愧自杀，俄狄浦斯也刺瞎了自己的双眼，离开了忒拜城邦。

这个故事的情感弧，就正好和灰姑娘反过来，先下降再上升最后继续下降，是一个倒N字型。

好的，以上就是6种基本的故事结构，可以说所有的文学作品，所有的电影话剧， 一切涉及到讲故事的内容，都是这6种结构的组合嵌套。

比如哈利波特系列的最后一部， 《哈利波特与死亡圣器》,情节虽然非常复杂，但是情感弧的运行轨迹仍然可以拆分成这些基本结构，上来是一个先下降再上升的浪子回头式，然后跟着一个下降-上升-再下降的俄狄浦斯式，具体的拆分有一张图，反应的很清楚了，对哈利波特系列比较熟悉的朋友可以品味一下，回忆一下自己当时观看的时候，情绪是不是经历了这样的波动。

还有很多案例，比如漫威的电影，基本上都是灰姑娘式的结构，比如钢铁侠，美国队长，复仇者联盟等等。大家有兴趣的话可以拆解一下试一试。

人类历史上数不清的小说、戏剧、电影、神话、传说等等，都遵循这6种套路。

我们被感动、被说服、被从“拒 绝”状态带到“接受”状态的路径是有限的，这也就回答了本章开头第一个问题：增加一个故事的吸引力，让一个陌生的人更愿意相信你，的的确确是可以设计出来的。

下一讲呢，我们将回答第二个问题，就是当一个故事传播的对象，从个人变成群体，是一个什么样的过程。这个问题的答案，将决定故事的套路能否用在群体性行为上。

好的，今天的课程就到这里。最后给大家布置一道思考题，你还对哪篇小说或者哪部电影印象深刻?它的情感弧线又是由哪种基本结构主导的呢?欢迎在留言区和我交流。

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各种匹配：解读高瓴的投资密码

在前面的四期内容里，我们把A股市场上存在的两种共振都讲了一遍，分别是短期"预期"和"资金"共振，和长期 “业绩”和"估值"共振。

针对短期共振，我们以英科医疗为案例，对如何投资基本面短期剧烈变化的公司做了初步的阐述；针对长期共振，我们提出了一套起承转合的方法论，这套方法论既能套在业绩快速增长的成长股上，也能套在阶段性涨过头或者跌过头的白马股或者蓝筹股上。

前面的这四讲，都比较偏重于实操层面，算是具体实用的方法论。

今天这节课呢，作为共振专题的收官章节，我们思维就发散一点，讲一些更底层的东西。

第一节课开头我提到过，如果跳出物理学的研究范畴，从更广义的角度看共振，它其实说的是这么一回事，两个以上的因素叠加在同样一件事物上，会出现某种倍增效应。

也就是说，共振本质上是一种“多因素合力”,其实关于这个概念有一个专门的词汇来形容，那就是Lollapalooza效应。

这个词出自查理芒格的《穷查理宝典》这本书，指的是那些能够相互强化，并且剧烈放大彼此效果的因素。

芒格创造这个词，是从一个叫做Lollapalooza的音乐会获得的灵感。

这个音乐会起源于1991年，现在是世界十大音乐节之一，号称是乐迷一定要去打卡的盛会。

它每年夏天都在芝加哥举办，活动会持续三到四天，基本每天都能有十万名观众入场。

这个音乐会最大的特点就是风格多样，摇滚、金属、嘻哈和流行等各种不同风格的乐队都会聚在一起，轮流演出，多种音乐风格组合在一起，对乐迷产生了巨大的吸引力，所以十几万张门票一般都会早早卖完。

芒格认为，要是这个音乐节，只有一种音乐风格，是不可能有这么大的规模。这其实就是我们前面说的，双击要比单击好，多种风格比单一风格好，所以芒格就借用了这个词，来形容多因素共振的这种现象。

这个词读起来有点绕口，后面方便起见，我就叫它L效应了，大家知道是怎么回事就行。

在医学领域，就有一个经典案例，很好地体现了L效应，那就是肺结核的治疗。有些朋友可能听说过，肺结核是一个历史非常古老的疾病，考古学家的研究成果发现，早在7000年前的石器时代，古人类遗骸上就发现过结核

性的病变，所以这是一门非常古老的疾病。

而人类抗击肺结核，同样是持续了几千年的漫长过程，很长一段时间它都是不治之症，得了就只能等死。

直到1944年，人类才发现第一个对结核病菌有效的抗生素，也就是链霉素。

再后来就是1952年，找到了异烟肼作为治疗药物。在今天肺结核的治疗中，主要是通过联合用药的方式，也就是把异烟肼，利福平，乙胺丁醇，吡嗪酰胺这四种药物合在一起使用。

这种联合用药，其实就是L效应的体现。因为四种药如果只用其中一种，结核病菌都会很容易出现耐药性，导致治疗效果变差，但是把它们合在一起使用，却能出现1+1+1+1>4的效果，药物混合后互相强化，放大了疗效，更好地抑制了病菌。

所以通过这个案例，大家应该都理解查理芒格说的这个L效应，究竟是什么意思了。芒格从这里出发，进一步衍生出了一套更本质、更底层的思维框架，那就是他的多元思维模型。

什么叫多元思维模型呢，就是说看问题的时候，要摆脱单一学科视角的局限和束缚，尽可能用更开阔的思维方式，综合历史学、心理学、数学、工程学、经济学等各种不同学科的思维工具，来考量同一件事物。

拥有多元思维模型是非常必要的，因为心理学研究早就告诉我们了，人是一种非常善于扭曲现实，以此来匹配自己原有的认知，并且自我合理化的生物。

这么说可能有点复杂，我再展开解释一下，如果你只有一个思维模型，那你看待这个世界，只能获得非常片面的认识。

当现实和认知发生冲突的时候，你会很自然地去扭曲现实，让它和认知匹配，而不会调整认知来适应现实。

这其实就是那句俗语说的，"在手里拿着锤子的人看来，整个世界就是一个钉子"。

所以说，建立起自己的多元思维模型，对成为一名优秀的投资人是非常有帮助的。

这种方法虽然不一定能保证你获得成功，但相对于单一学科视角，一定能更全面、更透彻、更准确的描绘出投资标的各种信息，降低自己踩到价值陷阱的几率。

在投资领域，无论一级市场还是二级市场，很多牛逼的投资人，早就已经把多元思维模型融合进了他们自己的投资体系之中，只不过说法可能不太一样。

而无论是在投资中寻找双击，还是在思考时采用多元思维模型，其实体现的都是共振的思维方式。什么是共振思维，就是擅长拆解叠加在一件事物上的多重力量，能够利用“多因素合力”来实现倍增效应的思维模式。

大家应该都知道，中国数得上来的顶级投资人我基本上都研究过，其中相当一部分人已经跟我成为朋友了。

我们更是系统性的对顶级投资机构进行了全方位的覆盖，而且不光是二级市场的投资机构，我们最近对一级市场的机构也逐步开始了研究和覆盖。所以在共振这个模块的最后一节课，我就用一家横跨一二级市场顶级投资机构作为案例，来给大家讲述一下他们是如何使用"共振"这种思维方式的。

这家投资机构呢，就是高瓴资本。

我在这里讲高瓴资本，不是像外面那些人纸上谈兵或者盲人摸象啊。

在调研高瓴之前，我们自己也对高瓴的投资方法论感到很模糊。因为市面上流传的高瓴的方法很多，比较肤浅的有“价值投资"啊，“长期主义"啊，"时间的朋友”什么的，比较深奥的有什么"哑铃理论"啊，“第二曲线”啊什么的，总之非常多，也非常乱，你其实搞不清那一句是真正有用的。

经过对高瓴的深入调研之后，尤其是对高瓴一线投资人员，就是普通做投资的员工进行了深度访谈之后，我们慢慢意识到一个问题，就是我们之前了解的关于高瓴方法论的一切东西，基本上都是错的。

高瓴这家公司真正的方法论，实际上是分为三个层次。

前面提到的那些“价值投资”和“长期主义”这些流行的词汇，只是高瓴投研方 法论的第一个层次。

为什么说他们是第一个层次呢，就是"价值投资"也好，“长期主义"也好，其实只是一种停留在理念层面的概念，它们构不成一套完整的方法论体系。高瓴的投研方法论包不包括这些名词啊，包括的。

但是它们能不能用来表现高瓴的方法论啊，不能。

就是因为它们只是概念，而不是一套可以执行落地的体系。

这里可能不太好理解，我再举一个例子。

比如我之前写过一篇关于景林的文章，提到过景林的核心理念就是三 个字：基本面。

但这三个字能不能构成景林的投资方法论啊，不能。因为“基本面”这三个字只是一种理念，你景林研究基本面，我一个散户也研究基本面，你能说我们的投研体系是一样的吗?

所以理念也好，概念也好，只是第一层。 一套能够把理念落实到执行策略上的，才是第二层。

高瓴投资方法论的第二层，就是一套能够把"价值投资"和"长期主义"给落实到执行层面的一套策略。

这套策略用一句话来形容，就是寻找人、生意、环境和组织的匹配，而这种匹配，本质上就是一种共振关系。

所以换句话说，高瓴投资方法论的第二层，就是从人、生意、环境和组织这四个方向，来寻找能够实现"多因素合力"的投资标的，形成共振的倍增效应。

我再重复一遍，高瓴投资方法论的第二层，就是从人、生意、环境和组织这四个方向，来寻找能够实现"多因素 合力"的投资标的，形成共振的倍增效应。

听不懂没关系，我下面一步一步地解释。第三层我们留在最后再讲，我先把第二层给大家详细的展开。

高瓴在决定要不要投资一家公司之前，首先就会看人、生意、环境和组织这四个条件是否匹配。

倘若这四个条件全都满足，那按照张磊的说法，这家公司就会疯狂创造长期价值，值得大手笔投资。

所谓的“看人”,就是挑选那些靠谱的创业者，最好选出那些有大格局，能够洞察到商业模式的本质的人，而且这种洞察，还要跟高瓴一致。

这个标准其实很有意思，就是如果你对商业本质的理解跟高瓴不一样，并且没有办法说服他们，那对不起，你可能就不是他们要找的人。

而看生意呢，则是分析这家公司所做的生意有怎样的本质属性，比如它究竟解决了客户的哪些需求，商业模式是怎样的，核心竞争力够不够强，未来有没有进一步拓展的空间。

有些时候，一家公司的结局，早在创业的初始阶段就已经被决定了，创业者往往当局者迷，而投资人是"见过森林"的，他们只会去挑选好的生意进行投资。

关注人和生意两个维度，是传统VC机构在筛选投资标的时的共识，不过高瓴并没有止步于此，因为在做投资决策时，光看人和生意可能还不够，他们在这个基础上做了进一步的拓展延伸，又发掘了更长远、更基础的两个维度，那就是环境和组织。

环境是指公司所处的时空和生态，包括政策环境、监管环境、供给环境、需求环境等等，甚至还要考虑人口结构和国际政治经济形势的变化。

比如有的生意环境已经出现了很明显的天花板，未来增长堪忧；而有的生意刚刚兴起，正是蓬勃发展的阶段。

有的生意在发展中国家特别合适，比如家电和必选消费；而有的生意只有在老龄化程度较高的发达国家才有更大表现空间，比如医疗和宠物行业。

类似的例子还有很多，比如便利店的兴起，背后其实蕴含的是需求环境出现了变化，以年轻人为主的消费群体不愿意去距离远的超市，一次性买大量生活用品，他们更倾向于就近小批量购买。

就像张磊说的，环境是理解许多投资的出发点，同时也是最基础的判断因素，在很大程度上可以帮助投资人把握出手时机。

只有对环境保持敏感，及时捕捉到刚刚发生的变化，才更有可能抓住机会。

而还有最后一个维度，是关于组织。

这就是公司创始人搭建起来的核心团队，他们具备怎样的基因，是不是能把每个个体的能量充分释放，尽可能实现高效协作，避免内耗。

这里还涉及到一些务虚的内容，比如企业的文化与价值观，治理结构、决策机制以及管理流程等。

在投资人考察公司的时候，组织往往是最容易被忽略的一个维度，因为平时可能会感受不到它的存在，尤其经济好的时候，很多企业啥都不做一样能活得很好，但是只有潮水退去，经济热度降温的时候，它的作用才会凸显出来。

当一家公司在人、生意、组织和环境四个因素能够相互匹配的时候，就会出现芒格所说的Lollapalooza效应，多因素共振就能够推动这家公司快速成长，也会给投资人提供丰厚的回报。

这里可以给大家分享一个案例，那就是高瓴投资的视频会议公司zoom。

Zoom的创始人袁征，在创业之前，曾经在一家叫WebEx的视频会议公司有超过十年的工作经历，当时他把自己部门的工程师，从只有10人发展到了超过800人，营业收入也从0发展到超过8亿美元，可以说他对视频会议这门生意有很深刻的理解，也积累了丰富的经验，是做这行非常合适的人，"人"这个维度没任何问题。

而zoom所在的云视频行业，本身就是科技提高效率最典型的应用场景之一，而zoom这家公司的商业模式，本质上就是在提供一种远程交流和协作的基础设施，你用多少，就付多少的钱，规模效应非常明显，因此从商业模式的角度，是没问题的。

而说到环境，当时线上办公正在成为硅谷许多科技公司追捧的新风潮，跨时区、跨地域的商务沟通也正变得越来越频繁， Zoom所在的行业绝对是朝阳产业，整体蛋糕不断扩大，未来前景非常广阔，可以说环境这个维度，也朝着对zoom有利的方向在运转。

最后说到组织，袁征在创业早期就建立起了一套符合他产品逻辑和生意属性的组织文化，具体来说就是在产品领域推崇极客精神，用心打磨技术细节；在市场逻辑层面强调用户导向，致力于为用户传递快乐，不断提升使用体验。

就连在公司内部，都形成了不断学习、追问本质的工作氛围，激发起每一位员工的工作热情。也就是说，从组织维度看zoom,  它优秀的几乎无可挑剔。

正是基于这四个维度的匹配共振，让高瓴坚信zoom 未来一定能在云视频领域做出一番成绩，于是他们在很早期轮次就投了。

而今年随着新冠疫情的爆发，居家办公大大提升了对视频会议软件的需求，让zoom成为了最大的受益者，年内股价张幅已经超过6倍，市值也突破了1500亿美金。

从这个案例中我们可以看出高瓴的投资风格，就是寻求人、生意、环境和组织的匹配共振。

但是高瓴最厉害的地方还不在这里，如果只是有这么一套方法论，然后按图索骥去找四个维度都符合的标的，找到了就投资找不到就放弃，那高瓴可能只能跻身市场上前10%的投资机构，远远达不到今天的行业地位。

大家听完应该也能发现，四个维度都匹配起来，其实是很难的一件事，满足条件的公司没有那么多。所以说，他还有更厉害的杀手锏，那就是在有一个或者两个维度不匹配的时候，亲自下场去当运动员，要么改造现有的公司，要么自己创业搞一个。

很多听众朋友可能不太理解这是什么意思，我还是用案例来给大家具体分析一下。

比如一家公司，创始人靠谱，生意模式不错，所处环境也合适，就是组织维度稍微欠缺了一点，那么高瓴会怎么做呢，他会先投资，然后帮他改造组织。

这方面最经典的战役就是百丽，2017年高瓴联合鼎辉，用531亿港币的价格把百丽私有化，在之后的两年里进行了一系列数字化变革，用各种办法提升组织效率，相当于重新塑造了原有的品牌。

在顶峰的时候，高瓴派了超过100多个人去百丽，帮他们改造企业和业务。这就是上面讲的高瓴的独特之处，就是当没有匹配的时候，我可以亲自下场去创造这种匹配，然年后等待实现公司业绩和基本面的共振。

这是四个维度只缺组织一维的情况，还有一种可能，就是环境和生意特别好，但是找不到合适的人和组织，这时候高瓴就会卷起袖子自己下场，直接进入创业一线。

比如因为看好老龄化背景下陪伴需求提升，高瓴持续加码宠物行业，甚至孵化了自己的宠物医院品牌“宠颐生”,通过快速收购和新开店面，仅用3年时间就从0做到了700家。

所以高瓴整个投研体系的核心方法论，其实就是这样的一段话，寻找环境、生意、人和组织的匹配，有匹配的时候寻找匹配，没有匹配的时候，根据自己的能力，亲自下场去创造匹配，然后通过这四个因素的共振，来获 得巨大的投资回报。

这就是高瓴的第二层。

那么高瓴的第三层是什么呢，我这里可以简单说一下，就是高瓴本质上是一家把投资作为生意的创业公司，它会用自己提出的"环境、生意、人和组织匹配"的理论，来反向审视自己，把自己这四个方面给主动调整到匹配的状态。它会像改造百丽一样来改造自己，这是一种非常牛逼的状态了。这才是高瓴的第三个层次。

当然，具体高瓴是怎么调整的，这里就不展开了，

这也就是今天这节课我想跟大家分享的内容。那么我们来回顾一下我们这个模块，在之前的四节课里呢，我们先定义了什么是共振，然后再讲解如何发现市场上的共振。

这里的共振，既包括短期的资金-预期共振，也包括长期的估值-业绩共振，提前识别出这些共振，就会提升投资效率。

在今天这个模块里呢，我们通过对高瓴投资方法论的分析，阐述了顶级投资机构对共振方法论的理解和使用。更进一步的是，高瓴不仅仅是寻找共振，更是主动去创造共振，甚至改造自己，让自己也实现共振，这是一种更高的境界。

我们自己在事业和生活中，也可以借鉴这种境界。

如何在自己财富增值这件事情上，也能够创造出匹配和共振，是一件非常值得思考的事情。

好的，以上就是今天课程的全部内容，共振这个专题也就此画上句号了感谢大家的聆听，我们下个模块再会。

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真实案例：蓝筹股的正确投资姿势

在上一期课程里，我们介绍了起承转合的方法论，这套方法主要适用于两类股票，一是长期竞争力一般，但到了某个时间，可能会因为一些原因，下游需求突然爆发，推动公司业绩脉冲式增长，同时估值也在节节升高，形成戴维斯双击，这方面上节课我们举了计算机行业的例子，像远光软件、万达信息啥的，都属于这种情况；

而还有第二种，那就是虽然公司长期竞争力比较出色，但是下游需求可能并不稳定，有的时候业绩非常好，有的时候却比较平淡。

那么这种公司呢，市场也会阶段性的给它高估或者低估，因此股价也会经历起承转合四个步骤。

这类股票也很多，比如说在计算机行业里的长期大牛股恒生电子。

这家公司的竞争力没有人会去怀疑，但它的业绩也会因为下游需求的波动，而呈现出一会儿增速高，一会儿增速低的情况。

在增速高的时候，市场会给他上百倍的估值，在增速低甚至下滑的时候，市场就只会给它几十倍估值，最终就导致股票的波动特别的大。

其实从上市以来，恒生电子已经走了三波起承转合的过程了。

像恒生电子这种公司呢，其实它的起承转合相对比较容易判断。

因为在估值上到100倍以上之后或者PEG涨到2以上之后，你就肯定知道这只股票是存在着泡沫的，因此也会心生警惕。

但是在市场上其实存在着另外一类"起 承转合"的公司，它的“起承转合"比较难以辨认，尤其是在"承"这个阶段涨过头之后，很多人会因为公司的价值而放松了对股价泡沫的警惕，最后一套就被套好几年。

所以呢，今天我们就用一个经典的案例，来重点剖析这类股票的投资方法，探讨怎样才能避免在这类公司上面翻跟头。这个案例呢，就是老板电器。

应该很多读者都知道这家公司，甚至都用过他们的产品。老板电器是国内厨电领域的龙头，主打产品就是大吸力的油烟机，除此之外呢，燃气灶、消毒柜、洗碗机什么的他们也做，不过主要还是油烟机，光靠这个产品撑起了它营业收入的半壁江山。

而老板的大吸力油烟机，市场认可度还是很可以的，份额处于行业第一 ，而且它的产品定位在高端领域，平均售价比A股上市的另一家厨电公司，同样是油烟机行业的华帝股份贵不少，相应的，老板电器的毛利率也比其他竞争对手高出一个量级，整体超50%,线上渠道甚至能有70%-80%的水平，这是一个非常高的水平。

不仅如此，整个厨电行业，算是很不错的赛道。我可以给大家分享一个数据，从2006年到2015年这十年时间，伴随着城镇化的快速推进，油烟机的市场规模逐年扩大，保持了16%的年化增速，算是成长相当快的行业了。

而且相对于空调、冰箱等白色家电，油烟机这种厨电，未来的潜力更被看好，这是因为家电下乡让很多农村居民都用上了冰箱和空调，渗透率已经到了很高的水准，但是因为农村做饭一般是土灶，只有很少比例的人用上了油烟机，渗透率非常低，这意味着未来的市场空间更加广阔，可以预料到，随着农村居住条件的改善，特别是大量的农民继续入城，还有当地居民消费习惯的变化，肯定会有越来越多的人买油烟机，这都是未来的增量

需求。

但是这个行业有个明确的特征，就是属于房地产后周期。

大家可以想想，一般我们都是什么时候会考虑买油烟机，一般都是刚买完房装修的时候。一般呢，这个油烟机不坏，你是不会去主动地换掉它的。所以整个行业受房地产影响比较大，而且有三到六个月的滞后期，每次房地产销售面积出现拐点，过不了太久就能看到厨电公司的营业收入也开始同向变动。

行业背景呢就给大家普及这些，那么作为厨电行业的龙头企业，老板电器从2010到2016年，无论是营业收入还是净利润，它都保持了强劲的增长，盈利基本每年都同比上升40%，这是一个非常亮眼的数据了，放眼整个A 股市场，都找不出几家公司，能实现这么长时间的高速增长。

要知道，这六年里其实整个房地产行业还是保持比较景气的状态，大家都知道，"房住不炒"是2016年提出来 的，所以在2010年到2016年这段时间，房地产市场虽然有些波动，但整体来说还是非常景气的，所以老板电器在这段时间的业绩非常好。

复盘来看老板电器的起承转合，第一阶段也就是"起"，应该是从2010年上市到2012年底。

这两年的时间，它的股价可以说是趴着没动，主要原因和上节课讲的万达信息一样，都是刚上市的时候估值太贵，需要先靠业绩把泡沫消化一下，到了2012年底这个过程基本完成，当时老板电器的PE维持在18倍左右，远低于每年40%的业绩增速。

而从2013年开始，老板电器正式进入了第二个阶段"承",也就是戴维斯双击的主升阶段，业绩增速连年保持高增长，估值也不断上行，形成双击，推动股价持续走高。

在2015年6月的时候，老板电器的PE已经突破了30倍，之后因为出现了的系统性风险，一度杀回到25倍以下，但是双击并没走完，等到了2017年，那一年价值投资风格大放异彩，像老板这样业绩确定、高速增长的白马股，受到了广泛追捧，市场对它的估值继续抬升，最终在2018年1月达到了35倍的高点。

而在那个时候，事情也正在开始发生变化，第三个阶段的转折悄然而至。从定调房住不炒后， 一二线房地产的回调幅度和时间达到了历史之最，作为房地产后周期的厨电行业，也正在经历前所未有的艰难时刻。

屋漏偏逢连夜雨，生产油烟机最主要的原材料：铜和冷轧板，也开始大幅涨价，拖累老板电器的毛利率开启下行。而送上最后一击的，是线上渠道销售也进入了瓶颈期。

要知道，老板能扛过之前几轮地产调控的萧条时期，有一个很重要的原因是，它早早把握住了电商崛起带来的机会，通过线上渠道抢占市场空间，贡献了很大一部分营收。

我们前面提到，它线上渠道毛利率能有70%以上，显著高于整体50%左右的毛利率。

可是到了2017年下半年，电商渠道红利基本释放殆尽，不能对营收有以前那么强的促进作用了。

而赶上史上最严的地产调控，下游需求锐减，老板电器再也没法像之前几次那样穿越周期逆势而上，同时市场环境也逐渐进入熊市，泥沙俱下地开始杀估值，就这样，最惨烈的戴维斯双杀来临。

2018年2月26日，它发布了业绩快报，显示2017全年的利润增速只有20%，相较于前年，也就是2016年超过45%的增速，可以说是直接腰斩，而且更重要的是，公告显示2017年最后一个季度，净利润增速已经由正转

负，同比出现了下滑。

老板电器从2010年到2019年的净利润同比增速，大家可以看到2017年的急速下滑，这就好比一个一直考满分的优秀学生，突然挂科考了个不及格，而且迹象表明这并不是偶然，下次考试的分数可能会更低，于是市场的耳光立刻就扇了上去，发完公告后的第二天开盘，老板电器股价跌停，从此进入了漫漫下 跌之路。1月高点的时候股价还是54.5，只过了短短九个月，已经跌得不到20块，跌幅超过65%, PE也杀出了历史新低，最惨的时候还不到12倍。

我把老板电器上市以来的PE变化截了图，大家可以对照看看。

这就是戴维斯双杀的可怕之处，当业绩增速开始走下坡路，过往的高速增长不复存在，投资者也会纷纷用脚投票，股价跌起来那是毫不客气。

不过情绪的钟摆总是从一个极端移动到另一个极端，悲观预期发酵后，股价跌得确实有些过头，毕竟厨电行业的长期发展前景还值得看好，老板作为行业龙头，基本面也说得过去，守住老本行，还是能稳定赚取利润的，因此这两年股价也有所恢复，进入了起承转合最后的"合"。

这就是长期竞争力优秀的公司所经历的起承转合。

要想赚到钱，就必须对整个流程有一个清楚的认识和把握，能辨别现在走到了哪一步，尽可能多吃到双击向上的涨幅，等到高点出现后，再及时抽身离场，要想把握好这类机会，我总结了三个要点：

第一 ，启动前的估值不能太贵，像老板电器刚上市的时候，大家就知道这是家好公司了，但是仍然两年没涨。

为什么呢，因为A股历来有炒新的传统，一般刚上市的次新股，质地还不错的，都不会太便宜，所以最好是让筹码沉淀一段时间，等估值降低到合理区间再潜伏介入，至于怎么判断估值是否合理，还是参考我们第一节提到的PEG指标，这个最好要小于1,也就是业绩增长速度大于PE倍数；

第二，对于这种长期基本面向好，竞争力优秀的公司，可以多一点耐心，等待业绩出现明确的拐点后再考虑卖出。

这也是和上节课我们讲的计算机行业最大的不同点，那种股价顶点往往领先业绩顶点很久就出现，卖出的时候需要考虑的因素很多，必要的时候甚至技术分析都得用上，但是老板电器不一样，业绩的顶点和股价的顶点几乎是同步出现，完全可以等到确认后再卖出。

第三，一旦双击走完顶部出现，开始下跌的时候不要轻易抄底。

再重复一遍，确认高点后及时离场，不要抄底。因为双击一旦逆转，后面就是双杀，涨过头后面跟着的就是跌过头，很多时候即使你觉得跌幅已经足够，业绩下降的利空充分消化了，但是还会继续杀估值，跌到难以想象的位置。

像老板电器这个公司，从上市至今动态PE的最低点，就是双杀阶段的尾声做出来的。

讲这个案例主要是想跟大家说明，这种基本面优秀的白马蓝筹，也会出现涨过头和跌过头的现象，而且这并不是A股独有，美股历史上也出现过一个经典的案例，就是漂亮50的案例，它们也经历过涨过头和跌过头，经历过双击和双杀。

具体过程我给大家简单介绍一下，上世纪60年代，美国股市先后经历了三次炒作狂潮；

第一次是科技股，热度没持续多长时间就被市场放弃了；

第二次是并购股，也就是上市公司通过建立联合企业，人为制造业绩增长，以此来吸引市场注意，把股票炒高。后来随着政府部门监管加强，开展了一系列对联合企业的合并调查，并且修改了收购会计制度，这波炒作也就熄火了；

第三次是概念股，和A股的题材炒作是一个路子，什么概念受追捧，相关的公司就都被炒上天，最后随着大盘走弱，概念炒作也到了尾声，很多股票怎么上去的就又怎么跌下来。

经历了这三次结构化行情以后，投资者逐渐恢复理性，意识到这么瞎炒不是个好策略，而且机构投资者的占比也逐渐提升，于是市场重新回归价值，用对业绩确定性的追求替代了纯粹概念炒作，把目光定格在那些基本面优秀、长期增长稳定的好公司身上来，这也就是后来广为流传的"漂亮50"。

其实漂亮50从来没有一个官方公布的名单，流传最广的是1977年，摩根信托发布在《福布斯》杂志上的版本，一共列出了50家公司，其中超过一半都集中在消费和医药领域，像大家耳熟能详的可口可乐、麦当劳、辉瑞制 药等，都在这个名单里。

这些公司具备几个共性的特点，那就是它们基本都是细分行业龙头，所属的行业集中度正在加速上升，龙头的市场份额不断扩大，每年业绩表现出色，增速比较快，ROE也较高。

在当时美国经济刚从上一轮萧条中走出来，短期经济触底回升，GDP增速拐头向上，而且利率水平也处于相对低位，资金面比较宽裕。

在这样的宏观背景下，股市自然会有表现空间，从1970年6月起，美股开启了一轮上涨，到1972年标普500涨幅达到53%，而领涨的漂亮50组合，涨幅达到了96%，远远跑赢同期指数表现。

那段时间的漂亮50,在经济向好的大背景下，不少公司能保持每年两位数的业绩增长，提供的回报太过诱人，很多投资者甚至把它们称作"一次性决策股票",英文原文是One-Decision  Stocks, 意思是一旦买入就不用考虑卖出，在这种狂热下，漂亮50的估值也不断提高，走出了标准的戴维斯双击。

但是呢，从1973年开始，第一次石油危机出现，拖累美国经济进入了一次短暂衰退，漂亮50里的公司，业绩增速也经历了快速的下行，过往的高估值无法延续，资金抱团结构也土崩瓦解，戴维斯双杀就此来临。

从阶段性高点算起，到两年后的1974年，标普500最大跌幅达到43%,而漂亮50跌幅接近60%，大幅落后于大盘。

而且非常有意思的一点是，虽然石油危机解除后，很快美国经济就走出了衰退，许多漂亮50里的公司业绩又重回高速增长之路，但是他们的估值水平却再也没有回到从前，也就是之前戴维斯双击创造的高点，后面只能靠单击慢慢追赶，导致后面整整十年漂亮50都跑输了指数。

这就是漂亮50从双击到双杀的全部过程，讲完这些大家应该也意识到了，戴维斯双击和双杀，表面上是估值和业绩的共振，本质上其实反应的是情绪与事实的共振。情绪反应事实，但它又总是偏离事实，涨起来乐观过头，跌起来也会悲观过头。

所以，大家一定要消除对"蓝筹永远涨"的迷信，特别是那些下游需求波动较大的行业，因为只要一点业绩出现了波动，估值波动的会更厉害，导致你一旦买入的时候价格比较贵，后面就会被套很长一段时间。如果大家要在比较贵的估值水平上去买蓝筹股，那也一定要选那些下游波动不那么大的行业，比如必选消费品这种行业。

好的，以上就是今天课程的全部内容。希望大家在听完今天的课之后，能够对蓝筹股涨过头这个现象，有清晰的认识， 一定要避开那些可能会让你阶段性套牢的蓝筹股。

好的，今天的课程就到这里。我们下期再见。

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大起大落：如何抓住牛股最大的利润

在上一节课中，我给大家讲了戴维斯双击这种股市里常见的共振现象，以及从这种现象总结出来的GARP等投资策略。

那么这节课呢，我就更进一步，给大家讲一下我在2013年总结出来的一套完整的方法论。

这套方法论的内核就是戴维斯双击，主要应用领域是TMT,  尤其是计算机领域。这是我入行后形成的第一套方法论体系。

这套基于戴维斯双击的方法论，就是我提出的第一套体系化的东西，提出这套东西的时间是在2013 年。

那么为什么会是基于戴维斯双击呢?原因是这样的，我入职之后研究了一年多的计算机行业，发现A 股的计算机行业有这么一个问题，那就是中国最好的互联网公司都在海外上市，A股计算机行业真正有长期竞争力的公司很少，大部分都是做行业信息化的公司，很少有业绩长牛的股票。即使到今天，翻来覆去也只有恒生电子、东方财富等少数几家，跟牛股辈出的消费行业难以相提并论。

不过呢， A 股的计算机行业虽然没有长牛股，但中短期的牛股一抓一大把。

几年里涨十倍，然后又跌回去的公司很多。我仔细研究了这种公司，发现了一种普遍规律，就是大部分计算机的牛股都是在某个阶段业绩爆发一把，而且股市里无论是散户还是机构，对科技含量比较高的公司一般都会赋予高溢价，所以就会导致在某段时间里公司的业绩高增长，但估值增长的更快，最后双击完成翻倍甚至10倍的过程。

但是这种业绩爆发往往是难以持续的，公司业绩也会在爆发结束后快速回归，然后股价就会经历—波戴维斯双杀的过程。

这个过程呢，很多计算机牛股都经历过，比如万达信息、聚龙股份、网宿科技、掌趣科技这些当年赫赫有名的大牛股，有的涨了10倍，有的甚至涨了20倍，但你拉出它们的K线图来一看，会发现基本上都是这种过山车式的走势。

观察到这种现象之后呢，我就列出了3个问题，第一是为什么会出现这种现象；第二是如何在股价出现戴维斯双击之前买进去；第三是如何在股价出现戴维斯双杀之前卖掉。

带着这三个问题，我就挑了30个左右的阶段性牛股，开始了深入研究，把这30个公司成为牛股的前因后果全部研究了一遍。

在研究的过程中，我发现了一个很有意思的规律，就是所有这种经历戴维斯双击和戴维斯双杀的公司，基本上都可以分为四个阶段。

我这里拿一个非常经典的计算机牛股来当例子，就是2006年-2013年的恒生电子。我把它上涨的过程详细拆解一下，来给大家演示一下这四个阶段是怎么划分的。

第一个阶段。恒生电子自2003年底上市之后，股价一直不温不火，行业也处于低谷。

公司在这个阶段苦练内功，默默提高公司产品的市场份额，证券交易软件市场占有率近50%,基金交易软件市场占有率超过90%。但这个时候股价基本上没有涨。

第二个阶段。从2006年中开始，资本市场变热，恒生电子研发的金融交易系统的销量也节节升高，那么到了 2006年年底的时候，恒生电子的净利润暴增了8倍，然后07年继续高歌猛进，又翻了一倍多，08年，因金融危机净利增速放缓，但到09年经济好转，公司业绩再次爆发，股价继续大涨。

第三个阶段。进入2010年，辉煌的业绩没能持续，恒生电子连续两个季度的业绩出现零增长和负增长。到10月份，公司的股价见顶。尽管2011年全年公司业绩仍有16%的增长，但难以再次维持之前高歌猛进的态势，惨遭市场抛弃，在15个月里股价跌去一半。

第四个阶段。2012年公司业绩见底，股价也进入了平淡期，慢慢横盘震荡。公司开始为下一次的启动做准备。

而从2013年到2015年，恒生电子将会重新经历了类似的四个阶段，不过那就是另外一个故事了。 

这就一个经典的计算机牛股历程。当时为了更加容易理解，我就给这四个阶段起了四个比较文雅的名字，

分别叫做：起、承、转、合。

计算机行业大部分牛股，注意这里说的时候牛股，基本上都经历了这四个阶段。为什么呢?我下面详细给大家解释一下。

首先是第一个阶段，叫做"起"。

这个阶段的股价通常处于潜伏状态。大家都知道在以前啊，A股的上市门槛其实很高，尤其对于计算机公司来说，做到满足上市标准的业绩其实挺难的。所以凡是能登陆资本市场的，其实都是某个细分领域的小霸王，不是第一名，就是第二名，都有着深厚的行业背景。所以尽管可能这个阶段业绩增长不快，股价蛰伏不动，但他的核心竞争力是在这里的。

比如说，恒生电子1995年就进入了金融T领域，上市的时候早就是行业第一名了；航天信息上市的时候，已经在税务系统里面耕耘了十几年，而且凭借着政府和军队的背景，税务信息化这个领域没有人能撼动它的地位；再比如什么做空管信息化的川大智胜，做橡胶轮胎行业信息化的软控股份，行业很小，基本上只能养活一两家上市公司。

所以这些上市的计算机公司，基本上都是行业的“小巨人”,而随着各个行业信息化的深入，大多数公司在上市之后仍然具备业绩爆发的机会。

第二个阶段叫做"承",什么叫做"承"呢，承就是承接公司前期积累的优势，迎来了下游需求的爆发。一旦下游需求爆发，龙头公司多年建立的营销体系和客户关系，很容易转化成收入和利润，同时也不需要太担心竞争对手的威胁。

而在业绩上涨的同时，市场总会调高公司的估值，是一个经典的戴维斯双击过程。

我们把30家计算机牛股的阶段性涨幅做了一个详细的拆解，就是看它这段时间业绩增长了多少，估值增长了多少，每一家都详细的拆解出来。

然后我们发现，这30家公司平均涨幅是415%，其中估值增长了155%,业绩增长了121%,两个差不多是各占一半，估值比业绩稍微多一些。两者叠加起来共振，才有了股价415%的上涨幅度 。

另外呢，我们观察到一个现象，由于中国计算机公司，特别是软件公司大部分都是给客户做定制开发，不像微软那种只卖标准化的产品。

所以中国软件公司的订单通常都要做一年以上，有的甚至周期长达两三年，所以这种业绩爆发通常都会持续一段时间，而不会这个季度有，下个季度就没了的那种。

"承"阶段的案例很多，我这里简单的举几个。比如2005年6月-2010年12月的恒生电子，这段时间金融信息化需求爆发，供公司的股价涨了30倍；2008年10月至2010年12月的远光软件，因为电力信息化需求爆发，股价涨幅8倍。

第三个阶段叫做"转”。所谓的“转",就是掉头的意思。

之前也讲了，大部分计算机公司的业绩都会在爆发结束后转为平稳，甚至下滑。而之前在爆发期的股价上涨过快，必然会过度透支了未来的发展。 一旦出现竞争加剧或者行业需求停滞的信号，市场预期就会大变，遭遇戴维斯双杀。

绝大多数计算机大牛股，即使如恒生电子、东方财富这样的长期牛股，也都经历过戴维斯双杀的阶段。

第四个阶段叫做"合"。这个阶段是刚刚经历完戴维斯双杀，通常的特点通是震荡，行业需求爆发已经结束了，公司要么固守原有阵地，每年赚取稳定的利润，等待下一波需求的爆发；要么坚决转型，防止行业被新的商业模式所颠覆。而如果行业进入衰退，而公司又没有及时转型，股价就会一蹶不振。

所以最后总结一下：在计算机行业里，大部分的牛股都有这样的特质：首先是细分行业的龙头，深耕行业多年，竞争力非常强；然后遇到一轮下游需求爆发，股价经历戴维斯双击；然后就是涨过头，当行业需求停滞，或者竞争加剧的时候，公司就会遭遇戴维斯双杀，最后就是大幅度下跌。然后等待下一轮需求的爆发，如果等不来，就会一直趴在地上。

总结出这些牛股的套路之后，我当时呢，就提出了一套投资策略。

首先呢，我们通过大量梳理行业，把过去8年需求爆发过过的计算机细分领域，和目前正在经历需求爆发的领域，以及未来三年可能会迎来需求爆发的领域都给找了出来。过去需求爆发的行业比较好找，我们之前分析30个牛股时基本上把这些行业都找出来了。

现在正在经历需求爆发的行业其实也不难找，比如最简单的方法就是看单季度的财报，如果单季度的业绩增速在不断提高，那么很可能就是下游的需求正在爆发。

注意了，这里说的是业绩增速在提高，比如一季度增长5%,二季度增长15%,三季度增长30%,这种公司就单季度业绩增速提高的公司。

最难的是找出未来三年需求可能会爆发的行业。这是你从财报中读不出来的，还需要结合下游行业的大趋势来做前瞻性的判断，这种判断的出错率最高，当然一旦判断对了回报率也非常大。

然后呢，在梳理完之后，我们就深入研究那些"正在经历需求爆发”和“未来三年可能经历需求爆发"的行业，去验证我们的判断。

这种验证需要做大量的调研和走访。

所以通过对整个计算机细分行业的梳理和调研，我们做了一个"路线图",或者叫做“寻宝图”。我把它截了出来贴到了下面研究立项报告。

在这张图了呢，我们认为政府部门、交通行业、医疗行业、广电(台)、数据中心等五个细分领域的IT投资会保持高度的景气。这里面就蕴藏了很多当年的大牛股，比如万达信息、网宿科技、易华录、数字政通等等。

当然了，这张图里面也有疏漏的地方，比如在当时，我们觉得广电系统的信息化投资会大幅度增加，尤其是做 有线电视网的改造，因为当时我们观察到一个很积极的信号，就是部分省份的广电已经开始行动起来，在把有线电视网络改造成有线电视和宽带共享的网络，可以直接用有线电视的那根电缆来上网，就像美国那样。

但最后事实证明，广电这种体制太落后了，全国各个省的有线电视公司各自为政，很难形成一股合力，所以各个沿海的省份做了试点之后，其他省份并没有跟上，还是在家躺着收每个月十几块钱的有线电视费，混吃等死。所以最后这个行业的需求并没有起来。

不过整体来说，我当时做的这张寻宝图还是比较准的，押中了不少景气的行业。

所以在做完这张图后，我们就进入到了第三步，就是一旦确定了这些行业需求正在爆发，我们就开始把这只股票纳入到股票池里去，然后采用大量技术分析和趋势投资的方法来寻找买点，这个过程中是不怎么在乎估值的。

因为只要业绩还在高速增长，戴维斯双击就不会轻易结束，估值也会不断抬高，最起码不会拖累股价后腿。

当时最典型的就是万达信息。

万达信息这家公司是做医疗信息化的，上市的时候PE高达88倍，然后呢，它用了一年的时间来去消化泡沫，股价一路下跌，其实就是在经历"起"的过程。

然后呢，从2012年的1月，公司的股价开始进入上涨通道，涨幅超过200%,这个时候PE已经涨到了80倍左右，那么问题就来了，股价已经从底部涨了2倍了，你买还是不买?

我们在之前画那张寻宝图的时候就已经下了结论，那就是医疗信息化的需求还会持续景气。当时据上海市的经验， 一个大中型城市的区域医疗信息化建设至少需要10亿元，全国范围内的市场规模高达700亿，而万达信息 作为行业龙头，当时的销售也只有不到10亿元。所以说呢，整个医疗信息化其实才刚开始启动一两年，大概率是还没有结束。

所以我们当时就下了结论，医疗信息化的趋势还没结束，万达信息的戴维斯双击也没有结束。所以不管估值到底多贵，还是应该继续买。

事实证明这个判断也是对的，我们买的时候万达信息已经涨了2倍，但后面又涨了20倍 。

最后的一个问题，那就是如何卖出。我当时其实刚入行不久，对如何判断股价顶部或者趋势顶部其实没有什么概念，所以当时就只是简单地认为，只要我们自己主观上觉得涨过头了，那么就抛，如果觉得趋势还没结束，就继续持有。

现在回过头来看啊，当时的这套策略其实有很多缺点和漏洞，但是我之前说了，这套策略是什么时候提出来的呢?是2013年的上半年，大家知道那个时候是创业板和成长股大牛市的起点。

所以就跟彼得林奇的GARP策略遇到1970年代末期的中小盘股牛市一样，我的这套策略也非常幸运，遇到了成 长股的一波大牛市，所以靠着这套策略，我们当时抓住了很多大牛股。

得出一个共识，就是因为中国最好的互联网公司都不在A股上市，所以导致计算机行业里长期成长性 高、股价稳定上涨的标的简直凤毛麟角，虽然有很多动辄一年三五倍的阶段性大牛股，但基本上都是怎么涨上去，就怎么跌回来。

因此投资计算机行业，我们需要面对现实，因地制宜，做出妥协，在价值投资和成长投资之间找到一套适合A股的方法论，才能让那些牛股白白浪费掉。

当然了，这套方法论是不是只能用在计算机行业呢?

当然不是。"起承转合"这种方法论，其实广泛适合于两种股票， 一种是长期竞争力一般，但在某个阶段下游会非常景气，业绩和股价都会有不错表现的股票；计算机行业大多数公司都是这种；第二种是那种长期竞争力很出色，但下游需求并不稳定，有时候景气有时候不景气的公司，这种公司也会经历戴维斯双击和双杀，所以用“起承转合”这套方法论来套也是非常管用。

下一节课，我们讲结合案例，重点给大家讲第二种公司怎么来投。

好了，今天的课程就到这里。我们下节课再见。谢谢大家。

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超级共振：最经典的戴维斯双击

学过中学课本的都知道，共振是一个物理名词，教科书是这样解释共振现象的：系统受到外界激励产生的响应表现为大幅度的振动，此时外界激励频率与系统的固有振动频率相同或者非常接近。这里面的原理涉及到谐波 周期和能量传递，比较复杂，我这里就不解释了。大家其实也没有必要去了解它的物理含义。

我们只需要知道，历史上有很多著名的共振现象，比如1849年法国昂热一座102米的大桥，一队士兵在指挥官的口令下，迈着整齐步伐过桥，结果因为共振导致大桥突然断裂，266人溺水死于非命。

1940年，美国华盛顿州的一座刚刚建成才4个月的吊桥，因为阵风刮过桥面引起了共振，结果呢，桥面弯曲，完全不能用了。

在以前物理学家对共振现象没有充分认识的时候，共振非常像一种玄学或者魔术。比如以前著名的物理学家特斯拉就对共振特别痴迷，他甚至还跟记者夸下海口，说只要给他一个2.5马力的振荡器和发动机，他就能让纽约帝国大厦在很短时间内化为一堆碎砖烂瓦。当然，这显然是胡说八道了，现实中你不可能做到这一点。

物理学领域，变成了一种在大众传播领域常见的词汇。在非物理学的语境里，共振通常被用来指代的是一种现象，就是两个以上的因素叠加在同样一件事物上，会出现某种倍增效应。

两种因素相互叠加产生倍增效应，这种概念其实在投资领域也非常普遍。我这里稍微细分一下，就是"共振"这个概念在投资领域通常有两种存在方式：一种是投资领域存在的共振现象，比如说我们耳熟能详的戴维斯双击，这就是一种共振现象；

第二种是投资领域采纳共振思维的研究方法，最著名的就是芒格的多学科思维模型，用两种不同的思维模式来研究同一个事物，会出现一种在研究视野和研究深度上的共振。

所以我们这个模块的五节课将这样来安排，就是首先研究投资领域存在的共振现象，然后再介绍采纳共振思维的投资方法，先讲实用的，再讲必须虚的。

所以今天第一节课，我先给大家把投资领域最常见的共振现象——戴维斯双击，给大家讲透彻。

戴维斯双击这个词源自《戴维斯王朝》这本书，它的英文原文叫做Davis double play, 被中文翻译成了"戴维斯双击",后来又延伸出来了另外一个词，叫做“戴维斯双杀"。

双击的方向是往上，双杀的方向是往下。

戴维斯双击里面的这个"双"，指的是股票的估值和盈利。

我们都知道股票市值只跟两个东西有关， 一个是估值水平，也就是俗称的PE,  还有一个就是盈利能力，一般用EPS,  也就是每股盈余来反应。

所谓的双击，指的是这样一种情况， 一家公司的盈利提高，推动它的股票价格上涨，然后投资者争先恐后地涌入，愿意追高进场，赋予这家公司更高的估值，导致盈利和估值共振提升，PE和EPS都在往上走的时候，股价也自然而然地会节节攀升，一路大涨，这就是开启了传说中的戴维斯双击。

买到一只能实现戴维斯双击的股票，几乎是每个投资者的目标。

这种股票经常是沿着45度角一路上攻，涨起来也一点不拖泥带水。

不过呢，有戴维斯双击，相应的就有双杀，当公司盈利能力达不到预期，市场用脚投票，股价开始下跌，杀完业绩之后可能还会跟着更惨烈的杀估值，EPS和PE同步向下，这种跌起来也会像高台跳水，非常残酷。

说到这里，各位读者应该都理解了戴维斯双击与双杀的概念。

可能有人会感到好奇，这个戴维斯究竟是何许人也，为什么用他的名字来称呼这种现象呢。

其实呢，估值和业绩共振的这种现象从股市一诞生就存在了，但—直没有人给这种现象起一个名字，直到《戴维斯王朝》这本书出版之后。

撰写《戴维斯王朝》这本书的作者叫做约翰-罗斯柴尔德 (John   Rothchild), 这个姓氏听起来很牛逼，但其实跟罗斯柴尔德家族没有什么关系，不过这个作者曾经跟彼得 ·林奇合著了《战胜华尔街》和《彼得 ·林奇的成功投资》这两本书，相信很多人都读过。

《戴维斯王朝》这本书呢，名气起虽然没有前两本高，但是成功地把“估值和业绩共振”这种股市里非常普遍的现象给总结了出来，并贴上了戴维斯家族的标签。

当然了，这主要是因为这本书的主人公戴维斯这个人非常牛逼，是少数拥有超过45年投资业绩的投资大师，年化回报率接近25%,几乎可以跟巴菲特比肩了，而巴菲特本人也非常推崇他。

而戴维斯之所以能实现这里牛逼的投资业绩，主要的方法论就是一句话，"用合理的价格购买适度增长的公司",  或者换句话说，就是“投资成长率高于市盈率的公司",然后等待"估值-业绩”的共振。那么，下面我就给大家详细介绍一下他的投资方法论。

戴维斯1909年出生在美国一个叫皮奥里亚的小镇，大学读的普林斯顿，专业却是和投资没啥关系的历史，毕业后他做了一段时间的自由作家，在专栏上写过文章，还写了一本书，叫《面向四十年代的美国》。

当时纽约州的州长读到了这本书，对戴维斯的写作才华非常认可，聘请他当了自己的顾问，顺便帮自己写演讲稿。就这样，戴维斯在州长的提名下，成了美国的一名公务员。

但是呢，1947年，也就是戴维斯38岁的时候，他选择辞去了政府公务员的工作，拿着从自己老婆那里借来的5万美金，开始了职业投资的生涯。

在那之前他没有任何投资经验，也不太了解相关理论，处在38岁的年纪，上有老下有小，原本工作体面，生活舒适，突然要辞职，职业做投资，听起来第一反应让人觉得有点不靠谱。

而若干年后回头来看，这是他传奇投资生涯的开始。

在全职投资的五年后，也就是1952年，他就收获了几十倍的回报，成为了账面意义上的百万富翁。

而到1994年他去世的时候，那笔最初5万美元的资本投入，已经在复利滚动下变成了9亿美元，47年时间收获了1.8万倍的回报，平均年化收益率超过23%。

戴维斯是怎么做到这一切的呢?其实根本不复杂，靠的就是加杠杆买保险股，然后从对保险股的投资中，总结出了"戴维斯双击"这种投资方法论。我们先说一下他当时为什么要投资保险股。

在第二次世界大战刚刚结束那会，美国的保险行业远远没有现在这么发达，应该说是不折不扣的新兴成长行业，但当时的保险股的估值却非常低，大部分保险公司都在5倍左右的估值徘徊，为什么会出现这种情况呢?主要有三个原因。

第一 ，在第二次世界大战刚刚结束不久那会儿，人们普遍认为，战争给这个世界带来了很多后遗症，其中很重要的一点是集体性道德感缺失，群众们认为那些刚刚复员的大兵，肯定会干出很多纵火、偷窃、抢劫之类的举动，这样一来，保险公司会被雪片般的索赔账单压垮；

第二，在1947年发生了一起震动全美的事故，得克萨斯州一家硝酸盐工厂发生爆炸，造成了576人死亡，保险索赔金达到了一个天文数字，人们普遍担心类似的意外再度发生，会带来新一轮保险公司破产潮；

第三，当时对核能的开发应用，也为保险行业带去了新的不确定性。

倘若发生核战争，或者核电站的放射性物质泄漏，危害到周边居民的身体健康，那都会带来巨大的保险索赔，甚至成为摧毁整个保险行业的噩梦。

所以呢，在这三种主流观点的影响下，保险股的估值被摁在地板上，好多优秀公司的市盈率跌到了只有4倍，真的是便宜得过头了。

戴维斯清楚地意识到，以上这三点看空理由，基本都是子虚乌有的主观臆测，纯属自己吓唬自己，根本站不住脚。

市场上这种对保险股的集体偏见，反而提供了一个绝佳买入机会。

几年之后，事实证明了戴维斯是正确的，保险行业不但没有被摧毁，反而发展的越来越好，不但盈利能力比之前翻了四倍，而估值也迎来了修复。1950年保险公司的市盈率只有4倍，十年后他们的市盈率达到了15到20倍，,也就是说EPS翻了四倍，PE也翻了四五倍。

戴维斯最开始的时候一 口气买了32家保险公司的股票，一共花了5万美元，因为动用了一倍融资杠杆，并且过程中把分红用于再投资，几年之后变成了160万美元，最后足足收获了32倍的投资收益。

当然，这只是戴维斯前面十年的投资收益，最后他复制这套方法论，通过广泛投资全球各个国家的保险股，最终获得了1.8万倍的收益。

那么后来呢，戴维斯的儿子谢尔比子承父业，也从事投资工作，把他父亲的这种投资方法总结出来，然后结合自己的理解，提出了一种投资策略，就是“避开高价的快速成长股，转而投资于低估值的适度成长股”,然后赚估值和盈利的双重回报，这套非常简单的方法论就叫做Davis double play, 中文翻译成戴维斯双击。

在《戴维斯王朝》这本书里有一张表格，我把这张表格找了出来，可以用来阐述“高价的快速成长股"和"低估值的适度成长股"之间的区别。

表格中列了两种经典类型的股票。第一种是"高期望值"的股票，公司前5年每年增长30%,受到市场的追捧，估值给到了30倍，然后到了第六年，利润增长速度下降到15%，市场就会担忧公司的成长速度，仅仅愿意支付15倍市盈率的估值。

那么综合算下来，投资这种股票只能获得6.7%的年化回报率。

其根本原因就在于高期望值代表着高估值，但能够持续做到符合市场预期的高增长，是一件很难的事。

 一旦增长速度下降，估值就会下降，造成投资的回报率低于业绩的涨幅。

我们再看第二类股票，这家公司每年增长只有13%,不被市场所看好，所以投资者只愿意给10倍市盈率的估值。此后的6年中，公司发展得不错，但业绩增长速度并没有提高，还是13%,不过市场这个时候稍微改变了看法，并愿意支付13倍市盈率的估值，之前是10倍，现在给13倍。

那么如此算下来呢，公司每股盈利从1块钱涨到了1.63,估值从10倍涨到了13倍，股价从10块钱涨到了21块钱，复合增长率高达20%,是要高于公司13%的业绩增长速度的，不仅赚了业绩的钱，还赚了估值的钱。这就是戴维斯双击的魅力所在。

那么现在问题来了，这种“低估值的适度成长的公司”的标准是什么?

在专业投资领域呢，有一个指标被经常用来做这种判断，就是PEG 这个指标。

PEG是一个市盈率相对盈利增长率指标，公式很简单，就是PE除以净利润增长率。如果PEG大于1，意味着当前估值高于净利润增长速度；如果PEG 小于1,就意味着当前估值低于净利润增长速度。

所以用这个指标，可以简单地判断股票是属于“高预期值"的那类，还是“低预期值”的那类。

大于1，说明市场目前追捧；

小于1，说明市场并不认可。

但是要注意了，这个指标其实没有看起来那么简单。

比如公式里面的净利润增长率，如果你选用的是过去的增长率，那么意义不大；如果选择的是未来的增长率，那就要求你对未来公司的业绩运行情况具有相当的把握，这点其实很难。

所以我这里给大家总结一下，就是股票的“戴维斯双击”是一种广泛存在的现象，然后呢，根据这种现象，可以提出一种投资策略，就是“投资低估值的适度成长股，赚取未来业绩和估值共振的钱”。

这种策略，本质上就是一种介于纯价值投资和纯成长投资之间的一种策略，既要求投资的公司有一定的成长性，又要求股票上表现出一定的安全边际。这本质上是一种妥协出来的方法论。

有读者会问了，这种投资方法论采用的人多吗，其实还真的不少。在专业投资圈，有一种投资策略叫做GARP策略，全称是Growth at a Reasonable Price, 就是以合理的价格，买入某种程度上被市场低估的、且持续稳定增长的股票。这其实就跟我们上面讲的几乎一摸一样。采用这种策略，本质上就是冲着戴维斯双击去的。

这种策略的名气虽然没有什么价值投资、成长投资、主题投资这些大，但是它的有效性在海外市场已经被充分验证。除了我们之前说的戴维斯家族之外，著名的投资大师彼得·林奇用的也这个策略。

彼得林奇是麦哲伦基金(Megellan  Fund) 的基金经理，在1977—1990年这13年之内的平均收益率高达29%,并且基金规模由最初的2000万美元成长至140亿美元，也是一名全球顶级的投资大师。

而且非常有意思的是，戴维斯的儿子谢尔比和彼得林奇都是在1970年代后期成名，为什么呢?

因为那个时候，美股的漂亮50行情刚刚破灭，之前市场狂热追捧蓝筹股，导致大量的小盘成长股非常便宜，很多公司增长率不错而且估值很低，这就给了GARP策略非常好的基础。

谢尔比和林奇就是抓住了这个机会，把GARP策略发挥到 了极致，最后赚了非常多戴维斯双击的钱。

我们国内有没有用专门做GARP策略的人呢，其实也有很多。

很多公募基金都设置了专门研究GARP策略的岗位，比如说像嘉实基金、汇添富基金等等。

而且呢，很多券商研究所的金融工程部门，也会定期筛选满足 GARP 策略的股票，做成组合推荐给投资者。

我后面会在圈子里发一些相关的GARP策略的推荐公司，大家如果想试着赚戴维斯双击的钱，可以参考一下。

最后总结一下今天的课程。我们这节课详细讲解了共振的原理，并把股市中常见的业绩-估值共振，也就是戴维斯双击给大家讲了一遍，下节课我会结合案例，来详细给大家讲解寻找戴维斯双击的具体方法论。好了，今天

的课程就到这里。我们下节课再见。 谢谢大家。

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实战套利：真金白银下重注

之前我跟大家说过，我这门课讲的12个投资思维模型，都是我在投资、工作和生活中运用过的。

有的模块帮我赚到过大钱，比如杠杆、共振和故事模型，是我用过的核心方法论；再比如说复利和周期模型，是我最近几年用自己的钱做投资常用的方法。

今天就给大家分享一下我用到了哪些投资思维模型。这个分享呢除了几个私密的场合外，其实我在任何其他地方都没有讲过。这些东西谈不上是什么商业机密，但也希望大家自己听就行了，千万不要外传。

我个人用到了之前讲过的三种模型，第一个就是我们现在正在讲的套利；第二个是我们这门课程的第一个模块，杠杆；第三个就是我们这门课程的第五个模块，反馈。

我先来跟大家说第一个，套利。

比如媒体这个行业，它本质上就是一种套利。

我们前面提到过，套利的基础是价差，套利行为就是基于价差的一种搬运，这种搬运可能是跨期限的，跨市场的，也可能是跨品种的。而媒体的本质，就是一种基于信息价差的一种搬运。

什么叫做信息价差，信息的价差就是同样的一种信息，因为处于不同的区域，不同的时间，或者不同的表达形式而产生的价格差异。

而媒体就是一种通过信息的搬运来完成商业模式闭环的生意。

我举个例子，比如新闻报道，就是把事发现场的信息，通过渠道搬运到了全世界。这种渠道可能是电视网络、可能是门户网站，也可能是传统的报纸杂志渠道。

比如黎巴嫩贝鲁特大爆炸，把事发现场的照片通过网络或者卫星传播到全世界各地，这就是一种信息的搬运。

在现场拍一张照片花不了多少钱，但你第一时间传到世界各地，这个信息就会很值钱。

那么新闻机构像新华社、CNN或者BBC这些机构，做的就是这样一种搬运生意。

当然了，这种搬运通常都不是纯搬运，而是会进行加工，为的是把这个信息卖一个更好的价钱。加工也分不同种，有的是简单加工，有的是深度加工，上面讲的这些新闻机构，其实是一种简单的加工，通常一篇新闻稿 子，没有什么花哨的词汇，大部分篇幅都在陈述事实，这就是一种简单加工。

深度加工的也很多。比如以前是电视台的主持人，现在他在做一家公司叫做凯叔讲故事，就是把什么西游记、三国演义、唐诗宋词这些古典的文学作品通过非常精美的加工，转化成能够给孩子讲的音频故事。

这种本质上也是套利，但是经过了深度加工的套利，现在的生意做的特别大。

再比如樊登读书会，他做的也是套利，每年中国都会出版成千上万本书，樊登只需要挑出其中的52本来解读，就可以有源源不断的内容输出。

而且他走深度加工的时候，叠加了樊登这个人的IP, 形成了差异化，而且切中的是读书这个受众面特别广的场景，所以每年也有十几个亿的收入。

除了上述讲的这些例子，其实所有的媒体你仔细拆开，里面都有一个套利模型。而且你如果是把信息从A这个地方搬到B 这个地方来挣钱，你最希望的是什么?你最希望的肯定有两个事情，一个是A这个地方的信息源源不断，永远搬不完；第二个是没有人跟你抢生意，对吧，最好是只有你一个人搬。

当然了，这种套利其实不容易做，因为信息的套利其实没有门槛，谁都可以做，所以要想维持差异化其实不容易。所以第二层考虑，就是要高效的利用杠杆。

在杠杆那个模块里我其实给大家讲过，杠杆的本质就是以"少量"来博取"多量",媒体行业其实是一个自带杠杆的行业，为什么?

因为信息的边际成本是零，只要有合适的渠道，它就可以传播的很广， 一个人写，可能100万人看，这个就是信息的杠杆效应，我们把每篇文章都想象一根长长的木棍，作者在这一头，读者在那一头，通过信息的传播，就完成了撬动。

但是在内容行业里面，杠杆也分低效杠杆和高效杠杆这两种。

比如什么叫做低效杠杆，比如你在某家媒体上发表了一篇文章，编辑给你排版的时候，把你的名字放在了最底下，很小的字号，读者读完了根本不知道是谁写的，这种就是一种低效的杠杆。

再比如说，你写了一篇情感鸡汤的文章，可能阅读量有几百万，但读者都是一些三四线城市的少男少女，跟你八竿子打不着，除非这些读者在文学网站上给你付费阅读的，否则这种杠杆就很难说是高效的。

但比如你写了一篇行业的深度文章，读者可能就一两千个人，但里面都是这个行业的企业家或者资深高管，你通过这篇文章得到了行业大佬的认可或者得到一份更好的工作，这就是更高效的杠杆。

所以我们就要考虑这个问题，就是我们的文章要穿透出去影响哪一些人，这些人对我们来说是不是有价值，甚至可以这样说，这些人能不能成为我们生态体系中的一员，反过来帮助我们的成长。如果能做到这一点，就是高效的杠杆。

因此，我的文章也好，传播也好，都是往中国精英阶层这个群体去打的，并没有下沉去做。

当然了，这种杠杆是从下往上打的，就是以"低"博"高",再怎么说张磊这种人也比我们高好几个档次。

还有一种杠杆的打法是从上往下去打，比如现在很多的理财课程，大部分没有任何的干货，但是他们营销的对象是四五线城市的家庭妇女，而且这些群体的数量非常广，没有一二线城市的用户这么挑剔，所以这种杠杆能赚很多钱。

现在你经常看到一些理财课，可能就几万字，然后在疯狂地投流量， 一年可以赚几千万甚至几个亿，当然了我们也不羡慕，因为我们选择了自下而上地往上去打，这个更难，但对我们自己来说更有价值。

通常来说，媒体的商业模式如果包括了套利和杠杆这两种模型，就差不多结束了。

但对我们来说还不够，我们还要完成最后的闭环，就是把反馈机制引进来。反馈这个模块我们之前讲了，我在第五个模块的最后一节课里，教大家如何设计一个正反馈系统，其中提到了反馈系统的最重要的特质，就是增量改变存量。

什么是增量改变存量，比如我们当时举了亚马逊AWS的例子，新增用户会降低亚马逊的成本，然后亚马逊就不断降价，反过来会改善存量用户的体验，这就是增量改变存量。

所以我们也采用了这种思维，什么意思呢?就是我们用杠杆来沉淀下来的资源，通过各种方式引入到我们内容创作的流程中来，降低内容生产的成本，提高内容创作的高度，进而会加强我们对信息和观点的套利，完成了一个闭环。

这个闭环其实就是一个小小的飞轮，能够让里面各个模块的东西都不断自我加强。这其实就会反过来回答我们刚开始的那个问题，就是如何能设计我们的差异化，来保证没有人，或者很少人能够来跟我们抢生意。使用反 馈机制，就是构建这种护城河的核心一环。

所以从套利，到杠杆，再到反馈，我们把我们的打法设计了一个闭环。先是找到一个可以套利的信息赛道，然 后通过内容的杠杆效应来建设我们的生态体系，然后用生态体系来帮助我们降低内容产出的成本，或者提升内容产出的高度，完成了一个闭环。

我们下面配了一张图，很简单，但是基本上可以把我们要做的这个事业商业模式给讲清楚。

所以说，我们这门课讲的这些模型，并不是纸上谈兵，而是现实的投资和生活中实实在在能用到的东西。

因为这个模块是针对套利的，所以我就对套利这部分再多说一些。

其实套利是普通人比较容易的一种创业方法，比如说开淘宝店、做代购、做自媒体等，其实呢都是在套利。只要找到价差的机会，就容易可以启动。

再比如说很多做自媒体的，都是简单套利，比如把国外的脱口秀作品翻译成中文，放到墙内播放，大部分都没有版权，但老外也没空过来追究。

光是这种简单的套利，就养活了非常多的视频博主。再比如说那些影评账

号，每年几百部电影上映，永远不愁没有素材可以写，这种也是一种简单的套利。

但是我们之前讲过，有效的市场其实理论上来说是不应该存在着套利空间的，所以一旦出现了套利的空间，马上就会有很多竞争对手涌过来，迅速把这个套利空间给消灭了，所以如果没能做到差异化，或者通过各种方式把套利的门槛给提高，那很快这个生意就剩不下什么价值了。

比如说，我们之前讲过，媒体做的就是一种套利的生意，本来非常稳定，倒回到90年代或者2000年初，新闻记者的收入是非常高的，南方周末的资深记者那会月薪都有好几万。但是互联网和自媒体兴起之后，这种套利的门槛就被大幅度降低了。

比如互联网出现后，分发效率比传统的纸媒高的多，同样的一篇报道，传统的报纸要印刷几十万份，投放到无数个报刊亭和收发室里，才能让读者看到，但互联网一出现，一篇报道的文章马上可以让几百万人瞬间看到，边际成本几乎是零，所以读者更愿意上网上看新闻，广告上也更愿意投放网络媒体。

自媒体的出现同样也是这样。 一个财经热点出来，以前是几十家有牌照和资质的传统媒体来解读，现在则有成千上万个自媒体账号过来给你解读，都是在做信息的套利，蛋糕还是那么大，分到每个人手上的自然就少了。

所以说，套利这种商业模式，启动比较容易，但要构建出护城河来，就特别的难。

其实我们上面分享的那个套利-杠杆-反馈的闭环，就是一种护城河的搭建。我们现在也在不断的摸索，其实还远远没有成功。

当然了，即使能搭建出护城河来，只能代表你有了差异化的优势，未必能说明你的商业空间足够大。我们还会继续探索下去。

好了，今天的课程就到这里。我给大家分享了我目前在创业过程中使用的投资模型，希望大家能够通过具体案例的解读，在实际的工作生活中敢于去那这些方法论来实践。

好的，今天的课程就结束了，感谢大家的收听。我们下一模块再见。

最后，免费送大家152本财经电子书。

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政策套利：百亿大佬的发家史，也是一部套利史

大家应该还记得，凯丰为了做聚丙烯和聚乙烯之间的价差回归，又是跑工厂，又是跑超市，到处去调研一手信息，研究工作可以说是做的滴水不漏；而高频交易公司就更加夸张了，只为了那几毫秒的延迟，愿意花费上千万美金租下一条穿越山脉、跨过河谷的光纤，以此来获得超过竞争对手的优势。

这些顶级机构为了套利，可以说是绞尽脑汁，把所有能想到的办法都用上了。但是，这些具备研究深度和技术含量的套利，真的就能代表最顶级的套利了吗?

答案是否定的，非但不是，它们离着顶级还差的很远。

在这个世界上，真正顶级的套利只有两种，第一种叫做政策套利；第二种叫做人性套利。所谓政策套利，是指相同的商品或者事物，在不同政策环境下，拥有不同的价格，能够把握到政策环境的变化，利用这种价差来进行套利，就叫做政策套利；而人性套利，定义也类似，它是指相同的商品或者事务，在人性的变化面前，拥有不同的价格，能够发现这一点，克服自己内心的贪婪与恐惧，从大众的错误中赚钱，就叫做人性套利。

当然，相比于政策套利，人性套利要更加抽象一点，听起来就比较玄。在本期课程里，我们先重点给大家讲政策套利。

政策套利可以作出进一步的划分，分成监管套利还有区域套利。

什么叫监管套利呢?这是说，有一个同样的项目，因为监管环境发生变化，于是市场上它的价格也随之出现了剧烈波动。如果你能在监管放松的时候进入，低位尽早上车，等待监管收紧后，再寻求合适的价格高位兑现，这就算实现了一次完美的监管套利。

监管套利最集中体现的领域，那就是各类牌照的发放。

大家也知道，在我们国家，很多业务必须要持牌才能经营，不管你的本事有多大，如果没有对应业务领域的那张牌照，连个准入资格都没有，直接就会被拦在门外。

有一个段子不是说吗，某家金融机构开会，发表完致辞，问坐在下面的员工，我们金融行业最值钱的是什么?底下的员工沉思了好一会儿，异口同声地回答"人才",苦笑一声，说各位也太看得起你们自己了，其实最值钱的东西就是牌照。

比如你想做支付业务，那就必须要有一张第三方支付牌照。这个牌照是央行发的，如果你没拿到，那对不起，支付这块就别想搞了。从2011年起，央行对符合要求的企业开始发牌，像我们非常熟悉的支付宝，还有腾讯的理财通，基本都是最早一批拿到的，占到了先机。

2011到2015,央行这四年一共发了271张第三方支付牌照，这段时间正赶上智能手机的渗透率加速提升，市场上涌现出来一大批做移动支付的公司，支付行业可以说是迎来了飞速发展的好时机，牌照的价值也水涨船高，越来越值钱。

而且呢，由于行业乱象实在太多，像什么挪用客户保证金，虚构后台交易，伪造业务资料，掩饰资金流向啥的，很多公司的奇葩操作让央行看不下去了，开始出手整治。

所以从2015年8月开始，支付牌照就停止发放了。这导致的直接后果是，那张牌照的价格开始飙升。之前已经拿到的机构，仿佛在一夜之间变成了会下金蛋的母鸡，哪怕只是一个空壳公司，只要有牌照，就可以轻轻松松卖几个亿。

毕竟支付业务对很多互联网公司来说，是绕不开的一个环节，价格多贵他们该买还是要买。像阿里和腾讯，因为入场较早，监管收紧前就及时搭上了这班车，现在可以乐享其成，但对于后来的入局者，摆在面前的只剩下收购这一条路。比如美团就在2016年，花费巨资收购了一家叫"钱袋宝"的第三方支付公司，曲线救国拿到了牌照。

从2011年推出，到2015年基本搁置，支付牌照的政策套利时间窗口，大概也就是四年的时间。有不少嗅觉灵敏的公司，在刚刚开放牌照签发的时候就找各种途径去申请，然后等到政策收紧之后，随便转手就是上亿的利润。有好几家上市公司就是这样操作，中间从来没干过移动支付的事情，但靠卖牌照，挣了好多钱。

类似的监管套利还有一个体现，那就是上海投资公司的壳。这一点自己开公司的朋友应该都了解，近几年上海注册公司，想要从事什么资产管理，股权投资，名字中带有投资或者金融这类字眼，已经是不可能了，工商局已经停止受理了。

原因也很简单，前几年各种P2P 跑路事件层出不穷，都是挂着XX投资、 XX金融的名号，影响实在过于恶劣，为了平息民愤，同时从源头上避免那些注册完公司就去圈钱，圈完钱立刻卷款跑路的事件再度出现，干脆就矫枉过正，直接把投资类公司的注册给停了。

这一下那些正儿八经想做投资的合规公司也被连累了，如果实在是想在上海注册一家投资类公司，就只能靠收购了。所以现在上海投资公司的壳的价格在一路飞涨。

好了，以上就是政策套利的第一种：监管套利。

而政策套利还有第二种，那就是区域套利。这里的区域套利，和我们第一讲提到的杨百万倒卖国库券，利用的“异地价差”有很大相似之处，它的核心就是利用同一个项目，在不同区域的政策环境下，获得的优惠条件不同，导致资本回报率存在差异。主动选择到资本回报高的地方做投资，把当地给出的政策优惠利用到极致，这就是区域套利了。

比较典型的一个例子是，如果你去翻明星们的影视公司，会发现大多数的注册地址，都是在新疆霍尔果斯。这个处于边境上的小镇，常住人口还不到十万人，但是却有着上千家影视公司。为什么都扎堆在这里呢?其实就是区域套利。

从2010年开始，为了扶持霍尔果斯经济发展，国家把这个地方列作经济特区，当地新注册的企业，可以享受到税收"五免五减半"的优惠政策，从公司成立的当年算起，五年内企业所得税全免，而第六年到第十年，也会根据缴税金额按比例返还，如果达到一亿元以上，最多可以返还50%,这就是"五免五减半"。

于是呢，对影视公司来说一个绝佳的套利机会出现了，反正拍戏都是要全国到处跑，注册地放在哪影响不大，不如选择开在霍尔果斯，这样因为税收优惠政策，每年可以省下一大笔钱。

根据测算，一家年收入一亿的公司，开在霍尔果斯一年可以合法避税800万，真的是不要白不要，所以大家一哄而上，全去新疆开公司了。

这就是政策套利的第二种类型，区域套利。

听到这里有些朋友可能会感到很疑惑，你讲的政策套利这两种，无论是监管套利还是区域套利，似乎都离着我们的生活太远了，难道真的有人可以在没有资源和背景的前提下，利用这两种套利，改变自己的命运吗?

你别说，还真的有。我可以给大家讲一个大佬的经历，这个人是完全的草根背景，白手起家，初中毕业就没有再继续上学，出来社会上闯荡，几十年过去积累了百亿身家，控股的上市公司都有好几个。

而他能有今天的财富和地位，基本就是凭借对政策的敏感，多次完成精准套利。这个人是谁呢，就是刘益谦。

尤其是上海的朋友，应该都知道这个人，他也是上海人，发家之后比较热衷收藏，经常现身各大拍卖会，几千万几个亿的甩出去，大手笔投资各类艺术品，比较有名的是花了2.8亿买了一个明代的鸡缸杯，然后用来当茶杯喝茶哈哈。浦东有个龙美术馆，那就是他和他老婆共同设立的，里面展出的基本都是私家藏品。

稍微扯远了一点，我们还是继续来说刘益谦的经历，这个人初中毕业以后就出来自己干了，尝试过很多行业，比如在家庭小作坊里做过皮包，当过两年的出租车司机，还开过百货商店。但是这些都是小打小闹，他一生中真正重要的活动，其实只有三个，分别对应着三次套利，接下来我就给大家详细讲讲：

第一次，来自于股票认购证。那是在90年代初，上海证券交易所刚刚成立， 一共也没几家上市公司，股票供不应求，经常是大家都抢着买，面临僧多粥少的局面。于是呢，央行决定发行股票认购证，凭认购证摇号，中签的话就可以申购。

上海刚开始发行认购证的时候，规则是只允许上海居民拿着身份证才能买到，对于外地人来说，是没有资格买的。于是外地股民和上海股民之间就出现了一种权利上的不平等，有了区域套利的机会。

作为上海人的刘益谦，当然没有放过这个机会，而且敢为人先，用一张两百块左右的价格大批量收购，买了得有上千张，有10%的中签，中签的认购证居然被炒到了三万元的高价。就这样一买一卖， 一进一出，几乎没承担什么风险的前提下，刘益谦就成功套利了三百万。

这算得上他早期投资生涯最大的一笔成功，也算是第一桶金，靠的就是上海和外地之间的政策差异，完成了区域套利。

而刘益谦的第二次跃升，是把筹码押注在了法人股上面。2000年前后，他预判政府将很快会解决不同类型股票的全流通问题，这个问题不解决，中国股市注定是一潭死水。

在当时，因为不能在二级市场上自由流通交易，法人股处于无人问津的状态，只能登报纸拍卖，而且必须是公司才能参与出价竞拍，个人投资者无法参与。

于是，2000年刘益谦成立了新理益投资管理公司，通过协议受让和竞拍的方式，专门收购上市公司的法人股。

他开足火力四处出击，只用了很短的时间，就跻身十几家公司的前十大股东。而后来的政策导向印证了他的判断，2005年启动股权分置改革，允许法人股上市自由流通，后来证券市场更是走出了一波迄今为止最大的牛市，从998涨到6124，作为法人股大王的刘益谦，2007年左右开始兑现，普遍获得了几十倍的投资收益，让他的财富迈入十亿这个量级。

可以看到，刘益谦的第二次套利，成功关键就是把握到了监管政策的动向，提前预判法人股会流通，早期介入用很低的成本买到股票，等到政策放开再高位兑现。这是非常了不起的战略眼光，能够做到真的是很不容易。

但是呢刘益谦还有更厉害的第三次套利，这一次同样是和牌照有关的监管套利，那就是2004-2007年，在政策对民营资本入局保险业持宽容态度的时候，及时拿到了保险牌照，先后创立天平保险和国华人寿，在金融领域站稳了脚跟。

有一个事实是，中国几乎所有的商业大佬，都希望能有一块保险牌照。

因为有了这块牌照，就可以开自己的保险公司，而保险公司算是最好的融资平台，上可以学巴菲特，下可以方便地搞各种资本运作。

远的不说，五年前宝能渴望吞下万科的那场对决，给姚老板提供底气的，不就是背后站着的前海人寿吗。

所以你会看到，很多大佬发家后都会去搞一块保险牌照，比如姚振华的前海人寿，许家印的恒大人寿，这样的例子能举出很多，大家感兴趣可以自己去翻翻。

只不过呢，随着三年前原保监会的落马，这个监管套利的窗口也算是关闭了。在那五年，保监会发出来50家牌照，这个速度堪称惊人，里面会有多少勾兑我们就不说了，随着他的落马，国家也坚定了整治行业乱象的决心，未来如此宽松的准入环境是不可能了，那200多家还在排队的公司，想要拿到牌照难度估计堪比登天，已经不太现实了。

而刘益谦凭借早期布局，又当之无愧地成为了这波监管套利的受益者。从认购证、法人股到进军保险行业，连续三次精准的踩对节奏，成功实现政策套利，让他从一个名不见经传的小人物，成为今天呼风唤雨的行业大佬，这就是顶级套利的魅力，真的是能让一个人的命运发生翻天覆地的改变。

刘益谦的公司做定向增发，是直接当成趋势套利，股价打折增发进去，解禁之后直接卖出，的确是思路不一样。

所以说思路决定出路，这可能也是人家能赚这么多钱的原因。

好了，本期课程就到这里。最后给大家留一道思考题，你还知道哪些人凭借政策套利，实现人生逆袭的故事?欢迎在评论区和我交流。我们下期再会。

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高频交易：持续套利

之前的第二讲课程中，主要讨论的是期货市场上的跨商品套利，我分享了凯丰投资的一场经典战役，他们把握住聚丙烯(PP)和聚乙烯(LL)之间的替代逻辑，下注两者之间的价差收敛，最后的事实也完美符合预期，聚丙烯对聚乙烯的价差由负转正，让凯丰从这笔套利里面大赚了一笔。

这种套利的成功关键是通过对行业趋势的深度研究，发现其中的价格扭曲，然后赚取它从扭曲到回归合理过程中的利润。上节课讲的这个套利不仅有非常高的赔率，而且因为规避了宏观风险，投资胜率也非常高，但要想实现这种套利，必须对行业和商品具有非常深刻的认识。

有人可能会说了，这种套利其实太难了，跟做主动投资的难度差不多，现在还有没有那种像杨百万倒卖国库券的套利，那种套利不需要怎么思考，只要执行能力强就可以赚钱。

其实那样的套利也很多，比如打新，本质上就是一种套利，但因为没有门槛，所以收益率高的时候大家都会抢着去做，最后就一定会回归到平均水平。不过呢，今天我给大家讲一个门槛特别高的套利案例，里面的交易也是属于不需要主动思考，只要机械执行就能挣大钱的案例，但是人家为了实现这种套利，做了非常大的投入，所以导致门槛特别高，普通人根本摸不着。

这个案例的主人公名叫布拉德·胜山，他是加拿大皇家银行的交易员，2002年的时候，胜山被老板从多伦多调到纽约，从此成为了华尔街的一份子。作为一名交易员，他有着非常丰富的工作经验，知道怎么样根据盘口的动态变化，用最小的冲击成本和最有利的价格，批量完成股票买入与卖出。

大家知道交易员这种工作，在绝大多数的时间里，都是盯着自己的电脑屏幕来做交易。  比如说某一天他准备买10万股英特尔公司的股票，这时候正好盘面上有人用22美元的 价格卖这些股票，这个时候他只要在委托交易的软件上输入22美元的价格，以及十万股的买入数量，然后按下回车键，下一秒交易就会成交，他的股票账户中将会多出十万股英特尔。

这一切其实很简单，每个做过交易的同学都很熟悉。这个布拉德胜山就每天重复这些工作。但是呢，在2007年左右的时候，他渐渐发现，情况出现了一些变化，市场正在变得不太对劲。

简单说来，他的电脑屏幕似乎越来越不听话，总是在下达交易指令后，屏 幕上的行情信息突然产生变化，导致他原本的交易指令不能成功完成，买不到预想中的数量。

比如说他买10万股英特尔的股票，当前的盘口显示股价是22美元，当时盘口正好也有10万股的卖盘，胜山准备一笔全部吃进来，当他敲出自己十万股的买入委托后，却发现  并没有如预想中的那样全部成交，而是只成交了非常小的一部分，可能就只有三千股让他买到了，但是，其他的九万七千股卖单却瞬间消失，但在22.01美元这个盘口上却多了一些卖盘，胜山就只好追高继续买入，直到买够为止。

大家听明白了吧，就好像卖家知道我要买这些股票一样，在我刚刚下完指令的时候，他们突然不卖了，然后把价格提高了很小的一些幅度，然后问我买不买。而且这个幅度很小， 一般人觉得可能是运气不好，就没太在乎，然后加价买了。

如果这样的事情只是出现了一次两次，那可能是小概率的意外，或者说是巧合，但是呢，很快胜山就发现，这种情况出现的频率越来越高，几乎成了每天上演的家常便饭。每次当他要做大批量的买入委托，盘口挂好的卖单都像长了翅膀一样，在他敲下回车键的那一瞬间消失。这样每次都导致买入成本抬高一点，时间长了日积月累，已经像滚一般变成了很大一笔钱，让胜山的交易工作格外难做，甚至会面临数额巨大的亏损。

这让他非常恼火，开始尝试各种方法，希望把这种奇怪现象的背后原因找出来。胜山在和其他同事交流的时候，发现不仅仅是他自己，很多别的交易员也都遇到过相同的麻烦，大家都被折磨的够呛，稀里糊涂地多花了很多钱，而且一直都没搞清楚究竟是怎么回事。

起初，胜山先联系了公司的技术部门，检查了电脑屏幕等硬件设备，排除了它们发生故障的可能。随后，负责公司交易系统开发的工作人员也被拉过来，他们提出了一种构想，可能是因为网络延迟导致数据传输变慢，毕竟市场上每一个时刻，都有上千人在参与交易，大家共享着相同的资讯、事件和消息，很容易产生趋同交易，可能碰巧是下单的那一秒，卖单被其他交易者买完了。

但这个解释仍然不能让胜山信服，因为他有一个非常强有力的反驳论据，那就是这些卖单平时好端端地放在那里，每一次都是在他刚刚下达交易指令，按下回车键的那一刻，才会突然消失。

为了证明这一点，他当着系统开发人员的面做交易，给他们展示了委托的全过程，他填好大额买入的单子，把手放在回车键上，然后和开发人员一起倒数三二一 ，直到那声一喊出来，手指敲下回车键的那一刻，卖单一下子变得无影无踪，好像是看穿了他们的计划，在和他玩一个捉迷藏的游戏。

亲眼见证了几次实验结果后，开发人员也惊讶的目瞪口呆，这完全超出了他们的认知范畴，实在找不到什么合理的解释。但胜山却没打算就此止步，这反而更加激起了他的好奇心，于是他说服自己的上级，从加拿大皇家银行申请了一笔经费，可以用这部分资金进行任何他想做的交易，就是要把那个订单神秘消失的背后原因找出来。

有了经费后，他们立刻开始了实验。这里给大家普及一下基础知识，在美国股票交易的公开市场上，活跃着十几个不同的交易平台，除了听众朋友耳熟能详的纽交所、纳斯达  克交易所以外，还有像巴茨交易所、直边交易所这样的平台。

当我们通过电脑屏幕，看到股票行情信息时，其实都是来自这十几个交易平台的汇总信息，比如说市场上Facebook公司的股价是300美元， 一共挂出来两万股的卖单，这里面可能有一万股是来自A平台，五千股来自B平台，三千股来自C平台，还有最后D平台的两千股。这样当你做一个两万股的买入委托，最后只成交了一千股，其余的单子却也消失不见，你是不知道问题究竟出在哪里的。

所以呢，胜山的团队成员编写了一个电脑程，每一次只发给一家交易平台。按照他们的计划，只要一家一家试下来，就能搞清楚究竟是哪个交易平台在捣鬼。但是，之后的结果却有点意想不到，因为当他们每次的交易指令只发给一家平台时，之前遇到的问题彻底消失不见了，并没有出现卖单离奇消失这种情况。

于是他们只好继续做实验，向不同的平台组合发送交易订单，比如纽交所和纳斯达克，或者纳斯达克和巴茨，再然后把纽交所、纳斯达克、巴茨交易所这三家都包括进来，试验次数不断增加的过程中，他们发现了这样一个事实，那就是随着交易平台数量的提升，订单被成功执行的概率是在不断降低的，发送的平台越多，能实际买到的股票数量就越少。

通过不断的反复做实验，他们终于搞清楚了背后的猫腻。究竟是怎么回事儿呢，原来是有一股神秘的力量，利用订单到达不同交易平台之间的时间差，在最早的订单到达后，提前洞悉了大额买单的出现，于是利用自己的速度优势，抢先以市场价买走了其他交易平台的卖单，随后把价格提高一点，等着卖给那个慢了一拍的买入委托发出者。

而这股所谓的神秘力量，就是High-FrequencyTrading, 简称HFT,  翻译过来是高频交易。

HFT在这里其实就扮演了一个套利者的角色，前面我们说过，胜山做交易的时候，每次大额买入的回车键一按下去，那些订单就消失了，其实完整过程是这样的那些卖单分散在十几个不同的交易平台，方便起见我们这里就假设胜山要买十万股，这些股票平均分散在十个平台，每家一万股，当第一个平台接收到订单后，有一万股成交了，还没有等订单传到下一家平台，这个信息已经被HFT捕获，他们会把剩下九家交易平台的九万股一扫而空，反映到行情软件上，自然就是卖单莫名其妙消失，胜山的买入委托只  成交了十分之一。而在这之后， HFT会把价格挂高几分钱，转手卖给你。这么一买一卖，发生在非常短的时间维度内，而且加价幅度也不算太大， 一般不会超过0. 1%,让胜山这样的大额买家自认倒霉，追高进场。

这中间的价差就成为了HFT的套利收益，虽然看起来幅度很小，收益比例不值一提，但别忘记，我们前面复利这个专题里讲过，提高自己的周转率，本身就是实现复利的重要途径，海底捞和Zara就是靠高周转，成为了各自行业的霸主。而几乎没有任何领域，能够在高周转方面和HFT相提并论。他们在全市场捕捉类似的交易机会，每一笔套利控制在几秒钟的时间， 一天就可以做无数笔，在复利的杠杆下会积累出非常可怕的收益。

或许有朋友想问，这里的价差这么小，能够覆盖交易手续费之类的成本吗?这一点倒是 不需要担心，像HFT 所作的这一切，属于给市场提供流动性的做市交易，那些交易所非常乐意看到有人这么做，往往会给他们很便宜的手续费率，甚至都愿意倒贴钱，用返佣的形式，来吸引更多人参与做市。

既然不需要考虑中间成本的问题，这种套利成功的关键，就在于速度要够快。这里的快不仅仅是相对于普通投资人，更重要的其实是超过同属于高频交易者的其他竞争对手，由于机会往往稍纵即逝，只有比自己的对手还要更快，才能抢到那些赚钱机会。于是那个时候的美国股票市场，高频交易者们开始了一场军备竞赛，为了把速度提升几微秒，他们动用了能想到的一切手段。

比如在2009年的夏天，有2000多名工人开始了一项秘密工程，他们夜以继日地挖掘、打孔，打通一座座山脉，穿过一条条河床，只是为了铺设一条光缆，让它尽可能地走直线，把芝加哥南部的数据中心和新泽西北部的股票交易市场连接起来。当这条光缆铺设完成，两个地方之间的通信延迟会从原来的14.65毫秒降低到13毫秒。

而就是为了这1.65毫秒的时间优势，无数高频交易公司愿意付出数百万美金的前期费用，叠加5年1060万美元的租金。他们甚至还觉得这个价格太便宜了，希望最好能再涨 一倍，这样买得起的人就少了，自己会减少很多竞争对手。

难怪当时有人说，美国股市以速度为标准，已经分成了"有速度”和“没速度"的两类。“有 速度"的人赚大钱，而"没速度"的人被收割，当然，像HFT 这样的操作，会面临一些道德争议，比如可能在一定程度上破坏了交易的公平性，以及他们这种闪电下单，会对市场产生干预和扰动。像2010年震惊全球的美股闪崩，很大程度上就要归咎于高频交易。

我们前面案例的主角胜山，就对这种凭借技术手段和速度优势合法抢劫的行为很不齿，  他们团队开发了一款软件，根据订单传送到不同交易平台的时间，主动加入了几毫秒的 延迟，最终让它们同时到达那些交易平台，这样高频交易者就无计可施了。

后来胜山甚至选择了离职创业，自己出来设立一个全新的交易平台，来和HFT 顽抗到 底。在他们的交易所，专门找了一个小隔间，让传输数据的光纤在里面层层叠叠地绕 圈，创造出一个350微秒的延迟，以此来削弱HFT 的竞争优势，尽最大努力保证交易公平。

这都是十几年前真实发生的故事，被美国知名作家迈克尔·刘易斯写在了 《flash boys》 这本书里，感兴趣的听众朋友可以自己找来读一读。

不过大家也能看出来，这种套利玩法门槛实在太高，普通人肯定是摸不到。同样，普通人能够摸得到的套利机会，往往会转瞬即逝，瞬间就被人抢光了。

比如说前段时间各大航空公司推出了随心飞，有人就发明了一个套利的思路，就是利用随心飞，每周末飞到贵州，在机场按照1499的价格买2瓶茅台，买到马上就能每瓶加一千块转手，这样一个月可以轻松实现八千块的收入。

我后来核实了一下，这应该只是个段子，因为现在的规则，只有从特定的几个城市出发，并且是直飞茅台机场的旅客才能享受到平价买茅台的资格，其余的贵阳龙洞堡机场，还有遵义机场啥的都只能抽签拼运气，所以这个套利其实是走不通的。

所以像这种几千块钱就能上车的套利，大概率要么收益率低，要么根本走不通。

其实越有钱，套利机会越多。比如说PE公司搞的pre- IPO投资，上市之前投进去，上市之后卖出， 一般收益巨大，这其实就是一种一二级市场之间的套利。所以那句话说的很对，有钱人越来越有钱，连套利这种机会，他们的选择也更多，所以你说气人不气人。

有朋友可能会问了，n其实我们普通人这一生最容易遇到的套利机会，不是交易的套利机会，也不是市场套利机会，而是政策的套利机会。下一讲我就给大家重点讲政策套利，而且会讲一个上海滩大佬的故事，这个大佬就是一路靠套利来改变命运的。

好了，以上就是今天课程的全部内容。最后给你留一道思考题，在生活中你还发现哪些领域存在着 套利机会?欢迎在留言区和我交流。谢谢大家，我们下期再见。

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套利机会：大佬第一桶金的财富密码

一听到这两个字，很多人的第一印象，可能都会联想到一长串的数理公式，或者是什么高深莫测的金融理论，总之就是， 一眼看上去就很复杂，像是那种特别专业的人士做的东西，感觉和自己平时做的投资交易应该扯不上什么关系。

但实际上套利并没有这么复杂，在投资的世界里到处都是，甚至在我们的生活中，套利的思维也无处不在。

那么在正式开始今天的课程之前,按照老规矩，我还是先来给大家讲一个案例。

这个案例发生在1988年的上海，当时上海有一个叫杨怀定的普通人，做着一份儿仓库管理员的工作，因为看管的仓库丢了东西，有人怀疑是他监守自盗，这个仓库管理员的自尊心大受打击，虽然后来查出来不是他偷得，但杨怀定感到一万分得冤枉和委屈，一气之下就辞职了。

那时候他快40岁了，上有老下有小，除了之前和老婆一起搞副业，攒了两万多块钱以外，再也没有其他的家底，现在工作没了，每天就是去图书馆看报纸打发时间，但坐吃山空也不是个办法，杨怀定也很着急，看报纸的时候一直就在边看边想，未来自己该做点啥，能体面地挣点收入，好让以后的养老能有个保障。

功夫不负有心人，有一天，他还真从报纸上发现了个商机。

那里刊登了一篇当时央行行长的讲话，提到要开放国库券的流通交易，允许公民自由买卖。

国库券其实就是国债，我们国家因为财政紧张，从1981年开始发行国库券， 一直到 1988年4月之前，都是禁止它转让流通的，所以买完就变成了死钱，再也没办法流动，所以说老百姓普遍不愿意买，很多地方为了完成国库券的销售，都需要强制摊派下去，而且价格也被压得很低，往往不超过面值。

而现在允许自由流通了，死钱一下子变成了活钱，仓库管理员老杨敏锐地意识到，这里面会有大机会。

等到正式开市第一天，他怀揣着全部积蓄，早早地到了银行，看到一百元面值的国库券，市场成交价格是108元每张，于是赶紧买了两百张，过了短短几个小时，价格就涨到了112，每张涨了四块钱，杨怀定赶紧转手卖掉， 一进一出赚了800 块。

800块在今天看起来不算多，但在当时，那已经相当于他做仓库管理员一年的工资了。 开门红给了老杨很大信心，也更让他坚定了买卖国库券能够赚大钱的想法。

很快他就发现，由于全国没有形成统一的国库券市场，同样面值、同样利率的一张国库券，各个地区的交易价格都不一样。

老杨总结出来一条规律，越穷的地区，国库券价格也越低，而这中间就有了充足的套利空间。

经过几番打听，他发现几百公里外的合肥，国库券价格就比上海低了很多，于是二话不说，他带上全部积蓄坐火车去了合肥，用低价批量购买国库券，然后带回上海卖掉。

两个月的时间里，他在上海和合肥之间往返了几十趟，每一次去都是带着满满一包钞票，回来的时候换成满满一包国库券，然后转手就能以更高的价格卖掉。在复利效应的积累下，最开始的两万本金，很快就滚动到了十万。

尝到甜头之后的老杨，扩大了自己的行动半径，几乎把全国跑遍了，到处去找出售价格低的国库券，然后倒手大赚一笔。差不多一年的时间，他赚到了上百万，完成了第一桶金的积累。

而这就是大名鼎鼎的"杨百万"的故事，他的发财秘诀就是四个字，"异地价差",同样的东西，不同的地方价格不一样，于是就有了套利空间。所以说，套利并没有多么复杂和神秘，杨怀定做的倒买倒卖国库券，其实就属于套利的一种。

值得一提的是，当初参与了这个机会的，不仅仅是杨百万，还有中国证券市场上最资深的一批元老级玩家，像被称为证券教父的阚治东、管金生，他们也都是靠异地转卖国库券起家的，而且规模做的比杨百万这个散户还要大很多，阚治东和管金生两个人，一个后来成为了申银证券的掌门人，另一个则一手缔造了万国证券，都是当时响当当的人物。

大家知道，在股市出现之前，在中国做金融和做投资，是一种特权。

赚钱的机会绝大部分都属于银行这种国有金融机构，或者是有关系的那群人。国库券其实是改革开放后第一种老百姓可以自由买卖的投资品种，像杨怀定这种人就敏锐的抓住了机会，改变了自己的命运。

讲完这个案例，相信大家对套利基本上都有了一个直观的了解，接下来我就详细的拆解一下，套利究竟意味着什么，它到底是一个怎样的概念。

什么是一价定律呢?它的意思是，在竞争市场上，如果两项资产是等同的，那么它们将倾向于拥有相同的市场价格。

比如质量标准完全相同的一盎司黄金，在纽约交易所挂牌出售的价格是1500美元，那么在伦敦交易所的价格也应该是1500美元左右。

一旦价格差距过大，假设伦敦的黄金价格到了1450美元，这个时候所有人都会想到一个思路，我可以用1450的价格从伦敦购买黄金，然后带到纽约去出售，扣除过程中的运输、保险、税收和中介费用等成本，剩下的都是利润。

只要过程中的交易成本小于50美元，那么就有利可图。所有人都会非常乐意做这样的事情，直到价差消弭，或者缩小到覆盖不了交易成本。

在市场足够有效的前提下，从价差出现到套利行动产生，进而消弭价差，应该是一个转瞬即逝的过程，在大多数人都还没意识到这回事的时候，整个流程已经全结束了。或者更直白地说，足够有效的成熟市场上，几乎就不会出现这样有利可图的价差。

不过市场并不总是有效的，而且有些市场也不是所有人都能自由进出的竞争市场，或多或少存在门槛，于是在生活中我们就经常看到“一价定律”被打破的情况，导致了价差到处存在，套利的机会也随处可见。

我总结了一下，可以把所有的套利分成这三类：

第一类，交易套利。

所谓的交易套利是说，价差明确存在于资产之间，可以通过交易的方式，来利用价差获得收益，在这个过程中价差也会慢慢被填平。

这一类套利广泛存在于金融市场上，无论是股票、债券、外汇还是商品期货，各个领域都能见到交易套利的身影。

比如股票领域呢，有一个大家耳熟能详的套利，叫做ETF套利，ETF是由一篮子股票打包成的组合，像券商ETF,  其实就是好几家券商股组合出来的，有些时候你会发现，由于市场价格波动，组成ETF的那些个股，按照权重比例把价格加总后，计算结果会与ETF的整体净值出现偏离，这时候分别买入，然后再打包按照整体价格卖出，或者是先整体申购，再分拆卖出，就会变得有利可图。

我可以给大家举个例子，假如有一个ETF,  是由三只股票组合而成的，目前净值是1.5,随着股票价格的波动，ETF净值也在上下波动，某一个时刻，把那三家股票的市场价格汇总，按照约定比例计算出的ETF净值低于了市价，假如是1.4吧，这时候你就可以分别买入那三家股票，只花1.4的成本，然后打包按照1.5的价格卖出，这就是标准的ETF交易套利。

而在债券市场上，也有交易套利的玩法，像我们前面课程里提到了LTCM 长期资本管理公司，主要就是做债券领域的套利。

他们的主要模式是统计套利，这个对数理知识的要求相对较高，所以LTCM 要招一堆MIT的数学物理博士，具体方法就是搜集那些关联资产价格的历史数据，比如债券A和债券B, 一般价差维持在10-20个基点，价差拉到50个基点，就进入了低于5%的小概率区间。

比如说你发现两个债券的价差达到了60基点，而在历史统计上，60个基点的价差处于小概率区间，就可以开始考虑进场，下注价差会收敛，等待着高概率的情况走出来，然后获得利润。

不过我们之前也详细分析了，如果单纯玩这种套利，那就是一个高概率低赔率的投资方式，但如果为了扩大收益率，用上了几十倍的杠杆，那这种基于历史数据做出的模型就可能遭遇黑天鹅出现的风险，很可能做一百次对99次赚了点钱，最后错一次就全亏掉，这里的细节之前已经讲得很清楚，就不做进一步展开了。

汇率市场上也很多种套利方式，比如说三角套利。什么叫做三角套利呢，打个比方说有三家机构，对于美元、欧元、英镑这三种货币，分别提供了不同的兑换比例。有些时候会出现这样的机会，你拿着一万美金，先去第一家机构换成英镑，然后拿着换到的英镑去第二家机构，再把英镑兑换成欧元，最后去第三家机构，把欧元换回一开始持有的美金，结果这么一番折腾下来，可能会换出一万零五十的美金，多出来的那五十就是你参与套利获得的收益。

刚才我们把股票、债券和外汇市场的交易套利都简单介绍了一下，在下一节课里，我会重点讲一个商品期货领域的案例，拆解出具体的方法论，手把手地展示顶级资金是如何靠套利赚大钱的，来帮你加深对这类套利的理解。

不过今天这节课程，还是以介绍概念为主，刚才我们说完了第一类套利——交易套利，接下来呢就聊聊第二类，我把它叫做市场套利。

市场套利的意思是，价差存在于不同市场之间，需要通过跨市场手段来进行消除。

假如有一火车皮的黄花梨木头，在东南亚市场，就卖2块钱一斤，因为当地没人稀罕这个东西；但是在北京上海呢，可能就要卖2000块一斤，因为就有人喜欢用这个黄花梨来做家具，愿意出这个高价。

这个时候你就可以在东南亚用2块一斤的价格买入，然后拿到上海，按照2000元的价格卖出，稳稳赚取其中价差，这就是利用市场套利。

还有我们在引言中提到的，杨百万利用异地价差倒卖国库券，也属于市场套利。参与这类套利的关键是，你得具备跨市场搬运的资格和能力，这种往往需要一些门槛，实际操作中可能比想象的要困难一点，甚至根本没办法完成。

就像经典的A股H股溢价折价，就是一种很难消除的价差。

还有在美国上市的中概股，与国内A 股上市的同类型公司往往有巨大的估值差异，这些都是跨市场的价差，但对普通投资者来说，却没办法进行市场套利，因为你在香港买的H股股票，是不能迁移到大陆市场，按照A股的估值卖掉的。

这个套利只有上市公司和背后的大股东能参与，他们可以在觉得有必要的时候，择机私有化，然后回归A股，享受一个高估值。

比如说像360,或者分众传媒，他们的私有化就是一种能跨市场套利，给操作这个事情的人赚了巨大的财富，当然买单的可能就是普通的股民了。

好的，前面我们讲了交易套利和市场套利，下面我们讲第三种类型的套利，就是政策套利。什么是政策套利，指的是套利的价差是由于政策的原因才出现，比如说是由于资质、牌照、批文等政策因素。

最典型的就是上世纪七八十年代，由于价格双轨制政策，出现的那个一夜暴富的阶层：倒爷。他们利用自己的关系，拿到计划经济下商品供应的批文，用计划内的低价买过来，再按照市场上面的高价卖出，几乎是空手套白狼，赚取官方价格和市场价格之间的利润。

当时呢，倒爷这个群体的出现，激起了无数普通人的愤怒。今天我们耳熟能详的几位商界大佬，有很多都是抓住那个机遇赚到了第一桶金，比如王石，他1983年从北方搞到一批玉米，运到深圳倒卖，一把赚了三百万，成功积累起后来创立万科的底子。他是靠什么来抓住这种空手套白狼的机会的，王石肯定不会告诉你。

而这种利用政策空间进行的套利，直到今天也有很多。

比如前几年流行的银信合作，搞出来的通道业务，这里的银是银行，信是信托，具体来说就是银行资金受到严格监管，很多想贷款的项目都搞不了，这时候信托就出来提供一个通道，比如发行信托产品啥的。

然后银行认购，这样钱就经过信托通道转手，最终去到了本来想投的项目方那里，比如房地产。对于银行来说，这样操作规避了监管，腾出了信贷额度，还优化了资产负债表，而信托在不承担实质风险的前提下，稳稳赚取了通道费用。

这种政策套利，让信托真的成了躺着赚钱，在信托最风光的时候，号称前台都发20万的年终奖，这就是在利用信托牌照来套利。直到前两年资管新规发布，政策加强了监管，这个套利空间才被收紧。

给大家分享交易套利，市场套利，政策套利的这些例子，主要就是想说明，套利离着我们的生活真的很近，几乎是处处存在，只要是同类事物或者相似类别事物之间存在价差， 一般就蕴含着套利机会，简单来说，就是同类事物的价差背后，往往隐藏着巨大的财富机会。

在套利这个专题的课程里，我们的5个模块会沿着这样的思路展开，先讲狭义上的，属于专业投资领域的套利，接下来再讲广义上泛社科领域的套利。下节课我们就会来具体分析商品期货领域的实战案例，看看顶级投资人是怎样在专业投资领域，应用套利方法发大财的。

好的，本期课程就到这里，感谢大家的阅读。最后布置一道思考题，你还知道哪些政策

套利的经典案例?欢迎在评论区和我分享。谢谢大家，我们下期课程再见。

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概率选股：如何选出低风险高收益的优质股票

在前面的四期课程里，我们介绍了很多理论知识，比如赔率的基础是概率，也介绍了很多关于赔率在投资中的应用案例，比如爱德华·索普，另外还分享了仓位管理最重要的一个工具：凯利公式，告诉你怎么科学的根据赔率和概率来下注。

另外呢，判断一个机会的成功概率到底够不够高，我们引入了安全边际的概念；而在高概率已经给定的前提下，当你想提升赔率的时候，一定要避免犯长期资本管理公司那群人的错误，压路机前捡硬币这样的事，坚决不能去做。

以上就是前面四节课程的主要内容。虽然理论知识很多，相关案例也不少，但是毕竟纸上谈兵，所以有同学会说，能不能带着我们，用刚刚学到的这些理论，在现实中应用一下，找到一个看得见摸得着，现在就能下场参与的投资机会呢?

那么今天这节课程里，我们就按照之前的惯例，一起来学以致用，聊聊如何在我们最熟悉的A股市场上，挖掘出高概率高赔率的投资机会。

时间节点参考2019-2020年。

在正式开始之前，我们先来明确一下，在A股找到高概率高赔率的机会的基本步骤，简单来说，一共就是两步走，第一步是"找"，从五千多只股票里把那个有潜力的标的筛选出来；第二步就是"买",确定一个合适的下注比例，在风险可控的前提下收获尽可能多的利润。

而这两步，也分别对应着两条不同的原则。在第一步的筛选里，我们需要明确这样的原则，那就是“概率优先”,先找概率足够高的，很大希望能赚钱，这一点得到保证的前提下，然后再考虑赔率够不够，也就是赚的话能赚多少。

而在第二步里，确定下注比例，我们有现成的原则可以参考，没错，还是凯利公式。这里要应用的，是我们前面拓展出来的凯利公式变体， 一共有四个未知量， 一是赚的时候  能赚百分之多少，二是遭遇亏损的话会亏百分之几。剩下两个就是p和q, 分别代表成功赚钱和失败亏损的概率，他们俩加起来总和是1，知道一个另一个也都知道了。

忘记的同学可以往回翻翻前面凯利公式那一节，在文案里完整的公式已经给出来了。

(凯利公式：f*=(p*rW-q+rL)/(rLrW),   其中f*是想要计算的下注比例，rW 是获胜后的净盈利率，rL 是失败后的净损失率)

明确了这些原则以后，我们就可以正式展开，动手寻找符合条件的投资机会了。按照概率优先原则，我们先要找胜率比较高的投资机会。

那么什么样的行业和个股，现在这个价格买进去，赚钱的概率会比较高呢?

我们在前面的课程里讲过，保证高概率，关键是要靠安全边际。

而安全边际的核心，其实在于价格足够便宜。

本身值一块钱的资产跌到了两毛，这种情况下介入，只要你愿意  耐心等待，不一定非要等到从两毛涨回一块，价值完全回归，哪怕就只回到五毛，因为买的便宜，也能让你赚很多钱。

而确定安全边际，我们也提了三种具体的方法，比如扣除账上的"净现金"后看公司估值是否有吸引力，还有拿当前市值和自由现金流折现出来的内在价值对比，看是否低估，以及考虑清算价值等等，之前已经讲得很详细了，这里我就不再重复。

总之大家记住，判断一项投资成功的概率够不够高，有很多方法，比如说内幕消息也能帮助判断投资成功率，在比如说游资打板的套路也能帮助判断成功概率，但是呢这些方法毕竟不是主流，有的违法，有的很难学，那么在这个市场上最常用的方法呢，还是要寻找投资的安全边际，而安全边际的核心，关键就是四个字，足够便宜。

那么具体到A股市场呢，我们知道，多数情况下股票都会很贵，如果你严格按照上面讲的方法来找便宜的公司，还真不一定能够找到。所以在A股里面，我们需要变通一下，除了绝对价格的便宜之外，还要用相对价格的指标来做一些参考。

那么我这些年做投资呢总结出了三条标准，用来帮助做高概率投资标的的筛选。这三条标准大家可以记一下。

第一条是从估值角度，叫做相对估值水平处于历史低位。

第二条是从资金角度，叫做机构持股水平处于历史低位；

第三条是从业绩角度，叫做未来三年业绩有70%以上的确定性。

这三条呢我来一条一条地跟大家讲。

先讲第一个估值角度，相对估值水平处于历史地位。

所谓相对估值水平，就是顾名思义，我们不谈绝对估值水平的高低，只谈当前估值水平在历史估值里处于什么样的水平，是偏高还是偏低，这就是一个可以帮我们找安全边际的相对估值指标。

我们知道，2020年尤其是创业板，以及领涨的医药、科技板块，无论估值还是股价，基本都上天了。

那么市场中还有哪个板块，可以算作价值洼地，能提供安全边际呢?

这个时候，把各个行业的相对估值水平给做出来，就是一个非常值得参考的指标。

之前呢，有研究所的分析师写了一份报告，统计出了当前A股各个行业板块的估值情况。既包括市盈率 (PE)、市净率 (PB)  这样的绝对估值指标，也列举了当前估值与历史相比处于什么位置，让大家能有一个直观把握。这幅图我放在文案中了，大家可以点开对照着看一下。

可以看到，这里面相对高估的行业板块，都是用红色标注的，比如休闲服务这个板块，平均市盈率超过106倍，在历史上处于98.13%的分位，目前是所有行业中最为高估的。 

这个历史分位的意思是说，把现在的市盈率和过去对比，会发现目前的水平比历史数据中98.13%的时候都高。

这也就意味着，现在的估值已经非常昂贵了。

假如这个股票一共有一千个交易日的成交记录，只有不到二十天的时间，它的估值比当下的估值更高。

像这种情况呢，大概率是不符合安全边际的，在挑选的时候注意回避。

当然也有可能，公司发生业务变化，人家的确是在历史高位的估值上还很便宜，但这种情况很少。

有些朋友可能会好奇，休闲服务板块也没听说有什么行业性的利好啊，怎么会涨了这么多，其实主要就因为一家公司——中国国旅，刚刚改名成中国中免。

这家公司凭借免税这个概念，今年涨幅达到了130%,现在市值突破了四千亿，动态市盈率也超过了两百倍，完全是凭一己之力，把休闲服务板块推到了今年涨幅第一。

除了休闲服务以外，我们可以看到，tmt里面的电子和计算机，也都处于相对高位，像电子平均市盈率是60倍，处于四分之三的历史分位，也就是说过去只有四分之一的时间，比现在的估值水平更高；计算机就更加夸张一点，平均市盈率已经快到90倍了，处于96.62%的历史分位，是仅次于休闲服务的第二大高估板块。

其他受追捧的热点行业，比如医药生物和食品饮料，估值也都不算便宜，基本都是处于85%的历史分位。

那时很多人问医药还能不能继续上车，1700的贵州茅台还能不能买，像这类问题，我可以统一给出这样一个答复：这些股票能不能买，关键不是这些股票怎么样，而是你的投资方法论是怎么样的。

我这里再重复一遍，这些股票能不能买，关键不是这些股票怎么样，而是你的投资方法论是怎么样。

这句话什么意思呢?有句话叫做1000个读者就有1000个哈姆雷特，同样，具备相同基本面的股票，在价值投资的方法论里面，他可能不值得买；但在趋势投资者的框架里，它可能还有上涨的动力和空间。

大家是否还记得，我们在趋势这个模块里面，给出了判断趋势终结的方法，假如你是一个趋势投资者，那你需要用趋势投资的分析框架来判断茅台和医药是不是涨到头了，而不能去套用价值投资的那套方法论来看它是不是见顶了。

我下面还要告诉大家一个非常重要的事情，大家一定要记住了：就是你买的时候是什么方法论和逻辑，你卖的时候也应该遵循同样的方法论和逻辑。非常多的投资者，包括机构投资者，买的时候是一套逻辑，但搞着搞着自己就把买的逻辑给忘记了，一旦遭遇大跌和大涨，就忘记了当初为什么买，那自然，他就必然对在现在应不应该卖这个问题上出错。

我举个例子，比如之前我就犯过这样的错误，在2015年年初的时候我买了很多恒生电子，当时其实就是为了炒互联网金融的主题，一路上涨；后来在6月份中旬市场开始大跌的时候，短短几天恒生就跌了20%,那个时候我反而忘记自己当初买的原因了，而是觉得恒生电子长期竞争力很强啊，护城河非常宽广啊，大跌肯定是错杀它了。

这其实就犯了一个非常大的错误，是什么呢?就是买的时候我是遵循主题投资的方法论来买的，按照主题投资的方法论，市场风险偏好急剧下降的时候你应该马上清仓，但我那会却对恒生电子产生了感情，在本来应该卖掉的时候，却错误的用价值投资的角度来给自己找理由，这显然就犯了方法论前后不一致的错误。

所以尽管后来恒生电子的确又创新高了，但我当时持股的仓位因为没有快速清仓，在很短的时间里就跌了30%多，最后为了控制净值回撤，就被风控部门给强行砍掉了。

所以这里插的一段就是想告诉大家，我们讲的方法论很多，但你在实际用的时候，一定要前后一致，不能买的时候是一套，卖的时候是另外一套。

现在是2023年，大家可以继续回看，2020年的高估值板块，现在已经跌成什么样子了。

我们言归正传。从赔率-概率方法论的角度来看，估值高位无论是茅台还是医药股，都不是好的介入点。真正的价值投资者，是绝对不会在现在这种估值水平下进场的，他们要么早就在低估的时候买好了仓位，要么就心平气和地一路目送，从不参与了。

我们上一讲也提了，为了追求短期最后一棒的利润，选择追高进场，最后把自己套在高高的山顶上，这本质上就是压路机前捡硬币，划不来的。所以还是在低估的行业板块里  寻找标的更靠谱，这样才能提升投资成功的概率。

从这张表中可以看到，PE处于10%以下的历史分位，相对安全和低估的板块， 一 共就只有五个，分别是银行、地产、公用事业、采掘和建筑装饰。这几家基本都符合了估值较低的标准。如果我们用第一条标准，就可以筛选出这些板块出来。

那么我们讲的第二条标准呢，叫做机构持股水平处于历史低位。这条标准呢，其实是我自己的偏好，因为我以前在私募基金工作，不太喜欢机构尤其是公募持股比例高的公司，因为去买这些公司，很大程度上相对给人家抬轿子。

我比较喜欢买的是机构尤其是公募持仓占比较小的公司，公司价值逻辑没有被充分挖掘，但未来一旦被发现，就会有一大堆机构过来买的那种。

我喜欢在低位的时候买进去，然后等到市场都认可这个逻辑了，公募基金过来疯抢的时候，我一口气全卖给他们。

另外呢，稍微有点经验的老股民都知道，如果一个股票持仓的机构很多，占据了流通盘非常大的比例，那这家公司股价很难炒起来，稍微有点起色就会被里面的公募砸下去，等他们出货的时候，那是真的能砸到地板上，好长时间都爬不起来。所以第二条标准呢，算是带有我投资风格的一个标准。

第三个标准呢，叫做标的未来的业绩确定。之所以提这个标准，主要是为了避免落入"价值陷阱"。这个词很多朋友可能是第一次听说，我可以给大家解释一下，所谓价值陷阱，就是一家公司貌似低估，但是业绩已经失去了增长空间，未来会不断走向平庸，甚至有可能出现股价越跌估值反而越贵的反常现象。

举个例子可能更方便理解，假如有家A公司，目前股价是10元，每股盈利一块钱，市盈率十倍，你觉得不算贵，和同行业比明显低估了，值得买入；但是呢这家公司的业绩已经完全失去成长性，未来盈利可能越来越少，过上个三年，可能每股盈利只有五毛了，这时候即使股价跌到了七块钱，市盈率还是有14倍。

而你当初十倍市盈率买入，苦熬三年，不但遭遇了30%的账面亏损，而且估值比起买入 的时候还变贵了，这就是掉进了价值陷阱。为了避免遇到这种情况， 一定要对自己计划买入的公司做深入研究，确保未来业绩靠谱。

所以说，在A股判断高概率的投资机会，至少要看三方面，估值便宜，机构持仓占比低还有未来业绩确定。

本期课程因为字数篇幅，就到这里，这也意味着我们结束了赔率这个专题的全部内容，接下来将开启一个新的章节，套利。

另外呢，这里跟大家说一下，赔率这个模块正好是我们第6个模块，这意味着我们这个课程已经完成了一半了。

好的，这期课程就到这里。

思考题是，大家对照今天的课程内容，分析2020年的医药板块，消费板块，在对照当下。

最后感谢大家的阅读，我们下期再会。

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致命一击：辛苦几十年，一夜回到解放前

在前面的课程里，我一直和大家分享的都是正面案例，像保尔森做空CDS的案例，爱德华·索普横扫的案例，段永平抄底网易的案例等等。

但今天我们要重点讲讲反面案例，和大家分享一下，因为对赔率缺乏清醒全面的认识，最终导致失败的案例。

我先问大家这样一个问题，按照我们第一节课做的划分，把事情分成高概率高赔率，高概率低赔率，低概率高赔率，低概率低赔率四类，你觉得其中哪一类最有可能出现陷阱，让人赔钱呢?

很多人可能第一反应都是低概率低赔率，这一类的确是四种当中最差的，但恰恰因为它足够差，大家往往也会认识到这一点，主动提高警惕，所以造成的损失并不大。真正称得上埋人无数的，其实是高概率低赔率这一类。

因为概率足够高，所以会很容易让人产生一种靠谱的挫折，而且参与者可能会有很多次的成功经历，每次都稳定地赚点小钱，于是自然而然地会想，这个事虽然赚得不多，但好在胜率足够高，一切尽在掌握之中。

而且呢，有些人觉得只要通过加杠杆的方式，就能改善低赔率的缺陷，最后让这类活动转变成概率和赔率都高，也就是最好的那类。

但其实这么想可就错了，因为有一重因素没有考虑，那就是成功的概率虽然高，但是如果小概率事件真的发生，碰巧这次就失败了，那么会不会带来无法承受的损失。

大多数反面案例的主人公都是忽略了这一点，他们被表面的高概率蒙蔽，在连续成功后骄傲自满，沉浸在自己能赚大钱的幻想之中，选择上杠杆干一票大的，最后往往会悲剧。这就像坐在火药桶上数钱，之前一直赚的很开心，数钱数到手抽筋，直到有一天发生了那个小概率事件，然后被炸的粉身碎骨。

在投资中，有专门的一句话来形容这种错误，叫做Picking Up Nickels InFront Of A Steam Roller。翻译成中文，就是在压路机面前捡硬币，风险和收益不对等，运气好也就是捡几个钢销赚点小钱，但万一脱身不及时，就会面临粉身碎骨的风险。

接下来，我会给大家讲一个投资领域的经典案例，主角是一群拥有光鲜履历、超高智商的名校学霸，他们组成了被认为不可战胜的"梦之队",却在很短的时间内经历起高楼宴宾客楼塌了，亏损几十亿美金。

可能有些朋友已经猜到了，这就是长期资本管理公司的故事。长期资本管理公司缩写是LTCM, 是一家美国的资产管理公司。核心人物叫约翰·麦利威瑟。他1947年出生在芝加哥南部的一个小镇，很早就展现出了过人的聪慧。在学校里，他成绩出类拔萃，尤其是数学课，他获得过全美荣誉学会颁发的奖项，可以说是不折不扣的学霸。

而麦利威瑟从芝加哥大学读完MBA 后，就进入了当时著名的所罗门兄弟公司，从事债券交易，当时是很牛逼的公司，非常赚钱。刚工作不久，麦利威瑟就遇到了这样一件事，有一个人找上门来，寻求所罗门公司的帮助。

这个人在交易的时候遇到了麻烦，他此前一直在做美国国库券的套利交易，具体来说就是国库券现货和国库券期货之间，总是存在一个价差。期货的价格总比现货要低，他认为这是没有道理的，因为对大多数人来说，是未来拥有国库券还是现在立刻拥有国库券，所愿意出的价格是相同的。

于是，这个人就买入期货，做空现货。由于期货和现货的涨跌方向是同步的，所以他一买一卖的操作，永远是一边赚钱，另一边亏钱。

那什么时候能真正赚钱呢?只要买入的期货涨幅，比卖出的现货跌幅大就可以了，这时候就是亏小钱，赚大钱，算总账是盈利的。这意味着期货相对于现货的折价，比以前缩小了。也就是说，这笔操作本质上是在交易价差，期货与现货价差扩大他就赔钱，价差缩小他就能赚钱。

之前这个人很顺利地赚了好多钱，从未失手过，玩得越来越大。直到1979年6月，那时市场上出现了非常罕见的现象，期货的价格居然超过了现货。他重仓出击，使用杠杆做空期货，买入现货，等着回归常态那天的到来。

可是事实却出乎意料，期货价格还在不停地上涨，与现货间价差越来越大，以致于面临着爆仓风险。危机关头，他决定向所罗门兄弟公司求助，希望他们买下自己的投资组合。

当时负责接待他的，正是麦利威瑟，他认可那个人的逻辑，认为价差终将被抹平，市场会回到平衡状态，于是顶着压力说服了公司高管，全盘接下了他的持仓。

买下之后的几个星期，价差越来越大，公司损失惨重。那段时间，每天下午公司的合伙人都会跑过去看看，今天又亏了多少。麦利威瑟差点就要被开除，但他倒是一直保持镇静，相信这笔交易会带来丰厚回报。

之后的事实证明他是对的。过了没不久，期货和现货之间的价差就消失，这笔操作让公司狠狠赚了一笔，麦利威瑟的声望也建立起来，升职加薪，青云直上。

这件事让麦利威瑟意识到，有些暂时的亏损没关系，只要坚持扛过去，最后都会转化为盈利。那时他却不曾想过，即使价差最终会修复，但自己有可能熬不到那一天，就爆仓出局了。

有个词叫路径依赖，说的就是过去的成功经验，会变成导致未来失败的罪魁祸首。麦利威瑟后来的悲剧，其实在这一刻就已经埋下。

不过后面的事情我们慢慢讲，先不要着急。经过了国库券套利这一役，麦利威瑟一战成名，成为了公司的明星，主管债券套利交易部门。

他开始招兵买马，扩张团队，雇佣了一批毕业于哈佛、 MIT这类顶尖高校的数学天才。有了这些人的加盟，很快麦利威瑟所在的套利交易部，成为整个所罗门兄弟公司贡献利润最多的一个部门。

1991年发生了一个插曲：麦利威瑟部门的一名交易员，在交易政府债券时存在违规行为。调查中发现他谎话连篇，还有很多没有交代的犯罪事实，于是这个人被开除了。

由于他是麦利威瑟的下属，平时工作直接对他负责，这下把麦利威瑟也连累了，为了顾全大局，麦利威瑟只好从所罗门兄弟公司离职。

离开以后他决定另起炉灶，成立了一家全新的对冲基金，这就是长期资本管理公司 (LTCM)。  当年在所罗门兄弟公司的那些数学天才们，很多人又追随而来。

不仅如此，这次还迎来了几位重量级人物的加入，包括哈佛教授罗伯特·默顿，还有斯坦福的斯科尔斯。

要知道这两位学者都是响当当的人物，都曾经得到诺贝尔经济学奖提名。后来美联储的副也选择加盟，更是让长期资本公司的团队成为了"梦之队"。

聚集起如此多声名显赫的成员，长期资本尚未开张，就成了所有人关注的焦点。到了1994年的2月，他们募集起12.5亿美元资金，正式开始了投资交易。

他们做的还是麦利威瑟在所罗门兄弟公司时，就熟悉且擅长的价差套利。对于许多有相关性的标的，他们会在价差波动达到一定程度时进场，进行对冲交易，期待着价差缩小，然后平仓获利。

由于交易的是价差，而价差波动相对于标的本身的波动实在是太小了，这就意味着即使看对了也赚不到太多钱。

这就是典型的高概率低赔率的交易机会，对于要做的每一笔交易，长期资本管理公司都用历史数据进行回溯，从概率上来讲价差回归是绝对的大概率；但是价差本身波动太小，看对了也只能赚点微薄的盈利。于是他们选择了加杠杆，这样即使价差只波动很少的幅度，也能通过杠杆放大收益，获得可观利润。

起初他们旗开得胜，顺风顺水，基金开张的当年，在债券投资者平均收益为负数的背景下，长期资本取得了超过20%的收益率。第二年辉煌得以延续，他们扣费前收益率接近60%，同时投资者追加了十亿美元，所以这个刚成立不到两年的基金，资本已经达到了30多亿美元。

1996年，长期资本更是一路高歌猛进，继续保持了超过50%的扣费前收益，即使是亚洲金融危机的1997,他们仍然取得了25%的收益。但是这一切，都在1998年的几个月内被改变了。

那时全球债券投资领域发生了一件大事，就是国内经济持续恶化，投资者普遍担心债券会违约，在市场上大量抛售，转而买入被视作安全资产的美国国债和德国国债。

此时债券和安全债券之间的价差持续扩大，长期资本管理公司认为，到了可以出手的时机。他们觉得市场对国债的预期过于悲观，所谓的风险债券并没有那么大的风险，而美债这样的安全债券也不值得那么高的价格，价差一定会被修复。

于是长期资本大举进场，做多国债，做空美债和德国债券这样的安全债券，期望像往常那样，价差随时间而收窄，稳稳地赚上一笔。可这一次，他们却失算了。

1998年的8月17日，出乎所有人的意料，政府宣布将延期偿还债务，放任卢布贬值，这个操作相当于公开赖账，债务违约。

这超出了所有人的预期，整个国际金融市场开启狂风暴雨，各类证券走势一片狼藉。

危机出现后，大家更是狂热地涌入所谓的安全资产，进一步推高了美债和德债的价格；

而国债为代表的风险债券，则跌到了十八层地狱里。价差不但没有缩小，反而越来越大，长期资本公司的仓位遭遇了两边打脸，做多的国债一路下跌，做空的美债等安全资产却一路上涨。

由于使用杠杆交易，他们的资产净值开始自由落体式的下跌。只用了几个星期的时间，亏损金额就超过了三十亿美元。长期资本连续正确了四年，可是这一次错误，就把它所有的盈利抹杀殆尽。

从1994年2月开张，到1998年4月危机发生前，投资人放在长期资本管理公司里的1美元，经过复利滚动已经变成了4.11美元；可是仅仅过了五个月后，就下跌了超过90%,  这4.11美元已经变成0.33美元了。

对于那些最初的投资者来说，不但失去了所有利润，还亏损了三分之二的本金。

复盘长期资本管理公司的败局，可以发现他们失败的根源，就是一直在做高概率低赔率的交易。为了解决赔率低的问题，他们使用了几十倍的杠杆。等到黑天鹅事件出现的时候，这种交易结构毫无防御性可言，一下子就被风险击穿了。

值得一提的是，在长期资本陨落之后，几名核心成员重新成立了一家对冲基金，继续以前的套利交易。他们一定程度上吸取了之前的教训，降低了杠杆倍数，只赚过去十分之一的钱。从1999年的4500万美元起步，到2007年终于又做到了五十亿美元的规模。

可是，当遇到2008年的全球金融危机时，这只基金的脆弱性再次彰显，他们下注美国政府不会让雷曼兄弟银行倒闭，结果看起来不可能的事情，居然又一次发生了，博弈失败让他们在半个月内亏损了接近30%，几乎重蹈了长期资本管理公司的覆辙。

一次可以说是运气不好，同样的结果出现两次，这些天才们真的应该好好反思。如果我们复盘这群天才的破产之路，还是能获得非常多教训的，我总结了一下，长期资本管理公司的覆灭，主要来自三个方面：

第一是刻舟求剑，他们通过总结历史数据，提炼出数学模型，然后拿着这个模型预测未来，指导投资交易，这种方法是有内生性的缺陷的，也就是模型风险。虽然从概率角度看，遵照模型的知道，大多数情况下都是没问题的，但只要持续时间足够长，总会遇到模型外的所谓小概率事件， 一旦发生，就会带来巨大损失。

而且在他们的模型里，有一个基本假设，小概率的黑天鹅事件彼此是不相关的。但这个假设其实很成问题，因为当外部环境发生变化，一个经济冲击引发了另一个经济冲击后，会形成连锁反应，导致极低概率的事件扎堆出现，全赶在在短时间内连续发生。

第二是杠杆过高，长期资本管理公司的自有资金只有几十亿美元，但他们却常常参与几百亿、甚至上千亿美元的交易，杠杆倍数始终维持在几十倍的水准。当行情对他们有利时，高杠杆确实提供了高收益，但危机爆发之后，杠杆就把他们带入万劫不复的境地。

加杠杆这种方式，本身是不会改变赔率的，它只是放大了你的波动，而每个策略对波动的容忍度其实都是有上限的，加杠杆最大的弊端就在于，这种操作会大大降低你的波动容忍度， 一旦超出临界值，就会直接把你清扫出局。

第三是流动性危机，由于用高杠杆撬动了巨额资金参与交易，导致长期资本管理公司尾大不掉，腾挪困难。即使发现自己的处境不利，都很难在短时间内砍仓止损。

市场上的其他参与者也发现了这一点，他们知道当长期资本被迫平仓止损的时候， 一定会对价格产生巨大的冲击，到时安全资产的价格会被继续拉高，而风险资产的下跌也会到令人难以想象的地步。

所以许多人就提前埋伏进去，都想等着巨人倒下的时候，从它庞大的身躯上撕下一块肉。最后在反身性的影响下，预期成为现实。

从以上的分析中，我们可以对照总结出三点教训；

第一是不要过度迷信模型，历史不会重演，未来无法精准预测，永远要提防所谓的尾部风险；

第二就是要正确的设计杠杆结构，要找出那种损失有限，收益无限的杠杆工具；

第三就是适度控制头寸规模，保持灵活性，不过这一点对于个人投资者来说基本用不上，我也就点到为止了。

长期资本管理公司一直做高概率低赔率的交易，最后小概率事件真的出现时， 一次失败就抹去了过往所有的成功，一键清零。犯过类似错误的投资机构其实不少，美国国际集团 (AIG) 也是其中之一。

大家应该还记得我们前面重点讲过的，保尔森通过CDS做空次贷赚了200多亿的那个案例。那么在那个案例中呢，保尔森成为了最大赢家，可是有赢家就有输家，保尔森赚的每一块钱，都是其他人亏给他的。那么这些输家是谁呢?是一整批不相信房价会跌的机构，其中表现最蠢的，就是美国国际集团。

当时美国国际集团有一个金融产品部门，负责的主管是约瑟夫 · 卡萨诺，他在任期间把 CDS 业务当成了一个重点发展方向，他们主要是做CDS的卖方，只要不发生违约，就可以安安稳稳地收取保费。

在卡萨诺看来，这简直就是躺着赚钱，他认为自己公司的所有合约都是精挑细选仔细斟酌后确定的，因此非常有信心，在电话会议里曾经说过，不是我们轻率，说真的，想在这种业务里亏一美元都很困难。

然而最后的现实狠狠打了他的脸，次贷危机爆发后，大批量的违约出现，美国国际集团差点倒闭，最后还是靠政府出面，提供了三轮注资，总计超过1800亿美金的支持，才勉强渡过难关。

这1800多亿美元，很大一部分，就是赔给了像保尔森这种通过CDS做空次贷的投资者。

也就是说，保尔森通过设计杠杆结构，以小博大，赚了大钱；卡萨诺却在压路机前捡硬币，以大博小，最后亏了大钱。

所以在这里，我们赔率这个模块，跟前面杠杆这个模块，就做了一次前后呼应。

从这些案例中可以看到，高概率低赔率、压路机前捡硬币的交易，风险和收益实在是不对等。用一句今天的网络流行语来概括，那就是操着卖白粉的心，却只赚了卖面粉的钱。

在牛市的狂热阶段，去追高买入那些估值已经贵的离谱的公司，也属于这一类操作。而且这种事并不是只出现在投资领域，日常生活也经常遇到。比如买P2P理财产品，为了那十几个点的年化收益，最后却赔上了全部本金。

总而言之，当大家遇到“高概率，低赔率”的事情时， 一定要进一步考虑，万一小概率事件发生，我会遭遇什么损失，会不会带来无法承受的惨烈后果。而冒着这个风险，我获得的那些收益，到底值不值得。

只有把这个问题想清楚，你才能避免“辛辛苦苦几十年， 一把回到解放前”的悲惨后果。作为普通人，理解概率和赔率的核心理念，最起码的就是应该做到避免“压路机前捡硬币"的行为。

以上就是本期课程的全部内容，下一节课呢，我们会结合A股的行业案例，来学以致用， 一起来找到“高概率，高赔率”的投资机会。最后给大家留一道思考题，你还知道哪 些高概率低赔率，小概率事件一旦发生，就会带入万劫不复境地的案例?欢迎在留言区和我交流。

最后，免费送大家152本财经电子书。

拿走不谢，我叫张寡妇。

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