涨停追踪（1）增长近600%，三特索道逆势涨停，业绩能持续吗？

五一长假最明显的感受就是：人间烟火气的回归，人山人海的场景再现。

显而易见的旅游产业肯定是最受益的，

三特索道五一假期累计接待游客超35万人，同比增长594%；直接逆市涨停！

当然，和半封闭的2021年 是没有可比性的，关键要看疫情之前，

和2019年同期相比，旅游人数增长了41%；营业收入增长28%。

在我看来，这个数据并不是非常亮眼，毕竟大家都憋了三年。

但是，复苏总是好的，看下2022年的数据就知道了，

2022年是旅游行业最艰难的一年，

根据国内旅游抽样调查统计结果，2022年，国内旅游总人次25.30亿，

比上年同期减少7.16亿，同比下降 22.1%。

国内旅游收入（旅游总消费）2.04万亿元，比上年减少0.87万亿元，同比下降 30.0%。

2022年国内旅游行业经营情况整体较2021年下降明显，甚至都不如2020，由此可见，2022年是多么的难。

在这个背景下，我们对于旅游产业的复苏都是有期待的。

一、公司的基本情况

1、收入来源：公司主要做旅游资源的开发，索道业务（65%）和景区门票（23%）是主要的收入来源，所以索道项目的数量和游客的数量是影响公司营收的关键。

2、产品：以索道为主的景区交通类产品、以自然资源为主的观光类产品、体验参与类产品、住宿类产品、商服类产品

3、项目方面：项目主要分布在陕西、 贵州、海南、内蒙、湖北、浙江、广东等 9个省，拓展空间还是很大的。

2022年年报透露的信息是：公司注重守成，把精力放在管理水平提升、成本控制、游客开发、资产处置上，是依靠行业复苏的被动增长。

二、索道行业情况

1、行业规模：根据市场调研在线网数据，2016年，中国索道缆车行业规模达到了107.6亿元，2018年，中国索道缆车行业规模超过130亿元。行业处于稳定增长阶段。

2、竞争格局：从2021年数据可以看到三特索道的索道运营营收最高2.84亿，但是黄山旅游2.75亿和峨眉山A2.25亿的营收也不低；2022年三特索道的索道运营营收营收是1.67亿，黄山旅游的是2.27亿，实现了反超。这说明，这几家公司的竞争力都差不多，没有明显的龙头优势。

3、索道业务盈利能力强

这是一个重资产的业务，但是在固定成本一次性支出后，后续主要成本主要是固定资产的折旧摊销，边际贡献几乎全部来源于业务收入，所以毛利率高。近年来，多家公司索道业务的客单价和毛利率均已高于景区业务。以黄山旅游为例，各个区域的索道，8分钟票价基本65元以上的票价，可谓时间短，效益高，只要游客数量能上来，这个业务赚钱能力相当恐怖。可以说索道业务已经是旅游产业最最赚钱的一个环节了。

三、公司的竞争力及业绩驱动

1、跨区域经营：相较于黄山旅游、峨眉山A这些公司，三特索道的旅游项目布局全国，北至内蒙古坝上草原、南至海南岛、东至浙江千岛湖、西至贵州梵净山，外延的扩展能力非常强，可以实现跨区域的模式复制，盈利的想象空间更大。

2、项目进展：千岛湖牧心谷项目已完成前期手续并开工建设游客中心、海南猴岛穹顶天幕秀项目计划于2023年内启动开工、梵净山寨沙项目已形成总体开发前期方案；这些项目为公司未来的业绩增长提供了保障。

3、引入国资、产业协同： 新股东高科集团旗下布局了文旅相关产业， 如龟山风景区。三特索道引入具备国有资产及产业背景的控制股东，有助于发挥双方之间的资源互补和产业协同效应，进一步增强三特索道的竞争优势和综合实力，促进公司未来业绩提升。

4、一季度增收增利，快速回血！

三特索道一季度实现营业收入1.60亿元，同比增长173.09%；归属于上市公司股东的净利润2871.78万元，同比增长231.03%。从营收的增幅上看是要好于黄山旅游和峨眉山A的。

公司存在的问题：

财务费用过高：2022年的财务费用是黄山旅游的三倍，2021年的财务费用是黄山旅游的五倍。虽然相对减少了，但是还是很高。

四、估值

现在的市值接近30亿，即使公司今年净利润可以达到一个亿，市盈率也接近30倍了。从目前收集到的资料来看，没有发现支持股价继续大涨的因素。

况且，2023年旅游行业的复苏会达到什么程度还不好说，

拿五一小长假的数据来看，

2023年5天假，国内旅游出行人数2.74亿人次，旅游收入1480.56亿元，人均消费540.35元。2019年4天假，全国国内旅游出游人数1.95亿人次，实现国内旅游收入1176.7亿元，人均消费603.44元。

2023年人均消费540元，而2019年人均消费603元，下降了10%以上。

热闹是很热闹了，但本质还是下滑了。

价值异动（7）：鸡周期开启，涨价幅度和持续时间将超预期？

猪周期牧原股份涨了10倍，鸡周期圣农发展会涨多少？

周期行情会重演，但不会简单的重复，相信机会会给到每一个做好功课的人。

一、背景：禽流感导致大范围扑杀，供给缺口创新高！

截至2023年2月28日，美国在本轮禽流感疫情影响州达到47个，影响范围与扑杀数量超预期了。预计美国供种压力或将持续，同时疫情在南美洲继续扩大传播，进一步加大种源紧缺程度。

这会导致我国祖代白羽鸡供应出现缺口，2022 年全年，祖代白羽种鸡引种量总计 96.34 万套，较上年同期减少 24.5%，截至 2023 年 3 月 19 日的后备祖代种鸡存栏量较上年同期减少 26.27%至 48.8 万套。

按照周期传导节奏推算，预计商品代肉鸡出栏将于 2023 年 8-10 月开始下行， 2023 年白羽鸡供给缺口在 20%左右，缺口高于历史任何一次，2023年底或进入新一轮周期的上行阶段。

二、圣农发展：产能和市占率可能大幅增长

产能：从6亿到10亿。公司是白羽鸡养殖龙头，产能已接近 6 亿羽，位列亚洲第一，据公司“十四五”规划，公司将持续进行产能扩建，未来公司上游肉鸡养殖产能将提升至 10 亿羽。

市占率：从20%到40%。公司祖代鸡补充及更新量已超过全国总量的 20%，按照公司计划“十四五”期间“圣泽 901”市占率达到 40%。

按照这个节奏，公司将迎来量价齐升的大行情了！

圣农发展始建于 1983 年，专注养鸡40年，把一个养鸡场做到了上市，做到了亚洲第一！是行行出状元的典范。随着“圣泽 901”经过审定，公司解决了自主育种的问题，打通了整个产业链。

并且，公司经营成果显著，从2006年到2021年，公司的营收复合增长率高达24%，净利润的复合增长率也达到15%；

但是，毕竟是周期行业，毛利率的波动还是比较明显的。

当然，为了平滑这种波动，抵抗周期性风险，公司在养殖食品这块的布局也在持续推进。

三、种鸡的卡脖子问题

白羽鸡这个行业最核心的就是种源，而我国祖代白羽肉鸡仍依赖进口，和芯片一样存在卡脖子问题。

主要难点体现在：要兼顾生长速度、饲料利用效率、产肉率和抗病性、种群的一致性、遗

传的稳定性等方面因素。

长期以来，我国的祖代白羽鸡都要从美国、新西兰、加拿大、英国、法国、西班牙、波兰、新西兰等国引进。抛开成本高不说，核心环节受制于人是非常难受的。

好在，这种情况在2019年发生了改变，圣农发展培育出“圣泽901”白羽肉 鸡配套系，自 2019 年初开始，圣农停止向国外购买祖代种鸡，完成祖代种鸡 100% 自给自足，完成了全产业链的闭环。

但是，即便如此，截至 2022 年末，公司也仅仅只有 1750 万套父母代种鸡的年供种能

力，市占率20%这样，远远低于新西兰科宝的40.2%。根据《全国肉鸡遗传改良计划（2021—2035 年）》 ，到 2035 年，自主培育白羽肉鸡品种市场占有率达到 60％以上，而公司的目标是2025 年能够达到 40%的市占率，这是朝着翻倍的方向去努力的。

解决了种鸡卡脖子的问题，给圣农发展带来的是：1、雏鸡成本下降；2、肉鸡饲养效率提升；3、鸡肉产出增加；

综合下来就是核心竞争力的提升，龙头效应更加明显，接着是产品溢价，正反馈放大。。。。

公司每公斤鸡肉价格差不多高出市场价2块钱。

四、鸡肉的消费趋势

鸡肉具有高蛋白质、低脂肪、低胆固醇和低热量的特性，随着人们健康意识水平的提高，鸡肉消费增长还有较大的提升空间，如果企业能在各个环节把控好品质，那么大概率可以享受到增长的红利。

当然，圣农发展也还需要继续加强品控，因为今年多款鸡肉产品因食品安全问题遭到了消费者投诉。黑猫投诉显示，平台共有“圣农”相关投诉198条，其中“圣农食品”相关投诉61条。主要问题有：肉质松散、口味变酸、出现头发、虫子等异物；想要得到长远的发展，企业必须在品控环节下足功夫才行啊。

五、历年鸡周期

一个完整的白羽肉鸡产业体系包括：纯系白羽原种鸡→曾祖代白羽肉种鸡→祖代白羽肉种鸡 →父母代白羽肉种鸡→商品代白羽肉鸡。

白羽鸡从祖代鸡苗引种到商品代毛鸡出栏需要 15 个月的时间，因此白羽肉鸡价格呈现 2-3 年的长周期性变化特点。

2013-2014涨价原因：行业集约化、禽流感疫情消退，需求提振；

2014-2015跌价原因：2013 年引种量大幅增加，供过于求；

2015 年末至 2016 年初涨价原因：2014-2016 年引种量下降，供不应求；

2016-2017 跌价原因：H7N9 禽流感再次爆发，消费端需求疲弱，肉鸡市场量价齐跌；

2018-2020 涨价原因：摆脱H7N9疫情冲击，引种受阻导致供给短缺；

2021-2022跌价原因：2020—2021 年白羽肉鸡出栏量大幅增长，产能过剩；

2023-202？年涨价：引种受阻导致供给短缺，缺口在20%左右；

如果这时候圣农发展的产能可以跟上，实现国产替代，并且做好品控，那就是天时地利人和了。

六、未来业绩增速与估值

养殖方面：公司目前养殖产能 6 亿羽，至 2025 年公司规划产能达到 10 亿羽， 复合年化增速是18.6%。

食品加工方面：据公司月度销售数据公告，2022年深加工销售收入约66亿元，2025

年目标 130 亿元，则复合年化增速 25%。

按照这个增速，20倍的市盈率绝对不过分，在盈利大幅好转的情况下，公司的市值也有提升的空间。

总结：国外禽流感导致祖代鸡引种受限，供需缺口出现，新一轮的鸡周期呼之欲出。圣农发展培育的“圣泽901”种鸡可以实现国产替代，产能和市占率可能实现大幅增长，公司盈利进入新一轮的放量周期。

接下来需要关注的点：

1、国外引种量数据的变化；

2、猪肉价格的变化；

3、饲料成本的变化；

4、禽流感疫情对需求的影响。

最后，大家觉得鸡周期的机会大吗？会如何演变？

价值异动（5）：电子雷管供不应求，增长速度高达110%！

我看好这个行业的主要逻辑是：

传统工业雷管由于性能上落后于电子雷管，政策引导行业换代升级，

但电子雷管产能跟不上需求，供不应求状态下，

有电子雷管产能的公司，将受益于产品销量和价格同时提升带来的业绩增长。

1、行业基本情况：

民爆行业主要服务于国民经济建设。

产品广泛应用于煤炭、冶金、有色、建材、化工、石油、交通、铁道、水利、城市建设和国防施工等重要领域，2020 年，我国工业炸药用于金属矿山、非金属矿山、煤炭开采的比重分别为 25.9%、24.7%、22.0%，合计超 70%。其余主要是国家基础设施投资，包括铁路公路、港口机场、水利水电、城际交通、市政基础设施以及5G等。

采矿业固定投资出现反弹趋势。2020年全年，我国采矿业固定资产投资下降至0.84亿元，同比下降14.1%，2021年我国采矿业资本开支约 0.93亿元，同比增长10.1%，呈现反弹趋势。

基建投资持续稳定增长。我国基础建设投资金额稳步增长，2004-2021年的年复合增速为15.02%，稳定带动民爆行业下游需求发展。

在经济上行周期，煤、铁、铜等各类矿产品的需求相应增加，加上“双碳” 目标下新能源汽车等产业对锂、镍等矿产资源的需求大幅上升，将使得矿产资源 开采量有所增加，相应推动电子雷管的市场需求

2、行业空间：两年翻倍

根据《壶化股份招股说明书》，传统雷管单价约 1-3 元/发，电子雷管单价约 15-20 元/发。

从 2015-2022 年的工业雷管销量来看， 其年度消费量约稳定在 10-12 亿发区间内，由于电子雷管全面替代普通工业 雷管后，雷管使用量约将降低 10%，因此电子雷管的消费量或在 9-10.8 亿 发之间，中性预测下，电子雷管的年度需求量为 10 亿发。

2021年市场空间约 45 亿元，预计2022-2024 年市场空间约为 69 亿、129 亿、150 亿元；这是一个预期两年翻倍的市场。

产能格局

电子雷管许可产能最高的是保利联合约1.71亿发，其次是金奥博8522万发，目前产量及销量位居全国第一的是雅化集团7000万发。

2022H1 电子雷管销量 9000 万发左右，预计 2022 年 9 月及以后，电子雷管月需求量将大幅增加至 5000 万发以上，12 月份月需求量将达到 7000 万发左右。雷管产能更迭期间，电子雷管产能偏紧，或将催化民爆行情。

性能驱动：

电子雷管相较传统工业雷管具有更高的安全性、可靠性与爆破效率，具体如下表：

政策驱动：政策驱动工业雷管全面升级换代为电子雷管

2021 年 11 月发布《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》，要求除保留少量产能用于出口或其它经许可的特殊用途外，2022年6月底前停止生产、8月底前停止销售除工业数码电子雷管外的其它工业雷管。按照政策要求，大部分领域的电子雷管都将在 2022 年年底前完成对普通工业雷管的全面替代。

智能化驱动：机器替换人工

鼓励开展工业炸药智能化生产工艺技术及装备的研发与应用，通过“机器人换人、自动化减人”，促使民爆行业生产方式由“制造”向“智造”转变。

主要预期指标及任务包括现有危险岗位操作人员机器人替代比例不小于40%，新建生产线现场操作、接触危险品、装填生产等人数不大于3人。且单个工业雷管装配工房接触基础雷管和成品雷管的现场操作人员总数不大于6人；2025年底前所有的工业炸药和工业雷管生产线都要达到上述定员标准。

核心竞争力：技术创新+客户资源

技术创新：技术+智能制造+互联网

公司是国内研究、设计和制造民用爆破器材智能装备系统集成的龙头上市企业，在行业内实现了多项重大技术突破，填补了国内民爆技术领域的空白，公司主导研发的“JWL-Ⅲ型乳化炸药高温敏化连续化生产工艺技术及设备”和“JK型乳化炸药工艺及设备”获得中国爆破器材行业协会科学技术奖一等奖；公司的“MGEPL-R型机器人工业炸药智能自动包装设备及工艺”项目和“JWL-RW系列回转式金属丝打卡装药系统”项目荣获中国爆破器材行业协会科学技术奖二等奖；“乳化炸药智能化工厂试点示范项目”荣获中国爆破器材行业协会科学技术奖三等奖。

公司先后被评为“广东省战略性新兴产业培育企业（智能制造领域）”“广东省机器人培育企业”和被广东省科学技术厅认定为“广东省民用爆炸物品工程技术研究中心”。

公司率先推进“工业互联网+安全生产”智能化、信息化、无人化技术，搭建民爆行业网络教育培训平台、民爆智慧物流、民爆综合信息化平台，引领行业智能装备和工业互联网信息技术发展。公司“民爆行业‘工业互联网+综合智慧信息服务’平台试点示范项目”被工业和信息化部认定为“2020年制造业与互联网融合发展试点示范项目”。

客户资源优势：国内外近200条产线

已与国内生产总值排名前列的大型民爆器材生产企业建立了长期稳定的合作关系，目前公司主导研发的改性铵油炸药生产线、乳化炸药生产线、固定及移动式地面站、乳化炸药现场混装车、铵油炸药现场混装车、地下装药车、机器人智能工业炸药包装线、民用爆破动态监控信息系统等多项科技成果已分别在国内近170条生产线上成功运用。在海外市场包括、阿尔及利亚、乌干达、蒙古、越南、、尼泊尔、老挝、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦等地区承建了20多条生产线，在国内外民爆行业打造了良好的品牌影响力和服务信誉。

资质壁垒构建行业护城河

首先，从生产环节看，民爆生产企业需获得《民用 爆炸物品生产许可证》后方可进行生产；其次，从销售环节看，民爆销售 企业须获得国家及省级行业行政主管部门核发的《民用爆炸物品销售许可 证》后方可进行民爆物品的销售；最后，从后续流通及使用环节看，相关 企业获得需要公安机关核发的《民用爆炸物品运输许可证》及《爆破作业 单位许可证》方可进行相关活动。从整个流程看，民爆行业的许可证要求 严格，资质壁垒高，是行业的主要护城河。

估值：

在替换逻辑之下，公司的营收和净利润都有大幅增长的预期，复合增长率在30%以上，行业平均估值在20-30倍区间，这个位置不算高，结果持续调整，估值优势已经体现出来了。

价值异动系列持续跟踪

价值异动（4）：盛路通信毫米波技术大有可为，享6G盛宴

今天概念板块涨幅最高的是6G概念，6G里面最先封板的是盛路通信，

盛路通信在6G里面是怎么受益的？受益程度大不大？对未来业绩的影响有多大？

搞清楚这些疑问，大概就知道股价处于什么样的上涨阶段了？

价值异动初期，抓紧跟上；

价值异动中继，选择性关注；

价值异动顶端，寻找下家。

一、公司的基本情况

盛路通信主要有两块业务：

1、军工电子业务聚焦超宽带上下变频系统；

2、民用通信业务专注于移动通信天线。

具体产品包括：通讯器材，机电产品，电子电路产品；通讯设备与配件，微波产品、点对点通讯系统、射频微波部件；

北斗天线系列产品如下：

其中军工产品广泛应用于航空、航天、通讯、遥感、遥测、雷达与电子对抗等领域。客户主要有军工集团、研究院所、整机生产厂。

二、行业需求情况

1、军工产品：信息化装备需求增长

冲突的持续时间超出了人们的想象，为了防患于未然，各国都在直接或间接的增加军费支出，全球军费支出已达历史最高水平，2021 年中国国家财政国防支出为 1.38 万亿元，同比增长 6.72%。

以信息技术为核心的军事高新技术日新月异，武器装备远程精确化、智能化、隐身化、

无人化趋势更加明显，战争形态加速向信息化战争演变。

军工电子元器件作为武器装备信息化中的核心组成，军工电子产业，尤其是处于上游环节的电子元器件、集成电路、微波器件、连接器等，是信息化装备发展的基石。

根据中商产业研究院，预计 2022 年我国军工电子行业市场规模将达到 3842 亿元，

2021-2025 年年均复合增长率将达到 9.33%。

公司在超宽带上下变频技术、微波电路专业化设计、组装、互联和密封技术上优势明显；

超宽带变频产品主要应用领域是雷达，雷达被称为信息化战争之眼；根据立鼎产业研究院，2021 年我国军用雷达市场规模达 382 亿元，预计 2025 年市场规模可达 573 亿元，复合增速达 11.5%。

2、民用通信产品：主要受益于5G，6G的大规模建设。

产品涵盖主干网传输天线、基站天线、室内网络覆盖产品、终端天线、无源器件、有源一体化设备、汽车天线等。

根据工信部《5G“扬帆计划”》，预计在 2025 年全国至少有 350 万-360 万 5G 基站。根

据工信部，截止 2023 年3 月，我国目前已经建设了234万个 5G 基站，未来每年可

能继续按 50~60 万站规划建设，每年增长25%左右。

三、6G概念

消息面上，在3月5日的十四届全国人大一次会议首场“部长通道”上，工业和信息化部部长金壮龙表示，我国将发挥超大规模市场优势和产业体系完备优势，产学研用集中发力，加强国际合作，全面推进6G研发。

从网络架构上看，6G网络架构相较于此前的技术体系，最深刻的变革之一在于从传统的地面接入转向空天地海全方位多维度接入。

盛路通信在6G上已经有应用：

由此可见，盛路通信在6G建设过程中可以提供毫米波技术，该技术在同类公司的优势突出。

关于估值：5G、6G的行业增速在25%以上，公司的估值在25到30倍也算合理，那现在的的价格也处于合理区间。

现在持续看了4家有跟踪价值的公司了，坚持做正确的事，

少看K线多看报告，少做交易多做思考。

不断学习，提升自己对事物的认识和洞察能力， 相信我们一定可以赚到自己该赚的钱。

价值异动（2）：开创先河，联创光电整机装备扩产！

联创光电今天放量创新高，异动的背后有三个重要信号：

1、激光武器进展神速：整机产品激光武器“光刃-Ⅰ”已于2022年顺利通过验收，2023年2月“光刃-Ⅱ”系统研制项目获得军方专家组评审通过。

2、2022年，公司激光板块产业3.5亿元产能已处于满负荷生产状态。目前，公司根据2023年的订单情况已经有序开展了排产计划，预计明年产能将扩充至5亿元。

3、现阶段联创超导感应加热设备产能已达年产50台左右，未来2年产能将逐步达到200台水平

新产品取得超预期进展+扩产，这让人迫不及待的想知道，它今年的业绩会怎么增长？

先看收入结构：

智能控制产品是公司主要的收入来源，占比接近50%。

智能控制器是电子设备的“中枢控制”核心，广泛应用于家用电器、汽车电子、电动工具、智能建筑及家居领域。公司的智能控制器业务主要由控股子公司华联电子经营，但是毛利率并不高。

因为产品的技术含量看起来并不高，如下图

公司未来业绩增量看点主要在激光业务和超导业务

高功率半导体激光器既可用作高能激光武器泵浦光源，又能作为直接光源应用在激光探测、对抗、无线传能、卫星发射、太空碎片清理和激光点火等领域。

目前，高功率尤其是万瓦级激光器国产化率仍较低。

公司的半导体激光系列产品为光纤耦合输出泵浦源模块、光纤激光器、光刃系列装备、LED 芯片等，广泛应用于国内军工单位配套的星、箭、弹、船、机等军用装备领域。

公司光刃系列产品属于高能激光反制装备，主要应用在政府首脑机关、机场、油库、核电站、边境、重要军事项目以及大型集会活动等要地的低空防卫领域。

该类装备具有光束作战的迅速反应能力和外科手术式的精确打击能力，是信息化高技术战争的新一代主战兵器。它依靠激光束来攻击目标，能够在光电对抗、防空、战略防御中发挥重要作用。

其中，光刃-I 型固定式激光拦截装备能够广泛兼容多类防卫体系，可在雷达侦测数据的定位引导下，快速对复杂环境中的“低慢小”飞行目标实时精准光学攻击。

光刃-Ⅱ型机动式激光反制装备能够集成整套高能激光低空防卫体系，在机动状态下自主高精度完成捕获、跟踪、瞄准与攻击防卫。

和其他概念不一样的是，这块业务已经实实在在贡献营收了；

2022 年上半年，公司激光系列产品订单数量高速增长，目前公司产能达 3 亿以上，处于满负荷生产状态；其中，约 2 亿元订单已完成产品交付。

2022 年第三季度，公司激光产业继续高速增长，实现主营业务收入 5,041.89 万元，同比增长 423.44%；实现归母净利润 1,284.18 万元，同比增长 1110.14%。 公司将继续努力开发新订单，预计 2022 年全年，激光板块新增业务将高速增长。

从发展历程上可以看到，公司在航天军工上的底蕴：

超导业务

超导直流感应加热是近年来的新兴加热技术，具有透热深度高，加热效率更高，加热

更均匀，更加适用于大型金属工件的特点，

主要应用于铜铝型材挤压机配套、钛及钛合金等高端非磁性金属加热，晶硅生长炉、金属熔炼等。

以铝材挤压机为例，中国的挤压机约占全球总数的 65%，仅此一项市场容量就约 200 亿元规模。

此外，晶硅生长炉和金属熔炼设备，也有每年 200-300 亿元的市场替换规模。

公司首创全球首台兆瓦级高温超导感应加热装置，已经完成交付，并进入到客户的实际生产作业中。新增数台设备订单在生产中。

目前，联创超导联创超导感应加热设备产能已达到年产50 台左右，随着规划中的超导产业基地建成后，未来 2 年产能将逐步达到 200 台的水平，成为国内高温超导直流感应加热领域唯一且规模最大的应用企业。

截至 2022 年 9 月 30 日，超导设备 在手订单超过 10 台，单台设备均价在 1000 万元左右。

估值

机构预测公司 2022-2024 年归母净利为 3.62/4.84/6.41 亿元，同比增长 56%/34%/33%，

CAGR=40%。2022 年同行业平均 PE 估值为 34 倍， 2022 年公司动态 PEG 仅为 0.86，处于合理区间。激光业务和超导业务放量后，公司的业绩将再上一个台阶，后续跟踪两者的订单情况。

价值异动（1）：三美股份异动，三代制冷剂行业进入景气周期

走势异动提示交易信号和预期差，深入甄别交易信号，挖掘内在价值，寻找超额收益！

今天氟化工出现异动，制冷剂相关概念股涨幅靠前；

上涨的原因是：

一代已彻底淘汰，二代制冷剂的主要用途已经转为含氟化学品的原材料，四代制冷剂成本较高，推广尚需时日。三代制冷剂 HFCs 将成为未来我国主流制冷剂。

供给端：

《基加利修正案》的规定，我国属于第一组发展中国家，应在 2020 年至 2022 年 HFCs 使用量平均值基础上，于2024 年冻 结 HFCs 的消费和生产于基准值，也就是说2024年到2029年的产量受到了限制，2029 年还要削减 10%。

需求端：

我国空调和汽车保有量稳步增长，维修市场对三代制冷剂的需求量有望不断提升，制冷剂行业盈利能力有望修复，或迎来发展拐点。

三代制冷剂供需结构将逐级缩紧，有涨价的预期。

个股方面， 今天表现最好的就是三美股份。

三美股份为什么涨幅靠前？有预期差吗？

主流的三代氟制冷剂主要包括：R134a、R125、R32；

而三美股份的R134a的产能排在第一位。

如上图所示，截至 2022 年 9 月，R134a 产能为 33.5 万吨，产能前三名为三美股份、巨化股份、中华太仓，产能占比分别为 19.4%、 17.9%、10.4%，

前三名的产能达 47.7%，市场集中度较高。

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R134a 主要用于汽车制冷剂和气雾剂

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而R32主要用于空调制冷剂

2022 年 1-9 月我国家用空调产量为 1.75 亿台，同比增长 5.0%。

2022 年 1-9 月我国汽车产量为 1963.2 万台，同比增长 7.6%。

所以从下游应用上看，汽车用制冷剂的增速要高于，空调用制冷剂，

也就是说，R134a的需求比R32更旺盛！而从产能上看，三美股份是R134a龙头，理论上来说是最受益的，这应该就是三美股份涨得比较多的底气。

实际上，三美股份其他制冷剂的产能也还可以，R134a、R125a、R32 全国产能占分别为 19.4%、15.2%、8.0%，分别为全国第一、第二和第四。

如果后期真的涨价了，那怎么也可以分一杯羹，业绩肯定不会差到哪去。

2022 年 10 月份，R134a较 2022 年初上涨了 5.32%，已经有明显的涨价迹象。

而在2022年第二季度，大股东已经用脚投票了，可以说是春江水暖鸭先知！

机构对未来也是非常看好

负极材料的王者：贝特瑞出货量多年稳居世界第一

天然石墨

从公司成立，到出货量世界第一，仅仅用了十年的时间！简直是传奇！

这么牛的公司是怎么成长起来的？公司的发展历程如下图：

1、2000年，贝特瑞在深圳成立

2、2006年，负极材料市占率做到了国内第一，仅仅用了6年！

3、2010年，负极材料出货量超越日本，成为世界第一，仅仅用了10年

4、2013年起，公司负极出货量连续 9 年位居世界第一！

5、2021 年，从新三板平移至北交所，成为北交所市值第一股！

公司从青铜到王者，简直是用了开挂的速度！

公司收入结构分析

如下图所示，负极材料在公司的营收结构中一直占据主导地位。

负极材料是锂电池的四大主材之一，占锂电池成本 10%-15%左右，其中天然石墨和人造石墨仍然是当下的主流，但是硅基材料的能量密度会更高。公司的第一主要体现在天然石墨行业第一，当然公司在硅基负极、钛酸锂及快充软硬碳等产品均有布局。

石墨是主流，硅基负极是方向。

公司下游客户有：三星、松下、商宁德时代、比亚迪，都是国内外龙头。

这里重点想说一下公司的硅基负极：公司硅基产品目前已发展到第4 代，市场销售产品仍以第1、2 代产品为主。2021 年国内硅基负极出货量 1.1 万吨，公司出货 3000 吨，市占率近 30%，由此可见公司的技术储备非常到位。

行业现状

供需格局：短期维持紧平衡

人造石墨和天然石墨经过快速发展出货量已经到了一个较高的位置，继续维持就不错了，想要二次爆发，恐怕有点难。但是，硅基负极市场将迎来快速增长，出货量预计大幅增加。

根据 GGII 数据，2021 年国内硅基负极出货量达 1.1 万吨。随着特斯拉 4680电池的量产以及大圆柱电池的推广应用，我们预计 2025 年中国硅基负极出货量达 5.5 万吨，相比 2021 年有超 4 倍的成长空间，2021-2025 年 复合增长率 达 50%。

行业竞争格局：中国占据全球垄断地位

这个行业我们说了算，全球负极产能集中分布在中、日、韩三国，截至 2021 年底，全球负极厂商名义总产能 110 万吨，其中中国负极厂商总产能达 94 万吨，占比 85%，韩国、日本总产能 16 万吨，占比 15%。

全球负极产能看中国，中国负极看贝特瑞！

这个行业的集中度是比较高的，前五家公司合计占了80%的市场份额。

在天然石墨领域，2021 年公司在天然石墨市场份额超过一半，高达 63%，行业第二翔丰华市场份额仅 17%， 这也是上篇文章提到的，我不想关注翔丰华的原因，跟着大哥走，吃喝啥都有！

贝特瑞这么强，是因为家里有矿吗？还真是！

作为天然石墨的寡头，家里没矿，他的地位肯定维持不了这么久。

公司建立了从石墨矿开采到天然石墨负极材料产成品的完整产业链，原材料优势明显。截至 2019 年 10 月 31 日，公司拥有开采权 147 的石墨矿探明储量 171 万吨；另外，截至 2019 年末，公司拥有探矿权的石墨矿潜在储量达 218 万吨。

最新业绩预告

今年的业绩略超预期，公司公告原因有下游需求增长、运营效率提升、卖股权的收益。

1、主要系受益于2022年全球动力及储能电池市场保持快速增长，公司产品销售量及营业收入大幅增长

2、同时通过开展精益管理活动，提升了营运效率；

3、公司报告期内处置了持有的芳源股份部分股权取得投资收益，提升了报告期盈利水平。

好像一切都很好，那股价为什么处于调整状态？投资者在担心什么？

看下最新的投资者调研，或许会有答案！

2023 年 2 月 14 日这场投资者调研活动参加的可都是知名的基金，比如易方达、高毅资产、混沌投资等等，说明贝特瑞的市场关注度还是非常高的。葛老大在去年第二季度大幅加仓了，三季度虽然股价跌了，但也没怎么跑。

提问：公司是否有布局钠电池相关领域？进展情况如何？

回复：钠电的主要优势在于成本，公司有布局钠电正负极，并已具备产业化能力。

目前公司钠电正负极已通过国内部分客户认证，实现吨级以上订单，未来将会根据市场

需求规划产能。

公司这个回答让人很满意，哪里有风口，哪里就有公司的产品，说明公司大概率能跟上市场主流技术路线的变化方向。

提问：公司连续石墨化进展情况？

回复：连续石墨化的生产效率较高，单吨能耗较低，成本优势明显。目前公司已有

量产型的炉子在运行，经过连续运行，生产工艺和技术日趋成熟，已实现连续稳定批量化生产。

这个问题是针对公司人造石墨负极的，因为在石墨化这块公司需要借助外部的产能，自给率不够。

提问：相比其他负极材料同行企业，贝特瑞的竞争优势有哪些？

回复：

（1）公司具有优质的客户结构。宁德时代、比亚迪、松下、LGES、SK on、

三星 SDI 等全球排名靠前的动力电池厂商都是贝特瑞的核心客户，不依赖单一客户。

（2） 公司具有全品类优势。公司产品包括人造石墨、天然石墨、硅基负极材料及其他新型负 极材料等，种类齐全，并且在钠离子电池、固态电池、氢燃料电池等新型电池材料体系

上也有进行前瞻性布局，研发能力强。

（3）全产业链布局及技术创新来降本增效。公司在天然石墨方面一直围绕从矿山到成品的全产业链思路布局；在人造石墨领域则重视针状焦等核心关键材料的稳定供应机制，以及石墨化等关键工序产能保证和技术创新。全产业链布局将为公司负极材料提供低成本优势。

总结：贝特瑞是天然石墨负极绝对龙头，同时在人造石墨负极和硅基负极方面同样有优势，公司产品围绕市场主流布局，处于领先地位。经过持续调整估值基本和公司的盈利相匹配吧。

电子雷管投资逻辑分析

主逻辑：雷管升级换代，工业雷管加速退出，电子雷管产能跟不上需求，民爆产品定价由供需决定，享受高弹性。

1、行业基本情况：

民爆行业主要服务于国民经济建设。产品广泛应用于煤炭、冶金、有色、建材、化工、石油、交通、铁道、水利、城市建设和国防施工等重要领域，2020 年，我国工业炸药用于金属矿山、非金属矿山、煤炭开采的比重分别为 25.9%、24.7%、22.0%，合计超 70%。其余主要是国家基础设施投资，包括铁路公路、港口机场、水利水电、城际交通、市政基础设施以及5G等。

采矿业固定投资出现反弹趋势。2020年全年，我国采矿业固定资产投资下降至0.84亿元，同比下降14.1%，2021年我国采矿业资本开支约 0.93亿元，同比增长10.1%，呈现反弹趋势。

基建投资持续稳定增长。我国基础建设投资金额稳步增长，

2004-2021年的年复合增速为15.02%，稳定带动民爆行业下游需求发展。

在经济上行周期，煤、铁、铜等各类矿产品的需求相应增加，加上“双碳” 目标下新能源汽车等产业对锂、镍等矿产资源的需求大幅上升，将使得矿产资源 开采量有所增加，相应推动电子雷管的市场需求

2、行业空间：两年翻倍

根据《壶化股份招股说明书》，传统雷管单价约 1-3 元/发，电子雷管单价约 15-20 元/发。

从 2015-2022 年的工业雷管销量来看， 其年度消费量约稳定在 10-12 亿发区间内，由于电子雷管全面替代普通工业 雷管后，雷管使用量约将降低 10%，因此电子雷管的消费量或在 9-10.8 亿 发之间，中性预测下，电子雷管的年度需求量为 10 亿发。

2021年市场空间约 45 亿元，预计2022-2024 年市场空间约为 69 亿、129 亿、150 亿元；这是一个预期两年翻倍的市场。

产能格局

电子雷管许可产能最高的是保利联合约1.71亿发，其次是金奥博8522万发，目前产量及销量位居全国第一的是雅化集团7000万发。

2022H1 电子雷管销量 9000 万发左右，预计 2022 年 9 月及以后，电 子雷管月需求量将大幅增加至 5000 万发以上，12 月份月需求量将达到 7000 万发左右。雷管产能更迭期间，电子雷管产能偏紧，或将催化民爆行情。

性能驱动：

电子雷管相较传统工业雷管具有更高的安全性、可靠性与爆破效率，具体如下表：

政策驱动：政策驱动工业雷管全面升级换代为电子雷管

2021 年 11 月发布《“十四五”民用爆炸物品行业安全发展规划》，要求除保留少量产能用于出口或其它经许可的特殊用途外，2022年6月底前停止生产、8月底前停止销售除工业数码电子雷管外的其它工业雷管。按照政策要求，大部分领域的电子雷管都将在 2022 年年底前完成对普通工业雷管的全面替代。

智能化驱动：机器替换人工

鼓励开展工业炸药智能化生产工艺技术及装备的研发与应用，通过“机器人换人、自动化减人”，促使民爆行业生产方式由“制造”向“智造”转变。

主要预期指标及任务包括现有危险岗位操作人员机器人替代比例不小于40%，新建生产线现场操作、接触危险品、装填生产等人数不大于3人。且单个工业雷管装配工房接触基础雷管和成品雷管的现场操作人员总数不大于6人；2025年底前所有的工业炸药和工业雷管生产线都要达到上述定员标准。

金奥博核心竞争力：技术创新+客户资源

技术创新：技术+智能制造+互联网

公司是国内研究、设计和制造民用爆破器材智能装备系统集成的龙头上市企业，在行业内实现了多项重大技术突破，填补了国内民爆技术领域的空白，公司主导研发的“JWL-Ⅲ型乳化炸药高温敏化连续化生产工艺技术及设备”和“JK型乳化炸药工艺及设备”获得中国爆破器材行业协会科学技术奖一等奖；公司的“MGEPL-R型机器人工业炸药智能自动包装设备及工艺”项目和“JWL-RW系列回转式金属丝打卡装药系统”项目荣获中国爆破器材行业协会科学技术奖二等奖；“乳化炸药智能化工厂试点示范项目”荣获中国爆破器材行业协会科学技术奖三等奖。

公司先后被评为“广东省战略性新兴产业培育企业（智能制造领域）”“广东省机器人培育企业”和被广东省科学技术厅认定为“广东省民用爆炸物品工程技术研究中心”。

公司率先推进“工业互联网+安全生产”智能化、信息化、无人化技术，搭建民爆行业网络教育培训平台、民爆智慧物流、民爆综合信息化平台，引领行业智能装备和工业互联网信息技术发展。公司“民爆行业‘工业互联网+综合智慧信息服务’平台试点示范项目”被工业和信息化部认定为“2020年制造业与互联网融合发展试点示范项目”。

客户资源优势：国内外近200条产线

已与国内生产总值排名前列的大型民爆器材生产企业建立了长期稳定的合作关系，目前公司主导研发的改性铵油炸药生产线、乳化炸药生产线、固定及移动式地面站、乳化炸药现场混装车、铵油炸药现场混装车、地下装药车、机器人智能工业炸药包装线、民用爆破动态监控信息系统等多项科技成果已分别在国内近170条生产线上成功运用。在海外市场包括、阿尔及利亚、乌干达、蒙古、越南、、尼泊尔、老挝、塔吉克斯坦、乌兹别克斯坦等地区承建了20多条生产线，在国内外民爆行业打造了良好的品牌影响力和服务信誉。

资质壁垒构建行业护城河

首先，从生产环节看，民爆生产企业需获得《民用 爆炸物品生产许可证》后方可进行生产；其次，从销售环节看，民爆销售 企业须获得国家及省级行业行政主管部门核发的《民用爆炸物品销售许可 证》后方可进行民爆物品的销售；最后，从后续流通及使用环节看，相关 企业获得需要公安机关核发的《民用爆炸物品运输许可证》及《爆破作业 单位许可证》方可进行相关活动。从整个流程看，民爆行业的许可证要求 严格，资质壁垒高，是行业的主要护城河。

这个行业产能在五年内将翻三倍

看点一：行业空间大、增速高

看点二：产能将快速扩张

看点三：朝阳行业，代表时代发展的方向

行业空间大，增速高

根据研究机构MarketsandMarkets的一项预测，全球生物塑料市场到2026年将达到297亿美元（约2127亿人民币），年均复合增长率将超20%，以中国为首的亚太地区将成为生物塑料增长最快的市场。

智研咨询数据显示，2019年我国生物降解塑料需求量为52万吨，市场规模为61.47亿元。预计到2025年限塑政策执行至第三阶段时，我国可降解塑料需求量将达到284万吨，届时我国可降解塑料市场规模有望达到400亿元左右，6年倍的增长趋势。

生物塑料的产能：五年内将翻三倍

Europe plastic发布的生物塑料市场发展报告显示，全球生物塑料的产能将从2021年的242万吨增长至2026年的759万吨。这些生物塑料包括生物基但不可降解的塑料（如生物基PE、PET、PA、PTT等）和可降解塑料（如PBAT、PBS、PLA、PHA等）。

朝阳行业，代表时代发展的方向

生物塑料是生物基塑料、生物降解塑料的统称。“生物基”是指原料完全或部分来源于生物质；“生物降解”则指微生物在特定环境下将塑料转化为CO2、水等生物质。

传统的石油基塑料如PE、PP基本不能自然降解，会造成白色污染，焚烧、填满等处理方式会严重破坏环境，人们环保意识的增强以及对化石能源不可再生产生的危机感，促使生物塑料逐步代替传统塑料成为大势所趋。

行业存在三低现状：需求量低、产能利用率低、渗透率低

目前，我国可降解塑料市场需求尚未完全打开，可降解塑料渗透率仍不到1%。2018年国内可降解塑料产能达到45万吨，产能利用率仅为30%。

主要原因是生物塑料的价格高于传统塑料

生物塑料的成本高于传统聚合物，这限制了许多应用领域的市场增长。在许多情况下，生物基聚合物的生产成本比常规聚合物高20%至100%。这主要是由于生物基聚合物的高聚合成本，因为大多数方法仍处于开发阶段，因此没有实现规模经济。

例如，PHA在以下方面有多种应用（刹车器合成纸、医疗器械、电子零件、食品包装和农业）生产成本高，产量低，可获得性有限。与PHA相比，PLA的生产成本要低得多，但仍然比石油基PE和PP昂贵。

行业未来增长驱动一：技术进步和政府补贴带来成本的下降。

价格高是生物塑料最大的痛点，要降低成本只能依靠技术进步，但是技术啥事突破是个没谱的事，通过改进生产的工艺流程或者原材料选择降低生产成本，从而实现可降解塑料价格下降是最根本的方法，但是这需要一个过程，就像新能源电池的续航里程一样，没有突破之前就要靠补贴了，可降解塑料价格下降同样也要靠政府补贴。其传导原理是：政府补贴让企业促进需求端增长，行业规模扩大引发规模效应降低成本，企业规模扩大继续加大研发，实现良性的循环。

行业未来增长驱动二：限塑立法和执法力度的加强

这方面欧洲是做得最好的，欧洲可降解塑料的渗透率为2.7%，大幅领先其他国家和地区，对可降解塑料的消费需求占全球的55%，亦为世界之最。

如果我们也能像欧洲一样在提高“限塑”法律法规进一步加强，那么，生物塑料的需求也将得到进一步的释放。

实际上，2004年以后，各大部门相继出台了鼓励生物塑料发展的政策，但遗憾的是：没有明确的目标和时间要求，只是“鼓励”，而非“强制”，所以行业增长还是一个不温不火的状态。

行业未来增长驱动三：全民环保意识的提高

还是以欧洲数据为例，市场研究机构Grapentine调查研究发现,59%的欧洲消费者非常渴望购买可生物降解塑料包装的食品，77%的欧洲消费者愿意为此多付5欧分。

但是，现阶段我们的环保意识参差不齐，两极分化非常严重，路边摊、小规模菜市场传统塑料的使用量还是比较大的。

但是我相信，未来在环保意识不断加强的过程中，可降解塑料将得到更广泛的应用，助力可降解塑料需求的释放。

总结，生物塑料是一个前景非常不错的赛道，具有行业空间大、前景好的特点；但是仍处于较早期的阶段，需要持续跟踪降低成本的技术的突破和相关限塑法规的推进。

普通投资者如何去分析行业和公司？龙头掘金第一集：榨菜

主要有四个方向：

一、赛道分析

二、公司护城河分析

三、财务分析

四、估值分析

一、赛道分析

1、行业的发展阶段分析：成熟期

榨菜起源于涪陵，与法国酸黄瓜、德国甜酸甘蓝并称世界三大名腌菜。作为我国独具风味的酱腌菜品类，榨菜食用习惯超百年。行业处于成熟期，在行业低估的时候买入是一个不错的投资策略。

2、行业供需情况分析： 供需稳定

①　产业相对成熟、需求总量增速有限，且业态传统、平均利润有限，高价年份并不会吸引明显供给量增

②在供给充裕且下游囤货意愿平淡的年份，由于涪陵区政府对于保护价的设立（税收贡献 ）以及种植户合作收购机制的协调，青菜头采购价不会

显著回落、因而供给退出有限。

③总的看，由于产业需求和供给弹性均没有足够的波动空间，青菜头收购价在非自然灾害年份总体呈现稳定状态、无明显周期变化。

3、行业规模分析：低速增长的行业

根据欧睿咨询，包装酱腌制品行业规模从 2010 年的 30 亿元增长至 2021 年的 82 亿元，年复合增速达 9.7%；分拆量价来 看，2010-2021 年销量 CAGR 为 6.6%，均价 CAGR 为 3.0%，实现量价齐升。

4、行业竞争格局分析：趋于集中

随着国家食品安全标准提升和环保政策的趋严，涪陵区榨菜加工企业数量从 2007 年的 102 家下降到 2019 年 4 月的 37 家，侧面反映出环保政策趋严不利于小散企业生存，同时市场份额往头 部企业集中。

二、公司护城河分析：原材料优势、规模效益、品牌力强

榨菜行业龙头公司是涪陵榨菜

公司营收 2011-2021 的 CAGR 为 15.2%，长期看量、价贡献幅度均匀。但短期看提价与量增呈现此消彼长态势、从而引发营收增速的周期性波动，其本质是公司历次消化提价的渠道周期。

根据欧睿数据，涪陵榨菜在包装酱腌 制品行业市占率约 36%，份额约为第二名品牌的 3.6 倍，消费股的品牌壁垒和规模优势一旦建立，是非常难撼动的。

核心竞争力：

1、区域集中、一次收割，原料优势为产业首要护城河

上游青菜头种植区域性强、产品低值易腐，原料优势与产业配套构筑天然护城河

2、自动化&智能化技术提升生产效率：公司原料利用率(损耗率和得率)为行业第一，生产车间标准化&智能化化程度处于行业前列，未来人工参与生产环节将逐步退出，生产成本受益于规模效益将逐步下降。

据 22 年中国调味品行业消费者购买关注因素调查，消费对健康和品牌的重视愈发凸显，“腌制食品不能多吃，亚硝酸盐含量高的食品吃多了会致癌”逐渐成为一种常识，公司再一次抓住市场动向，重磅推出“低盐榨菜”，既迎合市场需求，又提升了市场竞争力与品牌美誉度。

食用榨菜安全性问题：

榨菜亚硝酸盐含量最高为3.95mg/kg，大部分产品在2.5mg/kg以下，泡菜产品的亚硝酸盐均在5mg/kg以下，远低于20mg/kg的国家标准,新鲜果蔬的平均含量为1.31mg/kg，根据联合国粮农组织和世界卫生组织规定，亚硝酸盐的每日允许摄入量为0.2毫克/千克体重，即一个60千克重的成人每日允许摄入量为12毫克，按泡菜含亚硝酸盐5毫克/千克计算，成人每天吃上5斤泡菜都是安全的。

收入的影响因素：价格、渠道、品类扩张

关于提价：

榨菜行业的特性：低客单价、低消费频次特征，消费者对其价格敏感度低，品类提价难度

不大、提价跨度更高。

但是，直接提价(提升出厂价、通常同频提升零售价)能够增加渠道利润空间、提升经销商积极性以带动铺货，但易引起消费者严重的抵触，在顺价不成功的情况下形成销量锐减、影响收入增长。

21 年产品步入“3 元时代”后，由于所处价格带已经较高（相比替代品及互补品火腿肠及泡面价格），消化量增需要进一步的终端营销及渠道支持政策。

关于渠道

截止 21年底，公司拥有 2000+家一级经销商，销售网络覆盖全国 34 个省市自治区，300+地市级市场，1400+县级市场，渠道规模明显领先同行。

下沉、精耕、返利等渠道动作助力提价消化。

①13 年、19-20 年公司经历两次渠道下沉，为13 年和 20 年的量增奠定经销网络基础。

②19-20 年充足的地面推广费用给予渠道出货直接支持，助力销量回暖。

复盘过往的量价变动，提价后通常伴随这销量的下滑，只有在）2015-2018期间，由于消费升级浪潮+调味品整体提价的宏观背景利好终端接受度、破除直接提价的最大阻碍，加之前期渠道下沉效果逐步显现、直接提价扩大经销商利润空间及调货积极性、公司更换包装+升级产品，公司实现了 16-18 年的量价齐升，显然现在的宏观环境不太一样。后续需要密切跟踪整个调味品的价格变动。

公司收入增长主要为公司提价驱动，其基于产业及品类优势、依托连续提价驱动营收入增长的模式已较充分运用，而目前公司产品作为偏低端品类中的高定价品牌、价格空间已有限，因此打开量增空间是未来业绩持续发展的必经之路。

近年公司渠道扩张重点为下沉县级市场，覆盖 1400 余个县级市场基本达成整体目标，根据管理合并及少部分小商退出，对经销团队结构进行优化。根据公司 22 年中报，一级经销商+联盟商人数由3030减少为2770人。

县级市场点多，面广，公司的经销商人数不增反减，以质换量能否实现还需要进一步观察。

关于品类扩张：

增量市场，餐饮端重点培育

新品类：萝卜、泡菜

三、财务分析

1、盈利能力分析：公司毛利率从 2014 年的 42%提升至 2021 年的 52%，显著高于一众调味品公司

经营性现金流净额大于净利润，说明净利润质量较高；

此外还有应收账款规模小，资产负债率低的特点。

四、估值分析

多家券商预测2024年净利润在13--14亿区间，取13.5亿；根据消费股、行业处于成熟期、供需稳定、竞争优势明显、财务健康等特点，取25倍估值；则2024年的估值大概是338亿，考虑到安全边际，打个6折，202亿附近相对安全。

后续需要跟踪：

1、提价后量能否稳定，或者是增长

2、渠道下沉了，经销商的数量和质量的变化

行情不好的时候，悄悄创新高的板块都有这些共同特点（上篇）

异动回顾:在指数持续下跌的过程中，有两个细分赛道在悄悄的逆流而上创新高，分别是内镜和脊柱耗材。

逆流而上

内镜类：开立医疗和奥华内镜周涨幅均超20%

脊柱类：大博医疗周涨幅超40%，威高骨科周涨幅近30%

这个两个领域逆市上涨，都有两个共同的特点

第一：政策驱动

1、内镜的消息驱动

开立医疗和奥华内镜都是6月份开始上涨的，其中开立医疗从25元涨到了47元，最高涨幅近80%，

6月份政策消息，安徽省财政厅、卫健委、医保局三部门联合印发《关于规范公立医疗机构政府采购进口产品有关事项的通知》，明确 2022 年 6 月 1 日起，公立医疗机构未经批准不得开展进口产品采购。

如果你知道内镜市场的国产化率不到10%，那你就会知道这个消息的意义了。限制进口内镜的采购，国产内镜厂商的产品放量只是时间的问题，可惜这个消息没跟踪到，功夫不到家，失之我命，现在是理清思路，引以为戒。

2、脊柱耗材的消息驱动

9月27日，国家组织骨科脊柱类耗材集中带量采购落地，首年意向采购量共109万套，占全国医疗机构总需求量的90%，涉及市场规模约310亿元。

全国6426家医疗机构填报采购需求达到120.84万套，集采后按照单套5000元计算，约60亿市场。

A股上市的有三家：

威高骨科，2021年脊柱类产品营收超过了10亿，营收占比达48%，本次集采拟中标18个产品，中标数量最多。

大博医疗，2021年脊柱类植入耗材的营收5.65亿，营收占比为28%，本次集采拟中标11个产品。

三友医疗，2021年脊柱类植入耗材的营收5.16亿，营收占比达到了87%。本次集采拟中标10个产品。

中选产品超过10个的企业还有5家。60个亿如果由头部企业来分的话，那营收还是有提升空间的。

第二：国产化率、渗透率低

（1）内镜市场

2021年国产内窥镜市场规模为16亿元，国产化率约为6%，预计2022年国产化率将攀升至8%，达22亿元。

沙利文预测未来10年国产内镜高速发展，预计2030年国产内镜市场规模讲迅速提升至173亿元，以10年29.5%的CAGR实现接近28%的国产化率，10年10倍。

（2）脊柱类耗材

目前，国内骨科植入器械各细分市场的渗透率不足5%，远低于美国的40%至70%。即使按照30%的渗透率来算，未来还有6倍的成长空间。需要大量用到脊柱耗材的主要是老年人，上了年纪后，骨科退行性疾病的发生率将越来越高，如关节病、颈椎病、腰椎病以及骨质疏松导致的骨折等。治疗这些疾病，常常需要用到骨科耗材。老龄化趋势不可逆转，且老龄人口技术大，让脊柱类耗材市场有了非常大的想象空间。

总结：国产化率越低、渗透率越低，价值含量越大、 发展空间越大。毫无疑问，这两个赛道都非常不错，但是这个仅仅是从赛道的维度去看，有没有投资价值还需要看业绩与估值是否匹配。内镜赛道的几家公司涨幅都不小了，而脊柱耗材类的才刚刚启动，是接下来跟踪的重点。

接下来我想搞清楚的问题有：

1、A股上市的3家公司股价都经历了腰斩再腰斩，下跌的原因是什么？

2、脊柱类耗材在医疗器械产业链中的价值占比是多少？

3、三家公司谁的竞争力更强？

华为mate系列归来，新功能继续传导寒意？ 消费电子行业什么时候复苏的？

9月6日， Mate50系列正式归来

有一个新功能值得大家留意

那就是，Mate50支持卫星通信功能，是全球首款支持卫星通信功能的手机。

那么，卫星通信什么时候会用到？

能用上卫星发信号的，基本上不是地震就是别的天灾人祸，这么一想是不是脊背发凉？

华为重点研发这个功能，是在传递一个什么样的信号？

叠加俄乌战争、台海局势紧张、气候剧烈变化，不免让人有防患于未然的感觉。

事实真的有这么糟糕吗？我觉得会有反转！

当年，任正非说永远不做手机，结果手机销量做到了第一！

前年，任正非说华为不造车的，结果推出问界，销量不俗！

今年，任总刚说完要把寒意传递给每一个人，结果反手推出高价mate系列手机，又要点燃人们的购买欲望。

所以，你看到的，听到的都是表象，实际上是在触底反弹，甚至是反转的开始！

原因如下：

1、利空出尽，估值低位，市场对手机消费疲软已充分反映。

从IDC数据上看，2022年二季度全球智能手机出货量2.86亿部，同比下降8.7%， 受地缘政治、宏观经济下行、供应链不稳定等因素影响，整体消费电子市场需求表现疲软。

但是，从二级市场表现来看，市场对于消费电子销量低迷的影响已经充分反映，行业指数自2021年12月高点至今最大跌幅已达49.43%，短期利空出尽。目前，消费电子行业指数PE（TTM）为31.61倍， 估值水平处于历史低位。

2、销售数据在6月份已经开始好转，手机销量已经开始逐渐复苏。

根据中国信通院数据显示，2022年6月，国内市场手机出货量2801.7万部，同比增长9.2%，其中，5G手机2302.7万部，同比增长16.3%，手机销量已经开始逐渐复苏，

从历史情况上看，三季度是消费电子传统旺季，华为mate系列选择在这个时候回归，就很容易理解了。

3、折叠屏和VR/AR设备一片火热。

从DSCC发布的数据上看，2022年第一季度，屏智能手机总出货量为222万部，较去年同期增长571%。

根据IDC数据显示，2022年第一季度全球VR头显出货356.3万台，同比增长241.6%。

同时，预计苹果、索尼等多家消费电子大厂会在今年底至明年，发布VR/AR设备新品，华为自然也不会落伍。

综上所述，现在的环境并没有那么糟糕，一线手机销量数据显示复苏正在悄悄的进行，要对未来有信心，不要被表象的“寒意”吓到。巴菲特告诉我们，要用第二层次思维去思考问题，别人恐惧的时候我们要贪婪！那么消费电子板块有哪些机会？行业龙头有哪些？产业链中最赚钱的是谁？谁的产品会率先放量，走出向上的行情？接下来我会持续跟踪并发布相关资料，供大家参考。

中远海控复盘：线索、逻辑与验证

2020年5月29日，中远海控股价从2.42元涨到2021年7月7日的25.69元，短短一年多的时间股价涨了10倍，这期间到底发生了什么？在这波十倍行情中我是属于汤都没有喝到的那种，事后复盘，我从年报、研报、大V观点中整理出一些线索和逻辑，以便自我学习之用。

《集运或迎供需错配窗口，海控有望充分受益》2019 年 12 月 25 日天风证券，美国制造业、耐用品（除国防外）库存指标已经出现同比走软，被动补库存行情有望重现。

1、时间：2020年3月30日

中远海控晚间披露2019年年报。报告期内，公司营业收入达到1510.6亿元，同比增长25.0%；实现归属于上市公司股东的净利润为67.6亿元，同比增加55.3亿元，同比增长449.9%， 公司集装箱航运业务的经营业绩同比大幅改善，这应该是比较早的一个好转信号了。但是，当时市场情绪是比较悲观的，对业绩能否持续向好持怀疑态度，股价也仅仅在次日上涨4%不到，随后阴跌三个月到5月底的2.42。

线索1：经营业绩好转；

时间：2020年4月30日Q1 业绩略超预期：20Q1，公司集装箱航运业务实现收入 348.53 亿元，同比增长 4.18%，成本 319.74 亿元，同比增长 5.75%，在全球贸易受新冠疫情影响的情况下仍实现毛利 28.79 亿元，表现较为靓丽。

时间：2020年6月24日中信建投证券：《集运旺季即将来临，底部配置中远海控》

美西航线运价创下近十年高点，同时我们继续建议左侧买入中远海控。危机下行业竟争格局拐点已现，供需拐点、服务价值拐点将至，集运供需有望实现中长期再平衡。三季度集运旺季运价或将大超预期，主干航线价格或将达到贸易战以来的新高，公司业绩弹性极大，建议底部积极配置中远海控。

此时股价2.65元，自最低点涨幅8%；

线索2：运价上涨；

时间：2020年7月9日中信建投证券：《美西运价创历史新高，继续配置中远海控》

当前中远海控运力规模为马士基的72%，市值仅为马士基27%，市值远被低估。

时间：2020年7月9日 中金公司研报观点：

1、集中度提升，行业竞争格局趋于稳定：集运行业具有网络效应和规模效应，过去几年行业整合带来的集中度快速提升对于稳定竞争格局具有重要作用，这既是贸易摩擦阴云笼翠下中远海控等公司过去两年依然实现盈利的原因，也是今年新冠疫情产生的极端需求冲击下，行业能够通过集体运力调控来稳定运价、避免亏损的原因。

2、价格稳定，供给下降，需求复苏：我们认为，目前的行业格局下，在手订单处于历史低位，新船交付有望逐年下降，船公司“舍量保价”的默契心态和目标有望得到继续保持，短期可关注经济重启、需求恢复和传统旺季叠加下的旺季盈利弹性（3季度），长期可期待行业盈利中枢抬升和估值水平的重估。（这篇研报逻辑已经讲得很透了）

时间：2020年7月23日，大V红领巾传奇发布《浅谈中远海控投资价值》

主要内容：

一、低估+涨价弹性：目前海控1.17倍的PB是处于历史低低低低低低点；以2019年完成国际航线2000万TEU计，运价每提高100美金每TEU，对海控带来的息税前利润是多20亿美金。弹性十足！

二、行业集中度提升，供给下降，需求复苏：目前为止集运船舶在手订单处于历史低点，船东的资产负债表也不支持扩大船队，疫情影响弱化后，报复性恢复增长

三、预期差：很多自媒体看到新冠带来的货运量下降的时候给集运的判断是各大班轮公司肯定要降价拉货保装载率了，目前为止，我们看到的是行业联盟自发的停航了历史规模最大的运力，控供保价成了行业默契，集运行业正趋向稳定，这得益这十几年来得航运熊市里，经过不断倒闭或者被并购造成的行业集中度提升到的一个历史最高水平，行业前10控制了82%的运力，三大联盟的运力更是超过了90%。

四、运价回升：手持订单不断下降，行业开始自律趋于理性，基于历史数据我认为集运运价指数CCFI长期回到1000点上下是大概率事件，并且可以长期维持CCFI 1000点。

回过头来看这篇报告的价值毋庸置疑，与此同时，上海航交所的观点相对悲观，但不无道理：

欧地航线：2020年，欧元区原本就面临经济扩张动能大幅减弱、英国无协议“脱欧”风险上升等局面，又加上疫情冲击，部分高负债国家暴发债务危机的可能性大幅上升，将严重影响欧洲经济增长步伐。总体而言，预计中国对欧洲出口集装箱运输需求增长停滞。

北美航线：美国经济衰退风险大幅上升，中国对美国出口集装箱运输需求面临较大不确定性。预计北美航线全年运力增长较快，对供需基本面造成压力。若疫情未能在美国得到控制，下半年中国对美出口总体情况较往年更加不容乐观，加之运力过剩将致市场面临较大的下行压力。

南北航线：南北航线市场不容乐观，如果疫情控制不力，将对市场走势造成更大压力。

日本航线：由于人口老龄化日趋严重，日本经济近年来始终增长乏力，疫情对日本经济前景可谓雪上加霜。

时间往后推，红总的观点逐步得到了验证！

此时股价3.28元，自最低点涨幅35%；

3、时间：2020年7月31日美西线运价周环比上涨17%至3167美元/FEU(40英尺集装箱)，并创2010年披露数据以来历史新高。

时间：2020年7月31日 大V润哥发布《美元贬值带来的航运周期反转的可能性》

主要内容：综合看来美元升值周期导致全球货币通缩，金融危机爆发，美元贬值周期导致会导致全球经济结束通缩，经济复苏，通胀增加，经济泡沫化。

随着这次美元贬值的周期到来，13年至今的全球美元不足带给经济的通缩得到缓解，预计未来7-8年还是像以往那样，流出的美元将来全球经济复苏-繁荣-泡沫。而航运也迎来行业的复苏-繁荣长周期。

随着疫苗研发和经济恢复，预计21年-22年经济将会恢复，经济报复式增长，目前来看不管是有色还是航运行业都没有为经济的报复式反弹做好准备产能恢复准备，预期迎来价格上涨。综上所述：航运业周期很长，我认为如果周期反转，一年1500亿的营业收入，怎么说150亿营业利润才说得过去，是现在扣非利润的十倍，股价可能从底部到顶部涨十倍股潜力

知识点： 航运界卡特尔(Cartel)是，它能使一个竞争性市场变成一个垄断市场，属于寡头市场的一个特例。卡特尔以扩大整体利益作为它的主要目标，为了达到这一目的，在卡特尔内部将订立一系列的协议，来确定整个卡特尔的产量、产品价格，指定各企业的销售额及销售区域等。这也解释了就像这么大疫情，国际航运价不跌反而上涨。

润总从宏观角度自上而下阐释了航运、有色周期的反转，让人茅塞顿开。

此时股价4.29元，自最低点涨幅75%；

时间：2021年6月1日 天天c2f 《谈谈我对集运行业和海控的理解》

主要观点：

1、当前集运行业已处于供求失衡，注定这两年大概率都将维持供不应求的局面

根据研调机构Alphaliner预估今年全球需求约成长5.8%，不过供给仅成长4.2%；而2022年需求成长4%，供给成长3.1%，全球供给增长小于全球货量增长。

2、市场运价能维持较高的水位

时间：2021年6月19日 Bigpendan《我为什么认为海控应该是万亿市值的企业》

结论：全年利润，800亿+，按照世界主流船公司15倍的市盈率算，中远海控市值12000亿。

主要观点：

1.全球供应链的紊乱和供需错配短期内不会结束

2.即使疫情缓解，欧美对中国的服务型消费和生产型消费也不会减少

3. 欧美落后的码头港口装卸效率和日益增长的需求之间的矛盾难以解决，除非需求减少！

4. 长期的激烈竞争带来的供给侧改革—船公司急剧减少并且形成了三大联盟，对于市场的需求可以快速反应，以提供相匹配的运力供应！简而言之，不合理的低运价时代一去不复返！

5. 欧美尤其是美国疯狂印钞放水，带来全球输出性通胀！

观点和红总达成一致，至此以后越来越多的人认可海控的万亿市值；

此时股价21.21元，市值3393亿，自最低点涨幅769%；此时此刻的中远海控在人们的心中早已脱离周期股的范畴了

时间：2021年8月21日 远川投资评论《中远海控是怎样炼成的？》

主要内容：

1、航运虽然跟资本和政治密切相关，但这门生意的本质其实就是在海上送快递。所以快递的特点，在海运这个行业里也能见到——有规模效应、寡头林立，有汰小留大、行业兼并，自然也有惨烈的价格战。

经过船舶巨型化、联盟超级化、价格战无底线化的三部曲后，全球海运业完成了一轮历史级别的供给侧改革，各大联盟中的海运公司基本只剩下了十年前的一半。本质其实是消化2008年金融危机后产生的过剩运力。随着旷日持久的海运战争结束，中小公司逐渐退场，价格战偃旗息鼓，全球航运逐渐形成了三大航运联盟：头部公司马士基和地中海组成的“2M联盟”，腰部公司中远海控、达飞、长荣组成的“Ocean联盟”，以及众多臀部公司组成的松散联盟

2、航运业的周期性：球有95%的工业品通过远洋集装箱运输，航运本身也成了全球经济枯荣的风向标：经济繁荣时，需求上升使得运力出现瓶颈，运价随即上涨，航运公司也需要“下饺子”借机扩大份额。但当经济开始衰退，大量新造船舶又成为过剩运力，供需关系倒转，行业重新陷入低谷。因此，航运业的真实面目其实是“牛短熊长”，能让航运公司日进斗金的时间，只有需求过剩导致运力出现瓶颈的那段短暂窗口期。但2020年突如其来的疫情，却将这个窗口期放大了。

美联储放水印钞扩大需求，疫情压缩供给，运费坐上火箭。

供不应求格局持续：新船订单最少也需要2-3年才能交付，现有船舶急需更新换代。

对于远洋航运来说，运价就是命门，想要逃离周期，关键在于运价的稳定。无论是超级大船，还是行间兼并，或是寡头结盟，目的都是为了实现运价的“自主可控”

国际集运的护城河：

1、投资的高门槛（巨型集装箱船造价很高）

2、航运联盟的封闭性

3、扩产的长周期（订船周期在2~3年）

4、海运经营的高风险性（国际集运已连亏10多年）

本轮上涨逻辑总结

一、宏观角度

1、美联储放水印钞导致美元贬值，全球经济通胀增加，需求增加，航运周期迎来反转

2、疫情期间国外停工停产供给下降，需求不减；国内疫情管控有方，率先恢复生产，承接了大量国外订单。

3、全球供应链的紊乱和供需错配运价上涨

二、公司角度

国内龙头，行业地位稳固、进入壁垒高；价格战之后形成了相对稳定的竞争格局。

三、业绩的驱动力

1、运价上涨，并长时间维持高位波动

2、运力紧张的局面短周期内很难解决

反思

1、这波机会在自己的能力圈之外，无论是行业还是公司，在上涨之前都没有发现明显的线索，那下一轮呢？周期会重演，但是不会简单的重复，下一轮上涨逻辑或许会都有一些变动，如何去思考这些变动才是关键！

2、业绩爆发的落脚点还是回归到了量价上，运力供不应求运价上涨是基本的经济学原理。

内窥镜行业概况:国产替代空间高达95%！国产当自强

医疗器械背景：

内窥镜概述及应用：

医用内窥镜是集中了光学、人体工程学、精密机械、现代电子、计算机软件等为一体的

用于在临床检查、诊断、治疗中为医生提供人体内部解剖结构图像的医用设备。临床实

践中，医生通过手术切口或人体的自然孔道将医用内窥镜导入体内的预检查器官，并通

过窗口或显示器观察体内器官的病变情况，直视下做出疾病诊断或取病灶活检进行病理

诊断，同时也可对疾病进行及时治疗或植入具有治疗作用的人造产品。

随着内窥镜微创技术的普及和内窥镜工艺技术的提高，医用内窥镜的应用已覆盖消化内

科、呼吸科、普外科、耳鼻喉科、骨科、泌尿外科、妇科等科室，成为不可或缺的医用

诊断和手术设备，也是全球医疗器械行业中增长较快的产品之一。根据 EvaluateMedTech

数据，2019 年全球内窥镜市场销售规模达到 209 亿美元，预计将以 6.3%的年均复合

增长率增长至 2024 年的 283 亿美元。

软镜可以实现检查、疾病诊断和微创治疗，微创手术是未来的手术趋势，内窥镜的应用场景也会更丰富。

一、政策：

国家支持国产器械的政策从2015年的“鼓励国产”到2016年的“优先国产”到2017年的“限制进口，采购国产”，已经从鼓励国产落实到采购执行层面 ，且部分省市开始医疗器械的省级集中采购，对国产器械的支持力度会上升到新的高度。在《中国制造2025》中的高性能医疗器械部分也重点强调支持发展高清电子内窥镜、共聚焦内窥镜、超声内窥镜等内窥镜相关产品，推动国产高端内窥镜医疗器械领域的快速发展。

二、行业增速

医疗器械维持15%以上行业增速，2016年行业规模约3700亿元，医用医疗器械是最主要市场。

细分市场领域：内窥镜软镜 进口替代空间最大的细分子领域。

根据内窥镜的功能可以分为软镜和硬镜，软镜是从人体的自然孔道进入人体内，硬镜则需要从有创的开口处进入关节腔等。我国内窥镜市场规模在2018年突破200亿元，但是软镜市场主要由奥林巴斯、富士胶片和宾得三家日企巨头垄断，其市场份额超过95%，国产产品市占率不足5%，替换空间非常大。

三、市场需求分析:

内窥镜种类繁多，最常见的是胃镜和小肠镜，但是我国内镜使用量仍然低于全球平均水平。中国肠镜和胃镜的检查率都远低于世界平均水平，我国胃癌和结直肠癌患者的5年生存率仅为35.1%、52.7%。而就每年有约100万例消化道肿瘤患者死亡，由此带来医疗费用消耗近千亿元。

• 由于胃肠镜的检查体验很差，国内内窥镜的配置数量也有限，所以我国内镜的检查率远低于发达国家

• 根据弘则研究草根调研的结果，内窥镜是医院非常赚钱的设备，几乎所有大医院都是供不应求的状态，所以医院很有动力购置内窥镜

• 体检意识的提高会明显提高内镜检查率

中国工程院院士、中国消化系疾病研究中心主任、中国内镜医师协会会长李兆申建议40岁以上的人群应当每年做一次胃肠镜检查，不管有没有症状都要去做。“早期消化道肿瘤，不需要开刀，不需要化疗，只要在内镜下切除病灶就可以了，治疗效果好，患者5年生存率可在80%～90％，费用只有是2万～3万元。

另一方面:微创手术日益盛行，驱动内镜及内镜耗材行业蓬勃发展。随着我国人口老龄化、人均可支配收入增加以及医院报销制度改善以及人们对于医学诊断和治疗的“无痛”要求越来越高， 微创手术的需求量将不断增加，驱动以腔镜、内镜等手术器械市场高速增长。中国MISIA（微创外科手术器械及配件）市场的销售收入从2015年的96亿元增至2019年的185亿元，年复合增长率达17.8%，预计将于2024年达到408亿元，自2019年起的年复合增长率将为17.2%。现代外科手术正朝着高端化、微创化的方向发展。

价值龙头股储备（9）：植物生长调节剂龙头，领跑蓝海市场

继黑色星期一后又迎来了黑色星期二，下跌的本质是对不合理估值的修正，与此同时，高位股的暴跌过程中同样有低估值个股的大涨，涨的原因也可以说是估值的修正，高估了跌是迟早的事，低估了涨是迟早的事。 

上一篇文章我看了稀土永磁龙头中科三环涨停，于是从好赛道好公司好价格三个角度详细研究了一遍，本以为这只低位龙头股有机会，但是行业产能严重过剩，不符合我对好赛道的要求，给出的结论是不能把涨停作为交易信号，需要持续跟进，今天中科三环基本已经回到了起涨点，所以看股票不能只看涨跌，更要看涨跌背后的原因。

今天要看的是植物生长调节剂龙头，它同样逆市大涨，后面的持续性怎么样？我们来好好捋一捋。

一、公司基本情况

从收入结构来看，公司主要靠农药和肥料这两个业务赚钱，其中农药的收入占比高达74%，化肥收入占比25%，农药主要包括植物生长调节剂、杀菌剂，这是公司的核心业务！两大业务毛利率均超45%，优于大部分同行，还是不错的。

国光股份是国内最大的植物生长调节剂的生产销售企业，公司农化产品有别于传统农化企业，主要以植物生长调节剂、高效水溶肥为主，主要定位于中高端细分市场。典型应用场景为农业经济作物领域、园林绿化中的植保养护等高附加值领域（毛利率高的原因就在这里了）。

二、行业增速和规模

根据世界农化网预计，2017至2023年全球植物生长调节剂销售规模有望实现年均7%的增幅，远超农药产品整体2.5%的平均增幅。根据国家统计局数据，按照现有农作物种植面积计算，未来达到50%的渗透率下终端市场规模将达到315亿元，若按照100%渗透率计算市场规模有望达到630亿元，是20年85亿元市场规模的7倍。当然这是很远很远以后的事了。公司上市以来营业收入由2015年的6.05亿元增长至2020年的11.6亿元，CAGR约14%

三、公司的竞争优势

1、公司植物生长调节剂证书登记数量及市场份额均为行业第一。

公司在国内拥有植物生长调节剂原药产品登记证17个、植物生长调节剂制剂产品登记证53个、杀菌剂制剂产品登记证39个、水溶性肥料登记数量达39个。

2、经销为主，渠道下沉

公司目前的销售渠道有两类：经销商销售和直销，近年来经销渠道销售额逐步提升至90%以上，目前经销商网络已下沉到县乡一级，县级经销商占到公司经销商总数的95%以上。经销商销售主要是“公司—经销商—零售商—客户”四主体三环节的销售模式，公司对经销商的销售主要采取的是先款后货的结算方式，公司经营活动现金净流量这一指标常年表现优异；直销主要面向原药客户、政府采购和大型用户直接批量采购，占比在10%左右。

业绩驱动方面主要来源于三个项目：IPO募投项目、可转债项目、 重庆依尔双丰项目

四、现在的估值是高还是低？

 几个项目落地后，很难出现持续性的高增长；叠加行业较低的增速，25倍左右的估值是相对合理的，则公司的市值有望达到85亿，目前来看确实有一定的安全边际。

价值龙头储备（8）指数大跌，稀土永磁行业龙头为何能逆市涨停？

今天拖累指数的主要是酿酒行业、医疗行业、食品饮料、券商信托、医药制造、化工行业，市值比较小的行业影响不大。这些行业都有几个共同的特点：市值大、业绩好前期涨幅高、估值贵，基金重仓！在我看来，调整的理由只有一个：估值贵，这里面很多龙头股的股价基本已经把两三年后的业绩都反映在里面了，也就是说，即使未来业绩高增长，股价维持这个位置也是合理的，向上的空间有限了。相比之下，有很多低估的品种，向上的空间是非常不错的，做为价值投资者，当你发现更有价值的品种之后，你会不为所动吗？今天的调整，至少说明有很多人动了，要不然不会跌这么多！动静这么大！

相比之下，长期低位徘徊的稀土永磁行业龙头，逆市涨停，大额封单的现象说明，市场其实还是有效的，水往低处流，基本的道理是不变的，那么中科三环的合理估值区间到底在哪呢？

一、公司基本情况

从收入结构来看，磁材产品的销售收入占比高达99%，这是一家高度聚焦主业的上市公司，是国内最大高性能钕铁硼永磁材料龙头企业。公司现有钕铁硼产能 1.8 万吨，是全球产能最大的钕铁硼生产企业，产品广泛应用于能源、交通、机械、信息、家电、消费电子等方面，尤其是近年来全球节能环保产业的快速发展，推动了在新能源汽车、节能家电、机器人、风力发电等新兴领域的应用。

永磁材料定义：永磁材料又称为硬磁材料，是指磁性材料在外在的一些磁场而被磁化之后，可以在非常长的时期内保存其所具有的强磁性，拥有较高的矫顽力。永磁材料是人类最早发现和应用,同时也是目前种类繁多、进展迅速和应用广泛的磁性材料。

特别是在新能源这块，永磁同步电机具有重量更轻、体积更小、效率更高，可通过提高转速保证功率的同时使电机减重约 35%，对于电动汽车来说，重量更轻续航更有优势，因此相比其他驱动电机，永磁同步电机性能更优、更具优势！早在2018 年，中国新能源乘用车搭载电机超过 16 万台，其中永磁同步电机占比就已经高达92.3%。若保守估计，按照每辆新能源汽车消耗钕铁硼为 3 千克，那随着新能源车按规划取代燃油车，产销量翻倍，则对钕铁硼的需求量也将翻倍，长期来看，行业景气度不错。

根据规划，在2030年前实现碳达峰，2060年前实现碳中和，更为节能环保的稀土永磁电机将迎来需求高速增长。仅在新能源车、风电、变频空调三个领域，到2025年便可增加钕铁硼（稀土永磁材料）需求量14万吨。

二、稀土涨价，将对公司的业绩形成正向传导

工业和信息化部部长肖亚庆指出，稀土没卖出“稀”的价格，卖出了“土”的价格。言下之意就是价格有提升的空间。而公司股价是随上游稀土价格同向波动的。公司拥有的存货量通常为 2-3 月，当稀土价格上涨时，存货价值得以重估增值，将传递为公司更大的盈利空间。

具体产品上，

烧结钕铁硼磁体（产量超 90%。）主要应用于汽车（电力驱动、电动助力转向及传感器等）、风力发电、信息产业（硬盘驱动器、光盘驱动器）、消费电子（手机、数码相机）、家用电器（变频空调、冰箱和洗衣机）、电梯直线电机、核磁共振成像仪等。

粘结钕铁硼磁体主要应用于信息技术产业如计算机硬盘和光盘驱动器主轴电机、打印机电机和磁辊，以及变频节能家电和消费电子的驱动和控制元器件等，在新能源汽车的微特电机和传感器上的应用正逐渐成为新兴的主流市场。

三、公司的竞争优势

高端钕铁硼领域进入壁垒较高，尤其是海外车企供应链体系。首先是存在技术壁垒。钕铁硼在新能源汽车领域的使用主要是驱动电机，是新能源汽车动力系统核心部件，对于技术、表面处理、加工精度要求高，企业需具有较强的研发实力与技术水平。同时存在着认证壁垒，车企对供应商会进行严格的品质认证。车企供应链的建设一般由车企的研究总院来做资质评审，并需要至少 3 年的认证周期，程序严格，车企往往倾向于选择更有名气、更为可靠的供应商，且用户粘性高。因此，新企业难以像中科三环这样在短时间内进入车企（特斯拉类新能源车）供应链。

公司研发队伍力量雄厚，技术研发能力强。

公司创立和发展时期的技术骨干源自中科院物理所，公司创始人、董事长王震西院士早年曾工作于法国国家磁学实验室，师从诺贝尔物理奖获得者、世界著名科学家奈尔教授，回到物理所后一直致力于稀土磁性材料的研究，并在国内率先实现第三代稀土永磁材料钕铁硼的研究开发和产业化，从而开创了中国第三代稀土永磁产业。

3、现在的估值是高还是低？

很不幸的是，目前行业内低端产能过剩严重，集约化程度低。行业内总产能利用率不到 50%，低端钕铁硼产能利用率不足 30%，产能严重过剩。我国现有烧结钕铁硼生产企业接近 200家，年产量 3000吨以上的企业仅占 7.5％，而年产 1500吨以下的企业占 84％。看到这里，一盆冷水是迎头而下啊，这里急需供给侧改革，要不然纵使需求向好，行业的的公司盈利也好不到哪去？这样看来，公司股价长期低位徘徊其实是有道理的，去年新能源车大涨，稀土永磁相关公司盈利一般也是有道理的。

总结：好股票=好赛道+好公司+好价格，公司是好公司，价格也不算高，但行业供给侧问题较大，问题没有解决之前，只能说持续去跟进它，不能作为交易信号。

价值龙头储备（6）：公司是存储器封测龙头，科技强国需要这样的公司！

公司亮点：

1、目前公司已成为国内唯一具有从高端 DRAM/Flash 封测到模组制造完整产业链的企业，也是国内最大的独立 DRAM 内存芯片封测企业。

2、公司是国内唯一的磁头制造商

3、公司是全球唯一中资铝基片制造企业，可提供不同尺寸的高精密磁头铝基片产品的制造服务。

具体来看，深科技的收入主要由三块构成，分别是OEM 产品、硬盘相关产品、自有产品。值得注意的是，OEM 产品、硬盘相关产品虽然收入占比高，但利润占比却和自有产品差不多，原因就是这两个业务的毛利率非常低，不到10%，这明显和科技公司高毛利率的特点不符合？为什么会出现这样的情况？难道这是一家“伪科技公司”？要搞清楚这些，就要先看懂公司的业务？公司到底是做什么的？

自上而下的看问题会容易理解得多，要搞清楚公司的业务以及未来前景，还是要先从行业看起。

1、行业概况及产业链位置

公司属于存储器产业，全球存储器市场空间广阔，市场规模的持续扩张、以及国产存储器市场的加速扩容，有望带动配套的存储器封测等相关产业链市场需求的持续提升，进而推动存储器封测市场规模的持续增长。根据 Yole 的数据，2016 年全球存储器封装市场规模约 200 亿美元，2022 年市场规模有望增长至 250 亿美元左右，2016-2022 年的 CAGR 为4%。

前面的文章中我有提到过半导体这个行业，价值占比较高的环节是在制造和封测这两块，设计环节价值占比不高，所以公司所处的位置还是不错的。那造成公司毛利率低的原因肯定在产品环节了。

2、OEM 产品到底是什么？

OEM是Original Equipment Manufacture（原始设备制造商）的缩写，它是指一种“代工生产”方式，其含义是生产者不直接生产产品，而是利用自己掌握的“关键的核心技术”，负责设计和开发、控制销售"渠道"，具体的加工任务交给别的企业去做的方式。这种方式是在电子产业大量发展起来以后才在世界范围内逐步生成的一种普遍现象，微软、IBM等国际上的主要大企业均采用这种方式。

也就是说公司只是帮别人生产产品，不负责任销售这块，只是整个设计生产销售中的一小环，这样自然分不到多少利润了，公司的毛利率低还是有道理的。并且这样的代工厂还有很多，深科技位居全球 EMS 厂商第 14 位、在中国大陆位居第三位，这样看起来，公司好像也不是特别的厉害。至少比亚迪和环旭电子还排在公司的前面，所以，就公司电子制造服务业务来说不能算是龙头。

3、硬盘等数据存储业务

公司拥有自主产权的全自动高精密头堆、盘基片生产线，主要产品包括硬盘磁头、硬盘电路板和盘基片。公司是国内唯一的磁头制造商，主要生产 GMR 磁头、SMR 磁头等系列产品。

看起来很厉害，但实际上近年来，盘基片业务市场生产厂商是不断减少的，如果是很赚钱的业务，国际巨头会放过吗？磁头主要用于机械硬盘，而机械硬盘已经快被固态硬盘取代了，固态硬盘也会被云存储取代，也就是说这个产品并不能代表生产力前进的方向，前景并不好，毛利率低也是情理之中的事。公司也意识到了这些，在自有产品方面不断发力，所以我们看到收入结构之中，自有产品的收入占比不断提高，利润占比也不断提高，自有产品的毛利率也不断提高，最近一期数据已经接近30%了，这块业务才有点“科技股”的样子。

自由产品这块：公司聚焦能源高效应用领域，在计量系统业务方面深入布局，业务覆盖智能仪器仪表（电表、水表、气表、电测量仪表）、电力自动化（电能量信息采集管理系统、配电自动化、电能质量管理）、新能源接入管理等领域。期待公司在这方面继续发力。

看到这里，我们通过定性分析，对公司产品的前景、空间有了大致的了解；通过收入结构、产业链地位、毛利率等财务指标的定量分析，验证了公司的发展状态，基本上形成了逻辑的闭环。那最后一个问题来了，公司的合理估值区间是多少？

3、现在的估值是高还是低？

未来两年，机构认为随着封测需求增加，公司业务规模会快速增长，营收和净利润未来两年接近，增速在35%左右，但我持保留意见，根据PEG估值法，35%的增速对应的合理估值可以达35倍，考虑到行业增速处于个位数，公司低毛利率代工厂的定位，这显然是不合理的，我比较能接受的估值是25倍左右。若是未来业绩能够实现，则公司市值有望接近375亿，则至少等市值回落到234以下，才符合我对安全边际的要求。

价值龙头储备（4）：功率半导体设计龙头

好股票=好赛道+好公司+好价格

1、公司所处的行业增速如何？

2、公司的核心竞争力在哪里？

3、现在的估值是高还是低？

公司基本情况：

公司的主营业务为 MOSFET、IGBT 等半导体芯片和功率器件的研发设计及销售，产品按照是否封装可以分为芯片和功率器件，主要运用于消费电子、汽车电子、工业电子以及新能源汽车/充电桩、智能装备制造、物联网、光伏新能源等新兴领域。

其中功率器件的收入占比超70%，并且有提升的趋势，这是我们需要关注的重点业务。

功率器件到底是什么东西？

以手机、电脑这些具体的电子产品为例，信息半导体是这些产品的大脑 和神经，负责感知、运算、操纵等，实现电子产品的设计功能；而功率半导 体则是这些产品的心脏和血脉，负责将合适的电能传输给每一个用电终端。可以毫不夸张地说，当今世界一切涉及发电、输电、变电、 配电、用电、储电的事宜都离不开功率半导体。

公司在产业链中的地位如何？

制造流程分为设计、制造、封测这三个环节，但与更为大众所广泛认知的信息半导体行业不同，功率半导体的核心环节并不在于设计， 而是在于前段晶圆制造环节。造成这种现象，主要是由于功率半导体电路简单，且对运算功能的要求大幅度降低。因此技术含量相对较高、在 IC 设计环节构成了大量附加值的控制芯片架构、IP、指令集、设计流程、设计软件工具等环节并不参与功率半导体的利润分配。而设计能力主导客户开拓，影响企业发展速度，于从市场的角度上来看，功率半导体行业本质上是一个需求驱 动型的行业，它的发展链条，往往是由政策、技术等因素的驱动，传导至新能源汽车等下游产业的增长，再传导至对应的功率半导体行业，促使其发展。

1、公司所处的行业增速如何？

功率半导体市场规模稳步增长，国内需求有望达到全球 1/3。在 5G 与新能源汽车等新应用

的带动下，功率半导体市场预计将持续扩张。根据 Yole 测算，2017 年全球功率半导体市场销售额达327亿美元。预计至2022年全球功率半导体市场可达426亿美元。

随着新能源汽车、物联网、5G

消费电子的推广与普及，功率半导体产业有望实现发展突破口。按照中国产业信息网的统计，

2016-2021 年，全球半导体市场的首要推动力是汽车电子领域，年平均复合增长率达 8.2%，

工业领域次之。在多方下游市场繁荣的带动下，整体半导体行业有望在未来几年中实现 6.2%

的年增长率。

行业增长不到10%的行业我一般是不感兴趣的，但是我国功率半导体行业起步晚，市占率低，市场主要被欧美、日本大厂占据，根据 Omdia 数据，2019 年全球功率半导体市场占有率前十排名，英飞凌以 19%的市占率位列第一，前十厂商均为欧美、日本厂商，无一中国厂商，这意味着国产替代的空间非常大。

2、公司的核心竞争力在哪里？

公司在技术水平、生产工艺和产品质量等方面已接近国际先进水平。

公司研发的产品紧跟国外一线品牌，如英飞凌、安森美、意法半导等，并凭借成本、区域优势逐步实现对 MOSFET、IGBT 等中高端产品的进口替代。公司屏蔽栅功率 MOSFET、超结功率 MOSFET 以及沟槽型场截止 IGBT 产品平台已实现量产，部分产品的参数性能及送样表现与国外一线品牌同类产品基本相当，公司产品具有较强的进口替代优势。

产业链上下游关系精密，协作优势充分显现

半导体行业上下游产业链之间具有高度的粘性，大部

分下游应用行业对产品质量和供应商的选定有严格的要求，一旦对选用的功率器件产品经过

测试、认证并规模化使用之后将不会轻易更换供应商。公司通过较强的产品技术、丰富的产

品种类、优良的产品质量以及优质的销售服务已进入多个下游细分领域，且已为下游行业内

多家龙头客户供货。

3、现在的估值是高还是低？

公司的营收和净利润未来两年有翻倍预期，营收增速在40%左右，这是建立在国产替换顺利进行的逻辑之下的，存在一定的不确定性，新股上市后现在的估值高达141倍，安全边际不高，我比较能接受的估值应该是60倍左右，股价区间在120--150是不错的位置。

看！一篇质疑文章让血液灌流龙头直逼跌停！市值一度蒸发50亿！

早盘血液灌流龙头健帆生物低开低走，一度跌停！自媒体发布了文章《<自然> 杂志用一篇“打脸专用文”，暴击了健帆生物用“误导性陈述”编造的600亿市值谎言》，对健帆生物(300529)的一次性使用血液灌流器产品及血液灌流技术在新冠肺炎重危患者救治中的有效性等方面做出质疑。

一篇文章让一家市值超550亿的上市公司股价直逼跌停，市值一度蒸发50亿，这个威力着实不小啊，随后公司连忙澄清，股价缓缓回升。

为什么一个质疑有这么大的威力？也许是瑞幸咖啡、神雾环保、康美药业、乐视网等一系列的问题让人后怕吧，亦或是被吓到了，动摇了自己的判断；亦或是秉承君子不立危墙之下的态度，先出来看看，总之是一石激起千层浪。

质疑点如下：

1、血液灌流并不是主流的治疗技术，也不是新兴的医疗手段，而是不得已才用的备胎技术

2、公司夸大了市场空间以及适应症

3、公司产品对毒素清除率有效性有待证实

值得注意的是，以上质疑都是一家之言，作为普通投资者渠道有限，我们很难去证实，也不容易去证伪。不过我非常认可作者的一句话：市场里的任一方提出质疑，作为公众公司的上市公司对质疑进行澄清，都是两个角色在履行本职工作，天经地义、无可厚非。真理只有这样才能愈辩愈明。

事实也是这样的，质疑出现后有利于我们更深刻细致的去了解一家上市公司，看问题的角度也打开了，或许有的问题你没有想到的。

看看读者的态度：

公司澄清公告主要想表达的意思如下：

1、血液灌流对其他适应症还是有效的

2、试验中效果不好的灌流器，并不是健帆公司的灌流器；效果好的都有明确说明是公司的

3、公司产品在尿毒症治疗领域是有效的

支持公司的读者：

我特地回顾了一下神雾环保事件，当年叶檀质疑的观点如下：

1、 神雾环保利用关联交易实现业绩增长，净利润没有现金流支持

2016年神雾环保营收31.25亿，需要指出的是，仅公司前5大客户就占了94.38%的总销售额。也就是说， 这5个客户支撑了神雾环保整个上市公司的业绩。其中前两大客户是“自己人”，营收占当年总营收比重高达74.32%。2016年，神雾环保净利润7.08个亿，但是经营性净现金流才2.18个亿。

2、 神雾节能2016年年报现金未正常回流及毛利率过高

2016年，神雾节能营收由上年的2.4亿，飙升至8.65亿，净利润由1145万飙升至3.33亿，毛利率由17.72%飙升至61.96%。与之不相符的是，经营性净现金流急剧恶化，由-29.21万暴跌至-1.04亿。

2016年财报显示神雾节能毛利率飙升到了61.96%，较公司之前的预测值高了25.34%，神雾节能的设备销售和工程咨询设计毛利率都超过了70%，高于一般环保行业的毛利率35%的水平。

针对叶檀的质疑，招商环保首席朱纯阳则一一对此进行批驳，观点如下

1、神雾环保的关联交易从未否认、市场皆知，而全新技术在工业领域的初始应用，无论是否关联交易，最应关注的是项目实施后是否盈利、效果如何，盈利性好的新技术终究将获得市场认可及非关联交易订单

2、毛利率是否合理，需要结合技术独家性、项目属性（是高毛利率的E部分、P部分、还是低毛利率的C部分）、地域（境外项目由于风险、政策等因素毛利率通常要高）综合来判断，而非主观臆断。

3、文章中提到的“境外客户拒不付款”纯属臆想，该欠款在2017年一季度已基本收回，2017年一季报应收账款清晰可见，如果认真完整阅读神雾节能2017年一季报，结论应不至于如文章这般。

朱纯阳发文《（神雾相关）叶檀哗众取宠可以，但不好意思，你惹到的是我》，大家感兴趣的可以搜来看看，结果我们都知道了，只能说呵呵了。不过两者性质有些区别，后者有确实的财务数据支撑质疑，前者还需要更多的数据才有说服力。

 有了这些铺垫后，明天我再捋一捋健帆生物血液灌流这个赛道到底怎么样？公司的核心竞争力到底怎么样？估值区间在哪？欢迎一起探讨