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【星瀚投资每周投资纪要（9.30-10.7）】
一、每周宏观经济事件评述1、中国9月官方制造业PMI 49.8，预期 49.6，前值 49.5。李奇霖评9月制造业PMI：制造业PMI相比于上月回升0.3，五大分项指数除供应商配送时间外，都显示增长动能短期有所恢复。但目前经济内生企稳动力不足，制造业PMI改善持续性还有待观察。9... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（9.30-10.7）

一、每周宏观经济事件评述

1、中国9月官方制造业PMI 49.8，预期 49.6，前值 49.5。

李奇霖评9月制造业PMI：

制造业PMI相比于上月回升0.3，五大分项指数除供应商配送时间外，都显示增长动能短期有所恢复。但目前经济内生企稳动力不足，制造业PMI改善持续性还有待观察。

9月制造业PMI显示经济供需两端都出现回暖，核心动力有两个：一是因国庆节，企业加快生产，部分项目尤其是北方的项目赶工期，而9月制造业PMI统计的时间范围是8月26日到9月25日，节前停工和放假对9月制造业PMI的负面影响较小，国庆节因素对9月制造业PMI的影响整体是正向推动的；二是前期各类基建补短板政策逐步奏效，沥青表观消费、平地机销售等指标都明显回升，显示基建投资在好转，对内需有一定拉动。

从原材料库存和产成品库存看，经济仍处于去库存阶段，在手订单指数也在回落。在国庆节正向推动因素消退、贸易环境仍有较大不确定性、地产调控继续收紧的情况下，10月制造业PMI或将回落。当前所出台的稳增长政策并不足以对冲，逆周期调控还需进一步发力

中国9月财新制造业PMI 51.4，预期 50.2，前值 50.4。

莫尼塔证券解读财新PMI：

9月制造业新订单指数显著抬升，尽管相对历史增速仍相对低迷，但已是2018年4月以来最高。新出口订单从上月低点反弹，但仍处于荣枯线以下，受访厂商普遍反映，中美贸易争端持续，继续拖累出口销售。9月制造业需求增长主要来自国内，可能主要对应于基建投资的加快落地、以及房地产投资保持较快增长。

9月制造业产出指数进一步上升，创2018年2月以来新高。本月产出增长主要集中在消费品类。9月制造业就业指数与上月持平，保持在略微收缩的水平。

9月制造业成品库存指数略微上升，与8月份基本持平；采购库存小幅上扬至略高于荣枯线。各品类数据显示，消费品类与中间品类的采购库存上升，投资品类下降。反映出企业补库存意愿依然低迷，且投资需求不佳。9月制造业未来产出指数仅较上月略有增长，仍处于历史低位，也反映企业信心依然低迷，从而不利于制造业投资的修复。

9月制造业投入价格指数呈现明显反弹，买入扩张区间，并创2018年12月以来最高。厂商普遍反映，原料成本上涨是导致投入成本上升的主要原因，然而，9月制造业出厂价格指数回升并不明显，并仍略低于荣枯线。受访厂商反映，市场竞争激烈使得定价力受到牵制。成本上升而涨价受阻，不利于企业盈利改善。

2、9月29日，江苏省省级第二轮高值耗材组团带量采购，开展了为期4个小时的面对面激烈谈判，最终谈判降价结果出炉。采购品种涉及眼科人工晶体、血管介入球囊、骨科人工髋关节等3大类300多个型号，年采购金额约10亿元。血管介入球囊类平均降幅为74.37%，最大降幅为81.05%；骨科人工髋关节类平均降幅为47.20%，最大降幅为76.70%；眼科人工晶体类平均降幅为26.89%，最大降幅38%。

前后两次对比来看，第二轮不仅参与医院数量、实施耗材品种更多，降价幅度也更高，7月31日，江苏省首次联盟带量采购谈判时心脏支架最高才降了66.07%，此次二轮谈判的血管介入球囊可以说是心脏支架的配套产品，最高降幅达到81.05%。

此次参与谈判的耗材企业共计32家。

血管介入球囊类中，进口品牌美敦力预扩出局，雅培trek出局！进口中标必选的是预扩贝朗，后扩雅培的NC trek、波科预扩和后扩。国产辽宁垠艺生物和上海微创中标。最终中标企业将拿下这107家公立医院这三类高值耗材1年70%的采购总量。而对于未中标企业而言，就意味着至少一年内直接从这一市场出局！

骨科类高值医用耗材种类繁杂、个性化需求突出，型号各异生产厂家众多，一直以来都是高值医用耗材治理中最难啃的“骨头”。此次江苏省二轮带量采购取得突破，对下一步推进骨科类高值医用耗材带量采购有着十分重要的借鉴作用。骨科高值耗材全品种的带量采购，预计在江苏省将大规模铺开，将带来的洗牌影响绝对是非常大的。

此次骨科人工髋关节类中，目前得到的消息是，春立正达已出局。值得注意的是，本次骨科人工髋关节类想参与联盟带量采购的企业需要满足三个条件：1地级市中标，2、总采购90%的量从高到低品牌排序，3、企业采购量2%以上。威高、大博等知名企业没有符合该条件，因此没谈判就直接出局。

消息过后，港股医疗器械公司纷纷大跌，微创、爱康、春立等都大跌，A股几个器械股反应没那么大，跌幅并未明显加速和高于指数。不过奇怪的是，这次消息和先健并无关系，且未来大概率也没有什么关系（先健不少是创新独家品种，不会集采），但先健依然无量大跌，估计是少量资金被消息吓得跑出来了，而今天沪港通关闭，没有承接盘，所以暴跌了。

3、美国制造业PMI为47.8，远低于预期！而上周欧元区9月份的制造业PMI进一步恶化，跌至45.6，连续第八个月萎缩，几乎所有分项都有不同程度下降。从欧洲到北美再到亚洲，全球经济阴霾笼罩。

美9月ISM制造业指数跌至十年低位，日本大型制造业信心指数创下13年以来新低。欧元区制造业PMI连续八个月不足50，创七年最低，“火车头”德国制造业PMI创十年低位，韩国半导体等重要先行指标悉数下行。全球Markit制造业9月连续五个月跌入萎缩……

4、9月份美国非农就业增加13.6万人，7月和8月数据均上修，失业率降至3.5%，为50年最低。美股上涨，美油和布油均涨超1%，风险厌恶情绪/risk aversion有所缓解，黄金下跌

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1、枫叶教育港交所权益资料显示，枫叶教育(01317-HK)获董事会主席、首席执行官兼执行董事任书良于9月26日在场內以每股平均价2.44港元增持2万股，涉资约4.88万港元。增持后，任书良的持股数目由1,537,564,010股增至1,537,584,010股，最新持股比例为51.33%。

2、欧普康视发布股权激励计划草案。拟授予的限制性股票数量 956,500 股，占激励计划草案公告时公司股本总额 403,873,480 股的 0.2368%。其中首次授予 765,200 股，占激励计划草案公告时公司股本总额 403,873,480 股的 0.1894%。限制性股票的授予价格为 23.90 元/股。

业绩要求为：以2018年扣非净利润为基数，2019年扣非净利润增长率不低于25%；以2018年扣非净利润为基数，2020年扣非净利润增长率不低于50%；以2018年扣非净利润为基数，2021年扣非净利润增长率不低于80%。

3、安科生物员工持股计划拟在7个月内减持不超过公司总股本1.91%的公司股份。

4、兴达国际 2019年10月4日，公司按每股2.05港元-2.10港元，耗资106.70万港元回购51.3万股。

5、通策医疗杭口城西医院拟斥300万元参设和睦医院。

6、博腾股份披露前三季度业绩预告，公司预计2019年1月1日至2019年9月30日归属于上市公司股东的净利润为13,098万元-13,622万元，比上年同期上升25%-30%，扣非后归母净利润1.19亿元至1.24亿元，同比大增122%至132%，三季度单季营收增加30-40%，净利润增速0-10%，但扣非增长70%-90%，产能利用率上来后毛利率继续大幅提升。三季度营收增速加速，超过预期，同时，扣非净利润超过6000万，创造历史最高，继续Q2的复苏态势，拐点显现，如果乐观点Q4能够继续赚6000万，则19年净利润约为2亿，对应PE 37倍，稍高一些，但考虑其拐点高增长，还算合理。

7、信达生物先旧后新配售9700万股，净筹23.51亿港元。销售股份的数目相当于于公告日期已发行股份总数的约8.37%;及于完成认购事项后经扩大已发行股份总数的约7.73%。配售价较10月3日收市价每股26.40港元折让约6.82%。

卖方为公司执行董事、董事会主席及行政总裁俞德超及Great Biono。Great Biono为一间于开曼群岛成立的有限合作公司，其中俞德超为普通合伙人的有限合伙人及唯一股东。

认购事项所得款项总额预期约为23.86亿港元，及有关所得款项净额将约为23.51亿港元。公司拟将其全球发售所得款项中约20.51亿港元用于拨资正在进行及计划中的四大核心产品(信迪利单抗(IBI308)、IBI-305、IBI-301及IBI-303)的临床试验、注册备案的准备事宜及计划的商业化推出(包括销售及市场推广)，以及约7.89亿港元用于拨资其他管线候选药物的相同事宜。公司已筹集充足资金完成所有核心产品的临床及注册试验

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赞(57) | 评论 (19) 2019-10-08 10:54 来自网站举报

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【【9月13&20日】本轮6新股分析】
一、八方股份(603489)1.公司简介八方电气是一家从事电踏车电机及配套电气系统的企业，终端产品主要销售地集中在欧美市场，其客户为国外电踏车品牌商以及国内外从事电踏车组装业务的整车装配商。八方电气初期曾研发和生产传统电动车电机，但随着传统电动车市场趋于饱和，该公司从2017年开... 展开全文

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【9月13&20日】本轮6新股分析

一、八方股份(603489)

1.公司简介

八方电气是一家从事电踏车电机及配套电气系统的企业，终端产品主要销售地集中在欧美市场，其客户为国外电踏车品牌商以及国内外从事电踏车组装业务的整车装配商。

八方电气初期曾研发和生产传统电动车电机，但随着传统电动车市场趋于饱和，该公司从2017年开始专注于做电踏车电机及配套电气系统，且相应砍掉了传统电动车电机业务。

电踏车是一种既拥有自行车的轻巧和便捷性，又能够有效弥补自行车上坡、逆风、载物时的负担感的个人交通工具。它以传统自行车为基础，搭载以传感器为核心的动力系统，配有电机与电池。目前，电踏车的主要消费地集中在欧洲、美国和日本，与国内传统的电动自行车的区别明显。

电踏车也被称作电动助力自行车，为区分新产品和既有产品，专家建议用电踏车对新型电动自行车命名，以示与传统电动自行车进行区别。此外，公司的轮毂电机产品经过改动还可应用于电动轮椅车、电动滑板车以及园林割草机等领域。经过多年的发展，公司已经拥有中置电机、轮毂电机两大电机类型共计 80 余种型号电机产品，并具备控制器、传感器、仪表、电池等成套电气系统的配套供应能力，能为山地车、公路车、城市（休闲、代步）车等不同类型的电踏车提供电气系统适配方案。

公司拥有较强的设计研发能力，是全球少数掌握力矩传感器核心技术的企业之一，产品技术指标达到国际先进水平。公司产品在欧洲、美国基本可以和德国博世、日本禧玛诺等国际顶尖品牌直接竞争。公司产品先后通过了 3C 认证、CE认证、EMC 认证、RoHS 认证、REACH 认证、电池 UN38.3 认证等认证手续。

截至本招股意向书签署日，公司共有境内专利 94 项，其中发明专利 15 项，实用新型专利 68 项，外观设计专利 11 项。此外，公司还拥有 1 项欧洲专利。

受益于欧洲电踏车市场快速发展，八方电气近三年业绩增长迅速。招股书数据显示，2015—2017年，该公司营业收入分别实现2.73亿元、3.92亿元和6.15亿元，后两年年均增长43%和56%；净利润则分别实现4146.83万元、8933.91万元和1.03亿元，后两年分别增长1.15倍和15%。

这其中，近三年直接出口销售额分别为1.22亿元、1.79亿元和2.68亿元，占同期主营业务收入的比例分别为44.99%、45.92%和43.71%。虽然直接出口占比较高，但从招股书公布的数据可知，八方电气近三年对国内客户的销售额也颇为可观。报告期内，该部分营业收入分别实现1.51亿元、2.13亿元和3.47亿元。

作为主要以出口为主，以及以出口装配商为主要客户的八方电气，中国本土市场或许是其缓解此次欧盟反倾销风波的依靠。不过，中国虽然是自行车骑行大国，但因电踏车产品所必需的传感器技术壁垒较高，需要投入大量的成本进行研发，所以以人力为主、机械力为辅的电踏车一直未能成为国家产业引导重点。

身处其中的企业自然希望寻求突破，特别是随着“共享单车”风潮兴起，国内一些公司也开始尝试推广价格较传统电动车高不少的电踏车。2015年10月，轻客发布其第一款电踏车产品TSINOVA；2016年6月，小米发布了其第一款电踏车产品“米家骑记”，并加入了可折叠功能；2017年5月，倍速出行（PESU）展出中置电机山地电踏车和通勤旅行款电踏车；2017年5月，永久出行发布“永久电踏车”，随后又在上海浦东新区和扬州进行“共享电踏车”项目尝试，并于2018年1月获得1亿元天使轮投资。

但高昂的生产成本始终构成一个瓶颈。据八方电气公布的数据，其中置电机2015—2017年平均售价为1204.84元、1468.95元和1546.25元。该价位已与传统电动车整车价格相当。据新日股份（603787.SH）披露，“2016年度，其简易款电动车平均售价为1453.52元，豪华款的电动自行车平均售价为2126.05元。”而电踏车目前市场零售价基本都在500欧元以上，中置电机电踏车售价更高达1800欧元以上。平均逾万元人民币的售价显然不利于该产品大规模推广。

有意味的是，包括摩拜在内的拥有巨大用户群的创业公司虽然认可电踏车技术的先进性，但这些得到BAT资金支持的独角兽们也不敢轻举妄动。对于包括八方电气在内的以电踏车为主业的公司，想靠国内市场来填平欧盟此次针对电踏车征收反倾销税带来的损失，短期内并不容易实现。

2.财务状况

2015-2018年，八方电气分别实现营业收入2.73亿元、3.92亿元、6.15亿元、9.42亿，增速分别为43.5%、57.1%、53.1%，同期净利润为4146.83万元、8933.91万元、10273.97万元、23235.4万元。扣非净利润增速分别为125%、65.6%、50.2%。

毛利率方面，2015-2017年，八方电气主营业务毛利率分别为28.87%、39%和41.66%。至于毛利率提升的原因，八方电气表示，公司从单一提供电机发展成为电踏车整套电气系统的综合供应商。同时，附加值较高的中置电机的收入贡献快速增长。公司产品升级换代步伐较快，不断推出符合市场需要的新产品，规模效益逐步显现，导致毛利率水平持续增长，并维持在较高水平。

八方电气还在招股书中提示了应收账款回收及存货余额较高等风险。2015-2017年末，公司应收账款账面价值分别为5703.53元、6995.71万元和9152.73万元，占同期营业收入的比例分别为20.9%、17.86%和14.87%；存货账面价值分别为3132.26万元、6348.07万元和10883.26万元。

经营现金流净额和净利润差不多，账上3亿多现金，没有负债。

3.募投项目

合计募集127971.86万元，分别用于：电踏车专用电机及控制系统生产建设项目42644.8、锂离子电池组生产项目23944.24、电驱动系统技术中心升级改造项目13407.94、境外市场营销项目12974.88、补充流动资金35000。

4.风险点

在公布首发上市招股书之后仅仅一个月，其便不得不面对欧盟委员会针对原产中国的电踏自行车作出的“肯定性初裁”，欧盟方面已宣布，自7月19日起加征中国出口欧洲电踏自行车27.5%至83.6%的高额反倾销税。在国内电踏车市场陷入滞涨、短期内无法进一步拉动需求的背景下，这一关税变动，对于那些愈发依靠出口以维持营收和产能的中国电踏自行车工厂，无异于“内外交困”。

八方电气前后共发布过两版招股书，两版招股书披露的2017年利润数据相差近5000万元，但其解释却让人一头雾水。公司称，2017年度，公司营业利润、利润总额、净利润分别较上年度下降31.10%、23.39%、40.31%，主要原因在于：2017年度，公司对核心业务骨干实施了股权激励，确认1.04亿元股权激励费用。具体为，2017年9月，员工持股平台苏州冠群以每股2元的价格对八方电气进行增资，增资数额为1800万元，占注册资本900万。2017年9月的股权激励，为何在2018年6月版的招股书中未做会计处理？1800万的增资额为何演变成1.04亿元？

5.结论

公司所处传统行业，在欧洲市占率较高，由于用友高的性价比，过去几年业绩增速非常快，但受到政策风险影响，未来增加关税后利润率会大幅下滑，同时公司国内市场拓展不顺利（和消费骑行习惯有关），不建议关注。

二、晶丰明源(688368)

1.公司简介

上海晶丰明源半导体股份有限公司成立于2008 年10 月，是国内领先的模拟和混合信号集成电路设计企业之一。晶丰明源在通用LED照明、高性能灯具和智能照明驱动芯片技术和市场均处于领先水平，于2015年开始变频电机控制芯片组的开发，包括电机控制芯片、电机驱动芯片、智能功率模块、AC/DC和DC/DC电源芯片，电机控制芯片组进入国内外知名品牌客户，在国产变频电机控制芯片企业中崭露头角。

2.行业信息、竞争格局

在国家产业政策大力支持的背景下，未来LED照明产品将保持快速增长。与传统照明灯具相比，LED光源具有高效、节能、环保、易维护等显著特点，在节能减排作为“十三五”规划的重中之重的国家政策背景下，LED照明产品在节能减排中可发挥的重要作用必将受到政府及市场的重视，有利于LED照明产业的进一步发展。2016年，印发《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》明确提出“推动智能传感器、电力电子、印刷电子、半导体照明、惯性导航等领域关键技术研发和产业化”，其中半导体照明即为LED照明，LED照明产业属于我国战略新兴产业。

伴随人们对照明需求得多样化，无论是家居照明、商业照明还是专业照明领域，LED以其稳定、连续、高效、均匀的工作状态，多变、灵活、轻便的产品特性以及性能优势，已成为照明市场的主流。目前LED照明发展处于对传统白炽灯光源替换的冲刺阶段。根据国家半导体照明工程研发及产业联盟（CSA）统计，2016年LED照明产品国内市场渗透率仅为42%，而根据日本照明工业会统计日本2015年LED照明渗透率已达到67%。根据2017年国家发改委等十三个部委联合发布的《半导体照明产业“十三五”发展规划》要求，到2020年LED照明产值由2015年1,551亿元达到5,400亿元，年均复合增长率达到28.34%，LED照明产品销售额占整个照明电器行业销售总额的比例要达到70%（即LED照明渗透率达到70%），较2015年渗透率实现大幅增长。因此，LED照明行业具有广阔的市场空间。

根据高工产研LED研究所（GGII）数据显示，2016年中国智能照明产值规模达到147亿元，预计到2020年中国智能照明产值规模将高达1,035亿，年均复合增长率有望达到62.89%。智能LED照明行业未来将迎来行业重要的发展机遇，智能LED照明驱动芯片随着智能照明的发展具有广阔的发展前景。

随着我国LED照明企业技术进步以及市场开拓，我国已成为全球LED照明市场主要的生产国，公司均已与国内主要的LED照明制造厂商建立了合作关系。根据国家半导体照明工程研发及产业联盟（CSA）统计，并按照每只LED照明产品通常配套一颗LED照明驱动芯片测算，公司2018年市场占有率达到28.28%。

照明驱动芯片。LED照明驱动芯片领域内的竞争格局可以划分为两个层面：第一层次是市场占有率较高，掌握核心设计技术，具有自主研发能力的企业，主要包括上海晶丰明源半导体股份有限公司、昂宝电子（上海）有限公司、杭州士兰微电子股份有限公司、杭州矽力杰半导体技术有限公司等企业；第二层次主要是数量较多的中小企业，这些企业规模较小、技术创新实力较弱、产品同质化严重，型号较为单一。

3.公司信息、核心竞争力

公司主营业务为电源管理驱动类芯片的研发与销售。电源管理驱动芯片是在电子设备系统中担负起对电能的变换、分配、检测及其他电能管理的职责的芯片。所有电子设备都有电源，但是不同的系统对电源的要求不同。为了发挥电子系统的最佳性能，需要选择最适合的电源管理方式。

公司产品包括LED照明驱动芯片、电机驱动芯片，其中LED照明驱动芯片包括通用LED照明驱动芯片、智能LED照明驱动芯片，具体情况如下：

竞争力

公司自成立以来即注重集成电路行业技术的研发升级、持续保持产品技术创新。公司可控硅调光发光二极管驱动芯片产品荣获中国半导体行业协会、中国电子材料行业协会、中国电子专用设备工业协会、中国电子报社联合评选的“第十一届（2016年度）中国半导体创新产品和技术”荣誉。公司通过产学研模式开发的功率高压MOS器件关键技术与应用技术于2017年荣获“四川省科技进步奖一等奖”，该等研发成果于2019年获得教育部向国家科学技术奖励工作办公室提名申请“国家科技进步奖”。

公司是经上海市科学技术委员会、上海市财政局、上海市国税局、上海市地税局联合认定的“高新技术企业”，荣获“上海市科技小巨人企业”、“2018年度上海市集成电路设计业销售前十名”、“2017年上海市集成电路设计企业销售前十”、“2016年上海市集成电路设计企业销售前十”、“中国LED首创奖”等荣誉称号。公司高性能有源功率因数校正驱动芯片等多项产品被评为上海市高新技术成果转化项目。公司掌握了电源管理驱动芯片的多项核心技术，自主研发的700V高压集成工艺、SOT33高集成度封装技术、寄生电容耦合及线电压补偿恒流技术、单电阻过压保护技术、过温闭环控制降电流技术、无频闪无噪声数模混合无级调光技术、智能超低待机功耗技术、多通道高精度智能混色技术、高兼容无频闪可控硅调光技术、单火线智能面板超低电流待机技术已达到行业领先水平。

公司研发费用投入占营收比在8%左右。截至2019年6月30日，公司已获得国际专利5项，国内专利162项，其中发明专利62项，集成电路布图设计专有权105项。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得5.67亿、6.94亿、7.67亿和4.11亿，16-18年分别同比增长58.91%、22.36%和10.40%。扣非净利润依次录得0.29亿、0.62亿、0.74亿和0.41亿，分别同比增长113.33%、116.75%、19.41%和6.80%。

近几年毛利率在22%左右。

报告期内，公司主要产品的销售收入及占比情况如下：

费用方面。销售费用18年0.15亿，同比增长19.63%；管理费用0.28亿，同比增长31.54%；财务费用-0.06亿，报告期均为负数。

ROE方面。16-18年依次录得19.08%、48.10%和34.52%。趋势主要受净利率和周转率影响。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计1.57亿，同比增长5.31%；存货0.88亿，同比增长1.23%。负债方面。应付账款、应付票据合计1.10亿，同比减少16.12%。

公司现金流较差，报告期经营活动现金净流量依次为0.80亿、-0.07亿、0.37亿和0.54亿。17、18年均大幅低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金1.27亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计7.10亿。分别用于通用LED照明驱动芯片开发及产业化项目1.69亿、智能LED照明芯片开发及产业化项目2.41亿、产品研发及工艺升级基金3.00亿。

6.风险点

晶丰明源原定于7月23日上会，但由于出现涉诉事项，根据相关规则规定被取消审议。晶丰明源2019 年7月22日收到浙江省杭州市中级人民法院出具的(2019)浙01民初2663-2668号六起诉讼案件《应诉通知书》及《民事起诉状》等相关诉讼资料，杭州矽力杰起诉作为第一被告的公司产品存在侵犯杭州矽力杰专利权的情形。根据《民事起诉状》，杭州矽力杰起诉公司两款产品分别侵犯其“ZL201410200911.9”、“ZL201510320363.8”、“ZL201710219915.5”三项专利，请求法院判令公司停止制造、销售、许诺销售相关涉诉产品并销毁相关库存，赔偿其经济损失及制止侵权行为而支出的合理费用等。

这并不是晶丰明源第一次冲击IPO。早在2017年，晶丰明源提交了IPO的申报稿，并于2018年5月更新。2018年8月，晶丰明源未通过发审委的审核，上市申请被否。彼时，发审委关注了公司盈利能力的可持续性、营业收入的真实性等问题。

晶丰明源通用LED照明驱动芯片平均单价从2016年的0.2201元下降到2018年的0.2046元；智能LED照明驱动芯片2016年-2018年平均单价分别为0.3775 元、0.3405 元和0.3375 元，晶丰明源也称其“整体呈下滑趋势”。

7.结论

LED照明业务占比在70%以上，后期面临一定业务瓶颈，业绩增速大幅下滑。建议适当关注即可。

三、壹网壹创(300792)

1.公司简介

公司成立于2012年4月，是一家为品牌在电子商务渠道提供综合服务的运营商。其合作的品牌包括宝洁集团、强生(中国)、百雀羚集团、美国伊丽莎白雅顿公司、日本资生堂集团、韩国爱茉莉太平洋集团等知名企业。

2.行业信息、竞争格局

近年来，我国网民数量不断增长，网民规模持续扩大。根据中国互联网络信息中心（CNNIC）发布的第43次《中国互联网络发展状况统计报告》显示，截至2018年12月，我国网民规模达8.29亿，互联网普及率为59.6%。随着互联网的进一步普及和电子信息化在国民生活中的逐渐渗透，消费者网上购物的消费习惯逐步形成，我国网络购物用户数不断增加。根据CNNIC统计数据，截至2018年12月，我国网络购物用户规模达到6.10亿，较2017年底增加14.4%。

网络购物交易规模不断扩大，本地生活服务O2O、在线旅游、教育、金融等行业迅猛发展，共同促进了我国电子商务市场整体规模的快速增长。根据《中国电子商务报告》显示，2017年全国电子商务交易额达29.16万亿元，同比增长11.7%。依据《电子商务“十三五”发展规划》目标，到2020年，我国电子商务交易市场总规模将翻番超过40万亿，其中，网络零售交易额将达到10万亿；整个电子商务交易市场将保持平稳增长状态。

我国电子商务销售渠道主要集中在天猫、淘宝、京东、唯品会等大型第三方平台。为了更好地规范行业，各大平台纷纷制定相应政策，完善电子商务服务商在平台的准入、评级等制度，提高了行业准入门槛。在行业发展过程中，越来越来多的小企业将面临准入压力，大企业则具有规模优势。这一市场变化将促使更多的品牌方客户向规模较大、资金实力雄厚的的电子商务服务商集中，行业集中度将不断提升；在各个细分行业的实力较强的服务商，将获得更多的市场份额，成为行业领军企业，而行业内一大部分低端服务商，由于资金不足、综合运营和整合能力较弱，将逐渐被淘汰。

根据电子商务研究中心出具的《2016年中国快速消费品行业和零售业报告》，线上零售在快消品的渠道份额日益提升。以公司主要服务的化妆品行业为例，该行业近年来发展较稳定，国内的化妆品市场规模日渐扩大。2017年，中国化妆品全年零售额为2,514亿元，同比增长13.5%，呈较快增长的趋势。由于电子商务技术不断发展，电商平台已成为化妆品销售的最重要的渠道之一。据统计，截至2016年，化妆品行业中电商渠道销售占比已经上升至20%，仅次于商超渠道。

公司客户目前主要集中在国内外的美妆、日化品牌。行业内主要竞争对手主要有宝尊电商、杭州悠可、广州若羽臣、上海丽人丽妆等。

3.公司信息、核心竞争力

其业务类型主要包含两个方面：第一，品牌线上管理服务，即“为品牌在各大平台运营品牌官方旗舰店，提供品象塑造、产品设计、营销策划、视觉设计、数据分析、运营推广、CRM管理、售前售后服务、仓储物流等服务”，向终端零售客户销售产品。第二，品牌线上营销服务，主要工作与线上管理服务相同，同时还承担了传统经销商的采购职能。

这实际上就是电子商务服务业中最典型的经营模式——服务模式+经销模式的二维组合。

服务模式——类似营销公司或广告公司，可帮助做品象塑造、产品设计策划、整合营销策划、线上品牌运营等服务，最后以销售额多少提取分成(返利)。

经销模式，即可通过低折扣批量进货，后期宣传、推广、营销活动等都是自己做，甚至于，有的经销商会和品牌商谈独家合作的专供款，连产品开发设计、仓储物流等服务都自己来承担，销售收入为主。

其合作案例中的“百雀羚”即是典型的经销模式，而其它宝洁、资生堂等企业则更多是采用的服务模式。

电代运营服务商怎么赚钱？

作为品牌的经销商，代运营公司需要先从品牌商处进行采购、储备库存，再经过一系列营销动作，对产品进行销售，自负盈亏。“对代运营公司而言，仓储、物流、库存等，都需要被纳入成本核算之中”。经销商虽然意味着有更多的商品库存，但同样，这也意味着成本与利润可控空间大，营销与销售的自由度均比较高。

而服务商模式就比较简单，它不需要提前储备库存，“品牌商有什么货，就直接帮品牌商卖”，相关的成本也直接由品牌方承担。服务商的利润主要来源于品牌约定好的佣金分成或“返利”，排除掉最简单的人力、服务等成本，剩下的都是利润。

但两个模式产生的“营收”概念却截然不同，通常来说，如果采取了经销商模式，那么一切销售产生的流水(GMV)都会被计入到营收之中，包括采购、产品研发、设计、仓储、物流、营销等等费用。如果采取的是服务商模式，产品销售的流水是归品牌方所有，这时的“营收”则主要是指服务费用和销售的佣金。

这两种模式选择在电商代运营公司中也非常普遍。例如，在美股登陆的公司宝尊电商，同样也是经销+服务的二维组合。

竞争力

经过多年的发展和积淀，公司已经成为国内领先的电子商务服务商。根据生意参谋数据显示，2015年、2016年、2017年，公司提供品牌线上营销服务的百雀羚旗舰店连续三年获得“双十一”天猫全网美妆类目的第一名，2018年，公司提供品牌线上管理服务的Olay官方旗舰店获得“双十一”天猫全网美妆类目的第二名，百雀羚旗舰店获得“双十一”天猫美妆类目国货类第一名；2016年、2017年、2018年，公司提供品牌线上管理服务的宝洁官方旗舰店连续三年获得“双十一”天猫全网洗护品类目的第一名，出色的销售业绩、跨类目的运营能力为公司在业内积累了良好的口碑与声誉。根据浙江省电子商务促进会于2018年5月4日出具的证明，公司在美妆类目电子商务服务商中综合服务能力名列前茅。

截至招股书出具日，公司已与百雀羚、三生花、伊丽莎白雅顿、欧珀莱、OLAY、DR.WU、沙宣、露得清、雅芳、美肤宝、赫妍、雪花秀、吕、艾诺碧、梦妆、兰芝等多个快消品品牌达成稳定合作关系，并负责运营P&G集团在天猫的宝洁官方旗舰店（涵盖了海飞丝、潘婷、飘柔、护舒宝、舒肤佳、佳洁士、汰渍等十多个品牌）和天猫超市。公司凭借出色的运营能力和销售达成能力，与品牌方建立了良好的合作关系，已经成为深受品牌方信赖的电子商务服务商。公司内部拥有完善的电商运营和营销策划人才培训机制，其专业的运营团队为品牌方提供的营销策划方案曾多次获得业内认可。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得5.07亿、7.04亿、10.13亿和5.59亿，分别同比增长93.94%、38.86%、43.78%和53.51%。扣非净利润依次录得0.56亿、1.33亿、1.51亿和0.69亿，分别同比增长162%、138%、13.71%和35.50%。

近几年毛利率呈下行趋势，依次为41.02%、46.84%、42.59%和39.03%。

费用方面。销售费用18年1.90亿，同比增长55.68%；管理费用0.32亿，同比增长22.85%；财务费用基本可忽略不计。

ROE方面。16-18年依次录得38.42%、60.88%和47.23%。运行趋势去净利率相一致。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计0.94亿，同比增长24.78%；存货0.75亿，同比增长208.56%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.22亿，同比增长67.37%。

公司现金流较差，报告期经营活动现金净流量依次为0.25亿、0.79亿、1.05亿和0.80亿，17、18年均大幅低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金0.98亿，无任何借款。

5.募投项目

投资金额总计68914.79万，分别用于：品牌服务升级建设项目35023.87万、综合运营服务中心建设项目17302.19万、补充流动资金项目16588.73万。

6.风险点

2015年至2018年上半年，壹网壹创为百雀羚提供品牌线上服务、线上分销合计所取得的收入分别为2.12亿元、3.84亿元、5.14亿元和2.32亿元，占营业收入的比例分别为82.30%、75.81%、73.05%和61.73%，百雀羚对壹网壹创直接毛利的贡献分别为55.90%、49.07%、44.05% 和37.46%。

百雀羚与壹网壹创的合作模式是典型的“经销模式”，计算这一案例的营收收入时，它实际上是包含了产品采购、品牌营销、CRM 管理、售前售后服务、仓储物流等全链路的服务成本。这个成本占据的比例过大，因此，才导致了壹网壹创为百雀羚提供品牌线上服务、线上分销合计所取得的收入占公司主营收入的比例看起来如此之高。

除百雀羚外，包括宝洁、强生、雅芳等品牌与壹网壹创的合作模式大多是服务商模式，其营收占比不高，但利润占比却在逐年上升。在了解经销模式与服务模式的差别后我们很容易理解，为何从数据上看壹网壹创会出现“依赖百雀羚”的现象。

壹网壹创在招股书中表示，品牌方根据采购情况给予返利是品牌线上营销服务模式的惯例，公司与品牌方在合作协议中约定，根据公司采购情况给予一定金额返利，公司可用返利额度抵扣货款。

据招股书披露，公司报告期内确认的返利主要来自百雀羚品牌和爱茉莉旗下品牌。百雀羚的返利分为日常返利和活动返利两类，而爱茉莉旗下6个品牌的返利主要为月度与季度返利。

壹网壹创的业绩对品牌返利严重依赖。2015年至2018年上半年，壹网壹创品牌返利的金额分别为4408.15万元、7213.23万元、1.27亿元和1381万元，由于返利可以抵扣货款降低成本，因此返利金额在报告期内增加了公司4408.15万元、7213.23万元、1.27亿元和1381万元的净利润。

各期返利金额占净利润的比例分别为243.22%、128.35%、92.03%和26.96%。高返利金额助力之下，壹网壹创的净利率从2015年的6.97%，暴增至2017年的19.60%，而同行丽人丽妆的净利率在2017年的净利率仅为6.6%。

虽然壹网壹创在招股书中表示自身为科技公司，主要通过大数据分析等为客户提供服务，但该公司在招股书中未披露研发费用，仅披露创研人员人数为201人。

壹网壹创曾经在新三板挂牌，记者在该公司新三板披露的2015年和2016年年报中发现了公司披露的研发投入。据年报披露，公司2015年研发费用为0，2016年研发投入399.74万元，仅占营业收入的0.78%。此外，截至报告期末，公司取得的专利为0，仅有6项软件著作权和20个商标。

7.结论

公司是专业的品牌线上服务、线上分销业务提供商，随着行业专业化的不断提升，对于没有电商团队的品牌公司，电商运营外包可能会成为相当一部分公司的最优选择。建议适当关注即可。

四、豪尔赛(002963)

1.公司简介

豪尔赛科技集团股份有限公司创立于2000年，总部位于北京，在上海、天津、重庆、湖北等地设有分公司或子公司。主营业务为照明工程施工及与之相关的照明工程设计、研发、照明产品销售。专注于标志性/超高层建筑、文旅表演/艺术景观、城市空间照明等景观照明领域。豪尔赛拥有《照明工程设计专项甲级》、《城市及道路照明工程专业承包壹级》、《喷泉水景处理景观喷灌喷雾加湿设计施工甲级证书》。

2.行业信息、竞争格局

目前，我国景观照明工程行业迎来了历史性的发展机遇，随着我国政府提出的建设美丽中国的概念，美丽中国在城市建设中的内涵，白天欣赏城市绿化，夜晚则系由城市的景观照明所营造的灯光秀为载体表达。同时，随着我国城市化进程的不断加快，各大中城市均将楼宇景观亮化和景区美化、亮化工程提上议事日程，照明工程行业进入一个持续、高速的爆发性增长时期。

随着国家及地方政府对景观照明重视程度的不断提高，美丽中国、夜游经济等理念的深入人心，“主场外交”大型活动的密集举办，相关投资力度不断加大，景观照明工程项目大型化的趋势显著，单个合同金额不断提升：在2015年以前，单个景观照明工程合同金额一般不超过1亿元，自2015年起，合同额在1亿元以上的超大合同频繁出现，全国范围内累计产生129项，其中公司中标13项，中标金额为279,233.77万元。

公司及其竞争对手名家汇、华彩信和、罗曼照明、达特照明、奥拓电子、利亚德、新时空的中标项目个数、招标/合同金额对比如下：

3.公司信息、核心竞争力

豪尔赛作为高新技术企业，于2008年3月7日取得照明工程行业的《城市及道路照明工程专业承包壹级资质》资质证书，于2009年7月27日取得照明工程行业的《照明工程设计专项甲级》资质证书，系2010年1月1日前照明工程“双甲”资质企业的6家企业之一，最高等级的“双甲”资质证书系公司领先的照明工程设计能力和精湛的照明工程施工能力的有力体现，公司在行业中处于领先地位。

豪尔赛在多年的发展中完成了一系列工期要求紧、质量要求高、技术和施工难度大的大型照明工程，如美丽青岛行动、武汉“两江四岸”项目等，积累了丰富的设计和施工经验，有效地提高了公司的精细化管理，并形成了豪尔赛在行业内较高的品牌效应。经查询中国招投标公共服务平台（网页链接）、各省市公共资源交易平台并经统计，自2015年起在全国范围内招标的合同金额在1亿元以上的照明工程项目金额约为322.05亿元，其中豪尔赛中标的合同金额约为27.92亿元，占比为8.67%左右10，在大型工程施工领域占有较高的市场份额。

超高层建筑的照明工程施工代表着照明工程行业的顶尖水平，被誉为照明工程行业“皇冠上的明珠”。豪尔赛长期从事超高层建筑的照明工程施工，积累了丰富的超高层建筑的设计和施工能力。截至2019年6月末，豪尔赛承接的高度在200米以上的超高层建筑的楼宇合计50幢，占中国200米以上的超高层建筑的比重为7.29%11，在超高层建筑领域占有较高的市场份额。

豪尔赛凭借出色的设计能力、优秀的工程施工能力及可靠的工程质量，曾多次荣获国内外奖项，其中：5次获得包括爱迪生全球照明设计奖在内的国际照明奖项，是国内照明工程企业中为数不多的荣获过国际大奖的企业；豪尔赛已连续12年共计32次获得国内照明行业奖项——中照照明奖。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得2.81亿、4.86亿、9.22亿和5.91亿，分别同比增长17.15%、72.96%、89.79%和33.56%。扣非净利润依次录得0.32亿、0.82亿、1.73亿和1.34亿，分别同比增长47.74%、154.57%、111.05%和50.33%。近几年毛利率在39%左右。

费用方面。销售费用18年0.35亿，同比增长55.55%；管理费用0.65亿，同比增长45.59%；财务费用0.02亿，基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得6.89%、25.91%和31.74%。公司净利率、负债率和周转率均呈现上行趋势。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计5.99亿，同比增长109.84%；存货1.55亿，同比减少2.13%。负债方面。应付账款、应付票据合计2.93亿，同比增长82.81%。

公司现金流较差，报告期经营活动现金净流量依次为-0.70亿、0.15亿、0.49亿和0.67亿。

截止2019年6月末，公司账面货币资金2.94亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计8.02亿。分别用于补充工程施工项目营运资金6.51亿、LED照明研发和测试中心0.56亿、远程智能监控系统和展示中心0.42亿、营销及服务网络升级0.53亿。

6.风险点

豪尔赛业绩总是大起大落。2016年，公司净利润下降了27%，而2017年公司净利润却大增413.77%。

2015-2017年、2018年1-6月，公司前五名客户营业收入金额合计分别为11702.84万元、11999.34万元、26177.10万元、39176.67万元，占当期营业收入的比重分别为48.81%、42.72%、53.89%、88.59%，客户集中度相对较高。

高度依赖政府项目，带来业绩激增与现金流不稳定。招股书显示，豪尔赛拿下的部分政企类客户，并非通过招投标的方式获得的。据披露，2012年6月，豪尔赛与彭水九黎文化旅游投资有限公司（以下简称彭水旅投）签订了合同，主要负责重庆彭水九黎城景区的创意、设计、建设、经营。彭水旅投由重庆九黎旅游控股集团全资控股，而后者是彭水苗族土家族自治县国有资产管理局旗下公司。

按理说，豪尔赛应该通过招投标方式来获得重庆彭水九黎城景区的项目合同，但实际上公司是通过商务谈判获取的。该用招投标而不用，这背后原因只有豪尔赛才清楚了。

7.结论

大型景观照明项目业务提供商，随着后期政府支出项目的大概率缩减，公司业绩增速存在较大不确定性。建议一般关注即可。

五、米奥兰特(300795)

1.公司简介

米奥兰特是以从事境外自主办展为核心的会展服务供应商，为中国企业提供布局全球，特别是“一带一路”地区的自主品牌展览营销平台、中国商品采购服务中心、中国商品LCD分拨中心、米奥中小科技产业园四大线下服务网络和在线数字展览形成的跨境贸易投资促进综合服务平台。米奥兰特全球员工数量超过500名（截至2018年底），在迪拜、安曼、北京、上海、杭州、深圳、广州、嘉兴等地设立专业的服务团队，拥有了中国贸易博览会、SilkExpo（中国国际丝绸博览会）二大系列展会。是中国在境外举办自主展会最多、规模最大、体系最全的会展服务企业。

2.行业信息、竞争格局

进入 21 世纪，中国会展业搭上国民经济快速发展的列车，已确立了世界会展大国的地位，并逐步向会展强国挺进。据《进出口经理人》杂志社发布的“2017 世界商展百强排行榜”，中国占有22 席，居全球第二位，仅次于德国。中国首次有三个展会进入“全球十大展会”。目前，我国会展业已渗透到机械、电子、汽车、建筑、纺织、花卉、食品、家具等诸多领域，已成为我国国民经济发展的亮点。《中华人民共和国国民经济和社会发展第十二个五年规划纲要》中明确指出“加快发展生产性服务业”、“促进广告、会展业健康发展”，支持鼓励会展行业的加速发展。随后，政府接连颁布了《关于“十二五”期间促进会展业发展的指导意见》、《关于进一步促进展览业改革发展的若干意见》等多个文件支持我国会展行业中长期的发展，为促进会展业的改革升级作出了全面部署。

现今，欧洲会展经济在国际上整体实力最强，规模最大，德国、意大利、法国、英国都已经成为世界级的会展业大国。根据2017 年12 月13 日国际展览产业协会（UFI）发布的《2017 年全球展览馆地图》，欧洲共有496 个室内展馆，总面积约15.8 百万平方米，占世界展馆总面积的45.3%，大多数行业顶级和世界大型展会在欧洲举办，其展出规模、参展商数量、国际参展商比例、观众人数、贸易效果及相关服务质量等均居世界领先地位。

会展业作为现代服务业的重要支柱之一，其全球市场的规模正在逐步扩大。2014 年UFI 发布的报告显示，2006 年至2012 年，UFI 认证会员举办的会展数量由2,949 场增至3,461 场，会展面积由30.4 百万平方米增至32.8 百万平方米。2009 年至2010 年经济危机期间，全球展会数量下降幅度较小，但展会面积有较大幅度下滑。随着经济危机结束，全球经济开始复苏，会展行业整体情况反馈积极，并开始增长。

全球性会展为广大参展商提供了一个将商品和服务推销给大规模潜在客户群体的平台，促进参展商和潜在客户进行交流及商业合作，从而成为国际贸易的重要营销渠道。随着经济全球化的趋势深入发展，全球会展服务行业呈平稳发展的态势。据Technavio1预测，全球会展行业将以5.19%的年复合增长率增长，预计到2018 年，全球会展行业市场规模将达到355.2 亿美元，其中，新兴市场如亚太和中东非地区将迎来高速增长，欧美等成熟市场将会保持稳定的增长。

根据中国贸促会发布的《中国展览经济报告2017》，截止到2017 年11 月13 日，全国100 家组展单位共赴70 个国家举办展（博）览会，参展1,549 项，较2016 年同比增长3.82%；展出面积84.98 万平方米，同比增长1.77%；参展企业5.9 万家，同比增长1.72%。

根据中国会展经济研究会发布的《2016 年中国展览数据统计报告》，2016年我国境外自主办展数量为128 场，办展面积约达78 万平方米，面积相较2015年上升142.24%。但出国办展集中化趋势明显，排名前十办展主体的出展项目数量、参展面积占比均超过60%。

公司当前的核心业务为境外自办展业务，并以“米奥兰特国际会展”作为主办品牌运作境外会展。随着海外出展经验的不断累积，“米奥兰特国际会展”旗下的Homelife 及Machinex 全球系列展会已发展成为有较高行业知名度和国际影响力的海外自主会展品牌，截至2017 年12 月31 日，公司已在波兰、土耳其、巴西、南非、约旦、哈萨克斯坦、埃及、阿联酋、印度、墨西哥、伊朗等十一个国家累计举办四十八场自主品牌展会。根据中国会展经济研究会出版的《中国展览数据统计报告》，2014-2016 年公司的境外自办展的展会数量和办展面积均为国内出境展览行业第一，品牌效应和规模优势明显。

3.公司信息、核心竞争力

公司的主要客户为境内有“走出去”需求的企业，公司通过策划、组织与运营会展项目累计为大约六千多家境内企业提供了境外会展服务。公司主要完成了在欧亚大陆的土耳其、中东欧的波兰、非洲北部的埃及、非洲南部的南非、近东地区的约旦、中东地区伊朗、北美地区的墨西哥、南美地区的巴西、中亚地区的哈萨克斯坦、南亚地区的印度、西亚（或中东）地区的阿联酋等全球重要区域市场（也是“一带一路”市场）的主要贸易节点国布局“自主产权、自主品牌、自主运营”的展览平台。2017 年度公司境外自办展规模达18.09万平方米，其中9 个国家的展会获得国际展览组织的UFI 认证，是目前国内规模最大的完成“一带一路”布局的“自主产权、自主品牌、自主运营”的达到国际办展质量标准且规模化的会展服务平台。

按照承办展览的业务类型，公司的会展业务可以分为境外自办展、境内自办展以及境外代理展，境外自办展为报告期内公司的主要收入及利润来源。公司境外自办展已经细分为Homelife 及 Machinex 两个主题的全球系列展，未来将进一步细分成为多个行业主题的全球系列展，全球办展的市场空间巨大。此外，公司的“China Homelife 247” 展会外贸O2O 撮合平台已初步建成，将原有线下展览的撮合功能在效率、效能上提升数倍。随着线下线上协同效应的逐步显现，未来将成为公司收入的又一个新的增长点。因此，公司自办展业务按照纵向“主题细化发展”与横向“新业态发展”形成并列双向发展。

随着互联网技术的广泛应用和客户资源的不断累积，公司利用现有资源开拓线上业务。公司组建的“China Homelife 247” 展会外贸O2O 撮合平台目前已初步建成并运营，该平台旨在利用互联网平台的优势，解决国内中小企业在境外开拓市场过程中存在的“推广难、匹配买家效率低以及语言沟通障碍”等问题，提高境内企业和境外买家之间的贸易配对效率。经过初步的建设及运营，“ChinaHomelife 247” 展会外贸O2O 撮合平台已经能够为参展商提供展前在线买家筛选、推荐及预约，展中精准见面洽谈等多项服务，并已建立多国语种的站点。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得3.33亿、4.21亿、4.37亿和1.69亿，分别同比增长20.39%、26.48%、3.72%和6.67%。扣非净利润依次录得0.35亿、0.52亿、0.62亿和0.16亿，分别同比增长-25.50%、49.10%、18.46%和9.10%。

报告期内，公司境外会展业务收入逐年上升，收入占比分别为98.26%、98.35%、98.63%。境外会展业务收入中自办展收入占比的变化体现了公司发展战略调整、业务质量优化的轨迹，业务重心从境外展代理转移到拥有“自主品牌、自主产权、自主运营”的境外自办展，公司由此从会展代理转型为会展主办，公司核心能力形成，市场竞争优势明显。

近几年毛利率呈上行趋势，依次为40.30%、39.98%、44.10%和45.24%。

费用方面。销售费用18年0.84亿，同比增长8.64%；管理费用0.26亿，同比增长20.85%；财务费用-0.04亿，基数并不大。

ROE方面。16-18年依次录得19.13%、26.12%和31.80%。上行趋势主要受净利率影响。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计0.03亿，基数并不大。负债方面。应付账款、应付票据合计0.12亿，同比增长%。

公司现金流并不稳定，报告期经营活动现金净流量依次为0.51亿、0.65亿、0.57亿和0.08亿。18年及当期均低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金2.13亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计5.70亿。分别用境外自办展业务升级与扩展项目2.06亿、“ChinaHomelife247”展会外贸O2O撮合平台升级项目 1.23亿、营销服务网络及信息化建设项目2.41亿。

6.风险点

米奥兰特业务收入主要来自境外办展业务，报告期内，公司境外办展业务收入占比分别为98.26%、98.36%和98.91%。

公司客户数量较大，单一客户交易金额相对较小，客户变动较大。报告期内，公司客户数量分别为2651 家、2763 家和，993 家，其：交易额 10 万以下的分别为1863 家、1723 家和1，675 家。

2015-2017年，公司宣传推广成本分别为2306.37万元、6154.34万元和8，166.94万元，分别占同期营业成本的14.77%、30.97%和32.32%。

7.结论

一个强周期行业的公司，国内细分龙头，轻资产高利润率公司，可惜现在全球贸易萎缩，经济向下，会展行业不景气，暂时可不必关注。

六、佳禾智能(300793)

1.公司简介

佳禾智能成立于2013年10月，专注于电声产品的研发、生产和销售，公司主营产品为耳机、音箱、音频线及耳机部品，通过OEM（代工生产）模式与ODM（代工生产＋研发设计）模式开展经营。佳禾智能服务于国内外众多电声品牌，其中包括Harman、Beats、House of Marley、万魔声学、联想等国内外知名客户。

2.行业信息、竞争格局

近年来，在传播媒介、市场机制不断成熟，新生代对音乐需求持续发展的背景下，全球数字音乐市场不断增长。2011-2017 年，全球数字音乐市场规模从49亿美元增长到94 亿美元，年均复合增长率为11.5%。繁荣的数字音乐市场当中，新流行的歌手和歌曲吸引着更多年轻人成为音乐消费者，从而扩大着电声产品的需求基础；持续追赶音乐时尚的需求，也推动着电声产品消费者增加使用电声产品的频率，从而为电声产品市场的持续发展打下了坚实的基础。

基于劳动力、资源和区域的优势，我国电声行业具备明显的制造优势，已经形成了庞大的产业规模和较为完整的零部件配套体系。从电子音响业的整体产值来看，2011 年-2016 年呈现稳步增长的态势。我国已成为全球最主要的耳机生产国。在全球旺盛的电声产品需求的拉动下，2011-2016 年，我国耳机产量保持在20 亿只以上。

智能耳机借鉴了可穿戴设备的发展思路，将运动监测、语音助手、触觉和动作感知、翻译、位置情景模式切换等功能集成于耳机当中，能够满足消费者工作和生活中的多种复杂应用需求，改变了以往耳机只作为音频播放工具的定位。新型智能耳机以其轻便、智能、时尚的特性，赢得了众多消费者的喜爱，引领了电声行业整体的发展潮流。根据Tractica 的估计，2017 年全球智能耳机出货量达到560 万只，到2022 年将达到1,370 万只，形成22 亿美元的市场。

在音箱产品上，2011-2016 年，我国音箱产品产量从3.11 亿台增长到4.26亿台，年均复合增长率为6.53%。

根据Strategy Analytics 的数据，2017 年全年全球家庭智能音箱出货量达到3,200 万台，相较上一年增长超过300%。国际市场上，亚马逊Echo、Google Home、苹果Homepod、微软Invoke 等产品已经形成了较大的影响力，国内的科大讯飞、阿里、小米、喜马拉雅等公司也推出了各自的智能音箱产品。未来，随着智能音箱相关的远场拾音、语音识别、语音合成、语义理解、人工智能等一系列技术不断成熟，消费者使用体验持续提升，智能音箱将迎来更为广阔的市场空间。
报告期内，发行人电声产品销售情况与同行业公司的对比如下：

3.公司信息、核心竞争力

公司专业从事电声产品的设计研发、制造、销售，是国内领先的电声产品制造商。公司凭借丰富的市场经验、领先的设计研发能力和制造能力，在电声行业无线化、智能化的趋势中已经取得突出优势，与众多国际国内知名客户保持着紧密的合作关系。

公司已为Harman、Beats、House of Marley、PEAG、V-Moda、Pioneer、JVC、Audeze、Panasonic、Creative 等国际知名客户和万魔声学、联想、喜日电子、安克、科大讯飞等国内知名客户开发和制造一系列电声产品，公司的产品设计开发能力、核心技术实力和制造能力已广受认可。公司在智能电声产品上取得了一系列创新性成果，已经为喜马拉雅FM、小米、咪咕、出门问问等品牌制造了小雅AI 音箱、Mobius 全语音人工智能耳机、小问智能耳机Ticpods Free 等引领国内智能电声发展潮流的产品，成为了国内智能电声领域领先的研发和生产合作商。

通过持续的研发投入和技术积累，公司逐步在行业内确立了技术优势，形成了支撑公司持续发展的一系列核心技术，从而能够开发和制造性能良好、特点突出、具有综合成本优势的电声产品。在声音品质领域，公司已掌握双振膜喇叭、圈铁、平面振膜喇叭等特性耳机产品的设计方案和实现方法；在无线传输领域，公司已掌握蓝牙/WiFi 射频，LDS 天线，TWS 真无线立体声等无线方案的应用方法和对应电声产品的设计方案；在智能电声领域，公司已掌握主动降噪、生理参数监测、数字音频音效处理、人工智能语音交互等一系列关键功能的设计方案和实现方法。公司持续将核心技术转化为自主知识产权，截止2018 年8 月31 日，公司已获得7 项发明专利、343 项实用新型及外观专利。公司多款产品获得“广东省高新技术产品”称号。发行人已成为国家级高新技术企业、广东省智能电声工程技术研究中心以及广东省智能穿戴工程技术研发中心。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得8.32亿、12.18亿、13.47亿和8.82亿，分别同比增长44.60%、46.45%、10.59%和52.22%。扣非净利润依次录得0.27亿、0.55亿、0.97亿和0.36亿，分别同比增长77.25%、104.01%、76.04%和89.48%。近几年毛利率在19%左右。

费用方面。销售费用18年0.22亿，同比减少-4.52%；管理费用0.60亿，同比增长7.79%；财务费用-81.95万，同比减少约0.21亿。

ROE方面。16-18年依次录得7.47%、14.13%和21.62%。趋势受净利率、负债率和周转率共同拉动。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计2.37亿，同比增长2.27%；存货2.77亿，同比增长6.66%。负债方面。应付账款、应付票据合计4.40亿，同比增长15.94%。

公司现金流并不稳定，16年以及当期公司经营活动现金净流量均低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金1.63亿，短期借款0.31亿，长期借款0.83亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计5.08亿。分别用于电声产品智能工厂建设项目2.66亿、研发中心建设项目0.64、补充流动资金项目1.77亿。

6.风险点

佳禾智能披露的销售数据，与公司客户披露向其的采购数据存在明显不一致。招股书显示，万魔声学是佳禾智能的前五大客户之一，2016年和2017年，佳禾智能分别向万魔声学销售了6009.75万元和1.195亿元；2016年和2017年，万魔声学却披露，公司向佳禾智能采购了6490.73万元和1.1415亿元，二者存在数百万的差距，分别相差480.98万元和534.23万元。

除购销数据“打架”外，佳禾智能自己披露的招股书也存在自相矛盾的地方。招股书显示，2015年，佳禾智能向第一大客户PCH集团的销售额为1.19亿元，占主营业务收入比例为20.72%，销售主要产品为音频线。而据佳禾智能招股书显示，2015年公司音频线销售收入占主营业务收入的比例为14.84%。

实际上，上述情况并不是单一存在的。招股书显示，2016年佳禾智能向公司主要客户----易力声销售了 7547.78万元音频线，占主营业务收入的9.25%；而2016年公司音频线销售收入占主营业务收入的比例为9.10%。

对此，证监会发审委也很不解。在反馈意见中，发审委称，“2016年，公司存在向音频线主要客户易力声销售金额大于当年音频线总销售收入的情形”，并要求佳禾智能说明出现以上差异的原因及合理性。

近年来，佳禾智能净利润连年增长，但同期公司经营活动产生的现金流量净额为-5126.89万元、960.43万元、1.60亿元、-6099.38万元，没有呈现净利润同样的增长趋势。

7.结论

近年来，公司营收虽呈几何式增长，公司业绩大增完全取决于行业风向的变化，15年时公司的净利润只有500多万，如果未来蓝牙耳机的风潮过去，公司很可能业绩会大幅下滑。

作者：价值at风险

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价值at风险

【星瀚投资每周投资纪要（9.16-9.22）】
一、每周宏观经济事件评述1、2019年8月份，社会消费品零售总额33896亿元，同比名义增长7.5%（扣除价格因素实际增长5.6%）。8月和7月分类消费品的增速对比如下：在7月增速大幅下滑后，8月还算稳定，扣除汽车外，整体增速还是保持不错的。特别要留意限额以上的增速，6月是9.8... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（9.16-9.22）

一、每周宏观经济事件评述

1、2019年8月份，社会消费品零售总额33896亿元，同比名义增长7.5%（扣除价格因素实际增长5.6%）。

8月和7月分类消费品的增速对比如下：

在7月增速大幅下滑后，8月还算稳定，扣除汽车外，整体增速还是保持不错的。特别要留意限额以上的增速，6月是9.8%和整体一致，但7月竟然只有2.6%，8月更是只有2%。

1-8月份，商品房销售面积101849万平方米，同比下降0.6%，降幅比1-7月份收窄0.7个百分点。其中，住宅销售面积增长0.6%，办公楼销售面积下降10.8%，商业营业用房销售面积下降13.9%。商品房销售额95373亿元，增长6.7%，增速加快0.5个百分点。其中，住宅销售额增长9.9%，办公楼销售额下降11.7%，商业营业用房销售额下降12.8%。

7月房地产销售面积下滑程度减少，金额仍保持增速（意味着整体房价还在升）。

2、中国8月规模以上工业增加值同比增长4.4%，预期5.2%，前值4.8%。

工业增加值各项数据基本都出现下滑，主要由制造业和采矿业下滑明显，注意到执行国六标准后车企补库，汽车产量增速从7月的-11.5%大幅回升到-0.6%，但这不可持续。

2019年1-8月份，全国固定资产投资（不含农户）400628亿元，同比增长5.5%，增速比1-7月份回落0.2个百分点，也低于预期的5.6%。其中，民间固定资产投资236963亿元，增长4.9%，增速比1-7月份回落0.5个百分点。

固定资产投资增速在6月小幅改善后持续下滑，特别是民间固定资产投资下滑较大。7月制造业的固定资产投资还能保持增长，但在8月几乎全面下滑，唯独第三产业增速还稳定。

2019年1-8月份，全国房地产开发投资84589亿元，同比增长10.5%，增速比1-6月份回落0.1个百分点。其中，住宅投资53466亿元，增长14.9%，增速回落0.2个百分点。1-8月份，房地产开发企业土地购置面积12236万平方米，同比下降25.6%，降幅比1-7月份收窄3.8个百分点；土地成交价款6374亿元，下降22.0%，降幅收窄5.6个百分点。

房地产继续保持小幅回落的趋势，但增速仍远超其他行业，购地下滑程度有所收窄。

3、猪瘟比大多数人预想的更糟，8月存栏继续大幅下滑：

4、【53家工厂，4.8万人！通用汽车面临十二年来最大罢工】投行分析认为，罢工令通用每天至少面临5000万美元损失。若北美生产线被迫停产，通用将面临每天4亿美元的损失，美国经济也将遭受打击。通用汽车收跌4.3%，盘中最深跌4.9%，一度跌破37美元，创9月3日以来最低。

欧美企业工会活跃的时候，都是失业率最低的时候，也往往是经济最景气的时候，然后马上就急转直下了：2000年和2007年都有大规模罢工，之后发生了什么大家都知道了。

5、MLF减量不降息，宽松预期落空：周二央行进行2000亿元MLF操作利率3.30%与前期持平，当日有2650亿元MLF到期，另有800亿元逆回购到期，央行今日不开展逆回购操作。此前在全面降准落地之后，市场对于央行降息预期有所升温。

6、【美元荒来了？关键利率飙升纽约联储十年后重启隔夜回购】纽约联储周二进行了531.5亿美元的隔夜回购操作，通过投放流动性，帮助维持联邦基金利率在目标区间内，是十年来首次重启隔夜回购。本周，美国隔夜一般抵押品回购利率飙升，周二一度涨超600个基点至8.75%，创史上最大涨幅。周二美股收盘后的最新消息显示，纽约联储计划周三美东时间早8点15分至8点半，再度进行隔夜回购操作，金额最高为750亿美元。这或是这一工具在2008年金融危机以来首次被连续、大规模使用。

正回购工具已经销声匿迹了十年了，美联储突然将该工具“复活”，规模高达531.5亿美元。且目前美国并非处于金融危机的紧急情形之下，那么美联储为什么如此匆忙地启用了该工具呢？事件起因就在周一，隔夜回购协议利率飙升248个基点，至4.75%，为去年12月以来的最高水平，而联储的利率管理区间是2%-2.25%，对于美联储而言，如此剧烈的利率波动是不可容忍的，隔夜一般抵押品回购利率相对于有效联邦基金利率（美联储的政策利率）的溢价甚至超过了危机期间的水平。利率飙升，流动性如此紧张的理由是什么呢？麻烦来自于美国财政部。美国财政部上周的国债拍卖规模超过了500亿美元，作为法定的美国国债接盘侠——交易商需要在周一支付资金。此外，企业在同期交税给了财政部。大量的美国国债“虹吸”着货币市场当中的美元流动性，这使得交易商应接不暇。在买入新发行的美国国债的同时，他们不得不在市场上融资找钱去支付这笔款项。

7、美联储9月议息会议以7:3的票数，通过下调联邦基金目标利率25BP至1.75%-2.00%的决定，符合市场预期。此次投票结果显示联储票委对利率的分歧仍在扩大，有1位委员认为应降息50BP，而2位认为应维持利率不变；从预测看，此次会议预测19年美国GDP增速2.2%、失业率3.7%，均较6月预测上调0.1个百分点，而维持19年通胀与核心通胀分别为1.5%和1.8%的预测。声明发布后，美元指数和美债收益率走高，美股先大跌后快速拉升。

9月会议声明对经济的判断与7月会议大体一致，都认为近期就业市场失业率等数据依然稳固，经济活动增长保持温和，但强调了目前经济存在分化的走势，尽管居民消费增长短期仍强，但商业固定投资和出口疲软，经济前景的不确定性依然存在，降息的原因仍是全球增长前景的不确定性和美国通胀偏弱。

会议公布的点阵图显示委员们对未来降息路径仍存分歧，年底前或最多降一次息。其中7位委员认为今年还应再降1次息，5位委员认为今年剩下的时间美联储应维持利率不变，还有5位认为应加息1次，多数委员都认为到2020年底仅会再降息1次。

新闻发布会上，鲍威尔提到，如果美国经济下行，将会采取进一步降息的措施，但目前尚未到这一步。鲍威尔提到可能需要比想象的更早恢复资产负债表的有机增长——即重新开始扩张资产负债表。近期美国资金市场由于企业缴税与美债拍卖等原因出现了明显的异动已经暗示，当前市场上的过剩流动性可能不如预期的那么多。更有效的方法可能是扩表，为联邦基金市场注入更多的流动性，这也是此次鲍威尔称将重新讨论扩表的重要原因之一。

富国银行外汇策略师Brendan Mckenna：本周许多新兴市场货币的走强与市场对更加激进的美联储宽松政策的期待有关。但点阵图显示多数美联储委员认为今明两年都不会再降息，这比市场预期的要更加鹰派。

8、周五LPR新一轮报价，各大银行如期的从4.25%降至4.2%（一年期），相当于降息5个基点（长期的不变），同时本日通过逆回购投放1200亿元（本周内仍是净回收）。

9、欧洲央行重启的新一轮货币刺激开局表现不佳，银行需求远逊预期。上周欧洲央行才放宽了定向长期再融资操作（TLTRO）贷款条件。本周四公布28家银行申请获34亿欧元TLTRO贷款，而预期贷款水平为200到1000亿欧元。此前即使利率更低，也没有刺激更多的信贷需求，市场本来对TLTRO有很大的期待，但现在连这样的希望也受到打击。

关于TLTRO，上周我们做了简单的介绍。

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1、先健科技：于2019年9月16日，公司全资附属先健深圳与深圳心元签订了股东合作协议及增资协议。根据增资协议，先健深圳与深圳心元将分别按照70%和30%的约定增资比例向合资公司元心科技(深圳)首期增加注册资本至人民币3000万元整。深圳心元由张德元博士(为公司过去12个月的董事)最终拥有36.67%权益及项目团队(为集团雇员)最终拥有63.33%权益(均为独立于公司及公司的关连人士以外的第三方)。据此，张博士于合资公司的最终间接持股比例约为11%。

重磅研发新品铁基可降解支架股权争夺落地，此前方案张德元控股51%，现在方案张德元持股11%，好于预期很多。

于9月16日，公司子公司深圳云麻与中国科学院深圳先进技术研究院脑认知与脑疾病研究所共同合作成立了中国科学院深圳先进技术研究院－深圳市云麻生物科技有限公司联合实验室，重点布局水溶性CBD在癫痫病、自闭症、恐惧症、帕金森病、睡眠障碍症等认知障碍性疾病的相关科学研究。截止本公布尔日，脑认知与脑疾病研究所已经成功培育脑神经疾病的基因突变动物模型。第一阶段重点开展水溶性CBD改善成年小鼠自闭症模型的社交行为、刻板样行为及睡眠障碍的研究；第二阶段重点开展水溶性CBD干预幼年自闭症的临床前研究及治疗帕金森病的探索性研究。

截止本公布尔日，本公司与索伦托药业已经就水溶性技术在CBD的应用领域取得相关研发进展，成功在大鼠动物模型上验证双方合作开发的水溶性产品相比脂溶性CBD药物有约4倍的生物利用度效果，同时可以更快达到血液峰值。

PS. 中国科学院深圳先进技术研究院-脑认知与脑疾病研究所，是2006年2月，中国科学院、深圳市人民政府及香港中文大学友好协商，在深圳市共同建立中国科学院深圳先进技术研究院。

市场觉得先健搞工业大麻是不务正务，不仅不能给估值还要下杀，但通过现在的信息来看先健是真的认真的去搞，而不是“玩玩”：先健是少有的两市里完成上中下游全线布局大麻的公司之一；把大麻医药放到了优先研发的位置，并没有脱离主业；这则公告给到的最大的看点是CBD研发进展，相比脂溶性CBD 药物有约4倍的生物利用度效果，同时可以更快达到血液峰值。这也就意味着后续先健可以505B2的方式申报GW的Epidiolex仿药。

2、绿叶制药由三大权威学术机构(中国医师协会放射肿瘤治疗医师分会、中华医学会放射肿瘤治疗分会、中国抗癌协会肿瘤放射治疗专业委员会)共同制定的《中国食管癌放射治疗指南(2019版)》于近期发布。绿叶制药集团的两大核心产品——创新制剂紫杉醇脂质体(力扑素®)、1类创新药注射用甘氨双唑钠(希美纳®)作为推荐用药，同时入选该指南。

《中国食管癌放射治疗指南(2019版)》提出：在常用化疗方案中，紫杉醇脂质体与紫杉醇可以互换，并推荐紫杉醇(紫杉醇脂质体)联合其他药物在内的多种方案为新辅助化疗／新辅助放化疗、根治性放化疗、姑息性放化疗、术后放疗／放化疗等多项治疗手段的首选方案。

绿叶制药集团管理层表示：“作为公司在肿瘤领域的两大核心产品，力扑素®、希美纳®已在长期临床运用中获得医生和患者的广泛认可。此次获得《中国食管癌放射治疗指南》推荐，将进一步提升这两个产品在相关适应症上的更广泛应用，有效提升患者的用药可及性，使更多患者获益。”

3、三生制药集团用于治疗血液透析患者瘙痒症的药物盐酸纳呋拉啡口腔崩解片（「TRK-820」）的临床试验申请于2019年9月16日获得国家药品监督管理局批准，准予开展临床试验。

TRK-820是Toray开发的高选择性к(kappa)-opioid受体激动剂。TRK-820的软胶囊剂型已自2009年起于日本出售，用于治疗血液透析相关尿毒症瘙痒（仅在现有疗法或治疗的疗效不足够时使用）。TRK-820的其他适应症，慢性肝病患者瘙痒症及腹膜透析患者瘙痒症已分别于2015年及2017年在日本获得批准。此外，口腔崩解片于2017年在日本获批并推出。口腔崩解片可水服或干服，因此方便了吞咽功能受损的患者或饮水量受到限制的患者，且预期将会提高用药依从性。

4、周黑鸭获股东唐建芳于9月10日、11日及12日在场內分別以每股平均价3.6606港元、3.6295港元及3.6200港元各自增持100万股、20万股和40万股，三日合计增持160万股，涉资约583.45万港元。9月16日，周黑鸭(01458.HK)获周富裕以每股均价3.6500港元，增持10万股，总价约36.5万港元。增持后，周富裕持有权益的股份数目1,476,636,500股，占已发行的有投票权股份百分比61.96%。

5、博腾股份美籍股东Qing Shao拟清仓博腾股份，成本1365万已套现4亿多元，目前持有1.28%的公司股份。

6、晨光文具四股东减持1710万股，共套现6.70亿元。

7、梦百合公司或控股子公司拟通过支付现金的方式收购Mor Furniture For Less, Inc.已发行80%-85%的普通股及Mor Furniture For Less, Inc.的全部衍生证券。本次收购的基本收购价格将基于目标公司6840万元美元的全部预估企业价值，不包括负债和现金，交易具体价格将有双方另外协商确定。

8、安图生物股东Z&F累计减持1.1048%股份。

产品胃泌素释放肽前体检测试剂盒（磁微粒化学发光法）获发医疗器械注册证。

9、艾德生物股东龙岩鑫莲鑫减持176万股，约1.2%的股份，套现约9464万元。拟继续减持不超1.9%的股份。

10、IMAX中国上周累计耗资约57万港币回购公司股份。

作者：价值at风险

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赞(56) | 评论 (20) 2019-09-23 11:25 来自网站举报

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【星瀚投资每周投资纪要（9.9-9.15）】
一、每周宏观经济事件评述 1、上交所9月8日发布，沪港通下港股通股票名单发生调整并自9月9日起生效。本次调整调入中国东方教育、融信中国、颐海国际、澳优、锦欣生殖、翰森制药、中国奥园、美的置业、波司登；调出大酒店、华人置业、电视广播、蓝鼎国际、山水水泥、民银资本、华润医疗、复星旅游... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（9.9-9.15）

一、每周宏观经济事件评述

1、上交所9月8日发布，沪港通下港股通股票名单发生调整并自9月9日起生效。本次调整调入中国东方教育、融信中国、颐海国际、澳优、锦欣生殖、翰森制药、中国奥园、美的置业、波司登；调出大酒店、华人置业、电视广播、蓝鼎国际、山水水泥、民银资本、华润医疗、复星旅游文化、富智康集团、大新银行集团、渣打集团。中国投资信息有限公司表示，下次将于2019年10月21日对港股通标的证券进行定期调整

2、中国央行公开市场9日进行1200亿元7天期逆回购操作，无逆回购到期；9日另有1765亿元MLF到期。

降准对冲MLF是显然的。

3、中国8月CPI同比增2.8%，预估为2.6%，前值为2.8%。中国8月PPI同比-0.8%，预估为-0.9%，前值为-0.3%。

从同比看，CPI上涨2.8%，涨幅与上月相同。其中，食品价格上涨10.0%，涨幅比上月扩大0.9个百分点，影响CPI上涨约1.93个百分点；非食品价格上涨1.1%，涨幅比上月回落0.2个百分点，影响CPI上涨约0.91个百分点。食品中，猪肉价格上涨46.7%，涨幅比上月扩大19.7个百分点；鲜果价格上涨24.0%，涨幅回落15.1个百分点；牛肉、羊肉和鸡肉价格涨幅在11.6%—12.5%之间。上述五项合计影响CPI上涨约1.66个百分点。鲜菜价格下降0.8%，影响CPI下降约0.02个百分点，为同比连续上涨18个月后首次转降。非食品中，医疗保健、教育文化和娱乐、居住价格分别上涨2.3%、2.1%和1.0%，合计影响CPI上涨约0.68个百分点。据测算，在8月份2.8%的同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为0.6个百分点，新涨价影响约为2.2个百分点。

从同比看，PPI下降0.8%，降幅比上月扩大0.5个百分点。其中，生产资料价格下降1.3%，降幅比上月扩大0.6个百分点；生活资料价格上涨0.7%，涨幅比上月回落0.1个百分点。主要行业中，降幅扩大的有石油和天然气开采业，下降9.1%，比上月扩大0.8个百分点；石油、煤炭及其他燃料加工业，下降5.9%，扩大0.8个百分点；化学原料和化学制品制造业，下降4.6%，扩大0.6个百分点；黑色金属冶炼和压延加工业，下降3.1%，扩大2.7个百分点。涨幅回落的有黑色金属矿采选业，上涨21.7%，比上月回落2.0个百分点；煤炭开采和洗选业，上涨0.9%，回落0.3个百分点。涨幅扩大的有有色金属矿采选业，上涨3.7%，比上月扩大1.8个百分点；农副食品加工业，上涨2.8%，扩大1.1个百分点。据测算，在8月份0.8%的同比降幅中，去年价格变动的翘尾影响约为-0.2个百分点，新涨价影响约为-0.6个百分点。

4、乘联会最新数据显示，8月全国乘用车市场零售156.4万台，同比下降9.9%，环比增长5.4%，环比增幅系历年最低。面对低迷的汽车市场，今年以来国家出台了多份文件促进汽车消费。

汽车销量从去年下半年开始跳水的，现在同比继续大跌，就是在跳水基础上再跳水了。

工信部下属信通院发布数据显示，8月国内手机市场总体出货量3090万部，同比下降5.3%。8月智能手机出货量2960万部，同比下降2.8%。

此前7月份国内智能手机出货同比下跌3.5%，手机出货跌7.5%。

5、海通解读8月金融数据：

8月新增社融1.98万亿元，同比多增376亿元，其中，对实体发放人民币贷款1.3万亿元，同比少增95亿元；表外非标融资减少1014亿元，同比少减1657亿元，是社融多增的主要贡献；地方政府专项债券净融资3213亿元，同比少增893亿元；企业债券同比少增361亿元；股票融资同比多增115亿元。

表外非标融资中，未贴现的银行承兑汇票增加157亿元，同比多增936亿元，是表外融资改善的最大来源；委托贷款减少513亿元，同比少减694亿元；信托贷款减少658亿元，同比少减27亿元，较前几个月少减幅度继续收窄，或与房地产表外融资的监管加强有关。

8月人民币贷款增加1.21万亿元，同比少增665亿元。居民部门贷款增加6538亿元，同比少增470多亿元，居民短贷同比少增600亿，较7月少增幅度有所收窄，居民中长贷同比多增125亿元，也好于7月的同比负增。

企业部门贷款增加6513亿元，同比多增386亿元，其中，企业中长贷增加4285亿元，同比多增860亿元，是时隔4个月再次出现多增；企业短贷减少355亿元，同比少减约1400亿元，较7月的多减亦有明显改观；而票据融资增加2426亿元，同比少增近1700亿元。整体上看企业信贷结构有所改善。

8月M2、M1、M0同比分别为8.2%、3.4%和4.8%，较7月均有回升。

8月社融存量增速持平在10.7%，我们测算，政府和社会总融资存量增速从7月的10.7%略降至10.5%，而企业各类总融资增速从7月的6.8%回升到6.9%，综合来看，融资增速整体保持相对稳定。

在7月数据大幅不及预期后，8月结构改善了。新增社融中信贷、债券与少减的表外项是主要支撑因素。在房地产融资被严格管控的情况下，企业中长期贷款绝对规模与比例均有改善。估计还是LPR改革起了效果。表外项也环比改善，未贴现承兑汇票是主因。信托贷款受监管层压缩房地产信托通道与行政指导影响，继续大幅收缩。债券融资的高增，与资产荒下，各大金融机构尤其是广义基金大幅增配有关。

但整体看1-8月，还是地方投资和房地产撑起了信用扩张。企业和居民部门加不动杠杆了，信用收缩趋势还会继续。

6、美国宣布，将对2500亿美元中国产品加征关税的提高推迟至10月15日。原定10月1日从现在的25％提高至30％。10月1日是中国的建国70年纪念日。

7、ECB继续降低央行的“底线”：降低存款利率10基点至-0.5%（时隔3年多再次降息），11月起重启QE，每月购买200亿欧债。不出意料的，欧洲央行进一步陷入“衰退--宽松--宽松无效--进一步衰退--进一步宽松”的泥潭，此前我多次表达ECB不仅将在很长很长一段时间内无法退出宽松，还要进一步的“日本化”。相信接下来日本央行也会有所行动，扩大QE、继续降息、乃至动用直升机撒钱（MMT的新世界欢迎您）。另外，川普在消息过后大骂FED，要求FED跟进ECB的宽松，川总的观点是：欧元贬值不利于美国出口，他们借钱倒贴利息，而我们要还付利息，美联储就只知道等等等（数据）。

不过，欧洲央行的进一步宽松市场早有预期，大家都知道QE将会重来，只是时间问题，因此在消息公布后，欧元虽然一度大跌，但快速拉升大涨，同样，黄金一度暴涨，随后大幅回落，美、德、日等10Y国债也是先涨后跌（这几天美债持续下跌，收益率从1.46%大幅升至1.77%）。

估计很多人不理解负利率，所谓的负利率，并非是针对储户的，而是针对银行存放在央行多余的准备金的负利率（即负债端的负利率，存在央行的准备金还要给央行钱，注意这和法定存款准备金不一样），银行是不敢问储户去收钱的，因为向储户实施负利率的话大家必然挤兑，为什么不持现呢？所以，最多也就是0存款利率。那么，在这种情况下，银行想要平衡资产负债表，必然只能调整资产端的结构，去拼命消耗准备金去放贷，寻找更高风险的企业放贷（垃圾债的牛市），但如果私人部门没有信贷需求的话，利率再低大家也不愿意借钱，那怎么办呢？只能寻求央行的帮忙，负利率地区央行都会给出各种对银行的补偿方案，比如ECB之前推出的TLTRO，即银行问央行借钱，央行还会贴钱给你。但以这种方式，根本无法实质性的改善实体的信贷需求，显然是非常荒谬的政策。

不论如何，负利率时代下的银行已经失去了赚息差的能力：一方面在央行的准备金要付钱，一方面又不可能问储户收钱，一方面低利率贷款还放不出去，所以，看看欧日那些银行股的走势就一目了然了。

至于国债的负利率（你借钱给国家，国家不仅不给你利息，还要问你要钱），那不过是银行在负利率和没有信贷需求下的不得已为之——把所有资产的剩余利率压榨干净，只要比央行准备金的负利率高一点，总归还是“赚”的。

8、沙特最大的油田被伊朗的无人机炸了，据估计沙特减产一半，世界减产5%。减产5%并不是太可怕，可怕的是你发现油田竟然如此脆弱，传统的安保是防范不了这种袭击的。供给预期变得不稳定，因为你不知道下次在哪里炸，何时炸。市场就可能反复交易这种预期。对债市而言，屋漏偏逢连夜雨。我们已经好多年没有经历过猪油共振啦，上次共振还是在11年。近8年入行的债券交易员，其实都没有经历过通胀。通胀一旦开始，就像有生命一样，可以顽强的生长，互相加强，螺旋上升。我们在一开始，总是倾向于低估它的威胁，我还记得11年，我们的通胀预测，每次都低于预期，当年也是股市漫长下跌的开始。

11年油价和食品价格飙升，但工业品价格下滑，滞涨出现，央行不得不加息，也导致了当年的债券熊市以及股市漫长的阴跌，这一次不知道会如何演变，我估计不会加息，只能祈祷通胀不要继续上升了。

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1、绿叶制药血脂康片已获国家药品监督管理局许可于中国开展临床试验。

2、周黑鸭根据港交所最新权益披露资料显示，2019年9月12日，周黑鸭(01458.HK)获周富裕以每股均价3.6200港元，增持40万股，总价约144.8万港元。

3、博腾股份 2019年6月12日至2019年9月11日股份减持计划实施期间，公司控股股东、实际控制人居年丰、陶荣、张和兵(三人为一致行动人)通过大宗交易和集中竞价交易方式合计减持公司股份约1370.51万股，占公司总股本的2.56%。

4、富瀚微公司股东何辉拟减持不超过888896股，即不超过公司总股本的2%。截至公告日，何辉持有公司股份1,384,797股，占公司总股本的3.12%。

5、IMAX中国上周累计耗资约167万港币回购公司股份。

6、通策医疗董事会于今日收到公司财务总监寿叶飞女士递交的书面辞职报告。寿叶飞女士因个人原因申请辞去公司财务总监职务，辞职报告自送达公司董事会之日起生效。

7、药石科技持股5.55%的股东恒通博远，拟减持不超公司总股本的1%。

8、通化东宝大股东东宝集团拟采取集中竞价方式减持股份不超过公司总股份的1%，即不超过2034万股。

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【【9月6日】本轮5新股分析】
又是一批没什么大亮点的新股上市。一、渝农商行(601077)全国最大的农商行上市了。重庆农商行前身为1951年成立的西南地区第一家农村信用社；2008年，改制组建统一法人的农村商业银行，成为继北京、上海之后，全国第三家、西部地区第一家省级农商行；2010年，重庆农商行成功在港股上... 展开全文

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【9月6日】本轮5新股分析

又是一批没什么大亮点的新股上市。

一、渝农商行(601077)

全国最大的农商行上市了。重庆农商行前身为1951年成立的西南地区第一家农村信用社；2008年，改制组建统一法人的农村商业银行，成为继北京、上海之后，全国第三家、西部地区第一家省级农商行；2010年，重庆农商行成功在港股上市，成为全国第一家上市农商行和西部第一家上市银行；2017年，首次向中国证监会提交A股上市申请材料，并迅速获得受理；2019年8月15日成功过会。

招股书显示，重庆农商行拟发行不超过13.57亿股，发行后总股本不超过113.57亿股，募集资金将在扣除发行费用后全部用于补充资本金，提高资本充足率。

根据重庆农商行半年报显示，上半年实现营业收入132.7亿元，同比微增0.06%；归属于股东的净利润57.51亿元，同比增长18.94%。总资产达1.02万亿元，较年初增长7.3%，成为国内唯一资产达万亿级农商行，其中存款余额达6828.54亿元，较上年末增幅达10.82%；贷款余额4151.26亿元，增幅8.92%。

截至2019年6月末，重庆农商行下辖6家分行、36家支行、1775个网点，发起设立1家金融租赁公司、12家村镇银行，是重庆资产规模最大、网点人员最多的银行机构。综合实力排名全球银行第137位、中资银行第22位，市场排名位列全国农商行和中西部银行第一位。

二、山石网科(688030)

1.公司简介

山石网科是中国网络安全行业的技术创新领导厂商，自成立以来一直专注于网络安全领域前沿技术的创新，提供包括边界安全、云安全、数据安全、内网安全在内的网络安全产品及服务，致力于为用户提供全方位、更智能、零打扰的网络安全解决方案。山石网科为政府、金融、运营商、互联网、教育、医疗卫生等行业累计超过17,000家用户提供高效、稳定的安全防护。山石网科在苏州、北京和美国硅谷均设有研发中心，业务已经覆盖了美洲、欧洲、东南亚、中东等50多个国家和地区。

2.行业信息、竞争格局

人工智能等新技术的普及以及网络武器泄露的延续效应，网络攻击越发倾向智能化、自动化和武器化，加速了对网络武器的研发和利用，通过机器实施的自动化攻击逐渐成为网络攻击的主流，带来的负面影响和潜在危害不断加深。

近期，网络安全事件频发并导致了严重的经济损失，数据泄漏、数据勒索、流量攻击等网络攻击形式成为重点关注领域。2018年6月，由于缺乏有效防火墙的加密保护，美国Exactis公司泄露了约3.4亿条个人信息记录。2018年3月，伊朗黑客对全球超过300所大学发动网络攻击，共窃取31TB的数据，涉及知识产权信息的预估价值达30亿美元。2018年2月，代码托管网站Github遭遇史上最大规模的DDoS攻击，流量峰值达1.35Tbps。2017年5月，WannaCry勒索病毒大规模爆发，全球范围内造成的经济损失高达数十亿美元。根据Gemalto的数据，自2017年以来，全球数据泄露事件数量激增，2018年上半年数据泄露事件数量达33亿件，整体网络安全形势不容乐观，对网络安全强化的需求日益增强。

在全球各国政府政策的有力推动下，全球信息安全产业规模进入持续增长阶段。根据IDC统计数据，2017年全球网络安全产业规模达到862.49亿美元，2014-2017年复合增长率为12.48%，预计2020年将达到1,125.85亿美元，未来三年复合增长率为9.30%，依然呈现中高速增长趋势。

从产品细分领域来看，网络安全市场可分为安全硬件、安全软件及安全服务。2017年全球安全硬件、安全软件及安全服务市场份额分别为162.73亿美元、321.67亿美元和378.09亿美元，全球网络安全市场持续以安全服务为主。2014-2017年，全球安全硬件、安全软件及安全服务复合增长率分别达到13.76%、12.06%和12.31%，安全硬件细分行业增长较快。根据IDC预测，2020年全球安全硬件、安全软件及安全服务市场规模将达到204.32亿美元、403.01亿美元和518.51亿美元。

从地区来看，根据中国信息通信研究院数据，美国、加拿大为主的北美地区2017年网络安全行业规模达到408.76亿美元，较2016年增长9.2%，市场规模全球占比41.29%，牢牢占据全球最大份额；英国、德国、芬兰等16个西欧国家2017年网络安全行业规模合计267.29亿美元，同比增长6.5%，全球占比为27.00%；日本、澳大利亚、中国、印度等10个亚洲国家2017年网络安全行业规模合计225.08亿美元，同比增长9.5%，全球占比22.70%。亚洲地区网络安全行业市场潜力相比较大。

为满足网络安全强化的需求及网络强国战略的推进建设，我国网络安全产业将持续提升安全防护的创新技术，增强综合网络安全的保障能力，未来的行业发展前景明朗。根据IDC数据，2017年我国网络安全产业规模达到306.04亿元，较2016年增长25.99%，2014年至2017年复合增长率为30.79%，持续保持高速增长。预计2020年中国网络安全行业规模将达到591.28亿元，2018年至2020年复合增长率为25.78%，行业发展趋势较快，增长空间较大。

根据IDC数据，2016-2018年，公司在中国“统一威胁管理UTM”市场占有率及排名情况如下表所示：

公司国内网络安全领域的竞争对手主要有启明星辰、深信服、绿盟科技等。海外主要竞争对手则有派拓网络、飞塔公司、Check Point、瞻博、思科等。

3.公司信息、核心竞争力

信息技术以计算、存储和网络作为基础，网络作为信息技术的重要基石之一，其架构设计和演进是信息技术发展的重要一环，网络架构可以细化为基础设施层、虚拟化层和运维层。山石网科研发的安全设备可对基础设施层、虚拟化层和运维层进行全面防护，为用户构建层层防御立体防护的安全体系。基础设施层主要涵盖边界安全、应用安全、数据安全，山石网科下一代防火墙、入侵防御/入侵检测系统、云沙箱等产品为用户提供对网络边界的访问控制、深度攻击检测、APT攻击检测等全面智能安全防护；Web应用防火墙、网页防篡改系统，对应用系统进行整体的安全防护，有效的阻断网页篡改及攻击等恶意行为；数据库审计、数据泄露防护系统可对敏感数据和文档进行防护，识别数据并进行操作监控，阻断内外部人员通过网络、邮件等渠道的数据窃取行为。在虚拟化层，山石网科通过“山石云·格”、“山石云·界”为云端租户及云服务商提供虚拟机微隔离、流量可视化、应用可视化、安全可视化等服务，保障了网络层、应用层、数据库三个维度的虚拟化安全。在运维层，山石网科的安全审计平台对各类访问行为进行有效记录，以便在发生安全事件后进行审计追查，同时对当前的防护技术进行检验，验证安全防护的有效性。凭借较强的软硬件自主研发能力，山石网科为各行业客户提供了完整的网络安全解决方案。

山石网科在网络安全领域的全方位防护能力和市场成绩，被国内外多家第三方机构认可。山石网科连续五年入选国际权威分析机构Gartner的“企业级防火墙魔力象限”、“UTM魔力象限”，连续两年入选Gartner的“IDPS魔力象限”，2018年被Gartner评为亚太地区企业级防火墙“全球性厂家”。2019年山石网科成为中国唯一入选Gartner《网络流量分析市场指南》的网络安全厂商；山石网科数据中心安全防护平台获得SiliconeValley Communications出版的《信息安全产品指南》“2019年全球卓越奖”；山石网科数据中心防火墙、虚拟化微隔离产品“山石云·格”、T系列智能下一代防火墙分别获得《Cyber Defense Magazine》颁发的最具创新数据中心安全产品奖、下一代云安全方案奖、突破性安全分析解决方案奖。2018年，山石网科“基于NFV的虚机微隔离安全解决方案”分别获得中国网络安全联盟的“2018年网络安全解决方案优秀奖”和中国关键信息基础设施联盟的“2018关键信息基础设施优秀解决方案之技术创新奖”。2018年，山石网科云安全产品“山石云·格”获得VMware的“VMware Ready”认证，成为全球十余家获得该认证的网络安全产品之一。2016年，山石网科获得NSS Labs“下一代防火墙推荐级别”荣誉。

报告期公司研发费用占营收比在30%左右。截至报告期末，公司拥有产品研发人员350人，占总人数38.00%，公司共有17项核心技术，对应19项发明专利（其中6项在申请）。同时，公司在苏州、北京、硅谷设有三个研发团队，形成了具有国内外前沿洞察力和执行力的研发体系。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得3.27亿、4.63亿、5.62亿和2.28亿，17、18年分别同比增长41.82%和21.43%。16-18年扣非净利润依次录得0.17亿、0.22亿和0.74亿，17、18年分别同比增长34.19%和227.73%。近几年毛利率在76%左右。

费用方面。销售费用18年1.80亿，同比增长17.10%；管理费用0.40亿，同比增长27.96%；财务费用0.02亿，基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得0.58%、27.17%和30.67%。趋势受负债率和周转率影响较大。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计3.26亿，同比增长54.74%；存货0.50亿，同比增长45.26%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.50亿，同比增长60.76%。

公司现金流较差。报告期经营活动现金净流量依次为0.20亿、-0.07亿、0.09亿和-1.29亿。除16年外，其余年份均低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金0.75亿，短期借款0.15亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计8.94亿。分别用于网络安全产品线拓展升级项目4.44亿、高性能云计算安全产品研发项目2.86亿、营销网络及服务体系建设项目1.64亿。

6.风险点

业绩上来看，2017年山石网科归母净利暴增近50倍，但这一年的政府补助金额占到归母净利的逾6成。同时，山石网科的现金流没能跟上归母净利的步伐，在这一年为负。2018年，山石网科归母净利涨幅大幅放缓，政府补助仍占到归母净利的近6成，现金流虽然转正但依然大幅落后于归母净利。

根据招股书第408页披露的“主要产品单位成本”构成信息，山石网科主要产品成本中包含的“E系列/C系列下一代防火墙”成本金额，都在3千万元左右。而与此同时，招股书第261页披露的各年度采购信息显示，山石网科采购的“E系列/C系列下一代防火墙”金额却显著高于成本结转的金额。

以2017年为例，当年山石网科计入成本中的“E系列/C系列下一代防火墙”金额仅为3147.34万元;与此同时，当年山石网科向排名前三位的供应商采购项目均为“E系列下一代防火墙入侵检测和防御系统”，其中仅向第一大供应商“四海电子(昆山)有限公司”采购金额就高达5952.22万元，显著高于同年结转的成本金额，这令人怀疑该公司存在主营业务成本结转不足的问题，进而导致虚增利润。

7.结论

网络安全提供商之一，有一定的技术及行业先发优势，公司市占率第四不算很高，比他规模大一倍的绿盟这几年业绩非常一般，股价也走得很差，不建议关注。

三、仙乐健康(300791)

1.公司简介

仙乐健康科技股份有限公司专注于营养保健食品的研发与生产，产品主要有软胶囊、片剂、粉剂、软糖、硬胶囊、口服液等，公司与辉瑞制药、HTC Group Ltd.、葆婴、安琪酵母、Now Foods、修正药业、Takeda等国内外知名客户建立了稳定的合作关系，客户遍及中国、德国、英国、美国、加拿大、意大利等国家。

2.行业信息、竞争格局

随着社会进步和经济发展，人类对自身的健康状况日益关注，带动全球居民的健康消费水平逐年攀升，对营养保健食品的需求日渐旺盛。2007 年至2017 年，全球营养保健食品行业销售总额保持平稳增长态势。根据《营养商务杂志（2018 年）》，2017 年全球膳食营养补充剂消费市场规模已达到1,283.13 亿美元。

我国营养保健食品行业发展迅速。根据《营养商务杂志（2018 年）》，我国近年来膳食营养补充剂消费规模呈现快速增长态势，2016 年中国已超越西欧成为全球第二大膳食营养补充剂消费市场。2007 年至2017 年，我国膳食营养补充剂的消费规模变动情况如下图所示：

我国保健食品市场主要品牌占比情况如下图所示：

根据庶正康讯的统计数据，截至2017 年7 月1 日，公司拥有的保健食品注册证书排名行业第四。2016 年公司产品在下游全国药店零售渠道的营养保健食品总销售额排名第二（第一是汤成倍健）。

3.公司信息、核心竞争力

公司在营养保健食品领域深耕多年，一直保持对市场需求和技术发展的关注，持续开展功能配方的开发和剂型技术的应用研究，以更好地满足从婴童、青少年、孕妇到中老年人群的不同健康需求。按照剂型分类，公司产品主要有软胶囊、片剂、粉剂、软糖、硬胶囊、口服液等，剂型丰富，可满足消费者的多样化需求。

按照原料来源分类，公司产品包括动物来源、植物来源、化学来源和发酵来源等。典型产品包括鱼油、维生素、矿物质、氨糖、胶原蛋白、辅酶Q10、益生菌、蛋白质粉、藻油DHA、蜂胶、欧洲越橘、叶黄素、蔓越莓、葡萄籽等。

竞争力

公司专注于营养保健食品的研发与生产，以消费者需求为导向，不断开发多种剂型技术的产品应用，为海内外客户提供配方开发、工艺设计、标准研究、产品注册支持、产品生产等全面的专业服务。截至招股说明书签署日，公司拥有超过4,000 个成熟产品配方、126 个保健食品注册证书，拥有软胶囊、粉剂、片剂、软糖、口服液、硬胶囊等多种剂型的规模生产能力，建立了高效的研发管理和供应链管理体系，在营养保健食品制造领域具有一定的市场影响力。公司凭借多剂型、多功能的技术平台，快速响应客户需求，实现从需求到产品的快速转化，为客户提供高效、周到、精准的产品解决方案。

公司与辉瑞制药、HTC Group Ltd.、葆婴、安琪酵母、Now Foods、修正药业、Takeda 等国内外知名客户建立了稳定的合作关系，客户遍及中国、德国、英国、美国、加拿大、意大利等国家。公司建立了完善的质量管理体系，在国内和全球主要营养保健食品市场取得了11 项资格认证。根据商务部下属的中国医药保健品进出口商会的统计数据，2015 年至2018 年公司出口额均保持行业第二名。

报告期内，公司获得了“广东省营养保健食品国际化工程技术研究中心”“广东省企业技术中心”、“广东省民营科技企业”、“中国质量诚信企业”、“广东省创新型企业”等称号。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收依次录得7.86亿、13.30亿、15.95亿和7.85亿，分别同比增长-4.64%、69.23%、19.91%和6.31%。扣非净利润依次录得0.85亿、1.04亿、1.90亿和0.83亿，分别同比增长17.78%、22.15%、83.85%和22.09%。近几年毛利率在33%左右。

按照产品类别分类，报告期内公司主营业务收入的构成如下：

报告期各期，公司营养保健食品为公司的主营业务产品；其他产品主要为化妆品及Ayanda 销售的少量药品。2017 年其他产品增长较多，主要由于公司于2016 年末完成收购Ayanda，2017 年合并其药品销售收入所致。

费用方面。销售费用18年1.08亿，同比增长4.32%；管理费用1.29亿，同比增长8.27%；财务费用0.13亿，同比减少48.22%。

ROE方面。16-18年依次录得148.27%、20.08%和29.81%。运行趋势与净利率及周转率相一致。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计2.14亿，同比增长29.98%；存货2.28亿，同比增长18.20%。负债方面。应付账款、应付票据合计1.45亿，同比增长22.47%。

公司现金流一般，16-18年经营活动现金净流量依次为-0.98亿、0.49亿和1.83亿。均低于各期净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金1.63亿，短期借款1.82亿，长期借款1.57亿。

5.募投项目

公司拟募集资金10.36亿。分别用于安徽马鞍山生产基地建设项目1.94亿、仙乐健康研发中心建设项目0.90亿、仙乐健康B2B营销项目0.60亿、包装车间技术改造项目0.43亿、偿还银行贷款2.00亿、补充流动资金4.50亿。

6.风险点

根据招股书披露的成本构成信息，仙乐健康的直接材料成本占比高达近80%;而与此同时，招股书披露的主要原材料占生产成本比重信息中，披露的5项核心原材料成本占比合计仅为27%左右，这也就意味着在仙乐健康的直接材料成本当中，有占比达50%以上的部分，并非是由核心原材料构成。但是针对这部分占比巨大的直接材料项目，仙乐健康在招股书中并未作出详细披露。

与此同时，根据招股书披露的仙乐健康各年度向前五大供应商采购金额及占比，计算得出的各年度采购总额，均比各年度现金流量表中的“购买商品、接受劳务支付的现金”科目支出金额少，最近三年及一期期间累计差异金额高达4.78亿元，这也不符合正常的会计核算逻辑，累计近5亿元资金流向不明，令人怀疑该公司财务数据的真实性。

作为行业内排名第二的保健品公司，很多人却并不知道仙乐健康的名号，因为仙乐健康业务多属于合同生产商，说直白点就是“代工”。原本广东千林是仙乐健康旗下少有的自主品牌，专注于打造“千林”牌营养保健品，其定位为专注于女性的营养保健食品品牌运营商，为公司的下游，主要产品包括鱼油软胶囊、各类维生素咀嚼片、氨糖软骨素加钙片等。但在2016年，公司将广东千林100%股权卖给了辉瑞，交易金额为14366.58万美元，直接导致公司当年净利润高达7.04亿元。

仙乐健康生产的产品至少两次被国家监管部门查出“不合格”，但公司在拟招股书中没有进行任何披露。

2018年1月初，南昌市食品药品监督管理局发布的2017年南昌市市级保健品抽检信息公告显示，由华测检测认证集团股份有限公司进行检测的，仙乐健康科技股份有限公司(原名：广东仙乐制药有限公司)生产的多种维生素矿物质片(成人型)检测结果不合格，其中维生素A检出值为0.197mg/g(标准0.285～0.641mg/g)。

2018年12月，国家市场监督管理总局于官网发布《市场监管总局关于23批次食品不合格情况的通告》称，北京开心人大药房有限公司劲松店销售的标称广东省仙乐健康科技股份有限公司生产的活力来浓缩磷脂软胶囊，霉菌和酵母的检验结果为380CFU/g，高于国家规定的≤50CFU/g标准值。检验机构为中国食品药品检定研究院。

7.结论

公司各方面均远不如老大汤成倍健，上市后估值估计也会远高于汤成倍健，又是收智商税的公司，个人不建议关注。

四、热景生物(688068)

1.公司简介

北京热景生物技术股份有限公司是一家从事研发、生产和销售体外诊断仪器和试剂的生物高新技术企业，主要产品为体外诊断试剂及配套仪器，主要应用于肝癌肝炎、心脑血管疾病、炎症感染等临床领域和生物反恐、食品安全、疾控应急等公共安全领域。其中上转发光技术率先将稀土元素所构成的上转发光材料（UCP）应用于临床及生物安全领域，并荣获2015年国家技术发明二等奖。

2.行业信息、竞争格局

根据Allied Market Research市场研究和预测，2017年全球体外诊断市场规模达到了645亿美元，预计2018年到2025年复合年均增长率达到4.8%，到2025年将达到936亿美元。慢性病、传染病发病人数的不断增长以及体外诊断检测技术的不断发展都是驱动体外诊断市场不断发展的主要因素。

从市场细分看，按照诊断方式分，2018年全球体外诊断市场中免疫诊断占32.50%、生化诊断占23.69%、分子诊断占14.68%，免疫诊断和生化诊断合计占比约56.19%。

根据Renub Research Analysis市场研究和预测，2014年我国体外诊断市场规模31.11亿美元，2017年达到52.63亿美元，预计2018年达到63.36亿美元，年均复合增长率达19.46%，远超全球市场平均水平。

免疫诊断是利用抗原抗体之间的特异性免疫反应来测定免疫状态、检测各类指标的诊断方法。特异性是指一种抗体只能和一种抗原相结合，这种一一对应关系决定了免疫诊断具有较高的灵敏度。免疫诊断是近年来我国体外诊断领域规模最大、新增品种多、增长速度快的领域。2016年市场规模已超过100亿元，预计2018年市场规模接近150亿元，年均增长速度超过15%。

2017年全球POCT市场达到约140亿美元的市场规模，预计2026年将达到240亿美元市场规模。对比国际市场，我国的POCT行业具有基数小、增速快的特点，2017年我国POCT市场规模约为6亿美元，预计到2026年将达到约15亿美元。

从行业竞争格局上看，全球体外诊断市场呈现寡头垄断、强者恒强的局面。以2016年为例，全球市场份额排名前十的体外诊断公司市场占比达到76.90%。

国内企业在体外诊断的中低端市场占有一定份额，合计占据了44%的市场份额，但较为分散，市场占有率排名靠前的企业主要有深圳迈瑞、科华生物、达安基因、新产业、安图生物等企业。

3.公司信息、核心竞争力

公司的技术和产品在国内处于领先地位。发行人经过持续多年技术研发，构建了以上转发光技术、磁微粒化学发光技术、糖捕获技术、基因重组与单克隆抗体技术为核心的研发技术平台，开发了一系列的体外诊断试剂及仪器，可应用于全场景的免疫诊断。其中上转发光技术率先将稀土元素所构成的上转发光材料（UCP）应用于临床及生物安全领域，并荣获2015年国家技术发明二等奖，是目前国内唯一获得此奖项的免疫诊断方法学。

发行人先后承担了多项国家863项目、国家科技重大专项、科技部中小企业创新基金等国家和省部级以上科技项目，是北京市重大科技成果转化项目的实施单位。2017年，公司作为牵头单位，联合26家单位共同申请“十三五”国家科技重大专项，就“乙型肝炎临床诊断及监测新型试剂”进行研发，包含国内IVD领域的第一个真实世界研究。2018年经国家人力资源和社会保障部批准设立博士后科研工作站，发行人的研发创新能力获得进一步认可。

发行人已经形成了高效、可持续的创新机制，搭建了相对完善的研发组织架构和产学研合作平台，制定了明确的研发目标和合理的研发策略，并通过有效的项目管理和人才激励制度保证研发目标的实现。发行人拥有各类研发人员116人，占员工总数的20.24%，每年研发投入约占营业收入的10%，保证了企业核心技术的不断创新。

截至招股意向书签署日，发行人及子公司共拥有发明专利12项，另有已获授予通知发明专利1项。发行人子公司开景基因拥有的1项发明专利为受让取得，其余均为原始取得。另外，其中3项发明专利是与外部机构或自然人共同申请，为专利权利共有人。

4.财务状况

16-19年半年报，公司营收依次录得1.22亿、1.42亿、1.87亿和0.94亿，17、18年分别同比增长16.28%和31.69%。扣非净利润依次录得0.27亿、0.28亿、0.38亿和0.09亿，17-19年半年报分别同比增长3.40%、33.67%和-31.88%。

近几年毛利率逐年下滑，报告期依次为76.04%、74.08%、73.74%和71.94%。

费用方面。销售费用18年0.54亿，同比增长36.29%；管理费用0.21亿，同比增长24.36%；财务费用-026万，基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得39.07%、20.60%和25.92%。与净利率和负债率趋势相一致。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计0.28亿，同比增长54.63 %；存货0.30亿，同比增长38.62%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.11亿，同比增长47.56%。

公司现金流还可以。

截止2019年6月末，公司账面货币资金0.44亿，长期借款0.21亿。

5.募投项目

公司拟募集资金2.98亿，全部用于年产1,200万人份体外诊断试剂、850台配套仪器生产基地及研发中心项目。

6.风险点

发明专利“一种经过表面修饰活化的上转换发光材料”有效期为2004年1月14日-2024年1月13日，发明专利“基于上转换发光技术免疫层析试纸条” 有效期为2004年4月23日-2024年4月22日；发行人的授权使用期限涵盖专利到期日。报告期内，基于该技术的试剂收入占比较高，可以看到，其中有两项技术使用时间仅剩5年。

截至目前热景生物有3项共有发明专利、7项共有实用新型专利，除与北京良润生物科技有限公司共同拥有的一种微生物快速检测试剂盒专利技术不属于公司核心技术外，其他共有专利均为热景生物核心技术，是热景生物与其他合作单位进行共同研发的技术成果。

7.结论

公司规模较小，在体外诊断领域排名较靠后，且技术实力一般，远不如安图、艾德等已上市的大IVD公司，19年业绩开始下滑，建议不必关注。

五、传音控股(688036)

1.公司简介

经过多年的发展，传音现已成为全球新兴市场手机行业的中坚力量。2018年，传音手机出货量为1.24亿部，根据IDC统计数据，在全球手机品牌厂商中排名第四，在非洲的市场总份额排名第一。传音旗下拥有新兴市场知名手机品牌TECNO、itel及Infinix，还包括数码配件品牌Oraimo、家用电器品牌Syinix以及售后服务品牌Carlcare。

2.行业信息、竞争格局

受益于通信技术和手机零部件的不断升级带来的历次换机潮，全球手机市场目前维持着稳定增长的趋势。根据IDC统计，全球手机出货量由2011年的17.18亿部增长至2018年的18.91亿部，出货金额由2011年的3,049亿美元增长至4,950亿美元。随着5G时代的到来，2019年至2022年，全球手机年平均出货金额预计将稳步提升至近6,000亿美元。

非洲、南亚、东南亚、中东和南美等新兴市场人口基数超过30亿，经济发展水平较低，手机行业发展相对滞后，人均手机保有量较小，市场空间巨大。根据IDC的统计数据，以非洲、印度、中东、孟加拉国和印度尼西亚为代表的主要新兴市场2018年手机合计出货量为7.06亿部，出货金额达到674.03亿美元，2011年至2018年出货量和出货金额的年均复合增长率分别为5.70%和8.95%，增速较快，高于全球出货量和出货金额的年均复合增长率1.42%和7.16%。经济的快速发展、人口红利的释放以及通讯技术设施的建设将推动新兴市场的销售规模在未来实现快速增长，2022年新兴市场出货金额将达到832.54亿美元。

2011年至2022年，上述新兴市场手机出货量和出货金额的统计及预测情况如下：

2014年至2018年，非洲市场功能手机出货量由1.07亿部增长为1.27亿部，保有量由4.98亿部下降为3.57亿部，人均保有量由0.43部下降为0.28部，年均复合增长率为-10.25%。智能手机出货量由0.54亿部增长为0.88亿部，保有量由1.52亿部增长为4.30亿部，人均保有量由0.13部增长为0.33部，年均复合增长率为26.54%。根据GSMA5统计，非洲市场的手机普及率由44%上升至52%。

2014年至2018年，印度市场功能手机出货量由1.79亿部增长为1.81亿部，保有量由5.67亿部下降为4.90亿部，人均保有量由0.44部下降为0.36部，年均复合增长率为-4.66%。智能手机出货量由0.80亿部增长为1.42亿部，保有量由1.29亿部增长为3.69亿部，人均保有量由0.10部增长为0.27部，年均复合增长率为28.52%。根据eMarketer6统计，并结合联合国人口署统计的各年度人口数量计算得出印度市场的手机普及率由45%上升至57%。

根据 IDC 的统计数据，就产品结构而言2018 年上述主要新兴市场功能手机出货量为 3.71 亿部，占该等市场手机出货总量的比重达亿部，占该等市场手机出货总量的比重达 52.56%，市场份额仍高于智能手机。同时，随着新兴市场的日益成熟智能手占比不断提高智能手机在该市场占有率由 2011 2011年的 10.67% 快速增长至 2018 年的 47.44%，据 IDC 预测，2022 年上述新兴市场智能手机的出货量占比将达到 70.38%

根据IDC的统计及预测，2011年至2018年，上述新兴市场智能手机出货量增速较快，年均复合增长率高达30.81%，预计至2022年将增长至4.46亿部。以非洲、印度、孟加拉国为代表的国家（地区）市场未来智能机将维持较高的增速，预计2018年至2022年年均复合增长率分别高达5.31%、11.10%和7.60%，显著高于全球市场智能机1.90%的平均增速水平；同时，非洲、印度和孟加拉国的智能手机出货金额年复合增长率预计在2018年至2022年期间分别可达12.66%、12.46%和6.77%，同样领先于全球市场的平均增速水平。

3.公司信息、核心竞争力

凭借在全球新兴市场的卓越表现和品牌号召力，传音成功入选由Facebook与毕马威联合发布的2018“中国出海领先品牌50强”之一。2019年5月，传音荣膺Twitter“最具海外影响力品牌奖”。

在知名泛非商业杂志《African Business》（2019年6月版）发布的“2018/2019年度最受非洲消费者喜爱的品牌”百强榜中，传音旗下三大手机品牌TECNO、itel及Infinix分别位列第5、17及26名；在百强榜中，TECNO连续多年位居入选的中国品牌之首，itel位居中国品牌第二名。

传音分别在中国上海和深圳建立了自主研发中心，并与尼日利亚和肯尼亚等地的研发团队紧密合作；同时通过手机供应链的深度定制合作，实现融合创新。传音拥有研发人员1,500多人，主要集中在手机产品硬件、软件及移动互联网开发。在硬件研发的基础上，传音坚持将大数据、云计算、互联网等软件技术与移动终端产品深度结合，持续提升产品及服务。

传音在全球设立多个生产制造中心，包括中国、埃塞俄比亚、印度和孟加拉国。其售后服务品牌Carlcare在全球拥有2,000多个服务接触点（含第三方合作网点），在海外建立了7大售后维修中心，为用户提供专业高效的售后服务。传音与谷歌、Facebook、微软、联发科、Orange、沃达丰等全球知名企业强强合作，未来将持续稳步地向前发展。

智能移动终端是非洲用户连接互联网的主要方式，传音在非洲拥有巨量的智能手机入口资源。IDC报告显示，2018年传音在非洲智能手机市场排名第一。传音旗下手机品牌均搭载了基于Android系统平台二次开发、深度定制的智能终端操作系统（OS），包括HiOS、itelOS和XOS（以下统称“传音OS”）。目前，传音OS已成为非洲等全球主要新兴市场的主流操作系统之一。围绕传音OS，传音开发了应用商店、游戏中心、广告分发平台，以及手机管家等诸多的工具类应用程序。

同时，传音与网易等多家国内领先的互联网公司，在音乐、游戏、短视频、内容聚合及其他应用领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品。截至目前，已合作开发出5款月活跃用户超过1,000万的应用程序。

目前，全球销售网络已覆盖70多个国家和地区，包括尼日利亚、肯尼亚、坦桑尼亚、埃塞俄比亚、埃及、阿联酋（迪拜）、印度、巴基斯坦、印度尼西亚、越南、孟加拉国等。

2018年公司手机出货量1.24亿部，根据IDC统计数据，全球市场占有率达7.04%，排名第四；印度市场占有率达6.72%，排名第四；非洲市场占有率高达48.71%，排名第一。公司凭借在非洲市场远高于其他手机厂商的市场占有率和广泛的品牌影响力，在业界被称为“非洲之王”。

报告期公司研发费用投入占营收比在3%左右。公司核心技术已形成专利共计630项，正在申请且受理的境内和境外专利合计项1,655件，其中受理的发明专利1,064件。专利申请主要方向为射频天线、电池快充、影像声学结构、图像处理、人脸识别、OS系统研发等，并拥有在研项目34项。

4.财务状况

16-19年半年度，公司营收、分产品数据如下：

公司过去两年营收增速分别为80.7%、13.2%。2019年增速可能出现下滑。16-19年半年度净利润依次录得0.6亿、6.7亿、6.6亿、8.2亿，扣非后为5.58亿、6.29亿、12.24亿和6.90亿，17、18年分别同比增长12.73%和94.63%。非经常损益很大主要是汇兑损失变动。

17年扣非净利润增速远低于营收增速主要是销售费用增速较大以及财务费用较多所致，18年增速较快则是毛利率提升所致（产品涨价+智能机占比提升），19年的毛利率仍在大幅提升，净利润增速会更快。

近几年毛利率逐年提升，报告期依次为20.59%、20.97%、24.45%和29.16%。

费用方面。销售费用18年22.54亿，同比增长15.89%；管理费用8.08亿，同比增长24.50%；财务费用0.70亿，同比减少64.01%。

ROE方面。16-18年依次录得7.43%、24.43%和18.49%。趋势与净利率及周转率趋势相一致。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计4.68亿，同比增长11.89%；存货24.99亿，同比增长3.41%。负债方面。应付账款、应付票据合计40.67亿，同比增长5.90%。

公司现金流还可以。

截止2019年6月末，公司账面货币资金39.45亿，短期借款0.19亿。

5.募投项目

公司拟募集资金30.11亿。分别用于传音智汇园手机制造基地项目10.59亿、手机生产基地(重庆)项目5.18亿、移动互联网系统平台建设项目 3.71亿、上海手机研发中心建设项目2.05亿、深圳手机及家电研发中心建设项目2.24亿、市场终端信息化建设项目3.33亿、补充流动资金3.00亿。

6.风险点

2017-2018年，小米的研发人员占比分别为38%、44.2%；截至2018年3月底，小米拥有境内专利3,607件，境外专利3,509件，合计拥有专利7,116件。

而据传音控股招股书，2016-2018年，传音控股研发人员占比分别为9.3%、9.85%、10.6%；截至2019年8月9日，拥有境内专利630件，正在申请且受理的境内外专利合计1,655件。

实际上，传音控股或存在“轻”研发、“重”营销的情形。2016-2018年，传音控股的销售费用分别高达9.33亿元、19.45亿元、22.54亿元，占同期营收的比例分别为8.02%、9.7%、9.95%。同期，销售人员分别为4,750人、5,810人、4,936人，占员工总数比例分别为47.85%、41.09%、34.48%。

非洲许多国家正处在一个从功能机向智能机、从基础智能机向高端智能机转变的过程。也就是说，传音控股主要依靠功能机抢占的市场份额，或已达到“天花板”。

据中国新时代杂志公开信息，目前，非洲大部分市场处于功能机向智能机转换的行业红利阶段，小米、华为、vivo、OPPO等国内手机品牌在海外的扩张以及对非洲市场逐渐重视。与上述国内手机品牌“巨头”相比，在资金实力和研发投入上，传音控股并不具备优势。且上述手机品牌紧盯的智能手机领域，也为传音控股的脆弱部分，未来传音控股在非洲市场或将遭到严峻考验。

除了其“非洲之王”地位或将受到威胁，传音控股开拓印度市场的征程或也“出师不利”。

2016年上半年，传音控股开始进入印度市场，却遭遇连年亏损，截至2019年6月底，印度市场仍未实现盈利。

据招股书，传音控股拥有9家主要境外销售主体。其中，印度销售主体S MOBILE DEVICES LIMITED与G-MOBILE DEVICES PRIVATE LIMITED，2016年1月至2019年6月，累计实现净利润分别为-2.35亿元、-5.89亿元，二者合计-8.24亿元。

7.结论

“非洲之王”传音控股在非洲已经触及天花板，非洲手机市场也在经历消费升级，公司走出非洲并不顺利，在智能机时代，拼的是研发实力，公司恰恰又很弱（毕竟此前都是依赖功能机，需要依赖销售渠道），未来存在比较大的挑战。建议一般关注即可。

作者：价值at风险

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【星瀚投资每周投资纪要（9.2-9.8）】
一、每周宏观经济事件评述 1、中国8月财新制造业PMI为50.4，重回扩张区间，不仅好于预期的49.8，也高于前值的49.9，升至五个月新高。从分项指数来看，新订单指数较上月略有下降，新出口订单指数连续三个月处于收缩区间，录得2018年12月以来最低。不过产出指数则进一步反弹，... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（9.2-9.8）

一、每周宏观经济事件评述

1、中国8月财新制造业PMI为50.4，重回扩张区间，不仅好于预期的49.8，也高于前值的49.9，升至五个月新高。

从分项指数来看，新订单指数较上月略有下降，新出口订单指数连续三个月处于收缩区间，录得2018年12月以来最低。不过产出指数则进一步反弹，就业指数亦大幅向上，仅略低于荣枯线。但业界信心度在经历了7月的高点后，有所减弱。

厂商普遍表示增产是因为需求出现转强迹象。尽管出口加速下滑，新订单总量仍然保持基本平稳。不过，订单增长而导致人手不足，最近积压工作量上升。8月份制造业用工基本持平，没有延续7月份的小幅收缩态势。采购活动连续第二个月轻微回升。与此同时，采购库存在8月略有下降。

2、【英国首相再遭打击：10月15日提前大选提议遭议会否决】

3、中国8月出口同比(按美元计)-1%，预期2.1%，前值3.3%。中国8月进口同比(按美元计)-5.6%，预期-6.5%，前值-5.6%。中国8月出口同比(按人民币计)2.6%，预期6.3%，前值10.3%。中国8月进口同比(按人民币计)-2.6%，预期-3.1%，前值0.4%。

李奇霖评8月进出口数据：

按美元计价，8月出口同比-1.0%，明显低于前值3.3%。分国别看，对欧盟、东盟、美国等主要贸易伙伴的出口增速均放缓，对日本的出口增速略有回升。主要经济体经济景气度下降，是8月中国出口增速回落的主因。

按美元计价，8月进口同比-5.6%，相比于前值-5.3%小幅回落。主要商品中，原油进口量同比从13.9%下滑至9.9%，集成电路进口数量增速从0.2%回升至5.5%。由于贸易环境不确定性增大，8月大豆进口量增速从7.9%下滑至3.6%。

贸易顺差从446.1亿美元回落到348. 3亿美元。由于9月1日开始关税再度升级，加之主要经济体基本面走弱，人民币贬值难以对冲外需回落，出口增速可能再下台阶，贸易顺差继续收窄。

此前判断：因3000亿美元商品加征关税的时点是9月1日，所以8月可能有集中抢出口，但没想到8月数据那么差。

4、美国8月季调后非农就业人口新增13万人，为5月以来新低，预期增15.8万人，前值增16.4万人；失业率为3.7%，预期为3.7%，前值为3.7%；平均每小时工资环比增0.4%，预期增0.3%，前值增0.3%；平均每小时工资同比增3.2%，预期增3.1%，前值增3.2%；就业参与率为63.2%，前值为63%。

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1、中国生物制药附属正大天晴自主研发的抗肿瘤药“盐酸安罗替尼胶囊”(药名福可维®)获中国国家药品监督管理局颁发药品注册批件，批准新增适应症“三线治疗小细胞肺癌”。

这是盐酸安罗替尼胶囊继去年获批用于治疗晚期非小细胞肺癌、今年6月获批用于治疗软组织肉瘤后，获批准的第三个适应症。

2、枫叶教育公司综合联属实体大连教育集团与内蒙古呼和浩特和林格尔新区管理委员会订立合作协议，内容有关在呼和浩特和林格尔新区建设、运营及管理一所建议学校，目标可容纳学生总人数为约4600人，预期于2020年9月开学。

公司重新扩张，打破市场预期（其实本来和政府合作建学校的模式就是可以绕开民促法的，只是市场太悲观），消息公布当天股价大涨11%。

3、生物股份截至8月底累计回购956.19万元的股份。

子公司取得新兽药注册证书涉及鸡新城疫、传染性支气管炎二联耐热保护剂活疫苗。

4、巨星科技截至 2019 年8 月底，公司已累计通过回购专用证券账户以集中竞价方式实施回购股份 10,799,651 股，占公司总股本的1.0044%，最高成交价为 11.93 元/股，最低成交价为 9.26 元/股，成交的总金额为 105,492,690.23 元（不含交易费用）。

5、汇川技术溢价超400%作价近25亿收购电梯配件企业贝斯特，汇川技术重组事项将于9月10日上会。

6、晨光文具股东科迎投资、杰葵投资，董事陈湖雄、陈湖文，拟3个交易日后6个月内，通过大宗交易方式合计减持不超1710万股，占公司总股本的1.86%。

7、泰格医药董事及高级管理人员ZHUAN YIN拟减持股份预计减持不超总股本0.11%。

8、IMAX中国连续几个月继续回购，上周回购公司股份累计耗资约253万港币。

9、苏试试验截至2019年8月31日，公司通过股票回购专用账户以集中竞价方式实施回购公司股份累计3,134,068股，占公司总股本的2.31%，最高成交价为22.00元/股，最低成交价为17.75元/股，成交总金额为64,440,121.12元（不含交易费用）。

10、光威复材 3名股东拟减持股份，预计合计减持不超总股本1.43%。

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【【8月23日＆8月30日】本轮5新股分析】
一、交建股份(603815)安徽省交通建设股份有限公司成立于1993年，注册资本4.49亿元。公司现拥有公路工程施工总承包特级、公路行业设计甲级、市政、隧道、桥梁等多项国家壹级资质。公司管理基础扎实，内控完善，形成了规范的公司治理结构，具有较强的持续盈利能力，是安徽省资质齐全、资... 展开全文

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【8月23日＆8月30日】本轮5新股分析

一、交建股份(603815)

安徽省交通建设股份有限公司成立于1993年，注册资本4.49亿元。公司现拥有公路工程施工总承包特级、公路行业设计甲级、市政、隧道、桥梁等多项国家壹级资质。公司管理基础扎实，内控完善，形成了规范的公司治理结构，具有较强的持续盈利能力，是安徽省资质齐全、资质等级较高的公路、市政基础设施施工企业之一。

公司下设安徽省路通公路工程检测有限公司、安徽交建兴源路面有限公司、浙江交通勘察设计有限公司等分子公司。现拥有员工1000多名，资产总额达40多亿元。在科技创新方面，安徽交建主持编制多项行业标准及地方标准，荣获多项国家级、部级和省级工法，多项专利授权。同时成立省级企业技术研发中心并成功获批。

公司先后参加了安景、马鞍山长江公路大桥、黄塔桃、合宁扩建、合六叶、黄祁景、泗许路亳州段、周六、芜大、宁绩、合巢芜、庐铜、芜马、广东粤赣、河北承朝、江西鹰瑞、沪杭高速上海段、南昌南高、浙江黄衢南、内蒙古临河过境线、广贺高速等省内外重点工程的建设。创建了自己的品牌和声誉，为助推国家交通事业的发展作出了积极努力。

近年来，公司与时俱进，积极参与了市政工程建设，先后承建了裕溪高架桥项目、包河大道高架桥、阜阳北路高架、新安江路项目，参与了合肥市滨湖新区环城北路、南宁路、上海路、云谷路等多项重点市政基础设施项目的建设并出色的完成建设任务，受到政府部门多次通报表彰。

安徽交建多次获得“中国建设工程鲁班奖”、“中国土木工程詹天佑奖”、“全国市政金杯示范工程奖”、“国家优质工程奖”、“全国优质工程施工企业”、“全国科技领军企业”、“安徽省优秀建筑业企业”“省级守合同、重信用单位”、“省交通厅AA级信用企业”、“合肥市政工程行业优秀企业”等多项荣誉。

一个基建公司，没有什么亮点，过去三年营收分别为25亿、26.3亿、27.2亿，净利润分别为1.08亿、1.14亿、1.21亿，增速很低。18年经营活动现金流为-4551万，非常糟糕。

二、宇瞳光学(300790)

1.公司简介

东莞市宇瞳光学科技股份有限公司是中国专业的光学镜头制造商，是一家以技术和规模为核心能力的光学制造企业。公司专注于光学精密镜片、光学镜头等相关产品的研发、生产、营销和服务，为全球客户提供性能卓越的镜头和光学技术支持。产品主要应用于安防视频监控设备、智能家居、机器视觉、车载等高精密光学系统。

2.行业信息、竞争格局

目前，从全球光学镜头的应用看，手机、视频监控、车载摄像机是三个最大的终端市场，可以很大程度上影响光学镜头模组行业的整体趋势。TSR2018年镜头市场调研报告1显示，全球光学镜头模组在手机、视频监控以及车载镜头领域的合并收入将维持增长趋势，2018年合并市场收入约为59.16亿美元，预计2022年可达约88.00亿美元，其中全球手机摄像头的营收将达到60.45亿美元，全球监控镜头营收将达到11.42亿美元，全球车载镜头营收将达到16.13亿美元。此外，全球机器视觉市场，作为具有较大发展潜力的下游应用领域近年来增长迅速。随着现代工业自动化技术日趋成熟，越来越多的企业考虑如何采用机器视觉来帮助生产线实现识别、检测等功能，以提高效率并降低成本。相关报告显示，到2020年全球机器视觉行业市场规模将达到125亿美元，2025年将超过192亿美元。

安防视频监控市场方面。近五年来全球视频监控市场规模高速增长，年复合增长率约为18%，2016年市场规模达3,010亿元。根据西南证券研究所预测，未来全球视频监控市场需求将随着高清、智能产品的持续性渗透而扩增，预计2021年全球视频监控市场规模可达4,600亿元。近年来，中国视频监控市场规模持续扩张，从2011年290亿元迅速增长至2017年的1,163亿元，年复合增长率21.95%。未来，根据安防产业“十三五规划”的产业发展目标：到2020年，安防企业总收入约达8,000亿元，年增长率10%左右。

车载摄像头方面。全球范围内ADAS规模保持每年30%以上的增速增长。根据长城证券研究所预计，在中国，ADAS市场规模将开始迅速增长，从2015年到2020年年复合增长率可高达58%，2020年规模将增至757.83亿元。另一方面，车载摄像头未来将是车联网信息处理的重要入口。根据埃森哲的预测，虽然2016年中国车联网市场规模仅为77亿元，未来十年将开始高速成长，在2025年增长至2,162亿元。

机器视觉市场方面。随着各行业自动化、智能化程度的加深，未来五年机器视觉市场将继续增长，预计2018年将达到200亿左右（包含系统集成）。中国高精度制造及其相应的自动化生产线应用逐年增长，机器视觉正快速地取代常规的人工视觉。从行业公司来看，中国的国际机器视觉品牌已超100多家，中国自己的机器视觉企业也超过102家，机器视觉产品代理商超过200家，专业的机器视觉系统集成商超过50家，涵盖从光源、光学镜头、图像采集卡以及智能相机等所有机器视觉产业链产品。

VR/AR领域光学镜头方面。对于国内市场，根据数据显示，2016年国内虚拟现实市场规模将达到56.60亿人民币，2020年市场规模预计超过556.30亿人民币；中国增强现实市场规模也将持续上升，2016年市场规模约为33.90亿人民，预计2020年可增至1,187.70亿人民币。

在安防监控市场中，前期以腾龙（TAMRON）、富士能/富士龙（FUJINON）、CBC（Computar）等为代表的日系厂商率先进入市场，并在较长一段时间内保持垄断优势。但近年来，国内生产供应商进入市场，逐步替代并超越了日系品牌所占的市场份额。如今，在安防监控镜头市场中，行业集中度越来越高，龙头企业的地位尤其突出。以2018年为例，宇瞳光学、舜宇光学、联合光电三家的全球市场占有率达64.9%；前五位厂商对市场的占有率超过84.3%，其余规模较小企业的市场份额均在6%以下

目前，行业内国外的主要企业有腾龙株式会社（TAMRON）、富士胶片株式会社（FUJINON）、CBC株式会社（Computar）等；国内的主要企业有宇瞳光学、舜宇光学、联合光电、福光股份、厦门力鼎光电技术有限公司、福建福特科光电股份有限公司、凤凰光学等。

3.公司信息、核心竞争力

公司产品涵盖安防镜头、车载镜头、机器视觉镜头、头盔显示目镜等领域，其中安防领域为公司目前的主营领域，已形成通用定焦系列、高分辨率系列、星光级系列、黑光级系列、鱼眼系列、微型定焦系列、手动变焦系列、电动变焦系列、CS系列、一体机类等众多系列产品。

竞争力

公司是世界范围内，安防监控镜头出货量最大的生产供应商。产品被广泛应用于平安城市，智能交通等专业视频监控领域，是海康威视、大华股份等下游厂商的主要镜头供货商。公司的业务范围遍及国内，并扩展了韩国、中国台湾等地区。公司曾获得“中国智慧城市建设推荐品牌”、“中国安防最具影响力十大品牌”、“中国安防百强企业”及“中国安防十大新锐产品”等。根据TSR2018年镜头市场调研报告显示，2018年宇瞳光学在全球监控安防镜头出货量的市场份额占有率达33.0%，超过第二位15.1%。

目前，公司已经形成了规模经济，产销渠道日益完善成熟。同时，公司始终坚持自主创新研发，掌握了行业的核心技术，致力于成为细分领域内专注的创新型公司。此外，公司获得了完备的资质认证，以卓越的品质管控为要求，高自动化的生产方式为核心，配套高效的供应链管理，持续以高性价比的产品，优质的服务及良好的信誉，满足国内外客户的需求。由此，公司奠定了在安防监控镜头市场中的竞争优势地位。

截至2019年6月30日，公司研发技术人员达231人。截至本招股意向书签署日，公司共拥有147项专利。在未来，公司将在最有优势的定焦项目上继续保持领先地位，同时全力研发包括星光级镜头在内新的产品。

报告期，公司研发费用投入占营收比在3%左右。

4.财务状况

16-19年上半年，公司营收依次录得5.81亿、7.70亿、9.98亿和5.09亿，分别同比增长42.54%、32.48%、29.57%和18.78%。扣非净利润依次录得0.60亿、0.74亿、0.90亿和0.42亿，分别同比增长20.82%、23.64%、21.67%和16.63%。近几年毛利率在22%左右。

费用方面。销售费用18年0.14亿，同比减少-2.01%；管理费用0.37亿，同比基本持平；财务费用0.21亿，同比增约0.14亿。

ROE方面。16-18年依次录得25.15%、19.32%和17.35%。趋势主要受周转率拖累。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计3.01，同比增长50.41%；存货2.58亿，同比增长9.06%。负债方面。应付账款、应付票据合计3.11亿，同比减少6.48%。

公司现金流并不稳定。报告期经营活动现金净流量依次为0.28亿、1.21亿、0.53亿和1.38亿。

截止2019年6月末，公司账面货币资金0.34亿，短期借款1.25亿，长期借款0.98亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计5.44亿。分别用于光学镜头扩产建设项目2.96亿、新建精密光学模具制造中心项目1.56亿、研发中心建设项目0.92亿。

6.风险点

在原材料供应商采购情况中，宇瞳光学对原总经理曾任职的公司的原材料采购定价或有失公允。宇瞳光学向广州光明、成都光明采购玻璃镜片毛坯的单价也低于玻璃镜片毛坯采购均价。

在外协采购上，不少供应商与宇瞳光学存在关联关系。据21世纪经济报道，有7家外协供应商或是由宇瞳光学前员工持股，或是由现任股东的配偶和亲戚持股。2018年上半年外协加工金额排在第二的重庆乾岷光学科技有限公司，系公司前员工伍伟及其配偶控制的企业。外协采购第三位的重庆玖胜光学有限公司系前员工代嘉玲的弟弟及代嘉玲配偶控制的企业。

宇瞳光学遭同行联合光电价格碾压。联合光电于2017年8月上市，其披露的招股说明书显示，公司安防类镜头2015年、2016年、2017年1-3月每件单价分别为89.59元、101.75元、104.12元。反观宇瞳光学，2015至2017年镜头每件合计价格为14.23元、11.82元，11.27元。

投资时报在报道中指出，与联合光电相比，宇瞳光学在现有技术上短板明显。以变焦镜头为例，该公司在招股书中透露，目前能生产3倍到10倍的产品，但联合光电公开信息显示，在2008年其已实现22倍变焦量产，目前则能生产55倍变焦镜头。

7.结论

以安防镜头为主的光学镜头生产商，规模一般（营收10亿，招股书却说33%市占率），技术也一般，显著落后联合光电。不建议关注。

三、五方光电(002962)

1.公司简介

公司成立于2012年6月11日，是一家专业光学镀膜产品制造商，主营业务为精密光电薄膜元器件的研发,生产和销售。精密光电薄膜元器件包括红外截止滤光片(IRCF),生物识别滤光片等。报告期内,公司的主要产品为红外截止滤光片，公司专注于高像素摄像头领域的镀膜技术创新，成为国内外各大知名手机品牌的核心供应商。先后首发了2000万像素及双摄像头的蓝玻璃组件产品。公司于2016年被评为国家级高新技术企业。公司拥有国家级发明及实用新型专利共50多项。

2.行业信息、竞争格局

根据IDC数据，2016年全球智能手机累计出货14.73亿部，较2015年增长2.49%。2017年，全球智能手机累计出货14.72亿部，与2016年持平。2018年开始下滑。

公司已经进入全球多个智能手机品牌的供应链，产品已用于华为、小米、OPPO、VIVO等多个知名智能手机品牌。根据旭日大数据和智研咨询统计，2016年全球摄像头模组的出货量为35.8亿颗，双摄手机渗透率约为5%，2017年全球摄像头模组的出货量预计为36.4亿颗，双摄手机渗透率为20%，据此测算2016年、2017年红外截止滤光片的市场规模分别为37.59亿片、43.68亿片。公司2016年、2017年红外截止滤光片的销量分别为3.23亿片、6.07亿片，全球市场占有率分别为8.59%、13.90%；根据水晶光电公开数据显示，2016年、2017年，其精密光电薄膜元器件的销量分别为7.58亿片、9.06亿片，据此测算其全球市场占有率分别为20.16%、20.74%，位居行业第一。

公司的主要竞争对手有浙江水晶光电科技股份有限公司、晶极光电科技股份有限公司、东莞市微科光电科技有限公司、田中技研株式会社、奥托仑株式会社等。

3.公司信息、核心竞争力

智能手机是消费类电子产品领域最重要的产品，手机拍照质量是消费者关注的重点，因此光学领域一直是智能手机创新的重要方向，依次经历了像素升级、前后置摄像头、多摄像头、生物识别等发展阶段。公司重视技术研发与创新，紧跟下游市场发展趋势，形成了白玻璃IRCF、蓝玻璃IRCF、树脂IRCF和生物识别滤光片等产品体系，在细分行业内具备较高的品牌知名度。

竞争力

公司的核心竞争优势是技术研发和快速响应优势，一方面，公司重视研发与创新，形成了精密光学镀膜技术、清洗技术、丝印技术、激光切割技术和组立技术等一系列核心技术，拥有66项发明和实用新型专利，2018年，公司成功量产树脂IRCF，小批量生产生物识别滤光片，获得下游厂商和终端客户的认可；另一方面，公司具有丰富的生产经验，形成了高效的生产流程和灵活的协调机制，能够快速响应直接客户的需求，具有较高的客户满意度。技术研发和快速响应方面的优势，使公司获得了较高的客户满意度，从而获得了稳定的客户资源，近年来，公司市场占有率不断提高，2017年达到13.90%。

经过多年经营，公司与国内主要摄像头模组厂商保持了紧密的合作关系，如欧菲科技、舜宇光学科技、丘钛科技、信利光电等，上述客户对供应商的遴选、认证极为严格，需要全面考察供应商的产品质量、市场信誉、供应能力、财务状况、产品价格和社会责任等情况。

公司主要产品红外截止滤光片作为摄像头模组的核心部件，最终应用于智能手机，公司产品的终端客户包括华为、OPPO和VIVO等，上述手机厂商在产品硬件配置、产品种类、功能设计以及产品体验方面得到广大用户的高度认可。2016年，上述三家手机厂商占国内出货量的比例为48%，全面超过苹果、三星等外国厂商。公司紧抓国产智能手机全球市场份额提升的机遇，致力于与下游终端客户共同成长。

4.财务状况

16-19年中报，公司营收依次录得4.55亿、6.24亿、5.77亿和3.29亿，分别同比增长87.07%、37.26%、-7.57%和32%。扣非净利润依次录得1.39亿、1.83亿、1.26亿和0.62亿，分别同比增长572.57%、31.77%、-30.97%和10.95%。

近几年毛利率逐年下滑报告期依次录得50.58%、46.63%、37.53%和33.84%。

费用方面。销售费用18年0.11亿，同比增长12.81%；管理费用0.32亿，同比减少35.37%；财务费用-0.04亿，前期基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得81.88%、44.69%和17.67%。趋势受净利率、负债率和周转率共同拖累。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计3.06亿，同比减少6.56%；存货0.41亿，同比增长30.22%。负债方面。应付账款、应付票据合计1.34亿，同比减少27.97%。

公司现金流并不稳定，除18年外，其余报告期经营活动现金净流量均低于净利润。公司各期经营活动现金净流量依次录得0.42亿、1.47亿、2.16亿和0.58亿。

截止2019年6月末，公司账面货币资金2.64亿，短期借款0.10亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计8.63亿。分别用于蓝玻璃红外截止滤光片及生物识别滤光片生产中心建设项目5.58亿、研发中心项目1.55亿、补充营运资金1.50亿。

6.风险点

早在2017年2月，五方光电欲借硕贝德“曲线上市”。彼时，硕贝德拟通过发行股份及支付现金的方式购买五方光电100%股权并募集配套资金。然而，经过长达半年的协商，2017年8月，硕贝德以证券市场环境及监管政策等客观情况发生较大变化，且交易各方对交易细节条款不能达成一致意见为由，终止了上述收购。

2015-2018上半年，五方光电向前五大客户销售商品获得的收入合计为2.29亿元、4.3亿元、5.71亿元、2.1亿元，分别占营业收入的94.28%、94.58%、91.44%、84.33%。

其中，2015-2016年，公司的第一大客户均为舜宇光学科技，贡献销售收入1.39亿元、2.14亿元，占营业总收入的57.12%、47%；此后，2017-2018年6月，欧菲科技一跃成为公司第一大客户，贡献销售收入2.2亿元、7499.14万元，占营业总收入的35.27%、30.07%。

五方光电营业收入高度依赖前五大客户，随之而来的，是公司对下游客户的话语权逐渐减弱，公司应收账款“水涨船高”。

2016年以来，公司综合毛利率呈下降趋势，分别为50.58%、46.63%、39.57%。对于毛利率下滑，五方光电表示，主要由公司的产品单价下降幅度高于单位成本下降幅度、行业竞争加剧等原因所致。

7.结论

红外截止滤光片生产商，规模排在水晶光电之后，随着行业的下滑，公司业绩也有所下滑，且资产质量有恶化倾向，产品毛利率持续下滑。不建议关注。

四、天奈科技(688116)

1.公司简介

江苏天奈科技股份公司主要从事纳米碳管材料及相关产品的研发、生产及销售是一家具有自主研发和创新能力的高新技术企业。公司产品包括碳纳米管粉体、碳纳米管导电浆料、石墨烯复合导电浆料、碳纳米管导电母粒等。

2.行业信息

目前公司碳纳米管相关产品主要应用锂电池领域。

公司作为最早通过导电浆料将碳纳米管导入锂电池的企业之一，近年来一直致力于碳纳米管导电剂在锂电池应用的推广。随着碳纳米管生产技术的不断改进以及规模化，碳纳米管作为新型导电剂的优势开始逐步体现，并开始为众多锂电池厂商所接受，改变了锂电池导电剂依赖进口的局面。

在中国、欧洲、日韩、美国等主要国家大力发展全球新能源汽车的背景下，全球动力锂电池市场近年来出货量保持高速增长的趋势。据统计，2018 年全球动力锂电池出货量达107GWh，同比增长55.1%。未来几年，随着中国新能源汽车双积分制度的实施、欧盟国家和英国加速汽车电动化，动力锂电池在新能源汽车终端的驱动下将保持高增长的趋势，预计到2023 年，全球动力锂电池需求量将达511GWh，未来五年复合年均增长率达36.7%。

受动力锂电池市场快速增长带动，2018 年中国动力锂电池用碳纳米管导电浆料市场规模同比增长30.1%，市场规模高速增长主要原因有：1）动力锂电池市场高速增长，直接带动需求量上升；2）高能量密度成为动力锂电池市场发展方向，三元动力锂电池2018 年产量同比增长118%，达41.6GWh，而三元动力锂电池新型导电剂主要以碳纳米管导电浆料为主，因此成为动力锂电池用碳纳米管导电浆料的主要增长点。

随着碳纳米管导电浆料在动力锂电池领域的不断渗透，将逐渐替代炭黑成为动力锂电池的主流导电剂。预计到2023 年，碳纳米管导电浆料在动力锂电池领域的渗透率将达82.2%，同比2018 年提高50.4%，中国动力锂电池用碳纳米管导电浆料需求量将突破10 万吨，未来五年复合年均增长率达37.2%。

根据高工产研锂电研究所出具的数据显示，我国锂电池导电剂市场的国产化率已经由2014 年的12.9%提升2018 年的31.2%，呈现逐年稳步提高的趋势。

据高工产研锂电研究所（GGII）统计分析，最近两年天奈科技碳纳米管导电浆料产品销售额及出货量均稳居行业首位。具体市占率情况如下图所示：

3.公司详情

目前公司是中国最大的碳纳米管生产企业之一，在碳纳米管及其相关复合材料领域处于行业领先水平。公司掌握的碳纳米管制备技术已经被国际知名化工企业SABIC 公司认可，公司通过技术授权的方式授予SABIC 公司使用相关技术并收取技术授权费。此外公司负责制定了一项碳纳米管导电浆料相关的国家标准（ GB/T 33818-2017 ），参与起草了一项碳纳米管相关的国家标准（ GB/T 24490-2009）、两项石墨烯产业团体标准（T/CGIA001-2018、T/CGIA002-2018）。同时，公司作为中国代表主导制定的碳纳米管导电浆料国际标准（ISO/TS 19808）也即将公示。

公司依托碳纳米管在锂电池领域应用的成功经验，积极开拓碳纳米管在导电塑料领域的应用并取得了技术突破。公司已经和SABIC 公司、Total（道达尔）、Clariant（科莱恩）和Polyone（普立万）等国际知名化工企业展开合作，公司生产的碳纳米管导电母粒产品已完成部分客户认证并开始小量供货，该系列产品将有望成为公司未来重要的利润增长点。

目前公司已获得中国国家知识产权局授权8 项发明专利及16 项实用新型专利、清华大学独占许可19 项发明专利、美国知识产权局授权3 项发明专利以及日本特许厅授权1 项实用新型专利。公司2016 年被江苏省科学技术厅、江苏省财政厅、江苏省国家税务局及江苏省地方税务局认定为高新技术企业，同时公司锂电池用高效碳纳米管导电浆料产品被认定为江苏省高新技术产品。

4.财务状况

16-19年上半年，公司营收依次录得1.34亿、3.08亿、3.28亿和1.88亿，17、18年分别同比增长130.15%和6.38%。扣非净利润依次录得0.05亿、0.10亿、0.65亿和0.45亿，17、18年分别同比增长93.58%和544.27%。

17 年公司主营业务收入较2016 年增长130.42%，主要原因是17 年以来新能源汽车快速发展，带动动力锂电池等领域对碳纳米管导电浆料产品的需求快速提升，公司2017 年产品销量较2016 年大幅增加所致。

18年公司主营业务收入较17年上涨6.59%。2017 年公司对坚瑞沃能销售收入1.09亿，由于17年底坚瑞沃能出现经营危机，18年公司对其销售收入降为零。剔除上述17年坚瑞沃能销售收入影响，18年公司营业收入比上年上涨64.28%，主要原因系新能源汽车继续快速发展，三元动力锂电池出货量和碳纳米管导电浆料需求量持续上升。

19年上半年公司主营业务收入较去年同期上涨43.39%，主要原因是新能源汽车持续向好发展，三元动力锂电池出货量和碳纳米管导电浆料需求量继续上升，公司碳纳米管导电浆料销售收入较去年同期上涨所致。

16-18年，毛利率呈持续下滑趋势，报告期依次录得49.08%、42.11%和40.35%。

费用方面。销售费用18年0.12亿，同比基本持平；管理费用0.21亿，同比下降58.82%；财务费用30万，基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得6.74%、-6.22%和11.64%。运行趋势与净利率波动相一致。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计1.78亿，同比增长8.11%；存货0.53亿，同比增长25.50%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.80亿，同比减少47.22%。

公司现金流较差，除当期外，其余各期经营活动现金净流量均低于净利润。报告期经营活动现金净流量依次为-0.05亿、-0.22亿、-0.57亿和0.65亿。

截止2019年6月末，公司账面货币资金0.95亿，短期借款0.30亿，长期借款0.42亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计10.30亿。分别用于年产3,000吨碳纳米管与8,000吨导电浆料及年收集450吨副产物氢项目4.50亿、石墨烯、碳纳米管与副产物氢及相关复合产品生产项目5.00亿、碳纳米材料研发中心建设项目0.80亿。

6.风险点

奈科技在2017年和2018年的业绩波动非常大，2017年营收同比增速高达130.15%，但是同年净利润同比增速却是-251.77%，2018年营收同比增速仅为6.38%，而净利润同比增速却猛增到556.66%。主要原因在于天奈科技与坚瑞沃能之间的销售业务，且伴随着坚瑞沃能陷入经营危机，天奈科技计提了大额应收账款减值。

根据招股书披露，天奈科技在2018年末对坚瑞沃能的应收账款余额达5769.45万元，形成时间为2017年，在正常的会计核算逻辑下，这就应当体现在2017年末对坚瑞沃能的应收账款余额也至少为5769.45万元;但事实上，在2017年末，天奈科技对坚瑞沃能的应收账款余额仅为2934.88万元，明显低于2018年末的、“形成时间为2017年”的应收账款余额，这不符合正常的会计核算逻辑。更何况，招股书第175页披露，天奈科技对坚瑞沃能在2018年并无新增销售，而同年对坚瑞沃能应收账款余额则净增加了两千万元以上，这笔巨额的应收账款又是从何而来呢?

招股书显示，2018年天奈科技的委托加工单位中，第二大委外供应商为鸡西市海盛新能源材料有限公司（以下简称“海盛新能源”），天奈科技向其采购量为47.69吨，加工费金额为180.73万元，占当年总加工费金额比例为11.76%。

然而蹊跷的是，海盛新能源的成立时间为2017年10月31日，且天眼查信息显示，2017年该公司社保缴纳人数为0人，2018年仅有养老保险一项显示为10人，其余均为0人。

原材料供应商也不例外。江阴昌岚新能源有限公司（以下简称“昌岚新能源”）是天奈科技的重要供应商，2015-2018年，天奈科技向其采购金额分别为642.04万元、1,116.14万元、834.19万元，采购物品为天奈科技重要原材料NMP和分散剂。然而天眼查数据却显示，2016-2018年，昌岚新能源的社保缴纳人数分别为3人、3人、2人。

根据比亚迪最新发布的7月份销量快报显示，新能源乘用车当月销量16567辆，同比上年7月的18793辆降幅明显;而1-7月累计销量还同比增长了73.17%。这组数据指向比亚迪的新能源乘用车销量在快速冷却，这也令人担忧，这是否会影响到天奈科技未来对比亚迪的产品销量，进而给天奈科技带来盈利压力。

7.结论

锂电池用碳纳米管制造商，市占率公司宣称到达34.1%，营收规模3亿，规模很小，同时非常依赖于电动车行业，踩雷坚瑞沃能，随着电动车行业的负增长，未来业绩堪忧。建议一般关注即可。

五、科博达(603786)

1.公司简介

科博达是汽车智能、节能电子部件的系统方案提供商。科博达立足全球汽车产业平台并全面参与全球高端市场的竞争，专注汽车电子及相关产品在智能领域的技术创新与产业化，致力成为全球汽车电子高端产业链中富于创新和竞争力的卓越企业。

2.行业信息、竞争格局

汽车工业经过百年发展，现已步入产业成熟期，21 世纪之后进入了平稳增长的阶段。虽然2008 年金融危机的爆发对汽车产业造成了一定的冲击，但自2010 年起，得益于全球经济的温和复苏和各国鼓励汽车消费政策的出台，全球汽车产业快速回暖，并保持较为平稳的增长态势。根据国际汽车制造商协会统计数据显示，全球汽车产量从2006年的6,922.30 万辆增长至2018 年的9,563.46 万辆，复合增长率达2.73%；同期，全球汽车销量从6,834.74 万辆增长至9,560 万辆，复合增长率达2.84%。

根据中国汽车工业协会统计数据显示，我国乘用车产量从2006 年的523.3 万辆增长至2018 年的2,352.9 万辆，复合增长率达13.35%，远高于同期商用车产量6.34%的复合增长率。同时，我国生产的乘用车占全国汽车产量的比重也已由2006 年的71.89%增长至2018 年的84.61%。未来，随着城镇化进程的不断推进，我国汽车消费市场将向二、三线城市转移，乘用车市场的发展前景依旧广阔。

根据前瞻数据库发布的数据，我国汽车电子市场规模从2012 年的2,800 亿元增长至2017 年的5,400 亿元，复合增长率达到14.04%。未来，在汽车产业向新兴市场转移的背景下，随着本土企业研发实力、生产水平和服务水平的不断提升，我国汽车电子行业发展空间广阔、前景可期。

公司的主要竞争对手有海拉、大陆、电装、德尔福等。

3.公司信息、核心竞争力

博达的主要产品可分为汽车照明控制系统、汽车电机控制系统、能源管理系统和车载电器与电子等，2018年，该公司的汽车照明控制系统、汽车电机控制系统、能源管理系统和车载电器与电子实现的营业收入占公司主营业务收入的比重分别为52.28%、23.01%。

目前，公司主要产品及应用如下：

竞争力

科博达是少数几家进入国际知名整车厂商全球配套体系，同步开发汽车电子部件的中国本土公司。截至本招股意向书签署日，公司终端用户主要包括大众集团（包括其下属子公司奥迪公司、保时捷汽车、宾利汽车和兰博基尼汽车）、戴姆勒、捷豹路虎、一汽集团及上汽大众等数十家全球知名整车厂商，且部分新产品已进入福特汽车、宝马汽车、雷诺汽车的供应商体系，在全球汽车电子尤其是汽车照明电子领域中享有较高的知名度。

长期以来，公司十分注重专业人才的引进和培养，从而不断提升核心技术开发和应用能力。截至2019 年6 月末，公司拥有一支由601 位研发人员组成的人才队伍，拥有200 余项专利技术。

公司参与起草了“汽车高压气体放电灯用电子镇流器”、“柴油机电动式输油泵技术条件”和“汽车用点烟器及点烟器座式电源插座”等国家行业标准，并荣获了国家高新技术企业、国家火炬计划重点高新技术企业、国家科技部技术创新奖励、上海市科技进步奖、上海市创新型企业等数十项荣誉。

4.财务状况

16-19年上半年，公司营收依次录得16.17亿、21.62亿、26.75亿和13.71亿，16-18年分别同比增长19.48%、33.72%和23.77%。扣非净利润依次录得3.28亿、3.14亿、4.68亿和2.03亿，16-18年分别同比增长20.63%、-4.15%和49.04%。

费用方面。销售费用18年0.51亿，同比增长11.72%；管理费用1.60亿，同比增长5.74%；财务费用0.06亿，同比下降66.06%。

ROE方面。16-18年依次录得24.21%、33.54%和30.02%。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计8.08亿，同比增长13.68%；存货6.93亿，同比增长41.92%。负债方面。应付账款、应付票据合计2.89亿，同比增长3.36%。

报告期公司经营活动现金净流量依次为3.21亿、2.15亿、3.72亿和1.43亿，除16年外，其余年份均低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金2.90亿，短期借款3.10亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计10.90亿。分别用于浙江科博达工业有限公司主导产品生产基地扩建项目6.70亿、科博达技术股份有限公司新能源汽车电子研发中心建设项目1.70亿、补充营运资金项目2.50亿。

6.风险点

科博达向前五名终端用户的销售额占当期营业收入比例分别为80.92%、83.21%及87.52%。此外，在科博达的五家最大客户中，三家客户是与德国大众相关联的，对于大部分汽车零部件供应商而言，能够为知名整车厂商服务，是公司实力的体现。然而，面对像德国大众这样的客户，国内供应商话语权和议价能力会相对较弱，对技术要求也更高。而且，科博达超过50%的营收来自大众，其风险确实比较高。

尤其在2018年，大众汽车总体销量同比增幅仅不到1%，而且2019年上半年受中美贸易战等因素的影响，大众汽车销售仍然萎靡不振，科博达严重依赖大众汽车，其业绩也必将受到影响。

对比科博达先后报送的两版招股书，2016年营业收入、2016年归母净利润对不上。2017年12月22日报送的招股书显示，公司2016年营业收入为16.09亿元，归属于母公司股东的净利润为3.51亿元。

不仅如此，先后报送的两版招股书中营业利润、利润总额、净利润、扣非后净利润、应收账款、存货、毛利率、负债均对不上。

2014年至2018年，科博达主营业务综合毛利率分别为42.12%、37.67%、37.46%、32.82%、35.08%。2017年12月22日报送的招股书显示，科博达2016年主营业务综合毛利率为37.67%。

科博达解释称，受产品结构调整、汇率波动等因素的影响，公司报告期内毛利率有所下降。

投资时报在报道中称，科博达主营业务毛利率的下降不只这么简单。按照行业惯例，科博达与客户签订的销售合同中已约定产品单价每年按照一定比例下降，特别是同一类产品量产后的单价必须执行年度降价政策。关于具体下降的幅度以及销售合同的期限，科博达并未对外界披露。

关于2018年毛利率回升原因，北京时间财经在报道中指出，“产品结构变化”理由并不能站得住脚。此外，公司此前解释毛利率下降时的“产品降价”因素在2018年及以后依然存在，实现毛利率的持续回升似乎只能依赖于采购端的发力及产品制造成本的控制。基于此，科博达2018年毛利率的回升究竟是企稳反弹还是“回光返照”，仍然值得深究。

7.结论

汽车电控系统提供商，资产质量一般，随着汽车行业的不景气，公司业绩前景糟糕，不建议关注。

作者：价值at风险

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赞(51) | 评论 (17) 2019-09-06 14:51 来自网站举报

价值at风险

【百大股池2019H1财报简单总结】
【医药&医疗服务行业】1、康龙化成2019H1营收同比增长28.8%至16.37亿，净利润同比增长38.5%至1.61亿。其中Q2增速和Q1差不多，符合预期。其中实验室服务实现收入10.59亿元，同比增长24.32%；CMC业务实现收入3.77亿元，同比增长47.97%；临床研究... 展开全文

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百大股池2019H1财报简单总结

【医药&医疗服务行业】

1、康龙化成

2019H1营收同比增长28.8%至16.37亿，净利润同比增长38.5%至1.61亿。其中Q2增速和Q1差不多，符合预期。

其中实验室服务实现收入10.59亿元，同比增长24.32%；CMC业务实现收入3.77亿元，同比增长47.97%；临床研究服务实现收入1.90亿元，同比增长23.83%，各项业务增长都比较均衡。

业绩继续高增长，只是次新股上市估值极高。

2、欧普康视

2019H1营收同比增长51%至2.62亿，净利润同比增长39.8%至1.17亿，其中Q2营收增速46.6%，净利润增速38.2%，较Q1稍有放缓，但仍是非常高的增长。

分产品来看，角膜塑形镜依然是公司营收的主要来源。期内，该产品实现营收1.73亿元，同比增长46.98%，毛利率达到92.27%，同比增加2.42%；护理产品实现营收0.45亿元，同比增长24.82%，毛利率为38.59%，同比减少0.96%。

公司产品继续热卖，近视人数基数太高，近视治疗的市场也太大，公司未来或许还有很大的空间。也是因为确定性极高，公司的估值一直高高在上。

3、爱尔眼科

4、博腾股份

2019上半年营收同比增长22.5%至6.25亿，净利润同比增长69.6%至6531万，落在此前业绩预告的上限。Q2单季度营收增速25%，较Q1有所加快，净利润4900万，已经恢复到此前的水准。上半年业绩不错一方面是去年基数太低所致，一方面是新产品客户拓展顺利，营收企稳；一方面是Q2固定资产利用率提升，毛利率提升。公司业绩拐点的可能性越来越大了。

公司单季度的营收和净利润基本到了业绩巅峰时的水准了，困境反转到来。从PB看，估值远比当时低得多（预期不同），从PE看，券商一致性推测是33倍，按照恢复到16年最高的业绩算，1.7亿净利润（下半年要1亿净利润，很难），这样PE有30倍，绝对值不算很低，但对比其他几个CRO的50倍以上的PE而言，不算很贵，而且博腾业绩如果能稳定趋势向好（20%+），那30倍也是可以的，市场也给了正面的评价，中报出来后股价当天涨停。

5、万孚生物

2019H1营收同比增长21%至9.68亿，净利润同比增长27.4%至2.06亿，其中Q2营收增速15.5%，净利润增速25.3%，相比较q1增速下来一些。

分产品看，妊娠检测增速11.14%，毛利提升3.57%，这块是传统业务增长有限；炎症因子及传染病检测38.30%，毛利提升1.25%，公司在原有的CRP和PCT基础上导入了SAA和IL-6，目前在炎症标志物的项目覆盖度上国内领先。炎症因子将在新品的带动下实现新一轮的增长；毒品检测下滑20.89%，毛利下滑0.37%，这块主要是美国市场，估计遭遇大的竞争价格战；慢性病检测增长55.96%，毛利下滑3.55%；贸易业务下滑5.64%，毛利提升4.11%。

总的来说，公司增长中规中矩，但总体业务竞争加大，毛利承压，本来估值还算合理，但股价今年大涨一波翻倍，目前46倍PE太贵了。

6、迈克生物

上半年公司实现营业收入15.17亿，较上年同期增长21.73%，净利润2.69亿，同比增长16.27%。其中Q2营收增速仅9.2%，净利润增速14.9%，营收较Q1大幅放缓，净利润增速也一些。

公司代理产品销售收入同比增长22.44%，自主产品销售收入同比增长20.87%，其中自主生化试剂收入同比增长14.37%、自主免疫试剂同比增长29.23%、自主血球试剂同比增长68.83%，自主产品仪器按计划实现全国范围的装机数量，自主产品毛利率逐年稳中有升。

公司19年股价从底部翻倍，这是对Q1业绩较好以及估值修复的双重预期，但Q2业绩大幅放缓，目前PE30倍，已经没有投资的价值了。

7、艾德生物

2019年上半年营业收入2.66亿元，同比增长31.32%，净利润同比增长12.3%，扣除股权激励影响后净利润增速25.8%，主要是毛利率同比减少1.37%影响。Q2单季度营收增速29%，净利润增速2.2%。

总的来说，公司业绩符合预期，保持稳定增长，净利润增速较前几年有所放缓，主要是毛利率见顶开始下滑，同时费用率提升（市场拓展和股权激励），不过公司股价坚挺，并未受到净利润增速放缓的影响，高位横盘，目前PE高达53倍，实在不是好的买点。

8、基蛋生物

2019H1营收同比增长42.40%至4.41亿，净利润同比增长17.85%至1.54亿，扣非净利润增速11.57%，其中Q2营收同比增长41.15%，扣非净利润增速11.56%，和Q1差不多。净利增速远低于营收增速主要还是IVD行业竞争激烈，毛利率一直下滑，本期又下滑9个百分点至71.55%，销售费用和管理费用均增长35%左右，即便在费用控制的情况下，净利率还是下滑6.3个百分点。

公司业绩虽然孩子增长，但毛利下滑太快，其他POCT公司也遭遇类似境况，可见这个行业的竞争比较激烈，护城河不够深。目前估值23.2倍，算合理吧，不值得关注。

9、安图生物

2019H1公司营收同比增长39.03%至11.79亿，净利润同比增长29.85%至3.20亿，扣非后增速30.62%。其中Q2营收同比增长45.92%，净利润同比增长32.23%，增速较Q1营收还加快了，有点超出预期，主要是公司磁微粒化学发光检测试剂收入持续增长。

不过公司还是优秀公司，特别是在化学发光这块领域，原先是领头羊，现在有点被迈瑞医疗超越，但化学发光这块领域国产替代市场足够大，不用太担心，目前估值太高了58倍，继续保持关注。

10、凯莱英

2019上半年营收同比增长44.3%至10.93亿，净利润同比增长46.4%至2.29亿，其中Q2营收增56.5%，净利润同比增长47.3%，扣非后增速37.3%。Q2净利润增速下滑，Q2单季度毛利率稳定，主要是财务费用同比少减以及研发同比发增76%所致，上半年非常稳定高增长。

具体业务：分产品看，商业化阶段同比增长33.29%至6.72亿，保持稳健增长；临床阶段同比增长74.71%至3.53亿，业绩大爆发；技术服务体量较小，同比增长32.11%至0.68亿。分地区看，海外业务同比增长42.46%至10.34亿，国内业务增长85.66%至0.59亿。

总的来说，整个CDMO行业比较景气，我国CMO/CDMO企业2016-2020年的年均复合增长率为18.27%，高于其预测的全球增速，公司也继续保持高增长。现在公司处在扩张期，布局创新药生产基地和生物CDMO行业，在建工程大幅增加，现金消耗较快，所以要定增融钱。目前42.5倍PE对应这个业绩，没有太大的泡沫，但也不便宜。

11、迈瑞医疗

2019H1营收同比增20.5%至82.1亿，净利润同比增长26.6%至23.7亿，其中Q2营收增速20.4%，净利润增速28%，继续保持稳定增长。

分产品来看，生命信息与支持类产品实现收入32.26亿元，同比增长24.44%；体外诊断类产品实现收入28.45亿元，同比增长22.48%；医学影像类产品实现收入19.74亿元，同比增长12.51%。医学影像这块增速有点下滑。

总的来说，继续稳健增长，但医学影像这块增速有点下滑，各项费用控制的也有点紧，需要注意。作为综合大型医疗器械公司，未来公司增速大概率也就20%左右，但因为白马的超级行情，使得估值高达56倍，泡沫明显。

12、迪安诊断

2019H1营收增长35.2%至39.94亿，净利润增长21.5%至2.48亿，扣非净利润增速17.5%，其中Q2营收增速23.6%，净利润增速18.5%，和Q1差不多，营收稍慢一些。1）公司诊断服务业务实现营业收入13.18亿元，较上年同期增长21.05%。2）公司诊断产品销售业务实现营业收入26.21亿元，较上年同期增长43.98%。

总的来说，公司通过前几年扩张后放慢脚步，营收增速主要靠诊断产品这块拉高，医学检验增速有所下滑，现金流也没什么大幅改善，整体经营和资产质量没法和竞争对手金域医学相比，继续观察这几年收购医学检验室的盈亏情况，目前估值不够低（35倍）。

13、通策医疗

2019上半年营收同比增长23.58%至8.46亿，净利润同比增长54%至2.08亿，其中Q2营收增速20.1%，净利润增速54.4%。继续保持高增长。浙江区域口腔医疗服务收入7.30亿元，其中区域总院医疗收入2.84亿元，比去年同期增长9.20%，区域总院占区域集团总收入38.83%，占比呈下降趋势；分院医院医疗收入4.47亿元，比去年同期增长34.17%，区域分院占集团总收入61.17%，较2018年提高4.99%，区域分院收入贡献比例稳步提高。

总的来说业务增长主要靠城西分院和宁波分院贡献，总院收入增长只有个位数了，公司持续盈利还是要靠不断扩张，目前78.7倍PE，实在太贵。

14、通化东宝

2019年上半年营业收入为14.35亿，同比减少1.96%；净利润为6.18亿，同比减少1.28%；扣非净利润下滑0.85%。总体符合预期，按此业绩来看，第三季度由于去年基数较低，会有不错的增长。

2019上半年业绩平稳，Q2并无拐点迹象，但财报公布后股价涨停，市场可能是认为库存减少是利好，公司未来的发展关键还是看三代甘精胰岛素和门冬胰岛素的进展，但从公司的研发投入和产品线储备看，进度实在太慢了。目前PE40倍，从过去几个季度业绩的变化情况看，实在不理解股价为什么会那么强，在估值那么高的情况下在业绩没有明确拐点的情况下，市场竟然还让其大涨认可其拐点。

15、鱼跃医疗

2019H1营收同比增长12.5%至25.02亿，净利润同比增长13.5%至5.33亿，扣非增长14.42%，其中Q2营收增速10%，净利润增速11.9%，Q2增速比Q1继续放缓一点。

公司原有业务增速估计更低了（呼吸供氧设备下滑7%，家用医疗增长24%），本期收购的几个子公司表现出色，苏州用品厂中医器械业务营收达到1.58亿元，同比增长30.39%，增速比去年加快了一些；上械终于整合出了效果，在去年下滑后，上半年营收同比增长18.91%至3.34亿；上海中优营收继续稳定增长17.5%至2.72亿，净利润0.71亿，大幅增长61.65%。

总的来说，公司收购几家公司业绩还不错，但自己的原有业务有所下滑，总体表现中规中矩，股价长期横盘，估值30倍，还是略微偏高。

16、安科生物

2019H1营收增速21.7%至7.63亿，净利润同比增长13.2%至1.47亿，扣非增长16.69%，Q2的增速和Q1差不多，收购来的几个公司并没有好的表现（只在收购当时贡献了业绩）。苏豪逸明业绩增速快一些，但中德美联业务还在拓展，短期业绩增速有限。

分产品看，公司的生物制药（主要生长激素）收入同比增长16.25%至4.00亿，毛利率下滑1.67%，中成药同比提升32.36%至2.37亿，毛利率提升1.88%。化药收入同比增长22.02%至0.63亿，毛利率提升1.36%。

公司未来的看点是长效水针即将申报上市，这可能会带来一波业绩爆发，总体来说相较于长春高新，公司产品更差，业绩增速也更低，但估值上竟然比长春高新更高，现在PE 接近60倍，无关注价值。

17、恩华药业

2019上半年营收同比增长12.4%至20.97亿，净利润同比增长22.9%至3.22亿，其中Q2营收增速11.5%，净利润增速22.4%，保持稳定增长，暂时还未受到带量采购的影响，中规中矩没有亮点。

具体产品看：麻醉类收入为6.77亿，同比增长了16.99%，增速比去年有所下滑；精神类收入为5.07亿，同比增长23.47%；神经类收入为0.75亿，同比增长34.90%。二线新产品去年快速放量后今年有所放缓。

总体而言，公司业绩继续保持增长。带量采购的影响还没有显现出来，现在来看带量采购政策执行的力度有所缓和，但仿制药降价的大趋势未变，所以公司的估值很难再回到以前，从长远看，公司所处的精麻领域赛道还不错，公司如果能充分发挥自产原料药和精麻领域品种齐全的优势，还是能保持增长的，继续关注。

18、药石科技

2019H1营收同比增长37.8%至2.91亿，净利润同比增长30.3%至0.69亿，扣非增长35.28%，其中Q2营收增速24.2%，净利润增速8.1%。

2019年上半年，公司的分子砌块设计团队共设计了4,000余个分子砌块，开发合成了1,000多个有特色的分子砌块，提交了8个CN专利申请和1个PCT专利申请。

公司今年增速大幅下滑，订单型公司变化还是快，对下游的客户信息了解少，比较难跟踪，公司一季报还公布前五大客户的销售额，中报反而没披露，估计不太理想。虽然Q2业绩增速很低，但对比此前预告时，相对的落在上限位置，所以股价在财报公布后大涨。估值相对现在的增速还是很贵，保持关注。

19、大博医疗

2019H1公司营收5.43亿元，同比增长54.27%。归母净利润为2.08亿元，同比增长18.46%。扣非增速24.90%。其中Q2营收增速65.2%，净利润增速17.1%，扣非增速27.7%。

1）创伤类产品，营收3.46亿，同比增长56.86%，毛利率同比下滑0.17个百分点。

2）脊柱类产品，营收1.13亿，同比增长58.02%，毛利率同比下滑1.22个百分点。

3）神经外科类产品，营收1598万，同比增长14.17%。

4）微创外科及其他类产品，营收3945万，同比增长104.09%。

总体来说，公司业绩还算稳定，净利润增速较低的原因是销售费用单季度高达1亿，此前一直是2-3千万的水准。很显然两票制对其影响巨大，公司高开票（拉高价格开），因此营收很高，但经销商的利润从销售费用中“返还”，因此出现诡异的局面（此前是正常开票，营收低，销售费用低）, 剔除“两票制”高开因素收入增速在30%左右,中规中矩。不过未来耗材的带量采购全面推行，对公司这种传统的骨科耗材公司肯定影响很大，公司股价倒是无谓利空，大涨一波，目前公司估值偏高，保持关注为主。

20、健帆生物

2019H1营收同比增长44.4%至6.59亿，净利润同比增长45.6%至3.06亿，扣非净利增长53.62%，Q2增速和Q1基本一致。继续保持高增长，股价也持续新高。本报告期，公司主导产品HA130血液灌流器实现销售收入44476.77万元，同比增长50.78%。

总的来说，公司通过持续的产品推广，血液灌流的患者认可度持续提升，业绩也持续高增长，唯一的缺点，相对于上一季度财报，股价又涨了一倍，估值高啊。

21、益丰药房

2019H1营收同比增长68.6%，净利润同比增长36.8%，其中Q2营收增速70.6%，净利润增速29.5%，扣非增速46%，增速基本和Q1一致。相对而言，益丰药房的增长要快于一心堂、老百姓的20%左右。公司依然并购高速扩张中，暂时没有停下来的迹象，股价不断新高，估值持续高位。

截至报告期末，公司直营门店总数达到3673家、加盟门店906家，共计4579家。其中新增直营门店428家（新建门店292家，并购门店136家，关闭门店44家，净增门店384家），净增加盟店331家，增速达112%，呈现快速扩张的趋势。

依然保持较高的增速，但估值也非常高，截止08/30日，PE/PB高达58.1/6.73倍。

22、老百姓

2019年H1公司实现营收55.34亿元，同比增长24.71%，实现归母净利润2.70亿元，同比增长22.08%。二季度营收增长26.03%，归母净利润增28.26%。营收和利润的稳步增长主要得益于自建和并购新增门店的贡献（零售业务营收同比增长24.37%）、加盟模式的推广（批发业务营收同比增长33.30%）。自营门店当中，2019年H1新增门店428家，其中纳入并表范围的并购门店136家，新建直营门店292家。加盟门店截止2019年H1拥有906家，新增331家。

2019年H1毛利率为34.12%，同比下降1.74pct.，主要是医保限制非药品陈列和承接处方药所致。

业绩增速略低于益丰药房，资产质量稍差。截止08/30，PE/PB分别为44.7/6.80。

24、BBI生命科学

2019H1营收同比增长20%至3.22亿元，净利润同比增长23%至4645万。1）DNA产品增速营收增长24.0%，占总收入比36.1%。增长加快，毛利率稳定；2）基因工程服务收入增长28.3%，占总收入比为23.3%。增速高于17年同期。毛利率也由去年同期的46.0%提升至47.8%。3）生命科学耗材收入增长20%，占总收入比为31.2%。增速下滑。但毛利率由去年同期的49.3%提升至52.0%；4）蛋白质和抗体相关产品收入增长4.9%，占比为9.2%。大幅下滑。毛利率由去年同期的44.2%下滑至38.8%。5）第三方检测收入5800万元，占总收入比为0.2%。这个是公司的新增服务业务。

公司财报前股价大跌15%以上，还以为有雷，结果业绩增速比去年还快，超预期的好。目前PE仅10倍不到，非常低，在A股不敢想象。

25、中国生物制药

26、国药控股

2019H1营收增速23.4%至2017亿元，净利润同比增长13.1%，归母净利润增速6.3%。相比较Q1，Q2的营收增速稳定，但利润增速低于Q1，主要是毛利率下滑以及行政开支增幅较大（收购器械业务导致的）。

药品分銷收入同比增长22.22%，佔收入比80.38%，4+7之后公司市占率进一步提升；零售药房收入同比增长24.51%，佔收入比4.32%，本期国大药房多增589家店面；新并入的医疗器械业务同比增加 35.96%，佔收入比14.17%；其他化药制造这块同比增加11.65%，占比很少。

本期毛利率减少0.18个百分点，净利率减少0.23个百分点。主要是管理费用增速30%快于营收增速不少，销售费用增速和营收一致，财务费用增速17%，还算可以。

Q2营收增速符合预期，但Q2利润增速较Q1显得低很多，主要是毛利率下滑一些，并购带来的费用增速较多，以及18Q1的基数较低使得19Q1看起来高一些。公司资产质量继续改善，上下游占款能力加强一些，现金流好转。我认为财报非常优秀，营收大幅增长，资产质量改善，利润增速只是短期承压。但财报出来后股价大跌5%（还是在A股两个子公司暴涨的情况下），相较于Q1的13倍PE，现在只有11倍PE了，投资价值比Q1更高了。

27、绿叶制药

2019H1公司营收同比增长42%至31.3亿元，EBTIDA同比增长44%，股东应占净利润同比增长36.2%至7.67亿。业绩超预期。

总的来说，公司业绩超过预期，主要是力朴素意外的顽强，此外，AZ带动血脂康爆发，未来增速估计还会提升，思瑞康保持稳定增长，表现不错，唯独贝希增速一般，估计未来会继续下滑。中短期的核心看点还是微球，毕竟等待了太久，现在终于提交了FDA审核，守的云开了。当前PE 仅12倍，成为AH两地全市场估值最低的医药公司。核心原因是市场长期看空/不认可绿叶的业绩/可持续性——现有核心品种受到冲击，未来核心品种微球迟迟不上市。但随着时间的推移，公司每个季度的财报均超市场预期，市场预期力朴素的下滑不仅迟迟未来，还持续高增长，而另一个看空的微球这个靴子也就快落地了（FDA即将获批）。短期看，在市场坚定看空力朴素的逻辑长期无法兑现的情况下，一旦微球通过FDA认证上市，绿叶的估值大概率会大幅修复（空头被逼空离场）；而长远看，即便力朴素最终下滑，但微球和其他在研产品也能填补这个空缺，退一步说，即便新的产品退出在一段时间内无法弥补力朴素的下滑，那当前的极低估值也足够有安全边际。

28、先健科技

29、三生制药

30、环球医疗

2019H1营收同比大增52.5%至31.95亿元，净利润同比增长10.4%，医院托管已有16家，收入7.2亿，是营收增速的主要贡献，但净利润基本没贡献；租赁业务同比增长21.3%至24.7亿，净利润同比增长7.7%至8亿，是主要利润来源。

总的来说，业绩中规中矩，传统的租赁增速21%，增速越来越低了，同时毛利率下滑，估计这是之前股价持续下跌的主要原因；而医院托管业务不温不火，没有高增长，西交和邯郸的20亿的投资计划仍在缓慢持续中；医院承接这块符合预期，也贡献了不少收入，但暂时还未有大的盈利，毕竟刚接管过来还有待整合。

财报后股价一度大涨，一是之前跌得太狠，估值太低（只有5倍多PE了），财报出来也没那么差，靴子落地；二是对医院运营的未来盈利或有期待。不过总体来看，这个估值应该是没有包含医院的估值的，毕竟港股不见兔子不撒鹰，医院没有实质性大幅盈利之前，市场应该不会给估值。当前PE 5.1倍，PB不足1，股息率4.9%（跌了那么多股息率也才4.9%，相比较同样做金融租赁的中飞，显然之前3%多的股息率安全边际不够）。

31、中国同辐

2019H1营收同比增长20.5%至16.55亿，净利润同比增长25.8%至1.48亿，基本和2018年增速一致，旗下几块业务保持均稳定增长。1）放射性药品同比增长21.0%至13.84亿元，继续保持高增长。2）放射源产品同比增长9.0%至1.85亿，增速下滑，占比11.2%。3）辐照同比下降33.7%至3470万，大幅增长。占比2.1%。4）独立医学检验室服务及其他业务同比增长53.5%至5100万，继续高增长。占比3.0%。

总体半年报增长符合预期，当前PE 16倍，非常合理。

32、信达生物

收入约3.46亿元，毛利率88.1%，研发投入约6.7亿元，同比增加2.5亿，销售费用2.69亿，利润亏损约6.68亿元。整体业绩符合预期，信迪利单抗（PD-1）快速放量。

总体来说，信达很优秀，研发销售效率都超高，管线布局丰满，PD1今年有望破十亿，加上后面上市的三个生物类似物，营收能上个三四十亿规模，具备一定自我造血能力，现在公司PB 7.47,市值300亿港币，从未来产品线上市后的5年销售收入来估，估值是合理的。

33、康希诺生物

公司在12个疾病领域研发15种在研疫苗。除了预防脑膜炎球菌感染及埃博拉病毒病的三项临近商业化疫苗产品之外，有六种在研疫苗处于临床试验阶段或临床试验申请阶段，还有六种临床前在研疫苗，包括一种在研联合疫苗。

34、爱康医疗

2019H1营收同比增长58.9%至4.53亿，净利润同比增长81.5%至1.3亿，继续保持高增长。本期净利润增速较快主要是高毛利率业务占比提升，此外管理费用率和财务费用率继续改善（销售费用增速是比营收快一些的）。

1）膝关节置换植入物同比增长52.1%至1.10亿。2）髋关节置换植入物同比增长57.3%至2.55亿。3）3D打印产品同比增长88.2%至5125万，3D打印产品继续爆发式增长。4）第三方骨科产品同比增长20.0%至725万。5）其他产品同比增长102.0%至1290万。

公司半年报继续爆发增长，总体上业绩增量主要还是老业务关节植入物维持50%以上的高增速，新业务3D打印产品增速88%，虽然很快，但占比11%仍不算高，但这是未来的想象空间。同行的春立医疗也是保持高增长，行业高景气，正是置换关节的国产替代进行时、上半年由于港股整体市场的低迷和高值耗材带量采购的新闻，公司估值一度跌破20倍PE以下，现在回头看，这其实是极好的上车机会，公司业绩公布大涨16%，即便从底部上来股价接近翻倍，但由于净利润大幅提升，目前动态PE不足30倍，前瞻PE 22倍，显然对于这个增速这个估值还是便宜的（在港股也是便宜的，在A股你根本不可能看到）。

35、锦欣生殖

2019H1营收增速92.1%至7.95亿元，净利润增长152.25%至1.70亿，扣非净利润增速187.58%至2.30亿，营收增速高于18年，虽然保持超高增长，但实际主要是美国业务并表的因素，扣除并表只有22%的增速。

成都业务增长22.6%至3.47亿元，主要由于西囡医院集团提供的ARS收益增加以及锦江生殖中心所进行的IVF取卵周期数目增加而向锦江生殖中心收取的管理服务费增加；深圳业务增长25.0%至1.61亿元，主要由于深圳中山医院于2018年上半年完成了装修导致IVF取卵周期数目增加以及每个IVF 取卵周期的平均消费增加；美国业务收入2.70亿元，因为美国业务是2018年12月收购，今年才开始并表。

总的来说，业绩看似超高增长，主要是有业务并表因素，但即便扣除并表也还有百分之二十几的增长，加上标的稀缺，前景向好，继续关注。

36、翰森制药

2019H1营收同比增长21.3%至45.99亿，净利润同比增长24.3%至12.96亿，符合预期。中枢神经产品收入11.61亿元，占总收入比为25.2%，主要产品包括欧兰宁（奥氮平片）、阿美宁（阿戈美拉汀片）等；抗肿瘤产品收入18.43亿元，占总收入比为40.1%，主要产品包括普来乐（注射用培美曲塞二钠）、泽菲（注射盐酸吉西他滨）、昕维（甲磺酸伊马替尼片）、昕美（注射用地西他滨）、昕泰（注射用硼替佐米）等；抗感染产品收入9.65亿元，占比21%，主要产品包括迈灵达（迈灵达是本公司首个自主创新药，属于新一代硝基咪唑类药物，适用于盆腔炎、坏疽性阑尾炎及成人因细菌引起的化脓性阑尾炎）、泽坦、恒捷及恒森等；消化糖尿病及心血管领域收入6.3亿元，占比13.7%，主要包含孚来美（聚乙二醇洛塞那肽注射液）、孚来迪、瑞波特、泽昕等；

总的来说，业绩非常稳健，公司没有披露细分产品的增速情况，当前PE高达65倍，作为一个仿制药为主的企业，在港股估值鹤立鸡群，或许是沾了恒瑞的光。

37、微芯生物

略

38、南微医学

略

【消费】

1、海天味业

2019上半年公司营收同比增长16.5%至101.6亿，净利润同比增长22.3%至27.5亿，其中Q2营收增速16%，扣非净利润增速20.2%，稍稍低于Q1，仍保持稳定的增长。分产品看，酱油收入增长 13.61%，蚝油增长 21.13％，酱增长 7.48%。由于原材料豆价格大幅提升（受到贸易影响），公司Q2毛利率同比减少3.8个百分点，环比也下降2个百分点，上半年毛利率同比减少2.2个百分点至44.9%，不过公司费用率继续改善，上半年销售费用同比下滑5%，Q2销售费用压缩的超猛同比-18%。

总的来说，公司业绩还是非常稳定，但要注意几点，一是公司毛利率提升已经在18年见顶，未来很难再大幅提升了（成本压缩到极致了，产品也很难再涨价），二是公司依靠经销商自提的方式压缩了销售费用，这显然不能够持续。所以未来的业绩增速很可能会下滑一些，趋于和营收增速一致，大概在15%左右，至于存货和现金流问题不大，估计是怕原材料继续涨价，所以多囤了一些货。当前估值近60倍PE，20多倍PB，没法看……

2、苏利股份

2019H1公司营收同比增长17.5%，净利润同比增长12.1%，扣非净利润增速14.8%，其中Q2营收增速18.8%，扣非净利润增速4.5%，Q2增速低于Q1不少。毛利率小幅下滑一下，主要是费用率提升较快，销售费用同比大增26%，主要原因为应客户要求，氢溴酸产品的运输方式由客户自提调整为公司送货，导致运输费用上升。管理费用增速11.2%。

业绩继续稳定增长，估值虽然很低，但业绩没有想象空间，股息率也就2.7%，不够吸引人。

3、晨光文具

2019H1营收同比增长27.8%至48.4亿，净利润同比增长25.6%至4.71亿，其中Q2营收增速27.6%，扣非净利润增速21%，保持稳定增长。

公司老的文具业务增速15%左右，营收增量主要来自于：1）办公直销同比大增56%至15亿，相当于采购商、代理服务商，这块毛利率很低只有12%，贡献收入不贡献利润；2）线下的零售业务，生活馆同比增长95%至2.3亿，新品牌九木杂物同比大增240%；3）晨光科技同比大增43%至1.25亿。

公司Q2业绩稳定，但注意传统业务增速较低，主要还是靠贸易业务和线下零售等，毛利率继续下滑，费用率的压缩是有极限的，未来公司的增速会下滑。当前给的估值实在太高了。

4、涪陵榨菜

6、中宠股份

报告期内，公司实现营业收入7.87亿，同比增长21.58%；归母净利润0.16亿，同比减少38.91%。二季度营收同比增9.71%。净利润同比下滑29.08%。净利润下滑主要为费用率提升所致。

总的来说，公司上半年营收增速还算稳定，但Q2营收增速下来一些，综合毛利率小幅提升，因费用开支较高，导致利润增速下滑不少，相对而言，这份中报是比佩蒂更好的。公司还是有一定的拐点可能性（业绩想要出拐点的特征就是毛利率稳定，营收稳定，但费用开支较高，业绩随时可能见底），但现在的估值实在太高了。

7、佩蒂股份

2019H1公司实现营业收入4亿元，同比微增1.61%；归母利润2293万元，同比下滑66.36%；Q2营收同比增2.09%，净利润同比减少53.16%。公司三大产品种类的毛利率均出现了不同程度的下滑，同比下降2.5个百分点至7.5个百分点不等。

公司Q2业绩继续低迷，暂时没有看到好转的迹象，估值不够有安全边际。

8、海大集团

10、三只松鼠

2019H1营收同比增长39.6%至45.1亿，净利润同比增长27.9%至2.66亿，由于结算周期问题，公司利润主要集中在Q1，历史上Q2基本都没利润，本期仅1716万，无可比性。过去几年业绩均保持稳定增长，19年上半年增速有所加快。毛利率30.86%，环比升2.61%。

线下销售大幅增长。投食店营收增超90%，已覆盖17省。报告期内，投食店平效1.75万元（本数据为半年平效，且已扣除2019年开设的投食店），营业收入2.14亿元，较上期增长91.16%，净利润1565.70万元，较去年同期增长72.09%。

11、周黑鸭

2019H1营收同比增长2%，净利润同比下滑32.4%。上半年营收环比去年下半年基本持平，没有进一步下滑，原材料价格上涨、产品促销降价、新工厂折旧、销售费用增速较快等因素共同导致利润继续下滑。

张宇晨先生已获委任为公司行政总裁，自2019年8月27日起生效。张先生主要负责公司，连同其附属公司的策略发展及计划以及监督集团的营运及表现。张先生44岁，在消费品领域有20多年的运营管理经验，此前在保洁、沃尔玛、欧莱雅等公司工作。

总的来说，收入暂时稳住了，单店数据也回升了，利润还在承压，整体业绩暂时还未看到拐点，估值上有一定安全边际。看看同行业的绝味和煌上煌等，毫无疑问行业是没问题的，就看公司自己的经营调整了，好消息是公司一直来的直营模式将发生变化，未来将放开特许经营权（和加盟稍有不同，相当于轻资产品牌输出）。新任命的CEO张总在答复关于特许经营的提问时表示周黑鸭目前已经进入到帮特许加盟商去计算生意模型的阶段，已经和商户达成很深的合作意向，按计划今年年底会有动作。此外注意到新开的生产线，也是为了开放特许加盟做的准备。此外公司的新品也有了突破，不在去搞多元化小龙虾这些，而是推出了不辣系列，这一点我很看好（特别对于我这种不能吃狠辣但又喜欢鸭脖的人来说）。

12、碧生源

2019H1营收同比翻倍至3.38亿元，扣除出售附属公司收益人民币2.2亿后，运营亏损0.03亿。毛利率73%，同比上升0.5个百分点，销售费用开支增速50%，行政费用开支减少3.9%。

公司两茶销售量大幅增长，售价也小幅提升（常润茶收入增速64.5%，长青茶增速18.5%），奧利司他暴增375%，收入占比高达32.2%，虽然预期减肥药在清理完渠道后会放量，但这速度还是超预期的。经营利润亏损大幅收窄，从去年同期的-3580万到-270万，下半年扭亏有望。而净利润方面，由于有出售资产，本期高达1.73亿元。

中期派息0.11港元/股，股息率高达30%。

公司卖楼和剥离垃圾资产，账上现金超过8亿，当前股价低于清算价值。在极低估值+高股息的情况下，公司的经营也出现好转，各项产品收入大增，业绩即将扭亏，当前有很好的投资/投机价值。

13、福寿园

14、维达国际

6个月收益为78.91亿，同比增长7.6%(汇率调整后增速为15%);毛利为22.17亿，同比增长1.8%;股东应占溢利为4.4亿，同比增长5.4%。拟派中期股息7港仙。

就业务分部而言，纸巾分部收益达65.02亿，增15.5%，占集团总收益的82%。个人护理分部收益13.88亿，升2.9%，占集团总收益的18%。

公司业绩将会逐季度改善，上半年毛利率环比18下半年提升1.5个百分点，二季度毛利率环比比Q1提高3.7个百分点。同时，公司费用率持续改善，外加负债率本期也降低了9.8个百分点。虽然公司19上半年业绩增速和2018全年差不多，但19下年年业绩大概率会进一步提升（18下半年因原材料价格大涨毛利率很低），股价在业绩公布后大涨15%，也是市场给出正面的回应。

15、华宝国际

2019H1公司营收同比增长25.3%至20.69亿，扣除并表影响增速为19.1%。净利润增速基本持平。

分业务看，香精业务销售收入约人民币9.67亿元，轻微增加约0.2%，营运盈利达约人民币5.81亿元，增加约11.6%；集团烟用原料业务销售收入约人民币3.66亿元，下降约14.9%，营运盈利达约人民币1.32亿元，下降约29%；集团香原料业务销售收入约人民币3.59亿元，增长约57.3%，营运盈利达约人民币6,357万元，增加约85.9%；集团调味品业务销售收入约人民币3.76亿元，增长约1304.3%，营运盈利达约人民币1.04亿元。

总的来说，公司中期业绩中规中矩，营收增速超预期，新业务贡献较大，但毛利率下滑和销售费用的提升，导致公司增收不增利，这就是并入调味品资产的代价。目前估值极低，6.8倍PE，股息率非常高，可以持有或买入。

16、云顶香港

【TMT】

1、卫宁健康

2019H1营收增速22.4%，净利润增速36.6%，落在预告的下限，扣非净利润增速仅15%。其中Q2营收增速23.85%，扣非净利润增速-3.3%，虽然Q2毛利率提升一些，但费用提升非常多，主要是创新业务推广所致（公司搞了四大互联网医疗创新业务）。

业绩一般，估值上天！

2、华测导航

2019年半年度报告，实现营业收入4.61亿，同比增长8.26%；归母净利润0.46亿，同比增长3.51%；扣非净利润0.25亿，同比下降21.25%。其中Q2营收增速0.8%，净利润下滑-15.4%。

业绩一塌糊涂，但估值仍有40多倍，A股特有现象。

3、视觉中国

2019上半年营收同比下滑16.5%，净利润同比下滑3.1%，其中Q2营收增速-27%，净利润增速-23%。公司解释业绩下滑的原因：因4月11日爆发的版权事件，公司主动暂时关停了公司网站。4月18日，天津市互联网信息办公室对公司作出了罚款三十万元的行政处罚。5月12日，经有关部门同意，公司网站向所有客户全面恢复服务。受到此次事件影响，以及2018年底剥离亿迅资产组导致合并报表范围变化等因素影响，公司业绩出现下滑。其中，公司核心主业 –“视觉内容与服务” 实现营业收入39,835万元，同比增长0.1%。

总之，公司遭遇短期困境，暂时已经恢复过来了，业绩出来后股价反而向好，靴子落地，但当前估值没有优势，从长期的角度看，视觉中国在图片版权上有着先发优势，短中期内这一优势很难被竞争对手追赶上。继续关注。

4、宋城演艺

6、移为通信

2019上半年营收同比增长45.3%至2.73亿，净利润同比增长29.5%至6306万，扣非净利润增速18.6%，在Q1营收增速70%，净利润增速371%的情况下，Q2单季度营收增速仅22.6%，扣非净利润增速为-30.8%。

公司Q2业绩落在此前业绩预告的下限，低于预期，虽然是因为汇率因素导致的下滑，但注意，公司营收增速也出现了大幅放缓，这并非好现象。以目前的估值看（市场可是按照5G物联网高增长的公司给的估值），暂时没有投资价值。

7、视源股份

2019H1公司营收同比增15.8%至72亿，净利润同比增长46.5%至5.64亿，其中Q2营收增速8%，净利润增速46%。营收增速有所下滑，但毛利率大幅提升，净利润增速保持住了。

在行业下行的情况下，公司Q2液晶显示主控板增速大幅下滑，在可预见的未来该块收入估计会继续停滞不前，教育市场的交互智能平板平稳增长，在未来大概率能继续保持。公司本期净利润增速能够维持较高主要是毛利率改善明显，但Q3开始公司的毛利率基数较高，如果下半年延续费用大增的局面，公司的利润增速不乐观，估计会下滑到20%左右。当前估值偏高PE44倍，但考虑公司作为行业龙头现金流稳定，业绩稳定，没有负债，是该给与一定的溢价。

8、泛微网络

上半年营收增速26%，净利润增速35.7%，扣非净利润增速16.4%，其中Q2营收增速22.7%，净利润增速34.4%，和Q1差不多，符合预期。

9、锐科激光

11、每日互动

2019H1营收同比不增长，净利润同比大幅下滑31.4%，其中Q2营收下滑8.6%，净利润下滑46%。今年所有的广告行业都非常不景气。公司业绩大幅下滑，股价虽然持续下跌，但估值非常高，暂时不用看。

12、IMAX中国

13、枫叶教育

至2019年2月28日，公司中期实现营收7.44亿元，同比增加17.8%;经调整纯利约3.04亿元，同比增加25%；公司拥有人应占期内溢利约2.84亿元，同比增长20.2%，中期股息每股4.7港仙。

总的来说，中报表现一般，有好有坏。好的地方在于，学位利用率从58%爬升至63%。而坏的地方是，高中学费下降3.4%（入学人数下降8%+），国际学校游离于政策外，是枫叶最大的看点，因此高中学费下滑是非常不好的消息，但仔细去看原因就会发现大连等北方城市整体入学率非常低，原因是羊年+非典使得当年出生人数下滑了30%+，所以这只是短期因素。

关于民促法的解读，见长文研报。

14、瑞声科技

上半年营收增速-10%，净利润增速-57%，其中Q2营收增速1%，净利润增速-48%，主要是核心声学业务收入下滑15%，毛利率下滑7.4个百分点。

作为声学行业的老大，公司错过了最新的AirPods，被歌尔声学抢夺了市场，真的可惜。为什么会错过？公司去大力发展光学业务了，本期光学业务大增73%，但占比太低（6%不到）。放弃自己强势的声学业务，非要和光学行业的龙头公司抢份额，业绩下滑也是情理之中的了。

15、思考乐教育

2019H1营收同比增长25.2%，净利润同比下滑1.4%，扣除上市开支和国际会计准则调整后的净利润同比大增63%，符合预期，延续了上市前的快速增长。

报告期内收益的增加主要由于入读学生人次及辅导课时数增加，主要原因为（1）集团的学习中心总数由2018年12月31日的54个增加至2019年6月30日的64个；及（2）常规课程每个辅导课时平均学费同比增长2.6元至79.8元。

公司上半年净利润增速非常快，主要是新开学习中心非常多，生源流入较多，同时公司还进行了涨价，费用率继续压缩（扣除上市开支的费用率），上市后一度跌到20倍PE以下，其实是非常不错的买入点，8月23日，公司30倍PE不到，合理估值。

【制造业（隐形冠军）】

1、美亚光电

2019H1营收同比增长19.6%至5.9亿，净利润同比增长21.8%至2.07亿，其中Q2营收增速12%，净利润增速15.4%，远低于Q1的40%多的增速。

公司口腔CT诊断机增长55%，仍是增长主要贡献，色选机增速仅6.4%，工业X光检测机同比增长30%，也算不错。

虽然公司口腔CT业务发展的不错，但Q2业绩还是远低于预期，毕竟之前市场给了近50倍的PE（估计是看到Q1增速高），股价如此持续的大涨，增速肯定要很高才行，而Q2整体15%的增速完全无法支撑近股价，所以财报公布后一天，公司股价大跌5%。目前估值偏高，继续保持关注，公司正在转型期，未来口腔CT会成为公司核心收入（现在占比33%）。

2、延江股份

2019H1营收同比增长50.3%，净利润同比增长168.4%，其中Q2营收同比增53.4%，净利润同比增长239%.

本期业绩高增长，一方面是去年基数太低，二来是在汇率贬值的利好下业绩恢复到历史高位水准，当前有拐点的迹象，但要小心未来贸易战的影响。前瞻来看，2019年PE估计在25倍，作为一个传统行业，还是太高了一些。

3、盈趣科技

2019H1公司实现营业收入162961.07万元，比上年同期增长24.71%。公司整体毛利率有所下降，且由于经营规模扩大、股权激励、研发投入增加，使得管理费用和研发费用增速较快，公司上半年实现归母净利润4.17亿，比上年同期增长5.08%。二季度营收同比增45.85%，扣非净利润同比增23.47%，较Q1改善了不少。

公司在拓展新产品后业绩有所回升，此前过于依赖电子烟了。在Q2数据非常好的情况下，股价大涨。目前估值合理，值得关注。

4、江丰电子

2019H1公司实现营业收入3.47亿元，同比增长17.40%；归属于上市公司股东的净利润0.14亿，同比下降43.93%；扣除非经常性损益后的净利润0.04亿，同比下降76.04%；二季度营收同比增14.94%，净利润同比下滑74.17%。

Q2业绩很差，即便净利润是因为股权激励摊销等因素下滑，但营收增速也在不断下滑，股价却一直比较坚挺，或许市场预期靶向材料需求会大幅好转的逻辑是对的，但即便真的好转了，这个估值真的（Q2利润下滑74%，市盈率150倍）……

5、汇川技术

2019H1公司营收同比增长10%至27.2亿，扣非净利润同比下滑25%至3.44亿，其中Q2营收增速8.1%，净利润增速-12.3%。利润下滑程度较Q1有所改善，主要本期有高达3557万的投资收益（20多亿买了理财）。各大业务增速均有所下滑。

总的来说，伴随着实体的低迷，公司本期业绩继续低迷，Q2收入增速继续下滑，净利润增速略有改善，但仍同比下滑。未来订单情况也不乐观，目前估值34倍，不具有安全边际。

6、麦格米特

2019上半年营收同比增长61%至16.6亿，净利润同比增长148%至1.62亿，落在业绩预告的偏上限。其中Q2营收增速37.1%，净利润增速154%，低于Q1不少，但仍保持高增长。

总的来说，公司业绩取得了不错的增长，不过随着新能源大订单带来的业绩扰动消退，未来增速会下滑一些，公司除了北汽的大订单外，本期有三家公司并表的因素也带来了净利润的高增长。虽然未来业绩增速会下滑，但也不用悲观，公司传统业务仍保持了不错的势头，估计未来也能有20%的增速。目前估值稍高，仍保持关注。

7、巨星科技

2019H1公司营收同比增长38.3%至30.4亿，净利润同比增长38.7%至4.4亿，扣非净利润增速3.96亿，同比增长25.8%，其中Q2收入增速20.2%，扣非净利润增速27.5%。

本期依然有很大的并表因素影响，上半年收购北美最大的门窗可替换五金件供应商Prime-Line公司100%股权，合计并表收入1.78亿，净利润1160万，此外去年下半年并入的LISTA和其他几个企业继续影响本期，估算这些并表影响收入5亿和影响净利润0.5亿推算。那么扣除并表收入后，本期公司的营收增速大概为7.4%，扣非净利润增速大概为6%，显然这个增速远低于Q1扣除并表后的增速。

总的来说，公司中期业绩中规中矩，又买了一个外国的企业，连续几个季度持续并购，我不认为是好事，整合的过来吗？扣除并表后收入比较一般，资产质量也一般，市场给的估值也很低，别忘记还有18亿的商誉呢。

8、坤彩科技

2019H1营收同比增长2.5%，净利润同比下滑8.8%至8135万，其中Q2营收同比下滑6%，净利润同比下滑11.8%，较Q1进一步放缓，业绩下滑的理由主要是去年基数非常高以及汇兑收益等影响。

公司业绩低于预期，Q2净利润下滑或许还能用汇兑和去年基数来解释，但营收下滑也较多，显然是收到了关税压力的影响。虽然股价相对大势低迷，但当前估值很高。

9、华懋科技

2019H1营业收入4.33亿元，同比减少15.04%；归属于上市公司股东的净利润0.95亿，同比减少36.18%；扣非净利润0.79亿，同比减少43.55%。Q2营收同比下滑12.66%，扣非净利润下滑50.07%，继续恶化中。

受国内汽车市场销售下滑和自有品牌市场份额下降的影响，上半年公司的经营业绩承压。

10、强力新材

2019H1营收同比增长18.3%至4.3亿，净利润同比增长11%至8750万，扣非净利润增速6.4%，其中Q2营收增速25.7%，净利润增速29.5%。

受益于PCB行业的景气周期，公司业绩今年保持不错增长，此外原材料和产品价格变动也是有利的，另一方面是去年Q2基数非常低，使得19Q2增速不错。当前估值偏高，继续关注。

11、裕同科技

13、豪迈科技

2019H1营收同比增长14.2%，净利润同比增长6.3%，Q2营收下滑3%，净利润下滑10%，增速大幅低于预期。此前Q1高增速时我就判断，Q1高增长主要是全年低基数原因，外加汽车行业下行和贸易摩擦，公司业绩会前高后低。果然Q2增速大幅下滑。

上半年业绩非常一般，Q2大幅放缓，传统业务承压，亮点在于新业务发展不错，仍值得关注，但当前估值20倍PE，对于一个传统制造业来说没有安全边际，财报公布后股价大跌。

14、捷昌驱动

2019年上半年，公司实现营业收入6.51亿，同比增长36.01%；归母净利润1.29亿，同比增长22.97%。其中Q2营收增速24.7%，扣非净利润增速14%，毛利率41.88%，同比基本持平。

Q2增速较Q1大幅下滑，但仍是不错的增长，不过公司产品大都出口欧美，贸易战的影响在三季度估计会有体现，要小心，当前估值也不高。

【公共事业】

1、华测检测

2019上半年公司营收同比增长22.2%至13.3亿，净利润同比曾祖213.6%至1.6亿，符合预期，其中Q2营收增速19.4%，净利润增速52.2%，较Q1放缓一些，主要去18Q1基数太低显得19Q1增速较快。

公司净利润能够大幅超越营收增速主要就是工业检测和生命科学检测的毛利率大幅提升。

总的来说，公司业绩保持稳定增长，毛利率的改善在预期之中，成在建工程来看，公司扩张仍在继续，未来边际利润大概率还会继续改善，很可惜的是在去年我已经把纳入核心关注标的准备随时建仓，但因为估值还是稍高最后遗憾错过，公司股价保持长牛，外资机构抱团流入，当前PE接近60倍，已经不适合再买了。

2、苏试试验

2019上半年营收同比增长22.58%至3.19亿，净利润同比增长17.2%至3502万，其中Q2营收增速26.4%，净利润增速15.3%，扣非后增速24.6%。扣非净利润增速略快于此前几个季度。

公司解释业绩增速加快的原因：1）转型产品进一步发力，气候及综合环境试验设备销售增幅明显。2）报告期内，公司获得5G、氢燃料电池、新能源汽车、机器人、无人机等新兴行业订单3,200多万元，公司前几年在这些新兴行业耕耘的效果开始显现，为公司主营业务的持续增长奠定了良好的基础。

公司依靠新业务的订单取得了不错的成绩，但规模太小业绩波动太大，新能源车的订单不知道持续性如何，目前30多倍PE显然是太贵了，对于这种业绩很难有高确定性的小公司，应该估值给以折价。

3、北京控股

2019H1公司营收基本同比持平至342.3亿港元，净利润同比增长11.2%至47.5亿港元。符合预期，去年营收增速快，但因各种拨备和非经常损益，净利润增速较慢，今年恰好反过来。

中期派息0.4港元/股，较去年同期增加25%，公司此前表示会加大派息，看来确实如此。

总的来说，公司19年利润改善，在预期之中。公司股价低迷，比去年财报时进一步下跌，目前PE仅6倍，前瞻PE更低，PB 只有0.69倍。作为一个业绩增速稳定，派息稳定，现金流稳定的公司，这是非常低的估值，更不用提公司控股公司的市值仍高于公司现有市值，公司每年赚几十亿现金的天然气业务等于白送。

4、中国飞机租赁

5、光威复材

公司上半年实现销售收入8.36亿元，同比增长28.51%，扣非净利润2.83亿元，同比增长91.06%。但Q2单季度营收增速仅5.8%，净利润增速18.8%，远低于Q1。

在Q1亮眼的业绩增速后，Q2大幅回落，主要是大订单的影响效应过去，继续保持关注。

6、嘉涛控股

2019年度营收增速12.1%，净利润增速4.1%，营收增速加快不少（去年只有4%），净利润增速反而下滑一些（去年5.9%）。分业务数据如下表：福利床位和客户购买床位结构如下：

2019年，集团共拥有安老院8家。床位1129个，较2018年的1120个基本持平。每月入住率情况…

估值很低，业绩很稳，期待高分红率。

作者：价值at风险

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赞(50) | 评论 (17) 2019-09-04 10:27 来自网站举报

价值at风险

【信仰的估值泡沫】
核心资产之一的千亿市值大白马爱尔眼科出了财报，有些感受和大家分享一下。爱尔中报营收同比增长25.64%，净利润同比增长36.53%，扣非净利润增速31.9%，净利润落在预告的下限。注意两点：1、手术量增速只有7%（作为对比，去年同期手术量的增速是20%以上），依靠高毛利率的屈光手... 展开全文

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信仰的估值泡沫

核心资产之一的千亿市值大白马爱尔眼科出了财报，有些感受和大家分享一下。爱尔中报营收同比增长25.64%，净利润同比增长36.53%，扣非净利润增速31.9%，净利润落在预告的下限。注意两点：1、手术量增速只有7%（作为对比，去年同期手术量的增速是20%以上），依靠高毛利率的屈光手术以及费用的压缩才保持了30%的利润增速。2、随着全国的深度布局，新开医院的速度可能会下滑，即便保持原有的扩张速度，那么随着公司规模的扩大，新开医院的边际贡献也必然不断减少。

我认为公司业绩增速拐点可能就要出现了，此前多年维持40%左右的增速很可能在未来几年放缓到20%乃至更低的增速。当然这也是非常优秀的增长，只是，当前高达90倍PE的估值，一旦业绩增速放缓，就会面临急剧的双杀（估值杀到30倍-40倍是非常可能的）。

市场给出那么高的估值并不是真的认为他值那么多钱，而是一种“信仰”，这个信仰可以是大家都买了你也要买的信仰，更多的是类似房价XX永远涨的信仰。大家看到爱尔得增速一直很高，且持续了很多年，市场就会出现业绩会这样永远稳定高增长下去的幻觉，因此股价永远涨，估值也永远提升。即便这种信仰看起来像神话故事，但一旦有了这种“信仰”，市场就会给极高的估值。

但无数的历史告诉我们，即便是最优秀的企业，或许可以在某个阶段做到稳定高增长，也可以做到长期向上增长，但绝不可能做到时刻稳定高增长，总会在某些年份发生业绩波动。而一旦市场信仰的企业经营开始发生波动，那么结局往往会非常惨烈（看看老板电器吧）。而有些企业不想看到这样的画面，因此选择财务造假，呈现给市场持续高增长的假象，以此在高位圈钱或管理层拿高激励，这种案例太多了。

除了爱尔之外，其他很多高估值的白马股也是一样的逻辑（比如恒瑞、海天、通策、晨光、迈瑞、泰格、海底捞、益丰等等），他们并不是真的值那么多钱，他们估值中很大一部分是“市场的信仰”（相对而言，A股的信仰股数量要远多于港股，港股维他奶澳优等高估值消费的信仰在逐渐打破，就剩下海底捞这种为数不多的了）。

市场的信仰什么时候打破，取决于业绩增速的神话什么时候打破。当然，作为合格的投资人，并不需要关心这打破的时间点，而只需要关心价值投资的核心之一——安全边际。同时牢记，企业的经营从来不会一帆风顺，起起伏伏是常态，不会永远持续高增长，在优秀好公司困境有安全边际的时候买入，在市场信仰形成高估值后卖出，这才是真正的价值投资者。

PS.其实，包括现在中国最坚定的信仰——房地产永远涨的信仰也一样，观看人类经济史，就从来没有哪里的房子能永远涨，最终任何关于永远涨的神话信仰都必然幻灭。再者，小到个人也一样，人不是神，不会永远做对，总会犯错，大到国家也一样，没有只涨不跌的经济，起起伏伏很正常，更不可能永远维持高增长。

本人不持有爱尔眼科，也不计划买入。

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赞(50) | 评论 (20) 2019-08-28 13:10 来自网站举报

价值at风险

【星瀚投资每周投资纪要（8.20-8.26）】
本周有大量关注公司出了中报，我做了简单的解读。一、每周宏观经济事件评述 1、消息称，德国政府正准备采取行动来提振这一欧洲最大的经济体，筹备为应对深度经济衰退而实施的财政刺激措施，旨在提振消费者支出，防止大规模失业。德国央行也在报告中警告，德国可能即将在三季度陷入“技术性衰退... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（8.20-8.26）

本周有大量关注公司出了中报，我做了简单的解读。

一、每周宏观经济事件评述

1、消息称，德国政府正准备采取行动来提振这一欧洲最大的经济体，筹备为应对深度经济衰退而实施的财政刺激措施，旨在提振消费者支出，防止大规模失业。德国央行也在报告中警告，德国可能即将在三季度陷入“技术性衰退”。

众所周知，德国对财政盈余有着变态的追求，这次终于放下节操。

2、【新LPR首秀：1年期4.25%】2019年8月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为4.25%，5年期以上LPR为4.85%。以上LPR在下一次发布LPR之前有效。

大家心领神会，LPR一起降了5BP，不降是不讲政治，降多了是给自己挖坑，不仅是商业银行有坑，央行也有坑啊。要求不断较低融资成本，你如果一次到位了，下次怎么再完成任务呢？而且这是单向道，一旦降下去，就不可能上调了。如果真的降多了，商业银行就会倒逼央行降MLF利率，央行压力也大。所以这次各方博弈的最优解就是5BP，可能也不需要合谋。

3、消息称，日本政府批准从一家当地制造商向韩国三星电子出口光刻胶。这是自上个月初日本宣布对三种关键材料出口韩国实施更严格限制以来的第二批出货，8月8日，日本曾首次对出口韩国的部分半导体制造材料放行。

4、医保目录关注点，谈判才是重头戏

原定的统一支付标准2-3年过渡期不要了？原研产品压力更大了。对有通过一致性评价仿制药的目录新准入药品，以及有仿制药的协议到期谈判药品，医疗保障部门原则上按照通过一致性评价的仿制药价格水平对原研药和通过一致性评价仿制药制定统一的支付标准。

地方增补目录3年内结束:各省不得自行增加药品，原省级目录内增补的乙类药品，应在3年内逐步消化。

拟谈判目录9-10月出，拟谈判目录是128个，这次应该只是披露了以前谈判成功品。由于16年谈判三品种全部进入常规目录，48种均为17、18年谈判品种。其中17年谈判品种即将到期，预计将重新谈判，降幅将由竞争格局、适应症扩展等因素决定，结合渗透率，对公司影响未知。18年谈判品种由于未到期，可能不参加本次谈判。

拟谈判品种后面还需要先征求企业意见是否愿意谈判，确定谈判名单，然后向企业要材料，组织药物经济学家测算，最后谈判。

昨天发布会说征询企业意见还没开始，预期谈判目录是9-10月披露，比原先计划晚了不少。

剔除力度其实不大，很多都是没产品的无效批文，共调入148个品种（其中西药47个），调出150个品种（含国家重点监控药品20种），乙类调甲类：74个品种。

5、美国8月Markit制造业PMI指数初值降至50荣枯分水岭下方，为2009年9月以来首次，并逊于市场预期。数据发布后，现货黄金一度短线上涨5美元，上测1505美元/盎司，美元兑日元走低，2/10年期美债收益率曲线自上周三以来重新进入倒挂状态，当前贴水0.40个基点。

6、美日达成原则上的贸易协议。日本将购买美国的盈余玉米。部分日本商品的关税将被取消，但现有的汽车税将继续征收。

7、中国对原产于美国的5078个税目、约750亿美元商品，加征10%、5%不等关税，分两批自O2019年9月1日12时01分、12月15日12时01分起实施。声明还说，将对美国汽车征收25%的关税，对汽车零部件征收5%的关税，这一关税将于12月15日生效。中国在4月份暂停了这些关税。

美国也迅速反应，进一步加大关税。2500亿25%关税到30%，3000亿10%的关税到15%，并命令美国公司撤离中国。

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1、益丰药房 2019H1营收同比增长68.6%，净利润同比增长36.8%，其中Q2营收增速70.6%，净利润增速29.5%，扣非增速46%，增速基本和Q1一致。相对而言，益丰药房的增长要快于一心堂、老百姓的20%左右。公司依然并购高速扩张中，暂时没有停下来的迹象，股价不断新高，估值持续高位。

2、景旺电子 Q2营收增速19.1%，扣非净利润增速-4%，远低于Q1，公司股价和估值弱有弱的原因，业绩远不如生益科技、沪电股份等同行业公司。

3、光威复材 Q2单季度营收增速仅5.8%，净利润增速18.8%，远低于Q1

4、三生制药 2019H1营收增速21.6%，净利润下滑37.5%，扣非归母净利润增速34.1%（主要是发行可换股债券+股权激励摊销+员工持股计划奖励），其中，特比奥增速42%，占比45%，益赛普13%，占比19%，化药收入42.7%，占比9.5%，符合预期，增速和18年年报差不多。

5、中微公司 2019H1营收同比增长72%，净利润扭亏为盈。其中Q2营收增速4.8%，净利润增速-60%，上半年业绩增长主要来自于Q1，而Q1的高速增长也主要是18Q1几乎没有收入所致。

6、宋城演艺 2019H1营收同比下滑6.2%，扣非净利润同比下滑2.9%，其中Q2营收同比下滑26%，扣非净利润同比下滑24.6%，主要是六间房出表所致。若仅对比线下演艺业务，则上半年营收同比增 16%，净利润同比增13.28%，三亚景区营收出现小幅下滑；而丽江游客数量和营收实现30%增长；张家界千古情顺利开业；杭州老本营还是基本不增长状态。此外，西安、上海项目计划于20年上半年建成开业。中期业绩即便扣除六间房因素，增速也非常一般，目前PE接近30倍，性价比很低。

7、绿叶制药合作伙伴PharmaMar于近日宣布， FDA已同意PharmaMar通过加速审批程序，进行Lurbinectedin(Zepsyre®)用于小细胞肺癌二线单药治疗的新药申请(NDA)申报工作。

小细胞肺癌虽然在肺癌中占比只有15%不到，不过因为肺癌的整体基数非常大，小细胞肺癌其实也算是个不小的市场了（特别中国的肺癌人数和患病率都很高）。但，小细胞肺癌的相关药研发极为缓慢（相比较，非小细胞的研发突飞猛进），因此小细胞肺癌特别难治，5年生存率仅为5%-10%。

不过，就在几天前的美国临床肿瘤学会（ASCO 2019）年会上，小细胞肺癌传来好消息，PharmaMar旗下的Lurbinectedin单药二线治疗复发小细胞肺癌（SCLC）II期研究的数据公布：客观缓解率（ORR）为35.2%，疾病控制率（DCR）为68.6%；中位无进展生存期（PFS）为3.9个月，中位总生存期（OS）为9.3个月

从目前公布的Lurbinectedin的各期临床试验来看，其结果优异，显示出了Lurbinectedin作为SCLC患者二线治疗替代方案的潜力。根据目前获批的二线治疗方案，Lurbinectedin极有可能进入最新的NCCN（美国国立综合癌症网络）SCLC指南。

其实，早在2018年8月，FDA就因1期临床数据较好，而授予Lurbinectedin(Zepsyre®)的孤儿药资格。此次，FDA直接给了绿色上市通道，PharmaMar预计将于2019年第四季度进行Lurbinectedin(Zepsyre®)的NDA申报。

消息公布后，欧洲上市的PharmaMar股价当天暴涨30%。

虽然叫孤儿药，但并不是指市场小，而是指研发难度很大，新药推出很少。相反这个药的市场空间很大，此次2期数据非常不错，上了FDA绿色通道，估计上市速度会很快。而国内上市虽然要慢一些，但也非常值得期待，毕竟市场空间很大，还没有竞争对手（小细胞肺癌几乎无药）。

此外，盐酸安舒法辛缓释片(LY03005)，用于治疗抑郁症的化学新药，已于日本提交临床试验申请。

8、生物股份 2019H1公司营收同比下滑32.9%至5.11亿，净利润同比下滑52.7%至1.7亿，其中Q2营收增速-13.1%，净利润增速-82%。在18Q2营收-30%，净利润-48.2%的情况下，19Q2业绩继续大幅下滑，可以说低于本来就很低的预期。单季度毛利率疯狂下滑，在Q1下滑4个点的情况下，Q2环比下滑10.7个百分点，产品价格断崖式下跌（以价换量都没用）销售费用在营收大幅下滑的情况下还同比增长了2%。

对比同行业，公司业绩可以说是最差的，普莱柯、中牧在Q2都有所好转。显然中农的激烈竞争使得公司雪上加霜。此前我曾说过股价暴跌可能是个机会，最近随着中牧股份业绩拐点的预期，公司股价也出现一波拉升，但显然，中牧的逻辑是对的（猪瘟过去，存栏扩张，疫苗需求恢复），而公司拐点暂时没有出现。上一期财报时我也说过，抄底公司的前提是产品毛利率要稳住（盯住中农），或者新产品能顶上来缓解核心口蹄疫的竞争压力，目前均不满足，在业绩大幅下滑的情况下，目前估值安全边际不够高（PE越跌越贵，现在34倍）。

9、美亚光电 2019H1营收同比增长19.6%至5.9亿，净利润同比增长21.8%至2.07亿，其中Q2营收增速12%，净利润增速15.4%，远低于Q1的40%多的增速。公司口腔CT诊断机增长55%，仍是增长主要贡献，色选机增速仅6.4%。Q2业绩远低于预期，15%的增速完全无法支撑近50倍的PE，股价也不知道为什么那么强。

10、药石科技 2019H1营收同比增长37.8%，净利润同比增长30.3%，其中Q2营收增速24.2%，净利润增速8.1%，虽然Q2业绩增速很低，但对比此前预告时，相对的落在上限位置，所以股价也较此前反弹不少。

11、爱尔眼科 2019H1营收增速25.6%，净利润增速36.5%，扣非净利润增速31.9%，其中Q2营收增速23.2%，净利润增速35.6%，营收增速趋缓，净利润落在预告的下限。上半年门诊量同比增加15.31%，手术量同比增加7.02%，收入却增25.64%，主要原因还是屈光和视光业务在发力，这些也是支持后期维持高增长的重要推动力。公司业绩增速有放缓的趋势，但仍是非常高的增速，就是估值也一样的高。

12、坤彩科技 2019H1营收同比增长2.5%，净利润同比下滑8.8%，其中Q2营收同比下滑6%，净利润同比下滑11.8%，较Q1进一步放缓，放缓的理由和Q1类似（关税对不少制造业还是影响很大）。

13、瑞声科技上半年营收增速-10%，净利润增速-57%，其中Q2营收增速1%，净利润增速-48%，主要是核心声学业务收入下滑15%，毛利率下滑7.4个百分点，作为声学行业的老大，公司错过了最新的AirPods，被歌尔声学抢夺了市场，真的可惜。为什么会错过？公司去大力发展光学业务了，本期光学业务大增73%，但占比太低（6%不到）。放弃自己强势的声学业务，非要和光学行业的龙头公司抢份额，业绩下滑也是情理之中的了。

获新加坡政府投资公司GIC Private Limited于8月20日在场内以每股平均价38.8904港元增持79.5万股，涉资约3091.79万港元。增持后，新加坡政府投资公司的持股数目为84,746,000股，持股比例由6.95%升至7.01%。

潘开泰将获委任为公司首席创新官。潘开泰于2014年3月加入公司，自此，其职责范围由资讯科技扩展至研发及全球技术合作。现时，潘开泰主管公司资讯科技和先进技术设计小组，并参与有关领域的研发工作。

14、思考乐教育 2019H1营收同比增长25.2%，净利润同比下滑1.4%，扣除上市开支和国际会计准则调整后的净利润同比大增63%，符合预期，延续了上市前的快速增长。

15、晨光文具 19H1营收同比增长27.8%至48.4亿，净利润同比增长25.6%至4.71亿，其中Q2营收增速27.6%，扣非净利润增速21%，保持稳定增长。公司老的文具业务增速15%左右，营收增量主要来自于：1）办公直销同比大增56%至15亿，相当于采购商、代理服务商，这块毛利率很低只有12%，贡献收入不贡献利润；2）线下的零售业务，生活馆同比增长95%至2.3亿，新品牌九木杂物同比大增240%；3）晨光科技同比大增43%至1.25亿。

公司的营收贡献来自采购业务，但这块业务不贡献利润增量，净利增量主要来自于传统的高毛利率文具业务的毛利率继续提升1.3个百分点（这部分抵消了低毛利率业务占比提升的影响，公司整体综合毛利率小幅提升0.6个百分点），此外，费用率继续改善，主要是财务费用继续下滑。

16、华宝国际 2019H1公司营收同比增长25.3%至20.69亿，扣除并表影响增速为19.1%。净利润增速基本持平。公司中期业绩中规中矩，营收增速超预期，新业务贡献较大，但毛利率下滑和销售费用的提升，导致公司增收不增利，这就是并入调味品资产的代价。目前估值极低，6.8倍PE，股息率非常高，可以持有或买入。

17、视源股份 2019H1公司营收同比增15.8%至72亿，净利润同比增长46.5%至5.64亿，其中Q2营收增速8%，净利润增速46%。营收增速有所下滑，但毛利率大幅提升，净利润增速保持住了。在行业下行的情况下，公司Q2液晶显示主控板增速大幅下滑，在可预见的未来该块收入估计会继续停滞不前，教育市场的交互智能平板平稳增长，在未来大概率能继续保持。公司本期净利润增速能够维持较高主要是毛利率改善明显，但Q3开始公司的毛利率基数较高，如果下半年延续费用大增的局面，公司的利润增速不乐观，估计会下滑到20%左右。当前估值偏高PE44倍，但考虑公司作为行业龙头现金流稳定，业绩稳定，没有负债，是该给与一定的溢价。

18、碧生源 2019H1营收同比翻倍至3.38亿元，两茶销售量大幅增长，售价也小幅提升（常润茶增速64.5%，长青茶增速18.5%），奧利司他暴增375%，收入占比高达32.2%，虽然预期减肥药在清理完渠道后会放量，但这速度还是超预期的。整体毛利率提升0.5个百分点，销售费用开支增速50%，行政费用开支减少3.9%，经营利润亏损大幅收窄，从去年同期的-3580万到-270万，下半年扭亏有望。而净利润方面，由于有出售资产，本期高达1.73亿元。中期派息0.11港元/股，股息率高达28%以上。

19、梦百合拟向不超过10名符合证监会规定的特定对象非公开发行股票，募集资金总额不超过7.33亿元，其中，补充流动资金项目金额调整为1.33亿元。发行股份数量不超过6403.07万股（含6403.07万股）。

20、益丰药房 2019年8月，公司公告披露公开发行可转债预案，发行总额不超过15.81亿元，用于江苏益丰医药产品分拣加工一期项目(1.6亿元)、上海益丰医药产品智能分拣中心项目(1.3亿元)、江西益丰医药产业园建设一期项目(0.8亿元)、新建连锁药店项目(6.8亿元)、老店升级改造项目(1.0亿元)、数字化智能管理平台建设项目(0.4亿元)、补充流动资金(3.9亿元)等，。其中，新建连锁药店项目拟在湖南、上海、江苏、江西、湖北、广东、河北七省市合计新建连锁门店1,500家，建设期为3年，有利于深化区域市场门店布局的同时夯实华北等新进区域市场的竞争地位，保障公司保持较快的门店扩张速度。

21、埃斯顿拟2.834亿元继续增资鼎派机电并用于收购全球焊接机器人领军企业Cloos。

22、基蛋生物 8月21日晚间，基蛋生物公告称，股东捷富投资、杭州捷朗、杭州维思拟在三个交易日后至2020年3月9日期间，合计减持公司股份不超过2916.83万股，占公司股份总数的11.20%。

23、IMAX中国上周累计耗资157万港币回购公司股份。

24、爱尔眼科拟以自有资金1.9亿元作为有限合伙人投资设立湖南亮视晨星医疗产业管理合伙企业(有限合伙)(“亮视晨星”)(以企业登记机关最终核准的名称为准)。亮视晨星将主要对眼科医院、眼视光门诊部等进行投资和管理，为公司未来发展储备更多优质的并购标的。该事项已于2019年8月22日经公司第四届董事会第四十八次会议审议通过。

公司创始人陈邦董事长、李力总裁拟向老股东赠“股票”:全国范围内，自2013年8月15日或之前起至通知发布日，凡连续持有600股或以上爱尔眼科股票的个人投资者，均可获赠100股爱尔眼科股票收益券，获赠者可在今后每年10月30日提出兑换要求，两位创始人将按照当日收盘价支付100股股票等值现金。

25、信达生物获礼来制药授予使用治疗糖尿病的潜在创新药物OXM3。

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赞(60) | 评论 (19) 2019-08-26 10:08 来自网站举报

价值at风险

【【8月9日&8月16日】本轮新股深度分析主板4只+科创板1只】
一、南华期货(603093)1.公司简介公司成立于1996年，主要从事商品期货经纪、金融期货经纪业务，是中国金融期货交易所首批全面结算会员单位，是上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所的全权会员单位。自成立以来，研究所独立或与浙江大学、上海财经大学等单位合作共同参与承担了... 展开全文

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【8月9日&8月16日】本轮新股深度分析主板4只+科创板1只

一、南华期货(603093)

1.公司简介

公司成立于1996年，主要从事商品期货经纪、金融期货经纪业务，是中国金融期货交易所首批全面结算会员单位，是上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所的全权会员单位。自成立以来，研究所独立或与浙江大学、上海财经大学等单位合作共同参与承担了多项课题的研究工作。目前，南华期货研究所已经成长为国内最知名的期货研究机构之一。2009年南华期货研究所与第一财经传媒有限公司共同编制的“第一财经南华期货中国商品指数”正式对外发布，被誉为中国的“CRB”指数，填补了国内缺乏综合、及时反映大宗基础性商品价格波动的基准指标的空白。本公司凭借多年的业务发展和市场积累，在期货行业中树立了良好的市场形象，形成了稳定的客户群体，品牌价值不断提升，2011年至2018年连续八年被期货日报、证券时报评为“中国最佳期货公司”。

2.行业信息、竞争格局

近年来，我国期货市场交易品种的扩容开始加速。从扩容品种看，在商品期货持续丰富的同时，金融期货及期权也加快推出步伐。在商品期货方面，扩容主要有两个方向：一是与实体经济密切相关的战略性品种，如原油、焦煤、玻璃、铁矿石、纸浆和乙二醇等；二是以服务“三农”为导向的农产品期货，如油菜籽、菜籽粕和鸡蛋等。

根据中期协统计数据，2017 年，我国期货公司共实现手续费收入145.90亿元，净利润79.45 亿元，较2011 年分别增长43.94%和244.54%，年均复合增速分别为6.26%和22.90%。2018 年，受内部流动性预期收紧、外部环境不确定性及某期货公司2018 年5 月一次性计提大额资产减值损失等因素影响，我国期货行业及期货公司盈利情况出现短期下滑。2018 年期货行业实现手续费收入132.41亿元，净利润12.99 亿元。2019 年1-5 月，期货行业实现手续费收入45.34亿元，净利润17.74 亿元。

从保证金分布情况看，根据中期协披露的期货公司财务数据（数据来源为中国证监会FISS 系统中各期货公司自行上报经审计的财务年报，设有香港子公司的六家期货公司均为母公司年报，而非包含香港子公司的合并报表，下同），2017年，按客户保证金排名前20 的期货公司客户保证金总额2,240.83 亿元，占市场总额的56.07%；前50 的期货公司客户保证金总额3,229.88 亿元，占市场总额的80.82%。相比2012 年，2017 年前20 家期货公司和前50 家期货公司的客户保证金占有率分别上升5.36 和4.65 个百分点，期货市场集中度稳中有升。

在全球最发达、最成熟的期货市场——美国期货市场中，按客户保证金排名前20 的期货经纪交易商掌握着近90%的客户保证金，集中度显著高于我国期货市场。同时，美国、英国、新加坡、日本等国的期货市场均经历过由分散化向集中化发展的过程。随着期货市场规模的增长，创新业务的不断推出，我国期货市场的集中度将会持续提升。

根据中期协披露的期货公司财务数据，2017 年净利润排名前22位的期货公司的主要财务数据如下（按净利润指标排名）：

3.公司信息、核心竞争力

经过多年激烈的市场竞争，公司已跻身我国最有竞争力的期货公司行列。公司各项监管指标持续符合中国证监会的有关规定，财务指标排名位于行业前列。根据中期协披露的期货公司财务数据，2015 年至2017 年，公司的手续费收入指标分别位列行业第12 位、第11 位和第12 位，公司的净利润指标分别位列行业第29 位、第18 位和第21 位，公司的净资本指标分别位列行业第12 位、第11位和第16 位。

公司营业网点布局较为广泛，网点数量位居行业前列。截至2019 年6 月30日，公司在境内（不包括香港、澳门、台湾地区）拥有期货营业部35 个，分公司5 个，并计划根据公司战略在继续拓展全国范围网点布局的同时推进网点转型。

报告期内，公司的代理交易金额与市场份额情况如下表：

根据中国证监会对期货公司分类评价结果，2016 年、2017 年和2018 年公司的分类评级分别为A 类A 级、A 类AA级和A 类AA 级。根据中国证监会颁布的《期货公司分类监管规定》，获得A类评级的公司为风险管理能力、市场竞争力、培育和发展机构投资者状况、持续合规状况的综合评价在行业内最高，能够较好控制业务风险的期货公司。

4.财务状况

16-19年中报，公司营收依次录得7.77亿、20.42亿、45.97亿和38.27亿，16-18分别同比增长-12.52%、162.69%和125.14%。扣非净利润依次录得1.52亿、1.71亿、1.22亿和0.45亿，16-18年分别同比增长22.41%、12.22%和-28.56%。

ROE方面。16-18年依次录得9.22%、9.76%和6.26%。趋势主要被净利率和负债率拖累。

公司现金流较差，16-19年中报，经营活动现金净流量依次为5.03亿、-26.39亿、-15.41亿和7.18亿。

截止2019年6月末，公司账面货币资金74.02亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计2.82亿，全部用于补充公司资本金。

6.风险点

我国的期货公司尚处于业务转型和创新发展的过程中，目前的业务范围和收入相对单一，期货经纪业务收入占期货公司营业收入比例较高。期货经纪业务对期货市场高度依赖的盈利模式导致期货公司较为依赖外部环境和市场行情，自身抵御风险的能力较弱。一旦市场环境发生重大变化，期货公司的经营状况将受到较大影响。

2010 年期货行业整体的平均手续费率为0.342‱，到2015 年已经持续下滑至0.105‱。2016 年由于中金所公布了一系列股指期货严格管控措施以进一步抑制市场过度投机，促进股指期货市场规范平稳运行，导致手续费率低的金融期货交易额大幅减小，使得行业整体手续费率上升。2017 年-2018 年，行业整体手续费率基本保持稳定。如发行人经纪业务的交易规模或手续费率大幅下降，将对公司营业收入造成重大不利影响。

7.结论

排名CR10之外的一家期货公司，资产质量一般，但属第一家A股上市的期货公司，市场关注度必然高企。建议一般关注即可。

二、唐源电气(300789)

1.公司简介

成都唐源电气股份有限公司成立于2010年11月，是一家轨道交通运营维护解决方案提供商，主营业务为轨道交通行业牵引供电和工务工程检测监测及信息化管理系统的研发、制造和销售。

2.行业信息、竞争格局

公司所处行业为轨道交通运营维护行业，产品主要应用于铁路和城市轨道交通的牵引供电和工务工程检测监测领域，轨道交通运营维护的需求变化对公司的影响很大。

铁道统计公报和城市轨道交通协会的统计数据显示，2010-2018 年度我国铁路和城市轨道交通的投资及变动情况如下：

2008 年，发布《中长期铁路网规划》，规划2020 年形成“四纵四横”城际客运网，到2020 年全国铁路营业里程达到12 万公里以上，建设高铁1.6 万公里以上。至2015 年底，我国铁路营业里程达到12.1 万公里，“四纵四横”客运专线网基本建成，高速铁路网营业里程达到1.9 万公里，提前5 年实现中长期铁路网2020 年目标。2015 年，国家启动了《中长期铁路网规划》修编，提出到2025年我国铁路网规模达到17.5 万公里，其中高速铁路3.8 万公里，在“四纵四横”高速铁路的基础上，形成“八纵八横”高速铁路主通道。按照《中长期铁路网规划》，到2030 年，全国铁路网运营里程将达到20 万公里左右，其中高速铁路4.5 万公里左右，全国铁路网将连接起20 万人口以上的城市，高速铁路网基本连接起省会城市和其他50 万人口以上大中城市，实现相邻大中城市之间1～4 小时交通圈。

根据中国城市轨道交通协会统计的数据，截至2018 年底，我国（不含港澳台）共有35 个城市开通城市轨道交通运营线路185 条2，运营线路总长度5,761.4 公里，当年新增运营线路长度728.7 公里。其中地铁运营线路4,354.3 公里；2018 年我国（不含港澳台）共完成城轨交通建设投资5,470.2 亿元，同比增长14.9%，在建线路总长6,374 公里，可研批复投资额累计42,688.5 亿元，2018 年城轨交通建设投资完成额占可研批复投资额的12.9%。截至2018 年底，共有63 个城市的城轨交通线网规划获批（含地方政府批复的19 个城市）。其中，城轨交通线网建设规划在实施的城市共计61 个，在实施的建设规划线路总长7,611 公里（不含已开通运营线路）。随着城镇化进程的加快以及各大中心城市交通压力的增大，预计我国城市轨道交通的发展将继续保持较高的增速。

公司进行产品竞标时，主要竞争对手的基本情况如下：

3.公司信息、核心竞争力

公司产品体系主要由牵引供电检测监测系统、工务工程检测监测系统和信息化管理系统三部分组成。其中牵引供电检测监测系统、工务工程检测监测系统、信息化管理系统是公司的主要产品，技术服务及其他主要为技术咨询服务、设备集成业务和配件销售。公司产品定制化特征突出，细分产品较多，牵引供电检测监测系统、工务工程检测监测系统和信息化管理系统三大类产品按具体功能划分为36 项产品。

竞争力

公司先后被评为四川省建设创新型培育企业、高新技术企业、成都市高端装备制造企业，拥有成都市企业技术中心、四川省企业技术中心和院士（专家）工作站。公司自成立以来，经过持续不断的技术创新、技术积累和人才培养等工作，公司已形成了较为成熟完善的产品研发、生产和服务体系，其技术实力和销售业绩均居行业前列。

自成立以来，公司始终高度重视技术研发与创新。公司产品涉及电气、光学、材料、机械、信息技术处理等多学科融合、交叉的综合性应用，需要丰富的应用实践积累，技术难度大。依托长期在轨道交通行业积累的丰富经验，公司开发和掌握了动态高清成像、图像智能识别、机器视觉动态检测、非接触式高速在线测量、空间综合定位、动态误差补偿技术，不断开发出多项新产品。报告期公司研发费用投入占营收比在12%左右。截至报告期末，公司拥有50 项专利、115 项经登记的计算机软件著作权

4.财务状况

16-19年中报，公司营收依次录得1.41亿、2.08亿、2.65亿和1.36亿，16-18年分别同比增长56.62%、47.56%和27.14%。扣非净利润依次录得0.34亿、0.56亿、0.77亿和0.41亿，16-18年分别同比增长190.02%、63.80%和36.40%。近几年毛利率在54%左右。

费用方面。销售费用18年0.16亿，同比增长23.98%；管理费用0.22亿，同比增长26.83%；财务费用0.02亿，基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得51.36%、41.88%和37.83%。趋势主要受负债率拖累。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计1.28亿，同比增长50.39%；存货0.82亿，同比增长16.76%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.52亿，同比增长51.24%。

公司现金流较差，报告期经营活动现金净流量依次为0.48亿、0.06亿、0.51亿和-0.01亿，各期均低于净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金1.40亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计3.50亿。分别用于高速铁路和城市轨道交通供电安全检测监测系统与高端技术装备研发生产基地建设项目1.80亿、轨道交通检测监测技术研发中心建设项目0.70亿、补充营运资金1.00亿。

6.风险点

就在发审委审核结果公示后不久，一封实名举报唐源电气的信件便在网上发酵。这封举报信称唐源电气实际控制人存在重大刑事、民事风险，同时信件还指控了唐源电气招股说明书中存在虚假记载、重大遗漏情况。

举报者是国铁精工，同样来自成都，主营业务同样与交通轨道、电气机械等相关，是一家与唐源电气之间有着千丝万缕联系的企业。资料显示，国铁精工成立于2009年，由陈唐龙、宋玲以及张苏三人合资创办，其中陈唐龙出资350万元，持股35%，并时任总经理。而陈唐龙，是唐源电气的实际控制人之一。自己一手创办的公司，现如今为何反目成仇。

国铁精工在官方长文中，认为唐源电气的轨道检测装置、一体化综合检测方式等多项装置和方式侵权。2018年5月25日，国铁精工向国家知识产权局就唐源电气名下专利“一种隧道高清全息成像装置”提出无效宣告请求，5个月后，国家知识产权局做出“宣告专利权全部无效”决定。

记者翻开唐源电气的招股说明书，发现上述被国家知识产权局宣告无效的专利要依然躺在无形资产注册商标一栏。对此，唐源电气在官网发表声明回应称，专利无效事宜已及时向监管机构报告，并更新相关IPO申报材料。

国铁精工也作出回应，称国铁精工方面将继续对唐源电气名下专利提出无效宣告请求。专利问题纠葛不清，业绩方面的问题让人费解。

财务数据显示，唐源电气2016年的经营活动现金流量净额为4814.91万元，到2017年，这一数据却猛然下降至584.28万元，下降率高达87.87%，而2017年的净利润为6201.91万元，相较于2016年3621.42万元的净利润高出71.26%。两年的经营现金流与净利润呈反向关系。

7.结论

公司规模不大，行业地位不突出，没有什么竞争力，管理团队在以往历史中存在较大污点，建议不必关注。

三、瑞达期货(002961)

一个比南华更小的期货公司，比券商都不值得关注。

四、中科软(603927)

1.公司简介

中科软是专门从事计算机软件研发、应用、服务的高新技术企业，涵盖了支撑软件、应用软件等多个层次，可为大型应用系统工程提供全方位支持。中科软是由中国科学院软件研究所控股设立的大型行业应用软件与综合解决方案提供商。公司依托中国科学院强大的研发实力与技术背景，为承接各类政府、企事业单位项目奠定了良好的企业形象与信用基础。经过多年的发展，中科软现已将行业应用软件产品和解决方案应用扩展至众多行业领域，并已在保险信息化以及公共卫生信息化行业细分应用领域形成领先优势，在政务信息化行业应用领域具有丰富经验。另外，中科软凭借专业的技术能力和服务水平不断扩展新的应用领域，公司目前还为非保险金融、教科文、通讯媒体等众多领域的客户提供软件产品和行业解决方案等。

2.行业信息

近年来，在中国经济保持中高速增长的背景下，软件和信息技术服务业发展速度较快，产业规模持续扩大。根据工信部统计数据，2018 年，我国软件和信息技术服务业收入总规模达到63,061 亿元，同比增长14.2%，全行业实现利润总额8,079 亿元，同比增长9.7%，行业规模以上企业3.78 万家。

2018 年全行业实现信息技术服务收入34,756 亿元，比上年增长17.6 %，增速高出全行业平均水平3.4 个百分点，占全行业收入比重为55.1%。其中，云计算相关的运营服务（包括在线软件运营服务、平台运营服务、基础设施运营服务等在内的信息技术服务）收入10,419 亿元，同比增长21.4%。软件产品平稳增长，2018 年全行业实现软件产品收入19,353 亿元，比上年增长12.1%，占全行业收入比重为30.7%。嵌入式系统软件已成为产品和装备数字化改造、各领域智能化增值的关键性带动技术，全年实现收入8,952 亿元，比上年增长6.8%。

根据工信部 2016 年编制的《软件和信息技术服务业发展规划（2016-2020年）》，“十三五”期间，我国软件和信息技术服务业将以加快构建具有国际竞争优势的产业生态体系为主要任务。预计到2020 年，软件和信息技术服务业业务收入突破8 万亿元，“十三五”期间年均增长13%以上，占信息产业比重超过30%；软件出口超过680 亿美元，软件从业人员达到900 万人；软件和信息技术服务收入百亿级企业达20 家以上，产生5 到8 家收入千亿级企业；产业收入超千亿元的城市达20 个以上。可见我国软件行业发展前景可观，未来我国软件行业整体上仍处于较高速成长期。

作为资深的行业应用软件及解决方案提供商，公司具备丰富的开发应用经验，具备较强的竞争能力。公司在2018 中国软件和信息技术服务综合竞争力百强企业排名47 位，在工信部公布的2018 年（第17 届）中国软件业务收入前百家企业排名45 位，同时公司入选2018 中国金融科技竞争力100 强榜单。同时公司行业相关的管理体系建设较为完善，拥有多项重要的行业经营资质，为公司业

务发展提供良好的支撑。

保险领域的软件信息服务为公司最优资产，公司拥有多项自主研发的核心产品，保险核心业务系统在国内保险行业信息化建设中居于领先地位。2014 年-2017 年中科软公司在国内保险行业IT 解决方案市场中市场份额连续排名第一（数据来源：IDC）。2005 年-2015年，中科软公司在中国保险业核心业务系统解决方案提供商或IT 服务商相关竞争力（市场竞争力、技术竞争力、服务竞争力、渠道竞争力和发展潜力）评估中连续十一年居第一位，2017 年中科软公司在保险领域IT 解决方案市场中发展能力、市场地位居首位（数据来源：CCID，2016 年CCID 未发布相关排名）。

3.公司详情

公司是由中国科学院软件研究所控股设立的大型行业应用软件与综合解决方案提供商。依托中国科学院强大的研发实力与技术背景，为公司承接各类政府、企事业单位项目奠定了良好的企业形象与信用基础。

公司设立以来一直从事软件研发、应用、服务等业务并不断深化应用领域，主营业务未发生过变化。

竞争力

公司是专门从事计算机软件研发、应用、服务的高新技术企业，涵盖了支撑软件、应用软件等多个层次，可为大型应用系统工程提供全方位支持。公司的主要客户为金融保险、政府、教科文、医疗卫生等行业中的大中型企事业单位，主要客户行业分布、经营状况和信誉度良好。国内金融保险、政府、教科文、医疗卫生等行业产业规模大、信息化需求高，IT 投资能力较强。公司拥有多年从事软件工程实施、合作开发及推广的经验，凭借专业的产品和服务，在保险、政务、医疗卫生等诸多领域吸引和积累了一大批优质、稳定和可靠的客户资源。

公司取得了软件和信息技术服务行业较为全面、较高等级的业务资质。公司于2017 年度被评估为工信部信息系统集成及服务大型一级企业，通过工信部ITSS 运维服务符合性标准评估获得一级资质证书，拥有工信部信息系统集成及服务资质运行维护分项资质试点企业一级资质，连续多年获得中国软件服务业企业信用评价AAA 等级证书；同时是国家高新技术企业、中关村高新技术企业，拥有北京市企业技术中心；2018 年度持续保持CMMI5 认证。这些业务资质体现了公司在技术、产品方面的综合实力和先进水平。

4.财务状况

16-19年中报，公司营收依次录得39.08亿、43.50亿、48.50亿和23.57亿，分别同比增长9.07%、10.22%、12.60%和14.20%。扣非净利润依次录得1.92亿、2.33亿、3.19亿和1.30亿，分别同比增长20.91%、20.90%、36.95%和14.76%。近几年毛利率在23%左右。

费用方面。销售费用18年2.94亿，同比增长5.18%；管理费用0.51亿，同比增长11.96%；财务费用-0.11亿，同比减少10.55%。

ROE方面。16-18年依次录得24.16%、24.90%和29.82%。趋势主要受净利率和周转率拉动。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计10.21亿，同比减少14.04%；存货4.21亿，同比增长27.70%。负债方面。应付账款、应付票据合计11.36亿，同比增长11.08%。

公司现金流还可以，和净利润基本持平。

截止2019年6月末，公司账面货币资金8.67亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计6.04亿。分别用于财险领域参考系统平台项目1.71亿、寿险领域参考系统平台项目1.62亿、公共卫生健康医疗监管服务平台项目1.05亿、行业应用软件通用组件平台研发项目0.74亿、行业应用软件运维服务支撑平台建设项目0.92亿。

6.风险点

光鲜之下“硬伤”颇多，公司应收账款计提宽松、子公司多数亏损、涉嫌商业贿赂等一系列风险待解。

2018年，应收账款账期在5年以上的应收账款为2924.65万元，较2017年账龄在5年以上的应收账款1762.74万元增加1161.91万元。也就是说，2017年，在4-5年账龄的应收账款中有1161.91万元未收回，占2017年4-5年账龄应收账款1655.82万元的70.17％，即约7成的应收账款无法收回。

然而，中科软在计提比例上则相当宽松。公司对3-4年账龄的应收账款计提坏账比例仅为40％、4-5年的应收账款计提比例为60％。业内人士表示，三年以上账龄的应收账款已具备较大的回款风险。

招股书披露，2014-2016年，中科软存货账面价值分别为5.20亿元、5.91亿元、4.44亿元，分别占公司当期总资产的17.87％、16.98％、12.22％。通常而言，存货账面价值占公司资产比例较高，存在存货跌价风险等问题。

然而，报告期内，中科软并未进行存货跌价准备。招股书显示，公司存货为发出商品，主要为系统集成业务和外购的软、硬件产品及外购劳务。同时，公司表示，报告期各期末存货的可变现净值均高于存货的账面余额，上述存货不存在减值，无需计提存货跌价准备。

对此，发审委在反馈意见中也提出质疑，要求公司说明存货科目仅包含发出商品一类的原因，有关会计核算是否符合规定。同时，要求公司补充披露存货明细类别及库龄情况，披露各期末存货余额对应的主要在建项目情况，明确所有存货余额均对应具体合同。

在最新的年报中，财经网发现，中科软的存货科目出现了变化。审计机构表示，存货核算内容为系统集成项目的硬件设备，这与之前公司披露的存货为系统集成业务和外购的软、硬件产品及外购劳务出现分歧。与此同时，公司也进行了存货跌价准备。2018年，公司存货账面余额为4.24亿元，跌价准备为324.16万元，占比为0.8％。

7.结论

中科院软件研究所旗下的一家应用软件与综合解决方案提供商，受益于股东背景，公司前期横扫了保险、政府机构等壁垒极高的软件细分市场，有很高的护城河，不过业绩增速不快，应收款较高。建议适当关注。

五、安博通(688168)

1.公司简介

北京安博通科技股份有限公司，成立于2011年，以“看透安全，体验价值”理念为核心，是国内领先的可视化网络安全专用核心系统产品与安全服务提供商。其自主研发的ABT SPOS可视化网络安全系统平台，已成为众多一线厂商与大型解决方案集成商广泛搭载的网络安全系统套件，是国内众多部委与央企安全态势感知平台的核心组件与数据引擎。安博通重研发投入、工程师文化，在北京、武汉、天津设有研发中心，专注核心技术。作为国家级高新技术企业，安博通获得及申请的专利软著超过200项，并保持每年30%以上的专利申报量递增。重点面向经营服务型网络、园区网、网络运营商、无线安全运营、大型行业内网等主要客户业务场景，在政府、军工、金融、运营商、企业、教育等多个行业领域均获得成功应用。

2.行业信息

2018年，对制造、通信、能源、市政设施等关键基础领域的攻击事件频频发生，受到攻击的行业领域不断扩大，造成后果也愈加严重，工业互联网安全的市场关注度随之提升。随着智能制造和工业互联网推进政策的不断出台，政府及企业开始逐步重视对工业互联网安全的投入，工业互联网市场具有较快的增长率。据赛迪顾问发布的《2019中国网络安全发展白皮书》，2018年中国工业互联网安全市场规模达到94.6亿元。

《中华人民共和国网络安全法》已经正式实施，国家互联网信息办公室发布了《国家网络空间安全战略》；在技术驱动方面，以云计算、大数据、移动和社交为核心的第三平台技术驱动着企业级用户进行数字化转型，而网络安全成为数字化转型过程中的重要组成部分。政策推动和第三平台技术的广泛应用，给网络安全行业带来了巨大的机遇。

安博通在网络安全领域深耕多年，在我国网络安全特别是安全管理可视化领域具有较明显的领先优势。从2015年开始，公司连续多年入选中国信息安全企业50强；2017年7月，国内知名信息安全媒体安全牛发布的《新一代SOC研究报告市场指南》报告中指出，安博通成为当前市场主流的新一代SOC厂商。2017年10月，全球领先的专业市场调查咨询服务提供商IDC发布了报告《中国安全管理平台（SOC）市场份额，2016：SOC的创新、融合、升级》，经过对网络安全行业所有涉及SOC业务的公司进行调研，北京安博通科技股份有限公司在此次调研中入选2016年中国安全管理平台（SOC）市场份额排行榜，位居第八。具体排名情况如下：

3.公司详情

传统网络安全防御架构主体上依赖于封闭型软硬件一体化设备，安全防护系统与硬件实体紧耦合，安全能力如同“茧中蛹”一样被牢牢的束缚在各类封闭的硬件“盒子”中，无法快速灵活地部署于各类云计算虚拟化环境、各类不同架构的网络通信平台与各类物联网智能硬件场景，因此难以响应数字化时代层出不穷的安全防护需求。安博通基于自身技术的长期积累以及对客户需求的深入研究，自主研发并推出了集安全防御和安全监测功能于一体的网络安全系统平台。

公司以ABT SPOS平台为基础，通过持续的研发与创新，应用于网络安全防御控制、网络监测预警等领域，形成了一系列网络安全产品，主要包括安全网关产品和安全管理产品两大类。同时公司围绕ABT SPOS平台提供相应的网络安全技术开发与安全运维等服务。公司主要产品与服务如下表所示：

竞争力

公司安全网关产品的功能丰富，涵盖了应用账户（App-ID）、用户账户（User-ID）、内容账户（Content-ID）三个网络安全流量分析的主要技术方向，提供超过5000种的主流互联网应用识别库、1000万条以上的网址库以及超过7000万条以上的威胁情报库，能够帮助用户发现和管控隐藏在高层应用中的恶意内容。公司在获取华为、启明星辰、新华三、安恒信息等行业内知名客户的过程中，多次参加由客户公开组织的技术测试，考察产品功能、性能、稳定性、安全性等的综合表现。尽管测试的标准根据客户需求存在差异，但公司安全网关产品均排名领先。

截至2019年6月末，公司拥有研发人员88名，技术支持人员21名，研发人员及技术支持人员合计占员工总数的比例为65.66%，覆盖产品研发、算法研究、攻防研究、病毒木马研究、漏洞研究、安全服务化等领域。公司在北京、武汉设立了技术与产品研发中心，在天津设立了网络攻防研究实验室，持续的研发投入为公司研发创新能力的构建、核心技术的形成提供了有力支撑与保障。

通过持续的技术创新，截至本招股意向书签署日，公司已申请发明专利共134项，其中12项已取得发明专利证书，拥有计算机软件著作权76项，已形成了具有自主知识产权的核心技术和知识产权体系。报告期内，公司研发投入分别为1,585.22万元、2,652.84万元、2,655.37万元和1,259.70万元，占同期营业收入的比例分别为14.91%、17.60%、13.59%和17.58%。

4.财务状况

16-19年中报，公司营收依次录得1.06亿、1.51亿、1.95亿和0.72亿，分别同比增长73.87%、41.77%、29.58%和12.11%。扣非净利润依次录得0.19亿、0.35亿、0.60亿和0.14亿，分别同比增长39.47%、80.13%、73.51%和674.75%。

近几年毛利率在65%左右。

费用方面。销售费用18年0.21亿，同比增长37.71%；管理费用0.21亿，同比减少15.26%；财务费用19万，基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得12.54%、23.47%和26.93%。上行趋势主要受净利率拉动。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计1.48亿，同比增长44.99%；存货0.14亿，同比增长15.06%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.13亿，同比减少9.25%。

公司现金流一般。16-19年中期，公司经营活动现金净流量依次为0.02亿、0.19亿、0.18亿和0.03亿，均低于各期净利润。

截止2019年6月末，公司账面货币资金1.00亿，短期借款0.16亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计2.98亿。分别用于深度网络安全嵌入系统升级与其虚拟资源池化项目1.58亿、安全可视化与态势感知平台研发及产业化项目0.77亿、安全应用研发中心与攻防实验室建设项目0.63亿。

6.风险点

从新三板转战创业板又改道科创板的北京安博通科技股份有限公司即将上会。尽管公司业绩增长迅猛，在新三板中属于较优秀行列，但放之A股市场，其体量和规模都较小。

2016-2018年，公司应收账款余额和净额快速增长，应收账款余额分别为6494.79万元、9885.64万元、13939.49万元，占营业收入的比例分别为61.08%、65.57%、71.36%；应收账款净额分别为6471.75万元、9690.95万元、13468.39万元，占营业收入的比例分别为60.86%、64.28%、68.95%。

随着业绩的快速增长，经营活动产生的现金流量净额却并不与之匹配。2016-2018年公司经营活动产生的现金流量净额分别仅为192.89万元、1934.21万元、1803.20万元，与净利润的差额分别为-3120.24万元、-2564.54 万元和-4496.64万元。对此，公司只是解释称，业务规模、员工人数、产品的研发投入持续增加，相应的采购支出、支付给员工的工资及费用逐年增长；而经营活动资金支出与销售回款等经营活动现金流入之间存在一定的时间差异，导致经营活动现金流量净额低于净利润和营业收入。

招股书披露，公司有北京思普崚、武汉思普崚、天津睿邦等3家全资子公司；拥有北京安博通云、湖北安博通、河南安博通、合肥安博通、广西安桂通信等5家控股子公司。其中，北京思普崚成立于2011年，2016-2018年分别实现营收9721.17万元、12058.06万元和15050.75万元，净利润1799.70万元、4001.76万元和5512.31万元，是唯一一家盈利的子公司。其余子公司则悉数亏损，武汉思普崚2018年亏损658.77万元；天津睿邦2017、2018年亏损107.73万元和141.07万元；北京安博通云2018年亏损218.43万元；湖北安博通2018年亏损71.06万元；河南安博通2018年亏损26.11万元；合肥安博通2018年亏损58.73万元；广西安桂通信2018年亏损34.87万元。

对于子公司的大面积亏损，公司称，北京安博通云主要从事云安全产品的研发，天津睿邦主要从事网络安全防御系统的研发，二者研发费用较大；而其余4家销售子公司系其销售收入较少，而销售费用、管理费用等正常发生，导致净利润为负。

安博通增长主要源于几个主要客户，并且高度集中。招股书显示，2016-2018年，公司向前五大客户的销售总额占当期营业收入的比例分别为63.25%、61.59%和65.05%，集中趋势在加强。尤其是对客户新华三和中网志腾的销售，占去营业收入的四成甚至更多。值得一提的是，安博通采购集中度更是惊人。2016-2018年公司向前五大供应商采购的金额占原材料采购总额的比例分别为89.45%、89.86%和97.89%。

7.结论

市占率较小的一家络安全专用核心系统产品与安全服务提供商，资产质量一般，看看基本面比他强的前辈绿盟科技日子过得很糟。KCB的质量慢慢变差了。不建议关注。

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【星瀚投资每周投资纪要（8.12-8.19）】
一、每周宏观经济事件评述1、7月新增人民币贷款10600亿，预期12750，前值16600；社融1.01万亿元，预期16250，前值22629。7月M2同比增长8.1%，预期8.4%，前值8.5%。M1同比增长3.1%，前值4.4%。社融1万亿多一些，远低于预期的1.6万亿，同比... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（8.12-8.19）

一、每周宏观经济事件评述

1、7月新增人民币贷款10600亿，预期12750，前值16600；社融1.01万亿元，预期16250，前值22629。7月M2同比增长8.1%，预期8.4%，前值8.5%。M1同比增长3.1%，前值4.4%。

社融1万亿多一些，远低于预期的1.6万亿，同比少增2103亿元。其中，对实体发放人民币贷款8086亿元，同比少增4775亿元；表外非标融资减少6226亿元，同比多减1327亿元，其中信托贷款同比少减529亿元，而委托贷款、未贴现的银行承兑汇票分别多减37亿和1819亿元；信贷融资减少与7月以来房地产信托监管收紧有关，而未贴现的银行承兑汇票减少4563亿元，也对非标融资拖累明显。地方政府专项债券净融资4385亿元，同比多增2534亿元；企业债券和股票融资，分别同比多增70亿和418亿元。

7月份人民币贷款增加1.06万亿元，同比少增3975亿元。分部门看，住户部门贷款增加5112亿元，其中，短期贷款增加695亿元（上月为2700亿），中长期贷款增加4417亿元（上月为4900亿）；非金融企业及机关团体贷款增加2974亿元，其中，短期贷款减少2195亿元（上月4400亿），中长期贷款增加3678亿元（上月3800亿），票据融资增加1284亿元；非银行业金融机构贷款增加2328亿元。

金融数据大幅不及预期，结构更烂 7月份居民中长期贷款和专项债稳定成为中流砥柱，充分说明还是地方投资和房地产撑起了信用扩张。企业和居民部门的短期贷款回落的非常快（加不动杠杆了），不过中长期贷款还算稳定。随着房地产融资收紧和房住不炒政策落实，后续居民、企业部门中长期信贷或继续收缩，信托贷款与委托贷款负增长成为常态，票据高增反映的是优质资产缺失，下半年信用收缩趋势不可避免。不过，7月社融存量以及企业各类融资存量的同比增速不及6月，但仍高于今年5月水平。

2、2019年7月份，规模以上工业增加值同比实际增长4.8%，预期6%，前值6.3%。从环比看，7月份，规模以上工业增加值比上月增长0.19%。1-7月份，规模以上工业增加值同比增长5.8%。

分行业看，农副食品加工业增长1.5%（上月+2.5%），纺织业增长1.2%（+1.6%），化学原料和化学制品制造业增长3.8%（+5.4%），非金属矿物制品业增长8.7%（+9.5%），黑色金属冶炼和压延加工业增长10.0%（13.7%），有色金属冶炼和压延加工业增长10.3%（+12.9%），通用设备制造业增长0.7%（+2.6%），专用设备制造业增长4.0%（+5.3%），汽车制造业下降4.4%（-2.5%），铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长15.7%（+14.5%），电气机械和器材制造业增长7.6%（+11.3%），计算机、通信和其他电子设备制造业增长6.1%（+10.4%），电力、热力生产和供应业增长6.5%（+5.6%）。

工业增加值主要由制造业拖累。6月生产冲高，透支了7月的生产，制造业多数子行业7月同比增速回落。

2019年1-7月份，全国固定资产投资（不含农户）348892亿元，同比增长5.7%，预期5.8%，前值5.8%。从环比速度看，7月份固定资产投资（不含农户）增长0.43%。其中，民间固定资产投资210267亿元，同比增长5.4%，增速比1-6月份回落0.3个百分点。

分产业看，第一产业投资9784亿元，同比下降1.2%，降幅比1—6月份扩大0.6个百分点；第二产业投资117749亿元，增长3.4%，增速提高0.5个百分点；第三产业投资221359亿元，增长7.0%，增速回落0.4个百分点。

第二产业中，工业投资同比增长3.8%，增速比1-6月份提高0.5个百分点；其中，采矿业投资增长27.4%，增速提高5.1个百分点；制造业投资增长3.3%，增速提高0.3个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业投资与去年同期持平，1-6月份为下降0.5%。

第三产业中，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增长3.8%，增速比1—6月份回落0.3个百分点。其中，水利管理业投资下降0.3%，1—6月份为增长1.1%；公共设施管理业投资增长0.1%，1—6月份为下降0.3%；道路运输业投资增长6.9%，增速回落1.2个百分点；铁路运输业投资增长12.7%，增速回落1.4个百分点。

固定资产投资增速在6月小幅改善后再度下滑，特别是民间固定资产投资下滑较大。不过好的是，制造业的固定资产投资保持了增长。

2019年1-7月份，全国房地产开发投资72843亿元，同比增长10.6%，增速比1-6月份回落0.3个百分点。其中，住宅投资53466亿元，增长15.1%，增速回落0.7个百分点。

3、2019年7月份，社会消费品零售总额33073亿元，同比名义增长7.6%（扣除价格因素实际增长5.7%），预期8.6%，前值9.8%。

7月和6月分类消费品的增速对比如下：

汽车类、化妆品类等增速大幅回落，汽车回落是6月清库存完毕的异动结束，化妆品是今年618发力特别猛需求提前，7月大幅下滑不意外，地产相关的消费家具/家电等也萎靡。特别要留意限额以上的增速，6月是9.8%和整体一致，但7月竟然只有2.6%。

2019年1-7月份，全国网上零售额55972亿元，同比增长16.8%。远低于前6个月的17.8%增速，显然在618透支后，7月增速下滑了。

1-7月份，商品房销售面积88783万平方米，同比下降1.3%，降幅比1-6月份收窄0.5个百分点。其中，住宅销售面积下降0.4%，办公楼销售面积下降10.8%。商品房销售额83162亿元，增长6.2%，增速加快0.6个百分点。其中，住宅销售额增长9.2%，办公楼销售额下降13.3%。

7月房地产销售面积小幅下滑，但金额增速还加快了。不过整体来看，回落的趋势还是明显的。

4、中美谈判有所进展，美国取消一些商品的10%，一些推迟到十二月十五号，除去取消和推迟的九月一号外，其他的加征10%不变(占比约40%)。

5、8月17日，央行发布“2019第15号公告”，公告称，为深化利率市场化改革，提高利率传导效率，推动降低实体经济融资成本，中国人民银行决定改革完善贷款市场报价利率(LPR)形成机制。

最优贷款利率（LPR）报价由“每日10家银行报价”改为“每月20日18家银行按MLF利率加点报价”，品种期限从"1年期"扩大到"5年期以上期限"；技术性改变外，重要的是一句话“自即日起，各银行应在新发放的贷款中主要参考LPR定价…LPR应用情况及贷款利率竞争行为纳入宏观审慎评估”，即从自愿改为必须，不用不让走。

李奇霖解读

利率市场化的推进先从贷款端开始，引导银行贷款利率定价从贷款基准利率转向贷款市场报价利率（LPR）。存款端为避免银行争抢负债导致负债成本提升向贷款转移的现象，暂时不变。

与之前的贷款市场报价利率相比，这一次贷款端的定价有三大变化。

一是在原有1年期LPR的基础上，增加5年期LPR的报价，给银行中长期贷款定价的锚；二是LPR报价方式从原来的银行根据自身对最优客户的贷款报价，转为在公开市场操作利率（主要是1年期MLF）上加点报价，让贷款利率跟着市场走；三是报价银行从原有的10家大行与股份制银行，转为加入城商行、农商行、外资行与民营银行，共18家，报价范围更大。

为什么要推进利率市场化改革？主要是为了提高央行货币政策传导的有效性。由于银行表内FTP定价此前多数存在两套体系，一套是基于市场利率定价，适用于金融同业市场，另一套是基于存贷款基准利率，适用于存贷业务。在两套FTP定价体系下，市场利率的下滑无法有效传导至银行贷款利率这一端，导致货币政策宽松的效果传导至实体经济的效果有限。

同时，由于银行在贷款端定价锚定的是贷款基准利率，上浮与下浮的比例依然受到隐性的制约，对于部分高风险的客户，无法对其进行有效的定价，导致金融信贷资源无法有效输送至政策扶持的高信用风险中小微企业，而是大部分集中在房地产等具有优质抵押品的行业。

有什么影响？

第一，实体经济的贷款利率整体趋于下行，以改革的方式达成“降息”的作用。具体的幅度与变化，需要等到下周二报价正式出来才能知道。

第二，风险偏好提升，银行信贷涉及群体更广。银行可能会倾向于下沉资质，采取高收益的票息策略。

第三，大型企业由于议价能力强，融资成本将进一步下降。对小微企业而言，由于有降低实际利率和保量的政策约束，银行也很难将风险偏好转嫁到部分中小微企业。但对部分中型企业，由于银行存在风险偏好部分企业的信贷利率反而可能会提升，但提升幅度仍受制于融资需求。对房贷来说，考虑到房贷目前仍属于安全属性优质的资产，房贷利率或将下行。

第四，在金融供给侧改革的背景下，风险筛选与定价能力不强的中小行需要控制信用风险，但如今利率市场化政策在倒逼银行提升风险偏好，压低贷款利率，中小行可能会陷入进退两难的局面。

第五，信用债受益更大，由于风险偏好提升，部分银行可能会加大更高风险与收益的信用债配置，信用利差有进一步压缩的可能。对利率债而言，存在宽信用的风险，但受实体融资需求制约，利空冲击有限。

整体来看，贷款利率市场化必然会影响银行的利润，相当于银行让利实体（之前赚的太多，占比太高，早该吐出来了），措施有助于降低实体融资成本，有助于实体风险偏好提升，但仍受制于实体融资需求。

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1、通化东宝 Q2营收下滑3.2%，净利润下滑1.7%。Q2的业绩不论是同比还是环比都在下滑，过去四个季度业绩非常不理想，虽然Q2存货在改善，但仍看到拐点的迹象。就这种业绩，现在还有35倍PE，6.4倍PB。这要是在港股，我都不敢想象他的估值和股价会如何，大概率先是连续大跌腰斩，腰斩完了后还有17倍PE，还是贵，接着阴跌，天天跑输医药行业，跌到10PE左右，2PB估计是差不多了，想一想隔壁的联邦8PE/0.9PB，这估值还是乐观的了。财报出来当天涨停，除了存货改善外，估计市场还在预期其三代胰岛素即将上市……

2、移为通信 2019上半年营收同比增长45.3%至2.73亿，净利润同比增长29.5%至6306万，扣非净利润增速18.6%，在Q1营收增速70%，净利润增速371%的情况下，Q2单季度营收增速仅22.6%，扣非净利润增速为-30.8%，落在此前业绩预告的下限，低于预期，市场可是按照5G物联网高增长的公司给的估值啊……

3、海天味业 2019上半年公司营收同比增长16.5%至101.6亿，净利润同比增长22.3%至27.5亿，其中Q2营收增速16%，扣非净利润增速20.2%，稍稍低于Q1，仍保持稳定的增长。由于原材料豆价格大幅提升，公司Q2毛利率同比减少3.8个百分点，不过公司费用率继续改善，上半年销售费用同比下滑5%，Q2可能因为毛利率下滑较多，销售费用压缩的超猛同比-18%，公司的解释是部分经销商选择了产品自提的方式，运费支出相应减少。上半年存货同比大增，预收款同比增长3.7亿，应付款变化不大，但存货同比大增4.6亿，经营现金流净额同比减少5.6亿。

4、麦格米特 2019上半年营收同比增长61%至16.6亿，净利润同比增长148%至1.62亿，落在业绩预告的偏上限。其中Q2营收增速37.1%，净利润增速154%，低于Q1不少，但仍保持高增长。总的来说，公司业绩高增长主要靠新能源车的大订单，未来随着新能源大订单带来的业绩扰动消退，未来增速会下滑一些，此外本期有三家公司并表的因素也带来了净利润的高增长。虽然未来业绩增速会下滑，但也不用悲观，公司传统业务仍保持了不错的势头，估计未来也能有20%的增速。目前估值稍高，仍保持关注。

5、康龙化成上半年营收同比增长28.8%至16.37亿，净利润同比增长38.5%至1.61亿，其中Q2增速和Q1差不多，符合预期，只是次新股上市估值极高。

6、华测检测 2019上半年公司营收同比增长22.2%至13.3亿，净利润同比曾祖213.6%至1.6亿，符合预期，其中Q2营收增速19.4%，净利润增速52.2%，较Q1放缓一些，主要去18Q1基数太低显得19Q1增速较快。公司净利润能够大幅超越营收增速主要就是工业检测和生命科学检测的毛利率大幅提升。综合毛利率同比提升7个百分点来到48.5%，接近历史高位。

7、梦百合 2019上半年公司营收同比增长23.2%至15.8亿，净利润同比增长294.8%至1.5亿，扣非净利润增速149%。其中Q2营收增速18.1%，扣非净利润增速56.9%。Q2业绩表现一般。

在原材料价格低位的情况下，公司Q2扣非净利润来到了8800万，基本和去年下半年持平了，目前估值合理。不过需要注意3点，一是公司的营收增速放缓了，很可能是受到关税的影响，二是去年下半年基数很高，公司净利润增速Q3会下滑一些，至于TDI和汇率的问题，无法预测，也不要考虑这方面的问题。三最后要注意大存大贷的问题，刚刚定增拿到了大笔现金，转头又大笔借钱。

8、浙江鼎力 2019上半年公司营收同比增长8%至8.5亿，净利润同比增长27%至2.6亿，扣非净利润增速23.7%。其中Q2营收增速-2%，扣非净利润增速10%。大幅低于预期。

公司解释Q2业绩不如预期的原因：中美贸易摩擦对公司带来影响，北美市场主营业务收入同比下降53.64%。不过公司积极调整市场策略，加强欧洲及亚洲等市场的销售。报告期内，公司欧洲市场主营业务收入同比增长47.16%，亚洲及其他市场主营业务收入同比增长21.84%。

应收款大增37.7%，存货大增108%，经营现金流同比下滑14%。账上现金还是非常充沛。

公司业绩受到贸易战影响很大，虽然拓展了欧洲市场，以及大力发展国内市场，但Q2业绩仍非常不理想，而且资产质量恶化明显，我估计是国内市场增速快引发了应收款增速快的问题。此前市场一直把公司当做一个高速增长的成长股来看待，估值也一直非常高，远高于其他工程机械类数倍，目前Q2业绩大幅下滑，估计要出现双杀。

9、国药控股国药控股间接参股公司国药商业保理公司正在挂牌转让所持北京医融通60%股权，而后者为互联网融资平台“医融通”的运营方。记者注意到，目前平台总计有132个处于“还款中”的融资项目，涉及金额1.14亿元，去年全年及今年上半年，平台均处于亏损状态。

10、枫叶教育大股东继续增持300万股。

11、埃斯顿埃斯顿自动化拟与派雷斯特在未来1年内，以现金方式逐步向南京鼎派机电科技有限公司共同增加投资1.49亿元。本次交易完成后，鼎派机电注册资本将达到1.49亿元，其中埃斯顿自动化认缴出资5960万元，持有鼎派机电40%的股权；派雷斯特认缴出资8940万元，持有鼎派机电60%的股权。

据悉，南京鼎派机电科技有限公司主要经营机电一体化产品、自动化控制产品及系统、机器人、智能化设备、计算机应用软件的研发、生产、销售及相关技术咨询、技术服务；焊接电源、焊枪、自动化焊接设备及备件的生产、销售。（依法须经批准的项目，经相关部门批准后方可开展经营活动）。

12、健帆生物 2019年8月9日收到公司董事唐先敏、张广海、李得志、李峰、曾凯、监事方丽华分别出具的《关于健帆生物股份减持计划的告知函》，上述人员拟于公告披露之日起十五个交易日后的六个月内以集中竞价或大宗交易方式减持其所持公司股份合计不超过531.4万股，占公司总股本比例不超过1.27%。

13、碧生源 8月8日，“减肥茶第一股”碧生源宣布，碧生源朝暮白酵母重组胶原蛋白面膜即将上市。该款面膜是一款适用于抑制和缓解皮炎、敏感性肌肤、痤疮、激光治疗后等各种原因引起的皮肤炎症反应的CFDA认证二类械字号医用面膜。

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【主板:【6月14日&6月21日】本轮6只新股】
一、中信出版(300788)1.公司简介中信出版是一家定位于为社会大众提供知识服务及文化消费的公司，主营业务涵盖图书出版与发行、书店零售及其他文化增值服务等领域。中信出版也在围绕内容层面试图开拓出更大的市场，并选择从传统出版企业向知识服务与创意传播公司转型，在“内容+”上持续布局... 展开全文

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主板:【6月14日&6月21日】本轮6只新股

一、中信出版(300788)

1.公司简介

中信出版是一家定位于为社会大众提供知识服务及文化消费的公司，主营业务涵盖图书出版与发行、书店零售及其他文化增值服务等领域。中信出版也在围绕内容层面试图开拓出更大的市场，并选择从传统出版企业向知识服务与创意传播公司转型，在“内容+”上持续布局，包括此次上市计划的募集资金，也将其中的六成用于“内容+”。

2.行业信息、竞争格局

国内出版业按产品分为图书出版、期刊出版、报纸出版、音像制品出版、电子出版物出版、数字出版等。根据国家新闻出版署发布的《2017年新闻出版产业分析报告》，2017年全国出版、印刷和发行服务（不含数字出版）实现营业收入18,119.2亿元，较2016年增长4.5%；利润总额1,344.3亿元，较2016年增长2.7%，体现出新闻出版产业仍继续保持了较强的可持续发展能力。我国数字出版产业依旧保持快速发展势头，2017年整体收入规模为7,071.93亿元，同比增长23%。

图书出版情况

2017年，全国共出版图书51.25万种，较2016年增长2.50%。其中，新版图书25.5万种，较2016年降低2.8%；重版、重印图书25.7万种，较2016年增长8.4%；总印数92.4亿册，较2016年增长2.29%；总印张808.04亿印张，较2016年增长3.97%；定价总金额1,731.25亿元，较2016年增长9.51%。图书出版业2017年共实现营业收入879.60亿元，实现利润总额137.48亿元，分别较2016年增长5.68%和2.37%。

电子出版物情况

2017年，全国共出版电子出版物9,240种，较2016年减少6.1%；出版数量28,132.9万张，较2016年降低3.2%。电子出版物出版业2017年实现营业收入15.0亿元，实现利润总额2.7亿元，分别较2016年增长13.3%和11.9%。

数字出版情况

2017年，数字出版业实现营业收入7,071.93亿元，较2016年增长23.62%。数字出版已经成为出版产业发展的主要增长极，增长速度和增长贡献率在新闻出版各产业类别中均位居第一。

期刊出版情况

2017年，全国共出版期刊10,130种，较2016年增长0.50%；总印数24.9亿册，较2016年减少7.6%；总印张136.7亿印张，较2016年减少10.1%；定价总金额223.9亿元，较2016年降低3.7%。期刊出版业2017年实现营业收入196.6亿元，较2016年增长1.5%；实现利润总额27.4亿元，较2016年增长6.6%。

报纸出版情况

2017年，全国共出版报纸1,884种，较2016年减少0.5%；总印数362.5亿份，较2016年减少7.1%；总印张1,076.2亿印张，较2016年减少15.1%；定价总金额398.9亿元，较2016年降低2.3%。报纸出版业2017年实现营业收入578.3亿元，与2016年基本持平；实现利润总额37.5亿元，较2016年增长24.6%。

截至2017年末，全国共有经国家新闻出版行政管理部门或省级新闻出版行政管理部门批准的出版传媒集团125家。其中，图书出版集团40家、报刊出版集团47家、发行集团27家、印刷集团11家。

根据开卷信息《2018中国图书零售市场年度观测报告》，其监测的36家出版集团2018年码洋占有率合计达到51.77%，较2017年下降0.63个百分点，大型出版集团的竞争力保持稳定。随着国家关于推动文化企业并购重组、组建大型出版传媒集团的发展规划初见成效，出版集团之间走向跨地域、跨类别的直接竞争，图书发行市场的地域分割、市场分割格局逐渐被打破，竞争程度日趋激烈。

3.公司信息、核心竞争力

公司具有国家新闻出版署颁发的图书出版、发行、零售以及网络传播全牌照，主要产品及服务为图书出版与发行、书店零售及其他文化增值服务。

竞争力

公司在图书出版业务领域始终坚持精品书、畅销书、系列书的出版策略并取得了显著成效。根据开卷信息的统计数据，2018年公司在整体图书零售市场的码洋占有率为2.47%，排名第2位。公司所出版的图书主要集中在大众出版和专业出版两个领域。根据开卷信息每年所公布的图书市场分析报告，无论是在选题储备和出版规模上，中信出版已成为经济与管理类图书市场的第一品牌，在该领域码洋市场占有率长期保持首位。同时，公司出版的传记类、学术文化类、心理自助类图书也保持了市场占有率的前五名。

报告期内，公司出版的图书得到了国内图书市场和广大读者的高度认可，共获得国内外奖项74项，其中图书《我们人类的基因：全人类的历史与未来》于2018年获得中国出版业殿堂级奖项“文津图书奖”。在推动内容版权的国际化合作方面，公司已经成为国内最具代表性和影响力的出版集团之一。在与国际大型出版商、版权代理机构、展会机构展开交往与合作的过程中，公司成为中国出版实力与形象的重要代表，具有较高的品牌号召力。

全牌照政策优势。目前我国对设立出版社、报刊社，以及对出版物发行、出版物进口均实行许可制度。外资和非公有资本进入我国出版行业仍有诸多限制，只能在政策限定的范围内与国有资本进行合作。《关于非公有资本进入文化产业的若干决定》和《关于文化领域引进外资的若干意见》中规定，非公有资本可以投资参股出版物印刷、发行，新闻出版单位的广告、发行等文化企业，但上述文化企业国有资本必须控股51%以上；非公有资本不得投资设立和经营通讯社、报刊社、出版社等；不得利用信息网络开展视听节目服务以及新闻网站等业务；不得经营报刊版面；不得从事书报刊、影视片、音像制品成品等文化产品进口业务。《外商投资产业指导目录（2017年修订）》规定，禁止外商投资从事图书、报纸、期刊的编辑、出版、制作业务，音像制品和电子出版物的编辑、出版、制作业务。

4.财务状况

15-18年，公司营收依次录得7.58亿、9.77亿、12.71亿和16.34亿，分别同比增长22.21%、28.92%、30.12%和28.54%。扣非净利润依次录得0.96亿、1.10亿、1.57亿和1.86亿，分别同比增长47.78%、13.98%、42.71%和18.62%。

近几年毛利率逐年下滑，依次为47.11%、43.45%、40.64%和40.57%。

费用方面。销售费用18年3.07亿，同比增长42.53%；管理费用1.36亿，同比增长26.30%；财务费用-0.02亿，基数较小。

ROE方面。15-18年依次录得37.11%、26.80%、27.50%和26.18%。趋势主要受负债率影响。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计0.75亿，同比增长77.81%；存货6.73亿，同比增长12.45%。负债方面。应付账款、应付票据合计6.17亿，同比增长22.04%。

公司现金流并不稳定。报告期历年经营活动现金净流量依次为1.12亿、1.14亿、1.36亿和2.33亿。除18年当期外，其余年份均低于净利润。

截止2018年12月末，公司账面货币资金6.74亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计9.60亿。分别用于“内容+”知识产权投资与运营平台建设项目6.00亿、智慧生活服务体系建设项目3.00亿、管理运营体系升级改造项目0.40亿、补充流动资金0.20亿。

6.风险点

中信出版招股书显示，2015-2017年公司营业收入分别为7.57亿元、9.77亿元、12.71亿元，同比增长29.06%、30.09%。同期归属于母公司股东的净利润分别为1亿元、1.28亿元、2.1亿元，同比增长28%、64%。可以看到，公司营业收入保持平稳增长态势，净利润增速明显加快，成长性凸显。然而，随着行业景气度下滑，同行业上市公司在2018年业绩增速均出现大幅下降。其中南方传媒2018年净利润增速仅为7.17%，而该公司2017年业绩增速还高达44.79%。中国科传、新经典2018年净利润增速分别为14.37%、3.65%，均较2017年大幅下滑。在同行上市公司净利润增速快速下滑背景下，中信出版能否独善其身引人关注。

除中信出版净利润增速远高于营业收入增速外，公司现金流和净利润也存在不匹配问题。2015-2017年公司净利润出现翻番增长，但同期经营活动产生的现金流量净额却增长缓慢。2015年-2017年现金流增长不足三成，且2017年现金流为1.35亿元，远低于净利润。

中信出版存货大幅增加也从侧面印证行业景气度下滑。2015-2017年，中信出版存货分别为2.73亿元、4.17亿元和5.98亿元，呈现快速增长态势。

值得一提的是，在公司存货中，库存商品增长速度远高于存货增长速度。2015-2017年公司库存商品分别为5698万元、8155万元、17141万元，同比增长43%、110%。有分析指出，公司库存商品增速明显加快，显示出公司销售情况并不理想，积压商品大增，存货跌价损失的增加将在一定程度上拖累公司业绩。

同时，中信出版存货周转率也偏低。数据显示，2015-2017年，公司存货周转率分别为1.44次、1.44次、1.37次。而从行业水平来看，2015年、2016年行业存货周转率分别为4.41次、4.73次。两者对比不难看出，公司存货周转率明显低于同行业平均水平。

7.结论

国内主流出版商之一，行业景气周期明显下行。建议一般关注即可。

二、丸美股份(603983)

1.公司简介

丸美，从“以圆为美”的哲思中汲取美的灵感，十数年如一日，专注眼部肌肤的研究。丸美以肌肤的真正需要为出发点，致力于研发高品质的眼部及面部护肤产品，成为中国爱美女性信赖的专业品牌。轻奢，优雅，以“发现美，创造美，分享美”为使命，丸美的梦想是成为国际化的专业眼部护理品牌。

2.行业信息、竞争格局

近几年，全球化妆品市场保持稳定增长，从未出现过停滞或负增长的情形，增速维持在4%左右。全球市场规模从2015 年的1,790 亿欧元增长到2016 年的1,862 亿欧元，同比增长4.02%，2017 年化妆品全球市场规模增速在4%至5%之间，增长稳定。

亚太市场是目前全球最大的化妆品消费市场，北美、西欧、拉美地区分列其后，2017年亚太地区化妆品市场规模占全球同期总量的37%；北美市场规模占比为25%；西欧市场规模占比为18%。

从产品品类看，化妆品行业中护肤品市场规模最大。2017 年全球护肤品市场规模占化妆品市场总量的37%；护发用品市场规模占全球化妆品市场总量的22%；彩妆市场规模占全球化妆品市场总量的19%；香水市场规模占全球化妆品市场总量12%；卫生用品市场规模占全球化妆品市场总量的10%。

随着我国国民收入倍增计划、城镇化战略实施的深入，我国城镇居民总量进一步扩大，人均可支配收入进一步提高，带动了化妆品领域市场规模的持续增加。Euromonitor数据显示，我国化妆品市场销售规模从2010 年的2,045.33 亿元增长到2017 年的3,615.70亿元，复合增长率为8.48%，成为仅次于美国的全球第二大化妆品消费国。2012 年至2016 年由于国内宏观经济放缓，我国化妆品市场增速进入下行通道，2017 年随着整体零售回暖、三四线城市消费升级，市场增速提升。

护肤品包括面部护理、身体护理、手部护理和护理套装四大品类，是化妆品行业中规模最大的子行业。Euromonitor 的统计数据显示，2017 年受益于整体零售回暖，我国护肤品市场规模同比增加10.27%，达1,866.55 亿元，占化妆品整体市场52.62%的份额。2012-2017 年护肤品市场的年均复合增长率达到8.02%，是化妆品行业中规模最大的子行业。

人口结构变化、收入水平提升带来的消费升级、消费习惯的改变、核心消费人群的增加、化妆品消费理念的加强、营销渠道的多元化将是决定未来中国化妆品市场容量的核心因素。作为化妆品行业的主要子行业，护肤品将在未来几年内呈现持续增长态势。根据Euromonitor 的预测，至2022 年其市场规模将达到2,437 亿元，2018 年至2022 年年均复合增长率为6.58%。

根据Euromonitor 数据，2017 年我国人均化妆品零售额为38.20 美元，不仅远低于美国、德国等人均护肤品消费量较为成熟的国家，也远低于日本等亚洲邻国。护肤品作为化妆品市场中最大的细分市场，未来随着消费升级以及护肤品消费习惯、理念的培育，消费者对于护肤品的人均消费差距有望不断缩小。

目前，国内获得化妆品生产许可证的企业有 4,000 多家，国产化妆品种类接近500,000 种，生产企业数量众多。整体市场的集中程度不高且国外企业占主导。据Euromonitor 统计，2017 年前十大化妆品企业市场占有率不足50%，其中国内化妆品企业仅有伽蓝集团和上海家化在列。

国内护肤品市场的竞争情况与化妆品市场竞争状况类似，竞争激烈且国外企业占主导。据Euromonitor 统计，2017 年前十大护肤品企业市场占有率为43.80%，其中国内企业有上海上美、百雀羚、伽蓝集团和上海家化四家企业在列。

近几年，随着国内消费理念逐步成熟，以及近年来电商渠道的快速发展，护肤品企业注重品牌策划、技术研发，国产护肤品企业市场占有率逐年提高。据Euromonitor 统计，2017 年我国护肤品行业市占率超过0.1%的国内外护肤品企业共50 家，其中国产护肤企业为18 家，销售占比26.20%，领先于欧洲、美国、日韩等企业。

公司生产的化妆品以护肤品为主。据Euromonitor 的数据显示，2013-2016 年，公司在化妆品市场上的占有率分别为0.9%，0.9%、1%和1%，呈稳定态势，2016 年市场排名第24 位，在国内品牌中排名第7 位；2013-2016 年在护肤品市场上，公司市场占有率分别为1.7%，1.8%、1.9%和1.9%，呈稳定上升趋势，2016 年排名第15 位，在国内品牌中排名第5 位。在抗衰老护肤品品牌中，2013-2016 年“丸美”品牌在我国市场占有率分别为3.2%、3.5%、3.7%和3.7%，2016 年排名第6 位，在国内品牌中排名第2位。

公司的主要竞争对手有上海家化、伽蓝集团、百雀羚、珀莱雅、上海上美化妆等。

3.公司信息、核心竞争力

公司自成立以来主要从事各类化妆品的研发、设计、生产、销售及服务。目前旗下拥有“丸美”、“春纪”和“恋火”三个品牌。公司产品以差异化的品牌定位，满足不同年龄、消费偏好、消费层次的消费者需求，广泛在二、三线城市与国内外化妆品牌展开竞争。公司采用以经销模式为主、直营和代销模式为辅的销售模式，建立了覆盖百货专柜、美容院、日化店、电子商务及商超等多种渠道的销售网络。

公司主品牌“丸美”，以眼部护理为突破口，致力于打造满足知性女性肌肤综合需求的护肤方案，旗下拥有“弹力蛋白凝时紧致系列”、“白色之恋纯白系列”、“巧克力青春丝滑系列”、“雪绒花纯净保湿系列”等多个系列多款产品。2007 年公司推出以“天然食材养肤”为理念的大众化护肤品牌“春纪”，为青春女性打造天然护肤方案，旗下拥有“杨梅水漾保湿系列”、“弹力娇嫩系列”、“黑白摩登美白系列”等系列产品。公司产品品牌的差异化定位覆盖了不同年龄段、消费水平的客户群。2017 年，公司投资进入彩妆市场，新增以“自信时尚”为品牌内涵的“恋火”产品。

竞争力

公司自成立初始就专注于眼部肌肤的研究，以全球领先的技术为基点，致力于研发高品质的眼部护理产品。公司针对不同年龄层的消费群体，打造了多款功效不同的眼部护理产品，如：“弹力蛋白凝时紧致眼精华”注重于紧致眼周肌肤，淡化鱼尾纹；“巧克力青春丝滑眼乳霜”针对25 岁左右的轻熟龄，改善眼周潜在老化；“白色之恋纯白淡黑眼霜”注重于淡化眼周黑色素沉淀。丸美成为国内有一定竞争和影响力的眼部肌肤护理品牌，获得了包括“驰名商标”、广东省著名商标、中国广告长城奖知名品牌奖、广东省美容化妆品业最具影响力企业、“眼部护理大师”荣誉称号等多项荣誉。

对于化妆品行业，丰富的产品品牌有利于满足各个层级消费者的需求，提高市场占有率以及客户黏性。公司产品针对群体广泛，适合不同年龄阶层与消费群体，形成多品牌差异化发展。公司依托自身研发优势、生产优势和经销网络优势，采取与丸美品牌差异化的市场定位，打造了以“天然食材养肤”为理念的大众化品牌“春纪”以及以“自信时尚”为品牌核心内涵的彩妆品牌“恋火”，形成了中高端与大众化相结合、护肤品与彩妆相结合的多层次品牌结构。此外，全球知名时尚集团LVMH 旗下L Capital 对公司进行投资，为公司带来了品牌管理和市场推广经验，助力公司品牌价值的提升。

公司通过在湖南卫视、江苏卫视、东方卫视和浙江卫视等电视台，在《瑞丽》、《COSMO》等时尚杂志，在网易、淘宝、腾讯视频、爱奇艺视频等互联网媒介投放广告，以及聘用形象代言人等宣传方式，进一步巩固和提升公司的品象，传播公司的护肤理念。针对不同品牌，公司聘请了不同明星形象代言人，其中“丸美”品牌选择周迅、梁朝伟、袁咏仪、梅婷、陈鲁豫、杨子姗、彭于晏等作为形象代言人；“春纪”品牌选择李宇春、胡歌、周冬雨、娜扎（古力娜扎尔•拜合提亚尔）、吴莫愁、吴谨言等作为形象代言人。

截至本招股意向书签署日，公司拥有境内有效专利87 项，其中20 项为发明专利，61 项为外观设计专利，6 项为实用新型专利，境外有效专利5 项，具有较强的研发实力。

4.财务状况

15-18年，公司营收依次录得11.91亿、12.08亿、13.52亿和15.76亿，分别同比增长10.76%、1.42%、11.94%和16.52%。扣非净利润依次录得2.68亿、2.21亿、2.96亿和3.58亿，分别同比增长2.67%、-17.40%、34.09%和20.90%。近几年毛利率在68%左右。

费用方面。销售费用18年5.35亿，同比增长14.49%；管理费用0.76亿，同比增长6.86%；财务费用-0.07亿，前期基数较小。

ROE方面。15-18年依次录得40.87%、31.29%、34.19%和35.57%。趋势与净利率趋势相近。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计0.03亿，基数较小%；存货1.29亿，同比增长14.62%。负债方面。应付账款、应付票据合计2.73亿，同比增长26.59%。公司现金流不错。

截止2018年12月末，公司账面货币资金15.63亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金7.90亿。分别用于彩妆产品生产建设项目2.50亿、营销网络建设项目2.58亿、智慧零售终端建设项目1.18亿、数字营运中心建设项目0.89亿、信息网络平台项目0.76亿。

6.风险点

公司的广告费却远远超过了净利润。在产品营销上，丸美股份启用了知名艺人担任代言人及投放大量广告的方式来提高产品的知名度。这种方法能提高该公司产品的知名度，但同时该种方式也在一定程度上消耗了该公司的利润。

Euromonitor的统计数据显示，2013-2016年，在化妆品市场上，丸美生物产品的占有率分别为0.9%、0.9%、1%和1%；护肤品市场上占有率为1.7%、1.8%、1.9%和1.9%。在全球市场上，不管是化妆品还是护肤品，在2016年前十大企业中，国内仅有上海上美、百雀羚和伽蓝集团三家企业入围。

对于一家公司来说，要想让利润持续增长，最应该做的是推出更有竞争力的产品。然而，与其在广告宣传上的“大方”不同的是，丸美股份在产品研发上的投入相当“小气”，2015-2017年该公司的研发费用分别为2307.18万元、2479.57万元和2829.62万元，占当年营收的比重仅为1.94%、2.05%和2.09%。

7.结论

一家二线化妆品公司，近年增速较快，产品竞争力一般。建议一般关注即可。

三、大胜达(603687)

1.公司简介

浙江大胜达包装股份有限公司成立于2004年11月，是一家以主要从事瓦楞纸箱、纸板的研发、生产、印刷和销售的拟上市公司。浙江大胜达包装股份有限公司是国家重点扶持的高新技术企业、中国纸包装开发生产基地，拥有中国纸制品研发中心、省级重点企业设计院、省级企业研究院、省级工业设计中心等多个研发平台，并被国家工信部列为“两化融合管理体系贯标试点企业”、浙江省两化深度融合示范企业、浙江省管理创新试点企业等。主要客户包括顺丰、华润啤酒、农夫山泉等。

2.行业信息、竞争格局

根据市场研究机构Simithers PIRA 和Freedonia 统计，全球瓦楞纸箱行业预计2017 年产值将达到2,260 亿美元，全球瓦楞纸箱产量将达到2,340 亿平方米。根据Simithers PIRA 预测，到2021 年，全球瓦楞纸箱包装市场将达到2,690亿美元。

根据国际瓦楞纸箱协会（ICCA）统计数据，2016 年全球瓦楞纸箱产量主要集中于亚洲市场，占比为51.60%，其次为欧洲和北美，分别为22.80%和17.90%（如下图）。根据Freedonia 预测，全球瓦楞纸箱市场仍将持续增长，尤其是在亚洲、非洲和中东地区，增速将更为稳健，因为这些地区制造业越来越多地使用瓦楞纸箱用于产品包装和运输，“以纸代木”作为运输容器的趋势还将持续。

包装产品主要分为纸包装、金属包装、玻璃包装、塑料包装。其中，以瓦楞纸箱为主要构成的纸包装产品由于拥有良好的物理机械性、可回收性、印刷适应性、经济实用性和环保性等优良特性，使用范围越来越广。根据中商情报网，中国包装工业2015 年产值为16,900 亿元，其中纸包装行业产值为7,378 亿元，约占包装行业总产值的43.66%，是国内包装行业产值贡献率第一的子行业。

与世界主要国家相比，我国瓦楞纸箱行业虽然起步较晚，但增长十分迅速。早在2003 年，我国便已超过日本成为全球第二大瓦楞纸箱生产国，仅次于美国。全国瓦楞纸箱产量从2000 年的2,560.30 千吨攀升至2016 年的40,275.78 千吨，复合年增长率达到18.79%，高于同期国内生产总值（GDP）增速。

截止2017 年末，我国前十大瓦楞纸箱企业合计市场份额低于10%，而美国前五大瓦楞纸箱企业占到国内市场份额超过70%，国际间行业集中度比较的结果显示我国瓦楞纸箱行业集中度偏低。

公司处于瓦楞纸箱行业中高端领域，已正式投产的生产基地分别位于浙江杭州、四川成都、江苏苏州、江苏盐城等地，面向的下游消费市场主要为华东、西南等区域，在华东区域的主要竞争对手为秉信纸业、上峰包装；在西南区域的主要竞争对手为美盈森；在华中区域的主要竞争对手为合兴包装。

3.公司信息、核心竞争力

公司是国内领先的包装印刷综合解决方案专业供应商之一，是中国包装联合会认定的“中国纸包装龙头企业”之一，公司主要从事瓦楞纸箱、纸板的研发、生产、印刷和销售，能为客户提供涵盖包装方案设计、研发、检测、生产、库存管理、物流配送等环节的全方位纸包装解决方案。自成立以来，公司主营业务和主要产品未发生重大变化。

竞争力

公司是中国包装联合会认定的“中国包装龙头企业”之一，多次入选中国包装联合会评定的“中国包装百强企业”（2014 年度、2016 年度），“胜达”商标为中国驰名商标、浙江省名牌产品。公司技术研发实力雄厚，是浙江省高新技术企业，拥有省级企业技术中心、省级工业设计中心、省级重点企业研究院、省级企业设计院，被中国包装联合会授予“中国纸制品研发中心”（2012 年）、“中国纸包装开发生产基地”。

公司承担了多项瓦楞纸箱包装印刷科研项目，拥有93 项专利成果和诸多非专利技术，部分科研成果被评为国家火炬计划产业化示范项目，获准登记为浙江省科学技术成果，“功能性瓦楞纸箱制备关键技术”获评包装行业科学技术奖三等奖。

公司近年来积极推动智能化工厂建设，实施了印刷及后道工序的“两化融合”改造，不断提高生产线自动化管控水平，公司入选工信部2015 年两化融合管理体系贯标试点企业名单，“纸包装生产线物联网系统”入选杭州市第一批

“工厂物联网样板示范项目”（2015 年）。在最新公布的中国包装联合会组织评选的“2016 年度中国纸包装行业50强”名单中，公司名列第三名。

4.财务状况

15-18年，公司营收依次录得10.12亿、10.84亿、12.10亿和12.85亿，分别同比增长14.96%、7.08%、11.61%和6.23%。扣非净利润依次录得0.30亿、0.46亿、1.52亿和1.33亿，分别同比增长165.14%、56.04%、226.93%和-11.95%。

近几年毛利率呈上升趋势，报告期依次为15.82%、18.76%、24.09%、20.58%。

费用方面。销售费用18年0.49亿，同比增长8.54%；管理费用0.49亿，同比增长4.81%；财务费用0.07亿，前期基数较小。

ROE方面。15-18年依次录得5.27%、8.35%、21.48%和14.85%。趋势主要受净利率影响。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计3.26亿，同比减少2.64%；存货1.76亿，同比增长4.45%。负债方面。应付账款、应付票据合计5.03亿，同比增长15.57%。

17年公司经营活动现金净流量1.24亿，除17年外其余年份现金流都还可以。

截止2018年12月末，公司账面货币资金2.16亿，短期借款1.89亿，长期借款0.96亿。

5.募投项目

公司拟募集资金8.00亿。分别用于年产3亿方纸包装制品项目5.00亿、年产1.5亿方绿色环保智能化高档包装纸箱技改项目3.00亿。

6.风险点

2017年大胜达包装的水、电、蒸汽采购量与纸箱业务的生产情况存在明显偏差，整个报告期内，在生产工艺既定的情况下，公司的单位水耗、电耗和蒸汽消耗的变化都存在异常，或属财务造假。

据招股书披露，在可比前三年内(2015年-2017年)，大胜达包装的总产量分别为2.65亿平米、3.05亿平米和2.98亿平米，而同一时期的用水量分别为26.48万吨、39.29万吨和32.26万吨。简单计算得知，这三年的单位水耗就分别为10.01吨/万平米、12.87吨/万平米和10.81吨/万平米，2016年同比增长了28.57%，而2017年又同比下滑了16.01%，显得非常离奇。

再来看单位电耗，就显得更加异常了。报告期可比前三年内，大胜达包装的用电量分别为7,391.88万度、4,950.49万度和1,697.64万度，持续显著下滑，期间累计跌幅达到77.03%。而我们前面已经提到这期间公司的产量是上升趋势的，三年累计涨幅是12.45%，用电量大跌，产量明显上涨，这怎么可能了?经过简单计算可知，该公司可比前三年内单位电耗分别为2,794.42度/万平米，1,622.04度/万平米和569.06度/万平米，持续显著下滑，期间累计跌幅高达79.64%，简直有点天方夜谭的感觉。

那么，是否因为大胜达包装全面进行了节能改造或者生产工艺的大调整了?在招股书中，除了对募投项目中部分预期采购设备的介绍提及节能之外，招股书并未对现有产能是否存在节能改造有所解释。而且，公司也没有提及产品的工艺流程有任何的改变。

最后看单位蒸汽消耗，异常幅度比电耗更加吓人。据招股书披露，可比前三年内，大胜达包装的蒸汽用量分别为30.82万吨、17.46万吨和3.73万吨，持续显著下滑，期间累计跌幅达87.88%，与前面提到的同时期保持上涨趋势的总产量数据简单比较计算可得，该公司这三年的单位蒸汽消耗分别为11.65吨/万平米、5.72吨/万平米和1.25吨/万平米，也是持续显著下滑，期间累计跌幅高达89.27%，2017年基本就只有2015年的十分之一了。作为一家传统的制造企业，在没有生产技术和工艺大改变的情况下，这基本上是不可能的事情。同样的，在招股书中，我们也没有发现大胜达包装在蒸汽使用方面的“节能成就”以及任何工艺技术改进的信息。

2017年度，纸张涨价是人人都知道的事情。这一年，大胜达包装的纸箱产品平均销售价格同比涨幅明显低于主要原材料采购价格的同比增长，且直接材料成本占纸箱业务营业成本之比接近80%，毛利率大概率应该是下降才对，但是，该主营业务的毛利率却出现了同比上涨！

公司2017年原纸平均采购单价较2016 年上升了47.15%，2017年，公司直接材料成本同比增长了48.46%。但公司的产品单位销售价格的同比增幅远低于成本增速（整整高了近9个百分点）。而2017年度，大胜达包装纸箱业务的毛利率却达到了23.79%，比2016年度的22.90%，还增长了0.69个百分点。唯一的解释就是该公司2017年在产品的直接人工成本和制造费用出现了较大幅度的节省。可是，经过仔细分析招股书的数据，把涉及直接人工成本和制造费用的全部要素的变动情况一一比对，发现公司2017年度生产中实际的人工成本上涨幅度，应该远高于招股书披露的直接人工成本涨幅;而制造费用中实际的车间管理人员工资增幅，也应该是明显要高于招股书披露的制造费用增长，同时，如上所述，制造费用中招股书披露的水、电和蒸汽的消耗数据是存在造假，那么2017年真实的制造费用应该更高。因此大胜达2017年的纸箱业务毛利率同比上涨绝不可能！

7.结论

瓦楞纸制造商处在行业中游，既受上游原材料价格波动影响、又受下游厂商定价权压制，以目前行业的现状来看，很难稳定贡献利润。建议一般关注即可。

四、神马电力(603530)

1996年，神马电力在江苏如皋注册成立，目前注册资本已经达到3.6亿元，主要从事电力系统变电站复合外绝缘、输配电线路复合外绝缘和橡胶密封件等产品的研发、生产与销售，是全国乃至全世界最大的复合绝缘子生产企业。

受国家电网建设的宏观变化影响，公司2019年一季度的收入和净利润双双出现同比下滑，神马电力列举同行业上市公司有三家，分别是金利华电、大连电瓷、麦克奥迪。其中金利华电和大连电瓷，在2018年均遭遇业绩“滑铁卢”。

金利华电2018年归母净利润为-1.78亿元，而2017年为1792.44万元。在扣除非经常性损益后更明显，金利华电2018年扣非后归母净利润比2017年少了2.05亿元。

对于业绩下滑，金利华电于年报中表示，原因之一为受部分电网企业招标模式由单一产品招标改成不同产品混合招标的影响，加剧了生产厂家之间的竞争，造成公司绝缘子业务中标数量减少，订单执行量下降，收入和净利润同时下滑。近年来全国电网工程投资额放缓，根据中国电力企业联合会的统计数据，2018年全国电网工程建设完成投资5373亿元，同比仅增长0.6%。

大连电瓷的归母净利润则由2017年的5931.23万元，下降至2018年的-1894.14万元。

对此，大连电瓷于年报中表示，2018年，输电领域尤其是特高压项目建设规模大幅回落，导致绝缘子行业景气程度大不如前。前期加速发展过程中，同行厂家不断向更高等级发展，同时不断有新厂投入绝缘子行业，行业积累产能较大且仍在不断扩张，高端绝缘子领域的竞争关系也在发生变化。行业供应能力和用户需求变化，交互作用导致终端售价大幅调整，市场竞争尤为激烈。同时，行业生产原主材料、人工成本居高不下，导致公司利润空间受到挤压，盈利能力大幅下滑。

神马电力前身神马有限存在利用工会代持骗取社会福利企业税收优惠的情形，且骗取时间长达近4年.

2015年至2017年以及2018年，神马电力的营业收入连续增长，分别为4.11亿元、5.61亿元、6.8亿元、6.54亿，净利润分别为0.65亿元、1.2亿元、1.24亿元、1.22亿。18年业绩开始下滑（17年扣非净利润就已经开始下滑）。

一个非常普通（垃圾）的特高压电力股，不值得关注。

五、移远通信(603236)

1.公司简介

上海移远通信技术股份有限公司是全球领先的5G、LTE/LTE-A、NB-IoT/LTE-M、车载前装、安卓智能、GSM/GPRS、WCDMA/HSPA(+)和GNSS模组供应商，同时也是全球首个符合3GPP R13标准的NB-IoT模组厂商。主要是用于实现终端设备信息收发，可实现定位追踪、实时监控、远程控制等。移远通信曾于2016年3月挂牌新三板，后于2017年3月摘牌。

2.行业信息、竞争格局

物联网将成为超万亿规模的巨大市场。根据IDC 的预测，预计到2020 年，全球物联网市场规模将从2014 年的6558 亿美元增至1.7 万亿美元（CAGR17%）。Gartner 与Machina Research 分别判断物联网市场规模会达到1.9 万亿美元和1.2 万亿美元。参考以上等机构的逻辑和预测，可以看出在未来物联网将成为超万亿规模的巨大市场。各大机构对全球物联网未来发展的预测如下表。

根据爱立信数据，截至2017 年10 月底共有75 亿联网手机终端，进入增速放缓阶段，移动互联网市场日趋饱和，CAGR仅为3%。而另一方面的物联网逐渐成为全球经济增长和科技发展的新热点，其中局域网连接保持CAGR 18%的增长，广域网（包括蜂窝和LPWA）产业链成熟激发连接爆发，CAGR 达到26%。可以预见，未来5 年物联网连接数将3 倍于移动互联网，带来连接、应用、数据等多重价值。全球物联网设备连接数量。

工信部披露的信息显示，中国物联网产业规模从2009 年的1,700 亿元发展到了2016 年的9,300 亿元，年复合增长率达27.48%，远高于全球整体17%的增长率。预计到2020 年，我国具有国际竞争力的物联网产业体系基本形成，包含感知制造、网络传输、智能信息服务在内的总体产业规模突破1.5 万亿元，智能信息服务的比重大幅提升。

根据GSMA 和中国信息通信研究院共同预测，中国目前已是全球最大的M2M 市场，2020 年中国蜂窝连接数有望达到3.36 亿，年复合增长率约为29%，而LPWA 技术将另外提供7.3 亿连接，使得全市场连接总数达到10 亿。

中国已在环渤海、长三角、泛珠三角以及中西部四大区域进行物联网集聚发展的产业布局，在多地建立国家级物联网产业基地和产业园区。根据IDC 的预测，中国将会是2018 年在物联网总支出最高的国家，将达到2,090 亿美元，

物联网蜂窝通信模块行业是物联网中率先形成完整产业链和内在驱动力的应用市场。随着蜂窝通信技术的迅猛发展，蜂窝通讯模块市场前景广阔。根据Techno Systems Research 统计数据，2017 年的全球物联网蜂窝通信模块出货量为161.8 百万片，到2020 年将增长到313.2 百万片。

现在，物联网蜂窝通信模块出货量主要以2/3/4G 为主。随着物联网技术向低功耗广域物联网（LPWA）及5G 迁移，其中的LPWA 成为了增长最快的领域。据Techno Systems Research 研究预测，2015-2022 年LPWA 产品市场规模的复合增长率将达到59.87%。

根据Techno Systems Research 的统计数据，2016 年底，中国蜂窝通信模块市场出货量达到34.5 百万片。基于LTE 技术逐步成为蜂窝通信的主流。在蜂窝通信模块市场中，主要的模块供应商包括移远通信、Telit、Sierra Wireless、Gemalto、U-Blox、芯讯通、广和通、有方科技。

根据行业内可比公司披露的最近三年的财务数据，行业内主要公司销售收入情况如下：

3.公司信息、核心竞争力

自成立以来，公司始终致力于物联网蜂窝通信技术应用及其解决方案的推广，公司主营业务是从事物联网领域蜂窝通信模块及其解决方案的设计、研发与销售服务。报告期内，公司主营业务未发生重大变化。

公司主要产品包括GSM/GPRS（2G 类别）系列、WCDMA/HSPA（3G 类别）系列、LTE（4G 类别）系列、NB-IoT 系列等蜂窝通信模块，以及GNSS 系列定位模块系列、EVB 工具系列。基于以上产品的应用解决方案可实现物联网设备的互联互通和智能化，具备易于集成、兼容性强、可靠性高等核心特点。公司产品通信技术涉及2G、3G、LTE、NB-IoT 等技术。公司产品可根据应用层需求开展定制化服务，目前公司产品主要应用于无线支付、车载运输、智慧能源、智慧城市、智能安防、无线网关、工业应用、医疗健康和农业环境等领域。

竞争力

移远通信凭借成熟的技术，已开发出GSM/GPRS、WCDMA/HSPA、LTE、NB-IoT 和GNSS 等模块产品系列，多样性的产品及功能充分满足了不同市场的需求。移远通信拥有一支卓越的技术型管理团队，深厚的技术背景使企业能够了解客户的需求，洞察技术发展的趋势，快速发展成为行业领先企业。

产品硬件设计，移远通信的产品已经形成2G/3G/4G/NB-IoT/GNSS 系列产品，涵盖物联网所有应用，满足无线通信的要求。产品基于市场调研，提前布局，采用行业最先进的方案，适用于高通、联发科和英特尔等平台。模块应用涉及到各种复杂无线通信环境，研发团队不断优化电路设计，攻克了抗干扰等设计难题，申请并成功获得“防干扰无线通讯系统”的发明专利。为了适应物联网产品的使用需求，设计团队不断优化电路，不断把模块的小型化做到极致。

2015 年-2017 年，研发费用分别为0.30亿、0.50亿和1.00亿，占当年营业收入比例达9.99%、8.73%和6.00%。公司自创立以来，一直坚持自主研发路线，截止到招股书签署之日，已获得62 项专利权，软件著作权93 项。

4.财务状况

15-18年，公司营收依次录得3.03亿、5.73亿、16.61亿和27.01亿，分别同比增长70.11%、88.90%、189.95%和62.66%。扣非净利润依次录得0.25亿、0.25亿、0.76亿和1.70亿，分别同比增长133.88%、-1.42%、203.96%和123.26%。

近几年毛利率依次为25.42%、23.05%、18.02%和20.41%。

费用方面。销售费用18年1.23亿，同比增长73.68%；管理费用0.73亿，同比增长39.71%；财务费用-0.02亿，基数较小。

ROE方面。15-18年依次录得37.99%、21.28%、22.97%和32.21%。趋势与净利率相一致。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计2.43亿，同比增长82.90%；存货4.95亿，同比增长81.26%。负债方面。应付账款、应付票据合计4.84亿，同比增长81.39%。

公司现金流并不好。报告期公司经营活动现金净流量依次为0.26亿、-0.54亿、0.17亿和0.84亿。

截止2018年12月末，公司账面货币资金2.83亿，短期借款0.61亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计11.63亿。分别用于高速率LTE通信模块产品平台建设项目6.07亿、5G蜂窝通信模块产业化平台建设项目3.02亿、窄带物联移动通信模块建设项目0.93亿、研发与技术支持中心建设项目0.43亿、补充流动资金1.20亿。

6.风险点

这份IPO说明书对于上海移远行业描述和产品晦涩难懂，相信大部分人看了IPO说明书的描述不知道这家公司具体做什么的。总体上看，这家公司是把自己包装成物联网公司，在一些宣传资料中甚至还宣传自己是全球领先的模组供应商。而事实上，这家公司和通用的ODM公司类似，本身没有核心技术，所有产品就是高通和联发科芯片在行业的设计应用，主要采购芯片为核心，在芯片功能的基础上增加一些应用设计作为行业应用，然后通过OEM工厂做成模组，卖给最终产品用户。

其主营核心产品：就是POS机产品模块。从上海深远的前五大客户可以出其主要的产品方向是POS机模块，这家叫做INGENICO的欧洲公司购买了价值2.1亿的产品，占公司总收入的13.18%，第三大客户福建新大陆也是POS制造商，采购了0.9亿的产品，这2家客户的3亿采购金额左右了上海深远的产品。其他的客户都比较小。

2015年至2017年，移远通信向移柯通信分别采购金额分别为5568.74万元、362.21万元、0万元，两家公司的交易金额从数千万到零交易仅仅2年时间，对此原因移远通信并未作出详实解释。

值得注意的是上述披露的数据同移远通信在新三板挂牌时披露的数据存在明显的差异。根据移远通信披露的2015年年报显示，移远通信向移柯通信采购的金额为6864.58万元，跟招股书披露的相差1295.84万元。

由于移柯通信也在新三板挂牌，其公开转让说明书查阅到其2015年向移远通信销售了6335.61万元，同移远通信披露的两个版本的数据均存在数百万金额的差距。

这种财务数据“打架”的现象在2014年出现更为夸张的情况。根据移柯通信公开转让说明书，2014年公司向移远通信销售金额高达1.098亿元，为公司第一大客户。而根据移远通信公开转让说明书显示，移柯通信并未出现在前五大供应商中，第一大供应商为MEDIA Tek Inc，采购金额仅有7329.4万元。如若移柯通信公布的数据是真实的，那么公司应当排在移远通信前五大供应商第一位。

销售金额过亿的最大供应商竟然莫名消失？

2017年度新增客户东峡大通(北京)管理咨询有限公司，其旗下拥有共享单车平台“ofo”，在共享单车行业实现井喷式发展时向公司大幅采购。说明书上看，当时ofo还欠款300万，不知道后来支付了没有。估计大概率情况下2018之后就不会有这个“大客户”了.

公司和INGENICO的合作协议到期日是2018年6月12日。公司和福建新大陆的协议到期日期是2018年3月31日。但凌通社没查到保荐人对于公司这二个金主的任何信息更新。ofo已经黄了，那么这二个大金主的采购情况究竟如何呢?

事实上，假如看上海移远2016-2017的数据，公司销售额出现井碰，其主要的原因就是这二个POS机客户采购额的突然大升，这也是这家公司能够IPO的基础。IF 没有了?后果不堪设想。这些信息保荐人和上市公司都没有公开，信息披露上不能这样吧?

最大的利润来源：高通和联发科返利+出口退税。

7.结论

看起来高大上，本质上就是一家生产POS机产品模块生产商，行业前景下滑，财务数据有问题。不建议关注即可。

六、国林环保

1.公司简介

青岛国林环保科技股份有限公司成立于1994年，是集科、工、贸于一体的高新技术企业，专业从事臭氧产生机理研究、臭氧设备设计与制造、臭氧应用工程方案设计与臭氧系统设备安装、调试、运行及维护。历经20余年，国林已成为全国臭氧行业的代表企业，全球臭氧系统供应商。

2.行业信息、竞争格局

2010-2015 年我国环境污染治理投资总额为7,612.19 亿元、7,114.03 亿元、8,253.46 亿元、9,037.20 亿元、9,575.50 亿元和8,806.30 亿元，预计至2020 年，我国GDP 总量将比2010 年翻一番，这将会带动与此相关的臭氧设备制造行业的发展。

“十二五”期间，我国节能环保产业以15%至20%的速度增长，十二五期间环保投资3.4 万亿元，比十一五期间增长了62%。据环保部规划院测算，预计“十三五”期间环保投入将增加到每年2 万亿元左右，“十三五”期间社会环保总投资有望超过17 万亿元。大量的社会环保投资将带动大型臭氧系统设备的市场需求。

臭氧设备在饮用水处理行业市场规模不断增长。2010-2015 年，我国生活用水量波动稳定，截至2015 年末，生活用水量已达790.50 亿立方米。根据国家环保总局环境规划院、国家信息中心《2008-2020 年中国环境经济形势分析与预测》，2020 年，我国生活用水量将达到949 亿立方米，比2010 年（765.8亿立方米）增加183 亿立方米。未来自来水厂对能够进行深度处理工艺的供水设备需求将持续增长。

臭氧设备在废水处理行业容量不断增大。2015 年，全国废水排放总量为735.32 亿吨，比上年增加2.67%。污染物排放指标得到一定程度的控制，但总体污染物的排放规模较高，水资源污染形势严峻。根据《2008-2020 年中国环境经济势分析与预测》，在处理水平正常提高的情况下，我国“十三五”时期的废水治理投入（含治理投资和运行费用）将达到13,922 亿元，其中用于工业和城镇生活污水的治理投资将达到4,590 亿元。

臭氧设备在烟气脱硝行业、精细化工行业、空气消毒、瓶（桶）装水消毒、泳池消毒、食品、灌装等消毒领域均有较广阔的空间。

公司的主要竞争对手有：奥宗尼亚（Ozonia）、威德高（WEDECO）、三菱电机、江苏康尔臭氧有限公司、福建新大陆环保科技有限公司等。

3.公司信息、核心竞争力

公司产品以大型臭氧发生器为主，涵盖全系列臭氧发生器及臭氧系统集成设备。报告期内，公司主营业务未发生重大变化。

公司是国内臭氧行业的代表企业，臭氧系统设备制造技术居国内同行业前列，正逐渐成为全球臭氧系统供应商，在市政给水、中水回用、市政污水、工业废水、烟气脱硝、精细化工、泳池消毒、空间消毒、饮料食品等行业有广泛的应用业绩。

竞争力

2001 年，公司自主研发的“GL-CF-G004A 型臭氧食品消毒机”、“200g/h 双冷却高频臭氧发生器”等产品被认定为“国家重点新产品”；2002 年，公司研制成功国内首台3kg/h 大型臭氧发生器，打破了中国30 多年来只能生产2kg/h 级以下臭氧发生器的历史；2004 年，公司研制的国内首台单机产量最大的“20kg/h 大型臭氧发生器”通过建设部科技成果鉴定，填补了我国大型臭氧发生器的制造空白，该产品各项性能指标均达到国际先进水平，被列为“2005 年国家火炬计划项目”；2008 年，公司生产的国内首台“50kg/h 大型臭氧发生器”通过了建设部科技成果评估，被科技部、国家环保局等部委联合认定为“国家重点新产品”，被列为“建设部行业推广计划项目”；2012 年6 月，公司“大型（120kg/h）臭氧发生器的研制”项目通过住建部科技发展促进中心科技成果评估，是国内进行评估的首个臭氧产量突破120kg/h 的项目，填补了国内空白，性能指标达到国际先进水平，公司产品的竞争水平继续保持在行业前列。

公司是“山东省环保产业骨干企业”、“中国专利山东明星企业”，“国林牌臭氧发生器”为青岛名牌产品。

报告期公司研发费用投入占营收比在5.6%左右。截止招股说明书签发日，公司共拥有发明专利5项。

4.财务状况

16-19年一季报，公司营收依次录得1.60亿、2.13亿、3.34亿和0.89亿，分别同比增长5.18%、26.07%、57.32%和33.15%。扣非净利润依次录得0.27亿、0.38亿、0.60亿和0.16亿，分别同比增长0.89%、40.84%、58.36%和34.86%。

近几年毛利率逐年下滑，依次为15.37%、42.37%、40.72%、40.11%。

费用方面。销售费用18年0.23亿，同比增长43.90%；管理费用0.14亿，同比增长29.68%；财务费用0.02亿，前期基数较小。

ROE方面。16-18年依次录得11.71%、14.02%和16.47%。趋势主要受负债率和周转率拉动。

资产方面。18年应收账款、应收票据合计1.90亿，同比增长25.02%；存货1.89亿，同比增长32.64%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.81亿，同比增长36.86%。

受制于行业属性，公司现金流较差。16-18年公司经营活动现金净流量依次录得-0.05亿、0.40亿和0.15亿。

截止2019年3月末，公司账面货币资金0.66亿，短期借款0.55亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计1.7亿。分别用于基于臭氧-活性炭技术的生活饮用水提标改造项目1.00亿和补充流动资金0.7亿。

6.风险点

国林环保2015年、2016年应收账款占营业收入的比例持续走高，且在2016年末达到90％，这种趋势是很不好的，公司持续经营能力都存在问题，过会的可能性大幅下降。而2017年、2018年这个比例又大幅下降，这也比较异常。国林环保经营活动产生的现金流量净额连续五年低于净利润。

专利是一个企业研发成果的体现，而国林环保招股书中披露的14项实用新型专利中有3项已经失效。根据招股书，变压器用绕组及变压器专利、压力发电单元及压力发电装置专利的有效期均为2011年12月2日-2021年12月1日，平板式臭氧发生装置的专利有效期为2015年12月30日-2025年12月29日。根据国家知识产权局数据，变压器用绕组及变压器专利和压力发电单元及压力发电专利状态为未缴年费终止失效，装置平板式臭氧发生装置的专利状态为放弃专利权(重复授权)。

根据招股书，通过对核心技术的持续研发及技术集成，国林环保形成了一套技术体系，集成应用于公司臭氧装备的设计、制造和臭氧应用解决方案中，成为公司的核心竞争力，在公司的经营和发展中起着重要的作用。而支撑国林环保自主创新的、国内领先的臭氧电源特种中高频变压器制造技术，就是上述因年费未缴纳而失效的变压器用绕组及变压器专利。

2014-2018年，国林环保应收账款和应收票据合计为应收款项，分别为1.03亿元、1.19亿元、1.44亿元、1.52亿元、1.9亿元，占营业收入的比值分别为72.87%、74.2%、85.53%、71.57%、56.88%。

根据招股书，2016年，济南鑫昌电力工程有限公司为国林环保的第五大客户，国林环保对其的销售金额为494.87万元，占当期营业收入的比值为2.93%。根据市场监督管理部门数据，2016-2017年，鑫昌电力的社保人数均为0。意味着无员工的鑫昌电力向国林环保贡献了上百万的销售额。

根据招股书，2017年上半年，国林环保的第二大客户为北京安力斯环境科技股份有限公司(以下简称“安力斯股份”)，国林环保对其销售额为858.35万元，占当期营业收入的比值为10.07%。而根据安力斯股份2017年的年报，国林环保是其第一大供应商，安力斯股份2017年向国林环保采购的金额合计为463万元。也就是说，国林环保披露的对安力斯股份半年度销售额，比安力斯股份披露的对国林环保全年度采购额还多，令人费解。

7.结论

公司规模较小，所处细分行业又是天花板特别低的行业，同时公司现金流差，业绩稳定性较差。不建议关注。

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【星瀚投资每周投资纪要（5.06-5.12）】
一、每周宏观经济事件评述1、为贯彻落实常务会议要求，建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，促进降低小微企业融资成本，中国人民银行决定从2019年5月15日开始，对聚焦当地、服务县域的中小银行，实行较低的优惠存款准备金率。对仅在本县级行政区域内经营，或在其他县级行政区域设有... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（5.06-5.12）

一、每周宏观经济事件评述

1、为贯彻落实常务会议要求，建立对中小银行实行较低存款准备金率的政策框架，促进降低小微企业融资成本，中国人民银行决定从2019年5月15日开始，对聚焦当地、服务县域的中小银行，实行较低的优惠存款准备金率。对仅在本县级行政区域内经营，或在其他县级行政区域设有分支机构但资产规模小于100亿元的农村商业银行，执行与农村信用社相同档次的存款准备金率，该档次目前为8%。约有1000家县域农商行可以享受该项优惠政策，释放长期资金约2800亿元，全部用于发放民营和小微企业贷款。

FICC李奇霖对降准的点评：

·对冲性质的定向宽松。14日有1560亿MLF到期，15日将有大约万亿的缴税，2800亿的降准资金是对冲，且力量偏弱，可能仍需要OMO等政策工具配合。

·应对外部环境恶化带来的对策之一。降准既是为了稳定市场预期，也是对外部表明中国有足够的信心与工具来稳定国内经济的态度。

·结构性去杠杆下的稳增长之举。控制地方政府债务约束+房地产调控是不走老路，不加老杠杆，利用定向宽松工具鼓励能够吸收更多就业人口的中小微企业加杠杆，稳就业的同时，稳定经济增长动能。

·功能上是为了以中小企业为抓手进一步宽信用，对债市偏空，但短期内对债市情绪有一定的提振，可能存在一段时间的交易行情

2、以美元计，中国4月出口同比增速为-2.7%，低于预期的3.0%，前值14.2%；进口同比增速为4.0%，高于预期的-2.1%，较前值-7.6%回升，创6个月新高。贸易顺差894亿美元，扩大26%。

按人民币计，中国4月进口同比增速为10.3%，预期的3.0%，前值-1.8%；出口同比增速为3.1%，低于预期的8.0%，前值21.3%。

今年前4个月，出口5.06万亿元，增长5.7%；进口4.45万亿元，增长2.9%；贸易顺差6181.7亿元，扩大31.8%。前4个月，中国对美国出口同比增速-4.8%，增速较一季度继续回落1.1个百分点；进口同比增速-26.8%，增速较一季度上升1.5个百分点，对美国贸易顺差为5701.9亿元人民币。

3、中国4月CPI同比2.5%，较前值的2.3%回升，创6个月新高，持平于预期的2.5%。PPI同比上涨0.9%，涨幅较上月增加0.5个百分点。

猪肉价格同比上涨14.4%，涨幅比上月扩大9.3个百分点，影响CPI上涨约0.31个百分点。禽肉类价格同比上涨5.0%。鲜菜价格上涨17.4%，影响CPI上涨约0.43个百分点；鲜果价格上涨11.9%，影响CPI上涨约0.22个百分点。

食品项同比从4.1%上升到6.1%，而非食品项同比从1.8%略降至1.7%。鲜菜、鲜果、猪肉、蛋类这四个同比波动较大的食品分项，同比都较3月上升。

3月份，PPI涨幅比上月扩大0.6个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.66个百分点。生活资料价格同比上涨0.9%，涨幅比上月扩大0.4个百分点，影响工业生产者出厂价格总水平上涨约0.23个百分点。

PPI环比0.3%，由于低基数，同比从0.4%上升到0.9%。生产资料环比涨幅高于生活资料，采掘工业环比涨幅有所收窄，但依然达到了0.8%，高于原材料工业的0.5%和加工工业的0.3%。生活资料中，耐用消费品环比-0.2%，连续4个月为负，可能与消费低迷有关。5月以后PPI有望重回下行通道。

4、中国4月新增人民币贷款1.02万亿元，市场预期1.20万亿元，前值1.69万亿元。4月社会融资规模增量1.36万亿元，市场预期1.65万亿元，前值2.86万亿元。4月末广义货币(M2)同比增长8.5%，预期8.5%，前值8.6%。狭义货币(M1)同比增长2.9%，预期4.3%，前值4.6%。

4月份人民币贷款增加1.02万亿元，同比少增1615亿元。分部门看，住户部门贷款增加5258亿元，其中，短期贷款增加1093亿元（上月4294亿），中长期贷款增加4165亿元（上月4605亿）；非金融企业及机关团体贷款增加3471亿元，其中，短期贷款减少1417亿元（上月+3101亿），中长期贷款增加2823亿元（上月6053亿），票据融资增加1874亿元;非银行业金融机构贷款增加1417亿元。

4月份社会融资规模增量为1.36万亿元，比上年同期少4080亿元。其中，对实体经济发放的人民币贷款增加8733亿元，同比少增2254亿元；委托贷款减少1199亿元，同比少减282亿元；信托贷款增加129亿元，同比多增230亿元；未贴现的银行承兑汇票减少357亿元，同比多减1811亿元；企业债券净融资3574亿元，同比少391亿元；地方政府专项债券净融资1679亿元，同比多871亿元；非金融企业境内股票融资262亿元，同比少271亿元。

4月社融数据结构上看不好，居民和企业亢奋过后又开始收缩（一来是银行Q1冲贷太猛自然回落，二来是宏观风扇又转到去杠杆象限，三是私人部门杠杆很难继续提升）。特别注意，M1增速回落很快。

此前在3月远超预期的金融数据后，中金固收团队逆势“看衰”——3月的贷款超预期背后有早放贷早收益和人为冲贷款的痕迹，并非反映融资需求明显恢复，总体贷款需求比较疲弱。贷款多靠票据和短期企业流贷支撑，其持续性不强。现在看中金确实很厉害。

4月数据中金的点评是：

4月企业短贷同比减少2154亿，反映出企业的真实融资需求并没有明显起色。而除了短端以外，企业中长期贷款也在走弱，同比减少1845亿，企业整体新增贷款规模占比进一步下滑至34%。居民端而言，居民短端同比减少648亿，中长期同比增加622亿。居民短贷或受银行风格切换影响，随着企业压力向居民端转移，居民杠杆风险抬升，银行去年向零售贷款倾斜的战略或有调整。居民中长期贷款稍有起色，更多可能是受一二线城市房地产回暖影响，后续可持续性有待考证。

4月份新口径社融仅1.36万亿元，大幅不及预期，且比去年同期大幅减少了4171亿元，社融余额同比增速从上月10.69%回落至10.4%。在地方债发行较快的情况下，一般贷款需求大幅走弱是社融不及预期和去年同期的主要原因。正如我们此前一再强调的，之前社融靓丽的数据主要来自于人为冲贷款，前面投放较快意味后续可能放缓，表内外票据同比多增是一季度贷款和社融同比上升的主要因素，而在四月份来看仍旧如此，表内外票据余额同比增速仍旧处于25.9%的历史高位。

M1 同比从上月4.6%回落至2.6%，远低于去年同期的7.19%，M2 同比从上月的8.6%小幅回落至8.5%，但高于去年同期8.34%。M1明显下降，反映政策刺激力度边际转弱后，实体经济面临的资金状况有所收紧。

5、今日，乘联会发布的数据显示，中国4月汽车零售同比下降18%，而日均批发量同比下降22%，双双不及3月的表现。

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

1)盈趣科技 FDA批准菲莫国际在美销售加热烟草设备IQOS，判断FDA对于加热不燃烧产品的态度将潜在影响其他国家和地区对加热不燃烧电子烟的政策发展。此次获批率先利好产业链相关公司，其中盈趣科技作为IQOS主要的精密塑胶件二级供应商，将大幅受益于IQOS通过打开美国市场销售出现向上弹性。

2)IMAX中国《复联4》内地票房破40亿，IMAX公司分成约占IMAX总票房的18%。

上周持续回购，总计耗资约1120万港币回购股份。

3)绿叶制药集团在研创新给药途径药物利斯的明多天贴片已于德国完成其针对治疗老年性痴呆的关键性试验。

4)国药控股 5月7日，国药控股收购安徽省医药集团的签约仪式在合肥举行。安徽省医药集团是安徽省位居前列的国有医药企业，拥有丰富的客户资源，2018年销售额达30亿。本次收购完成后，国药控股在安徽省的企业规模将率先超过100亿，成为省内医药行业龙头企业。

5)中国生物制药公司附属公司正大天晴药业集团股份有限公司开发的治疗肺动脉高压药物“安立生坦片”已获得中华人民共和国国家药品监督管理局颁发的药品注册批件。安立生坦为高选择性内皮素受体拮抗剂，具有对 ETA 和 ETB 受体亲和力大、口服生物利用度高的优势。相对于其他皮素受体拮抗剂，安立生坦的肝损伤风险较低。安立生坦适用于治疗有(世界卫生组织)WHO Ⅱ级或Ⅲ级症状的肺动脉高压患者，已被欧洲心脏病学会诊疗指南列为肺动脉高压治疗的最高级别推荐药物。

6)环球医疗 5月7日获中国通用技术(集团)控股有限责任公司场内增持300万股，每股均价约5.93港元，总价约1779万港元。

7)福寿园因获董事行使购股权，折让8.28%发行400万股。

8)晨光文具 4名股东合计减持1840万股，套现约6.42亿元。

9)欧普康视 5月6日，公司与杭州目乐医疗科技股份有限公司(全国中小企业股份转让系统挂牌公司，“目乐医疗”，股票代码为“832652”)、程得集在安徽省合肥市签署了《欧普康视科技股份有限公司与杭州目乐医疗科技股份有限公司、程得集之合作意向书》，公司拟以受让股票和定向增发的方式对目乐医疗进行投资。公司总投资款不超过3600万元，共计获得目乐医疗不低于20%股权。

目乐医疗长期从事眼科设备、数字化图像系统及医疗信息系统集成的研发、生产和销售，包括综合验光仪、裂隙灯、便携式眼底相机、便携式视力筛查仪等产品，目标公司产品同属视光行业的产品系列，且与公司主营业务具有较强的关联性、协同性，利于增加公司产品的多样性。

作者：价值at风险

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赞(51) | 评论 (18) 2019-05-13 10:22 来自网站举报

价值at风险

【聊聊最近的投资思路】
昨天早盘我已经把最后一点A股仓位卖掉了（不过没有A股持仓市值就无法打新了，看来今天还是不得不配一点低估安全稳定的A股做打新市值……）。其实17年的时候我还是配了一半A股的，慢慢的到18年底A股的仓位降到10%左右了，而今年这10%也逐步卖出全换成港股了。19年港股主要建仓了教育股... 展开全文

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聊聊最近的投资思路

昨天早盘我已经把最后一点A股仓位卖掉了（不过没有A股持仓市值就无法打新了，看来今天还是不得不配一点低估安全稳定的A股做打新市值……）。其实17年的时候我还是配了一半A股的，慢慢的到18年底A股的仓位降到10%左右了，而今年这10%也逐步卖出全换成港股了。

19年港股主要建仓了教育股，之前我提过的因政策风险导致估值极低，但需求仍在公司增长很高（也就是在港股，不然不可能那么低的估值）。同时还陆续加仓了一些跌的多的医药、医疗器械公司，现在还准备把A股卖掉的仓位和全部现金用于建仓一个业务稳定高增长，估值较低（个位数的PE），且有巨大彩票可以刮的一个医疗产业链的公司——国企医院在2018年底完成彻底改制（剥离、托管、市场化），有托管资格的就6个国企平台，很多优质医院都是现金奶牛，就看谁能抢得到了。如果XX集团按照计划把收来的医院陆续注入上市平台，未来几年贡献巨大营收是板上钉钉的了，而利润如果在改制后能释放，则市值翻几倍也不是不可能的。

总的来看，过去一年我在港股的投资思路还是不断加仓医药医疗相关行业，而一些增速较低但稳定的传统行业（如公用事业、消费、类金融、烟蒂股等）的仓位在第一次建仓完后基本都没什么变化了（这些没什么高增长可能的低估值公司配置主要是考虑风险、为了稳定）。
为什么仓位越来越集中一个大行业，是因为我的思路越来越清晰了，更看重模糊的正确，即宏观/行业的大趋势（朝阳好行业）以及公司在行业地位（朝阳行业的龙头or夕阳行业中的沙漠之花），而不再过多纠结某些公司的具体业绩或估值高低（你不会比管理层更了解公司，而他们也不会知道公司未来几个季度精确的业绩，变量太多了，精确的错误没有意义）。所以，当你确定的看到中国未来是一个老龄化社会时，那么投资机会就显而易见了。这是一个漫长的雪道，你要做的就是选择一些优秀的公司做一个组合，然后静静等待，甚至不用你多做什么，就让这些优质雪球组成的组合自己在漫长的雪道中往下滚就好了。

所以，这也是我迫切的想要发行一期新产品的原因。本来我在2月过年的时候已经计划好了，可惜当时没能成（因为市场环境太差、权益互换有规模要求），不然买的那些组合平均也有20-30%的反弹了，净值应该会很好看。本来新产品的建仓的计划是：医药/器械/服务这大行业仓位70%-90%，主要买入AH两地优质龙头企业做一个组合，A股：恒瑞、药明、迈瑞、乐普、华海等（估值虽然相对高，但质地一定好），港股：天晴、信达、药明生物、百济、三生、绿叶、先健、康希诺、医院托管、即将上市复宏汉霖和丽珠生物等。

当你建立这么一些公司的组合后，你就根本不需要操心了，不用再每天盯盘、不用时刻关注公司新闻动态，甚至不用太关注每个公司的每期财报，因为这个组合的公司够强，而行业的雪道又够长，那么组合的风险就很小了。你要做的就只有以合适的价格买入（当时港股机会太好，大环境不好甚至信达这种最优质的创新药企上市估值都非常低），然后静静等待/长持，让这些优秀公司的管理层帮你不断把雪球滚大……

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赞(52) | 评论 (18) 2019-04-09 10:16 来自网站举报

价值at风险

【星瀚投资每周投资纪要（3.11-3.17）】
一、每周宏观经济事件评述1、3月11日，北京发布《关于暂停国家试点范围内部分未通过一致性评价产品采购资格的通知》，指出，根据“同品种药品通过一致性评价的生产企业达到3家以上的，在药品集中采购等方面不再选用未通过一致性评价的品种”要求，经研究决定，暂停部分国家试点范围内部分未通过一... 展开全文

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星瀚投资每周投资纪要（3.11-3.17）

一、每周宏观经济事件评述

1、3月11日，北京发布《关于暂停国家试点范围内部分未通过一致性评价产品采购资格的通知》，指出，根据“同品种药品通过一致性评价的生产企业达到3家以上的，在药品集中采购等方面不再选用未通过一致性评价的品种”要求，经研究决定，暂停部分国家试点范围内部分未通过一致性评价产品在阳光采购平台网上采购资格，共计137条，涉及75企业的16品种药品（产品列表见附件），采购平台暂停操作时间与北京市国家试点中选结果执行时间同步（执行时间另行通知）。

2、根据世界半导体贸易统计协会(WSTS)指出，2019年1月份全球半导体销售额(3个月移动平均值)较去年同月萎缩5.7%至355亿美元(约4兆日圆)，为30个月来首度陷入萎缩。

陷入萎缩主因为中国市场需求急减速、加上被称为GAFA(谷歌、苹果、脸书、亚马逊)的美国IT大厂对数据中心的投资停滞。若把2018年8-10月与2018年11月-2019年1月做比较的话，中国市场半导体销售额大减约2成。全球半导体市场规模高达50兆日圆、其中中国市场占比重达3-4成，因此中国半导体需求急减速，对半导体厂商来说是一大重击。

3、【2月中国手机市场总体出货量同比下降19.9%】据中国信通院3月12日消息，2019年2月，国内手机市场总体出货量1451.1万部，同比下降19.9%，其中4G手机1398.4万部，同比下降20.2%，在同期手机出货量中占比96.4%，2019年1-2月，国内手机市场总体出货量4855.9万部，同比下降15.1%，其中4G手机4633.8万部，同比下降14.0%，在同期手机出货量中占比95.4%。

3、【中国平安日赚超三亿！回购方案缩水十倍，仍有望成A股史上最大回购案】3月12日，中国平安披露2018年年报，实现归母净利润1074.04亿元，正式突破千亿元，成为A股名副其实的赚钱机器，日赚超过三亿元。同日，中国平安回购方案尘埃落定：拟动用不低于人民币50亿元且不超过人民币100亿元进行回购，虽然较此前市场计算的千亿回购规模大幅缩水，仍有望成为A股历史上最大规模的回购案。

4、2019年1-2月份，中国社会消费品零售总额66064亿元，同比名义增长8.2%，符合预期，去年12月也为8.2%。

日用品同比增速15.9%（上月16.8%），汽车消费增速-2.8%（上月-8.5%）；通讯类增速8.2%（上月-0.9%），办公用品增速8.8%（上月-4%）；金银珠宝增速4.4%（上月2.3%），粮油食品类增速10.1%（上月11.3%），饮料类增速8%（上月9.2%），烟酒类4.6%（上月8.4%）、化妆品8.9%（上月1.9%），家用电器和音像器材类增速3.3%（上月13.9%），建材增速6.6%（上月8.6%），家具0.7%（上月12.7%）。石油制品消费增速2.5%（上月5.8%）。

总的来说，部分日常消费品的增速有所加快，而和房地产相关的比如家电、家具、建材（包括白酒）这些增速大幅下滑。

2019年1-2月份，全国网上零售额13983亿元，同比增长13.6%（2018全年为增长23.9%），断崖式下跌。

前两个月，商品房销售面积14102万平方米，同比下降3.6%，去年全年为1.3%，增速大幅下滑。其中，办公楼销售面积下降幅度最大：住宅销售面积下降3.2%，办公楼销售面积下降15.7%，商业营业用房销售面积下降13.6%。

商品房销售额增速大幅回落。前两个月商品房销售额12803亿元，增长2.8%，增速回落9.4个百分点。其中，住宅销售额增长4.5%，办公楼销售额下降6.2%，商业营业用房销售额下降9.4%。

房地产销售增速大幅下滑也算是预期之中，这当然也带动了相关产业链的消费增速大幅下滑。

5、中国1-2月规模以上工业增加值同比 5.3%，预期 5.6%，前值 6.2%。

分三大门类看，1-2月份，采矿业增加值同比增长0.3%，增速较2018年12月份回落3.3个百分点；制造业增长5.6%，加快0.1个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.8%，回落2.8个百分点。

分行业看，基本上各大行业增速都在下滑。其中，农副食品加工业增长6.3%，纺织业增长0.2%，化学原料和化学制品制造业增长4.3%(上月1.8%），非金属矿物制品业增长8.8%（持平），黑色金属冶炼和压延加工业增长7.5%（上月9.2%），通用设备制造业增长4.4%（上月6.5%），专用设备制造业增长10.0%（上月11.7%），汽车制造业下降5.3%（上月-4.1%），运输设备制造业增长7.9%（上月13.8%），电气机械和器材制造业增长8.0%（上月10.1%），计算机、通信和其他电子设备制造业增长6.0%（上月10.5%），电力、热力生产和供应业增长6.1%（上月8.3%）。

1-2月份，全国固定资产投资（不含农户）44849亿元，同比增长6.1%，增速比2018年全年提高0.2个百分点。从环比速度看，2月份固定资产投资（不含农户）增长0.43%。其中，民间固定资产投资26963亿元，同比增长7.5%，2018全年为8.7%，下滑较多。

分产业看，第一产业投资950亿元，同比增长3.7%，增速比2018年全年回落9.2个百分点；第二产业中，工业投资同比增长5.8%，增速比2018年全年回落0.7个百分点，核心制造业投资增长5.9%，增速回落3.6个百分点；第三产业中，基础设施投资同比增长4.3%，增速比2018年全年提高0.5个百分点。

前两个月，全国房地产开发投资12090亿元，同比增长11.6%，增速比2018年全年提高2.1个百分点。房地产增速远高于整体固定资产投资增速，房地产是支撑中国经济的最核心力量。

房地产销售增速大幅下滑也算是预期之中，这当然也带动了相关产业链的消费增速大幅下滑。同时，注意到房地产销售增速大幅下滑，但房地产投资保持高增长（1-2月同比增长11.6%，增速提升2.1个百分点），这意味着未来供在加速增长，但求在不断减少，这意味着房价会……

6、海通策略荀玉根、郑子勋：从涨跌角度看，市场热度类似历史上牛市中后期。我们分别从指数涨幅、涨停股占比、换手率、融资交易占比四个角度来衡量目前市场的热度。第一，历史上单月涨幅超过19年2月的月份均处在牛市第二、第三阶段，其中创业板指19年2月涨幅更是创指数诞生以来新高。第二，从涨停个股数看，19年3月以来日均涨停板个股占全部A股的比重已经接近4%，处于2005年以来从低到高94%的水平，历史上该比值接近或超过4%的月份均处于牛市中后期；第三，从换手率看，3月以来全部A股与创业板指的日均年化换手率分别为540%、1317%，2005年以来全部A股换手率的高低点分别为1714%和83%，2009年以来创业板剔除成立初几周的极值后换手率的高低点分别为5107%和336%，目前万得全A与创业板换手率分别处在各自80%、83%的分位，接近15/03-15/04的水平。第四，从融资交易占比看，3月以来日均融资交易额占A股成交额的比重为10.2%，目前处于13年以来从低到高70%的分位，接近于14/03-14/05即牛市第二阶段全面爆发期的水平。从创业板成交额占比看，3月以来创业板日均成交额接近1700亿元，最高为2000亿元，处于15/05-15/06牛市后期的水平，成交额占全部A股交易额比重超过17%，处于历史上87%的高分位。

从溢价角度看，市场也已较热。我们通过价格的比较来衡量目前市场的热度：第一，看分级基金B溢价率。以沪深300B基金为观察指标，沪深300B的五日平滑溢价率从2月底以来显著上升，从最低的4.6%上升到目前的10.8%，2012年以来该溢价率的高低点分别为-5%和43%，目前该溢价率位于两年来高位，与上一轮牛市相比，目前的溢价率等价于15/04-15/05即牛市第三阶段泡沫疯狂期的水平。第二，看次新股相对行业的溢价。当市场较热时，一些新上市的个股往往会相对行业获得更大的估值溢价。我们以市场热议的中信建投和中国人保为例来看目前市场的热度。中信建投18年6月上市后其PE相对券商行业一直稳定在1倍左右，PB相对行业约在1.3倍左右，但是进入19年3月，其PE相对行业的比值冲高到1.8倍，PB比值冲高到2.5倍，均创上市以来新高；中国人保18年11月上市后其PE相对行业一直稳定在0.7倍左右，PB相对行业约在1倍左右，但是19年2月中以来，其PE相对行业的比值冲高到最高的1倍，PB比值最高到1.4倍，均创上市以来新高，但是最近一周中国人保估值开始回调，其PE相对行业的比值已回落到0.8倍，PB比值回落到1.1倍，基本接近正常水平。因此从基金溢价与新股溢价的角度看，目前市场热度也处在较高位。

7、美国1月新屋销售环比跌6.9% 创三个月最大跌幅。1月新屋销售年化总数60.7万户，远逊于预期62.2万户；新屋销售环比下跌6.9%，创去年10月以来最大单月跌幅，也是2017年12月以来的跌幅第二深。1月新屋售价中位数同比跌3.8%，结合成屋销售不佳，或代表美国楼市开年不利。

8、中原地产首席分析师张大伟表示，前两个月销售面积增速由正转负，是自2015年6月份以来时隔43个月首次出现，也意味着房地产上涨周期最长的一轮牛市进入调整期。张大伟称：“楼市调控政策叠加购买力透支，都使得房地产投资需求从之前的高位下调，市场开始进入后‘牛市’阶段。”

二、全球市场主要资产价格变动跟踪

三、市场大势和估值简要评述

四、股票池个股信息跟踪

·IMAX中国：3月11日重启回购，回购80500股，此后几天分别回购159200股、161100股、146300股。

·华宝国际：2018年全年12个月的业绩看，营收同比增长15.3%至39.81亿元，营业利润同比增长了11%，净利润同比增长25.2%至15.56亿，调整后股东应占净利润为12.64亿元，增速较上一期财报加快的因素是有并表。综合毛利率65.1%，较去年同期的66.4%略有下滑。

主要收入的香精香料这块基本没增长，烟用原料业务倒是同比大增32%（营业利润大增47.9%），增长主要由于广东金叶与12家境外企业签订销售协议，集团薄片在这些国家和地区的销售量及销售额相比录得数倍增长。

2018年9月4日完成收购嘉豪食品至2018年12月31日，调味品业务销售收入约人民币1.71亿元，营运盈利达约人民币2345万元，营运盈利率达约13.7%。嘉豪食品的核心产品包括鸡汁、芥辣、浓缩果汁和调味汁。回顾期内，嘉豪食品的各项产品维持稳定发展。

其实收购调味品扩展业务并没有什么不好，但就是收购时候的溢价太高！嘉豪食品折算下来全年营收不超过6亿，利润不超过1亿，而收购嘉豪食品支付的对价是6.96亿美元，相当于50倍PE了。

18年底股价大跌后公司有一次小回购，共回购12.6万股涉资40.21万港元。2018年后九个月的股息为每股港币8.8仙及特别股息每股港币18.9仙，共约人民币7.54亿元。股息率超过8%。同样，在A股上市的华宝香精分红为每股4元，相当于股息率10.5%。

公司2018年业绩增速加快，但并表贡献很多，而这个调味品的收购其实并不是很完美，因为估值太高了。总体来看，在烟草行业止住下滑态势后，业绩还算稳定。公司股价和上一期财报公布时基本没什么变化，此前PE为6.5倍，现在PE更低一些。考虑公司业绩稳定，当前公司拥有高达8%高股息和6倍多PE的低估值。再考虑大股东在75%的强制要约线前仍大比例增持，显然说明公司现在仍是严重低估的。

【华宝朱林瑶深深的套路】华宝国际历史看业绩一直很好，还多年持续高分红，突然在14年年报业绩大幅下滑且停止分红，一片哗然，市场认为他很可能之前业绩和资产负债表是虚增的，14年选择大洗澡（毕竟分红也停了），随后股价自由落体，但在15年大股东突然大比例增持，并且随后半年开启私有化进程。私有化时闹得轰轰烈烈（第一次私有化失败，延期再搞一次，第二次再失败），我当时的判断，朱给那么低的价格私有化，醉温之意不在酒，她根本不在意私有化是否会成功，其目的是最大限度的提升自己的持股比例。此前朱在高位大幅减持，这时又在底部大幅增持和搞私有化，除了“高抛低吸”的操作外，显然还有更深的目的——收割A股的韭菜！（回头再结合看14年的那波操作，毫无疑问的是顺着行业不景气故意财务洗澡，目的是做差业绩做低股价，在低位能用最低的代价买入最多的筹码）。

接下来发生什么大家也都知道了——分拆核心业务A股上市。朱此前所有的操作目的就是利益最大化，在A股上市前对公司的持股比例越高，那A股上市后其收益就越大。其实华宝账上那么多现金，根本不缺钱，完全没有必要A股IPO，A股IPO圈大笔钱的目的又是为什么？答案今天也揭晓了——高调宣布A股10送40元，24亿元，港股同样也大比例分红，本期派息加上去年特殊股息也10多亿元，大比例分红最终IPO时的钱大都落到自己的口袋，（朱在港股私有化那波操作后持华宝国际的比例从40%一下子提升到75%以上，而华宝股份上A股IPO前只稀释了10%的股份，上市只增发了19%的股份，华宝国际持有华宝股份81%以上的股份，朱对华宝国际和华宝股份的持股比例相当高）。

很多人或许还不承认大股东把IPO的钱用于分红，看看募投项目：华宝香精共募集资金约人民币23.77亿元，使用情况才7亿多，除了补充了6.5亿流动资金外，公司的生产为主的募投项目基本没有开始建设，公司给了各种理由，比如江西鹰潭雨水太多，拉萨海拔太高等等……

·绿叶制药：3月12日宣布，注射用罗替戈汀缓释微球(LY 03003)已于日本开展I期临床试验。

LY 03003 为本集团长效缓释制剂平台开发的重点中枢神经系统在研产品之一，该药物目前在中国、美国、欧洲和日本市场进行同步开发。本集团计划在中国、美国、日本、欧洲及其他国家注册和上市LY 03003。LY 03003采用一周一次肌肉注射给药，是全球首个长期产生持续多巴胺受体刺激素(CDS)的产品，有望昼夜持续改善患者症状，提高生活质量。该药物在人体内的稳定释放能够减轻帕金森患者药物治疗易出现的「开关」现象，显著改善晚期帕金森病患者易出现的运动并发症，长期应用有望推迟运动并发症的产生。同时，本集团还在进一步开发一月一次给药的注射用罗替戈汀缓释微球。

关于日本的帕金森病：根据Journal of Neurology报导，帕金森病为日本最常见的运动障碍疾病，为发病率排在第二位的神经退行性疾病。据报导，于2014年，日本约有163,000名帕金森病患者。

除LY 03003 外，本集团还有多个中枢神经系统的在研项目，同步开发中国及海外市场，如注射用利培酮缓释微球LY 03004（关于精神分裂症及躁郁症）、安舒法辛缓释片LY 03005（关于抑郁症）及卡巴拉汀透皮多日贴剂（关于中轻度阿兹海默症）等项目。LY 03003及LY 03005分别已于中国及美国启动III期临床试验。

绿叶好多产品在海外做临床，感觉绿叶管理层现在的目标是向武田制药看齐——走国际化高性价比药的路数。

·碧生源：公司2018年度营收3.78亿，同比减少22.4%；公司拥有人应占亏损0.95亿，而上年同期溢利0.04亿;毛利率由2017年的76.9%下降至67.5%;每股亏损0.0598元，不派息。

碧生源牌常润茶的收益同比下降43.8%至1.14亿，而销量由2017年的1.52亿包茶包下降至2018年的8630万包茶包。碧生源牌常菁茶的收益同比下降22.9%至2018年的1.5亿，而销量则由2017年的1.51亿包茶包下降至2018年的1.175亿包茶包。奥利司他减肥药的收益同比上升19.0%至0.67亿。此外，碧生源牌常润茶和碧生源牌常菁茶在2017年平均售价分别为每包1.34元和1.28元，2018年则分别为每包1.32元和1.27元。碧生源牌常润茶和碧生源牌常菁茶的平均售价分别较同期微降了1.5%和0.8%。

·福寿园：2018年营收同比增长11.8%至16.5亿元，净利润同比增长17%至4.88亿元，下半年营收增速较上半年加快不少，净利润也略有加快，下半年并购也不少，贡献了很多业绩，但边际影响减小。在并购的影响下，公司墓穴总量也只增长1.1%，主要是存量销售增速出现了下滑，所以营收和净利润能够保持两位数增长的重要因素是墓穴价格上涨7.5%。本期的亮点在于，殡葬服务占比继续提升，2018年同比提升了1.3个百分点至12%。

·华懋科技：公司控股股东KINGSWAY INTERNATIONAL LIMITED(金威国际有限公司)持有公司无限售条件流通股约1.32亿股，占公司总股本的42.16%。金威国际因自身资金需求，拟通过集中竞价、大宗交易、协议转让等上海证券交易所认可的合法方式，合计减持其持有公司股份不超过约2639.43万股，即减持比例不超过金威国际自身所持公司股份的20%，即不超过公司总股本的8.432%。

·国药控股：2019年3月12日，国药控股(01099.HK)获JP Morgan Chase & Co.以每股均价36.0520港元，增持452.03万股，总价约1.63亿港元。增持后，JP Morgan Chase & Co.持有权益的股份数目253,693,073，占已发行的有投票权股份百分比21.26%。

·中生制药：正大天晴制药有限公司开发的药物“奥美沙坦酯片”及“恩替卡韦胶囊”分别获得中华人民共和国国家药品监督管理局批准通过仿制药质量和疗效一致性评价，其中奥美沙坦酯片为国内同品种首家通过一致性评价的品种。

·巨星科技：截至2019年3月12日，公司已累计通过回购专用证券账户以集中竞价方式实施回购股份约1079.97万股，占公司总股本的1.0044%，最高成交价为11.93元/股，最低成交价为9.26元/股，成交的总金额约为1.05亿元(不含交易费用)。

·凯莱英：2018全年营收同比增长28.94%至18.35亿，净利润同比增长25.5%至4.28亿。其中Q4营收增速19.5%，扣非净利润增速-8.7%，远低于前三季度。

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赞(59) | 评论 (17) 2019-03-18 11:45 来自网站举报

价值at风险

【巴菲特给普通人最好的建议其实是这个……】
每年的这个时候，股神巴菲特都会用一封致股东的信来阐述他对投资的最新感悟。而很多投资者也会根据巴菲特的信来学习股神在未来布局中的一些投资策略，今年亦不例外。2019度最新的巴菲特致股东的信已跟随伯克希尔•哈撒韦2018年年报一起公布，再度引起了全球投资者的关注，这已是巴菲特写给股东... 展开全文

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巴菲特给普通人最好的建议其实是这个……

每年的这个时候，股神巴菲特都会用一封致股东的信来阐述他对投资的最新感悟。而很多投资者也会根据巴菲特的信来学习股神在未来布局中的一些投资策略，今年亦不例外。2019度最新的巴菲特致股东的信已跟随伯克希尔•哈撒韦2018年年报一起公布，再度引起了全球投资者的关注，这已是巴菲特写给股东的第54封信。

有意思的是，在今年的信中，巴菲特再次提及了标普500指数的投资价值。事实上，这已不是股神第一次在重要场合公开赞美他对这个指数的喜爱。而巴菲特与标普500指数之间的不解情缘也早在投资者中广为流传。

早在2008年5月3日，在伯克希尔股东大会上TimFerriss问：“巴菲特先生，假设你只有30来岁，没有什么经济来源，只能靠一份全日制的工作来谋生，根本没有很多时间研究分析投资，但是你已经有笔储蓄足够维持一年半的生活开支，那么你攒的第一个100万将会如何投资？请告诉我们具体投资的资产种类和配置比例。”

巴菲特哈哈一笑回答：“我会把所有的钱都投资到一个低成本的追踪标准普尔500指数的指数基金，然后继续努力工作。”

巴菲特在1996年致股东的信中说：“大部分投资者，包括机构投资者和个人投资者，早晚会发现，最好的投资股票方法是购买管理费很低的指数基金。”到了2003年股东信，还是这么说：“对于大多数想要投资股票的人来说，最理想的选择是收费很低的指数基金。”

2005年，巴菲特打了一个很有名气的十年大赌：

巴菲特提出以十年为投资期限，将跟踪标准普尔500指数基金和任意5只对冲基金的总体回报进行比较。条件开出后的2008年，职业投资经理人泰德•西德斯回应巴菲特的挑战，挑选了5只FOF基金与巴菲特选择的 Vanguard S&P指数基金进行业绩对比，这5只FOF基金把资金投资到了100多只对冲基金内。

从2008年到现在，这5只FOF的收益率远跑输标普指数基金。过去五年，美国对冲基金整体跑输标普500高达50个百分点以上。

2019年巴菲特的致股东信中再次提及了标普500指数的投资价值。“如果我的114.75美元全部用来投资标普500 指数基金，并且所有股息都进行再投资的话，那么截至2019年1月31日，这笔初始资金将涨到606811美元。相当于1美元获得了5288美元收益。”

在接受CNBC采访时，巴菲特表示，投资共同基金，或者追踪标普500指数等主要股指的ETF，能够经受住所有时间和投资策略的考验。

为何股神对标普500情有独钟？众所周知,标普500指数被广泛认为是衡量美国大盘股市场的代表性指数。追踪该指数的资产价值超过 9.9 万亿美元，其中投资于该指数的资产占约 3.4 万亿美元。该指数成份股包括了美国500 家顶尖上市公司，占美国股市总市值约80%。标普500指数的成分股的平均市值为476亿美元，流动性好，可投资性强。指数估值长期处于合理区间，按照2018年中报计算，最新PE为22倍。在过去八年间，标普500指数从胜率和稳定性上看都远胜中国市场宽基指数，若以复利计算回报十分可观。（数据来源：广发证券，2018年12月28日）

除了长期持有指数的投资方式之外，标普500ETF也是优质的资产配置工具。对于国内很多想要投资长牛美股，但又不熟悉美股，不会看具体公司财报的投资者来说，指数基金无疑是最好的选择，投资指数就足以战胜80%的人（在国内也是如此）。

目前国内市场跟踪标普500的指数基金仅有四只，其中博时标普500ETF（513500）是业内首只也是目前市场上唯一一只跟踪标普500的跨境ETF基金。资料显示，博时标普500ETF成立于2013年12月，已稳定运行5年有余，是国内投资于美股市场非常好的方式。博时标普500ETF规模相对稳定，可以在交易所交易。由于人民币的流通性和国内的外汇管制政策，国内投资海外资产的渠道有限。国内市场现有跨境ETF依然相对较少，博时标普500ETF是目前国内投资标普500标的的唯一ETF工具。

据广发证券对该基金的研报分析，博时标普500ETF在各个方面具有较强的优势。它的跟踪误差控制良好，基金规模相对适中，并且依然具有QDII额度，基金经理管理经验丰富且稳定性高。由此可见，博时标普500ETF是在国内投资标普500指数的合理选择。

当然目前由于美股估值在历史高位，目前一次性重仓买入不是很好的选择，建议定投的方式更好，比如可以自己设定标准，以20倍PE估值为轴，20倍附近正常买入一份（根据情况可以每周买一次或每月买一次），高于25倍减半买入，高于30倍停止买入转而卖出，低于20倍1.5倍定投，低于15倍加倍定投。

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赞(51) | 评论 (14) 2019-03-11 09:04 来自网站举报

价值at风险

【15年牛市顶峰至今的涨幅统计，谁在屠榜？】
做了一个15年牛市顶峰至今的涨幅统计（剔除当年上市新股，剔除重组新上市），发现白酒股屠榜啊！排名第一的是一个听都没听过的公司（看走势就是庄股），但不得不佩服这个派生科技/鸿特精密，很多庄股都在15年或18年这波崩了（比如超级庄股上海莱士都没抗住）。作者：价值at风险

赞(60) | 评论 (18) 2019-03-05 15:09 来自网站举报

价值at风险

【如何判断接下来的行情？如何找到A股投资的锚？】
在聊这个话题前，先说个悲惨的故事让大家开心开心：我这周满仓的情况下基本没赚钱，大幅跑输A股指数。毕竟AH两地走势差距那么大的一周（假日因素除外），真的太罕见了。以前A股情绪高涨暴涨时，港股再次也能跟着喝点汤，而这周港股指数竟然还是跌的。以前AH差价拉开时资金总是大量南下的，这波差... 展开全文

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如何判断接下来的行情？如何找到A股投资的锚？

在聊这个话题前，先说个悲惨的故事让大家开心开心：我这周满仓的情况下基本没赚钱，大幅跑输A股指数。毕竟AH两地走势差距那么大的一周（假日因素除外），真的太罕见了。以前A股情绪高涨暴涨时，港股再次也能跟着喝点汤，而这周港股指数竟然还是跌的。以前AH差价拉开时资金总是大量南下的，这波差价拉开时，南下资金竟然还是流出为主的，实在难以理解。我实在想不出这波A股疯牛行情港股完全无视的逻辑，不说了，让我哭一会……

事实上，仔细想想港股不跟涨也没错，毕竟除了短期爆发的情绪，其他各方面都没有支撑市场走牛的逻辑，而港股相对理性，不跟涨自然很好理解。但是，现在市场中很多人认为这波是A股单独的牛市，我不这么认为，难道接下来A股能继续涨30-50%，港股还是理性的完全不跟，AH溢价涨到200去？这不可能。因为AH差价不会无限扩大，在15年6月A股疯牛顶峰的时候，AH溢价指数也就135左右(这周暴涨到125）。15年市场那是什么情绪，什么资金量，什么杠杆水平，经济基本面也比现在好得多，所以现在这轮情绪超过15年的概率为0，因此我断定A股不会脱离港股单独走疯。接下来的行情，要么港股继续理性（基于经济基本面），A股短期疯牛快速被证伪，要么A股维持强势，而港股放弃理性开始大幅补涨，AH差价拉近。所以，我对自己持有的空A多H的套利仓位很有信心（当然这种赌差价收窄的策略我就5%的仓位）。

至于市场会走哪个方向，我不好判断，我也不需要判断，反正我都会是满仓低估的优质港股（一定要说，我可能保守一点，基于股市不太能和基本面大幅背离的情况下，会倾向于港股继续理性，A股无支撑的疯牛证伪）。

关于短期A股的走势，这里到有个数据值得关注：那就对本轮行情推动最大的杠杆资金（其实媒体报道都是标题党，新开户没有那么疯狂，这部分增量资金影响有限），融资盘在两市交易额的占比与上证综指的涨跌是相辅相成的。两融成交占比最近快速攀升到11%。在2015年牛市时接近20%，之后一直维持在6%至12%，现在要恢复到15年那样的水平可能性不大。所以，目前融资交易于市场成交额11%的占比已非常接近区间的上限。

最后谈一点我对A股投资锚的看法，首先确定一点，A股不论怎么疯狂还是有“锚”的（要么估值的锚，要么情绪的锚），比如上面我说的15年疯牛时AH溢价也没脱离相对“理性”的范畴。但如何确定锚，是一个大难题。

相对的，底部的锚好确定一些，毕竟A股底部也是看估值、成交量、宏观基本面等为主，这个就比较好量化，稍有经验的投资者都能有直观的感受现在是不是底部区间，就是判断什么时候起来可能难一些（比如去年大跌后，大家也都能感受到A股是底部区间，只是对什么时候起来，和还会不会继续新低有分歧，我是在9月底过早的判断底部，空单平掉过早导致后面回撤较大）。

但A股顶部的锚就太难找了，其他成熟市场顶部都可以以估值、基本面、情绪等指标来交叉判断（比如美股标普500，港股恒生指数等，25倍PE以上就是顶部区间，稍微加点利率因子调整估值区间即可），但A股疯狂起来什么指标的历史极值都能打破，15年我就吃过大亏，当时我认为从各种情绪估值数据角度看，A股特别是小盘股早就见顶了——优质成长股的PE都大体突破100倍，融资买入占比接近全球历史记录，大量公司圈钱或减持，市场情绪火爆无人看空，但事实上，这种泡沫下市场还能再涨1倍。所以A股顶部不能和成熟市场一样，几乎找不到估值和基本面的锚，只能去找情绪的锚，而情绪这东西非常感性和模糊，情绪不会像温度计一样有个刻度，预判的正确率很低，就是长期深耕与市场的趋势情绪派老手，有时也要靠运气逃顶。

所以有时候你很难在A股拿住优秀的好公司，就是因为好公司在A股太稀缺导致估值太高了，你失去了价值的锚，你不知道何时买卖，你只能根据情绪去操作，而根据情绪，就很可能过早的离场或过迟的进场。之前我写过一文“长期价值投资在A股的心里难点——安全边际，里面提到：设身处地的想一下，如果你现在买入一个估值很高的优质公司（比如优质成长股爱尔眼科近70倍PE），即便公司基本面向好持续高增长，但熊市中一个小调整你心里就会发怵，毕竟估值太高，安全边际不够，你会担心是不是估值体系要开始修复了，于是你会不断的高抛低吸，很难长期稳定的持有，而高抛低吸大概率的结果都是对收益产生负作用的。牛市更是如此，估值上升到百倍PE，小小一个波动，你就会离场，然后再也找不到上车的机会了（除非你不是价值投资，是做投机）。另一个情况，你买入一个PE稳定在20倍的B公司，你不仅可以一次性重仓长期安心持有，更可以中途用自己赚到的现金流不断的加仓，因为估值变化不大，安全边际一直存在，最终股价上涨基本依靠业绩驱动，你完全可以把这个十倍股从头拿到尾。

作者：价值at风险

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赞(55) | 评论 (16) 2019-03-04 09:05 来自网站举报

价值at风险

【【11月23日＆30日】本轮4只新股深度分析】
一、爱朋医疗(300753)1.公司简介爱朋医疗是专业从事疼痛管理及鼻腔护理领域用医疗器械产品研发、生产及销售的高新技术企业，主要产品包括微电脑注药泵、一次性注药泵、无线阵痛管理系统等疼痛管理领域用医疗器械和鼻腔护理喷雾器等鼻腔护理领域医用医疗器械。2.行业信息、竞争格局根据产品... 展开全文

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【11月23日＆30日】本轮4只新股深度分析

一、爱朋医疗(300753)

1.公司简介

爱朋医疗是专业从事疼痛管理及鼻腔护理领域用医疗器械产品研发、生产及销售的高新技术企业，主要产品包括微电脑注药泵、一次性注药泵、无线阵痛管理系统等疼痛管理领域用医疗器械和鼻腔护理喷雾器等鼻腔护理领域医用医疗器械。

2.行业信息、竞争格局

根据产品的适用领域，公司产品主要为疼痛管理和鼻腔护理领域用医疗器械，主要集中在国内销售。

疼痛管理领域：目前，疼痛管理领域用医疗器械市场需求主要来源于急性疼痛和慢性疼痛患者。

急性疼痛患者主要包括术后疼痛、分娩疼痛及部分癌症患者等。我国术后镇痛市场的疼痛管理领域用医疗器械需求量主要由我国手术人次情况决定。根据我国卫计委发布的《2017 年中国卫生和计划生育年鉴》显示，近几年我国住院患者年手术人次呈持续增长态势，2007 年-2016 年复合增长率约9.08%。我国无痛分娩市场的疼痛管理领域用医疗器械市场需求量主要由我国分娩人数情况决定。目前，美国和英国的无痛分娩率分别约达 90%和 85%，而我国无痛分娩市场尚处于培育和发展阶段。根据《2015年中国癌症统计》显示，我国每年癌症新增患者由 2010 年的 309 万人增加至 2015年的 429 万人，复合增长率达到 6.78%。临床中，精准、有效地输注化疗和镇痛药物，是癌症治疗及护理中的重要组成部分。其中，电驱动型的注药泵，具有药液定量、时间精确、特殊情况警报、携带方便等优势，在癌症治疗及护理领域应用逐渐普及，市场需求较大。

国际疼痛分类学研究协会（IASP）将慢性疼痛定义为超过 3 个月或在创伤痊愈后持续存在的疼痛，主要包括颈椎病、椎间盘突出、三叉神经痛、肩周炎等。慢性疼痛严重损害患者的生活质量，并对患者带来焦虑、抑郁等精神疾病，给社会带来巨大的医疗资源和生产力损耗。目前，我国患者对慢性疼痛的认识远低于欧美等发达国家和地区。未来，随着我国国力的逐渐加强和人民生活水平的逐步提高，将进一步推动我国慢性疼痛医疗器械市场的发展。

在疼痛管理领域，公司主要竞争对手有河南驼人医疗器械集团有限公司、上海博创医疗设备有限公司、珠海福尼亚医疗设备有限公司、浙江朗柯生物工程有限公司、北京宝恩科技有限公司等，虽然空间较大，但同质化竞争严重。

鼻腔护理领域：目前，我国鼻腔护理领域用医疗器械厂商普遍存在规模较小、研发投入不足、原创能力较弱、市场推广及技术服务能力不足等问题。随着人们对鼻腔护理认知程度的逐渐提高，市场需求日益增加，国内生产企业将越来越重视增强原创技术研发能力、原创产品生产能力以及新产品渠道培育能力，积极研发生产新产品并加强市场推广力度，进一步满足市场需求。就鼻腔护理喷雾器而言，目前，以本公司和浙江朗柯生物工程有限公司、北京宝恩科技有限公司、珠海市尼诺生物科技有限公司等为代表的生产企业为该领域主要供应商。

3.公司信息、核心竞争力

公司主要产品中，疼痛管理领域用医疗器械主要用于术后、分娩、癌症等临床治疗中药液的输注和监测，缓解患者疼痛；鼻腔护理领域用医疗器械主要用于缓解患者鼻腔干燥、鼻塞、鼻出血等不适症状。具体生产销售产品如下：

产品里面疼痛管理类产品多年营收占比近70%以上，其中微电脑注药泵又占比60%以上，是公司现有的核心产品。鼻腔护理类产品占比24%左右，剩下其他产品营收占比很少。所以实质上公司的主营产品比较单一的。公司销售模式也主要是经销模式，占比达80%以上，销售能力较弱。

竞争力

公司是江苏省科技厅、财政厅、国税局、地税局联合认定的高新技术企业，是江苏省医疗器械行业协会副会长单位，建有江苏省认定企业技术中心、江苏省工程技术研究中心，与国内多家高等院校和医疗机构建立了紧密的合作关系。凭借雄厚的研发技术实力和良好的品牌影响力，公司参与了“便携式电动输注泵”行业标准的编制，主要商标“爱朋”是江苏省工商行政管理局认定的著名商标。

公司历年研发费用投入占营收比约7%。截至招股说明书签署之日，公司拥有专利58 项，Ⅲ类医疗器械注册证3 项，Ⅱ类医疗器械注册证9 项，并通过了ISO9001、ISO13485 等质量管理体系认证，部分产品获得欧盟CE 认证、美国FDA 认证。

4.财务状况

15-18年三季度，公司营收依次录得1.54亿、1.98亿、2.47亿和2.02亿，分别同比增长27.56%、29.17%、24.52%和26.14%。扣非净利润依次录得0.40亿、0.46亿、0.56亿和0.47亿，分别同比增长33.78%、13.04%、21.83%和48.15%。近几年毛利率在74.8%左右。

费用方面。销售费用17年0.63亿，报告期复合增速约30%；管理费用0.38亿，报告期增速约5%；各期财务费用均为负数。

ROE方面。15-18年三季度依次录得33.34%、24.20%、23.61%和16.71%。下行趋势主要受负债率和周转率拖累。

资产方面。17年应收账款、应收票据合计0.36亿，报告期复合增速约5%；存货0.24亿，报告期复合增速约40%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.05亿，各期基数均不大。

除18年三季度外，公司其余各期现金流均较好，当期经营活动现金净流量0.33亿，主要受结算周期影响。

截止2018年9月末，公司账面货币资金1.59亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金总计3.50亿。产业基地升级建设项目1.56亿；研发中心建设项目1.33；营销网络建设项目0.62亿。

6.风险点

2015 年至2017 年，公司连续两年合作的经销商分别为567 家、698 家和977家，连续两年合作的经销商收入占经销收入的比例分别为73.96%、80.82%和82.46%；公司连续三年合作的经销商共552 家，2015 年至2017 年，连续三年合作的经销商收入占经销收入的比例分别为79.62%、69.42%和59.84%。医疗器械领域的“两票制”暂未在全国范围内推广，针对公司产品及销售范围，仅陕西、山西等地区存在部分公立医院试行“两票制”，其他地区暂未执行，但未来两年医疗器械的两票制也会推行，未来若公司不能根据“两票制”政策变化及时制定有效的应对措施，可能对公司产品销售及经营业绩造成不利影响。

7.结论

公司所处的是医疗器械里一个极小的细分领域，疼痛和鼻腔护理药物的滴注设备，行业空间不大，且公司技术优势不明显，产品也比较单一，国内几大厂家同质化竞争激烈，虽然近几年业绩增长不错，但体量较小，建议一般关注。

二、华培动力(603121)

1.公司简介

"华培集团”是一家致力于汽车核心技术研发应用与汽车零部件生产的现代化高新科技集团公司，主要从事汽车零部件的生产和研发，主要生产环节包括精密铸造、砂铸，机加工及各种焊接装配。

2.行业信息、竞争格局

2010 年以来，得益于世界经济的温和复苏，汽车工业逐渐企稳回升，2010年世界汽车产销量分别为7,758 万辆和7,497 万辆。近年来，汽车工业持续发展，至2017 年，全球汽车产销量已经上升至9,730 万辆和9,680 万辆，分别上升了25.42%和29.12%，世界汽车行业继续保持稳定增长趋势。

近年来，在全球经济增速放缓的大环境下，汽车行业总体保持平稳运行。2009年，在国际金融危机冲击、全球汽车市场萧条的形势下，我国汽车产量达到1,379.10 万辆，在当年全球汽车产量总量的占比为22.33%。2013 年我国产销首次突破2000 万辆。根据OICA 的统计，2017 年中国汽车产销量分别达到2,902万辆和2,912 万辆。此外，从统计数据可计算出，2010 年至2017 年期间中国汽车产销量保持每年6.84%和7.06%的复合增速，未来几年有望保持较为良好的增长趋势。根据OICA 的统计，2017年中国汽车产量在全球汽车产量总量的占比29.82%，系全球第一大汽车生产基地。

根据中国汽车技术研究中心有限公司的《全球汽车涡轮增压器产业发展研究报告》，2017 年全球配有涡轮增压器车型的销售数量达到4,032 万辆，总体呈现平稳增长趋势。根据霍尼韦尔 2016 年对全球涡轮增压器市场的预测，2017 年至2021 年，全球将诞生超过2.3 亿辆装载涡轮增压发动机的新车。到2021年，全球涡轮增压业务的行业销售额预计将达到近120 亿美元。

公司的主要竞争对手有金永和精工制造股份有限公司、上海华验、南通海泰科、宁波天阁汽车零部件有限公司、科华控股和无锡烨隆精密机械有限公司等。

3.公司信息、核心竞争力

公司的主要产品为放气阀组件、涡轮壳和中间壳及其他零部件，其中，放气阀组件主要由盖板、连接板及衬套等组成。涡轮增压器的示意图：

竞争力

客户以博格华纳、霍尼韦尔、三菱重工、石川岛播磨、博世马勒、德国大陆等全球知名涡轮增压器整机制造商及索尼玛、威斯卡特、美达工业等涡轮增压器零部件制造商，产品出口北美，欧洲。

目前，公司已成为全球涡轮增压器关键零部件的专业制造商之一。公司作为涡轮增压器整机及其零部件制造商的合格制造商，通过多年的技术积累和研发投入，已经具备了先发的技术研发优势，截止至今公司拥有4项发明专利。37项实用新型专利。报告期研发投入占营收比大致在6%左右。

4.财务状况

15-18年三季度，公司营收依次录得3.00亿、3.28亿、4.44亿和3.72亿，15-17年分别同比增长3.86%、9.24%和35.40%。15-17年扣非净利润依次录得0.57亿、0.63亿、和0.92亿，分别同比增长-31.90%、10.54%和45.65%。

15-17年毛利率依次为50.68%、48.80%、46.96%。

费用方面。销售费用17年0.13亿，报告期复合增速约40%；管理费用0.50亿，报告期增速约5%；财务费用0.02亿，报告期基数均不大。

ROE方面。15-17年依次录得27.55%、27.01%和22.73%。

资产方面。17年应收账款、应收票据合计1.46亿，报告期复合增速约50%；存货0.87亿，报告期复合增速约25%。负债方面。应付账款、应付票据合计0.65亿，复合增速约14%。

除17年度外，其余年份现金流均较好，17年受制于大额应收账款，经营活动现金净流量仅录得0.66亿。

截止2017年末，公司账面货币资金0.89亿，无任何借款。

5.募投项目

公司拟募集资金4.89亿，全部用于汽车零部件生产基地建设项目。

6.结论

细分行业属性一般，资产质量中规中矩，考虑汽车行业大势向下，建议一般关注即可。

三、青岛银行

又一个城商行上市，港股青岛银行早已上市，根本没有成交。看了下A股IPO排队的情况，还有很多城商行农商行在排队，这些银行不少在港股都上市了，且都是僵尸股，没有什么成交，估值也非常低，基本面非常差（不良率高，拨备低，业绩增长差）。

青岛银行17年营收下滑13.3%，净利润下滑10%，18年就更惨了，营收下滑33%，扣非利润下滑75%，不良率在17年大幅提升了……

四、利通电子(603629)

1.公司简介

江苏利通电子股份有限公司成立于上世纪八十年代初。公司主营业务为应用于液晶电视和液晶显示器等平板显示领域的精密金属结构件、电子元器件的设计、生产、销售，主要产品包括液晶电视精密金属冲压结构件、精密金属面框、底座、模具及电子元器件等。

2.行业信息、竞争格局

上世纪80年代后期，中国逐步成为全球第一大电视机生产国，主要竞争对手为日本、韩国厂商，近年来中国电视机品牌的市场份额正不断提升。根据奥维云网的数据，2016 年，全球彩色电视机出货量为2.3亿台，根据国家统计局数据，当年度，国内彩色电视机产量为15,769.64 万台，国内市场出货量占全球的比率达到65%以上。

2000 年以来，国内彩色电视机产量由3,936.00 万台提升为2017 年的15,932.60 万台，年复合增速8.57%。2010 年以来，国内电视的产量增速趋于下降，但作为全球最大的电视机生产国，每年仍然保持了数量庞大的出货量，相应地配套零部件的需求保持较大的基础及一定的增长。发行人作为液晶电视精密金属结构件领域的规模化企业，可分享液晶电视行业需求增长带来的可观市场机会。

发行人主要产品中占比最高的是精密金属冲压背板、精密金属冲压后壳，用发行人2015-2017 年精密金属冲压背板、精密金属冲压后壳的销售量与国家统计局公布的同期全国彩色电视机生产量数据相除，可以计算出2015-2017 年发行人精密金属冲压背板、精密金属冲压后壳产品市场占有率如下：

发行人的主要竞争对手有惠州市升华工业有限公司、安徽佳森精密科技有限公司、东莞市豪顺精密科技有限公司、东莞特鼎精密工业有限公司、苏州东山精密制造股份有限公司、苏州胜利精密制造科技股份有限公司、江苏凡润电子有限公司、嘉彰股份有限公司、州巧科技股份有限公司等。

3.公司信息、核心竞争力

利通有限从九十年代初开始生产销售电子元器件，自 2006 年开始从事液晶电视精密金属结构件的设计、生产、销售，从而形成以精密金属结构件、电子元器件为主要产品的经营格局，至今已经历十余年时间，在液晶电视用精密金属结构件业务领域成为一个规模较大、市场地位领先的专业化企业，具有与大规模生产相匹配的模具设计、开制、生产能力；发行人电子元器件业务保持稳步发展。报告期内，发行人主营业务未发生重大变化。

竞争力

液晶电视精密金属结构件行业作为资本、人力相对密集的行业，固定资产投入规模大，生产线占地面积广，企业只有保持一定的规模优势，才能降低单位产品固定成本。发行人作为国内领先的精密金属结构件企业，在精密金属冲压结构件领域具有规模优势，截至2017 年12 月，发行人拥有15 条精密金属冲压背板、精密金属冲压后壳冲压生产线，拥有年产精密金属冲压背板、精密金属冲压后壳1,841.67 万件（套）的生产能力，现拥有1000 吨冲压机床3 台，600 吨冲压机床6 台，500 吨冲压机床10 台，另有其它吨位冲压机床上百台，最大可以生产85英寸的精密金属冲压背板、精密金属冲压后壳产品。

公司作为液晶电视精密金属结构件生产的骨干企业，是国内知名液晶电视品牌企业如海信、TCL、康佳、夏普、高创、纬创、黑田等的重要供应商，此外，公司还与宝山钢铁股份有限公司结成稳定的战略合作关系。

截至招股说明书签发日，发行人拥有专利共59项，其中发明专利2项、实用新型专利50项、外观设计专利7项。

4.财务状况

15-18年三季度，公司营收依次录得9.52亿、13.84亿、16.70亿和10.56亿，15-17年分别同比增长19.58%、43.38%和20.66%。15-17年扣非净利润依次录得0.65亿、1.21亿和0.85亿，分别同比增长37.98%、85.67%和-29.39%。

15-17年毛利率依次为25.23%、26.27%和20.71%。

费用方面。销售费用17年0.73亿，报告期复合增速约30%；管理费用1.35亿，报告期增速约20%；财务费用0.19亿，增速约15%。

ROE方面。15-17年依次录得69.66%、28.59%和22.48%。下行趋势主要受净利率拖累。

资产方面。17年应收账款、应收票据合计6.77亿，报告期复合增速约45%；存货2.74亿，报告期复合增速约30%。负债方面。应付账款、应付票据合计6.71亿，复合增速约50%。

现金流方面，受制于大额应收影响，15、16年现金流均较弱，经营活动现金净流量分别录得0.08亿、0.31亿；17年有所好转。

截止2017年末，公司账面货币资金1.64亿，短期借款3.15亿。

5.募投项目

公司拟募集资金总计4.19亿。分别用大屏幕液晶电视结构模组生产线智能化改造项目0.93亿；年产50万套超大屏幕液晶电视结构模组的生产线项目0.40亿；年产300万套大屏幕液晶电视不锈钢外观件扩建项目1.04亿；年产500万套液晶显示结构模组生产项目1.21亿；年产60套大屏幕液晶电视结构模组通用模具生产线项目0.60亿。

6.风险点

利通电子的下游客户最主要正是海信电器、TCL、康佳等国内知名电视机厂商，根据近几年利通电子主营下游客户的营业数据来看，形势并不乐观。

2014-2017年，海信电器的营业收入同比增长4.08%、5.44%、3.69%，营收处于"停滞"状态。同期，净利润同比增长6.34%、18.14%、-46.45%。

2014-2017年，TCL集团的营业收入同比增长3.54%、1.66%、4.79%。同期净利润同比增长-19.36%、-37.59%、66.3%。

2014-2017年，康佳集团的营业收入同比增长-5.29%、10.35%、53.84%。同期净利润同比增长-2,488.32%、107.61%、5,185.74%。

而利通电子更是存在对下游客户依赖较重的情况，2015-2017年，利通电子对前十大客户的销售占总营收的91.46%、91.63%、91.79%。如此一来，利通电子主营业务受影响的几率由此增加。

在下游增速缓慢不断下滑的情况下，公司如何保持稳定增长？2015-2017年应收款分别为28818.87万元、34408.54万元、54961.54万元，增速分别为19.40%、59.73%。单看2017年，应收账款余额上升59.73%，占当期营业收入的比重为32.91%，应收账款增速远大于营业收入增速，也就是说营业收入中的大部分属于赊销。2017年公司应收账款周转率为3.74，远低于同行业可比公司平均值。

7.结论

下游客户惨淡的经营数据显示其天花板有限，建议一般关注即可。

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赞(58) | 评论 (19) 2018-12-07 13:17 来自网站举报

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