P2P接入征信，3大影响和3个疑问

近日，互金整治办发布《关于加强P2P网贷领域征信体系建设的通知》（下称《通知》），要求在营P2P网贷机构接入征信系统。市场普遍关心《通知》将给P2P行业带来怎样的影响。

其实，在关注正面影响的同时，也需关注《通知》落地过程中的潜在问题。

下面先说一下影响，大致有三个。

P2P平台轻资产运营，平台跑路了或停业了，往往给社会留下一个烂摊子。最棘手的是跑路，平台一走了之，官网挂了，数据删了，庞大的债权债务关系成为未知之谜，出借人要钱无门，借款人还钱无路。

监管着手整治后，数据接入就成了重要抓手。2019年4月，财新曾披露一份《网络借贷信息中介机构有条件备案试点工作方案》，明确提出网贷平台进入备案观察期的四个条件，除了“经行政合规检查认定为基本合规”一条外，其他三条（“业务全量接入银行存管系统”、“网贷实时数据接入系统”及“网贷实时数据接入全国互联网金融登记披露服务平台”）均与数据接入有关。

此外，监管机构还曾力推电子合同存证，将电子合同数据进行合规固定和保存，如多地金融局在《备案细则》中明确要求“网络借贷信息中介机构申请备案登记时，应当如实提交与第三方电子数据存证平台签订的委托合同存证的协议复印件”。

问题是，数据合同有了，借款人赖账怎么办？2018年6月份以后，相伴P2P密集爆雷而来的是借款人的恶意拖欠。为此，监管机构曾专门组织平台把严重失信人数据统一报送征信系统。此次系统性要求P2P平台接入征信体系，表明接入征信对于打击恶意逃废债的歪风是有效的。

当前，P2P步入集中清退和转型阶段，P2P数据接入征信，强化对借款人的威慑力，有助于在行业集中转型和清退过程中更好地保护出借人利益。

不过，借款人或许就是另一种想法了。不少借款人，是不敢上征信的，《通知》的下发，或将促使这类借款群体用脚投票，转向其他不上征信的平台。对P2P行业来讲，高风险客群的用脚投票，未必是坏事。但对一些中小平台而言，高风险客群就是其主力客群，征信对这类群体的驱离效果，可能会导致这类平台放贷（撮合）规模的快速缩水。

《通知》出台后，平台被要求接入征信，很多借款人不敢上征信，平台就一定敢上征信吗？未必！

一些平台在虚构借款人，一些平台借款人金额超标，一些平台贷款利率超标，一些平台涉嫌自融或关联贷款……所有这类平台，都不敢对接征信系统。

怎么办呢？主动退出是上策。与其在对接征信系统时露馅，不如早日宣布良性退出，只要还清出借人欠款，就算上岸了。若没有能力良性退出，早日投案也是一条路。

据网贷天眼数据，截止2019年8月底，正常运营平台933家，累计问题平台数量5644家，其中，8月新增问题平台11家，较7月份的177家明显放缓。接下来两个月，平台退出数量预计会进一步提速。

此外需注意的是，《通知》内容主要从保护出借人权益、打击恶意逃废债的角度出发，不会扭转网贷行业整体转型助贷的趋势，《通知》的出台不能视作备案提速的信号。

截止2019年6月，央行征信系统累计收录了9.9亿自然人、2591万户企业和其他组织的有关信息，个人和企业信用报告日均查询量分别达550万次和30万次。其中，有信贷记录的自然人超过5亿（官方数据显示，2017年11月已达4.8亿）。

人数虽已不少，但贷款产品画像有残缺，缺失了互联网贷款记录，难以准确刻画借贷群体的多头借贷状况。

此次全面推动P2P接入征信，补充互联网金融数据源（仍有遗漏），有助于把多头借贷客群暴露在阳光下，在化解多头借贷、防止特定群体杠杆率快速提升等方面，可更好地发挥作用。

此外，对于《通知》的落地执行，还有几个问题需要关注。

当前P2P备案希望渺茫，在征信接入过程中不排除部分平台配合度不高，个别平台甚至存在人力保证和技术支撑的双重缺失，在数据口径、数据质量等方面未必能严格按照规范进行报送，反而可能带来负面影响。

毕竟，征信属于金融业基础设施，数据的准确度要优先于数据的规模，这也是央行征信一直未对互联网金融机构开放数据报送的重要原因。此次集中开闸，如何确保数据质量，需要在细则中予以明确。

此外，央行征信与百行征信，在对接P2P数据方面，是否仍坚持此前的分层机制——即央行征信以银行业金融机构为主，百行征信以其他金融机构为主——也有待进一步明确。

当前，P2P普遍向助贷转型，P2P全面接入征信的背景下，是否会出现这样的情况：同一笔借款，P2P平台报送一次，资金方的银行报送一次，且可能因口径问题双方报送数据不一致，在系统中产生两笔记录。

在报送过程中，需有效区分机构资金和出借人资金。若资金来自出借人，不存在双重报送问题；若资金来自机构，则需先核查资金方是否已进行征信报送，以避免双重报送问题。

除了在数据报送口径和数据质量上严格把关外，还需要建立完善的争议处理机制，以保证借款人的合法权益。

征信事关借款人切身利益，征信异议是常有的事，也会频繁出现。在央行征信报告中，借款人可以向金融机构提出异议申请，由金融机构进行信息更改。对于无法解决的争议，征信报告中专门有“本人声明”（客户本人对信用报告中某些无法核实的异议所做的说明）和“异议标注”（征信中心异议处理人员针对信用报告中异议信息所做的标注或因技术原因无法及时对异议事项进行更正时所做的特别说明）模块，供查询征信机构的金融机构参考，避免误伤好人。

当前，P2P行业正处于集中清退期，一旦机构退出行业，借款人后续若提出数据异议，将面临找不到报送数据的P2P平台进行对质的难题，届时，错误该如何核实、更正，还是一律进行“异议标注”，需要进行更为周全的考虑。

任何政策都难免带来落地时（后）的难题，《通知》之后还需配套细则规范，在利好出借人、利好消费金融行业、打击恶意逃废债的同时，也能更好地保护P2P借款人的合法权益。

本文由苏宁财富资讯原创，作者为苏宁金融研究院院长助理薛洪言

小微企业生存难，究竟难在何处？

在中国，小微企业的重要意义无需赘言。它们占据市场主体的90%，贡献了全国80%的就业、70%的发明专利、60%的GDP和50%的税收。

然而，小微企业融资时，大多是靠“人情”而不是靠“信用”。

根据中国家庭金融调查(CHFS)的数据，有32%的小微企业参与民间借贷，相比之下，只有13%的小微企业获得过银行类金融机构贷款。

是他们不想从银行借款吗？答案是否定的。

综合来看，小微企业求生存太难了！

小微企业难，主要难在三个方面：

一是小微企业利润薄。

国内小微企业数量庞大，竞争激烈，利润微薄。

具体来说，大多数小微企业由于产品技术含量低，做类似产品的小微企业多，是买方市场，价格被压榨的厉害，利润微薄。据统计，很多出口型企业已经仅仅靠出口退税活着，有些公司甚至靠不断延长员工工作时间来增强产品的价格竞争力。

首先，这种现象同中国人的文化有一定关系。中国人可以说是全世界最勤劳的民族，哪怕只为一点微薄利润，很多时候愿意在很艰苦的环境下夜以继日地干。

在美国有这样一种说法：一旦中国人进入某个行业，这个行业的利润率就会变为零，因为中国人的勤劳会把最后一点利润榨出来。

这说法虽然夸张，但却是很多行业利润变薄的一个原因。

其次，在很多行业的全球产业链中，中国企业的产品主要还是体力劳动成果，附加值小，还处在产业链低端，只有不断付出体力劳动才有微薄的收入。

不考虑国企以及农民工的情况下，在中国，过了四十岁后还在打工的人群比例，相比美国明显要小。四、五十岁的人，相对二、三十岁的人，精力自然是差一些，但四、五十岁的人的经验却是非常丰富的，企业选择精力旺盛的员工而不选择经验丰富的员工，说明工作岗位对经验要求不会太高，也从侧面说明这些企业的技术积累有限。

如今有人说，现在有的小微企业日子不好过是因为员工不好招，说员工要这要那，要求过多。笔者认为，这还是因为小微企业本身的利润过薄的原因。要是利润好，企业就可以开更好的招工条件吸引人才。只要待遇到位，人才还是愿意来的，毕竟大多数打工人员还是以待遇为准。

也有人说，房租过高逼死很多小微企业。我觉得这个说法不全对。如果房租过高肯定没人租房，房东会因收不到房租而吃亏。房东一定会选择一个有人租的价位，这就是市场选择。

二是小微企业税负不轻。

根据世界银行联合普华永道会计师事务所发布的《缴税2019》（Paying Taxes 2019）的专题报告，中国2017年企业整体税负是64.9%，美国企业整体税负是43.8%，世界平均是40.3%。在主要的世界经济体中，中国的整体税负仅次于巴西，如下图：

在中国税负中，占主要比率的是劳务税（Labor tax，主要是员工的五险一金）。中国劳务税占比45.4%，是将近世界平均值16.1%的3倍，是美国相应数值9.8%的约4.5倍。

这里需要说明的是，美国税收结构同我国不一样，美国以个人所得税和消费税为主，企业没有五险一金这么高的负担，数字不好直接比较。

但整体而言，中国企业税负比世界上大多数主要经济体要高。特别是小微企业，由于本身利润薄，这些成本更是负担沉重。

三是小微企业融资成本高。

小微企业的融资成本一直居高不下，这是一项较重的负担。

当前，政策要求国有大行对小微企业提供超低利率信贷。国有大行也确实这么做了，并且对小微企业的信贷资格和条件要求相对以前简单了很多，这对小微企业提供了实质性帮助。不过，需要注意的是，大银行出于快速推进信贷业务需要，往往会要求一定规模的销售额或某种行业的执照或资质做质押。满足条件的小微企业数量还是太少，大量小微企业没法满足要求。

对信贷机构来说，给小微企业贷款的成本主要分为：获客、数据源（能体现企业信用的数据）、抵质押、担保、信用分析（包括人工）和贷后管理等。有的信贷机构出于不超过监管利率上限的考虑，把获客成本、数据源成本、抵质押成本等成本另算，使得小微企业贷款的利率表面上没超过监管上限，但实际上的利率已经远超监管利率上限。

小微企业天然是各个行业的弱者，经营不稳定，信贷整体不良率也偏高。信贷机构针对这些客户的风控手段要么不完善，要么成本高，同时需要不小的成本进行贷后监控。如果涉及抵押担保，押品的估值、企业的担保金也是成本。实际上，小微企业信贷额度一般不会太高，从它们手中挣到的利差自然不会高。

总之，针对小微企业的信贷，风险高，成本高，收入低。这些成本必然会转嫁给小微企业本身，是企业自身的融资成本。

我国同德、日、美等发达国家不一样，我国的小微企业绝大多数还谈不上技术积累，还停留在解决温饱和就业的问题，没有实质性竞争力，没法照搬他们的先进政策。这样的小微企业，是我国实体经济的重要组成部分，帮助其发展、壮大已是决策层共识，相关政策与措施已陆续出台。

首先，国家政策大力支持。

目前，国家正大力从减税降费、降低利率、提供信贷、降低个人所得税等各个层次向小微企业提供帮助。

（1）税费方面，继前几年给小微企业减税降费后，这两年继续对小微企业减税降费；

（2）小微企业融资方面，国家一方面要求信贷机构给小微企业提供低息信贷，另一方面要求相关的数据源如税务局直接提供数据给银行，便于银行判断小微企业的信用；

（3）对于那些给小微企业提供信贷的银行给予资本金减免的便利；

（4）给小微企业提供政策性贷款；

（5）给小微企业提供政府担保；

（6）给普通居民减税，使得普通居民的购买力增强；

（7）不断优化法规，利于小微企业业务开展；

（8）出台一系列房地产调控政策，防止房地产行业过度吸走资金，从而抑制其他行业特别是小微企业的资金供给。

其次，金融科技大力发展。

近年来，金融科技的大力发展，特别是互联网金融科技的大力发展，在帮助小微企业经营上特别是融资方面，起到了很大的作用。具体来说：

（1）金融科技使得交易更便捷。例如，支付宝、、苏宁支付的支付便于客户支付消费款项，交易变得异常方便。

（2）金融科技使得企业能够快速触达客户，减少企业的获客成本。例如，大众点评能够让客户快速知道附近的餐馆、便于客户及时到达；艺龙网、携程网能够让客户快速找到目的地的酒店；淘宝、苏宁的网购平台可以使得千万小微企业能直接面对全球客户，便于客户直接挑选商品。

（3）金融科技使得原先散落在各地的数据集中到一起，利用大数据技术对小微企业进行全面刻画，使得信贷机构能够更加精准地评估风险，减少信贷机构的不良成本。例如，同盾、百融收集各种征信数据接入信贷机构，便于信贷机构分析决策。

（4）金融科技使得信贷机构无需客户经理现场收集客户信息，有关客户风险的评价能够远程完成，节省了信贷机构大量的现场考察成本，进而便于信贷远程快速及时发放。例如，微众银行的微业贷和苏宁银行的微商贷就是利用互联网技术开展的信用贷款。

（5）金融科技使得交易安全、身份确认、交易核实等极为方便，很多交易无需见面，在网上就可以完成，大大减少交易双方的成本。

金融科技正在日新月异地发展。在原材料获取、获客、身份确认、交易确认、交易安全、产品研发、商品运输、融资帮助、企业管理等各方面的金融科技，都能很好地帮助小微企业。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院金融科技研究中心副主任钱杭。

互金二季报，乐观数据与悲观信号

翻开上市互金平台二季报，用户强劲增长、放贷强势回升、利润再创新高，沉浸在靓丽业绩的喜悦中，我们差不多要忘记经济增速下行、居民收入放缓、监管政策趋紧和债务违约高发了。

财报内外，两个天地，把它们串起来，读财报才有意义。8月下旬，在平台密集公布财报的间歇，政策上出了两个文件，很简短，释放的信号却值得重视，让本就在转折点上左右摇摆的行业，基本明确了方向。本文中，我们先谈这两份文件，再看二季报，相信另有收获。

2019年8月，发布《关于加快发展流通促进商业消费的意见》（下简称《意见》），给从业者打了一针强心剂。消费金融助力消费升级，这一点，已连续两年发文肯定，但措辞不同，导向不同。

一个明显的变化是，2018年还强调要“把握好保持居民合理杠杆水平与消费信贷合理增长的关系”；之后，居民杠杆率继续攀升，但2019年《意见》却不再警示居民杠杆。

是经济下行压力太大，为了刺激消费，顾不得居民杠杆率了吗？

并不是！对居民杠杆率的警惕，已经细化进2019年《意见》的字里行间。

如，2018年《意见》鼓励“消费金融创新”；2019年，则鼓励“金融机构创新消费信贷产品和服务”，把创新限定于金融机构，还强调要“推动专业化消费金融组织发展”。

2018年《意见》提出要“提升金融对促进消费的支持作用”；2019年则明确限定“居民购买新能源汽车、绿色智能家电、智能家居、节水器具等绿色智能产品”以及“新消费领域”。

与2018年相比，2019年《意见》对消费金融的鼓励，不再泛泛而谈，而是限定于金融机构尤其是专业消费金融组织，还限定了具体消费场景。言外之意，非金融机构发起的消费金融、无具体消费场景依托的消费金融，不在鼓励之列。有保有压，非大水漫灌，既如此，就没必要再警示居民杠杆了。

讲到这里，你大概有兴趣读一读政策原文，两年政策表述分别如下：

2018年9月，发布《关于完善促进消费体制机制进一步激发居民消费潜力的若干意见》，提出要“进一步提升金融对促进消费的支持作用，鼓励消费金融创新，规范发展消费信贷，把握好保持居民合理杠杆水平与消费信贷合理增长的关系。”

2019年8月，发布《关于加快发展流通促进商业消费的意见》，提出“鼓励金融机构创新消费信贷产品和服务，推动专业化消费金融组织发展。鼓励金融机构对居民购买新能源汽车、绿色智能家电、智能家居、节水器具等绿色智能产品提供信贷支持，加大对新消费领域金融支持力度。”

营销宣传，是互联网时代金融业务腾飞的翅膀，也是非法金融业务高效拉壮丁的帮凶。日前，一行两会一局（人行、银保监会、证监会和外管局）联合发布《关于进一步规范金融营销宣传行为的通知（征求意见稿）》，从源头着手，为金融营销宣传设定篱笆边界。

营销宣传，要么自我宣传，要么委托第三方（信息发布平台、传播媒介等），《通知》从这两方面着手，明确只有持牌机构才能进行宣传，要求第三方平台只能接受持牌机构委托。原文如下：

“金融营销宣传是金融经营活动的重要环节，未取得相应金融业务资质的市场经营主体，不得开展与该金融业务相关的营销宣传。但信息发布平台、传播媒介等依法接受取得金融业务资质的金融产品或金融服务经营者的委托，为其开展金融营销宣传的除外。”

讲到这里，不妨出几个思考题：

一是P2P能不能自我宣传？严格抠字眼，没有备案的P2P不算持牌机构，不能进行金融业务宣传，第三方平台也不能接受P2P委托进行宣传。但这里面有存疑之处，P2P行业仍处于整改期，特殊时期是否应特殊对待？毕竟，监管也早有明文禁止无证经营金融业务，处于整改期的P2P，不照样在“无证”经营么。所以，P2P能否自我宣传，市场很难自发形成共识，还需要政策细则予以明确。

二是如何界定宣传的边界？自媒体时代，人人皆媒体；KOL/KOC时代，人人皆意见领袖。超过多少粉丝的自媒体算媒体？超过多少点击的转发算宣传？边界很难界定。不能明确边界，《通知》该如何落地呢？若效力仅限于传统媒体和门户网站，恐怕于事无补。

三是对开放平台意味着什么？开放平台模式下，金融与场景对接，相互融合。开放平台内的导流，跳过注册环节直接成交，用户对底层金融产品提供方无感，已经超越了传统营销宣传的边界。

对于开放平台这种混合新物种，是否在《通知》管辖范围内？若在范围内将如何辖制？辖制的边界又在哪里？这些问题都有待厘清。

无论如何，营销是互联网金融的七寸，营销有了规制，行业更加可控制。

结合上述两个文件，我们再来看上市互金平台二季报数据。

（1）放贷强势回升，可前景存很大变数

二季度，上市平台的放贷金额延续回升态势，再创阶段性新高。结合趣店等平台披露信息看，增长的核心驱动力在于开放平台模式。

以趣店为例，二季度放贷额环比增加26亿元，其中，开放平台贡献158%，自营业务缩水15亿元。需要注意的是，从资金来源角度看，趣店一直都是开放平台模式，财报中特别提到的开放平台，针对的是以API融入场景的开放流量获取模式，与开放银行并无二致。

开放平台模式，给了互金平台规模增长的信心。在二季报中，拍拍贷预计三季度撮合金额在220亿-240亿元之间，环比二季度再增30亿-40亿元。

不过，若结合最新政策信号来看，无场景依托的消费贷不受鼓励、营销新规进一步限流，放贷规模的强势回升还能持续多久，存在很大变数。三季度应该没问题，四季度就不好说。

（2）利润依旧亮眼，分化已经出现

规模增长驱动利润增长。二季度，上市平台净利润继续亮眼。如趣店季度盈利11.4亿元，以至于CFO在财报中信心十足地表态，全年45亿净利润目标值没问题（上半年已实现21亿）。

不过，并非所有平台都在延续增长，如360金融和拍拍贷，净利润环比缩水。就拍拍贷来看，财报披露的缩水原因是向第三方支付的贷款催收费、向成功撮合贷款的第三方支付的介绍费、线上客户获取费增加，侵蚀盈利空间。在获客难、获客贵的大环境下，费用增长超过营收增长，将成为更多平台盈利乏力的拦路虎。

除了上市互金平台，持牌机构的消费金融业务同样表现不俗。如新网银行，上半年净利润4.7亿元，比去年全年还多1亿元；如招联消费金融，上半年净利润7.1亿元，同比增长17.5%；如平安银行，上半年零售业务净利润108.10亿元，同比增长19.1%，贡献了全行七成盈利。

结合最新政策信号来看，非持牌机构受限，持牌机构将迎来更好发展空间。持牌机构与非持牌机构的分化，将继续加速。

（3）销售及营销费用有升有降，释放反常信号

二季度，平台撮合放贷规模普遍增长，个别平台销售及营销费用却在下降。在全行业吐槽获客难、获客贵时，这种反常信号值得关注。

对此，市场普遍解读是平台发掘存量用户见成效，存量用户激活成本远低于新用户拉新成本，让“低费用、高增长”成为可能。这种解释有一定道理，如平台复借率的确在提高，但并不彻底。就像吃饭时，两个馒头一碗粥，饱了，这碗粥有功劳，却不是主因。

何为主因？开放平台获客是主因。贷款产品以API的形式嵌入场景、在场景中获客，注册用户即授信用户，获客成本也是放贷成本，被归入到“撮合及服务费用”科目中。此时，销售及营销费用，已不能反映平台获客支出的全貌，僵化计算，难免闹笑话。

以趣店为例，若以“销售及营销费用/新增注册用户数”来衡量获客成本，2019年以来，行业获客贵的离谱，趣店平均获客成本却从76.1元骤降至28.8元，颇显诡异。

随着开放平台获客渐成主流，销售及营销费用已不能公允反映平台的全部获客支出。营销新规出台后，销售及营销费用或将持续缩水，但获客成本不是更低了，是更高了，体现在“撮合及服务费用”中。

财报之中，还有一些值得关注的变化。

（1）信托和ABS黄金期已过

随着互金平台转型助贷和开放平台，机构资金早已取代自有资金和P2P资金（出借人资金），成为行业最大的金主。不过，机构资金也在相互竞争，彼此替代——信托资金和ABS资金一度是主流，现阶段，直接撮合模式正取而代之。

相比信托模式的复杂设计和ABS的高门槛，撮合模式简单直接，没有中间方赚差价，更主要是适应了助贷模式的变迁——风险从“假转移”到“真转移”变迁。

一则，监管要求资金方自担风险；二则，头部场景方越来越强势，资金方真担风险慢慢被市场接受。这个时候，风险转移不再亦真亦假、遮遮掩掩，直截了当的撮合模式渐成主流。

以趣店为例，二季度，开放平台机构资金占比65.7%，成为最大资金来源；信托资金占比只有9%，早已失去第一大资金来源的地位。

（2）营销获客式微，场景转化受追捧

平台用户仍在增长，但获客思路发生变化。

一是强调挖掘存量用户。经过几年的发展，互金平台沉淀了大量的注册用户和不再活跃的借款用户，与其花钱拓新客，不如把精力放在存量用户激活上。如拍拍贷，二季度累计注册用户9902万人（含出借人），累计借款用户1653万人，季度活跃借款人仅71万人；再如趣店，累计注册用户7600万人，累计借款用户1830万人，季度活跃借款人仅109万人。存量用户激活，仍有空间可挖。

二是融入场景，开放获客。除了直接把贷款产品与场景方对接外（即开放平台模式），与银行合作生成虚拟卡并绑定第三方支付工具的虚拟信用卡模式（具体可参考《消费贷正在信用卡化》），也成为重要拓客工具。二季报中，小赢科技便着重介绍了其虚拟信用卡产品“小赢钱包”。

截止二季度末，小赢钱包累计注册用户54.3万户，环比增长181%；季度活跃用户22万，共计产生290万笔交易，环比分别增长1.7倍和3.9倍。

（3）P2P平台转型自救

备案前景不明朗，多地释放一刀切清退信号，头部P2P平台加速助贷转型，努力提升机构资金占比。以拍拍贷为例，2019年二季度末，机构资金占比升至44.8%，环比提升14个百分点，照此速度，2019年底，便可视作纯粹的助贷机构了。

问题来了，出借人怎么办？借款资产包就那么大，向机构资金倾斜，出借人就面临无标可投的窘境。陆金服不再发新标，拍拍贷也进入秒光模式，头部平台加速助贷转型，出借人将加速流出，部分回流银行理财，部分流向基金股市。

那些早期布局资管类牌照（如基金代销牌照）的平台，则通过拓展资管财富线，试图挽留出借人，也趁机吸引从其他平台流出的出借人。

P2P的变局，有望成为互金领域下半年的最大看点。

平台二季报仍在陆续披露，相信业绩依旧好看，但前方风景如何，却不能线性揣度。防范化解金融风险重大攻坚战已临近收官，收官也是一种了断，篱笆要建起来、规则要立起来，结束非常态，才能迎来常态。

这个过程，注定分化加速，违规的模式、擦边球的产品、屡禁不止的行为，注定要失去腾挪空间，在强力政策围攻下归于寂灭。辞旧，而后迎新。

未来一段时间，相信还会有强力政策出台。于平台而言，要么真正合规合法经营，要么彻底失去生存空间，休要再打如意算盘——打着合规的牌子，赚着擦边球的钱。

风起，顺风者升，逆风者落，谈不上悲观还是乐观。顺风则乐观，逆风则悲观，如此而已。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院院长助理薛洪言

高手带路！手把手教你买折价基金

8月下旬，修订后的两融新规正式开始实施。新规中一系列的放开措施对于杠杆投资者无疑是一大利好。但是杠杆是一把双刃剑，除了放大投资收益，也同样放大了损失。

那么，对于风险偏好低的投资者，有没有什么投资品种，既能帮我们扩大收益，同时又能不放大我们的损失呢？折价基金或许是一个不错的选择。

下面，笔者将重点为大家介绍什么是折价基金以及折价基金投资的注意事项。

有不少基金可以在场内交易，当这些基金在场内的交易价格低于其净值，该基金便处于折价状态；相反，当场内的价格高于其净值，便处于溢价状态。

目前，可以在场内交易的基金主要有以下几类：

（1）ETF基金。该类基金可以在场内交易，但必须以一篮子股票进行申购和赎回。很多投资者用于定投的华夏上证50ETF（510050.SH）以及华泰柏瑞沪深300ETF（510300.SH）等都属于此类基金。除了股票，也有投资现货黄金的ETF以及货币型ETF基金。

（2）LOF基金。该类基金可以在场内交易，也开放申购赎回。它除了可以被动投资一篮子股票，也可以连接主动管理型基金。

（3）封闭式基金。该类基金在申购期开放申购，之后进入封闭期不对外开放申赎，但可以进行场内交易，直到封闭期结束重新开放申赎。这两年的几只封闭式战略配售基金吸引了投资者注意。通过投资战略配售基金，可以参与CDR相关投资机会。

（4）分级基金。该类基金分为两个结构：A类基金及B类基金。A类基金获取固定收益，B类基金通过杠杆投资具体标的。如果A类与B类份额数为5:5，那么B类基金实际上加上了一倍杠杆。2020年以后，分级基金将逐步退出历史舞台。

上述几类可在场内交易的基金都会在不同程度上处于折价状态。那么投资折价基金究竟有什么特别之处呢？下一节我们具体介绍。

当基金处于折价状态，说明该基金已经反映了投资者对后期走势的负面预期，所以进一步下行的动能也会在一定程度上减弱。

如果市场转而上行，折价基金反而能扩大我们的收益，其原理是：市场人气恢复过程中，基金交易价格回归净值，同时叠加了净值的上涨。

下面我们举一个例子。

图1是深市的封闭式基金指数（399305.SZ）同上证指数、沪深300指数换算成净值后的对比图（选取区间为2005年6月30日至2015年6月30日，蓝色曲线为上证指数净值，绿色为沪深300净值，红色为封基指数净值）。

在2005年年中，大盘极度低迷，几乎所有的封闭式基金都处于折价状态（折价率最高达50%以上）。随后，股权分置改革逐步拉开大幕，大盘走了一波气势磅礴的牛市。2008年金融危机后，大盘持续调整，直到2015年杠杆牛再次推升指数。这10年间，上证指数涨幅为395.69%，沪深300为509.05%，而399305这个封基指数的涨幅高达1228.42%。

让上述封闭式基金有如此高收益的原因，首先是市场人气恢复使得基金交易价格从折价状态回归了净值，然后牛市又推升净值上涨，最后一些担心踏空的投资者甚至愿意以溢价价格买入基金份额。这一系列的过程，让基金的最终收益达到同期上证指数的三倍。

尽管折价基金可以给我们带来高收益，但并不是所有情况下的折价都可以参与。在投资折价基金时，我们仍需注意以下风险。

1、重仓问题股

参与任何基金投资前，我们都要梳理基金重仓的股票或者债券所对应的公司是否存在重大风险。

在2018年年中，华夏上证医药ETF基金（510660.SH）一度持有康美药业股票达10.4%的比例。2018年下半年，康美药业股票开始暴跌，该只基金也明显跑输其它医药类ETF基金。同年，一只非场内基金中融融丰纯债重仓14富贵鸟债，而该只债券因兑付违约而暴跌，这导致该基金净值几近腰斩。

因此，对于重仓持有某只股票或者债券的场内或者非场内基金要尽量回避。

2、基金停牌

折价基金也会因为资产重组等原因停牌。对于投资者来讲这就锁定了流动性，并且很难估计重组后的风险。停牌时间越长，风险越大。

这里举嘉实元和（505888.SH）这只基金的例子。该基金为封闭式混合型基金，很大一部分资金投资于中石化销售公司一级市场的股权。该基金于今年7 月5 日起突发公告开始停牌。停牌前净值为1.1553，交易价格为0.993，折价率高达14%。如果基金开放申赎，那么以市价买入，并且以净值赎回，就有12%左右的收益（假设赎回费率为1.5%）。

然而，8月14日晚，嘉实元和基金在停牌期间突然公告提前清盘。8月27日公布清盘净值仅为1.00552，原本14%的折价利润也随之泡汤。

3、市场持续下行

当市场处于低迷状态时，不少投资者因急于兑现可能折价卖出。这就导致基金容易处于折价状态。此时，市场仍有持续下行的风险，投资者应避免过早参与投资此类折价基金。

以南方500LOF基金（160119.SZ）为例，该基金在2013年年中折价率已经达到3%以上。但高折价率持续了一年多时间，期间基金净值下跌幅度一度达15%。如果投资者在2013年年中买入该基金，就要承受期间净值大幅下行的风险。

因为第三节列示的风险，我们在选择折价基金时应该仔细分析、慎重取舍。在此，笔者给出以下几点建议。

1、选择指数型基金

指数型基金通常对标某一指数，比如华泰柏瑞沪深300ETF对标的是沪深300指数。

选择指数型基金的主要原因是其净值估算较为方便。

基金的净值通常在收盘后公布。对于指数型基金，我们可以通过对应指数的涨跌幅以及前一日基金净值在收盘前的交易时段估算出当日净值，然后根据折价率在当日就做出交易。对于主动管理型基金，因为不清楚基金经理在当日的操作，因而很难在收盘前估算出净值并操作，这样往往错过买入的最佳时机。

2、信用风险较低

对于信用风险低的债券基金或者货币基金，如果当基金产生折价，投资者可以选择参与。

图2是工银纯债基金（164810.SZ）的日线走势图。从图中可以看到，基金自2018年下半年开始交易价格基本稳定在蓝色框体之内，但偶尔也会在大幅偏离框体的价格上成交。这主要因为投资者急于卖出，但是没有足够的对手盘，于是就会偏离合理价位挂单，造成了较大的折价。

图3为货币基金华宝添益（511990.SH）的日线走势图，可以发现其价格也在一个稳定区间波动，偶尔会有较大偏离。此类基金分散投资高等级债券、银行票据、国债逆回购等，因而其风险低，价格很大概率会回归合理区间，因此值得参与。

3、折价率较高

折价率衡量的是基金的折价程度。具体而言，假设某只基金的净值为1.01，此时场内价格为0.98，折价率为(1.01-0.98)/1.01=2.97%。

很多投资者参与折价基金投资是为了通过套利获取折价的利润。对于交易价格为0.98、净值为1.01的基金，套利者可以首先在场内以每份0.98买入该基金，再以净值赎回基金。这一个过程，投资者可以获取单位份额1.01-0.98=0.03元的利润。

但目前大部分场内基金的申赎费率较高，通常在1.5%左右。对于上面的例子，还需扣除1.01×1.5%=0.01515的手续费。因此，只有选择折价率大于赎回费率的折价基金才有机会获得正的套利收益。

由于我们一般很难判断行情的后续走势，且长期持有某只折价基金含有第三节介绍的风险，那么我们可以针对折价率较大的基金进行短期的持续性套利。

笔者在此给出针对一只LOF基金的折价套利策略。该策略的交易对象选为南方500LOF基金（160119.SZ），赎回费率定为1.5%。策略将资金两等份，对每份资金进行如下步骤交易：

（1）T+0日：如果基金折价率超过1.5%，且另一份资金不在这一步，那么按收盘价买入，并进入步骤（2）；否则不作操作，次日返回步骤（1）；

（2）T+1日：按当日净值赎回所有份额，并进入步骤（3）；

（3）T+2日：资金到账，返回步骤（1）。

因为T+0日买入基金，最早T+2日资金才能赎回到账，这会承担1到2日的风险敞口，因此该策略将资金两等份，实现头尾相衔，达到平滑风险的目的。我们将策略净值与南方500LOF基金净值做个对比（时间为2014年1月1日至2016年1月1日）。净值曲线见下图，蓝色净值曲线为南方500LOF基金，红色为轮动套利策略。

实验结果显示，策略的涨幅为255.07%，同期基金净值的涨幅为161.65%。同时可以发现，策略的回撤较小，这主要由于策略是不断地做超短期的套利，其风险敞口本身很小（风险敞口为1到2个交易日）。

该轮动策略自2016年以后便停摆了，这是因为此后的基金折价率始终小于1.5%所致。这说明，做折价套利在熊末牛初时期是更加有效的。在市场平稳的时期，套利空间很小。

本文介绍了折价基金的基本概念以及选择折价基金的注意事项。

在第五节，笔者给出了一种针对LOF基金折价套利的方法。对于其它可以场内交易的基金也有不同的套利方法，如分级A类基金的上折和下折套利、ETF基金利用一篮子股票进行折溢价套利等。这些套利方法背后的原理与本文介绍的LOF基金折价套利是一样的。

最后，需要提醒读者的是，任何投资方法都有风险以及局限性，建议在参与投资前仔细分析，或者通过模拟盘进行练习。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员周张泉

梅西百货撤了，麦德龙怂了，Costco在中国能逆天改命吗？

见过生意好的，可没见过生意好到要关门的。

酝酿了许久，全球最大的连锁会员制仓储超市Costco（好市多）于日前在上海闵行区开出了中国大陆的首家门店。

怎料，生意火爆程度令所有人大跌眼镜：茅台、爱马仕被秒光，停车场车位至少要等待三小时，大量安保人员与警察纷纷出动维护现场秩序，很多人直呼“这辈子没见过这么多人”……

最“奇葩”的是，由于顾客实在太多，导致商品供不应求，开业仅仅5小时，Costco不得不闭门谢客，过了好一阵才重新开张。

百闻不如一见，Costco的魅力果然名不虚传。

说起Costco，可能绝大多数中国人还不了解，但在美国早已家喻户晓。这家成立于1983年的零售巨头，自问世起就致力于为市场提供物美价廉的优质商品。而在发展过程中，Costco几乎从未出现过颓势，一直处在稳步增长的道路上。

也正因为如此，Costco受到了无数大佬的推崇：亚马逊创始人贝索斯将其视为“最值得学习的零售商”，股神巴菲特的死党查理·芒格称之为“最想带进棺材的企业”；在中国，Costco俘获了雷军、傅盛、黄峥等众多拥趸。

Costco的魅力，当然是源自其独到的商业模式与经营理念，在此不赘述。本文关心的是Costco在中国的未来：它能否在中国市场续写商业传奇？

或许你会觉得，Costco在上海“开业即爆店”已足以说明问题，但在我看来，情况并非看上去那般乐观，至少还有三重障碍，是Costco必须要面对并解决的。

熟悉Costco的人都知道，会员制是它最独特的商业标签，更是核心盈利点。

所谓会员制，又称俱乐部营销，是商家将消费者集合成一个特殊的利益集体，针对消费者的需求而生产或销售合适的产品或服务，并采用宣传、销售、促销等形式，增加现有会员群体的消费黏性；其实际意义就是创造并实现会员价值的最大化，进而提高顾客的忠诚度。

于Costco而言，消费者想要在此购买商品或享受服务，必须要成为其会员并交纳会员费。当前，Costco在全球拥有超过9000万人次的付费会员，其中美国有5160万人；另有数据显示，美国平均每10个家庭里面，有4个家庭各自至少有一张Costco会员卡。由此可见，在美国，Costco的会员制已被广泛接受。

可是，这套打法在中国市场能玩得转吗？恐怕不太容易。

其实早在Costco之前，就有不少零售商试图在中国市场复制流行于欧美地区的会员制，如沃尔玛、麦德龙、普尔斯马特、好又多量贩、华联等。尽管商家们在热情歌颂与大力推行会员制，但中国消费者似乎并不感冒，致使店面顾客大面积流失。受现实所迫，商家们后来纷纷冻结、改造甚至取消会员制，使得中国的会员制发展进程几近停滞。

以21世纪初的麦德龙为例，据媒体报道，由于在中国市场经营业绩过于惨淡，一向标榜“没有会员卡不得入内”的麦德龙悄然“变通”，只需办理一张临时会员卡，或者与前台服务人员打声招呼即可免卡进入消费。这可视为会员制在中国市场“受挫”的一个缩影。

之所以会出现这种情况，很大程度上是因为中国消费者的整体收入水平远不及欧美国家。按照经济学的逻辑，低收入人群对于价格变动的敏感程度要显著高于高收入人群。在中国，愿意成为商家会员的大都是大中城市里收入水平相对较高的人群，每年例行支付会员费对他们来说算不上什么大事。然而，对于绝大多数中低收入人群来说，支付会员费相当于抬高了购物的门槛，再加上非会员无法享受到各种优惠与福利，使得会员人群与非会员人群之间宛若隔开了一道屏障，人与人之间的距离被拉大，自然容易滋生对商家的抵触心理，会员制也因此难以得到认可与推广。

不过，今时不同往日。在沃尔玛和麦德龙们进入中国市场的年代，国人的平均工资与消费能力都不足以支撑进口商品为主、会员费用不低的会员制零售模式。眼下，随着近些年国民经济的快速发展，国内中高收入人群的规模正日益扩大，再加上新一轮消费升级浪潮的席卷而至，人们追求个性化、多样化与良好体验的消费趋势也日益兴起……这些变化对于消费者维持对特定品牌或零售商的忠诚度来说，都是极大的利好。

此时入华的Costco以及它的会员制，或许将会迎来崭新的发展机遇，但在中国市场建立起庞大的会员体系，依然不是一件容易的事情，任重而道远。

Costco之所以能在美国获得巨大成功，自身发展策略固然是首要因素，但其经营模式与美国消费市场的完美契合，同样不可忽视。

在美国，即便是在湾区、西雅图等繁华地带，除了市中心的极少区域外，几乎到处都是地广人稀，许多城市更是居住区与商业区界限分明，人们往往都住在远离市中心的郊区，周边并没有太多的购物场所，特别是各种货品齐备的一站式卖场。受此影响，美国人大多习惯于周末一次性地大规模采购商品，带回家“囤”起来。

与此同时，诸如Costco这样的会员制仓储连锁超市，格外强调“一切以降低成本和坚持为会员创造价值为首要原则”，其中也包括门店的选址——为了节约成本，Costco通常都选择远离繁华市区、地价便宜的地方开店，最好是高速公路边上的荒地。这就意味着店面周边的公共交通不甚便利，所有前来购物的消费者大多要自己驱车前往。

综上，一个典型的美国式Costco购物情景大致是这样的：在一个天气晴朗的星期六，顾客开着皮卡到Costco门店，以9折的价格买了两大购物车的水果、蔬菜、饮料与日用品运回家中，存放在储物间及N开门的冰箱里，足够一家四五口人吃上用上一个星期，周而复始。

然而，这种剧情在中国恐怕很难上演，原因有三：

一来，中国人不习惯一次性地大规模采购。

根据全球领先的市场研究公司AC尼尔森的调查，中国消费者普遍具有购物频率高、花费较低、喜欢选择不同的购物渠道的特点。每天去超市逛逛、看看今天有什么新产品、又有哪些促销优惠活动……这些早已成为中国人日常生活中必不可少的一部分；也正因为如此，他们更钟情于多逛几次、每次少买点，而不是美国人那样的一次性大量购买。

有意思的是，Costco此次入华，似乎没有表现出对中国消费者习惯与偏好的适应。就在本篇文章写作的过程中，一位刚刚逛完上海Costco的朋友告诉我，那里的牙刷、矿泉水等商品几乎没有单独售卖的，均是清一色的整包整箱出售；虽然单价确实要比其他商超便宜一些，但由于不能单件购买，导致顾客的整体花销丝毫不少。这就反映出一个事实：Costco只是单纯地将经营美国消费者的模式搬到了中国，却并不了解这群新客户。

二来，中国一二线城市的商圈更为密集。

不同于美国的城市格局，中国一二线城市的商圈密度要高出很多，且居住区和商业区混杂在一起，人们只要想逛超市逛商场，方圆三五公里内必定能找到理想的场所。而如前文所说，Costco的门店通常都开在距离市中心较远的地段（比如上海的Costco就开在了相对较为偏远的闵行区），很多人根本不需要为了买吃喝日用品而专程大老远跑过去，就近解决就可以了。

三来，交通与居住成本相对较高。

中国一二线城市的一些居民虽然有愿意支付Costco的会员费并购买商品，却卡在了交通和住房两个难题上。比如说，愿意花一二百块钱购买一斤牛排的人，不一定有足够大的住房和冰箱来储存采购的东西，而且也未必有私家车或者摇得到车牌。若是购物花了300元，往返出租车费用却花了150元，又或是来回乘坐地铁大包小包拎着，那么相信很多人即便是去了一次Costco，也很难再去下一次。

这让我想起了去年败走中国市场的梅西百货。同样是美国的零售巨头，梅西百货却没有及时针对中国消费者偏好与习惯的快速变化做出调整，致使其在中国的业绩每况愈下。Costco会否走上梅西百货的老路，有待于时间的检验。

Costco主打线下门店，但是在当前的中国市场，线下门店已不具备明显的优势。

自新零售的概念问世以来，出于对体验式消费的迎合与新增流量的渴求，国内的互联网零售巨头纷纷大力布局线下，从BAT到美团、小米，无一例外地加入到实体资源争夺战中。

例如，阿里入股新华都和高鑫零售，腾讯继续巩固与永辉超市的结盟，各种零售便利店主更是在“一夜之间”成了互联网巨头家的“员工”。而像苏宁这样原本就有大量门店在手的巨头，则在巩固优势的基础上，着力开疆辟土，进一步拓展自身的势力范围。此外，不少商家对已有门店进行了从“面子”到“里子”的大改造，还不忘别出心裁地玩点诸如“无人”业态之类的新花样。

商家们的各显神通，推动了零售终端的全方位升级，而消费者更是真切地感受到了新零售时代的到来：

比如，生鲜超市的诞生，让人们如同置身水族馆般，对各种虾兵蟹将一饱眼福的同时，还实现了“逛吃逛吃”的梦想；

比如，书店开始售卖咖啡，大型商场里出现了室内花园与溜冰场，人们逛店的过程中不仅能购买商品，还可以顺带着享受吃喝玩乐的一条龙服务；

再如，越来越多的黑科技亮相线下，消费者在门店里除了能真切感受到商品与服务的存在，还有机会体验一把诸如VR、刷脸支付、机器人导购这样的新玩意儿。

悄然间，线下门店早已是红海一片。

相比之下，Costco的线下门店似乎鲜有亮点，尽管其商品与服务质量的口碑极佳，但若想从高手云集的线下零售市场中杀出一片天地，恐怕光靠这些还远远不够。

更何况，中国不仅仅有线下。

众所周知，中国是全球互联网使用习惯最为成熟的市场，完善的电商生态以及正在进行的新零售变革，已为消费者提供了更全面的商品供给、更多元的渠道选择与更炫酷的购物体验。在此环境下，中国人的购物习惯彻底被改变，他们完全可以直接线上下单，坐等送货上门，也可以前往住所附近的商超去消费；而生鲜果蔬与日常生活用品等商品，可以由盒马鲜生、苏鲜生这样的新零售业态及时送达。

反观Costco，上海店开业首日，不少在门店排队的大爷大妈们纷纷抱怨其无法“线上下单，送货上门”。虽然Costco也开设了天猫旗舰店，但能提供的品类和SKU极为有限，尚不能做到线上线下同款同价。而且以Costco目前在中国的选址和物流水平，同样难以在短时间内提供即时配送服务。

除此之外，令Costco最引以为傲的供应链体系也面临着严峻的考验。例如，在采购端，Costco是凭借全球统一的大批量直采，与供应商建立长期稳定和优质低价的合作关系，但这种方式在一定程度上也会影响对不同地区消费者差异化需求的快速反应能力。此外，不少进口商品还存在着汇率和交税的问题，商品成本控制难度明显增加。

如何提升本地化能力，加大对本地化商品的采购，加强与本地品牌的合作，是志在开拓中国市场的Costco必须要解决的问题。

上述之外，Costco还必须接受来自中国的效仿者们所发起的全方位挑战。

例如，在家居领域，小米有品沿袭着Costco的供应链范式，网易严选走出了相似的精选SKU路线；在生鲜领域，盒马、苏宁等相继推出类似会员制的商业模式，并不遗余力地为顾客提供新鲜的果蔬餐饮与优质的服务体验；在综合电商领域，自称“Costco+迪士尼”的拼多多也在着力为不同圈层的用户提供更高性价比的商品……

机遇与挑战并存，Costco的中国掘金之旅绝不会轻松。

至于其未来如何，笔者不敢妄下断言，不过，需要指出的是——困难与挑战之于强者，总是契机！

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院消费金融研究中心主任助理付一夫。

保险代理人的江湖：千万年薪，不被认可

“你好，我是XX保险公司，我们现在有一款产品，只需……，就可……”

这样的话术，你一定不止一次收到过，不管是线上的电话、QQ、，还是线下的公交车、咖啡厅等地方。

而这背后，是数以百万、千万计的从业者——保险代理人！

他们有的年薪千万、实现财富自由，有的月薪几百、尚不能养家糊口；有的是硕博高知、海归精英，有的是小学肄业、工农商贩；5000多万个不同教育水平、不同职业背景、不同行业的人，共同构成了“保险代理人”这一行业。

在民国时期，我国便有了第一家保险公司“上海华商义和公司保险行”。

新中国成立后，在对旧中国保险业整治的情况下，于1949年成立了“中国人民保险公司”，中间经历了整顿停业，后又于1979年重启保险业经营。

所以，我国现代意义的保险，真正起始于1979年。而在此后近15年的时间里，国内的保险都是团险的天下，也就是说以对公的财险为主，主要是坐在家里等客上门。

转折发生在1992年，国内第一家外商独资保险——友邦中国在上海成立，友邦中国将美国的“保险代理人”制度引入中国，从此开启了个人营销大爆发的时代。

这种营销模式的出现，就如打开了潘多拉魔盒一般，既加速了中国保险行业的快速发展，也将千千万万个保险销售从业者定在了“卖保险的”这一称呼上，牢不可动。

依靠这种游走在厅堂里弄的地毯式营销，友邦中国在不到三年的时间里，将寿险推向整个上海，垄断了上海市90%以上的寿险销售保单。在将保险理念推向大众的同时，友邦中国同样取得了不菲的收益。

有数据显示，在1995年，友邦中国平均每月可售出保单3万份，1992-1995共四年间，获利超过4.5亿元。

保险代理人模式的引进，客观上改变了中国的保险业，由固守的定点展业变为主动营销。到1996年，感受到友邦带来的竞争压力后，其他保险公司都实行了这种营销模式。由此，保险代理人数量快速增长，寿险保费收入及占保险行业总保费收入比重也不断提升。

但这种依靠“人海战术”的保险营销方式和签单即是成功的销售导向，并没有将保险代理人树立为专业服务形象，反倒是鼓励成为一个“商品售货员”，保前缺规划、保后缺服务的销售模式使保险代理人一步步成为“卖保险的”，也为日后的风险事件埋下了伏笔。

保险代理人数量的快速增长趋势一直持续到了2000年，银保渠道的出现一定程度上分流了保险代理人的增长速度。在销售渠道上，出现“个险银保并进”的局面。以平安为代表的保险公司所发起的“投连险”，依靠两种渠道获得巨大的业绩，但也正因如此，在股市牛熊转换之时，与资本市场直接挂钩的投连险最先受到冲击，投资收益难兑现、保单价值缩水等问题让投保人看不到收益。排队买保险变成了排队退保，中国保险史上出现了第一次公共危机。遭到损失的投资者理所当然的将过错全部归咎于代理人的盲目推荐和承诺，一传十、十传百，“卖保险的=坑人的”成为不明真相的公众的共识。

此后，保险代理人的增长大幅放慢，甚至在2005年出现了负增长，直到2007年，保险代理人数量才艰难突破200万，至此，从1992年的36个保险代理人到200万人，用了15年。

随后几年的高收益寿险理财产品又将保险代理人数量发展拉上了快车道，三年的时间（2010年）便突破300万人。随后，资本市场低迷使保险产品收益又一次来到低谷，2012年保险代理人数量出现负增长，当年减少50多万。

到2013年，中短期存续产品（一种高于同期银行理财的保险产品）的出现，又再一次拉开了保险公司间的“人力军备竞赛”，第二年保险代理人数重新突破300万。

2015年，保险营销员考试取消，此后大爆发时代来临，这也被公认是行业粗放增长的红利。2016年，达到657万人，相比前两年增长一倍。2018年达到871万人，是四年前数量的近三倍。

未来还会增长么？我们不得而知，但从去年四大上市险企提出的“提质保量”规划来看，也许第四次代理人数量负增长又将到来。

回望保险代理人发展26年的起起伏伏，伴随的是保险行业发展的沉浮。团险与个险的转换，个人、银保、网销等销售渠道的开发，保险代理人深刻地影响着中国现代保险业的发展进程。而对于870万代理人而言，他们直接面对客户，代表着行业形象。但从业人员素质低、销售误导、管理粗放、宽进宽出等一系列问题制约着保险代理人的健康发展，也制约了保险业的健康发展。

即便如此，面对中国这个世界最大的保险增量市场，仍然有着渊源不断的各行各业的人加入进来，离场而去。

网络上流传的一组“各岗位职业发展路径”，真实地反应了保险代理人的来源构成。

市场人员：市场专员、市场经理、高级市场经理、市场总监、保险销售……

HR：HR专员、HR经理、高级HR经理、HR总监、保险销售……

这或许是一个调侃或笑话，但却真实反映了为何保险代理人竞争如此激烈，低门槛使任何行业、任何岗位，无论有无基础，都可加入保险代理人大军中。

根据业内推算，一线保险代理人三年内脱落率（离职人数/入职人数）超过70%，据此估算，最少有5000万人从事过或正在从事保险代理人的工作，直接影响半径超过2亿人。

同时，职业的保险代理人也被很多人看做是理想的工作：行业发展前景广阔、低投入甚至无投入式创业、专业门槛低、收入高（高保费提成）、工作时间自由、工作强度自己掌握……这些优势不断地吸引着新人加入，然而这背后是从加入到退出平均不到半年时间的短暂从业经历。

加入的人，看到的是未来无限的发展，年薪千万的大咖，时间、地点无限自由的工作……

离开的人，看到的是激烈竞争的同行，没有任何保障、不签单就淘汰的残酷，奔走一天毫无收获的辛苦，互联网保险平台对人的替代……

行业的现实情况是，金字塔尖上只能站少数人，整个行业面临的是快速进出的洗牌。半年适应期（新人保护政策，会有基本工资或新人签单提成加倍等政策）成为一个分水岭，坚持下来的人成为被别人提及的“专业保险规划人士”，并被贴上海归、职场精英、95后成功人士、单身宝妈等各种标签，退场的人成为70%脱落率的一份子。

在想要入场的人看来，已广泛普及的保险知识培育了广阔的保险需求市场，这是基础。不断增长的居民收入则激发了中高端保险的需求，这是目标客户。如果再叠加上互联网行业的“水逆期”，“35岁中年职场人士”毫无疑问成为行业新进者的主力，借助更广泛的人脉，接触更多的高净值人群，在把握到需求后，便可轻松签单，获取高薪。

成功的度过3个月（亲友单）、1年（朋友圈及较近关系开发完）后，他们的职业发展将进入困难模式，面临开发陌生客户的困境，有幸度过N次考核并拥有一定数量的下属，组成自己的团队的人，将站在保险代理人的塔尖上。

即便理想很丰满、现实很骨感，但“保险代理人年薪千万”的造富故事仍然不断地吸引着更多人加入，那些期待“上不封顶”佣金的新入者，在度过新人保护期，无法熬过“下不保底”的日子后，将不得不匆匆结束自己做保险代理人的试验。几千万个这样的人构成了870万以外、5000万以内的“前从业者”。

然而，残酷的现实是，对行业无比重要的保险代理人，有时候却又显得那么的不重要。

保险代理人对于保险这个行业有多重要呢？

《2018中国保险中介市场生态白皮书》的数据显示，2017年底，全国寿险总体保费收入达到2.6万亿元，其中超过60%是由保险代理人实现。由此可见，保险代理人对于保险市场的重要作用。

而对于投保人而言，职业保险代理人需要具有相当专业的保险产品知识，精通医疗、教育、养老、金融等各个专业的知识，这样才能够实现为投保人进行保险保障功能、理财功能的规划。投保人购买的既是保险公司的保险产品，又是保险代理人的专业服务。在众多产品中选择合适的产品，根据投保人情况进行个性化的保险规划，为客户提供的服务横向到家庭，纵向到生命全周期，专业的保险代理人对投保人的作用不言而喻。

但与保险代理人重要作用形成鲜明对比的，是保险代理人的社会地位。很多人觉得卖保险是暴利，提成可以高达30%-50%，但实际情况是，绝大多数保险代理人并没有底薪，没有最低收入保障，收入全部由佣金构成，若当月无签单，多数情况下将无丝毫收入（续保收入较低）。同时，保险代理人身份尴尬（有的是合伙人制），既非员工又非个体工商户，更是要同时缴纳营业税和个人所得税（税改前），但当他们想去贷款时，却又没有公积金，没有营业执照。

而对于公众而言，由于保险代理人数量的快速扩张带来的人员素质参差不齐，以及过往发生的保险风险事件，使公众对于保险销售人员并无专业的认可，即便部分有保险意识的群体，在有兴趣或购买意愿时，也更多是想起来便问一句，被回访则不耐烦的态度。更不要提在接到电话推销时，反手就是一个“骚扰电话/广告推销”的操作了。

带有色彩的“卖保险的”定位，使保险代理人面临着消费者、从业人员和社会皆不认同的尴尬，这种不认同又导致了代理人缺少职业的成就感。在“低社会地位+缺少成就感”的背后，肩负重要作用的代理人不仅需要提升自身专业素养，更需要得到社会、公众的普遍认可。

作为保险行业中最重要的力量之一，八百多万的保险代理人就是保险行业行走的名片，保险代理人在客户中树立的形象，基本代表了公众对于保险业的形象。这个群体的发展将直接影响中国保险行业的发展，只有代理人的从业素质提高，才能提供更好更专业的服务，行业的发展也才能更健康。

《保险代理人监管规定（征求意见稿）》（简称《征求意见稿》）的出台代表着监管对于保险代理人群体的重视，也给出了更明确的规划，123条新规的顶层设计代表的是保险代理人里程碑式的转折。

能够预见的是，不管是自媒体独代、个人独代还是工作室，作为客户的基本保险需求没有变，他们需要的是更好的产品，更专业的服务。

不可否认，中国保险代理人近30年的“粗放式”发展，带来的是规模的扩大、数量的提升，以及大量的行业负面评价和影响。但是，其中职业保险代理人为公众提供的专业服务不可抹杀。保险代理人的大进大出带来的也不只有高脱落率，更有大量专业的人才，如何择其优者而留，这不仅需要监管的政策、业内企业的努力，也需要公众的认可与包容。

作为客户，我们同样是保险行业的参与者，我们认可什么样的服务，保险公司、代理人就会提供什么样的服务。试想，如果你认可的是返保费、骗保，又如何获得专业的服务呢？

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员黄大智

你家的负债有多重？来，教你一个财务诊断方法

近些年来，杠杆率成为一个高频词汇，它映射到我们每个家庭，就是家庭的负债率。快速攀升的负债，对于家庭来说，犹如悄然逼近的水下冰山，需要我们谨慎应对，其中重要的一环就是做好家庭财务健康诊断。

衡量家庭负债水平的一个常用指标是居民部门杠杆率。从图1可以看出，自2008年以来，我国居民部门杠杆率快速上升，从2008年年初的18.8%上升到2018年年末的52.6%。

国际清算银行在计算居民杠杆率时，其分子采用的是存款类金融机构信贷收支表中的住户贷款，其分母是GDP。

这种计算方式方便进行国家间的比较，但具体到我国，可能低估了居民部门的杠杆率，原因主要有以下两点：

一，2017年我国城镇家庭的信贷参与率只有3成多，如果把农村家庭囊括进来，这个比例更低，也就是说，大量的家庭其实是无法从银行等传统金融机构获得贷款的，他们只能通过民间借贷或者通过P2P等渠道获取所需的资金，而这部分负债没有被计入国际清算银行的住户贷款。

二，国际清算银行为了让不同国家的居民债务水平可比，采用居民部门负债/GDP来测量居民部门的杠杆率，这样计算可以消除国家和地区因经济体量不同对债务总量产生的影响，但它忽略了不同经济体中GDP在不同部门（政府、企业、居民三者）之间分配的比例不一样，用GDP做分母难以准确计量居民部门的偿债压力。

为了解决这个问题，我们用居民部门的可支配收入来替代GDP作为分母，发现中国家庭负债的情况更为严峻（见图2）：2017年住户调查口径下的中国居民债务/可支配收入之比为111.2%，超过美国的102.5%、德国的85.4%。

快速攀升的家庭负债，要求每个负债家庭做好家庭的财务健康诊断，未雨绸缪，防患于未然。

1、家庭财务健康诊断第一步：复原家庭的资产/负债、收入/开支。

家庭财务健康诊断的第一步是理清家庭的收入、开支以及资产和负债状况。

收入、开支每天记录，定期（例如每周或者每月）整理汇总。

在计入科目上，除了根据用途分类以外，建议再增加一个标签：正常/非正常收支。目前，一些财富管理机构和互金平台都开发了用于记录个人或家庭开支状况的“记账本”，大家可择优使用。

资产、负债情况定期记录汇总，整理的周期根据各个家庭借贷的期限来决定，例如，张三家的负债以房贷、车贷为主，那么张三对家庭资产/负债记录整理的周期可适当拉长，每半年或一年做一次即可；李四家的负债以短期的消费贷为主，那家庭资产负债的整理周期应该以月或者季度为主。

在计入科目的设计上，资产类应该按照可变现的程度从易到难归类，负债类应该按照期限由短到长排列。

2、家庭财务健康诊断第二步：构建家庭财务健康诊断的指标体系。

我们建议的诊断指标体系、计算公式以及建议取值范围如表1所示。

千里之行、始于足下。在金融深化日益推进的今天，我们每个家庭都很难和借贷绝缘。当务之急是做好家庭的财务健康诊断并据此优化家庭的支出行为，打造合理的家庭资产配合方案。

本文由苏宁财富资讯原创，作者为苏宁金融研究院投资策研究中心副主任顾慧君

万字详解央行《金融科技发展规划》，4大论断和5个信号

央行发布万字金融科技规划（《金融科技（FinTech）发展规划（2019-2021年）》，下称《规划》），苏宁金融研究院第一时间出了速读版（参见《划重点！5分钟掌握央行《金融科技发展规划》），不过，如此丰富的规划，速读知其梗概恐怕不够。我们需要精读，需要结合行业环境、趋势动态、热点事件来读，需要反复地读。于是，就有了这篇文章。

这篇文章，本质上是一篇读后感，既是读后感，篇幅也就未加控制，所思所想皆诉诸笔端，不知不觉也接近万字。

万字正文已然难读，万字解读岂不画蛇添足？其实，某种意义上，政策解读，本就画蛇添足。

如果您决定读这篇文章，那需要付出一点耐心，建议先收藏再阅读。

一些争议不决之事，随《规划》出台而尘埃落定。

（1）金融科技，算什么？

面对经济下行、金融防风险的复杂局势，新金融一度出现污名化迹象，连带金融科技赋能也受质疑，给从业机构带来不确定性和压力。

《规划》明确提出将金融科技打造成为金融高质量发展的“新引擎”，给金融机构的科技转型吃了定心丸，也给金融科技企业的科技输出吃了定心丸，有助于引导全行业集中精力发展金融科技，降本提质。

（2）金融科技融于金融，金融科技能否独立于金融？

《规划》开篇就给出金融科技的定义：

“金融科技是技术驱动的金融创新（该定义由金融稳定理事会（FSB）于2016年提出，目前已成为全球共识），旨在运用现代科技成果改造或创新金融产品、经营模式、业务流程等，推动金融发展提质增效。”

关于金融科技的定义很多（表明仍存争议），《规划》选择了金融稳定理事会的界定，并强调该定义“目前已成为全球共识”，为业内尚存的争议——金融科技，是金融还是科技——下了定论：即金融科技本质上是一种金融创新，由技术驱动，却不等于技术。既然是金融创新，必然要受金融监管。

这些年，随着互金巨头转型金融科技公司，策略重点从金融产品转向科技输出。银行业成立金融科技子公司，把科技输出职能独立出来；大的互金巨头，也在刻意区分业务板块和科技板块。科技赋能于金融，也隐隐有了科技独立于金融之意。

央行对金融科技定义的选择和强调，等于向市场重申：金融科技，本质上是一种金融创新，在监管射程之内。

（3）开放银行，目的还是工具？

2018年以来，开放银行成为行业热词，个别银行通过开放银行模式获得业务层面的成功，引发行业效仿。《规划》中并未出现“开放银行”一词，只是在“（九）拓宽金融服务渠道”小节中，鼓励银行业：

“借助应用程序编程接口（API）、软件开发工具包（SDK）等手段深化跨界合作，在依法合规前提下将金融业务整合解构和模块封装，支持合作方在不同应用场景中自行组合与应用，借助各行业优质渠道资源打造新型商业范式，实现资源最大化利用，构建开放、合作、共赢的金融服务生态体系。”

开放API和SDK，是国内开放银行实践的典型模式。这段话，其实在讲开放银行，不过也只是将其视作“拓宽金融服务渠道”的新模式而已，是一种工具定位。

实践中，很多银行却只是盲目跟风，为开放而开放，错把工具当目的。

正如佛家经典所云，“如人以手指月示人，彼人因指，当应看月。若复观指，以为月体，此人岂唯亡失月轮，亦亡其指。”别人指月给你看，你却错把手指当月亮，盯着手指看，既误解了月亮，更误解了手指。

所以，开放只是手段和表象，归根结底，银行转型要回归到经营提升上来。

（4）条码支付互联互通，中小支付机构迎新机遇

支付APP林立，每家一个，消费者深受不能互认互扫之苦。比如明明云闪付有支付立减活动，偏偏煎饼摊只接受支付宝和。其实，断直连启动后，条码支付互联互通在技术端变得可行，市场中就不断有人提出相关动议，只是在顶层设计层面缺乏统一规划。

《规划》在“（十四）加大科技赋能支付服务力度”小节明确提出：

“推动条码支付互联互通，研究制定条码支付互联互通技术标准，统一条码支付编码规则、构建条码支付互联互通技术体系，打通条码支付服务壁垒，实现不同APP和商户条码标识互认互扫。”

考虑到这是三年规划，意味着2021年之前，条码支付互联互通或将落地。

条码支付互联互通之后，中小支付机构不必再受场景不足之苦，拓客有了底气；消费者也不必被强势支付工具捆绑，无论选择哪个支付工具，都不必担心场景方不受理。

当消费者有了实质性的选择自主权，届时，提现收费、信用卡还款收费，便会从留住用户的手段变成驱离用户的工具，支付免费时代，或将重新开启。

政策解读，就靠琢磨。有些话没明说，但字里行间，似乎能隐隐摸到一些信号。当然，是不是瞎琢磨，就见仁见智了。

（1）BigTech（巨头型金融科技集团），要限制，也要扶持

在近期曝光的一次讲话中，前央行行长周小川谈到：

“由于网络效应的存在，‘赢者通吃’会导致竞争的方式发生巨大变化，监管部门要防范和应对‘赢者通吃’的负面影响。……如果用倾销和补贴的办法来抢占市场份额，先实现自己成为‘赢者’，然后再把其他的竞争者打掉或兼并掉，这种做法会导致不公平竞争，有可能造成重大的市场扭曲，事后会造成损失。这个损失一般在实业界可能比较有限，譬如在共享单车市场。但如果发生在金融界，这个损失恐怕会到难以承受的地步，甚至可能引发金融危机。”

“赢者通吃”、“市场扭曲”、“金融危机”，这几个词很快点燃市场情绪，BigTech（巨头型金融科技集团）成为市场热词。

借助金控监管征求意见稿的出台，市场猜测，监管可能会对BigTech采取一篮子监管措施，以纠正“赢者通吃”和“市场扭曲”。不过，《规划》又释放了另外一种信号。

在“发展目标”中，《规划》提出“使我国金融科技发展居于国际领先水平”，并强调要“培育一批具有国际知名度和影响力的金融科技市场主体”。

国际知名度和影响力的金融科技市场主体，给足时间，四大行或可担此重任；但《规划》给定时间是2021年，距今不足两年半，靠四大行转型显然来不及，靠谁呢？只能是当前的金融科技巨头。

为实现《规划》目标，BigTech赢者通吃的畸形格局要纠正，金融科技巨头的创新发展也要扶持。

（2）助贷，或迎来宽松监管环境

2017年以来，助贷连接资金方和场景方（流量方），助力资金和流量双向跨界融合，催生了消费金融大风口。但助贷的发展，也催生了一些乱象：

如个别城商行，在属地化经营原则下，只能做本地的业务，借助助贷，变相经营全国的业务；

如个别现金贷平台，没有放贷资质，借助助贷引入银行资金，变相做了放贷业务；

如一些大数据服务公司，没有征信牌照，却以助贷的名义做着征信的事情；

更有甚者，一些银行把核心风控外包，甘心蜕化成资金管道；

……

助贷，以分工细化之名，让监管套利变得更容易。此外，助贷的发展，模糊了金融边界，给基于牌照的金融监管带来挑战。如当一家家互联网非持牌机构，以助贷的方式，成为一家家中小银行最核心的客户、风控和科技供应商时，不持牌却胜似持牌，此时基于牌照的监管模式将不再奏效。

所以，监管对于助贷，一直保持警惕。先是在2017年底的现金贷新规中明确了助贷的业务边界（不准碰核心风控），后又在2018年流传于网络的联合贷款征求意见稿中，果决地限制助贷的地理边界（不许跨区域经营）。

不过，助贷是新形势下金融产业分工细化与合作深化的外在表现，也是现阶段金融科技输出的主要载体。限制助贷，将在很大程度上制约中小金融机构的转型动力。

中小金融机构，缺科技，更缺流量，既要科技，更要流量。金融机构致力于零售转型和科技转型，但任何组织都有历史惯性，换个角度就是组织惰性，转型就是要打破这种惰性，让新模式动起来。靠什么打破呢？不是口号，不是鸡血，而是业绩。

要助力金融机构转型，需在输出科技的同时输送低成本、高质量的用户，助力金融机构实现初始的业绩增长。以此为推动力，打破金融机构惯性，新模式才能动起来。运动的东西自带惯性，科技转型慢慢就上轨道了。所以，成功的科技赋能机构，既输出科技，也输出流量。

在这个意义上，助贷与金融科技输出难以简单分离，从推动金融机构转型角度考虑，需对助贷模式及其负面影响有更大宽容度。

（3）监管沙盒，或将于近期推出

监管沙盒，由监管和市场机构共同营造可控环境，为新技术落地实践提供实践、试错的机会，在国际上已属成熟的实践探索。相比传统监管手段，监管沙盒模式能够较好地实现创新与风控的平衡，体现了监管对科技创新的呵护。

前些年，国内新金融创新过于活跃，乱象不断，监管重点放在集中整治上。现阶段，除P2P整治还留有尾巴（备案尚未落地），其他领域均已步入常态化监管新阶段，此时，创新与发展被提上日程，《规划》的出台恰逢其时。

《规划》明确了科技创新的边界和发力方向，提出了16字原则，即“守正创新、安全可控、普惠民生、开放共赢”，尊重科技发展的开放性，引导创新资源重点发力普惠民生领域。而对“安全可控”原则的强调，或许标志着监管沙盒试点将在国内开启。

《规划》在“（十八）做好新技术金融应用风险防范”小节中谈到：

“综合实际业务场景、交易规模等深入研判新技术的适用性、安全性和供应链稳定性，科学选择应用相对成熟可控、稳定高效的技术。充分评估新技术与业务融合的潜在风险，建立健全试错容错机制，完善风险拨备资金、保险计划、应急处置等风险补偿措施，在风险可控范围内开展新技术试点验证，做好用户反馈与舆情信息收集，不断提升金融产品安全与质量水平。”

就这段话而言，某种程度上就是再谈沙盒监管机制。中国版监管沙盒机制，已在不远处。

（4）鼓励大行发力超级APP

在“（十一）提升金融服务效率”小节中，《规划》提到：

“探索轻型化金融服务模式，打造对内聚合产品与服务、对外连接合作机构与客户的综合性金融与民生服务平台，发挥客户集聚效应，降低金融服务边际成本，提升金融服务与社会公共服务效率。”

这段话，本质上在讲超级APP——定位于生活服务平台的超级APP。金融科技巨头已经搭建了超级APP，如支付宝、云闪付、苏宁金融等，都已是典型的生活服务平台，支付宝更是早在2015年就确定了生活平台定位，走上开放连接的生活场景拓展之路。

反观银行业，招商银行在拓展生活场景方面走在前列，但相比金融科技巨头，仍有差距；其他银行，包括工农中建交邮储六大行在内，其超级APP转型之路仍难言成功。

现在《规划》鼓励银行发力超级APP，问题是，生活服务平台也有入口效应。用户不需要太多入口，往往是先入为主，所以搭建入口是典型的“一步慢、步步慢”。银行发力超级APP，已然一步慢，接下来会不会步步慢呢？前景不太乐观。

（5）企业版数字货币，依旧无望

金融科技领域，区块链和数字货币是大热门，Libra白皮书的发布、沃尔玛数字货币专利的披露，更是把互联网巨头发行数字货币推上舆论风口。

不过，无论是区块链还是数字货币，《规划》都只字未提，只是在“（八）健全网络身份认证体系”小节中隐约谈到区块链技术：

“综合运用数字签名技术、共识机制等手段，强化金融交易报文规范管理，保障金融交易过程的可追溯和不可抵赖，提升金融交易信息的真实性、保密性和完整性。积极探索新兴技术在优化金融交易可信环境方面的应用，稳妥推进分布式账本等技术验证试点和研发运用”。

这表明，未来三年里（2019-2021），监管仍鼓励金融机构自行探索区块链技术的落地应用，却也并非政策重点（或许与区块链技术自身成熟度有关）。至于数字货币，法定数字货币已是“呼之欲出”，市场机构自行探索发币，仍看不到解禁迹象。

其实，ICO新规后，除了央行数字货币，国内市场一直对加密数字货币持高压态势。不过，类似Libra和沃尔玛币这样的稳定币，没有投机属性，借助巨头自身的影响力，在跨境支付层面具有较强的渗透力。当前，人民币国际化成果初显，但仍前路漫漫。而国外互联网巨头发力数字货币，又给人民币国际化增添了新的变数。

在此背景下，国内数字货币探索策略其实可尝试进行调整，官方层面由央行加速推动法币数字化，市场层面，未尝不能放开企业进行可控的数字货币试点。

作为顶层设计，《规划》的一项重要职责就是夯实行业健康发展的基础。《规划》提及二十七项重点工作，不少工作着墨点都是基础夯实。这里不面面俱到，只关注两点。

（1）打破数据孤岛，突破金融服务“最后一公里”制约

小微金融，是金融服务实体经济的薄弱环节，也是当前金融行业重点发力方向。在全行业努力下，取得了明显进步。如数据显示，2019年上半年，普惠小微贷款新增 1.2 万亿元，同比多增 6478亿元；新发放普惠型小微企业贷款平均利率 6.82%，较 2018 年全年平均水平下降 0.58 个百分点。

但症状缓解不等于治本除根，要除根，仍要从数据着手。

小微企业融资难，难在风控；风控之难，难在数据。我国小微企业平均寿命只有3年，跨过这个坎，有望晋身大中型企业；迈不过去，就死掉了。对银行来讲，面对平均只能活3年的群体，风险管理就很难办——在3年时间里经历生老病死，企业经营状况半年一小变、一年一大变，很可能申请贷款时一切正常，贷款刚发放，企业就由盛转衰、行将就木了。

所以，做小微金融，贷前调查很重要，贷后管理更关键——要实时追踪企业经营状况，对于潜在风险早发现、早应对。但贷前调查就已不易，实时监测更是难上加难。淘宝、苏宁等平台企业，对线上商户可实时监测，包括银行在内的大多数金融机构没这便利条件，若靠客户经理实时盯防，人力成本太高，在商业上不可行。

破局之策，就是要发掘实时数据，随小微企业经营状况实时调整信贷策略，才能深入小微金融又不被高风险所伤。小微企业经营数据，除了掌握在自己手里（以户计，太分散）、平台企业手里（局限于零售环节）、SaaS服务商手里（局限于特定行业或特定环节），还有一个待发掘宝矿，就是散落在政务部门手里的数据——税务、工商、行政处罚；医保、社保、环保；水表、电表、海关报表等。

所以，打破数据孤岛，推动政务数据共享，啃下这块硬骨头，是打开小微融资市场空间的关键，也必将成为未来几年内的政策重点。一如《规划》中提出的，“在切实保障个人隐私、商业秘密与敏感数据前提下，强化金融与新法（疑为刑罚，即行政处罚数据，作者注）、社保、工商、税务、海关、电力、电信等行业的数据静源融合应用，加快推进服务系统互联互通，建立健全跨地区、跨部门、跨层级的数据融合应用机制，实现数据资源有机整合与深度利用。”

不过，打通政务数据孤岛，一直是重点和难点，这个硬骨头，只能慢慢啃，啃一点是一点。

另一个重点，则是打通金融体系内部的数据孤岛。企业生产经营离不开金融产品支持，账户、存款、支付、代发薪等基础金融服务中，沉淀了大量有价值数据。只是，一则这些数据分散在不同银行，二则即便是同一家银行，数据也被分散在不同的部门，缺乏有效整合，难以发挥合力。央行征信数据，是金融机构内生数据的最典型代表，也是集大成者。通过整合不同银行的信贷数据，央行征信成为金融机构信贷决策中当之无愧的指路明灯。其他有价值的数据，如支付、存款、理财等，仍有待整合发掘。

针对金融数据，央行在《规划》中明确：

“打通金融业数据融合应用通道，破除不同金融业态的数据壁垒，化解信息孤岛，制定数据融合应用标准规范，发挥金融大数据的集聚和增值作用，推动形成金融业数据融合应用新格局，助推全国一体化大数据中心体系建设。”

从可行性来看，基于银联和网联实现支付数据打通，最易见效，有望成为近期的政策重点。

（2）发力监管科技，夯实监管短板

监管是金融科技生态内重要一环，以有形之手行调控之责，引导资源配置，左右创新走势。某种意义上，监管短板等同于行业短板，监管效率等同于行业效率，所以，《规划》特别强调“增强金融监管的专业性、统一性和穿透性”。为此，在《规划》中提出一系列配套措施，其中有两点值得注意：

一是《规划》明确提出，要“将金融科技新产品纳入金融业综合统计体系，通过统计信息标准化、数据挖掘算法嵌入、数据多维提取、核心指标可视化呈现等手段，助力“统一、全面、共享”的金融业综合统计体系建设，覆盖所有金融机构、金融基础设施和金融活动，确保统计信息的完整性和权威性。”

数据统计，背后涉及到数据口径、业务标准、报送机制等一系列工作，环环相扣。就现阶段来看，新金融机构种类多、模式杂、数量多，数据口径不统一、业务标准不一致、报送机制不完备，为达成目标，预计后续将持续压实地方属地监管责任，充分发挥协会自律监管职责，一个客观影响是，地方非传统金融业态面临的监管压力或将持续增强。

二是《规划》明确要求，“综合全流程监管信息建立监测分析模型，把资金来源、中间环节与最终投向穿透联接起来，透过金融创新表象全方位、自动化分析金融业务本质和法律关系，精准识别、防范和化解金融风险，强化监管渗透的深度和广度。”

穿透监管的强化，消解监管套利的空间，致使低门槛、低水平、同质化的金融活动失去生存土壤，真正服务实体经济、服务金融行业降本提质的创新将成为主流。从这个角度看，市场分化仍会加速，在这个过程中，持牌经营、合规创新、有序竞争的新格局将得到确立。

《规划》内容丰富，但受限于文章篇幅，本文暂且就到这里，更多内容，建议大家找到《规划》原文细细研读。另外，所谓解读，某种意义上等同于猜测，难免有很多谬误之处，所以本文只是提供一个视角，供大家参考。

最后，不妨再展望下前景。规划从来落地难。规划本是开端，但从过往实践来看，不少规划既是开端，又是终点。

纸面文字走入现实，需以一条条细化措施为桥梁，以求最终目标的达成。不过，作用与反作用是一体两面，借助细化措施牵引现实资源走势，措施本身却可能因反作用而动作变形，偏离方向。一条措施变形，问题不大；多数措施变形，规划里的目标也就难以落地了。

央行三年《规划》出台，留给政策落地的时间不足三年。好在，《规划》里有前瞻性布局，但更多是对行业实践的事后追认——很多方面，实践都走在了前面，《规划》不过是政策层面的事后认可与推动，赋予市场信心。

在强监管环境下，政策认可本身就是助力；在经济下行周期，信心比黄金还重要。因而，《规划》出台，意义重大，金融科技创新和金融科技输出，正迎来新的发展阶段。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院院长助理薛洪言

划重点！5分钟掌握央行《金融科技发展规划》

近日，中国人民银行印发《金融科技（FinTech）发展规划（2019-2021年）》（以下简称《规划》），对未来3年的金融科技工作做出了顶层设计。

《规划》行文近万字，重点说了哪些内容？下面给大家做一个简要梳理。

早在今年7月13日，央行科技司司长李伟就曾表示，做好金融科技的发展规划，顶层设计至关重要。

《规划》的发布，避免了金融科技行业很多重复建设，鼓励大家发展特色的、面向具体的领域、场景的金融科技，而不是大而全的发展。它将结束目前金融科技发展的无序状态，有利于构建多层立体的金融科技发展体系。

《规划》第四章着重提出了发展金融科技的一些措施保障，包括政府政策扶持、配套的产业园区等方式，体现了其顶层设计的宏观优势。

《规划》在第一章明确了金融科技的发展意义：

1、提升金融安全

发展金融科技，比如大数据、人工智能等具体技术，本质是为了提升金融安全。金融安全的提升总体表现在2个层面：金融机构的风控水平和政府监管的深度与广度。

这里需要看到，《规划》本身不是短期的年度规划，也不是5年期的长期规划，而是3年期的中期规划，这符合技术更新发展周期，提升了规划本身对于未来技术不确定性的应对能力。

2、科技赋能金融，金融服务实体经济

金融科技是以技术为手段提升金融服务能力，使金融机构可以根据数据客观地分析和判断行业动态，更加合理的分配金融资源，更好的服务实体经济。

3、普惠大众

金融科技的服务对象主要针对惠普民众和中小微企业，通过利用科技提高金融企业服务效率来覆盖这些长尾群体。

举例来说，体现小微企业的信息一般比较杂乱，没有金融科技的帮助，收集和分析这些信息不容易，耗时长、成本高。

有了金融科技，这些数据可以在瞬间传给金融公司，金融公司利用大数据技术快速分析、快速整合，对客户风险进行精确判断，进而快速完成相应的信贷审批决策，使得信贷能在几秒钟内完成，大大减轻金融机构的信贷成本，特别是以前必不可少的交通成本，控制了相应的风险，提高了效率。

4、提升用户体验

利用科技简化金融业务流程，提升用户体验。

值得注意的是，《规划》多次使用“推动”、“引领”、“赋能”、“新引擎”等词汇定义金融科技里的“科技”部分。这意味着科技在金融领域的战略地位的重大提升。

同时，《规划》明确提出“金融机构要在年报及其他正式渠道中真实、准确、完整地披露用于创新性研究与应用”的要求，说明央行支持和推进科技在金融领域的发展力度。

《规划》第二章明确了金融科技发展目标，可概述为：

1、金融安全提升

这里不仅重申了利用金融科技提升政府监管能力，还强调对于金融科技本身安全性的监控要求，其核心思想是：围绕金融审慎原则，科技发展安全可控。

2、金融服务能力提升

以金融科技的发展带动金融业务服务能力，普惠民众和中小微企业。

3、法律支撑体系不掉队

科技发展速度快，相关的政策和法规需要配套、跟上，不掉队。

4、金融科技产学研生态闭环

培养金融科技多学科交叉人才，形成产学研闭环的良好生态环境。

《规划》主要篇幅写了金融科技的6项重点任务，这些重点任务可归纳为以下几点：

 1、推进力度

《规划》要求，金融机构要大力推进金融科技，措施包括：企业要正式披露金融科技创新研究和应用，通过体制改革、补全法律相关制度、人才建设，确保金融科技发展道路通畅。

2、强调运用合理性

金融科技运用强调合理，这里有2层意思：

 （1）强调场景与技术的匹配

《规划》在重点任务这个章节中给出了金融科技重点发展的技术点，以及相应技术匹配的场景，见下表： 

（2）强调金融审慎原则

《规划》第三章的第4节、第5节分别着重讲了风控技术和监管技术，提出了相应的重点工作任务，其核心思想仍然是贯穿全文的“安全可控原则”。

具体来说，风控突出技术主导，强调业务、网络安全、信息安全、技术安全的多维度的安全性。其中，《规划》强调联防联控是一个新亮点，联防联控可以显著降低银行业的风险管理成本，统一金融风险监管平台可以深层次的、全链条、实质性监控金融风险，尤其是区域的金融风险。

监管方面，强调监管的实时性和穿透性、监管制度和规则与之匹配，以及对金融科技技术本身的安全性监管。

值得注意的是，此处最后一条与人行7月提出的监管沙盒试点相呼应，监管沙盒本质是用于防范金融科技的技术不确定性带来的安全隐患。

3、数据标准化

这个实际上对金融机构的金融信息管理影响深远。目前，很多金融机构的金融信息管理缺乏统一的标准，安全、泄露、违规收集等问题时有发生。未来将有金融信息的治理规范，全面、全流程的标准化金融信息管理，这对行业信息互融互通起到了奠基作用。

《规划》作为金融科技发展的指引性文件，笔者认为，其核心思想可概括为以下3点：

1、提升科技在金融行业的地位，强调科技驱动；

2、保持金融行业审慎稳健原则不变；

3、提出了金融科技核心技术发展方向和与其匹配的应用场景。

以上，供读者朋友参考！

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院金融科技研究中心高级研究员王元、孙扬、钱杭、王耀东

网贷市场资金持续流出，可能真要凉凉了

8月网贷备案持续延期，平台策略出现分化。

其中，头部平台陆金服，至今未向互金协会上传7月份P2P业务数据（按惯例，各头部平台会在每月10日以前，向互金协会上传上个月的运营数据，目前其他平台都已经完成数据上传），结合7月18日网传陆金服计划退出P2P业务，以及陆金服官方回复“正积极响应和配合监管三降要求”。不排除，此次“暂停上传业务数据”也可能是陆金服在网贷领域的一个重要退出信号。

8月15日，从纳斯达克传来玖富数科上市的好消息，但是无法改变网贷行业发展不确定性增强，资金持续流出，行业紧缩和下行的现状。

1、在贷余额持续下降

根据网贷之家的统计，网贷行业2019年7月的成交量达900亿，较6月的893亿，有企稳的迹象，这也是继6月创近三年交易量新低后，首次企稳。至于该趋势是否可以延续，有待进一步的观察。                        

在待还余额方面，2019年7月的待还余额持续减少到6669亿，较上个月6871亿减少了2.9%，而今年以来，待还余额增长率（同比）一直保持在-30% 以上，风险逐步释放。

据传本应在今年6月或7月开展的网贷备案试点，一直没有确切消息传出，已经进入实质延期状态。另外，市场上也有消息称要将P2P监管权上收、采取经营许可制。后续行业发展不确定性增强，风险增加。

2、资金持续流出

在资金净流出方面，7月资金外流201亿，较上个月131亿的规模有所上升，这也是自2018年6月以来，连续第14个月的资金净流出。这14个月，累计净流出资金4021亿。预计市场状况如果没有较大的改变，资金净流出将成为未来一段时间的常态。

前文对网贷行业整体的发展趋势进行了分析，具体到各个头部平台，情况又如何呢？

由于陆金服已经暂停上传运营数据，本报告将其从网贷平台样本中剔除。其他的网贷平台表现出以下一些特点：

1、放贷策略由普遍扩张转向分化对立

月度放贷量反映了网贷平台当月的运营状况，取决于平台获客能力、风控实力以及当前的风险偏好。

相对于6月，各平台普遍采取扩张的策略，7月各平台在放贷策略方面出现分化。九个样本平台中，一半的平台在“踩刹车”，另一半平台在“踩油门”。

其中，采取“踩刹车”式紧缩策略的平台包括：玖富普惠（-7.25%）、微贷网（-4.62%）、麻袋财富（-20.7%）和有利网（-11.33%）。括号中的数值为7月放贷量相对于６月的变化率。值得一提的是，麻袋财富官方披露的金额逾期率在过去的半年内呈上升趋势（由1月的1.37%上升到7月的3.95%），适时的收紧放贷政策，控制风险，在预料之中。

采取“踩油门”式扩张政策的平台包括：拍拍贷（5.68%）、爱钱进（8.57%）、宜人贷（7.5%）、人人贷（66.96%）、你我贷（8.38%）。相对于其他扩张平台保持个位数增长，人人贷在６月放贷14.14亿，7月放贷23.6亿，涨幅高达66%。

根据人人贷的2019年半年报，上半年成交接近23万笔，成交额97亿，金额逾期率0.19%，项目逾期率0.55%。虽然这里的逾期数据，显著优于业界平均情况，笔者认为不能排除数据存在被低估的可能性，不过平台在资产质量可控的范围内，适当地扩张放贷规模，也是可以理解的。

2、待收余额持续下降，人人贷逆市提升

在待收余额方面，在其他平台持续下调待收余额的情况下，人人贷7月的待收余额逆市增长，由6月的328亿增至7月的333亿。笔者认为，待收余额的增长，与人人贷在７月采取扩张的放贷政策有关。这种逆市扩张的趋势是否能够持续，对于资产质量的表现有什么样的影响，有待进一步观察。

3、出借人数量持续下降

出借人数方面，过去半年时间，除了你我贷在上市当月有所提升，各平台的出借人数量均保持持续下降的趋势。

由此可见，网贷平台频频爆雷、备案延期以及头部平台拟退出等消息，已经对出借人的心理形成负面影响，预计未来如果市场状况不发生变化，出借人退出市场的趋势还将持续。

在人均投资额方面，各大平台的变化不大，笔者判断平台的客群层次是各平台长期积累的结果，不会在短期内发生太大的变化。

4、大部分平台资产质量保持稳定

在资产质量方面，最直观的指标是逾期率，但是仅有5家平台上报了逾期率的数据。在此，我们引入一个替代指标——待偿率，即利用当月待偿额除以在贷余额，得到数据如下：

从数据上分析，大部分平台的代偿率在７月都保持稳定。值得关注的是，爱钱进的代偿率出现了显著攀升，从６月的1.86%提升到7月的2.29%，资产质量有下降的趋势。结合8月15日爱钱进的资产端——凡普金科合肥呼叫中心，被疑因贷后催收问题，接受当地政府部门合规检查，当地警方入场。可以预见，爱钱进后续在保障资产质量方面的压力增大。

后续，对于各个平台的资产表现，我们也将持续关注。

1、华瑞银行与捞财宝“分手”，多家银行网贷存管业务收缩

据中国经营报报道，8月13日，上海华瑞银行单方面决定终止与网贷平台“捞财宝”的存管合作。另外，2019年以来，银行与网贷机构在存管业务方面“分手”较为普遍。经全国互联网金融登记披露服务平台披露信息统计，近期安徽新安银行、徽商银行、上饶银行、四川新网银行、华瑞银行等多家银行在存管业务方面合作的网贷机构数量相对2018年末均有减少。

【点评】根据网贷备案要求，平台资金需要引入银行存管，由此，部分具有创新意识的中小银行嗅到商机，纷纷推出网贷存管业务，抢占市场。但是随着业务的推行，相关问题也凸显出来：（1）风险防控效果有限，银行只能存管投资者投资在平台的存量资金，对于标的项目真实性，投向都无法保证，故风险防控效果有限；（2）声誉风险，虽然存管银行无需对平台的逾期和不良负责，但是，如果相应平台出现风险事件甚至爆雷，对于存管银行的声誉会产生负面的影响；（3）备案延期，意味着网贷行业的不确定性增加，进而也影响到银行在存管业务方面的信心。故为了控制风险，各银行对于网贷存管业务逐渐采取了收缩的策略。

2、 “车贷第一股”点牛金融涉嫌非吸被立案

据界面新闻报道，8月14日，美国纳斯达克上市公司点牛金融涉嫌非法吸收公众存款，被上海公安局浦东分局经侦立案，这是第一家被立案调查的美股上市P2P平台，距离该平台上市仅过去一年半时间。

点牛金融此前被媒体曝出蹊跷“搬家”，原来位于上海浦东新区的办公室人去楼空。8月13日，点牛金融在纳斯达克交易所发布最新公告称，“由于收取拖欠贷款的延迟，一些贷款人一直在访问公司的办公室，受到威胁和导致公司业务运营中断。为了避免进一步扰乱公司的运营，同时降低办公室租赁费用，公司决定在7月底搬迁办公室。”不过有实地走访过的投资人反映，点牛金融在上海崇明的新办公室也是无人办公的状态。

【点评】点牛金融的案例再一次说明上市并不是网贷平台的救命稻草，严控风险，保障资产质量才是平台的生命线。一方面，美股属于注册制，“宽进宽出”，即进入门槛较低，只要申请时平台没有被发现太大的瑕疵，都有机会登陆，但是如果后续运营出现问题，很快也会被摘牌清退。另一方面，互金公司在美融资规模有限，一般在数千万到几亿美元之间，与其动辄几十上百亿的业务规模并不匹配，宣传的作用更大。故理性的投资者，不应该迷信平台是否登陆美股的身份，而更应该关注平台的资产质量和业务表现。

3、玖富数科在美纳斯达克挂牌募资8455万美元

据证券日报报道，8月15日，玖富数科正式在纳斯达克证券交易所挂牌上市，股票代码为“JFU”，发行价为9.5美元，募集资金8455万美元。据招股书披露，截至2019年3月31日，玖富数科平台的注册用户数为7670万人；财务数据方面，2016年、2017年和2018年，玖富数科的净收入分别为22.61亿元、67.42亿元、55.57亿元；经调整后的净利润（Non-GAAP）2016年、2017年及2018年分别为2.7亿元、29.0亿元和24.8亿元。

【点评】作为在业界深耕了12年的老平台，在网贷行业当前的状况下，能够顺利上市实属不易。上市在资金募集（约5.9亿元人民币）和品牌提升方面，为玖富带来了积极的意义。根据以往经验，上市后几个月，平台的业务量和投资人数都会有显著的增长，故预计玖富的业务量和投资者数目在８月可能会有较大的增长。

但是，仍然需要提醒投资者，切忌迷信平台登陆美股的身份，应该更加关注资产质量和业务表现。严控风险，保障资产质量才是网贷平台的生命线。

综上所述，在监管方面，预期在６月或７月启动的网贷备案，迟迟没有动静，已经构成实质性延期。也有消息指出，网贷备案制可能转为经营许可制，但目前也没有得到监管部门的确认。

监管方向的不确定，对行业的影响偏负面。毕竟，在过去的一年中，各头部平台为了顺利通过备案，无论是在增加注册资本（按照备案要求，在全国范围内开展业务的平台注册资本不低于五亿元），接入银行存管，还是在产品合规与优化（砍掉不合规的借款产品，开发更加符合网贷备案规范的产品）方面都已经投入了大量的人力、物力和财力，但备案迟迟不能落地，甚至可能转变方案，使得这些投入存在一定的不确定性。

在行业发展方面，各个平台的策略有所分化。既有以人人贷为代表平台的逆市扩张，也有平台采取了更加谨慎的收缩策略。本月，龙头企业陆金服停止向中国互金协会上传业务数据，结合它在7月中旬表态，不排除“暂停业务数据上传”是一个重要的退出信号。

８月15日，玖富数科顺利登陆美股，对于行业来说，是难得一见的正面消息，但是，上市平台“点牛金融”的被立案，也告诉投资者，切忌迷信登陆美股的身份，应该更加关注平台的资产质量和业务表现。

预计８月的行业数据仍然以持续紧缩为主。对于投资者来说，攒紧手中资金，抵制高息诱惑，理性投资可能是更好的选择。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院高级研究员陈嘉宁

没有炒股天分却想稳赚？聪明人盯上了指数基金

如果你一直在关注资本市场的投资动向，你一定会发现，近两年以来关于指数基金的宣传越来越多。尤其是牛市过后，越来越多的投资者发现自己的持仓收益没有超过市场指数的收益，而在漫漫熊市中，除了空仓的，收益几乎也是远远落后市场平均收益的。

投资分为两种，一种是主动型投资，一种是被动型投资。顾名思义，主动型投资就是投资者按照自己的观点进行资产管理。被动型投资，则是按照既定的规则进行投资，不进行规则之外的人为干预。

主动投资和被动投资都有自己的基准组合。基准，就是标杆的意思。主动投资的目标是战胜标杆；被动投资的目标是尽量与标杆保持一致。

最常用的投资标杆是指数。指数起源于人们对价格动态的关注。举个例子，“鸡蛋的价格本月上涨1%”的意思就是鸡蛋价格指数变动了1%。如果以“一篮子菜的价格”作为观察对象，我们可以推导得出“一篮子菜价指数”，这里的“一篮子菜”可能包含了鸡蛋、青菜、水果和肉类。简单地讲，指数就是为了综合反映事物的变化而按照既定规则编制的。

在投资领域，我们见得最多的就是股票价格指数。这些指数都有既定的编制规则，之所以要制定这些指数，目的就是希望知道在既定规则下所筛选出的股票的综合表现如何，我们见得比较多的是“上证综合指数”、“深证成份指数”、“创业板指数”。

随着投资者的投资需求不断增加，出现了各种策略指数。这些指数的共同点在于：一是有事先研究好的编制方法；二是有既定的样本；三是有定期调整机制。

指数基金就是基于被动型投资来构建的组合。那么，为什么会出现指数基金？指数基金又是如何构建的？该如何投资指数基金呢？这是本文需要回答的三个问题。　

投资者在进行投资时，总是要在收益与风险之间进行抉择，在大多数情况下，卓越的资产管理者总是着眼于通过专业的手段在承担既定风险的前提下获取更多的收益。但是，长期的市场数据表明，大多数投资者都难以超过市场本身。

其中的原因其实特别直观：以股票市场为例，股票价格是全市场参与者观点的综合体现。股票指数的形成过程中，股价是重要的变动因素。所以，你如果想长期稳定地获得超过市场的投资收益，那么你对股票的价格判断一定要比市场上的大多数人要精妙，而且是要在多数股票、多数时间里都要有优势。

记住，你是一个人，市场是千万人，以一己之力稳赢千万人，说实话，有点难。市场难以战胜，所以出现了一些跟踪指数的指数基金。这些基金的管理目标就是通过被动跟踪拟合某个市场指数的走势，获取市场平均收益的被动投资策略。

指数基金看似被动，实际对管理人也会有严格的挑战，因为考察一个指数基金的绩效，最重要的指标是偏离度。意思是，指数基金的收益，不能比所跟踪的指数差得太远，也不能好得太多。

指数基金投资的流程有四个步骤：确定目标指数、选取部分或全部股票构建跟踪目标指数的投资组合、确定投资组合内各股资金配置比重，完成指数投资流程。具体如下：

1. 选择目标指数

选择哪种指数作为“标杆”是在进行指数基金投资前需要解决的第一个问题。在指数投资过程中，指数的选择非常关键，主要考虑的因素有流动性、代表性。

国内市场上指数众多，如沪深300指数、深证100指数、上证50指数等，各个指数构造原理不同，并非所有的指数都适合被作为目标指数进行跟踪。还有一些细分的行业指数也可用来跟踪，是否选择行业指数作为跟踪目标，取决于对行业未来走势的判断。

2. 选择代表性的股票

构建股票投资组合解决的是“选股”的问题，具体包括两方面：一是指数投资组合应当包含多少只成份股。股票数量过多会使调整难度加大，调整所带来的交易费用也会相应增加；而股票数量过少则会导致跟踪效果不佳。二是如何来确定需要配置的股票。

简单的讲，为了使构建的组合收益与标杆组合收益一致，我们需要确定两个问题：一是买多少只股票是合适的，毕竟每个人的精力和注意力是有限的；二是哪些股票能够入围成为重点买入对象，此问题涉及到所买入的股票是否具有代表性。

3. 确定资金配置比重

指数基金投资的最终目标是与“标杆”的跟踪误差最小化。这里有两个层次的含义：一是在“标杆组合”不变的情况下，我们的投资组合收益能够每天与标杆组合保持大致一致；二是当“标杆组合”进行调整时，我们也能进行适时的调整。

以我国的沪深300指数为例，沪深300指数根据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则，每半年调整一次成份股，每次调整比例一般不超过10%。当成份股的公司退市时，自退市之日起，就会从指数成份股中剔除，由过去一次指数调整时的候选样本中排名最高的尚未调入指数的股票替代。随着目标指数的调整，指数投资组合也要进行动态调整。

指数化投资产品对于投资者的吸引力在于以获取市场平均收益为目标，同时较大程度地分散了个股的非系统性风险。其特点在于，与个股相比，牛市时，能够获取较为丰厚的收益，而在熊市时，回撤相对较小。

根据目前的指数基金情况来看，宽基指数基金的规模总体较大，而创新行业细分基金的规模相对小，但数量多。

作为普通的投资者，可以根据自身的风险偏好情况来进行选择：

一是只要求能够分享到市场的平均收益。这样的投资者适合购买沪深300指数这样的宽基指数基金，这类编制较早，各项规则运行较完善，且由中证指数公司自行编制，具有较好的维护经验。宽基指数的成份股跨行业较多，能够代表市场的总体收益。

二是追求经济改革中的趋势性机会。这样的投资者适合投资于细分行业，在此需要明确一点，这类基金的行业风险过于集中，其收益的高低很大程度上取决于行业总体发展情况和市场对该行业发展的认知程度。

那么，面对市场中的上千只指数基金，我们该如何选择呢？

合理的方法是用大部分比例来获取市场平均收益，同时利用小部分资金来获取细分行业的机会，这样既能保持市场收益的韧性，也能拥有行业收益的弹性。一种稳妥的建议是：80%的资金投资于宽基基金，20%的资金投资于个人比较有把握的行业指数基金。

注意一点，指数基金适合长期持有，不适合“高抛低吸”。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院高级研究员 王锟。

三场景说透人工智能如何赋能新零售

从上世纪五十年代起，人工智能历经多年的起伏发展，不断在业务场景中尝试应用，终于在2016年出现转折——世界围棋冠军李世石在与Alpha Go的比赛中投子认输，之后的几年里，各种形式的人机大战不断上演（从围棋、德州扑克到即时战略游戏等），机器相对人类取得一连串压倒性的胜利。人们惊讶地发觉，人工智能的力量已经不容忽视。

过去的二十年，算法的优化、数据的积累和计算力的提升，这三个要素极大地助推了人工智能的崛起。

从设备感知，到大数据分析，再到辅助决策，人工智能能力的提升逐步带来了各领域商业形式的改变。今天，人工智能被视为数字网络的升级版，相关的产品或服务，加速在不同领域商业化实践。其中，在零售业的表现尤其明显，正在经历以消费者为核心的“零售革命”，助推传统零售行业升级。

新零售是以数据为驱动的，对人、货、场等角色及相互关系的重构。互联网时代，碎片化的消费行为令传统的零售方式难以为继。而基于数据分析，综合使用各个维度来源的数据：历史交易数据、社交网络关系、购物习惯、在线浏览记录、周期性消费习惯等，人工智能在零售场景中可以实现营销预测并辅助决策。如今，智能货仓、无人快递车、精准营销等，都是人工智能与新零售结合的产物。

其中，人工智能（AI）技术是连通线上、线下场景的桥梁，可以跨越在线电商与实体门店的鸿沟，实现线上、线下数据互补，打造全新的购物体验。下面，我们从人、货、场三个维度举例说明。

想象一下，施瓦辛格和赫本走进一家超市，理想情况下，我们希望门店会自动引导他们关注符合各自需求的单品，以不同的动线逛完这家店。

可实际上，目前大多数零售店提供的是完全一样的服务，因为在传统的零售市场里，他们即使被区分为不同客群，得到的也是几乎相同的服务。

众所周知，施瓦辛格和赫本无论是性别还是消费习惯等都差异极大，应当有完全不同的购物体验。这正是人工智能技术在新零售体验中发展的方向，针对不同人群的差异化需求，推出个性化的解决方案，这需要人工智能的深度融合。

个性化、定制化的推荐服务在零售行业能很好的提升顾客体验，随着消费的不断升级，品质消费、个性化消费也开始日渐崛起，越来越多的零售企业开始推出私人定制的服务：服装店可以根据尺寸定制服装，食品店可根据口味定制蛋糕，等等。

对于线上场景，如网上商城，通过埋点获取每个用户的页面浏览数据，根据这些数据，可以统计用户从哪里进入页面，中间如何跳转并查看了哪些页面，每个页面停留的时间及行为：如浏览、点击或收藏，最后在哪个页面结束。基于此类数据可进行浏览轨迹分析，计算网站关键路径的转化率，以了解整个网站设计的合理性、优化空间等，为优化页面设计提供基础，提升线上精准营销的效果。

线上购物的一个缺点是无法直接触摸感受商品，图片往往是消费者对商品认知的主要来源，尤其是服装的网销，如尺码、色差、质地等经常会有偏差导致纠纷。

这几年，网络虚拟试衣技术的发展相当迅速，虚拟试衣的难点在于既要对消费者的体型建模，又要对服装建模，对两者进行匹配，展示穿着效果。首先，消费者体型数据的采集大多依赖用户输入的测量数据，缺点是测量和填写的步骤比较繁琐，而且不完全精准。

相对的，此类数据收集问题在实体门店更加容易解决，比如苏宁推出的虚拟试衣镜系统。在实体门店中，试衣镜安装的角度是固定的，用户和镜子之间的距离可以通过引导探测，做到较为精确的建模。

在未来，试衣镜可能是线上、线下的链接点，在实体门店线下采集用户的体型数据建模后，便可以真实可靠地实现线上和线下的虚拟试衣。虚拟试衣镜能智能匹配许多套不同的搭配，这些款式既可以是店铺陈列的，也可以是从厂家订制的。试衣下单后，商家可以直接安排调货，寄送到指定的地点。

此外，线下实体店还可以创造店内互动体验，让线下购物更高效、更有趣、更个性化。相对于传统购物体验，有人工智能助力的购物更像是一种线下的生活方式，这对零售业生态提出了新的要求，也带来了巨大的变化。

在零售终端的智能化管理领域，虽然消费者支付方式发生了快速的迭代，从钞票支付，到卡支付，再到移动支付，店铺的货架管理手段却还停留在比较原始的阶段。其实，实体店的货品摆放可以通过人工智能实现更有效的终端管理。

设想一下，周末晚上有场精彩的足球赛转播，作为球迷的你准备邀请几个朋友一起喝啤酒观赏比赛。但当你到超市的时候，发现自己最喜欢的啤酒已经空架了，是不是有点抓狂？

对于厂商而言，产品在各个超市的货架摆放情况、是否及时补货、销售情况及关联因素、相应调整措施等信息都要通过人工巡查获得。缺陷很明显，信息收集和反馈的时间过长，并且监测数据不一定全面。

新一代零售的发展方向必将是货架管理的智能化，有效提升用户体验。比如：通过摄像头的人脸识别功能，可以在顾客进店时进行新老客户的身份识别，对老客户可以根据购物历史及周期习惯推荐购物路线，对新客户可以制作客户画像，精准营销；客户进店后，摄像头可以记录客户的行进轨迹，优化货架摆放设置。此外，还可以使用压力传感器监测商品被拿起、放下的情况，以及存货数量，对货架进行自动化的实时监测管理。

这对于零售管理的意义重大，将会真正实现从决策到销售的全流程贯通管理。例如，当缺货或者货品信息展示不合规时，可以实时发出警示；同时，对用户的挑选、购物行为可以有大量的数据积累，从而可以结合人工智能技术进行本地化展陈优化。

如今，零售行业不断发展，数字化的商品信息、高效的仓储和物流，从产品的生产到配送，正形成一个完整的智慧化零售业态。国内外的电商巨头都已经开始部署智慧供应链，自动预测、采购、补货、分仓，根据实时情况调整库存精准发货，从而对海量商品库存进行自动化、精准化管理。

具体来说，目前可以看到的智能供应链应用场景主要有：

（1）自动预测备货：通过历史记录、节假日及促销、周期性因素、商品特性等数据预测备货，有效减少库存；

（2）智能选品：智能化诊断当前品类结构，优化品类资源配置，实现了商品全生命周期智能化管理；

（3）智能分仓调拨：预先将商品匹配到距离消费者最近的仓库，尽量减少区域间的调拨和区域内部仓库之间的调拨，提高时效性，同时优化调拨时的仓配方案，最大化降低调拨成本。

以苏宁为例，苏宁超级云仓是自主研发的定制化、系统化解决方案。它使货物从入库、补货、拣选、分拨到出库全流程自动化、智能化作业，极大的提升了仓储水平以及工作效率。

在这个过程中，采用了大量的物流机器人进行协同与配合，通过人工智能技术，让机器人适应不同的应用场景，完成各种复杂的任务，在商品分拣、运输、出库等环节实现自动化。

与传统仓储或者仅在单个环节实现自动化的仓储模式相比，智能仓储最大的特点在于机器人融入生产，改变生产模式，以及人工智能算法指导生产。因此，机器人技术、人工智能算法、海量商品的精准识别成为实现无人仓的主要技术瓶颈。

近年来，无人驾驶技术的研发得到了众多企业的重视，在商业化应用中不断成熟，包括无人重卡、快递机器人、快递无人机等，在物流运输、无人配送方面，构成一个完整的智慧物流配送体系。其中，无人重卡是连接区域物流中心的桥梁，快递机器人为最后一公里配送构建基础，快递无人机则全方位、无死角的保证这一公里的配送。越来越多的无人智能化设备被应用到具体场景，每个智能化的场景应用连成一体，构成智慧零售的关键一环。

当前，人工智能已经成为传统行业转型升级的助推力，持续地改变我们的商业模式和生活方式。而人工智能技术在新零售体验中的应用，必将进一步推动深度定制购物体验的发展，深度定制购物体验则会带来用户使用的粘性。

当然，在发展过程中，也面临着一些困难与挑战。

首先，在目前阶段，数据是AI应用的必要基础，在长期的业务开展中，积累的数据维度多样、体量巨大、形式复杂，并且数据间很多时候无法融合互联，形成数据壁垒。

其次，零售行业注重利润率，而科技落地的成本不是每个零售企业都能够接受的。例如，对于大型的连锁便利店，如要实现众多门店的智能化，一次性投入成本较高，因而升级门槛较高，往往倾向于依旧采用传统方式。

尽管存在重重困难，众多的科技企业仍然进行了有益的尝试，在一些典型场景中探索人工智能技术的应用。尤其在零售行业，新技术的应用落地呈现爆发趋势。例如，零售企业在加速与人工智能技术融合，在“物”端深耕供应链管理的同时，在“人、货”端的用户体验上也增强了线上、线下的融合。从无人值守的便利架到无人配送车，从单个的机器人到智能化的无人超市，各种技术、产品和解决方案，向人们展示了人工智能助跑“新零售”的诱人前景。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院金融科技研究中心副主任沈春泽。

新金融的苦日子，不只是苦而已

经济下行，像滑落的桌布拽扯着桌上的碗碗碟碟，安稳不再，变局袭来，遂有行业百态——有的行业正为生存而焦虑，更多行业则为前景而迷茫。金融业告别了躺着赚钱的好日子，互金行业更是短短四年内从高光到至暗，成为时代大潮变迁的典型缩影。

春夏秋冬，周而复始，周期从未缺席。只是新金融自风口里诞生、从繁荣中走来，初历严寒，不免着慌。迷雾里有趋势，风险中有机遇，苦日子中，不只是苦而已。

倒闭跑路、分化加速、监管收紧……层层叠叠，弥漫交互，织出遮盖行业信心的迷雾。

1、倒闭跑路

大潮褪去，裸泳者现，创业明星们扎堆关张。近日，IT桔子公布了一份“中国新经济死亡公司烧钱榜”，几家P2P平台位列其中，成为新金融寒冬里的死亡代表。

据网贷天眼统计，截止2019年7月，累计问题平台达5634家，剩余运营平台944家，按照7月的退出速度（177家），不出半年即可消化完毕。

P2P退出像有声电影，喧杂激昂、世情百态，广受关注；大量助贷机构、放贷机构及大数据公司、催收公司的退出则像默片，虽同样惨淡收场，却走得悄无声息。

2、分化加速

退出的机构挥别行业，释放出资源（用户、人才、合作伙伴等），而经此一事，这些资源只认头部，成为行业分化的重要推动力。

分化加速，少数头部得享红利，顺势做大，很快面临资本约束和风险约束，遂通过开放将资源向银行二次输出。问题是，很多开放是假开放，只转移业务未转移风险，开放化与生态化反而强化了风险的隐蔽性和传染性，对监管提出新挑战。

大多数中小机构则面临压力，行为失序：

头部也好，尾部也罢，都对监管提出新挑战。

3、监管收紧

面对诸多挑战，监管整体趋严，以金融脱虚向实为纲，勉力兼顾防风险与促发展。监管介入，如卤水点豆腐，一点动万象变——业务轨迹扭转，优胜劣汰加速。

对资管业务下狠手，破刚兑、除嵌套、降杠杆，斩断风险传染链条，迫使资金回流实业；

鼓励传统金融机构用科技武装自己，降本增效防风险，发挥促发展的主力作用；

强化新金融体系的普惠金融定位，聚焦小微，发挥促发展的补充作用；

对特定业务如私募股权众筹、ICO、校园贷、高利贷、互联网资管、P2P等一刀切，重在清退；

对特定业务如第三方支付、现金贷等调整重塑，切实保护金融消费者权益；

……

监管的复杂性不止于此。

金融监管是多重目标制，既要促发展，又要防风险，还要保护金融消费者，难以兼顾，只能不断变换阶段性重心，经济下行期，尤其如此。

一则，增速下滑伴随落后产能出清，点状爆雷此起彼伏，防风险压力变大；二则，不良攀升，金融机构放贷意愿下降，对经济支持力度减弱，金融促发展愈发成为监管目标。同时，新技术周期下，各种无证经营泛滥，金融消费者保护也迫在眉睫。

三大目标（或不止三种目标）相互影响，互为因果，引发政策快速调整。快速调整中，强监管本身是明确的，创新边界却变得模糊。

所谓迷雾，远看是迷，近看则无。驱散迷雾，需做一些近距离观察，厘清其演变脉络。

面对错综复杂的环境，监管机构强调“认真办好自己的事”，加速推进金融供给侧改革，提高金融体系与实体经济发展的适配性。

金融供给侧改革，决定金融机构进退；进退之间，隐藏着金融机构的未来。

1、得小微金融者，得未来

金融服务实体经济，重在夯实经济薄弱环节。薄弱环节，不在C端消费，不在大型企业，在中小企业和科创企业，它们才事关经济活力和竞争力。所以，金融机构发力零售转型，再造新的盈利源，强化金融科技转型，方向没有错，但不是究竟。

零售转型，是金融机构薄弱环节，但并非实体经济薄弱环节。零售金融，巩固消费，宏观层面对消费的定位重在一个“稳”字，如2019年政府工作报告所言“充分发挥消费的基础作用、投资的关键作用，稳定国内有效需求，为经济平稳运行提供有力支撑”。

从夯实经济薄弱环节角度看，必须向服务中小企业和科创企业回归。

2018年下半年以来，监管机构多策并举，力推普惠型小微企业贷款量增费降；金融科技巨头，则拉响B端转型号角，这里的B端转型，除了B2B2C的助贷模式，还包括发力小微金融，为企业赋能。

在金融服务实体经济的政策导向下，得小微金融者，得未来。

2、远离风险者，远离危机

尽管困难重重，但经济下行与结构调整遗留在金融体系内的风险并未出清，如盘踞头顶的乌云，一日不化成雨，一日不得晴明。

传统金融机构的风险在对公领域，既有公司贷款，也有各种资管项目。以债券违约为例，2018年下半年起，债券违约数量持续高位运行，虽有所缓解，但风险消化刚刚起步。

互联网金融机构的风险在零售领域，以消费贷款为主。受资本金约束，不少互金平台以助贷模式连接银行资金，或以ABS模式连接机构资金，并通过保证金、第三方担保、自持劣后级等模式截留风险，导致风险远超资本承受力。一旦消费金融环境有变，巨额风险会反噬自身，并以自爆的方式最终将风险甩给资金方。

在金融防风险的大局下，监管机构强调“把握好处置风险的节奏和力度”，风险处置需要时间，金融机构就还有时间——以时间换空间，抓紧调结构。远离风险，才能远离危机。

3、占基础资源者，占不败之地

金融业的基础资源，不外乎用户、资金和数据（数据虽是用户活动的附属品，但可独立于用户二次流转和利用，也算独立资源）。金融产品迭代进化、监管政策调整变化，在商业模式层面，不外乎基础资源的打散与重组，占基础资源者，可立于不败之地。

从三大资源来看：

（1）对数据的争夺在加速。随着数据隐私意识觉醒，非持牌机构基本被排除在外，中小机构数据安全能力受质疑，相比之下，巨头和国有机构更易获取数据。现阶段，数据巨头正把数据内化为解决方案，实现从数据到科技的跨越。

（2）对用户的争夺接近尾声。巨头用户普遍过亿，个别过十亿，新用户获取难度普遍增大，用户市场格局愈发固化，由此引发的Big Tech问题，正引发监管关注。

（3）资金相对分散，银行业仍是整个市场最主要的资金供应者。不过，对个别银行而言，资金方，已成为其唯一有价值的角色。

看清脉络，调整就有方向。不过，战略调整，需时刻关注风险。

1、宏观层面，增长下行

GDP增长持续下行。2019年二季度，国内GDP增速降至6.2%，创历史新低，但仍在合理区间。从产业结构看，上半年，“信息传输、软件和信息技术服务业”、工业对GDP增长的拉动，分别同比下降0.3个百分点和0.2个百分点，成为GDP增速下行的主要原因。

外部环境也不容乐观，2019年以来，IMF连续三次下调全球经济增长预期，多国相继降息，美联储更是自2009年以来首次降息。此外，贸易摩擦、英国脱欧等不确定性持续施压全球经济，如《2019年第二季度中国货币政策执行报告》所述：

“‘美国经济相对稳健，但出现放缓迹象’、‘欧元区经济表现有所改善，但下行风险犹存’、‘日本经济波动性增大’、‘英国仍受脱欧带来的不确定性拖累’、‘新兴市场经济体增长相对疲弱’”。

内外部环境相互联动，经济存下行压力。

2、行业层面，变革加速

经济下行伴随着产业层面的产能出清，破产倒闭现象增多。供给侧改革后，金融体系不再捂盖子，拒绝为僵尸产能续命，出了问题该退出退出。回转到金融系统自身，引发一系列变化及变革：

（1）不良攀升，结构转型。不良侵蚀利润，利润增速下滑直至负增长，在银行心理层面引起强大反弹，保利润（增长）成为重中之重。利润增长源于业务结构调整，同业空间受资管新规限制，零售转型成为方向。为追逐利润，一些银行在零售转型上，重短期规模增长、轻长期可持续性，陷入“助贷”依赖。

（2）打破刚兑，消解光环。刚兑广泛存在于金融机构与投资者之间，更广泛存在于金融机构彼此之间，破刚兑，先破了金融机构自身光环（可参照包商银行事件对金融机构心态的影响）。不凭身份只能凭实力，加速金融机构内部分化，那些仅靠牌照吊命、内在一塌糊涂的金融机构，将相继退出。

（3）拥抱开放，科技赋能。福无双至，“祸”不单行，艰难应对经济周期考验的同时，金融机构又遭遇金融科技挑战。好在，传统金融机构很快从被颠覆的恐惧中解脱出来，视科技为转型动力，积极拥抱科技，并在这种拥抱中彼此拉开差距。

3、机构层面，优胜劣汰

宏观层面的压力，行业层面的艰难，到机构层面，便是一点点收窄的生存空间。

（1）裸泳者最先倒下。一类是违规（法）经营者，长期在黑色地带游走，随时可能倒下，潮水褪去后，最先倒下；一类是无牌经营者，持续在灰色地带摸鱼，希望“奉子领证”（先做大，倒逼监管发牌），发牌收紧后，被迫转型。

（2）中小机构后排跟上。蛋糕不再扩大，头部机构多吃一口，中小机构就少吃一口，越来越虚弱，既不能补不良缺口，又无力追科技转型。面对严苛的内外部环境，被并购成了中小机构的好出路，最怕像冰棍一样滴化成水，消失于金融供给侧改革的大潮之中。

（3）头部机构陷入保位之战。中小机构焦虑生存空间不再，头部机构忧心头部地位不保。科技驱动下，要维持头部地位，正越来越难。四大行（工农中建）或六大行（工农中建交邮储），名单固化了几十年，却极有可能在未来五年内调整。至于金融科技巨头，名单一直在变，不断有新面孔。

生存空间缩窄，大家的日子都不好过，风险随处可见。

风险一直都在，但作为金融机构，不能因风险而悲观。

个体生死存亡，于行业不过是更迭代谢。行业发展，是一种螺旋式上升，周期循环之中，风险一直都在，机遇也从未缺席。

宏观经济领域，落后产能退场，是为风险；新兴产业涌现，是为机遇。金融领域，风险与机遇更是一体两面、动态互变。

任何行业都可以厌恶风险，唯独金融业需拥抱风险，因为收益要么来自期限转换（让渡资金的时间价值获取收益），要么来自风险转换（通过承担风险获取收益），无风险，则无收益。

观念上，要正确看待风险；战略上，则要积极发掘机遇。

金融机构数量众多，但彼此相安无事，根源在于效率低下，服务范围存在边界。科技重塑金融，不断消解边界，也不断加剧竞争。

此时，若布局集中度高的市场，极有可能被赢者通吃所伤。如移动支付领域，互联网和科技消弭了服务边界，竞争加剧，市场集中，两大巨头占据主要入口，中小机构不得不持续在盈亏线上挣扎。

相反，布局分散化市场，才有可能既享受科技红利，又不被科技所伤。

贷款市场是典型的分散市场，受资本金约束，贷款市场中不存在通吃的赢者。获客环节虽有集中化的趋势，但资金和风险的分散化，足以抵消获客集中化的影响，让行业处于相对健康的结构中。

资管市场天然是分散市场。资管领域追求超额收益，讲究战胜市场，若市场集中度太高，自己就是市场，要追求超额收益就要战胜自己。自己不可能战胜自己，所以市场集中度不会太高。截止2019年3月，已登记私募基金管理人共计2.4万家，合计管理7.5万只基金，分散程度可见一斑。

需要注意的是，资管市场是分散市场，但代销市场则可因入口的集中而集中。只有深入到产品发行层面，才能尽享市场红利。

在《2019年第二季度中国货币政策执行报告》中，央行用“坚持守正创新促发展”勉励市场机构。

这句话中，守正是创新的约束条件，守正创新是发展的约束条件。布局未来，金融机构需仔细体会“约束”二字。在我看来，金融机构当前所有的不甘与迷茫，很大程度上源于不能或不愿去适应有约束的发展。

问题是，有约束的发展，才是行业的真相。正如个人的成长与发展，不仅仅是个人意志和活力的体现，更要受社会和环境的制约。

在小说里，主角们尽可以“我命由我不由天”，在现实中，多元决定，才是真理。新金融的苦日子，不只是苦而已。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院院长助理薛洪言

股市避雷指南

A股雷声滚滚，赠君避雷指南。

A股避雷的第一要诀是适度分散。

所谓分散，就是不要把鸡蛋放在一个篮子里，具体到投资中就是不要重仓甚至押宝某一只股票，否则一旦爆发黑天鹅事件，迎接你的就是鸡飞蛋打，巨额亏损。

所谓适度，就是既要分散又不能过度分散，一个人的精力和能力有限，如果同时持有的股票过多（例如超过15只），难免照顾不周，拣到烂苹果的可能性就很大。我们的建议是持有6-10只股票。当然，如果您使用量化选股的方法则另当别论。

在股市混迹多年且收益不浅的老鸟，都听过这样一句话—— “聪明的飞行员不会忘了使用他的检查清单，无论他拥有何等丰富的经验和卓越的天赋。”投资也一样，建议您制定一份投资的checklist。

这个checklist至少需包括以下几个内容：

负面清单就是投资的黑名单。黑名单可以帮助你辨识风险源，从而远离黑天鹅。具体建立哪些黑名单呢？在此提供三个建议：

（1）公司实控人有问题的不投。怎么知道公司的实控人有没有问题？一方面是借助网络媒体和企业舆情监测软件，例如苏宁金融企业舆情监测系统、企查查等，来了解公司实控人的个人及其控制的实体的情况；另一方面是建立自己的消息渠道，例如您想投房地产行业，最好多和房地产行业的人交朋友，勤问多想。

（2）公司治理结构有问题的不投。判断公司治理结构好坏的一个简单法则就是这个公司和大股东之间资金往来的情况，例如和大股东控制的其它公司之间是否有过多、规模过大的关联交易，是否为大股东或者其控制的实体提供了过多的担保等等。

（3）公司财务造假的不投。如何判断一个公司是否财务造假？一看该公司是否有过造假的历史；二看负责审计的会计师事务所和主审的会计师的执业记录是否有瑕疵；三看财报，先是关联起来看，看看相关的科目之间是否对得上，是否符合常识；四是纵向看，和公司的过往比，看是否有重大的变化，如有，您得留心；最后是横着看，和同行比，如果好得过分，您也得当心。

选股无一定之规，但切忌人云亦云，朝令夕改。个人投资中遵循的选股标准如下：

（1）是否符合自己的能力圈：也就是拟投公司的产品、业务，自己能否理解、能否看得懂？不买自己无法理解、看不懂的股票；再来看拟投公司是不是行业的头部公司？一般限定只投行业前三的公司。

（2）是否有连续、公开的财报数据：至少有三到五年的公开财务数据。

（3）相关财务指标是否符合自己设定的最低标准：主要包括资产负债状况、盈利能力、成长性等等。

（4）当前的估值是否合理：好的东西不能买贵了。可以通过绝对和相对的估值模型来评估所选择股票的估值是否在自己能接受的水平。

选股标准决定了您打算买入什么样的股票，交易策略规定了您何时买/买多少、何时卖/卖多少。这取决于每个投资者的风险承受能力、投资期限以及投资风格。

如果是长线投资，对于看好的股票，按照既定的仓位一次买入即可。买入后如果股价有波动，需要仔细分析引发波动的原因，并把这些原因和自己当初选择这只股票的标准进行比对，如果还符合，则应当坚定持有，否则应当考虑卖出。

如果是短线操作，投资者应当做好仓位管理，制定止盈和止损目标并严格执行。

定期（例如每个季度）检查投资的checklist，审慎考虑是否有需要更新完善的地方。对于需要调整的地方，应当有充分的依据。

本文由苏宁财富资讯原创，作者为苏宁金融研究院投资策研究中心副主任顾慧君

中小企业生存难的真相

美国《财富》杂志最新发布的2019年世界500强榜单显示：全球最大的500家公司中，有129家来自中国，超过美国的121家。

“中国军团”第一次傲视群雄，光荣之至！

然而，上榜企业光鲜的背后，却隐藏着大多数企业难以言说的苦楚。

在中国4400多万家各类企业中，刨除入围世界500强的129家企业及3000家A股盈利的上市公司，剩下的大多数都在苦熬：一是企业盈利越来越困难，经营状况一年不如一年；二是员工越来越难招，用工荒如影随形，企业老板每年大把的精力都耗费在招人、留人、培养新员工等琐碎的事情上。

当下企业要由小做大，走出盈利和用工困境，可能比以往更加需要政策的春风。

一直以来，各地的招商热情都是无比浓烈的，低价给地、税收优惠、专项扶持资金、贷款贴息等等，奋力吸引优质企业前来投资办厂。通过引入优质企业，可以快速做大地方GDP蛋糕，并在全国区域经济总量竞赛中拔得头筹。

然而，时至今日，曾经奏效的招商引资手段，似乎悄然发生着变化。过去一年多，笔者拜访了很多中国的中小企业，在与企业老板交流过程中，发现了不少有趣的事情，下面通过具体案例来说明。

案例一：江苏某生产型企业

案例一，江苏一家生产新材料的企业，年净利润大几千万，已经准备筹划A股IPO，算是区域内政府倾力打造的一家明星企业。为了吸引该企业入驻，政府花了大力气，低价给了很多地，也给了大幅度的税收优惠。

在交谈中，老板提到，目前企业发展的最大瓶颈不是资金、厂房、土地，而是员工短缺。

一方面，人难招，经常招不到像样的、认真干活的员工，更不要提有点技能的熟练工了；另一方面，人难留，招进来的员工，流失率很严重。

这些新进员工，90后居多，原先很多就住在工业园区，因拆迁，家里补贴到两套房和一笔现金。物质富裕了，工作就懒散了，对于这些年轻员工而言，工作愈发成为一件可有可无的事情，稍有不顺就会选择辞职不干。更有甚者，干一个月休息一个月，等花完工资才会重新找下一份工作。用工荒背景下，反正不愁找不到工作。

过去几年，当地政府大力引进了一批本科及以上学历人才，但对于引进学历更低的产业工人、对于培育产业工人群体，当地政府却无所作为，稍有技能的产业工人都极度紧缺。

为此，企业提前做了用机械替代人工的布局，花巨资建造了一个自动化的厂房，以应对未来生产线工人短缺的风险。但即便这样，产业工人的用工荒依旧给企业的未来发展蒙上了一层迷雾。

案例二：浙江某互联网电商企业

案例二，浙江一家互联网电商企业，主营家具的互联网销售，在行业内已小有名气。老板为了扩大销量，决定增设一支营销队伍，但没想到的是，最困难的环节竟然发生在招人这一项。

首先，要招聘到合适的营销队伍负责人，不仅要给予高额的工资和提成，还要为其配置一辆不错的公务车，这似乎已经成为行规。

其次，对于普通员工，一定要允诺每个月组织他们聚餐、喝酒、唱K，因为在他们眼中，开心和娱乐比工作和工资本身更重要。

该老板坦言，目前招人真的很难，稍微有点技能的员工，要价很高，导致企业招聘成本水涨船高，除了付出较高的工资之外，有的还得解决住宿和配车，并给予日常定期的休闲娱乐，否则招进来也留不住，“当老板这几年，真的都是在给员工打工，心累。”

管中窥豹，上述两家企业遇到的问题，可能是众多企业在当下面临的共性难题，“人”正成为越来越关键的因素。地方政府曾经在人口红利下无往不利的招商引资手段，可能要部分失效了。除了土地、房产和税收优惠，能不能在当地轻松招聘到合适的产业工人，似乎也要成为企业老板选择入驻的重要考量。

2009年12月17日，美国《时代》周刊揭晓了2009年的年度人物，“中国工人”群体入选时代周刊年度人物，并位居榜单第二位，仅次于美联储主席伯南克。

关于“中国工人”的上榜原因，《时代》周刊写道：

中国今年能成功保八，归功于数以千万计背井离乡的中国工人。

正是这些男男女女，他们过去的奋斗、现在的思考以及对未来的看法，引领着世界经济走向复苏之路。

然而，十年过去，“中国工人”这个群体已发生巨大的变化——“英雄迟暮”，他们中的大多数已不再年轻，时代周刊“感谢中国工人”的字样已成为一个时代的缩影。

统计局数据显示，人口红利拐点在2010年就已显现，总抚养比（非劳动人口/劳动人口）在2010年触底之后开始反弹，老年抚养比（≥65岁人口/劳动人口）上升趋势则更为明显。

截至2017年末，总抚养比和老年抚养比已经分别上升至39.25%、15.86%，意味着每100名劳动人口大致要负担39名非劳动人口，其中老年人口约16个。

同时，经济学人智库预计，到2030年，我国老年人口抚养比将接近30%，这意味着每100名劳动人口大致要负担30名老年人口。可想而知，未来的老龄化压力有多大。

幸运的是，老一代中国工人集体谢幕所带来的负面冲击，正部分被“新生代”工人的崛起弥补。这些80后、90后的“新生代”工人已成为劳动力市场的主力。

根据国家统计局发布的《2018年农民工监测调查报告》，2018年农民工总量为2.88亿人，其中1980年及以后出生的农民工占全国农民工总量的51.5%，“新生代”工人占比连续4年快速上升。这些“新生代”工人中，80后与90后旗鼓相当，其中，“80后”占比50.4%，“90后”占比43.2%，“00后”占比6.4%。

不幸的是，这些“新生代”工人与老一代农民工相比，离“肩负重任”还有较大差距：

一是学历依旧普遍偏低，大多数都未完成高中阶段教育，这是新旧产业工人群体所面临的共性难题。在全部农民工中，未上过学的占1.2%，小学文化程度占15.5%，初中文化程度占55.8%，高中文化程度占16.6%，大专及以上占10.9%。

二是特定技能有限，大多数“新生代”工人也没有系统接受过职业技术教育，他们的专业能力并不能有效满足当今产业结构的需要。相比前些年，最近几年技术的更新换代愈发快速，对“新生代”工人的学习能力、行业技能正在提出更高的要求。

三是对待工作的态度和责任心，“新生代”工人离老一辈差距甚远。

正在逐渐消失的人口红利、幸运与不幸交织背后的“新生代”工人，让“招工难”、产业工人技能缺失问题成为企业老板每天都要面对的难题，老板们很焦虑，不知如何突围。

在过往地方政府的“筑巢引凤”计划中，给地、给房、给税收成为政府吸引企业入驻的常规手段。在企业发展早期，土地、税收等优惠政策的正面影响是立竿见影的——低价拿地、获得政府高额税收优惠，可以大幅减少企业初期的成本费用支出，使很多企业在盈利困难的时期顺利存活下去，以至于很多企业在进行入驻的时候，往往会把这些与金钱直接相关的权益考虑的清清楚楚。

然而，纵观国内外经营成功的公司，其基业长青的基础，绝对不在于政府扶持政策，而在于自我造血、持续盈利，这一切的基础在于人才。对于互联网型、科技型企业而言，高端IT人才是基础，但对于生产制造型企业而言，产业工人，尤其是具有一技之长的熟练技工，是关键。

因此，面对愈演愈烈的产业工人短缺的难题，地方政府当有所作为，除了给地、给房、给税收，“给人”甚至更为重要。

具体“给”什么样的人？不是大学生、硕士生、博士生，而是能够忍受车间重复无聊工作、具有一定技术能力的产业工人，这些人往往学历较低，是地方政府人才引进战略中最容易被忽视的群体，是“招人难、用工荒”问题的主角，但又是最不可或缺的。

对于地方政府而言，可能至少需要做两方面工作：

一是在大幅降低本科生等高学历落户门槛的基础上，同步定向降低具有熟练技术的产业工人的落户，多给予这些人群优惠政策，以吸引更多产业技术工人的汇聚和流入。

二是加强区域内“新生代”工人的职业教育培训。当下，在毕业生人数上，本科及以上学历人才跨步大跃进，职业教育毕业人才却明显下滑；在人才需求上，早些年被哄抢的本科生已不再吃香，在后人口红利时代，具有熟练技术的产业工人才是“香饽饽”。如此“一上一下”，使得人才的需求与供给极度不匹配，导致我国持续进入“大学生就业难，但技术工人用工荒”的怪圈。

打破怪圈，唯一的出路可能是齐头并进，在推动本科教育向应用技术大学转型的同时，大力推动对低学历人才的职业技术教育。

更为重要的是，我国当前正处于产业升级和转型的新时期，客观上也要求“新生代”工人能更快、更好的掌握与产业转型相关的新技术。对于这些学历普遍较低的“新生代”工人而言，职业培训无疑是最快的捷径，需要地方政府给予最大的重视。

过去的十几年，我们国家培养了太多的本科生，但在职业教育这一块，却没能有效赶上发达国家的步伐。在全球老龄化、产业工人用工荒背景下，德国、日本等以制造业为主的国家就十分重视职业教育。

展望后人口红利时代，要赋能企业发展，要发展立国之本、兴国之器、强国之基的高端制造业，要实现“中国制造2025”，人才一定是基础。

一方面，要推动“人口红利”向“工程师红利”转变，“高举高打”才能实现重要技术的快速突破、攻坚克难；另一方面，要推动“人口红利”向“具有熟练技术的产业工人红利”转变，才能实现重要产业的规模化、有序化发展。

对地方政府而言，不能简单的陷入盲目的“抢人大战”，一定要有针对性的“抢”区域内企业所需要的人才。我们希望看到，优秀的“新生代”产业工人也成为“被抢”的重点，能被政策给予更多融入和落户当地的机会，如此才能构筑更美好的城市未来和城市竞争力。

正如著名经济学家周其仁教授所言：

“中国一些城市陷入简单的抢人大战，我问一个问题，抢来了干嘛？没有仗打，就给房子，只是抢来一批房客。有仗打才能抢人，抢来人才要有用武之地。请来一批买不起房子的人，给他补贴，他觉得挺好，就住下了，你以后麻烦大了。”

想想，确实如此！

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院特约研究员何南野。

山东民营经济问题的来龙去脉

因为一篇爆文，山东被卷进了舆论的漩涡。

这篇名为《究竟该向南方学什么？》的文章，是潍坊市委书记结束了自己的南方考察之旅后所写，他将自己的感触与反思呈现于纸上，情真意切，令人动容。

在刚刚过去的2018年，山东省GDP依然高居全国第三位，但让人忧虑的是，山东经济颓势渐露，增长愈加乏力，且不说经济总量与广东和江苏的差距越拉越大，就连第四名浙江，也大有赶超的势头。

山东经济的问题出在哪里？

无数专家学者早已做了详实的分析，而其中被讨论的最多的，是山东的民营经济落后导致经济活力不足，不少人更是将其同东北相比，以示警醒。   

可事实果真如此吗？我们不妨做一番深入考究。

先来问一个问题：在全国民营企业500强之中，来自山东与上海的企业数量，哪一个更多？

相信多数人会毫不犹豫地选择上海。

然而真实情况却是，全国民营企业500强里，山东企业的数量不仅多于上海，更是上海的四倍有余。

基于全国工商联发布的《2018中国民营企业500强榜单》，我从不同省市、自治区分布情况的维度，对所有上榜企业进行了梳理，发现山东有73家民营企业荣登榜单，仅次于浙江和江苏，位居第三位，而上海仅有18家企业入围（参见图1）。这个结果是否颠覆了你的固有印象呢？

或许有人会反驳说：山东省人口基数比上海大得多，上榜民营企业数量当然也比上海多。确实，山东常住人口一直都是上海的4倍有余。这样看来，前者上榜民营企业数量大幅度领先于后者，似乎没有什么大惊小怪的地方。

不过，要是拿山东与广东相比较，就会显得有说服力。国家统计局数据显示，截至2018年底，山东的常住人口约为1.005亿，广东约为1.135亿，山东人口比广东少1300万。但是从榜单上看，向来以民营经济发达的广东省，上榜的民营企业数量却比山东少了13家。

进一步地，我们将考察范围缩小至榜单上的前100名，可以看到，在这些优质民营企业中，来自浙江、江苏和广东的数量分别为17家、15家与15家，虽说山东稍显逊色，只有11家，但依然可以在全国范围内傲视群雄。

综上可见，山东的民营经济并非人们想象中那般贫乏。

事实上，山东的民营经济早已是推动全省经济增长的第一引擎。按照历年《山东省国民经济和社会发展统计公报》发布的数据，从2015年至今，山东民营经济占GDP的比重一直都在50%以上（参见图2）；此外，山东民营经济总量也是不遑多让，仅次于广东和江苏，高居全国第三位。

那么多能拿得出手的大型民营企业摆在眼前，又贡献了全省超过半数的经济增长份额，规模也令后来者望其项背，山东的民营经济，其实真的不差。

答案在于，山东的民营经济虽然不差，但同真正意义上的强大还有很大距离。

众所周知，民营经济的发展状况如何，会直接影响到该地区的市场活力与经济发展质量。然而对于山东来说，增长颓势日渐凸显已是不争的事实，这可以从数据中窥探一斑。

Wind数据显示，2011年以前，山东GDP增速始终保持在10%以上，但自2012年起便显现颓势，2018年的GDP增速只有6.4%，甚至开始拖全国GDP（6.6%）的后腿了（参见图3）。这样的成绩，很难让人将其同“活力”二字联系到一起。

这当中，民营经济必然难脱干系，而山东省委书记在新旧动能转换重大工程动员大会上也曾明确表示：“我省市场活力不足，重要的是非公有制经济发展活力不足。”

读到此处，一定会有人觉得奇怪：这不是与前文的论断相矛盾吗？请注意，我们之前仅仅讨论了山东省民营企业500强的数量与民营经济的规模，但还有很多真相是没有覆盖到的，比如这组数据：

山东省每万人口拥有私营企业77.4户，低于全国92.1户的平均水平，分别比广东、江苏少66.3户、105.3户；

山东省每万人口拥有个体工商户320.8户，低于全国326户的平均水平，分别比广东、江苏少54.1户、157.1户。

翻译过来就是，以山东的经济体量和人口规模，拥有的中小民营企业和个体工商户数量实在是少得可怜。

有学者总结过这样一句话：“如果说大型企业是国民经济的主动脉，中型企业是静脉，那么小微企业就是毛细血管，代表着经济的活力。”

参考这一逻辑，山东的“动脉”和“静脉”都有了，但“毛细血管”不发达，经济发展又怎么能充满活力呢？

不仅如此，就连位列500强榜单上的73家山东大型民营企业，也有着不可回避的问题，那就是所属的行业领域。为了更加直观地展现给各位读者，我分别选取了山东与浙江的民营企业前15强来加以对比（参见表1、表2）：

从上面两张表中可以清晰地看到，山东的大型民营企业几乎清一色地集中在石化、钢铁、电解铝、纺织等传统经济领域，而浙江的大型民营企业则分布于传统与新兴领域之中，其中不乏教育、健康等现代服务业与新能源、环保等战略性新兴产业——值得一提的是，这里还没有将在美国上市的阿里巴巴与网易统计在内，这二者同样是新兴产业领域的典型代表。

倘若跳出榜单的局限做进一步挖掘，关于山东，我们还能发现以下四个令人惊讶的情况：

似乎没有一家全国性的证券公司；

没有一家全国性的汽车公司；

没有一家全国性的房地产公司；

没有一家全国性的互联网公司。

与此同时，在互联网技术飞速发展的今天，各种新经济概念层出不穷，从物联网、共享经济到人工智能、区块链，各行各业涌现出一大批迅速崛起的独角兽企业。据科技部发布的《2017中国独角兽企业榜单》，共有164家企业上榜，分布在北京、上海、杭州、深圳等20个城市，而上榜的蚂蚁金服、今日头条、小米、滴滴、美团等，眼下已然成长为不折不扣的巨头。尴尬的是，山东无一家入选。

须知，新兴产业代表的是高科技创新与高知识密集的前沿，也是高附加值的行业载体，更是先进生产力的代表，这些都可以为经济的高质量发展注入源源不断的动力与活力。而山东的民营经济，显然不能迎合当前的新经济浪潮。

总结起来8个字——“大多小少，旧多新少”，这才是山东民营经济的真实面貌，亦是经济活力不足的问题所在。

冰冻三尺，非一日之寒。山东民营经济“大多小少，旧多新少”的局面也不是一朝一夕形成的。这其中，既有历史的原因，也有现实的影响。在此我们不妨逐一讨论：

先说历史的原因。一直以来，山东经济的支柱产业集中在农业与工业两大传统领域。早在抗日战争和解放战争期间，山东就是重要的军粮供应地；到了上世纪80年代，借着家庭联产承包责任制的东风，广大农民发展生产的积极性和创造性被激发，山东的农业也得到了快速发展，在1982~1985年期间，全省的GDP更是稳居全国榜首；进入新世纪，在重化工业建设狂飙的年代，山东抓住了发展机遇，以石化、炼油等为代表的重工业蒸蒸日上，崛起之势肉眼可见，不仅工业增加值增速大幅度高于全国（参见图4），工业总产值还在2007年首次站上了冠军的领奖台。“80年代看广东，90年代看浦东，21世纪看山东”的说法也因此盛传于坊间。

然而，山东在不经意间陷入了“路径依赖”的怪圈。

经济学上的“路径依赖”概念有些类似于物理学中的“惯性”，即经济一旦进入某种发展路径，不论是好是坏，都可能会沿着固有的轨道一直下去。其原因在于技术和制度的“双重锁定”：

一方面，技术进步存在着自我积累、自我强化与规模效应，率先发展起来的技术常常可以凭借占先的优势地位，利用巨大规模促成的单位成本降低，引来一众跟随者的学习模仿，而“迟到”的技术则因难以获得足够的跟随者而逐渐淹没于市场之中，其结果便是原有的技术路径被一再强化；

另一方面，在制度变迁中，决策者在进行路径选择时常常不了解未知路径的优劣，再加上既得利益与制度转换成本等因素的影响，更倾向于选择原有路径，即制度锁定。

按此逻辑，正是由于传统产业带来的辉煌无限，使得山东墨守成规地发展传统产业，并一再错过机遇。在此不妨来说一则轶事：

2004年，腾讯成功上市，马化腾也因此获评2004年CCTV中国经济年度新锐人物奖。在颁奖典礼上，马化腾向张瑞敏推销QQ，并热情洋溢地称“QQ是一种新的互联网沟通工具，提高了沟通的便捷性，互联网以后肯定会深入人们的生活，这种新的沟通方式将成为他们生活中重要的一部分。”可是张瑞敏委婉地表示自己不会使用QQ——要知道，张瑞敏早在2000年就提出了“不触网，就死亡”的口号，但四年后，他却拒绝了QQ。

这或许是山东陷入“路径依赖”的一个缩影。

除了路径依赖之外，还有一个不能回避的原因：山东的民营企业，并不完全等同于人们印象里的民营企业。之所以这样讲，是因为山东不少大型民营企业都是源自于国有企业与集体所有制企业的改制。

事实上，将中小型国有企业和集体所有制企业改制成多元投资主体的股份制企业，一直都是山东省企业改革的重点内容之一，典型如山东第一大民营企业魏桥集团，其前身就是邹平县供销社下属的油棉厂。改制之后的民营企业，一方面保留了原有重资产与传统行业属性，另一方面又不可避免地沿袭了曾经国企与集体所有制企业的组织制度安排，并始终受到地方政府部门的关注和影响。

反观浙江的民营经济，大多源自从事轻工业加工的农民，民营企业多是由私人个体工商户从无到有地发展起来，著名的“温州模式”就是如此。整个过程中，地方政府部门扮演着一种“无为”者的角色。该模式不仅极大地推动了当地民营经济发展，还催生了一大批优秀的民营企业家，更是加速了浙江的市场化进程。

企业起源不同，发展路径不同，也注定了山东民营经济的与众不同。

说完历史的原因，再来说现实的影响，主要有二：

其一，山东浓厚的“铁饭碗”思想尚未得到扭转。或许是受“学而优则仕”的儒家文化浸染太深，山东人历来都对从事商业活动不够重视甚至持排斥态度，这种现象至今也没有得到实质性扭转，进入体制内寻求一官半职或是进入国企、事业单位觅得一个“铁饭碗”仍然是山东的主基调。直接表现便是2019年的省公务员考试，虽然山东计划招录人数已比2018年减少了一大半，但还是有22.6万人参加了考试，最热职位的报录比高达1561:1。

其二，山东的营商环境仍需进一步改善。Wind数据显示，自2017年起，山东省的民间投资同比增速一直大幅度落后于浙江、江苏、广东三个省份（参见图5），这从侧面凸显出山东营商环境的不佳。此外，山东小微企业融资难、融资贵、渠道狭窄等问题严峻，各种相关报道屡见不鲜，这些都是民营经济发展壮大道路上的障碍。

不过这次，山东人是真的着急了。

回到开篇提及的那篇出自潍坊市委书记之手的文章，除了引爆网络之外，还在山东省政府官方网站首页的“今日关注”栏目里连续置顶一个多星期，实属罕见。而山东省委书记也曾公开指出：“我们陷入了由别人追着跑到追着别人跑的尴尬境地。”

痛定思痛之意，显而易见。

作为孔孟之乡的山东，自古就是中华文明重要的发祥地，并一直深刻影响着中华民族的历史进程；而超过一亿山东人的勤劳勇敢、务实肯干，更是集中代表了泱泱大国14亿华夏儿女的优良传统与美好品质。

眼下就是最好的契机，相信这一次，山东也不会让我们失望。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院消费金融研究中心主任助理付一夫。

银行业高光背后，令人心惊的分化隐忧

近日，招商银行行长田惠宇的一篇《批评不自由 赞美无意义》的内部讲话稿，引起银行从业人员广泛关注。

作为银行业的“零售之王”，招商银行零售业务的发展模式一直是中国银行业的典范。其2019年上半年的财务数据也颇为亮眼：

“成为第一家资产规模突破7万亿的股份制银行，利润增长13.08%，不良率再次下降0.12%至1.24%。市值突破9000亿，离“万亿市值”一步之遥。”

与之形成鲜明对比的是，招商银行内部平台热帖《招行离冬天还有多远》，对招商银行面临的危机做了深刻反思。

这种高光时刻与危机反思，代表的绝不仅仅是招商银行本身；这种内外感受的冰火两重天，或许是整个银行业的真实写照。

最新发布的《财富》世界500强排行榜显示，中国入榜129家公司（其中台湾10家），历史上首次超过美国。其中，进入榜单的中国银行业企业有11家，其利润总额超过2000亿美元，占全部上榜中国大陆（包括香港地区）企业利润总额的近50%。如果不计算这11家银行的利润，其他108家上榜企业的平均利润只有19.2亿美元。

这可以说是中国银行业前所未有的大胜利，以占比不足10%的企业数量，贡献了近50%的利润，称其为“吸金机器”毫不为过。

然而，前所未有的风光背后，伴随着前所未有的风险事件。

5月份，包商银行被人民银行和银保监会接管，业务被建行托管。随后有传言称，恒丰银行也将被接管，建行已派驻人员前往摸底。虽然恒丰银行随后发表声明称传言不属实，但已两年未发布财报的恒丰，市场担忧也是与日俱增。

同时，停牌百余天、年报至今难产的锦州银行也在近日宣布引入工银金融资产投资有限公司（简称“工银投资”）、信达投资有限公司（简称“信达投资”）及中国长城资产管理股份有限公司（简称“长城资管”）三家战略投资者，其中工银投资受让占比普通股10.82%的股份，信达投资受让占比普通股6.49%的股份，长城资管则尚未公布受让股份数量。

可以说，除了1998年的海发行破产事件外，包商银行、锦州银行类似的事件已经是行业创历史的风险性事件了。

连续的风险事件与传言频出，使很多银行人惊呼“狼真的来了”，似乎银行业真的面临着前所未有的风险。但同时，我们又能够清楚的看到，世界财富500强榜单显示，中国的银行业取得了前所未有的高光时刻。

银行业，到底怎么了？

在经历了“黄金十年”（2003-2013）的发展后，银行普遍提出了转型的口号，“以客户为中心”成为行业转型的发令枪。时至今日，转型的效果暂且不提，但两极分化的发展却表明，银行业确实来到了一个拐点。

对于银行来说，过往的很多红利已经消失——监管与制度的改革使制度红利不再，“存款荒”使成本优势不再，经济的下行压力又使得市场红利消失，整个银行业都面临着“寻找新的增长动力”的困境。

然而，同样是面临困境，大中型银行和中小银行在转型的过程中已经出现了截然不同的分化趋势。

以商业银行的不良贷款率为例，大中型银行和中小银行出现了明显的趋势分化。以国有银行、股份制银行为代表的大中型银行的不良贷款率保持着较为平稳的水平，并略有下降；以城商行、农商行为代表的中小银行的不良贷款率出现了明显的上升趋势（见图1）。

而反映银行风险抵御能力的资本充足率，在今年同样出现了非常明显的分化趋势。虽然在经济下行压力下，行业整体的资本充足率有所下降，但大中型银行都保持着波动上升的趋势，而中小银行则呈现出一定的波动下降趋势（见图2）。

除了资产质量和风险抵御方面，大银行和小银行在盈利能力、流动性、息差等方面都出现了一定的分化。这些指标都显示在经济下行压力叠加去杠杆、强监管的背景下，整个银行业的历史累积风险开始逐渐暴露出来。大银行由于风险管理较为严格，且传统业务占比较大，受到的冲击较小。而小银行一来风险管理能力较弱，二来受到强监管影响的创新性业务较多，受到经济因素及监管因素影响较大。

同时，在银行转型与新业务的布局上，大、小银行由于资源禀赋的不同，同样有着截然不同的表现。在新兴金融科技业务上，已经有十家大中型银行成立自己的子公司，除了个别互联网系的银行，其他小银行受制于资本实力和技术实力，根本难以与之竞争。在理财业务上，超过十家银行获批理财子公司的筹建，中农工建交五大行更是齐齐开业，在银行资管领域已经领先一步，中小银行受制于理财业务规模和自身实力，一步落后，步步落后。

那么这种行业的分化会愈演愈烈么？大、小银行会走向平均主义么？我们不妨以美国银行业历史，探究其利率市场化过程中商业银行的变化情况。

从布雷顿森林体系崩溃（1971）至今，美国银行业可大致分为两个阶段：

1971-2008年，是金融自由化阶段，在此期间，1980年实施《解除存款机构管制与货币管理法案》，标志着利率市场化的开始，1999年实施《金融服务现代化法案》，标志着银行混业经营时代的开始。

2009年至今，是金融危机后的金融管制阶段，以2010年《多德-弗兰克法案》为标志，对混业经营进行限制。

需要指出的是，自1980年开始实施利率市场化后，美国银行业的银行数量一直保持下降趋势，并且在利率市场化进程（1980-1995）和2008年经济危机中有两次大幅度的快速下降（见图3）。

美国在1929-1933年大萧条之后开始实施Q条例（美联储禁止会员银行向活期储户支付利息，同时规定定期存款支付利息的最高限额的条例），1980年《解除存款机构管制与货币管理法案》则标志着利率市场化进程的开始。

利率市场化过程是商业银行市场地位削弱的过程，也是商业银行重组兼并的过程。相关数据显示，在1980年利率市场化开始时，美国商业银行在金融机构中的资产占比超过2/3，随着利率市场化的深入和混业经营的放开，投资渠道和金融工具创新的增多，商业银行的市场地位也被逐渐削弱，到1990年，商业银行在金融机构中的资产占比已经下降到1/2左右。而同时伴随的是养老基金、投资公司、财务公司等的崛起。

此外，利率市场化极大的加剧了银行间的市场竞争，小银行的生存日益艰难，银行间的兼并重组不断出现，行业整体不良率不断提高。FDIC统计数据显示，美国的银行数量从1980年的14434家降至2000年的8317家，这一期间是美国历史上商业银行倒闭、兼并重组最集中的时段，远超“大萧条”和“次贷危机”时期（见图4）。也正是在这一时期，诞生了一批实力强大的银行，如美国银行、花旗集团、富国银行等。

而在“次贷危机”后，《多德-弗兰克法案》让银行重回传统的信贷业务，相关的投行业务则有所缩减。在后危机时代，前四大银行中，富国银行优于摩根大通、美国银行、花旗银行的表现，使富国银行的转型经验被无数国家和银行奉为圭臬。

在利率市场化方面，我国目前已经实现了形式上的利率市场化，但距离实质上的利率市场化仍然有一定距离，加上政治制度、经济水平等因素，我们并不会走上美国银行业当年的发展路径，但通过与当下我国银行业分化格局的对比，仍会有模糊的发展路径展现。

行业分化加剧是必然之路，银行的破产兼并重组或许是未来趋势。在过去的多年间，银行一直处在较为宽松的监管环境下，虽然高呼转型，但仍未摆脱固有思维和发展方向，用监管、市场等各方面的红利，掩盖发展中的坏账和风险事件，在经济下行和严监管的新环境下，转型的效果带来的就是巨大的分化。

目前银行的托管与接管虽然是个例，但是目前数量众多的中小银行，未来仍然面临兼并重组的可能。

新业态、新政策的出现使小银行有了更多的可能。利率市场化的进行必然伴随着存贷利差的缩小，这就考验银行对于非利息收入的掌控能力。银行理财业务作为非息收入的重要组成部分无疑是重要的主角，“金融开放11条”对于理财子公司外资进入的开放，给了中小银行借助成熟国外资管经验实现弯道超车的可能。

分化与改革仍将是银行未来的主线，可以预见的是，我国并不会出现美国历史中上千家银行因倒闭而退出的情况，但是我们也无法预见分化最终走向何方。

压力仍旧持续：外部经济的不确定性，经济的持续下行，持续的强监管，政府有意退出的银行“隐性兜底”……

机遇扑面而来：5G等新技术带来的金融科技变革，十万亿级的资管大幕，小微金融的大力扶持、全面的金融对外开放……

商业银行将在前进中分化，分化中求发展。

正如招商银行行长所说：

“我们无法预测未来还会发生什么，但发生什么我们都不会意外。”

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院研究员黄大智

不搞清楚这五问，买基金一定亏本！

对任何投资者而言，赚钱当然是非常重要的目标，但是，人贵有自知之明，并不是所有的钱你都能赚到。人的财运有限，市场变化无常，所以将能赚到的钱赚到手就是件很了不起的事情，那么如何知道哪些钱是适合自己赚的呢？

关于这个问题，有个专业说法叫用户画像。不过，目前的画像方法是有偏差的，机构普遍的做法是有针对性地对客户情况进行了解，并划分出不同的维度进行打分，从而实现对客户的相对位置进行锚定。

但经过深入地分析和实践之后，我个人认为，模式化的用户画像并不适合指导投资定位，包括所谓的用户需求诊断也不能确切地了解到客户的真实需求。

因为一套问题不可能适合所有的投资者，如果投资者自己都不知道是什么情况，机构又凭什么对投资者进行诊断呢？

为了不至于出现过于糟糕的偏差，一般的用户画像方法会关注风险承受能力和资金的可投资期限两个维度，并将测试结果作为投资方案的约束条件，再结合收益要求为客户提供合适的投资方案。所以，大部分的客户画像是基于风险偏好和流动性角度来进行分析的。

这个流程其实存在漏洞，因为对于有些客户的风险收益要求，市场可能根本无法提供投资方案。但是，市场上并没有哪家的产品能够给出“无法提供方案”这样的答案。最后的结果自然是“满怀希望而来，心存怨恨而去”。

我们接下来的问题，都是自省性质的，需要摸着良心回答，你可以不告诉我答案，但是一定要记住结果，因为这才是你下注的底气。

什么样的人适合进行基金投资呢？从两个层面来回答。

一是你是否认为组合分散投资优于集中投资。组合投资就是我们经常听说的“不要把鸡蛋放在一个篮子里”，“鸡蛋”就是钱，“篮子”就是我们准备投向的资产。如果你认为分开合适，就应该选择“组合”。钱多的话，可以自己构建组合，钱少的话，可以直接购买组合。基金，就是组合。

二是你是否认为基金经理比你擅于构建组合。当资金达到一定额度时，投资者可以自己进行组合投资，这时，你需要考虑的问题是自己构建组合的能力是否卓越。如果你本身就比较厉害，当然可以选择自己来做，但恐怕并没有足够多的精力，所以就更需要选择购买基金了，而且对基金的优选要求也更加严格。

不过，对于一般的普通投资者而言，自然是既没有多到需要分散投资的闲钱，也没有精力进行专业的分析，自然是选择让基金经理来打理了。

总体而言，“大富大贵”和“小富即安”这两类人最适合进行基金投资。

评价投资策略的好坏，至少需要两个维度：收益率维度和风险维度。

（1）收益率维度

运行一年以下的产品看累计收益率，运行一年以上的产品，看年化收益率。累计收益率是从开始投资到现在，产品赚了多少钱；年化收益率是将产品的收益换算成投资期限为一年时的收益。比如，2018年1月1日至2019年7月26日，中证100指数的累计收益率为1.43%，而年化收益率却为0.93%。

有一点需要提示，运行时间少于一年的基金的年化收益率没有参考意义。

举个例子：某只产品一天的收益率是0.2%，那么直接年化就是0.2%×243（交易日）=48.6%。这里边存在一个迷惑性的假设，就是每天都能赚0.2%。俗话说，做对事情不难，一直做对却很难。这里进行“年化”的含义就是一直做对，而实际上是难以做到的。

（2）风险维度

波动率是常见的风险度量指标，它能基于平均收益锚定最终收益的大概范围。但是，我们实际上关注的还是买入之后可能出现的最坏情况，这个指标叫“最大回撤”。就是在过去一段时间内，从高点到低点之间的最大亏损幅度是多少。

特别是对于开放式基金，如果不想成为站岗的接盘侠，一定要注意最大回撤。注意，最大回撤是一个累计净值的概念，需要重视，因为这个值就是你可能面临的损失。

（3）风险调整后的指标

夏普率，公式比较复杂，不过一般的组合都会提供。其表达的含义是组合在历史上每承受1%的风险，会平均获得多少收益。通常这个指标可以用来作为组合的管理能力考查指标。

信息比率，这个指标比较复杂。我们购买的每个基金都有业绩基准，简单的理解就是标杆。特别是指数基金，其对标的就是某个指数。指数基金的收益主要是跟业绩基准比，而不是和市场比。

信息比率反映的是超越基准的能力，首先一定要大于零，其实要越大越好。不过遗憾的是，这个指标不是很好查到，需要计算。简单的理解就是投资经理的产品业绩稳定超越基准组合的能力。

在决定买基金的前提下，你需要从两个维度来对自己进行判断：择时和择标的。

一是你在行业的判断方面是否有专长。如果你是实体行业的从业人员，自然对所在的行业了解得比较透彻。如果你又认为自己对行业选择比较擅长，这个时候你应该考虑选择行业指数基金。一般的行业基金都是被动型的指数基金，这个时候我们主要看信息比率。

二是你并不了解任何行业，也对“高抛低吸”这样的操作没有信心，那么你应该选择股票型基金和混合型基金。这个时候应该看的指标是夏普比率，不过，需要提醒的是，股票型基金和债券型基金的夏普比率是不能进行比较的，只有相同类型的基金进行内部比较才有意义。

三是如果你认为在自己的投资年限内，市场才是最厉害的，那么你应该选择投资“宽基基金”，比如沪深300指数基金、中证500指数基金。你需要看的指标是夏普比率（与无风险收益对比）、信息比率（与基准组合进行对比）。

可投资期限越长，意味着你在市场中的挣钱机会越多，那么即使初期的投资中有一定的损失，也有翻盘的机会。因此，如果你的资金可投资期限较长，那么您投资于股票型基金的比例便可以更高一些。

还有另外一个重要原因，从长期而言，股票型基金的整体收益要高于债券型基金，因为经济社会发展总体上是增长的。虽然股票市场炒的是预期，但是决定估值中枢的仍然还是企业的盈利。

风险承受度越大，股票投资基金的比率也要越大。因为债券型基金的收益相对稳定，不足以获取向上的弹性，而股票型基金则可以获得较好的向上的弹性。

一是有效性。简单点，就是一个策略能不能赚钱，这个主要看收益指标。

二是可靠性。通俗点讲，就是运气成份越少越好。举个例子，3年投资期限，同样是赚50%，一个组合的3年收益分布是[14.47%,14.47%,14.47%]，另一个组合的3年收益分布是[0,0,50%]。你觉得哪个好呢？

显然是第一个，因为这个组合每年都在赚钱，每年都做对，而第二个组合则只有第三年做对。

总结为一句话：正确，且大概率正确。

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院高级研究员 王锟

开放银行，救不了银行

在开放银行的旗帜引领下，银行业正加速走向开放。只不过，很多银行只是跟风，不知缘起、不解归处，在亦步亦趋中失去了定力、迷失了方向，一步一步走入死胡同。能救银行的只有银行，但开放银行，救不了银行。

国内兴起开放银行热，很多人追溯至欧盟开放银行计划。其实，此开放银行，非彼开放银行。

国外的开放银行，属于监管强令银行向第三方开放数据，意在打破银行业垄断地位，便利第三方机构（主要是金融科技创业公司）开展业务，繁荣金融科技生态。

国内的开放银行，则是银行主动拥抱场景，意在场景中获客，做大市场规模。场景方主动拥抱金融，有了互联网金融；金融机构主动拥抱场景，则有了开放银行。一来一往，并未脱离场景金融的范畴。

所以，中外开放银行，形式上都在开放API，但缘起不同，开放内容也有明显区别。

就欧盟实践来看，开放银行要把存量用户开放给第三方，重在开放数据，从API接口类型看，主要有三类：

（1）账户数据API。允许第三方机构读取银行账户数据，如用户收支明细、余额等，以便用户通过第三方程序管理自身银行账户或获取相应金融服务。

（2）支付发起API。允许第三方机构调用支付接口，便利用户在第三方渠道直接完成支付。

（3）公开数据API。允许第三方机构获取银行的公开信息，如分支机构、网点分布、主要产品等，方便用户在第三方渠道获取相关信息。

国内银行则对数据看得很紧，重在开放产品和服务，主要表现为：

（1）账户开放。如以商户钱包账户搭建为桥梁，向场景方输出支付清算、财务管理及融资理财等一篮子产品；以虚拟卡形式赋能消费金融机构，给消费金融机构借款人开通银行二类户等。

（2）贷款开放。即将贷款产品开放给场景方，这是站在银行角度，若站在场景方角度，就是大家熟知的助贷模式。晚一点的早饭和早一点的午饭，同样的时间、同样的食物，只是名字不同，实际没有区别。

（3）科技开放。现阶段，银行的科技开放仍以核心系统、业务系统输出为主，风控能力输出为辅，且主要体现在助贷模式中。

此外，把外延扩大，行业存管、聚合支付等也可视作开放银行模式，对应银行基础账户、存管能力、支付能力的开放。

缘起不同，演进路径也就不同。以数据开放为主的开放银行模式，繁荣金融科技生态，路越走越宽，足可代表行业趋势；若以产品开放为目的，则很容易触及产品自身的天花板——资本充足率制约、风险管理边界等，一步一步走入死胡同。

2017年以来，银行加速贷款开放，助贷市场空前繁荣；互金公司则转型金融科技，开启科技赋能之路。二者并非巧合，而是互为因果。

借助外部流量，贷款规模实现快速增长，但风控提升却没有捷径。为突破风控局限，银行一边开放贷款产品，一边将风控外包。风控外包，催生了科技赋能。

风控外包，是个伪命题。零星的不良，第三方机构可以兜底；可一旦出现行业性、系统性问题，第三方机构要么在合同中找瑕疵、伺机甩锅；要么无力兑付、破产了之。最终，仍是出资方买单。

一如P2P业务，不良高到一定程度，承诺“本息保障”的平台一爆了之，最终承担风险的是出借人；再如个别持牌机构理财爆雷，金额太大，各方面开始扯皮甚至诉诸司法，追来追去，把承诺兜底责任的企业负责人送进铁窗，不良损失要么仍由持牌机构自行吞下，要么打破刚兑由理财购买者承担。

出资方买单，多大资本承担多大风险，自然要夯实资本。放贷规模越大，资本补充压力越大；反过来，若资本不足，过大的放贷规模就成了风险隐患，倒逼监管出手整治。

现金贷新规后，小贷公司开始密集补充资本；联合贷款能有效缓解资本压力，但从联合贷款征求意见稿看，业务空间也将大大受限。

以贷款开放为代表的开放银行，模式太重，走到一定程度，始终绕不过资本金的坎。据彭博报道，网商银行近日正寻求补充资本，从40亿增至100亿。明星银行不难补充资本金，也有不少银行欲补充资本，股东却不愿（或无力）跟进出资。

更何况，资本金补充总有限度，且重资本经营模式太重，于估值不利。传统银行尚在强调轻资本转型，开放银行又怎可沿着资本补充之路长期走下去？

由重转轻，方可打开无限空间。

相比贷款开放，账户开放、支付开放、科技开放，都属于“轻开放”，具有长久生命力。

（1）账户开放

账户层面，有银行账户和支付账户（这里指第三方支付账户）之争。银行账户是底层账户，这点没得争，竞争主要表现在用户触点层面——谁能接触用户、影响用户。

这个战场中，支付账户已取得绝对优势，向上连接场景，向下绑定银行账户——支付账户在表层，接触用户；银行账户在底层，于用户无感。

在这种竞争格局下，银行账户开放主要表现为输出银行底层账户，开放的是用户无感的二类户。大行志在与用户连接，且用户基础扎实，多不屑为之，城商行活跃在账户开放一线。

上海银行是此中佼佼者，2018年末，线上个人客户数突破2000万，同比增长59%；年度互联网交易金额1.2万亿，是2017年的6倍。账户增长带来用户增长，存贷款等业务增长水到渠成。

不过，银行二类户附着的业务粘性太低，向一类户转化才是目的。2018年，上海银行推动二类户向一类户转化，分行所在地（一类户要面签，需通过线下转化）对应148万线上用户，其中13万被转化为一类户（含信用卡用户），转化率8.8%。

（2）支付开放

支付开放，以支付宝、和云闪付为佼佼者，已经从支付开放走向支付生态开放；银行支付开放，B端多以收单业务为媒介、以聚合支付为手段，C端则主推支付绑卡，提高在用户第三方支付账户中的调用频率。

如近期网联联合银行、支付机构上线一键绑卡功能，用户登录手机银行APP，点击一键绑卡，无需录入签约信息，即可经由网联平台实现便捷绑卡。

不过，支付难以贡献利润，支付开放也非究竟。支付可提升用户粘性，多被银行视作交叉销售的入口，如民生银行小微金融业务奉行的原则是“结算先行，再交叉销售，综合提升，最后开展授信”。但真正的用户粘性，来自经营层面的深度捆绑，支付开放终究要走向支付生态开放。

（3）科技开放

账户开放和支付开放，未来感弱，想象空间有限，在金融科技转型背景下，唯有科技开放，才能扛起开放银行的大旗。

就业界实践来看，中小银行大谈特谈以产品开放为主的开放银行模式，大中型银行则直奔主题，设立金融科技子公司，踏上了科技开放的战场。

科技开放，直面金融科技公司的竞争。金融科技公司有数据、场景和先发优势，银行科技开放，路在何方？

科技开放，又可分为几个层次：

（1）底层基础设施

最典型的是以云计算的方式开放服务器和数据库资源，并提供运维和运营支持。既然是基础设施，对稳定性、安全性、性能、弹性等均有严苛要求，门槛很高，只有少数巨头有潜力，多数机构的开放，与基础设施无关。

（2）系统IT层面

主要体现为业务系统的承建，要求对银行业务实践具有深入了解。金融科技公司的业务实践，主要聚焦在支付和消费金融领域，在资管领域、同业金融领域、金融合规等方面，受牌照种类限制，涉足较少，经验不足。相比之下，银行系金融科技子公司和传统的金融系统外包机构，具有比较优势。

（3）数据共享层面

金融机构内生数据含金量高，但金融机构本身太过分散，导致数据分散、难以整合，如截至2018年末，我国仅银行业金融机构就有4588家。央行征信将银行信贷数据整合起来，成为整个金融体系信用风险防控的定海神针，其他有价值的数据，如支付、存款、理财等，仍有待整合发掘。

当前，围绕数据共享，业内已有积极探索，如苏宁银行基于区块链的黑名单共享系统，已有7家金融机构接入，实现了千万级黑名单数据的共享共用。

（4）产品服务层面

侧重于科技驱动，实现产品服务层面的降本增效，以智能营销、智能风控、智能催收等为典型代表，门槛较低，参与者众，竞争激烈。

由于与业务密切相关，产品服务层面的科技赋能，注重结果导向，比拼的不仅仅是科技。举例来说，中小银行作为赋能对象，普遍面临经营压力，更加注重那些能同时输出流量和用户的金融科技服务商。相比大中型银行，金融科技巨头兼具科技优势和流量优势，更容易取得中小银行的青睐。

大中型银行正在扛起银行业科技开放的大旗，但大中型银行自身的科技转型仍在路上。自渡未济，难以渡人，面临竞争，银行业科技开放之路，任重道远。

当前的银行业，面临不良高发、增速下滑等诸多现实而紧迫的难题。开放银行，固然代表未来方向，但前景未明、变数仍多，仅就目前局势看，开放银行救不了银行。

开放只是手段和表象，归根结底，银行转型要回归到经营提升上来。经营提升，则先要找到核心竞争力。

什么是银行业核心竞争力？

用户、场景、体验还是科技呢？是的，这些都很重要，却既非银行独有优势，更谈不上壁垒与护城河。多数情况下，银行只是跟随者，在我看来，银行真正的核心竞争力，在于用户心智层面无可替代的信任感。

庞大的线下渠道、昂贵的运营成本、日复一日的稳健经营以及政府信誉的隐形背书，银行在用户群体（不限于中老年群体）中积累了强大的信任势能。如何以金融产品和服务的形式把这种信任变现，才是银行业经营自身核心竞争力的应有之义。而所谓的开放赋能，除了产品开放和科技开放，更要考虑如何把这种用户信任赋能给合作伙伴。

信任，是不是太虚了？

非也。消费贷款，不以信任（指用户端对金融机构的信任）为纽带，用户作为借钱的一方，不需关心放贷机构的信誉（随着套路贷的盛行，当前情况已有所改变）；财富管理，用户作为出钱的一方，则非信任不可。打好信任这张牌，在即将到来的百万亿级资管蓝海里，银行自可独占鳌头。

但从现实情况看，银行似乎并未认真对待用户的信任。当网点为了提成和中收，变着法子向用户推销不适合的保险产品和理财产品时，总行在忙着互联网转型、忙着金融科技、忙着助贷与开放赋能，全然顾不得基层的失序，更没看到用户信任基础在一点点塌陷。

对银行而言，眼睛要盯着外面，更要回转内部，要激活网点的能量，才能巩固并提升用户层面的信任势能。但在考核至上、数据驱动的趋势下，如何既激活分支机构的活力又确保经营层面可控有序，是摆在银行面前的一道难题。

金融科技公司，多是扁平化组织，而银行则是总-分-支-网点的多层架构。在管理层面，银行业喜欢讲“全行一盘棋”（总行是大脑，司决策；分支机构是四肢，司执行），而绝大多数管理问题，都来自于做不到全行一盘棋——分行抱怨总行瞎指挥，总行批评分行不听指挥。

总行绝大多数人围着KPI，设指标、分任务、勤通报，真正承担大脑职责的人寥寥无几。因为寥寥无几，即便新想法是对的，也缺乏战略自信和战略定力。最终，总行的大脑决策沦为“什么赚钱做什么”、“同行做什么我们做什么”。

总行跟着潮流走，分行只能频掉头。战略层面转向只是一句话，执行层面掉头则千头万绪，平白衍生出大量的管理问题和协调问题。于是，总行一边在战略层面追着互联网机构转型，一边在执行层面拽着分支机构落地，在杂乱中繁忙，彼此不满意。

前几日，招行行长田惠宇的内部讲话刷屏，谈的便是管理问题。既提到“最不能容忍的一件事，就是员工收取保险公司的回扣”，又明确指出“当前，我们的管理还主要停留在层层加锁、以形式管理代替实质管理的阶段，结果既响应不了客户的需求和市场的变化，也没法真正发挥风险和内部管理效力”。

我们时常听到学霸反思自己没考好，很少听闻学渣嚷嚷自己发挥失常。因为不说也知道没考好，索性就不说了。所以，虽只见招行做了反思，却不代表这仅仅是招行的问题。

这些年，银行业忙着处置不良，忙着追热点、促发展，忙着线上转型。线下渠道，本来有机会蜕变成宝贵的财富，却被不少银行经营成不得不剥离的负担。

为确保贯彻到位，总行尽可能把每一个战略意图都写进KPI，一旦被近百个KPI指标环绕，分支机构身在服务用户一线，心里、眼里却只剩KPI——面对用户需求、市场趋势，或无动于衷，或有心无力。

在互联网转型的大背景下，分支机构最终变成被互联网冲击得七零八落的物理渠道，正渐渐失去积累和巩固用户信任势能的能力。银行一旦失去信任优势，也将失去所有可能性。

开放银行，宣称要把银行开进别人家的APP里，可如果连自家一亩三分地都耕不好，急着垦别人的田不是有问题么？

转型之难，难在取舍。

最后，以波特的一句名言结尾吧：

“不同的竞争方式是不能彼此相容的，你必须选择自己要走的路线，这就是‘取舍’。‘取舍’将使得模仿变得困难，因为模仿者会因此侵蚀自己的优势。”

本文由“苏宁财富资讯”原创，作者为苏宁金融研究院院长助理薛洪言

爆火的哪吒，为何干不过米老鼠？

哪吒爆火的子弹还在飞。

基于哪吒这个传统文化大IP，凭借着对人物形象的颠覆性再造、高超的剧情安排、精良的特效设计与成熟的电影包装，《哪吒之魔童降世》成为了这个夏天电影市场最大的惊喜，不仅接连打破一系列记录，还一举超过《大圣归来》，成为中国电影史上最卖座的国产动画，甚至造就了“几乎零差评、全民自来水”的盛况。

无数人纷纷直呼国漫崛起，一路青云直上的票房似乎也证实了这一点。然而在我看来，情况并没有人们想象中那般乐观——至少，任凭哪吒再怎么爆火，也还达不到“米老鼠”的高度。

从影片层面看，《哪吒》的成功几乎是无可挑剔；可若是跳出影片的范畴，你会发现，些许不和谐的现象正在浮出水面。

比如这样的群众呼声：

“我想要哪吒同款的乾坤圈手镯和敖丙同款的龙角发卡，官方啥时候能出？”

“跪求哪吒玩偶。”

“求《哪吒》出点有新意的周边，别老是钥匙扣和胸针啊……”

问题昭然若揭，那便是IP衍生品市场供给的匮乏。

所谓IP衍生品，是指除了IP内容收入本身外，全方位围绕IP衍生出来的一系列消费品，比如服装、玩具、轻工产品、工艺品、纸媒、图书、漫画、音乐、杂志、主题公园等等。而IP内容（例如电影、电视剧等）与IP衍生品叠加在一起，才是完整的IP产业链。行业典范当属美国的迪士尼，我们在后文还会反复提到。

随着《哪吒》电影的爆火，越来越多的人在观影之后觉得意犹未尽，还想获得相关的各种IP衍生品，甚至还与不少网友大开脑洞地贡献着各种设计创意。但实际情况却是，官方的周边产品要预售一个月后才能发货，且只有T恤、徽章、挂件、钥匙扣、海报等屈指可数的几个品类，与粉丝们所期盼的周边产品出入极大，不仅无法满足市场需求，还令万千粉丝们沮丧不已。

与此同时，官方IP衍生品尚未上市，各种山寨品却开始横行泛滥，很多不明真相的观众都迫不及待地购买了盗版周边，这显然是对《哪吒》正版衍生品价值的稀释。为此，《哪吒》的官方微博发布了声明，提醒观众要耐心等待正版产品的到来，影片宣传方也表示已派出专门的法务团队去处理盗版侵权的各种行为。但从目前来看，效果似乎并不显著。

此刻，《哪吒》所面临的窘境并非首次出现，近年来，类似的情况时有发生。典型案例便是2015年的《捉妖记》，影片票房高达24亿元，但由于彼时国内电影市场衍生品意识的缺乏，从找工厂合作到设计开发，各个环节都遇到了诸多困难，从而《捉妖记》的官方未能在衍生品市场占得先机，导致盗版猖獗。

再如人们熟知的《大圣归来》，尽管其衍生品上线首日就突破了1000万元营销收入，但不容忽视的是，《大圣归来》正版衍生品的最终收入不足5000万，而其电影票房近10亿。

以上种种，无不彰显着我国IP产业链的不完备；而亟需解决的难题，便是IP衍生品环节的缺位。

为什么说IP衍生品环节的缺位亟待解决？

在回答这一问题之前，我们不妨先来了解一个来自迪士尼的案例：

2013年底，由迪士尼出品的动漫影片《冰雪奇缘》在全球热映，随后借助这一大IP的影响力，女主角艾莎公主的玩偶娃娃在美国卖出了2600万美元的销售额，而电影主人公安娜和艾莎所穿的同款公主裙，一共在全美卖出了300万条——注意，该公主裙每条售价149.95美元；换言之，光靠卖裙子，迪士尼公司就获得了近4亿美元的收入，而这一数字同《冰雪奇缘》电影的北美票房几乎一致。

玩偶娃娃也好，裙子也罢，都只是IP衍生品中的极小一部分。深入挖掘，在电影票房之后，《冰雪奇缘》至少还经历了三轮收入，而当中的绝大部分都源自于衍生品（参见下图）。

需知，这还只是迪士尼众多IP中的一个而已。其他如人人皆知的米老鼠，自1928年诞生至今，历时90余年不衰，根据迪士尼官网数据，米老鼠相关的衍生品授权收入约为每年25亿美元。

倘若放大视角去考察迪士尼的收入结构，根据招商证券的研究报告，在迪士尼娱乐内容相关收入中，电影票房仅占1/4左右，剩下3/4的收入几乎全部来自于各种衍生品。

所有数据都在告诉我们这样的事实：一个好的IP，其衍生品的变现能力要远远胜过电影本身，且具备更旺盛的生命力与更持久的影响力，市场空间亦是极其广阔。而这，也正是IP衍生品的价值和意义所在。

IP衍生品之所以可以如此赚钱，根本原因在于，各种IP衍生品上承载着优秀内容的印记，能够时刻帮助人们重温初见时的温暖与感动。为何那么多成年人为米老鼠、HelloKitty们疯狂不已？只因它们身上满载着童趣、天真与美好的回忆。不仅如此，衍生品的影响范围往往更远，哪怕是一个并没有看过迪士尼电影的乡村孩童，也会因一款小熊维尼的文具而驻足停留，魂牵梦萦。

有人用 “蒲公英生态”来比喻IP产业链，在这一生态之中，优秀的内容宛如阳光雨露，广大消费者则是一切商业萌芽成长的土壤，阳光雨露和土壤合力孕育出了IP这颗蒲公英，而由IP衍生出来的各种消费品就像蒲公英的无数种子，带着IP的印记开始了新的旅程，最终降落于更远更广阔的土壤之上，给更多消费者带去IP的讯息和魅力，也让IP得以流传，生生不息。

简直不能再形象再生动！

沿着这一思路，若是仅仅将重心放在IP内容上而忽视IP衍生品，正所谓“独木不成林”，即便成长为参天大树，也无法从更广阔的土壤中汲取养分——更何况，在扣去各种制作成本与人力成本之后，一部电影的票房收入很可能盈利并不多。

哪吒与米老鼠的差距，就在于此。

掘金IP衍生品市场，迪士尼是当之无愧的教科书级范例。利用自己多年开发积累的无数经典IP人物形象，迪士尼形成了以商品授权、出版、零售、影游互动开发、主题公园等分支为主的开发与变现渠道，其衍生品板块的发展也极其成熟。

迪士尼是如何掘金IP衍生品市场的呢？根据国泰君安的研究报告，迪士尼拥有四大“杀手锏”：

一是卓著的IP内容制作能力。

这是玩转IP产业链的根基所在，若不能推出优秀的IP，后续一切便无从谈起。为此，迪士尼不仅着力提升自身的IP原创与制作能力，还不断聚集各种IP资源，甚至不惜花重金收购皮克斯、漫威、卢卡斯等知名IP巨头。依托卓著的制作能力与强大的资源储备，迪士尼积累了诸如狮子王、白雪公主、冰雪奇缘、美女与野兽、阿拉丁、海底总动员等数十部经典动漫的IP，为后续的衍生品变现打下了坚实的基础。

二是成熟完整的产业链。

迪士尼并没有满足于IP内容的生产制作，而是进一步在更广阔的衍生品市场进行IP的变现与渗透。具体来说，迪士尼不仅牢牢掌握着影片的版权，还有颇为成熟完备的产业链，全面覆盖线上与线下（参见下图），充分利用IP形象的影响力，吸引人们对于身边各种渠道各类消费品的选择，从而把无形的IP转变为有形的财富。

三是立体多元化的衍生品运营。

通常情况下，在电影作品播放之后，迪士尼会紧接着开展一系列活动予以配合，包括影视原声曲目的推广、舞台剧的演出、主题乐园内相关项目的建设，等等。例如《冰雪奇缘》的主题曲《LET IT GO》，就被制作成20多种语言版本进行推广，最终还斩获了奥斯卡奖；《狮子王》则是被制作成音乐剧，于全球各地巡回演出……这些做法，不仅进一步巩固了IP形象在消费者心中的地位与鲜活度，赋予了相关虚拟人物更为持久的生命力，还大大提升了IP及其衍生品的商业价值。

四是独特强大的赢利模式。

得益于自身的全产业链布局，迪士尼创造性地构建出其独有的赢利模式——“轮次收入模式”，这在前文《冰雪奇缘》的案例中就已经提到。只要打造出自己独有的IP，便可进入到“轮次收入模式”之中，从影片到录影带，再到各种卡通影集、舞台剧、主题乐园……一轮又一轮的收入也就随之而来。此外，各种衍生品的持续变现还能反哺迪士尼的IP生产和制作，这也是迪士尼产业链的动力核心所在。

需要特别指出的是，在整个过程中，商品授权扮演了至关重要的角色，即公司授予第三方使用迪士尼IP形象的权利，并按照固定的比例从批发或零售价格中收取版权费，另外，迪士尼也会以公司的经典角色、电影和电视节目为基础，涉及生产具体产品，为零售商策划独特的主题性和周期性的促销活动。

对于迪士尼而言，这种方式的好处在于既能够获得巨额利润，又很好地保护了原创作品的知识产权；与此同时，被授权的商家也能因为获得了已被广大消费者充分认知与喜爱的品牌，而省去一笔不菲的广告费，从而以更快的速度打开销路。

以上便是迪士尼玩转IP产业链、掘金衍生品的精髓所在。